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“预测只是游戏，不能沉迷。”

——贝瑞研究中国事业部CEO James

James Early 先生的金融生涯始于1997年，其拥有4年对冲基金公司策略模型研究经历，3年PE管理经验，并于2004-2016年在美国知名第三方股票投资网站工作12年，担任投资研究总监。目前，James任职美国最大的独立投资研究机构Stansberry Research（贝瑞研究）中国事业部CEO。

基于公开可查询的数据，James在其任职投研总监12年中，累计公开推荐过136只股票，其中70%都实现了盈利，45只收益超过50%，涨幅最大的股票达到831%。

投资理念来说，James更倾向于价值投资。在他看来，中国投资者已经越来越认可价值投资的理念，越来越多的投资者，也比以前更容易参与到全球投资。

贝瑞研究中国事业部CEO James

以下，是《锐问》专访：

个性与投资态度

1、能不能简单介绍下你自己？

大家好，我是贝瑞研究的首席执行官James Early。我太哲学了可能不适合商业领域，虽然我正忙着做生意。

在我二十出头的时候，我参加了一个5小时的职业能力倾向测试，说我应该攻读理论物理或分子生物物理学博士学位等，就没推荐适合商业相关。结果我反而投身了商业研究和金融投资领域。

个人而言，我不认为我的个性与“投资个性”相匹配，但或许也正是因为这个原因，我成为了一个成功投资者。10年来，我通过在美国和英国的股票时事通讯向公众提供咨询，10年来，我一直跑赢了市场。——想要获得成功的人生，我认为你需要保持独特。

2、你说自己个性哲学，体现在哪些地方？为什么成功的人生必须保持独特？怎么定义你所谓的独特？

思想很哲学可能有时候不一定是件好事。在找到正确的方向之前，我也经常犯错。我16岁的时候就进入了大学（一个错误）。所以我从大学辍学，开始学习道家学派的老子学说，并成为汽车修理工。

但后来，我发现我也不喜欢汽车修理，于是我重回大学，学习金融。再后来，我利用某些资产的时区价格差异，建立了一种国际套利模型。我认为基本面分析不仅对投资者有利，也对整个社会有利。当我们研究企业，并将资金分配给优秀、值得拥有的公司，同时远离劣质公司，这对经济体都是有利的，无论中国还是美国。

至于成功么，主要取决于你怎么去定义它。如果在你看来，成功意味着快乐，你在这个标准中已经达到了快乐，那你可能已经成功了。

加利福尼亚大学洛杉矶分校的研究表明，只有10%的投资者可以一直跑赢大盘，而一直输给大盘的比例也占10%左右（个人推测大部分是短期投资者），其余80%则基本与大盘表现持平。

至少在投资方面我们可以看出来，成功属于某些“孤狼”——那些能看到别人看不到东西的人，那些对能推动市场走势的因素更有信念的人（并且忽略不重要的因素），那些不随波逐流的人。

3、怎么涉足股票投资领域的？能不能谈下这部分的经验？

我最初是一家股票基金的对冲基金分析师。在电子自动化交易之前，我学会了传统的电子表格分析交易方法。后来我成为了美国最大的独立咨询公司之一的研究与分析主管。此外，我还在美国和英国分别经营了10年和5年的股票投资资讯服务。

我开始投资是因为这是商业中最有哲理的一部分。经济学是一门社会科学。金融学是经济学中处理估值的一个分支。“值多少钱”，是一个深刻揭示人类行为的问题。

4、“值多少钱”是一个深刻揭示人类行为的问题。举个例子？

你是一个幼儿园的孩子，我给你3支蜡笔，你会开心还是难过？如果你发现我给另一个孩子1支蜡笔，你会开心；如果你发现我给另一个孩子64支蜡笔，你会难过。

MBA课程告诉人们，倍数（市盈率，市净率，EV / EBITDA等）是相对估值，而折现现金流（DCF）估值是绝对估值。这是错的，所有估值都是相对的，都是建立在比较之上的。就跟我刚刚提到蜡笔的例子一样。DCF建模最大的潜在趋势是均值回归，对吧？不管是在增长率，还是国家税收政策，冲销，资本支出等等，模型中都充满了人类对于回归均值的特殊假设。

随便给我看一个估值模型，我就可以告诉你很多有关模型构建者的个性特征。如果投资是一门真正的科学，那我可能真的做不到。

看看这个FactSet图， 我看过类似的关于油价预测的图表。你有什么想法？我可以告诉你这基本上可以表明该分析师的预测能力有限。还有，仔细观察图表，我将要告诉你这次采访中最最重要的东西了，你可以再看一次。那就是：这听起来可能很讽刺，但其实最准确的预测是针对分析师可能会犯的错误。人为的错误要比经济学更容易预测，我不想变得很啰嗦，但你可以再想想我以上这段话。

5、你的总体投资理念是什么？

首先，作为投资者，你赚钱的唯一途径是利用其他投资者的情感和认知弱点。别为此感到难过—他们也在试图对你做同样的事，即使他们不知道他们是。

第二，所有投资者都试图找到被低估的股票，即使他们认为他们没有。在价值投资中，你要寻找的公司并不像市场想象的那么麻烦。有了成长型投资，你会发现快速成长的公司会比市场的高期望做得更好。在统计套利中，你通常利用均值回归——即人类的过度反应倾向等等。

人类是群体性动物，有些人选择了一种风格，并以球迷保卫队或民族主义者保卫国家那样的方式宣誓他们不屈忠诚。这是愚蠢的投资，但它有可取之处，因为非理性行为也可以创造套利机会。

而分析师们对获取信息非常着迷：在调研的公司外夜以继日数车、调查其客户、检查其供应商等等，我很早就涉足了这一领域，但在投资中我认为理解投资者交易情绪的优势要比获得独特信息优势容易得多。在市场上拥有大智慧比聪明更好。

对于长期投资者来说，唯一真正重要的事情是，一家企业能否保持异常高的投资资本回报率（ROIC）。其他一切都只是噪音。

6、在市场上拥有大智慧比聪明更好。智慧和聪明的本质区别是什么？

聪明的人将能够将数百个数据点吸收到模型中，并预测公司的下一季度每股收益。真正有智慧的人会知道那些模型根本没用。

 谈谈最近的新闻

1、怎么看最近的瑞幸事件？以及这家公司？

毫无疑问，瑞幸损害了在海外交易的中国公司的声誉。

在中美贸易战期间，一些美国政客谈论过将中国公司从美国交易所退市的原因—毕竟，美国公司不允许在中国上市。美国投资者和监管机构还记得2010年至2011年间50项左右的中国反向并购欺诈案，这些欺诈案实际上没有偷走投资者的钱。因此，这种欺诈行为仅提醒监管者为什么需要保护投资者免受中国公司的侵害。别误会我—我个人认为中国有很多优秀的公司，许多投资者和监管机构也有。欺诈也发生在其他国家。但是，要融入全球金融体系，中国需要使全球的投资者感到信任和安全。

这也是市场需要卖空者的原因。1月，当Muddy Waters首次发布外部消息给该公司的匿名瑞幸报告时，该公司以及与其相关的一些投资银行和机构投资者都自信地驳回了这些指控。他们现在看起来像傻瓜。过度自信通常是投资界的警告信号。

2、谈谈自己最近在股市的经历和感受。疫情对市场和你个人的主要影响是什么？

我主要持有一些稳定派息的股票，也持有一些在美国交易的中国概念股，还有一些生物科技，因为医药是我的个人爱好。

主要影响是资产价格下跌。和大多数人一样，我的股票也下跌了。我很幸运能在这此疫情爆发之前已经手握了大量现金。一部分是因为我在等待买入机会，另一部分是因为主要精力在筹备和运营贝瑞研究中国事业而没时间投资，所以我没有受到市场的拖累。

对于未来，我个人而言有机会低价买入那些优质的公司。但是考虑到这个疫情引爆的熊市，还有更多的人在遭受病毒的威胁和病痛，我希望所有投资者此刻要更注重自己的健康。

最后，虽然现在这么说可能有点儿早，但我乐观地认为全球可以战胜这种病毒——到那个时候它可能不会消失，但也不会要求国家封锁。因此，我看到的坏消息越多，我就越像买方而不是卖方。

英国金融家男爵罗斯柴尔德（Baron Rothschild）在1815年滑铁卢战役（英国军队击败拿破仑，结束了法国对欧洲的统治）之后大发了一笔财富，他说：“当街头流血之时，便是买入的最好时机，即使你也是流血人之一。”

3、怎么看中美贸易战带来的短期和长期影响？

从长远的经济角度来看，贸易战比新冠病毒更让我担心。新冠病毒是健康的噩梦，也是经济的噩梦，但它是可解决的。但贸易战是中美（以及在较小程度上，其他一些西方经济体）之间多年脱钩的征兆。而新冠病毒加剧了这一矛盾。

任何国籍的人，只要我们共同努力，世界就会赢，而如果我们不团结，世界就会遭受痛苦。我是一个乐观的人，但是与中美甚至世界其他地区的贸易动态相比，我对疫情控制的情况更加乐观。

4、从黑天鹅事件中，投资者能学到什么？人们能做些什么，来保护自己免受黑天鹅事件影响？

如果我们能从黑天鹅事件中学到一些具体的东西，那就不是黑天鹅事件了。它们不会重复，这就是首要重点。但我们可以知道我们低估了多少只潜在黑天鹅。

人类被过去已有的模型和预测所吸引。的确，即使作为一个教了12年专业分析师建模的人，我承认数字和模型给人的感觉是精确和确定的，但这种感觉，也是一种错觉。

这就是我们从每一次黑天鹅事件中学到同样的东西：人类天生追求确定性事件，而实际上人类对黑天鹅发生概率的处理依然很差。

一些观察和预测

1、你认为这几年中国的投资机会有哪些？你看好哪些中国概念股？

医疗是我最喜欢的领域，但是我最喜欢中国的私人市场医疗机会，因为更大的创新将来自私人公司。

从更安全的角度来看，政府通过阻止外部竞争对手来保护中国大型互联网公司，现在这些公司已成为中国人生活的一部分。它们实际上是实用的公共事业，太大而不能失败。但是，由于它们是在受保护中国体系中成长的，因此，中国公司通常很难在中国境外获得成功。ByteDance的TikTok是一个明显的例外，但即使这样，也受到美国监管机构严格的审查。

因此，尽管我拥有其中一些公司，但我将它们视为稳定的国内公司，而不是未来可能会有大的国际增长的理论。以及，我现在不会入股中国银行行业。

2、关于未来美国股市的预测？

如果现在有人对宏观经济预测有信心，我认为这一定是**。没人知道具体的发展，但的确人们是讨厌“不知道的”，所以他们会在最不确定的时候倾向于听信自信的预测者——讽刺的是，那些预测者也不能帮助他们。当然，回顾过去，有些预测者看起来是正确的——有些来自技巧，大多数来自运气——他们将来会急切地利用这种偶然的权威。

我认为预测只是游戏，不能沉迷。

我不会去猜测具体的涨跌细节，但我对人性充满信心。从统计数据来看，至少在美国市场，大幅下跌往往会很快恢复。虽然大萧条时期（约1930年）是一个例外，但由此产生的1934年证券交易法使美国市场体系现代化。

我的观点是，基于市场历史上不断重演的趋势——多数熊市情况在几个月内恶化，然后好转。但这具体的时间和市场还是随机的，不是确切有保证的。而想要确切保证的人，本就不应该参与投资。

3、这几年你观察到的，中美投资者的特点和趋势是什么？两者是更加融合还是更加疏远？

传统上，中国投资者比世界上任何其他投资者群体的交易频率更高。这意味着他们只是在“赌博”，并不是真正的投资。研究表明，这种“赌博”式的交易行为不仅对经济毫无帮助，通常还会伤害大多数投资者。

我最近看到的关于中国投资者持有期的研究从“ 1天”到“超过3个月”不等。从一个角度来看，这太疯狂了。但另一方面，这是可以理解的：中国投资者还没有他们完全信任的公司，所以他们的“投资”想法是先赚钱，然后在下一件坏事发生之前卖掉，但这样的日子可能已经为时不多了。以及投资者还看到，股票也下跌了，而不仅仅是上涨。中国证监会越来越积极地引导市场脱离赌场的思维，但是中国市场最缺少的是信任。

贝瑞研究正在努力改变这一现状。例如，在我们发表有关恒大的负面分析后，他们的公关人员与我们联系，希望我们删除该文章。我们拒绝了，并在另一篇文章中对此行为进行了揭露。许多读者说：“哦，这在中国很常见；你反应过度了吧？”是的，很常见。但可悲的是，中国投资者习惯于偷偷摸摸，破坏信任的行为，以至于对此感到麻木。他们不应该对此感到麻木，因为这正在极大地降低中国市场的价值。

无论如何，尽管有很多值得悲观的地方，但我看到中国投资者与美国等成熟市场的投资者之间的融合正在不断加速。而讽刺的是，感受低迷市场的痛苦会对这有所帮助。

在伯克希尔·哈撒韦（Berkshire Hathaway）会议上，看到庞大的中国与会者，这件事也给了我信心。我认为中国投资美国股票和美国人投资中国股票都是很好的趋势，两者都将帮助中国市场为中国增加价值，并为中国投资者增加财富。