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上周接连传来哔哩哔哩 $哔哩哔哩(BILI)$ 和腾讯 $腾讯控股(00700)$ 再融资的消息。

查了下各自的公告，哔哩哔哩发的是可转债+ADS存托股（一部分增发，里边包括超额配售权，另一部分来自老股东出售），新股发行价定在18美元，与当前股价基本齐平，新发+老股东出售一共是1800万ADS，合计3.24亿美元；计划发可转债4.3亿美元。

腾讯这边是发了一组中期票据（非可转债或企业债），合计约60亿美元，并将其全球中期票据计划的募集上限从100亿美元上调至200亿美元。

算上1月份蔚来汽车发行6.5亿美元可转债，2月拼多多 $拼多多(PDD)$ 增发（follow-on offering）募集10亿美元，3月份爱奇艺发行12亿美元可转债，这波再融资十分密集，是一个值得关注的现象。

上市公司想再融资，一般有债务融资和股权融资两种方式，像哔哩哔哩这次使用的是两者的组合。下文想借这波再融资热潮，简单分析几个问题。

1， 再融资就是因为缺钱吗？

很显然，上市公司已经在IPO时募集了一笔资金，上市后的再融资一般是有额外的资金需求，需要再一次从外部引入资金。但发行可转债或增发股份，并不代表公司的现金流遇到了问题，相反，腾讯、哔哩哔哩等公司的现金流是健康的。毕竟，能够发债，并受到市场抢购，说明公司的信用评级是不错的。

一般很少有公司只靠股东输血去发展业务，公司会拿一部分自由现金流去购买有价证券，把暂时闲置的钱交给银行等其他债权人使用；反过来，同样也会通过发债、借款等从外部引入资金。

根据杜邦分析法，公司的价值体现为经营的获利能力，即普通股权益报酬率ROCE（公司能为股东带来多少回报），ROCE可以分解为净经营性资产报酬率RNOA乘以一个金融杠杆；再往下，RNOA分解为经营利润率乘以资产周转率。

这个公式说明，公司毛利率高、各类资产周转率快、金融杠杆的效率高，其股东收益就大。这里的金融杠杆就是金融性负债的比例，可以理解为“借外边的钱来用”。

很好理解，A和B各自有10万元初始资本做同样一笔生意，A只用自有资金10万元；B额外又借了10万元，相当于加了一倍的杠杆，预期收益变大了，同样风险也大了。

从腾讯和哔哩哔哩公布的资金用途看，基本都是内容+研发等，即主营业务投入，而非是为偿还债务或发放股利等，再结合自由现金流情况，并不能单纯下“缺钱”的判断，更多是让资金使用更有效率。

2， 再融资对三张报表有什么影响？

先说说股价影响，发债一般与股价波动没有明显关联，但因为可转债预期会转成公司的普通股，与增发股份一样，都会稀释公司未来的流通股，因此每股收益EPS暂时会下降，从而引发股价下挫，但募集到的资金增加了经营性资产，预期会增加股东收益。所以，利好还是利空，很难说清楚。

可以肯定的是，再融资会改变三张报表，最直接的是对现金流量表中融资（筹资）活动现金流的影响，因为融资活动反映的是公司与（债权或股权）索取权持有人之间的交易；

而发债所支付的利息会影响利润表的税前利润及每股收益；公司将借来的钱投入主营业务后，会增加资产负债表里的经营性资产项，相应地也会增加负债项目。

进而，会影响到第四张表，即股东权益变动表，而股东权益的变动通常是财务报表分析中最重要的关注点。

3， 为何都瞄准了可转债？

可转债其实可以理解为披着债券外衣的股票，投资人申购的是债券，其固定了票面价值、到期日、按年递增的收益率、转股价格等，投资人可以根据市场行情将可转债转换成对应公司的股票，将放弃债券人收益，享有股权收益。

因为可转债的利息率比发行其他债券低很多，融资成本低，比如哔哩哔哩可转债的利率仅为1.375%，而且发行灵活，所以被公司青睐。一般，公司都希望投资人将可转债转换成股票，而不想看到他们持有债券直至到期，那意味着公司要连本带息返还现金给投资人。

由于和股票一样，可转债也会在市场上交易，所以其价格也是实时浮动的，这就涉及转股时机、发行人与投资人的博弈等问题。

其中涉及几个概念：可转债面值、可转债市价、转股价格、转股价值、转股溢价。一般，可转债市价与股价是同步浮动的。

转股价格是事先约定好的，假设按照5美元的价格转股，那么用可转债面值（固定值100）除以转股价格，即每张债券可转成20股；

假设当前股价是4美元，转股数量乘以当前股价20×4=80美元，这个就是转股价值，就是你得到了这么多股票价值；

假设现在的可转债市价涨到了105美元，那么(105-80)/80=31%，这就是转股溢价，即投资人买可转债后再转成股票，比直接购买股票高出的成本。投资人为什么不直接买股票呢？因为可转债有到期收益率，有“保本”属性，风险更小，而股票没有。

可见，转股溢价越高，投资人拿债转股的意愿就越低，因为成本高不划算；溢价比例越低，就越倾向于去转股。哔哩哔哩的转股溢价率是37.5%，从美国大多转股溢价30%左右看，基本属于正常范围。

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