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在过去的一年中，美国有一个线下健身工作室连锁品牌 Xponential Fitness （股票代码 XPOF）股价逆势上涨， 和 Peloton 的跌跌不休形成鲜明对比，让人不明觉厉。

XPOF 过去一年股价走势

而就在最近，做空机构 Fuzzy Panda Research （模糊熊猫 🐼）发布名为 “Xponential Fitness（XPOF）- 滥用特许经营者的纸牌屋” 的做空报告，宣布做空 XPOF。

报告发布当日股价跌超 40%

猫总扫了一下报告原文，内容相当之狗血，堪称行业 PUA 经典案例集。这里摘要一下，感兴趣的同学可以从一个侧面了解这个美国二线健身工作室大杂烩公司的经营套路。

TL;DR

Xponential Fitness 的特许经营者大部分每月都在亏损，其经营模式不如 Planet Fitness 成功。

其中大多数品牌的经营模式亏损，特许经营者以 1 美元将他们的工作室归还给 XPOF。

XPOF 关闭了很多工作室，尽管管理层声称“从未关闭过任何工作室”。XPOF 的内部人员正在大量出售股票，

Fuzzy Panda Research 认为 XPOF 的命运即将崩溃。

CEO Anthony Geisler 的黑历史

在经营 LA Boxing 期间，Geisler 被指控进行多项非法商业行为，包括劳动违规、盗窃/向特许经营者收取未公开费用、购买非法的自动拨号器和挪用营销基金。

调查新闻节目《Beyond The Boiler Room》揭示了 ABC 调查记者当场抓包 Geisler 的事实

其中一位 LA Boxing 的创始人指控 Geisler 通过欺骗将 LA Boxing 股权以低于市场价格出售给他，最终 Geisler 通过与 UFC Gyms 的合并获得了高价。另外，一位前员工也指控 Geisler 诈骗他的产权和工资。

Geisler 曾因持枪威胁法院传票员而被拘留，但最终被撤销了致命武器攻击罪名。

XPOF 隐藏关键数据以掩盖糟糕的运营表现

XPOF 隐藏了品牌运营细节数据，仅选择使一切看起来良好的指标，可能从同店销售额计算基础中删除表现不佳的门店来实现同店销售额和平均单位价值的增长。

XPOF 的 CEO 声称从未关闭过任何一家门店，但实际上有多个永久关闭的场所。

XPOF关闭了大量的店铺，可能违反了其“关闭特许经营位置”的债务契约，导致大约 2.62 亿美元的债务立即到期。XPOF 可能误导投资者。

Geisler 和其他内部人士正在积极出售 XPOF 股票，Geisler 在 2023 年共出售了超过 4,700 万美元的股票，包括私人股权赞助商在内，内部人士在 2023 年仅出售了总计 1.675 亿美元的股票。是否意味着他们知道一些未向华尔街披露的信息？

“所有人都在赔钱”

特许经营者的经济状况逐渐恶化，而 XPOF 的回扣和收益却大幅增加。80% 的品牌和超过 50% 的工作室亏损，特许经营者难以实现盈亏平衡。

XPOF 的回扣和付款增加了 64%，还向特许经营者出售售价超过 Peloton 58% 以上的单车 😂。导致特许经营者承担更多成本。工作室平均收入下降 30%，新工作室成本上升 43%。

XPOF 销售代表撒谎、误导特许经营者，隐藏重要信息。多个工作室亏损严重，特许经营者要求 XPOF 提供帮助，但未得到回应。大多数特许经营者通过 SBA 贷款融资，但面临巨额债务和亏损。许多特许经营工作室以低于建设成本的价格出售，警示 XPOF 特许经营系统问题严重。

附录摘要

做空报告的附录部分提到 Club Pilates 是 XPOF 稀有的盈利品牌 。但增长几乎结束，而 XPOF 则继续压榨该品牌的特许经营者。

Club Pilates 是 Xponential Fitness 旗下唯一展现出强大特许经营业务品质的品牌。Club Pilates 作为一个健康的特许经营品牌表现出以下特点：专业投资者目前拥有大量特许经营单位并继续购买；盈利的单位经济学与高回报率；现有特许经营者能够以盈利的价格出售他们的特许经营工作室。

然而，我们仍然担心这种情况能持续多久：增长即将停止——在最近的一次采访中，Geisler 宣称 Club Pilates 的增长几乎结束，因为该品牌在美国市场接近饱和状态。Geisler 表示，他认为美国市场能够承受的 Club Pilates 工作室数量不会超过现有数量的 15%，将总渗透率限制在大约 1000 个工作室。Kickbacks（回扣）增加了 119% 

新特许经营者向 XPOF 和提供回扣的供应商支付的开业费用增加了 119%；版税率从 6% 增加到 8%；客户满意度似乎在下降。我们发现许多顾客表示，尽管购买了无限次数的普拉提课程包，但却无法预订课程。其他顾客抱怨账单问题。同时，合格教练短缺。

前 Club Pilates 特许经营者告诉我们，“普拉提是一个很好的生意”，他们能够在 Xponential 的参与下获得成功，而不是因为它。随着普拉提工作室的饱和度不断增加，看到它是否能继续保持良好的业务将是有趣的。