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英伟达 将于美东时间11月20日盘后发布2025财年第三季度业绩。根据彭博分析师预期，英伟达三季度营收为331.25亿美元，调整后净利润为184.93亿美元，调整后EPS为0.739美元。

上季度回顾

财报显示，英伟达二季度实现收入300亿美元，同比增长122%；净利润为165.99亿元，同比增长168%。

从财报数据看，英伟达二季度继续碾压华尔街预期，营收创造单季最高纪录，高于公司的整个指引区间，连续第五个季度三位数增长，但由于Q3营收指引未达华尔街最高预期，公司股价在业绩发布后仍跌超6%。

以指引区间计算，英伟达预计三季度料将同比增长75.8%至82.9%，摩根大通预计营收处于区间中值325亿美元、增长81.8%，而分析师预期的最高营收意味着将增长109.2%。也就是说，英伟达预计三季度的营收增长将最近六个季度内首度放缓至两位数，华尔街的乐观预期还是保持三位数增长。

值得注意的是，在Q2财报发布后不久，美国司法部就向英伟达发出了传票，以寻找其可能违反反垄断法的证据，这标志着对英伟达的调查进一步升级。

本季度看点

本月初，英伟达 取代了 英特尔，加入道琼斯工业平均指数，随后其市值也正式超越苹果，成为了全球市值最高的美股上市公司。

英伟达市值的高歌猛进，主要来源于当下全球市场最为关注的主导话题——人工智能，而本季度乃至未来一段时间的业绩前景，同样取决于人工智能为英伟达带来的芯片需求。

全球AI芯片需求依旧强劲

市场消息显示，英伟达的AI芯片需求依然强劲。瑞银全球财富管理首席投资官指出：“今年大型科技公司合计资本支出达到2180亿美元，而2025年将达到2540亿美元，这对于AI领域的投资前景而言是个好兆头。”

此外，台积电强劲的业绩也打消了此前市场对AI的担忧，在财报电话会上台积电明确表示：“AI需求是真实的”，这一表态点燃了市场对AI主题热情。

花旗也在研究报告中预计，四大科技巨头 亚马逊、谷歌、 微软 和 Meta Platforms, Inc. 的数据中心资本支出规模将同比增长40%至50%。科技巨头在数据中心的庞大支出增量，有望推动在全球AI领域堪称“卖铲人”地位的英伟达持续受国际资金青睐。

花旗分析团队在研报中表示，英伟达在AI基础设施领域的服务器GPU、NVIDIA整机服务器等硬件体系，在总体拥有成本(TCO)和投资回报率(ROI)方面的绝对领先地位被强调为数据中心运营商的核心重视因素，他们重视在英伟达的硬件以及CUDA协同加速软件平台上运行各种应用程序(包括AI训练/推理应用程序)的更高级别效能。

花旗分析团队还强调，AI 的采用仍处于早期到中期阶段，尤其是在企业端“人工智能代理”这一火热的AI应用推动下，企业对AI应用的需求将激增，由此带来强大的算力资源需求，将刺激科技巨头们大幅扩张与新建数据中心。

来自瑞银全球财富管理美洲区的首席投资官Solita Marcelli则表示，预计到2025年，与AI密切相关联的芯片公司的总销售额将从今年的1680亿美元跃升至2450亿美元。

Blackwell或将带来创纪录利润

今年10月，首席执行官黄仁勋表示，下一代Blackwell芯片的设计缺陷已被修复。此前，芯片良率较低，但AI芯片制造商台积电（TSM）帮助“克服了这一良率难题，并以惊人的速度恢复了Blackwell的生产”。

由于Blackwell将于2024年第四季度开始量产，预计将给英伟达带来十分可观的收入。Blackwell的单位价格介于3万至4万美元之间，且市场供不应求，英伟达有望充分利用不断扩展的AI和数据中心市场。

此外，英伟达的运营利润率也在提升，公司上半年的收入为560.8亿美元，运营利润率为68%，高于2024财年的61%。这主要得益于高利润率的数据中心销售，该类销售在2024财年占收入的78%。

英伟达利润率增长和强劲的收入增长轨迹反映了生产效率的提高，这有助于支撑其长期估值潜力。对于2025财年，总收入可能达到1257.8亿美元，同比增长106.46%。

Blackwell芯片的量产预计将对业绩产生重大影响，2024年第四季度预计出货量在15万至20万之间，2025年第一季度将达到50万至55万。高单位价格可能使Blackwell在两个季度内的收入超过300亿美元。

英伟达增加了对下一代GPU的研发投入，这也强化了其在人工智能和高性能计算领域的竞争地位。

但值得注意的是，据消息人士透露，英伟达的新款Blackwell人工智能芯片或已面临延期。由于该芯片遇到了配套服务器过热的情况，一些客户担心他们没有足够的时间让新的数据中心投入运行。

消息人士称，Blackwell人工智能芯片在英伟达设计的定制服务器机架中连接在一起时出现过热的情况。据一直在处理这一问题的内部员工以及知情的客户和供应商透露，英伟达已多次要求其供应商改变机架的设计以解决芯片过热问题。

英伟达暂时没有回应置评请求。此前英伟达曾表示Blackwell将在第二季度发货，但后来遇到了延迟，这可能会影响Meta、谷歌和微软等客户。

超微电脑引发的供应链困境

英伟达在AI服务器组件方面高度依赖 超微电脑 ，因此超微电脑最近的财务报告问题，包括潜在的退市风险，迫使英伟达将订单转向其他供应商，如技嘉和华硕。

这一紧急转变凸显了英伟达对关键供应商运营中断的脆弱性，这可能导致交货延迟和成本增加，进而影响其AI和数据中心产品的交付。

超微电脑的财务不稳定可能产生连锁反应，引发人们对英伟达能否持续满足人工智能解决方案激增需求的担忧。有报道称，超微电脑的财务困境，加上审计师辞职和调查，可能表明供应链中存在更深层次的结构性问题。

英伟达需要找到其他供应商，但这些正在扩张的合作伙伴可能缺乏超微电脑的产能，这可能导致生产成本上升，并影响英伟达的竞争定价。

从长远来看，英伟达对有限数量供应商的依赖可能会放大运营风险，如果其他合作伙伴也面临类似挑战。任何额外的中断都可能导致生产成本增加、交货延迟和收入损失，这可能会影响英伟达在竞争激烈的人工智能领域的市场估值和盈利能力。

评级与目标价

鉴于对Blackwell超级周期的乐观预期，华尔街分析师纷纷上调英伟达目标价：摩根士丹利分析师Joseph Moore给出增持评级，将目标价从150上调至160美元；瑞银分析师Timothy Arcuri：买入评级，将目标价从150上调至185美元。

分析师普遍认为，目前AI应用发展仍处于早期阶段，Blackwell周期将继续推动英伟达业绩上行。大摩预计，Blackwell新产品线预计将在1月份的季度提升公司收入，预计销售额将在50亿至60亿美元之间。

大摩分析师Joseph Moore预期，Blackwell周期将在下半场继续推动有意义的上涨：对于1月份当季的营收而言，普遍预期为365亿美元，预计Blackwell一月份季度的销售额可能达到近50亿至60亿美元。

在产品需求方面，虽然H100的需求较弱，但 H20 的需求却更强劲。这种模式与前几个季度的情况一致，当时英伟达的销售额超出预期约20亿美元，并预计实现连续增长。

大摩还预测，英伟达第三财季的毛利率将有所提高：尽管预计Blackwell的初始产能提升从1月份开始将带来较低的利润率，这家芯片制造商此前曾预计毛利率将从第二财季的75.7%下降到第三财季的75.0%，这一预测过于保守。

与Blackwell首次推出相关的成本不会重复，并且预计第三财季的阻力将很小。尽管如此，Blackwell及相关产品的产量上升带来了收益不稳定行和利润率的不确定性，预计该公司仍需警惕进一步的毛利率阻力。