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瑞幸咖啡遭浑水做空
瑞幸开年第一弹，不是新冠肺炎引发的，而是遭遇“浑水”做空。
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花农不种花
花农不种花
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2020-02-06
狗屎
浑水做空中概股为何越来越难了？
导语：传统的草根调研已经很难测算出互联网公司的全局数据了 。 1月31日，做空机构浑水（Muddy Waters Research）在社交媒体宣称，收到了一份来自匿名者的做空报告。这份长达89页的报告
浑水做空中概股为何越来越难了？
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我思锅我在
我思锅我在
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2020-02-06
我们喝的是“瑞幸”还是“咖啡”？
本文已经发表在我的微信个人公众号上，欢迎关注公众号“我思锅我在，ID：angelplusdevil），关注更多行业资讯。对
$瑞幸咖啡(LK)$
的讨论从一开始就呈现极端化，欣赏的人一直看好，尤其当去年11月Q3财报官宣“单店盈利”的时候，二级市场马上给予了非常正向的反馈；而唱衰的人也很坚定，从烧钱的不可持续到光速上市的众多疑云，而如今一份做空报告更像是对这一系列问题的实锤。首先，这并不是一份由浑水自己调研并分析完成的做空报告。北京时间2月1号晚上，浑水在Twitter上表示他们收到了一份长达89页的不明身份的报告，声称瑞幸咖啡是个骗局并附上了报告原文（需要的后台问我）。当然这篇报告的质量和真实性经过了浑水的初步判断，认为是可信的（credible）。抱着学习的想法下载了这份报告，因为这里面讨论了诸多我一直以来对于瑞幸的困惑。在2月3号晚上，瑞幸通过SEC做出了正面的回应，坚决否认了这篇做空报告。具体内容各大网站均有登出，这里不做赘述。但在我看来这篇略简短的回应十分“A股”——振振有词，却有理无据，·有理：的确所有订单通过线上预定，因此关键销售数据均可以通过系统级第三方支付进行统计核实，也非常容易进行相关技术尽调，瑞幸只要肯开放相关系统便可以证明清白；·无据：公告中并没有对做空报告中的任何指控进行正面回击，包括运营数据、商业模式或资本操作上的疑云，都只是做了笼统的否认，没有解释。所以，对瑞幸的回应我还是有些失望的。不过这样的话后面的分析就有存在及继续讨论的价值了，以下欢迎大家拍砖指证。我是有喝咖啡习惯的，从简单的雀巢速溶到液压手冲都尝试过，如今基本固定了两种饮用习惯：在家里用速溶冷萃粉末如三顿半冲泡并加热牛奶；在外的话，如有见人需要会去咖啡馆如
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我们喝的是“瑞幸”还是“咖啡”？
zsd
zsd
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2020-02-04
傻子会自圆其说，以为可以类比星巴克。没想到人家不是拿着镰刀，而且开着收割机来的😬
被做空的瑞幸咖啡冤枉吗？
作者 | 黎明做空势力终于对瑞幸咖啡$(LK)$出手了。一份89页的匿名报告，给到了让很多中概股闻风丧胆的做空机构——浑水（Muddy Waters Research），浑水在上周五公开了这份报告。报
被做空的瑞幸咖啡冤枉吗？
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Steven_Dong
Steven_Dong
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2020-02-03
言之有物，在没变成事实前，还是看瑞幸最终想不想成为一家正真的企业
浑水做空瑞幸咖啡有实锤吗？
上周浑水写了长长的瑞幸做空报告，把这家如日中天的中国餐饮独角兽八了个底朝天。本来假期想好好看看这份做空报告的质量到底如何，没想到忙得根本没时间。正好昨日看到朋友Cody在知乎上的一个回答，把报告内容分
浑水做空瑞幸咖啡有实锤吗？
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小小骆驼
小小骆驼
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2020-02-03
空单走起
瑞幸咖啡真的“便宜”吗？
前天晚上，浑水做空瑞幸咖啡$(LK)$的报告刚刚问世，就有人发给我。我看了头尾几页，感觉作者下了很多工夫，逻辑严密、材料丰富，看样子公司管理层要花费很多精力去解释了。 以本怪盗团团长的能力和资源，尚无
瑞幸咖啡真的“便宜”吗？
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股神1975在2021
股神1975在2021
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2020-02-03
陆正耀跑掉了！美证监会应该抓他坐牢
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股神1975在2021
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2020-02-03
透彻。我不喝咖啡，但是一大堆家人朋友喝星巴克、瑞幸，我的答案自他们那来，我问了起码50个定期
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谢谢你乐迪
谢谢你乐迪
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2020-02-03
瑞幸给你多少钱，我星巴克给你两倍
疫情下的企业病例：一杯瑞幸咖啡可能有88%的泡沫？
疫情下的中小企业不好过。 1月31日，恒大研究院发布《疫情对中国经济的影响分析与政策建议》。其中显示，2020年春节7天，餐饮行业零售额将会有5000亿元的损失。 在全国60多个城市拥有400多家门店
疫情下的企业病例：一杯瑞幸咖啡可能有88%的泡沫？
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href=\"https://laohu8.com/S/EDU\">$(EDU)$</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">拼多多</a><a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">$(PDD)$</a>上，都不是太成功。</span></p>\n<p><b><span>借外部环境做空容易遭遇滑铁卢</span></b></p>\n<p><span>中概股越来越难被做空，和做空机构思路的演变有关。</span></p>\n<p><span>为了提高做空的成功率，浑水等做空机构要借助外部环境进行做空。也就是说只要外部环境有恐慌情绪，这时候发布做空报告，会叠加引起大幅抛压，目标公司的股价跌的更多。</span></p>\n<p><span>但此做法有一个缺点，就是投资者的恐慌情绪是有时限的，等外部环境稳定下来，投资者不恐慌了，股价会报复性反弹。</span></p>\n<p><span>比如这次做空瑞幸咖啡，做空报告发布当天正是美股市场由于对新冠病毒疫情的恐慌大跌的一天。尽管做空当日瑞幸咖啡股价盘中股价有近20%的跌幅，但当日就已经反弹了一半，后两天又涨回另一半，完全填平了做空砸出的坑。</span></p>\n<p><span>这其中，瑞幸咖啡股价的下跌，究竟有多少是受浑水报告的影响，有多少是疫情期间投资者的恐慌抛售，很难说。</span></p>\n<p><span>单从股价反弹的速度来看，这次下跌多是由外部环境恐慌引起的，而浑水只是借了力。</span></p>\n<p><span>再比如2018年6月13日，浑水发布做空报告，做空好未来。</span></p>\n<p><span>浑水预估，好未来在2016财年至2018财年中，将其净利润至少夸大了43.6%。在2016财年至2018财年，好未来财报显示，其累计净利润率为12.4%，然而浑水称这一数据其实仅为8.8%。</span></p>\n<p><span>好未来的股价的确在浑水做空后的四个月内折半。但这之中到底有多少是浑水报告的影响，并不容易估计。</span></p>\n<p><span>毕竟在2018年～2019年，《民办教育促进新法》、《国务院办公厅关于规范校外培训机构发展的意见》等一系列政策法规和在线教育行业大环境对好未来的影响才是关键。</span></p>\n<p><span>后来，好未来不断拓展业务，发力线上教育，只用了一年半的时间就持续走出新高至今。</span></p>\n<p><span>浑水借助外部环境做空的手法，在多个案例上都是如出一辙的。但是风云莫测的市场环境和政策环境反而给空头们带来了更大的不确定性。</span></p>\n<p><b><span>中概股龙头公司的信息透明度更高</span></b></p>\n<p><span>从最近几年的案例看，浑水等做空机构得手的多是在港股，而非中概股。</span></p>\n<p><span>比如浑水之前做空港股奇峰国际（HK:01228）及辉山乳业（HK:06863）后，都使得上市公司停牌退市。事后也证明这些公司多涉嫌财务造假。</span></p>\n<p><span>相比而言，由于监管更严厉，美股的造假成本比港股要高很多。一旦造假被坐实，面临集体诉讼不说，还要被美国监管机构提起诉讼。因此，在美国上市的龙头公司现在已经很少敢趟这摊浑水了。</span></p>\n<p><span>另外，投资中概股的美国基金现在大多有自己的数据调查渠道，定期收集和分析中国公司的运营数据，不太容易受外部观点的影响。相比而言，港股的散户投资者更多一些，容易在被做空时出现“踩踏”。</span></p>\n<p><span>比如，2018年11月14日，做空机构BlueOrca发布关于拼多多（NASDAQ:PDD）的做空报告，指拼多多夸大GMV和营收、低估员工成本。</span></p>\n<p><span>但拼多多的股价却丝毫没受到影响，当晚拼多多股价低开之后随即拉升往上走，最后以大涨11.66%收盘，次日晚拼多多继续上涨6.42%，两日累计涨幅高达18.83%。</span></p>\n<p><span>这就是持有拼多多的基金并没有受到外部观点的影响，坚持自身的中长期判断。</span></p>\n<p><span>此外，美国市场信息渠道更多元化，相互之间的不同看法会形成对冲，受单一观点的影响就更小。</span></p>\n<p><span>同是做空大王的香椽（Citron Research）在浑水发布报告的半小时后就表示“尊重同行，但不能苟同，说这份做空报告的准确性不够。从Biz Con China和App下载的所有数据以及来自竞争对手的通话都证实了瑞幸咖啡没问题。”</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4b230c29843d78443c0e85e610a248d5\"></p>\n<p><span>香橼创始人Andrew Left此后又表示，瑞幸咖啡在克服了负面影响以及对其股票的广泛看跌押注后，其股价可能会翻番至60美元。</span></p>\n<p><span>除了香橼资本，一些投行也纷纷表看法。<a href=\"https://laohu8.com/S/CS\">瑞士信贷</a>（Credit Suisse）继续看多瑞幸，认为做空报告的许多证据难以令人信服。</span></p>\n<p><b><span>对互联网公司的草根调研很难反应全局</span></b></p>\n<p><span>以往做空机构大多采取雇佣中国本地调查员的方式来草根调研目标公司。这种方法对传统公司比较有效，毕竟传统公司的上下游产业链都相对集中，关键点也很清楚，只要调查有耐心，总会有结果。</span></p>\n<p><span>但用这种方法去调查互联网公司，数据的准确性就大打折扣了。</span></p>\n<p><span>你不可能在几个直播间蹲点就可以预测<a href=\"https://laohu8.com/S/MOMO\">陌陌</a>的收入和利润；你也不可能和几个游戏玩家交流就知道<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯</a>营收的变化；就算安排很多调查员在互联网公司的线下门店查数据，也只是有限的几个点，无法反应全局的情况。</span></p>\n<p><span>所以现在投资中概股的美国基金，普遍都有收集中国公司数据的独立渠道，而且通常是采用人工+数据爬虫的方式。</span></p>\n<p><span>比如这次浑水就无法严谨地质疑瑞幸咖啡单店盈利这个事实。</span></p>\n<p><span>浑水这份89页的报告洋洋洒洒写了这么多，其中最主要的攻击点在于瑞幸咖啡的单店到底是在盈利还是亏损。</span></p>\n<p><span>单店的盈利之所以重要，因为如果我们回看瑞幸咖啡的股价，可以看出此轮翻倍行情是从最近一个季度开始启动的，为什么这个时候启动呢？</span></p>\n<p><span>因为瑞幸咖啡是2019年Q3开始对外报告，瑞幸咖啡单店能够盈利，各方面店铺数据都开始向好，这给了投资者一剂定心丸。</span></p>\n<p><span>浑水的做空思路非常清晰，只要证明瑞幸咖啡的单店盈利论不成立即可打压瑞幸咖啡的股价。</span></p>\n<p><span>对于门店盈利能力的判断，有几个关键指标，包括销售价格、销售数量等。上面提到瑞幸咖啡的回应也是围绕这几个点展开的。</span></p>\n<p><span>浑水称瑞幸咖啡虚增了销售价格和数量，而瑞幸咖啡回应一切数据来自线上系统，准确无误。</span></p>\n<p><span>浑水表示25843个收据的证据显示，大量实际调研的平均单杯价格是9.97元，比起瑞幸咖啡2019年Q3财报中的11.2元，销售价格被“虚增”了12.3%。</span></p>\n<p><span>这9.97元与11.2元之间1.23元的差距，看似微小，其实相当重要。这是单店是否盈利的重要分水岭，也是这轮翻翻行情的基石。</span></p>\n<p><span>如果瑞幸咖啡的平均单杯价格为12-16元人民币，以及平均每店单天卖出444杯，这意味着瑞幸咖啡的单店盈利能力达到28.4%。</span></p>\n<p><span>如果按照浑水2019年Q4统计样本取得的数据，平均单杯价格为9-10元人民币，以及均每店单天卖出263杯。根据报告中的测算模型，这意味着瑞幸咖啡会单店亏损24.7%-28%。</span></p>\n<p><span>那么浑水的调查方法是否能够精确到这每杯1.23元的误差呢？未必。</span></p>\n<p><span>浑水的这份报告主要从三个方面来寻找证据：门店蹲守取样、小票抽样调查 、媒体咨询行业数据历史横向对比。</span></p>\n<p><span>这中草根调研的主要问题是调研数据代表性不足和调研中的操作误差。</span></p>\n<p><span>首先是平均只有1-2天的单店观察天数不足，小票等样本较小。</span></p>\n<p><span>浑水观察 620 家门店的 981 个单店天数，且不论视频记录的真实性，对应单店平均观察店数约 1.6 天。</span></p>\n<p><span>将观察不足2天的数据信息递推至整个季度缺乏合理性，门店类企业日均销量随办公与节假日、天气等因素波动，日均客单数差别可较大。</span></p>\n<p><span>浑水收集了 2,213 家门店的 25,843 张小票，单店平均小票数量仅 11.7 张。将如此少量的小票数据递推至整个季度也不合理。</span></p>\n<p><span>草根调研数据的样本数量较有限，因此，研究结果存在明显的误差可能，尤其是对于每杯1.23元这样小的误差区间。</span></p>\n<p><span>瑞幸咖啡100%的订单为线上交易，有内部和第三方支付系统信息。若需要，公司可以通过提供第三方支付证明或完税证明等自证数据真实性。</span></p>\n<p><span>其次，报告调查的时间段存在时间错位，关联性较低。</span></p>\n<p><span>这份做空报告中的数据是从2019Q4开始收集的，而用Q4的数据质疑Q3数据的准确性显然缺乏合理性。</span></p>\n<p><span>而且2019Q4本来就是公司的淡季。瑞幸管理层在Q4指引中已经表明，受季节性因素影响，2019Q4不会有增长。</span></p>\n<p><span>三是，调查中雇佣的1400名兼职员工，大部分不是咨询公司自己招的兼职，而是咨询公司找了当地领队，通过领队找的兼职人员。</span></p>\n<p><span>领队为了招揽兼职私下里的要求是不高的，所以会出现一些实际状况，比如兼职对统计方式理解不一致；有些兼职存在死角，看不清柜台；手动修改补充数据使数据合理化等。</span></p>\n<p><span>由此可见，无论是从统计样本还是人为操作上，都很难避免1.23元的误差。而把如此重要的单店盈亏的结论，建立在可能存在误差的统计方法上，难言严谨，也难以做实。</span></p>\n<p><span>总结一下，给定未来的绝大多少公司都“上网了”，现在的几个做空机构，要不升级自己的技术系统和研究方法，要不会被新一代的黑客做空机构所取代。</span></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" 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style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/4df70e92a2d64be896797ea06b5e676a);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">阿尔法工场研究院 </p>\n<p class=\"h-time\">2020-02-06 10:06</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p><b>导语：</b>传统的草根调研已经很难测算出互联网公司的全局数据了 。</p>\n<p><span>1月31日，做空机构浑水（Muddy Waters Research）在社交媒体宣称，收到了一份来自匿名者的做空报告。这份长达89页的报告指出，<a href=\"https://laohu8.com/S/LK\">瑞幸咖啡</a><a href=\"https://laohu8.com/S/LK\">$(LK)$</a>存在捏造公司财务和运营数据的行为。</span></p>\n<p><span>2月3日，瑞幸咖啡对做空报告做出公开回应，否认所有指控，指出报告的研究方法有缺陷，证据未经证实，指控是没有根据的推测和对事件的恶意解释。当日股价盘中最高反弹7%。</span></p>\n<p><span>2月4日，瑞幸咖啡收盘大涨15.6%，抹平做空以来的所有跌幅。</span></p>\n<p><span>浑水之所以让很多投资者闻风丧胆，是因为其2010年前后的一系列做空，使得多家公司股价暴跌甚至被退市摘牌，这其中包括东方纸业（AMEX:ONP）、绿诺科技（NASDAQ:RINO）、多元环球水务（PINK:DGWIY）等。</span></p>\n<p><span>但是近来，浑水和其他做空机构在狙击中概股上仿佛失去了魔力一样，在做空<a href=\"https://laohu8.com/S/TAL\">好未来</a><a href=\"https://laohu8.com/S/TAL\">$(TAL)$</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/EDU\">新东方</a><a href=\"https://laohu8.com/S/EDU\">$(EDU)$</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">拼多多</a><a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">$(PDD)$</a>上，都不是太成功。</span></p>\n<p><b><span>借外部环境做空容易遭遇滑铁卢</span></b></p>\n<p><span>中概股越来越难被做空，和做空机构思路的演变有关。</span></p>\n<p><span>为了提高做空的成功率，浑水等做空机构要借助外部环境进行做空。也就是说只要外部环境有恐慌情绪，这时候发布做空报告，会叠加引起大幅抛压，目标公司的股价跌的更多。</span></p>\n<p><span>但此做法有一个缺点，就是投资者的恐慌情绪是有时限的，等外部环境稳定下来，投资者不恐慌了，股价会报复性反弹。</span></p>\n<p><span>比如这次做空瑞幸咖啡，做空报告发布当天正是美股市场由于对新冠病毒疫情的恐慌大跌的一天。尽管做空当日瑞幸咖啡股价盘中股价有近20%的跌幅，但当日就已经反弹了一半，后两天又涨回另一半，完全填平了做空砸出的坑。</span></p>\n<p><span>这其中，瑞幸咖啡股价的下跌，究竟有多少是受浑水报告的影响，有多少是疫情期间投资者的恐慌抛售，很难说。</span></p>\n<p><span>单从股价反弹的速度来看，这次下跌多是由外部环境恐慌引起的，而浑水只是借了力。</span></p>\n<p><span>再比如2018年6月13日，浑水发布做空报告，做空好未来。</span></p>\n<p><span>浑水预估，好未来在2016财年至2018财年中，将其净利润至少夸大了43.6%。在2016财年至2018财年，好未来财报显示，其累计净利润率为12.4%，然而浑水称这一数据其实仅为8.8%。</span></p>\n<p><span>好未来的股价的确在浑水做空后的四个月内折半。但这之中到底有多少是浑水报告的影响，并不容易估计。</span></p>\n<p><span>毕竟在2018年～2019年，《民办教育促进新法》、《国务院办公厅关于规范校外培训机构发展的意见》等一系列政策法规和在线教育行业大环境对好未来的影响才是关键。</span></p>\n<p><span>后来，好未来不断拓展业务，发力线上教育，只用了一年半的时间就持续走出新高至今。</span></p>\n<p><span>浑水借助外部环境做空的手法，在多个案例上都是如出一辙的。但是风云莫测的市场环境和政策环境反而给空头们带来了更大的不确定性。</span></p>\n<p><b><span>中概股龙头公司的信息透明度更高</span></b></p>\n<p><span>从最近几年的案例看，浑水等做空机构得手的多是在港股，而非中概股。</span></p>\n<p><span>比如浑水之前做空港股奇峰国际（HK:01228）及辉山乳业（HK:06863）后，都使得上市公司停牌退市。事后也证明这些公司多涉嫌财务造假。</span></p>\n<p><span>相比而言，由于监管更严厉，美股的造假成本比港股要高很多。一旦造假被坐实，面临集体诉讼不说，还要被美国监管机构提起诉讼。因此，在美国上市的龙头公司现在已经很少敢趟这摊浑水了。</span></p>\n<p><span>另外，投资中概股的美国基金现在大多有自己的数据调查渠道，定期收集和分析中国公司的运营数据，不太容易受外部观点的影响。相比而言，港股的散户投资者更多一些，容易在被做空时出现“踩踏”。</span></p>\n<p><span>比如，2018年11月14日，做空机构BlueOrca发布关于拼多多（NASDAQ:PDD）的做空报告，指拼多多夸大GMV和营收、低估员工成本。</span></p>\n<p><span>但拼多多的股价却丝毫没受到影响，当晚拼多多股价低开之后随即拉升往上走，最后以大涨11.66%收盘，次日晚拼多多继续上涨6.42%，两日累计涨幅高达18.83%。</span></p>\n<p><span>这就是持有拼多多的基金并没有受到外部观点的影响，坚持自身的中长期判断。</span></p>\n<p><span>此外，美国市场信息渠道更多元化，相互之间的不同看法会形成对冲，受单一观点的影响就更小。</span></p>\n<p><span>同是做空大王的香椽（Citron Research）在浑水发布报告的半小时后就表示“尊重同行，但不能苟同，说这份做空报告的准确性不够。从Biz Con China和App下载的所有数据以及来自竞争对手的通话都证实了瑞幸咖啡没问题。”</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4b230c29843d78443c0e85e610a248d5\"></p>\n<p><span>香橼创始人Andrew Left此后又表示，瑞幸咖啡在克服了负面影响以及对其股票的广泛看跌押注后，其股价可能会翻番至60美元。</span></p>\n<p><span>除了香橼资本，一些投行也纷纷表看法。<a href=\"https://laohu8.com/S/CS\">瑞士信贷</a>（Credit Suisse）继续看多瑞幸，认为做空报告的许多证据难以令人信服。</span></p>\n<p><b><span>对互联网公司的草根调研很难反应全局</span></b></p>\n<p><span>以往做空机构大多采取雇佣中国本地调查员的方式来草根调研目标公司。这种方法对传统公司比较有效，毕竟传统公司的上下游产业链都相对集中，关键点也很清楚，只要调查有耐心，总会有结果。</span></p>\n<p><span>但用这种方法去调查互联网公司，数据的准确性就大打折扣了。</span></p>\n<p><span>你不可能在几个直播间蹲点就可以预测<a href=\"https://laohu8.com/S/MOMO\">陌陌</a>的收入和利润；你也不可能和几个游戏玩家交流就知道<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯</a>营收的变化；就算安排很多调查员在互联网公司的线下门店查数据，也只是有限的几个点，无法反应全局的情况。</span></p>\n<p><span>所以现在投资中概股的美国基金，普遍都有收集中国公司数据的独立渠道，而且通常是采用人工+数据爬虫的方式。</span></p>\n<p><span>比如这次浑水就无法严谨地质疑瑞幸咖啡单店盈利这个事实。</span></p>\n<p><span>浑水这份89页的报告洋洋洒洒写了这么多，其中最主要的攻击点在于瑞幸咖啡的单店到底是在盈利还是亏损。</span></p>\n<p><span>单店的盈利之所以重要，因为如果我们回看瑞幸咖啡的股价，可以看出此轮翻倍行情是从最近一个季度开始启动的，为什么这个时候启动呢？</span></p>\n<p><span>因为瑞幸咖啡是2019年Q3开始对外报告，瑞幸咖啡单店能够盈利，各方面店铺数据都开始向好，这给了投资者一剂定心丸。</span></p>\n<p><span>浑水的做空思路非常清晰，只要证明瑞幸咖啡的单店盈利论不成立即可打压瑞幸咖啡的股价。</span></p>\n<p><span>对于门店盈利能力的判断，有几个关键指标，包括销售价格、销售数量等。上面提到瑞幸咖啡的回应也是围绕这几个点展开的。</span></p>\n<p><span>浑水称瑞幸咖啡虚增了销售价格和数量，而瑞幸咖啡回应一切数据来自线上系统，准确无误。</span></p>\n<p><span>浑水表示25843个收据的证据显示，大量实际调研的平均单杯价格是9.97元，比起瑞幸咖啡2019年Q3财报中的11.2元，销售价格被“虚增”了12.3%。</span></p>\n<p><span>这9.97元与11.2元之间1.23元的差距，看似微小，其实相当重要。这是单店是否盈利的重要分水岭，也是这轮翻翻行情的基石。</span></p>\n<p><span>如果瑞幸咖啡的平均单杯价格为12-16元人民币，以及平均每店单天卖出444杯，这意味着瑞幸咖啡的单店盈利能力达到28.4%。</span></p>\n<p><span>如果按照浑水2019年Q4统计样本取得的数据，平均单杯价格为9-10元人民币，以及均每店单天卖出263杯。根据报告中的测算模型，这意味着瑞幸咖啡会单店亏损24.7%-28%。</span></p>\n<p><span>那么浑水的调查方法是否能够精确到这每杯1.23元的误差呢？未必。</span></p>\n<p><span>浑水的这份报告主要从三个方面来寻找证据：门店蹲守取样、小票抽样调查 、媒体咨询行业数据历史横向对比。</span></p>\n<p><span>这中草根调研的主要问题是调研数据代表性不足和调研中的操作误差。</span></p>\n<p><span>首先是平均只有1-2天的单店观察天数不足，小票等样本较小。</span></p>\n<p><span>浑水观察 620 家门店的 981 个单店天数，且不论视频记录的真实性，对应单店平均观察店数约 1.6 天。</span></p>\n<p><span>将观察不足2天的数据信息递推至整个季度缺乏合理性，门店类企业日均销量随办公与节假日、天气等因素波动，日均客单数差别可较大。</span></p>\n<p><span>浑水收集了 2,213 家门店的 25,843 张小票，单店平均小票数量仅 11.7 张。将如此少量的小票数据递推至整个季度也不合理。</span></p>\n<p><span>草根调研数据的样本数量较有限，因此，研究结果存在明显的误差可能，尤其是对于每杯1.23元这样小的误差区间。</span></p>\n<p><span>瑞幸咖啡100%的订单为线上交易，有内部和第三方支付系统信息。若需要，公司可以通过提供第三方支付证明或完税证明等自证数据真实性。</span></p>\n<p><span>其次，报告调查的时间段存在时间错位，关联性较低。</span></p>\n<p><span>这份做空报告中的数据是从2019Q4开始收集的，而用Q4的数据质疑Q3数据的准确性显然缺乏合理性。</span></p>\n<p><span>而且2019Q4本来就是公司的淡季。瑞幸管理层在Q4指引中已经表明，受季节性因素影响，2019Q4不会有增长。</span></p>\n<p><span>三是，调查中雇佣的1400名兼职员工，大部分不是咨询公司自己招的兼职，而是咨询公司找了当地领队，通过领队找的兼职人员。</span></p>\n<p><span>领队为了招揽兼职私下里的要求是不高的，所以会出现一些实际状况，比如兼职对统计方式理解不一致；有些兼职存在死角，看不清柜台；手动修改补充数据使数据合理化等。</span></p>\n<p><span>由此可见，无论是从统计样本还是人为操作上，都很难避免1.23元的误差。而把如此重要的单店盈亏的结论，建立在可能存在误差的统计方法上，难言严谨，也难以做实。</span></p>\n<p><span>总结一下，给定未来的绝大多少公司都“上网了”，现在的几个做空机构，要不升级自己的技术系统和研究方法，要不会被新一代的黑客做空机构所取代。</span></p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/2d0ab56266e8aa85b6d2cdc954419a0f","relate_stocks":{"LK":"瑞幸咖啡"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1186879268","content_text":"导语：传统的草根调研已经很难测算出互联网公司的全局数据了 。\n1月31日，做空机构浑水（Muddy Waters Research）在社交媒体宣称，收到了一份来自匿名者的做空报告。这份长达89页的报告指出，瑞幸咖啡$(LK)$存在捏造公司财务和运营数据的行为。\n2月3日，瑞幸咖啡对做空报告做出公开回应，否认所有指控，指出报告的研究方法有缺陷，证据未经证实，指控是没有根据的推测和对事件的恶意解释。当日股价盘中最高反弹7%。\n2月4日，瑞幸咖啡收盘大涨15.6%，抹平做空以来的所有跌幅。\n浑水之所以让很多投资者闻风丧胆，是因为其2010年前后的一系列做空，使得多家公司股价暴跌甚至被退市摘牌，这其中包括东方纸业（AMEX:ONP）、绿诺科技（NASDAQ:RINO）、多元环球水务（PINK:DGWIY）等。\n但是近来，浑水和其他做空机构在狙击中概股上仿佛失去了魔力一样，在做空好未来$(TAL)$、新东方$(EDU)$、拼多多$(PDD)$上，都不是太成功。\n借外部环境做空容易遭遇滑铁卢\n中概股越来越难被做空，和做空机构思路的演变有关。\n为了提高做空的成功率，浑水等做空机构要借助外部环境进行做空。也就是说只要外部环境有恐慌情绪，这时候发布做空报告，会叠加引起大幅抛压，目标公司的股价跌的更多。\n但此做法有一个缺点，就是投资者的恐慌情绪是有时限的，等外部环境稳定下来，投资者不恐慌了，股价会报复性反弹。\n比如这次做空瑞幸咖啡，做空报告发布当天正是美股市场由于对新冠病毒疫情的恐慌大跌的一天。尽管做空当日瑞幸咖啡股价盘中股价有近20%的跌幅，但当日就已经反弹了一半，后两天又涨回另一半，完全填平了做空砸出的坑。\n这其中，瑞幸咖啡股价的下跌，究竟有多少是受浑水报告的影响，有多少是疫情期间投资者的恐慌抛售，很难说。\n单从股价反弹的速度来看，这次下跌多是由外部环境恐慌引起的，而浑水只是借了力。\n再比如2018年6月13日，浑水发布做空报告，做空好未来。\n浑水预估，好未来在2016财年至2018财年中，将其净利润至少夸大了43.6%。在2016财年至2018财年，好未来财报显示，其累计净利润率为12.4%，然而浑水称这一数据其实仅为8.8%。\n好未来的股价的确在浑水做空后的四个月内折半。但这之中到底有多少是浑水报告的影响，并不容易估计。\n毕竟在2018年～2019年，《民办教育促进新法》、《国务院办公厅关于规范校外培训机构发展的意见》等一系列政策法规和在线教育行业大环境对好未来的影响才是关键。\n后来，好未来不断拓展业务，发力线上教育，只用了一年半的时间就持续走出新高至今。\n浑水借助外部环境做空的手法，在多个案例上都是如出一辙的。但是风云莫测的市场环境和政策环境反而给空头们带来了更大的不确定性。\n中概股龙头公司的信息透明度更高\n从最近几年的案例看，浑水等做空机构得手的多是在港股，而非中概股。\n比如浑水之前做空港股奇峰国际（HK:01228）及辉山乳业（HK:06863）后，都使得上市公司停牌退市。事后也证明这些公司多涉嫌财务造假。\n相比而言，由于监管更严厉，美股的造假成本比港股要高很多。一旦造假被坐实，面临集体诉讼不说，还要被美国监管机构提起诉讼。因此，在美国上市的龙头公司现在已经很少敢趟这摊浑水了。\n另外，投资中概股的美国基金现在大多有自己的数据调查渠道，定期收集和分析中国公司的运营数据，不太容易受外部观点的影响。相比而言，港股的散户投资者更多一些，容易在被做空时出现“踩踏”。\n比如，2018年11月14日，做空机构BlueOrca发布关于拼多多（NASDAQ:PDD）的做空报告，指拼多多夸大GMV和营收、低估员工成本。\n但拼多多的股价却丝毫没受到影响，当晚拼多多股价低开之后随即拉升往上走，最后以大涨11.66%收盘，次日晚拼多多继续上涨6.42%，两日累计涨幅高达18.83%。\n这就是持有拼多多的基金并没有受到外部观点的影响，坚持自身的中长期判断。\n此外，美国市场信息渠道更多元化，相互之间的不同看法会形成对冲，受单一观点的影响就更小。\n同是做空大王的香椽（Citron 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张。将如此少量的小票数据递推至整个季度也不合理。\n草根调研数据的样本数量较有限，因此，研究结果存在明显的误差可能，尤其是对于每杯1.23元这样小的误差区间。\n瑞幸咖啡100%的订单为线上交易，有内部和第三方支付系统信息。若需要，公司可以通过提供第三方支付证明或完税证明等自证数据真实性。\n其次，报告调查的时间段存在时间错位，关联性较低。\n这份做空报告中的数据是从2019Q4开始收集的，而用Q4的数据质疑Q3数据的准确性显然缺乏合理性。\n而且2019Q4本来就是公司的淡季。瑞幸管理层在Q4指引中已经表明，受季节性因素影响，2019Q4不会有增长。\n三是，调查中雇佣的1400名兼职员工，大部分不是咨询公司自己招的兼职，而是咨询公司找了当地领队，通过领队找的兼职人员。\n领队为了招揽兼职私下里的要求是不高的，所以会出现一些实际状况，比如兼职对统计方式理解不一致；有些兼职存在死角，看不清柜台；手动修改补充数据使数据合理化等。\n由此可见，无论是从统计样本还是人为操作上，都很难避免1.23元的误差。而把如此重要的单店盈亏的结论，建立在可能存在误差的统计方法上，难言严谨，也难以做实。\n总结一下，给定未来的绝大多少公司都“上网了”，现在的几个做空机构，要不升级自己的技术系统和研究方法，要不会被新一代的黑客做空机构所取代。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":507,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":915796258,"gmtCreate":1580918904174,"gmtModify":1704342927641,"author":{"id":"3474188671831927","authorId":"3474188671831927","name":"我思锅我在","avatar":"https://static.tigerbbs.com/0b4b780cd6f4bc2bce36b9a51c3264cb","crmLevel":7,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"title":"我们喝的是“瑞幸”还是“咖啡”？","htmlText":"本文已经发表在我的微信个人公众号上，欢迎关注公众号“我思锅我在，ID：angelplusdevil），关注更多行业资讯。对<a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/LK\">$瑞幸咖啡(LK)$</a> 的讨论从一开始就呈现极端化，欣赏的人一直看好，尤其当去年11月Q3财报官宣“单店盈利”的时候，二级市场马上给予了非常正向的反馈；而唱衰的人也很坚定，从烧钱的不可持续到光速上市的众多疑云，而如今一份做空报告更像是对这一系列问题的实锤。首先，这并不是一份由浑水自己调研并分析完成的做空报告。北京时间2月1号晚上，浑水在Twitter上表示他们收到了一份长达89页的不明身份的报告，声称瑞幸咖啡是个骗局并附上了报告原文（需要的后台问我）。当然这篇报告的质量和真实性经过了浑水的初步判断，认为是可信的（credible）。抱着学习的想法下载了这份报告，因为这里面讨论了诸多我一直以来对于瑞幸的困惑。在2月3号晚上，瑞幸通过SEC做出了正面的回应，坚决否认了这篇做空报告。具体内容各大网站均有登出，这里不做赘述。但在我看来这篇略简短的回应十分“A股”——振振有词，却有理无据，·有理：的确所有订单通过线上预定，因此关键销售数据均可以通过系统级第三方支付进行统计核实，也非常容易进行相关技术尽调，瑞幸只要肯开放相关系统便可以证明清白；·无据：公告中并没有对做空报告中的任何指控进行正面回击，包括运营数据、商业模式或资本操作上的疑云，都只是做了笼统的否认，没有解释。所以，对瑞幸的回应我还是有些失望的。不过这样的话后面的分析就有存在及继续讨论的价值了，以下欢迎大家拍砖指证。我是有喝咖啡习惯的，从简单的雀巢速溶到液压手冲都尝试过，如今基本固定了两种饮用习惯：在家里用速溶冷萃粉末如三顿半冲泡并加热牛奶；在外的话，如有见人需要会去咖啡馆如","listText":"本文已经发表在我的微信个人公众号上，欢迎关注公众号“我思锅我在，ID：angelplusdevil），关注更多行业资讯。对<a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/LK\">$瑞幸咖啡(LK)$</a> 的讨论从一开始就呈现极端化，欣赏的人一直看好，尤其当去年11月Q3财报官宣“单店盈利”的时候，二级市场马上给予了非常正向的反馈；而唱衰的人也很坚定，从烧钱的不可持续到光速上市的众多疑云，而如今一份做空报告更像是对这一系列问题的实锤。首先，这并不是一份由浑水自己调研并分析完成的做空报告。北京时间2月1号晚上，浑水在Twitter上表示他们收到了一份长达89页的不明身份的报告，声称瑞幸咖啡是个骗局并附上了报告原文（需要的后台问我）。当然这篇报告的质量和真实性经过了浑水的初步判断，认为是可信的（credible）。抱着学习的想法下载了这份报告，因为这里面讨论了诸多我一直以来对于瑞幸的困惑。在2月3号晚上，瑞幸通过SEC做出了正面的回应，坚决否认了这篇做空报告。具体内容各大网站均有登出，这里不做赘述。但在我看来这篇略简短的回应十分“A股”——振振有词，却有理无据，·有理：的确所有订单通过线上预定，因此关键销售数据均可以通过系统级第三方支付进行统计核实，也非常容易进行相关技术尽调，瑞幸只要肯开放相关系统便可以证明清白；·无据：公告中并没有对做空报告中的任何指控进行正面回击，包括运营数据、商业模式或资本操作上的疑云，都只是做了笼统的否认，没有解释。所以，对瑞幸的回应我还是有些失望的。不过这样的话后面的分析就有存在及继续讨论的价值了，以下欢迎大家拍砖指证。我是有喝咖啡习惯的，从简单的雀巢速溶到液压手冲都尝试过，如今基本固定了两种饮用习惯：在家里用速溶冷萃粉末如三顿半冲泡并加热牛奶；在外的话，如有见人需要会去咖啡馆如","text":"本文已经发表在我的微信个人公众号上，欢迎关注公众号“我思锅我在，ID：angelplusdevil），关注更多行业资讯。对$瑞幸咖啡(LK)$ 的讨论从一开始就呈现极端化，欣赏的人一直看好，尤其当去年11月Q3财报官宣“单店盈利”的时候，二级市场马上给予了非常正向的反馈；而唱衰的人也很坚定，从烧钱的不可持续到光速上市的众多疑云，而如今一份做空报告更像是对这一系列问题的实锤。首先，这并不是一份由浑水自己调研并分析完成的做空报告。北京时间2月1号晚上，浑水在Twitter上表示他们收到了一份长达89页的不明身份的报告，声称瑞幸咖啡是个骗局并附上了报告原文（需要的后台问我）。当然这篇报告的质量和真实性经过了浑水的初步判断，认为是可信的（credible）。抱着学习的想法下载了这份报告，因为这里面讨论了诸多我一直以来对于瑞幸的困惑。在2月3号晚上，瑞幸通过SEC做出了正面的回应，坚决否认了这篇做空报告。具体内容各大网站均有登出，这里不做赘述。但在我看来这篇略简短的回应十分“A股”——振振有词，却有理无据，·有理：的确所有订单通过线上预定，因此关键销售数据均可以通过系统级第三方支付进行统计核实，也非常容易进行相关技术尽调，瑞幸只要肯开放相关系统便可以证明清白；·无据：公告中并没有对做空报告中的任何指控进行正面回击，包括运营数据、商业模式或资本操作上的疑云，都只是做了笼统的否认，没有解释。所以，对瑞幸的回应我还是有些失望的。不过这样的话后面的分析就有存在及继续讨论的价值了，以下欢迎大家拍砖指证。我是有喝咖啡习惯的，从简单的雀巢速溶到液压手冲都尝试过，如今基本固定了两种饮用习惯：在家里用速溶冷萃粉末如三顿半冲泡并加热牛奶；在外的话，如有见人需要会去咖啡馆如","images":[{"img":"https://static.tigerbbs.com/12c8f96041ae4a49405bc18cfba29a56","width":"0","height":"0"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/c43ed3208be81c4138b782b474a1a348","width":"0","height":"0"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/04622b36f189b8721bc4122d843ad622","width":"0","height":"0"}],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":2,"likeSize":6,"commentSize":7,"repostSize":1,"link":"https://laohu8.com/post/915796258","isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":4951,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[{"author":{"id":"3476939326755900","authorId":"3476939326755900","name":"换个昵称试试","avatar":"https://static.tigerbbs.com/9c777e1c91f0687ee6d8b1c72dbeaa30","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0},"content":"浑水做空就是门生意，你看选择疫情这个时机（疫情+高估值）就是为了更快的赚一把走人。","text":"浑水做空就是门生意，你看选择疫情这个时机（疫情+高估值）就是为了更快的赚一把走人。","html":"浑水做空就是门生意，你看选择疫情这个时机（疫情+高估值）就是为了更快的赚一把走人。"}],"imageCount":11,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":915862971,"gmtCreate":1580787154793,"gmtModify":1704342291021,"author":{"id":"3465435846502243","authorId":"3465435846502243","name":"zsd","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":5,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"傻子会自圆其说，以为可以类比星巴克。没想到人家不是拿着镰刀，而且开着收割机来的😬","listText":"傻子会自圆其说，以为可以类比星巴克。没想到人家不是拿着镰刀，而且开着收割机来的😬","text":"傻子会自圆其说，以为可以类比星巴克。没想到人家不是拿着镰刀，而且开着收割机来的😬","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/915862971","repostId":"1139309914","repostType":2,"repost":{"id":"1139309914","weMediaInfo":{"introduction":"每天一篇深度报道，重新定义创新经济。","home_visible":1,"media_name":"燃财经","id":"1075816101","head_image":"https://static.tigerbbs.com/987cf6871fdf485c854262c36f4fc7a6"},"pubTimestamp":1580781956,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1139309914?lang=&edition=full","pubTime":"2020-02-04 10:05","market":"us","language":"zh","title":"被做空的瑞幸咖啡冤枉吗？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1139309914","media":"燃财经","summary":"作者 | 黎明做空势力终于对瑞幸咖啡$(LK)$出手了。一份89页的匿名报告，给到了让很多中概股闻风丧胆的做空机构——浑水（Muddy Waters Research），浑水在上周五公开了这份报告。报","content":"<p><span>作者 | 黎明</span></p><p><span>做空势力终于对<a href=\"https://laohu8.com/S/LK\">瑞幸咖啡</a><a href=\"https://laohu8.com/S/LK\">$(LK)$</a>出手了。</span></p><p><span>一份89页的匿名报告，给到了让很多中概股闻风丧胆的做空机构——浑水（Muddy Waters Research），浑水在上周五公开了这份报告。</span></p><p><span>报告称，瑞幸咖啡涉嫌财务造假，门店销量、商品售价、广告费用、其他产品的净收入都被夸大，2019年第三季度瑞幸的门店营业利润被夸大3.97亿元。瑞幸的管理层试图用这种方式，来维持一个根本不成立的商业模式，他们质押了约一半的瑞幸股票，从而成功套现。</span></p><p><span>为了完成这份匿名报告，其背后的调查机构动员了92名全职和1418名兼职人员（以下简称“调查人员），前往瑞幸咖啡所在的45个城市的2213家商店，录下了大量的监控视频，从10119名顾客手中拿到了25843张收据。</span></p><p><span>本来就因为补贴和亏损而备受争议的瑞幸咖啡，遭受了匿名对手的重重一击，当天股价跌去10%，盘中最高跌幅达到25%。</span></p><p><span>2月3日，瑞幸咖啡在SEC官网坚决否认了报告中的所有指控，认为报告的方法有缺陷，证据未经证实，均基于毫无根据的推测和对事件的恶意解释。</span></p><p><span>公开回应后，瑞幸当天开盘股价不降反增，盘中最大涨幅7.9%，但随后股价回落，收盘下跌3.51%。</span></p><p><span>被做空的瑞幸咖啡冤枉吗？我们研究了这份89页的做空报告，来看看瑞幸咖啡究竟发生了什么。</span></p><p><b><span>— 核心指控 —</span></b></p><p><span>1、瑞幸咖啡财务造假。具体包括：销售量被虚增，商品销量、广告费用、其他产品收入被夸大，2019年第三季度门店营业利润被夸大3.97亿元。</span></p><p><span>2、瑞幸咖啡的商业模式不成立。咖啡作为功能性产品，在中国的终端需求有限，瑞幸的用户群都是价格高度敏感者，瑞幸无法在提高价格的同时保持销量，所以无法盈利。</span></p><p><span>3、瑞幸咖啡的管理层已经套现走人。管理层质押了约一半的瑞幸股票，价值约20亿美元。瑞幸的无人零售计划，可能是管理层从瑞幸吸走大量现金的一种方式。</span></p><p><b><span>—瑞幸回应 —</span></b></p><p><span>1、否认所有指控。报告的方法有缺陷，证据未经证实，指控是没有根据的推测和对事件的恶意解释。报告对瑞幸管理团队、股东和商业伙伴的指控要么是虚假的、误导性的，要么完全不相关。报告是对公司商业模式和经营环境的根本误解。</span></p><p><span>2、对夸大销售数据的指控不实。订单的付款通过第三方支付服务提供商进行，公司所有的关键运营数据都是实时跟踪的，可以进行验证。</span></p><p><span>3、每个订单商品数量下降、实际售价被夸大的指控不实。报告中订单收据的来源及真伪、报告的基本方法均无根据。瑞幸咖啡在此期间的单笔订单数量远远高于报告中的数据，且可通过内部系统验证。</span></p><p><span>4、夸大广告费用的指控不实。这一指控是基于有缺陷的假设，以及对瑞幸广告支出的不准确和误导性分析。公司报告的广告费用是真实和准确的。</span></p><p><span>5、其他产品的净收入被夸大的指控不实。报告误解了瑞幸对非现酿产品适用的增值税税率，假设是有缺陷且缺乏支持的，公司对收入确认和核对有严格的内部控制。</span></p><p><b>瑞幸咖啡的销量和收入都是伪造的？</b></p><p><span>2019年11月中旬，有瑞幸咖啡的运营店长在工作群里收到消息，他们被通知调整取餐码生成规则——从271、272、273……逐一递增，更改为随机数字递增，例如271、273、274……取餐码中间出现了跳号。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cf03712586235e83873de24fe7a9d979\" /></p><p><span>来源 /匿名做空报告</span></p><p><span>当时坐在瑞幸咖啡门店里暗访的调查人员，发现了这个蹊跷的规则调整。</span></p><p><span>根据浑水报告中的描述，调查人员在门店开门和关门时分别下了一单，获得了两个三位数的取餐码，二者相减即为当天订单量。同时他坐在店里盯着服务台数订单量，每当有人来取货时，他就记录下来。自提的按人头算，配送员取货的按包装袋数量算。</span></p><p><b><span>完整的一天下来，他发现：取餐码显示的订单量，明显大于真实的订单量——跳号了。</span></b></p><p><span>当时在跟这个调查人员一样在现场监控的人，至少有151人。“我们随机选取151家线下店来跟踪他们的线上订单。”做空报告中说。</span></p><p><span>最后他们发现，瑞幸咖啡订单的膨胀范围（瑞幸提供的订单数量-门店观察的订单数量）从34到232，综合为106个，平均膨胀率为72%。瑞幸2019年第四季度单店单日的真实销量是263，而不是瑞幸管理层声称的444。</span></p><p><b><span>如果这个推测属实，意味着——瑞幸咖啡第四季度的销量数据，是假的。</span></b></p><p><span>瑞幸在2月3日提交给SEC的文件中否认了这一指控：报告对夸大销售数据的指控不实，订单的付款通过第三方支付服务提供商进行，公司所有的关键运营数据都是实时跟踪的，可以进行验证。</span></p><p><span>2020年1月，做空机构动员了92名全职和1418名兼职人员，前往瑞幸咖啡所在的45个城市的2213家商店，从10119名顾客手中拿到了25843张收据。</span></p><p><span>分析完这些收据，调查人员发现，瑞幸每件商品的平均售价是9.97元，但瑞幸在2019年第三季度财报中披露的数字是11.2元。瑞幸产品的实际单价被夸大了，膨胀幅度为12.3%。</span></p><p><span>瑞幸CFO Reinout Schakel在1月份花旗银行的一次会议上提到，超过63%的客户为每杯咖啡支付15-16元人民币。在2019年Q3公司的报告中，瑞幸指出63%的产品售价超过零售价的50%。</span></p><p><span>但做空报告称，瑞幸只有28.7%的商品以超过标价50%的价格售出。事实上，大部分商品的售价都在标价的28%-38%之间，也就是说，大部分商品是以约三折的价格卖出。“瑞幸产品的有效价格停滞在10元人民币（不包括免费产品）。”做空报告称，以高于15元的价格买瑞幸咖啡的用户占比不到两成。</span></p><p><b><span>如果这个推测属实，意味着——瑞幸公布的商品售价，有水分。</span></b></p><p><span>另外，这些收据还显示，瑞幸平均每笔自提订单的商品数量为1.08件，每笔外送订单的商品数量为1.75件（90%是自提订单，10%是外送订单），综合为1.14件。2018年同期，这个数据是1.74件——每笔订单的商品数量在减少。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fdd97d92f1ce2531d7f9f7962c69f826\" /></p><p><span>来源 /匿名做空报告</span></p><p><span>瑞幸回应：每个订单商品数量下降、实际售价被夸大的指控不实。</span><b><span>报告中订单收据的来源及真伪、报告的基本方法均无根据。瑞幸咖啡在此期间的单笔订单数量远远高于报告中的数据，且可通过内部系统验证。</span></b></p><p><span>业内人士指出，</span><span><b>咖啡行业的收入模型是：收入=订单量*每个订单商品数量*单价。</b></span></p><p><span>从做空报告揭露的情况来看，瑞幸的这三个数据全被夸大了。言外之意就是，瑞幸的收入数据是伪造的。</span></p><p><span>那么问题来了，订单和售价的数据，毕竟只是纸面数字，不是真金白银。如果做空报告的指控属实，瑞幸虚增的这部分收入，需要有真金白银去填补财报上的窟窿。这些钱从何而来呢？</span></p><p><span>报告称，瑞幸将门店层面的损失隐藏在门店层面以下，有可能将其夸大的广告费用重新用于欺诈收入和店面利润。CTR市场研究机构跟踪的数据显示，瑞幸将2019年第三季度在<a href=\"https://laohu8.com/S/002027\">分众传媒</a>的广告支出多报了158%，从而将门店营业利润夸大了3.97亿元。</span></p><p><span>“瑞幸没有真正超过门店层面的盈亏平衡点，真实情况是：瑞幸门店层面的损失高达24.7%-28%。”报告称。</span></p><p><span>对此，瑞幸回应：夸大广告费用的指控不实。</span><b><span>这一指控是基于有缺陷的假设，以及对瑞幸广告支出的不准确和误导性分析。公司报告的广告费用是真实和准确的。</span></b></p><p><span><b>商业模式不成立？</b></span></p><p><span>瑞幸咖啡讲了一个漂亮的商业故事：通过资本的力量和广撒网的方式，快速教育并满足用户对咖啡的需求；同时拓展品类增加SKU，提高变现率。</span></p><p><span>但在浑水提供的这份报告看来，</span><span><b>瑞幸的商业模式是根本不成立的，因为单位经济模型有缺陷，永远不可能盈利。</b></span></p><p><span>首先，“瑞幸只专注于满足中国消费者的功能性需求，即咖啡因的摄入，这个主张是不成立的。”虽然相比西方国家和日本，中国人对咖啡的消费比例还很低，但实际上中国人均86毫克/天的咖啡因摄入量已经与其他亚洲国家相当，其中95%的咖啡因摄入量已经被茶叶解决。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d6fe8665427c345d283595ec090f984a\" /></p><p><span>来源 /匿名做空报告</span></p><p><span>正是因为这点，<a href=\"https://laohu8.com/S/SBUX\">星巴克</a>在中国20多年，卖的不是咖啡而是空间，因为中国是一个“顽固饮茶”的社会，咖啡不可能取代茶饮的地位。换言之，咖啡在中国终究只是一个小众产品，市场规模非常有限。“咖啡供应网络覆盖不是问题，只是没有足够的需求。”</span></p><p><span>报告认为，这是瑞幸从2019年下半年开始伪造销量数据的原因，因为需求不够了。</span></p><p><span>一个证据是，2019年第四季度，瑞幸开始向现有用户提供免费的饮料券，而之前只向新用户和邀请他们的用户提供。补贴的力度不仅没有随着品牌知名度和运营时长的提高而减少，反而增大了。</span></p><p><span>另一大缺陷是，“瑞幸的客户对价格高度敏感，慷慨的价格推广是留住他们的动力；</span><b><span>瑞幸试图提高价格、同时增加销售额是不可能完成的任务。</span></b><span>”</span></p><p><span>报告通过详尽的数据分析指出，瑞幸新用户的留存率相比早期用户越来越低。另外，用户的留存率是由折扣力度决定的，而不是用户的使用年限。</span></p><p><span>报告提供了这样一组数据：2018年上半年，留存率逐步下降，2018年7-8月达到最低点。留存留率在2018年下半年至12月期间开始回升，但是2019年第二季度开始，留存率显著下降，达到2018年12月以来最低。</span></p><p><span>“瑞幸的商业模式的真相是，折扣水平是其价格敏感客户的关键驱动力。当公司加大产品的折扣力度时，消费者就会增加支出；当公司想通过降低折扣水平来‘提高价格’时，顾客就会变得不那么活跃，购买的产品也会减少。“</span></p><p><span>在很多人眼中，瑞幸赌的就是，如果未来降低折扣力度，究竟还有多少用户会继续买单。报告残酷地揭穿了这一点，</span><span><b>它认为一旦折扣减少，用户必然流失。</b></span><span>那意味着瑞幸的生意是不可持续的。</span></p><p><span>要让瑞幸的经济模型发挥作用，瑞幸需要同时提高价格和销量，或者在保持另一个稳定的同时提高其中一个。然而在报告看来，受制于市场规模和对价格敏感的用户群，瑞幸很难实现这两个目标。</span></p><p><span>“在目前的价格水平上，瑞幸只有单店单日销量达到800单，才能实现门店层面的盈利，否则，他们必须将有效售价（不包括免费产品）提高到最低13元人民币。”报告认为，所以，瑞幸才会选择伪造每日销售额和每件商品价格的数据。</span></p><p><span>按照报告的估计，瑞幸要在2021年前完成开店1万家的目标，那么接下来的八个季度还要再开5500家门店。按照当前的商业模型，瑞幸的扩张计划会造成其在未来每个季度亏损3亿元。而且瑞幸开的店越多，投资者损失的钱就越多，损失的速度也就越快。</span></p><p><span>对此，瑞幸回应道：</span><b><span>公司认为该报告存在对公司业务模式和运营环境的根本性误解。</span></b></p><p><span><b>管理层高位套现割韭菜？</b></span></p><p><span>从11月中旬开始的一个多月里，瑞幸咖啡的股价，从18美元一路涨到最高50美元，翻了近两倍。关于股价突然疯长的原因，业内有两个观点流传最广：一是瑞幸在2019年第三季度各项财务指标堪称惊艳，门店层面居然盈利了；二是背后有人坐庄，人为抬高股价帮助管理层高位套现。</span></p><p><span>瑞幸咖啡CEO钱治亚公开强调，瑞幸的管理层没有抛售所持瑞幸股票。一些投资人经过私下调查，发现瑞幸管理层确实并未卖出股票。这成为很多投资者在瑞幸的股价已经高达46美元，而且股票已经解禁后，还选择继续买入持有的信心来源。</span></p><p><span>这份做空报告残酷地表示：</span><b><span>瑞幸的管理层已经通过股票质押的方式，悄悄融资套现。质押的股份数量几乎是他们全部股份的一半，按当前股价价值20多亿美元。</span></b><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0bba2906df4dcb5efef20955e565278e\" /><span>来源 /匿名做空报告</span></p><p><span>股票质押融资是管理层在不直接出售股权的情况下，快速获得融资的一种常见方式，这往往被投资者视为一种负面信号。因为大量的股票质押可能会形成一个负循环，导致股价暴跌。如果放贷机构大量出售股票来收回欠款，就会进一步压低股价。</span></p><p><span>瑞幸在1月8日更新的招股书显示，陆正耀和钱治亚已经分别将他们持有的瑞幸股份抵押了30%和47%。全部管理层质押的股份数量，甚至超过了瑞幸在2019年5月IPO和2020年1月配售的总股份。</span></p><p><span>这是一个极其危险的信号，给瑞幸的股价埋下了一颗地雷。</span></p><p><b><span>做空报告指出，类似的操作手法，在2015年<a href=\"https://laohu8.com/S/00699\">神州租车</a>的套现案例中已经出现过。</span></b></p><p><span>2015年5月，在陆正耀开始套现之前，神州租车的股价从IPO时的8.5港元飙升至20港元。陆正耀不是直接在市场上销售，他将所有的股票卖给了他控制的另一家公司——优车科技，以每股9.2港元的价格套现34亿港元。从2015年6月到2016年3月，陆正耀和其他投资人在短短9个月的时间里抛售了神州租车42%的股票，套现16亿美元。在这个过程中，神州租车的股价一路狂跌至不足8港元/股。这意味着神州租车上市后的所有公众投资者都处于亏损状态。</span></p><p><span>有意思的是，瑞幸上市后的股价走势，跟神州租车当年的走势极其吻合，出现了同样的波动形态。神州租车的IPO前的投资者在2015年5月28日开始通过二次发行套现，时间点是在IPO后8个月和锁定期到期后2个月。相比之下，大钲资本在2020年1月8日通过瑞幸的可转换债券和股票发行套现2.32亿美元，这也正好是在瑞幸IPO后8个月和锁定期到期后2个月。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/31aa9c403d4acce0bf1e4cf99ffa412a\" /></p><p><span>来源 /匿名做空报告</span></p><p><span>报告认为，通过抬高股价，管理层高位套现，让中小投资者承受损失，是瑞幸当前的管理层的惯用手法。</span></p><p><b><span>此外，报告认为陆正耀收购宝沃汽车，涉嫌转移资产。</span></b></p><p><span>2019年1月，一个叫王百因的人以39.7亿元收购了宝沃汽车，2019年3月又以41.1亿元将公司出售给了神州优车，仅两个月就获得了1.37亿元的利润。王百因是陆正耀的同学，是他生意上的关联方。报告认为，卢正耀通过错综复杂的关联交易，从神州优车的公众股东那里转移了1.37亿元给他的关联方。</span></p><p><span>在1月瑞幸股价达到历史最高点时，瑞幸通过股票增发和发行可转换债券又筹集了8.65亿美元，以发展其无人零售计划。但是报告认为，</span><span><b>瑞幸自动售货机的“无限”扩展计划，是管理层从瑞幸吸走大量现金的完美方式。</b></span></p><p><span>瑞幸的自助咖啡机成本12万元，远高于市场均价，巧合的是，陆正耀的关联方王百因，在2019年下半年成立了一家咖啡机公司。而瑞幸在未来两年将花费至少27亿元来推进这个无人零售计划。</span></p><p><span>针对报告对瑞幸管理层的指控，瑞幸回应道：</span><b><span>该报告攻击了瑞幸咖啡的管理团队，股东和业务合作伙伴，此主张是虚假的、具误导性或完全不相关。</span></b></p><p><span>双方各执一词，究竟谁在说谎，未来真相会慢慢揭晓。</span></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>被做空的瑞幸咖啡冤枉吗？</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ font-size:24px; }\nh2{ font-size:20px; }\nh3{ font-size:18px; }\nh4{ font-size:16px; }\nh5{ font-size:14px; }\nh6{ 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10:05</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p><span>作者 | 黎明</span></p><p><span>做空势力终于对<a href=\"https://laohu8.com/S/LK\">瑞幸咖啡</a><a href=\"https://laohu8.com/S/LK\">$(LK)$</a>出手了。</span></p><p><span>一份89页的匿名报告，给到了让很多中概股闻风丧胆的做空机构——浑水（Muddy Waters Research），浑水在上周五公开了这份报告。</span></p><p><span>报告称，瑞幸咖啡涉嫌财务造假，门店销量、商品售价、广告费用、其他产品的净收入都被夸大，2019年第三季度瑞幸的门店营业利润被夸大3.97亿元。瑞幸的管理层试图用这种方式，来维持一个根本不成立的商业模式，他们质押了约一半的瑞幸股票，从而成功套现。</span></p><p><span>为了完成这份匿名报告，其背后的调查机构动员了92名全职和1418名兼职人员（以下简称“调查人员），前往瑞幸咖啡所在的45个城市的2213家商店，录下了大量的监控视频，从10119名顾客手中拿到了25843张收据。</span></p><p><span>本来就因为补贴和亏损而备受争议的瑞幸咖啡，遭受了匿名对手的重重一击，当天股价跌去10%，盘中最高跌幅达到25%。</span></p><p><span>2月3日，瑞幸咖啡在SEC官网坚决否认了报告中的所有指控，认为报告的方法有缺陷，证据未经证实，均基于毫无根据的推测和对事件的恶意解释。</span></p><p><span>公开回应后，瑞幸当天开盘股价不降反增，盘中最大涨幅7.9%，但随后股价回落，收盘下跌3.51%。</span></p><p><span>被做空的瑞幸咖啡冤枉吗？我们研究了这份89页的做空报告，来看看瑞幸咖啡究竟发生了什么。</span></p><p><b><span>— 核心指控 —</span></b></p><p><span>1、瑞幸咖啡财务造假。具体包括：销售量被虚增，商品销量、广告费用、其他产品收入被夸大，2019年第三季度门店营业利润被夸大3.97亿元。</span></p><p><span>2、瑞幸咖啡的商业模式不成立。咖啡作为功能性产品，在中国的终端需求有限，瑞幸的用户群都是价格高度敏感者，瑞幸无法在提高价格的同时保持销量，所以无法盈利。</span></p><p><span>3、瑞幸咖啡的管理层已经套现走人。管理层质押了约一半的瑞幸股票，价值约20亿美元。瑞幸的无人零售计划，可能是管理层从瑞幸吸走大量现金的一种方式。</span></p><p><b><span>—瑞幸回应 —</span></b></p><p><span>1、否认所有指控。报告的方法有缺陷，证据未经证实，指控是没有根据的推测和对事件的恶意解释。报告对瑞幸管理团队、股东和商业伙伴的指控要么是虚假的、误导性的，要么完全不相关。报告是对公司商业模式和经营环境的根本误解。</span></p><p><span>2、对夸大销售数据的指控不实。订单的付款通过第三方支付服务提供商进行，公司所有的关键运营数据都是实时跟踪的，可以进行验证。</span></p><p><span>3、每个订单商品数量下降、实际售价被夸大的指控不实。报告中订单收据的来源及真伪、报告的基本方法均无根据。瑞幸咖啡在此期间的单笔订单数量远远高于报告中的数据，且可通过内部系统验证。</span></p><p><span>4、夸大广告费用的指控不实。这一指控是基于有缺陷的假设，以及对瑞幸广告支出的不准确和误导性分析。公司报告的广告费用是真实和准确的。</span></p><p><span>5、其他产品的净收入被夸大的指控不实。报告误解了瑞幸对非现酿产品适用的增值税税率，假设是有缺陷且缺乏支持的，公司对收入确认和核对有严格的内部控制。</span></p><p><b>瑞幸咖啡的销量和收入都是伪造的？</b></p><p><span>2019年11月中旬，有瑞幸咖啡的运营店长在工作群里收到消息，他们被通知调整取餐码生成规则——从271、272、273……逐一递增，更改为随机数字递增，例如271、273、274……取餐码中间出现了跳号。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cf03712586235e83873de24fe7a9d979\" /></p><p><span>来源 /匿名做空报告</span></p><p><span>当时坐在瑞幸咖啡门店里暗访的调查人员，发现了这个蹊跷的规则调整。</span></p><p><span>根据浑水报告中的描述，调查人员在门店开门和关门时分别下了一单，获得了两个三位数的取餐码，二者相减即为当天订单量。同时他坐在店里盯着服务台数订单量，每当有人来取货时，他就记录下来。自提的按人头算，配送员取货的按包装袋数量算。</span></p><p><b><span>完整的一天下来，他发现：取餐码显示的订单量，明显大于真实的订单量——跳号了。</span></b></p><p><span>当时在跟这个调查人员一样在现场监控的人，至少有151人。“我们随机选取151家线下店来跟踪他们的线上订单。”做空报告中说。</span></p><p><span>最后他们发现，瑞幸咖啡订单的膨胀范围（瑞幸提供的订单数量-门店观察的订单数量）从34到232，综合为106个，平均膨胀率为72%。瑞幸2019年第四季度单店单日的真实销量是263，而不是瑞幸管理层声称的444。</span></p><p><b><span>如果这个推测属实，意味着——瑞幸咖啡第四季度的销量数据，是假的。</span></b></p><p><span>瑞幸在2月3日提交给SEC的文件中否认了这一指控：报告对夸大销售数据的指控不实，订单的付款通过第三方支付服务提供商进行，公司所有的关键运营数据都是实时跟踪的，可以进行验证。</span></p><p><span>2020年1月，做空机构动员了92名全职和1418名兼职人员，前往瑞幸咖啡所在的45个城市的2213家商店，从10119名顾客手中拿到了25843张收据。</span></p><p><span>分析完这些收据，调查人员发现，瑞幸每件商品的平均售价是9.97元，但瑞幸在2019年第三季度财报中披露的数字是11.2元。瑞幸产品的实际单价被夸大了，膨胀幅度为12.3%。</span></p><p><span>瑞幸CFO Reinout Schakel在1月份花旗银行的一次会议上提到，超过63%的客户为每杯咖啡支付15-16元人民币。在2019年Q3公司的报告中，瑞幸指出63%的产品售价超过零售价的50%。</span></p><p><span>但做空报告称，瑞幸只有28.7%的商品以超过标价50%的价格售出。事实上，大部分商品的售价都在标价的28%-38%之间，也就是说，大部分商品是以约三折的价格卖出。“瑞幸产品的有效价格停滞在10元人民币（不包括免费产品）。”做空报告称，以高于15元的价格买瑞幸咖啡的用户占比不到两成。</span></p><p><b><span>如果这个推测属实，意味着——瑞幸公布的商品售价，有水分。</span></b></p><p><span>另外，这些收据还显示，瑞幸平均每笔自提订单的商品数量为1.08件，每笔外送订单的商品数量为1.75件（90%是自提订单，10%是外送订单），综合为1.14件。2018年同期，这个数据是1.74件——每笔订单的商品数量在减少。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fdd97d92f1ce2531d7f9f7962c69f826\" /></p><p><span>来源 /匿名做空报告</span></p><p><span>瑞幸回应：每个订单商品数量下降、实际售价被夸大的指控不实。</span><b><span>报告中订单收据的来源及真伪、报告的基本方法均无根据。瑞幸咖啡在此期间的单笔订单数量远远高于报告中的数据，且可通过内部系统验证。</span></b></p><p><span>业内人士指出，</span><span><b>咖啡行业的收入模型是：收入=订单量*每个订单商品数量*单价。</b></span></p><p><span>从做空报告揭露的情况来看，瑞幸的这三个数据全被夸大了。言外之意就是，瑞幸的收入数据是伪造的。</span></p><p><span>那么问题来了，订单和售价的数据，毕竟只是纸面数字，不是真金白银。如果做空报告的指控属实，瑞幸虚增的这部分收入，需要有真金白银去填补财报上的窟窿。这些钱从何而来呢？</span></p><p><span>报告称，瑞幸将门店层面的损失隐藏在门店层面以下，有可能将其夸大的广告费用重新用于欺诈收入和店面利润。CTR市场研究机构跟踪的数据显示，瑞幸将2019年第三季度在<a href=\"https://laohu8.com/S/002027\">分众传媒</a>的广告支出多报了158%，从而将门店营业利润夸大了3.97亿元。</span></p><p><span>“瑞幸没有真正超过门店层面的盈亏平衡点，真实情况是：瑞幸门店层面的损失高达24.7%-28%。”报告称。</span></p><p><span>对此，瑞幸回应：夸大广告费用的指控不实。</span><b><span>这一指控是基于有缺陷的假设，以及对瑞幸广告支出的不准确和误导性分析。公司报告的广告费用是真实和准确的。</span></b></p><p><span><b>商业模式不成立？</b></span></p><p><span>瑞幸咖啡讲了一个漂亮的商业故事：通过资本的力量和广撒网的方式，快速教育并满足用户对咖啡的需求；同时拓展品类增加SKU，提高变现率。</span></p><p><span>但在浑水提供的这份报告看来，</span><span><b>瑞幸的商业模式是根本不成立的，因为单位经济模型有缺陷，永远不可能盈利。</b></span></p><p><span>首先，“瑞幸只专注于满足中国消费者的功能性需求，即咖啡因的摄入，这个主张是不成立的。”虽然相比西方国家和日本，中国人对咖啡的消费比例还很低，但实际上中国人均86毫克/天的咖啡因摄入量已经与其他亚洲国家相当，其中95%的咖啡因摄入量已经被茶叶解决。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d6fe8665427c345d283595ec090f984a\" /></p><p><span>来源 /匿名做空报告</span></p><p><span>正是因为这点，<a href=\"https://laohu8.com/S/SBUX\">星巴克</a>在中国20多年，卖的不是咖啡而是空间，因为中国是一个“顽固饮茶”的社会，咖啡不可能取代茶饮的地位。换言之，咖啡在中国终究只是一个小众产品，市场规模非常有限。“咖啡供应网络覆盖不是问题，只是没有足够的需求。”</span></p><p><span>报告认为，这是瑞幸从2019年下半年开始伪造销量数据的原因，因为需求不够了。</span></p><p><span>一个证据是，2019年第四季度，瑞幸开始向现有用户提供免费的饮料券，而之前只向新用户和邀请他们的用户提供。补贴的力度不仅没有随着品牌知名度和运营时长的提高而减少，反而增大了。</span></p><p><span>另一大缺陷是，“瑞幸的客户对价格高度敏感，慷慨的价格推广是留住他们的动力；</span><b><span>瑞幸试图提高价格、同时增加销售额是不可能完成的任务。</span></b><span>”</span></p><p><span>报告通过详尽的数据分析指出，瑞幸新用户的留存率相比早期用户越来越低。另外，用户的留存率是由折扣力度决定的，而不是用户的使用年限。</span></p><p><span>报告提供了这样一组数据：2018年上半年，留存率逐步下降，2018年7-8月达到最低点。留存留率在2018年下半年至12月期间开始回升，但是2019年第二季度开始，留存率显著下降，达到2018年12月以来最低。</span></p><p><span>“瑞幸的商业模式的真相是，折扣水平是其价格敏感客户的关键驱动力。当公司加大产品的折扣力度时，消费者就会增加支出；当公司想通过降低折扣水平来‘提高价格’时，顾客就会变得不那么活跃，购买的产品也会减少。“</span></p><p><span>在很多人眼中，瑞幸赌的就是，如果未来降低折扣力度，究竟还有多少用户会继续买单。报告残酷地揭穿了这一点，</span><span><b>它认为一旦折扣减少，用户必然流失。</b></span><span>那意味着瑞幸的生意是不可持续的。</span></p><p><span>要让瑞幸的经济模型发挥作用，瑞幸需要同时提高价格和销量，或者在保持另一个稳定的同时提高其中一个。然而在报告看来，受制于市场规模和对价格敏感的用户群，瑞幸很难实现这两个目标。</span></p><p><span>“在目前的价格水平上，瑞幸只有单店单日销量达到800单，才能实现门店层面的盈利，否则，他们必须将有效售价（不包括免费产品）提高到最低13元人民币。”报告认为，所以，瑞幸才会选择伪造每日销售额和每件商品价格的数据。</span></p><p><span>按照报告的估计，瑞幸要在2021年前完成开店1万家的目标，那么接下来的八个季度还要再开5500家门店。按照当前的商业模型，瑞幸的扩张计划会造成其在未来每个季度亏损3亿元。而且瑞幸开的店越多，投资者损失的钱就越多，损失的速度也就越快。</span></p><p><span>对此，瑞幸回应道：</span><b><span>公司认为该报告存在对公司业务模式和运营环境的根本性误解。</span></b></p><p><span><b>管理层高位套现割韭菜？</b></span></p><p><span>从11月中旬开始的一个多月里，瑞幸咖啡的股价，从18美元一路涨到最高50美元，翻了近两倍。关于股价突然疯长的原因，业内有两个观点流传最广：一是瑞幸在2019年第三季度各项财务指标堪称惊艳，门店层面居然盈利了；二是背后有人坐庄，人为抬高股价帮助管理层高位套现。</span></p><p><span>瑞幸咖啡CEO钱治亚公开强调，瑞幸的管理层没有抛售所持瑞幸股票。一些投资人经过私下调查，发现瑞幸管理层确实并未卖出股票。这成为很多投资者在瑞幸的股价已经高达46美元，而且股票已经解禁后，还选择继续买入持有的信心来源。</span></p><p><span>这份做空报告残酷地表示：</span><b><span>瑞幸的管理层已经通过股票质押的方式，悄悄融资套现。质押的股份数量几乎是他们全部股份的一半，按当前股价价值20多亿美元。</span></b><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0bba2906df4dcb5efef20955e565278e\" /><span>来源 /匿名做空报告</span></p><p><span>股票质押融资是管理层在不直接出售股权的情况下，快速获得融资的一种常见方式，这往往被投资者视为一种负面信号。因为大量的股票质押可能会形成一个负循环，导致股价暴跌。如果放贷机构大量出售股票来收回欠款，就会进一步压低股价。</span></p><p><span>瑞幸在1月8日更新的招股书显示，陆正耀和钱治亚已经分别将他们持有的瑞幸股份抵押了30%和47%。全部管理层质押的股份数量，甚至超过了瑞幸在2019年5月IPO和2020年1月配售的总股份。</span></p><p><span>这是一个极其危险的信号，给瑞幸的股价埋下了一颗地雷。</span></p><p><b><span>做空报告指出，类似的操作手法，在2015年<a href=\"https://laohu8.com/S/00699\">神州租车</a>的套现案例中已经出现过。</span></b></p><p><span>2015年5月，在陆正耀开始套现之前，神州租车的股价从IPO时的8.5港元飙升至20港元。陆正耀不是直接在市场上销售，他将所有的股票卖给了他控制的另一家公司——优车科技，以每股9.2港元的价格套现34亿港元。从2015年6月到2016年3月，陆正耀和其他投资人在短短9个月的时间里抛售了神州租车42%的股票，套现16亿美元。在这个过程中，神州租车的股价一路狂跌至不足8港元/股。这意味着神州租车上市后的所有公众投资者都处于亏损状态。</span></p><p><span>有意思的是，瑞幸上市后的股价走势，跟神州租车当年的走势极其吻合，出现了同样的波动形态。神州租车的IPO前的投资者在2015年5月28日开始通过二次发行套现，时间点是在IPO后8个月和锁定期到期后2个月。相比之下，大钲资本在2020年1月8日通过瑞幸的可转换债券和股票发行套现2.32亿美元，这也正好是在瑞幸IPO后8个月和锁定期到期后2个月。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/31aa9c403d4acce0bf1e4cf99ffa412a\" /></p><p><span>来源 /匿名做空报告</span></p><p><span>报告认为，通过抬高股价，管理层高位套现，让中小投资者承受损失，是瑞幸当前的管理层的惯用手法。</span></p><p><b><span>此外，报告认为陆正耀收购宝沃汽车，涉嫌转移资产。</span></b></p><p><span>2019年1月，一个叫王百因的人以39.7亿元收购了宝沃汽车，2019年3月又以41.1亿元将公司出售给了神州优车，仅两个月就获得了1.37亿元的利润。王百因是陆正耀的同学，是他生意上的关联方。报告认为，卢正耀通过错综复杂的关联交易，从神州优车的公众股东那里转移了1.37亿元给他的关联方。</span></p><p><span>在1月瑞幸股价达到历史最高点时，瑞幸通过股票增发和发行可转换债券又筹集了8.65亿美元，以发展其无人零售计划。但是报告认为，</span><span><b>瑞幸自动售货机的“无限”扩展计划，是管理层从瑞幸吸走大量现金的完美方式。</b></span></p><p><span>瑞幸的自助咖啡机成本12万元，远高于市场均价，巧合的是，陆正耀的关联方王百因，在2019年下半年成立了一家咖啡机公司。而瑞幸在未来两年将花费至少27亿元来推进这个无人零售计划。</span></p><p><span>针对报告对瑞幸管理层的指控，瑞幸回应道：</span><b><span>该报告攻击了瑞幸咖啡的管理团队，股东和业务合作伙伴，此主张是虚假的、具误导性或完全不相关。</span></b></p><p><span>双方各执一词，究竟谁在说谎，未来真相会慢慢揭晓。</span></p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/e17f8ff805c8db4ac082e079328ed9eb","relate_stocks":{"LK":"瑞幸咖啡"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1139309914","content_text":"作者 | 黎明做空势力终于对瑞幸咖啡$(LK)$出手了。一份89页的匿名报告，给到了让很多中概股闻风丧胆的做空机构——浑水（Muddy Waters Research），浑水在上周五公开了这份报告。报告称，瑞幸咖啡涉嫌财务造假，门店销量、商品售价、广告费用、其他产品的净收入都被夸大，2019年第三季度瑞幸的门店营业利润被夸大3.97亿元。瑞幸的管理层试图用这种方式，来维持一个根本不成立的商业模式，他们质押了约一半的瑞幸股票，从而成功套现。为了完成这份匿名报告，其背后的调查机构动员了92名全职和1418名兼职人员（以下简称“调查人员），前往瑞幸咖啡所在的45个城市的2213家商店，录下了大量的监控视频，从10119名顾客手中拿到了25843张收据。本来就因为补贴和亏损而备受争议的瑞幸咖啡，遭受了匿名对手的重重一击，当天股价跌去10%，盘中最高跌幅达到25%。2月3日，瑞幸咖啡在SEC官网坚决否认了报告中的所有指控，认为报告的方法有缺陷，证据未经证实，均基于毫无根据的推测和对事件的恶意解释。公开回应后，瑞幸当天开盘股价不降反增，盘中最大涨幅7.9%，但随后股价回落，收盘下跌3.51%。被做空的瑞幸咖啡冤枉吗？我们研究了这份89页的做空报告，来看看瑞幸咖啡究竟发生了什么。— 核心指控 —1、瑞幸咖啡财务造假。具体包括：销售量被虚增，商品销量、广告费用、其他产品收入被夸大，2019年第三季度门店营业利润被夸大3.97亿元。2、瑞幸咖啡的商业模式不成立。咖啡作为功能性产品，在中国的终端需求有限，瑞幸的用户群都是价格高度敏感者，瑞幸无法在提高价格的同时保持销量，所以无法盈利。3、瑞幸咖啡的管理层已经套现走人。管理层质押了约一半的瑞幸股票，价值约20亿美元。瑞幸的无人零售计划，可能是管理层从瑞幸吸走大量现金的一种方式。—瑞幸回应 —1、否认所有指控。报告的方法有缺陷，证据未经证实，指控是没有根据的推测和对事件的恶意解释。报告对瑞幸管理团队、股东和商业伙伴的指控要么是虚假的、误导性的，要么完全不相关。报告是对公司商业模式和经营环境的根本误解。2、对夸大销售数据的指控不实。订单的付款通过第三方支付服务提供商进行，公司所有的关键运营数据都是实时跟踪的，可以进行验证。3、每个订单商品数量下降、实际售价被夸大的指控不实。报告中订单收据的来源及真伪、报告的基本方法均无根据。瑞幸咖啡在此期间的单笔订单数量远远高于报告中的数据，且可通过内部系统验证。4、夸大广告费用的指控不实。这一指控是基于有缺陷的假设，以及对瑞幸广告支出的不准确和误导性分析。公司报告的广告费用是真实和准确的。5、其他产品的净收入被夸大的指控不实。报告误解了瑞幸对非现酿产品适用的增值税税率，假设是有缺陷且缺乏支持的，公司对收入确认和核对有严格的内部控制。瑞幸咖啡的销量和收入都是伪造的？2019年11月中旬，有瑞幸咖啡的运营店长在工作群里收到消息，他们被通知调整取餐码生成规则——从271、272、273……逐一递增，更改为随机数字递增，例如271、273、274……取餐码中间出现了跳号。来源 /匿名做空报告当时坐在瑞幸咖啡门店里暗访的调查人员，发现了这个蹊跷的规则调整。根据浑水报告中的描述，调查人员在门店开门和关门时分别下了一单，获得了两个三位数的取餐码，二者相减即为当天订单量。同时他坐在店里盯着服务台数订单量，每当有人来取货时，他就记录下来。自提的按人头算，配送员取货的按包装袋数量算。完整的一天下来，他发现：取餐码显示的订单量，明显大于真实的订单量——跳号了。当时在跟这个调查人员一样在现场监控的人，至少有151人。“我们随机选取151家线下店来跟踪他们的线上订单。”做空报告中说。最后他们发现，瑞幸咖啡订单的膨胀范围（瑞幸提供的订单数量-门店观察的订单数量）从34到232，综合为106个，平均膨胀率为72%。瑞幸2019年第四季度单店单日的真实销量是263，而不是瑞幸管理层声称的444。如果这个推测属实，意味着——瑞幸咖啡第四季度的销量数据，是假的。瑞幸在2月3日提交给SEC的文件中否认了这一指控：报告对夸大销售数据的指控不实，订单的付款通过第三方支付服务提供商进行，公司所有的关键运营数据都是实时跟踪的，可以进行验证。2020年1月，做空机构动员了92名全职和1418名兼职人员，前往瑞幸咖啡所在的45个城市的2213家商店，从10119名顾客手中拿到了25843张收据。分析完这些收据，调查人员发现，瑞幸每件商品的平均售价是9.97元，但瑞幸在2019年第三季度财报中披露的数字是11.2元。瑞幸产品的实际单价被夸大了，膨胀幅度为12.3%。瑞幸CFO Reinout Schakel在1月份花旗银行的一次会议上提到，超过63%的客户为每杯咖啡支付15-16元人民币。在2019年Q3公司的报告中，瑞幸指出63%的产品售价超过零售价的50%。但做空报告称，瑞幸只有28.7%的商品以超过标价50%的价格售出。事实上，大部分商品的售价都在标价的28%-38%之间，也就是说，大部分商品是以约三折的价格卖出。“瑞幸产品的有效价格停滞在10元人民币（不包括免费产品）。”做空报告称，以高于15元的价格买瑞幸咖啡的用户占比不到两成。如果这个推测属实，意味着——瑞幸公布的商品售价，有水分。另外，这些收据还显示，瑞幸平均每笔自提订单的商品数量为1.08件，每笔外送订单的商品数量为1.75件（90%是自提订单，10%是外送订单），综合为1.14件。2018年同期，这个数据是1.74件——每笔订单的商品数量在减少。来源 /匿名做空报告瑞幸回应：每个订单商品数量下降、实际售价被夸大的指控不实。报告中订单收据的来源及真伪、报告的基本方法均无根据。瑞幸咖啡在此期间的单笔订单数量远远高于报告中的数据，且可通过内部系统验证。业内人士指出，咖啡行业的收入模型是：收入=订单量*每个订单商品数量*单价。从做空报告揭露的情况来看，瑞幸的这三个数据全被夸大了。言外之意就是，瑞幸的收入数据是伪造的。那么问题来了，订单和售价的数据，毕竟只是纸面数字，不是真金白银。如果做空报告的指控属实，瑞幸虚增的这部分收入，需要有真金白银去填补财报上的窟窿。这些钱从何而来呢？报告称，瑞幸将门店层面的损失隐藏在门店层面以下，有可能将其夸大的广告费用重新用于欺诈收入和店面利润。CTR市场研究机构跟踪的数据显示，瑞幸将2019年第三季度在分众传媒的广告支出多报了158%，从而将门店营业利润夸大了3.97亿元。“瑞幸没有真正超过门店层面的盈亏平衡点，真实情况是：瑞幸门店层面的损失高达24.7%-28%。”报告称。对此，瑞幸回应：夸大广告费用的指控不实。这一指控是基于有缺陷的假设，以及对瑞幸广告支出的不准确和误导性分析。公司报告的广告费用是真实和准确的。商业模式不成立？瑞幸咖啡讲了一个漂亮的商业故事：通过资本的力量和广撒网的方式，快速教育并满足用户对咖啡的需求；同时拓展品类增加SKU，提高变现率。但在浑水提供的这份报告看来，瑞幸的商业模式是根本不成立的，因为单位经济模型有缺陷，永远不可能盈利。首先，“瑞幸只专注于满足中国消费者的功能性需求，即咖啡因的摄入，这个主张是不成立的。”虽然相比西方国家和日本，中国人对咖啡的消费比例还很低，但实际上中国人均86毫克/天的咖啡因摄入量已经与其他亚洲国家相当，其中95%的咖啡因摄入量已经被茶叶解决。来源 /匿名做空报告正是因为这点，星巴克在中国20多年，卖的不是咖啡而是空间，因为中国是一个“顽固饮茶”的社会，咖啡不可能取代茶饮的地位。换言之，咖啡在中国终究只是一个小众产品，市场规模非常有限。“咖啡供应网络覆盖不是问题，只是没有足够的需求。”报告认为，这是瑞幸从2019年下半年开始伪造销量数据的原因，因为需求不够了。一个证据是，2019年第四季度，瑞幸开始向现有用户提供免费的饮料券，而之前只向新用户和邀请他们的用户提供。补贴的力度不仅没有随着品牌知名度和运营时长的提高而减少，反而增大了。另一大缺陷是，“瑞幸的客户对价格高度敏感，慷慨的价格推广是留住他们的动力；瑞幸试图提高价格、同时增加销售额是不可能完成的任务。”报告通过详尽的数据分析指出，瑞幸新用户的留存率相比早期用户越来越低。另外，用户的留存率是由折扣力度决定的，而不是用户的使用年限。报告提供了这样一组数据：2018年上半年，留存率逐步下降，2018年7-8月达到最低点。留存留率在2018年下半年至12月期间开始回升，但是2019年第二季度开始，留存率显著下降，达到2018年12月以来最低。“瑞幸的商业模式的真相是，折扣水平是其价格敏感客户的关键驱动力。当公司加大产品的折扣力度时，消费者就会增加支出；当公司想通过降低折扣水平来‘提高价格’时，顾客就会变得不那么活跃，购买的产品也会减少。“在很多人眼中，瑞幸赌的就是，如果未来降低折扣力度，究竟还有多少用户会继续买单。报告残酷地揭穿了这一点，它认为一旦折扣减少，用户必然流失。那意味着瑞幸的生意是不可持续的。要让瑞幸的经济模型发挥作用，瑞幸需要同时提高价格和销量，或者在保持另一个稳定的同时提高其中一个。然而在报告看来，受制于市场规模和对价格敏感的用户群，瑞幸很难实现这两个目标。“在目前的价格水平上，瑞幸只有单店单日销量达到800单，才能实现门店层面的盈利，否则，他们必须将有效售价（不包括免费产品）提高到最低13元人民币。”报告认为，所以，瑞幸才会选择伪造每日销售额和每件商品价格的数据。按照报告的估计，瑞幸要在2021年前完成开店1万家的目标，那么接下来的八个季度还要再开5500家门店。按照当前的商业模型，瑞幸的扩张计划会造成其在未来每个季度亏损3亿元。而且瑞幸开的店越多，投资者损失的钱就越多，损失的速度也就越快。对此，瑞幸回应道：公司认为该报告存在对公司业务模式和运营环境的根本性误解。管理层高位套现割韭菜？从11月中旬开始的一个多月里，瑞幸咖啡的股价，从18美元一路涨到最高50美元，翻了近两倍。关于股价突然疯长的原因，业内有两个观点流传最广：一是瑞幸在2019年第三季度各项财务指标堪称惊艳，门店层面居然盈利了；二是背后有人坐庄，人为抬高股价帮助管理层高位套现。瑞幸咖啡CEO钱治亚公开强调，瑞幸的管理层没有抛售所持瑞幸股票。一些投资人经过私下调查，发现瑞幸管理层确实并未卖出股票。这成为很多投资者在瑞幸的股价已经高达46美元，而且股票已经解禁后，还选择继续买入持有的信心来源。这份做空报告残酷地表示：瑞幸的管理层已经通过股票质押的方式，悄悄融资套现。质押的股份数量几乎是他们全部股份的一半，按当前股价价值20多亿美元。来源 /匿名做空报告股票质押融资是管理层在不直接出售股权的情况下，快速获得融资的一种常见方式，这往往被投资者视为一种负面信号。因为大量的股票质押可能会形成一个负循环，导致股价暴跌。如果放贷机构大量出售股票来收回欠款，就会进一步压低股价。瑞幸在1月8日更新的招股书显示，陆正耀和钱治亚已经分别将他们持有的瑞幸股份抵押了30%和47%。全部管理层质押的股份数量，甚至超过了瑞幸在2019年5月IPO和2020年1月配售的总股份。这是一个极其危险的信号，给瑞幸的股价埋下了一颗地雷。做空报告指出，类似的操作手法，在2015年神州租车的套现案例中已经出现过。2015年5月，在陆正耀开始套现之前，神州租车的股价从IPO时的8.5港元飙升至20港元。陆正耀不是直接在市场上销售，他将所有的股票卖给了他控制的另一家公司——优车科技，以每股9.2港元的价格套现34亿港元。从2015年6月到2016年3月，陆正耀和其他投资人在短短9个月的时间里抛售了神州租车42%的股票，套现16亿美元。在这个过程中，神州租车的股价一路狂跌至不足8港元/股。这意味着神州租车上市后的所有公众投资者都处于亏损状态。有意思的是，瑞幸上市后的股价走势，跟神州租车当年的走势极其吻合，出现了同样的波动形态。神州租车的IPO前的投资者在2015年5月28日开始通过二次发行套现，时间点是在IPO后8个月和锁定期到期后2个月。相比之下，大钲资本在2020年1月8日通过瑞幸的可转换债券和股票发行套现2.32亿美元，这也正好是在瑞幸IPO后8个月和锁定期到期后2个月。来源 /匿名做空报告报告认为，通过抬高股价，管理层高位套现，让中小投资者承受损失，是瑞幸当前的管理层的惯用手法。此外，报告认为陆正耀收购宝沃汽车，涉嫌转移资产。2019年1月，一个叫王百因的人以39.7亿元收购了宝沃汽车，2019年3月又以41.1亿元将公司出售给了神州优车，仅两个月就获得了1.37亿元的利润。王百因是陆正耀的同学，是他生意上的关联方。报告认为，卢正耀通过错综复杂的关联交易，从神州优车的公众股东那里转移了1.37亿元给他的关联方。在1月瑞幸股价达到历史最高点时，瑞幸通过股票增发和发行可转换债券又筹集了8.65亿美元，以发展其无人零售计划。但是报告认为，瑞幸自动售货机的“无限”扩展计划，是管理层从瑞幸吸走大量现金的完美方式。瑞幸的自助咖啡机成本12万元，远高于市场均价，巧合的是，陆正耀的关联方王百因，在2019年下半年成立了一家咖啡机公司。而瑞幸在未来两年将花费至少27亿元来推进这个无人零售计划。针对报告对瑞幸管理层的指控，瑞幸回应道：该报告攻击了瑞幸咖啡的管理团队，股东和业务合作伙伴，此主张是虚假的、具误导性或完全不相关。双方各执一词，究竟谁在说谎，未来真相会慢慢揭晓。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1094,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":915117947,"gmtCreate":1580742348389,"gmtModify":1704342132931,"author":{"id":"174945804904112","authorId":"174945804904112","name":"Steven_Dong","avatar":"https://static.tigerbbs.com/0880f2253c7de68be7f1bda8d6c9c267","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"言之有物，在没变成事实前，还是看瑞幸最终想不想成为一家正真的企业","listText":"言之有物，在没变成事实前，还是看瑞幸最终想不想成为一家正真的企业","text":"言之有物，在没变成事实前，还是看瑞幸最终想不想成为一家正真的企业","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/915117947","repostId":"2008491565","repostType":2,"repost":{"id":"2008491565","pubTimestamp":1580698791,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2008491565?lang=&edition=full","pubTime":"2020-02-03 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IPO的企业。管理层沙盘演练了那么久，上市肯定只是个起点，无论如何也要让公司市值成倍放大后，才能完成最后的“收割”。</p><p>但在这个过程中，究竟要讲百分之多少的故事、做百分之多少的业绩、再加上百分之多少的水分，其实是非常考验管理层智慧的一件事情。</p><p>希望浑水的报告能够给他们敲一个警钟。欲速则不达，好好把咖啡做得好喝一点，给消费者的打折券再多一点，才是走上“共同富裕”的王道。</p><p>以下是Cody正文的分割线。</p><p>个人觉得这份报告写的相当不错，文本框架清晰，逻辑严密，数据翔实，关键地方的描红和加粗都处理的很到位，89页的英文报告，读起来并没有那么累。</p><p>报告主要讲了两件事情。</p><p>一、瑞幸的收入数据作假，平均每店每天售卖杯数，并不是财报里披露的400多杯，而是200多杯。而且，在营销费用和其他产品售卖（面包、坚果什么的），存在财务作假的问题。</p><p>二、瑞幸的商业模式是难以为继的，顾客是价格敏感型的，毫无忠诚度，未来的战略全是说故事，并且团队有黑历史，管理层关联交易，等等。</p><p><b>一、收入数据作假</b></p><p>这份报告最有意思的是，这个写报告的团队，用了最土鳖的调查方法，雇用了92个全职，1418个兼职，选取了瑞幸4409家门店里，比较头部的1832家门店，都挨个去单天留守12个小时，通过全程录像的方式，作为证据，用数人头去估算瑞幸这部分头部门店的平均售卖杯数。</p><p>We mobilized 92 full-time and 1,418 part-time staff on the ground to run surveillance and successfully recorded store traffic for 981 store-days covering 100% of the operating hours of 620 stores.</p><p>并且，他们还做了初步的数据筛选，把一些视频时间不够12小时（只要超过10分钟），或者视频录制各种个样原因不完整/有问题的，都剔除出去（这一部分有851家），只是为了进一步保证数据的准确性，留下最后981家有全程视频录制作为证据的素材，作为统计样本，希望进一步保证统计数据的真实性。</p><p>“Below is a side-by-side comparison of the city, location type and store age of: 1) The overall Luckin directly-operated stores portfolio (we located 4,409 of them on Luckin’s APP as of Dec 31, 2019); 2) The 981 store-days that we successfully executed and presented in the data analysis; 3) The 851 store-days that we visited but failed to record an entire day’s video, reasons including execution failure - asked out by Luckin staff, equipment crash etc. or quality control failure, mostly due to more than 10 minutes of footage missing for an entire day. The failed store-days are not included in the data analysis.”</p><p>通过他们自己披露的样本，可以看到，这981家店，基本上都是我国的一二线城市，也是瑞幸主要的运营场地，可以说，至少在统计样本上，是比较有代表性的了。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/6f03aa34b04fd9c6c275ca8e4b4938f3\" />第一列是瑞幸所在城市的店，以及商业体的分布状况，第二列是成功取样的981家，第三列是剔除的851家</p><p>并且，在取样样本里面，还分别选取了工作日和周末两个时间段，来作为分别取样。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/676758fa7ed9f0845f3a15d11be5c254\" /></p><h2>部分取样样本的时间和出单量</h2><p>在取样样本中，报告作者主要通过定点数人头的方式，来确定单天的订单数，来自取的人，一个人人头算一单，外卖小哥来取的订单，按照小哥提取的包装袋数确定订单，一个纸袋算一单，所以这里面有可能有多出的计算。</p><p>“For each of the 981 store-days we tracked, our staff usually sits in the store with a direct line of sight to the collection counter and counts the number of customers picking up Luckin products while recording the video. If a delivery order is picked up by delivery personnel, we count the number of Luckin paper bags picked up by the delivery personnel, knowing that each personnel can pick up more than one order at a time (one order could comprise more than one bag as well, so we might overcount the number of orders). Our result No. of customers picking up Luckin’s products + No. of Luckin paper bags picked up by delivery personnel is a good proxy for No. of orders per store per day. Multiplying the No. of orders by the items per order 1.14, we get the key metric to be verified – number of items per store per day.”<img src=\"https://static.tigerbbs.com/730216b3be7b92a0b90cafccc2ac8dac\" />取样样本的视频截图</p><p>根据初步统计得出，在这批取样样本中，<a href=\"https://laohu8.com/S/LK\">瑞幸咖啡</a>的统计订单量，工作日只有251.2单，周末199.4单，按照工作5天，周末1.79天的系数，加权平均之后，报告作者得出：瑞幸咖啡这部分，头部门店的单天平均订单量只有230单！而在乘以平均每单1.14杯的系数之后，意味着瑞幸咖啡这部分头部门店的平均每单订单量只有263杯，远远少于瑞幸自己披露的19年Q3，总门店平均每门店单天售卖杯数444杯的数据。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/b81e9642ee41c132ee8588d887f47c15\" /></p><h2>取样样本加权统计后的平均单天售卖杯数<img src=\"https://static.tigerbbs.com/a0e69fb7811a9bb94c014fe3e3f833c2\" /></h2><h2>瑞幸自己披露的每季度平均每店售卖单数</h2><p>在上面的取样样本中，我们可以看到一个关键系数，就是每订单售卖1.14杯饮品，那么这个1.14的系数是如何来的呢？</p><p>这就是这个报告第二个牛逼的地方，他们收集了25843张小票，作为统计样本，得出自取每单1.08杯，外卖每单1.75杯，加权平均之后为1.14杯，并在说明了在统计学意义上，5000上小票就能达到95%的置信水平，而他们取样了25000张，将置信水平提高到了99%，认为这一数据非常具有说服力。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/c151e675da6fe7a9003f85fabe945b54\" /></p><h2>小票统计的平均每单杯数，外卖订单占比10%<img src=\"https://static.tigerbbs.com/b95763da38af864353e1023831edd25e\" />收集了来自一万名以上用户，25843张的小票</h2><p>报告作者在收集了管理层交流、第三方报告和部分小票验证后，得出外卖订单不断下降，自取订单不断上升的趋势。估计19年Q3的外卖订单量在10%左右。</p><p>“This trend can be attributed to the decline of delivery order contribution, as people naturally tend to buy more items to meet the free shipping requirement. Through our store visits, we find that the majority pick-up customers only buy one freshly brewed drink, because in most cases, a coupon can only be applied to one of the items in the order, according to Luckin. Per company presentation and management communication, the percentage of delivery orders indeed declined from 61.7% in 2018 1Q to 12.8% in 2019 3Q and further to ~10% in early January.”<img src=\"https://static.tigerbbs.com/c8ccd9fa1abac1da6b09cd90db8a982b\" /></p><h2><a href=\"https://laohu8.com/S/C\">花旗</a>的第三方报告，引用了管理层数据，预估19年Q3，外卖占比10%左右</h2><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3cadec78ea0d49d268058a0a1bb5430b\" /></p><h2>多方数据汇总后，预估的外卖订单占比</h2><p>而且，因为这个小票上拥有的信息实在太多，包括杯数、商品品种、价格、折扣券，实际支付价格等等，报告作者还依据这个小票推出了两个其他信息。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8cb1c62dff08bf9cfdcb619bb1a1daa1\" /></p><h2>小票信息</h2><p>第一，大部分平均单杯价格只有9-10人民币左右，其中只有23%的小票价格超过12-16人民币这个区间，远低于管理层披露的，超过63%的单杯价格超过了APP展示价格的50%，既12-16人民币左右。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a33a974852f8d185a196f9aee2ae287a\" />上面是管理层披露的数据，2019Q3 62.7%的订单价格超过了APP标示价格的50%，下面是25843张小票显示，此数据只有23%</p><p>那么，此时我们就可以看到，这里面有两对不同的变量，一个是瑞幸公布的平均单杯价格12 -16 人民币，以及平均每店单天出杯数400杯左右。而在这份报告中，统计样本取得的数据却是平均单杯价格9-10人民币，以及平均每店单天出杯数263杯。</p><p>前则数据，能够让瑞幸的单店盈利能力达到28.4%，而后者却会导致-28%的亏损。</p><p>“They pointed out, selling at RMB16 per item at 400 items per store per day, the store level profitability can be as high as 28.4%. The lower end of ASP below RMB 12, which is closer to the real case, is somehow omitted in management’s analysis, representing a much more struggling profitability outlook. Under the real case, i.e. 263 items per store per day with net selling price of RMB 9.97, the store level LOSS is at 28.0%,”</p><p>为什么会有这么巨大的差异，报告作者认为瑞幸有采用类似跳号的方式来调整收入，并且知道一些投资者会通过查小票的票号来调研，这正好可以误导他们。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/d4a69a3d43e93b75021f3b229bf8417a\" /></p><p>第二，瑞幸咖啡披露的，其他类产品（坚果、牛奶、面包），在销售总收入中，占比已经高达23%，但是实际上，25863张小票统计出来的数据，其他类产品，占比只有6.2%左右。</p><p>并且，更重要的是，通过增值税税率的对比，发现其他类产品是13%的增值税率，如果按照瑞幸的披露水平，增值税率不可能才6.5%，瑞幸要么财务作假，要么偷税漏税...<img src=\"https://static.tigerbbs.com/5d243c571479c670410ba604369baeb8\" />如果我们回看瑞幸的股价，可以看出股价是从最近一个季度开始启动的，为什么这个时候开始启动呢？因为瑞幸是在最近的一个季度，开始对外报告，2019年Q3，瑞幸实现单店能够盈利这样一种状况的，各方面店铺数据都开始向好，这给了投资者规模经济效应体现的一个假想。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/8f0f81eb33cd1c13fb949c0fe8ad9270\" /></p><h2>瑞幸股价启动时间</h2><p>而上述的报告数据，正好在挑战第三季度的数据真实性，同时，报告作者还通过第三方媒体咨询公司的历史数据比对，发觉瑞幸的营销费用中，在2019Q3的<a href=\"https://laohu8.com/S/002027\">分众传媒</a>投屏广告中，有大量的支出与第三方媒体咨询公司做的行业研究数据严重偏离。由此，他们认为，瑞幸咖啡为了实现在2019Q3的单店盈利指标，将本来属于店铺运营的成本开支，大笔挪入了营销费用当中，造成了瑞幸咖啡单店盈利的假像。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/7829dad1730b3759d40f92792ec3883b\" /><img src=\"https://static.tigerbbs.com/447966dcc76b9a592ea8b9933c7eccc1\" />由上图可以看到，CTR的数据，投屏广告一直都占瑞幸咖啡营销费中的50%-70%左右，但是Q3季度，却诡异的下降到了12%，而且在瑞幸整体营销支持中，投屏广告一直是瑞幸的主要支出，所以报告作者认为，q3季度的单店亏损被挪入了营销费用当中，下面才是他们测算出来的真实数据。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/b4a4dcd11dde9da49c00edcdb8e63573\" /></p><h2>报告统计的单店成本挪入营销成本当中</h2><p>综上，我们可以看到，这份报告在批判瑞幸收入作假上，主要从三个方面来寻找证据，一、门店蹲守取样。二、小票抽样调查 、三、CTR媒体咨询行业数据历史横向对比。</p><p>从这三方面看，我倾向于取样筛选后的门店数据准确，小票抽样调查的平均每单杯数1.14杯可信，CTR历史横向数据对比偏离明显。但是不足之处也有，主要就是门店取样的时间太少，平均只有1-2天。通过小票推测的每杯平均售价9人民币，存在明显的误差可能，我个人觉得10-13人民币或许是一个更准确的数据。</p><p>不过，从抽样的样本调查里面可以看到，大部分取样的城市都是在一二线的头部城市（北上广深成都武汉杭州等等），理论上来说，这部分城市的门店的平均单店单日销售杯数应该远高于全国的平均数据444 杯才对，但是测算出来的数据只有263杯，只占全国平均数的60%。由此，可以大胆的推测，瑞幸的单店盈利数据，可能远没有财报披露的那么乐观。</p><p><b>二、商业模式</b></p><p>整份报告的前半段都在用统计数据，进行推测判断，瑞幸的收入和成本端都有人为操纵的嫌疑，而报告的后半段则是从管理层动机、管理层黑历史、顾客忠诚度、商业竞争环境、激进的加盟策略五个方面来鞭笞瑞幸。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/4580f6da33d7ec8c8eec0bf4c1e10b46\" />关于管理层，其实很多都是老黄历了，瑞幸咖啡从创始开始，就一直备受质疑，扩张速度过快，管理层曾经在神州专车上做过转移上市公司利益的嫌疑，并且创始人陆正耀更不是一个善茬，关于他们的黑历史网上到处都是，跳过。</p><p>从我自己的角度来看，比较值得讲的有两点吧，第一就是瑞幸的管理层通过质押和增发，已经募集完了一轮高额的融资。以陆正耀为首的创始人派系，整体股权质押率在50%左右。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/a7eeea3af6eb8207669f5071d1d5b454\" /></p><h2>创始人派系的整体股权质押率在50%</h2><p>同时，瑞幸咖啡刚刚成功通过增发，募集到了11亿美金，其中有4亿可转债。而增发募资的时候，账上大概有55亿人民币的现金。</p><p>1月12日消息，《电商报》获悉，瑞幸咖啡于日前完成增发并发行可转债，此次募资规模超11亿美元。</p><p>瑞幸咖啡原计划申请后续发行1200万股美国存托股票（ADS），且拟发行4亿美元2025年到期的可转高级债券。但后又增加180股新股，每股发行价为42美元。此外，瑞幸咖啡总融资额绿鞋前9.8亿美元，绿鞋后11.3亿美元。该募资规模超过了其IPO时候的融资，相当于又进行了一次IPO。</p><p>据披露文件显示，此次所融资金将用于店面扩张、市场推广、以及无人零售计划等公司未来一般性投入。在此次交易过程中，瑞幸咖啡管理层和其他初始股东也未出售任何股权。</p><p>总之，瑞幸咖啡的募资速度和他的扩张速度一样快。搞这些钱是做什么呢？管理层披露的是除了日常经营，还有要装无人咖啡机，拓展新品类。</p><p>好吧，无人咖啡机能不能起来我不知道，但是我知道瑞幸肯定是要不断讲新故事的，就像乐视一样，通过调整折旧实现盈利，通过不断讲故事融资，这么一对比瑞幸是不是也有内味了？当然，我不是说未来会有一个下周回国陆正耀，我想说的是，瑞幸在阶段的规模经济下，始终无法实现真正意义上的绝对盈利，那么就只能玩利润换增长的套路。</p><p>而且，希望这么做的绝对不止瑞幸自己一家，做多瑞幸的机构会不会也希望这样呢？在瑞幸的增发方案中，有4亿是可转债的形式，票面利率0.75%，转股价42美元。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/229e3b3ced3aa4c7cc89efffa8db402c\" />按照美国目前五年期国债利率1.32%计算，假设这笔钱不用来买公司债，而购买国债，那么机会成本就是1.32%，其中的利差就相当于可转债的支付成本。也就是说，相当于用0.57%左右的利率成本，去购买了一个行权价在42美元的 Call opiton，当然实际操作中，可能机会成本更高，总的来说，可转债 option 的特性对机构的吸引力还是相当大的。唯一需要防范的是2025年之前，瑞幸不会倒闭，并且具备还款的能力和意愿。</p><p>以上的猜测，是基于瑞幸商业模式不太成功的基础上的，那么去掉阴谋论的视角，我们探讨下瑞幸商业模式成功的可能性有多大呢？</p><p>显然，这份报告里面，从宏观到微观的角度，都不太看好瑞幸能够成功。比如报告认为，中国的咖啡类咖啡因市场极小，远不如茶类饮品摄入量大。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/150ab577c4f4fe733f55b77c8f6bff76\" /></p><h2>咖啡因摄入量来自茶和咖啡的占比</h2><p>比如认为瑞幸的顾客都是强烈的价格敏感型，毫无品牌忠诚度，只要一提价，顾客就会跑掉。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/fc58cc387cfc93e5bf090fe2dbf7a651\" /></p><h2>瑞幸的客情调查</h2><p>还有基于样本统计数据，263杯单店单天销售量，利润率在-7.6%。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/4171844308af20fe3967ef0a8dd12075\" /></p><h2>单店财务模型</h2><p>以及瑞幸在新品类扩张上，面临来自阿里、<a href=\"https://laohu8.com/S/JD\">京东</a>、美团、711、罗森和茶饮料市场的竞争等等。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/95c339345bb01ab3a7cda2ccf030497d\" /></p><h2>2019年瑞幸茶榜上无名<img src=\"https://static.tigerbbs.com/31c478fd4e84b51f9131da072e7088c9\" /></h2><h2>同类产品，其他平台比瑞幸更便宜</h2><p>以上的几点，是报告作者从一个较为专业的产业视角进行的判断，我觉得有一定道理，当然也不排除即便在已有业务失败的基础上，也能够通过融资并购华丽转型，最后成功了呢，毕竟事在人为。</p><p>对于瑞幸这类公司，有时候我比较感性，我不太喜欢这种不注重经营细节，只靠沙盘推演的商业模式吧。想起以前每次在望京SOHO 楼下，看见诺大的瑞幸咖啡店里几乎无人，隔壁的<a href=\"https://laohu8.com/S/SBUX\">星巴克</a>却门庭若市，我就会回忆2015年时，代表公司花了25万人民币，租了一个活动的展台，然后，刚好在我们隔壁不远处，也有一个展台，很显然被租了出去，却一个员工也没来，只有两个孤零零的LOGO放在那里，写着“乐视”。</p><p>最后，放一个13年，同样被浑水做空过的公司——网秦，看到那根红色的大阴线了吗，就是那根阴线，我记忆深刻，一天跌了80%。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/f680a11f2ebbc48f8cfded82854a45ad\" /></p><p>大卫翁按：除了网秦的例子之外，我们同样需要记得，<a href=\"https://laohu8.com/S/TAL\">好未来</a>在被浑水做空后，短暂下跌后迅速恢复并一路上涨。</p><p>其中的差别，自然是好公司和坏公司之间的差距。</p><p>说实话，看完cody的文章，我觉得虽然这份报告的主体部分并非浑水所为，而是一份匿名报告，不过实锤还是比浑水做空好未来时要多一些的。</p><p>那么瑞幸，你究竟属于哪一种公司呢？</p>","source":"lsy1571700905465","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; 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2) The 981 store-days that we successfully executed and presented in the data analysis; 3) The 851 store-days that we visited but failed to record an entire day’s video, reasons including execution failure - asked out by Luckin staff, equipment crash etc. or quality control failure, mostly due to more than 10 minutes of footage missing for an entire day. The failed store-days are not included in the data analysis.”通过他们自己披露的样本，可以看到，这981家店，基本上都是我国的一二线城市，也是瑞幸主要的运营场地，可以说，至少在统计样本上，是比较有代表性的了。第一列是瑞幸所在城市的店，以及商业体的分布状况，第二列是成功取样的981家，第三列是剔除的851家并且，在取样样本里面，还分别选取了工作日和周末两个时间段，来作为分别取样。部分取样样本的时间和出单量在取样样本中，报告作者主要通过定点数人头的方式，来确定单天的订单数，来自取的人，一个人人头算一单，外卖小哥来取的订单，按照小哥提取的包装袋数确定订单，一个纸袋算一单，所以这里面有可能有多出的计算。“For each of the 981 store-days we tracked, our staff usually sits in the store with a direct line of sight to the collection counter and counts the number of customers picking up Luckin products while recording the video. If a delivery order is picked up by delivery personnel, we count the number of Luckin paper bags picked up by the delivery personnel, knowing that each personnel can pick up more than one order at a time (one order could comprise more than one bag as well, so we might overcount the number of orders). Our result No. of customers picking up Luckin’s products + No. of Luckin paper bags picked up by delivery personnel is a good proxy for No. of orders per store per day. Multiplying the No. of orders by the items per order 1.14, we get the key metric to be verified – number of items per store per day.”取样样本的视频截图根据初步统计得出，在这批取样样本中，瑞幸咖啡的统计订单量，工作日只有251.2单，周末199.4单，按照工作5天，周末1.79天的系数，加权平均之后，报告作者得出：瑞幸咖啡这部分，头部门店的单天平均订单量只有230单！而在乘以平均每单1.14杯的系数之后，意味着瑞幸咖啡这部分头部门店的平均每单订单量只有263杯，远远少于瑞幸自己披露的19年Q3，总门店平均每门店单天售卖杯数444杯的数据。取样样本加权统计后的平均单天售卖杯数瑞幸自己披露的每季度平均每店售卖单数在上面的取样样本中，我们可以看到一个关键系数，就是每订单售卖1.14杯饮品，那么这个1.14的系数是如何来的呢？这就是这个报告第二个牛逼的地方，他们收集了25843张小票，作为统计样本，得出自取每单1.08杯，外卖每单1.75杯，加权平均之后为1.14杯，并在说明了在统计学意义上，5000上小票就能达到95%的置信水平，而他们取样了25000张，将置信水平提高到了99%，认为这一数据非常具有说服力。小票统计的平均每单杯数，外卖订单占比10%收集了来自一万名以上用户，25843张的小票报告作者在收集了管理层交流、第三方报告和部分小票验证后，得出外卖订单不断下降，自取订单不断上升的趋势。估计19年Q3的外卖订单量在10%左右。“This trend can be attributed to the decline of delivery order contribution, as people naturally tend to buy more items to meet the free shipping requirement. Through our store visits, we find that the majority pick-up customers only buy one freshly brewed drink, because in most cases, a coupon can only be applied to one of the items in the order, according to Luckin. Per company presentation and management communication, the percentage of delivery orders indeed declined from 61.7% in 2018 1Q to 12.8% in 2019 3Q and further to ~10% in early January.”花旗的第三方报告，引用了管理层数据，预估19年Q3，外卖占比10%左右多方数据汇总后，预估的外卖订单占比而且，因为这个小票上拥有的信息实在太多，包括杯数、商品品种、价格、折扣券，实际支付价格等等，报告作者还依据这个小票推出了两个其他信息。小票信息第一，大部分平均单杯价格只有9-10人民币左右，其中只有23%的小票价格超过12-16人民币这个区间，远低于管理层披露的，超过63%的单杯价格超过了APP展示价格的50%，既12-16人民币左右。上面是管理层披露的数据，2019Q3 62.7%的订单价格超过了APP标示价格的50%，下面是25843张小票显示，此数据只有23%那么，此时我们就可以看到，这里面有两对不同的变量，一个是瑞幸公布的平均单杯价格12 -16 人民币，以及平均每店单天出杯数400杯左右。而在这份报告中，统计样本取得的数据却是平均单杯价格9-10人民币，以及平均每店单天出杯数263杯。前则数据，能够让瑞幸的单店盈利能力达到28.4%，而后者却会导致-28%的亏损。“They pointed out, selling at RMB16 per item at 400 items per store per day, the store level profitability can be as high as 28.4%. The lower end of ASP below RMB 12, which is closer to the real case, is somehow omitted in management’s analysis, representing a much more struggling profitability outlook. Under the real case, i.e. 263 items per store per day with net selling price of RMB 9.97, the store level LOSS is at 28.0%,”为什么会有这么巨大的差异，报告作者认为瑞幸有采用类似跳号的方式来调整收入，并且知道一些投资者会通过查小票的票号来调研，这正好可以误导他们。第二，瑞幸咖啡披露的，其他类产品（坚果、牛奶、面包），在销售总收入中，占比已经高达23%，但是实际上，25863张小票统计出来的数据，其他类产品，占比只有6.2%左右。并且，更重要的是，通过增值税税率的对比，发现其他类产品是13%的增值税率，如果按照瑞幸的披露水平，增值税率不可能才6.5%，瑞幸要么财务作假，要么偷税漏税...如果我们回看瑞幸的股价，可以看出股价是从最近一个季度开始启动的，为什么这个时候开始启动呢？因为瑞幸是在最近的一个季度，开始对外报告，2019年Q3，瑞幸实现单店能够盈利这样一种状况的，各方面店铺数据都开始向好，这给了投资者规模经济效应体现的一个假想。瑞幸股价启动时间而上述的报告数据，正好在挑战第三季度的数据真实性，同时，报告作者还通过第三方媒体咨询公司的历史数据比对，发觉瑞幸的营销费用中，在2019Q3的分众传媒投屏广告中，有大量的支出与第三方媒体咨询公司做的行业研究数据严重偏离。由此，他们认为，瑞幸咖啡为了实现在2019Q3的单店盈利指标，将本来属于店铺运营的成本开支，大笔挪入了营销费用当中，造成了瑞幸咖啡单店盈利的假像。由上图可以看到，CTR的数据，投屏广告一直都占瑞幸咖啡营销费中的50%-70%左右，但是Q3季度，却诡异的下降到了12%，而且在瑞幸整体营销支持中，投屏广告一直是瑞幸的主要支出，所以报告作者认为，q3季度的单店亏损被挪入了营销费用当中，下面才是他们测算出来的真实数据。报告统计的单店成本挪入营销成本当中综上，我们可以看到，这份报告在批判瑞幸收入作假上，主要从三个方面来寻找证据，一、门店蹲守取样。二、小票抽样调查 、三、CTR媒体咨询行业数据历史横向对比。从这三方面看，我倾向于取样筛选后的门店数据准确，小票抽样调查的平均每单杯数1.14杯可信，CTR历史横向数据对比偏离明显。但是不足之处也有，主要就是门店取样的时间太少，平均只有1-2天。通过小票推测的每杯平均售价9人民币，存在明显的误差可能，我个人觉得10-13人民币或许是一个更准确的数据。不过，从抽样的样本调查里面可以看到，大部分取样的城市都是在一二线的头部城市（北上广深成都武汉杭州等等），理论上来说，这部分城市的门店的平均单店单日销售杯数应该远高于全国的平均数据444 杯才对，但是测算出来的数据只有263杯，只占全国平均数的60%。由此，可以大胆的推测，瑞幸的单店盈利数据，可能远没有财报披露的那么乐观。二、商业模式整份报告的前半段都在用统计数据，进行推测判断，瑞幸的收入和成本端都有人为操纵的嫌疑，而报告的后半段则是从管理层动机、管理层黑历史、顾客忠诚度、商业竞争环境、激进的加盟策略五个方面来鞭笞瑞幸。关于管理层，其实很多都是老黄历了，瑞幸咖啡从创始开始，就一直备受质疑，扩张速度过快，管理层曾经在神州专车上做过转移上市公司利益的嫌疑，并且创始人陆正耀更不是一个善茬，关于他们的黑历史网上到处都是，跳过。从我自己的角度来看，比较值得讲的有两点吧，第一就是瑞幸的管理层通过质押和增发，已经募集完了一轮高额的融资。以陆正耀为首的创始人派系，整体股权质押率在50%左右。创始人派系的整体股权质押率在50%同时，瑞幸咖啡刚刚成功通过增发，募集到了11亿美金，其中有4亿可转债。而增发募资的时候，账上大概有55亿人民币的现金。1月12日消息，《电商报》获悉，瑞幸咖啡于日前完成增发并发行可转债，此次募资规模超11亿美元。瑞幸咖啡原计划申请后续发行1200万股美国存托股票（ADS），且拟发行4亿美元2025年到期的可转高级债券。但后又增加180股新股，每股发行价为42美元。此外，瑞幸咖啡总融资额绿鞋前9.8亿美元，绿鞋后11.3亿美元。该募资规模超过了其IPO时候的融资，相当于又进行了一次IPO。据披露文件显示，此次所融资金将用于店面扩张、市场推广、以及无人零售计划等公司未来一般性投入。在此次交易过程中，瑞幸咖啡管理层和其他初始股东也未出售任何股权。总之，瑞幸咖啡的募资速度和他的扩张速度一样快。搞这些钱是做什么呢？管理层披露的是除了日常经营，还有要装无人咖啡机，拓展新品类。好吧，无人咖啡机能不能起来我不知道，但是我知道瑞幸肯定是要不断讲新故事的，就像乐视一样，通过调整折旧实现盈利，通过不断讲故事融资，这么一对比瑞幸是不是也有内味了？当然，我不是说未来会有一个下周回国陆正耀，我想说的是，瑞幸在阶段的规模经济下，始终无法实现真正意义上的绝对盈利，那么就只能玩利润换增长的套路。而且，希望这么做的绝对不止瑞幸自己一家，做多瑞幸的机构会不会也希望这样呢？在瑞幸的增发方案中，有4亿是可转债的形式，票面利率0.75%，转股价42美元。按照美国目前五年期国债利率1.32%计算，假设这笔钱不用来买公司债，而购买国债，那么机会成本就是1.32%，其中的利差就相当于可转债的支付成本。也就是说，相当于用0.57%左右的利率成本，去购买了一个行权价在42美元的 Call opiton，当然实际操作中，可能机会成本更高，总的来说，可转债 option 的特性对机构的吸引力还是相当大的。唯一需要防范的是2025年之前，瑞幸不会倒闭，并且具备还款的能力和意愿。以上的猜测，是基于瑞幸商业模式不太成功的基础上的，那么去掉阴谋论的视角，我们探讨下瑞幸商业模式成功的可能性有多大呢？显然，这份报告里面，从宏观到微观的角度，都不太看好瑞幸能够成功。比如报告认为，中国的咖啡类咖啡因市场极小，远不如茶类饮品摄入量大。咖啡因摄入量来自茶和咖啡的占比比如认为瑞幸的顾客都是强烈的价格敏感型，毫无品牌忠诚度，只要一提价，顾客就会跑掉。瑞幸的客情调查还有基于样本统计数据，263杯单店单天销售量，利润率在-7.6%。单店财务模型以及瑞幸在新品类扩张上，面临来自阿里、京东、美团、711、罗森和茶饮料市场的竞争等等。2019年瑞幸茶榜上无名同类产品，其他平台比瑞幸更便宜以上的几点，是报告作者从一个较为专业的产业视角进行的判断，我觉得有一定道理，当然也不排除即便在已有业务失败的基础上，也能够通过融资并购华丽转型，最后成功了呢，毕竟事在人为。对于瑞幸这类公司，有时候我比较感性，我不太喜欢这种不注重经营细节，只靠沙盘推演的商业模式吧。想起以前每次在望京SOHO 楼下，看见诺大的瑞幸咖啡店里几乎无人，隔壁的星巴克却门庭若市，我就会回忆2015年时，代表公司花了25万人民币，租了一个活动的展台，然后，刚好在我们隔壁不远处，也有一个展台，很显然被租了出去，却一个员工也没来，只有两个孤零零的LOGO放在那里，写着“乐视”。最后，放一个13年，同样被浑水做空过的公司——网秦，看到那根红色的大阴线了吗，就是那根阴线，我记忆深刻，一天跌了80%。大卫翁按：除了网秦的例子之外，我们同样需要记得，好未来在被浑水做空后，短暂下跌后迅速恢复并一路上涨。其中的差别，自然是好公司和坏公司之间的差距。说实话，看完cody的文章，我觉得虽然这份报告的主体部分并非浑水所为，而是一份匿名报告，不过实锤还是比浑水做空好未来时要多一些的。那么瑞幸，你究竟属于哪一种公司呢？","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1303,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":915328715,"gmtCreate":1580729306337,"gmtModify":1704342028300,"author":{"id":"32620807141440","authorId":"32620807141440","name":"小小骆驼","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":7,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"空单走起","listText":"空单走起","text":"空单走起","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/915328715","repostId":"1100456614","repostType":2,"repost":{"id":"1100456614","weMediaInfo":{"introduction":"国金证券传媒与互联网研究团队的公众号。我们是活跃在互联网、传媒娱乐、信息技术市场上的掘金怪盗团，专门寻找宝物，也就是优秀的上市公司或非上市公司。欢迎投资者、业内人士和上市公司与我们联系。","home_visible":1,"media_name":"互联网怪盗团","id":"1093891755","head_image":"https://static.tigerbbs.com/7a468bceacf4427aa893bbe927a9eb89"},"pubTimestamp":1580720066,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1100456614?lang=&edition=full","pubTime":"2020-02-03 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href=\"https://laohu8.com/S/LK\">$(LK)$</a>的报告刚刚问世，就有人发给我。我看了头尾几页，感觉作者下了很多工夫，逻辑严密、材料丰富，看样子公司管理层要花费很多精力去解释了。</span></p>\n<p><span>以本怪盗团团长的能力和资源，尚无法判断浑水做空报告的“证据真实性”；这个问题就留待上市公司公告解决吧，真理越辩越明。但是，有一点我是赞成的：瑞幸咖啡不是一种可持续的商业模式，至少现在不是。对于这一点，我可以用自己的材料证明。</span></p>\n<p><span>本怪盗团团长最不喜欢三种人：</span></p>\n<p><span>1.不玩游戏的游戏股投资人；</span></p>\n<p><span>2.不网购的电商股投资人；</span></p>\n<p><span>3.不喝咖啡的咖啡股投资人。</span></p>\n<p><span>一言以蔽之：不认真的人。不认真的人必将失败——连亲自尝试产品都做不到的人，有什么资格从这种产品的出品商那里赚钱？</span></p>\n<p><span>你也可以选择不赚这个钱。没有人规定你一定要从游戏股/电商股/咖啡股里面赚钱。世界上可能有十万家上市公司，其中一万家具备投资价值，你有充分的选择自由。既然做出了选择，就要付出相应的代价、进行相应的尽职调查；否则就要做好被市场暴打的准备。</span></p>\n<p><span>不认真的人，要被市场老师暴打的</span></p>\n<p><span>今天时间有限，我就集中讨论一个话题吧：瑞幸咖啡真的“便宜”吗？</span></p>\n<p><span>如果你的答案是肯定的，那么你很可能属于下列三种人之一：</span></p>\n<p><span>1.不喝咖啡的人；</span></p>\n<p><span>2.只喝<a href=\"https://laohu8.com/S/SBUX\">星巴克</a>或咖世家的人；</span></p>\n<p><span>3.很少拜访中国的外籍友人。</span></p>\n<p><span>我喝咖啡，我每天一般要喝两杯咖啡，而且不喝速溶咖啡、罐装咖啡。星巴克、咖世家、瑞幸咖啡、麦咖啡、K记咖啡、<a href=\"https://laohu8.com/S/601099\">太平洋</a>咖啡、Greybox、Soloist……我都是常客。我家附近的社区咖啡馆/精品咖啡馆，没有我不知道的。我家里有一部胶囊咖啡机，还有无数挂耳咖啡包。</span></p>\n<p><span>对咖啡价格问题，我还是有发言权的。我就直接说结论吧：瑞幸咖啡不便宜。</span></p>\n<p><span>瑞幸咖啡的投资者老是拿星巴克当靶子，说什么星巴克一杯特调饮品动辄35元，瑞幸咖啡打完折只有14元。他们在各种场合翻来覆去地讲这个观点，我真心是听腻了。</span></p>\n<p><span>好吧，星巴克确实挺贵的，咖世家、太平洋咖啡也挺贵的。但是除了它们，中国还有很多连锁咖啡店啊？还有很多地方卖现磨咖啡啊？你为什么要拿自己的产品去跟市场上公认很贵而且性价比偏低的产品去比呢？那我建议你还不如跟Greybox比，它的手冲咖啡平均一份65元，显得你的价格优势更大。</span></p>\n<p><span>如果我是个中低端白酒厂商，我不能拿自己的酒价跟茅台比，尤其不宜与茅台年份酒比。如果我是个休闲零食厂商，我不能拿自己的饼干价格跟马卡龙比，尤其不宜与法国原产空运的马卡龙比。</span></p>\n<p><span>什么？你说你要颠覆高端咖啡、高端品牌，造反上位成功？做你的春秋大梦吧，先问问市面上现存的中低端咖啡同不同意！</span></p>\n<p><span>我可以轻易列出比瑞幸咖啡便宜、比瑞幸咖啡性价比高、而且随处可以买到的现磨咖啡。我可以一口气列出很多很多。如果你在上海、深圳等便利店文化发达的城市，请搜索“湃客咖啡”：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4e3cd53029c46078a1238e2137f6dcdf\"><span>上海绝大部分全家便利店都有湃客咖啡</span></p>\n<p><span>看到了吗？上海街头到处都有全家便利店，大部分全家便利店都有“湃客咖啡”柜台。湃客咖啡有中杯大杯之分、有美式奶咖之分、有热冰之分，有时候还提供花式咖啡。价格在上面明明白白地写着了。告诉我，这个价格比瑞幸咖啡贵还是便宜？</span></p>\n<p><span>什么？你说你不在上海、深圳，在便利店文化不发达的北方城市，譬如北京？所以你周围没有全家便利店，只有瑞幸咖啡最近抛掷重金租下了一个大店面？所以你一高兴，就“买5送5”地买了一大堆瑞幸咖啡券，觉得自己赚了好几个亿，对吧？</span></p>\n<p><span>你怎么不会换个名字搜索一下呢？北京固然很少有全家，但是有罗森啊，有7-11啊。如果你没搜到，说明你也不是特别爱喝咖啡：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/aef442cc1101f9f02dfcaf9bbbed0d39\"><span>北京罗森的乔雅咖啡，便宜到丧心病狂</span></p>\n<p><span>看到了吗，北京罗森提供的乔雅咖啡，比湃客咖啡还便宜啊。美中不足在于：不是每家罗森都有现磨咖啡，而且北京便利店的密度确实远低于上海。可是，密度再怎么低，也不会比瑞幸咖啡低多少啊。我还没说便利蜂里面的那个自助咖啡，全程扫码或人脸识别，包括要不要加冰也是自助的；价格我忘了，只记得比瑞幸便宜。</span></p>\n<p><span>当然，你还可以争辩说：便利店卖的咖啡逼格不够，没地方坐，品种不全，等等。虽然我不太清楚谁会去瑞幸咖啡寻找逼格和花式品种，但我还是勉为其难地给这种人推荐两个性价比很高、逼格满满的选择。你肯定能在周围社区找到它们，如果没有算我输。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/203271b52c6505cf4f91da602b1dbf5c\"><span>麦咖啡在非早餐时间段的价格</span></p>\n<p><span>没错，就是我们的老朋友——<a href=\"https://laohu8.com/S/MCD\">麦当劳</a>的麦咖啡和肯德基的K记咖啡。其实，瑞幸咖啡就是仿效美国的麦咖啡的商业模式。在这个特殊时期，我特意跑到附近还在经营的唯一一家麦当劳，拍下了咖啡售价。这个价格看起来比瑞幸咖啡（打折后）稍微贵一点，但是请注意：</span></p>\n<p><span>1.要享受瑞幸咖啡的打折价，你必须先充值买券，或者等待大型活动；而上述麦咖啡的价格一年四季都是不变的。</span></p>\n<p><span>2.麦咖啡消费者有专门的座位。没错，就算在用餐高峰期，买了麦咖啡你也可以享受一片优先消费区域，很舒服。</span></p>\n<p><span>3.麦咖啡的“奶精”用的是小杯淡奶，而不是植脂末！我初次发现这一点时，特别惊讶。</span></p>\n<p><span>4.在早餐时段，麦当劳还推出“鲜煮咖啡”，价格便宜到什么地步呢？9-11元，而且现场消费好像还可以续杯。</span></p>\n<p><span>K记咖啡与麦咖啡的产品定位差不多，只是“奶精”用的是植脂末，好像也没有专门的消费区。所以，在可选的情况下，我一般还是首选麦咖啡。</span></p>\n<p><span>那么问题来了：在长期，瑞幸咖啡要打败湃客咖啡、乔雅咖啡、麦咖啡、K记咖啡，有胜算吗？</span></p>\n<p><span>恕我直言，一点胜算也没有。</span></p>\n<p><span>不好意思，瑞幸真的没有胜算</span></p>\n<p><span>首先，瑞幸咖啡以这么低的价格出售是为了尽快获得规模效应，而它的竞争对手已经具备规模效应了。数一下上海的全家便利店有多少？全国的麦当劳又有多少？这些竞争对手不但不需要额外租用场地，甚至不需要新建便利店。</span></p>\n<p><span>其次，在类似的价格下，瑞幸咖啡的口味没有任何优势。湃客咖啡、麦咖啡和瑞幸咖啡都是我经常喝的，如果一定要排序，麦咖啡明显更强，湃客咖啡尚可但是不稳定，瑞幸咖啡最难喝但也不是不可以喝。你可能觉得所有咖啡都是一个味，但真不是。</span></p>\n<p><span>最后，瑞幸咖啡的杀手锏是外送：面价满55元（打折后相当于35元左右）免外送费，这一点确实比竞争对手实惠。所以，现在瑞幸咖啡最大的主顾可能就是懒得下楼的写字楼白领。问题在于，这显然是不可持续的——没有任何物流模式，无论自建还是外包，可以长期承担在大城市里满35元外送不收费的巨额成本。如果你认为可以，建议你自己创立一家物流企业，肯定比瑞幸咖啡赚钱。</span></p>\n<p><span>对了，我也觉得星巴克的咖啡性价比太差，所以已经很久不喝星巴克了。然而，不喝咖啡的投资者最大的误区就是以为中国只有两种咖啡馆——“星巴克”和“瑞幸咖啡”。不是那样的。</span></p>\n<p><span>世界上万事万物，怕就怕“认真”二字。想当然是最靠不住的。祝大家春节快乐！</span></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE 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href=\"https://laohu8.com/S/LK\">$(LK)$</a>的报告刚刚问世，就有人发给我。我看了头尾几页，感觉作者下了很多工夫，逻辑严密、材料丰富，看样子公司管理层要花费很多精力去解释了。</span></p>\n<p><span>以本怪盗团团长的能力和资源，尚无法判断浑水做空报告的“证据真实性”；这个问题就留待上市公司公告解决吧，真理越辩越明。但是，有一点我是赞成的：瑞幸咖啡不是一种可持续的商业模式，至少现在不是。对于这一点，我可以用自己的材料证明。</span></p>\n<p><span>本怪盗团团长最不喜欢三种人：</span></p>\n<p><span>1.不玩游戏的游戏股投资人；</span></p>\n<p><span>2.不网购的电商股投资人；</span></p>\n<p><span>3.不喝咖啡的咖啡股投资人。</span></p>\n<p><span>一言以蔽之：不认真的人。不认真的人必将失败——连亲自尝试产品都做不到的人，有什么资格从这种产品的出品商那里赚钱？</span></p>\n<p><span>你也可以选择不赚这个钱。没有人规定你一定要从游戏股/电商股/咖啡股里面赚钱。世界上可能有十万家上市公司，其中一万家具备投资价值，你有充分的选择自由。既然做出了选择，就要付出相应的代价、进行相应的尽职调查；否则就要做好被市场暴打的准备。</span></p>\n<p><span>不认真的人，要被市场老师暴打的</span></p>\n<p><span>今天时间有限，我就集中讨论一个话题吧：瑞幸咖啡真的“便宜”吗？</span></p>\n<p><span>如果你的答案是肯定的，那么你很可能属于下列三种人之一：</span></p>\n<p><span>1.不喝咖啡的人；</span></p>\n<p><span>2.只喝<a href=\"https://laohu8.com/S/SBUX\">星巴克</a>或咖世家的人；</span></p>\n<p><span>3.很少拜访中国的外籍友人。</span></p>\n<p><span>我喝咖啡，我每天一般要喝两杯咖啡，而且不喝速溶咖啡、罐装咖啡。星巴克、咖世家、瑞幸咖啡、麦咖啡、K记咖啡、<a href=\"https://laohu8.com/S/601099\">太平洋</a>咖啡、Greybox、Soloist……我都是常客。我家附近的社区咖啡馆/精品咖啡馆，没有我不知道的。我家里有一部胶囊咖啡机，还有无数挂耳咖啡包。</span></p>\n<p><span>对咖啡价格问题，我还是有发言权的。我就直接说结论吧：瑞幸咖啡不便宜。</span></p>\n<p><span>瑞幸咖啡的投资者老是拿星巴克当靶子，说什么星巴克一杯特调饮品动辄35元，瑞幸咖啡打完折只有14元。他们在各种场合翻来覆去地讲这个观点，我真心是听腻了。</span></p>\n<p><span>好吧，星巴克确实挺贵的，咖世家、太平洋咖啡也挺贵的。但是除了它们，中国还有很多连锁咖啡店啊？还有很多地方卖现磨咖啡啊？你为什么要拿自己的产品去跟市场上公认很贵而且性价比偏低的产品去比呢？那我建议你还不如跟Greybox比，它的手冲咖啡平均一份65元，显得你的价格优势更大。</span></p>\n<p><span>如果我是个中低端白酒厂商，我不能拿自己的酒价跟茅台比，尤其不宜与茅台年份酒比。如果我是个休闲零食厂商，我不能拿自己的饼干价格跟马卡龙比，尤其不宜与法国原产空运的马卡龙比。</span></p>\n<p><span>什么？你说你要颠覆高端咖啡、高端品牌，造反上位成功？做你的春秋大梦吧，先问问市面上现存的中低端咖啡同不同意！</span></p>\n<p><span>我可以轻易列出比瑞幸咖啡便宜、比瑞幸咖啡性价比高、而且随处可以买到的现磨咖啡。我可以一口气列出很多很多。如果你在上海、深圳等便利店文化发达的城市，请搜索“湃客咖啡”：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4e3cd53029c46078a1238e2137f6dcdf\"><span>上海绝大部分全家便利店都有湃客咖啡</span></p>\n<p><span>看到了吗？上海街头到处都有全家便利店，大部分全家便利店都有“湃客咖啡”柜台。湃客咖啡有中杯大杯之分、有美式奶咖之分、有热冰之分，有时候还提供花式咖啡。价格在上面明明白白地写着了。告诉我，这个价格比瑞幸咖啡贵还是便宜？</span></p>\n<p><span>什么？你说你不在上海、深圳，在便利店文化不发达的北方城市，譬如北京？所以你周围没有全家便利店，只有瑞幸咖啡最近抛掷重金租下了一个大店面？所以你一高兴，就“买5送5”地买了一大堆瑞幸咖啡券，觉得自己赚了好几个亿，对吧？</span></p>\n<p><span>你怎么不会换个名字搜索一下呢？北京固然很少有全家，但是有罗森啊，有7-11啊。如果你没搜到，说明你也不是特别爱喝咖啡：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/aef442cc1101f9f02dfcaf9bbbed0d39\"><span>北京罗森的乔雅咖啡，便宜到丧心病狂</span></p>\n<p><span>看到了吗，北京罗森提供的乔雅咖啡，比湃客咖啡还便宜啊。美中不足在于：不是每家罗森都有现磨咖啡，而且北京便利店的密度确实远低于上海。可是，密度再怎么低，也不会比瑞幸咖啡低多少啊。我还没说便利蜂里面的那个自助咖啡，全程扫码或人脸识别，包括要不要加冰也是自助的；价格我忘了，只记得比瑞幸便宜。</span></p>\n<p><span>当然，你还可以争辩说：便利店卖的咖啡逼格不够，没地方坐，品种不全，等等。虽然我不太清楚谁会去瑞幸咖啡寻找逼格和花式品种，但我还是勉为其难地给这种人推荐两个性价比很高、逼格满满的选择。你肯定能在周围社区找到它们，如果没有算我输。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/203271b52c6505cf4f91da602b1dbf5c\"><span>麦咖啡在非早餐时间段的价格</span></p>\n<p><span>没错，就是我们的老朋友——<a href=\"https://laohu8.com/S/MCD\">麦当劳</a>的麦咖啡和肯德基的K记咖啡。其实，瑞幸咖啡就是仿效美国的麦咖啡的商业模式。在这个特殊时期，我特意跑到附近还在经营的唯一一家麦当劳，拍下了咖啡售价。这个价格看起来比瑞幸咖啡（打折后）稍微贵一点，但是请注意：</span></p>\n<p><span>1.要享受瑞幸咖啡的打折价，你必须先充值买券，或者等待大型活动；而上述麦咖啡的价格一年四季都是不变的。</span></p>\n<p><span>2.麦咖啡消费者有专门的座位。没错，就算在用餐高峰期，买了麦咖啡你也可以享受一片优先消费区域，很舒服。</span></p>\n<p><span>3.麦咖啡的“奶精”用的是小杯淡奶，而不是植脂末！我初次发现这一点时，特别惊讶。</span></p>\n<p><span>4.在早餐时段，麦当劳还推出“鲜煮咖啡”，价格便宜到什么地步呢？9-11元，而且现场消费好像还可以续杯。</span></p>\n<p><span>K记咖啡与麦咖啡的产品定位差不多，只是“奶精”用的是植脂末，好像也没有专门的消费区。所以，在可选的情况下，我一般还是首选麦咖啡。</span></p>\n<p><span>那么问题来了：在长期，瑞幸咖啡要打败湃客咖啡、乔雅咖啡、麦咖啡、K记咖啡，有胜算吗？</span></p>\n<p><span>恕我直言，一点胜算也没有。</span></p>\n<p><span>不好意思，瑞幸真的没有胜算</span></p>\n<p><span>首先，瑞幸咖啡以这么低的价格出售是为了尽快获得规模效应，而它的竞争对手已经具备规模效应了。数一下上海的全家便利店有多少？全国的麦当劳又有多少？这些竞争对手不但不需要额外租用场地，甚至不需要新建便利店。</span></p>\n<p><span>其次，在类似的价格下，瑞幸咖啡的口味没有任何优势。湃客咖啡、麦咖啡和瑞幸咖啡都是我经常喝的，如果一定要排序，麦咖啡明显更强，湃客咖啡尚可但是不稳定，瑞幸咖啡最难喝但也不是不可以喝。你可能觉得所有咖啡都是一个味，但真不是。</span></p>\n<p><span>最后，瑞幸咖啡的杀手锏是外送：面价满55元（打折后相当于35元左右）免外送费，这一点确实比竞争对手实惠。所以，现在瑞幸咖啡最大的主顾可能就是懒得下楼的写字楼白领。问题在于，这显然是不可持续的——没有任何物流模式，无论自建还是外包，可以长期承担在大城市里满35元外送不收费的巨额成本。如果你认为可以，建议你自己创立一家物流企业，肯定比瑞幸咖啡赚钱。</span></p>\n<p><span>对了，我也觉得星巴克的咖啡性价比太差，所以已经很久不喝星巴克了。然而，不喝咖啡的投资者最大的误区就是以为中国只有两种咖啡馆——“星巴克”和“瑞幸咖啡”。不是那样的。</span></p>\n<p><span>世界上万事万物，怕就怕“认真”二字。想当然是最靠不住的。祝大家春节快乐！</span></p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/3d12f820102df1859c1d25e4011ee104","relate_stocks":{"LK":"瑞幸咖啡"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1100456614","content_text":"前天晚上，浑水做空瑞幸咖啡$(LK)$的报告刚刚问世，就有人发给我。我看了头尾几页，感觉作者下了很多工夫，逻辑严密、材料丰富，看样子公司管理层要花费很多精力去解释了。\n以本怪盗团团长的能力和资源，尚无法判断浑水做空报告的“证据真实性”；这个问题就留待上市公司公告解决吧，真理越辩越明。但是，有一点我是赞成的：瑞幸咖啡不是一种可持续的商业模式，至少现在不是。对于这一点，我可以用自己的材料证明。\n本怪盗团团长最不喜欢三种人：\n1.不玩游戏的游戏股投资人；\n2.不网购的电商股投资人；\n3.不喝咖啡的咖啡股投资人。\n一言以蔽之：不认真的人。不认真的人必将失败——连亲自尝试产品都做不到的人，有什么资格从这种产品的出品商那里赚钱？\n你也可以选择不赚这个钱。没有人规定你一定要从游戏股/电商股/咖啡股里面赚钱。世界上可能有十万家上市公司，其中一万家具备投资价值，你有充分的选择自由。既然做出了选择，就要付出相应的代价、进行相应的尽职调查；否则就要做好被市场暴打的准备。\n不认真的人，要被市场老师暴打的\n今天时间有限，我就集中讨论一个话题吧：瑞幸咖啡真的“便宜”吗？\n如果你的答案是肯定的，那么你很可能属于下列三种人之一：\n1.不喝咖啡的人；\n2.只喝星巴克或咖世家的人；\n3.很少拜访中国的外籍友人。\n我喝咖啡，我每天一般要喝两杯咖啡，而且不喝速溶咖啡、罐装咖啡。星巴克、咖世家、瑞幸咖啡、麦咖啡、K记咖啡、太平洋咖啡、Greybox、Soloist……我都是常客。我家附近的社区咖啡馆/精品咖啡馆，没有我不知道的。我家里有一部胶囊咖啡机，还有无数挂耳咖啡包。\n对咖啡价格问题，我还是有发言权的。我就直接说结论吧：瑞幸咖啡不便宜。\n瑞幸咖啡的投资者老是拿星巴克当靶子，说什么星巴克一杯特调饮品动辄35元，瑞幸咖啡打完折只有14元。他们在各种场合翻来覆去地讲这个观点，我真心是听腻了。\n好吧，星巴克确实挺贵的，咖世家、太平洋咖啡也挺贵的。但是除了它们，中国还有很多连锁咖啡店啊？还有很多地方卖现磨咖啡啊？你为什么要拿自己的产品去跟市场上公认很贵而且性价比偏低的产品去比呢？那我建议你还不如跟Greybox比，它的手冲咖啡平均一份65元，显得你的价格优势更大。\n如果我是个中低端白酒厂商，我不能拿自己的酒价跟茅台比，尤其不宜与茅台年份酒比。如果我是个休闲零食厂商，我不能拿自己的饼干价格跟马卡龙比，尤其不宜与法国原产空运的马卡龙比。\n什么？你说你要颠覆高端咖啡、高端品牌，造反上位成功？做你的春秋大梦吧，先问问市面上现存的中低端咖啡同不同意！\n我可以轻易列出比瑞幸咖啡便宜、比瑞幸咖啡性价比高、而且随处可以买到的现磨咖啡。我可以一口气列出很多很多。如果你在上海、深圳等便利店文化发达的城市，请搜索“湃客咖啡”：\n上海绝大部分全家便利店都有湃客咖啡\n看到了吗？上海街头到处都有全家便利店，大部分全家便利店都有“湃客咖啡”柜台。湃客咖啡有中杯大杯之分、有美式奶咖之分、有热冰之分，有时候还提供花式咖啡。价格在上面明明白白地写着了。告诉我，这个价格比瑞幸咖啡贵还是便宜？\n什么？你说你不在上海、深圳，在便利店文化不发达的北方城市，譬如北京？所以你周围没有全家便利店，只有瑞幸咖啡最近抛掷重金租下了一个大店面？所以你一高兴，就“买5送5”地买了一大堆瑞幸咖啡券，觉得自己赚了好几个亿，对吧？\n你怎么不会换个名字搜索一下呢？北京固然很少有全家，但是有罗森啊，有7-11啊。如果你没搜到，说明你也不是特别爱喝咖啡：\n北京罗森的乔雅咖啡，便宜到丧心病狂\n看到了吗，北京罗森提供的乔雅咖啡，比湃客咖啡还便宜啊。美中不足在于：不是每家罗森都有现磨咖啡，而且北京便利店的密度确实远低于上海。可是，密度再怎么低，也不会比瑞幸咖啡低多少啊。我还没说便利蜂里面的那个自助咖啡，全程扫码或人脸识别，包括要不要加冰也是自助的；价格我忘了，只记得比瑞幸便宜。\n当然，你还可以争辩说：便利店卖的咖啡逼格不够，没地方坐，品种不全，等等。虽然我不太清楚谁会去瑞幸咖啡寻找逼格和花式品种，但我还是勉为其难地给这种人推荐两个性价比很高、逼格满满的选择。你肯定能在周围社区找到它们，如果没有算我输。\n麦咖啡在非早餐时间段的价格\n没错，就是我们的老朋友——麦当劳的麦咖啡和肯德基的K记咖啡。其实，瑞幸咖啡就是仿效美国的麦咖啡的商业模式。在这个特殊时期，我特意跑到附近还在经营的唯一一家麦当劳，拍下了咖啡售价。这个价格看起来比瑞幸咖啡（打折后）稍微贵一点，但是请注意：\n1.要享受瑞幸咖啡的打折价，你必须先充值买券，或者等待大型活动；而上述麦咖啡的价格一年四季都是不变的。\n2.麦咖啡消费者有专门的座位。没错，就算在用餐高峰期，买了麦咖啡你也可以享受一片优先消费区域，很舒服。\n3.麦咖啡的“奶精”用的是小杯淡奶，而不是植脂末！我初次发现这一点时，特别惊讶。\n4.在早餐时段，麦当劳还推出“鲜煮咖啡”，价格便宜到什么地步呢？9-11元，而且现场消费好像还可以续杯。\nK记咖啡与麦咖啡的产品定位差不多，只是“奶精”用的是植脂末，好像也没有专门的消费区。所以，在可选的情况下，我一般还是首选麦咖啡。\n那么问题来了：在长期，瑞幸咖啡要打败湃客咖啡、乔雅咖啡、麦咖啡、K记咖啡，有胜算吗？\n恕我直言，一点胜算也没有。\n不好意思，瑞幸真的没有胜算\n首先，瑞幸咖啡以这么低的价格出售是为了尽快获得规模效应，而它的竞争对手已经具备规模效应了。数一下上海的全家便利店有多少？全国的麦当劳又有多少？这些竞争对手不但不需要额外租用场地，甚至不需要新建便利店。\n其次，在类似的价格下，瑞幸咖啡的口味没有任何优势。湃客咖啡、麦咖啡和瑞幸咖啡都是我经常喝的，如果一定要排序，麦咖啡明显更强，湃客咖啡尚可但是不稳定，瑞幸咖啡最难喝但也不是不可以喝。你可能觉得所有咖啡都是一个味，但真不是。\n最后，瑞幸咖啡的杀手锏是外送：面价满55元（打折后相当于35元左右）免外送费，这一点确实比竞争对手实惠。所以，现在瑞幸咖啡最大的主顾可能就是懒得下楼的写字楼白领。问题在于，这显然是不可持续的——没有任何物流模式，无论自建还是外包，可以长期承担在大城市里满35元外送不收费的巨额成本。如果你认为可以，建议你自己创立一家物流企业，肯定比瑞幸咖啡赚钱。\n对了，我也觉得星巴克的咖啡性价比太差，所以已经很久不喝星巴克了。然而，不喝咖啡的投资者最大的误区就是以为中国只有两种咖啡馆——“星巴克”和“瑞幸咖啡”。不是那样的。\n世界上万事万物，怕就怕“认真”二字。想当然是最靠不住的。祝大家春节快乐！","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1192,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":915385002,"gmtCreate":1580723486806,"gmtModify":1704342005049,"author":{"id":"3435375058332778","authorId":"3435375058332778","name":"股神1975在2021","avatar":"https://static.tigerbbs.com/d1f27d8674c5973538427fe4204f3bcf","crmLevel":9,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"陆正耀跑掉了！美证监会应该抓他坐牢","listText":"陆正耀跑掉了！美证监会应该抓他坐牢","text":"陆正耀跑掉了！美证监会应该抓他坐牢","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/915385002","repostId":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Waters）表示：</span></p>\n<p><b><span>在2019年第三季度和第四季度，瑞幸咖啡每店每日商品数量分别夸大了至少69%和88%。</span></b></p>\n<p><span>这份“诊断报告”厚达89页，主要依据是瑞幸咖啡11260小时的门店流量视频，以及25843张小票。</span></p>\n<p><span>有媒体报道，该报告一经面世，瑞幸咖啡股价大跌23%。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fea4ad25d196b6e5c86ba7887dcd78f1\"></p>\n<p><b><span>五问瑞幸，你的身体还好吗？</span></b></p>\n<p><span><a href=\"https://laohu8.com/S/SINA\">新浪</a>美股报道，自疫情爆发以来，瑞幸咖啡的股价已跌去了近三分之一。</span></p>\n<p><span>导致这一震荡的，是武汉肺炎和浑水做空。</span></p>\n<p><span>从绝对量而言，前者对瑞幸咖啡的市值影响并不大。在得知瑞幸咖啡因关闭武汉门店而被减持后，华尔街知名投行KeyBanc分析师Eric Gonzalez就认为：</span></p>\n<p><span>瑞幸在湖北的门店约200家，这个数字占整体比例并不大。他相信，在病毒消退后，瑞幸咖啡将很快恢复。</span></p>\n<p><span>这位分析师甚至认为，这将成为股票的买入机会。即使暂时关停门店为延迟开发等业务，但不会是企业长期健康问题。</span></p>\n<p><span><b>那么，瑞幸咖啡的长期健康到底有没有问题？</b></span></p>\n<p><span>怼上KeyBanc，浑水持反对意见。该机构认为，早在这场疫情之前，瑞幸咖啡就在隐瞒自身企业的健康状态。</span></p>\n<p><span>在浑水提供的那份报告中，大致列出了5点问题：</span></p>\n<p><b><span>第一，瑞幸咖啡的销售数据有泡沫。</span></b><span>以单店单日商品销量为例，瑞幸咖啡2019年Q3至少夸大了69%；2019年Q4可能至少夸大了88%；</span></p>\n<p><b><span>第二，单客购买单量正在下滑。</span></b><span>根据25843张小票判定，目前用户每单购买瑞幸咖啡商品数量为1.14件，低于2019年Q2的1.38件。</span></p>\n<p><b><span>第三，瑞幸咖啡在抬高商品价格。</span></b><span>数据显示，其每件商品的售价至少提高了1.23元。</span></p>\n<p><b><span>第四，谎报营销费用。</span></b><span>2019年Q3的广告支出，瑞幸咖啡至少夸大了150%。</span></p>\n<p><b><span>第五，谎报商品销售结构。</span></b><span>此前，有媒体报道瑞幸咖啡“其他产品”类目营收占总收入的23%。而浑水根据小票统计发现，这个比例仅有6%。</span></p>\n<p><b><span>病态早现端倪</span></b></p>\n<p><span>早在2019年4月，瑞幸咖啡就经历了一次集体唱衰的尴尬。</span></p>\n<p><span>当时天眼查信息显示，瑞幸咖啡将自己在北京、上海、广州、深圳、成都等多地门店的咖啡机、奶箱、粉仓等物品都抵押了。其被担保债权数额为4500万元。</span></p>\n<p><span>尽管官方回应这是“常规融资”，但外界依然开始对瑞幸咖啡的资金链感到担忧。</span></p>\n<p><span>2019年中旬，媒体关于瑞幸咖啡的成本分析铺天盖地。当时比较主流的测算是，瑞幸咖啡快取店设备加上装修大约需要35 万元。这其中包括单价在8-12万元的Schaerer 和 Franke 全自动咖啡机。</span></p>\n<p><b><span>在之后的运营中:</span></b></p>\n<p><span>①单店单月销售6000倍，设备摊薄为2.43元/杯</span></p>\n<p><span>②50㎡单店月租金1.5万元</span></p>\n<p><span>③单店最高人力成本2.2万元</span></p>\n<p><span>④单杯原材料成本1元</span></p>\n<p><span>按这样的假设来计算，我们很容易得出瑞幸咖啡单杯成本——8.3元。</span></p>\n<p><span>而后来有自媒体表示，这个成本其实并没有算上配送费补贴、营销活动成本等。</span><b><span>如果将这些成本均摊到一杯咖啡，其成本大概是10.73元。</span></b></p>\n<p><span>而根据财报显示，2018年瑞幸咖啡销量约9000万杯，单杯收入约8.5元。</span></p>\n<p><span>亏损是必然。</span></p>\n<p><span><b>以暂时亏损换取市场规模，这是互联网“赢家通吃”逻辑下的生存法则，也是瑞幸咖啡在资本一直在做的。</b></span></p>\n<p><span>作为全国规模的零售业态，瑞幸咖啡其实是在通过规模带来资本效益。</span></p>\n<p><span>在规模效应面前，以前其实是<a href=\"https://laohu8.com/S/SBUX\">星巴克</a>。他就像零售界的<a href=\"https://laohu8.com/S/WMT\">沃尔玛</a>，他们都有全球采购的能力，它采购的东西越多则越便宜。</span></p>\n<p><span>那些没有全球采购能力的咖啡馆，在商品价格的竞争力上没有办法与之相比。</span></p>\n<p><span>只是，局限于线下的星巴克，其全球采购能力只能在某个商圈势能。如果一家精品咖啡馆开在这个商圈外1公里，星巴克的规模效应就奈何不了你。</span></p>\n<p><span>但插上线上交易的翅膀，瑞幸咖啡的规模效应可能更大。只要外卖小哥能到的地方，瑞幸咖啡都能够辐射到。</span></p>\n<p><span><b>规模成为瑞幸咖啡在线下的护城河。</b></span><span>美国数据公司Thinknum早在2019年12月16日表示，瑞幸咖啡在华门店数达到4910家，较星巴克同期门店数多出600家。</span></p>\n<p><span>作为一个创立两三年的品牌而言，已然是令人震惊的成绩。但在潜力规模超千亿级、年增速超15%的中国咖啡市场，瑞幸咖啡的市占率还不算“赢家”。</span></p>\n<p><span>欧睿国际曾在2018年统计，目前总体咖啡市场，雀巢市场占有率为22.6%；JacobsDouweEgberts市占率9.6%；星巴克仅占2.5%，与Lavazza并列第三。</span></p>\n<p><span>在铺市场、刷规模这条路上，瑞幸咖啡还有很远的路要走。</span></p>\n<p><b><span>讲故事可以止痛吗？</span></b></p>\n<p><span>在华夏史上，规模入侵最大的蒙古帝国。这个幅员近3500平方公里的国家，打下来真正花了64年。</span></p>\n<p><span>瑞幸咖啡要实现“赢家通吃”的规模效应，就要做好准备打持久战。</span></p>\n<p><span>这场战役，要求瑞幸咖啡拥有充足的弹药和粮草。</span><b><span>这些物资，如果说前期可以靠资本市场砸钱，后期还是需要自己造血输血。</span></b></p>\n<p><span>而做空机构浑水，并不相信瑞幸咖啡有这样的能力。其在报告中提到，瑞幸咖啡用户对价格敏感度高，在降低折扣的同时，增加同店销售额是不可能完成的任务。</span></p>\n<p><span>那么，当下的痛谁来抚慰？当然是资本。</span><b><span>如何让资本供养自己更久一点，这是瑞幸咖啡继续思考的。</span></b></p>\n<p><span>在风云莫测的资本市场，台湾大学的刘顺仁教授说，财报就像一本故事书。但面对那些干瘪数字堆砌的财报，投资人们还是缺少故事。</span></p>\n<p><b><span>瑞幸咖啡是一个讲故事的好手。</span></b></p>\n<p><span>打败星巴克、轻模式开店、小鹿茶、无人零售……就在2020年1月8日，瑞幸咖啡宣布进军无人零售。而在宣布的前一天，瑞幸咖啡还向SEC递交了Form F-1文件，表示公司计划增发1200万股ADS，同时还将发行4亿美元的可转换优先债券。</span></p>\n<p><span>无人零售的故事结局如何，我们无法判定。但在这半年以前，瑞幸咖啡曾高调推出奶茶品牌“小鹿茶”，并开启全国招商加盟。</span></p>\n<p><span>对此，浑水报告表示，瑞幸咖啡在非咖啡产品方面缺乏核心竞争力，上市以来只推出了一代茶饮料，远落后于其他鲜茶品牌。而小鹿茶的加盟模式没有经过直营店至少一年的经营经验，其实也存在风险。</span></p>\n<p><b><span>瑞幸咖啡值多少钱？</span></b></p>\n<p><span>纵观下来，浑水给瑞幸咖啡扣的帽子是：欺诈和商业模式缺陷。</span></p>\n<p><span>但面对一个朝着赢家通吃型的公司发展的品牌，我们也会适当去看看他的前景。</span></p>\n<p><span>就拿<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>来说，一个亏损20年的公司，估值却达到了4800亿美元，而它过去20年大概只有2~3年是阶段性盈利。</span></p>\n<p><span>前阿里卫哲将估值虚高的泡沫部分，分为两种：</span><b><span>一是肥皂泡沫，二是啤酒泡沫。</span></b></p>\n<p><span>肥皂泡沫很可怕，他们要么是用户价值提升基本不成立；要么是即使提升了用户体验，自身的效率却会急剧下降。就像上门按摩、上门洗车一样。</span></p>\n<p><span>啤酒泡沫可以适当有，这大多聚焦在互联网教育、互联网医疗等估值偏高的行业。</span></p>\n<p><span>卫哲说：“我们能接受的啤酒泡沫是多少？去某个酒吧，如果老板给你一杯啤酒，90%是泡沫，那你肯定会说他是黑心老板。但我觉得，啤酒完全没有泡沫可能味道也不好。”</span></p>\n<p><span><b>同样作为一个投资人，卫哲表示，一杯啤酒20%左右的泡沫，是可以接受的。</b></span></p>\n<p><span>这样一来，我们需要给瑞幸咖啡重新估值。企业估值，主要分相对估值法，即PE、PS、PB、PEG、EV/EBITDA等；绝对估值法，即DDM、DCF等。</span></p>\n<pre><code><span>这其中，DCF是一套逻辑上很严谨的估值方法；得出DCF值的过程，就是判断公司未来发展的过程。</span></code></pre>\n<p><span>选用DCF法估值，对瑞幸咖啡这类成长型企业更为公平，结果也可能更科学。</span></p>\n<p><span>由于目前得不到瑞幸咖啡2019年全年数据，我们依旧以2018年的基本数字进行最为保守的估算。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8b33e5c2cbdf5a07b0d319b069501539\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/eaf6eba1cdbfae2b06ec511084636021\"><img 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Waters）表示：\n在2019年第三季度和第四季度，瑞幸咖啡每店每日商品数量分别夸大了至少69%和88%。\n这份“诊断报告”厚达89页，主要依据是瑞幸咖啡11260小时的门店流量视频，以及25843张小票。\n有媒体报道，该报告一经面世，瑞幸咖啡股价大跌23%。\n\n五问瑞幸，你的身体还好吗？\n新浪美股报道，自疫情爆发以来，瑞幸咖啡的股价已跌去了近三分之一。\n导致这一震荡的，是武汉肺炎和浑水做空。\n从绝对量而言，前者对瑞幸咖啡的市值影响并不大。在得知瑞幸咖啡因关闭武汉门店而被减持后，华尔街知名投行KeyBanc分析师Eric Gonzalez就认为：\n瑞幸在湖北的门店约200家，这个数字占整体比例并不大。他相信，在病毒消退后，瑞幸咖啡将很快恢复。\n这位分析师甚至认为，这将成为股票的买入机会。即使暂时关停门店为延迟开发等业务，但不会是企业长期健康问题。\n那么，瑞幸咖啡的长期健康到底有没有问题？\n怼上KeyBanc，浑水持反对意见。该机构认为，早在这场疫情之前，瑞幸咖啡就在隐瞒自身企业的健康状态。\n在浑水提供的那份报告中，大致列出了5点问题：\n第一，瑞幸咖啡的销售数据有泡沫。以单店单日商品销量为例，瑞幸咖啡2019年Q3至少夸大了69%；2019年Q4可能至少夸大了88%；\n第二，单客购买单量正在下滑。根据25843张小票判定，目前用户每单购买瑞幸咖啡商品数量为1.14件，低于2019年Q2的1.38件。\n第三，瑞幸咖啡在抬高商品价格。数据显示，其每件商品的售价至少提高了1.23元。\n第四，谎报营销费用。2019年Q3的广告支出，瑞幸咖啡至少夸大了150%。\n第五，谎报商品销售结构。此前，有媒体报道瑞幸咖啡“其他产品”类目营收占总收入的23%。而浑水根据小票统计发现，这个比例仅有6%。\n病态早现端倪\n早在2019年4月，瑞幸咖啡就经历了一次集体唱衰的尴尬。\n当时天眼查信息显示，瑞幸咖啡将自己在北京、上海、广州、深圳、成都等多地门店的咖啡机、奶箱、粉仓等物品都抵押了。其被担保债权数额为4500万元。\n尽管官方回应这是“常规融资”，但外界依然开始对瑞幸咖啡的资金链感到担忧。\n2019年中旬，媒体关于瑞幸咖啡的成本分析铺天盖地。当时比较主流的测算是，瑞幸咖啡快取店设备加上装修大约需要35 万元。这其中包括单价在8-12万元的Schaerer 和 Franke 全自动咖啡机。\n在之后的运营中:\n①单店单月销售6000倍，设备摊薄为2.43元/杯\n②50㎡单店月租金1.5万元\n③单店最高人力成本2.2万元\n④单杯原材料成本1元\n按这样的假设来计算，我们很容易得出瑞幸咖啡单杯成本——8.3元。\n而后来有自媒体表示，这个成本其实并没有算上配送费补贴、营销活动成本等。如果将这些成本均摊到一杯咖啡，其成本大概是10.73元。\n而根据财报显示，2018年瑞幸咖啡销量约9000万杯，单杯收入约8.5元。\n亏损是必然。\n以暂时亏损换取市场规模，这是互联网“赢家通吃”逻辑下的生存法则，也是瑞幸咖啡在资本一直在做的。\n作为全国规模的零售业态，瑞幸咖啡其实是在通过规模带来资本效益。\n在规模效应面前，以前其实是星巴克。他就像零售界的沃尔玛，他们都有全球采购的能力，它采购的东西越多则越便宜。\n那些没有全球采购能力的咖啡馆，在商品价格的竞争力上没有办法与之相比。\n只是，局限于线下的星巴克，其全球采购能力只能在某个商圈势能。如果一家精品咖啡馆开在这个商圈外1公里，星巴克的规模效应就奈何不了你。\n但插上线上交易的翅膀，瑞幸咖啡的规模效应可能更大。只要外卖小哥能到的地方，瑞幸咖啡都能够辐射到。\n规模成为瑞幸咖啡在线下的护城河。美国数据公司Thinknum早在2019年12月16日表示，瑞幸咖啡在华门店数达到4910家，较星巴克同期门店数多出600家。\n作为一个创立两三年的品牌而言，已然是令人震惊的成绩。但在潜力规模超千亿级、年增速超15%的中国咖啡市场，瑞幸咖啡的市占率还不算“赢家”。\n欧睿国际曾在2018年统计，目前总体咖啡市场，雀巢市场占有率为22.6%；JacobsDouweEgberts市占率9.6%；星巴克仅占2.5%，与Lavazza并列第三。\n在铺市场、刷规模这条路上，瑞幸咖啡还有很远的路要走。\n讲故事可以止痛吗？\n在华夏史上，规模入侵最大的蒙古帝国。这个幅员近3500平方公里的国家，打下来真正花了64年。\n瑞幸咖啡要实现“赢家通吃”的规模效应，就要做好准备打持久战。\n这场战役，要求瑞幸咖啡拥有充足的弹药和粮草。这些物资，如果说前期可以靠资本市场砸钱，后期还是需要自己造血输血。\n而做空机构浑水，并不相信瑞幸咖啡有这样的能力。其在报告中提到，瑞幸咖啡用户对价格敏感度高，在降低折扣的同时，增加同店销售额是不可能完成的任务。\n那么，当下的痛谁来抚慰？当然是资本。如何让资本供养自己更久一点，这是瑞幸咖啡继续思考的。\n在风云莫测的资本市场，台湾大学的刘顺仁教授说，财报就像一本故事书。但面对那些干瘪数字堆砌的财报，投资人们还是缺少故事。\n瑞幸咖啡是一个讲故事的好手。\n打败星巴克、轻模式开店、小鹿茶、无人零售……就在2020年1月8日，瑞幸咖啡宣布进军无人零售。而在宣布的前一天，瑞幸咖啡还向SEC递交了Form F-1文件，表示公司计划增发1200万股ADS，同时还将发行4亿美元的可转换优先债券。\n无人零售的故事结局如何，我们无法判定。但在这半年以前，瑞幸咖啡曾高调推出奶茶品牌“小鹿茶”，并开启全国招商加盟。\n对此，浑水报告表示，瑞幸咖啡在非咖啡产品方面缺乏核心竞争力，上市以来只推出了一代茶饮料，远落后于其他鲜茶品牌。而小鹿茶的加盟模式没有经过直营店至少一年的经营经验，其实也存在风险。\n瑞幸咖啡值多少钱？\n纵观下来，浑水给瑞幸咖啡扣的帽子是：欺诈和商业模式缺陷。\n但面对一个朝着赢家通吃型的公司发展的品牌，我们也会适当去看看他的前景。\n就拿亚马逊来说，一个亏损20年的公司，估值却达到了4800亿美元，而它过去20年大概只有2~3年是阶段性盈利。\n前阿里卫哲将估值虚高的泡沫部分，分为两种：一是肥皂泡沫，二是啤酒泡沫。\n肥皂泡沫很可怕，他们要么是用户价值提升基本不成立；要么是即使提升了用户体验，自身的效率却会急剧下降。就像上门按摩、上门洗车一样。\n啤酒泡沫可以适当有，这大多聚焦在互联网教育、互联网医疗等估值偏高的行业。\n卫哲说：“我们能接受的啤酒泡沫是多少？去某个酒吧，如果老板给你一杯啤酒，90%是泡沫，那你肯定会说他是黑心老板。但我觉得，啤酒完全没有泡沫可能味道也不好。”\n同样作为一个投资人，卫哲表示，一杯啤酒20%左右的泡沫，是可以接受的。\n这样一来，我们需要给瑞幸咖啡重新估值。企业估值，主要分相对估值法，即PE、PS、PB、PEG、EV/EBITDA等；绝对估值法，即DDM、DCF等。\n这其中，DCF是一套逻辑上很严谨的估值方法；得出DCF值的过程，就是判断公司未来发展的过程。\n选用DCF法估值，对瑞幸咖啡这类成长型企业更为公平，结果也可能更科学。\n由于目前得不到瑞幸咖啡2019年全年数据，我们依旧以2018年的基本数字进行最为保守的估算。\n\n有以上数据支撑，下面我们开始正式计算瑞幸咖啡的DCF估值。\n\n加权平均资本成本WACC选择9.5%，则上述自由现金流的净现值（2018年底）为3.08亿美元。\n假设永续增长率为3%，算得终值为82.4亿美元，终值的现值为43.65亿美元。\n最终，瑞幸咖啡的DCF法估值为49.8亿美元。由于基于2018年数据，是媒体以理想状态估算，仅作为交流，不具任何投资建议。\n我们知道，瑞幸咖啡最高市值超过了100亿美元。而截止2020年1月31日（美东时间），瑞幸咖啡的市值依旧高达78.08亿美元。\n这样的泡沫你能接受吗？","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1408,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0}],"essenList":[],"allBottom":false,"essenBottom":true,"topicSource":"Post"}