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中国摩托车行业发展历程：城镇化推动行业发展，政策限摩驱动油转电，玩乐型需求正处成长期。1）上世纪90年代-2007年：行业红利期，1994-2007年CAGR达到12%，成为世界摩托车产销第一大国；2）2008-2011年：国产品牌优势期，年销量平均稳定于2642万辆，伴随城镇化建设与经济快速发展，我国摩托车行业设计、生产及营销体系逐步建立，占全球摩托销量比例超过 50%；3）2012-2015年：油改电替代期，销量平均每年下降204万辆，受禁摩令与油改电影响，摩托车销量持续下滑；4）2016-2020年：结构转型期，平均年销量1679万辆，总量阶段趋稳；伴随国内消费升级趋势，摩托车需求从实用转向休闲玩乐，大排量车型销量保持高速增长。

行业总量阶段趋稳，实用转玩乐。总量阶段趋稳：我国摩托车以通勤需求为主，受禁摩政策、电动两轮车与汽车替代影响，2016年开始，产销量趋于平稳。结构转换：伴随我国居民消费能力提升、理念转变，大排量摩托需求崛起，2022年国产大排量摩托销量达55.3万辆，同比增长66.2%。对标海外国家和地区，大排量摩托车峰值年销量超过10辆/万人，预计我国未来大排量摩托车年销量可达150万辆以上，成长空间大。国内大排量摩托市场持续扩容，单车利润较高，是行业重点发展方向。

行业竞争格局：2021年通路车CR10近50%，大排量摩托快速扩容。行业整体出口占比高，2022年海外销量占比达55%；2022年大排量摩托CR3为41%，受大量新摩企加入影响，相比2020年下降2%，头部品牌产品更丰富、研发实力强，预计未来市场将进一步向龙头企业集中。国产品牌具有性价比优势，与海外品牌错位竞争，在海外和国内的品牌影响力持续提升。

中国大排量品牌崛起之路：国产制造实力+海外摩企合作。国内摩企以常规摩托起家，充分融合海外技术与设计，推出自有玩乐摩托品牌，以较高的性价比，借助短视频平台导流，贴合户外运动、社交、玩乐、个性表达等需求，实现了快速增长；国产头部摩企海外营收占比4-7成。对标海外企业，国产头部摩企在品牌形象、产品设计、技术研发、运营管理等方面快速进步，未来可期。

大排量摩托品牌经营趋势：量增在于市场扩容+性能优、迭代快的产品；价增在于产品结构升级+品牌形象提升；利增在于提价+规模效应。

投资建议与重点关注标的：看好国内大排量摩托需求的快速崛起，渗透率持续提升，且利润空间更高，首次覆盖摩托车行业，给予“推荐”评级。推荐行业龙头公司春风动力、钱江摩托，看好两家公司产品研发创新能力强，品牌持续升级，渠道管理优化，加强海外拓展，充分受益大排量市场的扩容。

风险提示：禁摩限摩政策加码风险；经济下行，需求不足风险；行业竞争格局恶化风险；供应链涨价风险；外汇波动风险；海外需求波动风险；产品推新不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；市场波动，估值中枢下降风险；国内外公司并不具备完全可比性，对标的相关资料和数据仅供参考。

摩托车分类：国产玩乐型摩托性价比高，以二线及以下城市为主要市场

奢侈品vs玩乐消费品：有所重叠，逻辑不同

驱动因素：经济发展催生玩乐、社交需求，政策+产业推动需求落地

摩托市场：国内大排量高速增长，企业积极投入，处于快速成长期

1.1两轮车分类：聚焦中、短距离出行需求，分为实用交通与运动玩乐

1.2发展历程：限摩驱动油转电，内销出口并重，玩乐型需求崛起

1.3行业复盘：城镇化驱动产业起步，限摩推动油改电，消费升级推动玩乐需求

1.4总量推算：参考海外地区，国内大排量摩托峰值销量预计可达10-12辆/万人

1.5产品结构：中排量占据主要销量，大排量车型量价齐升

1.8结构趋势：总量阶段趋稳，大排量玩乐需求快速增长

2.1.1玩乐摩托分类：分为旅行-跑车-都市车，都市车门槛低易流行

2.1.2产品趋势：运动风格+低驾驶门槛+高性价比车型热度高

2.2.1品牌势能：国产品牌价格显著低于海外，提价+技术升级空间大

2.2.2品牌矩阵：传统摩托向自有+进口品牌升级，布局电动持续创新

2.2.3营销平台：短视频推广效果优于其他平台

2.3.1禁摩政策：一线城市严格禁摩

2.3.2禁摩政策：高线城市禁摩程度各不相同，摩托车友好程度差别大

2.4.1营收分布：头部品牌海外收入占比约4-7成

2.4.3海外合作：收购+合资+代工多模式合作，技术+品牌共升级

2.4.5成本结构：原材料成本占比大

2.5.1钱江摩托：国内收入为主，2021年摩托车收入占比提升至94%

2.5.2钱江摩托：费率下降，盈利提升

2.6.1春风动力：全地形车收入约为摩托车两倍，海外占比高

2.6.2春风动力：品牌形象佳，经营能力强，费用下降明显

3.2业务条线：钱江摩托车业务占比、毛利率较高

3.3盈利能力：国产品牌净利率有较大提升空间

3.4费用拆分：重视研发，销售、管理费率持续下降

3.5.1杜邦分析：净利率为ROE变化主要驱动因素

3.5.2杜邦拆解：哈雷戴维森杠杆、净利水平高，推高ROE

4.1重点关注公司及盈利预测：春风动力(首次覆盖）

4.2重点关注公司及盈利预测：钱江摩托(首次覆盖）

完整版63页摩托车行业深度报告联系国海证券研究所全球产业研究团队

证券研究报告：摩托车行业报告：成长中的大排量——两轮车三部曲系列之摩托车

对外发布时间：2023年3月16日

发布机构：国海证券股份有限公司

本报告分析师：

杨仁文，S0350521120001

国海证券全球产业组•两轮车三部曲

▶电动两轮车专题报告：全球化与“油改电” | 两轮车三部曲系列之电动两轮车

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