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白马银枪
2020-11-23

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起底独角兽的估值魔法

估值在远见卓识者看来是经营预期与统计概率的游戏。比如段永平与苹果“金风玉露一相逢”，今年他的说法是，“2011年一月下旬开始买苹果，目前还不到10年，但那以后在美股居然就没再找到过更想买的公司”。估值

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Company比如字节跳动2020年11月投资掌阅，涉足IP源头，它的意义在于打开版权衍生开发的想象力，为未来影视、动画、漫画、游戏等文娱业务条线提供弹药，对抗腾讯控股以阅文集团为主的文娱板块。比如字节跳动2020年5月投资懒熊火锅，进军生鲜便利店，谋局本地生活。并购的同时，字节跳动也孵化产品以及做品牌来进行预期管理，比如2020年4月推出瓜瓜龙英语，这是个对标斑马AI的项目。再比如2020年10月推出的大力教育（大力出奇迹的意思），统筹自主开发、全资收购、投资合作的各种教育产品，像是要发起总攻的样子。值得一提的是，教育、本地生活、医疗等领域的流程很复杂，在字节跳动核心能力“算法、流量、组织能力、高效率商业化”能轻易斩获的边界之外，不一定能取得成功。但新的故事对于资本市场，对于上市前做预期管理提升估值总是好的。瑞幸的“声浪攻势”：从逻辑自洽到“成就伟大”什么是声浪攻势，就是不断的包装概念穿透圈层引导社会声音，一浪接一浪的社会声音，让资本市场看到你的接盘潜力，看到你的用户潜力。关于瑞幸，有哪些声音呢？1）“中国的星巴克”瑞幸的商业故事能讲的逻辑自洽，中国人不喝咖啡不是因为茶文化而是因为经济制约，星巴克太贵，瑞幸低价销售立刻起量。与港澳台比人均杯数看到潜力，低价把潜力变成现实。持续低价的保障在于供应链把控，运营费用把控——开面积较小的自提店、数字化履约将人工成本、设备融资租赁。2）“免费喝咖啡”裂变瑞幸横空出世的时候，差不多等于免费喝，它送很多券给用户，等用户把券用完了，他还要券怎么办？拉新，找他的朋友、他的亲人、他的同事注册成为瑞幸的用户，然后继续喝低价咖啡。这在无形之中培养扩大了用户群体和用户习惯，形成声浪裂变。比拼多多拉用户送100元红包（能提现）的拉新策略感觉还更高级，更有商业意义。3）割洋韭菜的意识形态提到国货之光，现在人们只提完美日记、花西子等国内彩妆品牌。然而在两年前，瑞幸是真正的国货之光——拿贝莱德的投资，补贴国人喝便宜咖啡，对抗星巴克等国外咖啡公司。以上逻辑令意识形态比较强的人倍感兴奋。当时割洋韭菜传播的可是很广的，不过瑞幸最终把韭菜苗连根拔起是我们没想到的。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/a7527f3606c946957a63c8ad2a61da61\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"660\">图2：瑞幸股价“瀑布流”连根拔起韭菜，来源：wind金融终端4）二次创业，值得尊敬的老兵or“骗子”从成立的第一天开始，就有人说瑞幸是“骗子”，很多人都说老陆的瑞幸是个烧钱局，港股的神州租车2016年6月之后股价一条直线半死不活，神州优车与滴滴竞争失败，瑞幸又会好到哪里去？然而还有一部分人认为，创业成功哪有那么简单，应该为老陆的再次创业点赞，他是一名值得尊敬的老兵。anyway，争论的结果是瑞幸成为话题之王。5）唯快不破的上市奇迹天下武功唯快不破，从创立到上市瑞幸咖啡仅用时18个月，它的执行力为人津津乐道。以上，围绕瑞幸咖啡的各种话题确实让资本市场上看到了它的用户潜力：现实中你也能看到，基金经理喝它的咖啡，企业高管喝它的咖啡，白领喝它的咖啡，买菜大妈喝它的咖啡，愤青喝它的咖啡，二次元人群喝它的咖啡……<img src=\"https://static.tigerbbs.com/dc56f4ea4b44c968c999412b454ba9de\" tg-width=\"531\" tg-height=\"296\">图3：送你一杯瑞幸，来源：网络破圈之后，目之所视的用户规模变大，自然而然的会推高相关上市公司的估值，这就是声浪攻势。优秀的声浪操盘手能把石头包装成金子，只有少数人能这样玩市值管理。优秀的PR职能能把公司牛逼之处淋漓尽致的展现出来，这是大多数准备上市的公司都能做到的。理想汽车的4R之PR：成功有效的PR助其价值实现（注：4R即IR投资者关系、AR分析师关系、PR公共关系、RR监管层关系）企业价值实现和市值提升最大的障碍是什么？很多人认为是当前的业绩和能调动的资源，你的公司不赚钱，现金流不稳健，不是行业老大，凭什么享有很高的市值？蔚来是个典型的例子，股价上市后几天冲到13.8美元，然后一路跌到1.19美元，市值磨灭了90%。同行的理想汽车，假设即使和蔚来同期上市（并有一定的交付量的话），我们仍倾向认为它的股价绝不会像蔚来这样惨。因为投资者对两者的认同感，对两者长期价值的判断是完全不同的。无须讳言，当初谈到造车新势力，继而谈到李斌的时候，很多人的认知都是“画饼”。而谈到理想的时候呢？竖起大拇哥，其PR做的实在是太好了，充分的让外界了解这家企业是什么样的，创始人是什么样的。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/c16b1befce4736ea3277675b9e74c2b4\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"719\">图4：李斌（左）和李想（右），来源：网络公关稿里的（现实也差不离）李想：→高一攒电脑写文章投稿挣钱；→高二搞了个惠多网BBS；→高三做个人网站；→没上大学去创业做了泡泡网；→后来创办的汽车之家是行业的绝对龙头且美股上市；→再然后创办理想汽车。2018年那篇《李想：终身成长》流传至今，彻底让人了然其构建优质企业的方法论。投资，投的是未来能产生海量现金流的企业，有个牛逼CEO逻辑清晰的做这件事，投资者还不爽歪歪的呢？类似的案例，还有俨然已成为“哲学、物理学者”的黄峥。上市公司释放的正面信息越多，买入筹码的投资者越多，后者给予上市公司的估值就越高。有个真实的案例：某资深投资人士在一支股票上亏了很多钱，问他如今为什么还持有，他说，“这周跟管市场的副总喝了两顿酒，了解经营策略和公司情况，我更相信股价被极端低估”——刚去看了下股价，比那时又跌了30%多。小米与科沃斯的4R之AR：定性决定价值高低你是房地产上市公司？估值5PE（市盈率）。你是保险上市公司？估值10PE。你是工程机械上市公司？估值15PE。你是TMT上市公司？估值100PE。不同的行业有不同的估值中枢，上市公司被归类如A行业和B行业，估值差距常常可达2、3倍。而上市公司，定性的灵活性很大，所以就存在AR（分析师关系）管理的必要性。<ul><li>比如腾讯控股，按收入和利润分类它是游戏公司，按关键成功要素（驱动公司的源动力，腾讯的是QQ和微信）分类它是社交公司，按资产分类它是投资公司。</li></ul><ul><li>比如小米，按收入分类它是手机公司，按利润分类它是互联网公司，按未来预期分类它是IoT公司。</li><li>再比如科沃斯，相比家电分析师，肯定更欢迎TMT分析师来做估值分析，而且最好是在AI上有心得的分析师。把公司调性从发展初期的低端扫地家用电器，提升到AI驱动的高端扫地机器人。</li></ul>京东数科玩杠杆：1%股份撬动700亿估值你今天去注册个公司，让朋友出资1块钱换0.01%的股份，那这个公司理论上的市值就是1万元。让朋友出资1块钱换0.000001%的股份，那这个公司理论上的市值就是1个亿。是不是很神奇？<img src=\"https://static.tigerbbs.com/53aa2e0a2dd799782293bcf117254057\" tg-width=\"500\" tg-height=\"375\">图6：阿基米德名言，来源：网络这种情况往往发生在一级市场，在成熟的、交投量活跃的证券交易市场很难见到。也就是几年前，投资门槛很高（500万才能入场玩）的新三板，很多挂牌公司成交量小，或者干脆很长时间没有成交量，能看到上午市值5个亿，下午市值25个亿或者1个亿的奇观。wind数据显示，京东数科上市前有两轮PE/VC融资，2018年7月那次投后估值为1300亿元。此后的两年时间，没有机构投资者入场抬估值。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/7bd605d33804414bc967a9babed01aab\" tg-width=\"610\" tg-height=\"834\">图7：京东A轮和B轮投后估值情况，来源：wind金融终端机构不来没关系，京东数科还有“爸爸”，京东2020年2月25日公告：将利润分成权转换为京东数科35.9%的股权，同时向京东数科增资17.8亿元用于收购额外股权，京东将累计持有京东数科36.8%的股权。17.8/(36.8%-35.9%)=1977.8亿元，京东数科估值接近2000亿元。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/4d9cc6b51e7aec31d972a19c11f3159f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"296\">图8：京东公告，来源：SEC网站不到1%的股权交易，让京东数科估值从1300亿元提升到2000亿元，多了700亿元，这操作很精髓有没有？完美日记的营收百米冲刺：国货之光是如何炼成的什么样的营收规模拿什么样的估值，上市前冲收入就是冲估值（只有高段位投资者会不局限于收入增速去全方位评估）。玩法有很多种，拿最近在做IPO的完美日记举例，它们冲收入的方法是疯狂营销+电商购物节超越同行的打折力度。营销费用，2020年完美日记营收32.7亿元，营销费用20.3亿元，占收入的62.1%。你知道，美妆公司毛利率大概70%多（完美日记是60%多），扣掉营销费用基本无了，就是拿钱换量。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/57c6bbf82b4a0537440955ee208ccd0c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"389\">图9：完美日记营销费，来源：招股书冲收入的另一个方法就是电商购物节疯狂打折。就比如说2019年618，其它彩妆品牌折扣率没有低于7折的，中位数差不多是9折，而完美日记你知道几折吗？维恩咨询给的数据是3.6折。通过疯狂打折，完美日记稳住618彩妆TOP10里的第1的名次，国货之光就是这么炼成的。除了完美日记这样的，冲收入还有其它玩法。比如卖家电的卖白酒的消费行业，让经销商压货，以经销商的库存为代价放大自己的收入。另外还有一些违法的野路子，比如通过注册大量壳公司做关联交易，虚增利润欺诈投资人。两点建议：写给用心做公司企业家诸如此类市值管理方法不胜凡举（更有甚者直接和资金勾兑拉升股价），以上大部分招数都略微偏门。真正的市值管理是“价值创造、价值运营（增发和回购等）、价值实现（上面的说的IR）”，最核心的还是价值创造。而顶级的最令人心驰神往的价值创造，我们认为有两点：<ul><li>通过知识产权（主要是专利）布局，形成壁垒，建立“标准”——三流企业做产品、二流企业做品牌，一流企业做标准——如华为，如大疆（诚然大疆仍须进一步追踪观察）。</li></ul><ul><li>通过解决重大难题，提升社会运行的效率，引领产业升级。比如阿里提升商品流转效率，比如恒瑞顶上创新药研发的高地。</li></ul>一家公司完成IPO只是开始，恰恰像马拉松赛跑，开始既重要也不重要，只有坚持到最后的人，才能成为胜利者。","source":"lsy1596593134739","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" 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href=https://mp.weixin.qq.com/s/5xDSQA_kxeyeb-QAYNqvrA>锦缎</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n估值在远见卓识者看来是经营预期与统计概率的游戏。比如段永平与苹果“金风玉露一相逢”，今年他的说法是，“2011年一月下旬开始买苹果，目前还不到10年，但那以后在美股居然就没再找到过更想买的公司”。估值对混沌的人来说是魔法，透视不了本源，只能睁眼看老法师玩弄套路。玩套路这件事，永远比投资者想象的要早，很多上市公司从IPO之前就厉兵秣马，为了IPO及上市之后拿到更高的估值。不过套路的背后，总会留下...\n\n<a href=\"https://mp.weixin.qq.com/s/5xDSQA_kxeyeb-QAYNqvrA\">Web 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Company比如字节跳动2020年11月投资掌阅，涉足IP源头，它的意义在于打开版权衍生开发的想象力，为未来影视、动画、漫画、游戏等文娱业务条线提供弹药，对抗腾讯控股以阅文集团为主的文娱板块。比如字节跳动2020年5月投资懒熊火锅，进军生鲜便利店，谋局本地生活。并购的同时，字节跳动也孵化产品以及做品牌来进行预期管理，比如2020年4月推出瓜瓜龙英语，这是个对标斑马AI的项目。再比如2020年10月推出的大力教育（大力出奇迹的意思），统筹自主开发、全资收购、投资合作的各种教育产品，像是要发起总攻的样子。值得一提的是，教育、本地生活、医疗等领域的流程很复杂，在字节跳动核心能力“算法、流量、组织能力、高效率商业化”能轻易斩获的边界之外，不一定能取得成功。但新的故事对于资本市场，对于上市前做预期管理提升估值总是好的。瑞幸的“声浪攻势”：从逻辑自洽到“成就伟大”什么是声浪攻势，就是不断的包装概念穿透圈层引导社会声音，一浪接一浪的社会声音，让资本市场看到你的接盘潜力，看到你的用户潜力。关于瑞幸，有哪些声音呢？1）“中国的星巴克”瑞幸的商业故事能讲的逻辑自洽，中国人不喝咖啡不是因为茶文化而是因为经济制约，星巴克太贵，瑞幸低价销售立刻起量。与港澳台比人均杯数看到潜力，低价把潜力变成现实。持续低价的保障在于供应链把控，运营费用把控——开面积较小的自提店、数字化履约将人工成本、设备融资租赁。2）“免费喝咖啡”裂变瑞幸横空出世的时候，差不多等于免费喝，它送很多券给用户，等用户把券用完了，他还要券怎么办？拉新，找他的朋友、他的亲人、他的同事注册成为瑞幸的用户，然后继续喝低价咖啡。这在无形之中培养扩大了用户群体和用户习惯，形成声浪裂变。比拼多多拉用户送100元红包（能提现）的拉新策略感觉还更高级，更有商业意义。3）割洋韭菜的意识形态提到国货之光，现在人们只提完美日记、花西子等国内彩妆品牌。然而在两年前，瑞幸是真正的国货之光——拿贝莱德的投资，补贴国人喝便宜咖啡，对抗星巴克等国外咖啡公司。以上逻辑令意识形态比较强的人倍感兴奋。当时割洋韭菜传播的可是很广的，不过瑞幸最终把韭菜苗连根拔起是我们没想到的。图2：瑞幸股价“瀑布流”连根拔起韭菜，来源：wind金融终端4）二次创业，值得尊敬的老兵or“骗子”从成立的第一天开始，就有人说瑞幸是“骗子”，很多人都说老陆的瑞幸是个烧钱局，港股的神州租车2016年6月之后股价一条直线半死不活，神州优车与滴滴竞争失败，瑞幸又会好到哪里去？然而还有一部分人认为，创业成功哪有那么简单，应该为老陆的再次创业点赞，他是一名值得尊敬的老兵。anyway，争论的结果是瑞幸成为话题之王。5）唯快不破的上市奇迹天下武功唯快不破，从创立到上市瑞幸咖啡仅用时18个月，它的执行力为人津津乐道。以上，围绕瑞幸咖啡的各种话题确实让资本市场上看到了它的用户潜力：现实中你也能看到，基金经理喝它的咖啡，企业高管喝它的咖啡，白领喝它的咖啡，买菜大妈喝它的咖啡，愤青喝它的咖啡，二次元人群喝它的咖啡……图3：送你一杯瑞幸，来源：网络破圈之后，目之所视的用户规模变大，自然而然的会推高相关上市公司的估值，这就是声浪攻势。优秀的声浪操盘手能把石头包装成金子，只有少数人能这样玩市值管理。优秀的PR职能能把公司牛逼之处淋漓尽致的展现出来，这是大多数准备上市的公司都能做到的。理想汽车的4R之PR：成功有效的PR助其价值实现（注：4R即IR投资者关系、AR分析师关系、PR公共关系、RR监管层关系）企业价值实现和市值提升最大的障碍是什么？很多人认为是当前的业绩和能调动的资源，你的公司不赚钱，现金流不稳健，不是行业老大，凭什么享有很高的市值？蔚来是个典型的例子，股价上市后几天冲到13.8美元，然后一路跌到1.19美元，市值磨灭了90%。同行的理想汽车，假设即使和蔚来同期上市（并有一定的交付量的话），我们仍倾向认为它的股价绝不会像蔚来这样惨。因为投资者对两者的认同感，对两者长期价值的判断是完全不同的。无须讳言，当初谈到造车新势力，继而谈到李斌的时候，很多人的认知都是“画饼”。而谈到理想的时候呢？竖起大拇哥，其PR做的实在是太好了，充分的让外界了解这家企业是什么样的，创始人是什么样的。图4：李斌（左）和李想（右），来源：网络公关稿里的（现实也差不离）李想：→高一攒电脑写文章投稿挣钱；→高二搞了个惠多网BBS；→高三做个人网站；→没上大学去创业做了泡泡网；→后来创办的汽车之家是行业的绝对龙头且美股上市；→再然后创办理想汽车。2018年那篇《李想：终身成长》流传至今，彻底让人了然其构建优质企业的方法论。投资，投的是未来能产生海量现金流的企业，有个牛逼CEO逻辑清晰的做这件事，投资者还不爽歪歪的呢？类似的案例，还有俨然已成为“哲学、物理学者”的黄峥。上市公司释放的正面信息越多，买入筹码的投资者越多，后者给予上市公司的估值就越高。有个真实的案例：某资深投资人士在一支股票上亏了很多钱，问他如今为什么还持有，他说，“这周跟管市场的副总喝了两顿酒，了解经营策略和公司情况，我更相信股价被极端低估”——刚去看了下股价，比那时又跌了30%多。小米与科沃斯的4R之AR：定性决定价值高低你是房地产上市公司？估值5PE（市盈率）。你是保险上市公司？估值10PE。你是工程机械上市公司？估值15PE。你是TMT上市公司？估值100PE。不同的行业有不同的估值中枢，上市公司被归类如A行业和B行业，估值差距常常可达2、3倍。而上市公司，定性的灵活性很大，所以就存在AR（分析师关系）管理的必要性。比如腾讯控股，按收入和利润分类它是游戏公司，按关键成功要素（驱动公司的源动力，腾讯的是QQ和微信）分类它是社交公司，按资产分类它是投资公司。比如小米，按收入分类它是手机公司，按利润分类它是互联网公司，按未来预期分类它是IoT公司。再比如科沃斯，相比家电分析师，肯定更欢迎TMT分析师来做估值分析，而且最好是在AI上有心得的分析师。把公司调性从发展初期的低端扫地家用电器，提升到AI驱动的高端扫地机器人。京东数科玩杠杆：1%股份撬动700亿估值你今天去注册个公司，让朋友出资1块钱换0.01%的股份，那这个公司理论上的市值就是1万元。让朋友出资1块钱换0.000001%的股份，那这个公司理论上的市值就是1个亿。是不是很神奇？图6：阿基米德名言，来源：网络这种情况往往发生在一级市场，在成熟的、交投量活跃的证券交易市场很难见到。也就是几年前，投资门槛很高（500万才能入场玩）的新三板，很多挂牌公司成交量小，或者干脆很长时间没有成交量，能看到上午市值5个亿，下午市值25个亿或者1个亿的奇观。wind数据显示，京东数科上市前有两轮PE/VC融资，2018年7月那次投后估值为1300亿元。此后的两年时间，没有机构投资者入场抬估值。图7：京东A轮和B轮投后估值情况，来源：wind金融终端机构不来没关系，京东数科还有“爸爸”，京东2020年2月25日公告：将利润分成权转换为京东数科35.9%的股权，同时向京东数科增资17.8亿元用于收购额外股权，京东将累计持有京东数科36.8%的股权。17.8/(36.8%-35.9%)=1977.8亿元，京东数科估值接近2000亿元。图8：京东公告，来源：SEC网站不到1%的股权交易，让京东数科估值从1300亿元提升到2000亿元，多了700亿元，这操作很精髓有没有？完美日记的营收百米冲刺：国货之光是如何炼成的什么样的营收规模拿什么样的估值，上市前冲收入就是冲估值（只有高段位投资者会不局限于收入增速去全方位评估）。玩法有很多种，拿最近在做IPO的完美日记举例，它们冲收入的方法是疯狂营销+电商购物节超越同行的打折力度。营销费用，2020年完美日记营收32.7亿元，营销费用20.3亿元，占收入的62.1%。你知道，美妆公司毛利率大概70%多（完美日记是60%多），扣掉营销费用基本无了，就是拿钱换量。图9：完美日记营销费，来源：招股书冲收入的另一个方法就是电商购物节疯狂打折。就比如说2019年618，其它彩妆品牌折扣率没有低于7折的，中位数差不多是9折，而完美日记你知道几折吗？维恩咨询给的数据是3.6折。通过疯狂打折，完美日记稳住618彩妆TOP10里的第1的名次，国货之光就是这么炼成的。除了完美日记这样的，冲收入还有其它玩法。比如卖家电的卖白酒的消费行业，让经销商压货，以经销商的库存为代价放大自己的收入。另外还有一些违法的野路子，比如通过注册大量壳公司做关联交易，虚增利润欺诈投资人。两点建议：写给用心做公司企业家诸如此类市值管理方法不胜凡举（更有甚者直接和资金勾兑拉升股价），以上大部分招数都略微偏门。真正的市值管理是“价值创造、价值运营（增发和回购等）、价值实现（上面的说的IR）”，最核心的还是价值创造。而顶级的最令人心驰神往的价值创造，我们认为有两点：通过知识产权（主要是专利）布局，形成壁垒，建立“标准”——三流企业做产品、二流企业做品牌，一流企业做标准——如华为，如大疆（诚然大疆仍须进一步追踪观察）。通过解决重大难题，提升社会运行的效率，引领产业升级。比如阿里提升商品流转效率，比如恒瑞顶上创新药研发的高地。一家公司完成IPO只是开始，恰恰像马拉松赛跑，开始既重要也不重要，只有坚持到最后的人，才能成为胜利者。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":555,"commentLimit":10,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false,"reportStatus":false,"symbols":[],"verified":2,"subType":0,"readableState":1,"langContent":"CN","currentLanguage":"CN","warmUpFlag":false,"orderFlag":false,"shareable":true,"causeOfNotShareable":"","featuresForAnalytics":[],"commentAndTweetFlag":false,"upFlag":false,"length":25,"xxTargetLangEnum":"ZH_CN"},"commentList":[],"hasMoreComment":false,"orderType":2}