社区

在行业低谷期，市场迫切需要一场效率革命：即在最短的时间内、用最高效投入，创造出最大的价值。

这，可能也正是当前正在发生的事情。

云顶新耀就是这样一个典型例子。根据其最新发布的财报，得益于多款商业化产品的成功放量，云顶新耀上半年的收入环比增长158%，达到了3.02亿元人民币；在收入增长的同时，基于高效的运营体系，公司在非国际财务报告准则（non-IFRS）标准下的亏损额同比缩窄了35%。

实际上，公司已经实现了商业化盈利，即其毛利润已经能够覆盖商业化的相关支出。

在全球市场中，商业化盈利是生物技术公司能否最终实现盈利的最重要指标。显然，云顶新耀在达成这一目标上已经迈出了坚实的步伐，距离盈亏平衡点越来越近。

云顶新耀重申了其之前的预期目标：首先，维持耐赋康®和依嘉®全年总销售指引，目标为人民币7亿元；其次，维持在2025年底前实现现金盈亏平衡的目标。

换句话说，自2022年实施改革以来，云顶新耀仅用2年时间就实现了商业化盈利，并有望在3年内实现盈亏平衡。

虽然云顶新耀并非“效率革命”的发起者，但它正在推动这场革命走向更加激烈的阶段。

/ 01 / 诠释“三最”

确实，云顶新耀用行动，成功的诠释了“三最”理念。

“最短的时间”指的是，自2022年以来，云顶新耀开启转型变革之路仅2年时间；“最高效投入”指的是，在人员、资金投入方面，云顶新耀并非创新药领域最激进的企业。

然而，云顶新耀却能够取得“最大的成就”，在18A企业中独树一帜。具体来看，“成就”在以下几个方面得到体现：

• 不到2年，3款商业化产品

在不到2年的时间里，云顶新耀成功收获3款产品上市，其中耐赋康®、依嘉®已经正式商业化，伊曲莫德已在中国澳门获批，并预计于2024年下半年在部分大湾区医院上市。预计不久将迎来第4款药物——头孢吡肟-他尼硼巴坦的申报上市。在国内，能够达到这一成就的创新药企实属罕见。

云顶新耀不仅能推动多款产品上市，还能实现产品上市即快速放量。上半年，依嘉®销售额达到1.342亿元，覆盖了300多家医院。依嘉®覆盖的患者数量环比增长300%，医院准入增加75%，显示其强劲的增长势头；

耐赋康®在大陆上市销售仅2个月，销售额就达到了1.673亿元，超越了许多重磅肿瘤药物的表现。

• 成长逻辑切换，进入“双轮驱动”轨迹

同时，公司战略成功升级，从以引进为主转变为“引进+自研”的双轮驱动。

8月份，公司针对实体瘤的mRNA肿瘤疫苗EVM16已经启动IIT研究。该研究由北京大学肿瘤医院和复旦大学附属肿瘤医院发起，是EVM16开展的首次人体试验，进度相比于预期提前。

同时，云顶新耀拥有全球权益的BTK抑制剂EVER001也在加速推进，预计将在下半年公布针对原发性膜性肾病的1b期临床数据，预计明年进入2期临床。

全球权益产品的推进，意味着公司拥有了更多的潜在拳头产品。

例如，与全球大部分BTK抑制剂不同，EVER001分子采用共价可逆的思路，选择性高，结合能力好，在靶和脱靶毒性都比较低，因此在自免领域具有极大看点。目前，EVER001针对的原发性膜性肾病，仅中国市场患者规模就达到200万，全球患者规模远远超过这个数字。而现有治疗手段局限性较大，不仅有很高的副作用，并且超过30%的患者对现有标准疗法没有应答，达到缓解的患者也有很高（30%）的比例会复发，对新疗法的需求极为迫切，这无疑是EVER001的潜在机遇。

但更重要的是，这意味着云顶新耀成功实现了成长逻辑的切换。毕竟，相比于引进管线，自研产品拥有全球权益，利润更丰厚，对应的预期更高。

并且，云顶新耀也能够在自研分子早期阶段就实现出海合作，从另一层面来为公司创收。鉴于云顶新耀过往突出的BD能力，这一节点的实现可能会超预期。

显然，成长逻辑实现切换的云顶新耀，给市场带来了更多期待。

• 光速实现商业化盈利，论证商业模式可靠

事实上，在第一个完整的商业化年度，云顶新耀就有望实现商业化盈利，因为上半年已经达成这一成就：上半年公司毛利润为2.31亿元，覆盖了销售费用（2亿元）。

对于药企而言，销售端是利润中心，而研发和管理支出则更多是成本中心。如果销售环节无法实现规模效应和可观利润，那么商业模式自然难以成立。

因此，商业化盈利是Biotech公司最终能否盈利的最重要驱动指标。

参考全球市场，实现这一目标并不容易，既需要有现象级的重磅品种，也需要强大的商业化能力。

云顶新耀以“光速”证明了自己的销售能力，也证明了即便在当前国内市场面临诸多压力的情况下，它已经具备了可靠的商业模式。在双轮驱动的逻辑下，其必然能够带来更多惊喜。

/ 02 / 聚焦与高效

在商业世界中，任何“不确定”的增长背后，都源于“确定的”努力。要实现超越，就要在直路上加油，实实在在地提升核心竞争力，凭实力取胜。

云顶新耀的发展历程正是如此。回顾其历程，成功的秘诀可以概括为两点：聚焦与高效。

• 战略、管线双聚焦，兼顾速度与爆发力

聚焦，需要从两个层面来理解。

第一，聚焦核心管线，即精简项目，确保研发效率。过去两年，云顶新耀的核心战略是“瘦身”，放弃一些预期不高的管线，例如上半年终止了mRNA新冠疫苗的研发。

虽然这可能带来短期的阵痛，例如因减值造成亏损暂时增加，但实际上这是为了更稳健的前行。正因如此，云顶新耀的核心管线在上半年取得了显著进展。

第二，聚焦蓝海战略，确保了商业化后能快速放量，以及更高的盈利潜力。所谓蓝海，指的是存在巨大未满足临床需求的领域。

以耐赋康®所处的IgA肾病领域为例，国内有超过500万患者，但在耐赋康®获批前，尚无针对性疗法，主要依赖RAS抑制剂的支持性治疗和全身免疫抑制剂，均为超适应症使用，不能改变疾病进展。正因如此，耐赋康®上市后迅速成为畅销产品。

上半年毛利率为76.6%，如果不计无形资产摊销，毛利率实际上达到了83%。而且云顶新耀公布的数字已经包括了给合作伙伴的销售分成。

这表明，随着销售额的持续增长，云顶新耀的规模效应正在显现。这一毛利水平已经与那些以自研为主的biotech公司相媲美，显示了公司出色的盈利能力。

• 人才组织、运营战略双高效，创造最大价值

战略愿景的价值是一回事，能否实现则是另一回事。云顶新耀之所以能够快速崛起，关键在于能够通过高效的方式，实现聚焦战略的预期。而高效的特点，主要得益于两点：

其一，高效的人才组织。战略转型的云顶新耀，还通过重塑以“创业”精神为核心的企业文化，凝聚人心、提升战斗力。

这种创业文化可以概括为“亲力亲为，自我驱动，务实高效，结果导向”。虽然云顶新耀已经走过了最初的创业阶段，但其创业文化的精髓在于，不在于人多，而在于如何将最多的资源集中投入到研发和商业化。

其二，高效的运营战略。与高效人才组织相匹配的，是高效的运营战略。一些企业在药物商业化上采取人海战术，虽能在短期内实现增长，但效率不高。

云顶新耀不同的是，针对每一款药物，都会根据市场特点制定特定策略，以实现事半功倍的效果。

例如，依嘉®的销售团队虽然只有120人左右，但专注于国内前300家核心三甲医院，这种有针对性的覆盖策略，能够以最短时间覆盖更多患者。上半年，依嘉®覆盖的患者数量环比增加了300%以上。

而耐赋康®的商业化方面，云顶新耀采用“线上+线下”相结合的创新商业化方式。这使得公司基于约120人的销售团队，就能够覆盖500家医院，挖掘60%以上的市场潜力。

运营效率，也在云顶新耀上半年的财报中得到了体现：与去年下半年相比，公司运营费用占收入的比重大幅下降249%。这表明云顶新耀在降本增效方面取得了实效，说明公司有能力通过精细化管理实现有质量的增长。

正是得益于聚焦与高效，云顶新耀能够在最短的时间内、用最少的资源，创造出最大的成绩。

/ 03 / 后劲十足挑战新高度

当然，创新药企的成长并非一蹴而就，而是一个持续发展的过程。云顶新耀仍然年轻，其探索也将继续。在未来的发展中，云顶新耀有可能为行业提供更多的启示和经验。

目前来看，云顶新耀的增长势头还将继续加速。无论是耐赋康®还是依嘉®，放量都是可以预期的。

• 耐赋康®、依嘉®，两张放量明牌

以耐赋康®为例，其商业化时间尚短，渗透率的提升将是一个长期过程。而在下半年，两个催化剂将加速这一进程：

首先是医保谈判。目前，耐赋康®已纳入医保药品目录初审，且为独家品种。鉴于其进入医保的可能性很大，这将进一步增强该药物的可及性和可负担性；

其次，耐赋康®预计将被纳入2024年修订版的改善全球肾脏病预后组织（KDIGO）指南，以及中国首部IgA肾病指南，推荐作为有疾病进展风险的IgA肾病患者的一线治疗药物。

依嘉®的继续放量同样可以预期。一方面，云顶新耀在商业化层面持续发力，通过增加自主销售团队和加强核心医院的覆盖力度，以及通过CSO模式扩大覆盖范围；

另一方面，依嘉®研究数据的公布，也为其临床放量提供了重要支撑。

例如，最近发布的“依拉环素（即依嘉®）临床应用综合评价项目”中期报告，论证了依嘉®对亚胺培南、美罗培南等现有核心抗生素耐药的患者，仍有高应答率、效果好、安全性高的特点。

在ICU和血液科，感染如果控制不当，病情可能迅速恶化。依嘉®在不同患者人群中临床使用的真实世界数据，为医院和医师提供宝贵的参考，与必然有望扩大依嘉®在临床治疗中的使用，为更多患者带来福音。

• 继续降本增效，迈向盈亏平衡点

也正因此，云顶新耀维持耐赋康®和依嘉®全年总销售指引人民币7亿元的目标。与此同时，云顶新耀的高效体系还在继续升级。

公司一直强调，未来云顶新耀的战略核心，是“升级、融合、转型”。“升级”是能力、体系、成长型思维的升级；“融合”是前后台和上下游的融合；“转型”就是结果导向、效率优先，成为领先的生物制药公司。

这也表明，云顶新耀并未满足于目前的成绩，对于自我进化和持续改进的追求从未停歇。云顶新耀设定的2025年底前实现现金盈亏平衡的目标，并非无的放矢。

某种程度而言，云顶新耀为业界树立两个“标杆”：

其一，即使看上去已经达到远超行业的高效率，中国biotech企业仍能在研发及商业化环节，进一步提升效率；其二，重视效率和聚焦，中国biotech运营效率的极限会超乎所有人想象。

对于所有仍在探索的中国创新药行业来说，这些经验可能是极为宝贵的，类似于武林中至高无上的秘籍。

$云顶新耀-B(01952)$