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有朋友问我最近没有更新是不是被小黑屋了，其实不是的，我只是和虎先锋较量了太久而已 我今天想讨论下面几个问题 - Jacksonhole会议上联储对经济的看法和之后的可能走势 - 美股对冲基金和公募基金，快钱和真钱对于美国市场的看法 - 黄金和铜此时的投资思路 Jacksonhole：降息确定 在这次会议上，联储确认了此时此刻就是改变货币政策的时候，换句话说，从2022年4月开始至今的加息周期，变成了降息周期。 在开始讨论其他的事情之前，我想说的第一个事情是，在联储加息的时候觉得联储不会鹰派，和在联储降息的时候觉得联储不会鸽派，是两个最经典的错误。 市场基本上很少预测准趋势 经济的趋势性是很强的，所以当通胀走高的时候，需要遏制通胀的努力往往超乎想象，反过来，当通胀走低的时候，需要遏制通缩的努力亦然。所以在这种时候，一个基本可以确定的事情，如果你相信市场“交易”出来的利率趋势，大概率你就会错。你可以相信说不需要那么多降息经济就可以软着陆，你也可以相信需要超预期的降息，经济还是会硬着陆。但如果要我选，市场共识预期是我最不愿意相信的那个数据点。 这背后有很多市场机制和人性的问题，但这不是今天讨论的问题。 所以第一个事情，我们现在在降息周期了，这个东西和加息周期一定是不同的，联储的降息周期一般是很多资产的机会，如果软着陆，95-98年科技股有波折但会继续涨，2000-2001是中国的机会，2008-2009开启了移动互联网的十年周期，2020-2021年是通胀和财政的机会。我很相信几年后我们回过头看今天，一样会有很多好机会。 总结一下第一点：在降息周期，不要低估从加息到降息的变化，不要假想什么事情都没有变，此时可能是很多资产的拐点，也是最值得研究的时候。盲信市场共识或者不信市场改变都会犯下错误 那么第二个问题在于，从2022年到2024年，联储自己是怎么看这两年的，他们的决策思路到底是什么。一方面我的确不相信很多美国经济数据，但另一方面，如果数据只是决策的结果，那么决策的依据就很重要了。鲍威尔在Jacksonhole也坦承过去对于经济的判断有错误。那么具体是哪些地方呢？我觉得是两个联储没有话语权的方面 - 地缘政治和战争带来的财政支出 - 除了战争的财政支出和债务上限 简单来说，联储对于一个采取扩张财政政策的美国来说，没有太多话语权，这其实是一个硬币的两面，因为大洋对岸，人行对于不进行扩张财政政策的财政部也没有太多话语权。这种无奈在历史上无数次发生，在战时经济里面，市场和货币当局就是为了战争融资的工具。而我们现在，就正处在战争中，（这一点我真的希望读者们能多一份警醒。生存从来不是一种与生俱来的权利，一百年前我们的先人就必须为了生存而搏斗，我当然希望大家的一生都是岁月静好，但很多时候，必须做好最坏的准备，才能有一个勉强过得去的结果） 所以当我们往前看，地缘政治和财政支出的不确定性依然非常大。我可以很简单举出两个完全不同的情景 - 共和党专注国内，战争停息，支出降低。商品的地缘溢价和战争财政支出一起降低 - 民主党专注海外，战争持续，支出持续，商品的地缘溢价和战争的财政支出持续 我觉得这种地缘和财政的不确定性，是2022年联储自己判断中的短板，也是他们承认失误的地方，往未来去看，也会是联储Data Dependent的选择。 - 我自己觉得如果共和党胜选，明年联储降息更快应对财政的退坡和通胀的退潮 - 如果民主党当选，那么明年甚至都有继续加息+宽财政的可能 在这上面的基础上，还有两点。第一是需要考虑众议院的归属，第二是中国的很多经济政策会跟着这个走。 落实到思路和策略上 - 如果共和党胜选，我会觉得有一些风险以及可能的抄底机会，我会期待一些流动性风险导致黄金的大跌，或者一些经济风险导致铜回到8000美元，12月和明年的VIX也可以考虑。中国资产可能到时候会有一个低点的反转。 - 如果民主党胜选，我会对风险的程度看得小一点，对利率会看得更高一点，二次通胀的概率会加大 当然这是很粗糙的策略，具体的细节还需要很多细化，但好在还有一点点时间。 Hedge Fund和Mutual Fund 本来上周就要写美股的。但晚了一周问题也不大，这两个群体放在一起其实很有意思。 简单来说，对冲基金减持了科技股，也减持了可选消费，把周期股的部分仓位挪到了金融和工业上，同时增持了医药。 公募基金减持了周期，增配了公用事业和通讯，也减持了科技股 其实这是可以多多少少理解的。 M7有点贵大家都知道，所以大家都减持了这个不谈。 首先说对冲基金。首先美国现在市场的宽度即便有了一点好转，但依然非常窄，这也是被很多人诟病的，宽财政+紧货币对于大公司友好，对小公司不友好。所以美国对冲基金的持仓拥挤度在7月初是极其拥挤的，全历史最高 从这几个图里面，我们看到的是 -增持生物医药：经典的降息交易 -房地产：之前介绍过美国的房地产可能是一个很有趣的机会 -减持科技股：这个应该是之前巴菲特卖苹果那一波的时候一起卖下来的，现在可能也有一些回补了 - 半导体低配+减持：全球半导体周期看起来摇摇欲坠 - 汽车：车贷已经很垃圾了，可选消费因为美国财政对于补贴的退坡都是承压的。这个在上一篇文章里面写了 - 油气从低配开始增持：宏观利空慢慢消失，地缘政治树欲静而风不止，快钱买一点我也可以理解。 - 银行，保险：我觉得这个其实也是做陡曲线的交易，短端利率走低的同时，看经济不失速长端利率维持 所以总结一下就是，对冲基金快钱还是比较看一个软着陆，对大宗商品保持了仓位，然后降息的弹性标的也买了，之前减持了科技股后面估计也回补了。这个很符合对冲基金的特色，追求弹性，手快，会稍微抢跑一点点 而公共基金则是另一个情况 - 增持生物医药：经典的降息交易 - 对地产的看好：同上 - 减持周期：这是做现实不做预期的做法。其实都没错，很多大资金是要看到通胀的拐点才会加周期配置的。不会和对冲基金那样看到降息去提前博弈。当然，这就是为什么一个叫快钱，一个叫真钱的原因。 把两者放在一起，除了一个做预期一个不做预期，展现的全图景就是，这是降息+兑现浮盈的交易。 把之前趋势最强的东西止盈，然后买一些降息时候的品种，生物医药，必选消费，公用事业。然后周期的分歧很大。这个和之前的经济分析是能对得上的，我觉得鲍威尔讲的那个经济故事，是被美国市场接受了的。当然，后面选举和财政，地缘不确定性，会决定目前Q2的调仓到对不对。 金和铜的思路 我想通过前面的经济分析，和美国对冲基金，公募基金对于周期的看法，大家会发现，无论是从经济上，还是从持仓上，周期都是现在分歧很大的一个东西。 所以我第一个建议是，如果你不是周期很熟悉的选手，就不要在降息刚发生的时候买铜，在参与降息后黄金的行情的时候也要十二分小心。 因为现在这个时候，并不是黄金和铜最好的投资时间点，今年很可能最好的黄金和铜交易机会就是今年3-5月那一波，明年可能这两个品种有一个会有不错的表现，但现在是很困难的。 所以我稍微细致一点，介绍一下这东西为什么难，以及现在如果实在要搞点事情，怎么可能是合理的做法。 黄金：降息后到底是软着陆还是硬着陆没有定数，机构和ETF的持仓会冲突 经济上黄金看不清到底后面是软着陆还是硬着陆，任何预期的回摆和扩散都会带来不小的波动。而且降息前后一般就是机构减仓ETF增仓的时候，此时此刻还有央行购金的不确定性，以及降息时候新兴市场的不稳定。可以说，现在黄金的干扰因素是很多的。 所以如果你之前是3月份就买了黄金，在2080-2200的位置买，那现在可能是可以拿到降息的时候再看看的，因为我估计黄金的回撤不会超过10%，等于是用今年不赚钱的风险，换一个风险超预期黄金再大涨一波的机会。这个机会我自己是愿意去做的，当然你可以调节自己的仓位。这个就是见仁见智的事情了。但有一点，此时你看好黄金，就是觉得后面的风险要超过联储目前的判断。这个事情的概率要我拍脑袋我觉得可能是30%-40%的概率。 如果你想在降息发生后追黄金，那你只有一个逻辑，就是你真的不看好美国软着陆。那么这种时候黄金的波动是不小的，我会建议按照10%的最大回撤去测算，因为你看的就是硬着陆，在硬着陆前后发生流动性风险的概率是不小的，而且如果你看到软着陆就要及时跑路。 而且这种时候，你其实没法去买股票，因为黄金股票在硬着陆的时候，因为基本面和流动性的原因一般表现很令人失望。 在交易的节奏上，警惕机构持仓太高（例如Comex净多头超过20甚至25万），警惕SPDR的连续资金流出。 总之，现在你要买黄金，你必须是相信后面降息是超预期的，央行购金是持续的，同时机构对软着陆的信念会慢慢动摇。我不是说这些不可能，事实上我自己也觉得这是有可能的，但搞清楚再决定。然后保持灵活。 铜：距离成本和催化都不近 如果看到铜价只有8000美元，我肯定愿意做多，如果看到美国软着陆成功了，我肯定也愿意买铜。那么现在的问题是铜在两者之间。而且要明白，铜和黄金比起来，更像一个风险资产，所以从避险的角度，即便黄金都是净多头，没太多避险属性，在风险的时候，他的买盘也肯定比铜多，卖盘比铜少，所以如果说在黄金上要小心，在铜上面就是要更小心。 我自己觉得铜的期货在这种时候的风险是不可知的，因为黄金好歹还经常在10%的回撤找到支撑，铜如果遇到大风险是可以击穿现金成本的，那就没有任何测算的意义了。 所以如果你买铜，就意味着你看软着陆，而且即便如此，我觉得铜的股票也比铜的期货好。真的看错了，拿着铜的股票你还是睡得着的。 最后我想总结一下 - 此时此刻，如果你之前没有金和铜的浮盈，我觉得现在并不是黄金和铜最好投资的时候，黄金的最好的买点是利率开始走低，而现在十年期利率已经不高了，你可以说它会继续走低，但空间要继续打开需要经济持续走弱。铜最好的买点是经济开始复苏，最好是中美共振。此时还没有看到 - 如果你一定要相信自己，坚定看硬着陆，那你买黄金也不要重仓，有些时候在硬着陆发生的时候，你看对了，黄金也会有10%的波动，可以把所有重仓的人洗出去。如果你坚定看软着陆，买铜也是股票比期货好。股票无所谓的，如果是发生这种硬着陆的风险导致铜的股票大跌，你也没必要止损的。 这很符合我自己的体会和经验，经济和市场参与者都显示黄金和铜目前没有明确的趋势，但往往也就是这种时候，后面会孕育大的趋势，因为多空博弈很充分很激烈。 但其实这种时候是很难赚钱的 这个白线的点是上一次2019年7月降息时候的黄金位置，后面你看图会觉得这不就是一个上涨中段么？但第一，这是一个经典的危机，2019年后降息因为Covid是降息到了0，且伴随了大量财政刺激的。并且从2019年8月开始，到2020年8月，这12个月黄金经历的叙事逻辑和波段是非常多的，少有人可以从2019年7月31号降息时候，一直拿到最高点。 如果说黄金这个期货你还可以想想办法拿住 铜是基本没有可能撑过疫情的。这也是2020年之后我给自己说，以后在降息周期去看软着陆，也一定不要买期货的铜，我记得2019年下半年到2020年最惨的时候，铜的股票也跌了20-40%，但如果你拿的是期货，从48000到35000是基本没有可能活下来的。 所以还是那句话，此时此刻，我们距离后面金和铜的可能机会越来越近，软着陆的铜，硬着陆的金。这个东西总会有一个结果，此时此刻可能小心谨慎是很重要的，倒在黎明前就会有点伤心了。 好了，天命人又要去敲妖怪的头了