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href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>，但亚马逊与其他巨头之间的关系相对单纯，限于整体篇幅，本文不讨论亚马逊。2.尽管Facebook已经改名为Meta，但就像村口的“翠花”突然改名为“Marry”，非常别扭，卫夕还是习惯称为Facebook）</p><p>我们先来看一看四家公司的营收结构，通过营收结构，我们能间接知道这些巨头的核心收入来源——</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/66136d8b12cebb6225743df1b00f25be\" tg-width=\"518\" tg-height=\"428\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>微软的营收结构</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/41940b1a875120e7f169971058588c1b\" tg-width=\"536\" tg-height=\"424\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>苹果的营收结构</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e209a271b3b36175ee86cf2accfcfd84\" tg-width=\"508\" tg-height=\"412\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>谷歌的营收结构</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f83818b266930c308f5129e65fee1206\" tg-width=\"528\" tg-height=\"412\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>Facebook的营收结构</p><p>可以看到，苹果和微软的收入结构都相对多元，苹果主要源于不同模块的硬件收入再加上软件和服务收入，微软则来源于云计算、Office等多个业务模块。</p><p><b>但谷歌和Facebook的收入结构都比较单一，核心都是广告。</b></p><p>然而，仅仅从收入结构我们几乎很难理清楚四大巨头之间的真实业务关系。</p><p><b>因为互联网商业模式的重要特征在于“羊毛出在猪身上”。</b></p><p>比如从谷歌的收入结构中，我们是看不到Android这个免费系统的价值的，而Android确实谷歌众多业务中的核心之一，它给搜索带来了巨大的流量。</p><p>因此，我们必须逐一剖析各个巨头两两之间的关系——</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9185fe53a3ca1e4670fa807d1e8dea7c\" tg-width=\"712\" tg-height=\"654\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>一、苹果VS谷歌</b></p><p><b>苹果和谷歌两家公司其实颇有渊源，</b>谷歌的董事长施密特在2006-2009一度是苹果董事会的成员，第一代iPhone上市时默认安装的是谷歌地图。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/30cf28e7aa0ac5d84960cf1d707e8783\" tg-width=\"500\" tg-height=\"333\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>两家公司在谷歌早期的业务交集并不多。</b></p><p>然而，当谷歌在2007年宣布移动操作系统Android时，两家公司开启了漫长而激烈的战争。</p><p>乔布斯得知安卓发布后更是震怒，宣称“Android是一个盗窃的产品”、“我要花掉苹果账上400亿美金发起一场热核战争来毁掉它”。</p><p><b>乔布斯认为是施密特在苹果董事会期间得知了关于iPhone的信息从而加速秘密开发Android系统，撕毁了两家公司默认的不进入对方领域的不成文约定。</b></p><p>乔布斯的担心不无道理，要知道PC时代，Windows就依靠向所有硬件厂商开放操作系统取得了PC战争的胜利。</p><p>乔布斯担心历史重演，毕竟操作系统和生态的竞争从来都是互联网最高维度的竞争。</p><p>但这一次，历史并没有重演。</p><p>今天安卓和iOS是移动操作系统的并列双雄，各有胜负，安卓胜在市场份额，高达78%，而iOS胜在体验和对苹果利润的巨大贡献。</p><p><b>今天，硬件增速放缓背景下将重心重新转移到软件和服务的苹果，的确和谷歌有了更多的业务层面竞争关系，这些竞争横跨互联网众多领域——</b></p><p>谷歌钱包VSApple Pay、Google News VS Apple News、ARKit VS ARcore、苹果地图VS谷歌地图、Chrome 与 Safari、Google Drive 和 iCloud 。</p><p>甚至苹果还开始入侵谷歌的商业腹地——广告，AppStore的广告已成为iOS生态的重要组成部分。</p><p><b>在苹果进军软件和服务的同时，谷歌也并没有闲着，它开始在硬件行业和苹果展开了直接的竞争。</b></p><p>旗下的Pixel<a href=\"https://laohu8.com/S/5RE.SI\">智能</a>手机瞄准了那些对的iPhone无感的用户，在北美销量不俗。</p><p>而谷歌的Chromebook也和iPad在竞争教育市场和轻办公市场。</p><p>谷歌的智能音箱也在对阵苹果的HomePod。</p><p>谷歌旗下的Google Assistant、Nest也和苹果的HomeKit一起角逐智能家居市场。</p><p>Apple TV和Chromecast则一起瓜分家庭电视盒子市场。</p><p><b>今天，两家公司的竞争是广泛而全面的，甚至一度还因移动操作系统的专利诉讼对簿公堂。</b></p><p>但无论如何，谷歌除了操作系统的业务，它还有搜索和其他业务互联网业务，这些都需要在iOS这个庞大的生态中运行。</p><p>因此，在激烈竞争的同时，谷歌也和苹果有着罕见的合作，这一惊人的合作就是谷歌每年付一大笔款给苹果，以换取Safari浏览器中默认搜索引擎的地位。</p><p>这笔钱到底有多少呢？</p><p><b>据外媒的报道，2021年为150亿美元，且每年还在不断上涨。</b></p><p>谷歌之所以愿意付如此一笔巨款的原因在于，Safari占据了移动浏览器市场份的四分之一，这就意味着谷歌搜索大约四分之一的流量都来自苹果。</p><p>要知道，谷歌的商业模式是基于搜索引擎的广告营收，兴师动众研发免费的Android也是为了给自己的搜索导流。</p><p><b>如果苹果这个默认搜索入口给到了微软的Bing或其他搜索引擎，对谷歌营收的影响是相当巨大的。</b></p><p>因此从商业利益的角度考量，谷歌其实很愿意付这笔“保护费”。</p><p><b>苹果和谷歌在精神内核上有着显著的区别——</b></p><p>苹果诞生于<a href=\"https://laohu8.com/S/IBM\">IBM</a>统治的时代，因此封闭和软硬结合的思想深入骨髓；</p><p>谷歌诞生于互联网时代，是“互联网原住民”，开放是其核心的精神，创始人布林曾经在苏联出生，它痛恨苏联式的封闭和管制。</p><p>两家公司在不同理念下诞生了不同的产品，也在各自的领域取得了不同的成功，我们很难直观判断两种策略的优劣。</p><p><b>但毫无疑问，只要苹果和谷歌继续纠缠博弈，他们竞争的本质上其实是封闭与开放两种理念之间的较量。</b></p><p>展望未来 ，二者在AR领域和自动驾驶领域的竞争会是下一阶段的重要看点。</p><p><b>二、苹果VS微软</b></p><p><b>苹果和微软相爱相杀的故事源远流长，最早可以追溯到40年前乔布斯盖茨时代。</b></p><p>简洁的版本是，苹果“借鉴”了<a href=\"https://laohu8.com/S/XRX\">施乐</a>的图形界面开发自己的操作系统，同时委托微软给自己开发办公软件。</p><p>但微软在此过程中“借鉴”了苹果的图形界面，开发了Windows。</p><p>彼时，乔布斯暴怒，两家公司分道扬镳。</p><p><b>之后微软通过Windows一飞冲天，苹果则因产品混乱跌入谷底，一蹶不振。</b></p><p>当两家公司重新聚首的时，上演的一个关于拯救和被拯救的故事。</p><p>1997年，乔布斯回归苹果，他面对的是一家年亏损10亿美元、现金只能维持90天的满目疮痍的公司。</p><p><b>没错，苹果需要帮助，这时候微软适时地出现了。</b></p><p>1997年的Macworld大会，回归后第一次亮相的乔布斯在演讲中宣布了和微软的合作。</p><p>其中包括微软购买1.5亿美元的苹果股票、微软开始为苹果电脑开发Office、苹果电脑将IE设置为默认浏览器。</p><p>甚至乔布斯在当天的演讲中还卫星连线了盖茨，多年后乔布斯回忆依然耿耿于怀——</p><p>“那次演示显得盖茨特别<a href=\"https://laohu8.com/S/BJZ.SI\">高大</a>，而我特别渺小。”</p><p><b>没错，和微软的合作是乔布斯拯救危机四伏的苹果众多举措中的一个，这为苹果后面眼花缭乱的产品创新提供了宝贵的喘息机会。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ee8e1f5ff9a946ae416d563b1d9e2948\" tg-width=\"600\" tg-height=\"500\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>当然，必须指出的是，并非比尔盖茨有多么慷慨。</p><p>而是1997年的微软面临着巨大的反垄断压力，对竞争对手的支持有助于减少其反垄断的监管压力。</p><p><b>商业层面，几乎所有的出发点都源于利益。</b></p><p>两家公司从此也走向了新一轮的竞合关系——</p><p>2001年苹果的iPod一炮而红，眼红的微软在2003年推出自己的MP3播放器Zune试图复制iPod的成功。</p><p>然而，产品品味很差的微软一败涂地，按乔布斯的说法——</p><p><i>“我们开发iPod的是因为我们真的热爱音乐，而微软则不是”。</i></p><p><b>当苹果推出iPhone开始定义智能手机时，微软发现自己先于苹果几年发布的Windows Mobile根本毫无竞争力。</b></p><p>不甘失败的微软于是收购<a href=\"https://laohu8.com/S/NOK\">诺基亚</a>推出智能手机系统Windows Phone 7，期望和iOS、安卓三分天下。</p><p>如我们所熟知，这个野心也落空了，在这一轮移动竞争中，微软彻底地输给了苹果。</p><p><b>但微软和苹果的故事至此并没有结束。</b></p><p>纳德拉掌管微软后，重新调整了思路，启动了“移动为先、云为先”的战略，正视和拥抱了对手苹果的强大。</p><p>微软为iOS用户和Mac用户精心开发了Office套装，微软的高管有时候还现身苹果的开发者大会为Mac版的Office摇旗呐喊。</p><p><b>如今“微软是iOS的最佳开发者”既是一句调侃，也是部分事实。</b></p><p>甚至，微软还学习苹果开始做起了硬件——</p><p>推出了极具设计感的Surface系列二合一电脑，被媒体评论为丑陋的Windows阵容中为数不多的有“苹果式简洁”的作品。</p><p><b>而新一代Window 11用户评价中最多的一句是“界面果里果气”。</b></p><p>苹果也趁者iPhone帝国生态重新夺回了部分PC市场，Mac系列的主机和笔记本持续畅销，不讲武德的M系列的芯片更是有望挑战“Wintel联盟”，继续扩大MacOS的市场份额。</p><p><b>如今，两家公司的真实商业关系谈不上融洽。</b></p><p>比如苹果在推广M1芯片时找喜剧演员扮演并丑化“PC先生”，微软则投钱给Epic Games支持其控告苹果垄断，苹果禁止微软的云游戏应用上架AppStore。</p><p><b>“移动新王”和“PC旧王”的暗中对抗依然在继续上演。</b></p><p>更重要的是，苹果在潜心开发自己的VR/VR头显，而微软也早已发布了自己的HoloLens。</p><p><b>这两家相爱相杀超过40年的科技常青树必然会在元宇宙这个赛道继续狭路相逢。</b></p><p><b>三、苹果VSFacebook</b></p><p><b>按理说，苹果和Facebook的关系应该比较简单，无非就是平台和应用开发者之间的关系。</b></p><p><b>然而，真实的商业世界却比想象中要复杂。</b></p><p>首先，容易被人忽视的一点是，Facebook在业务层面其实也和苹果存在直接的竞争关系，苹果有自己的即时通讯工具iMessage。</p><p>而在美国，iOS用户超过60%，因此iMessage和Facebook message、WhatsApp构成了直接的竞争。</p><p><b>没错，在美国，最流行的视频通话工具是苹果的Facetime，而非Facebook旗下的任何其他应用。</b></p><p>除此之外，这两家公司的确在业务层面没有直接的竞争。</p><p>然而，苹果和Facebook的关系目前非常僵。</p><p>直接原因在于苹果新的隐私政策调整动了Facebook赖以生存的广告奶酪。</p><p><b>事情是这样的，Facebook核心收入来源为广告，而互联网广告核心是精准性，精准性则来源于对用户的定位。</b></p><p>比如一个购物网站如果要在Facebook上精准投放给那些访问过自己网站的用户，那么它必须告诉Facebook这些用户的唯一标识，Facebook的广告系统才能准确匹配。</p><p>广告主在投放后也会用这个唯一标识去衡量和检验广告效果，这在广告领域被称之为归因。</p><p><b>这个唯一标识就是苹果的唯一设备号——IDFA。</b></p><p>在过去，iOS的APP是可以自由获取iPhone的IDFA的。</p><p>但苹果在2021年对隐私政策做了一个重要的调整，即必须获得用户许可才能获取IDFA，这样一来，APP们就有较大的概率获取不到用户的IDFA。</p><p><b>因此，Facebook广告的精准性就下降了，传导到广告主端就是广告效果下降了，直接后果就是他们就会减少在Facebook上投广告。</b></p><p>如此一来，对Facebook的财务影响是非常直接的。</p><p>2021年Q4财报，Facebook净利润下降8%，其CFO直接在电话会议中承认部分由于苹果的隐私政策所致。</p><p>于是我们看到，2020年Facebook甚至公开在《<a href=\"https://laohu8.com/S/NYT\">纽约时报</a>》等报纸上刊登广告Diss苹果，痛斥苹果不顾中小企业的死活。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bbc3f69bac1a8cbf3cff19f55a8003c2\" tg-width=\"706\" tg-height=\"574\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>那么，苹果为什么非要进行这样一次调整呢？</b></p><p>首先，隐私保护的确成为科技公司发展过程中的重要主题，苹果有减少监管压力的直接需求。</p><p>同时苹果的确一向以保护消费者隐私和安全著称，因此从维护公众形象的角度，它也有这样做的动力。</p><p><b>另一方面，苹果自己近年推出了广告服务，尽管和Facebook相比规模还非常小</b>。</p><p>这背后的另一个逻辑是AppStore的主要收入来自应用的订阅等增值服务的收入——</p><p>当APP广告收入受限时，发展订阅等增值服务就是顺理成章的选择，此时苹果就会受益。</p><p>目前看，Facebook通过公关的手段抗议无效之后已经接受了现实。</p><p>毕竟它自己也没有其他筹码可以和强大的苹果掰手腕，如果直接和苹果对抗，应用就有下架的风险。</p><p><b>但扎克伯克心中憋着一口气，于是他将更多的精力投向了以Oculus为核心的元宇宙。</b></p><p>这是一个软硬一体的新平台，小扎希望自己可以在下一代计算平台的竞争中胜出，他想自己搭台唱戏。</p><p>毕竟，一直被人掐住脖子的感觉并不好受。</p><p><b>然而，扎克伯克元宇宙梦想最大拦路虎可能恰恰就是苹果。</b></p><p>从公开的资料看，苹果在VR/AR头显中的投入严肃而认真，目前已经有非常积极的进展，资料显示，极有可能在2022年年末发布。</p><p><b>到时，一场事关未来的精彩对决又会在大洋彼岸上演，让我们搬好小板凳座好。</b></p><p><b>四、谷歌VS微软</b></p><p><b>谷歌和微软是一对老冤家，他们的竞争几乎从谷歌诞生的时候就开始了。</b></p><p>最初它和微软的竞争就被看成是“年轻的互联网新贵”挑战“老迈的软件巨人”。</p><p>在谷歌声名鹊起的时候，PC软件巨头微软不想错过互联网时代，因此它先后雄心勃勃地推出MSN、MSN搜索（后更名为Bing）、收购Skype等重要举措进军互联网。</p><p><b>如我们所熟知，搜索一仗以谷歌的胜利告终，Bing目前在全球的份额约为9%，苦战20年一如既往地被谷歌强力压制，甚至一直还在亏损。</b></p><p>谷歌和微软的第二次重要交锋为“浏览器之战”，在依靠捆绑打败网景之后，微软的IE浏览器一直是行业的绝对老大。</p><p><b>然而，正因为没有对手，于是IE团队开始不思进取，IE的产品、体验和技术一直被业内诟病，版本也只是随着Windows例行更新。</b></p><p>这给了谷歌一个绝佳的机会。</p><p>2008年，一位名不见经传的产品经理带领一帮谷歌极客发布了Chrome浏览器，它以极致的性能和体验狠狠地打了IE的脸，发布后一路狂奔，在2012年超越IE成为浏览器王者并且延续至今。</p><p><b>而当年那位年轻的Chrome产品经理桑达*皮猜如今已经是谷歌的CEO。</b></p><p>没错，彼时的微软错过了互联网时代，在搜索之战和浏览器之战中都落败给了谷歌。</p><p>但故事还没完，它还将继续错过移动互联网时代。</p><p><b>微软其实早在2000年就发布了Windows Mobile智能操作系统，不可谓不早。</b></p><p>然而这个老迈的系统并没有解放思想，一心想将庞大的PC软件装进手机，心比天高、命比纸薄，结果自然一败涂地。</p><p>2007年iPhone发布后，微软才如梦初醒——噢，原来移动操作系统是这么玩的！</p><p>于是才下定决心抛弃Windows Mobile另起炉灶。</p><p><b>然而，另起炉灶是需要时间的，微软的新移动操作系统Windows Phone直到2010年才发布，彼时iOS和Android已经流行市场接近3年</b>。</p><p>微软一狠心，干脆收购了昔日手机龙头<a href=\"https://laohu8.com/S/0HAF.UK\">诺基亚</a>。</p><p>然而，两个上时代的巨人苟且联合也并没能赶上下一个时代，微软再次错失移动互联网。</p><p><b>至此，盖茨的亲密战友、骄傲的销售大师鲍尔默也走下了微软CEO的宝座。</b></p><p>如果你因此认为谷歌在对阵微软的战争中一直一败涂地，那么你就错了。</p><p><b>毕竟，老牌巨头微软家底还是很厚的，有足够板凳深度，它的其他传统强项让它在和谷歌的竞争中显得游刃有余。</b></p><p>比如，谷歌在2007年就推出了Google Docs、Google Spreadsheets，分别对标Word和Excel，但丝毫没有动到Office的基本盘。</p><p>反而是互联网化的Office365气势如虹，摆脱了老迈的产品形象。</p><p>谷歌的在线协作和会议应用Google Meet也落后于微软的Teams。</p><p>谷歌推出的Chrome OS尽管收获了少了轻办公人群和教育市场，但对于庞大的Windows而言依然无足轻重。</p><p><b>更重要的是，微软作为老牌的软件巨头，它强大的技术实力和良好的集成度让它在云计算领域明显领先谷歌。</b></p><p>目前云计算领域的前三名分别为亚马逊、微软、谷歌，市场份额分别为31%、22%、8%。</p><p>谷歌还一度想进入微软另一项重要业务——游戏，2019年重磅发布了云游戏平台——Stadia。</p><p>但上线后口碑崩盘，体验极差。</p><p>今天它已经解散了自己的第一方游戏工作室，几乎是含泪放弃了云游戏这个市场。</p><p><b>如果我们认为谷歌和微软之间只有竞争，没有合作，那也是不准确的。</b></p><p>在微软新CEO纳德拉柔软的身段下，微软其实和谷歌也有着罕见的合作。</p><p>比如微软的Edge浏览器用的是谷歌的Chromium内核，微软发布的Duo手机使用的是安卓系统，微软的Windows11支持安装安卓应用等等。</p><p><b>甚至在2016年，两家公司的新任掌门人纳德拉和桑达皮猜还签署了一份书面协议，同意不采取游说的方式通过监管机构发起针对彼此的指控。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e1e8697330db7d991681dda20d87abcf\" tg-width=\"480\" tg-height=\"271\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>这被媒体界解读为两巨头之间的“停火协定”。</p><p><b>当然，在未来，谷歌和微软这两家已经斗法了超过20年的巨头之间，竞争必然会继续大于合作。</b></p><p><b>五、谷歌 VS Facebook。</b></p><p><b>和苹果及微软不同，谷歌和Facebook同属互联网领域，二者的核心商业模式都是广告。</b></p><p>谷歌营收92%来源于广告，Facebook97%来源于广告，二者加起来占据了美国互联网广告的半壁江山，因此他们彼此的竞争要激烈一些。</p><p><b>从Facebook崛起开始，谷歌就在围堵它，Facebook崛起的确让谷歌深深地捏一把汗，这背后基于两个简单的逻辑——</b></p><p>首先，Facebook代表的社交网络是一个时间黑洞，吸引了网民足够长的在线时长；</p><p>其次，社交网络是一个封闭网络，搜索引擎无法检索；</p><p><b>于是，谷歌先后开发了Orkut、Wave、Google Buzz等多个社交网络对抗Facebook。</b></p><p>其中动静最大的是当时几乎是以全公司之力打造的Google+，CEO佩奇亲自下场，主打圈层交友，尽管在刚发布时气势如虹，号称4个月豪取4000万用户。</p><p>然而，同维度的竞争，后来者从来都没有优势，这样的故事上演过无数遍，消耗了大量资源的Google+最终沦为一座鬼城，并在2015年宣布永久关闭。</p><p><b>公允地讲，谷歌尽管输掉了和Facebook的战争，但它并非在用户时长层面一无所获。</b></p><p>其中一个重要的亮点是YouTube，它承担起了谷歌内容产品的大旗，成为对抗Facebook时间黑洞的桥头堡。</p><p><b>如今，这个谷歌2004年收购来的小破站已经是一个月活超过20亿，年营收超过150亿美元的庞然大物。</b></p><p>尽管Facebook赢得了和谷歌的社交之战，但Facebook毕竟是一个应用，它依然要上架到谷歌的Google Play安卓商店，这其实就得遵循谷歌制定的规则。</p><p><b>Facebook和小扎一直是有野心的，他不甘在别人的地盘表演，因此它有过很多次跳出谷歌规则的努力——</b></p><p>2013年Facebook联合HTC发布了自己定制的社交手机，同年发布了一个安卓桌面应用——Facebook Home。</p><p>且当年扎克伯格投入了巨大的热情在一个潜力不大的技术上，这个技术就是HTML5，小扎企图利用HTML5个绕开谷歌、苹果的游戏规则。</p><p><b>所有的这些努力在移动应用化的大趋势下几乎都无疾而终，Facebook终究还是变成了AppStore和Google Play里一款没有任何特权的应用。</b></p><p>因此，Facebook在某种意义上会担心<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOGL\">谷歌A</a>ndroid也仿效苹果一样推出封禁IDFA这样的隐私政策，这会让其广告业务雪上加霜。</p><p>然而，尽管谷歌也面临着更严格的隐私政策的压力，但作为全球第一大广告巨头，它本身也依赖设备标识来进行精准广告投放。</p><p><b>因此，Facebook暂时不需要过于担心。</b></p><p>毕竟，大公司也不会和钱过不去，一切都是生意。</p><p>Facebook的确和谷歌几乎没有合作，唯一的例外是Facebook旗下的VR头显Oculus的操作系统，底层居然是Android。</p><p><b>这在严格意义上其实谈不上合作，毕竟Android是一个开源的软件。</b></p><p>业界对此的理解是，Facebook在开发Oculus时从0开始开发一个操作系统的确难度非常大，为了快速迭代，使用了安卓成熟的框架。</p><p>然而这在某种意义上也是Facebook的一个隐患。</p><p>因此，据《连线》杂志报道，Facebook已经在秘密开发自己的VR操作系统了。</p><p><b>忘了说了，Facebook对阵谷歌最得意的一次行动应该是扎克伯格成功地从谷歌挖了来了桑德伯格担任公司的COO。</b></p><p>她是Facebook从一家年轻的愣头青初创公司走向成熟关键中的关键。</p><p>其实，对于谷歌和Facebook而言，除了彼此之间的持续竞争，今天二者共同面临一个更为棘手的挑战在于——</p><p><b>从遥远的东方蹦出了一个叫Tik Tok的应用，它来势汹汹，攻城略地，是新的时间杀手，不断吞噬原本是属于YouTube和Instagram的用户时间。</b></p><p>而谷歌和Facebook现在对此焦头烂额又束手无策。</p><p><b>没错，对于互联网公司而言，你的敌人可能来自任何方向。</b></p><p><b>六、微软VSFacebook</b></p><p><b>微软和Facebook一直以来都是两家业务差别很大的公司，几乎没有交集。</b></p><p>然而近几年情况发生了微妙的变化。</p><p>首先是微软收购了世界上最大的职业社交平台LinkedIn，曲线进入社交领域；</p><p>同时微软的Teams也和Facebook Meeting在竞争。</p><p><b>更重要的是，去年两家公司先后宣布进军元宇宙领域，交锋的硝烟味日益浓厚。</b></p><p>事实上，微软和Facebook的关系要追溯到2007年，那一年微软花2.4亿美元购买了Facebook1.6%的股份，当时Facebook的估值仅仅为150亿美元。</p><p>如今，微软的这笔投资整整赚了40倍。</p><p><b>那是微软和Facebook关系良好的一段时期，彼时，他们有一个共同的对手——谷歌。</b></p><p>没错，敌人的敌人就是朋友。</p><p>2010年微软宣布Bing的搜索结果中会显示部分Facebook的内容；</p><p>同年，Facebook宣布全体员工成为Office365的用户，甚至Facebook有一段时间将所有站内的Banner广告位交给微软进行代理售卖。</p><p><b>前微软CEO鲍尔默在接受CNBC 电视台采访时爆料，微软在2010年曾与扎克伯格接触，表示愿意以240亿美元的价格收购 Facebook，当时扎克伯格没有接受。</b></p><p>2012年，Facebook 花了5.5 亿美元从微软那里购买了 650个AOL的专利，以便充实自己的专利库应对可能的专利诉讼。</p><p>如今，二者的竞争大于合作，而竞争的核心领域变成了关乎未来的元宇宙，尽管元宇宙离大规模应用还很遥远，但两家公司在该领域压重注是不争的事实。</p><p><b>根据Facebook的财报，2021年其全年在Oculus上的投资超过100亿美元，不惜将公司更名为Meta以显示转型的决心。</b></p><p>目前看Oculus Quest2在销量上突破1000万台的确是VR领域的一个不小的里程碑，但离Facebook设想的元宇宙蓝图还有不小的距离。</p><p>微软进军元宇宙的思路和Facebook并不一样，目前它将焦点集中在以HoloLens为核心的AR领域。</p><p>同时和Facebook直接面向C端消费者不同，微软更想通过其在企业端引导用户在办公场景中使用元宇宙相关的技术。</p><p><b>另一方面，微软和Facebook同时认为游戏是元宇宙非常重要的切入点。</b></p><p>因此Oculus成立了多家第一方游戏工作室，如今Oculus Store里的内容超过70%是游戏，Facebook在努力提升设备的游戏性能以增加对游戏开发者的吸引力。</p><p>这就开始渗透到了微软的优势领域，微软在几个月前收购<a href=\"https://laohu8.com/S/ATVI\">动视暴雪</a>的时候就直白的宣称，此举有助于推进微软的元宇宙战略。</p><p><b>微软和Facebook两家都由哈佛辍学生创办的公司如今因为元宇宙和游戏业务开始了新一轮的较量，到底谁能在下一代计算平台的竞争中走的更远？</b></p><p>我们把答案交给时间。</p><p><b>好了，硅谷四巨头错综复杂的关系到此就梳理结束了。</b></p><p>可以看到，巨头的竞合史就是一部波澜壮阔的互联网发展史，而他们的之间的激励博弈还会在未来的产业格局中继续上演。</p><p>从上面的剖析中，我总结四点对互联网公司有益的启示——</p><p><b>1.没有永远的朋友，也没有永远的敌人，只有永远的利益；</b></p><p><b>2.打败你的可能不是你的直接竞争对手，而是一个新的时代；</b></p><p><b>3.如果确认打不过，那就乖乖遵守对手的规则；</b></p><p><b>3.疯狂地创新才是一家公司最大的护城河；</b></p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>揭秘 | 美国四大科技巨头错综复杂的真实关系</title>\n<style 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href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>、Facebook任何一家在各自领域都是霸主。</p><p>但每一家都不满足于自己本身的地盘，始终马不停蹄地致力于利用自己优势去瓜分更多的蛋糕。</p><p><b>于是巨头与巨头之间就形成了“剪不断、理还乱”的错综复杂的关系。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9185fe53a3ca1e4670fa807d1e8dea7c\" tg-width=\"712\" tg-height=\"654\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>四大巨头形成了六对关系</p><p>这种错综复杂的关系里既有竞争也有合作，总体而言竞争大于合作。</p><p>这背后核心源于他们每一家都是平台型公司，平台公司就意味着有着收税和当裁判的能力。</p><p><b>他们的矛盾在于在自己地盘通常自己是裁判，但到了其他人的地盘则变成了运动员。</b></p><p>因此，巨头与巨头在不同业务层面在竞争和合作中保持着某种微妙的平衡。</p><p>这篇文章卫夕就和大家一起来梳理一下这些科技巨头真实的关系和他们的恩怨情仇。</p><p>（注：1.四大其实是五大，还有<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>，但亚马逊与其他巨头之间的关系相对单纯，限于整体篇幅，本文不讨论亚马逊。2.尽管Facebook已经改名为Meta，但就像村口的“翠花”突然改名为“Marry”，非常别扭，卫夕还是习惯称为Facebook）</p><p>我们先来看一看四家公司的营收结构，通过营收结构，我们能间接知道这些巨头的核心收入来源——</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/66136d8b12cebb6225743df1b00f25be\" tg-width=\"518\" tg-height=\"428\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>微软的营收结构</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/41940b1a875120e7f169971058588c1b\" tg-width=\"536\" tg-height=\"424\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>苹果的营收结构</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e209a271b3b36175ee86cf2accfcfd84\" tg-width=\"508\" tg-height=\"412\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>谷歌的营收结构</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f83818b266930c308f5129e65fee1206\" tg-width=\"528\" tg-height=\"412\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>Facebook的营收结构</p><p>可以看到，苹果和微软的收入结构都相对多元，苹果主要源于不同模块的硬件收入再加上软件和服务收入，微软则来源于云计算、Office等多个业务模块。</p><p><b>但谷歌和Facebook的收入结构都比较单一，核心都是广告。</b></p><p>然而，仅仅从收入结构我们几乎很难理清楚四大巨头之间的真实业务关系。</p><p><b>因为互联网商业模式的重要特征在于“羊毛出在猪身上”。</b></p><p>比如从谷歌的收入结构中，我们是看不到Android这个免费系统的价值的，而Android确实谷歌众多业务中的核心之一，它给搜索带来了巨大的流量。</p><p>因此，我们必须逐一剖析各个巨头两两之间的关系——</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9185fe53a3ca1e4670fa807d1e8dea7c\" tg-width=\"712\" tg-height=\"654\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>一、苹果VS谷歌</b></p><p><b>苹果和谷歌两家公司其实颇有渊源，</b>谷歌的董事长施密特在2006-2009一度是苹果董事会的成员，第一代iPhone上市时默认安装的是谷歌地图。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/30cf28e7aa0ac5d84960cf1d707e8783\" tg-width=\"500\" tg-height=\"333\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>两家公司在谷歌早期的业务交集并不多。</b></p><p>然而，当谷歌在2007年宣布移动操作系统Android时，两家公司开启了漫长而激烈的战争。</p><p>乔布斯得知安卓发布后更是震怒，宣称“Android是一个盗窃的产品”、“我要花掉苹果账上400亿美金发起一场热核战争来毁掉它”。</p><p><b>乔布斯认为是施密特在苹果董事会期间得知了关于iPhone的信息从而加速秘密开发Android系统，撕毁了两家公司默认的不进入对方领域的不成文约定。</b></p><p>乔布斯的担心不无道理，要知道PC时代，Windows就依靠向所有硬件厂商开放操作系统取得了PC战争的胜利。</p><p>乔布斯担心历史重演，毕竟操作系统和生态的竞争从来都是互联网最高维度的竞争。</p><p>但这一次，历史并没有重演。</p><p>今天安卓和iOS是移动操作系统的并列双雄，各有胜负，安卓胜在市场份额，高达78%，而iOS胜在体验和对苹果利润的巨大贡献。</p><p><b>今天，硬件增速放缓背景下将重心重新转移到软件和服务的苹果，的确和谷歌有了更多的业务层面竞争关系，这些竞争横跨互联网众多领域——</b></p><p>谷歌钱包VSApple Pay、Google News VS Apple News、ARKit VS ARcore、苹果地图VS谷歌地图、Chrome 与 Safari、Google Drive 和 iCloud 。</p><p>甚至苹果还开始入侵谷歌的商业腹地——广告，AppStore的广告已成为iOS生态的重要组成部分。</p><p><b>在苹果进军软件和服务的同时，谷歌也并没有闲着，它开始在硬件行业和苹果展开了直接的竞争。</b></p><p>旗下的Pixel<a href=\"https://laohu8.com/S/5RE.SI\">智能</a>手机瞄准了那些对的iPhone无感的用户，在北美销量不俗。</p><p>而谷歌的Chromebook也和iPad在竞争教育市场和轻办公市场。</p><p>谷歌的智能音箱也在对阵苹果的HomePod。</p><p>谷歌旗下的Google Assistant、Nest也和苹果的HomeKit一起角逐智能家居市场。</p><p>Apple TV和Chromecast则一起瓜分家庭电视盒子市场。</p><p><b>今天，两家公司的竞争是广泛而全面的，甚至一度还因移动操作系统的专利诉讼对簿公堂。</b></p><p>但无论如何，谷歌除了操作系统的业务，它还有搜索和其他业务互联网业务，这些都需要在iOS这个庞大的生态中运行。</p><p>因此，在激烈竞争的同时，谷歌也和苹果有着罕见的合作，这一惊人的合作就是谷歌每年付一大笔款给苹果，以换取Safari浏览器中默认搜索引擎的地位。</p><p>这笔钱到底有多少呢？</p><p><b>据外媒的报道，2021年为150亿美元，且每年还在不断上涨。</b></p><p>谷歌之所以愿意付如此一笔巨款的原因在于，Safari占据了移动浏览器市场份的四分之一，这就意味着谷歌搜索大约四分之一的流量都来自苹果。</p><p>要知道，谷歌的商业模式是基于搜索引擎的广告营收，兴师动众研发免费的Android也是为了给自己的搜索导流。</p><p><b>如果苹果这个默认搜索入口给到了微软的Bing或其他搜索引擎，对谷歌营收的影响是相当巨大的。</b></p><p>因此从商业利益的角度考量，谷歌其实很愿意付这笔“保护费”。</p><p><b>苹果和谷歌在精神内核上有着显著的区别——</b></p><p>苹果诞生于<a href=\"https://laohu8.com/S/IBM\">IBM</a>统治的时代，因此封闭和软硬结合的思想深入骨髓；</p><p>谷歌诞生于互联网时代，是“互联网原住民”，开放是其核心的精神，创始人布林曾经在苏联出生，它痛恨苏联式的封闭和管制。</p><p>两家公司在不同理念下诞生了不同的产品，也在各自的领域取得了不同的成功，我们很难直观判断两种策略的优劣。</p><p><b>但毫无疑问，只要苹果和谷歌继续纠缠博弈，他们竞争的本质上其实是封闭与开放两种理念之间的较量。</b></p><p>展望未来 ，二者在AR领域和自动驾驶领域的竞争会是下一阶段的重要看点。</p><p><b>二、苹果VS微软</b></p><p><b>苹果和微软相爱相杀的故事源远流长，最早可以追溯到40年前乔布斯盖茨时代。</b></p><p>简洁的版本是，苹果“借鉴”了<a href=\"https://laohu8.com/S/XRX\">施乐</a>的图形界面开发自己的操作系统，同时委托微软给自己开发办公软件。</p><p>但微软在此过程中“借鉴”了苹果的图形界面，开发了Windows。</p><p>彼时，乔布斯暴怒，两家公司分道扬镳。</p><p><b>之后微软通过Windows一飞冲天，苹果则因产品混乱跌入谷底，一蹶不振。</b></p><p>当两家公司重新聚首的时，上演的一个关于拯救和被拯救的故事。</p><p>1997年，乔布斯回归苹果，他面对的是一家年亏损10亿美元、现金只能维持90天的满目疮痍的公司。</p><p><b>没错，苹果需要帮助，这时候微软适时地出现了。</b></p><p>1997年的Macworld大会，回归后第一次亮相的乔布斯在演讲中宣布了和微软的合作。</p><p>其中包括微软购买1.5亿美元的苹果股票、微软开始为苹果电脑开发Office、苹果电脑将IE设置为默认浏览器。</p><p>甚至乔布斯在当天的演讲中还卫星连线了盖茨，多年后乔布斯回忆依然耿耿于怀——</p><p>“那次演示显得盖茨特别<a href=\"https://laohu8.com/S/BJZ.SI\">高大</a>，而我特别渺小。”</p><p><b>没错，和微软的合作是乔布斯拯救危机四伏的苹果众多举措中的一个，这为苹果后面眼花缭乱的产品创新提供了宝贵的喘息机会。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ee8e1f5ff9a946ae416d563b1d9e2948\" tg-width=\"600\" tg-height=\"500\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>当然，必须指出的是，并非比尔盖茨有多么慷慨。</p><p>而是1997年的微软面临着巨大的反垄断压力，对竞争对手的支持有助于减少其反垄断的监管压力。</p><p><b>商业层面，几乎所有的出发点都源于利益。</b></p><p>两家公司从此也走向了新一轮的竞合关系——</p><p>2001年苹果的iPod一炮而红，眼红的微软在2003年推出自己的MP3播放器Zune试图复制iPod的成功。</p><p>然而，产品品味很差的微软一败涂地，按乔布斯的说法——</p><p><i>“我们开发iPod的是因为我们真的热爱音乐，而微软则不是”。</i></p><p><b>当苹果推出iPhone开始定义智能手机时，微软发现自己先于苹果几年发布的Windows Mobile根本毫无竞争力。</b></p><p>不甘失败的微软于是收购<a href=\"https://laohu8.com/S/NOK\">诺基亚</a>推出智能手机系统Windows Phone 7，期望和iOS、安卓三分天下。</p><p>如我们所熟知，这个野心也落空了，在这一轮移动竞争中，微软彻底地输给了苹果。</p><p><b>但微软和苹果的故事至此并没有结束。</b></p><p>纳德拉掌管微软后，重新调整了思路，启动了“移动为先、云为先”的战略，正视和拥抱了对手苹果的强大。</p><p>微软为iOS用户和Mac用户精心开发了Office套装，微软的高管有时候还现身苹果的开发者大会为Mac版的Office摇旗呐喊。</p><p><b>如今“微软是iOS的最佳开发者”既是一句调侃，也是部分事实。</b></p><p>甚至，微软还学习苹果开始做起了硬件——</p><p>推出了极具设计感的Surface系列二合一电脑，被媒体评论为丑陋的Windows阵容中为数不多的有“苹果式简洁”的作品。</p><p><b>而新一代Window 11用户评价中最多的一句是“界面果里果气”。</b></p><p>苹果也趁者iPhone帝国生态重新夺回了部分PC市场，Mac系列的主机和笔记本持续畅销，不讲武德的M系列的芯片更是有望挑战“Wintel联盟”，继续扩大MacOS的市场份额。</p><p><b>如今，两家公司的真实商业关系谈不上融洽。</b></p><p>比如苹果在推广M1芯片时找喜剧演员扮演并丑化“PC先生”，微软则投钱给Epic Games支持其控告苹果垄断，苹果禁止微软的云游戏应用上架AppStore。</p><p><b>“移动新王”和“PC旧王”的暗中对抗依然在继续上演。</b></p><p>更重要的是，苹果在潜心开发自己的VR/VR头显，而微软也早已发布了自己的HoloLens。</p><p><b>这两家相爱相杀超过40年的科技常青树必然会在元宇宙这个赛道继续狭路相逢。</b></p><p><b>三、苹果VSFacebook</b></p><p><b>按理说，苹果和Facebook的关系应该比较简单，无非就是平台和应用开发者之间的关系。</b></p><p><b>然而，真实的商业世界却比想象中要复杂。</b></p><p>首先，容易被人忽视的一点是，Facebook在业务层面其实也和苹果存在直接的竞争关系，苹果有自己的即时通讯工具iMessage。</p><p>而在美国，iOS用户超过60%，因此iMessage和Facebook message、WhatsApp构成了直接的竞争。</p><p><b>没错，在美国，最流行的视频通话工具是苹果的Facetime，而非Facebook旗下的任何其他应用。</b></p><p>除此之外，这两家公司的确在业务层面没有直接的竞争。</p><p>然而，苹果和Facebook的关系目前非常僵。</p><p>直接原因在于苹果新的隐私政策调整动了Facebook赖以生存的广告奶酪。</p><p><b>事情是这样的，Facebook核心收入来源为广告，而互联网广告核心是精准性，精准性则来源于对用户的定位。</b></p><p>比如一个购物网站如果要在Facebook上精准投放给那些访问过自己网站的用户，那么它必须告诉Facebook这些用户的唯一标识，Facebook的广告系统才能准确匹配。</p><p>广告主在投放后也会用这个唯一标识去衡量和检验广告效果，这在广告领域被称之为归因。</p><p><b>这个唯一标识就是苹果的唯一设备号——IDFA。</b></p><p>在过去，iOS的APP是可以自由获取iPhone的IDFA的。</p><p>但苹果在2021年对隐私政策做了一个重要的调整，即必须获得用户许可才能获取IDFA，这样一来，APP们就有较大的概率获取不到用户的IDFA。</p><p><b>因此，Facebook广告的精准性就下降了，传导到广告主端就是广告效果下降了，直接后果就是他们就会减少在Facebook上投广告。</b></p><p>如此一来，对Facebook的财务影响是非常直接的。</p><p>2021年Q4财报，Facebook净利润下降8%，其CFO直接在电话会议中承认部分由于苹果的隐私政策所致。</p><p>于是我们看到，2020年Facebook甚至公开在《<a href=\"https://laohu8.com/S/NYT\">纽约时报</a>》等报纸上刊登广告Diss苹果，痛斥苹果不顾中小企业的死活。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bbc3f69bac1a8cbf3cff19f55a8003c2\" tg-width=\"706\" tg-height=\"574\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>那么，苹果为什么非要进行这样一次调整呢？</b></p><p>首先，隐私保护的确成为科技公司发展过程中的重要主题，苹果有减少监管压力的直接需求。</p><p>同时苹果的确一向以保护消费者隐私和安全著称，因此从维护公众形象的角度，它也有这样做的动力。</p><p><b>另一方面，苹果自己近年推出了广告服务，尽管和Facebook相比规模还非常小</b>。</p><p>这背后的另一个逻辑是AppStore的主要收入来自应用的订阅等增值服务的收入——</p><p>当APP广告收入受限时，发展订阅等增值服务就是顺理成章的选择，此时苹果就会受益。</p><p>目前看，Facebook通过公关的手段抗议无效之后已经接受了现实。</p><p>毕竟它自己也没有其他筹码可以和强大的苹果掰手腕，如果直接和苹果对抗，应用就有下架的风险。</p><p><b>但扎克伯克心中憋着一口气，于是他将更多的精力投向了以Oculus为核心的元宇宙。</b></p><p>这是一个软硬一体的新平台，小扎希望自己可以在下一代计算平台的竞争中胜出，他想自己搭台唱戏。</p><p>毕竟，一直被人掐住脖子的感觉并不好受。</p><p><b>然而，扎克伯克元宇宙梦想最大拦路虎可能恰恰就是苹果。</b></p><p>从公开的资料看，苹果在VR/AR头显中的投入严肃而认真，目前已经有非常积极的进展，资料显示，极有可能在2022年年末发布。</p><p><b>到时，一场事关未来的精彩对决又会在大洋彼岸上演，让我们搬好小板凳座好。</b></p><p><b>四、谷歌VS微软</b></p><p><b>谷歌和微软是一对老冤家，他们的竞争几乎从谷歌诞生的时候就开始了。</b></p><p>最初它和微软的竞争就被看成是“年轻的互联网新贵”挑战“老迈的软件巨人”。</p><p>在谷歌声名鹊起的时候，PC软件巨头微软不想错过互联网时代，因此它先后雄心勃勃地推出MSN、MSN搜索（后更名为Bing）、收购Skype等重要举措进军互联网。</p><p><b>如我们所熟知，搜索一仗以谷歌的胜利告终，Bing目前在全球的份额约为9%，苦战20年一如既往地被谷歌强力压制，甚至一直还在亏损。</b></p><p>谷歌和微软的第二次重要交锋为“浏览器之战”，在依靠捆绑打败网景之后，微软的IE浏览器一直是行业的绝对老大。</p><p><b>然而，正因为没有对手，于是IE团队开始不思进取，IE的产品、体验和技术一直被业内诟病，版本也只是随着Windows例行更新。</b></p><p>这给了谷歌一个绝佳的机会。</p><p>2008年，一位名不见经传的产品经理带领一帮谷歌极客发布了Chrome浏览器，它以极致的性能和体验狠狠地打了IE的脸，发布后一路狂奔，在2012年超越IE成为浏览器王者并且延续至今。</p><p><b>而当年那位年轻的Chrome产品经理桑达*皮猜如今已经是谷歌的CEO。</b></p><p>没错，彼时的微软错过了互联网时代，在搜索之战和浏览器之战中都落败给了谷歌。</p><p>但故事还没完，它还将继续错过移动互联网时代。</p><p><b>微软其实早在2000年就发布了Windows Mobile智能操作系统，不可谓不早。</b></p><p>然而这个老迈的系统并没有解放思想，一心想将庞大的PC软件装进手机，心比天高、命比纸薄，结果自然一败涂地。</p><p>2007年iPhone发布后，微软才如梦初醒——噢，原来移动操作系统是这么玩的！</p><p>于是才下定决心抛弃Windows Mobile另起炉灶。</p><p><b>然而，另起炉灶是需要时间的，微软的新移动操作系统Windows Phone直到2010年才发布，彼时iOS和Android已经流行市场接近3年</b>。</p><p>微软一狠心，干脆收购了昔日手机龙头<a href=\"https://laohu8.com/S/0HAF.UK\">诺基亚</a>。</p><p>然而，两个上时代的巨人苟且联合也并没能赶上下一个时代，微软再次错失移动互联网。</p><p><b>至此，盖茨的亲密战友、骄傲的销售大师鲍尔默也走下了微软CEO的宝座。</b></p><p>如果你因此认为谷歌在对阵微软的战争中一直一败涂地，那么你就错了。</p><p><b>毕竟，老牌巨头微软家底还是很厚的，有足够板凳深度，它的其他传统强项让它在和谷歌的竞争中显得游刃有余。</b></p><p>比如，谷歌在2007年就推出了Google Docs、Google Spreadsheets，分别对标Word和Excel，但丝毫没有动到Office的基本盘。</p><p>反而是互联网化的Office365气势如虹，摆脱了老迈的产品形象。</p><p>谷歌的在线协作和会议应用Google Meet也落后于微软的Teams。</p><p>谷歌推出的Chrome OS尽管收获了少了轻办公人群和教育市场，但对于庞大的Windows而言依然无足轻重。</p><p><b>更重要的是，微软作为老牌的软件巨头，它强大的技术实力和良好的集成度让它在云计算领域明显领先谷歌。</b></p><p>目前云计算领域的前三名分别为亚马逊、微软、谷歌，市场份额分别为31%、22%、8%。</p><p>谷歌还一度想进入微软另一项重要业务——游戏，2019年重磅发布了云游戏平台——Stadia。</p><p>但上线后口碑崩盘，体验极差。</p><p>今天它已经解散了自己的第一方游戏工作室，几乎是含泪放弃了云游戏这个市场。</p><p><b>如果我们认为谷歌和微软之间只有竞争，没有合作，那也是不准确的。</b></p><p>在微软新CEO纳德拉柔软的身段下，微软其实和谷歌也有着罕见的合作。</p><p>比如微软的Edge浏览器用的是谷歌的Chromium内核，微软发布的Duo手机使用的是安卓系统，微软的Windows11支持安装安卓应用等等。</p><p><b>甚至在2016年，两家公司的新任掌门人纳德拉和桑达皮猜还签署了一份书面协议，同意不采取游说的方式通过监管机构发起针对彼此的指控。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e1e8697330db7d991681dda20d87abcf\" tg-width=\"480\" tg-height=\"271\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>这被媒体界解读为两巨头之间的“停火协定”。</p><p><b>当然，在未来，谷歌和微软这两家已经斗法了超过20年的巨头之间，竞争必然会继续大于合作。</b></p><p><b>五、谷歌 VS Facebook。</b></p><p><b>和苹果及微软不同，谷歌和Facebook同属互联网领域，二者的核心商业模式都是广告。</b></p><p>谷歌营收92%来源于广告，Facebook97%来源于广告，二者加起来占据了美国互联网广告的半壁江山，因此他们彼此的竞争要激烈一些。</p><p><b>从Facebook崛起开始，谷歌就在围堵它，Facebook崛起的确让谷歌深深地捏一把汗，这背后基于两个简单的逻辑——</b></p><p>首先，Facebook代表的社交网络是一个时间黑洞，吸引了网民足够长的在线时长；</p><p>其次，社交网络是一个封闭网络，搜索引擎无法检索；</p><p><b>于是，谷歌先后开发了Orkut、Wave、Google Buzz等多个社交网络对抗Facebook。</b></p><p>其中动静最大的是当时几乎是以全公司之力打造的Google+，CEO佩奇亲自下场，主打圈层交友，尽管在刚发布时气势如虹，号称4个月豪取4000万用户。</p><p>然而，同维度的竞争，后来者从来都没有优势，这样的故事上演过无数遍，消耗了大量资源的Google+最终沦为一座鬼城，并在2015年宣布永久关闭。</p><p><b>公允地讲，谷歌尽管输掉了和Facebook的战争，但它并非在用户时长层面一无所获。</b></p><p>其中一个重要的亮点是YouTube，它承担起了谷歌内容产品的大旗，成为对抗Facebook时间黑洞的桥头堡。</p><p><b>如今，这个谷歌2004年收购来的小破站已经是一个月活超过20亿，年营收超过150亿美元的庞然大物。</b></p><p>尽管Facebook赢得了和谷歌的社交之战，但Facebook毕竟是一个应用，它依然要上架到谷歌的Google Play安卓商店，这其实就得遵循谷歌制定的规则。</p><p><b>Facebook和小扎一直是有野心的，他不甘在别人的地盘表演，因此它有过很多次跳出谷歌规则的努力——</b></p><p>2013年Facebook联合HTC发布了自己定制的社交手机，同年发布了一个安卓桌面应用——Facebook Home。</p><p>且当年扎克伯格投入了巨大的热情在一个潜力不大的技术上，这个技术就是HTML5，小扎企图利用HTML5个绕开谷歌、苹果的游戏规则。</p><p><b>所有的这些努力在移动应用化的大趋势下几乎都无疾而终，Facebook终究还是变成了AppStore和Google Play里一款没有任何特权的应用。</b></p><p>因此，Facebook在某种意义上会担心<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOGL\">谷歌A</a>ndroid也仿效苹果一样推出封禁IDFA这样的隐私政策，这会让其广告业务雪上加霜。</p><p>然而，尽管谷歌也面临着更严格的隐私政策的压力，但作为全球第一大广告巨头，它本身也依赖设备标识来进行精准广告投放。</p><p><b>因此，Facebook暂时不需要过于担心。</b></p><p>毕竟，大公司也不会和钱过不去，一切都是生意。</p><p>Facebook的确和谷歌几乎没有合作，唯一的例外是Facebook旗下的VR头显Oculus的操作系统，底层居然是Android。</p><p><b>这在严格意义上其实谈不上合作，毕竟Android是一个开源的软件。</b></p><p>业界对此的理解是，Facebook在开发Oculus时从0开始开发一个操作系统的确难度非常大，为了快速迭代，使用了安卓成熟的框架。</p><p>然而这在某种意义上也是Facebook的一个隐患。</p><p>因此，据《连线》杂志报道，Facebook已经在秘密开发自己的VR操作系统了。</p><p><b>忘了说了，Facebook对阵谷歌最得意的一次行动应该是扎克伯格成功地从谷歌挖了来了桑德伯格担任公司的COO。</b></p><p>她是Facebook从一家年轻的愣头青初创公司走向成熟关键中的关键。</p><p>其实，对于谷歌和Facebook而言，除了彼此之间的持续竞争，今天二者共同面临一个更为棘手的挑战在于——</p><p><b>从遥远的东方蹦出了一个叫Tik Tok的应用，它来势汹汹，攻城略地，是新的时间杀手，不断吞噬原本是属于YouTube和Instagram的用户时间。</b></p><p>而谷歌和Facebook现在对此焦头烂额又束手无策。</p><p><b>没错，对于互联网公司而言，你的敌人可能来自任何方向。</b></p><p><b>六、微软VSFacebook</b></p><p><b>微软和Facebook一直以来都是两家业务差别很大的公司，几乎没有交集。</b></p><p>然而近几年情况发生了微妙的变化。</p><p>首先是微软收购了世界上最大的职业社交平台LinkedIn，曲线进入社交领域；</p><p>同时微软的Teams也和Facebook Meeting在竞争。</p><p><b>更重要的是，去年两家公司先后宣布进军元宇宙领域，交锋的硝烟味日益浓厚。</b></p><p>事实上，微软和Facebook的关系要追溯到2007年，那一年微软花2.4亿美元购买了Facebook1.6%的股份，当时Facebook的估值仅仅为150亿美元。</p><p>如今，微软的这笔投资整整赚了40倍。</p><p><b>那是微软和Facebook关系良好的一段时期，彼时，他们有一个共同的对手——谷歌。</b></p><p>没错，敌人的敌人就是朋友。</p><p>2010年微软宣布Bing的搜索结果中会显示部分Facebook的内容；</p><p>同年，Facebook宣布全体员工成为Office365的用户，甚至Facebook有一段时间将所有站内的Banner广告位交给微软进行代理售卖。</p><p><b>前微软CEO鲍尔默在接受CNBC 电视台采访时爆料，微软在2010年曾与扎克伯格接触，表示愿意以240亿美元的价格收购 Facebook，当时扎克伯格没有接受。</b></p><p>2012年，Facebook 花了5.5 亿美元从微软那里购买了 650个AOL的专利，以便充实自己的专利库应对可能的专利诉讼。</p><p>如今，二者的竞争大于合作，而竞争的核心领域变成了关乎未来的元宇宙，尽管元宇宙离大规模应用还很遥远，但两家公司在该领域压重注是不争的事实。</p><p><b>根据Facebook的财报，2021年其全年在Oculus上的投资超过100亿美元，不惜将公司更名为Meta以显示转型的决心。</b></p><p>目前看Oculus Quest2在销量上突破1000万台的确是VR领域的一个不小的里程碑，但离Facebook设想的元宇宙蓝图还有不小的距离。</p><p>微软进军元宇宙的思路和Facebook并不一样，目前它将焦点集中在以HoloLens为核心的AR领域。</p><p>同时和Facebook直接面向C端消费者不同，微软更想通过其在企业端引导用户在办公场景中使用元宇宙相关的技术。</p><p><b>另一方面，微软和Facebook同时认为游戏是元宇宙非常重要的切入点。</b></p><p>因此Oculus成立了多家第一方游戏工作室，如今Oculus Store里的内容超过70%是游戏，Facebook在努力提升设备的游戏性能以增加对游戏开发者的吸引力。</p><p>这就开始渗透到了微软的优势领域，微软在几个月前收购<a href=\"https://laohu8.com/S/ATVI\">动视暴雪</a>的时候就直白的宣称，此举有助于推进微软的元宇宙战略。</p><p><b>微软和Facebook两家都由哈佛辍学生创办的公司如今因为元宇宙和游戏业务开始了新一轮的较量，到底谁能在下一代计算平台的竞争中走的更远？</b></p><p>我们把答案交给时间。</p><p><b>好了，硅谷四巨头错综复杂的关系到此就梳理结束了。</b></p><p>可以看到，巨头的竞合史就是一部波澜壮阔的互联网发展史，而他们的之间的激励博弈还会在未来的产业格局中继续上演。</p><p>从上面的剖析中，我总结四点对互联网公司有益的启示——</p><p><b>1.没有永远的朋友，也没有永远的敌人，只有永远的利益；</b></p><p><b>2.打败你的可能不是你的直接竞争对手，而是一个新的时代；</b></p><p><b>3.如果确认打不过，那就乖乖遵守对手的规则；</b></p><p><b>3.疯狂地创新才是一家公司最大的护城河；</b></p></body></html>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/5d8fb95e65f042f352c6313989391357","relate_stocks":{"MSFT":"微软","AAPL":"苹果","GOOGL":"谷歌A"},"source_url":"","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1165744940","content_text":"美国的四大科技巨头——苹果、微软、谷歌、Facebook任何一家在各自领域都是霸主。但每一家都不满足于自己本身的地盘，始终马不停蹄地致力于利用自己优势去瓜分更多的蛋糕。于是巨头与巨头之间就形成了“剪不断、理还乱”的错综复杂的关系。四大巨头形成了六对关系这种错综复杂的关系里既有竞争也有合作，总体而言竞争大于合作。这背后核心源于他们每一家都是平台型公司，平台公司就意味着有着收税和当裁判的能力。他们的矛盾在于在自己地盘通常自己是裁判，但到了其他人的地盘则变成了运动员。因此，巨头与巨头在不同业务层面在竞争和合作中保持着某种微妙的平衡。这篇文章卫夕就和大家一起来梳理一下这些科技巨头真实的关系和他们的恩怨情仇。（注：1.四大其实是五大，还有亚马逊，但亚马逊与其他巨头之间的关系相对单纯，限于整体篇幅，本文不讨论亚马逊。2.尽管Facebook已经改名为Meta，但就像村口的“翠花”突然改名为“Marry”，非常别扭，卫夕还是习惯称为Facebook）我们先来看一看四家公司的营收结构，通过营收结构，我们能间接知道这些巨头的核心收入来源——微软的营收结构苹果的营收结构谷歌的营收结构Facebook的营收结构可以看到，苹果和微软的收入结构都相对多元，苹果主要源于不同模块的硬件收入再加上软件和服务收入，微软则来源于云计算、Office等多个业务模块。但谷歌和Facebook的收入结构都比较单一，核心都是广告。然而，仅仅从收入结构我们几乎很难理清楚四大巨头之间的真实业务关系。因为互联网商业模式的重要特征在于“羊毛出在猪身上”。比如从谷歌的收入结构中，我们是看不到Android这个免费系统的价值的，而Android确实谷歌众多业务中的核心之一，它给搜索带来了巨大的流量。因此，我们必须逐一剖析各个巨头两两之间的关系——一、苹果VS谷歌苹果和谷歌两家公司其实颇有渊源，谷歌的董事长施密特在2006-2009一度是苹果董事会的成员，第一代iPhone上市时默认安装的是谷歌地图。两家公司在谷歌早期的业务交集并不多。然而，当谷歌在2007年宣布移动操作系统Android时，两家公司开启了漫长而激烈的战争。乔布斯得知安卓发布后更是震怒，宣称“Android是一个盗窃的产品”、“我要花掉苹果账上400亿美金发起一场热核战争来毁掉它”。乔布斯认为是施密特在苹果董事会期间得知了关于iPhone的信息从而加速秘密开发Android系统，撕毁了两家公司默认的不进入对方领域的不成文约定。乔布斯的担心不无道理，要知道PC时代，Windows就依靠向所有硬件厂商开放操作系统取得了PC战争的胜利。乔布斯担心历史重演，毕竟操作系统和生态的竞争从来都是互联网最高维度的竞争。但这一次，历史并没有重演。今天安卓和iOS是移动操作系统的并列双雄，各有胜负，安卓胜在市场份额，高达78%，而iOS胜在体验和对苹果利润的巨大贡献。今天，硬件增速放缓背景下将重心重新转移到软件和服务的苹果，的确和谷歌有了更多的业务层面竞争关系，这些竞争横跨互联网众多领域——谷歌钱包VSApple Pay、Google News VS Apple News、ARKit VS ARcore、苹果地图VS谷歌地图、Chrome 与 Safari、Google Drive 和 iCloud 。甚至苹果还开始入侵谷歌的商业腹地——广告，AppStore的广告已成为iOS生态的重要组成部分。在苹果进军软件和服务的同时，谷歌也并没有闲着，它开始在硬件行业和苹果展开了直接的竞争。旗下的Pixel智能手机瞄准了那些对的iPhone无感的用户，在北美销量不俗。而谷歌的Chromebook也和iPad在竞争教育市场和轻办公市场。谷歌的智能音箱也在对阵苹果的HomePod。谷歌旗下的Google Assistant、Nest也和苹果的HomeKit一起角逐智能家居市场。Apple TV和Chromecast则一起瓜分家庭电视盒子市场。今天，两家公司的竞争是广泛而全面的，甚至一度还因移动操作系统的专利诉讼对簿公堂。但无论如何，谷歌除了操作系统的业务，它还有搜索和其他业务互联网业务，这些都需要在iOS这个庞大的生态中运行。因此，在激烈竞争的同时，谷歌也和苹果有着罕见的合作，这一惊人的合作就是谷歌每年付一大笔款给苹果，以换取Safari浏览器中默认搜索引擎的地位。这笔钱到底有多少呢？据外媒的报道，2021年为150亿美元，且每年还在不断上涨。谷歌之所以愿意付如此一笔巨款的原因在于，Safari占据了移动浏览器市场份的四分之一，这就意味着谷歌搜索大约四分之一的流量都来自苹果。要知道，谷歌的商业模式是基于搜索引擎的广告营收，兴师动众研发免费的Android也是为了给自己的搜索导流。如果苹果这个默认搜索入口给到了微软的Bing或其他搜索引擎，对谷歌营收的影响是相当巨大的。因此从商业利益的角度考量，谷歌其实很愿意付这笔“保护费”。苹果和谷歌在精神内核上有着显著的区别——苹果诞生于IBM统治的时代，因此封闭和软硬结合的思想深入骨髓；谷歌诞生于互联网时代，是“互联网原住民”，开放是其核心的精神，创始人布林曾经在苏联出生，它痛恨苏联式的封闭和管制。两家公司在不同理念下诞生了不同的产品，也在各自的领域取得了不同的成功，我们很难直观判断两种策略的优劣。但毫无疑问，只要苹果和谷歌继续纠缠博弈，他们竞争的本质上其实是封闭与开放两种理念之间的较量。展望未来 ，二者在AR领域和自动驾驶领域的竞争会是下一阶段的重要看点。二、苹果VS微软苹果和微软相爱相杀的故事源远流长，最早可以追溯到40年前乔布斯盖茨时代。简洁的版本是，苹果“借鉴”了施乐的图形界面开发自己的操作系统，同时委托微软给自己开发办公软件。但微软在此过程中“借鉴”了苹果的图形界面，开发了Windows。彼时，乔布斯暴怒，两家公司分道扬镳。之后微软通过Windows一飞冲天，苹果则因产品混乱跌入谷底，一蹶不振。当两家公司重新聚首的时，上演的一个关于拯救和被拯救的故事。1997年，乔布斯回归苹果，他面对的是一家年亏损10亿美元、现金只能维持90天的满目疮痍的公司。没错，苹果需要帮助，这时候微软适时地出现了。1997年的Macworld大会，回归后第一次亮相的乔布斯在演讲中宣布了和微软的合作。其中包括微软购买1.5亿美元的苹果股票、微软开始为苹果电脑开发Office、苹果电脑将IE设置为默认浏览器。甚至乔布斯在当天的演讲中还卫星连线了盖茨，多年后乔布斯回忆依然耿耿于怀——“那次演示显得盖茨特别高大，而我特别渺小。”没错，和微软的合作是乔布斯拯救危机四伏的苹果众多举措中的一个，这为苹果后面眼花缭乱的产品创新提供了宝贵的喘息机会。当然，必须指出的是，并非比尔盖茨有多么慷慨。而是1997年的微软面临着巨大的反垄断压力，对竞争对手的支持有助于减少其反垄断的监管压力。商业层面，几乎所有的出发点都源于利益。两家公司从此也走向了新一轮的竞合关系——2001年苹果的iPod一炮而红，眼红的微软在2003年推出自己的MP3播放器Zune试图复制iPod的成功。然而，产品品味很差的微软一败涂地，按乔布斯的说法——“我们开发iPod的是因为我们真的热爱音乐，而微软则不是”。当苹果推出iPhone开始定义智能手机时，微软发现自己先于苹果几年发布的Windows Mobile根本毫无竞争力。不甘失败的微软于是收购诺基亚推出智能手机系统Windows Phone 7，期望和iOS、安卓三分天下。如我们所熟知，这个野心也落空了，在这一轮移动竞争中，微软彻底地输给了苹果。但微软和苹果的故事至此并没有结束。纳德拉掌管微软后，重新调整了思路，启动了“移动为先、云为先”的战略，正视和拥抱了对手苹果的强大。微软为iOS用户和Mac用户精心开发了Office套装，微软的高管有时候还现身苹果的开发者大会为Mac版的Office摇旗呐喊。如今“微软是iOS的最佳开发者”既是一句调侃，也是部分事实。甚至，微软还学习苹果开始做起了硬件——推出了极具设计感的Surface系列二合一电脑，被媒体评论为丑陋的Windows阵容中为数不多的有“苹果式简洁”的作品。而新一代Window 11用户评价中最多的一句是“界面果里果气”。苹果也趁者iPhone帝国生态重新夺回了部分PC市场，Mac系列的主机和笔记本持续畅销，不讲武德的M系列的芯片更是有望挑战“Wintel联盟”，继续扩大MacOS的市场份额。如今，两家公司的真实商业关系谈不上融洽。比如苹果在推广M1芯片时找喜剧演员扮演并丑化“PC先生”，微软则投钱给Epic Games支持其控告苹果垄断，苹果禁止微软的云游戏应用上架AppStore。“移动新王”和“PC旧王”的暗中对抗依然在继续上演。更重要的是，苹果在潜心开发自己的VR/VR头显，而微软也早已发布了自己的HoloLens。这两家相爱相杀超过40年的科技常青树必然会在元宇宙这个赛道继续狭路相逢。三、苹果VSFacebook按理说，苹果和Facebook的关系应该比较简单，无非就是平台和应用开发者之间的关系。然而，真实的商业世界却比想象中要复杂。首先，容易被人忽视的一点是，Facebook在业务层面其实也和苹果存在直接的竞争关系，苹果有自己的即时通讯工具iMessage。而在美国，iOS用户超过60%，因此iMessage和Facebook message、WhatsApp构成了直接的竞争。没错，在美国，最流行的视频通话工具是苹果的Facetime，而非Facebook旗下的任何其他应用。除此之外，这两家公司的确在业务层面没有直接的竞争。然而，苹果和Facebook的关系目前非常僵。直接原因在于苹果新的隐私政策调整动了Facebook赖以生存的广告奶酪。事情是这样的，Facebook核心收入来源为广告，而互联网广告核心是精准性，精准性则来源于对用户的定位。比如一个购物网站如果要在Facebook上精准投放给那些访问过自己网站的用户，那么它必须告诉Facebook这些用户的唯一标识，Facebook的广告系统才能准确匹配。广告主在投放后也会用这个唯一标识去衡量和检验广告效果，这在广告领域被称之为归因。这个唯一标识就是苹果的唯一设备号——IDFA。在过去，iOS的APP是可以自由获取iPhone的IDFA的。但苹果在2021年对隐私政策做了一个重要的调整，即必须获得用户许可才能获取IDFA，这样一来，APP们就有较大的概率获取不到用户的IDFA。因此，Facebook广告的精准性就下降了，传导到广告主端就是广告效果下降了，直接后果就是他们就会减少在Facebook上投广告。如此一来，对Facebook的财务影响是非常直接的。2021年Q4财报，Facebook净利润下降8%，其CFO直接在电话会议中承认部分由于苹果的隐私政策所致。于是我们看到，2020年Facebook甚至公开在《纽约时报》等报纸上刊登广告Diss苹果，痛斥苹果不顾中小企业的死活。那么，苹果为什么非要进行这样一次调整呢？首先，隐私保护的确成为科技公司发展过程中的重要主题，苹果有减少监管压力的直接需求。同时苹果的确一向以保护消费者隐私和安全著称，因此从维护公众形象的角度，它也有这样做的动力。另一方面，苹果自己近年推出了广告服务，尽管和Facebook相比规模还非常小。这背后的另一个逻辑是AppStore的主要收入来自应用的订阅等增值服务的收入——当APP广告收入受限时，发展订阅等增值服务就是顺理成章的选择，此时苹果就会受益。目前看，Facebook通过公关的手段抗议无效之后已经接受了现实。毕竟它自己也没有其他筹码可以和强大的苹果掰手腕，如果直接和苹果对抗，应用就有下架的风险。但扎克伯克心中憋着一口气，于是他将更多的精力投向了以Oculus为核心的元宇宙。这是一个软硬一体的新平台，小扎希望自己可以在下一代计算平台的竞争中胜出，他想自己搭台唱戏。毕竟，一直被人掐住脖子的感觉并不好受。然而，扎克伯克元宇宙梦想最大拦路虎可能恰恰就是苹果。从公开的资料看，苹果在VR/AR头显中的投入严肃而认真，目前已经有非常积极的进展，资料显示，极有可能在2022年年末发布。到时，一场事关未来的精彩对决又会在大洋彼岸上演，让我们搬好小板凳座好。四、谷歌VS微软谷歌和微软是一对老冤家，他们的竞争几乎从谷歌诞生的时候就开始了。最初它和微软的竞争就被看成是“年轻的互联网新贵”挑战“老迈的软件巨人”。在谷歌声名鹊起的时候，PC软件巨头微软不想错过互联网时代，因此它先后雄心勃勃地推出MSN、MSN搜索（后更名为Bing）、收购Skype等重要举措进军互联网。如我们所熟知，搜索一仗以谷歌的胜利告终，Bing目前在全球的份额约为9%，苦战20年一如既往地被谷歌强力压制，甚至一直还在亏损。谷歌和微软的第二次重要交锋为“浏览器之战”，在依靠捆绑打败网景之后，微软的IE浏览器一直是行业的绝对老大。然而，正因为没有对手，于是IE团队开始不思进取，IE的产品、体验和技术一直被业内诟病，版本也只是随着Windows例行更新。这给了谷歌一个绝佳的机会。2008年，一位名不见经传的产品经理带领一帮谷歌极客发布了Chrome浏览器，它以极致的性能和体验狠狠地打了IE的脸，发布后一路狂奔，在2012年超越IE成为浏览器王者并且延续至今。而当年那位年轻的Chrome产品经理桑达*皮猜如今已经是谷歌的CEO。没错，彼时的微软错过了互联网时代，在搜索之战和浏览器之战中都落败给了谷歌。但故事还没完，它还将继续错过移动互联网时代。微软其实早在2000年就发布了Windows Mobile智能操作系统，不可谓不早。然而这个老迈的系统并没有解放思想，一心想将庞大的PC软件装进手机，心比天高、命比纸薄，结果自然一败涂地。2007年iPhone发布后，微软才如梦初醒——噢，原来移动操作系统是这么玩的！于是才下定决心抛弃Windows Mobile另起炉灶。然而，另起炉灶是需要时间的，微软的新移动操作系统Windows Phone直到2010年才发布，彼时iOS和Android已经流行市场接近3年。微软一狠心，干脆收购了昔日手机龙头诺基亚。然而，两个上时代的巨人苟且联合也并没能赶上下一个时代，微软再次错失移动互联网。至此，盖茨的亲密战友、骄傲的销售大师鲍尔默也走下了微软CEO的宝座。如果你因此认为谷歌在对阵微软的战争中一直一败涂地，那么你就错了。毕竟，老牌巨头微软家底还是很厚的，有足够板凳深度，它的其他传统强项让它在和谷歌的竞争中显得游刃有余。比如，谷歌在2007年就推出了Google Docs、Google Spreadsheets，分别对标Word和Excel，但丝毫没有动到Office的基本盘。反而是互联网化的Office365气势如虹，摆脱了老迈的产品形象。谷歌的在线协作和会议应用Google Meet也落后于微软的Teams。谷歌推出的Chrome OS尽管收获了少了轻办公人群和教育市场，但对于庞大的Windows而言依然无足轻重。更重要的是，微软作为老牌的软件巨头，它强大的技术实力和良好的集成度让它在云计算领域明显领先谷歌。目前云计算领域的前三名分别为亚马逊、微软、谷歌，市场份额分别为31%、22%、8%。谷歌还一度想进入微软另一项重要业务——游戏，2019年重磅发布了云游戏平台——Stadia。但上线后口碑崩盘，体验极差。今天它已经解散了自己的第一方游戏工作室，几乎是含泪放弃了云游戏这个市场。如果我们认为谷歌和微软之间只有竞争，没有合作，那也是不准确的。在微软新CEO纳德拉柔软的身段下，微软其实和谷歌也有着罕见的合作。比如微软的Edge浏览器用的是谷歌的Chromium内核，微软发布的Duo手机使用的是安卓系统，微软的Windows11支持安装安卓应用等等。甚至在2016年，两家公司的新任掌门人纳德拉和桑达皮猜还签署了一份书面协议，同意不采取游说的方式通过监管机构发起针对彼此的指控。这被媒体界解读为两巨头之间的“停火协定”。当然，在未来，谷歌和微软这两家已经斗法了超过20年的巨头之间，竞争必然会继续大于合作。五、谷歌 VS Facebook。和苹果及微软不同，谷歌和Facebook同属互联网领域，二者的核心商业模式都是广告。谷歌营收92%来源于广告，Facebook97%来源于广告，二者加起来占据了美国互联网广告的半壁江山，因此他们彼此的竞争要激烈一些。从Facebook崛起开始，谷歌就在围堵它，Facebook崛起的确让谷歌深深地捏一把汗，这背后基于两个简单的逻辑——首先，Facebook代表的社交网络是一个时间黑洞，吸引了网民足够长的在线时长；其次，社交网络是一个封闭网络，搜索引擎无法检索；于是，谷歌先后开发了Orkut、Wave、Google Buzz等多个社交网络对抗Facebook。其中动静最大的是当时几乎是以全公司之力打造的Google+，CEO佩奇亲自下场，主打圈层交友，尽管在刚发布时气势如虹，号称4个月豪取4000万用户。然而，同维度的竞争，后来者从来都没有优势，这样的故事上演过无数遍，消耗了大量资源的Google+最终沦为一座鬼城，并在2015年宣布永久关闭。公允地讲，谷歌尽管输掉了和Facebook的战争，但它并非在用户时长层面一无所获。其中一个重要的亮点是YouTube，它承担起了谷歌内容产品的大旗，成为对抗Facebook时间黑洞的桥头堡。如今，这个谷歌2004年收购来的小破站已经是一个月活超过20亿，年营收超过150亿美元的庞然大物。尽管Facebook赢得了和谷歌的社交之战，但Facebook毕竟是一个应用，它依然要上架到谷歌的Google Play安卓商店，这其实就得遵循谷歌制定的规则。Facebook和小扎一直是有野心的，他不甘在别人的地盘表演，因此它有过很多次跳出谷歌规则的努力——2013年Facebook联合HTC发布了自己定制的社交手机，同年发布了一个安卓桌面应用——Facebook Home。且当年扎克伯格投入了巨大的热情在一个潜力不大的技术上，这个技术就是HTML5，小扎企图利用HTML5个绕开谷歌、苹果的游戏规则。所有的这些努力在移动应用化的大趋势下几乎都无疾而终，Facebook终究还是变成了AppStore和Google Play里一款没有任何特权的应用。因此，Facebook在某种意义上会担心谷歌Android也仿效苹果一样推出封禁IDFA这样的隐私政策，这会让其广告业务雪上加霜。然而，尽管谷歌也面临着更严格的隐私政策的压力，但作为全球第一大广告巨头，它本身也依赖设备标识来进行精准广告投放。因此，Facebook暂时不需要过于担心。毕竟，大公司也不会和钱过不去，一切都是生意。Facebook的确和谷歌几乎没有合作，唯一的例外是Facebook旗下的VR头显Oculus的操作系统，底层居然是Android。这在严格意义上其实谈不上合作，毕竟Android是一个开源的软件。业界对此的理解是，Facebook在开发Oculus时从0开始开发一个操作系统的确难度非常大，为了快速迭代，使用了安卓成熟的框架。然而这在某种意义上也是Facebook的一个隐患。因此，据《连线》杂志报道，Facebook已经在秘密开发自己的VR操作系统了。忘了说了，Facebook对阵谷歌最得意的一次行动应该是扎克伯格成功地从谷歌挖了来了桑德伯格担任公司的COO。她是Facebook从一家年轻的愣头青初创公司走向成熟关键中的关键。其实，对于谷歌和Facebook而言，除了彼此之间的持续竞争，今天二者共同面临一个更为棘手的挑战在于——从遥远的东方蹦出了一个叫Tik Tok的应用，它来势汹汹，攻城略地，是新的时间杀手，不断吞噬原本是属于YouTube和Instagram的用户时间。而谷歌和Facebook现在对此焦头烂额又束手无策。没错，对于互联网公司而言，你的敌人可能来自任何方向。六、微软VSFacebook微软和Facebook一直以来都是两家业务差别很大的公司，几乎没有交集。然而近几年情况发生了微妙的变化。首先是微软收购了世界上最大的职业社交平台LinkedIn，曲线进入社交领域；同时微软的Teams也和Facebook Meeting在竞争。更重要的是，去年两家公司先后宣布进军元宇宙领域，交锋的硝烟味日益浓厚。事实上，微软和Facebook的关系要追溯到2007年，那一年微软花2.4亿美元购买了Facebook1.6%的股份，当时Facebook的估值仅仅为150亿美元。如今，微软的这笔投资整整赚了40倍。那是微软和Facebook关系良好的一段时期，彼时，他们有一个共同的对手——谷歌。没错，敌人的敌人就是朋友。2010年微软宣布Bing的搜索结果中会显示部分Facebook的内容；同年，Facebook宣布全体员工成为Office365的用户，甚至Facebook有一段时间将所有站内的Banner广告位交给微软进行代理售卖。前微软CEO鲍尔默在接受CNBC 电视台采访时爆料，微软在2010年曾与扎克伯格接触，表示愿意以240亿美元的价格收购 Facebook，当时扎克伯格没有接受。2012年，Facebook 花了5.5 亿美元从微软那里购买了 650个AOL的专利，以便充实自己的专利库应对可能的专利诉讼。如今，二者的竞争大于合作，而竞争的核心领域变成了关乎未来的元宇宙，尽管元宇宙离大规模应用还很遥远，但两家公司在该领域压重注是不争的事实。根据Facebook的财报，2021年其全年在Oculus上的投资超过100亿美元，不惜将公司更名为Meta以显示转型的决心。目前看Oculus Quest2在销量上突破1000万台的确是VR领域的一个不小的里程碑，但离Facebook设想的元宇宙蓝图还有不小的距离。微软进军元宇宙的思路和Facebook并不一样，目前它将焦点集中在以HoloLens为核心的AR领域。同时和Facebook直接面向C端消费者不同，微软更想通过其在企业端引导用户在办公场景中使用元宇宙相关的技术。另一方面，微软和Facebook同时认为游戏是元宇宙非常重要的切入点。因此Oculus成立了多家第一方游戏工作室，如今Oculus Store里的内容超过70%是游戏，Facebook在努力提升设备的游戏性能以增加对游戏开发者的吸引力。这就开始渗透到了微软的优势领域，微软在几个月前收购动视暴雪的时候就直白的宣称，此举有助于推进微软的元宇宙战略。微软和Facebook两家都由哈佛辍学生创办的公司如今因为元宇宙和游戏业务开始了新一轮的较量，到底谁能在下一代计算平台的竞争中走的更远？我们把答案交给时间。好了，硅谷四巨头错综复杂的关系到此就梳理结束了。可以看到，巨头的竞合史就是一部波澜壮阔的互联网发展史，而他们的之间的激励博弈还会在未来的产业格局中继续上演。从上面的剖析中，我总结四点对互联网公司有益的启示——1.没有永远的朋友，也没有永远的敌人，只有永远的利益；2.打败你的可能不是你的直接竞争对手，而是一个新的时代；3.如果确认打不过，那就乖乖遵守对手的规则；3.疯狂地创新才是一家公司最大的护城河；","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1615,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":871633916,"gmtCreate":1637061113281,"gmtModify":1637061113281,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[笑哭]&nbsp;","listText":"[笑哭]&nbsp;","text":"[笑哭]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/871633916","repostId":"2183702949","repostType":4,"repost":{"id":"2183702949","kind":"news","pubTimestamp":1636977231,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2183702949?lang=&edition=full","pubTime":"2021-11-15 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Musk)已经拥有近3000亿美元的巨额资产。他可能需要感谢投资者的押注，但美国政府和纳税人的支持也至关重要。</p>\n<p>马斯克到底交了多少税，最近引起了很多关注，甚至在他决定出售价值69亿美元特斯拉股票以履行缴税义务之前，他还在社交媒体上进行了民调。美国国会始终呼吁征收“亿万富翁税”，这将要求马斯克等超富至少支付某种水平的最低限度税款，即使这些人通常几乎没有应税收入。马斯克在社交平台上猛烈抨击了这一想法。</p>\n<p>但马斯克赚得的巨额财富中，到底有多少要归功于他旗下公司获得的美国政府支持，这并不是个容易回答的问题。从某些方面来看，马斯克的财富很少归功于纳税人的支持。但在某些方面，他的几乎所有财富都来自国家扶持。</p>\n<p>马斯克的个人财富基于他旗下公司的价值，其中包括特斯拉和SpaceX。特斯拉是美国历史上第六家市值超过1万亿美元的公司，SpaceX被认为是美国估值最高的私营企业，估值超过1000亿美元。但这些估值主要是基于投资者对其未来销售和利润的信心，而不是这些公司迄今显示的相对较少的财务业绩。例如，特斯拉的销量和收益只占其他老牌汽车制造商的一小部分。</p>\n<p>今年前九个月，特斯拉汽车在全球的销量为62.7万辆，净利润为32亿美元，这两项数据都创下了该公司的纪录。但丰田的全球销量是特斯拉的10倍，净营收为2.3万亿日元(203亿美元)，是特斯拉的六倍多。即便如此，特斯拉市值仍是丰田市值的三倍多，尽管后者是世界上市值第二高的汽车制造商。特斯拉的市值大致相当于全球最大12家汽车制造商的市值总和。</p>\n<p>然而，如果没有美国政府和纳税人的支持，特斯拉和SpaceX都不可能存活这么长时间，投资者也永远不会有机会对这两家公司进行大规模押注。</p>\n<p><b>出售碳积分赚了数十亿美元</b></p>\n<p>在2020年发布的推文中，马斯克亲口承认，就在最近的2019年，特斯拉几乎被迫申请破产。今天看似势不可挡的股价始终处于挣扎状态，投资者有理由担心，该公司面临极度的现金短缺，因为它难以提高Model 3轿车的产量。</p>\n<p>马斯克当时在那条推文中表示：“我们最近濒临破产大约在1个月前。从2017年中期到2019年中期，Model 3的增产坡道在很长一段时间里都处于极端的压力和痛苦之中，生产和物流堪称地狱。”</p>\n<p>然而，马斯克没有提到的是，维持该公司生存的关键之一是向其他汽车制造商出售碳积分。碳积分是加州提出的“零排放汽车”CEV计划，由美国空气资源委员会（CARB）牵头，主要旨在防止机动车污染物排放。环境法规要求不符合排放标准的公司支付罚款或购买符合规定的公司产生的碳积分。</p>\n<p>由于特斯拉专注于生产和出售纯电动汽车，因此其手中拥有大量碳积分。从2008年到2019年上半年，特斯拉依靠销售碳积分获得了超过20亿美元的收入，这笔资金对该公司的生存至关重要。自那以后，汽车销量的增加带来了更多的碳积分。自2019年6月以来，特斯拉的碳积分销售额超过30亿美元。</p>\n<p>这使得该公司能够比没有碳积分的情况下更快地展现出盈利能力，从而提升了股票的价值。事实上，直到今年第二季度，特斯拉公布的净利润才超过碳积分销售收入。</p>\n<p>韦德布什证券公司(WedBush Securities)科技分析师丹·艾夫斯(Dan Ives)如今看涨特斯拉股票，他表示：“实际上，是美国纳税人帮助马斯克度过了最艰难的时期。”2019年，由于特斯拉的处境举步维艰，艾夫斯也对其前景持怀疑态度。他说：“如果没有碳积分，特斯拉就不会成为全球知名品牌，马斯克也不会成为世界首富。”</p>\n<p><b>“其他”数十亿美元变相扶持</b></p>\n<p>碳积分收入并不是特斯拉获得的唯一政府援助。2010年1月，也就是进行首次公开募股(IPO)前几个月，该公司从<a href=\"https://laohu8.com/S/USEG\">美国能源</a>部获得了4.65亿美元的低息贷款，当时该公司急需现金。特斯拉能够利用这笔钱提前偿还贷款，但只能通过2013年额外出售股票的收益来偿还。</p>\n<p>特斯拉还受益于购车者在购买特斯拉或其他插电式汽车时获得的巨额税收抵免。这些税款流向了买家，而不是直接流向公司，但这一激励措施让特斯拉能够对其汽车收取比其他情况下更高的价格。事实上，2019年初，当购买特斯拉汽车的联邦税收抵免从7500美元减半至3750美元时，特斯拉的回应是将汽车价格下调了2000美元，以保持竞争力。</p>\n<p>在2019年底这项福利完全消失之前，特斯拉买家总共获得了价值34亿美元的联邦税收抵免。即使这项措施只允许特斯拉提价一半，这也意味着联邦政府另外向其提供了17亿美元的帮助。而到目前为止，特斯拉已经从碳积分销售中获得了50亿美元收入。</p>\n<p><b>NASA数度出手拯救SpaceX</b></p>\n<p>除了特斯拉，美国政府也对SpaceX数次伸出援手。尽管这家太空公司规模较小，但仍然是马斯克财富的重要来源。纳税人对这个项目的支持更加明显，因为它是以价值数十亿美元的直接政府合同形式提供扶持的。</p>\n<p>根据追踪联邦支出的政府数据库Sam.gov的数据，SpaceX已经与政府机构签署了价值近100亿美元的合同。最重要的是该公司在2008年圣诞节前夕收到的一份合同，当时SpaceX和马斯克几乎已经耗尽现金。这份向国际空间站运送12次补给任务的合同价值16亿美元。</p>\n<p>倡导太空飞行的公共利益组织行星协会(Planar Society)的高级太空政策顾问凯西·德雷尔(Casey Dreier)说，这笔交易至关重要，因为它让SpaceX完成了其发射主力猎鹰9号火箭、以及将搭载补给并最终运送宇航员的载人龙飞船的开发工作。德雷尔表示：“当时SpaceX和马斯克都处于破产的边缘。马斯克曾指出，他们处于危险的边缘，这笔合同帮助拯救了公司。”</p>\n<p>德雷尔还称，国际空间站和其他合同对NASA来说也有很大好处，允许该机构使用SpaceX的技术，而不再依赖俄罗斯运送美国宇航员。</p>\n<p>自那以后，SpaceX已经从NASA、军方和其他美国政府机构获得了大量额外合同。比如，该公司今年赢得了价值近30亿美元的合同，帮助开发下一款运载宇航员到月球表面的飞行器。德雷尔说，SpaceX和其他NASA承包商也受益于该机构的实物支持，包括接触NASA员工和专业知识。（腾讯科技审校/金鹿）</p>","source":"tencent","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>马斯克到底占了多少美国便宜才赚得巨额财富？</title>\n<style 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Musk)已经拥有近3000亿美元的巨额资产。他可能需要感谢投资者的押注，但美国政府和纳税人的支持也至关重要。\n马斯克到底交了多少税，最近引起了很多关注，甚至在他决定出售价值69亿美元特斯拉股票以履行缴税义务之前，他还在社交媒体上进行了民调。美国国会始终呼吁征收“亿万富翁税”，这将要求马斯克等超富至少支付某种水平的最低限度税款，即使这些人通常几乎没有应税收入。马斯克在社交平台上猛烈抨击了这一想法。\n但马斯克赚得的巨额财富中，到底有多少要归功于他旗下公司获得的美国政府支持，这并不是个容易回答的问题。从某些方面来看，马斯克的财富很少归功于纳税人的支持。但在某些方面，他的几乎所有财富都来自国家扶持。\n马斯克的个人财富基于他旗下公司的价值，其中包括特斯拉和SpaceX。特斯拉是美国历史上第六家市值超过1万亿美元的公司，SpaceX被认为是美国估值最高的私营企业，估值超过1000亿美元。但这些估值主要是基于投资者对其未来销售和利润的信心，而不是这些公司迄今显示的相对较少的财务业绩。例如，特斯拉的销量和收益只占其他老牌汽车制造商的一小部分。\n今年前九个月，特斯拉汽车在全球的销量为62.7万辆，净利润为32亿美元，这两项数据都创下了该公司的纪录。但丰田的全球销量是特斯拉的10倍，净营收为2.3万亿日元(203亿美元)，是特斯拉的六倍多。即便如此，特斯拉市值仍是丰田市值的三倍多，尽管后者是世界上市值第二高的汽车制造商。特斯拉的市值大致相当于全球最大12家汽车制造商的市值总和。\n然而，如果没有美国政府和纳税人的支持，特斯拉和SpaceX都不可能存活这么长时间，投资者也永远不会有机会对这两家公司进行大规模押注。\n出售碳积分赚了数十亿美元\n在2020年发布的推文中，马斯克亲口承认，就在最近的2019年，特斯拉几乎被迫申请破产。今天看似势不可挡的股价始终处于挣扎状态，投资者有理由担心，该公司面临极度的现金短缺，因为它难以提高Model 3轿车的产量。\n马斯克当时在那条推文中表示：“我们最近濒临破产大约在1个月前。从2017年中期到2019年中期，Model 3的增产坡道在很长一段时间里都处于极端的压力和痛苦之中，生产和物流堪称地狱。”\n然而，马斯克没有提到的是，维持该公司生存的关键之一是向其他汽车制造商出售碳积分。碳积分是加州提出的“零排放汽车”CEV计划，由美国空气资源委员会（CARB）牵头，主要旨在防止机动车污染物排放。环境法规要求不符合排放标准的公司支付罚款或购买符合规定的公司产生的碳积分。\n由于特斯拉专注于生产和出售纯电动汽车，因此其手中拥有大量碳积分。从2008年到2019年上半年，特斯拉依靠销售碳积分获得了超过20亿美元的收入，这笔资金对该公司的生存至关重要。自那以后，汽车销量的增加带来了更多的碳积分。自2019年6月以来，特斯拉的碳积分销售额超过30亿美元。\n这使得该公司能够比没有碳积分的情况下更快地展现出盈利能力，从而提升了股票的价值。事实上，直到今年第二季度，特斯拉公布的净利润才超过碳积分销售收入。\n韦德布什证券公司(WedBush Securities)科技分析师丹·艾夫斯(Dan Ives)如今看涨特斯拉股票，他表示：“实际上，是美国纳税人帮助马斯克度过了最艰难的时期。”2019年，由于特斯拉的处境举步维艰，艾夫斯也对其前景持怀疑态度。他说：“如果没有碳积分，特斯拉就不会成为全球知名品牌，马斯克也不会成为世界首富。”\n“其他”数十亿美元变相扶持\n碳积分收入并不是特斯拉获得的唯一政府援助。2010年1月，也就是进行首次公开募股(IPO)前几个月，该公司从美国能源部获得了4.65亿美元的低息贷款，当时该公司急需现金。特斯拉能够利用这笔钱提前偿还贷款，但只能通过2013年额外出售股票的收益来偿还。\n特斯拉还受益于购车者在购买特斯拉或其他插电式汽车时获得的巨额税收抵免。这些税款流向了买家，而不是直接流向公司，但这一激励措施让特斯拉能够对其汽车收取比其他情况下更高的价格。事实上，2019年初，当购买特斯拉汽车的联邦税收抵免从7500美元减半至3750美元时，特斯拉的回应是将汽车价格下调了2000美元，以保持竞争力。\n在2019年底这项福利完全消失之前，特斯拉买家总共获得了价值34亿美元的联邦税收抵免。即使这项措施只允许特斯拉提价一半，这也意味着联邦政府另外向其提供了17亿美元的帮助。而到目前为止，特斯拉已经从碳积分销售中获得了50亿美元收入。\nNASA数度出手拯救SpaceX\n除了特斯拉，美国政府也对SpaceX数次伸出援手。尽管这家太空公司规模较小，但仍然是马斯克财富的重要来源。纳税人对这个项目的支持更加明显，因为它是以价值数十亿美元的直接政府合同形式提供扶持的。\n根据追踪联邦支出的政府数据库Sam.gov的数据，SpaceX已经与政府机构签署了价值近100亿美元的合同。最重要的是该公司在2008年圣诞节前夕收到的一份合同，当时SpaceX和马斯克几乎已经耗尽现金。这份向国际空间站运送12次补给任务的合同价值16亿美元。\n倡导太空飞行的公共利益组织行星协会(Planar Society)的高级太空政策顾问凯西·德雷尔(Casey Dreier)说，这笔交易至关重要，因为它让SpaceX完成了其发射主力猎鹰9号火箭、以及将搭载补给并最终运送宇航员的载人龙飞船的开发工作。德雷尔表示：“当时SpaceX和马斯克都处于破产的边缘。马斯克曾指出，他们处于危险的边缘，这笔合同帮助拯救了公司。”\n德雷尔还称，国际空间站和其他合同对NASA来说也有很大好处，允许该机构使用SpaceX的技术，而不再依赖俄罗斯运送美国宇航员。\n自那以后，SpaceX已经从NASA、军方和其他美国政府机构获得了大量额外合同。比如，该公司今年赢得了价值近30亿美元的合同，帮助开发下一款运载宇航员到月球表面的飞行器。德雷尔说，SpaceX和其他NASA承包商也受益于该机构的实物支持，包括接触NASA员工和专业知识。（腾讯科技审校/金鹿）","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1552,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":844281799,"gmtCreate":1636430744315,"gmtModify":1636430744315,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[微笑]&nbsp;","listText":"[微笑]&nbsp;","text":"[微笑]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/844281799","repostId":"2182779919","repostType":2,"repost":{"id":"2182779919","kind":"highlight","weMediaInfo":{"introduction":"致力于提供最及时的财经资讯，最专业的解读分析，覆盖宏观经济、金融机构、A股市场、上市公司、投资理财等财经领域。","home_visible":1,"media_name":"券商中国","id":"9","head_image":"https://static.tigerbbs.com/d482d56459984e8c86a6a137295b3c4f"},"pubTimestamp":1636427755,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2182779919?lang=&edition=full","pubTime":"2021-11-09 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href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>股价也一路走低，三季度的跌幅达34.7%，使得阿里巴巴在愿景基金的持仓占比首次降至30%以下。</p>\n<p>软银CEO孙正义表示，目前，公司正处于“暴风雪”中，更重要的一项指标：净资产价值在一年内下降超过770亿美元（约合人民币4926亿元）。</p>\n<p><b>3个月巨亏8250亿日元</b></p>\n<p>中国互联网巨头的重挫，最大的“受害者”竟是软银集团。</p>\n<p>当地时间11月8日，全球风险投资巨头—软银集团更新了2021财年第二财季（截至7-9月）的财报数据，因旗下愿景基金的投资遭遇巨幅回撤，软银集团在第三季度净亏损接近4000亿日元（约合人民币226亿元）。</p>\n<p>根据软银的财报显示，今年7-9月，愿景基金部门合计亏损高达8250.86亿日元（约合人民币465亿元），超越了全球疫情爆发伊始造成的单季度7886亿日元的损失纪录，成为愿景基金史上最惨烈的一个季度。</p>\n<p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/caa7eb9627df48b1ada73a5983b89530\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"625\" width=\"100%\" height=\"auto\"><span>来源：软银财报</span></p>\n<p>这份糟糕的财报，再次令软银集团成为全球投资圈的舆论焦点。上一次遭遇如此巨大的亏损，是在2020财年（2019/4/1 至 2020/3/31），一年亏掉1.8万亿日元（约合人民币1015亿元），当时业绩“爆雷”的主要原因是，估值超700亿美元的“独角兽”<a href=\"https://laohu8.com/S/WE\">WeWork</a>上市失败，泡沫破灭；另一只重仓持有的科技巨头Uber股价连续遭遇暴跌。</p>\n<p>面对这份财报，软银CEO孙正义在财报发布会上表示，目前，公司正处于“暴风雪”中，净利润遭遇大幅下降，更重要的指标是，公司的净资产价值在一年内下降超过770亿美元，其中愿景基金第一大重仓股阿里巴巴的仓位占比已经下降至不足30%。</p>\n<p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/62e2e29089da4196b115bd16b948b34d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"620\" width=\"100%\" height=\"auto\"><span>来源：软银财报</span></p>\n<p>尽管愿景基金的表现糟糕，但孙正义强调，虽然愿景基金近3个月表现不佳，但从累计投资回报的角度来看愿景基金仍为投资者带来了接近6万亿日元的回报。更重要的是，愿景二期基金正处于布局阶段，有望在几年后进入回报期，预计愿景基金旗下投资有望在2021财年实现31宗IPO。</p>\n<p>但投资标的实现IPO似乎并不能给愿景基金带来丰厚回报，有机构分析师指出，回顾软银愿景基金今年的表现，旗下的大部分IPO项目都没能赚到钱，其在新股市场的表现非常差，这背后的原因是，愿景基金投资的项目价格虚高，甚至出现了泡沫。</p>\n<p>其中，<a href=\"https://laohu8.com/S/DIDI\">滴滴</a>便是案例之一，2016年至2017年，软银中国斥资100亿美元参与了滴滴的G轮及战略融资，当时滴滴的估值已超过500亿美元。今年滴滴上市后，股价一路下行，最新收盘价（8.12美元）对应的总市值为392亿美元，意味着，软银对滴滴的这笔投资中，已经出现了大幅亏损。</p>\n<p>账面巨亏也给软银的股价蒙上了一层阴影，自7月以来，软银股价持续下挫，截止11月8日收盘，最新股价为6161日元，相较今年3月的高点，累计下跌幅度超42%，大幅跑输日经指数、美国的纳斯达克指数。对此，孙正义在业绩发布会也做出回应，董事会已经批准了一项价值最多1万亿日元的回购计划。</p>\n<p><b>巨亏的真相</b></p>\n<p>愿景基金3个月巨亏8250.86亿日元，与2只电商巨头股价暴跌有密切关系。</p>\n<p>首先是，韩国最大的电商企业Coupang，今年7月以来，其股价连续遭遇大跌，三季度的最大跌幅超44%，总市值蒸发351.54亿美元（约合人民币2249亿元）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6704d4d48402eb0327a1bd883ada2856\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>软银对Coupang的投资始于2015年，当年获得了软银的10亿美元投资，对应估值50亿美元；随后的2018年，愿景基金再向Coupang投资了20亿美元，这2笔投资让愿景基金成为了该公司的第一大股东，在其IPO之后，软银拥有8.6%的投票权，及33.1%股权。</p>\n<p>Coupang上市后，股价一路崩跌，迅速跌破了发行价。无奈之下，软银连续2次以破发价抛售，回笼资金约17.5亿美元。当前，愿景基金仍持有Coupang的5.682亿股股票。以此计算，愿景对Coupang的持仓，在三季度浮亏超过79亿美元（约合人民币505亿元）。</p>\n<p>除了Coupang以外，愿景基金三季度巨亏的另一个来源是，中国的电商龙头—阿里巴巴。</p>\n<p>众所周知，软银一直都是阿里巴巴的第一大股东，尽管近年来连续减持，但截止2021年7月，软银对阿里巴巴的持股比例仍高达24.85%，持股数量为6.736亿股。</p>\n<p>然而，今年7月以来，阿里巴巴股价一路走低，7-9月期间，阿里巴巴的股价累计跌幅达34.7%，以此计算，软银持有的阿里巴巴市值在三季度缩水530亿美元（约合人民币3390亿元）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e7f540ba715d33ba8421807a5e974e30\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>阿里巴巴市值的大幅缩水，使得其在愿景基金持仓占比首次降至30%以下。而在2020年三季度末，阿里巴巴在愿景基金中占比高达59%。</p>\n<p>面对2大重仓股的下挫，也让孙正义产生了反思。据软银披露，相较于愿景一期平均每单投资额9.43亿美元，二期基金的平均投资额将下降至1.92亿美元，意味着，愿景基金正在改变此前的重仓下注的策略，转为分散化投资。</p>\n<p>孙正义表示，将加快愿景基金后续基金的投资步伐，截至今年9月底，该基金已将其330亿美元资本的15%分配给中国的创业项目，特别是人工智能行业。</p>\n<p><b>下一只“阿里巴巴”何在？</b></p>\n<p>2008年的阿里巴巴，成就了孙正义的投资“神话”，当时的一笔2000多万美元投资，到2014年阿里巴巴上市时，便为孙正义带来了2900倍的收益。此后，阿里巴巴一直成为了软银集团最安全的基石，每当软银集团面临危机之时，几乎都会选择减持阿里，获得“救命钱”。</p>\n<p>2016年，软银集团首次减持阿里巴巴，套现超100亿美元；</p>\n<p>2019年6月，软银再次出售阿里7300万股美国存托股票，套现金额超过130亿美元，持股比例降至25.8%；</p>\n<p>在2020年3月底遭遇巨额亏损后，软银陆续减持了0.9％的阿里股份，再次从阿里套现超50亿美元。</p>\n<p>当前愿景基金再度遭遇巨亏，会否再度低位减持阿里巴巴？是市场关注的焦点。</p>\n<p>然而，当前软银更迫切的事情，或许是寻找下一只“阿里巴巴”。2010年以来，全球科技行业迎来了移动互联网时代，在中国的庞大市场中，更是涌现出了一大批明显科技互联网企业，然而孙正义却没能在创业初期捕获到其中的任何一只。&nbsp;</p>\n<p>相比之下，小米的天使投资人晨兴资本、在滴滴A轮时大胆下注的金沙江创投，成功押注美团、字节跳动、<a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">拼多多</a>的老牌美元基金红杉、IDG都迎来了黄金时代，赚得盆满钵满。&nbsp;</p>\n<p>而字节跳动、滴滴等新经济巨头，出现在软银的投资组合中时，已经到了移动互联网泡沫膨胀的2016年。</p>\n<p>2016年至2017年，软银中国斥资100亿美元参与了滴滴的G轮及战略融资，届时滴滴的估值早已超过500亿美元。</p>\n<p>2018年，软银愿景基金才第一次关注到张一鸣，而此时的字节跳动已经进入Pre-IPO阶段，估值已经高达750亿美元，显然已经错过了一级市场最佳的入场时机。</p>\n<p>错过移动互联网时代的大潮，软银的1000亿美元的“大跃进”吹起了全球共享经济的泡沫，最终付出了巨额亏损的代价。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>震惊投资圈！软银如何三个月亏掉8250亿日元？</title>\n<style 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11:15</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p>三个月亏掉8200亿日元，又刷新了全球风投史上的纪录。</p>\n<p>11月8日，日本投资巨头——软银集团披露了最新的财报，今年7-9月，愿景基金合计亏损高达8250.86亿日元（约合人民币465亿元），超越了此前单季度亏损7886亿日元的纪录，成为史上最惨烈的一个季度。</p>\n<p>此次巨亏或许与愿景基金重仓的2只电商股相关。首先是，韩国最大的电商企业Coupang在三季度的最大跌幅超44%，使得愿景基金持仓市值缩水超过79亿美元（约合人民币505亿元）；另外，<a href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>股价也一路走低，三季度的跌幅达34.7%，使得阿里巴巴在愿景基金的持仓占比首次降至30%以下。</p>\n<p>软银CEO孙正义表示，目前，公司正处于“暴风雪”中，更重要的一项指标：净资产价值在一年内下降超过770亿美元（约合人民币4926亿元）。</p>\n<p><b>3个月巨亏8250亿日元</b></p>\n<p>中国互联网巨头的重挫，最大的“受害者”竟是软银集团。</p>\n<p>当地时间11月8日，全球风险投资巨头—软银集团更新了2021财年第二财季（截至7-9月）的财报数据，因旗下愿景基金的投资遭遇巨幅回撤，软银集团在第三季度净亏损接近4000亿日元（约合人民币226亿元）。</p>\n<p>根据软银的财报显示，今年7-9月，愿景基金部门合计亏损高达8250.86亿日元（约合人民币465亿元），超越了全球疫情爆发伊始造成的单季度7886亿日元的损失纪录，成为愿景基金史上最惨烈的一个季度。</p>\n<p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/caa7eb9627df48b1ada73a5983b89530\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"625\" width=\"100%\" height=\"auto\"><span>来源：软银财报</span></p>\n<p>这份糟糕的财报，再次令软银集团成为全球投资圈的舆论焦点。上一次遭遇如此巨大的亏损，是在2020财年（2019/4/1 至 2020/3/31），一年亏掉1.8万亿日元（约合人民币1015亿元），当时业绩“爆雷”的主要原因是，估值超700亿美元的“独角兽”<a href=\"https://laohu8.com/S/WE\">WeWork</a>上市失败，泡沫破灭；另一只重仓持有的科技巨头Uber股价连续遭遇暴跌。</p>\n<p>面对这份财报，软银CEO孙正义在财报发布会上表示，目前，公司正处于“暴风雪”中，净利润遭遇大幅下降，更重要的指标是，公司的净资产价值在一年内下降超过770亿美元，其中愿景基金第一大重仓股阿里巴巴的仓位占比已经下降至不足30%。</p>\n<p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/62e2e29089da4196b115bd16b948b34d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"620\" width=\"100%\" height=\"auto\"><span>来源：软银财报</span></p>\n<p>尽管愿景基金的表现糟糕，但孙正义强调，虽然愿景基金近3个月表现不佳，但从累计投资回报的角度来看愿景基金仍为投资者带来了接近6万亿日元的回报。更重要的是，愿景二期基金正处于布局阶段，有望在几年后进入回报期，预计愿景基金旗下投资有望在2021财年实现31宗IPO。</p>\n<p>但投资标的实现IPO似乎并不能给愿景基金带来丰厚回报，有机构分析师指出，回顾软银愿景基金今年的表现，旗下的大部分IPO项目都没能赚到钱，其在新股市场的表现非常差，这背后的原因是，愿景基金投资的项目价格虚高，甚至出现了泡沫。</p>\n<p>其中，<a href=\"https://laohu8.com/S/DIDI\">滴滴</a>便是案例之一，2016年至2017年，软银中国斥资100亿美元参与了滴滴的G轮及战略融资，当时滴滴的估值已超过500亿美元。今年滴滴上市后，股价一路下行，最新收盘价（8.12美元）对应的总市值为392亿美元，意味着，软银对滴滴的这笔投资中，已经出现了大幅亏损。</p>\n<p>账面巨亏也给软银的股价蒙上了一层阴影，自7月以来，软银股价持续下挫，截止11月8日收盘，最新股价为6161日元，相较今年3月的高点，累计下跌幅度超42%，大幅跑输日经指数、美国的纳斯达克指数。对此，孙正义在业绩发布会也做出回应，董事会已经批准了一项价值最多1万亿日元的回购计划。</p>\n<p><b>巨亏的真相</b></p>\n<p>愿景基金3个月巨亏8250.86亿日元，与2只电商巨头股价暴跌有密切关系。</p>\n<p>首先是，韩国最大的电商企业Coupang，今年7月以来，其股价连续遭遇大跌，三季度的最大跌幅超44%，总市值蒸发351.54亿美元（约合人民币2249亿元）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6704d4d48402eb0327a1bd883ada2856\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>软银对Coupang的投资始于2015年，当年获得了软银的10亿美元投资，对应估值50亿美元；随后的2018年，愿景基金再向Coupang投资了20亿美元，这2笔投资让愿景基金成为了该公司的第一大股东，在其IPO之后，软银拥有8.6%的投票权，及33.1%股权。</p>\n<p>Coupang上市后，股价一路崩跌，迅速跌破了发行价。无奈之下，软银连续2次以破发价抛售，回笼资金约17.5亿美元。当前，愿景基金仍持有Coupang的5.682亿股股票。以此计算，愿景对Coupang的持仓，在三季度浮亏超过79亿美元（约合人民币505亿元）。</p>\n<p>除了Coupang以外，愿景基金三季度巨亏的另一个来源是，中国的电商龙头—阿里巴巴。</p>\n<p>众所周知，软银一直都是阿里巴巴的第一大股东，尽管近年来连续减持，但截止2021年7月，软银对阿里巴巴的持股比例仍高达24.85%，持股数量为6.736亿股。</p>\n<p>然而，今年7月以来，阿里巴巴股价一路走低，7-9月期间，阿里巴巴的股价累计跌幅达34.7%，以此计算，软银持有的阿里巴巴市值在三季度缩水530亿美元（约合人民币3390亿元）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e7f540ba715d33ba8421807a5e974e30\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>阿里巴巴市值的大幅缩水，使得其在愿景基金持仓占比首次降至30%以下。而在2020年三季度末，阿里巴巴在愿景基金中占比高达59%。</p>\n<p>面对2大重仓股的下挫，也让孙正义产生了反思。据软银披露，相较于愿景一期平均每单投资额9.43亿美元，二期基金的平均投资额将下降至1.92亿美元，意味着，愿景基金正在改变此前的重仓下注的策略，转为分散化投资。</p>\n<p>孙正义表示，将加快愿景基金后续基金的投资步伐，截至今年9月底，该基金已将其330亿美元资本的15%分配给中国的创业项目，特别是人工智能行业。</p>\n<p><b>下一只“阿里巴巴”何在？</b></p>\n<p>2008年的阿里巴巴，成就了孙正义的投资“神话”，当时的一笔2000多万美元投资，到2014年阿里巴巴上市时，便为孙正义带来了2900倍的收益。此后，阿里巴巴一直成为了软银集团最安全的基石，每当软银集团面临危机之时，几乎都会选择减持阿里，获得“救命钱”。</p>\n<p>2016年，软银集团首次减持阿里巴巴，套现超100亿美元；</p>\n<p>2019年6月，软银再次出售阿里7300万股美国存托股票，套现金额超过130亿美元，持股比例降至25.8%；</p>\n<p>在2020年3月底遭遇巨额亏损后，软银陆续减持了0.9％的阿里股份，再次从阿里套现超50亿美元。</p>\n<p>当前愿景基金再度遭遇巨亏，会否再度低位减持阿里巴巴？是市场关注的焦点。</p>\n<p>然而，当前软银更迫切的事情，或许是寻找下一只“阿里巴巴”。2010年以来，全球科技行业迎来了移动互联网时代，在中国的庞大市场中，更是涌现出了一大批明显科技互联网企业，然而孙正义却没能在创业初期捕获到其中的任何一只。&nbsp;</p>\n<p>相比之下，小米的天使投资人晨兴资本、在滴滴A轮时大胆下注的金沙江创投，成功押注美团、字节跳动、<a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">拼多多</a>的老牌美元基金红杉、IDG都迎来了黄金时代，赚得盆满钵满。&nbsp;</p>\n<p>而字节跳动、滴滴等新经济巨头，出现在软银的投资组合中时，已经到了移动互联网泡沫膨胀的2016年。</p>\n<p>2016年至2017年，软银中国斥资100亿美元参与了滴滴的G轮及战略融资，届时滴滴的估值早已超过500亿美元。</p>\n<p>2018年，软银愿景基金才第一次关注到张一鸣，而此时的字节跳动已经进入Pre-IPO阶段，估值已经高达750亿美元，显然已经错过了一级市场最佳的入场时机。</p>\n<p>错过移动互联网时代的大潮，软银的1000亿美元的“大跃进”吹起了全球共享经济的泡沫，最终付出了巨额亏损的代价。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/d17922b8825b416da7a4a2e06ea8ede4","relate_stocks":{"CPNG":"Coupang, Inc.","BABA":"阿里巴巴","SFTBY":"软银集团","DIDI":"滴滴(已退市)","03160":"华夏日股对冲","09988":"阿里巴巴-W","CYB":"人民币ETF-WisdomTree 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2020/3/31），一年亏掉1.8万亿日元（约合人民币1015亿元），当时业绩“爆雷”的主要原因是，估值超700亿美元的“独角兽”WeWork上市失败，泡沫破灭；另一只重仓持有的科技巨头Uber股价连续遭遇暴跌。\n面对这份财报，软银CEO孙正义在财报发布会上表示，目前，公司正处于“暴风雪”中，净利润遭遇大幅下降，更重要的指标是，公司的净资产价值在一年内下降超过770亿美元，其中愿景基金第一大重仓股阿里巴巴的仓位占比已经下降至不足30%。\n来源：软银财报\n尽管愿景基金的表现糟糕，但孙正义强调，虽然愿景基金近3个月表现不佳，但从累计投资回报的角度来看愿景基金仍为投资者带来了接近6万亿日元的回报。更重要的是，愿景二期基金正处于布局阶段，有望在几年后进入回报期，预计愿景基金旗下投资有望在2021财年实现31宗IPO。\n但投资标的实现IPO似乎并不能给愿景基金带来丰厚回报，有机构分析师指出，回顾软银愿景基金今年的表现，旗下的大部分IPO项目都没能赚到钱，其在新股市场的表现非常差，这背后的原因是，愿景基金投资的项目价格虚高，甚至出现了泡沫。\n其中，滴滴便是案例之一，2016年至2017年，软银中国斥资100亿美元参与了滴滴的G轮及战略融资，当时滴滴的估值已超过500亿美元。今年滴滴上市后，股价一路下行，最新收盘价（8.12美元）对应的总市值为392亿美元，意味着，软银对滴滴的这笔投资中，已经出现了大幅亏损。\n账面巨亏也给软银的股价蒙上了一层阴影，自7月以来，软银股价持续下挫，截止11月8日收盘，最新股价为6161日元，相较今年3月的高点，累计下跌幅度超42%，大幅跑输日经指数、美国的纳斯达克指数。对此，孙正义在业绩发布会也做出回应，董事会已经批准了一项价值最多1万亿日元的回购计划。\n巨亏的真相\n愿景基金3个月巨亏8250.86亿日元，与2只电商巨头股价暴跌有密切关系。\n首先是，韩国最大的电商企业Coupang，今年7月以来，其股价连续遭遇大跌，三季度的最大跌幅超44%，总市值蒸发351.54亿美元（约合人民币2249亿元）。\n\n软银对Coupang的投资始于2015年，当年获得了软银的10亿美元投资，对应估值50亿美元；随后的2018年，愿景基金再向Coupang投资了20亿美元，这2笔投资让愿景基金成为了该公司的第一大股东，在其IPO之后，软银拥有8.6%的投票权，及33.1%股权。\nCoupang上市后，股价一路崩跌，迅速跌破了发行价。无奈之下，软银连续2次以破发价抛售，回笼资金约17.5亿美元。当前，愿景基金仍持有Coupang的5.682亿股股票。以此计算，愿景对Coupang的持仓，在三季度浮亏超过79亿美元（约合人民币505亿元）。\n除了Coupang以外，愿景基金三季度巨亏的另一个来源是，中国的电商龙头—阿里巴巴。\n众所周知，软银一直都是阿里巴巴的第一大股东，尽管近年来连续减持，但截止2021年7月，软银对阿里巴巴的持股比例仍高达24.85%，持股数量为6.736亿股。\n然而，今年7月以来，阿里巴巴股价一路走低，7-9月期间，阿里巴巴的股价累计跌幅达34.7%，以此计算，软银持有的阿里巴巴市值在三季度缩水530亿美元（约合人民币3390亿元）。\n\n阿里巴巴市值的大幅缩水，使得其在愿景基金持仓占比首次降至30%以下。而在2020年三季度末，阿里巴巴在愿景基金中占比高达59%。\n面对2大重仓股的下挫，也让孙正义产生了反思。据软银披露，相较于愿景一期平均每单投资额9.43亿美元，二期基金的平均投资额将下降至1.92亿美元，意味着，愿景基金正在改变此前的重仓下注的策略，转为分散化投资。\n孙正义表示，将加快愿景基金后续基金的投资步伐，截至今年9月底，该基金已将其330亿美元资本的15%分配给中国的创业项目，特别是人工智能行业。\n下一只“阿里巴巴”何在？\n2008年的阿里巴巴，成就了孙正义的投资“神话”，当时的一笔2000多万美元投资，到2014年阿里巴巴上市时，便为孙正义带来了2900倍的收益。此后，阿里巴巴一直成为了软银集团最安全的基石，每当软银集团面临危机之时，几乎都会选择减持阿里，获得“救命钱”。\n2016年，软银集团首次减持阿里巴巴，套现超100亿美元；\n2019年6月，软银再次出售阿里7300万股美国存托股票，套现金额超过130亿美元，持股比例降至25.8%；\n在2020年3月底遭遇巨额亏损后，软银陆续减持了0.9％的阿里股份，再次从阿里套现超50亿美元。\n当前愿景基金再度遭遇巨亏，会否再度低位减持阿里巴巴？是市场关注的焦点。\n然而，当前软银更迫切的事情，或许是寻找下一只“阿里巴巴”。2010年以来，全球科技行业迎来了移动互联网时代，在中国的庞大市场中，更是涌现出了一大批明显科技互联网企业，然而孙正义却没能在创业初期捕获到其中的任何一只。 \n相比之下，小米的天使投资人晨兴资本、在滴滴A轮时大胆下注的金沙江创投，成功押注美团、字节跳动、拼多多的老牌美元基金红杉、IDG都迎来了黄金时代，赚得盆满钵满。 \n而字节跳动、滴滴等新经济巨头，出现在软银的投资组合中时，已经到了移动互联网泡沫膨胀的2016年。\n2016年至2017年，软银中国斥资100亿美元参与了滴滴的G轮及战略融资，届时滴滴的估值早已超过500亿美元。\n2018年，软银愿景基金才第一次关注到张一鸣，而此时的字节跳动已经进入Pre-IPO阶段，估值已经高达750亿美元，显然已经错过了一级市场最佳的入场时机。\n错过移动互联网时代的大潮，软银的1000亿美元的“大跃进”吹起了全球共享经济的泡沫，最终付出了巨额亏损的代价。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2353,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":855236647,"gmtCreate":1635377120400,"gmtModify":1635377120400,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/855236647","repostId":"2178377283","repostType":4,"repost":{"id":"2178377283","kind":"news","pubTimestamp":1635331625,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2178377283?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-27 18:47","market":"us","language":"zh","title":"美股机构投资者的底仓是什么？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2178377283","media":"东吴证券","summary":"本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n\n上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提","content":"<blockquote>\n 本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n</blockquote>\n<p>上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提升优化资产配置，是美股长牛的重要原因。如今以共同基金为代表的美股机构已然成为全球最成熟的投资者，市场对于他们的持仓有着模糊的共识，但缺少有具体量化的研究。本篇专题我们以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。</p>\n<p><b>一、美股投资者结构：新型机构投资者加速流入</b></p>\n<p>2000年以来美股共同基金、养老金、保险占比下降；外资涌入，ETF提升。市场共识在于美股是机构投资者主导，但有趣的发现在于，近年来以养老金和共同基金为代表的传统机构投资者占比在下降，而以外资和ETF为代表的新型机构占比加速提升。共同基金占比从上世纪80年代以来持续提升，从1980年的2.8%提升至2014年的24.0%， 但2014年之后占比持续下降，当前（截至2021Q2，下同）为19.8%；养老金则是由于后期主要通过共同基金入市，其占比在上世纪80年代见顶后逐步回落，从1985年的 28.0%降至当前9.9%；此外保险资金占比也从2008年7.6%持续回落至当前 1.9%。传统机构投资者占比下降的背后是外资、ETF 这些新型机构投资者的加速流入，美股海外资金占比从 1996 年6.0%持续提升至当前 16.1%，ETF从 2000 年的 0.4%提升至当前 6.9%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a5261f51d6bae6f6332b5e8774b2e26b\" tg-width=\"640\" tg-height=\"347\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>美股机构投资者结构：草木皆兵，去年疫情+GME事件促使居民持股占比提升。去年疫情影响下，政府补贴叠加居家时间增加，美股散户加速入市，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%升至 2020Q4 的 36.0%。而今年年初 GME 事件更是进一步催化美股散户崛起，据 Vanda Research 统计，今年 1-6 月，美股市场新开设了超过 1000 万证券账户，已经超过 2020 年全年的水平。美国散户 6 月的净买入股票和基金的规模达到 280 亿美元，创下自 2014 以来的单月新高，美国居民持股占比进一步提升至 2021Q2 的 36.4%。 整体来看，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%提升至 2021Q2 的 36.4%，但值得注意的是，由于美联储披露的家庭部门是残差项，部分没有直接公开的数据如私募、法人等也会包含在内，因此这一数据不能直接代表美股散户情况，但由于其他项目占比较小且相对稳定，因此家庭部门占比的纵向变化可以一定程度上代表散户持股的变动。</p>\n<p>最新结构：机构占主导，居民持股占比约 36%，共同基金仍是最主要的机构投资者。美联储披露的金融账户表是对美股市场参与者相对全面的刻画，最新数据截至 2021Q2，机构仍是主导，以共同基金为代表的机构投资者占比 55%，其中共同基金占比 19.8%，仍是最主要的机构投资者，海外资金 16.1%、养老金 9.9%、ETF 6.9%、保险 1.9%。 相比之下，居民直接持股占比约 36%（按照美联储披露的家庭和非盈利机构持股减去非盈利机构持股所得，其中非营利组织持有股票和基金份额的市值是合并披露的，因为持有基金市值比较小，可以忽略不计）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1fb41c8e52a6681f0a7891a09e810345\" tg-width=\"640\" tg-height=\"260\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>二、美股机构投资者持仓分析</b></p>\n<p>本节我们复盘过去 20 年以共同基金和养老金为代表的美股机构投资者持仓情况， 重点回答以下几个问题：</p>\n<p>1、美股机构投资者的底仓是什么？</p>\n<p>2、过去 20 年抛弃了哪些行业？</p>\n<p>3、阶段性追逐过哪些赛道？</p>\n<p>4、最近一年半，美股机构投资者都进行了哪些仓位上的操作？</p>\n<p>2.1. 美股机构投资者底仓：从传统行业向科技板块集中</p>\n<p>过去 20 年，美股机构投资者 60%的底仓行业集中在信息技术（过去 20 年共同基金仓位均值 20%）、金融（15%）、医疗（13%）和可选消费（13%）。</p>\n<p>1、信息技术（软件服务+硬件设备+半导体）：美股机构投资者名副其实的底仓配置。在经历了 2000 年科网泡沫破灭，机构大幅减持后，信息技术板块从 2002 年开始逐渐企稳回暖，随着<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>、FACEBOOK等科技巨头的崛起，信息技术板块在机构中的仓位占比也不断提升，尤其在 2010 年后，美股科技牛市行情下机构加仓节奏进一步提速，2000 年以来（2000Q1-2021Q2，下同）共同基金和养老金持仓信息技术占比均值分别 20.3%、20.5%，当前（2021Q2，下同）分别 31.9%、33.2%。</p>\n<p>2、金融（银行+多元金融+保险）：过去 20 年重仓板块，近年来有所下滑。金融板块虽然在 2008 年后占比明显下降，但过去 20 年里依然是机构投资者的重仓领域，2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 15.1%、16.2%，当前 11.7%、11.7%。</p>\n<p>3、医疗（医疗保健+生物制药）：稳定持有的重仓板块。医疗保健行业一直是美股机构投资者稳定持有的重仓板块，过去 20 年里基本稳定在 10-15% 左右的仓位占比， 2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 13.1%、12.7%，当前 13.9%、12.3%。</p>\n<p>4、可选消费（以零售业为主）：持续稳步提升。机构对可选消费行业的持仓在过去 20 年里呈现稳步提升状态，其中主要是以<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>为代表的零售业从 2008 年以来持续稳定扩张，2000 年以来共同基金和养老金持仓可选消费行业占比均值分别 12.9%、11.5%， 当前 15.4%、15.6%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/44143d3408d9128199f2f5cad461200f\" tg-width=\"640\" tg-height=\"352\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1b793b74edc9beefef3bb74fdd439339\" tg-width=\"640\" tg-height=\"348\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>当前美股机构持仓的二级细分行业中，软件服务“一枝独秀”，在共同基金和养老金中占比分别 21.0%、21.5%，其中以微软为代表的科技巨头是主力贡献，微软+<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>+FACEBOOK+VISA 在共同基金和养老金中占比分别 9.6%、10.9%，占软件服务板块仓位的一半左右。能源、银行等传统行业虽然在过去 20 年平均占比居前，但截至 2021Q2 这些行业在美股机构的仓位中已不占优势，取而代之的是以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业（由于统计口径原因，<a href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">拼多多</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/JD\">京东</a>等中概股也属于零售业）， 在共同基金和养老金中占比分别 7.3%、7.7%，在所有二级行业中排名第二。此外，医药板块的细分赛道医疗保健和生物制药是美股机构的稳定重仓板块。当前医疗保健行业在共同基金和养老金中仓位分别 7.2%、6.4%，生物制药分别 6.7%、5.9%。硬件设备在 2000 年科网泡沫破灭后遭到机构大幅减持，当前仓位主要由苹果贡献。当前硬件设备行业在共同基金和养老金中仓位分别 5.7%、7.0%，其中苹果占比分别 2.8%、4.3%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/15f944eb70a319d7c0fe050bfe45931d\" tg-width=\"640\" tg-height=\"249\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>回顾过去 20 年美国机构投资者的持仓变化，可以大致分为三个阶段：2000-2002 年科网泡沫破灭后的艰难岁月；2003-2008 漫长的修复和次贷危机的冲击；2009-至今科技股引领的美股长牛。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c9075cd2d7ca61131b95d53cd68f8767\" tg-width=\"640\" tg-height=\"321\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>具体来看：1、2000-2002 年科网泡沫破灭，科技股遭大幅减持，消费、金融、能源获增持。经历了 1980-2000 年的互联网浪潮，科技股已经成为美国资本市场的宠儿，但 2000 年科网泡沫破灭后，包括硬件设备、半导体、软件服务在内的科技板块遭机构大幅减持，而撤出的资金主要流入以消费（医疗保健、食品饮料）、金融（银行、保险）和能源为代表的传统行业。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c154fb203a4d668d0b404ae054de73b9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"235\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2、2003-2008 年，科技企稳回升，能源持续加码，加仓资金来自对金融、医药的减持。美股市场在科网泡沫破灭后进入了漫长的修复期，期间受益于大宗需求旺盛，国际油价上涨，能源行业表现亮眼，机构资金持续加码。此外，在苹果、谷歌等科技巨头崛起的带动下，科技板块企稳回升，逐渐走出科网泡沫的冲击，在机构中的仓位也逐渐提升，而对于科技和能源板块的加仓来自于对医药和金融板块（银行、保险）的减持。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b677c6034b9bfdfe2c2207b907cc42ac\" tg-width=\"640\" tg-height=\"238\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>3、2009 年至今，大幅加仓软件服务，加仓资金来自对能源、金融、消费等传统行业的减持。2010 年后美股进入以软件服务为代表的科技股行情，微软、谷歌、FACEBOOK 股价持续上行，机构资金也大幅涌入，软件服务板块在机构持仓中持续上行，逐渐形成 “一枝独秀”格局。此外，以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业在此阶段也快速发展，获得机构加仓，而对于科技板块的加仓来自于对能源、金融、消费等传统行业的减持，2010 年以来随着 ESG 和生态环保关注度提升，能源板块遭到了机构的大幅减持。此外由于行业天花板的属性，步入成熟期的金融、消费板块在机构仓位中也大幅下降。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5390c8ae2f281f591680e5bdaaa867e9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"240\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5cc6adc0b4e46353a68025111d863a84\" tg-width=\"640\" tg-height=\"245\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.2. 美股机构追逐过的热门赛道：能源、零售、生物制药、软件服务</p>\n<p>底仓之外，过去 20 年美股机构投资者阶段性追逐热门行业。除了重仓的科技行业之外，美股机构投资者也会阶段性的追逐热门赛道，赚取β的收益，这种情况往往对应着某一行业在一段时间内表现占优，而包括共同基金和养老金在内的机构投资者大幅加仓该赛道，而在之后行业股价回调，机构也相应减仓转而追逐其他热门。</p>\n<p>2002-2008 年：周期股的春天，能源板块超额收益显著，机构逐热加仓。2001 年中国经济腾飞崛起后，对全球大宗商品的需求大幅增长，国际原油价格攀升，国际油价从 2000 年底的 25 美元/桶持续上行至 2008 年中最高的 140 美元/桶。原油价格的大幅上涨驱动能源板块股价上行，2002Q1-2008Q2 能源板块累计收益率 274%，远高于同期标普 500 涨幅 12%。期间除了<a href=\"https://laohu8.com/S/CVX\">雪佛龙</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/XOM\">埃克森美孚</a>等石油龙头外，一些相对较小的公司，如西南能源、山脉资源等公司股价也大幅跑赢市场。机构也在这波火热的周期行情中大幅加仓能源板块，其中共同基金持仓能源仓位从 7.3% 提升至 15.9%，养老金从 6.8% 升至 14.2%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b27fd793340bd0715046bf48e8201b95\" tg-width=\"640\" tg-height=\"322\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2009-2013 年：可选消费表现亮眼，美股机构大幅加仓以亚马逊为代表的零售业。得益于亚马逊的巨大贡献，零售业在金融危机后的几年里表现亮眼，2009Q4-2013Q3 零售板块累计收益率 131%，显著高于标普 500 的 49%。而除了亚马逊之外，包括缤客公司、罗斯百货等等专业零售公司股价也有亮眼表现，机构也大幅加仓零售板块，其中共同基金持仓零售业仓位从 4.2%提升至 6.0%，养老金从 4.1% 升至 5.3%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c0cb424334fb46646482e0c0f33bfddb\" tg-width=\"640\" tg-height=\"325\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2011-2015 年：第四次生物科技浪潮，美股机构大举加仓生物制药。由于大量生物技术公司新药审批通过，以及由此带来的并购效应，2011-2015 年美股生物科技公司掀起了第四次浪潮，2011Q1-2015Q2 美股生物制药板块累计收益率 140%，显著高于同期标普 500 的 55%，机构也在这一浪潮中大举加仓生物制药板块，其中共同基金持仓生物制药仓位从 5.9% 提升至 9.6%，养老金从 4.8%升至 7.8%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f3cdbd5f33b5337769eea9537318c5ee\" tg-width=\"640\" tg-height=\"328\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2016 年以来：盈利驱动的科技股行情，软件服务成市场最大主线。2009 年之后美股进入科技牛市行情，美国诞生了“FANG”等众多的科技巨头，而这一波科技行情与 2000 年科网泡沫最大的不同在于，本轮行情的驱动力主要是科技公司的盈利大幅增长， 特别是 2017 年后科技公司的盈利能力出现了加速上行，以微软、谷歌、FACEBOOK 为代表的软件服务成为市场最大的主线，2016Q4-2021Q2 软件服务板块累计收益率 223%， 显著高于标普 500 的 92%。机构也持续大幅加仓形成了软件服务“一枝独秀”的格局， 其中共同基金持仓软件服务仓位从 12.0%提升至 21.0%，养老金从 12.5%升至 21.5%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/98e1acfb372e715e54ffac6af63e9fd9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"325\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.3. 美股机构重仓股：2015 年来 FAAMG 中持续加仓的只有微软&amp;亚马逊</p>\n<p>2015 年以来 FAAMG 中机构持续大幅加仓的只有微软和亚马逊。市场共识在于美股机构投资者的重仓股是以 FAAMG 为代表的科技龙头，事实也确实如此，FAAMG 在共同基金和养老金中均为前五重仓股。有趣的是，从近年来的机构持仓来看，机构对 FAAMG 的加码节奏并不相同。从近几年的加仓节奏来看，2015 年以来只有微软和亚马逊获得了机构的持续大幅加仓，其中微软凭借 Windows 10 和 Surface Pro 4 重回最炙手可热的互联网龙头，亚马逊则是在 2015 年首次披露 AWS 业绩后公司股价加速上涨，获得机构持续加仓。苹果在 2012 年遭遇机构减持后一直维持较低仓位，直到 2019 年后， 由于服务和可穿戴设备业务弥补了 iPhone 和 iPad 销量下滑的影响，才再次获得机构大幅加仓。FACEBOOK 在 2012 年上市后机构持续加仓，但受到营收和用户增长放缓的影响，2017 年以来机构加仓节奏有所放缓。谷歌 2014 年拆股后在机构中仓位稳定，无明显加仓。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/19981b01cb618abcb3bd6e3e3dcc5ff7\" tg-width=\"640\" tg-height=\"488\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.4. 被美股机构抛弃的赛道：消费零售板块</p>\n<p>传统消费零售板块被美股机构投资者抛弃，2010 年以来仓位持续下降，当前仅 1% 左右。我们复盘过去二十年美股机构投资者的持仓变化，发现部分行业已被抛弃，包括家庭个人用品、主要用品零售等板块。这些行业在 2010 年后相对市场无明显超额收益， 机构也对其持续减仓，其中家庭个人用品在共同基金中的仓位从 2008Q4 的 2.0%持续下行至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位更是从 3.2%下降至 1.3%；主要用品零售行业在共同基金中的仓位从 2003Q1 的 2.7%持续降至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位从 4.2%下行至 1.5%。从历史表现看，近年来这些行业存在阶段性大幅上涨，但机构并未明显加仓。其中 2018Q4 家庭个人用品行业超额收益 14%（相对标普 500，下同），但共同基金当季度仅加仓 0.16pct，养老金加仓 0.33pct；2020Q1 主要用品零售行业超额收益 9%，但共同基金仅加仓 0.08pct，养老金加仓 0.21pct。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/04784611d3ebdcfc9de4594c03f62e49\" tg-width=\"640\" tg-height=\"256\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>究其原因，表观上主要是由于这些行业股价波动较大且无明显超额收益。在美股科技牛市行情下，传统的消费零售赛道难以跑赢市场，对机构吸引力下降。统计 2010 年以来共计 46 个季度，家庭个人用品、主要用品零售分别 21、19 次跑赢标普 500，获胜概率仅 46%、41%。此外，2010 年以来（截至 2021/6/30）家庭个人用品和主要用品零售行业累计收益率分别 243%、264%，均显著低于标普 500 的 299%。</p>\n<p>深入来看，传统消费零售赛道已到行业天花板，行业格局稳定，成长空间有限。经历了二战后到八十年代消费的快速发展期，如今美股的传统消费零售赛道已步入成熟期， 整个行业格局稳定，其中家庭个人用品以宝洁公司和<a href=\"https://laohu8.com/S/ULVR.UK\">联合利华</a>为一线龙头，CR3（市值前三公司的市值占行业总市值比重，下同）达到 72%，主要用品零售以<a href=\"https://laohu8.com/S/WMT\">沃尔玛</a>为绝对龙头，CR3 高达 80%。稳定的行业格局和行业天花板使得行业整体增长空间有限，2010 年后传统消费零售赛道业绩增速明显低于成长属性更强的科技和医药板块，我们统计了 2009-2020 年美股各行业营收增速表现，其中家庭个人用品行业营收增速均值 2.0%，主要用品零售 5.3%，相比机构重仓的软件服务（8.6%）和生物制药（7.3%）明显偏低。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d2ef9d967af77e5f51d36523560dd0d2\" tg-width=\"640\" tg-height=\"321\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4580b6558a857f25c9fc4b48137fe061\" tg-width=\"640\" tg-height=\"329\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.5. 最近一年半发生了什么：科技——价值——科技</p>\n<p>2020Q1-Q3：受益于对冲疫情的流动性宽松，科技行业表现占优，机构加仓明显。2020 上半年为对冲疫情影响，美联储开启无限量 QE，流动性宽松助推科技板块股价大涨，美股机构投资者加大科技板块布局筹码，其中 2020Q1-Q3 共同基金和养老金大幅加仓软件服务分别 3.8、3.4pct。对于科技板块的加码主要来自于对金融（银行、保险）和能源板块的减持，其中共同基金和养老金分别减持银行2.4、2.3pct，减持能源2.3、1.9pct。</p>\n<p>2020Q4-2021Q1：经济复苏+通胀上行，科技股估值高位，机构加银行、能源，减科技。去年年底至今年一季度，随着经济复苏和通胀上行，顺周期价值板块表现逐渐占优， 并获得机构关注，叠加科技股估值高位，市场担心流动性收紧形成杀估值趋势，对科技板块大幅减仓，对价值股加仓明显。其中 2020Q4-2021Q1 共同基金和养老金分别加仓银行 1.3、1.1pct、能源 0.8、0.7pct，而对于价值股的加仓主要来自于对科技板块的减持， 前期涨幅过高的软件服务（微软、FACEBOOK 为主）和零售业（亚马逊为主）均遭到大幅减仓。 2021Q2：科技股强势，股价持续上行下机构风格重回成长。今年二季度以来，随着美联储多次表态宽松，科技股再度强势，2021Q2 软件服务行业单季度上涨 14%，硬件设备 10%、半导体 8%。机构二季度行业仓位变动不大，对科技股再度加仓，其中 2021Q2 共同基金和养老金分别加仓软件服务 1.0、1.1pct，而减仓行业较为分散，包括银行、零售业、公用事业等行业仓位均有所下调，但幅度不大。</p>\n<p>2.6. 近年来对美股机构持仓影响最大的因素：碳减排与清洁能源</p>\n<p>政策对美股机构持仓影响明显，随着 ESG 关注度提升，能源板块在机构中的仓位下降明显。除了基本面和流动性之外，政策对美股机构投资者的持仓操作影响同样较大， 近年来全球对环境保护、生态文明关注度提升，随着 ESG 评级系统的推进，部分环境污染性行业和企业纷纷遭到减持。 从 2007 年<a href=\"https://laohu8.com/S/GS\">高盛</a>首次提出 ESG 概念以来，全球对于生态环境和可持续发展的问题愈发重视，欧盟 2014 年修订的《非财务报告指令》对上市公司非财务信息及业绩的披露 提出了极大关注，规定上市公司披露以 ESG 事项为核心的非财务信息，且对环境议题的具体要求与 SDGs 中多项目标有较高重合度。2019 年惠誉推出全球首个 ESG 评级系 统，环境治理被逐渐纳入到投资者选股的标准当中。而环境污染性行业则遭到机构大幅 减持，共同基金对能源行业持仓市值占比从 2007Q4 的 13%下降到 3%，养老金持仓从 12%下降到 3%。公司层面来看，全球石油天然气龙头埃克森美孚和雪佛龙也在 2009 年 以来遭遇持续减持，其中共同基金对埃克森美孚和雪佛龙持仓占比分别从 2008Q4 的 2.1%，1.4%下调至 2021Q2 的 0.3%、0.3%；养老金持仓分别从 4.7%、1.8%下调至 0.5%、 0.4%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ccc6dd4535c2009c447ccd90cfadba40\" tg-width=\"640\" tg-height=\"354\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cf8ab914cb84b362815bfc57418082ac\" tg-width=\"640\" tg-height=\"241\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>新能源车补贴政策持续加码，机构对电动车板块持仓大幅提升。对生态环保的关注一方面压制了环境污染性企业，另一方面也加大了政策支持清洁能源产业的力度。近年来全球关于新能源汽车的补贴政策接连出台，欧洲对碳排放考核不断趋严，美国更是通过税收、补贴等财政政策大力支持电动车产业发展。由于前期渗透率低，未来成长空间大，机构对电动车关注度大幅提升，此外，以<a href=\"https://laohu8.com/S/NEE\">新纪元能源</a>为代表的清洁能源公司在机构仓位中也有明显提升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0b7ef346ba922a40be25e10306d8ef02\" tg-width=\"640\" tg-height=\"333\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2497cafcf0fede8ba3af9166e41038d8\" tg-width=\"640\" tg-height=\"258\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>三、风险提示</b></p>\n<p>宏观经济增长不及预期：若国内经济复苏进程不及预期，可能影响上市公司基本面表现。</p>\n<p>通胀短期大幅飙升，货币政策快速收紧：今年以来 PPI 陡峭上行，并向 CPI 加速传导，通胀压力上行可能引致货币政策收紧。</p>","source":"lsy1593671620391","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>美股机构投资者的底仓是什么？</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ 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href=https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html><strong>东吴证券</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n\n上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提升优化资产配置，是美股长牛的重要原因。如今以共同基金为代表的美股机构已然成为全球最成熟的投资者，市场对于他们的持仓有着模糊的共识，但缺少有具体量化的研究。本篇专题我们以美股养老金和共同基金为研究对象，...</p>\n\n<a href=\"https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/528f1b5f95c1aa85d740d858963e7e8f","relate_stocks":{".DJI":"道琼斯"},"source_url":"https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"2178377283","content_text":"本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n\n上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提升优化资产配置，是美股长牛的重要原因。如今以共同基金为代表的美股机构已然成为全球最成熟的投资者，市场对于他们的持仓有着模糊的共识，但缺少有具体量化的研究。本篇专题我们以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n一、美股投资者结构：新型机构投资者加速流入\n2000年以来美股共同基金、养老金、保险占比下降；外资涌入，ETF提升。市场共识在于美股是机构投资者主导，但有趣的发现在于，近年来以养老金和共同基金为代表的传统机构投资者占比在下降，而以外资和ETF为代表的新型机构占比加速提升。共同基金占比从上世纪80年代以来持续提升，从1980年的2.8%提升至2014年的24.0%， 但2014年之后占比持续下降，当前（截至2021Q2，下同）为19.8%；养老金则是由于后期主要通过共同基金入市，其占比在上世纪80年代见顶后逐步回落，从1985年的 28.0%降至当前9.9%；此外保险资金占比也从2008年7.6%持续回落至当前 1.9%。传统机构投资者占比下降的背后是外资、ETF 这些新型机构投资者的加速流入，美股海外资金占比从 1996 年6.0%持续提升至当前 16.1%，ETF从 2000 年的 0.4%提升至当前 6.9%。\n\n美股机构投资者结构：草木皆兵，去年疫情+GME事件促使居民持股占比提升。去年疫情影响下，政府补贴叠加居家时间增加，美股散户加速入市，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%升至 2020Q4 的 36.0%。而今年年初 GME 事件更是进一步催化美股散户崛起，据 Vanda Research 统计，今年 1-6 月，美股市场新开设了超过 1000 万证券账户，已经超过 2020 年全年的水平。美国散户 6 月的净买入股票和基金的规模达到 280 亿美元，创下自 2014 以来的单月新高，美国居民持股占比进一步提升至 2021Q2 的 36.4%。 整体来看，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%提升至 2021Q2 的 36.4%，但值得注意的是，由于美联储披露的家庭部门是残差项，部分没有直接公开的数据如私募、法人等也会包含在内，因此这一数据不能直接代表美股散户情况，但由于其他项目占比较小且相对稳定，因此家庭部门占比的纵向变化可以一定程度上代表散户持股的变动。\n最新结构：机构占主导，居民持股占比约 36%，共同基金仍是最主要的机构投资者。美联储披露的金融账户表是对美股市场参与者相对全面的刻画，最新数据截至 2021Q2，机构仍是主导，以共同基金为代表的机构投资者占比 55%，其中共同基金占比 19.8%，仍是最主要的机构投资者，海外资金 16.1%、养老金 9.9%、ETF 6.9%、保险 1.9%。 相比之下，居民直接持股占比约 36%（按照美联储披露的家庭和非盈利机构持股减去非盈利机构持股所得，其中非营利组织持有股票和基金份额的市值是合并披露的，因为持有基金市值比较小，可以忽略不计）。\n\n二、美股机构投资者持仓分析\n本节我们复盘过去 20 年以共同基金和养老金为代表的美股机构投资者持仓情况， 重点回答以下几个问题：\n1、美股机构投资者的底仓是什么？\n2、过去 20 年抛弃了哪些行业？\n3、阶段性追逐过哪些赛道？\n4、最近一年半，美股机构投资者都进行了哪些仓位上的操作？\n2.1. 美股机构投资者底仓：从传统行业向科技板块集中\n过去 20 年，美股机构投资者 60%的底仓行业集中在信息技术（过去 20 年共同基金仓位均值 20%）、金融（15%）、医疗（13%）和可选消费（13%）。\n1、信息技术（软件服务+硬件设备+半导体）：美股机构投资者名副其实的底仓配置。在经历了 2000 年科网泡沫破灭，机构大幅减持后，信息技术板块从 2002 年开始逐渐企稳回暖，随着微软、苹果、FACEBOOK等科技巨头的崛起，信息技术板块在机构中的仓位占比也不断提升，尤其在 2010 年后，美股科技牛市行情下机构加仓节奏进一步提速，2000 年以来（2000Q1-2021Q2，下同）共同基金和养老金持仓信息技术占比均值分别 20.3%、20.5%，当前（2021Q2，下同）分别 31.9%、33.2%。\n2、金融（银行+多元金融+保险）：过去 20 年重仓板块，近年来有所下滑。金融板块虽然在 2008 年后占比明显下降，但过去 20 年里依然是机构投资者的重仓领域，2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 15.1%、16.2%，当前 11.7%、11.7%。\n3、医疗（医疗保健+生物制药）：稳定持有的重仓板块。医疗保健行业一直是美股机构投资者稳定持有的重仓板块，过去 20 年里基本稳定在 10-15% 左右的仓位占比， 2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 13.1%、12.7%，当前 13.9%、12.3%。\n4、可选消费（以零售业为主）：持续稳步提升。机构对可选消费行业的持仓在过去 20 年里呈现稳步提升状态，其中主要是以亚马逊为代表的零售业从 2008 年以来持续稳定扩张，2000 年以来共同基金和养老金持仓可选消费行业占比均值分别 12.9%、11.5%， 当前 15.4%、15.6%。\n\n当前美股机构持仓的二级细分行业中，软件服务“一枝独秀”，在共同基金和养老金中占比分别 21.0%、21.5%，其中以微软为代表的科技巨头是主力贡献，微软+谷歌+FACEBOOK+VISA 在共同基金和养老金中占比分别 9.6%、10.9%，占软件服务板块仓位的一半左右。能源、银行等传统行业虽然在过去 20 年平均占比居前，但截至 2021Q2 这些行业在美股机构的仓位中已不占优势，取而代之的是以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业（由于统计口径原因，阿里巴巴、拼多多、京东等中概股也属于零售业）， 在共同基金和养老金中占比分别 7.3%、7.7%，在所有二级行业中排名第二。此外，医药板块的细分赛道医疗保健和生物制药是美股机构的稳定重仓板块。当前医疗保健行业在共同基金和养老金中仓位分别 7.2%、6.4%，生物制药分别 6.7%、5.9%。硬件设备在 2000 年科网泡沫破灭后遭到机构大幅减持，当前仓位主要由苹果贡献。当前硬件设备行业在共同基金和养老金中仓位分别 5.7%、7.0%，其中苹果占比分别 2.8%、4.3%。\n\n回顾过去 20 年美国机构投资者的持仓变化，可以大致分为三个阶段：2000-2002 年科网泡沫破灭后的艰难岁月；2003-2008 漫长的修复和次贷危机的冲击；2009-至今科技股引领的美股长牛。\n\n具体来看：1、2000-2002 年科网泡沫破灭，科技股遭大幅减持，消费、金融、能源获增持。经历了 1980-2000 年的互联网浪潮，科技股已经成为美国资本市场的宠儿，但 2000 年科网泡沫破灭后，包括硬件设备、半导体、软件服务在内的科技板块遭机构大幅减持，而撤出的资金主要流入以消费（医疗保健、食品饮料）、金融（银行、保险）和能源为代表的传统行业。\n\n2、2003-2008 年，科技企稳回升，能源持续加码，加仓资金来自对金融、医药的减持。美股市场在科网泡沫破灭后进入了漫长的修复期，期间受益于大宗需求旺盛，国际油价上涨，能源行业表现亮眼，机构资金持续加码。此外，在苹果、谷歌等科技巨头崛起的带动下，科技板块企稳回升，逐渐走出科网泡沫的冲击，在机构中的仓位也逐渐提升，而对于科技和能源板块的加仓来自于对医药和金融板块（银行、保险）的减持。\n\n3、2009 年至今，大幅加仓软件服务，加仓资金来自对能源、金融、消费等传统行业的减持。2010 年后美股进入以软件服务为代表的科技股行情，微软、谷歌、FACEBOOK 股价持续上行，机构资金也大幅涌入，软件服务板块在机构持仓中持续上行，逐渐形成 “一枝独秀”格局。此外，以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业在此阶段也快速发展，获得机构加仓，而对于科技板块的加仓来自于对能源、金融、消费等传统行业的减持，2010 年以来随着 ESG 和生态环保关注度提升，能源板块遭到了机构的大幅减持。此外由于行业天花板的属性，步入成熟期的金融、消费板块在机构仓位中也大幅下降。\n\n2.2. 美股机构追逐过的热门赛道：能源、零售、生物制药、软件服务\n底仓之外，过去 20 年美股机构投资者阶段性追逐热门行业。除了重仓的科技行业之外，美股机构投资者也会阶段性的追逐热门赛道，赚取β的收益，这种情况往往对应着某一行业在一段时间内表现占优，而包括共同基金和养老金在内的机构投资者大幅加仓该赛道，而在之后行业股价回调，机构也相应减仓转而追逐其他热门。\n2002-2008 年：周期股的春天，能源板块超额收益显著，机构逐热加仓。2001 年中国经济腾飞崛起后，对全球大宗商品的需求大幅增长，国际原油价格攀升，国际油价从 2000 年底的 25 美元/桶持续上行至 2008 年中最高的 140 美元/桶。原油价格的大幅上涨驱动能源板块股价上行，2002Q1-2008Q2 能源板块累计收益率 274%，远高于同期标普 500 涨幅 12%。期间除了雪佛龙、埃克森美孚等石油龙头外，一些相对较小的公司，如西南能源、山脉资源等公司股价也大幅跑赢市场。机构也在这波火热的周期行情中大幅加仓能源板块，其中共同基金持仓能源仓位从 7.3% 提升至 15.9%，养老金从 6.8% 升至 14.2%。\n\n2009-2013 年：可选消费表现亮眼，美股机构大幅加仓以亚马逊为代表的零售业。得益于亚马逊的巨大贡献，零售业在金融危机后的几年里表现亮眼，2009Q4-2013Q3 零售板块累计收益率 131%，显著高于标普 500 的 49%。而除了亚马逊之外，包括缤客公司、罗斯百货等等专业零售公司股价也有亮眼表现，机构也大幅加仓零售板块，其中共同基金持仓零售业仓位从 4.2%提升至 6.0%，养老金从 4.1% 升至 5.3%。\n\n2011-2015 年：第四次生物科技浪潮，美股机构大举加仓生物制药。由于大量生物技术公司新药审批通过，以及由此带来的并购效应，2011-2015 年美股生物科技公司掀起了第四次浪潮，2011Q1-2015Q2 美股生物制药板块累计收益率 140%，显著高于同期标普 500 的 55%，机构也在这一浪潮中大举加仓生物制药板块，其中共同基金持仓生物制药仓位从 5.9% 提升至 9.6%，养老金从 4.8%升至 7.8%。\n\n2016 年以来：盈利驱动的科技股行情，软件服务成市场最大主线。2009 年之后美股进入科技牛市行情，美国诞生了“FANG”等众多的科技巨头，而这一波科技行情与 2000 年科网泡沫最大的不同在于，本轮行情的驱动力主要是科技公司的盈利大幅增长， 特别是 2017 年后科技公司的盈利能力出现了加速上行，以微软、谷歌、FACEBOOK 为代表的软件服务成为市场最大的主线，2016Q4-2021Q2 软件服务板块累计收益率 223%， 显著高于标普 500 的 92%。机构也持续大幅加仓形成了软件服务“一枝独秀”的格局， 其中共同基金持仓软件服务仓位从 12.0%提升至 21.0%，养老金从 12.5%升至 21.5%。\n\n2.3. 美股机构重仓股：2015 年来 FAAMG 中持续加仓的只有微软&亚马逊\n2015 年以来 FAAMG 中机构持续大幅加仓的只有微软和亚马逊。市场共识在于美股机构投资者的重仓股是以 FAAMG 为代表的科技龙头，事实也确实如此，FAAMG 在共同基金和养老金中均为前五重仓股。有趣的是，从近年来的机构持仓来看，机构对 FAAMG 的加码节奏并不相同。从近几年的加仓节奏来看，2015 年以来只有微软和亚马逊获得了机构的持续大幅加仓，其中微软凭借 Windows 10 和 Surface Pro 4 重回最炙手可热的互联网龙头，亚马逊则是在 2015 年首次披露 AWS 业绩后公司股价加速上涨，获得机构持续加仓。苹果在 2012 年遭遇机构减持后一直维持较低仓位，直到 2019 年后， 由于服务和可穿戴设备业务弥补了 iPhone 和 iPad 销量下滑的影响，才再次获得机构大幅加仓。FACEBOOK 在 2012 年上市后机构持续加仓，但受到营收和用户增长放缓的影响，2017 年以来机构加仓节奏有所放缓。谷歌 2014 年拆股后在机构中仓位稳定，无明显加仓。\n\n2.4. 被美股机构抛弃的赛道：消费零售板块\n传统消费零售板块被美股机构投资者抛弃，2010 年以来仓位持续下降，当前仅 1% 左右。我们复盘过去二十年美股机构投资者的持仓变化，发现部分行业已被抛弃，包括家庭个人用品、主要用品零售等板块。这些行业在 2010 年后相对市场无明显超额收益， 机构也对其持续减仓，其中家庭个人用品在共同基金中的仓位从 2008Q4 的 2.0%持续下行至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位更是从 3.2%下降至 1.3%；主要用品零售行业在共同基金中的仓位从 2003Q1 的 2.7%持续降至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位从 4.2%下行至 1.5%。从历史表现看，近年来这些行业存在阶段性大幅上涨，但机构并未明显加仓。其中 2018Q4 家庭个人用品行业超额收益 14%（相对标普 500，下同），但共同基金当季度仅加仓 0.16pct，养老金加仓 0.33pct；2020Q1 主要用品零售行业超额收益 9%，但共同基金仅加仓 0.08pct，养老金加仓 0.21pct。\n\n究其原因，表观上主要是由于这些行业股价波动较大且无明显超额收益。在美股科技牛市行情下，传统的消费零售赛道难以跑赢市场，对机构吸引力下降。统计 2010 年以来共计 46 个季度，家庭个人用品、主要用品零售分别 21、19 次跑赢标普 500，获胜概率仅 46%、41%。此外，2010 年以来（截至 2021/6/30）家庭个人用品和主要用品零售行业累计收益率分别 243%、264%，均显著低于标普 500 的 299%。\n深入来看，传统消费零售赛道已到行业天花板，行业格局稳定，成长空间有限。经历了二战后到八十年代消费的快速发展期，如今美股的传统消费零售赛道已步入成熟期， 整个行业格局稳定，其中家庭个人用品以宝洁公司和联合利华为一线龙头，CR3（市值前三公司的市值占行业总市值比重，下同）达到 72%，主要用品零售以沃尔玛为绝对龙头，CR3 高达 80%。稳定的行业格局和行业天花板使得行业整体增长空间有限，2010 年后传统消费零售赛道业绩增速明显低于成长属性更强的科技和医药板块，我们统计了 2009-2020 年美股各行业营收增速表现，其中家庭个人用品行业营收增速均值 2.0%，主要用品零售 5.3%，相比机构重仓的软件服务（8.6%）和生物制药（7.3%）明显偏低。\n\n2.5. 最近一年半发生了什么：科技——价值——科技\n2020Q1-Q3：受益于对冲疫情的流动性宽松，科技行业表现占优，机构加仓明显。2020 上半年为对冲疫情影响，美联储开启无限量 QE，流动性宽松助推科技板块股价大涨，美股机构投资者加大科技板块布局筹码，其中 2020Q1-Q3 共同基金和养老金大幅加仓软件服务分别 3.8、3.4pct。对于科技板块的加码主要来自于对金融（银行、保险）和能源板块的减持，其中共同基金和养老金分别减持银行2.4、2.3pct，减持能源2.3、1.9pct。\n2020Q4-2021Q1：经济复苏+通胀上行，科技股估值高位，机构加银行、能源，减科技。去年年底至今年一季度，随着经济复苏和通胀上行，顺周期价值板块表现逐渐占优， 并获得机构关注，叠加科技股估值高位，市场担心流动性收紧形成杀估值趋势，对科技板块大幅减仓，对价值股加仓明显。其中 2020Q4-2021Q1 共同基金和养老金分别加仓银行 1.3、1.1pct、能源 0.8、0.7pct，而对于价值股的加仓主要来自于对科技板块的减持， 前期涨幅过高的软件服务（微软、FACEBOOK 为主）和零售业（亚马逊为主）均遭到大幅减仓。 2021Q2：科技股强势，股价持续上行下机构风格重回成长。今年二季度以来，随着美联储多次表态宽松，科技股再度强势，2021Q2 软件服务行业单季度上涨 14%，硬件设备 10%、半导体 8%。机构二季度行业仓位变动不大，对科技股再度加仓，其中 2021Q2 共同基金和养老金分别加仓软件服务 1.0、1.1pct，而减仓行业较为分散，包括银行、零售业、公用事业等行业仓位均有所下调，但幅度不大。\n2.6. 近年来对美股机构持仓影响最大的因素：碳减排与清洁能源\n政策对美股机构持仓影响明显，随着 ESG 关注度提升，能源板块在机构中的仓位下降明显。除了基本面和流动性之外，政策对美股机构投资者的持仓操作影响同样较大， 近年来全球对环境保护、生态文明关注度提升，随着 ESG 评级系统的推进，部分环境污染性行业和企业纷纷遭到减持。 从 2007 年高盛首次提出 ESG 概念以来，全球对于生态环境和可持续发展的问题愈发重视，欧盟 2014 年修订的《非财务报告指令》对上市公司非财务信息及业绩的披露 提出了极大关注，规定上市公司披露以 ESG 事项为核心的非财务信息，且对环境议题的具体要求与 SDGs 中多项目标有较高重合度。2019 年惠誉推出全球首个 ESG 评级系 统，环境治理被逐渐纳入到投资者选股的标准当中。而环境污染性行业则遭到机构大幅 减持，共同基金对能源行业持仓市值占比从 2007Q4 的 13%下降到 3%，养老金持仓从 12%下降到 3%。公司层面来看，全球石油天然气龙头埃克森美孚和雪佛龙也在 2009 年 以来遭遇持续减持，其中共同基金对埃克森美孚和雪佛龙持仓占比分别从 2008Q4 的 2.1%，1.4%下调至 2021Q2 的 0.3%、0.3%；养老金持仓分别从 4.7%、1.8%下调至 0.5%、 0.4%。\n\n新能源车补贴政策持续加码，机构对电动车板块持仓大幅提升。对生态环保的关注一方面压制了环境污染性企业，另一方面也加大了政策支持清洁能源产业的力度。近年来全球关于新能源汽车的补贴政策接连出台，欧洲对碳排放考核不断趋严，美国更是通过税收、补贴等财政政策大力支持电动车产业发展。由于前期渗透率低，未来成长空间大，机构对电动车关注度大幅提升，此外，以新纪元能源为代表的清洁能源公司在机构仓位中也有明显提升。\n\n三、风险提示\n宏观经济增长不及预期：若国内经济复苏进程不及预期，可能影响上市公司基本面表现。\n通胀短期大幅飙升，货币政策快速收紧：今年以来 PPI 陡峭上行，并向 CPI 加速传导，通胀压力上行可能引致货币政策收紧。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1871,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":855238533,"gmtCreate":1635377096808,"gmtModify":1635377096808,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[微笑]&nbsp;","listText":"[微笑]&nbsp;","text":"[微笑]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/855238533","repostId":"2178377283","repostType":4,"repost":{"id":"2178377283","kind":"news","pubTimestamp":1635331625,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2178377283?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-27 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src=\"https://static.tigerbbs.com/a5261f51d6bae6f6332b5e8774b2e26b\" tg-width=\"640\" tg-height=\"347\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>美股机构投资者结构：草木皆兵，去年疫情+GME事件促使居民持股占比提升。去年疫情影响下，政府补贴叠加居家时间增加，美股散户加速入市，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%升至 2020Q4 的 36.0%。而今年年初 GME 事件更是进一步催化美股散户崛起，据 Vanda Research 统计，今年 1-6 月，美股市场新开设了超过 1000 万证券账户，已经超过 2020 年全年的水平。美国散户 6 月的净买入股票和基金的规模达到 280 亿美元，创下自 2014 以来的单月新高，美国居民持股占比进一步提升至 2021Q2 的 36.4%。 整体来看，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%提升至 2021Q2 的 36.4%，但值得注意的是，由于美联储披露的家庭部门是残差项，部分没有直接公开的数据如私募、法人等也会包含在内，因此这一数据不能直接代表美股散户情况，但由于其他项目占比较小且相对稳定，因此家庭部门占比的纵向变化可以一定程度上代表散户持股的变动。</p>\n<p>最新结构：机构占主导，居民持股占比约 36%，共同基金仍是最主要的机构投资者。美联储披露的金融账户表是对美股市场参与者相对全面的刻画，最新数据截至 2021Q2，机构仍是主导，以共同基金为代表的机构投资者占比 55%，其中共同基金占比 19.8%，仍是最主要的机构投资者，海外资金 16.1%、养老金 9.9%、ETF 6.9%、保险 1.9%。 相比之下，居民直接持股占比约 36%（按照美联储披露的家庭和非盈利机构持股减去非盈利机构持股所得，其中非营利组织持有股票和基金份额的市值是合并披露的，因为持有基金市值比较小，可以忽略不计）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1fb41c8e52a6681f0a7891a09e810345\" tg-width=\"640\" tg-height=\"260\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>二、美股机构投资者持仓分析</b></p>\n<p>本节我们复盘过去 20 年以共同基金和养老金为代表的美股机构投资者持仓情况， 重点回答以下几个问题：</p>\n<p>1、美股机构投资者的底仓是什么？</p>\n<p>2、过去 20 年抛弃了哪些行业？</p>\n<p>3、阶段性追逐过哪些赛道？</p>\n<p>4、最近一年半，美股机构投资者都进行了哪些仓位上的操作？</p>\n<p>2.1. 美股机构投资者底仓：从传统行业向科技板块集中</p>\n<p>过去 20 年，美股机构投资者 60%的底仓行业集中在信息技术（过去 20 年共同基金仓位均值 20%）、金融（15%）、医疗（13%）和可选消费（13%）。</p>\n<p>1、信息技术（软件服务+硬件设备+半导体）：美股机构投资者名副其实的底仓配置。在经历了 2000 年科网泡沫破灭，机构大幅减持后，信息技术板块从 2002 年开始逐渐企稳回暖，随着<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>、FACEBOOK等科技巨头的崛起，信息技术板块在机构中的仓位占比也不断提升，尤其在 2010 年后，美股科技牛市行情下机构加仓节奏进一步提速，2000 年以来（2000Q1-2021Q2，下同）共同基金和养老金持仓信息技术占比均值分别 20.3%、20.5%，当前（2021Q2，下同）分别 31.9%、33.2%。</p>\n<p>2、金融（银行+多元金融+保险）：过去 20 年重仓板块，近年来有所下滑。金融板块虽然在 2008 年后占比明显下降，但过去 20 年里依然是机构投资者的重仓领域，2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 15.1%、16.2%，当前 11.7%、11.7%。</p>\n<p>3、医疗（医疗保健+生物制药）：稳定持有的重仓板块。医疗保健行业一直是美股机构投资者稳定持有的重仓板块，过去 20 年里基本稳定在 10-15% 左右的仓位占比， 2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 13.1%、12.7%，当前 13.9%、12.3%。</p>\n<p>4、可选消费（以零售业为主）：持续稳步提升。机构对可选消费行业的持仓在过去 20 年里呈现稳步提升状态，其中主要是以<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>为代表的零售业从 2008 年以来持续稳定扩张，2000 年以来共同基金和养老金持仓可选消费行业占比均值分别 12.9%、11.5%， 当前 15.4%、15.6%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/44143d3408d9128199f2f5cad461200f\" tg-width=\"640\" tg-height=\"352\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1b793b74edc9beefef3bb74fdd439339\" tg-width=\"640\" tg-height=\"348\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>当前美股机构持仓的二级细分行业中，软件服务“一枝独秀”，在共同基金和养老金中占比分别 21.0%、21.5%，其中以微软为代表的科技巨头是主力贡献，微软+<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>+FACEBOOK+VISA 在共同基金和养老金中占比分别 9.6%、10.9%，占软件服务板块仓位的一半左右。能源、银行等传统行业虽然在过去 20 年平均占比居前，但截至 2021Q2 这些行业在美股机构的仓位中已不占优势，取而代之的是以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业（由于统计口径原因，<a href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">拼多多</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/JD\">京东</a>等中概股也属于零售业）， 在共同基金和养老金中占比分别 7.3%、7.7%，在所有二级行业中排名第二。此外，医药板块的细分赛道医疗保健和生物制药是美股机构的稳定重仓板块。当前医疗保健行业在共同基金和养老金中仓位分别 7.2%、6.4%，生物制药分别 6.7%、5.9%。硬件设备在 2000 年科网泡沫破灭后遭到机构大幅减持，当前仓位主要由苹果贡献。当前硬件设备行业在共同基金和养老金中仓位分别 5.7%、7.0%，其中苹果占比分别 2.8%、4.3%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/15f944eb70a319d7c0fe050bfe45931d\" tg-width=\"640\" tg-height=\"249\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>回顾过去 20 年美国机构投资者的持仓变化，可以大致分为三个阶段：2000-2002 年科网泡沫破灭后的艰难岁月；2003-2008 漫长的修复和次贷危机的冲击；2009-至今科技股引领的美股长牛。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c9075cd2d7ca61131b95d53cd68f8767\" tg-width=\"640\" tg-height=\"321\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>具体来看：1、2000-2002 年科网泡沫破灭，科技股遭大幅减持，消费、金融、能源获增持。经历了 1980-2000 年的互联网浪潮，科技股已经成为美国资本市场的宠儿，但 2000 年科网泡沫破灭后，包括硬件设备、半导体、软件服务在内的科技板块遭机构大幅减持，而撤出的资金主要流入以消费（医疗保健、食品饮料）、金融（银行、保险）和能源为代表的传统行业。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c154fb203a4d668d0b404ae054de73b9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"235\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2、2003-2008 年，科技企稳回升，能源持续加码，加仓资金来自对金融、医药的减持。美股市场在科网泡沫破灭后进入了漫长的修复期，期间受益于大宗需求旺盛，国际油价上涨，能源行业表现亮眼，机构资金持续加码。此外，在苹果、谷歌等科技巨头崛起的带动下，科技板块企稳回升，逐渐走出科网泡沫的冲击，在机构中的仓位也逐渐提升，而对于科技和能源板块的加仓来自于对医药和金融板块（银行、保险）的减持。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b677c6034b9bfdfe2c2207b907cc42ac\" tg-width=\"640\" tg-height=\"238\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>3、2009 年至今，大幅加仓软件服务，加仓资金来自对能源、金融、消费等传统行业的减持。2010 年后美股进入以软件服务为代表的科技股行情，微软、谷歌、FACEBOOK 股价持续上行，机构资金也大幅涌入，软件服务板块在机构持仓中持续上行，逐渐形成 “一枝独秀”格局。此外，以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业在此阶段也快速发展，获得机构加仓，而对于科技板块的加仓来自于对能源、金融、消费等传统行业的减持，2010 年以来随着 ESG 和生态环保关注度提升，能源板块遭到了机构的大幅减持。此外由于行业天花板的属性，步入成熟期的金融、消费板块在机构仓位中也大幅下降。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5390c8ae2f281f591680e5bdaaa867e9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"240\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5cc6adc0b4e46353a68025111d863a84\" tg-width=\"640\" tg-height=\"245\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.2. 美股机构追逐过的热门赛道：能源、零售、生物制药、软件服务</p>\n<p>底仓之外，过去 20 年美股机构投资者阶段性追逐热门行业。除了重仓的科技行业之外，美股机构投资者也会阶段性的追逐热门赛道，赚取β的收益，这种情况往往对应着某一行业在一段时间内表现占优，而包括共同基金和养老金在内的机构投资者大幅加仓该赛道，而在之后行业股价回调，机构也相应减仓转而追逐其他热门。</p>\n<p>2002-2008 年：周期股的春天，能源板块超额收益显著，机构逐热加仓。2001 年中国经济腾飞崛起后，对全球大宗商品的需求大幅增长，国际原油价格攀升，国际油价从 2000 年底的 25 美元/桶持续上行至 2008 年中最高的 140 美元/桶。原油价格的大幅上涨驱动能源板块股价上行，2002Q1-2008Q2 能源板块累计收益率 274%，远高于同期标普 500 涨幅 12%。期间除了<a href=\"https://laohu8.com/S/CVX\">雪佛龙</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/XOM\">埃克森美孚</a>等石油龙头外，一些相对较小的公司，如西南能源、山脉资源等公司股价也大幅跑赢市场。机构也在这波火热的周期行情中大幅加仓能源板块，其中共同基金持仓能源仓位从 7.3% 提升至 15.9%，养老金从 6.8% 升至 14.2%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b27fd793340bd0715046bf48e8201b95\" tg-width=\"640\" tg-height=\"322\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2009-2013 年：可选消费表现亮眼，美股机构大幅加仓以亚马逊为代表的零售业。得益于亚马逊的巨大贡献，零售业在金融危机后的几年里表现亮眼，2009Q4-2013Q3 零售板块累计收益率 131%，显著高于标普 500 的 49%。而除了亚马逊之外，包括缤客公司、罗斯百货等等专业零售公司股价也有亮眼表现，机构也大幅加仓零售板块，其中共同基金持仓零售业仓位从 4.2%提升至 6.0%，养老金从 4.1% 升至 5.3%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c0cb424334fb46646482e0c0f33bfddb\" tg-width=\"640\" tg-height=\"325\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2011-2015 年：第四次生物科技浪潮，美股机构大举加仓生物制药。由于大量生物技术公司新药审批通过，以及由此带来的并购效应，2011-2015 年美股生物科技公司掀起了第四次浪潮，2011Q1-2015Q2 美股生物制药板块累计收益率 140%，显著高于同期标普 500 的 55%，机构也在这一浪潮中大举加仓生物制药板块，其中共同基金持仓生物制药仓位从 5.9% 提升至 9.6%，养老金从 4.8%升至 7.8%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f3cdbd5f33b5337769eea9537318c5ee\" tg-width=\"640\" tg-height=\"328\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2016 年以来：盈利驱动的科技股行情，软件服务成市场最大主线。2009 年之后美股进入科技牛市行情，美国诞生了“FANG”等众多的科技巨头，而这一波科技行情与 2000 年科网泡沫最大的不同在于，本轮行情的驱动力主要是科技公司的盈利大幅增长， 特别是 2017 年后科技公司的盈利能力出现了加速上行，以微软、谷歌、FACEBOOK 为代表的软件服务成为市场最大的主线，2016Q4-2021Q2 软件服务板块累计收益率 223%， 显著高于标普 500 的 92%。机构也持续大幅加仓形成了软件服务“一枝独秀”的格局， 其中共同基金持仓软件服务仓位从 12.0%提升至 21.0%，养老金从 12.5%升至 21.5%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/98e1acfb372e715e54ffac6af63e9fd9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"325\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.3. 美股机构重仓股：2015 年来 FAAMG 中持续加仓的只有微软&amp;亚马逊</p>\n<p>2015 年以来 FAAMG 中机构持续大幅加仓的只有微软和亚马逊。市场共识在于美股机构投资者的重仓股是以 FAAMG 为代表的科技龙头，事实也确实如此，FAAMG 在共同基金和养老金中均为前五重仓股。有趣的是，从近年来的机构持仓来看，机构对 FAAMG 的加码节奏并不相同。从近几年的加仓节奏来看，2015 年以来只有微软和亚马逊获得了机构的持续大幅加仓，其中微软凭借 Windows 10 和 Surface Pro 4 重回最炙手可热的互联网龙头，亚马逊则是在 2015 年首次披露 AWS 业绩后公司股价加速上涨，获得机构持续加仓。苹果在 2012 年遭遇机构减持后一直维持较低仓位，直到 2019 年后， 由于服务和可穿戴设备业务弥补了 iPhone 和 iPad 销量下滑的影响，才再次获得机构大幅加仓。FACEBOOK 在 2012 年上市后机构持续加仓，但受到营收和用户增长放缓的影响，2017 年以来机构加仓节奏有所放缓。谷歌 2014 年拆股后在机构中仓位稳定，无明显加仓。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/19981b01cb618abcb3bd6e3e3dcc5ff7\" tg-width=\"640\" tg-height=\"488\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.4. 被美股机构抛弃的赛道：消费零售板块</p>\n<p>传统消费零售板块被美股机构投资者抛弃，2010 年以来仓位持续下降，当前仅 1% 左右。我们复盘过去二十年美股机构投资者的持仓变化，发现部分行业已被抛弃，包括家庭个人用品、主要用品零售等板块。这些行业在 2010 年后相对市场无明显超额收益， 机构也对其持续减仓，其中家庭个人用品在共同基金中的仓位从 2008Q4 的 2.0%持续下行至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位更是从 3.2%下降至 1.3%；主要用品零售行业在共同基金中的仓位从 2003Q1 的 2.7%持续降至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位从 4.2%下行至 1.5%。从历史表现看，近年来这些行业存在阶段性大幅上涨，但机构并未明显加仓。其中 2018Q4 家庭个人用品行业超额收益 14%（相对标普 500，下同），但共同基金当季度仅加仓 0.16pct，养老金加仓 0.33pct；2020Q1 主要用品零售行业超额收益 9%，但共同基金仅加仓 0.08pct，养老金加仓 0.21pct。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/04784611d3ebdcfc9de4594c03f62e49\" tg-width=\"640\" tg-height=\"256\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>究其原因，表观上主要是由于这些行业股价波动较大且无明显超额收益。在美股科技牛市行情下，传统的消费零售赛道难以跑赢市场，对机构吸引力下降。统计 2010 年以来共计 46 个季度，家庭个人用品、主要用品零售分别 21、19 次跑赢标普 500，获胜概率仅 46%、41%。此外，2010 年以来（截至 2021/6/30）家庭个人用品和主要用品零售行业累计收益率分别 243%、264%，均显著低于标普 500 的 299%。</p>\n<p>深入来看，传统消费零售赛道已到行业天花板，行业格局稳定，成长空间有限。经历了二战后到八十年代消费的快速发展期，如今美股的传统消费零售赛道已步入成熟期， 整个行业格局稳定，其中家庭个人用品以宝洁公司和<a href=\"https://laohu8.com/S/ULVR.UK\">联合利华</a>为一线龙头，CR3（市值前三公司的市值占行业总市值比重，下同）达到 72%，主要用品零售以<a href=\"https://laohu8.com/S/WMT\">沃尔玛</a>为绝对龙头，CR3 高达 80%。稳定的行业格局和行业天花板使得行业整体增长空间有限，2010 年后传统消费零售赛道业绩增速明显低于成长属性更强的科技和医药板块，我们统计了 2009-2020 年美股各行业营收增速表现，其中家庭个人用品行业营收增速均值 2.0%，主要用品零售 5.3%，相比机构重仓的软件服务（8.6%）和生物制药（7.3%）明显偏低。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d2ef9d967af77e5f51d36523560dd0d2\" tg-width=\"640\" tg-height=\"321\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4580b6558a857f25c9fc4b48137fe061\" tg-width=\"640\" tg-height=\"329\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.5. 最近一年半发生了什么：科技——价值——科技</p>\n<p>2020Q1-Q3：受益于对冲疫情的流动性宽松，科技行业表现占优，机构加仓明显。2020 上半年为对冲疫情影响，美联储开启无限量 QE，流动性宽松助推科技板块股价大涨，美股机构投资者加大科技板块布局筹码，其中 2020Q1-Q3 共同基金和养老金大幅加仓软件服务分别 3.8、3.4pct。对于科技板块的加码主要来自于对金融（银行、保险）和能源板块的减持，其中共同基金和养老金分别减持银行2.4、2.3pct，减持能源2.3、1.9pct。</p>\n<p>2020Q4-2021Q1：经济复苏+通胀上行，科技股估值高位，机构加银行、能源，减科技。去年年底至今年一季度，随着经济复苏和通胀上行，顺周期价值板块表现逐渐占优， 并获得机构关注，叠加科技股估值高位，市场担心流动性收紧形成杀估值趋势，对科技板块大幅减仓，对价值股加仓明显。其中 2020Q4-2021Q1 共同基金和养老金分别加仓银行 1.3、1.1pct、能源 0.8、0.7pct，而对于价值股的加仓主要来自于对科技板块的减持， 前期涨幅过高的软件服务（微软、FACEBOOK 为主）和零售业（亚马逊为主）均遭到大幅减仓。 2021Q2：科技股强势，股价持续上行下机构风格重回成长。今年二季度以来，随着美联储多次表态宽松，科技股再度强势，2021Q2 软件服务行业单季度上涨 14%，硬件设备 10%、半导体 8%。机构二季度行业仓位变动不大，对科技股再度加仓，其中 2021Q2 共同基金和养老金分别加仓软件服务 1.0、1.1pct，而减仓行业较为分散，包括银行、零售业、公用事业等行业仓位均有所下调，但幅度不大。</p>\n<p>2.6. 近年来对美股机构持仓影响最大的因素：碳减排与清洁能源</p>\n<p>政策对美股机构持仓影响明显，随着 ESG 关注度提升，能源板块在机构中的仓位下降明显。除了基本面和流动性之外，政策对美股机构投资者的持仓操作影响同样较大， 近年来全球对环境保护、生态文明关注度提升，随着 ESG 评级系统的推进，部分环境污染性行业和企业纷纷遭到减持。 从 2007 年<a href=\"https://laohu8.com/S/GS\">高盛</a>首次提出 ESG 概念以来，全球对于生态环境和可持续发展的问题愈发重视，欧盟 2014 年修订的《非财务报告指令》对上市公司非财务信息及业绩的披露 提出了极大关注，规定上市公司披露以 ESG 事项为核心的非财务信息，且对环境议题的具体要求与 SDGs 中多项目标有较高重合度。2019 年惠誉推出全球首个 ESG 评级系 统，环境治理被逐渐纳入到投资者选股的标准当中。而环境污染性行业则遭到机构大幅 减持，共同基金对能源行业持仓市值占比从 2007Q4 的 13%下降到 3%，养老金持仓从 12%下降到 3%。公司层面来看，全球石油天然气龙头埃克森美孚和雪佛龙也在 2009 年 以来遭遇持续减持，其中共同基金对埃克森美孚和雪佛龙持仓占比分别从 2008Q4 的 2.1%，1.4%下调至 2021Q2 的 0.3%、0.3%；养老金持仓分别从 4.7%、1.8%下调至 0.5%、 0.4%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ccc6dd4535c2009c447ccd90cfadba40\" tg-width=\"640\" tg-height=\"354\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cf8ab914cb84b362815bfc57418082ac\" tg-width=\"640\" tg-height=\"241\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>新能源车补贴政策持续加码，机构对电动车板块持仓大幅提升。对生态环保的关注一方面压制了环境污染性企业，另一方面也加大了政策支持清洁能源产业的力度。近年来全球关于新能源汽车的补贴政策接连出台，欧洲对碳排放考核不断趋严，美国更是通过税收、补贴等财政政策大力支持电动车产业发展。由于前期渗透率低，未来成长空间大，机构对电动车关注度大幅提升，此外，以<a href=\"https://laohu8.com/S/NEE\">新纪元能源</a>为代表的清洁能源公司在机构仓位中也有明显提升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0b7ef346ba922a40be25e10306d8ef02\" tg-width=\"640\" tg-height=\"333\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2497cafcf0fede8ba3af9166e41038d8\" tg-width=\"640\" tg-height=\"258\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>三、风险提示</b></p>\n<p>宏观经济增长不及预期：若国内经济复苏进程不及预期，可能影响上市公司基本面表现。</p>\n<p>通胀短期大幅飙升，货币政策快速收紧：今年以来 PPI 陡峭上行，并向 CPI 加速传导，通胀压力上行可能引致货币政策收紧。</p>","source":"lsy1593671620391","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" 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href=https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html><strong>东吴证券</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n\n上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提升优化资产配置，是美股长牛的重要原因。如今以共同基金为代表的美股机构已然成为全球最成熟的投资者，市场对于他们的持仓有着模糊的共识，但缺少有具体量化的研究。本篇专题我们以美股养老金和共同基金为研究对象，...</p>\n\n<a href=\"https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/528f1b5f95c1aa85d740d858963e7e8f","relate_stocks":{".DJI":"道琼斯"},"source_url":"https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"2178377283","content_text":"本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n\n上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提升优化资产配置，是美股长牛的重要原因。如今以共同基金为代表的美股机构已然成为全球最成熟的投资者，市场对于他们的持仓有着模糊的共识，但缺少有具体量化的研究。本篇专题我们以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n一、美股投资者结构：新型机构投资者加速流入\n2000年以来美股共同基金、养老金、保险占比下降；外资涌入，ETF提升。市场共识在于美股是机构投资者主导，但有趣的发现在于，近年来以养老金和共同基金为代表的传统机构投资者占比在下降，而以外资和ETF为代表的新型机构占比加速提升。共同基金占比从上世纪80年代以来持续提升，从1980年的2.8%提升至2014年的24.0%， 但2014年之后占比持续下降，当前（截至2021Q2，下同）为19.8%；养老金则是由于后期主要通过共同基金入市，其占比在上世纪80年代见顶后逐步回落，从1985年的 28.0%降至当前9.9%；此外保险资金占比也从2008年7.6%持续回落至当前 1.9%。传统机构投资者占比下降的背后是外资、ETF 这些新型机构投资者的加速流入，美股海外资金占比从 1996 年6.0%持续提升至当前 16.1%，ETF从 2000 年的 0.4%提升至当前 6.9%。\n\n美股机构投资者结构：草木皆兵，去年疫情+GME事件促使居民持股占比提升。去年疫情影响下，政府补贴叠加居家时间增加，美股散户加速入市，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%升至 2020Q4 的 36.0%。而今年年初 GME 事件更是进一步催化美股散户崛起，据 Vanda Research 统计，今年 1-6 月，美股市场新开设了超过 1000 万证券账户，已经超过 2020 年全年的水平。美国散户 6 月的净买入股票和基金的规模达到 280 亿美元，创下自 2014 以来的单月新高，美国居民持股占比进一步提升至 2021Q2 的 36.4%。 整体来看，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%提升至 2021Q2 的 36.4%，但值得注意的是，由于美联储披露的家庭部门是残差项，部分没有直接公开的数据如私募、法人等也会包含在内，因此这一数据不能直接代表美股散户情况，但由于其他项目占比较小且相对稳定，因此家庭部门占比的纵向变化可以一定程度上代表散户持股的变动。\n最新结构：机构占主导，居民持股占比约 36%，共同基金仍是最主要的机构投资者。美联储披露的金融账户表是对美股市场参与者相对全面的刻画，最新数据截至 2021Q2，机构仍是主导，以共同基金为代表的机构投资者占比 55%，其中共同基金占比 19.8%，仍是最主要的机构投资者，海外资金 16.1%、养老金 9.9%、ETF 6.9%、保险 1.9%。 相比之下，居民直接持股占比约 36%（按照美联储披露的家庭和非盈利机构持股减去非盈利机构持股所得，其中非营利组织持有股票和基金份额的市值是合并披露的，因为持有基金市值比较小，可以忽略不计）。\n\n二、美股机构投资者持仓分析\n本节我们复盘过去 20 年以共同基金和养老金为代表的美股机构投资者持仓情况， 重点回答以下几个问题：\n1、美股机构投资者的底仓是什么？\n2、过去 20 年抛弃了哪些行业？\n3、阶段性追逐过哪些赛道？\n4、最近一年半，美股机构投资者都进行了哪些仓位上的操作？\n2.1. 美股机构投资者底仓：从传统行业向科技板块集中\n过去 20 年，美股机构投资者 60%的底仓行业集中在信息技术（过去 20 年共同基金仓位均值 20%）、金融（15%）、医疗（13%）和可选消费（13%）。\n1、信息技术（软件服务+硬件设备+半导体）：美股机构投资者名副其实的底仓配置。在经历了 2000 年科网泡沫破灭，机构大幅减持后，信息技术板块从 2002 年开始逐渐企稳回暖，随着微软、苹果、FACEBOOK等科技巨头的崛起，信息技术板块在机构中的仓位占比也不断提升，尤其在 2010 年后，美股科技牛市行情下机构加仓节奏进一步提速，2000 年以来（2000Q1-2021Q2，下同）共同基金和养老金持仓信息技术占比均值分别 20.3%、20.5%，当前（2021Q2，下同）分别 31.9%、33.2%。\n2、金融（银行+多元金融+保险）：过去 20 年重仓板块，近年来有所下滑。金融板块虽然在 2008 年后占比明显下降，但过去 20 年里依然是机构投资者的重仓领域，2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 15.1%、16.2%，当前 11.7%、11.7%。\n3、医疗（医疗保健+生物制药）：稳定持有的重仓板块。医疗保健行业一直是美股机构投资者稳定持有的重仓板块，过去 20 年里基本稳定在 10-15% 左右的仓位占比， 2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 13.1%、12.7%，当前 13.9%、12.3%。\n4、可选消费（以零售业为主）：持续稳步提升。机构对可选消费行业的持仓在过去 20 年里呈现稳步提升状态，其中主要是以亚马逊为代表的零售业从 2008 年以来持续稳定扩张，2000 年以来共同基金和养老金持仓可选消费行业占比均值分别 12.9%、11.5%， 当前 15.4%、15.6%。\n\n当前美股机构持仓的二级细分行业中，软件服务“一枝独秀”，在共同基金和养老金中占比分别 21.0%、21.5%，其中以微软为代表的科技巨头是主力贡献，微软+谷歌+FACEBOOK+VISA 在共同基金和养老金中占比分别 9.6%、10.9%，占软件服务板块仓位的一半左右。能源、银行等传统行业虽然在过去 20 年平均占比居前，但截至 2021Q2 这些行业在美股机构的仓位中已不占优势，取而代之的是以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业（由于统计口径原因，阿里巴巴、拼多多、京东等中概股也属于零售业）， 在共同基金和养老金中占比分别 7.3%、7.7%，在所有二级行业中排名第二。此外，医药板块的细分赛道医疗保健和生物制药是美股机构的稳定重仓板块。当前医疗保健行业在共同基金和养老金中仓位分别 7.2%、6.4%，生物制药分别 6.7%、5.9%。硬件设备在 2000 年科网泡沫破灭后遭到机构大幅减持，当前仓位主要由苹果贡献。当前硬件设备行业在共同基金和养老金中仓位分别 5.7%、7.0%，其中苹果占比分别 2.8%、4.3%。\n\n回顾过去 20 年美国机构投资者的持仓变化，可以大致分为三个阶段：2000-2002 年科网泡沫破灭后的艰难岁月；2003-2008 漫长的修复和次贷危机的冲击；2009-至今科技股引领的美股长牛。\n\n具体来看：1、2000-2002 年科网泡沫破灭，科技股遭大幅减持，消费、金融、能源获增持。经历了 1980-2000 年的互联网浪潮，科技股已经成为美国资本市场的宠儿，但 2000 年科网泡沫破灭后，包括硬件设备、半导体、软件服务在内的科技板块遭机构大幅减持，而撤出的资金主要流入以消费（医疗保健、食品饮料）、金融（银行、保险）和能源为代表的传统行业。\n\n2、2003-2008 年，科技企稳回升，能源持续加码，加仓资金来自对金融、医药的减持。美股市场在科网泡沫破灭后进入了漫长的修复期，期间受益于大宗需求旺盛，国际油价上涨，能源行业表现亮眼，机构资金持续加码。此外，在苹果、谷歌等科技巨头崛起的带动下，科技板块企稳回升，逐渐走出科网泡沫的冲击，在机构中的仓位也逐渐提升，而对于科技和能源板块的加仓来自于对医药和金融板块（银行、保险）的减持。\n\n3、2009 年至今，大幅加仓软件服务，加仓资金来自对能源、金融、消费等传统行业的减持。2010 年后美股进入以软件服务为代表的科技股行情，微软、谷歌、FACEBOOK 股价持续上行，机构资金也大幅涌入，软件服务板块在机构持仓中持续上行，逐渐形成 “一枝独秀”格局。此外，以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业在此阶段也快速发展，获得机构加仓，而对于科技板块的加仓来自于对能源、金融、消费等传统行业的减持，2010 年以来随着 ESG 和生态环保关注度提升，能源板块遭到了机构的大幅减持。此外由于行业天花板的属性，步入成熟期的金融、消费板块在机构仓位中也大幅下降。\n\n2.2. 美股机构追逐过的热门赛道：能源、零售、生物制药、软件服务\n底仓之外，过去 20 年美股机构投资者阶段性追逐热门行业。除了重仓的科技行业之外，美股机构投资者也会阶段性的追逐热门赛道，赚取β的收益，这种情况往往对应着某一行业在一段时间内表现占优，而包括共同基金和养老金在内的机构投资者大幅加仓该赛道，而在之后行业股价回调，机构也相应减仓转而追逐其他热门。\n2002-2008 年：周期股的春天，能源板块超额收益显著，机构逐热加仓。2001 年中国经济腾飞崛起后，对全球大宗商品的需求大幅增长，国际原油价格攀升，国际油价从 2000 年底的 25 美元/桶持续上行至 2008 年中最高的 140 美元/桶。原油价格的大幅上涨驱动能源板块股价上行，2002Q1-2008Q2 能源板块累计收益率 274%，远高于同期标普 500 涨幅 12%。期间除了雪佛龙、埃克森美孚等石油龙头外，一些相对较小的公司，如西南能源、山脉资源等公司股价也大幅跑赢市场。机构也在这波火热的周期行情中大幅加仓能源板块，其中共同基金持仓能源仓位从 7.3% 提升至 15.9%，养老金从 6.8% 升至 14.2%。\n\n2009-2013 年：可选消费表现亮眼，美股机构大幅加仓以亚马逊为代表的零售业。得益于亚马逊的巨大贡献，零售业在金融危机后的几年里表现亮眼，2009Q4-2013Q3 零售板块累计收益率 131%，显著高于标普 500 的 49%。而除了亚马逊之外，包括缤客公司、罗斯百货等等专业零售公司股价也有亮眼表现，机构也大幅加仓零售板块，其中共同基金持仓零售业仓位从 4.2%提升至 6.0%，养老金从 4.1% 升至 5.3%。\n\n2011-2015 年：第四次生物科技浪潮，美股机构大举加仓生物制药。由于大量生物技术公司新药审批通过，以及由此带来的并购效应，2011-2015 年美股生物科技公司掀起了第四次浪潮，2011Q1-2015Q2 美股生物制药板块累计收益率 140%，显著高于同期标普 500 的 55%，机构也在这一浪潮中大举加仓生物制药板块，其中共同基金持仓生物制药仓位从 5.9% 提升至 9.6%，养老金从 4.8%升至 7.8%。\n\n2016 年以来：盈利驱动的科技股行情，软件服务成市场最大主线。2009 年之后美股进入科技牛市行情，美国诞生了“FANG”等众多的科技巨头，而这一波科技行情与 2000 年科网泡沫最大的不同在于，本轮行情的驱动力主要是科技公司的盈利大幅增长， 特别是 2017 年后科技公司的盈利能力出现了加速上行，以微软、谷歌、FACEBOOK 为代表的软件服务成为市场最大的主线，2016Q4-2021Q2 软件服务板块累计收益率 223%， 显著高于标普 500 的 92%。机构也持续大幅加仓形成了软件服务“一枝独秀”的格局， 其中共同基金持仓软件服务仓位从 12.0%提升至 21.0%，养老金从 12.5%升至 21.5%。\n\n2.3. 美股机构重仓股：2015 年来 FAAMG 中持续加仓的只有微软&亚马逊\n2015 年以来 FAAMG 中机构持续大幅加仓的只有微软和亚马逊。市场共识在于美股机构投资者的重仓股是以 FAAMG 为代表的科技龙头，事实也确实如此，FAAMG 在共同基金和养老金中均为前五重仓股。有趣的是，从近年来的机构持仓来看，机构对 FAAMG 的加码节奏并不相同。从近几年的加仓节奏来看，2015 年以来只有微软和亚马逊获得了机构的持续大幅加仓，其中微软凭借 Windows 10 和 Surface Pro 4 重回最炙手可热的互联网龙头，亚马逊则是在 2015 年首次披露 AWS 业绩后公司股价加速上涨，获得机构持续加仓。苹果在 2012 年遭遇机构减持后一直维持较低仓位，直到 2019 年后， 由于服务和可穿戴设备业务弥补了 iPhone 和 iPad 销量下滑的影响，才再次获得机构大幅加仓。FACEBOOK 在 2012 年上市后机构持续加仓，但受到营收和用户增长放缓的影响，2017 年以来机构加仓节奏有所放缓。谷歌 2014 年拆股后在机构中仓位稳定，无明显加仓。\n\n2.4. 被美股机构抛弃的赛道：消费零售板块\n传统消费零售板块被美股机构投资者抛弃，2010 年以来仓位持续下降，当前仅 1% 左右。我们复盘过去二十年美股机构投资者的持仓变化，发现部分行业已被抛弃，包括家庭个人用品、主要用品零售等板块。这些行业在 2010 年后相对市场无明显超额收益， 机构也对其持续减仓，其中家庭个人用品在共同基金中的仓位从 2008Q4 的 2.0%持续下行至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位更是从 3.2%下降至 1.3%；主要用品零售行业在共同基金中的仓位从 2003Q1 的 2.7%持续降至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位从 4.2%下行至 1.5%。从历史表现看，近年来这些行业存在阶段性大幅上涨，但机构并未明显加仓。其中 2018Q4 家庭个人用品行业超额收益 14%（相对标普 500，下同），但共同基金当季度仅加仓 0.16pct，养老金加仓 0.33pct；2020Q1 主要用品零售行业超额收益 9%，但共同基金仅加仓 0.08pct，养老金加仓 0.21pct。\n\n究其原因，表观上主要是由于这些行业股价波动较大且无明显超额收益。在美股科技牛市行情下，传统的消费零售赛道难以跑赢市场，对机构吸引力下降。统计 2010 年以来共计 46 个季度，家庭个人用品、主要用品零售分别 21、19 次跑赢标普 500，获胜概率仅 46%、41%。此外，2010 年以来（截至 2021/6/30）家庭个人用品和主要用品零售行业累计收益率分别 243%、264%，均显著低于标普 500 的 299%。\n深入来看，传统消费零售赛道已到行业天花板，行业格局稳定，成长空间有限。经历了二战后到八十年代消费的快速发展期，如今美股的传统消费零售赛道已步入成熟期， 整个行业格局稳定，其中家庭个人用品以宝洁公司和联合利华为一线龙头，CR3（市值前三公司的市值占行业总市值比重，下同）达到 72%，主要用品零售以沃尔玛为绝对龙头，CR3 高达 80%。稳定的行业格局和行业天花板使得行业整体增长空间有限，2010 年后传统消费零售赛道业绩增速明显低于成长属性更强的科技和医药板块，我们统计了 2009-2020 年美股各行业营收增速表现，其中家庭个人用品行业营收增速均值 2.0%，主要用品零售 5.3%，相比机构重仓的软件服务（8.6%）和生物制药（7.3%）明显偏低。\n\n2.5. 最近一年半发生了什么：科技——价值——科技\n2020Q1-Q3：受益于对冲疫情的流动性宽松，科技行业表现占优，机构加仓明显。2020 上半年为对冲疫情影响，美联储开启无限量 QE，流动性宽松助推科技板块股价大涨，美股机构投资者加大科技板块布局筹码，其中 2020Q1-Q3 共同基金和养老金大幅加仓软件服务分别 3.8、3.4pct。对于科技板块的加码主要来自于对金融（银行、保险）和能源板块的减持，其中共同基金和养老金分别减持银行2.4、2.3pct，减持能源2.3、1.9pct。\n2020Q4-2021Q1：经济复苏+通胀上行，科技股估值高位，机构加银行、能源，减科技。去年年底至今年一季度，随着经济复苏和通胀上行，顺周期价值板块表现逐渐占优， 并获得机构关注，叠加科技股估值高位，市场担心流动性收紧形成杀估值趋势，对科技板块大幅减仓，对价值股加仓明显。其中 2020Q4-2021Q1 共同基金和养老金分别加仓银行 1.3、1.1pct、能源 0.8、0.7pct，而对于价值股的加仓主要来自于对科技板块的减持， 前期涨幅过高的软件服务（微软、FACEBOOK 为主）和零售业（亚马逊为主）均遭到大幅减仓。 2021Q2：科技股强势，股价持续上行下机构风格重回成长。今年二季度以来，随着美联储多次表态宽松，科技股再度强势，2021Q2 软件服务行业单季度上涨 14%，硬件设备 10%、半导体 8%。机构二季度行业仓位变动不大，对科技股再度加仓，其中 2021Q2 共同基金和养老金分别加仓软件服务 1.0、1.1pct，而减仓行业较为分散，包括银行、零售业、公用事业等行业仓位均有所下调，但幅度不大。\n2.6. 近年来对美股机构持仓影响最大的因素：碳减排与清洁能源\n政策对美股机构持仓影响明显，随着 ESG 关注度提升，能源板块在机构中的仓位下降明显。除了基本面和流动性之外，政策对美股机构投资者的持仓操作影响同样较大， 近年来全球对环境保护、生态文明关注度提升，随着 ESG 评级系统的推进，部分环境污染性行业和企业纷纷遭到减持。 从 2007 年高盛首次提出 ESG 概念以来，全球对于生态环境和可持续发展的问题愈发重视，欧盟 2014 年修订的《非财务报告指令》对上市公司非财务信息及业绩的披露 提出了极大关注，规定上市公司披露以 ESG 事项为核心的非财务信息，且对环境议题的具体要求与 SDGs 中多项目标有较高重合度。2019 年惠誉推出全球首个 ESG 评级系 统，环境治理被逐渐纳入到投资者选股的标准当中。而环境污染性行业则遭到机构大幅 减持，共同基金对能源行业持仓市值占比从 2007Q4 的 13%下降到 3%，养老金持仓从 12%下降到 3%。公司层面来看，全球石油天然气龙头埃克森美孚和雪佛龙也在 2009 年 以来遭遇持续减持，其中共同基金对埃克森美孚和雪佛龙持仓占比分别从 2008Q4 的 2.1%，1.4%下调至 2021Q2 的 0.3%、0.3%；养老金持仓分别从 4.7%、1.8%下调至 0.5%、 0.4%。\n\n新能源车补贴政策持续加码，机构对电动车板块持仓大幅提升。对生态环保的关注一方面压制了环境污染性企业，另一方面也加大了政策支持清洁能源产业的力度。近年来全球关于新能源汽车的补贴政策接连出台，欧洲对碳排放考核不断趋严，美国更是通过税收、补贴等财政政策大力支持电动车产业发展。由于前期渗透率低，未来成长空间大，机构对电动车关注度大幅提升，此外，以新纪元能源为代表的清洁能源公司在机构仓位中也有明显提升。\n\n三、风险提示\n宏观经济增长不及预期：若国内经济复苏进程不及预期，可能影响上市公司基本面表现。\n通胀短期大幅飙升，货币政策快速收紧：今年以来 PPI 陡峭上行，并向 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18:47","market":"us","language":"zh","title":"美股机构投资者的底仓是什么？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2178377283","media":"东吴证券","summary":"本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n\n上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提","content":"<blockquote>\n 本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n</blockquote>\n<p>上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提升优化资产配置，是美股长牛的重要原因。如今以共同基金为代表的美股机构已然成为全球最成熟的投资者，市场对于他们的持仓有着模糊的共识，但缺少有具体量化的研究。本篇专题我们以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。</p>\n<p><b>一、美股投资者结构：新型机构投资者加速流入</b></p>\n<p>2000年以来美股共同基金、养老金、保险占比下降；外资涌入，ETF提升。市场共识在于美股是机构投资者主导，但有趣的发现在于，近年来以养老金和共同基金为代表的传统机构投资者占比在下降，而以外资和ETF为代表的新型机构占比加速提升。共同基金占比从上世纪80年代以来持续提升，从1980年的2.8%提升至2014年的24.0%， 但2014年之后占比持续下降，当前（截至2021Q2，下同）为19.8%；养老金则是由于后期主要通过共同基金入市，其占比在上世纪80年代见顶后逐步回落，从1985年的 28.0%降至当前9.9%；此外保险资金占比也从2008年7.6%持续回落至当前 1.9%。传统机构投资者占比下降的背后是外资、ETF 这些新型机构投资者的加速流入，美股海外资金占比从 1996 年6.0%持续提升至当前 16.1%，ETF从 2000 年的 0.4%提升至当前 6.9%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a5261f51d6bae6f6332b5e8774b2e26b\" tg-width=\"640\" tg-height=\"347\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>美股机构投资者结构：草木皆兵，去年疫情+GME事件促使居民持股占比提升。去年疫情影响下，政府补贴叠加居家时间增加，美股散户加速入市，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%升至 2020Q4 的 36.0%。而今年年初 GME 事件更是进一步催化美股散户崛起，据 Vanda Research 统计，今年 1-6 月，美股市场新开设了超过 1000 万证券账户，已经超过 2020 年全年的水平。美国散户 6 月的净买入股票和基金的规模达到 280 亿美元，创下自 2014 以来的单月新高，美国居民持股占比进一步提升至 2021Q2 的 36.4%。 整体来看，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%提升至 2021Q2 的 36.4%，但值得注意的是，由于美联储披露的家庭部门是残差项，部分没有直接公开的数据如私募、法人等也会包含在内，因此这一数据不能直接代表美股散户情况，但由于其他项目占比较小且相对稳定，因此家庭部门占比的纵向变化可以一定程度上代表散户持股的变动。</p>\n<p>最新结构：机构占主导，居民持股占比约 36%，共同基金仍是最主要的机构投资者。美联储披露的金融账户表是对美股市场参与者相对全面的刻画，最新数据截至 2021Q2，机构仍是主导，以共同基金为代表的机构投资者占比 55%，其中共同基金占比 19.8%，仍是最主要的机构投资者，海外资金 16.1%、养老金 9.9%、ETF 6.9%、保险 1.9%。 相比之下，居民直接持股占比约 36%（按照美联储披露的家庭和非盈利机构持股减去非盈利机构持股所得，其中非营利组织持有股票和基金份额的市值是合并披露的，因为持有基金市值比较小，可以忽略不计）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1fb41c8e52a6681f0a7891a09e810345\" tg-width=\"640\" tg-height=\"260\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>二、美股机构投资者持仓分析</b></p>\n<p>本节我们复盘过去 20 年以共同基金和养老金为代表的美股机构投资者持仓情况， 重点回答以下几个问题：</p>\n<p>1、美股机构投资者的底仓是什么？</p>\n<p>2、过去 20 年抛弃了哪些行业？</p>\n<p>3、阶段性追逐过哪些赛道？</p>\n<p>4、最近一年半，美股机构投资者都进行了哪些仓位上的操作？</p>\n<p>2.1. 美股机构投资者底仓：从传统行业向科技板块集中</p>\n<p>过去 20 年，美股机构投资者 60%的底仓行业集中在信息技术（过去 20 年共同基金仓位均值 20%）、金融（15%）、医疗（13%）和可选消费（13%）。</p>\n<p>1、信息技术（软件服务+硬件设备+半导体）：美股机构投资者名副其实的底仓配置。在经历了 2000 年科网泡沫破灭，机构大幅减持后，信息技术板块从 2002 年开始逐渐企稳回暖，随着<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>、FACEBOOK等科技巨头的崛起，信息技术板块在机构中的仓位占比也不断提升，尤其在 2010 年后，美股科技牛市行情下机构加仓节奏进一步提速，2000 年以来（2000Q1-2021Q2，下同）共同基金和养老金持仓信息技术占比均值分别 20.3%、20.5%，当前（2021Q2，下同）分别 31.9%、33.2%。</p>\n<p>2、金融（银行+多元金融+保险）：过去 20 年重仓板块，近年来有所下滑。金融板块虽然在 2008 年后占比明显下降，但过去 20 年里依然是机构投资者的重仓领域，2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 15.1%、16.2%，当前 11.7%、11.7%。</p>\n<p>3、医疗（医疗保健+生物制药）：稳定持有的重仓板块。医疗保健行业一直是美股机构投资者稳定持有的重仓板块，过去 20 年里基本稳定在 10-15% 左右的仓位占比， 2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 13.1%、12.7%，当前 13.9%、12.3%。</p>\n<p>4、可选消费（以零售业为主）：持续稳步提升。机构对可选消费行业的持仓在过去 20 年里呈现稳步提升状态，其中主要是以<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>为代表的零售业从 2008 年以来持续稳定扩张，2000 年以来共同基金和养老金持仓可选消费行业占比均值分别 12.9%、11.5%， 当前 15.4%、15.6%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/44143d3408d9128199f2f5cad461200f\" tg-width=\"640\" tg-height=\"352\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1b793b74edc9beefef3bb74fdd439339\" tg-width=\"640\" tg-height=\"348\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>当前美股机构持仓的二级细分行业中，软件服务“一枝独秀”，在共同基金和养老金中占比分别 21.0%、21.5%，其中以微软为代表的科技巨头是主力贡献，微软+<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>+FACEBOOK+VISA 在共同基金和养老金中占比分别 9.6%、10.9%，占软件服务板块仓位的一半左右。能源、银行等传统行业虽然在过去 20 年平均占比居前，但截至 2021Q2 这些行业在美股机构的仓位中已不占优势，取而代之的是以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业（由于统计口径原因，<a href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">拼多多</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/JD\">京东</a>等中概股也属于零售业）， 在共同基金和养老金中占比分别 7.3%、7.7%，在所有二级行业中排名第二。此外，医药板块的细分赛道医疗保健和生物制药是美股机构的稳定重仓板块。当前医疗保健行业在共同基金和养老金中仓位分别 7.2%、6.4%，生物制药分别 6.7%、5.9%。硬件设备在 2000 年科网泡沫破灭后遭到机构大幅减持，当前仓位主要由苹果贡献。当前硬件设备行业在共同基金和养老金中仓位分别 5.7%、7.0%，其中苹果占比分别 2.8%、4.3%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/15f944eb70a319d7c0fe050bfe45931d\" tg-width=\"640\" tg-height=\"249\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>回顾过去 20 年美国机构投资者的持仓变化，可以大致分为三个阶段：2000-2002 年科网泡沫破灭后的艰难岁月；2003-2008 漫长的修复和次贷危机的冲击；2009-至今科技股引领的美股长牛。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c9075cd2d7ca61131b95d53cd68f8767\" tg-width=\"640\" tg-height=\"321\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>具体来看：1、2000-2002 年科网泡沫破灭，科技股遭大幅减持，消费、金融、能源获增持。经历了 1980-2000 年的互联网浪潮，科技股已经成为美国资本市场的宠儿，但 2000 年科网泡沫破灭后，包括硬件设备、半导体、软件服务在内的科技板块遭机构大幅减持，而撤出的资金主要流入以消费（医疗保健、食品饮料）、金融（银行、保险）和能源为代表的传统行业。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c154fb203a4d668d0b404ae054de73b9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"235\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2、2003-2008 年，科技企稳回升，能源持续加码，加仓资金来自对金融、医药的减持。美股市场在科网泡沫破灭后进入了漫长的修复期，期间受益于大宗需求旺盛，国际油价上涨，能源行业表现亮眼，机构资金持续加码。此外，在苹果、谷歌等科技巨头崛起的带动下，科技板块企稳回升，逐渐走出科网泡沫的冲击，在机构中的仓位也逐渐提升，而对于科技和能源板块的加仓来自于对医药和金融板块（银行、保险）的减持。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b677c6034b9bfdfe2c2207b907cc42ac\" tg-width=\"640\" tg-height=\"238\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>3、2009 年至今，大幅加仓软件服务，加仓资金来自对能源、金融、消费等传统行业的减持。2010 年后美股进入以软件服务为代表的科技股行情，微软、谷歌、FACEBOOK 股价持续上行，机构资金也大幅涌入，软件服务板块在机构持仓中持续上行，逐渐形成 “一枝独秀”格局。此外，以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业在此阶段也快速发展，获得机构加仓，而对于科技板块的加仓来自于对能源、金融、消费等传统行业的减持，2010 年以来随着 ESG 和生态环保关注度提升，能源板块遭到了机构的大幅减持。此外由于行业天花板的属性，步入成熟期的金融、消费板块在机构仓位中也大幅下降。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5390c8ae2f281f591680e5bdaaa867e9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"240\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5cc6adc0b4e46353a68025111d863a84\" tg-width=\"640\" tg-height=\"245\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.2. 美股机构追逐过的热门赛道：能源、零售、生物制药、软件服务</p>\n<p>底仓之外，过去 20 年美股机构投资者阶段性追逐热门行业。除了重仓的科技行业之外，美股机构投资者也会阶段性的追逐热门赛道，赚取β的收益，这种情况往往对应着某一行业在一段时间内表现占优，而包括共同基金和养老金在内的机构投资者大幅加仓该赛道，而在之后行业股价回调，机构也相应减仓转而追逐其他热门。</p>\n<p>2002-2008 年：周期股的春天，能源板块超额收益显著，机构逐热加仓。2001 年中国经济腾飞崛起后，对全球大宗商品的需求大幅增长，国际原油价格攀升，国际油价从 2000 年底的 25 美元/桶持续上行至 2008 年中最高的 140 美元/桶。原油价格的大幅上涨驱动能源板块股价上行，2002Q1-2008Q2 能源板块累计收益率 274%，远高于同期标普 500 涨幅 12%。期间除了<a href=\"https://laohu8.com/S/CVX\">雪佛龙</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/XOM\">埃克森美孚</a>等石油龙头外，一些相对较小的公司，如西南能源、山脉资源等公司股价也大幅跑赢市场。机构也在这波火热的周期行情中大幅加仓能源板块，其中共同基金持仓能源仓位从 7.3% 提升至 15.9%，养老金从 6.8% 升至 14.2%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b27fd793340bd0715046bf48e8201b95\" tg-width=\"640\" tg-height=\"322\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2009-2013 年：可选消费表现亮眼，美股机构大幅加仓以亚马逊为代表的零售业。得益于亚马逊的巨大贡献，零售业在金融危机后的几年里表现亮眼，2009Q4-2013Q3 零售板块累计收益率 131%，显著高于标普 500 的 49%。而除了亚马逊之外，包括缤客公司、罗斯百货等等专业零售公司股价也有亮眼表现，机构也大幅加仓零售板块，其中共同基金持仓零售业仓位从 4.2%提升至 6.0%，养老金从 4.1% 升至 5.3%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c0cb424334fb46646482e0c0f33bfddb\" tg-width=\"640\" tg-height=\"325\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2011-2015 年：第四次生物科技浪潮，美股机构大举加仓生物制药。由于大量生物技术公司新药审批通过，以及由此带来的并购效应，2011-2015 年美股生物科技公司掀起了第四次浪潮，2011Q1-2015Q2 美股生物制药板块累计收益率 140%，显著高于同期标普 500 的 55%，机构也在这一浪潮中大举加仓生物制药板块，其中共同基金持仓生物制药仓位从 5.9% 提升至 9.6%，养老金从 4.8%升至 7.8%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f3cdbd5f33b5337769eea9537318c5ee\" tg-width=\"640\" tg-height=\"328\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2016 年以来：盈利驱动的科技股行情，软件服务成市场最大主线。2009 年之后美股进入科技牛市行情，美国诞生了“FANG”等众多的科技巨头，而这一波科技行情与 2000 年科网泡沫最大的不同在于，本轮行情的驱动力主要是科技公司的盈利大幅增长， 特别是 2017 年后科技公司的盈利能力出现了加速上行，以微软、谷歌、FACEBOOK 为代表的软件服务成为市场最大的主线，2016Q4-2021Q2 软件服务板块累计收益率 223%， 显著高于标普 500 的 92%。机构也持续大幅加仓形成了软件服务“一枝独秀”的格局， 其中共同基金持仓软件服务仓位从 12.0%提升至 21.0%，养老金从 12.5%升至 21.5%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/98e1acfb372e715e54ffac6af63e9fd9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"325\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.3. 美股机构重仓股：2015 年来 FAAMG 中持续加仓的只有微软&amp;亚马逊</p>\n<p>2015 年以来 FAAMG 中机构持续大幅加仓的只有微软和亚马逊。市场共识在于美股机构投资者的重仓股是以 FAAMG 为代表的科技龙头，事实也确实如此，FAAMG 在共同基金和养老金中均为前五重仓股。有趣的是，从近年来的机构持仓来看，机构对 FAAMG 的加码节奏并不相同。从近几年的加仓节奏来看，2015 年以来只有微软和亚马逊获得了机构的持续大幅加仓，其中微软凭借 Windows 10 和 Surface Pro 4 重回最炙手可热的互联网龙头，亚马逊则是在 2015 年首次披露 AWS 业绩后公司股价加速上涨，获得机构持续加仓。苹果在 2012 年遭遇机构减持后一直维持较低仓位，直到 2019 年后， 由于服务和可穿戴设备业务弥补了 iPhone 和 iPad 销量下滑的影响，才再次获得机构大幅加仓。FACEBOOK 在 2012 年上市后机构持续加仓，但受到营收和用户增长放缓的影响，2017 年以来机构加仓节奏有所放缓。谷歌 2014 年拆股后在机构中仓位稳定，无明显加仓。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/19981b01cb618abcb3bd6e3e3dcc5ff7\" tg-width=\"640\" tg-height=\"488\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.4. 被美股机构抛弃的赛道：消费零售板块</p>\n<p>传统消费零售板块被美股机构投资者抛弃，2010 年以来仓位持续下降，当前仅 1% 左右。我们复盘过去二十年美股机构投资者的持仓变化，发现部分行业已被抛弃，包括家庭个人用品、主要用品零售等板块。这些行业在 2010 年后相对市场无明显超额收益， 机构也对其持续减仓，其中家庭个人用品在共同基金中的仓位从 2008Q4 的 2.0%持续下行至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位更是从 3.2%下降至 1.3%；主要用品零售行业在共同基金中的仓位从 2003Q1 的 2.7%持续降至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位从 4.2%下行至 1.5%。从历史表现看，近年来这些行业存在阶段性大幅上涨，但机构并未明显加仓。其中 2018Q4 家庭个人用品行业超额收益 14%（相对标普 500，下同），但共同基金当季度仅加仓 0.16pct，养老金加仓 0.33pct；2020Q1 主要用品零售行业超额收益 9%，但共同基金仅加仓 0.08pct，养老金加仓 0.21pct。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/04784611d3ebdcfc9de4594c03f62e49\" tg-width=\"640\" tg-height=\"256\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>究其原因，表观上主要是由于这些行业股价波动较大且无明显超额收益。在美股科技牛市行情下，传统的消费零售赛道难以跑赢市场，对机构吸引力下降。统计 2010 年以来共计 46 个季度，家庭个人用品、主要用品零售分别 21、19 次跑赢标普 500，获胜概率仅 46%、41%。此外，2010 年以来（截至 2021/6/30）家庭个人用品和主要用品零售行业累计收益率分别 243%、264%，均显著低于标普 500 的 299%。</p>\n<p>深入来看，传统消费零售赛道已到行业天花板，行业格局稳定，成长空间有限。经历了二战后到八十年代消费的快速发展期，如今美股的传统消费零售赛道已步入成熟期， 整个行业格局稳定，其中家庭个人用品以宝洁公司和<a href=\"https://laohu8.com/S/ULVR.UK\">联合利华</a>为一线龙头，CR3（市值前三公司的市值占行业总市值比重，下同）达到 72%，主要用品零售以<a href=\"https://laohu8.com/S/WMT\">沃尔玛</a>为绝对龙头，CR3 高达 80%。稳定的行业格局和行业天花板使得行业整体增长空间有限，2010 年后传统消费零售赛道业绩增速明显低于成长属性更强的科技和医药板块，我们统计了 2009-2020 年美股各行业营收增速表现，其中家庭个人用品行业营收增速均值 2.0%，主要用品零售 5.3%，相比机构重仓的软件服务（8.6%）和生物制药（7.3%）明显偏低。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d2ef9d967af77e5f51d36523560dd0d2\" tg-width=\"640\" tg-height=\"321\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4580b6558a857f25c9fc4b48137fe061\" tg-width=\"640\" tg-height=\"329\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.5. 最近一年半发生了什么：科技——价值——科技</p>\n<p>2020Q1-Q3：受益于对冲疫情的流动性宽松，科技行业表现占优，机构加仓明显。2020 上半年为对冲疫情影响，美联储开启无限量 QE，流动性宽松助推科技板块股价大涨，美股机构投资者加大科技板块布局筹码，其中 2020Q1-Q3 共同基金和养老金大幅加仓软件服务分别 3.8、3.4pct。对于科技板块的加码主要来自于对金融（银行、保险）和能源板块的减持，其中共同基金和养老金分别减持银行2.4、2.3pct，减持能源2.3、1.9pct。</p>\n<p>2020Q4-2021Q1：经济复苏+通胀上行，科技股估值高位，机构加银行、能源，减科技。去年年底至今年一季度，随着经济复苏和通胀上行，顺周期价值板块表现逐渐占优， 并获得机构关注，叠加科技股估值高位，市场担心流动性收紧形成杀估值趋势，对科技板块大幅减仓，对价值股加仓明显。其中 2020Q4-2021Q1 共同基金和养老金分别加仓银行 1.3、1.1pct、能源 0.8、0.7pct，而对于价值股的加仓主要来自于对科技板块的减持， 前期涨幅过高的软件服务（微软、FACEBOOK 为主）和零售业（亚马逊为主）均遭到大幅减仓。 2021Q2：科技股强势，股价持续上行下机构风格重回成长。今年二季度以来，随着美联储多次表态宽松，科技股再度强势，2021Q2 软件服务行业单季度上涨 14%，硬件设备 10%、半导体 8%。机构二季度行业仓位变动不大，对科技股再度加仓，其中 2021Q2 共同基金和养老金分别加仓软件服务 1.0、1.1pct，而减仓行业较为分散，包括银行、零售业、公用事业等行业仓位均有所下调，但幅度不大。</p>\n<p>2.6. 近年来对美股机构持仓影响最大的因素：碳减排与清洁能源</p>\n<p>政策对美股机构持仓影响明显，随着 ESG 关注度提升，能源板块在机构中的仓位下降明显。除了基本面和流动性之外，政策对美股机构投资者的持仓操作影响同样较大， 近年来全球对环境保护、生态文明关注度提升，随着 ESG 评级系统的推进，部分环境污染性行业和企业纷纷遭到减持。 从 2007 年<a href=\"https://laohu8.com/S/GS\">高盛</a>首次提出 ESG 概念以来，全球对于生态环境和可持续发展的问题愈发重视，欧盟 2014 年修订的《非财务报告指令》对上市公司非财务信息及业绩的披露 提出了极大关注，规定上市公司披露以 ESG 事项为核心的非财务信息，且对环境议题的具体要求与 SDGs 中多项目标有较高重合度。2019 年惠誉推出全球首个 ESG 评级系 统，环境治理被逐渐纳入到投资者选股的标准当中。而环境污染性行业则遭到机构大幅 减持，共同基金对能源行业持仓市值占比从 2007Q4 的 13%下降到 3%，养老金持仓从 12%下降到 3%。公司层面来看，全球石油天然气龙头埃克森美孚和雪佛龙也在 2009 年 以来遭遇持续减持，其中共同基金对埃克森美孚和雪佛龙持仓占比分别从 2008Q4 的 2.1%，1.4%下调至 2021Q2 的 0.3%、0.3%；养老金持仓分别从 4.7%、1.8%下调至 0.5%、 0.4%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ccc6dd4535c2009c447ccd90cfadba40\" tg-width=\"640\" tg-height=\"354\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cf8ab914cb84b362815bfc57418082ac\" tg-width=\"640\" tg-height=\"241\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>新能源车补贴政策持续加码，机构对电动车板块持仓大幅提升。对生态环保的关注一方面压制了环境污染性企业，另一方面也加大了政策支持清洁能源产业的力度。近年来全球关于新能源汽车的补贴政策接连出台，欧洲对碳排放考核不断趋严，美国更是通过税收、补贴等财政政策大力支持电动车产业发展。由于前期渗透率低，未来成长空间大，机构对电动车关注度大幅提升，此外，以<a href=\"https://laohu8.com/S/NEE\">新纪元能源</a>为代表的清洁能源公司在机构仓位中也有明显提升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0b7ef346ba922a40be25e10306d8ef02\" tg-width=\"640\" tg-height=\"333\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2497cafcf0fede8ba3af9166e41038d8\" tg-width=\"640\" tg-height=\"258\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>三、风险提示</b></p>\n<p>宏观经济增长不及预期：若国内经济复苏进程不及预期，可能影响上市公司基本面表现。</p>\n<p>通胀短期大幅飙升，货币政策快速收紧：今年以来 PPI 陡峭上行，并向 CPI 加速传导，通胀压力上行可能引致货币政策收紧。</p>","source":"lsy1593671620391","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>美股机构投资者的底仓是什么？</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ 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href=https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html><strong>东吴证券</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n\n上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提升优化资产配置，是美股长牛的重要原因。如今以共同基金为代表的美股机构已然成为全球最成熟的投资者，市场对于他们的持仓有着模糊的共识，但缺少有具体量化的研究。本篇专题我们以美股养老金和共同基金为研究对象，...</p>\n\n<a href=\"https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/528f1b5f95c1aa85d740d858963e7e8f","relate_stocks":{".DJI":"道琼斯"},"source_url":"https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"2178377283","content_text":"本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n\n上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提升优化资产配置，是美股长牛的重要原因。如今以共同基金为代表的美股机构已然成为全球最成熟的投资者，市场对于他们的持仓有着模糊的共识，但缺少有具体量化的研究。本篇专题我们以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n一、美股投资者结构：新型机构投资者加速流入\n2000年以来美股共同基金、养老金、保险占比下降；外资涌入，ETF提升。市场共识在于美股是机构投资者主导，但有趣的发现在于，近年来以养老金和共同基金为代表的传统机构投资者占比在下降，而以外资和ETF为代表的新型机构占比加速提升。共同基金占比从上世纪80年代以来持续提升，从1980年的2.8%提升至2014年的24.0%， 但2014年之后占比持续下降，当前（截至2021Q2，下同）为19.8%；养老金则是由于后期主要通过共同基金入市，其占比在上世纪80年代见顶后逐步回落，从1985年的 28.0%降至当前9.9%；此外保险资金占比也从2008年7.6%持续回落至当前 1.9%。传统机构投资者占比下降的背后是外资、ETF 这些新型机构投资者的加速流入，美股海外资金占比从 1996 年6.0%持续提升至当前 16.1%，ETF从 2000 年的 0.4%提升至当前 6.9%。\n\n美股机构投资者结构：草木皆兵，去年疫情+GME事件促使居民持股占比提升。去年疫情影响下，政府补贴叠加居家时间增加，美股散户加速入市，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%升至 2020Q4 的 36.0%。而今年年初 GME 事件更是进一步催化美股散户崛起，据 Vanda Research 统计，今年 1-6 月，美股市场新开设了超过 1000 万证券账户，已经超过 2020 年全年的水平。美国散户 6 月的净买入股票和基金的规模达到 280 亿美元，创下自 2014 以来的单月新高，美国居民持股占比进一步提升至 2021Q2 的 36.4%。 整体来看，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%提升至 2021Q2 的 36.4%，但值得注意的是，由于美联储披露的家庭部门是残差项，部分没有直接公开的数据如私募、法人等也会包含在内，因此这一数据不能直接代表美股散户情况，但由于其他项目占比较小且相对稳定，因此家庭部门占比的纵向变化可以一定程度上代表散户持股的变动。\n最新结构：机构占主导，居民持股占比约 36%，共同基金仍是最主要的机构投资者。美联储披露的金融账户表是对美股市场参与者相对全面的刻画，最新数据截至 2021Q2，机构仍是主导，以共同基金为代表的机构投资者占比 55%，其中共同基金占比 19.8%，仍是最主要的机构投资者，海外资金 16.1%、养老金 9.9%、ETF 6.9%、保险 1.9%。 相比之下，居民直接持股占比约 36%（按照美联储披露的家庭和非盈利机构持股减去非盈利机构持股所得，其中非营利组织持有股票和基金份额的市值是合并披露的，因为持有基金市值比较小，可以忽略不计）。\n\n二、美股机构投资者持仓分析\n本节我们复盘过去 20 年以共同基金和养老金为代表的美股机构投资者持仓情况， 重点回答以下几个问题：\n1、美股机构投资者的底仓是什么？\n2、过去 20 年抛弃了哪些行业？\n3、阶段性追逐过哪些赛道？\n4、最近一年半，美股机构投资者都进行了哪些仓位上的操作？\n2.1. 美股机构投资者底仓：从传统行业向科技板块集中\n过去 20 年，美股机构投资者 60%的底仓行业集中在信息技术（过去 20 年共同基金仓位均值 20%）、金融（15%）、医疗（13%）和可选消费（13%）。\n1、信息技术（软件服务+硬件设备+半导体）：美股机构投资者名副其实的底仓配置。在经历了 2000 年科网泡沫破灭，机构大幅减持后，信息技术板块从 2002 年开始逐渐企稳回暖，随着微软、苹果、FACEBOOK等科技巨头的崛起，信息技术板块在机构中的仓位占比也不断提升，尤其在 2010 年后，美股科技牛市行情下机构加仓节奏进一步提速，2000 年以来（2000Q1-2021Q2，下同）共同基金和养老金持仓信息技术占比均值分别 20.3%、20.5%，当前（2021Q2，下同）分别 31.9%、33.2%。\n2、金融（银行+多元金融+保险）：过去 20 年重仓板块，近年来有所下滑。金融板块虽然在 2008 年后占比明显下降，但过去 20 年里依然是机构投资者的重仓领域，2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 15.1%、16.2%，当前 11.7%、11.7%。\n3、医疗（医疗保健+生物制药）：稳定持有的重仓板块。医疗保健行业一直是美股机构投资者稳定持有的重仓板块，过去 20 年里基本稳定在 10-15% 左右的仓位占比， 2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 13.1%、12.7%，当前 13.9%、12.3%。\n4、可选消费（以零售业为主）：持续稳步提升。机构对可选消费行业的持仓在过去 20 年里呈现稳步提升状态，其中主要是以亚马逊为代表的零售业从 2008 年以来持续稳定扩张，2000 年以来共同基金和养老金持仓可选消费行业占比均值分别 12.9%、11.5%， 当前 15.4%、15.6%。\n\n当前美股机构持仓的二级细分行业中，软件服务“一枝独秀”，在共同基金和养老金中占比分别 21.0%、21.5%，其中以微软为代表的科技巨头是主力贡献，微软+谷歌+FACEBOOK+VISA 在共同基金和养老金中占比分别 9.6%、10.9%，占软件服务板块仓位的一半左右。能源、银行等传统行业虽然在过去 20 年平均占比居前，但截至 2021Q2 这些行业在美股机构的仓位中已不占优势，取而代之的是以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业（由于统计口径原因，阿里巴巴、拼多多、京东等中概股也属于零售业）， 在共同基金和养老金中占比分别 7.3%、7.7%，在所有二级行业中排名第二。此外，医药板块的细分赛道医疗保健和生物制药是美股机构的稳定重仓板块。当前医疗保健行业在共同基金和养老金中仓位分别 7.2%、6.4%，生物制药分别 6.7%、5.9%。硬件设备在 2000 年科网泡沫破灭后遭到机构大幅减持，当前仓位主要由苹果贡献。当前硬件设备行业在共同基金和养老金中仓位分别 5.7%、7.0%，其中苹果占比分别 2.8%、4.3%。\n\n回顾过去 20 年美国机构投资者的持仓变化，可以大致分为三个阶段：2000-2002 年科网泡沫破灭后的艰难岁月；2003-2008 漫长的修复和次贷危机的冲击；2009-至今科技股引领的美股长牛。\n\n具体来看：1、2000-2002 年科网泡沫破灭，科技股遭大幅减持，消费、金融、能源获增持。经历了 1980-2000 年的互联网浪潮，科技股已经成为美国资本市场的宠儿，但 2000 年科网泡沫破灭后，包括硬件设备、半导体、软件服务在内的科技板块遭机构大幅减持，而撤出的资金主要流入以消费（医疗保健、食品饮料）、金融（银行、保险）和能源为代表的传统行业。\n\n2、2003-2008 年，科技企稳回升，能源持续加码，加仓资金来自对金融、医药的减持。美股市场在科网泡沫破灭后进入了漫长的修复期，期间受益于大宗需求旺盛，国际油价上涨，能源行业表现亮眼，机构资金持续加码。此外，在苹果、谷歌等科技巨头崛起的带动下，科技板块企稳回升，逐渐走出科网泡沫的冲击，在机构中的仓位也逐渐提升，而对于科技和能源板块的加仓来自于对医药和金融板块（银行、保险）的减持。\n\n3、2009 年至今，大幅加仓软件服务，加仓资金来自对能源、金融、消费等传统行业的减持。2010 年后美股进入以软件服务为代表的科技股行情，微软、谷歌、FACEBOOK 股价持续上行，机构资金也大幅涌入，软件服务板块在机构持仓中持续上行，逐渐形成 “一枝独秀”格局。此外，以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业在此阶段也快速发展，获得机构加仓，而对于科技板块的加仓来自于对能源、金融、消费等传统行业的减持，2010 年以来随着 ESG 和生态环保关注度提升，能源板块遭到了机构的大幅减持。此外由于行业天花板的属性，步入成熟期的金融、消费板块在机构仓位中也大幅下降。\n\n2.2. 美股机构追逐过的热门赛道：能源、零售、生物制药、软件服务\n底仓之外，过去 20 年美股机构投资者阶段性追逐热门行业。除了重仓的科技行业之外，美股机构投资者也会阶段性的追逐热门赛道，赚取β的收益，这种情况往往对应着某一行业在一段时间内表现占优，而包括共同基金和养老金在内的机构投资者大幅加仓该赛道，而在之后行业股价回调，机构也相应减仓转而追逐其他热门。\n2002-2008 年：周期股的春天，能源板块超额收益显著，机构逐热加仓。2001 年中国经济腾飞崛起后，对全球大宗商品的需求大幅增长，国际原油价格攀升，国际油价从 2000 年底的 25 美元/桶持续上行至 2008 年中最高的 140 美元/桶。原油价格的大幅上涨驱动能源板块股价上行，2002Q1-2008Q2 能源板块累计收益率 274%，远高于同期标普 500 涨幅 12%。期间除了雪佛龙、埃克森美孚等石油龙头外，一些相对较小的公司，如西南能源、山脉资源等公司股价也大幅跑赢市场。机构也在这波火热的周期行情中大幅加仓能源板块，其中共同基金持仓能源仓位从 7.3% 提升至 15.9%，养老金从 6.8% 升至 14.2%。\n\n2009-2013 年：可选消费表现亮眼，美股机构大幅加仓以亚马逊为代表的零售业。得益于亚马逊的巨大贡献，零售业在金融危机后的几年里表现亮眼，2009Q4-2013Q3 零售板块累计收益率 131%，显著高于标普 500 的 49%。而除了亚马逊之外，包括缤客公司、罗斯百货等等专业零售公司股价也有亮眼表现，机构也大幅加仓零售板块，其中共同基金持仓零售业仓位从 4.2%提升至 6.0%，养老金从 4.1% 升至 5.3%。\n\n2011-2015 年：第四次生物科技浪潮，美股机构大举加仓生物制药。由于大量生物技术公司新药审批通过，以及由此带来的并购效应，2011-2015 年美股生物科技公司掀起了第四次浪潮，2011Q1-2015Q2 美股生物制药板块累计收益率 140%，显著高于同期标普 500 的 55%，机构也在这一浪潮中大举加仓生物制药板块，其中共同基金持仓生物制药仓位从 5.9% 提升至 9.6%，养老金从 4.8%升至 7.8%。\n\n2016 年以来：盈利驱动的科技股行情，软件服务成市场最大主线。2009 年之后美股进入科技牛市行情，美国诞生了“FANG”等众多的科技巨头，而这一波科技行情与 2000 年科网泡沫最大的不同在于，本轮行情的驱动力主要是科技公司的盈利大幅增长， 特别是 2017 年后科技公司的盈利能力出现了加速上行，以微软、谷歌、FACEBOOK 为代表的软件服务成为市场最大的主线，2016Q4-2021Q2 软件服务板块累计收益率 223%， 显著高于标普 500 的 92%。机构也持续大幅加仓形成了软件服务“一枝独秀”的格局， 其中共同基金持仓软件服务仓位从 12.0%提升至 21.0%，养老金从 12.5%升至 21.5%。\n\n2.3. 美股机构重仓股：2015 年来 FAAMG 中持续加仓的只有微软&亚马逊\n2015 年以来 FAAMG 中机构持续大幅加仓的只有微软和亚马逊。市场共识在于美股机构投资者的重仓股是以 FAAMG 为代表的科技龙头，事实也确实如此，FAAMG 在共同基金和养老金中均为前五重仓股。有趣的是，从近年来的机构持仓来看，机构对 FAAMG 的加码节奏并不相同。从近几年的加仓节奏来看，2015 年以来只有微软和亚马逊获得了机构的持续大幅加仓，其中微软凭借 Windows 10 和 Surface Pro 4 重回最炙手可热的互联网龙头，亚马逊则是在 2015 年首次披露 AWS 业绩后公司股价加速上涨，获得机构持续加仓。苹果在 2012 年遭遇机构减持后一直维持较低仓位，直到 2019 年后， 由于服务和可穿戴设备业务弥补了 iPhone 和 iPad 销量下滑的影响，才再次获得机构大幅加仓。FACEBOOK 在 2012 年上市后机构持续加仓，但受到营收和用户增长放缓的影响，2017 年以来机构加仓节奏有所放缓。谷歌 2014 年拆股后在机构中仓位稳定，无明显加仓。\n\n2.4. 被美股机构抛弃的赛道：消费零售板块\n传统消费零售板块被美股机构投资者抛弃，2010 年以来仓位持续下降，当前仅 1% 左右。我们复盘过去二十年美股机构投资者的持仓变化，发现部分行业已被抛弃，包括家庭个人用品、主要用品零售等板块。这些行业在 2010 年后相对市场无明显超额收益， 机构也对其持续减仓，其中家庭个人用品在共同基金中的仓位从 2008Q4 的 2.0%持续下行至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位更是从 3.2%下降至 1.3%；主要用品零售行业在共同基金中的仓位从 2003Q1 的 2.7%持续降至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位从 4.2%下行至 1.5%。从历史表现看，近年来这些行业存在阶段性大幅上涨，但机构并未明显加仓。其中 2018Q4 家庭个人用品行业超额收益 14%（相对标普 500，下同），但共同基金当季度仅加仓 0.16pct，养老金加仓 0.33pct；2020Q1 主要用品零售行业超额收益 9%，但共同基金仅加仓 0.08pct，养老金加仓 0.21pct。\n\n究其原因，表观上主要是由于这些行业股价波动较大且无明显超额收益。在美股科技牛市行情下，传统的消费零售赛道难以跑赢市场，对机构吸引力下降。统计 2010 年以来共计 46 个季度，家庭个人用品、主要用品零售分别 21、19 次跑赢标普 500，获胜概率仅 46%、41%。此外，2010 年以来（截至 2021/6/30）家庭个人用品和主要用品零售行业累计收益率分别 243%、264%，均显著低于标普 500 的 299%。\n深入来看，传统消费零售赛道已到行业天花板，行业格局稳定，成长空间有限。经历了二战后到八十年代消费的快速发展期，如今美股的传统消费零售赛道已步入成熟期， 整个行业格局稳定，其中家庭个人用品以宝洁公司和联合利华为一线龙头，CR3（市值前三公司的市值占行业总市值比重，下同）达到 72%，主要用品零售以沃尔玛为绝对龙头，CR3 高达 80%。稳定的行业格局和行业天花板使得行业整体增长空间有限，2010 年后传统消费零售赛道业绩增速明显低于成长属性更强的科技和医药板块，我们统计了 2009-2020 年美股各行业营收增速表现，其中家庭个人用品行业营收增速均值 2.0%，主要用品零售 5.3%，相比机构重仓的软件服务（8.6%）和生物制药（7.3%）明显偏低。\n\n2.5. 最近一年半发生了什么：科技——价值——科技\n2020Q1-Q3：受益于对冲疫情的流动性宽松，科技行业表现占优，机构加仓明显。2020 上半年为对冲疫情影响，美联储开启无限量 QE，流动性宽松助推科技板块股价大涨，美股机构投资者加大科技板块布局筹码，其中 2020Q1-Q3 共同基金和养老金大幅加仓软件服务分别 3.8、3.4pct。对于科技板块的加码主要来自于对金融（银行、保险）和能源板块的减持，其中共同基金和养老金分别减持银行2.4、2.3pct，减持能源2.3、1.9pct。\n2020Q4-2021Q1：经济复苏+通胀上行，科技股估值高位，机构加银行、能源，减科技。去年年底至今年一季度，随着经济复苏和通胀上行，顺周期价值板块表现逐渐占优， 并获得机构关注，叠加科技股估值高位，市场担心流动性收紧形成杀估值趋势，对科技板块大幅减仓，对价值股加仓明显。其中 2020Q4-2021Q1 共同基金和养老金分别加仓银行 1.3、1.1pct、能源 0.8、0.7pct，而对于价值股的加仓主要来自于对科技板块的减持， 前期涨幅过高的软件服务（微软、FACEBOOK 为主）和零售业（亚马逊为主）均遭到大幅减仓。 2021Q2：科技股强势，股价持续上行下机构风格重回成长。今年二季度以来，随着美联储多次表态宽松，科技股再度强势，2021Q2 软件服务行业单季度上涨 14%，硬件设备 10%、半导体 8%。机构二季度行业仓位变动不大，对科技股再度加仓，其中 2021Q2 共同基金和养老金分别加仓软件服务 1.0、1.1pct，而减仓行业较为分散，包括银行、零售业、公用事业等行业仓位均有所下调，但幅度不大。\n2.6. 近年来对美股机构持仓影响最大的因素：碳减排与清洁能源\n政策对美股机构持仓影响明显，随着 ESG 关注度提升，能源板块在机构中的仓位下降明显。除了基本面和流动性之外，政策对美股机构投资者的持仓操作影响同样较大， 近年来全球对环境保护、生态文明关注度提升，随着 ESG 评级系统的推进，部分环境污染性行业和企业纷纷遭到减持。 从 2007 年高盛首次提出 ESG 概念以来，全球对于生态环境和可持续发展的问题愈发重视，欧盟 2014 年修订的《非财务报告指令》对上市公司非财务信息及业绩的披露 提出了极大关注，规定上市公司披露以 ESG 事项为核心的非财务信息，且对环境议题的具体要求与 SDGs 中多项目标有较高重合度。2019 年惠誉推出全球首个 ESG 评级系 统，环境治理被逐渐纳入到投资者选股的标准当中。而环境污染性行业则遭到机构大幅 减持，共同基金对能源行业持仓市值占比从 2007Q4 的 13%下降到 3%，养老金持仓从 12%下降到 3%。公司层面来看，全球石油天然气龙头埃克森美孚和雪佛龙也在 2009 年 以来遭遇持续减持，其中共同基金对埃克森美孚和雪佛龙持仓占比分别从 2008Q4 的 2.1%，1.4%下调至 2021Q2 的 0.3%、0.3%；养老金持仓分别从 4.7%、1.8%下调至 0.5%、 0.4%。\n\n新能源车补贴政策持续加码，机构对电动车板块持仓大幅提升。对生态环保的关注一方面压制了环境污染性企业，另一方面也加大了政策支持清洁能源产业的力度。近年来全球关于新能源汽车的补贴政策接连出台，欧洲对碳排放考核不断趋严，美国更是通过税收、补贴等财政政策大力支持电动车产业发展。由于前期渗透率低，未来成长空间大，机构对电动车关注度大幅提升，此外，以新纪元能源为代表的清洁能源公司在机构仓位中也有明显提升。\n\n三、风险提示\n宏观经济增长不及预期：若国内经济复苏进程不及预期，可能影响上市公司基本面表现。\n通胀短期大幅飙升，货币政策快速收紧：今年以来 PPI 陡峭上行，并向 CPI 加速传导，通胀压力上行可能引致货币政策收紧。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1711,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":856231761,"gmtCreate":1635180301874,"gmtModify":1635180301874,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[财迷]&nbsp;","listText":"[财迷]&nbsp;","text":"[财迷]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/856231761","repostId":"1134453672","repostType":4,"repost":{"id":"1134453672","kind":"news","pubTimestamp":1635133630,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1134453672?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-25 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豪绅</b></b></p>\n<p>把这份文件揭露的事实用一句话总结，就是“得先让豪绅出钱，带着百姓捐钱。豪绅捐了，百姓才跟着捐”。只不过这次钱到手后，“不管豪绅的钱还是百姓的钱，咱们都三七分账。”</p>\n<p>怎么想这个所谓的“真相”，都与人们记忆中的认知大相径庭。散户大战过去9个月了，现在SEC企图用一份长达44页的报告为其翻案，如何能令大家信服？</p>\n<p>复盘一下这件事的来龙去脉，<b>还要从今年1月的一条推特开始说起。</b></p>\n<p>1月22日，华尔街知名空头机构香橼发推称，“我有5种法子证明，GME只值20美元”。这条傲慢的推特像一条导火索，迅速引燃了散户心中积压已久的怨气。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6df2ad7a524344e29fc22dbe11252c56\" tg-width=\"831\" tg-height=\"206\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>这里得先介绍一下GME，该股全称GameStop，背后是美国一家老牌游戏零售巨头。一听就知道，这是个夕阳产业。</p>\n<p>如今玩家大多在网上买实体游戏，要么玩数字版，再加上去年疫情对线下服务业的打击，GameStop的重资产经营几乎难以为继，连年亏损下，一度濒临破产。</p>\n<p><b>基本面如此，GME的股价却在跌到3美元之后一路奋起直追。</b>到1月21日涨到45美元的历史新高，比那些能赚钱的年份还猛，这才有了香橼那条推特。</p>\n<p>GME之所以大涨特涨与经营无关，主要是机缘巧合之下，它成了WSB论坛一只闪耀的明星股。</p>\n<p>WSB全称WallStreetBets，意为“华尔街赌场”，是Reddit网站下的一个分支。顾名思义，这里聚集着一群赌性极强的股民，他们一般年纪不大，动不动就梭哈，妄想一步登天。</p>\n<p>GME在这里人气火爆，除了作为老一辈玩家童年回忆的情感因素。最重要的是，它是那些被华尔街肆无忌惮做空的股票中最具代表性的一只。据SEC披露，沽空比例高达123%。这意味着，<b>GME的空头头寸之多，甚至是流通股票的1.2倍。</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c8e7639871a7081a4d2adf9b59af4dba\" tg-width=\"830\" tg-height=\"554\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>理论上，做空的风险是上不封顶的。一旦股票被多头一路上推，空头就必须以高价买回股票，在不断亏损中止血出局，这就是逼空。买回股票时势必推升股价，空头之间因此相互踩踏，形成所谓的轧空。</p>\n<p>空头最大的恐惧就这样以最剧烈的方式上演了。</p>\n<p>1月22日，被香橼激怒的散户们冲进GME，大买该股或加杠杆买入看涨期权GME当天大涨50%，最高涨至77美元。空头们至此的损失将近50亿美元。这还只是个开始。</p>\n<p>一根大阳线，千军万马来相见。在之后的一周内，GME最高涨至483美元，5天之内股价翻了10倍。散户们在逼空大战中赚到手软，空头则不得不忍痛买进翻了倍的股票，要么继续耗，要么平仓止血。<b>或者更惨，耗到无钱可用时爆仓。</b></p>\n<p>虽然GME在涨至顶峰后接连暴跌，但时至今日股价仍高达180美元。在这场狂潮中，有散户晒出超过4420%的收益；空头们一天亏超140亿美元后，香橼宣布转行，梅尔文资本等一票对冲基金爆仓。</p>\n<p>这么来看，散户们着实大获全胜。然而，SEC的报告中却给出了截然不同的结论：空头虽然巨亏，<b>散户们也只是被利用当了棋子。</b></p>\n<p>幕后的赢家，其实另有其人。</p>\n<p><b>2、</b><b><b>侠盗 买办</b></b></p>\n<p>一场血腥的较量过后，双方偃旗息鼓，发现其实打了个两败俱伤。<b>就算有赢家，也充其量是惨胜。</b></p>\n<p>34岁的波士顿金融分析师Keith Patrick Gill是WSB论坛的领头羊之一，早在2019年6月就买入GME。到今年1月27日，5万美元变成2010万美元；但当天买进的其他散户就没这么幸运了，他们将在半个月内目睹从500块到38块的飞流直下。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/56098bc90591f83a05652acf9d97c51b\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>今年前5个月，华尔街空头光在GME、AMC两只股票上的亏损就达到92.5亿美元；前基金经理Ryan Cohen却在GME身上大赚29亿美元。</p>\n<p>“天下风云出我辈，一入江湖岁月催。”无论吃牛排喝红酒还是吃薯条喝可乐，精英与散户都得在这场游戏中愿赌服输，不可谓不公平。但SEC偏要告诉世人：</p>\n<p><b>有那么一股势力在幕后搅弄风云，散户和空头都着了他们的道。</b></p>\n<p>10月19日，SEC主席加里·根斯勒现身美国电视台。声称“散户下单的股票其实并非流向透明的交易所，而是流向了‘黑池’。”按他的说法，当初散户的资金在变成账户上的股票前，先在“黑池市场”中走了一圈。</p>\n<p><b>散户们被当枪使的阴谋，就是在这个所谓的“黑池”中酝酿而生。</b></p>\n<p>在讨论“黑池”之前，有必要先了解一下北美近两年崛起的网红券商——Robinhood。它在2013年由两名华尔街出身的80后创立，去年在疫情下的大范围居家隔离中被捧到风口浪尖。</p>\n<p>Robinhood是用互联网思维做券商的代表，它找准了自身年轻化的定位，靠零佣金、零门槛和傻瓜式的交易界面，在去年大放水导致全球年轻散户入市达到巅峰时迅速膨胀起来。单在今年1月份的散户大战中，Robinhood就获得了300万次下载。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f5ef774444d65f36730ba2f176f264d8\" tg-width=\"830\" tg-height=\"533\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>今年7月，Robinhood挂牌纳斯达克。</p>\n<p>不过，罗宾汉虽是英国传说中有名的侠盗，Robinhood也打着“散户大本营”的旗号。<b>这家券商，本质上维护的还是华尔街的利益。</b></p>\n<p>比如在散户大战进行到最为激烈的时段，Robinhood突然宣布对GME和AMC等股票限制交易，不允许买入，只允许卖出。“拉闸断电”，不可谓不狠。</p>\n<p>即便恢复交易后，也只允许交易者购买1股GME，之后逐步提高到4股、20股和100股。钝刀磨肉，生生把这场散户狂潮磨到烟消云散。</p>\n<p>为此，散户坚定的支持者马斯克曾在Clubhouse上质问过Robinhood创始人特涅夫，是否受到了Citadel的推动从而实施交易限制，被特涅夫断然否认。</p>\n<p>Citadel是SEC报告中另一个主角。它是美国最大的期权做市商，曾在梅尔文爆仓前夕慷慨解囊借出30亿。不过Citadel还有一个身份，<b>它是Robinhood最大的营收来源之一。</b></p>\n<p>加里·根斯勒口中的“黑池”，也是Citadel在其中为非作歹。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1267523bee0f38c9d2e4f0d04570d1ef\" tg-width=\"830\" tg-height=\"467\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>Citadel的首席执行官格里芬</p>\n<p>“黑池”是个不为人知的另类交易系统，在这里操纵一切的是Citadel、Virtu Americas等做市商，栖身于Robinhood等新兴互联网券商，从而绕过SEC的批准和监管。</p>\n<p>黑池的交易规则很简单，散户在Robinhood发出订单后并没有被立刻执行，而是流向了黑池里的Citadel等做市商，它们再将订单集中起来与Robinhood批发交易。</p>\n<p><b>这个过程在几毫秒内就能完成，却能为它们带来巨大的收益。</b>今年1月的短短19个交易日内，光GME一只股票，在黑池中的交易量就超过1100亿美元。</p>\n<p><b>3、</b><b><b>毫秒 万亿</b></b></p>\n<p>关于几毫米能做什么，国内知名私募幻方很有发言权。</p>\n<p>今年1月，幻方第二代超级计算机“萤火二号”交付使用。去年10月，幻方在介绍“萤火一号”时声称其算力相当于4万台个人电脑。而萤火二号的算力，是一号的18倍。</p>\n<p>美国的格林威治小镇也曾云集超过300家对冲基金，管理数千亿美元资产，仅次于纽约和伦敦。这个只有174平方公里的弹丸之地之所以高朋满座，离不开一箭之遥的那些海底光缆。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/98c171a379aaebae55e1da93c42065f5\" tg-width=\"830\" tg-height=\"554\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>对冲基金之都——格林威治</p>\n<p>三师兄“一秒钟几十万上下”的豪言，已成历史尘埃。无论光缆还是超算，用最现金的科技减少延迟，<b>在毫秒之间创造万亿利润，这是量化投资用AI对人脑的降维打击。</b></p>\n<p>北美的量化投资已经有几十年的发展，而国内起步不过10年。比如幻方，2016年初才成立，最新规模已超600亿元。今年1月的备案产品就有59只，连续数月蝉联“私募备案王”。</p>\n<p>相同之处在于，今年量化交易以不同的形式在中美两地露足了脸。</p>\n<p>北美史诗一般的散户大战华尔街，直到这周才露出了量化交易的马脚。根据SEC的说法，所谓的轧空实际上不是GME等股票暴涨的理由。</p>\n<p><b>支撑WSB概念股一柱擎天的，单纯是全球散户们高昂的乐观情绪。</b></p>\n<p>但很简单就会发现，这种情绪是如何爆发的。是否有人利用了华尔街与散户长久以来积压的矛盾，是否有人利用论坛这种松散的组织形式暗中引导舆论，这都十分可疑。</p>\n<p>不要忘记在Robinhood拉闸之时，孙宇晨是如何浑水摸鱼，把20万WSB用户拉到群里收割，从而在几分钟内疯狂出货70亿枚TRX，狂赚几千万美金的。</p>\n<p>不管如何操作，<b>做市商联合互联网券商渔翁得利的真相确实是暴露了。</b></p>\n<p>针对此事，今年4月新官上任SEC主席的加里·根斯勒虽然是银行家出身，但更倾向于通过铁腕监管减少华尔街的出格之举，此举与中国证监会的做法有些相似。</p>\n<p>上个月，在A股连续49个交易日成交额超过万亿元的记录被大家大肆谈论的同时，国内量化类私募基金总管理规模正式突破1万亿的传闻也引起了部分股民的注意。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cf446e98e6b90b5de5b1501c78238c44\" tg-width=\"981\" tg-height=\"594\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>有声音认为，<b>所谓的万亿成交额高实则是高换手的量化私募撑起的“虚胖”。</b>无论真假，这都应该引起注意。</p>\n<p>2015年A股疯牛后大跌，监管层明确将量化投资列为市场波动之因。一个月内A股市值蒸发30%，被查明是海外对冲基金的恶意做空后，监管层直接限制了34家境外账户。</p>\n<p>其中最著名的一家对冲基金，就是Citadel。</p>\n<p><b>4、结语</b></p>\n<p>关于散户与机构的博弈，加里·根斯勒有一句名言：</p>\n<blockquote>\n 我对投资者保护并不持中立态度。如果有人想投机，那是他们的选择，但我们作为一个国家，有责任保护这些投资者免受欺诈。\n</blockquote>\n<p>事实证明，脱离基本面，散户无论从资金、人脉、工具甚至法律上都无法与机构抗衡，因此难逃被收割的宿命。</p>\n<p>但这并不代表散户大战华尔街是一次无意义的抗争，它至少证明了，团结起来的人民能爆发出多大的能量，这足以让任何一个政府引起重视。</p>\n<p>而监管的责任，无非是利用种种方式达成投资者梦寐以求的“公平”二字。资本的天性是追逐利润，为此不惜一切代价。</p>\n<p>Citadel割完中国割美国，还不够疯狂吗？</p>","source":"gelonghui_highlight","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>华尔街骗过全世界：所谓散户战胜机构，原来是假的！</title>\n<style 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豪绅\n把这份文件揭露的事实用一句话总结，就是“得先让豪绅出钱，带着百姓捐钱。豪绅捐了，百姓才跟着捐”。只不过这次钱到手后，“不管豪绅的钱还是百姓的钱，咱们都三七分账。”\n怎么想这个所谓的“真相”，都与人们记忆中的认知大相径庭。散户大战过去9个月了，现在SEC企图用一份长达44页的报告为其翻案，如何能令大家信服？\n复盘一下这件事的来龙去脉，还要从今年1月的一条推特开始说起。\n1月22日，华尔街知名空头机构香橼发推称，“我有5种法子证明，GME只值20美元”。这条傲慢的推特像一条导火索，迅速引燃了散户心中积压已久的怨气。\n\n这里得先介绍一下GME，该股全称GameStop，背后是美国一家老牌游戏零售巨头。一听就知道，这是个夕阳产业。\n如今玩家大多在网上买实体游戏，要么玩数字版，再加上去年疫情对线下服务业的打击，GameStop的重资产经营几乎难以为继，连年亏损下，一度濒临破产。\n基本面如此，GME的股价却在跌到3美元之后一路奋起直追。到1月21日涨到45美元的历史新高，比那些能赚钱的年份还猛，这才有了香橼那条推特。\nGME之所以大涨特涨与经营无关，主要是机缘巧合之下，它成了WSB论坛一只闪耀的明星股。\nWSB全称WallStreetBets，意为“华尔街赌场”，是Reddit网站下的一个分支。顾名思义，这里聚集着一群赌性极强的股民，他们一般年纪不大，动不动就梭哈，妄想一步登天。\nGME在这里人气火爆，除了作为老一辈玩家童年回忆的情感因素。最重要的是，它是那些被华尔街肆无忌惮做空的股票中最具代表性的一只。据SEC披露，沽空比例高达123%。这意味着，GME的空头头寸之多，甚至是流通股票的1.2倍。\n\n理论上，做空的风险是上不封顶的。一旦股票被多头一路上推，空头就必须以高价买回股票，在不断亏损中止血出局，这就是逼空。买回股票时势必推升股价，空头之间因此相互踩踏，形成所谓的轧空。\n空头最大的恐惧就这样以最剧烈的方式上演了。\n1月22日，被香橼激怒的散户们冲进GME，大买该股或加杠杆买入看涨期权GME当天大涨50%，最高涨至77美元。空头们至此的损失将近50亿美元。这还只是个开始。\n一根大阳线，千军万马来相见。在之后的一周内，GME最高涨至483美元，5天之内股价翻了10倍。散户们在逼空大战中赚到手软，空头则不得不忍痛买进翻了倍的股票，要么继续耗，要么平仓止血。或者更惨，耗到无钱可用时爆仓。\n虽然GME在涨至顶峰后接连暴跌，但时至今日股价仍高达180美元。在这场狂潮中，有散户晒出超过4420%的收益；空头们一天亏超140亿美元后，香橼宣布转行，梅尔文资本等一票对冲基金爆仓。\n这么来看，散户们着实大获全胜。然而，SEC的报告中却给出了截然不同的结论：空头虽然巨亏，散户们也只是被利用当了棋子。\n幕后的赢家，其实另有其人。\n2、侠盗 买办\n一场血腥的较量过后，双方偃旗息鼓，发现其实打了个两败俱伤。就算有赢家，也充其量是惨胜。\n34岁的波士顿金融分析师Keith Patrick Gill是WSB论坛的领头羊之一，早在2019年6月就买入GME。到今年1月27日，5万美元变成2010万美元；但当天买进的其他散户就没这么幸运了，他们将在半个月内目睹从500块到38块的飞流直下。\n\n今年前5个月，华尔街空头光在GME、AMC两只股票上的亏损就达到92.5亿美元；前基金经理Ryan Cohen却在GME身上大赚29亿美元。\n“天下风云出我辈，一入江湖岁月催。”无论吃牛排喝红酒还是吃薯条喝可乐，精英与散户都得在这场游戏中愿赌服输，不可谓不公平。但SEC偏要告诉世人：\n有那么一股势力在幕后搅弄风云，散户和空头都着了他们的道。\n10月19日，SEC主席加里·根斯勒现身美国电视台。声称“散户下单的股票其实并非流向透明的交易所，而是流向了‘黑池’。”按他的说法，当初散户的资金在变成账户上的股票前，先在“黑池市场”中走了一圈。\n散户们被当枪使的阴谋，就是在这个所谓的“黑池”中酝酿而生。\n在讨论“黑池”之前，有必要先了解一下北美近两年崛起的网红券商——Robinhood。它在2013年由两名华尔街出身的80后创立，去年在疫情下的大范围居家隔离中被捧到风口浪尖。\nRobinhood是用互联网思维做券商的代表，它找准了自身年轻化的定位，靠零佣金、零门槛和傻瓜式的交易界面，在去年大放水导致全球年轻散户入市达到巅峰时迅速膨胀起来。单在今年1月份的散户大战中，Robinhood就获得了300万次下载。\n\n今年7月，Robinhood挂牌纳斯达克。\n不过，罗宾汉虽是英国传说中有名的侠盗，Robinhood也打着“散户大本营”的旗号。这家券商，本质上维护的还是华尔街的利益。\n比如在散户大战进行到最为激烈的时段，Robinhood突然宣布对GME和AMC等股票限制交易，不允许买入，只允许卖出。“拉闸断电”，不可谓不狠。\n即便恢复交易后，也只允许交易者购买1股GME，之后逐步提高到4股、20股和100股。钝刀磨肉，生生把这场散户狂潮磨到烟消云散。\n为此，散户坚定的支持者马斯克曾在Clubhouse上质问过Robinhood创始人特涅夫，是否受到了Citadel的推动从而实施交易限制，被特涅夫断然否认。\nCitadel是SEC报告中另一个主角。它是美国最大的期权做市商，曾在梅尔文爆仓前夕慷慨解囊借出30亿。不过Citadel还有一个身份，它是Robinhood最大的营收来源之一。\n加里·根斯勒口中的“黑池”，也是Citadel在其中为非作歹。\n\nCitadel的首席执行官格里芬\n“黑池”是个不为人知的另类交易系统，在这里操纵一切的是Citadel、Virtu Americas等做市商，栖身于Robinhood等新兴互联网券商，从而绕过SEC的批准和监管。\n黑池的交易规则很简单，散户在Robinhood发出订单后并没有被立刻执行，而是流向了黑池里的Citadel等做市商，它们再将订单集中起来与Robinhood批发交易。\n这个过程在几毫秒内就能完成，却能为它们带来巨大的收益。今年1月的短短19个交易日内，光GME一只股票，在黑池中的交易量就超过1100亿美元。\n3、毫秒 万亿\n关于几毫米能做什么，国内知名私募幻方很有发言权。\n今年1月，幻方第二代超级计算机“萤火二号”交付使用。去年10月，幻方在介绍“萤火一号”时声称其算力相当于4万台个人电脑。而萤火二号的算力，是一号的18倍。\n美国的格林威治小镇也曾云集超过300家对冲基金，管理数千亿美元资产，仅次于纽约和伦敦。这个只有174平方公里的弹丸之地之所以高朋满座，离不开一箭之遥的那些海底光缆。\n\n对冲基金之都——格林威治\n三师兄“一秒钟几十万上下”的豪言，已成历史尘埃。无论光缆还是超算，用最现金的科技减少延迟，在毫秒之间创造万亿利润，这是量化投资用AI对人脑的降维打击。\n北美的量化投资已经有几十年的发展，而国内起步不过10年。比如幻方，2016年初才成立，最新规模已超600亿元。今年1月的备案产品就有59只，连续数月蝉联“私募备案王”。\n相同之处在于，今年量化交易以不同的形式在中美两地露足了脸。\n北美史诗一般的散户大战华尔街，直到这周才露出了量化交易的马脚。根据SEC的说法，所谓的轧空实际上不是GME等股票暴涨的理由。\n支撑WSB概念股一柱擎天的，单纯是全球散户们高昂的乐观情绪。\n但很简单就会发现，这种情绪是如何爆发的。是否有人利用了华尔街与散户长久以来积压的矛盾，是否有人利用论坛这种松散的组织形式暗中引导舆论，这都十分可疑。\n不要忘记在Robinhood拉闸之时，孙宇晨是如何浑水摸鱼，把20万WSB用户拉到群里收割，从而在几分钟内疯狂出货70亿枚TRX，狂赚几千万美金的。\n不管如何操作，做市商联合互联网券商渔翁得利的真相确实是暴露了。\n针对此事，今年4月新官上任SEC主席的加里·根斯勒虽然是银行家出身，但更倾向于通过铁腕监管减少华尔街的出格之举，此举与中国证监会的做法有些相似。\n上个月，在A股连续49个交易日成交额超过万亿元的记录被大家大肆谈论的同时，国内量化类私募基金总管理规模正式突破1万亿的传闻也引起了部分股民的注意。\n\n有声音认为，所谓的万亿成交额高实则是高换手的量化私募撑起的“虚胖”。无论真假，这都应该引起注意。\n2015年A股疯牛后大跌，监管层明确将量化投资列为市场波动之因。一个月内A股市值蒸发30%，被查明是海外对冲基金的恶意做空后，监管层直接限制了34家境外账户。\n其中最著名的一家对冲基金，就是Citadel。\n4、结语\n关于散户与机构的博弈，加里·根斯勒有一句名言：\n\n 我对投资者保护并不持中立态度。如果有人想投机，那是他们的选择，但我们作为一个国家，有责任保护这些投资者免受欺诈。\n\n事实证明，脱离基本面，散户无论从资金、人脉、工具甚至法律上都无法与机构抗衡，因此难逃被收割的宿命。\n但这并不代表散户大战华尔街是一次无意义的抗争，它至少证明了，团结起来的人民能爆发出多大的能量，这足以让任何一个政府引起重视。\n而监管的责任，无非是利用种种方式达成投资者梦寐以求的“公平”二字。资本的天性是追逐利润，为此不惜一切代价。\nCitadel割完中国割美国，还不够疯狂吗？","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2339,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":856231563,"gmtCreate":1635180282549,"gmtModify":1635180282549,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/856231563","repostId":"1130898260","repostType":4,"repost":{"id":"1130898260","kind":"news","weMediaInfo":{"introduction":"走近最优秀的投资人，聆听客观表达的理性声音，只做最好的原创财富资讯，洞见独立思想，回归资本常识。","home_visible":1,"media_name":"聪明投资者","id":"1072656223","head_image":"https://static.tigerbbs.com/fb7d47b7d71e40bb922cfa2979932b7f"},"pubTimestamp":1635155434,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1130898260?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-25 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href=\"https://laohu8.com/S/BRK.A\">伯克希尔</a>，BG和爱丁堡这个城市一样低调而安静。但事实上，拉长时间来看，BG的表现比伯克希尔更出色。</p>\n<p>自2000年初以来，BG旗下的旗舰基金——苏格兰抵押贷款信托（SMT）的回报逼近1500%，而伯克希尔的回报约为500%。</p>\n<p>价值投资界大致分为两派：格雷厄姆系的偏重被错误定价的企业并长期持有，费雪系的侧重挖掘高成长型企业并长期持有。</p>\n<p>早期的巴菲特属于前者，而BG属于后者。</p>\n<p>后来受芒格的影响，巴菲特也慢慢把成长系的理念融入投资策略中。从这个层面来说，伯克希尔属于混合派，而BG则属于纯正的成长派，擅长挖掘长期的大机会。</p>\n<p>纵观BG的百年历史，大到押注一战后的美国、二战后的日本，小到逆势投资互联网泡沫后的<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>，BG的眼光一直很准。</p>\n<p>很少有人在二战前就开始做投资，并且还能活到现在，但大多数很早就买入并持有的投资者，都获得了可观的收入和资本增长。</p>\n<p>仅在过去的&nbsp;15 年里，自上世纪二战开始时就存在且今天仍在运行的三十多家信托基金中，有一半以上的回报率达到了300% 或以上，而表现最好的五家信托基金的回报率超过了500%。</p>\n<p>上世纪初以来，金融市场经历了太多风雨。像两次世界大战、华尔街崩盘、朝鲜战争、石油危机、1987年的黑色星期一、互联网崩盘和全球金融危机等重大事件，都在扰乱金融市场。</p>\n<p>不过，许多周期最终都以修正告终，市场调整也往往为投资者提供了机会，可以以低廉的价格购买好公司。</p>\n<p>在长期图表上，下跌往往只是昙花一现。</p>\n<p>长期投资的口号，大家都喊得挺响亮的。</p>\n<p>但最大的问题在于，投资者能不能熬过每一次灾难、有没有耐心坚持。</p>\n<p>而BG已运转了114年。</p>\n<p>在这一百多年的时光里，BG经历了怎样的风雨？又是怎样一步步培养出现在的投资理念的？</p>\n<p><b>1908-1947：筹集资金的时代</b></p>\n<p><b>早期投资橡胶行业和美国铁路</b></p>\n<p><b>在二战中成名</b></p>\n<p>Baillie &amp; Gifford WS成立于 1907年，由奥古斯都·贝利（Augustus Baillie）和卡莱尔·吉福德（Carlyle Gifford）共同成立。</p>\n<p>这两个人，一个是军官，一个是律师，其实一开始都没啥投资经历。</p>\n<p>奥古斯都·贝利中校在苏格兰长大。尽管有着军官头衔，但比起搞军事，他似乎更想搞事业：</p>\n<p>奥古斯都最初于1880年被委任为皇家马炮兵，但他于1886年辞去了职务。</p>\n<p>在19世纪末的第二次布尔战争时期，贝利重新加入部队并参加了战争，这场战争也是奥古斯都的成名战。</p>\n<p>战争结束后，贝利于&nbsp;1903 年晋升为少校，1908 年，即BG刚成立的第二年，贝利晋升为中校，但他于1910年又一次辞去职务，开始专心搞事业。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ae283c68e3dcff003d44a449d08d9953\" tg-width=\"493\" tg-height=\"683\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>BG创始人之一奥古斯都·贝利（Augustus Baillie）</p>\n<p>1861 年 3 月 25 日 – 1939 年 1 月 8 日</p>\n<p>另一位创始人卡莱尔·吉福德（Carlyle Gifford）则是律师出身，他出生于苏格兰南部的柯库布里郡，在乔治·沃森学院和爱丁堡大学接受教育，专攻土地法和证券交易。</p>\n<p>最初，BG是一家律师事务所，但是当时的金融环境在二人眼中存在太多机会了，于是BG的业务在1908年切换到投资领域。</p>\n<p>早在一百年前BG刚刚成立之际，他们的创始人就展现出了非凡的投资眼光：</p>\n<p>1909年，BG创建了海峡抵押贷款信托有限公司（Straits Mortgage and Trust），投资为汽车轮胎提供橡胶的英属马来亚橡胶种植园。投资橡胶行业的生意也是BG的第一笔交易之一，当时正值福特&nbsp;T型车风靡美国，BG认为这一开创性的汽车可以“彻底改变世界”。</p>\n<p>1913 年，海峡抵押贷款信托更名为后来赫赫有名的<b>苏格兰抵押贷款信托（The Scottish Mortgage and Trust，即SMT）</b>，随后BG又引入了其他几家投资信托。</p>\n<p>十分幸运的是，BG的客户和员工在第一次世界大战中“毫发无损”。</p>\n<p>第一次世界大战后，BG又一次抓住了机会，他们认为在一战中大发横财的美国是一个引人注目的新兴市场，并大举投资了<a href=\"https://laohu8.com/S/UNP\">联合太平洋</a>铁路等铁路公司，当时其投资于美国的资产占到了20%。</p>\n<p>回过头看，当时投资美国是一个正确的、并且也能印证BG的成长型投资的决定。</p>\n<p>一战前，美国还是债务国，无论是在地位和经济上，都还无法与英法德等欧洲国匹敌。但是在几年的战争结束后，美国成为了贷款方。</p>\n<p>随着欧洲国家为战争做储备，美国对欧洲的物资的出口不断的增加，造就了美国的经济繁荣和崛起。</p>\n<p>&nbsp;“咆哮的二十年代”为BG提供了许多扩展公司投资业务的机会。</p>\n<p>这段时期内，美国平均每年的工业增长率达到了4%，国民总收入从1919年的650亿美金增至1929年的828.1亿美金。</p>\n<p>并且，BG布局的汽车产业链、铁路基建都处于发展的黄金年代。</p>\n<p>到&nbsp;1927 年，随着 Baillie Gifford &amp; Co. 的成立，Baillie &amp; Gifford WS正式从一家从事机构投资业务的律师事务所转变为管理投资信托的合伙企业。</p>\n<p>更为神奇的是，1929年华尔街崩盘，不仅没有让BG垮掉，反而让他们抓住了继续扩张的机会。</p>\n<p>以其中国成长信托的前身General Investor and Trustees Limited (GIT)为例，在崩盘之前，他们的投资经理就预见了即将到来的股灾，并将一半以上的投资组合转为现金和英国政府证券。</p>\n<p>此外，BG还接盘了一些在华尔街崩盘中倒下的产业。</p>\n<p>1931年，BG接管了<b>Monks Investment Trust</b>和其他两家相关公司。</p>\n<p>Monks 是1920年代后期由商业银行JC im Thurn &amp; Sons推出的系列投资信托之一，也是该银行在因华尔街崩盘而倒闭之前推出的最后一个信托。<b>Monks一直到现在还在持续运作，截至2021年三季度，该投资信托的规模已经达34亿英镑。</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ba9a21be6b3fa17e869965a595fc439e\" tg-width=\"610\" tg-height=\"310\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>在饥饿的三十年代，BG继续稳步增长，直到第二次世界大战爆发。</p>\n<p>战争在许多人的眼中往往是毁灭性的，但是在第二次世界大战期间，BG迎来了它当时最好的时刻：</p>\n<p>1940年，创始人之一卡莱尔·吉福德因英国政府事务被派往纽约。当时，英格兰银行行长选择了BG在纽约证交所兜售英国国家资产，以建立军备库，为英国提供战争资金。</p>\n<p>也就是说，BG在那时不仅有钱，还相当于有了英国政府的“背书”，这也使BG在美国声名大噪。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/206017e46f3d823b0efc2628923485ab\" tg-width=\"840\" tg-height=\"590\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>BG创始人奥古斯都·贝利（Augustus Baillie）和卡莱尔·吉福德（Carlyle Gifford）模拟肖像</p>\n<p>来源：BG官网</p>\n<p><b>1947-1978 战后时代</b></p>\n<p><b>英国经济衰退带来负面影响</b></p>\n<p><b>失去大客户后差点“死掉”</b></p>\n<p>华尔街崩盘与两次世界大战都没有击垮BG，但它却差一点消逝在战后的经济衰退时代。</p>\n<p>二战之后，BG先是延续了一段时间的辉煌。英镑贬值带来了英国金融行业的繁荣，BG及其主要客户——投资信托公司也都赚得盆满钵满。</p>\n<p>初代创始人之一奥古斯都·贝利早已在1939年去世，卡莱尔·吉福德也在1965年退休。战后的BG，已经由第二代的管理人掌权了。</p>\n<p>战后短暂的辉煌似乎让他们暂时闭上了双眼，觉得专注于本土市场，做一个小而美的基金即可过得很滋润，而放弃了向外看的好奇心和雄心。</p>\n<p>危机很快出现了。二战结束后，英国沿袭二战时的计划体系，官僚系统过于庞大，资源集中于中央，工会势力强大，经济失去活性并快速衰落。</p>\n<p>同时，英国国内政治也极不稳定，在撒切尔夫人之前，首相频繁下台，政策也缺乏连续性。</p>\n<p>1965年，英国工党的财政大臣詹姆斯·卡拉汉&nbsp;(James Callaghan) 推出了新的财政法案，引入了复杂的新税收法规，这让投资信托的一切都发生了变化。比如，每笔基金交易都会产生资本利得税。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8a95bd28471f81a1da42218576ec9a6b\" tg-width=\"611\" tg-height=\"356\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>詹姆斯·卡拉汉&nbsp;(James Callaghan) 推出新的财政法案</p>\n<p>尽管许多变化都被后来的立法取消了，但当时的直接影响非常大，繁重的附加管理给信托带来了许多负担，BG的资金开始下滑。</p>\n<p>此外，当时的全球市场也不太平。通货膨胀严重，利率也达到了很高的水平。1973年的中东战争引发了第一次石油危机，油价从2美元/桶暴涨至11.5美元/桶……</p>\n<p>市场的问题越来越多，而投资人却措手不及。</p>\n<p>当时，BG的高级合伙人认为，拓展新业务会分散注意力，希望专注于眼前的客户群，因此拒绝寻求任何机会，继续他们的信托业务。</p>\n<p>但让公司变得过于依赖信托是一个战略错误，很快信托行业的辉煌就过去了。</p>\n<p>随后，在1978年，BG遭遇了濒临死亡的经历——它失去了它的第二大客户。</p>\n<p>1978年春天，国有的英国铁路养老基金成功收购了Edinburgh &amp; Dundee投资信托公司的股本，这家投资信托公司是BG的第二大客户。</p>\n<p>前高级合伙人理查德·伯恩斯 (Richard Burns)回忆道，该客户带来的经费甚至“高于公司的利润”，在其离开后，BG“作为一家企业几乎一文不值”。</p>\n<p>尽管有这些压力，“在这个糟糕的时刻，没有任何合作伙伴离开，”&nbsp;前高级合伙人道格拉斯·麦克杜格尔（Douglas McDougall）回忆道。</p>\n<p><b>BG曾经考虑过合并和出售公司，但其合伙人坚持保持独立，最终，该公司从未进行任何合并或收购</b>，并在1987年、2000年和2008年金融不景气期间继续招聘，而当时竞争对手公司通常会选择裁员。</p>\n<p><b>“合伙人文化是&nbsp;Baillie Gifford 最独特的地方——你觉得如果你拥有这家公司，你会出于本能地去把事情做对，”道格拉斯说。</b></p>\n<p>BG目前由其四十多位合伙人全资拥有，所有合伙人平均在公司工作了20 多年，并承担无限的个人责任。这一结构是一个很好的维持公司长期运作的工具，高层员工会受到股权的激励，从而保持长期工作的心态。</p>\n<p><b>1979-1999：伟大的牛市时代</b></p>\n<p><b>增长的关键是养老基金业务</b></p>\n<p>1979年，英国保守党人撒切尔夫人上台执政，开始推行全面的经济政治改革：取消外汇管制以及资本利得税、大幅降低个税。这一系列举措对英国企业发展及资管行业带来了很大的促进作用，就此，英国开启了长达20年左右的牛市。</p>\n<p>BG前高级合伙人理查德·伯恩斯回忆道，1980年代初期，BG在经历了70年代投资行业的低迷之后还处于脆弱状态。</p>\n<p>不过，随着&nbsp;1980 年代的牛市到来、外币管制的取消以及日本成为世界上增长最快的股市的快速增长（BG于1960年代开始布局日本），激动人心的时代来临，BG也走上了通往新商机的道路。</p>\n<p>1983年，两位著名的基金经理，也是后来的合伙人——查尔斯·普劳顿（Charles&nbsp;Plowden）和詹姆斯·安德森（James&nbsp;Anderson）加入了BG。他们曾分别管理过BG的两只历史最悠久的基金——Monks和SMT。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/783899fa247518ed647d9e876c619d9e\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"624\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>Charles Plowden（站立）在 1980 年代后期，与合伙人（从左到右）Gavin Gemmell、Richard Burns 和 James Anderson。</p>\n<p>在这一时期，<b>导致BG增长的关键，是向养老基金的业务转移。</b></p>\n<p>幸运的是，BG一贯的投资方法吸引了大量养老基金客户。1984年，公司通过竞争优势获得第一笔养老金，1987年就开始在英国养老金投资中扮演重要角色。</p>\n<p>Charles&nbsp;Plowden说，<b>BG的目标从来不是资产增长，而是投资能力和客户服务的持续改进，前者紧随后者。</b></p>\n<p>只用了十年左右的时间，BG管理的资产便从35亿英镑增加到了162亿英镑，这与他们的忠实客户密不可分。</p>\n<p>随着伊拉克入侵科威特、1991-92年的经济衰退以及英国墙头草似的加入又退出欧洲汇率机制(ERM)，1990 年代对市场来说开局不利。<i>（英国于&nbsp;1990 年加入 ERM，并于1992 年离开）</i></p>\n<p>然而很快，在互联网和技术繁荣的推动下，市场迅速向前发展。</p>\n<p>1993年，克林顿宣誓就任美国第42任总统，BG在这一年推出了英国小型公司基金，旨在让客户接触英国最好的年轻企业。</p>\n<p>事后看来，20世纪末出现的突破性创新，使得小公司为长期成长型投资者带来了很多机会。</p>\n<p><b>2000-2021：全球投资时代</b></p>\n<p><b>自下而上的投资理念成型，关注海外市场</b></p>\n<p>进入21世纪，BG的新使命，是长期投资与全球化，并且减少对短期股指的关心。</p>\n<p>“<b>寻找真正优质的公司，高度重仓并长期持有”</b>的投资方式和理念也是从此阶段开始形成。该公司将投资的时间范围从两到三年推迟到五到十年，更加强调一家公司的前景，消除当前利润或估值的短期噪音。</p>\n<p>2000年，互联网股票泡沫破灭也给BG带来了一些挫折，但跟关门大吉的老虎基金不一样，BG并没有遭到毁灭性打击。</p>\n<p>原因之一，是像Monks这样的长期老牌投资组合，没有太多投资于互联网，其经理更喜欢更稳重的蓝筹公司。</p>\n<p>第二个原因是，在多数投资者逃离亚马逊等公司的时候，BG反而坚定地支持杰夫·贝佐斯的愿景。这也印证了BG在投研中&nbsp;“避免共识”的原则。</p>\n<p>亚马逊非凡的韧性和成功也促进了BG的“先思考，再批判”的方法。同时，BG也越来越确定了他们自下而上投资的理念：</p>\n<p>在2004年左右，詹姆斯·安德森在BG的投资领域引发了一场悄然的革命：他放弃了首席投资官的职位，离开了自上而下的投资政策委员会。</p>\n<p>“我们开始注意到大公司变得越来越好，越来越强大，随着他们的成长，回报也越来越高，”&nbsp;詹姆斯·安德森说。</p>\n<p>除了自下而上的投资，BG还认为，<b>想要继续保持增长，必须关注海外新兴市场。</b>其中，中国是全球增长主要的推动力量，然后就是印度和巴西。</p>\n<p>受益于全球对海外市场的关注、对股权管理的旺盛需求，以及BG在新兴市场投资领域的声誉的日益提高，公司海外业务迅速兴起。</p>\n<p>到2007年底，BG海外资产管理规模占总体的比重达到40%。到&nbsp;2008 年成立一百周年之际，BG除了位于爱丁堡的总部外，还在纽约和伦敦设有办事处，彼时，其管理资产已经达到500亿英镑。</p>\n<p>其客户包括美国七大养老基金中的五家，还吸引了来自日本和澳大利亚的大量业务，并继续进军远东和中东其他地区。</p>\n<p>在这样的使命引领下，BG成功押注了一些科技大公司——</p>\n<p>2012 年，BG成功抓住了云计算等新兴趋势，以及<a href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>和<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯</a>等亚洲科技巨头。2013年，BG买入特斯拉，至今获利近9000%。</p>\n<p>在过去二十年中，BG一直致力于寻找投资于研发和技术的公司，他们特别喜欢那些可能不会立即盈利但可以在十年后推动经济发展的项目。尽管量化投资风靡一时，但BG却交易较少。他们的换手率不到20%。</p>\n<p>在投资之外，BG还将其一部分研究预算用于赞助学术领域。例如，它赞助了非小说类书籍的Baillie Gifford奖。</p>\n<p><b>不惧犯错的马拉松长跑选手</b></p>\n<p><b>未来将跑向何方</b></p>\n<p>BG踩过的坑也不少，比如<a href=\"https://laohu8.com/S/PBR\">巴西石油公司</a>OGX、Airbnb和行李箱制造商Away。</p>\n<p>但是，他们并不怕踩雷，也有不畏惧的底气：只要押中一两个像亚马逊、特斯拉、腾讯这样的大机会，带来的回报会远超亏损。</p>\n<p>SMT目前的管理者之一汤姆·斯莱特 (Tom Slater)说：“如果你能击中一两家真正推动长期市场发展的杰出公司，那么它们就会为不可避免的错误买单。”</p>\n<p>詹姆斯·安德森曾表示，自己非常喜欢马拉松选手，因为“他们设法为自己创造了一个空间，可以（在这个空间里）按照自己的意愿前进，而不是按照制度要求去做。”</p>\n<p>BG也像是一名马拉松选手。</p>\n<p>在做投资时，他们会为自己创造一个长达10年的空间，深度研究，不关心宏观、利率或政治问题。</p>\n<p>然而，BG自己的“马拉松选手”詹姆斯·安德森即将在明年离开BG。这位1983年加入BG，四年后成为合伙人，为SMT的投资者回报增加了近16倍的资管专家缘何在最辉煌时期离开？</p>\n<p>2021年3月，安德森在接受泰晤士报采访时透露，随着公司管理规模日益庞大，BG的文化变得更加“内向和官僚主义”。</p>\n<p>“我们现在的合规官比我刚开始工作时的公司员工总数还多。公司现在有1500人，最多只有100人真正在做投资。”</p>\n<p>在日益扩张的过程中，保留公司原有的文化越来越难。有部分投资人也认为，BG的规模变大，就会逐渐失去曾深受其益的合伙人精神和学院式管理文化，最终成为一个“普通”的大型资产管理公司。</p>\n<p>BG这棵百年老树能不能持续不断地开新花，能不能一如既往地如他们在爱丁堡总部的标语写的<b>“真正的投资者以十年为单位思考，而非以季度为单位思考”</b>，让我们拭目以待。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5216707aaf01d584422d2eb14cae36b0\" tg-width=\"450\" tg-height=\"318\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>巨头Baillie Gifford的百年传奇史：始于一战前的投资</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; 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style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/fb7d47b7d71e40bb922cfa2979932b7f);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">聪明投资者 </p>\n<p class=\"h-time\">2021-10-25 17:50</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p>比起熙熙攘攘的纽约和香港，爱丁堡不像一个有商业气息的城市。</p>\n<p>这个城市在英国最北部的苏格兰，像是一个守护了脚下土地千百年后陷入沉睡的骑士。街道两侧是充满古典气息的羊绒围巾小店和咖啡馆，古堡下有人在吹着风笛，厚重的历史感甚至让人产生穿越到另一个时代的错觉。</p>\n<p>这里是JK罗琳写《哈利·波特》的地方，是周杰伦拍MV的地方，一切都充满了浪漫的艺术气息。</p>\n<p>过去10多年来，每年都有国内的公募基金公司投研人员组团去这里交流。</p>\n<p>这个城市不乏历史久远的资管机构，尤其是因为投资<a href=\"https://laohu8.com/S/TSLA\">特斯拉</a>而在国内声名鹊起的，拥有百年历史的超长期投资巨头：Baillie Gifford。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bcb483fb11b850cda56fbeae3c41f010\" tg-width=\"509\" tg-height=\"275\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>比起众所周知的<a href=\"https://laohu8.com/S/BRK.A\">伯克希尔</a>，BG和爱丁堡这个城市一样低调而安静。但事实上，拉长时间来看，BG的表现比伯克希尔更出色。</p>\n<p>自2000年初以来，BG旗下的旗舰基金——苏格兰抵押贷款信托（SMT）的回报逼近1500%，而伯克希尔的回报约为500%。</p>\n<p>价值投资界大致分为两派：格雷厄姆系的偏重被错误定价的企业并长期持有，费雪系的侧重挖掘高成长型企业并长期持有。</p>\n<p>早期的巴菲特属于前者，而BG属于后者。</p>\n<p>后来受芒格的影响，巴菲特也慢慢把成长系的理念融入投资策略中。从这个层面来说，伯克希尔属于混合派，而BG则属于纯正的成长派，擅长挖掘长期的大机会。</p>\n<p>纵观BG的百年历史，大到押注一战后的美国、二战后的日本，小到逆势投资互联网泡沫后的<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>，BG的眼光一直很准。</p>\n<p>很少有人在二战前就开始做投资，并且还能活到现在，但大多数很早就买入并持有的投资者，都获得了可观的收入和资本增长。</p>\n<p>仅在过去的&nbsp;15 年里，自上世纪二战开始时就存在且今天仍在运行的三十多家信托基金中，有一半以上的回报率达到了300% 或以上，而表现最好的五家信托基金的回报率超过了500%。</p>\n<p>上世纪初以来，金融市场经历了太多风雨。像两次世界大战、华尔街崩盘、朝鲜战争、石油危机、1987年的黑色星期一、互联网崩盘和全球金融危机等重大事件，都在扰乱金融市场。</p>\n<p>不过，许多周期最终都以修正告终，市场调整也往往为投资者提供了机会，可以以低廉的价格购买好公司。</p>\n<p>在长期图表上，下跌往往只是昙花一现。</p>\n<p>长期投资的口号，大家都喊得挺响亮的。</p>\n<p>但最大的问题在于，投资者能不能熬过每一次灾难、有没有耐心坚持。</p>\n<p>而BG已运转了114年。</p>\n<p>在这一百多年的时光里，BG经历了怎样的风雨？又是怎样一步步培养出现在的投资理念的？</p>\n<p><b>1908-1947：筹集资金的时代</b></p>\n<p><b>早期投资橡胶行业和美国铁路</b></p>\n<p><b>在二战中成名</b></p>\n<p>Baillie &amp; Gifford WS成立于 1907年，由奥古斯都·贝利（Augustus Baillie）和卡莱尔·吉福德（Carlyle Gifford）共同成立。</p>\n<p>这两个人，一个是军官，一个是律师，其实一开始都没啥投资经历。</p>\n<p>奥古斯都·贝利中校在苏格兰长大。尽管有着军官头衔，但比起搞军事，他似乎更想搞事业：</p>\n<p>奥古斯都最初于1880年被委任为皇家马炮兵，但他于1886年辞去了职务。</p>\n<p>在19世纪末的第二次布尔战争时期，贝利重新加入部队并参加了战争，这场战争也是奥古斯都的成名战。</p>\n<p>战争结束后，贝利于&nbsp;1903 年晋升为少校，1908 年，即BG刚成立的第二年，贝利晋升为中校，但他于1910年又一次辞去职务，开始专心搞事业。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ae283c68e3dcff003d44a449d08d9953\" tg-width=\"493\" tg-height=\"683\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>BG创始人之一奥古斯都·贝利（Augustus Baillie）</p>\n<p>1861 年 3 月 25 日 – 1939 年 1 月 8 日</p>\n<p>另一位创始人卡莱尔·吉福德（Carlyle Gifford）则是律师出身，他出生于苏格兰南部的柯库布里郡，在乔治·沃森学院和爱丁堡大学接受教育，专攻土地法和证券交易。</p>\n<p>最初，BG是一家律师事务所，但是当时的金融环境在二人眼中存在太多机会了，于是BG的业务在1908年切换到投资领域。</p>\n<p>早在一百年前BG刚刚成立之际，他们的创始人就展现出了非凡的投资眼光：</p>\n<p>1909年，BG创建了海峡抵押贷款信托有限公司（Straits Mortgage and Trust），投资为汽车轮胎提供橡胶的英属马来亚橡胶种植园。投资橡胶行业的生意也是BG的第一笔交易之一，当时正值福特&nbsp;T型车风靡美国，BG认为这一开创性的汽车可以“彻底改变世界”。</p>\n<p>1913 年，海峡抵押贷款信托更名为后来赫赫有名的<b>苏格兰抵押贷款信托（The Scottish Mortgage and Trust，即SMT）</b>，随后BG又引入了其他几家投资信托。</p>\n<p>十分幸运的是，BG的客户和员工在第一次世界大战中“毫发无损”。</p>\n<p>第一次世界大战后，BG又一次抓住了机会，他们认为在一战中大发横财的美国是一个引人注目的新兴市场，并大举投资了<a href=\"https://laohu8.com/S/UNP\">联合太平洋</a>铁路等铁路公司，当时其投资于美国的资产占到了20%。</p>\n<p>回过头看，当时投资美国是一个正确的、并且也能印证BG的成长型投资的决定。</p>\n<p>一战前，美国还是债务国，无论是在地位和经济上，都还无法与英法德等欧洲国匹敌。但是在几年的战争结束后，美国成为了贷款方。</p>\n<p>随着欧洲国家为战争做储备，美国对欧洲的物资的出口不断的增加，造就了美国的经济繁荣和崛起。</p>\n<p>&nbsp;“咆哮的二十年代”为BG提供了许多扩展公司投资业务的机会。</p>\n<p>这段时期内，美国平均每年的工业增长率达到了4%，国民总收入从1919年的650亿美金增至1929年的828.1亿美金。</p>\n<p>并且，BG布局的汽车产业链、铁路基建都处于发展的黄金年代。</p>\n<p>到&nbsp;1927 年，随着 Baillie Gifford &amp; Co. 的成立，Baillie &amp; Gifford WS正式从一家从事机构投资业务的律师事务所转变为管理投资信托的合伙企业。</p>\n<p>更为神奇的是，1929年华尔街崩盘，不仅没有让BG垮掉，反而让他们抓住了继续扩张的机会。</p>\n<p>以其中国成长信托的前身General Investor and Trustees Limited (GIT)为例，在崩盘之前，他们的投资经理就预见了即将到来的股灾，并将一半以上的投资组合转为现金和英国政府证券。</p>\n<p>此外，BG还接盘了一些在华尔街崩盘中倒下的产业。</p>\n<p>1931年，BG接管了<b>Monks Investment Trust</b>和其他两家相关公司。</p>\n<p>Monks 是1920年代后期由商业银行JC im Thurn &amp; Sons推出的系列投资信托之一，也是该银行在因华尔街崩盘而倒闭之前推出的最后一个信托。<b>Monks一直到现在还在持续运作，截至2021年三季度，该投资信托的规模已经达34亿英镑。</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ba9a21be6b3fa17e869965a595fc439e\" tg-width=\"610\" tg-height=\"310\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>在饥饿的三十年代，BG继续稳步增长，直到第二次世界大战爆发。</p>\n<p>战争在许多人的眼中往往是毁灭性的，但是在第二次世界大战期间，BG迎来了它当时最好的时刻：</p>\n<p>1940年，创始人之一卡莱尔·吉福德因英国政府事务被派往纽约。当时，英格兰银行行长选择了BG在纽约证交所兜售英国国家资产，以建立军备库，为英国提供战争资金。</p>\n<p>也就是说，BG在那时不仅有钱，还相当于有了英国政府的“背书”，这也使BG在美国声名大噪。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/206017e46f3d823b0efc2628923485ab\" tg-width=\"840\" tg-height=\"590\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>BG创始人奥古斯都·贝利（Augustus Baillie）和卡莱尔·吉福德（Carlyle Gifford）模拟肖像</p>\n<p>来源：BG官网</p>\n<p><b>1947-1978 战后时代</b></p>\n<p><b>英国经济衰退带来负面影响</b></p>\n<p><b>失去大客户后差点“死掉”</b></p>\n<p>华尔街崩盘与两次世界大战都没有击垮BG，但它却差一点消逝在战后的经济衰退时代。</p>\n<p>二战之后，BG先是延续了一段时间的辉煌。英镑贬值带来了英国金融行业的繁荣，BG及其主要客户——投资信托公司也都赚得盆满钵满。</p>\n<p>初代创始人之一奥古斯都·贝利早已在1939年去世，卡莱尔·吉福德也在1965年退休。战后的BG，已经由第二代的管理人掌权了。</p>\n<p>战后短暂的辉煌似乎让他们暂时闭上了双眼，觉得专注于本土市场，做一个小而美的基金即可过得很滋润，而放弃了向外看的好奇心和雄心。</p>\n<p>危机很快出现了。二战结束后，英国沿袭二战时的计划体系，官僚系统过于庞大，资源集中于中央，工会势力强大，经济失去活性并快速衰落。</p>\n<p>同时，英国国内政治也极不稳定，在撒切尔夫人之前，首相频繁下台，政策也缺乏连续性。</p>\n<p>1965年，英国工党的财政大臣詹姆斯·卡拉汉&nbsp;(James Callaghan) 推出了新的财政法案，引入了复杂的新税收法规，这让投资信托的一切都发生了变化。比如，每笔基金交易都会产生资本利得税。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8a95bd28471f81a1da42218576ec9a6b\" tg-width=\"611\" tg-height=\"356\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>詹姆斯·卡拉汉&nbsp;(James Callaghan) 推出新的财政法案</p>\n<p>尽管许多变化都被后来的立法取消了，但当时的直接影响非常大，繁重的附加管理给信托带来了许多负担，BG的资金开始下滑。</p>\n<p>此外，当时的全球市场也不太平。通货膨胀严重，利率也达到了很高的水平。1973年的中东战争引发了第一次石油危机，油价从2美元/桶暴涨至11.5美元/桶……</p>\n<p>市场的问题越来越多，而投资人却措手不及。</p>\n<p>当时，BG的高级合伙人认为，拓展新业务会分散注意力，希望专注于眼前的客户群，因此拒绝寻求任何机会，继续他们的信托业务。</p>\n<p>但让公司变得过于依赖信托是一个战略错误，很快信托行业的辉煌就过去了。</p>\n<p>随后，在1978年，BG遭遇了濒临死亡的经历——它失去了它的第二大客户。</p>\n<p>1978年春天，国有的英国铁路养老基金成功收购了Edinburgh &amp; Dundee投资信托公司的股本，这家投资信托公司是BG的第二大客户。</p>\n<p>前高级合伙人理查德·伯恩斯 (Richard Burns)回忆道，该客户带来的经费甚至“高于公司的利润”，在其离开后，BG“作为一家企业几乎一文不值”。</p>\n<p>尽管有这些压力，“在这个糟糕的时刻，没有任何合作伙伴离开，”&nbsp;前高级合伙人道格拉斯·麦克杜格尔（Douglas McDougall）回忆道。</p>\n<p><b>BG曾经考虑过合并和出售公司，但其合伙人坚持保持独立，最终，该公司从未进行任何合并或收购</b>，并在1987年、2000年和2008年金融不景气期间继续招聘，而当时竞争对手公司通常会选择裁员。</p>\n<p><b>“合伙人文化是&nbsp;Baillie Gifford 最独特的地方——你觉得如果你拥有这家公司，你会出于本能地去把事情做对，”道格拉斯说。</b></p>\n<p>BG目前由其四十多位合伙人全资拥有，所有合伙人平均在公司工作了20 多年，并承担无限的个人责任。这一结构是一个很好的维持公司长期运作的工具，高层员工会受到股权的激励，从而保持长期工作的心态。</p>\n<p><b>1979-1999：伟大的牛市时代</b></p>\n<p><b>增长的关键是养老基金业务</b></p>\n<p>1979年，英国保守党人撒切尔夫人上台执政，开始推行全面的经济政治改革：取消外汇管制以及资本利得税、大幅降低个税。这一系列举措对英国企业发展及资管行业带来了很大的促进作用，就此，英国开启了长达20年左右的牛市。</p>\n<p>BG前高级合伙人理查德·伯恩斯回忆道，1980年代初期，BG在经历了70年代投资行业的低迷之后还处于脆弱状态。</p>\n<p>不过，随着&nbsp;1980 年代的牛市到来、外币管制的取消以及日本成为世界上增长最快的股市的快速增长（BG于1960年代开始布局日本），激动人心的时代来临，BG也走上了通往新商机的道路。</p>\n<p>1983年，两位著名的基金经理，也是后来的合伙人——查尔斯·普劳顿（Charles&nbsp;Plowden）和詹姆斯·安德森（James&nbsp;Anderson）加入了BG。他们曾分别管理过BG的两只历史最悠久的基金——Monks和SMT。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/783899fa247518ed647d9e876c619d9e\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"624\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>Charles Plowden（站立）在 1980 年代后期，与合伙人（从左到右）Gavin Gemmell、Richard Burns 和 James Anderson。</p>\n<p>在这一时期，<b>导致BG增长的关键，是向养老基金的业务转移。</b></p>\n<p>幸运的是，BG一贯的投资方法吸引了大量养老基金客户。1984年，公司通过竞争优势获得第一笔养老金，1987年就开始在英国养老金投资中扮演重要角色。</p>\n<p>Charles&nbsp;Plowden说，<b>BG的目标从来不是资产增长，而是投资能力和客户服务的持续改进，前者紧随后者。</b></p>\n<p>只用了十年左右的时间，BG管理的资产便从35亿英镑增加到了162亿英镑，这与他们的忠实客户密不可分。</p>\n<p>随着伊拉克入侵科威特、1991-92年的经济衰退以及英国墙头草似的加入又退出欧洲汇率机制(ERM)，1990 年代对市场来说开局不利。<i>（英国于&nbsp;1990 年加入 ERM，并于1992 年离开）</i></p>\n<p>然而很快，在互联网和技术繁荣的推动下，市场迅速向前发展。</p>\n<p>1993年，克林顿宣誓就任美国第42任总统，BG在这一年推出了英国小型公司基金，旨在让客户接触英国最好的年轻企业。</p>\n<p>事后看来，20世纪末出现的突破性创新，使得小公司为长期成长型投资者带来了很多机会。</p>\n<p><b>2000-2021：全球投资时代</b></p>\n<p><b>自下而上的投资理念成型，关注海外市场</b></p>\n<p>进入21世纪，BG的新使命，是长期投资与全球化，并且减少对短期股指的关心。</p>\n<p>“<b>寻找真正优质的公司，高度重仓并长期持有”</b>的投资方式和理念也是从此阶段开始形成。该公司将投资的时间范围从两到三年推迟到五到十年，更加强调一家公司的前景，消除当前利润或估值的短期噪音。</p>\n<p>2000年，互联网股票泡沫破灭也给BG带来了一些挫折，但跟关门大吉的老虎基金不一样，BG并没有遭到毁灭性打击。</p>\n<p>原因之一，是像Monks这样的长期老牌投资组合，没有太多投资于互联网，其经理更喜欢更稳重的蓝筹公司。</p>\n<p>第二个原因是，在多数投资者逃离亚马逊等公司的时候，BG反而坚定地支持杰夫·贝佐斯的愿景。这也印证了BG在投研中&nbsp;“避免共识”的原则。</p>\n<p>亚马逊非凡的韧性和成功也促进了BG的“先思考，再批判”的方法。同时，BG也越来越确定了他们自下而上投资的理念：</p>\n<p>在2004年左右，詹姆斯·安德森在BG的投资领域引发了一场悄然的革命：他放弃了首席投资官的职位，离开了自上而下的投资政策委员会。</p>\n<p>“我们开始注意到大公司变得越来越好，越来越强大，随着他们的成长，回报也越来越高，”&nbsp;詹姆斯·安德森说。</p>\n<p>除了自下而上的投资，BG还认为，<b>想要继续保持增长，必须关注海外新兴市场。</b>其中，中国是全球增长主要的推动力量，然后就是印度和巴西。</p>\n<p>受益于全球对海外市场的关注、对股权管理的旺盛需求，以及BG在新兴市场投资领域的声誉的日益提高，公司海外业务迅速兴起。</p>\n<p>到2007年底，BG海外资产管理规模占总体的比重达到40%。到&nbsp;2008 年成立一百周年之际，BG除了位于爱丁堡的总部外，还在纽约和伦敦设有办事处，彼时，其管理资产已经达到500亿英镑。</p>\n<p>其客户包括美国七大养老基金中的五家，还吸引了来自日本和澳大利亚的大量业务，并继续进军远东和中东其他地区。</p>\n<p>在这样的使命引领下，BG成功押注了一些科技大公司——</p>\n<p>2012 年，BG成功抓住了云计算等新兴趋势，以及<a href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>和<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯</a>等亚洲科技巨头。2013年，BG买入特斯拉，至今获利近9000%。</p>\n<p>在过去二十年中，BG一直致力于寻找投资于研发和技术的公司，他们特别喜欢那些可能不会立即盈利但可以在十年后推动经济发展的项目。尽管量化投资风靡一时，但BG却交易较少。他们的换手率不到20%。</p>\n<p>在投资之外，BG还将其一部分研究预算用于赞助学术领域。例如，它赞助了非小说类书籍的Baillie Gifford奖。</p>\n<p><b>不惧犯错的马拉松长跑选手</b></p>\n<p><b>未来将跑向何方</b></p>\n<p>BG踩过的坑也不少，比如<a href=\"https://laohu8.com/S/PBR\">巴西石油公司</a>OGX、Airbnb和行李箱制造商Away。</p>\n<p>但是，他们并不怕踩雷，也有不畏惧的底气：只要押中一两个像亚马逊、特斯拉、腾讯这样的大机会，带来的回报会远超亏损。</p>\n<p>SMT目前的管理者之一汤姆·斯莱特 (Tom Slater)说：“如果你能击中一两家真正推动长期市场发展的杰出公司，那么它们就会为不可避免的错误买单。”</p>\n<p>詹姆斯·安德森曾表示，自己非常喜欢马拉松选手，因为“他们设法为自己创造了一个空间，可以（在这个空间里）按照自己的意愿前进，而不是按照制度要求去做。”</p>\n<p>BG也像是一名马拉松选手。</p>\n<p>在做投资时，他们会为自己创造一个长达10年的空间，深度研究，不关心宏观、利率或政治问题。</p>\n<p>然而，BG自己的“马拉松选手”詹姆斯·安德森即将在明年离开BG。这位1983年加入BG，四年后成为合伙人，为SMT的投资者回报增加了近16倍的资管专家缘何在最辉煌时期离开？</p>\n<p>2021年3月，安德森在接受泰晤士报采访时透露，随着公司管理规模日益庞大，BG的文化变得更加“内向和官僚主义”。</p>\n<p>“我们现在的合规官比我刚开始工作时的公司员工总数还多。公司现在有1500人，最多只有100人真正在做投资。”</p>\n<p>在日益扩张的过程中，保留公司原有的文化越来越难。有部分投资人也认为，BG的规模变大，就会逐渐失去曾深受其益的合伙人精神和学院式管理文化，最终成为一个“普通”的大型资产管理公司。</p>\n<p>BG这棵百年老树能不能持续不断地开新花，能不能一如既往地如他们在爱丁堡总部的标语写的<b>“真正的投资者以十年为单位思考，而非以季度为单位思考”</b>，让我们拭目以待。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5216707aaf01d584422d2eb14cae36b0\" tg-width=\"450\" tg-height=\"318\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/e68f18a297e419bae3cc0320b6d8ff4e","relate_stocks":{},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1130898260","content_text":"比起熙熙攘攘的纽约和香港，爱丁堡不像一个有商业气息的城市。\n这个城市在英国最北部的苏格兰，像是一个守护了脚下土地千百年后陷入沉睡的骑士。街道两侧是充满古典气息的羊绒围巾小店和咖啡馆，古堡下有人在吹着风笛，厚重的历史感甚至让人产生穿越到另一个时代的错觉。\n这里是JK罗琳写《哈利·波特》的地方，是周杰伦拍MV的地方，一切都充满了浪漫的艺术气息。\n过去10多年来，每年都有国内的公募基金公司投研人员组团去这里交流。\n这个城市不乏历史久远的资管机构，尤其是因为投资特斯拉而在国内声名鹊起的，拥有百年历史的超长期投资巨头：Baillie Gifford。\n\n比起众所周知的伯克希尔，BG和爱丁堡这个城市一样低调而安静。但事实上，拉长时间来看，BG的表现比伯克希尔更出色。\n自2000年初以来，BG旗下的旗舰基金——苏格兰抵押贷款信托（SMT）的回报逼近1500%，而伯克希尔的回报约为500%。\n价值投资界大致分为两派：格雷厄姆系的偏重被错误定价的企业并长期持有，费雪系的侧重挖掘高成长型企业并长期持有。\n早期的巴菲特属于前者，而BG属于后者。\n后来受芒格的影响，巴菲特也慢慢把成长系的理念融入投资策略中。从这个层面来说，伯克希尔属于混合派，而BG则属于纯正的成长派，擅长挖掘长期的大机会。\n纵观BG的百年历史，大到押注一战后的美国、二战后的日本，小到逆势投资互联网泡沫后的亚马逊，BG的眼光一直很准。\n很少有人在二战前就开始做投资，并且还能活到现在，但大多数很早就买入并持有的投资者，都获得了可观的收入和资本增长。\n仅在过去的 15 年里，自上世纪二战开始时就存在且今天仍在运行的三十多家信托基金中，有一半以上的回报率达到了300% 或以上，而表现最好的五家信托基金的回报率超过了500%。\n上世纪初以来，金融市场经历了太多风雨。像两次世界大战、华尔街崩盘、朝鲜战争、石油危机、1987年的黑色星期一、互联网崩盘和全球金融危机等重大事件，都在扰乱金融市场。\n不过，许多周期最终都以修正告终，市场调整也往往为投资者提供了机会，可以以低廉的价格购买好公司。\n在长期图表上，下跌往往只是昙花一现。\n长期投资的口号，大家都喊得挺响亮的。\n但最大的问题在于，投资者能不能熬过每一次灾难、有没有耐心坚持。\n而BG已运转了114年。\n在这一百多年的时光里，BG经历了怎样的风雨？又是怎样一步步培养出现在的投资理念的？\n1908-1947：筹集资金的时代\n早期投资橡胶行业和美国铁路\n在二战中成名\nBaillie & Gifford WS成立于 1907年，由奥古斯都·贝利（Augustus Baillie）和卡莱尔·吉福德（Carlyle Gifford）共同成立。\n这两个人，一个是军官，一个是律师，其实一开始都没啥投资经历。\n奥古斯都·贝利中校在苏格兰长大。尽管有着军官头衔，但比起搞军事，他似乎更想搞事业：\n奥古斯都最初于1880年被委任为皇家马炮兵，但他于1886年辞去了职务。\n在19世纪末的第二次布尔战争时期，贝利重新加入部队并参加了战争，这场战争也是奥古斯都的成名战。\n战争结束后，贝利于 1903 年晋升为少校，1908 年，即BG刚成立的第二年，贝利晋升为中校，但他于1910年又一次辞去职务，开始专心搞事业。\n\nBG创始人之一奥古斯都·贝利（Augustus Baillie）\n1861 年 3 月 25 日 – 1939 年 1 月 8 日\n另一位创始人卡莱尔·吉福德（Carlyle Gifford）则是律师出身，他出生于苏格兰南部的柯库布里郡，在乔治·沃森学院和爱丁堡大学接受教育，专攻土地法和证券交易。\n最初，BG是一家律师事务所，但是当时的金融环境在二人眼中存在太多机会了，于是BG的业务在1908年切换到投资领域。\n早在一百年前BG刚刚成立之际，他们的创始人就展现出了非凡的投资眼光：\n1909年，BG创建了海峡抵押贷款信托有限公司（Straits Mortgage and Trust），投资为汽车轮胎提供橡胶的英属马来亚橡胶种植园。投资橡胶行业的生意也是BG的第一笔交易之一，当时正值福特 T型车风靡美国，BG认为这一开创性的汽车可以“彻底改变世界”。\n1913 年，海峡抵押贷款信托更名为后来赫赫有名的苏格兰抵押贷款信托（The Scottish Mortgage and Trust，即SMT），随后BG又引入了其他几家投资信托。\n十分幸运的是，BG的客户和员工在第一次世界大战中“毫发无损”。\n第一次世界大战后，BG又一次抓住了机会，他们认为在一战中大发横财的美国是一个引人注目的新兴市场，并大举投资了联合太平洋铁路等铁路公司，当时其投资于美国的资产占到了20%。\n回过头看，当时投资美国是一个正确的、并且也能印证BG的成长型投资的决定。\n一战前，美国还是债务国，无论是在地位和经济上，都还无法与英法德等欧洲国匹敌。但是在几年的战争结束后，美国成为了贷款方。\n随着欧洲国家为战争做储备，美国对欧洲的物资的出口不断的增加，造就了美国的经济繁荣和崛起。\n “咆哮的二十年代”为BG提供了许多扩展公司投资业务的机会。\n这段时期内，美国平均每年的工业增长率达到了4%，国民总收入从1919年的650亿美金增至1929年的828.1亿美金。\n并且，BG布局的汽车产业链、铁路基建都处于发展的黄金年代。\n到 1927 年，随着 Baillie Gifford & Co. 的成立，Baillie & Gifford WS正式从一家从事机构投资业务的律师事务所转变为管理投资信托的合伙企业。\n更为神奇的是，1929年华尔街崩盘，不仅没有让BG垮掉，反而让他们抓住了继续扩张的机会。\n以其中国成长信托的前身General Investor and Trustees Limited (GIT)为例，在崩盘之前，他们的投资经理就预见了即将到来的股灾，并将一半以上的投资组合转为现金和英国政府证券。\n此外，BG还接盘了一些在华尔街崩盘中倒下的产业。\n1931年，BG接管了Monks Investment Trust和其他两家相关公司。\nMonks 是1920年代后期由商业银行JC im Thurn & Sons推出的系列投资信托之一，也是该银行在因华尔街崩盘而倒闭之前推出的最后一个信托。Monks一直到现在还在持续运作，截至2021年三季度，该投资信托的规模已经达34亿英镑。\n\n在饥饿的三十年代，BG继续稳步增长，直到第二次世界大战爆发。\n战争在许多人的眼中往往是毁灭性的，但是在第二次世界大战期间，BG迎来了它当时最好的时刻：\n1940年，创始人之一卡莱尔·吉福德因英国政府事务被派往纽约。当时，英格兰银行行长选择了BG在纽约证交所兜售英国国家资产，以建立军备库，为英国提供战争资金。\n也就是说，BG在那时不仅有钱，还相当于有了英国政府的“背书”，这也使BG在美国声名大噪。\n\nBG创始人奥古斯都·贝利（Augustus Baillie）和卡莱尔·吉福德（Carlyle Gifford）模拟肖像\n来源：BG官网\n1947-1978 战后时代\n英国经济衰退带来负面影响\n失去大客户后差点“死掉”\n华尔街崩盘与两次世界大战都没有击垮BG，但它却差一点消逝在战后的经济衰退时代。\n二战之后，BG先是延续了一段时间的辉煌。英镑贬值带来了英国金融行业的繁荣，BG及其主要客户——投资信托公司也都赚得盆满钵满。\n初代创始人之一奥古斯都·贝利早已在1939年去世，卡莱尔·吉福德也在1965年退休。战后的BG，已经由第二代的管理人掌权了。\n战后短暂的辉煌似乎让他们暂时闭上了双眼，觉得专注于本土市场，做一个小而美的基金即可过得很滋润，而放弃了向外看的好奇心和雄心。\n危机很快出现了。二战结束后，英国沿袭二战时的计划体系，官僚系统过于庞大，资源集中于中央，工会势力强大，经济失去活性并快速衰落。\n同时，英国国内政治也极不稳定，在撒切尔夫人之前，首相频繁下台，政策也缺乏连续性。\n1965年，英国工党的财政大臣詹姆斯·卡拉汉 (James Callaghan) 推出了新的财政法案，引入了复杂的新税收法规，这让投资信托的一切都发生了变化。比如，每笔基金交易都会产生资本利得税。\n\n詹姆斯·卡拉汉 (James Callaghan) 推出新的财政法案\n尽管许多变化都被后来的立法取消了，但当时的直接影响非常大，繁重的附加管理给信托带来了许多负担，BG的资金开始下滑。\n此外，当时的全球市场也不太平。通货膨胀严重，利率也达到了很高的水平。1973年的中东战争引发了第一次石油危机，油价从2美元/桶暴涨至11.5美元/桶……\n市场的问题越来越多，而投资人却措手不及。\n当时，BG的高级合伙人认为，拓展新业务会分散注意力，希望专注于眼前的客户群，因此拒绝寻求任何机会，继续他们的信托业务。\n但让公司变得过于依赖信托是一个战略错误，很快信托行业的辉煌就过去了。\n随后，在1978年，BG遭遇了濒临死亡的经历——它失去了它的第二大客户。\n1978年春天，国有的英国铁路养老基金成功收购了Edinburgh & Dundee投资信托公司的股本，这家投资信托公司是BG的第二大客户。\n前高级合伙人理查德·伯恩斯 (Richard Burns)回忆道，该客户带来的经费甚至“高于公司的利润”，在其离开后，BG“作为一家企业几乎一文不值”。\n尽管有这些压力，“在这个糟糕的时刻，没有任何合作伙伴离开，” 前高级合伙人道格拉斯·麦克杜格尔（Douglas McDougall）回忆道。\nBG曾经考虑过合并和出售公司，但其合伙人坚持保持独立，最终，该公司从未进行任何合并或收购，并在1987年、2000年和2008年金融不景气期间继续招聘，而当时竞争对手公司通常会选择裁员。\n“合伙人文化是 Baillie Gifford 最独特的地方——你觉得如果你拥有这家公司，你会出于本能地去把事情做对，”道格拉斯说。\nBG目前由其四十多位合伙人全资拥有，所有合伙人平均在公司工作了20 多年，并承担无限的个人责任。这一结构是一个很好的维持公司长期运作的工具，高层员工会受到股权的激励，从而保持长期工作的心态。\n1979-1999：伟大的牛市时代\n增长的关键是养老基金业务\n1979年，英国保守党人撒切尔夫人上台执政，开始推行全面的经济政治改革：取消外汇管制以及资本利得税、大幅降低个税。这一系列举措对英国企业发展及资管行业带来了很大的促进作用，就此，英国开启了长达20年左右的牛市。\nBG前高级合伙人理查德·伯恩斯回忆道，1980年代初期，BG在经历了70年代投资行业的低迷之后还处于脆弱状态。\n不过，随着 1980 年代的牛市到来、外币管制的取消以及日本成为世界上增长最快的股市的快速增长（BG于1960年代开始布局日本），激动人心的时代来临，BG也走上了通往新商机的道路。\n1983年，两位著名的基金经理，也是后来的合伙人——查尔斯·普劳顿（Charles Plowden）和詹姆斯·安德森（James Anderson）加入了BG。他们曾分别管理过BG的两只历史最悠久的基金——Monks和SMT。\n\nCharles Plowden（站立）在 1980 年代后期，与合伙人（从左到右）Gavin Gemmell、Richard Burns 和 James Anderson。\n在这一时期，导致BG增长的关键，是向养老基金的业务转移。\n幸运的是，BG一贯的投资方法吸引了大量养老基金客户。1984年，公司通过竞争优势获得第一笔养老金，1987年就开始在英国养老金投资中扮演重要角色。\nCharles Plowden说，BG的目标从来不是资产增长，而是投资能力和客户服务的持续改进，前者紧随后者。\n只用了十年左右的时间，BG管理的资产便从35亿英镑增加到了162亿英镑，这与他们的忠实客户密不可分。\n随着伊拉克入侵科威特、1991-92年的经济衰退以及英国墙头草似的加入又退出欧洲汇率机制(ERM)，1990 年代对市场来说开局不利。（英国于 1990 年加入 ERM，并于1992 年离开）\n然而很快，在互联网和技术繁荣的推动下，市场迅速向前发展。\n1993年，克林顿宣誓就任美国第42任总统，BG在这一年推出了英国小型公司基金，旨在让客户接触英国最好的年轻企业。\n事后看来，20世纪末出现的突破性创新，使得小公司为长期成长型投资者带来了很多机会。\n2000-2021：全球投资时代\n自下而上的投资理念成型，关注海外市场\n进入21世纪，BG的新使命，是长期投资与全球化，并且减少对短期股指的关心。\n“寻找真正优质的公司，高度重仓并长期持有”的投资方式和理念也是从此阶段开始形成。该公司将投资的时间范围从两到三年推迟到五到十年，更加强调一家公司的前景，消除当前利润或估值的短期噪音。\n2000年，互联网股票泡沫破灭也给BG带来了一些挫折，但跟关门大吉的老虎基金不一样，BG并没有遭到毁灭性打击。\n原因之一，是像Monks这样的长期老牌投资组合，没有太多投资于互联网，其经理更喜欢更稳重的蓝筹公司。\n第二个原因是，在多数投资者逃离亚马逊等公司的时候，BG反而坚定地支持杰夫·贝佐斯的愿景。这也印证了BG在投研中 “避免共识”的原则。\n亚马逊非凡的韧性和成功也促进了BG的“先思考，再批判”的方法。同时，BG也越来越确定了他们自下而上投资的理念：\n在2004年左右，詹姆斯·安德森在BG的投资领域引发了一场悄然的革命：他放弃了首席投资官的职位，离开了自上而下的投资政策委员会。\n“我们开始注意到大公司变得越来越好，越来越强大，随着他们的成长，回报也越来越高，” 詹姆斯·安德森说。\n除了自下而上的投资，BG还认为，想要继续保持增长，必须关注海外新兴市场。其中，中国是全球增长主要的推动力量，然后就是印度和巴西。\n受益于全球对海外市场的关注、对股权管理的旺盛需求，以及BG在新兴市场投资领域的声誉的日益提高，公司海外业务迅速兴起。\n到2007年底，BG海外资产管理规模占总体的比重达到40%。到 2008 年成立一百周年之际，BG除了位于爱丁堡的总部外，还在纽约和伦敦设有办事处，彼时，其管理资产已经达到500亿英镑。\n其客户包括美国七大养老基金中的五家，还吸引了来自日本和澳大利亚的大量业务，并继续进军远东和中东其他地区。\n在这样的使命引领下，BG成功押注了一些科技大公司——\n2012 年，BG成功抓住了云计算等新兴趋势，以及阿里巴巴和腾讯等亚洲科技巨头。2013年，BG买入特斯拉，至今获利近9000%。\n在过去二十年中，BG一直致力于寻找投资于研发和技术的公司，他们特别喜欢那些可能不会立即盈利但可以在十年后推动经济发展的项目。尽管量化投资风靡一时，但BG却交易较少。他们的换手率不到20%。\n在投资之外，BG还将其一部分研究预算用于赞助学术领域。例如，它赞助了非小说类书籍的Baillie Gifford奖。\n不惧犯错的马拉松长跑选手\n未来将跑向何方\nBG踩过的坑也不少，比如巴西石油公司OGX、Airbnb和行李箱制造商Away。\n但是，他们并不怕踩雷，也有不畏惧的底气：只要押中一两个像亚马逊、特斯拉、腾讯这样的大机会，带来的回报会远超亏损。\nSMT目前的管理者之一汤姆·斯莱特 (Tom Slater)说：“如果你能击中一两家真正推动长期市场发展的杰出公司，那么它们就会为不可避免的错误买单。”\n詹姆斯·安德森曾表示，自己非常喜欢马拉松选手，因为“他们设法为自己创造了一个空间，可以（在这个空间里）按照自己的意愿前进，而不是按照制度要求去做。”\nBG也像是一名马拉松选手。\n在做投资时，他们会为自己创造一个长达10年的空间，深度研究，不关心宏观、利率或政治问题。\n然而，BG自己的“马拉松选手”詹姆斯·安德森即将在明年离开BG。这位1983年加入BG，四年后成为合伙人，为SMT的投资者回报增加了近16倍的资管专家缘何在最辉煌时期离开？\n2021年3月，安德森在接受泰晤士报采访时透露，随着公司管理规模日益庞大，BG的文化变得更加“内向和官僚主义”。\n“我们现在的合规官比我刚开始工作时的公司员工总数还多。公司现在有1500人，最多只有100人真正在做投资。”\n在日益扩张的过程中，保留公司原有的文化越来越难。有部分投资人也认为，BG的规模变大，就会逐渐失去曾深受其益的合伙人精神和学院式管理文化，最终成为一个“普通”的大型资产管理公司。\nBG这棵百年老树能不能持续不断地开新花，能不能一如既往地如他们在爱丁堡总部的标语写的“真正的投资者以十年为单位思考，而非以季度为单位思考”，让我们拭目以待。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2966,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":851198033,"gmtCreate":1634877350406,"gmtModify":1634877350406,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[微笑]&nbsp;","listText":"[微笑]&nbsp;","text":"[微笑]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/851198033","repostId":"1129082866","repostType":2,"repost":{"id":"1129082866","kind":"news","weMediaInfo":{"introduction":"约会最富洞见的商业思想，敲开最具硬核的商业案例，还原最有温度的商业人物","home_visible":1,"media_name":"盒饭财经","id":"1099700148","head_image":"https://static.tigerbbs.com/bde15e093eb748c99d6ae42832b7a2b3"},"pubTimestamp":1634866217,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1129082866?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-22 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href=\"https://laohu8.com/S/LI\">理想汽车</a>在黑市以高价采购了数千片电子驻车芯片，单片采购价达到5000元每片，远超正常价格的800余倍。</p>\n<p>随后，理想汽车回应称：“信息不属实。”但新闻背后，透露的全球汽车芯片短缺的现状，却是现实。</p>\n<p>早在今年7月份，就有网友发帖爆料，华强北新亚洲电子商城的一个档口，完成了一宗2000万元的交易。交易标的是一批数量为2000片的芯片，而买方是某国内排名前三车企的附属半导体公司，委托了旗下一个贸易公司采购。</p>\n<p>据参与这笔芯片交易的知情人士透露，该型号的芯片正常价格在1500元左右，涨幅高达6倍。后来人们才意识到，这在大量黑市芯片的交易中，溢价算是够“厚道”的了。</p>\n<p>据第一财经报道，博世原价13元/只的ESP<i>（车身稳定系统）</i>芯片，当前的黑市价格炒到4000元/只，高出近300倍。</p>\n<p>“如果真要花高价买，相比之前肯定要砍单。比如原来是200k的订单，为了应急买个5k、10k就到头了，不会像原来采购那么多。”沙谷科技创始人杨勇告诉我们。</p>\n<p>这场芯片危机何时会出现缓解，多位业内人士对盒饭财经表示，乐观情况是到明年下半年，“有时会特别紧，有时可能会松一下”，不乐观的情况下，可能会持续到2023年年初。</p>\n<p>“芯片慌”下，为何汽车产业受到的冲击如此严重？缺芯潮下，车企为了确保生产，可以出哪些奇招？一颗芯片为何变得奇货可居？汽车缺芯的真相到底是什么？我们找多位业内资深人士聊了聊。</p>\n<p><b>抢</b><b>芯大作战</b></p>\n<p>地主家没有余粮了，车企们却还在排着队抢芯。</p>\n<p>8月17日，博世中国执行副总裁徐大全在朋友圈表态：刚刚接到通知，某半导体芯片供应商的马来西亚Muar工厂因新的疫情，继之前数周关厂，昨晚被当地政府关闭部分生产线至8月21日。博世ESP/IPB、VCU、TCU等芯片将受到直接影响，预计8月份后续基本处于断供状态……</p>\n<p>他还颇有意味地配了一张图：楼，6层；跳，还是不跳；带上领导，还是不带？</p>\n<p>这则配图，紧接着得到了<a href=\"https://laohu8.com/S/600006\">东风汽车</a>董事长竺延风的回应。他在第十七届中国汽车产业发展<i>（泰达）</i>国际论坛上调侃徐大全，“现在几乎所有车企的老总都蹲在上海<i>（博世中国总部）</i>要芯片，老徐都要跳楼了。区别就是，有人在后边推他跳，有人是在下面接着他。”</p>\n<p>谁会接？当然是各大车企的老总们。博世中国上海总部的门口，这些人早早就玩起了“萝卜蹲”。</p>\n<p>5月份的<a href=\"https://laohu8.com/S/000625\">长安汽车</a>股东大会上，董事长朱华荣称：“公司为了保证生产的正常进行，一直有高层领导蹲守上海。”</p>\n<p>5月4日至9日，执行副总裁刘波在上海，“和芯片商天天交流，上午下午都交流”；</p>\n<p>5月9日至14日，总裁王俊，一直蹲守在博世上海总部，和供应商洽谈、洽谈、洽谈。</p>\n<p>长安不仅在和自己抢时间，也在和他的竞争对手们抢。据媒体报道，长城、东风等车企采购特别组也在往上海跑，博世挤不下了，就跑到代工厂、封测厂门口，专门堵下班的负责人。</p>\n<p>所有能用手段都用上了。</p>\n<p>“我们其实也放弃了一些订单，因为自己也扛不住了。实际收入确实是减少了，但是亏的也少了。”一位从事芯片产业的业内人士对盒饭财经坦言，现在等于是“不做不赔，做了就赔”。</p>\n<p>广汽乘用车总经理张跃赛则跑到了朋友圈广撒网，寻找货源，“各位圈里的大神们：大量求购ST芯片，有资源的可随时联络”。</p>\n<p>上汽大众的高管则组建了“抢芯团队”。据中国经营报报道：目前德国大众、大众中国已经与世界各地的供应商开展协调工作，上汽大众也在与德国大众、大众中国积极沟通，并寻求与相关零部件供应商合作。</p>\n<p><b>缺芯潮当下，汽车产业甚至催生了一种新的抢芯方式。据多家台媒报道，<a href=\"https://laohu8.com/S/TSLA\">特斯拉</a>为确保芯片供应，可能采取对供应商预先付款的方式预定产能。</b>大众、戴姆勒、丰田等车企则在考虑改变过去惯用的零库存生产方式，考虑延长签约，以确保充足的车用芯片产能。有相关人士透露，大众已出示长达12个月、18个月的契约。</p>\n<p>一向直言的马斯克，在推特上吐槽当下的抢芯现状，<b>“就像抢厕纸一样”。</b>何小鹏则转发了博世老总的那条朋友圈，忧虑不已，“抽芯断供供更苦，举杯消愁愁更愁。”</p>\n<p><b>减产与减配</b></p>\n<p>“这次芯片危机，搞得我们很被动，现在市面上几乎扫不到任何芯片，堵在上海博世总部也没用。芯片产能调整周期也很长，要经过研发、设计、制造、封测等一系列环节，并不是今天新建一条生产线，下个月就能发货了。<b>唯一能做的就是把手里的存货用到重点车型的生产上，留住消费者，剩下的，只有等。</b>”<a href=\"https://laohu8.com/S/00175\">吉利汽车</a>的一位高管对盒饭财经坦言。</p>\n<p>而伴随着这场愈演愈烈的抢芯大战，更多扛不住的车企已经选择减产、推迟交付，甚至“减配”交付。</p>\n<p>最早传出因缺芯停产的是大众汽车。去年12月，大众汽车相关负责人称，芯片供应受到疫情影响，但情况并不严重，正在寻求解决办法。3个月后，<a href=\"https://laohu8.com/S/0P6N.UK\">大众集团</a>CEO迪斯就破天荒地宣布，大众今年前两个月损失了10万辆产量。福特紧随其后，取消了两家工厂F-150皮卡和Edge SUVs的生产计划。</p>\n<p>此后至今，这份因缺芯停产的“名单”越拉越长，本田、日产、FCA、通用、戴姆勒等多家国际巨头先后宣布停产/减产计划。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e32d563259c9f819ccba753c0a60c115\" tg-width=\"550\" tg-height=\"421\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>视线回到国内，据《每日经济新闻》报道：由于芯片短缺，<a href=\"https://laohu8.com/S/601633\">长城汽车</a>约10万辆产能受到影响；红旗品牌有3万辆；吉利上半年约15%~20%的销量受到影响；哪吒汽车销量影响在30%~40%。</p>\n<p>直到3月份，<a href=\"https://laohu8.com/S/NIO\">蔚来</a>汽车发布公布称，自29日起，江淮蔚来合肥制造工厂停产5个工作日之后，再次揭开了全球汽车缺芯的惨状。蔚来也成为中国首家因“缺芯”被迫暂停生产的新能源车企。</p>\n<p>头部造车新势力的另一家理想汽车，虽未被迫停产，但先是下调了Q3的交付量预期，紧接着为了保证准时交付，推出了一份“先交付后补装激光雷达”的新方案：<b>10月和11月交付的车辆，仅安装3个毫米波雷达，剩余的2个则计划在12月到春节期间补装。当然，你也可以选择等到12月直接提5个雷达完整版车型。</b></p>\n<p>“减配”交付的新玩法，理想并非独一份。通用、日产、宝马、奔驰、奥迪、大众等车企，也分别针对个别车型的配置进行了调整。例如，日产在个别车型上舍弃了车内导航功能，奥迪只提供一把遥控钥匙，另一把则需要等到芯片充足时补发。</p>\n<p>就在10月里刚刚过去的20天，因芯片短缺影响，福特、斯柯达、日产、大众四家车企又宣布了减产计划：福特在11日至12日暂停一个墨西哥工厂的生产；斯柯达捷克工厂从10月18日至今年年底减产或停产；日产两家墨西哥工厂分别停产11天和8天；大众在6日到15日暂停一家墨西哥工厂的生产。</p>\n<p>因芯片短缺的影响，将会造成全球汽车产业多少损失？</p>\n<p><b>据全球咨询公司<a href=\"https://laohu8.com/S/ARW\">艾睿</a>铂</b><i>（AlixPartners）</i><b>9月发布的最新推算，今年汽车减产预期从390万辆大幅提升到770万辆，并预估，2021年全年全球汽车行业的收入将减少2100亿美元，比5月预估的1100亿美元，几乎多出一倍。</b></p>\n<p><b>天灾和人祸</b></p>\n<p><b>全球芯片短缺的背后，有多种因素交织。而汽车芯慌的集中爆发，最初则是源自行业对需求的集体误判。</b></p>\n<p>疫情暴发初期，人们足不出户，业内预测全球汽车销量将会锐减，多数车企因此下调销量目标，进而向一级供应商调低了零件需求；供应商又向上游芯片厂商进一步压低需求。</p>\n<p>大陆集团人士称，按照提前9~10个月计划周期，集团在2020年年初开始做整年规划，当年的Q1以及2019年期间，汽车销量锐减，车厂传递给Tier1<i>（一级供应商）</i>的需求也相应减少。</p>\n<p>然后2020年下半年车市迅速反弹，车企突然加单，让上游供应链措手不及。</p>\n<p>此时，因疫情激发的大量在线办公需求激增，Q4全球PC出货量不降反增10.7%，芯片供应商相应减少了汽车芯片的排产计划，转移到了手机、电脑这些使用量大的消费电子领域。</p>\n<p>云起资本合伙人姜晓燕认为，到了今年，全球芯片短缺加剧，仍是供需问题。<b>“因为一些芯片具有通用性，车企不仅是在和同行竞争，还可能与使用到芯片的光伏逆变器、物联网设备、监控器等领域的企业竞争。”</b></p>\n<p>“如果芯片行业对晶圆厂的需求稳步增长，其实并不会存在缺芯的情况，因为芯片生产厂商每年都在稳定扩产。但是去年下半年，手机、PC、数据中心各个领域对芯片的需求突然暴增，导致整体芯片产能供不应求，芯片产能对这些领域的转移也造成了对汽车芯片的挤压。”云岫资本合伙人兼首席技术官赵占祥对盒饭财经表示。</p>\n<p>例如<a href=\"https://laohu8.com/S/STM\">意法半导体</a>，过去一段时间MEMS和传感器以及一些型号MCU需求强劲，16~20周标准的交付期被延长至24-30周。</p>\n<p><b>但以上两种情况，车企和供应商可以根据产品节奏进行调控，一场突如其来的大火又给了芯片行业一次重击。</b></p>\n<p>去年10月，中国车企的顶级供应商之一，朝日化学微电子有限公司<i>（AKM）</i>的矢冈制造所的工厂AKM晶圆工厂接连发生两起火灾，由于受损严重，该工厂至少半年时间无法恢复生产，停产时间长达一年，今年4月，据外媒报道，AKM已经决定放弃火灾工厂复原。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c2bada3816bc5a62d4989e008e978cc3\" tg-width=\"655\" tg-height=\"365\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>AKM晶圆工厂火灾造成部分墙体与屋顶倒塌</b></p>\n<p>与其他通用IC相比，AKM是小众芯片，短期内很难替代。而且AKM的产品主要集中在车载等高端应用中，即使替换，也需要很长时间。因此火灾之后，不少车企开始抢货，导致AKM产品供不应求。</p>\n<p>屋漏偏逢连夜雨。11月份，因欧洲新冠病毒蔓延，意法半导体<i>（ST）</i>在法国的三座工厂相继发生工人罢工事件，牵涉到8英寸晶圆厂、12英寸晶圆厂以及氮化镓工艺技术工厂。</p>\n<p>意法半导体是全球半导体的巨头之一，据Strategy Analytics统计，全球车载MCU 安装量超25亿，平均每辆汽车安装 25~30个 MCU，意法半导体占据8%的市场份额。</p>\n<p><b>紧接着，疫情席卷马来西亚，直接扼住了全球芯片的封测环节。</b></p>\n<p>从全球半导体产业链来看，马来西亚的重要性不如中国台湾、日本和韩国。但近年来，它已成为芯片测试和封装的中心，<a href=\"https://laohu8.com/S/0KED.UK\">英飞凌</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/NXPI\">恩智浦</a>和意法半导体等50多家全球半导体企业都在这里建厂扩产。</p>\n<p>即便是在全球疫情最为严重的2020年，马来西亚半导体生产规模依然达到267亿美元；其封测业务，在全球市占率近13%，在东南亚地区占一半。</p>\n<p>以汽车半导体巨头英飞凌为例，其在8月的财报会议上表示，停产可能继续拖累Q3季度业绩。英飞凌有近三成芯片封测厂建在马来西亚，其首席执行官 Reinhard Ploss 告诉分析师，停工的总影响达到“高两位数”数百万欧元。</p>\n<p>但这只是造成芯片缺货的黑天鹅事件，历史上很少发生车厂买不到芯片的情况。“汽车芯片在整个芯片市场里的份额很小，大约5~6%，汽车厂商总是能买到芯片的。”<b>在赵占祥看来，一方面与汽车行业的库存体系有关，数据中心、电脑、手机等行业通常会提前备货，对芯片有一定库存。但汽车行业一般不备货，所以一旦缺芯，就会影响整体汽车产能。</b></p>\n<p>还有一些车企是在签合同时，就会要求芯片供应商备好一定周期的库存。例如丰田，要求其供应商的芯片库存水平，从传统的三个月提高到五个月。日产则考虑将芯片库存从一个月提高到三个月。铃木汽车则要求零部件生产商保留“数月”的供应量。</p>\n<p>此外，更深层次的原因，还要深入到汽车和半导体之间漫长又脆弱的供应链体系上。“车厂不能只依赖一两家供应商，这样即使在一家买不到芯片，还能有其他家做备选。以前很多车厂，绝大部分芯片都来自于一家最大的供应商，这种风险是很大的。”赵占祥补充到。</p>\n<p><b>价高者得</b></p>\n<p>芯片供不应求，价格暴涨成为行业主旋律。</p>\n<p>一位芯片产业链的从业者对盒饭财经表示，有芯片制造商借产量受限的由头，把公司的毛利拉高。“原来芯片的毛利并不高。车用的现在是几美金一片或者十几美金。一辆车上使用1000个芯片，是很正常的，其中使用最多的芯片成本是1美元到10美元之间的MCU芯片，他们本身毛利就低。”</p>\n<p>相关数据显示，从4月1日至6月1日的两个月间，宣布上调价格的芯片供应商超过35家。</p>\n<p>其中，汽车最为紧缺的ECU<i>（电子控制单元）</i>和MCU<i>（微控制单元）</i>芯片，主要来源之一就是ST。有消息人士透露，5月中旬，ST发函给渠道经销商，称“将在6月1日提高所有产品线的价格”。而早在1月份，ST就已经上调过一次价格。</p>\n<p>据了解，ST旗下型号为“STM32F103C8T6”的芯片，去年9月之前，价格一直维持在6元左右， 到12月份上涨至30元，今年4月再次上涨至65元，价格涨了10倍不止。</p>\n<p>12月，由于MCU缺货严重，台湾五大MCU厂——盛群、凌通、松翰、闳康、新唐同步涨价。在国内，一家武汉瑞纳捷半导体公司今年5月将产品价格提升了5%～20%，其客户包括特斯拉、吉利、长城和广汽。</p>\n<p>“谁给的钱多就卖给谁。”该从业者无奈表示，虽然单个芯片很便宜，但是没有，车就造不出来。“当然也有心理作用，越涨价越恐慌，越恐慌越囤货，因为生产不出来，市面上也没有释放出来，所以就显得越来越缺货。”</p>\n<p><b>价格传导至上游产业链，芯荒还会导致上游零部件库存成本上涨。</b>据《巴伦周刊》报道：<a href=\"https://laohu8.com/S/02333\">长城汽车</a>负责人称，当供应链按照既定计划开展产能和原材料储备，在部分芯片相关产品影响减产后，受制于整车厂场地限制，不能全部按照订单接收，会造成整体供应链运转异常。当各环节库存大量积压，目前供应链中非芯片相关产品的库存会上涨2—3倍。</p>\n<p><b>芯片交付周期也被拉长。威马汽车负责人称，目前车规级芯片的采购周期从几周延迟到几个月甚至半年以上，而一些涉及<a href=\"https://laohu8.com/S/5RE.SI\">智能</a>驾驶、智能座舱等高端芯片采购周期更长，甚至延迟到了20几个月。</b></p>\n<p>此外，在与车芯产业链从业者交流的过程中，他们还提到了部分芯片交易时的“潜规则”：大的供应商企业相对来说还算厚道，<b>他跟你明面涨价，涨价函发给你，但也有一些芯片公司是降价，他让你竞价购买，这种不透明的机制，让企业时常踩坑。</b></p>\n<p>为了防止部分经销商恶意涨价，引起市场价格混乱。市场监管总局对涉嫌哄抬价格的汽车芯片经销企业进行了立案调查，9月份对上海锲特电子有限公司、上海诚胜实业有限公司、深圳市誉畅科技有限公司三家经销商进行了处罚。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/S/TSM\">台积电</a>董事长刘德音公开表态：经销商囤积芯片加剧了全球芯片供应短缺，自己正在被迫评估数据，以确定哪些台积电的客户在囤货。中美之间贸易紧张关系的日后缓和，也可能有助于缓解芯片问题，“我们需要共同的规则，让人们对如何做生意有一些预期。”</p>\n<p><b>国产替代有机会么？</b></p>\n<p>“过去车企与国内供应商合作的动力不强——人家和原本的国外供应商合作很稳定，为什么要换，换过出问题怎么办？没必要给自己找麻烦。”云岫资本合伙人兼首席技术官赵占祥向盒饭财经表示。</p>\n<p>但今年全球缺芯加剧，给了国内的一些芯片供应商机会。“<b>国外供应商不卖给你，车厂没办法，只能重新选择供应商，这对于技术领先、具备一定规模的国内中小芯片企业有重大利好。</b>现在国产芯片也是很强势的，因为它能提供多少芯片，就决定车厂能卖多少汽车。”</p>\n<p>目前，国内汽车芯片主要以进口为主。据万联证券研报现实，国内汽车芯片进口率高达95%，其中动力系统、底盘控制和ADAS等关键芯片均被国外巨头垄断。</p>\n<p>根据前瞻产业研究院的数据，2019年恩智浦、英飞凌、瑞萨、<a href=\"https://laohu8.com/S/TXN\">德州仪器</a>和意法半导体保持汽车芯片厂商的前5名，市场份额占比合计高达50%。</p>\n<p>不过，这也是一体两面，芯片慌的同时，国内也迎来了国产替代的机会，其中就包括一些车企。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/S/002594\">比亚迪</a>早在2004年就成立了全资子公司深圳比亚迪微电子；2005年，组建IGBT研发团队，进军IGBT产业。2008年，1.71亿元收购中纬积体电路<i>（宁波）</i>有限公司，并更名为宁波比亚迪半导体有限公司。</p>\n<p>2009年9月，比亚迪第一代IGBT芯片研发成功。今年即将发布IGBT 6.0芯片，其IGBT芯片晶圆产能已经达到5万片/月，预计今年产能10万片/月。</p>\n<p>2019 年，比亚迪在国内车规级IGBT模组的市场份额是18%，排名第二，仅次于英飞凌。目前，比亚迪半导体正在创业板冲刺上市。</p>\n<p><b>因此，在多数车企因芯片短缺造成减产、停产时，比亚迪表现相对淡定，其在芯片领域布局的产业链，不仅可以充分自给，还有余量外供。</b></p>\n<p><b>比亚迪之外，吉利、北汽、上汽也纷纷与芯片厂商联手，入局芯片市场。理想和蔚来均已搭建自动驾驶团队，计划自研芯片</b>。</p>\n<p>“现在车企也在刻意培养国产芯片供应商，因为他们发现真正遇到危机时，国外的芯片公司优先保障的还是本土车企。另外合资车企也要在中国卖车，也会优先考虑国产芯片公司，因为在供应链上会更安全一点。”赵占祥表示。</p>\n<p>政策也在推进。去年9月，国家科技部、工信部等部门牵头成立了“中国汽车芯片产业创新战略联盟”，建设车规级芯片产业集群成为国家级重要战略。</p>\n<p>目前在芯片的设计、封测和晶圆代工这三个环节，国内仍面临短板。如在一些细分领域的场景应用中，例如V2X、RISC-V等，大家的起跑线基本一致。但国内企业在制造环节瓶颈很大，国内比较缺乏车规级高性能主控芯片的制造生产线。数据显示，目前国内车规级MCU<i>（微控制单元）</i>国产化率不足5%。这些都是需要攻克的难题。</p>\n<p>“以前为什么国内汽车芯片没能发展起来？因为汽车厂商没用过国产芯片，没有经过验证，宁肯不卖，也不能卖有问题的车给客户。”赵占祥对盒饭财经表示，但<b>现在国内芯片有机会进入车企的供应链，意味着未来它们的成长空间会更大。</b></p>\n<p>“有些问题，需要在车上实际测试，才会暴露出来，然后经过迭代优化为稳定可用的产品，再加上车企的背书，未来自然有更广阔的可用空间。”</p>\n<p>杨勇也给出了同样的判断。</p>\n<p>他认为，国内做汽车芯片的团队，也是从这些国际大厂出来的，从能力上、技术上，并没有那么大的差别。真正的差别，一是他们的产品，稳定性、可靠性会更好一点，客户会更信任；二是他们的产品更多，意味着它们提供的是一个完整的解决方案，而目前国内的芯片厂商规模还小，可靠性要花时间提升；三是他们的经验是跟着车已经跑了太多年了，我们的汽车工业时间还短，给国内企业的机会也少。</p>\n<p>“如果我们能有5年时间的积累，也没有问题。”</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>“芯荒”仍在发酵！车企缺芯的真相到底是什么？</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; 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href=\"https://laohu8.com/wemedia/1099700148\">\n\n\n<div class=\"h-thumb\" style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/bde15e093eb748c99d6ae42832b7a2b3);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">盒饭财经 </p>\n<p class=\"h-time\">2021-10-22 09:30</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<blockquote>\n 地主家没有余粮了，车企们却还在排着队抢芯。一向直言的马斯克，在推特上吐槽当下的抢芯现状，“就像抢厕纸一样”。何小鹏则转发了博世老总的那条朋友圈，忧虑不已，“抽芯断供供更苦，举杯消愁愁更愁。”\n</blockquote>\n<p>一颗芯，难倒全球汽车产业。</p>\n<p>囤货、加价购、黑市扫货，成为日常。</p>\n<p>云岫资本合伙人兼首席技术官赵占祥向盒饭财经透露，云岫去年为一个做汽车MCU芯片<i>(微控制器)</i>的公司做财务预测时，计算方法是看它有哪些客户，每个客户大概会下多少订单。今年给一些客户做财务预测，不是看你有什么客户，是看你有多少产能。</p>\n<p>“<b>现在许多汽车芯片的情况是，只要芯片能造出来，就能卖出去。”</b></p>\n<p>之前有媒体援引知情人士信息报道称，因受到“缺芯”影响交付量下降，<a href=\"https://laohu8.com/S/LI\">理想汽车</a>在黑市以高价采购了数千片电子驻车芯片，单片采购价达到5000元每片，远超正常价格的800余倍。</p>\n<p>随后，理想汽车回应称：“信息不属实。”但新闻背后，透露的全球汽车芯片短缺的现状，却是现实。</p>\n<p>早在今年7月份，就有网友发帖爆料，华强北新亚洲电子商城的一个档口，完成了一宗2000万元的交易。交易标的是一批数量为2000片的芯片，而买方是某国内排名前三车企的附属半导体公司，委托了旗下一个贸易公司采购。</p>\n<p>据参与这笔芯片交易的知情人士透露，该型号的芯片正常价格在1500元左右，涨幅高达6倍。后来人们才意识到，这在大量黑市芯片的交易中，溢价算是够“厚道”的了。</p>\n<p>据第一财经报道，博世原价13元/只的ESP<i>（车身稳定系统）</i>芯片，当前的黑市价格炒到4000元/只，高出近300倍。</p>\n<p>“如果真要花高价买，相比之前肯定要砍单。比如原来是200k的订单，为了应急买个5k、10k就到头了，不会像原来采购那么多。”沙谷科技创始人杨勇告诉我们。</p>\n<p>这场芯片危机何时会出现缓解，多位业内人士对盒饭财经表示，乐观情况是到明年下半年，“有时会特别紧，有时可能会松一下”，不乐观的情况下，可能会持续到2023年年初。</p>\n<p>“芯片慌”下，为何汽车产业受到的冲击如此严重？缺芯潮下，车企为了确保生产，可以出哪些奇招？一颗芯片为何变得奇货可居？汽车缺芯的真相到底是什么？我们找多位业内资深人士聊了聊。</p>\n<p><b>抢</b><b>芯大作战</b></p>\n<p>地主家没有余粮了，车企们却还在排着队抢芯。</p>\n<p>8月17日，博世中国执行副总裁徐大全在朋友圈表态：刚刚接到通知，某半导体芯片供应商的马来西亚Muar工厂因新的疫情，继之前数周关厂，昨晚被当地政府关闭部分生产线至8月21日。博世ESP/IPB、VCU、TCU等芯片将受到直接影响，预计8月份后续基本处于断供状态……</p>\n<p>他还颇有意味地配了一张图：楼，6层；跳，还是不跳；带上领导，还是不带？</p>\n<p>这则配图，紧接着得到了<a href=\"https://laohu8.com/S/600006\">东风汽车</a>董事长竺延风的回应。他在第十七届中国汽车产业发展<i>（泰达）</i>国际论坛上调侃徐大全，“现在几乎所有车企的老总都蹲在上海<i>（博世中国总部）</i>要芯片，老徐都要跳楼了。区别就是，有人在后边推他跳，有人是在下面接着他。”</p>\n<p>谁会接？当然是各大车企的老总们。博世中国上海总部的门口，这些人早早就玩起了“萝卜蹲”。</p>\n<p>5月份的<a href=\"https://laohu8.com/S/000625\">长安汽车</a>股东大会上，董事长朱华荣称：“公司为了保证生产的正常进行，一直有高层领导蹲守上海。”</p>\n<p>5月4日至9日，执行副总裁刘波在上海，“和芯片商天天交流，上午下午都交流”；</p>\n<p>5月9日至14日，总裁王俊，一直蹲守在博世上海总部，和供应商洽谈、洽谈、洽谈。</p>\n<p>长安不仅在和自己抢时间，也在和他的竞争对手们抢。据媒体报道，长城、东风等车企采购特别组也在往上海跑，博世挤不下了，就跑到代工厂、封测厂门口，专门堵下班的负责人。</p>\n<p>所有能用手段都用上了。</p>\n<p>“我们其实也放弃了一些订单，因为自己也扛不住了。实际收入确实是减少了，但是亏的也少了。”一位从事芯片产业的业内人士对盒饭财经坦言，现在等于是“不做不赔，做了就赔”。</p>\n<p>广汽乘用车总经理张跃赛则跑到了朋友圈广撒网，寻找货源，“各位圈里的大神们：大量求购ST芯片，有资源的可随时联络”。</p>\n<p>上汽大众的高管则组建了“抢芯团队”。据中国经营报报道：目前德国大众、大众中国已经与世界各地的供应商开展协调工作，上汽大众也在与德国大众、大众中国积极沟通，并寻求与相关零部件供应商合作。</p>\n<p><b>缺芯潮当下，汽车产业甚至催生了一种新的抢芯方式。据多家台媒报道，<a href=\"https://laohu8.com/S/TSLA\">特斯拉</a>为确保芯片供应，可能采取对供应商预先付款的方式预定产能。</b>大众、戴姆勒、丰田等车企则在考虑改变过去惯用的零库存生产方式，考虑延长签约，以确保充足的车用芯片产能。有相关人士透露，大众已出示长达12个月、18个月的契约。</p>\n<p>一向直言的马斯克，在推特上吐槽当下的抢芯现状，<b>“就像抢厕纸一样”。</b>何小鹏则转发了博世老总的那条朋友圈，忧虑不已，“抽芯断供供更苦，举杯消愁愁更愁。”</p>\n<p><b>减产与减配</b></p>\n<p>“这次芯片危机，搞得我们很被动，现在市面上几乎扫不到任何芯片，堵在上海博世总部也没用。芯片产能调整周期也很长，要经过研发、设计、制造、封测等一系列环节，并不是今天新建一条生产线，下个月就能发货了。<b>唯一能做的就是把手里的存货用到重点车型的生产上，留住消费者，剩下的，只有等。</b>”<a href=\"https://laohu8.com/S/00175\">吉利汽车</a>的一位高管对盒饭财经坦言。</p>\n<p>而伴随着这场愈演愈烈的抢芯大战，更多扛不住的车企已经选择减产、推迟交付，甚至“减配”交付。</p>\n<p>最早传出因缺芯停产的是大众汽车。去年12月，大众汽车相关负责人称，芯片供应受到疫情影响，但情况并不严重，正在寻求解决办法。3个月后，<a href=\"https://laohu8.com/S/0P6N.UK\">大众集团</a>CEO迪斯就破天荒地宣布，大众今年前两个月损失了10万辆产量。福特紧随其后，取消了两家工厂F-150皮卡和Edge SUVs的生产计划。</p>\n<p>此后至今，这份因缺芯停产的“名单”越拉越长，本田、日产、FCA、通用、戴姆勒等多家国际巨头先后宣布停产/减产计划。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e32d563259c9f819ccba753c0a60c115\" tg-width=\"550\" tg-height=\"421\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>视线回到国内，据《每日经济新闻》报道：由于芯片短缺，<a href=\"https://laohu8.com/S/601633\">长城汽车</a>约10万辆产能受到影响；红旗品牌有3万辆；吉利上半年约15%~20%的销量受到影响；哪吒汽车销量影响在30%~40%。</p>\n<p>直到3月份，<a href=\"https://laohu8.com/S/NIO\">蔚来</a>汽车发布公布称，自29日起，江淮蔚来合肥制造工厂停产5个工作日之后，再次揭开了全球汽车缺芯的惨状。蔚来也成为中国首家因“缺芯”被迫暂停生产的新能源车企。</p>\n<p>头部造车新势力的另一家理想汽车，虽未被迫停产，但先是下调了Q3的交付量预期，紧接着为了保证准时交付，推出了一份“先交付后补装激光雷达”的新方案：<b>10月和11月交付的车辆，仅安装3个毫米波雷达，剩余的2个则计划在12月到春节期间补装。当然，你也可以选择等到12月直接提5个雷达完整版车型。</b></p>\n<p>“减配”交付的新玩法，理想并非独一份。通用、日产、宝马、奔驰、奥迪、大众等车企，也分别针对个别车型的配置进行了调整。例如，日产在个别车型上舍弃了车内导航功能，奥迪只提供一把遥控钥匙，另一把则需要等到芯片充足时补发。</p>\n<p>就在10月里刚刚过去的20天，因芯片短缺影响，福特、斯柯达、日产、大众四家车企又宣布了减产计划：福特在11日至12日暂停一个墨西哥工厂的生产；斯柯达捷克工厂从10月18日至今年年底减产或停产；日产两家墨西哥工厂分别停产11天和8天；大众在6日到15日暂停一家墨西哥工厂的生产。</p>\n<p>因芯片短缺的影响，将会造成全球汽车产业多少损失？</p>\n<p><b>据全球咨询公司<a href=\"https://laohu8.com/S/ARW\">艾睿</a>铂</b><i>（AlixPartners）</i><b>9月发布的最新推算，今年汽车减产预期从390万辆大幅提升到770万辆，并预估，2021年全年全球汽车行业的收入将减少2100亿美元，比5月预估的1100亿美元，几乎多出一倍。</b></p>\n<p><b>天灾和人祸</b></p>\n<p><b>全球芯片短缺的背后，有多种因素交织。而汽车芯慌的集中爆发，最初则是源自行业对需求的集体误判。</b></p>\n<p>疫情暴发初期，人们足不出户，业内预测全球汽车销量将会锐减，多数车企因此下调销量目标，进而向一级供应商调低了零件需求；供应商又向上游芯片厂商进一步压低需求。</p>\n<p>大陆集团人士称，按照提前9~10个月计划周期，集团在2020年年初开始做整年规划，当年的Q1以及2019年期间，汽车销量锐减，车厂传递给Tier1<i>（一级供应商）</i>的需求也相应减少。</p>\n<p>然后2020年下半年车市迅速反弹，车企突然加单，让上游供应链措手不及。</p>\n<p>此时，因疫情激发的大量在线办公需求激增，Q4全球PC出货量不降反增10.7%，芯片供应商相应减少了汽车芯片的排产计划，转移到了手机、电脑这些使用量大的消费电子领域。</p>\n<p>云起资本合伙人姜晓燕认为，到了今年，全球芯片短缺加剧，仍是供需问题。<b>“因为一些芯片具有通用性，车企不仅是在和同行竞争，还可能与使用到芯片的光伏逆变器、物联网设备、监控器等领域的企业竞争。”</b></p>\n<p>“如果芯片行业对晶圆厂的需求稳步增长，其实并不会存在缺芯的情况，因为芯片生产厂商每年都在稳定扩产。但是去年下半年，手机、PC、数据中心各个领域对芯片的需求突然暴增，导致整体芯片产能供不应求，芯片产能对这些领域的转移也造成了对汽车芯片的挤压。”云岫资本合伙人兼首席技术官赵占祥对盒饭财经表示。</p>\n<p>例如<a href=\"https://laohu8.com/S/STM\">意法半导体</a>，过去一段时间MEMS和传感器以及一些型号MCU需求强劲，16~20周标准的交付期被延长至24-30周。</p>\n<p><b>但以上两种情况，车企和供应商可以根据产品节奏进行调控，一场突如其来的大火又给了芯片行业一次重击。</b></p>\n<p>去年10月，中国车企的顶级供应商之一，朝日化学微电子有限公司<i>（AKM）</i>的矢冈制造所的工厂AKM晶圆工厂接连发生两起火灾，由于受损严重，该工厂至少半年时间无法恢复生产，停产时间长达一年，今年4月，据外媒报道，AKM已经决定放弃火灾工厂复原。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c2bada3816bc5a62d4989e008e978cc3\" tg-width=\"655\" tg-height=\"365\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>AKM晶圆工厂火灾造成部分墙体与屋顶倒塌</b></p>\n<p>与其他通用IC相比，AKM是小众芯片，短期内很难替代。而且AKM的产品主要集中在车载等高端应用中，即使替换，也需要很长时间。因此火灾之后，不少车企开始抢货，导致AKM产品供不应求。</p>\n<p>屋漏偏逢连夜雨。11月份，因欧洲新冠病毒蔓延，意法半导体<i>（ST）</i>在法国的三座工厂相继发生工人罢工事件，牵涉到8英寸晶圆厂、12英寸晶圆厂以及氮化镓工艺技术工厂。</p>\n<p>意法半导体是全球半导体的巨头之一，据Strategy Analytics统计，全球车载MCU 安装量超25亿，平均每辆汽车安装 25~30个 MCU，意法半导体占据8%的市场份额。</p>\n<p><b>紧接着，疫情席卷马来西亚，直接扼住了全球芯片的封测环节。</b></p>\n<p>从全球半导体产业链来看，马来西亚的重要性不如中国台湾、日本和韩国。但近年来，它已成为芯片测试和封装的中心，<a href=\"https://laohu8.com/S/0KED.UK\">英飞凌</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/NXPI\">恩智浦</a>和意法半导体等50多家全球半导体企业都在这里建厂扩产。</p>\n<p>即便是在全球疫情最为严重的2020年，马来西亚半导体生产规模依然达到267亿美元；其封测业务，在全球市占率近13%，在东南亚地区占一半。</p>\n<p>以汽车半导体巨头英飞凌为例，其在8月的财报会议上表示，停产可能继续拖累Q3季度业绩。英飞凌有近三成芯片封测厂建在马来西亚，其首席执行官 Reinhard Ploss 告诉分析师，停工的总影响达到“高两位数”数百万欧元。</p>\n<p>但这只是造成芯片缺货的黑天鹅事件，历史上很少发生车厂买不到芯片的情况。“汽车芯片在整个芯片市场里的份额很小，大约5~6%，汽车厂商总是能买到芯片的。”<b>在赵占祥看来，一方面与汽车行业的库存体系有关，数据中心、电脑、手机等行业通常会提前备货，对芯片有一定库存。但汽车行业一般不备货，所以一旦缺芯，就会影响整体汽车产能。</b></p>\n<p>还有一些车企是在签合同时，就会要求芯片供应商备好一定周期的库存。例如丰田，要求其供应商的芯片库存水平，从传统的三个月提高到五个月。日产则考虑将芯片库存从一个月提高到三个月。铃木汽车则要求零部件生产商保留“数月”的供应量。</p>\n<p>此外，更深层次的原因，还要深入到汽车和半导体之间漫长又脆弱的供应链体系上。“车厂不能只依赖一两家供应商，这样即使在一家买不到芯片，还能有其他家做备选。以前很多车厂，绝大部分芯片都来自于一家最大的供应商，这种风险是很大的。”赵占祥补充到。</p>\n<p><b>价高者得</b></p>\n<p>芯片供不应求，价格暴涨成为行业主旋律。</p>\n<p>一位芯片产业链的从业者对盒饭财经表示，有芯片制造商借产量受限的由头，把公司的毛利拉高。“原来芯片的毛利并不高。车用的现在是几美金一片或者十几美金。一辆车上使用1000个芯片，是很正常的，其中使用最多的芯片成本是1美元到10美元之间的MCU芯片，他们本身毛利就低。”</p>\n<p>相关数据显示，从4月1日至6月1日的两个月间，宣布上调价格的芯片供应商超过35家。</p>\n<p>其中，汽车最为紧缺的ECU<i>（电子控制单元）</i>和MCU<i>（微控制单元）</i>芯片，主要来源之一就是ST。有消息人士透露，5月中旬，ST发函给渠道经销商，称“将在6月1日提高所有产品线的价格”。而早在1月份，ST就已经上调过一次价格。</p>\n<p>据了解，ST旗下型号为“STM32F103C8T6”的芯片，去年9月之前，价格一直维持在6元左右， 到12月份上涨至30元，今年4月再次上涨至65元，价格涨了10倍不止。</p>\n<p>12月，由于MCU缺货严重，台湾五大MCU厂——盛群、凌通、松翰、闳康、新唐同步涨价。在国内，一家武汉瑞纳捷半导体公司今年5月将产品价格提升了5%～20%，其客户包括特斯拉、吉利、长城和广汽。</p>\n<p>“谁给的钱多就卖给谁。”该从业者无奈表示，虽然单个芯片很便宜，但是没有，车就造不出来。“当然也有心理作用，越涨价越恐慌，越恐慌越囤货，因为生产不出来，市面上也没有释放出来，所以就显得越来越缺货。”</p>\n<p><b>价格传导至上游产业链，芯荒还会导致上游零部件库存成本上涨。</b>据《巴伦周刊》报道：<a href=\"https://laohu8.com/S/02333\">长城汽车</a>负责人称，当供应链按照既定计划开展产能和原材料储备，在部分芯片相关产品影响减产后，受制于整车厂场地限制，不能全部按照订单接收，会造成整体供应链运转异常。当各环节库存大量积压，目前供应链中非芯片相关产品的库存会上涨2—3倍。</p>\n<p><b>芯片交付周期也被拉长。威马汽车负责人称，目前车规级芯片的采购周期从几周延迟到几个月甚至半年以上，而一些涉及<a href=\"https://laohu8.com/S/5RE.SI\">智能</a>驾驶、智能座舱等高端芯片采购周期更长，甚至延迟到了20几个月。</b></p>\n<p>此外，在与车芯产业链从业者交流的过程中，他们还提到了部分芯片交易时的“潜规则”：大的供应商企业相对来说还算厚道，<b>他跟你明面涨价，涨价函发给你，但也有一些芯片公司是降价，他让你竞价购买，这种不透明的机制，让企业时常踩坑。</b></p>\n<p>为了防止部分经销商恶意涨价，引起市场价格混乱。市场监管总局对涉嫌哄抬价格的汽车芯片经销企业进行了立案调查，9月份对上海锲特电子有限公司、上海诚胜实业有限公司、深圳市誉畅科技有限公司三家经销商进行了处罚。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/S/TSM\">台积电</a>董事长刘德音公开表态：经销商囤积芯片加剧了全球芯片供应短缺，自己正在被迫评估数据，以确定哪些台积电的客户在囤货。中美之间贸易紧张关系的日后缓和，也可能有助于缓解芯片问题，“我们需要共同的规则，让人们对如何做生意有一些预期。”</p>\n<p><b>国产替代有机会么？</b></p>\n<p>“过去车企与国内供应商合作的动力不强——人家和原本的国外供应商合作很稳定，为什么要换，换过出问题怎么办？没必要给自己找麻烦。”云岫资本合伙人兼首席技术官赵占祥向盒饭财经表示。</p>\n<p>但今年全球缺芯加剧，给了国内的一些芯片供应商机会。“<b>国外供应商不卖给你，车厂没办法，只能重新选择供应商，这对于技术领先、具备一定规模的国内中小芯片企业有重大利好。</b>现在国产芯片也是很强势的，因为它能提供多少芯片，就决定车厂能卖多少汽车。”</p>\n<p>目前，国内汽车芯片主要以进口为主。据万联证券研报现实，国内汽车芯片进口率高达95%，其中动力系统、底盘控制和ADAS等关键芯片均被国外巨头垄断。</p>\n<p>根据前瞻产业研究院的数据，2019年恩智浦、英飞凌、瑞萨、<a href=\"https://laohu8.com/S/TXN\">德州仪器</a>和意法半导体保持汽车芯片厂商的前5名，市场份额占比合计高达50%。</p>\n<p>不过，这也是一体两面，芯片慌的同时，国内也迎来了国产替代的机会，其中就包括一些车企。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/S/002594\">比亚迪</a>早在2004年就成立了全资子公司深圳比亚迪微电子；2005年，组建IGBT研发团队，进军IGBT产业。2008年，1.71亿元收购中纬积体电路<i>（宁波）</i>有限公司，并更名为宁波比亚迪半导体有限公司。</p>\n<p>2009年9月，比亚迪第一代IGBT芯片研发成功。今年即将发布IGBT 6.0芯片，其IGBT芯片晶圆产能已经达到5万片/月，预计今年产能10万片/月。</p>\n<p>2019 年，比亚迪在国内车规级IGBT模组的市场份额是18%，排名第二，仅次于英飞凌。目前，比亚迪半导体正在创业板冲刺上市。</p>\n<p><b>因此，在多数车企因芯片短缺造成减产、停产时，比亚迪表现相对淡定，其在芯片领域布局的产业链，不仅可以充分自给，还有余量外供。</b></p>\n<p><b>比亚迪之外，吉利、北汽、上汽也纷纷与芯片厂商联手，入局芯片市场。理想和蔚来均已搭建自动驾驶团队，计划自研芯片</b>。</p>\n<p>“现在车企也在刻意培养国产芯片供应商，因为他们发现真正遇到危机时，国外的芯片公司优先保障的还是本土车企。另外合资车企也要在中国卖车，也会优先考虑国产芯片公司，因为在供应链上会更安全一点。”赵占祥表示。</p>\n<p>政策也在推进。去年9月，国家科技部、工信部等部门牵头成立了“中国汽车芯片产业创新战略联盟”，建设车规级芯片产业集群成为国家级重要战略。</p>\n<p>目前在芯片的设计、封测和晶圆代工这三个环节，国内仍面临短板。如在一些细分领域的场景应用中，例如V2X、RISC-V等，大家的起跑线基本一致。但国内企业在制造环节瓶颈很大，国内比较缺乏车规级高性能主控芯片的制造生产线。数据显示，目前国内车规级MCU<i>（微控制单元）</i>国产化率不足5%。这些都是需要攻克的难题。</p>\n<p>“以前为什么国内汽车芯片没能发展起来？因为汽车厂商没用过国产芯片，没有经过验证，宁肯不卖，也不能卖有问题的车给客户。”赵占祥对盒饭财经表示，但<b>现在国内芯片有机会进入车企的供应链，意味着未来它们的成长空间会更大。</b></p>\n<p>“有些问题，需要在车上实际测试，才会暴露出来，然后经过迭代优化为稳定可用的产品，再加上车企的背书，未来自然有更广阔的可用空间。”</p>\n<p>杨勇也给出了同样的判断。</p>\n<p>他认为，国内做汽车芯片的团队，也是从这些国际大厂出来的，从能力上、技术上，并没有那么大的差别。真正的差别，一是他们的产品，稳定性、可靠性会更好一点，客户会更信任；二是他们的产品更多，意味着它们提供的是一个完整的解决方案，而目前国内的芯片厂商规模还小，可靠性要花时间提升；三是他们的经验是跟着车已经跑了太多年了，我们的汽车工业时间还短，给国内企业的机会也少。</p>\n<p>“如果我们能有5年时间的积累，也没有问题。”</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/d2159cbb1ea41cfed2b5bf4613800df4","relate_stocks":{},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1129082866","content_text":"地主家没有余粮了，车企们却还在排着队抢芯。一向直言的马斯克，在推特上吐槽当下的抢芯现状，“就像抢厕纸一样”。何小鹏则转发了博世老总的那条朋友圈，忧虑不已，“抽芯断供供更苦，举杯消愁愁更愁。”\n\n一颗芯，难倒全球汽车产业。\n囤货、加价购、黑市扫货，成为日常。\n云岫资本合伙人兼首席技术官赵占祥向盒饭财经透露，云岫去年为一个做汽车MCU芯片(微控制器)的公司做财务预测时，计算方法是看它有哪些客户，每个客户大概会下多少订单。今年给一些客户做财务预测，不是看你有什么客户，是看你有多少产能。\n“现在许多汽车芯片的情况是，只要芯片能造出来，就能卖出去。”\n之前有媒体援引知情人士信息报道称，因受到“缺芯”影响交付量下降，理想汽车在黑市以高价采购了数千片电子驻车芯片，单片采购价达到5000元每片，远超正常价格的800余倍。\n随后，理想汽车回应称：“信息不属实。”但新闻背后，透露的全球汽车芯片短缺的现状，却是现实。\n早在今年7月份，就有网友发帖爆料，华强北新亚洲电子商城的一个档口，完成了一宗2000万元的交易。交易标的是一批数量为2000片的芯片，而买方是某国内排名前三车企的附属半导体公司，委托了旗下一个贸易公司采购。\n据参与这笔芯片交易的知情人士透露，该型号的芯片正常价格在1500元左右，涨幅高达6倍。后来人们才意识到，这在大量黑市芯片的交易中，溢价算是够“厚道”的了。\n据第一财经报道，博世原价13元/只的ESP（车身稳定系统）芯片，当前的黑市价格炒到4000元/只，高出近300倍。\n“如果真要花高价买，相比之前肯定要砍单。比如原来是200k的订单，为了应急买个5k、10k就到头了，不会像原来采购那么多。”沙谷科技创始人杨勇告诉我们。\n这场芯片危机何时会出现缓解，多位业内人士对盒饭财经表示，乐观情况是到明年下半年，“有时会特别紧，有时可能会松一下”，不乐观的情况下，可能会持续到2023年年初。\n“芯片慌”下，为何汽车产业受到的冲击如此严重？缺芯潮下，车企为了确保生产，可以出哪些奇招？一颗芯片为何变得奇货可居？汽车缺芯的真相到底是什么？我们找多位业内资深人士聊了聊。\n抢芯大作战\n地主家没有余粮了，车企们却还在排着队抢芯。\n8月17日，博世中国执行副总裁徐大全在朋友圈表态：刚刚接到通知，某半导体芯片供应商的马来西亚Muar工厂因新的疫情，继之前数周关厂，昨晚被当地政府关闭部分生产线至8月21日。博世ESP/IPB、VCU、TCU等芯片将受到直接影响，预计8月份后续基本处于断供状态……\n他还颇有意味地配了一张图：楼，6层；跳，还是不跳；带上领导，还是不带？\n这则配图，紧接着得到了东风汽车董事长竺延风的回应。他在第十七届中国汽车产业发展（泰达）国际论坛上调侃徐大全，“现在几乎所有车企的老总都蹲在上海（博世中国总部）要芯片，老徐都要跳楼了。区别就是，有人在后边推他跳，有人是在下面接着他。”\n谁会接？当然是各大车企的老总们。博世中国上海总部的门口，这些人早早就玩起了“萝卜蹲”。\n5月份的长安汽车股东大会上，董事长朱华荣称：“公司为了保证生产的正常进行，一直有高层领导蹲守上海。”\n5月4日至9日，执行副总裁刘波在上海，“和芯片商天天交流，上午下午都交流”；\n5月9日至14日，总裁王俊，一直蹲守在博世上海总部，和供应商洽谈、洽谈、洽谈。\n长安不仅在和自己抢时间，也在和他的竞争对手们抢。据媒体报道，长城、东风等车企采购特别组也在往上海跑，博世挤不下了，就跑到代工厂、封测厂门口，专门堵下班的负责人。\n所有能用手段都用上了。\n“我们其实也放弃了一些订单，因为自己也扛不住了。实际收入确实是减少了，但是亏的也少了。”一位从事芯片产业的业内人士对盒饭财经坦言，现在等于是“不做不赔，做了就赔”。\n广汽乘用车总经理张跃赛则跑到了朋友圈广撒网，寻找货源，“各位圈里的大神们：大量求购ST芯片，有资源的可随时联络”。\n上汽大众的高管则组建了“抢芯团队”。据中国经营报报道：目前德国大众、大众中国已经与世界各地的供应商开展协调工作，上汽大众也在与德国大众、大众中国积极沟通，并寻求与相关零部件供应商合作。\n缺芯潮当下，汽车产业甚至催生了一种新的抢芯方式。据多家台媒报道，特斯拉为确保芯片供应，可能采取对供应商预先付款的方式预定产能。大众、戴姆勒、丰田等车企则在考虑改变过去惯用的零库存生产方式，考虑延长签约，以确保充足的车用芯片产能。有相关人士透露，大众已出示长达12个月、18个月的契约。\n一向直言的马斯克，在推特上吐槽当下的抢芯现状，“就像抢厕纸一样”。何小鹏则转发了博世老总的那条朋友圈，忧虑不已，“抽芯断供供更苦，举杯消愁愁更愁。”\n减产与减配\n“这次芯片危机，搞得我们很被动，现在市面上几乎扫不到任何芯片，堵在上海博世总部也没用。芯片产能调整周期也很长，要经过研发、设计、制造、封测等一系列环节，并不是今天新建一条生产线，下个月就能发货了。唯一能做的就是把手里的存货用到重点车型的生产上，留住消费者，剩下的，只有等。”吉利汽车的一位高管对盒饭财经坦言。\n而伴随着这场愈演愈烈的抢芯大战，更多扛不住的车企已经选择减产、推迟交付，甚至“减配”交付。\n最早传出因缺芯停产的是大众汽车。去年12月，大众汽车相关负责人称，芯片供应受到疫情影响，但情况并不严重，正在寻求解决办法。3个月后，大众集团CEO迪斯就破天荒地宣布，大众今年前两个月损失了10万辆产量。福特紧随其后，取消了两家工厂F-150皮卡和Edge SUVs的生产计划。\n此后至今，这份因缺芯停产的“名单”越拉越长，本田、日产、FCA、通用、戴姆勒等多家国际巨头先后宣布停产/减产计划。\n\n视线回到国内，据《每日经济新闻》报道：由于芯片短缺，长城汽车约10万辆产能受到影响；红旗品牌有3万辆；吉利上半年约15%~20%的销量受到影响；哪吒汽车销量影响在30%~40%。\n直到3月份，蔚来汽车发布公布称，自29日起，江淮蔚来合肥制造工厂停产5个工作日之后，再次揭开了全球汽车缺芯的惨状。蔚来也成为中国首家因“缺芯”被迫暂停生产的新能源车企。\n头部造车新势力的另一家理想汽车，虽未被迫停产，但先是下调了Q3的交付量预期，紧接着为了保证准时交付，推出了一份“先交付后补装激光雷达”的新方案：10月和11月交付的车辆，仅安装3个毫米波雷达，剩余的2个则计划在12月到春节期间补装。当然，你也可以选择等到12月直接提5个雷达完整版车型。\n“减配”交付的新玩法，理想并非独一份。通用、日产、宝马、奔驰、奥迪、大众等车企，也分别针对个别车型的配置进行了调整。例如，日产在个别车型上舍弃了车内导航功能，奥迪只提供一把遥控钥匙，另一把则需要等到芯片充足时补发。\n就在10月里刚刚过去的20天，因芯片短缺影响，福特、斯柯达、日产、大众四家车企又宣布了减产计划：福特在11日至12日暂停一个墨西哥工厂的生产；斯柯达捷克工厂从10月18日至今年年底减产或停产；日产两家墨西哥工厂分别停产11天和8天；大众在6日到15日暂停一家墨西哥工厂的生产。\n因芯片短缺的影响，将会造成全球汽车产业多少损失？\n据全球咨询公司艾睿铂（AlixPartners）9月发布的最新推算，今年汽车减产预期从390万辆大幅提升到770万辆，并预估，2021年全年全球汽车行业的收入将减少2100亿美元，比5月预估的1100亿美元，几乎多出一倍。\n天灾和人祸\n全球芯片短缺的背后，有多种因素交织。而汽车芯慌的集中爆发，最初则是源自行业对需求的集体误判。\n疫情暴发初期，人们足不出户，业内预测全球汽车销量将会锐减，多数车企因此下调销量目标，进而向一级供应商调低了零件需求；供应商又向上游芯片厂商进一步压低需求。\n大陆集团人士称，按照提前9~10个月计划周期，集团在2020年年初开始做整年规划，当年的Q1以及2019年期间，汽车销量锐减，车厂传递给Tier1（一级供应商）的需求也相应减少。\n然后2020年下半年车市迅速反弹，车企突然加单，让上游供应链措手不及。\n此时，因疫情激发的大量在线办公需求激增，Q4全球PC出货量不降反增10.7%，芯片供应商相应减少了汽车芯片的排产计划，转移到了手机、电脑这些使用量大的消费电子领域。\n云起资本合伙人姜晓燕认为，到了今年，全球芯片短缺加剧，仍是供需问题。“因为一些芯片具有通用性，车企不仅是在和同行竞争，还可能与使用到芯片的光伏逆变器、物联网设备、监控器等领域的企业竞争。”\n“如果芯片行业对晶圆厂的需求稳步增长，其实并不会存在缺芯的情况，因为芯片生产厂商每年都在稳定扩产。但是去年下半年，手机、PC、数据中心各个领域对芯片的需求突然暴增，导致整体芯片产能供不应求，芯片产能对这些领域的转移也造成了对汽车芯片的挤压。”云岫资本合伙人兼首席技术官赵占祥对盒饭财经表示。\n例如意法半导体，过去一段时间MEMS和传感器以及一些型号MCU需求强劲，16~20周标准的交付期被延长至24-30周。\n但以上两种情况，车企和供应商可以根据产品节奏进行调控，一场突如其来的大火又给了芯片行业一次重击。\n去年10月，中国车企的顶级供应商之一，朝日化学微电子有限公司（AKM）的矢冈制造所的工厂AKM晶圆工厂接连发生两起火灾，由于受损严重，该工厂至少半年时间无法恢复生产，停产时间长达一年，今年4月，据外媒报道，AKM已经决定放弃火灾工厂复原。\n\nAKM晶圆工厂火灾造成部分墙体与屋顶倒塌\n与其他通用IC相比，AKM是小众芯片，短期内很难替代。而且AKM的产品主要集中在车载等高端应用中，即使替换，也需要很长时间。因此火灾之后，不少车企开始抢货，导致AKM产品供不应求。\n屋漏偏逢连夜雨。11月份，因欧洲新冠病毒蔓延，意法半导体（ST）在法国的三座工厂相继发生工人罢工事件，牵涉到8英寸晶圆厂、12英寸晶圆厂以及氮化镓工艺技术工厂。\n意法半导体是全球半导体的巨头之一，据Strategy Analytics统计，全球车载MCU 安装量超25亿，平均每辆汽车安装 25~30个 MCU，意法半导体占据8%的市场份额。\n紧接着，疫情席卷马来西亚，直接扼住了全球芯片的封测环节。\n从全球半导体产业链来看，马来西亚的重要性不如中国台湾、日本和韩国。但近年来，它已成为芯片测试和封装的中心，英飞凌、恩智浦和意法半导体等50多家全球半导体企业都在这里建厂扩产。\n即便是在全球疫情最为严重的2020年，马来西亚半导体生产规模依然达到267亿美元；其封测业务，在全球市占率近13%，在东南亚地区占一半。\n以汽车半导体巨头英飞凌为例，其在8月的财报会议上表示，停产可能继续拖累Q3季度业绩。英飞凌有近三成芯片封测厂建在马来西亚，其首席执行官 Reinhard Ploss 告诉分析师，停工的总影响达到“高两位数”数百万欧元。\n但这只是造成芯片缺货的黑天鹅事件，历史上很少发生车厂买不到芯片的情况。“汽车芯片在整个芯片市场里的份额很小，大约5~6%，汽车厂商总是能买到芯片的。”在赵占祥看来，一方面与汽车行业的库存体系有关，数据中心、电脑、手机等行业通常会提前备货，对芯片有一定库存。但汽车行业一般不备货，所以一旦缺芯，就会影响整体汽车产能。\n还有一些车企是在签合同时，就会要求芯片供应商备好一定周期的库存。例如丰田，要求其供应商的芯片库存水平，从传统的三个月提高到五个月。日产则考虑将芯片库存从一个月提高到三个月。铃木汽车则要求零部件生产商保留“数月”的供应量。\n此外，更深层次的原因，还要深入到汽车和半导体之间漫长又脆弱的供应链体系上。“车厂不能只依赖一两家供应商，这样即使在一家买不到芯片，还能有其他家做备选。以前很多车厂，绝大部分芯片都来自于一家最大的供应商，这种风险是很大的。”赵占祥补充到。\n价高者得\n芯片供不应求，价格暴涨成为行业主旋律。\n一位芯片产业链的从业者对盒饭财经表示，有芯片制造商借产量受限的由头，把公司的毛利拉高。“原来芯片的毛利并不高。车用的现在是几美金一片或者十几美金。一辆车上使用1000个芯片，是很正常的，其中使用最多的芯片成本是1美元到10美元之间的MCU芯片，他们本身毛利就低。”\n相关数据显示，从4月1日至6月1日的两个月间，宣布上调价格的芯片供应商超过35家。\n其中，汽车最为紧缺的ECU（电子控制单元）和MCU（微控制单元）芯片，主要来源之一就是ST。有消息人士透露，5月中旬，ST发函给渠道经销商，称“将在6月1日提高所有产品线的价格”。而早在1月份，ST就已经上调过一次价格。\n据了解，ST旗下型号为“STM32F103C8T6”的芯片，去年9月之前，价格一直维持在6元左右， 到12月份上涨至30元，今年4月再次上涨至65元，价格涨了10倍不止。\n12月，由于MCU缺货严重，台湾五大MCU厂——盛群、凌通、松翰、闳康、新唐同步涨价。在国内，一家武汉瑞纳捷半导体公司今年5月将产品价格提升了5%～20%，其客户包括特斯拉、吉利、长城和广汽。\n“谁给的钱多就卖给谁。”该从业者无奈表示，虽然单个芯片很便宜，但是没有，车就造不出来。“当然也有心理作用，越涨价越恐慌，越恐慌越囤货，因为生产不出来，市面上也没有释放出来，所以就显得越来越缺货。”\n价格传导至上游产业链，芯荒还会导致上游零部件库存成本上涨。据《巴伦周刊》报道：长城汽车负责人称，当供应链按照既定计划开展产能和原材料储备，在部分芯片相关产品影响减产后，受制于整车厂场地限制，不能全部按照订单接收，会造成整体供应链运转异常。当各环节库存大量积压，目前供应链中非芯片相关产品的库存会上涨2—3倍。\n芯片交付周期也被拉长。威马汽车负责人称，目前车规级芯片的采购周期从几周延迟到几个月甚至半年以上，而一些涉及智能驾驶、智能座舱等高端芯片采购周期更长，甚至延迟到了20几个月。\n此外，在与车芯产业链从业者交流的过程中，他们还提到了部分芯片交易时的“潜规则”：大的供应商企业相对来说还算厚道，他跟你明面涨价，涨价函发给你，但也有一些芯片公司是降价，他让你竞价购买，这种不透明的机制，让企业时常踩坑。\n为了防止部分经销商恶意涨价，引起市场价格混乱。市场监管总局对涉嫌哄抬价格的汽车芯片经销企业进行了立案调查，9月份对上海锲特电子有限公司、上海诚胜实业有限公司、深圳市誉畅科技有限公司三家经销商进行了处罚。\n台积电董事长刘德音公开表态：经销商囤积芯片加剧了全球芯片供应短缺，自己正在被迫评估数据，以确定哪些台积电的客户在囤货。中美之间贸易紧张关系的日后缓和，也可能有助于缓解芯片问题，“我们需要共同的规则，让人们对如何做生意有一些预期。”\n国产替代有机会么？\n“过去车企与国内供应商合作的动力不强——人家和原本的国外供应商合作很稳定，为什么要换，换过出问题怎么办？没必要给自己找麻烦。”云岫资本合伙人兼首席技术官赵占祥向盒饭财经表示。\n但今年全球缺芯加剧，给了国内的一些芯片供应商机会。“国外供应商不卖给你，车厂没办法，只能重新选择供应商，这对于技术领先、具备一定规模的国内中小芯片企业有重大利好。现在国产芯片也是很强势的，因为它能提供多少芯片，就决定车厂能卖多少汽车。”\n目前，国内汽车芯片主要以进口为主。据万联证券研报现实，国内汽车芯片进口率高达95%，其中动力系统、底盘控制和ADAS等关键芯片均被国外巨头垄断。\n根据前瞻产业研究院的数据，2019年恩智浦、英飞凌、瑞萨、德州仪器和意法半导体保持汽车芯片厂商的前5名，市场份额占比合计高达50%。\n不过，这也是一体两面，芯片慌的同时，国内也迎来了国产替代的机会，其中就包括一些车企。\n比亚迪早在2004年就成立了全资子公司深圳比亚迪微电子；2005年，组建IGBT研发团队，进军IGBT产业。2008年，1.71亿元收购中纬积体电路（宁波）有限公司，并更名为宁波比亚迪半导体有限公司。\n2009年9月，比亚迪第一代IGBT芯片研发成功。今年即将发布IGBT 6.0芯片，其IGBT芯片晶圆产能已经达到5万片/月，预计今年产能10万片/月。\n2019 年，比亚迪在国内车规级IGBT模组的市场份额是18%，排名第二，仅次于英飞凌。目前，比亚迪半导体正在创业板冲刺上市。\n因此，在多数车企因芯片短缺造成减产、停产时，比亚迪表现相对淡定，其在芯片领域布局的产业链，不仅可以充分自给，还有余量外供。\n比亚迪之外，吉利、北汽、上汽也纷纷与芯片厂商联手，入局芯片市场。理想和蔚来均已搭建自动驾驶团队，计划自研芯片。\n“现在车企也在刻意培养国产芯片供应商，因为他们发现真正遇到危机时，国外的芯片公司优先保障的还是本土车企。另外合资车企也要在中国卖车，也会优先考虑国产芯片公司，因为在供应链上会更安全一点。”赵占祥表示。\n政策也在推进。去年9月，国家科技部、工信部等部门牵头成立了“中国汽车芯片产业创新战略联盟”，建设车规级芯片产业集群成为国家级重要战略。\n目前在芯片的设计、封测和晶圆代工这三个环节，国内仍面临短板。如在一些细分领域的场景应用中，例如V2X、RISC-V等，大家的起跑线基本一致。但国内企业在制造环节瓶颈很大，国内比较缺乏车规级高性能主控芯片的制造生产线。数据显示，目前国内车规级MCU（微控制单元）国产化率不足5%。这些都是需要攻克的难题。\n“以前为什么国内汽车芯片没能发展起来？因为汽车厂商没用过国产芯片，没有经过验证，宁肯不卖，也不能卖有问题的车给客户。”赵占祥对盒饭财经表示，但现在国内芯片有机会进入车企的供应链，意味着未来它们的成长空间会更大。\n“有些问题，需要在车上实际测试，才会暴露出来，然后经过迭代优化为稳定可用的产品，再加上车企的背书，未来自然有更广阔的可用空间。”\n杨勇也给出了同样的判断。\n他认为，国内做汽车芯片的团队，也是从这些国际大厂出来的，从能力上、技术上，并没有那么大的差别。真正的差别，一是他们的产品，稳定性、可靠性会更好一点，客户会更信任；二是他们的产品更多，意味着它们提供的是一个完整的解决方案，而目前国内的芯片厂商规模还小，可靠性要花时间提升；三是他们的经验是跟着车已经跑了太多年了，我们的汽车工业时间还短，给国内企业的机会也少。\n“如果我们能有5年时间的积累，也没有问题。”","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2586,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":851065101,"gmtCreate":1634859927551,"gmtModify":1634859927551,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[微笑]&nbsp;","listText":"[微笑]&nbsp;","text":"[微笑]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/851065101","repostId":"1106287153","repostType":4,"repost":{"id":"1106287153","kind":"news","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1634825660,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1106287153?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-21 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src=\"https://static.tigerbbs.com/2d6f0123db34b709f0ee27c26cc84461\" tg-width=\"900\" tg-height=\"515\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<h3>二、复盘滞涨与类滞胀时期资产表现</h3>\n<p>为了更好地复盘市场走势，我们将滞涨时期拆分为三个阶段：（1）<b>通胀上行期，</b>此时CPI同比高于10年均值，但失业率尚未进入快速上升的拐点。（2）<b>滞涨期，</b>此时CPI同比继续走高或稳定于高增速，失业率开始飙升，经济衰退。（3）<b>通胀下行期，</b>CPI同比见顶回落，失业率逐渐下降，经济触底复苏。</p>\n<p>我们复盘的资产主要包括标普500指数，美元指数、WTI原油、黄金现货、COMEX期铜、美国10Y国债、美债10Y-1Y期限利差（1Y日度数据长度与10Y匹配）。同时我们也追踪美国政策利率变化的情况，但由于1972年之前并未设定联邦基金目标利率，因而我们以银行最优贷款利率作为替代性指标。1972年后二者趋势完全同步。数据频率为日度。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/108a5697ead23e68e4a163116cb60103\" tg-width=\"900\" tg-height=\"487\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7373567fac1571027dcf0154d92d1da3\" tg-width=\"900\" tg-height=\"487\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>进入通胀上行期后，<b>标普500</b>往往陷入宽幅震荡，难以出现趋势性上涨，主要原因可能是短期限利率在这一时期开始快速抬升。<b>美元指数</b>在这一时期全面走弱：尽管进入加息周期，但1972年美元尚处于“尼克松冲击”的负面影响之中，1977年美元下跌主要由于美国国际收支与财政赤字迅速恶化。2007年和2011年则已经处于次贷危机后的降息周期。美元指数的走弱似乎存在一定偶然性。毫无意外地，<b>原油、黄金、铜</b>均有良好表现。从上涨持续性而言，原油&gt;黄金&gt;铜。<b>利率方面，</b>除了2007年和2010年处于次贷危机而降息，其他时期短期政策利率均快速抬升。除2007年，长端收益率均趋于上行，但由于短端利率上行更快，期限利差下行。2007年由于快速降息、2010年由于经济见底复苏而出现期限利差上行。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/760f7cfd7d49e75fe285bed5009b4c03\" tg-width=\"900\" tg-height=\"1567\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>除了上文通胀上行期演化的六段滞涨期，在<b>1990年、2001年也曾出现短暂的滞涨（没有明显的三阶段特征）</b>。这两段时间我们也纳入统计。<b>标普500</b>在滞涨时期会出现震荡下跌行情，1979年沃尔克上台之初带来的情绪利好也只是昙花一现，很快完全回吐了涨幅。<b>美元指数</b>表现与利率周期有较大关系，若处于加息周期中则倾向于上涨，若处于降息周期则倾向于横盘震荡或下跌。随着利率攀升抑制通胀预期和经济降温，原油、黄金、铜在这一时期开始完成筑顶，并可能在滞涨后期开始回落。<b>利率方面，</b>除1979年沃尔克上台持续大幅加息外，通常滞涨时期对应着加息周期的尾声，政策利率趋于平稳。长端收益率筑顶或略有回落，期限利差基本处于横盘。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fce3d46df85ffb9af6242181d04d6a7f\" tg-width=\"900\" tg-height=\"1491\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>进入通胀下行期，经济走出滞涨阴霾开始复苏。<b>标普500</b>在这一时期会出现持续性的上涨行情，1970年、2008年则在这一时期完成筑底上涨。比较特殊的是1980年后，由于高利率一直保持到1982年引发经济二次衰退，标普500也经历了上涨、下跌、再上涨的过程。<b>美元指数</b>随着基本面的好转表现较好，普遍趋于上行。<b>原油、黄金、铜</b>在这一时期均呈现出回落态势，唯一例外的是1971年后“尼克松冲击”带来的黄金价格飙升。<b>利率方面，</b>除沃尔克时期继续维持高利率，其他时期政策利率均出现下降。长端收益率继续维持高位盘整，期限利差则趋于上行。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2f2678f75a83cc3439daa2b0adfc5e8e\" tg-width=\"900\" tg-height=\"1471\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>最后，我们盘点历史上的五段“类滞涨”时期资产表现。<b>标普500</b>在这一时期往往出现阶段性的筑顶和回调行情，主要原因还是在于持续性的货币政策收紧。<b>美元指数</b>主要表现为震荡上行。<b>原油、黄金、铜</b>在这一时期表现较好，但要出现大幅上涨需要产能周期的配合。<b>利率方面，</b>美联储基本都会采取持续加息应对，长端收益率逐渐见顶回落，期限利差趋于下行。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/64822bb6963e21d6d182c52180c8eaa9\" tg-width=\"900\" tg-height=\"1471\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<h3>三、总结及展望</h3>\n<p>回顾历史上的八段滞涨时期，<b>标普500</b>在通胀上行期和滞涨期均承压，在通胀下行期完成筑底并展开反弹。<b>美元指数</b>在通胀上行期和滞涨期均表现不佳，通胀下行期倾向于走强；不过应当考虑到几段通胀上行期具有特殊性。<b>原油、黄金、铜</b>在通胀上行期和滞涨期表现强势，在滞涨后期和通胀下行期筑顶回落。上涨持续性原油&gt;黄金&gt;铜。<b>美联储</b>在通胀上行期和滞涨期加息应对，<b>长端收益率</b>在这一时期也趋于上行，<b>期限利差</b>则会阶段性下行；在通胀下行期进入降息周期，<b>长端收益率</b>筑顶回落，<b>期限利差</b>上行。</p>\n<p>2021年4月后我们已经处于类滞涨阶段，即CPI高于10年均值、增长同比增速放缓，但失业率未见明显抬升。历史上类似情境下，美联储均以持续加息应对，因此2022年美联储较市场预期更早加息的风险不容忽视。<b>类滞涨情境下，表现最好的资产仍是商品类，美债期限利差下行的确定性也较高，</b>其他资产走势的不确定性较大。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f704c4a7ebd059005f8c9a189ed1136f\" tg-width=\"900\" tg-height=\"467\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3b49ec100db5372047004111364e2eeb\" tg-width=\"900\" tg-height=\"297\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>","source":"gelonghui_highlight","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" 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href=http://www.gelonghui.com/p/491889><strong>格隆汇</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>随着商品处于开采周期末端、即将进入投资周期，高通胀可能并非暂时性现象。本文旨在通过复盘历史上美国滞涨时期的资产表现给未来提供一定参考。我们区分了严格意义上的“滞涨”和“类滞涨”两种情景复盘行情。\n二战后共有八段滞涨时期，我们进一步将其拆分为通胀上行期、滞涨期和通胀下行期，并复盘各阶段资产表现。此外还有五段类滞涨时期，我们也对其加以分析。\n2021年4月后我们已经处于类滞涨阶段。根据历史经验，类滞涨...</p>\n\n<a href=\"http://www.gelonghui.com/p/491889\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/b88e2fdae8e5bd88881023c7c82026ea","relate_stocks":{"159934":"黄金ETF","161125":"标普500","513500":"标普500ETF","518880":"黄金ETF","FXC":"加元ETF-CurrencyShares","IVV":"标普500指数ETF","SH":"标普500反向ETF","GLD":"SPDR黄金ETF","UPRO":"三倍做多标普500ETF","FXF":"瑞士法郎ETF-CurrencyShares","YCS":"日元ETF-ProShares两倍做空","SPXU":"三倍做空标普500ETF","DUST":"二倍做空黄金矿业指数ETF-Direxion","USO":"美国原油ETF","DWT":"三倍做空原油ETN","OEX":"标普100",".SPX":"S&P 500 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href=http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN202110210806537d55ac6f&s=b><strong>中国基金报</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>英国超长期限投资巨头柏基日前向美国证监会（SEC）提交13F报告，报告显示，柏基大幅度减持了“心头好”阿里巴巴ADR。中概股中，B站哔哩哔哩也遭减持。不过，同期的港股信息披露显示，柏基在加仓美团和再鼎医药。\n美国证监会要求，管理他人资产规模超过1亿美元的投资机构需在每个季度末结束后45天内向美国证监会提交上一季末美股持仓报告。此次，柏基提交的是3季度末的美股持仓报告。\n狂砍阿里巴巴ADR 61%\n...</p>\n\n<a href=\"http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN202110210806537d55ac6f&s=b\">Web 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Anderson表示在与阿里的高管沟通了解情况。\n不过，3季度末的美股持仓数据显示，柏基砍仓阿里巴巴ADR。\n由于13F报告只显示美股持仓数据，目前还不知道柏基是不是将ADR转换成了港股。这并未没有可能。\n此前13F报告显示，贝莱德持仓中的阿里巴巴大幅降低。不过，事后贝莱德澄清是由于跟踪指数做了调整，贝莱德旗下被动产品跟随指数将美股转换成了港股。但是由于13F报告只显示美股不显示港股，因为13F的数据显示出来的迹象阿里巴巴持仓大幅降低。\n记者20日下午致电柏基（上海），柏基方面表示由于时差，可能需要一些时间才能收到反馈。截至截稿，记者尚未收到来自柏基的反馈。\n\n3季度，柏基减持的部分股票 来源：Whalewisdom\n除了阿里巴巴ADR，柏基还减持了教育网站好未来，B站哔哩哔哩和网易。\n如果，柏基是减持而不是将ADR转化成了阿里巴巴港股，那么投资者应该信柏基还是芒格？芒格近期大手笔加仓阿里巴巴。作为价值投资的旗帜标杆，芒格拥趸无数。但是在科技互联网领域，柏基所取得的收益同样令人印象深刻。陪跑特斯拉7年，在特斯拉上赚得上千亿元，是近年来“惊艳”投资圈的案例。\n柏基是知名的“长期资本”“耐心资本”，因此也深得企业的喜爱。不少，创业公司在早期融资时首先会想到它。它也是较早介入蔚来汽车的资产管理机构。\n3季度末柏基的美股持仓前20大重仓股\n\n截至3季度末，柏基的前20大重仓股。以科技，医疗等为主。注：数据来源 美国证监会和美国持仓信息网站whalewisdom。“%”意味着，增减持幅度小于1%。\n同期增持美团和再鼎医药\n不过，柏基并非无选择地减持互联网公司。港交所披露信息显示，7月28日，柏基显著增持了美团，斥资约19亿港元。\n\n柏基增持美团相关信息披露 来源：港交所\n美团最近股价走势\n\n美团今年春节后一路下挫，从高点460元跌到了293.8元。柏基选择在7月底增持，在当时引起了广泛关注，也一定程度上提振了投资者对于美团类互联网公司的信心。\n除了互联网公司，医疗健康也是柏基布局中国的重点。此次，柏基显著加仓了一只医疗健康类股票再鼎医药。三季度末柏基持有490万股再鼎医药，期间加仓约21%。2020年9月再鼎医药回港股上市。此外，港交所信息披露显示，7月2日，柏基加仓了再鼎医药11万股。这是一家创新型生物制药公司，聚焦癌症、自体免疫及感染性疾病领域的创新药物。它的总部位于上海，成立于2014年。再鼎医药也是众多外资机构持仓股票。\n加码中国布局\n2020年9月，柏基投资在上海设立证券私募管理人公司，并发行了一只私募基金。据柏基方面介绍，当时基金募集的情况超出预期。投资者对长期限投资的接受度令他们惊喜。2021年3月 柏基以境内有限合伙设立了向境内投资者募集投向海外市场的产品（QDLP产品）。设立上海公司以来，柏基在本地的存在感提升，而柏基合伙人James Anderson认为本地公司则有助于进一步提升他们对本地公司的研究水平。因为与公司的沟通可以更深了。\n\n柏基旗下证券私募在中国证券投资基金业网站的备案信息。在私募机构，柏基的注册资本高达5亿元，实缴资本也有1.25亿元。目前在管产品规模在0-5亿元之间。\n柏基非常关注前沿科技，对于看好的公司，它往往会选择早下手，长期持有。投资风格，兼具二级市场投资者和一级市场投资者特点。\n这样一家超长期限公司是如何考察公司的？据了解，柏基有一组10个问题组成的选股策略，以考察公司成长性：\n问题1：未来五年里，销售额是否有至少翻倍的空间？\n问题2：十年或更久以后该公司会如何？\n问题3：企业的竞争优势是什么？\n问题4：公司的企业文化是否超群？面对外部环境是否具有适应性？\n问题5：用户为何喜欢该公司？公司如何对社会做出贡献？\n问题6：公司是否为股东带来出色的回报？\n问题7：股东回报将上升还是下降？\n问题8：公司如何配置资本？\n问题9：如何能获得五倍于现在的估值，甚至更多？\n问题10：为何市场暂时还未能反映以上判断？\n如今，摆在投资者面前的问题是，柏基究竟是减持还是转换成为港股。无数关注阿里巴巴的投资者来说，这是一个重要的问题。\n毕竟在3季度，大量的投资者涌入互联网ETF，抄底阿里巴巴等互联网巨头。数据显示，美国最大的中国股票ETF KWEB，3季度实现净流入42亿美元，超过200亿元人民币。\n\nKWEB三季度资金净流入情况来源：ETF.COM\n这只ETF前三大重仓股是腾讯、美团、阿里巴巴。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1195,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":851066555,"gmtCreate":1634859845417,"gmtModify":1634859845417,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[财迷]&nbsp;","listText":"[财迷]&nbsp;","text":"[财迷]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/851066555","repostId":"1139879955","repostType":4,"repost":{"id":"1139879955","kind":"news","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1634829516,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1139879955?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-21 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18:13","market":"us","language":"zh","title":"下一个十年，为何要关注东南亚？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1117683206","media":"经济学人全球商...","summary":"过去十年来，中国已成为东南亚国家最大的投资者之一，金融影响力受到全球关注。","content":"<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0ed4f87fe6914891a6b5d165b78bdad0\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>过去十年来，中国已成为东南亚国家最大的投资者之一，金融影响力受到全球关注，但一个容易被忽略的事实是：行事低调的日本在东南亚地区的基建投资还要超过中国，并在新冠以来扩大了领先优势。尽管日本一直不愿意将自己追逐大型基建项目说成是与中国竞争，但显然不难看出其在战略上的变化，尤其是安倍执政期间。</p>\n<p>在东南亚的商业活动即使还不能贡献大份额收入，也可以帮助探索如何在海外经营。这里的环境既熟悉（有几千万人说中文，而且往往是商业的主力军）又多样（覆盖不同司法管辖区和各种收入阶层）。以往，亚洲企业一直把该地区作为征战全球的中转站。现在，中国的企业巨头会很乐意探索。面对更严格反垄断监管的科技业正在将目光瞄准东南亚——近七亿人口和迅猛增长的数字经济，特别是去年增长超过50%的云计算市场是一块潜力无限的沃土，随着中国加大投入，它不会成为亚马逊AWS的囊中之物。</p>\n<p>新冠爆发以来，越南的经济表现成为亮点，如今最严重的一轮疫情令越南举步维艰并扰乱了全球供应链。即使如此，与全球制造业的融合使越南经济在疫情期间保持了繁荣。2020年尽管大多数国家都经历了深度衰退，越南GDP却增长了2.9%。虽然最近疫情爆发，但今年的增速可能还会更快。世界银行于8月24日发布的最新预测认为它在2021年将增长4.8%。越南成功的秘诀是什么？增长又能否持续？</p>\n<p>海外华人与家族企业的故事也很重要。新冠带来的全球化放缓与区域化升级令东南亚华人的商业帝国与祖国间的纽带强化。泰国华人谢易初创立的正大集团就是一个颇具代表性的案例。尽管华裔在东南亚约6.5亿人口中的占比不到10％，他们却在该地区3万亿美元的经济中呼风唤雨。去年，这些企业帮助东南亚超越欧盟成为了中国最大的贸易伙伴。未来会怎么走？中国与东南亚资金与人员的密集流动仍将继续，区域的未来需要持续关注。</p>\n<p><b>01</b></p>\n<p><b>越南成为全球疫后增长亮点</b></p>\n<p>对贸易和投资的开放使这个人均GDP仅2800美元的国家成为了供应链中的重要一环。这反过来又推动了显著的扩张。在过去的30年里，它一直是世界上增长最快的五个国家之一，远超邻国（见图1）。这一履历的特点不是在许多其他前沿市场出现的那种起起落落，而是稳定增长。政府的计划甚至更为宏伟，希望越南到2045年成为高收入国家，而这项任务需要它以每年7%的速度增长。越南成功的秘诀是什么？它能否持续下去？</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d509442d8adbef8e79d35f1ba5f59dd8\" tg-width=\"667\" tg-height=\"690\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>在1990年代或2000年代初期，越南经常被拿来与中国相比较，这不无道理。但两国也有很大的不同。首先，即使将越南描述为出口密集型也不足以体现它在国外的销售量。该国货物贸易额超过了GDP的200%。除了资源最丰富的国家或以海上贸易为主的城市国家之外，很少有经济体在当下或曾经有如此密集的贸易。</p>\n<p>越南与中国的不同之处不仅仅在于出口水平，还有出口商的性质。事实上，它与全球供应链的深厚连结和高水平的外国投资使它看起来更像新加坡。自1990年以来，越南每年平均获得的外国直接投资流入量相当于GDP的6%，是全球水平的两倍多——而且远远超过中国或韩国在任何一段持续时期内达到的记录。随着东亚其他地区的发展和工资上涨，越南低廉的劳动力成本和稳定的汇率吸引了全球制造商。这推动了一轮出口繁荣。但是，外国和本国公司之间不断扩大的差距如今正在形成新的问题。</p>\n<p><b>02</b></p>\n<p><b>老挝与中国经济特区</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/066e074405e4c68608b156ab769a7663\" tg-width=\"768\" tg-height=\"511\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>2018年，中国投资占老挝外国直接投资的近80%。中国投资的一部分正沿着传统路线流向曼德勒（Mandalay）等地，这座缅甸城市有历史悠久的华人社区。但大部分资金正涌入“经济特区”，以利用各种激励措施，如审批更快、税收或关税减免、对商品和资本流动管制的放松。</p>\n<p>中国从本世纪头几年开始鼓励企业展开海外投资。发展海外基础设施的宏大计划“一带一路”倡议加速了这一趋势。美国智库史汀生中心（Stimson Centre）的布莱恩·艾勒（Brian Eyler）表示，除铁路、公路和管道外，该倡议也推动经济特区这种“如今中国经济扩张的首选模式”。监管机构“泰国土地观察”（Land Watch Thai）的数据显示，在“一带一路”的旗帜下，已有160家中国企业向老挝经济特区投资了逾15亿美元。2016年至2018年间，中国仅在柬埔寨沿海城市西哈努克城（Sihanoukville）这一个经济特区就投资了10亿美元。</p>\n<p>中国的资本流向哪里，劳动力就流向哪里。在曼德勒，华人占总人口的比例从1983年的1%增至今天的30%到50%。在建立了经济特区的地方，这种转变更加急剧。2019年，西哈努克城所在省份的官员告诉《海峡时报》（Straits Times），之前两年该市华人激增至占总人口的近三分之一。中国移民的经济影响力也随着人数的增长而扩大。2017年的市场调查显示，曼德勒80%的酒店、超过70%的餐厅和45%的珠宝店都由华裔拥有和经营。</p>\n<p><b>03</b></p>\n<p><b>日本的东南亚投资：低调的巨人</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b15a2c49f44c9905079c2683022b1b60\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>中国的海外金融版图引发了极大关注，但在东南亚的基建投资方面，日本仍然显著领先（见图表）。数据供应商惠誉（Fitch Solutions）的数据显示，日本在印尼、马来西亚、菲律宾、泰国和越南的未完工项目的总投资额为2590亿美元，而中国为1570亿美元。由于新冠疫情导致新建基础设施投资停滞，两国的投资额自2019年以来都有所下降，但日本的领先优势略有扩大。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6f4b6ce5ff42d3bce34bb2e62daa151e\" tg-width=\"667\" tg-height=\"688\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>日本一直不愿意将自己追逐大型基建项目说成是与中国竞争。尽管如此，还是不难看出日本在战略上的变化，尤其是在前首相安倍晋三执政期间。2015年，安倍政府和亚洲开发银行以及其他投资者推出了“高质量基础设施合作伙伴关系”（PQI），承诺在之后的五年内提供1100亿美元的政府和民间资本用于东南亚的基础设施项目（虽然朝向这一目标的进展没有得到密切跟踪）。它反复强调“高质量”的弦外之音在这一地区并非无人意会。</p>\n<p>尽管日本不能像中国那样通过大型国有企业调动私人投资，但相比其他资本主义经济体，其私营部门与政府的关系要密切得多，因而能顺畅地合作。南加州大学的坚田沙织指出，在与中国争夺地区性基础设施项目的过程中，日本有点回到了为它带来二战后经济繁荣的公私部门无缝合作的战略老路上。相比全盛期的“铁三角”（政治上占主导地位的自民党、政府机构和日本财阀），这种合作关系要松泛得多。但对外贸易和投资中的重商主义传统还是显而易见的。</p>\n<p><b>04</b></p>\n<p><b>云计算巨头抢滩东南亚</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/aafc47fde445d434d3ca7df3196ea76c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>海外市场占中国科技集团销售额的比例相对较小。去年，腾讯在中国大陆以外的收入约为50亿美元，不到总收入的8%。阿里巴巴的海外收入之少，甚至都懒得公布地区明细。但假如公布出来的话，没什么地方会比东南亚更引人注目。</p>\n<p>该地区有近七亿人口，数字经济增长迅速，关键是没有强硬的地缘政治主张。中国的科技巨头在投资了Lazada（阿里巴巴控股的电商企业）和Sea Group（腾讯持有23%股份）等东南亚的网络宠儿后，正在该地区更直接地拓展业务。去年，阿里巴巴在东南亚商业中心新加坡购入一栋50层摩天大楼一半的股权。腾讯和热门短视频应用抖音的未上市母公司字节跳动也在新加坡设立了“滩头堡”办事处，刮起一股本地招聘旋风。</p>\n<p>一个特别值得关注的机会是云计算。尽管东南亚的云计算市场总规模仍相对较小，每年不到20亿美元，但2020年该市场增长超过50%，而且没有放缓的迹象。而中国企业在这个越做越大的蛋糕中抢占到的份额也越来越大，主要是从美国电商帝国亚马逊的云计算部门AWS那里抢夺过来的。</p>\n<p>研究公司高德纳的数据显示，2020年，腾讯、阿里巴巴和私营电信巨头华为在东南亚和小型亚太经济体拥有22%的云计算市场份额，高于2019年的18%。今年，腾讯在印尼开设了首个数据中心，在泰国设立了第二个数据中心。6月，阿里巴巴表示将在菲律宾建立首个数据中心。</p>\n<p><b>05</b></p>\n<p><b>东南亚华人的商业帝国</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/138b617bf8b40030276b067a49135d8b\" tg-width=\"768\" tg-height=\"481\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>尽管华裔在东南亚约6.5亿人口中的占比不到10％，但他们却在该地区3万亿美元的经济中呼风唤雨。很多华裔因为家族与中国的渊源而繁荣发展，反过来中国也从中受益。新加坡前外交部长杨荣文说：“中国扶持他们，他们也扶持中国。”</p>\n<p>根据本刊对《福布斯》杂志数据的分析，2019年，东南亚亿万富翁总共3690亿美元的财富中超过四分之三由华人控制。很多华人生活在人口以华裔为主的富裕城市国家新加坡，但中南半岛、印度尼西亚、菲律宾等地也有很多华人（见图表）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0da43a2d01a9dbe8944887ad2e30e9c2\" tg-width=\"685\" tg-height=\"1917\" 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Centre）的布莱恩·艾勒（Brian Eyler）表示，除铁路、公路和管道外，该倡议也推动经济特区这种“如今中国经济扩张的首选模式”。监管机构“泰国土地观察”（Land Watch Thai）的数据显示，在“一带一路”的旗帜下，已有160家中国企业向老挝经济特区投资了逾15亿美元。2016年至2018年间，中国仅在柬埔寨沿海城市西哈努克城（Sihanoukville）这一个经济特区就投资了10亿美元。\n中国的资本流向哪里，劳动力就流向哪里。在曼德勒，华人占总人口的比例从1983年的1%增至今天的30%到50%。在建立了经济特区的地方，这种转变更加急剧。2019年，西哈努克城所在省份的官员告诉《海峡时报》（Straits Times），之前两年该市华人激增至占总人口的近三分之一。中国移民的经济影响力也随着人数的增长而扩大。2017年的市场调查显示，曼德勒80%的酒店、超过70%的餐厅和45%的珠宝店都由华裔拥有和经营。\n03\n日本的东南亚投资：低调的巨人\n\n中国的海外金融版图引发了极大关注，但在东南亚的基建投资方面，日本仍然显著领先（见图表）。数据供应商惠誉（Fitch Solutions）的数据显示，日本在印尼、马来西亚、菲律宾、泰国和越南的未完工项目的总投资额为2590亿美元，而中国为1570亿美元。由于新冠疫情导致新建基础设施投资停滞，两国的投资额自2019年以来都有所下降，但日本的领先优势略有扩大。\n\n日本一直不愿意将自己追逐大型基建项目说成是与中国竞争。尽管如此，还是不难看出日本在战略上的变化，尤其是在前首相安倍晋三执政期间。2015年，安倍政府和亚洲开发银行以及其他投资者推出了“高质量基础设施合作伙伴关系”（PQI），承诺在之后的五年内提供1100亿美元的政府和民间资本用于东南亚的基础设施项目（虽然朝向这一目标的进展没有得到密切跟踪）。它反复强调“高质量”的弦外之音在这一地区并非无人意会。\n尽管日本不能像中国那样通过大型国有企业调动私人投资，但相比其他资本主义经济体，其私营部门与政府的关系要密切得多，因而能顺畅地合作。南加州大学的坚田沙织指出，在与中国争夺地区性基础设施项目的过程中，日本有点回到了为它带来二战后经济繁荣的公私部门无缝合作的战略老路上。相比全盛期的“铁三角”（政治上占主导地位的自民党、政府机构和日本财阀），这种合作关系要松泛得多。但对外贸易和投资中的重商主义传统还是显而易见的。\n04\n云计算巨头抢滩东南亚\n\n海外市场占中国科技集团销售额的比例相对较小。去年，腾讯在中国大陆以外的收入约为50亿美元，不到总收入的8%。阿里巴巴的海外收入之少，甚至都懒得公布地区明细。但假如公布出来的话，没什么地方会比东南亚更引人注目。\n该地区有近七亿人口，数字经济增长迅速，关键是没有强硬的地缘政治主张。中国的科技巨头在投资了Lazada（阿里巴巴控股的电商企业）和Sea Group（腾讯持有23%股份）等东南亚的网络宠儿后，正在该地区更直接地拓展业务。去年，阿里巴巴在东南亚商业中心新加坡购入一栋50层摩天大楼一半的股权。腾讯和热门短视频应用抖音的未上市母公司字节跳动也在新加坡设立了“滩头堡”办事处，刮起一股本地招聘旋风。\n一个特别值得关注的机会是云计算。尽管东南亚的云计算市场总规模仍相对较小，每年不到20亿美元，但2020年该市场增长超过50%，而且没有放缓的迹象。而中国企业在这个越做越大的蛋糕中抢占到的份额也越来越大，主要是从美国电商帝国亚马逊的云计算部门AWS那里抢夺过来的。\n研究公司高德纳的数据显示，2020年，腾讯、阿里巴巴和私营电信巨头华为在东南亚和小型亚太经济体拥有22%的云计算市场份额，高于2019年的18%。今年，腾讯在印尼开设了首个数据中心，在泰国设立了第二个数据中心。6月，阿里巴巴表示将在菲律宾建立首个数据中心。\n05\n东南亚华人的商业帝国\n\n尽管华裔在东南亚约6.5亿人口中的占比不到10％，但他们却在该地区3万亿美元的经济中呼风唤雨。很多华裔因为家族与中国的渊源而繁荣发展，反过来中国也从中受益。新加坡前外交部长杨荣文说：“中国扶持他们，他们也扶持中国。”\n根据本刊对《福布斯》杂志数据的分析，2019年，东南亚亿万富翁总共3690亿美元的财富中超过四分之三由华人控制。很多华人生活在人口以华裔为主的富裕城市国家新加坡，但中南半岛、印度尼西亚、菲律宾等地也有很多华人（见图表）。\n\n马来西亚的郭鹤年掌管的帝国业务广泛，从白糖到香格里拉连锁酒店无所不包。在印尼，李氏家族的力宝集团活跃于银行、房地产和医疗领域。去年登上《福布斯》榜单的17位菲律宾亿万富翁有15位是华裔。由施家经营的SM集团在中国各地开有高档商场。缅甸太穷，培育不出亿万美元身家的富豪，但该国许多商界领袖都是华裔，例如涉足房地产到银行等多个领域的祐玛战略控股公司的潘继泽，还有主营基建和房地产的金山集团的李松枝。\n2020年，这些企业帮助东南亚超越欧盟成为了中国最大的贸易伙伴。全球化放缓加之西方的反华情绪都为华人和中国加强连接提供了动力。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1168,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":827096900,"gmtCreate":1634364047472,"gmtModify":1634364047472,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/827096900","repostId":"1156852791","repostType":4,"repost":{"id":"1156852791","kind":"news","pubTimestamp":1634351904,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1156852791?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-16 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Moynihan也表示，“这些巨大的支出，还将继续加速。”\n数据显示，美国银行截至9月的三季度里利润为77亿美元，主要是因为该行受到了客户在信用卡和借记卡上的支出增加，这一部分的数字同比去年增长了58%左右，当时疫情急剧蔓延，银行仍需要拨备贷款损失准备金。\n不过，随着客户继续支付他们的账单，银行的贷款损失准备金率已经降至了50年以来的低点。\n华尔街的大部分银行都得以从贷款损失拨备中释放更多资金，其中富国银行释放高达17亿美元的资金，花旗和美国银行分别释放了12亿和11亿美元，同时，摩根士丹利的贷款损失准备金则出现了小幅的上涨。\n贷款需求下降证券相关贷款快速增长\n疫情期间，仍然脆弱的经济降低了市场上对银行贷款的需求。富国银行 (NYSE:WFC)和美国银行的未偿贷款总额较去年同期有所下降，但较第二季度有所上升。\n富国银行的首席财务官Mike Santomassimo在分析师电话会议上表示，“我们都希望看到更快的贷款增长。”\n他指出，“供应链危机对我们最大的影响在于，信贷和贷款需求确实受到了限制。”例如，在商业银行领域，“我们的很多用户都无法让他们的工厂正常运营。”\n而且，还需要关注的是，Mike Santomassimo还指出，通胀使得工资和大宗商品的价格居高不下，这也会限制经济的增长。\n然而，需要关注的是，基于证券的贷款正在迅速增长。美国银行和摩根士丹利的财报显示，其面向客户提供的以股票和债券组合为抵押的贷款均出现了两位数的增长。\n交易业务仍然火爆\n银行交易部门受益颇丰\n疫情爆发以来，美国二级市场投资者的狂热也推动了大型银行的业绩增长。股票交易量仍在上升，但固定收益交易正在放缓。\n投资机构Neuberger Berman高级分析师Kush 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That is the billion (or trillion) dollar question. Before we delve","content":"<p>What happens when the Fed tapers? That is the billion (or trillion) dollar question. Before we delve into the possible outcome(s) though, we must first understand what tapering means.</p>\n<p>In response to the coronavirus pandemic, the Federal Reserve&nbsp;slashed interest rates to zero in March 2020&nbsp;to help bolster growth. It also began its $120 billion in monthly asset purchases, a program known as quantitative easing (QE) that has roughly doubled the Fed’s balance sheet to about $8.5 trillion since the start of the pandemic.</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d66984161d481448082b5856b1c7465c\" tg-width=\"1200\" tg-height=\"800\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cfe5a1c43965ba4fe7c492c026c915b8\" tg-width=\"1200\" tg-height=\"800\" width=\"100%\" height=\"auto\"><span>Source: Board of Governors of the Federal Reserve System</span></p>\n<p>QE helps by reducing long-term interest rates, thereby encouraging borrowing to help spur spending, and in turn, the economy. In doing so, the Fed essentially reduces the available supply of these bonds in the open market, forcing investors who want to own them to drive up prices. Driving up bond prices has the effect of lowering interest rates, which lowers the borrowing costs of households on their mortgages, or the costs of corporations to borrow by issuing debt.</p>\n<p>As the Fed eases the pace and pares back the amount of these purchases, tapering begins with the ultimate goal of sending interest rates back to “normal.” Tapering can impact long-term interest rates, as this typically sends a signal to the markets that the Fed is shifting to a less accommodative policy stance in the future. The key is to understand that tapering does not mean the Fed stops purchasing assets, but it just reduces the pace of its balance sheet expansion. This is different than tightening, which means the Fed will no longer add assets to its balance sheet and will instead reduce the assets it holds by selling them — with&nbsp;large companies recently&nbsp;including&nbsp;<b>Caterpillar Inc.</b>&nbsp;and&nbsp;<b>Home Depot</b>&nbsp;taking advantage of to issue new bonds.</p>\n<p>Aside from interest rates, tapering could have an impact on the U.S. dollar. The trajectory of the U.S. dollar is important for investors as it impacts everything from commodity prices to corporate earnings. Higher yields make dollar-denominated assets more attractive to income seeking investors. Tapering is typically bullish for the dollar as it means a move toward tighter monetary policy. Since currencies normally appreciate when their domestic short-term rates rise, as the Fed continues to signal imminent tightening, markets are pricing in higher rates. This offers support to the dollar amid an already choppy risk environment that is a positive for the safe haven dollar. As mentioned above, if the Fed will be buying fewer debt assets, there would be fewer dollars in circulation.</p>\n<p>The market is anticipating the beginning of the taper process could begin sometime in the fourth quarter of this year, possibly as soon as November. In addition, half of the Fed vice presidents project interest rates rising at some point in 2022. Fed Chairman Powell is anticipating the taper process could end around the middle of next year, as long as the recovery remains on track. The Central Bank has insisted that they expect to keep the funds rate near zero until labor market conditions have reached levels consistent with their projections of maximum employment. We are nowhere near pre-pandemic unemployment levels (with 8.4 million unemployed persons in the U.S. now versus 5.7 million in February 2020). This could lead to concern over whether the Fed risks tightening monetary policy at a time when the economy might be significantly weaker than it already is today. At the end of the day, if the Fed is priming the markets for a taper in the fourth quarter of 2021, we could be in for a period of extended volatility.</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>What Happens When the Fed Tapers?</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ font-size:24px; }\nh2{ font-size:20px; }\nh3{ font-size:18px; }\nh4{ font-size:16px; }\nh5{ font-size:14px; }\nh6{ font-size:12px; }\np,ul,ol,blockquote,dl,table{ margin:1.2em 0; }\nul,ol{ margin-left:2em; }\nul{ list-style:disc; }\nol{ list-style:decimal; }\nli,li p{ margin:10px 0;}\nimg{ max-width:100%;display:block;margin:0 auto 1em; }\nblockquote{ color:#B5B2B1; border-left:3px solid #aaa; padding:1em; }\nstrong,b{font-weight:bold;}\nem,i{font-style:italic;}\ntable{ width:100%;border-collapse:collapse;border-spacing:1px;margin:1em 0;font-size:.9em; }\nth,td{ padding:5px;text-align:left;border:1px solid #aaa; }\nth{ font-weight:bold;background:#5d5d5d; }\n.symbol-link{font-weight:bold;}\n/* header{ border-bottom:1px solid #494756; } */\n.title{ margin:0 0 8px;line-height:1.3;color:#ddd; }\n.meta {color:#5e5c6d;font-size:13px;margin:0 0 .5em; }\na{text-decoration:none; color:#2a4b87;}\n.meta .head { display: inline-block; overflow: hidden}\n.head .h-thumb { width: 30px; height: 30px; margin: 0; padding: 0; border-radius: 50%; float: left;}\n.head .h-content { margin: 0; padding: 0 0 0 9px; float: left;}\n.head .h-name {font-size: 13px; color: #eee; margin: 0;}\n.head .h-time {font-size: 11px; color: #7E829C; margin: 0;line-height: 11px;}\n.small {font-size: 12.5px; display: inline-block; transform: scale(0.9); -webkit-transform: scale(0.9); transform-origin: left; -webkit-transform-origin: left;}\n.smaller {font-size: 12.5px; display: inline-block; transform: scale(0.8); -webkit-transform: scale(0.8); transform-origin: left; -webkit-transform-origin: left;}\n.bt-text {font-size: 12px;margin: 1.5em 0 0 0}\n.bt-text p {margin: 0}\n</style>\n</head>\n<body>\n<div class=\"wrapper\">\n<header>\n<h2 class=\"title\">\nWhat Happens When the Fed Tapers?\n</h2>\n\n<h4 class=\"meta\">\n\n\n<div class=\"head\" \">\n\n\n<div class=\"h-thumb\" style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/d08bf7808052c0ca9deb4e944cae32aa);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">Benzinga </p>\n<p class=\"h-time\">2021-10-15 14:47</p>\n</div>\n\n</div>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p>What happens when the Fed tapers? That is the billion (or trillion) dollar question. Before we delve into the possible outcome(s) though, we must first understand what tapering means.</p>\n<p>In response to the coronavirus pandemic, the Federal Reserve&nbsp;slashed interest rates to zero in March 2020&nbsp;to help bolster growth. It also began its $120 billion in monthly asset purchases, a program known as quantitative easing (QE) that has roughly doubled the Fed’s balance sheet to about $8.5 trillion since the start of the pandemic.</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d66984161d481448082b5856b1c7465c\" tg-width=\"1200\" tg-height=\"800\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cfe5a1c43965ba4fe7c492c026c915b8\" tg-width=\"1200\" tg-height=\"800\" width=\"100%\" height=\"auto\"><span>Source: Board of Governors of the Federal Reserve System</span></p>\n<p>QE helps by reducing long-term interest rates, thereby encouraging borrowing to help spur spending, and in turn, the economy. In doing so, the Fed essentially reduces the available supply of these bonds in the open market, forcing investors who want to own them to drive up prices. Driving up bond prices has the effect of lowering interest rates, which lowers the borrowing costs of households on their mortgages, or the costs of corporations to borrow by issuing debt.</p>\n<p>As the Fed eases the pace and pares back the amount of these purchases, tapering begins with the ultimate goal of sending interest rates back to “normal.” Tapering can impact long-term interest rates, as this typically sends a signal to the markets that the Fed is shifting to a less accommodative policy stance in the future. The key is to understand that tapering does not mean the Fed stops purchasing assets, but it just reduces the pace of its balance sheet expansion. This is different than tightening, which means the Fed will no longer add assets to its balance sheet and will instead reduce the assets it holds by selling them — with&nbsp;large companies recently&nbsp;including&nbsp;<b>Caterpillar Inc.</b>&nbsp;and&nbsp;<b>Home Depot</b>&nbsp;taking advantage of to issue new bonds.</p>\n<p>Aside from interest rates, tapering could have an impact on the U.S. dollar. The trajectory of the U.S. dollar is important for investors as it impacts everything from commodity prices to corporate earnings. Higher yields make dollar-denominated assets more attractive to income seeking investors. Tapering is typically bullish for the dollar as it means a move toward tighter monetary policy. Since currencies normally appreciate when their domestic short-term rates rise, as the Fed continues to signal imminent tightening, markets are pricing in higher rates. This offers support to the dollar amid an already choppy risk environment that is a positive for the safe haven dollar. As mentioned above, if the Fed will be buying fewer debt assets, there would be fewer dollars in circulation.</p>\n<p>The market is anticipating the beginning of the taper process could begin sometime in the fourth quarter of this year, possibly as soon as November. In addition, half of the Fed vice presidents project interest rates rising at some point in 2022. Fed Chairman Powell is anticipating the taper process could end around the middle of next year, as long as the recovery remains on track. The Central Bank has insisted that they expect to keep the funds rate near zero until labor market conditions have reached levels consistent with their projections of maximum employment. We are nowhere near pre-pandemic unemployment levels (with 8.4 million unemployed persons in the U.S. now versus 5.7 million in February 2020). This could lead to concern over whether the Fed risks tightening monetary policy at a time when the economy might be significantly weaker than it already is today. At the end of the day, if the Fed is priming the markets for a taper in the fourth quarter of 2021, we could be in for a period of extended volatility.</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"","relate_stocks":{".SPX":"S&P 500 Index",".IXIC":"NASDAQ Composite",".DJI":"道琼斯"},"is_english":true,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1139202309","content_text":"What happens when the Fed tapers? That is the billion (or trillion) dollar question. Before we delve into the possible outcome(s) though, we must first understand what tapering means.\nIn response to the coronavirus pandemic, the Federal Reserve slashed interest rates to zero in March 2020 to help bolster growth. It also began its $120 billion in monthly asset purchases, a program known as quantitative easing (QE) that has roughly doubled the Fed’s balance sheet to about $8.5 trillion since the start of the pandemic.\n\nSource: Board of Governors of the Federal Reserve System\nQE helps by reducing long-term interest rates, thereby encouraging borrowing to help spur spending, and in turn, the economy. In doing so, the Fed essentially reduces the available supply of these bonds in the open market, forcing investors who want to own them to drive up prices. Driving up bond prices has the effect of lowering interest rates, which lowers the borrowing costs of households on their mortgages, or the costs of corporations to borrow by issuing debt.\nAs the Fed eases the pace and pares back the amount of these purchases, tapering begins with the ultimate goal of sending interest rates back to “normal.” Tapering can impact long-term interest rates, as this typically sends a signal to the markets that the Fed is shifting to a less accommodative policy stance in the future. The key is to understand that tapering does not mean the Fed stops purchasing assets, but it just reduces the pace of its balance sheet expansion. This is different than tightening, which means the Fed will no longer add assets to its balance sheet and will instead reduce the assets it holds by selling them — with large companies recently including Caterpillar Inc. and Home Depot taking advantage of to issue new bonds.\nAside from interest rates, tapering could have an impact on the U.S. dollar. The trajectory of the U.S. dollar is important for investors as it impacts everything from commodity prices to corporate earnings. Higher yields make dollar-denominated assets more attractive to income seeking investors. Tapering is typically bullish for the dollar as it means a move toward tighter monetary policy. Since currencies normally appreciate when their domestic short-term rates rise, as the Fed continues to signal imminent tightening, markets are pricing in higher rates. This offers support to the dollar amid an already choppy risk environment that is a positive for the safe haven dollar. As mentioned above, if the Fed will be buying fewer debt assets, there would be fewer dollars in circulation.\nThe market is anticipating the beginning of the taper process could begin sometime in the fourth quarter of this year, possibly as soon as November. In addition, half of the Fed vice presidents project interest rates rising at some point in 2022. Fed Chairman Powell is anticipating the taper process could end around the middle of next year, as long as the recovery remains on track. The Central Bank has insisted that they expect to keep the funds rate near zero until labor market conditions have reached levels consistent with their projections of maximum employment. We are nowhere near pre-pandemic unemployment levels (with 8.4 million unemployed persons in the U.S. now versus 5.7 million in February 2020). This could lead to concern over whether the Fed risks tightening monetary policy at a time when the economy might be significantly weaker than it already is today. At the end of the day, if the Fed is priming the markets for a taper in the fourth quarter of 2021, we could be in for a period of extended 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tg-width=\"984\" tg-height=\"434\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>要知道，芒格在一季度建仓阿里的时候，股价还有230美元左右，到10月6日一度跌到143美元，浮亏高达37%。</p>\n<p><b>越跌越买，芒格大举杀入阿里，给市场带来强心剂。</b>跟F13文件披露时间大体一致，阿里开启了一波估值回归。</p>\n<p>在这波反弹之前，阿里PE估值去到了16倍，位于历史最低水平。前期反垄断的介入，让整个互联网行业逻辑发生了一些变化，让互联网往“传统行业”靠齐看齐。有人说，互联网估值要向公共事业股看齐，但有意思的是，现在后者要远高于前者。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3bd9f757aafc56ec8acb0963fce04f80\" tg-width=\"986\" tg-height=\"469\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>芒格抄底中国互联网，并不孤单！</b></p>\n<p>近日，欧洲资产管理巨头-安本标准投资管理亚洲董事长、40年投资名将Hugh Young旗下基金表示公司已加仓中国互联网股票。</p>\n<p>据晨星数据显示，安本标准投资旗下的Aberdeen Emerging Markets Instl ，8月加仓阿里巴巴10.09%。同期，对另一互联网巨头按兵不动。</p>\n<p>无独有偶，另一欧洲巨头施罗德投资旗下的基金在9月也加仓了阿里，加仓幅度约10%。目前阿里为基金的第一大重仓股。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2b01489bf25ab1de24f60d89d5b4906c\" tg-width=\"705\" tg-height=\"719\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>此外，<a href=\"https://laohu8.com/S/0HB5.UK\">法国巴黎银行</a>旗下基金、首源投资旗下首域盈信中国增长基金、富达国际旗下基金、科技投资巨头柏基旗下<a href=\"https://laohu8.com/S/CHN\">中国基金</a>等知名海外机构也于近两月陆续加仓阿里或（与）腾讯。</p>\n<p>看海外资本看来，中国互联网巨头们具备了不错的配置机会。当然，互联网只是中国资产的冰山一角，越来越多海外资金通过各种方式配置、加仓中国。</p>\n<p>近期，全球最大的对冲基金——桥水在海外发行的“全天候中国基金”热卖累计销售24.88亿美元（约合160亿元人民币），配置中国资产。</p>\n<p>当然，除了海外基金外，进入中国最大的渠道还是陆股通和QFII。</p>\n<p>据证监会副主席方星海在中国国际金融年度论坛上透露，今年前8月，境外投资者通过合格境外投资者、沪深港通等渠道累计净买入达1717亿元。<b>截至2021年8月末，外资持有A股流通市值3.47万亿元，占流通市值比重约4.7%。</b></p>\n<p>另据Wind，陆股通累计买入A股高达1.49万亿元，前9月净流入金额为2918亿元，创下了历年同期的最高记录。其中，9月净流入250亿元左右，流入规模环比持平，且已经连续12个月持续净流入。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d7fb2bacba7b858e27bca98c13eb7275\" tg-width=\"978\" tg-height=\"707\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>整体来看，包括A股、中概股等在内的中国资产越来越受到海外机构的重视与欢迎。</p>\n<p><b>2、加仓逻辑</b></p>\n<p>与外资看好中国资产不同，国内投资者对于股市的吐槽颇多：美股长牛10年+，A股原地踏步，你让我情何以堪啊！</p>\n<p>但从理性客观的角度分析，<b>中国资产当前的配置价值可能要优于美国，未来的机会可能也会更多。</b></p>\n<p>在解读之前，我们不妨回顾下美股为何可以维持长达10年以上牛市的逻辑。对于上市公司而言，股价抬升，主要来源于两个方面，包括业绩基本面与估值，当然还有美股特色的“回购”。</p>\n<p><b>企业盈利增长并不是美股长牛的最主要因素。</b>据一些知名量化机构研究，近十年来美国<a href=\"https://laohu8.com/S/BA\">波音</a>、通用等大型明星企业股价的上涨因素中，由业绩改善和技术进步带来的股价上涨只占1/3。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/42a6f2899a3fc40f0aff4b9a1b1c8125\" tg-width=\"984\" tg-height=\"637\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>而长牛最重要的推动力来源于泛滥的货币流动性以及非常激进的回购金融游戏。</b></p>\n<p>2008年次贷危机爆发，美联储开启量化宽松货币政策，利率水平一降再降。2020年新冠危机爆发，美联储更无底线，资产负债表一年扩张4万亿美元，泛滥的货币洪水涌入包括股市在内的金融市场之中，促使着上市公司估值一路飙升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/dbb8f030075390d7641f04209c870fa9\" tg-width=\"988\" tg-height=\"587\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>从这个角度看，美联储是美股长牛最有力的支撑者。而内部，上市公司们的回购游戏越玩越离谱，越玩越有劲。2019年，美股总回购金额超过8000亿美元。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/63677667b85fa6487e660e0c062b5f80\" tg-width=\"983\" tg-height=\"682\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>是美股极具代表的优秀公司，然而最近6年盈利停滞不前。2015-2020年，净利润分别为533.9（亿美元，下同）、456.9、483.5、595.3、552.6、574.1，6年时间平均复合增速仅为1.46%。</p>\n<p>但2015年以来，苹果股价累计大涨460%，市值飙升1.94万亿，当前市值为2.36万亿美元。且估值水涨船高，从2015年初的15倍抬升至目前的27.2倍。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/75387fff761352a4039f6fd0bc582890\" tg-width=\"979\" tg-height=\"458\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>按照股价基础定价逻辑来看，业绩不增长了(不是看存量利润有多大)，估值应该逐渐下台阶（或者保持绝对低位震荡），股价一路阴跌才符合金融常识。但美股特色的回购，改变游戏逻辑。</p>\n<p>苹果在2012年前属于绝对的成长股，2005-2012年净利润年复合增速高达63.5%，净利润累计增长30倍，股价同期增长15倍。这是有基本面基础的演绎逻辑。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bac3100f376c4196f96d4bbff8408337\" tg-width=\"983\" tg-height=\"586\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>苹果2013年业绩陷入负增长（-11%），此后陷入低速增长，甚至0增长的态势。2013年是个转折点，苹果回购规模开始大幅飙升，而在2012年之前几乎为0。</p>\n<p>2013-2020年，苹果回购金额分别为239亿、462亿、368亿、313亿、348亿、753亿、668亿、724亿。对于2021年，苹果计划回购900亿。</p>\n<p><b>最近8年，苹果累计回购3875亿美元，与同期净利润总额的3889亿美元持平。</b>尤其是最近3年，苹果回购要远远高于当年利润水平。</p>\n<p>2012-2021年，苹果净利润复合增速仅为3.61%，这个增速放在A股，更像是一个公共事业股，根本就不是什么高科技公司该有的样子。然而回购改变了一切，苹果ROE从2013年的30.6%抬升至目前的73.69%。</p>\n<p>苹果还属于现金流较好的企业，但美股更多的大企业是选择发债来回购。<a href=\"https://laohu8.com/S/MCD\">麦当劳</a>就是典型之一。</p>\n<p>2008年以来，麦当劳利润几乎0增长。但通过回购，股价一路走高，期间涨幅高达430%，而最近股价还在创历史新高。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/16a634edbd7c73960865d7a8ad8d5f12\" tg-width=\"981\" tg-height=\"590\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>麦当劳的负债率从56%持续提升至2016年的107%。目前，该数据也保持在令人不可思议的115%。</p>\n<p>按照传统财务处理方法，资产负债率大于100%，意思是资不抵债，可以破产清算了。但在美股还挺常见，<a href=\"https://laohu8.com/S/SBUX\">星巴克</a>2017年的负债率只有62%，2020年高达126%。持续的回购，让ROE变成了负数（正常情况是利润为负，但这是回购导致股本为负）。</p>\n<p>在标普500成分股中，资产负债率超过了100%的公司有22家，包括百盛、麦当劳、星巴克、波音等知名公司。超90%有65家，超80%有125家，超70%有222家，超60%有317家。而在A股，与之可比的沪深300，除了银行负债率超过90%，其余大多龙头均维持在合理较低水平。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/aebf9d341b53478e25b2f7a0dea0ce95\" tg-width=\"696\" tg-height=\"711\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>但我们都知道，回购不能给企业带来利润，反而会因为资金有成本而伤害公司业绩表现。<b>很显然，（持续高位）回购并不能创造价值，只能产生泡沫。</b></p>\n<p><b>可以见得，美股最大的风险不在于盈利恶化（美国经济变差，甚至衰退），关键在于利率和财务杠杆。</b>过去10余年，美国维持极低的利率水平，美国上市公司可以依靠发债借钱来回购炒自己的股票，一旦利率环境因为外界因素变化之后，会让这个循环打破，后果不堪设想。</p>\n<p>这也是当前美联储顶着通胀失控的风险也一拖再拖Taper的逻辑之一。因为极度宽松的利率水平，是维稳股市的重要条件。</p>\n<p>而在中国，A股很少有回购，更不太可能借钱回购，股价中长期向好是有较为扎实的利润增长作为基础的，整体抗风险能力要比美股强不少。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e683d9624ab6acef756b441418cf6d5d\" tg-width=\"979\" tg-height=\"494\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>从这个角度看，A股当前的资产配置价值要优于美股，且中国公司的未来要好于美股。这是外资持续涌入中国的非常重要逻辑。</p>\n<p><b>3、尾声</b></p>\n<p>未来，外资加仓中国成为大势所趋。因为中国经济增长的潜力巨大，也蕴藏着更多的投资机会。</p>\n<p>外资配置A股已经高达3.47万亿，重仓股值得重视。陆股通行业持仓方面，食品饮料、电器设备、医药生物占比最大，分别为13.9%、12.2%、11.1%。个股持仓方面，<a href=\"https://laohu8.com/S/600519\">贵州茅台</a>、宁德时代、美的集团排名前3，持仓市值均超过1000亿。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5545b5eea92a1017b0c41d8152bb4279\" tg-width=\"982\" tg-height=\"554\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>外资重仓股，并不代表着一定有良好机会。比如格力4年多时间股价未涨，但外资仍然持有354亿元，并且从基于基本面来判断，格力在较长时间内还将保持萎靡状态。</p>\n<p>但重仓股终归还是海外机构用真金白银投票选择出来的，对于没有太多经验的投资者选股具备一定的指导意义。</p>\n<p><b>重仓中国，顺势而为！</b>我们也可以从时代的红利中受益。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>机构慌不择路调仓，外资浩浩荡荡抄底</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ font-size:24px; }\nh2{ font-size:20px; }\nh3{ font-size:18px; }\nh4{ font-size:16px; }\nh5{ font-size:14px; }\nh6{ font-size:12px; 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10:03</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p>今年，港股成为全球表现最差的主流股市。而互联网又是风暴中心，<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯</a>阿里均一度暴跌逾40%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/35e9fc7186d9ee02d628a083aa937dd6\" tg-width=\"983\" tg-height=\"641\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>曾经港股的两大定海神针，股价一跌再跌，击穿了不少价值投资者的心理防线。但这一波重锤之后，海外一些大佬看到了抄底加仓良机，包括巴菲特的老搭档——查理芒格。</p>\n<p><b>1、加仓中国</b></p>\n<p>10月6日，查理芒格旗下公司Daily Journal Corporation的第三季度13-F文件显示，该公司买入136740股<a href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>股票，使其总持股股数达到了302060股，增持比例高达83%。</p>\n<p>这使得阿里在芒格整个投资组合中的权重从17.59%抬升至19.86%。截至本季度末，该仓位价值约为4500万美元。它现在是芒格的第三大头寸，仅次于<a href=\"https://laohu8.com/S/BAC\">美国银行</a>和富国银行。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5ab63ecb9ac1de1dd8be5fadb0a13de4\" tg-width=\"984\" tg-height=\"434\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>要知道，芒格在一季度建仓阿里的时候，股价还有230美元左右，到10月6日一度跌到143美元，浮亏高达37%。</p>\n<p><b>越跌越买，芒格大举杀入阿里，给市场带来强心剂。</b>跟F13文件披露时间大体一致，阿里开启了一波估值回归。</p>\n<p>在这波反弹之前，阿里PE估值去到了16倍，位于历史最低水平。前期反垄断的介入，让整个互联网行业逻辑发生了一些变化，让互联网往“传统行业”靠齐看齐。有人说，互联网估值要向公共事业股看齐，但有意思的是，现在后者要远高于前者。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3bd9f757aafc56ec8acb0963fce04f80\" tg-width=\"986\" tg-height=\"469\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>芒格抄底中国互联网，并不孤单！</b></p>\n<p>近日，欧洲资产管理巨头-安本标准投资管理亚洲董事长、40年投资名将Hugh Young旗下基金表示公司已加仓中国互联网股票。</p>\n<p>据晨星数据显示，安本标准投资旗下的Aberdeen Emerging Markets Instl ，8月加仓阿里巴巴10.09%。同期，对另一互联网巨头按兵不动。</p>\n<p>无独有偶，另一欧洲巨头施罗德投资旗下的基金在9月也加仓了阿里，加仓幅度约10%。目前阿里为基金的第一大重仓股。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2b01489bf25ab1de24f60d89d5b4906c\" tg-width=\"705\" tg-height=\"719\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>此外，<a href=\"https://laohu8.com/S/0HB5.UK\">法国巴黎银行</a>旗下基金、首源投资旗下首域盈信中国增长基金、富达国际旗下基金、科技投资巨头柏基旗下<a href=\"https://laohu8.com/S/CHN\">中国基金</a>等知名海外机构也于近两月陆续加仓阿里或（与）腾讯。</p>\n<p>看海外资本看来，中国互联网巨头们具备了不错的配置机会。当然，互联网只是中国资产的冰山一角，越来越多海外资金通过各种方式配置、加仓中国。</p>\n<p>近期，全球最大的对冲基金——桥水在海外发行的“全天候中国基金”热卖累计销售24.88亿美元（约合160亿元人民币），配置中国资产。</p>\n<p>当然，除了海外基金外，进入中国最大的渠道还是陆股通和QFII。</p>\n<p>据证监会副主席方星海在中国国际金融年度论坛上透露，今年前8月，境外投资者通过合格境外投资者、沪深港通等渠道累计净买入达1717亿元。<b>截至2021年8月末，外资持有A股流通市值3.47万亿元，占流通市值比重约4.7%。</b></p>\n<p>另据Wind，陆股通累计买入A股高达1.49万亿元，前9月净流入金额为2918亿元，创下了历年同期的最高记录。其中，9月净流入250亿元左右，流入规模环比持平，且已经连续12个月持续净流入。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d7fb2bacba7b858e27bca98c13eb7275\" tg-width=\"978\" tg-height=\"707\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>整体来看，包括A股、中概股等在内的中国资产越来越受到海外机构的重视与欢迎。</p>\n<p><b>2、加仓逻辑</b></p>\n<p>与外资看好中国资产不同，国内投资者对于股市的吐槽颇多：美股长牛10年+，A股原地踏步，你让我情何以堪啊！</p>\n<p>但从理性客观的角度分析，<b>中国资产当前的配置价值可能要优于美国，未来的机会可能也会更多。</b></p>\n<p>在解读之前，我们不妨回顾下美股为何可以维持长达10年以上牛市的逻辑。对于上市公司而言，股价抬升，主要来源于两个方面，包括业绩基本面与估值，当然还有美股特色的“回购”。</p>\n<p><b>企业盈利增长并不是美股长牛的最主要因素。</b>据一些知名量化机构研究，近十年来美国<a href=\"https://laohu8.com/S/BA\">波音</a>、通用等大型明星企业股价的上涨因素中，由业绩改善和技术进步带来的股价上涨只占1/3。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/42a6f2899a3fc40f0aff4b9a1b1c8125\" tg-width=\"984\" tg-height=\"637\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>而长牛最重要的推动力来源于泛滥的货币流动性以及非常激进的回购金融游戏。</b></p>\n<p>2008年次贷危机爆发，美联储开启量化宽松货币政策，利率水平一降再降。2020年新冠危机爆发，美联储更无底线，资产负债表一年扩张4万亿美元，泛滥的货币洪水涌入包括股市在内的金融市场之中，促使着上市公司估值一路飙升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/dbb8f030075390d7641f04209c870fa9\" tg-width=\"988\" tg-height=\"587\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>从这个角度看，美联储是美股长牛最有力的支撑者。而内部，上市公司们的回购游戏越玩越离谱，越玩越有劲。2019年，美股总回购金额超过8000亿美元。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/63677667b85fa6487e660e0c062b5f80\" tg-width=\"983\" tg-height=\"682\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>是美股极具代表的优秀公司，然而最近6年盈利停滞不前。2015-2020年，净利润分别为533.9（亿美元，下同）、456.9、483.5、595.3、552.6、574.1，6年时间平均复合增速仅为1.46%。</p>\n<p>但2015年以来，苹果股价累计大涨460%，市值飙升1.94万亿，当前市值为2.36万亿美元。且估值水涨船高，从2015年初的15倍抬升至目前的27.2倍。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/75387fff761352a4039f6fd0bc582890\" tg-width=\"979\" tg-height=\"458\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>按照股价基础定价逻辑来看，业绩不增长了(不是看存量利润有多大)，估值应该逐渐下台阶（或者保持绝对低位震荡），股价一路阴跌才符合金融常识。但美股特色的回购，改变游戏逻辑。</p>\n<p>苹果在2012年前属于绝对的成长股，2005-2012年净利润年复合增速高达63.5%，净利润累计增长30倍，股价同期增长15倍。这是有基本面基础的演绎逻辑。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bac3100f376c4196f96d4bbff8408337\" tg-width=\"983\" tg-height=\"586\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>苹果2013年业绩陷入负增长（-11%），此后陷入低速增长，甚至0增长的态势。2013年是个转折点，苹果回购规模开始大幅飙升，而在2012年之前几乎为0。</p>\n<p>2013-2020年，苹果回购金额分别为239亿、462亿、368亿、313亿、348亿、753亿、668亿、724亿。对于2021年，苹果计划回购900亿。</p>\n<p><b>最近8年，苹果累计回购3875亿美元，与同期净利润总额的3889亿美元持平。</b>尤其是最近3年，苹果回购要远远高于当年利润水平。</p>\n<p>2012-2021年，苹果净利润复合增速仅为3.61%，这个增速放在A股，更像是一个公共事业股，根本就不是什么高科技公司该有的样子。然而回购改变了一切，苹果ROE从2013年的30.6%抬升至目前的73.69%。</p>\n<p>苹果还属于现金流较好的企业，但美股更多的大企业是选择发债来回购。<a href=\"https://laohu8.com/S/MCD\">麦当劳</a>就是典型之一。</p>\n<p>2008年以来，麦当劳利润几乎0增长。但通过回购，股价一路走高，期间涨幅高达430%，而最近股价还在创历史新高。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/16a634edbd7c73960865d7a8ad8d5f12\" tg-width=\"981\" tg-height=\"590\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>麦当劳的负债率从56%持续提升至2016年的107%。目前，该数据也保持在令人不可思议的115%。</p>\n<p>按照传统财务处理方法，资产负债率大于100%，意思是资不抵债，可以破产清算了。但在美股还挺常见，<a href=\"https://laohu8.com/S/SBUX\">星巴克</a>2017年的负债率只有62%，2020年高达126%。持续的回购，让ROE变成了负数（正常情况是利润为负，但这是回购导致股本为负）。</p>\n<p>在标普500成分股中，资产负债率超过了100%的公司有22家，包括百盛、麦当劳、星巴克、波音等知名公司。超90%有65家，超80%有125家，超70%有222家，超60%有317家。而在A股，与之可比的沪深300，除了银行负债率超过90%，其余大多龙头均维持在合理较低水平。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/aebf9d341b53478e25b2f7a0dea0ce95\" tg-width=\"696\" tg-height=\"711\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>但我们都知道，回购不能给企业带来利润，反而会因为资金有成本而伤害公司业绩表现。<b>很显然，（持续高位）回购并不能创造价值，只能产生泡沫。</b></p>\n<p><b>可以见得，美股最大的风险不在于盈利恶化（美国经济变差，甚至衰退），关键在于利率和财务杠杆。</b>过去10余年，美国维持极低的利率水平，美国上市公司可以依靠发债借钱来回购炒自己的股票，一旦利率环境因为外界因素变化之后，会让这个循环打破，后果不堪设想。</p>\n<p>这也是当前美联储顶着通胀失控的风险也一拖再拖Taper的逻辑之一。因为极度宽松的利率水平，是维稳股市的重要条件。</p>\n<p>而在中国，A股很少有回购，更不太可能借钱回购，股价中长期向好是有较为扎实的利润增长作为基础的，整体抗风险能力要比美股强不少。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e683d9624ab6acef756b441418cf6d5d\" tg-width=\"979\" tg-height=\"494\" 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Corporation的第三季度13-F文件显示，该公司买入136740股阿里巴巴股票，使其总持股股数达到了302060股，增持比例高达83%。\n这使得阿里在芒格整个投资组合中的权重从17.59%抬升至19.86%。截至本季度末，该仓位价值约为4500万美元。它现在是芒格的第三大头寸，仅次于美国银行和富国银行。\n\n要知道，芒格在一季度建仓阿里的时候，股价还有230美元左右，到10月6日一度跌到143美元，浮亏高达37%。\n越跌越买，芒格大举杀入阿里，给市场带来强心剂。跟F13文件披露时间大体一致，阿里开启了一波估值回归。\n在这波反弹之前，阿里PE估值去到了16倍，位于历史最低水平。前期反垄断的介入，让整个互联网行业逻辑发生了一些变化，让互联网往“传统行业”靠齐看齐。有人说，互联网估值要向公共事业股看齐，但有意思的是，现在后者要远高于前者。\n\n芒格抄底中国互联网，并不孤单！\n近日，欧洲资产管理巨头-安本标准投资管理亚洲董事长、40年投资名将Hugh Young旗下基金表示公司已加仓中国互联网股票。\n据晨星数据显示，安本标准投资旗下的Aberdeen Emerging Markets Instl ，8月加仓阿里巴巴10.09%。同期，对另一互联网巨头按兵不动。\n无独有偶，另一欧洲巨头施罗德投资旗下的基金在9月也加仓了阿里，加仓幅度约10%。目前阿里为基金的第一大重仓股。\n\n此外，法国巴黎银行旗下基金、首源投资旗下首域盈信中国增长基金、富达国际旗下基金、科技投资巨头柏基旗下中国基金等知名海外机构也于近两月陆续加仓阿里或（与）腾讯。\n看海外资本看来，中国互联网巨头们具备了不错的配置机会。当然，互联网只是中国资产的冰山一角，越来越多海外资金通过各种方式配置、加仓中国。\n近期，全球最大的对冲基金——桥水在海外发行的“全天候中国基金”热卖累计销售24.88亿美元（约合160亿元人民币），配置中国资产。\n当然，除了海外基金外，进入中国最大的渠道还是陆股通和QFII。\n据证监会副主席方星海在中国国际金融年度论坛上透露，今年前8月，境外投资者通过合格境外投资者、沪深港通等渠道累计净买入达1717亿元。截至2021年8月末，外资持有A股流通市值3.47万亿元，占流通市值比重约4.7%。\n另据Wind，陆股通累计买入A股高达1.49万亿元，前9月净流入金额为2918亿元，创下了历年同期的最高记录。其中，9月净流入250亿元左右，流入规模环比持平，且已经连续12个月持续净流入。\n\n整体来看，包括A股、中概股等在内的中国资产越来越受到海外机构的重视与欢迎。\n2、加仓逻辑\n与外资看好中国资产不同，国内投资者对于股市的吐槽颇多：美股长牛10年+，A股原地踏步，你让我情何以堪啊！\n但从理性客观的角度分析，中国资产当前的配置价值可能要优于美国，未来的机会可能也会更多。\n在解读之前，我们不妨回顾下美股为何可以维持长达10年以上牛市的逻辑。对于上市公司而言，股价抬升，主要来源于两个方面，包括业绩基本面与估值，当然还有美股特色的“回购”。\n企业盈利增长并不是美股长牛的最主要因素。据一些知名量化机构研究，近十年来美国波音、通用等大型明星企业股价的上涨因素中，由业绩改善和技术进步带来的股价上涨只占1/3。\n\n而长牛最重要的推动力来源于泛滥的货币流动性以及非常激进的回购金融游戏。\n2008年次贷危机爆发，美联储开启量化宽松货币政策，利率水平一降再降。2020年新冠危机爆发，美联储更无底线，资产负债表一年扩张4万亿美元，泛滥的货币洪水涌入包括股市在内的金融市场之中，促使着上市公司估值一路飙升。\n\n从这个角度看，美联储是美股长牛最有力的支撑者。而内部，上市公司们的回购游戏越玩越离谱，越玩越有劲。2019年，美股总回购金额超过8000亿美元。\n\n苹果是美股极具代表的优秀公司，然而最近6年盈利停滞不前。2015-2020年，净利润分别为533.9（亿美元，下同）、456.9、483.5、595.3、552.6、574.1，6年时间平均复合增速仅为1.46%。\n但2015年以来，苹果股价累计大涨460%，市值飙升1.94万亿，当前市值为2.36万亿美元。且估值水涨船高，从2015年初的15倍抬升至目前的27.2倍。\n\n按照股价基础定价逻辑来看，业绩不增长了(不是看存量利润有多大)，估值应该逐渐下台阶（或者保持绝对低位震荡），股价一路阴跌才符合金融常识。但美股特色的回购，改变游戏逻辑。\n苹果在2012年前属于绝对的成长股，2005-2012年净利润年复合增速高达63.5%，净利润累计增长30倍，股价同期增长15倍。这是有基本面基础的演绎逻辑。\n\n苹果2013年业绩陷入负增长（-11%），此后陷入低速增长，甚至0增长的态势。2013年是个转折点，苹果回购规模开始大幅飙升，而在2012年之前几乎为0。\n2013-2020年，苹果回购金额分别为239亿、462亿、368亿、313亿、348亿、753亿、668亿、724亿。对于2021年，苹果计划回购900亿。\n最近8年，苹果累计回购3875亿美元，与同期净利润总额的3889亿美元持平。尤其是最近3年，苹果回购要远远高于当年利润水平。\n2012-2021年，苹果净利润复合增速仅为3.61%，这个增速放在A股，更像是一个公共事业股，根本就不是什么高科技公司该有的样子。然而回购改变了一切，苹果ROE从2013年的30.6%抬升至目前的73.69%。\n苹果还属于现金流较好的企业，但美股更多的大企业是选择发债来回购。麦当劳就是典型之一。\n2008年以来，麦当劳利润几乎0增长。但通过回购，股价一路走高，期间涨幅高达430%，而最近股价还在创历史新高。\n\n麦当劳的负债率从56%持续提升至2016年的107%。目前，该数据也保持在令人不可思议的115%。\n按照传统财务处理方法，资产负债率大于100%，意思是资不抵债，可以破产清算了。但在美股还挺常见，星巴克2017年的负债率只有62%，2020年高达126%。持续的回购，让ROE变成了负数（正常情况是利润为负，但这是回购导致股本为负）。\n在标普500成分股中，资产负债率超过了100%的公司有22家，包括百盛、麦当劳、星巴克、波音等知名公司。超90%有65家，超80%有125家，超70%有222家，超60%有317家。而在A股，与之可比的沪深300，除了银行负债率超过90%，其余大多龙头均维持在合理较低水平。\n\n但我们都知道，回购不能给企业带来利润，反而会因为资金有成本而伤害公司业绩表现。很显然，（持续高位）回购并不能创造价值，只能产生泡沫。\n可以见得，美股最大的风险不在于盈利恶化（美国经济变差，甚至衰退），关键在于利率和财务杠杆。过去10余年，美国维持极低的利率水平，美国上市公司可以依靠发债借钱来回购炒自己的股票，一旦利率环境因为外界因素变化之后，会让这个循环打破，后果不堪设想。\n这也是当前美联储顶着通胀失控的风险也一拖再拖Taper的逻辑之一。因为极度宽松的利率水平，是维稳股市的重要条件。\n而在中国，A股很少有回购，更不太可能借钱回购，股价中长期向好是有较为扎实的利润增长作为基础的，整体抗风险能力要比美股强不少。\n\n从这个角度看，A股当前的资产配置价值要优于美股，且中国公司的未来要好于美股。这是外资持续涌入中国的非常重要逻辑。\n3、尾声\n未来，外资加仓中国成为大势所趋。因为中国经济增长的潜力巨大，也蕴藏着更多的投资机会。\n外资配置A股已经高达3.47万亿，重仓股值得重视。陆股通行业持仓方面，食品饮料、电器设备、医药生物占比最大，分别为13.9%、12.2%、11.1%。个股持仓方面，贵州茅台、宁德时代、美的集团排名前3，持仓市值均超过1000亿。\n\n外资重仓股，并不代表着一定有良好机会。比如格力4年多时间股价未涨，但外资仍然持有354亿元，并且从基于基本面来判断，格力在较长时间内还将保持萎靡状态。\n但重仓股终归还是海外机构用真金白银投票选择出来的，对于没有太多经验的投资者选股具备一定的指导意义。\n重仓中国，顺势而为！我们也可以从时代的红利中受益。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":943,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":823896701,"gmtCreate":1633609627229,"gmtModify":1633609627229,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[惊讶]&nbsp;","listText":"[惊讶]&nbsp;","text":"[惊讶]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/823896701","repostId":"1148349467","repostType":4,"repost":{"id":"1148349467","kind":"news","weMediaInfo":{"introduction":"提供来自华尔街的观点，观察市场，提供独道的解读视角。","home_visible":1,"media_name":"老虎锐评","id":"1005414032","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1633526141,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1148349467?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-06 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src=\"https://static.tigerbbs.com/fc4aea3da42c9d7525db787fd780fa44\" tg-width=\"959\" tg-height=\"237\" referrerpolicy=\"no-referrer\">所以很多分析就会顺藤摸瓜去找动力煤（或者广义上的煤）价格为何飙升。找来找去，无非就是两个原因：一是环保，二是安全——导致国内煤产量没有跟上，从而导致国内电荒。反正，这个锅新能源肯定要背。</p>\n<p>但是，如果我们看国内的煤产量，根据国家统计局的数据：<b>1-8月份，生产原煤26.0亿吨，同比增长4.4%，比2019年同期增长4.2%。</b>也就是说，中国的煤产量在今年实际上是增加的，2020年1-8月因为新冠疫情煤产量略微下降，但是今年前8个月，已经超过了2019年同期水平。下图是我国过去5年的煤产量，总体来说，产量还是稳步增长，只增速变小。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/7b19661600f16fa6f0eddc43d50e3b80\" tg-width=\"756\" tg-height=\"321\" referrerpolicy=\"no-referrer\">后来又有一种说法，说今年的煤炭进口不多导致了煤炭价格上涨。根据国家统计局的数据：1-8月，<b>进口煤炭19769万吨，同比下降10.3%。</b>似乎有点道理，不过我国进口的煤炭，只占国内生产量的7%（2亿吨/26亿吨），同比下降10%，也就是说少了0.7%。有影响，但绝对不是主要原因。如果真的是因为进口导致了煤荒电荒，那么这种问题也很好解决——加大进口就好了。有一点需要提一下，根据路透社的图（下图），今年从澳大利亚进口的煤（黄色），确实少了很多，但是从印尼（蓝色）和俄国（红色）的进口量都在增加。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/611b2377435db1f7cf624a19fcf4f8cd\" tg-width=\"567\" tg-height=\"372\" referrerpolicy=\"no-referrer\">煤的国内产量在上升，进口量微跌，总量依旧增加。所以硬要说是因为煤荒导致了电荒，这个说法很牵强。所以，我整理了过去国家能源局公布的用电数据，如下表。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/8656ee8375592ed06cbe8b765d0ed22d\" tg-width=\"852\" tg-height=\"195\" referrerpolicy=\"no-referrer\">矛盾似乎忽然清晰起来，<b>今年的用电量相较于往年大幅增加，但是发电装机容量的增速，却没有跟上。所以并非是煤荒导致了电荒，而是用电量大幅提高，导致了煤供应短缺造成煤价上涨。</b></p>\n<p>&nbsp;根据国家能源局的数据，用电量的大头，也是整体增速提高的地方，是工业用电量。今年1-6月份工业用电增量占全社会用电增量的70%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ae6d0362cb4bcbe072bbb691bd68473a\" tg-width=\"535\" tg-height=\"255\" referrerpolicy=\"no-referrer\">所以，下一个问题就是，工业用电量为何增速如此之快？</p>\n<p>我把今年每个月的累计增速统计在下表。可以看出来，今年1-3月的增速最强，但是8月份增速已经降下来了（和限电有一定关系）。这个趋势，和今年的GDP的增速模式一致：第一季度中国GDP增速18.3%，第二季度增速7.9%。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/0511dbe3263ece0c2229054a419de7b4\" tg-width=\"938\" tg-height=\"115\" referrerpolicy=\"no-referrer\">总结一下。今天的电荒，不是因为煤荒导致，而是因为工业用电增长过快（煤荒只是因为用电太多，才导致煤不足）。而工业用电过快增长的原因，是因为国内的生产需求高，GDP增长快。</p>\n<p>&nbsp;最后，请不要动不动就怪新能源。</p>\n<p><b>大市(美东时间9:00 AM)</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c179c5afad661528619a7484f25a5b9d\" tg-width=\"784\" tg-height=\"415\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>公司新闻</b></p>\n<p><b>爱奇艺(IQ)：考虑筹集$5亿，最快今年年底在香港二次上市。</b></p>\n<p><b>&nbsp;辉瑞(PFE)&amp; BioNTech(BNTX)：接种5个月后预防感染有效率降至47%。</b>《柳叶刀》最新研究显示，接种两剂疫苗5个月后，预防感染新冠病毒的有效率降至47%，但在预防与新冠感染相关的入院治疗方面，有效率仍保持在约90%。</p>\n<p><b>&nbsp;挪威邮轮(NCLH)：预计年底之前恢复75%游轮运营，明年4月1日全面恢复。</b>目前挪威邮轮有8艘船正在航行，旅客上船前必须接种疫苗。尚未有疫苗接种资格的儿童被禁止登上邮轮。</p>\n<p><b>&nbsp;特斯拉(TSLA)：上调Model 3/Y的美国售价。</b>Model 3标准续航版和高性能版各自提价$1,000，长续航版未涨价；Model Y长续航版及高性能版均提价$1,000。</p>\n<p><b>Facebook(FB)：扎克伯格回应前员工指控，否认将利润置于用户安全之上。</b>扎克伯格呼吁国会更新互联网法规，以确定青少年使用互联网服务的年龄、科技公司应如何验证用户的年龄以及公司应如何平衡给予孩子隐私和让父母了解孩子的上网活动。</p>\n<p><b>&nbsp;Palantir(PLTR)：获得美国军方价值$8.23亿的合同。</b>该公司将为军方提供覆盖多个安全类别的全球联合情报数据结构和分析平台，以支持世界各地的军方情报用户。</p>\n<p><b>&nbsp;百事(PEP)：随着供应中断持续，价格可能再次上涨。</b>百事CFO约翰斯顿表示，预计多数供应链中断将在2021年底前缓和，但明年1季度价格可能出现一些上涨。</p>\n<p><b>&nbsp;英伟达(NVDA)：在Arm收购问题上向欧盟做出让步。</b>欧盟反垄断执法机构没有提供与政策相符的让步细节，将最后期限定在10月27日。</p>\n<p><b>&nbsp;台积电(TSM)：将于2050年达到净零排放目标。</b></p>\n<p><b>&nbsp;IBM(IBM)&amp;本田汽车(HMC)：就欧洲财务和采购业务签署新协议。</b>根据该协议，IBM计划管理和运营本田在欧洲的财务和采购业务。</p>\n<p><b>&nbsp;亚马逊(AMZN)：CEO Jassy表示，视频游戏或成亚马逊最大娱乐业务。</b>一周前，亚马逊发布了PC版大型多人在线游戏《新世界》。 Jassy表示，这款游戏有一个“良好的开端”，每天拥有数百万活跃玩家。</p>\n<p><b>亚马逊(AMZN)：在英国开设首家非食品实体店，利用线上销售数据决定售卖货品。</b>该实体店将提供其最畅销的书籍、电子产品、玩具、游戏和家庭用品系列。</p>\n<p><b>&nbsp;Netflix(NFLX)：在网上商店中增加了跟《鱿鱼游戏》有关的周边产品。</b>Netflix称《鱿鱼游戏》可能会成为其最受欢迎的原创剧集。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; 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style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">老虎锐评 </p>\n<p class=\"h-time\">2021-10-06 21:15</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p><b>盘前观察</b></p>\n<p>美股盘前下跌，比特币持续走高，站上55000美元/枚，日内涨6.79%。（相关阅读：<a href=\"https://laohu8.com/NW/1123867876\" target=\"_blank\">盘前：英伟达向欧盟做出让步，抗疫股成利空“集中营”</a>）</p>\n<p>&nbsp;<b>新能源是国内电荒的罪魁祸首？</b></p>\n<p>冬天还未到，全球就突然陷入了能源荒。从欧洲天然气价格飙涨，到中国各地拉闸限电，再到OPEC+在关键时刻决定不大幅增加原油产量，各种能源期货价格一路看涨。分析和讨论的文章很多，但最后的结论，总是“新能源是罪魁祸首”。</p>\n<p>动辄就怪新能源这种现象，其实在德州大停电的时候也出现过。年初德州因为寒冷大停电的时候，无数文章都说是德州的风能发电机因为太冷停转，而导致了德州大停电。但最后真实的情况是绝大部分能源损失来自于天然气发电厂因为低温停工，另一个更深层次的原因是德州电网独立，和外界不互通，造成了其它地方电力没法运进德州。但知道真相的人没几个，大家的记忆永远是那几张风能发电机被冻住的照片。</p>\n<p>全球能源市场非常碎片化，不同能源在各地形成的危机原因也不一样，很难用一个大一统的理论去叙述（就连“新冠是元凶”这类万精油，在能源问题上也不能套用）。我前段时间写过天然气在欧洲、美国和中国的情况，今天讨论国内的电荒问题。</p>\n<p>关于国内电荒问题的分析已经非常多，很多人都注意到了电价和煤价的倒挂。的确，目前发电用的动力煤价格一路飙涨（下左图），全国港口动力煤库存也达到了一个相对低点（下右图）。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/fc4aea3da42c9d7525db787fd780fa44\" tg-width=\"959\" tg-height=\"237\" referrerpolicy=\"no-referrer\">所以很多分析就会顺藤摸瓜去找动力煤（或者广义上的煤）价格为何飙升。找来找去，无非就是两个原因：一是环保，二是安全——导致国内煤产量没有跟上，从而导致国内电荒。反正，这个锅新能源肯定要背。</p>\n<p>但是，如果我们看国内的煤产量，根据国家统计局的数据：<b>1-8月份，生产原煤26.0亿吨，同比增长4.4%，比2019年同期增长4.2%。</b>也就是说，中国的煤产量在今年实际上是增加的，2020年1-8月因为新冠疫情煤产量略微下降，但是今年前8个月，已经超过了2019年同期水平。下图是我国过去5年的煤产量，总体来说，产量还是稳步增长，只增速变小。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/7b19661600f16fa6f0eddc43d50e3b80\" tg-width=\"756\" tg-height=\"321\" referrerpolicy=\"no-referrer\">后来又有一种说法，说今年的煤炭进口不多导致了煤炭价格上涨。根据国家统计局的数据：1-8月，<b>进口煤炭19769万吨，同比下降10.3%。</b>似乎有点道理，不过我国进口的煤炭，只占国内生产量的7%（2亿吨/26亿吨），同比下降10%，也就是说少了0.7%。有影响，但绝对不是主要原因。如果真的是因为进口导致了煤荒电荒，那么这种问题也很好解决——加大进口就好了。有一点需要提一下，根据路透社的图（下图），今年从澳大利亚进口的煤（黄色），确实少了很多，但是从印尼（蓝色）和俄国（红色）的进口量都在增加。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/611b2377435db1f7cf624a19fcf4f8cd\" tg-width=\"567\" tg-height=\"372\" referrerpolicy=\"no-referrer\">煤的国内产量在上升，进口量微跌，总量依旧增加。所以硬要说是因为煤荒导致了电荒，这个说法很牵强。所以，我整理了过去国家能源局公布的用电数据，如下表。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/8656ee8375592ed06cbe8b765d0ed22d\" tg-width=\"852\" tg-height=\"195\" referrerpolicy=\"no-referrer\">矛盾似乎忽然清晰起来，<b>今年的用电量相较于往年大幅增加，但是发电装机容量的增速，却没有跟上。所以并非是煤荒导致了电荒，而是用电量大幅提高，导致了煤供应短缺造成煤价上涨。</b></p>\n<p>&nbsp;根据国家能源局的数据，用电量的大头，也是整体增速提高的地方，是工业用电量。今年1-6月份工业用电增量占全社会用电增量的70%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ae6d0362cb4bcbe072bbb691bd68473a\" tg-width=\"535\" tg-height=\"255\" referrerpolicy=\"no-referrer\">所以，下一个问题就是，工业用电量为何增速如此之快？</p>\n<p>我把今年每个月的累计增速统计在下表。可以看出来，今年1-3月的增速最强，但是8月份增速已经降下来了（和限电有一定关系）。这个趋势，和今年的GDP的增速模式一致：第一季度中国GDP增速18.3%，第二季度增速7.9%。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/0511dbe3263ece0c2229054a419de7b4\" tg-width=\"938\" tg-height=\"115\" referrerpolicy=\"no-referrer\">总结一下。今天的电荒，不是因为煤荒导致，而是因为工业用电增长过快（煤荒只是因为用电太多，才导致煤不足）。而工业用电过快增长的原因，是因为国内的生产需求高，GDP增长快。</p>\n<p>&nbsp;最后，请不要动不动就怪新能源。</p>\n<p><b>大市(美东时间9:00 AM)</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c179c5afad661528619a7484f25a5b9d\" tg-width=\"784\" tg-height=\"415\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>公司新闻</b></p>\n<p><b>爱奇艺(IQ)：考虑筹集$5亿，最快今年年底在香港二次上市。</b></p>\n<p><b>&nbsp;辉瑞(PFE)&amp; BioNTech(BNTX)：接种5个月后预防感染有效率降至47%。</b>《柳叶刀》最新研究显示，接种两剂疫苗5个月后，预防感染新冠病毒的有效率降至47%，但在预防与新冠感染相关的入院治疗方面，有效率仍保持在约90%。</p>\n<p><b>&nbsp;挪威邮轮(NCLH)：预计年底之前恢复75%游轮运营，明年4月1日全面恢复。</b>目前挪威邮轮有8艘船正在航行，旅客上船前必须接种疫苗。尚未有疫苗接种资格的儿童被禁止登上邮轮。</p>\n<p><b>&nbsp;特斯拉(TSLA)：上调Model 3/Y的美国售价。</b>Model 3标准续航版和高性能版各自提价$1,000，长续航版未涨价；Model Y长续航版及高性能版均提价$1,000。</p>\n<p><b>Facebook(FB)：扎克伯格回应前员工指控，否认将利润置于用户安全之上。</b>扎克伯格呼吁国会更新互联网法规，以确定青少年使用互联网服务的年龄、科技公司应如何验证用户的年龄以及公司应如何平衡给予孩子隐私和让父母了解孩子的上网活动。</p>\n<p><b>&nbsp;Palantir(PLTR)：获得美国军方价值$8.23亿的合同。</b>该公司将为军方提供覆盖多个安全类别的全球联合情报数据结构和分析平台，以支持世界各地的军方情报用户。</p>\n<p><b>&nbsp;百事(PEP)：随着供应中断持续，价格可能再次上涨。</b>百事CFO约翰斯顿表示，预计多数供应链中断将在2021年底前缓和，但明年1季度价格可能出现一些上涨。</p>\n<p><b>&nbsp;英伟达(NVDA)：在Arm收购问题上向欧盟做出让步。</b>欧盟反垄断执法机构没有提供与政策相符的让步细节，将最后期限定在10月27日。</p>\n<p><b>&nbsp;台积电(TSM)：将于2050年达到净零排放目标。</b></p>\n<p><b>&nbsp;IBM(IBM)&amp;本田汽车(HMC)：就欧洲财务和采购业务签署新协议。</b>根据该协议，IBM计划管理和运营本田在欧洲的财务和采购业务。</p>\n<p><b>&nbsp;亚马逊(AMZN)：CEO Jassy表示，视频游戏或成亚马逊最大娱乐业务。</b>一周前，亚马逊发布了PC版大型多人在线游戏《新世界》。 Jassy表示，这款游戏有一个“良好的开端”，每天拥有数百万活跃玩家。</p>\n<p><b>亚马逊(AMZN)：在英国开设首家非食品实体店，利用线上销售数据决定售卖货品。</b>该实体店将提供其最畅销的书籍、电子产品、玩具、游戏和家庭用品系列。</p>\n<p><b>&nbsp;Netflix(NFLX)：在网上商店中增加了跟《鱿鱼游戏》有关的周边产品。</b>Netflix称《鱿鱼游戏》可能会成为其最受欢迎的原创剧集。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/9e51dca4aea5a4f4975d48e2264c0446","relate_stocks":{".DJI":"道琼斯",".IXIC":"NASDAQ Composite",".SPX":"S&P 500 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Jassy表示，这款游戏有一个“良好的开端”，每天拥有数百万活跃玩家。\n亚马逊(AMZN)：在英国开设首家非食品实体店，利用线上销售数据决定售卖货品。该实体店将提供其最畅销的书籍、电子产品、玩具、游戏和家庭用品系列。\n Netflix(NFLX)：在网上商店中增加了跟《鱿鱼游戏》有关的周边产品。Netflix称《鱿鱼游戏》可能会成为其最受欢迎的原创剧集。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1219,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":823898349,"gmtCreate":1633609544663,"gmtModify":1633609544663,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569643701206332","authorIdStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/823898349","repostId":"1155910379","repostType":4,"repost":{"id":"1155910379","kind":"news","pubTimestamp":1633573257,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1155910379?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-07 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Inflation）。70年代由石油危机引起的全球大通胀是二战后全球主要经济体出现的最严重的经济问题，因此也成为了后续所有通货膨胀研究赖以比较和对比的标杆。</p>\n<p>“第一次石油危机”爆发于1973年10月。1973年10月6日第四次中东战争爆发，阿拉伯国家纷纷要求支持以色列的西方国家改变对以色列的庇护态度。阿拉伯石油生产国为了打击以色列及其支持者，把石油作为了武器，1973年10月16日，科威特、伊拉克、沙特阿拉伯、卡塔尔、阿拉伯联合酋长国五个阿拉伯国家和伊朗决定，将海湾地区的原油市场价格提高17%。1973年10月17日，阿尔及利亚等10国参加的阿拉伯石油输出国组织部长级会议宣布，立即减少石油产量，决定以同年9月各成员方的产量为基础，每月递减5%。对于美国等支持以色列的国家的石油供应，逐月减少5%。1973年10月18日，阿拉伯联合酋长国中的阿布扎比酋长国决定完全停止向美国输出石油。接着利比亚、卡塔尔、沙特阿拉伯、阿尔及利亚、科威特、巴林等阿拉伯主要石油生产国也都先后宣布中断向美国出口石油。</p>\n<p>“第一次石油危机”石油危机爆发后，全球原油价格暴涨，根据世界银行的数据，1973年9月“第一次石油危机”爆发前国际油价是每桶2.7美元，1973年10月上升至每桶4.1美元，1974年1月油价上升至每桶13美元。1974年3月18日，阿拉伯国家决定取消对美国的石油禁运，事态开始慢慢平息，1974年4月国家油价回落至每桶10.60美元，此后数年一直到1978年底之前，国际油价一直维持在10美元到12美元之间。</p>\n<p>“第二次石油危机”发生于1978年底到1980年底之间，起因是伊朗伊斯兰革命运动。伊朗伊斯兰革命从1978年初开始爆发，此后不断升级，1979年1月16日，巴列维国王离开伊朗前往埃及，2月1日，鲁霍拉·霍梅尼回到德黑兰。伊朗在1979年4月1日成为伊斯兰共和国，并通过了新的伊朗伊斯兰共和国宪法。从1978年底至1979年3月初，伊朗停止石油出口，使石油市场每天短缺石油500万桶，约占世界总消费量的十分之一，致使国际原油价格暴涨，国际油价从1978年11月的13.2美元/桶上涨到1979年2月的20.8美元/桶。</p>\n<p>此后，西方国家为了增加与产油国在能源市场上的博弈筹码，加强消费国的地位，纷纷制定战略石油储备计划。这种出于“安全”需要的“补库存”行为进一步推升了国际油价，据统计，1980年1月西方国家的石油总储备达到53亿桶，相当于石油输出国组织1979年全年石油产量的几乎一半，而其中的10亿多桶储备是在1979年一年之内增加的。到1979年11月，国际油价达到了每桶40.75美元的历史最高位置，这是一次典型的市场预期自我实现的过程。1980年9月，两伊战争爆发，两国石油生产完全停止，由于西方国家准备已经非常充分，国际油价没有进一步上涨，在1980年总体维持在每桶37至40美元。1981年以后，国家油价开始逐步回落，到1986年7月一度跌破每桶10美元。</p>\n<p>总体来看，从1970年到1979年整个70年代中，国际原油价格呈现出一个明显的“阶梯式”上涨，在1973年和1979年价格两次大幅脉冲。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5d719613995b48d4cda50c04009cb0ca\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"726\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>70年代两次石油危机期间，伴随着国际油价的大幅上涨，能源、工业金属、贵金属等各类大宗商品价格均有明显涨幅，但从上涨幅度而言，这些大宗商品价格的涨幅与原油相去甚远。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/42d980b164592ade305ddabf63d0e072\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"730\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>70年代的能源危机造成的是当时资本主义国家范围内全球性的通货膨胀，而且是持续的通货膨胀，大宗商品价格上涨后，很快的从PPI传导至CPI。并由此造成了战后和平年代全球最严重的通货膨胀，从1972年到1982年这十年间，全球第一大经济体美国CPI的年均涨幅是8.7%，而英国、法国、韩国等国家的通货膨胀问题更为严峻，十年间的CPI平均增长都超过了10%。70年代的“大通胀”（Great Inflation）与30年代的“大萧条”（Great Depression），被经济学家并列为20世纪全球经济的两大黑暗时刻。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a37d695709e6a65232fd692bc28cdc81\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"727\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>除了造成严重的通货膨胀外，两次石油危机期间由于生产要素价格短时间内成倍暴涨，使得经济秩序出现紊乱，1973年到1974年、1979年到1980年，资本主义国家普遍都出现了较为严重的经济衰退。物价大幅上涨、经济增速下降，这种经济环境组合被称作为“滞胀”（Stagflation）。需要注意的是，真正意义上的“滞胀”实际上是非常罕见的，主要就是指70年代西方国家的经济状态，之后总体上而言，全球主要经济体没有出现过“滞胀”。但在很多市场分析中，“滞胀”可谓是年年都有出现，我们认为这个词多少是有点被滥用了的。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d7b9d510fba8ab2b5bc7c1ba4b4e6985\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"730\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>二、“第一次石油危机”</b></p>\n<p><b>期间股市表现</b></p>\n<p>“第一次石油危机”期间，从1973年到1974年，美国股市暴跌，两年时间里标普500指数累计跌幅达42%，并且彻底结束了此前持续了两年半时间的“漂亮50”行情。美股的“漂亮50”行情从1970年年中开始一直进行到1972年底，进入1973年后在经济下行叠加通胀利率上行背景下，“漂亮50”公司由涨转跌，并且当时市场出现了“逆转效应”（Reversal），即前期涨幅较大的“漂亮50”公司在1973年到1974年的调整中跌幅也更大。（关于美股“漂亮50”行情特征等详细分析，可以参见我们此前的专题报告：《美股启示录：“漂亮50”片尾曲与后“漂亮50”时代风格大逆转》、《<a href=\"https://laohu8.com/S/002736\">国信证券</a>市场思考随笔之五十六：当前A股抱团与美股漂亮50异同》等）</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/78df07320efbd421b41f0836a29a7778\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"737\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>不仅仅是美国股市，1973年到1974年间，全球主要国家和地区的股票市场均出现了明显的下跌，且普遍跌幅较大。其中跌幅最大的是中国香港股市，1973年3月9日，香港恒生指数最高上冲至1774点，此时海外股市已经开始大幅下跌，随后假股票问题以及货币政策收紧使得股市开始快速下跌，4月10日恒生指数跌到818点不到一个月时间跌幅超50%。随后四家交易所跟银行出台了一系列稳定股市政策，恒生指数反弹至1000点上方后再度快速回落。到1973年年底，恒生指数跌至433点，较上一年下跌49%，较年内高点跌幅达76%。</p>\n<p>1974年香港股市的表现是一个悲剧，见证了一个常有的说法，一个股票如果你在跌幅达80%时买入，当它跌幅达90%时，还能够再亏一半。随着1973年底第一次石油危机的爆发，全球物价飞涨经济回落，香港经济在1974年也经历了衰退。在股市泡沫后经历经济衰退，香港股市在1973年已经暴跌的情况下，1974年恒生指数继续暴跌61%收报171点。1973年到1974年从最高点到最低点，恒生指数最大跌幅达91.5%，这个跌幅在全球市场的股灾中都是可以排得上号的。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/202e1c7a1b6e13d75f46c1ce437ccbe5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"734\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>有一点读者需要特别注意，就是“第一次石油危机”确实加剧了1973年至1974年全球股市的下跌，但并不是股市下跌的起因或者导火索，因为从时间上来看，是先出现了经济下行和通胀回升，再出现了“第一次石油危机”。</p>\n<p>从时间上看，美股是在1972年底见顶，1973年初随即进入下跌通道。引发美股下跌的主要原因是经济下行和通胀上行（此时通胀上行并非由石油危机引起）。美国的工业生产指数同比增速在1972年底见到高点，从1973年初开始下行，整体走势与当时标普500指数走势高度一致（参见图7），而与此同时，美国的CPI也是从1973年初便开始持续上行（参见图8），为遏制通胀美联储从1973年开始进入加息周期，且连续加息，到1973年8月年内已经加息7次（参见图9）。</p>\n<p>“第一次石油危机”是1973年10月爆发的，此时距离美国经济下行、通胀上行、首次加息、美股下跌，已经过去了9个月，且“第一次石油危机”爆发之后，在相当长的时间内，美联储并没有进一步加息。因此，“第一次石油危机”并不是1973年到1974年美股下跌的内因，只是一个放大器，也正因为如此，1974年3月18日，阿拉伯国家决定取消对美国的石油禁运，禁运取消后当天股市就跌，道琼斯工业指数当日下跌13.61点（1.5%），并开启了新一轮的下跌。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5e7281d1e7615c3251ba0f0a72bc919d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"736\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/91d4e0fdf19b9c731638ab0ce310c315\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"730\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2f281ed42430fd36398092165fea8408\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"725\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>三、“第二次石油危机”</b></p>\n<p><b>期间股市表现</b></p>\n<p>“第一次石油危机”爆发期间，1973年至1974年两年间，全球主要股市基本都是股灾式的下跌。但“第二次石油危机”期间，1979年到1980年这两年间，全球股市的表现情况则完全不同。虽然同样经济表现为“滞胀”（参见图4，石油价格大幅飙涨之际，美国实际GDP增速快速下滑为负，其他国家经济数据走势情况类似），但美国股市并没有大幅下跌，反而是上涨的（参见图10标普500指数走势）。这两年间，美股标普500指数累计涨幅高达41%，俨然是一个牛市的走势，其他全球主要国家和地区股市表现也大多是上涨的（参见图11），其中中国香港地区股市涨幅最大，恒生指数两年间涨幅高达197%，完全是一个大牛市的行情。</p>\n<p>为什么在“第二次石油危机”期间，股市表现会完全背离经济基本面走势（这期间经济下行、通胀上行、央行加息）？从事件性因素来看，1979年8月6日，美联储历史上的传奇人物登上舞台了，保罗·沃尔克（Paul A. Volcker）就任美联储主席。资本市场的有趣之处有时就在于人的心理的微妙变化，当然，这种心理变化最终是由背后的客观因素决定的，但在一段时间内可以出现很多背离和超乎想象。同年7月底到10月初美国股市大幅攀升，但这波行情几乎没有办法用基本面去解释。这段时间内，美国经济增速在下行，货币政策在收紧，利率显著上行。同年8月16日，美联储加息，将贴现利率从10%提高到10.5%。同年9月18日继续加息，将贴现利率从10.5%提高到11%。市场上涨的主要动能在于投资者对于新任美联储主席的信任，相信他能够实现对抗通胀的历史使命。在当时，抗通胀是头等大事一号工程，因此特定时期内紧缩的货币政策被视作了一种政府对抗通胀的决心，倒成为了一种利好。</p>\n<p>除了事件性因素以外，我认为，更重要的，还是在于经历了“第一次石油危机”之后，市场有了很强的学习效应，无论是经济衰退还是油价上升，都是短期的、脉冲式的，都不见得有长期的影响。事实上，正是在一次又一次的市场学习效应之后，在80年代以后，一般的经济衰退或者货币政策收紧，已经根本无法影响美股行情，后面每一次看到的美股大跌往往都是“金融危机式”的（比如2000年、2008年）或者“前所未有式”的（比如2020年新冠疫情，以前从来没见过），只有这种能够对市场预期产生长期影响的负面冲击，才会使得美股产生20%以上的调整幅度。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/463505f5ecee00fb6ffb6d34c3c18a44\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"733\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fc33d657d45e75529f48afe15abb3912\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"737\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>四、能源危机期间</b></p>\n<p><b>股市的结构性表现</b></p>\n<p>以上是对两次石油危机期间，股市整体走势的回顾，下面我们再讨论下能源危机期间的股市结构性行情特征，限于数据的可得性，结构性行情我们讲主要围绕美国股市展开。</p>\n<p>第一个结构性行情特征，是从行业板块的表现来看，70年代能源危机期间美股领涨和领跌板块都非常鲜明，即在持续通胀中，顺周期的能源、工业、原材料表现明显更好，而逆周期的消费、科技、医药表现明显落后（参见图12）。特别是能源板块，在两次石油危机过程中，美国的石油公司们是赚得盆满钵满，股价一路上涨，能源板块在70年代的累计收益率要遥遥领先其他各个板块。到1979年底，美股市值最大的10个公司中，有7个是能源公司。</p>\n<p>不过，人民群众在忍受着无止境的高通胀，石油公司却在大发国难财，这种情况使得美国政府和民众都有点看不下去了。1979年4月5日，吉米•<a href=\"https://laohu8.com/S/CRI\">卡特</a>总统公布了第二阶段能源计划，宣布将分阶段取消对石油价格的管制，同时要求国会通过一项征收57%的超额利润暴利税计划，用以鼓励研发新能源。1980年3月13日和17日，国会众、参两院分别通过了修正了的卡特政府提出的《石油暴利税法案》（Crude Oil Windfall Profit Tax Act of 1980）。同年4月2日，吉米•卡特签署《法案》，该《法案》规定向石油公司征收50％的石油暴利税。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/dc13b55e90e3f28a35952d7f9f7f5543\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"889\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5e8e4b06a179bb8365aff9db76f8054f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"733\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/59c61e2844c194ba04c63939c6424303\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"735\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>70年代能源危机期间，第二个值得注意的股市行情特征，就是“消费股不抗通胀”。通常很多观点认为，消费股特别是必需消费股有对抗通胀的属性，其主要逻辑是消费品公司可以通过提高商品价格来转嫁通胀带来的成本压力。但从70年代能源危机期间美股的历史经验来看，这个逻辑似乎值得商榷。图15和图16分别报告了1973年初到1979年底美国必需消费板块和医疗保健板块超额收益的走势情况。可以清晰地到，这两个板块在持续的通货膨胀阶段，股价是一直跑输大盘的。</p>\n<p>为什么“消费股不抗通胀”？主要原因可能有两个：</p>\n<p>第一个原因是消费品公司未必能百分百地转嫁成本压力，商品价格能否上涨，从经济学理论上来说，主要取决于需求曲线和供给曲线各自的商品价格弹性，或者说这个生产这个商品行业的竞争状况如何。多数情况下，在持续通胀的环境中，消费品价格是涨不过资源品的，生活资产价格是涨不过生产资料的。</p>\n<p>第二个原因更加重要，就是持续较高的通货膨胀是居民收入的杀手，对消费有直接的伤害作用。由于个人所得税是累计税率，这就会导致因通货膨胀造成的名义收入上升以后，居民负担的平均税率会上升。举个例子说，如果突然从某个时点开始，全社会的商品价格全部上涨10倍同时居民收入也都提高10倍，此时所有人的所得税平均税率都会大幅提升，因此实际的购买能力是下降的。</p>\n<p>可选消费板块在这期间的股价表现要更差，可选消费表现最差的原因从直观上是很能够理解的，第一，相比必需消费，可选消费与宏观经济的相关性更强，经济不好可选消费受到的影响更大。第二，可选消费对消费贷款的依赖性更强，高利率环境影响消费者借贷消费的意愿。</p>\n<p>实际上，读者应该也会留意到，在A股市场中，消费股超额收益表现较好的时间，总体上也都是在通胀下行甚至通缩的时候，在持续高通胀的经济环境中（比如2006到2007年、2009到2010年），消费股表现总体上是不如盈利弹性更大的顺周期板块的。“消费股抗通胀”是一个伪命题。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1dde32f87291f6a36675237f46560d03\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"728\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/26f0ced44ddc319f56a0a54b5c0bf72a\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"732\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>第三个行情特征，是从风格特征（大小盘）来看，“第一次石油危机”爆发后，美股出现了历史上时间最长幅度最大的一轮小盘股行情。</p>\n<p>“漂亮50”行情是一个典型的“大盘股”行情特征，美国的“漂亮50”行情大致在1973年结束，之后1974年美国经济衰退美股大跌，股市从1975年开始回升，此时市场风格发生了巨大改变，从此前的“漂亮50”的大票行情一下子切换到了成长股的“小票行情”，而且这波“小票行情”持续时间非常长，一直持续到1983年（图17）。学术研究中所熟知的“小市值公司溢价”现象（Small Size Effect），最早的文献正是1981年R.W.本斯(R.W.Banz)所提出，这个提出的时间点，正好是美股小票风格的顶点。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f1e91d156d9d20abe15cb29a712cd1f5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"732\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>尤其有意思的是，在这个小盘股风格行情中，单从构建的用市值加权平均的指数来看，科技股整体是要显著跑输市场整体的。进一步剖析会发现，导致信息技术板块整体表现不佳的主要原因是那些大市值的权重股股价表现不好，而板块内小市值公司的表现非常好，显著跑赢大盘，所以说，科技股内部的收益率表现结构差异非常大。</p>\n<p>图18报告了这样的结果，我们构建了两个信息技术板块股价指数，都是按照市值加权平均计算的。其中，信息技术（全部）即为图12中计算的信息技术板块收益率走势，可以看到这个板块收益率表现要明显低于市场整体。另外，图18还构建了一个剔除标普500样本以后的信息技术板块股价指数，可以将其理解为是信息技术板块小市值公司股价指数，可以看到，这个指数收益率表现要明显好于信息技术（全部）以及市场整体的表现。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/77e8be563b0a239805b323f0ff6f9801\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"736\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>五、大通胀背后：</b></p>\n<p><b>先有通胀失控，再有能源危机</b></p>\n<p>站在2021年的今天，回看已经过去40多年的70年代，我们很容易把“石油危机”和“大通胀”完全等同起来，认为是“石油危机”造成了当时的“大通胀”。实际上，仔细回味这段经济史，会发现，“石油危机”并不是70年代全球“大通胀”的决定性因素，不是内因，当时是先有了持续通胀之后，再发生了“石油危机”，“石油危机”在这个过程中扮演的是一个放大器的角色。</p>\n<p>美国的通胀问题是从1965年左右开始逐步出现的。起初在此之前的很长时期内，包括艾森豪威尔总统的第二任期以及约翰·肯尼迪总统时期，美国的通货膨胀控制得都非常好，CPI同比增速一直维持在2%不到的低位徘徊状态。</p>\n<p>1963年11月，美国总统约翰·肯尼迪在达拉斯遇刺身亡，震惊全球。1964年1月，林登·约翰逊继任美国总统，随即提出了“伟大社会”（Great Societies）的施政目标，为了实现这一目标，美国国会通过了包括“向贫困宣战”、“保障民权”及医疗卫生等方面的立法四百多项，将战后美国的社会改革推到了新的高峰。这个过程中，“伟大社会”的施政纲领，把大规模赤字财政作为经常性政策。</p>\n<p>与此同时，1965年越南战争扩大，美国军队正式在越南直接参战。因此从数据中可以明显发现，从1965年开始，美国政府财政支出占GDP的比重不断上升，这个趋势一直持续到80年代的里根政府时期。与财政刺激不断扩大对应的是，也是从1965年开始，美国的CPI同比增速开始进入上行趋势，突破了此前2%的长期震荡上限。到1969年6月，美国商业银行的最优惠贷款利率达到了8.5%，在此时，工资物价螺旋式通货膨胀现象已经出现，对工资和价格进行政府管制的观点又开始出现，当时尼克松政府的措施是呼吁大家自愿控制工资和价格。到1969年末，美国的CPI同比增速已经达到了近6%，通货膨胀在60年代末期已经成为了美国社会关注的重要经济问题。</p>\n<p>长期的财政赤字使得美元危机频繁爆发，从1971年3月起，美元不断的流入欧洲国家，到1971年5月已经引起了很大的金融风波，出现了美元危机。而且在1971年以前，美国的国际收支经常基本完全都是顺差。这个情况从1971年开始转变，从1971年第二季度到1972年第四季度美国经常项目始终逆差，财政和贸易双赤字导致了美元的压力越来越大，守住1盎司黄金兑换35美元的固定汇率对美国政府而言难度也越来越大。</p>\n<p>1971年8月15日，尼克松总统抛出“重磅炸弹”，宣布实行“新经济政策”（也称为“尼克松冲击”），目的在于对内控制通货膨胀，对外维持美元的地位。“新经济政策”由三要素构成。第一，尼克松指示财政部长约翰···康纳利禁止外国用美元兑换黄金，黄金兑换窗口关闭，布雷顿森林体系正式终结。第二，尼克松总统签发《11615号行政命令》，实行90天的工资和物价冻结。第三，对于进口到美国的商品征收10%的进口附加税。</p>\n<p>在一系列行政管制措施下，美国的通货膨胀在70年代初期被控制住了，CPI同比增速持续回落，美股著名的“漂亮50”行情也正是在这一时期中发生的，大约在1970年6月到1972年12月。但是这种工资和物价行政管制的方式并不能一劳永逸长期维持，到1972年四季度开始物价和工资上涨已经管不住了，CPI从1972年底开始再度掉头向上。进入到1973年，由于通货膨胀持续上升，美联储进入加息周期，叠加经济增速进入下行周期，美股开始暴跌，“漂亮50”行情就此结束。请读者注意，此时美国的CPI同比增速已经接近8%，超过60年代末期的最高水平，而“第一次石油危机”还没有爆发。</p>\n<p>1973年10月，“第一次石油危机”爆发，国际原油价格飙涨，美国经济进入“滞胀”，CPI同比增速在1974年突破了10%的重要整数关口。1975年和1976年，随着美国经济衰退的出现，以及原油价格暴涨过后的基数效应，CPI同比增速在这两年明显回落。但从1977年开始，通货膨胀卷土重来，CPI再度大幅上行，1978年底“第二次石油危机”爆发后国际原油价格又再度飙涨，造成美国CPI加速上行。</p>\n<p>到1980年初，美国的CPI同比增速近15%，达到了朝鲜战争后通货膨胀的最高水平。而且在70年代两次石油危机期间，为了对冲油价上行对经济增长产生的负面影响，当时无论是货币政策还是财政政策，都采取的是积极刺激的措施，由此进一步加剧了通胀的上行。特别是1979年12月苏联入侵阿富汗之后，美苏争霸日趋激烈，因此即使在“第二次石油危机”已经爆发的情况下，1980年和1981年美国依然采取了非常积极的财政政策，财政支出占GDP比重用创新高的方式进一步上行。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9d42415766d06e32fe82be867f9ee090\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"730\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/94c2decfa51deaca6ae0438f93fabd6c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"730\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>六、70年代大通胀难再现</b></p>\n<p>回到当下，2021年以来，受全球经济需求恢复、极端气候、碳中和减排政策等因素影响，原油、天然气、煤炭等国际能源商品价格大幅上涨。截止2021年10月5日，布伦特原油价格突破每桶80美元，欧洲天然气价格更是大幅飙升不断刷下历史纪录，国内外动力煤价格也是持续大幅飙升。由此不禁让人联想到，70年代的能源危机，以及由此引发的大通胀会不会再次出现？</p>\n<p>由能源危机引发的大通胀，背后有两个问题需要讨论，第一个问题是经过本轮能源价格快速上涨后，未来能源价格是会呈现出类似图1中的“台阶型”、“厂”字型（即大幅上涨后维持在高位），还是会走出“Λ”型走势（即价格快速脉冲后再度回落。）</p>\n<p>对于70年代全球大通胀的研究和讨论，学术文献可以说是汗牛充栋，基本结论也比较清晰一致，普遍认为大通胀的根源是战后对凯恩斯主义总需求管理的过度使用，最后导致了菲利普斯曲线的失效，在这个过程中，布雷顿森林体系的解体以及两次石油危机的爆发，进一步放大了通货膨胀。</p>\n<p>因此，我们认为，总需求失控是70年代能源价格涨上去以后下不来的内在原因，作为供给端冲击的两次石油危机是外在的催化剂。如果没有总需求失控这个内在原因，70年代的两次石油危机并不一定会造成后面持续的影响深远的全球性大通胀。事实上，由罢工等原因造成的大宗商品供给侧冲击是经常发生的，这种冲击造成的商品价格上涨，绝大多数情况下都是“Λ”型的。80年代以后由于地缘政治等各种原因造成的原油供给收缩也不在少数，但并没有看到70年代这样大通胀的出现。</p>\n<p>一个典型的案例是1990年科威特战争爆发，国际原油价格在短短的3个月时间内从每桶15美元飙升至每桶40美元，上涨幅度与“第二次石油危机”大致相当，因此也被称为“第三次石油危机”。不过很快，在1990年年内国际油价便开始大幅回落，到1991年油价已经完全回落到战争爆发前的位置。也正因为没有造成严重的通货膨胀，“第三次石油危机”的知名度和影响力远没有前两次石油危机大。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f60a55294ef4bf3acc596dbe891acfe2\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"734\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>第二个问题，就是能源价格上涨会不会传导至其他商品，形成全方位的普遍的通货膨胀，这也就是市场中经常讨论的“PPI向CPI传导”的问题。70年代两次石油危机中，显而易见，各国的CPI都是伴随着油价上涨而大幅持续上升的，因而引发了“大通胀”问题。</p>\n<p>但从当前的情况来看，要出现CPI层面同比增速，持续大幅的上升，从而引发持续的大通胀，我们认为可能性极小。2008年金融危机以后，我们已经看到过了很多次“PPI无法向CPI传导”，而在有些国家比如日本等，这种现象出现的时间更早。“PPI无法向CPI传导”，究其背后的原因，在于形成持续通货膨胀的链条断了，这个链条就是宏观经济学教科书中一直在说的“物价工资螺旋式上涨模式”，即物价上涨导致工人工资上涨，工资上涨导致成本上升商品价格进一步上涨，商品价格上涨导致工人通胀预期提高要求更高的工资。</p>\n<p>从图22中美国工人时薪数据中可以看到，70年代两次石油危机发生时，美国工人的工资同比增速快速上升，从而形成了“物价工资螺旋式上涨模式”，这是“大通胀”发生的内在机制。而在1980年以后，由于种种原因，工人工资持续大幅上升的情况再也没有出现过，所以我们看到包括日本、欧洲在内的很多国家，无论货币政策如何放松量化宽松如何实施，通货膨胀始终都起不来，背后最重要的原因，就在于此时的货币宽松已经无法使得工人工资出现大幅上升。而至于工人工资为何无法持续大幅上涨，则是一个巨大的结构性问题，有经济结构转型、收入分配等各方面的原因。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a68bff99fa7f9acc411a6ce24970182b\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"746\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>如果从更长的时间视角来看，70年代之所以会出现总需求失控发生大通胀，背后对应的是青年人口的大幅增加，从而形成了巨大的总需求。进入20世纪60年代以后，包括美国在内的全球主要国家和地区人口结构出现了一个重大变化，那就是第一批“婴儿潮”（baby boom）出生的孩子开始逐渐长大，青年人口占比开始出现大幅攀升（参见图23）。</p>\n<p>1945年第二次世界大战结束后，大批美国军人回国，从而使1946年成为美国“婴儿潮”的开始。从1946~1964年，这18年“婴儿潮”出生人口高达7600万人，这个人群通常被称为“婴儿潮一代”。青年人群的大幅增加带动了包括汽车、消费电子、纺织服装等一系列耐用消费品需求的迅猛攀升。</p>\n<p>有“人口结构”变化带来的总需求变化，其力量要远大于货币政策的影响，而1980年以后，主要经济体的青年人口占比则开始持续回落，到如今，“人口老龄化”已经成为了主要经济体共同面临的问题，这种情况下，类似70年代的总需求失控很难再次发生。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/25a42c0a11d1354d8606114747adbd34\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"729\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>从全球各经济体战后经济发展的历程来看，似乎各个国家和地区在发展初中期都会出现一次巨大的甚至失控的通货膨胀，这背后主要的力量在于经济发展初期总需求过于旺盛。西方国家在70年代两次石油危机期间出现了大通胀，中国经济在1993年、1994年时也曾出现过非常严重的通货膨胀问题，CPI同比增速一度超过20%。而在这种经济发展初期的“大通胀”消退之后，随着经济发展逐步成熟，总需求增长逐步放缓，主要经济体普遍都没有再出现过严重的通货膨胀问题。</p>\n<p>综合来看，我们认为，70年代由能源危机造成的大通胀，是经济发展中出现的一个阶段性特征问题，今时不同往日，在当前的经济环境中，未来类似的大通胀不太可能再次出现。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/813832fd351bc5caa216e6444c6fd4f9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"729\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>文中所有涉及个股标的，仅为公开数据统计汇总，不构成任何盈利预测和投资评级。</p>\n<p>风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。</p>","source":"zxjzzl","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>以史为鉴：70年代能源危机中的股市表现</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ 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Inflation）。70年代由石油危机引起的全球大通胀是二战后全球主要经济体出现的最严重的经济问题，因此也成为了后续所有通货膨胀研究赖以比较和对比的标杆。\n“第一次石油危机”爆发于1973年10月。1973年10月6日第四次中东战争爆发，阿拉伯国家纷纷要求支持以色列的西方国家改变对以色列的庇护态度。阿拉伯石油生产国为了打击以色列及其支持者，把石油作为了武器，1973年10月16日，科威特、伊拉克、沙特阿拉伯、卡塔尔、阿拉伯联合酋长国五个阿拉伯国家和伊朗决定，将海湾地区的原油市场价格提高17%。1973年10月17日，阿尔及利亚等10国参加的阿拉伯石油输出国组织部长级会议宣布，立即减少石油产量，决定以同年9月各成员方的产量为基础，每月递减5%。对于美国等支持以色列的国家的石油供应，逐月减少5%。1973年10月18日，阿拉伯联合酋长国中的阿布扎比酋长国决定完全停止向美国输出石油。接着利比亚、卡塔尔、沙特阿拉伯、阿尔及利亚、科威特、巴林等阿拉伯主要石油生产国也都先后宣布中断向美国出口石油。\n“第一次石油危机”石油危机爆发后，全球原油价格暴涨，根据世界银行的数据，1973年9月“第一次石油危机”爆发前国际油价是每桶2.7美元，1973年10月上升至每桶4.1美元，1974年1月油价上升至每桶13美元。1974年3月18日，阿拉伯国家决定取消对美国的石油禁运，事态开始慢慢平息，1974年4月国家油价回落至每桶10.60美元，此后数年一直到1978年底之前，国际油价一直维持在10美元到12美元之间。\n“第二次石油危机”发生于1978年底到1980年底之间，起因是伊朗伊斯兰革命运动。伊朗伊斯兰革命从1978年初开始爆发，此后不断升级，1979年1月16日，巴列维国王离开伊朗前往埃及，2月1日，鲁霍拉·霍梅尼回到德黑兰。伊朗在1979年4月1日成为伊斯兰共和国，并通过了新的伊朗伊斯兰共和国宪法。从1978年底至1979年3月初，伊朗停止石油出口，使石油市场每天短缺石油500万桶，约占世界总消费量的十分之一，致使国际原油价格暴涨，国际油价从1978年11月的13.2美元/桶上涨到1979年2月的20.8美元/桶。\n此后，西方国家为了增加与产油国在能源市场上的博弈筹码，加强消费国的地位，纷纷制定战略石油储备计划。这种出于“安全”需要的“补库存”行为进一步推升了国际油价，据统计，1980年1月西方国家的石油总储备达到53亿桶，相当于石油输出国组织1979年全年石油产量的几乎一半，而其中的10亿多桶储备是在1979年一年之内增加的。到1979年11月，国际油价达到了每桶40.75美元的历史最高位置，这是一次典型的市场预期自我实现的过程。1980年9月，两伊战争爆发，两国石油生产完全停止，由于西方国家准备已经非常充分，国际油价没有进一步上涨，在1980年总体维持在每桶37至40美元。1981年以后，国家油价开始逐步回落，到1986年7月一度跌破每桶10美元。\n总体来看，从1970年到1979年整个70年代中，国际原油价格呈现出一个明显的“阶梯式”上涨，在1973年和1979年价格两次大幅脉冲。\n\n70年代两次石油危机期间，伴随着国际油价的大幅上涨，能源、工业金属、贵金属等各类大宗商品价格均有明显涨幅，但从上涨幅度而言，这些大宗商品价格的涨幅与原油相去甚远。\n\n70年代的能源危机造成的是当时资本主义国家范围内全球性的通货膨胀，而且是持续的通货膨胀，大宗商品价格上涨后，很快的从PPI传导至CPI。并由此造成了战后和平年代全球最严重的通货膨胀，从1972年到1982年这十年间，全球第一大经济体美国CPI的年均涨幅是8.7%，而英国、法国、韩国等国家的通货膨胀问题更为严峻，十年间的CPI平均增长都超过了10%。70年代的“大通胀”（Great Inflation）与30年代的“大萧条”（Great Depression），被经济学家并列为20世纪全球经济的两大黑暗时刻。\n\n除了造成严重的通货膨胀外，两次石油危机期间由于生产要素价格短时间内成倍暴涨，使得经济秩序出现紊乱，1973年到1974年、1979年到1980年，资本主义国家普遍都出现了较为严重的经济衰退。物价大幅上涨、经济增速下降，这种经济环境组合被称作为“滞胀”（Stagflation）。需要注意的是，真正意义上的“滞胀”实际上是非常罕见的，主要就是指70年代西方国家的经济状态，之后总体上而言，全球主要经济体没有出现过“滞胀”。但在很多市场分析中，“滞胀”可谓是年年都有出现，我们认为这个词多少是有点被滥用了的。\n\n二、“第一次石油危机”\n期间股市表现\n“第一次石油危机”期间，从1973年到1974年，美国股市暴跌，两年时间里标普500指数累计跌幅达42%，并且彻底结束了此前持续了两年半时间的“漂亮50”行情。美股的“漂亮50”行情从1970年年中开始一直进行到1972年底，进入1973年后在经济下行叠加通胀利率上行背景下，“漂亮50”公司由涨转跌，并且当时市场出现了“逆转效应”（Reversal），即前期涨幅较大的“漂亮50”公司在1973年到1974年的调整中跌幅也更大。（关于美股“漂亮50”行情特征等详细分析，可以参见我们此前的专题报告：《美股启示录：“漂亮50”片尾曲与后“漂亮50”时代风格大逆转》、《国信证券市场思考随笔之五十六：当前A股抱团与美股漂亮50异同》等）\n\n不仅仅是美国股市，1973年到1974年间，全球主要国家和地区的股票市场均出现了明显的下跌，且普遍跌幅较大。其中跌幅最大的是中国香港股市，1973年3月9日，香港恒生指数最高上冲至1774点，此时海外股市已经开始大幅下跌，随后假股票问题以及货币政策收紧使得股市开始快速下跌，4月10日恒生指数跌到818点不到一个月时间跌幅超50%。随后四家交易所跟银行出台了一系列稳定股市政策，恒生指数反弹至1000点上方后再度快速回落。到1973年年底，恒生指数跌至433点，较上一年下跌49%，较年内高点跌幅达76%。\n1974年香港股市的表现是一个悲剧，见证了一个常有的说法，一个股票如果你在跌幅达80%时买入，当它跌幅达90%时，还能够再亏一半。随着1973年底第一次石油危机的爆发，全球物价飞涨经济回落，香港经济在1974年也经历了衰退。在股市泡沫后经历经济衰退，香港股市在1973年已经暴跌的情况下，1974年恒生指数继续暴跌61%收报171点。1973年到1974年从最高点到最低点，恒生指数最大跌幅达91.5%，这个跌幅在全球市场的股灾中都是可以排得上号的。\n\n有一点读者需要特别注意，就是“第一次石油危机”确实加剧了1973年至1974年全球股市的下跌，但并不是股市下跌的起因或者导火索，因为从时间上来看，是先出现了经济下行和通胀回升，再出现了“第一次石油危机”。\n从时间上看，美股是在1972年底见顶，1973年初随即进入下跌通道。引发美股下跌的主要原因是经济下行和通胀上行（此时通胀上行并非由石油危机引起）。美国的工业生产指数同比增速在1972年底见到高点，从1973年初开始下行，整体走势与当时标普500指数走势高度一致（参见图7），而与此同时，美国的CPI也是从1973年初便开始持续上行（参见图8），为遏制通胀美联储从1973年开始进入加息周期，且连续加息，到1973年8月年内已经加息7次（参见图9）。\n“第一次石油危机”是1973年10月爆发的，此时距离美国经济下行、通胀上行、首次加息、美股下跌，已经过去了9个月，且“第一次石油危机”爆发之后，在相当长的时间内，美联储并没有进一步加息。因此，“第一次石油危机”并不是1973年到1974年美股下跌的内因，只是一个放大器，也正因为如此，1974年3月18日，阿拉伯国家决定取消对美国的石油禁运，禁运取消后当天股市就跌，道琼斯工业指数当日下跌13.61点（1.5%），并开启了新一轮的下跌。\n\n三、“第二次石油危机”\n期间股市表现\n“第一次石油危机”爆发期间，1973年至1974年两年间，全球主要股市基本都是股灾式的下跌。但“第二次石油危机”期间，1979年到1980年这两年间，全球股市的表现情况则完全不同。虽然同样经济表现为“滞胀”（参见图4，石油价格大幅飙涨之际，美国实际GDP增速快速下滑为负，其他国家经济数据走势情况类似），但美国股市并没有大幅下跌，反而是上涨的（参见图10标普500指数走势）。这两年间，美股标普500指数累计涨幅高达41%，俨然是一个牛市的走势，其他全球主要国家和地区股市表现也大多是上涨的（参见图11），其中中国香港地区股市涨幅最大，恒生指数两年间涨幅高达197%，完全是一个大牛市的行情。\n为什么在“第二次石油危机”期间，股市表现会完全背离经济基本面走势（这期间经济下行、通胀上行、央行加息）？从事件性因素来看，1979年8月6日，美联储历史上的传奇人物登上舞台了，保罗·沃尔克（Paul A. Volcker）就任美联储主席。资本市场的有趣之处有时就在于人的心理的微妙变化，当然，这种心理变化最终是由背后的客观因素决定的，但在一段时间内可以出现很多背离和超乎想象。同年7月底到10月初美国股市大幅攀升，但这波行情几乎没有办法用基本面去解释。这段时间内，美国经济增速在下行，货币政策在收紧，利率显著上行。同年8月16日，美联储加息，将贴现利率从10%提高到10.5%。同年9月18日继续加息，将贴现利率从10.5%提高到11%。市场上涨的主要动能在于投资者对于新任美联储主席的信任，相信他能够实现对抗通胀的历史使命。在当时，抗通胀是头等大事一号工程，因此特定时期内紧缩的货币政策被视作了一种政府对抗通胀的决心，倒成为了一种利好。\n除了事件性因素以外，我认为，更重要的，还是在于经历了“第一次石油危机”之后，市场有了很强的学习效应，无论是经济衰退还是油价上升，都是短期的、脉冲式的，都不见得有长期的影响。事实上，正是在一次又一次的市场学习效应之后，在80年代以后，一般的经济衰退或者货币政策收紧，已经根本无法影响美股行情，后面每一次看到的美股大跌往往都是“金融危机式”的（比如2000年、2008年）或者“前所未有式”的（比如2020年新冠疫情，以前从来没见过），只有这种能够对市场预期产生长期影响的负面冲击，才会使得美股产生20%以上的调整幅度。\n\n四、能源危机期间\n股市的结构性表现\n以上是对两次石油危机期间，股市整体走势的回顾，下面我们再讨论下能源危机期间的股市结构性行情特征，限于数据的可得性，结构性行情我们讲主要围绕美国股市展开。\n第一个结构性行情特征，是从行业板块的表现来看，70年代能源危机期间美股领涨和领跌板块都非常鲜明，即在持续通胀中，顺周期的能源、工业、原材料表现明显更好，而逆周期的消费、科技、医药表现明显落后（参见图12）。特别是能源板块，在两次石油危机过程中，美国的石油公司们是赚得盆满钵满，股价一路上涨，能源板块在70年代的累计收益率要遥遥领先其他各个板块。到1979年底，美股市值最大的10个公司中，有7个是能源公司。\n不过，人民群众在忍受着无止境的高通胀，石油公司却在大发国难财，这种情况使得美国政府和民众都有点看不下去了。1979年4月5日，吉米•卡特总统公布了第二阶段能源计划，宣布将分阶段取消对石油价格的管制，同时要求国会通过一项征收57%的超额利润暴利税计划，用以鼓励研发新能源。1980年3月13日和17日，国会众、参两院分别通过了修正了的卡特政府提出的《石油暴利税法案》（Crude Oil Windfall Profit Tax Act of 1980）。同年4月2日，吉米•卡特签署《法案》，该《法案》规定向石油公司征收50％的石油暴利税。\n\n70年代能源危机期间，第二个值得注意的股市行情特征，就是“消费股不抗通胀”。通常很多观点认为，消费股特别是必需消费股有对抗通胀的属性，其主要逻辑是消费品公司可以通过提高商品价格来转嫁通胀带来的成本压力。但从70年代能源危机期间美股的历史经验来看，这个逻辑似乎值得商榷。图15和图16分别报告了1973年初到1979年底美国必需消费板块和医疗保健板块超额收益的走势情况。可以清晰地到，这两个板块在持续的通货膨胀阶段，股价是一直跑输大盘的。\n为什么“消费股不抗通胀”？主要原因可能有两个：\n第一个原因是消费品公司未必能百分百地转嫁成本压力，商品价格能否上涨，从经济学理论上来说，主要取决于需求曲线和供给曲线各自的商品价格弹性，或者说这个生产这个商品行业的竞争状况如何。多数情况下，在持续通胀的环境中，消费品价格是涨不过资源品的，生活资产价格是涨不过生产资料的。\n第二个原因更加重要，就是持续较高的通货膨胀是居民收入的杀手，对消费有直接的伤害作用。由于个人所得税是累计税率，这就会导致因通货膨胀造成的名义收入上升以后，居民负担的平均税率会上升。举个例子说，如果突然从某个时点开始，全社会的商品价格全部上涨10倍同时居民收入也都提高10倍，此时所有人的所得税平均税率都会大幅提升，因此实际的购买能力是下降的。\n可选消费板块在这期间的股价表现要更差，可选消费表现最差的原因从直观上是很能够理解的，第一，相比必需消费，可选消费与宏观经济的相关性更强，经济不好可选消费受到的影响更大。第二，可选消费对消费贷款的依赖性更强，高利率环境影响消费者借贷消费的意愿。\n实际上，读者应该也会留意到，在A股市场中，消费股超额收益表现较好的时间，总体上也都是在通胀下行甚至通缩的时候，在持续高通胀的经济环境中（比如2006到2007年、2009到2010年），消费股表现总体上是不如盈利弹性更大的顺周期板块的。“消费股抗通胀”是一个伪命题。\n\n第三个行情特征，是从风格特征（大小盘）来看，“第一次石油危机”爆发后，美股出现了历史上时间最长幅度最大的一轮小盘股行情。\n“漂亮50”行情是一个典型的“大盘股”行情特征，美国的“漂亮50”行情大致在1973年结束，之后1974年美国经济衰退美股大跌，股市从1975年开始回升，此时市场风格发生了巨大改变，从此前的“漂亮50”的大票行情一下子切换到了成长股的“小票行情”，而且这波“小票行情”持续时间非常长，一直持续到1983年（图17）。学术研究中所熟知的“小市值公司溢价”现象（Small Size Effect），最早的文献正是1981年R.W.本斯(R.W.Banz)所提出，这个提出的时间点，正好是美股小票风格的顶点。\n\n尤其有意思的是，在这个小盘股风格行情中，单从构建的用市值加权平均的指数来看，科技股整体是要显著跑输市场整体的。进一步剖析会发现，导致信息技术板块整体表现不佳的主要原因是那些大市值的权重股股价表现不好，而板块内小市值公司的表现非常好，显著跑赢大盘，所以说，科技股内部的收益率表现结构差异非常大。\n图18报告了这样的结果，我们构建了两个信息技术板块股价指数，都是按照市值加权平均计算的。其中，信息技术（全部）即为图12中计算的信息技术板块收益率走势，可以看到这个板块收益率表现要明显低于市场整体。另外，图18还构建了一个剔除标普500样本以后的信息技术板块股价指数，可以将其理解为是信息技术板块小市值公司股价指数，可以看到，这个指数收益率表现要明显好于信息技术（全部）以及市场整体的表现。\n\n五、大通胀背后：\n先有通胀失控，再有能源危机\n站在2021年的今天，回看已经过去40多年的70年代，我们很容易把“石油危机”和“大通胀”完全等同起来，认为是“石油危机”造成了当时的“大通胀”。实际上，仔细回味这段经济史，会发现，“石油危机”并不是70年代全球“大通胀”的决定性因素，不是内因，当时是先有了持续通胀之后，再发生了“石油危机”，“石油危机”在这个过程中扮演的是一个放大器的角色。\n美国的通胀问题是从1965年左右开始逐步出现的。起初在此之前的很长时期内，包括艾森豪威尔总统的第二任期以及约翰·肯尼迪总统时期，美国的通货膨胀控制得都非常好，CPI同比增速一直维持在2%不到的低位徘徊状态。\n1963年11月，美国总统约翰·肯尼迪在达拉斯遇刺身亡，震惊全球。1964年1月，林登·约翰逊继任美国总统，随即提出了“伟大社会”（Great Societies）的施政目标，为了实现这一目标，美国国会通过了包括“向贫困宣战”、“保障民权”及医疗卫生等方面的立法四百多项，将战后美国的社会改革推到了新的高峰。这个过程中，“伟大社会”的施政纲领，把大规模赤字财政作为经常性政策。\n与此同时，1965年越南战争扩大，美国军队正式在越南直接参战。因此从数据中可以明显发现，从1965年开始，美国政府财政支出占GDP的比重不断上升，这个趋势一直持续到80年代的里根政府时期。与财政刺激不断扩大对应的是，也是从1965年开始，美国的CPI同比增速开始进入上行趋势，突破了此前2%的长期震荡上限。到1969年6月，美国商业银行的最优惠贷款利率达到了8.5%，在此时，工资物价螺旋式通货膨胀现象已经出现，对工资和价格进行政府管制的观点又开始出现，当时尼克松政府的措施是呼吁大家自愿控制工资和价格。到1969年末，美国的CPI同比增速已经达到了近6%，通货膨胀在60年代末期已经成为了美国社会关注的重要经济问题。\n长期的财政赤字使得美元危机频繁爆发，从1971年3月起，美元不断的流入欧洲国家，到1971年5月已经引起了很大的金融风波，出现了美元危机。而且在1971年以前，美国的国际收支经常基本完全都是顺差。这个情况从1971年开始转变，从1971年第二季度到1972年第四季度美国经常项目始终逆差，财政和贸易双赤字导致了美元的压力越来越大，守住1盎司黄金兑换35美元的固定汇率对美国政府而言难度也越来越大。\n1971年8月15日，尼克松总统抛出“重磅炸弹”，宣布实行“新经济政策”（也称为“尼克松冲击”），目的在于对内控制通货膨胀，对外维持美元的地位。“新经济政策”由三要素构成。第一，尼克松指示财政部长约翰···康纳利禁止外国用美元兑换黄金，黄金兑换窗口关闭，布雷顿森林体系正式终结。第二，尼克松总统签发《11615号行政命令》，实行90天的工资和物价冻结。第三，对于进口到美国的商品征收10%的进口附加税。\n在一系列行政管制措施下，美国的通货膨胀在70年代初期被控制住了，CPI同比增速持续回落，美股著名的“漂亮50”行情也正是在这一时期中发生的，大约在1970年6月到1972年12月。但是这种工资和物价行政管制的方式并不能一劳永逸长期维持，到1972年四季度开始物价和工资上涨已经管不住了，CPI从1972年底开始再度掉头向上。进入到1973年，由于通货膨胀持续上升，美联储进入加息周期，叠加经济增速进入下行周期，美股开始暴跌，“漂亮50”行情就此结束。请读者注意，此时美国的CPI同比增速已经接近8%，超过60年代末期的最高水平，而“第一次石油危机”还没有爆发。\n1973年10月，“第一次石油危机”爆发，国际原油价格飙涨，美国经济进入“滞胀”，CPI同比增速在1974年突破了10%的重要整数关口。1975年和1976年，随着美国经济衰退的出现，以及原油价格暴涨过后的基数效应，CPI同比增速在这两年明显回落。但从1977年开始，通货膨胀卷土重来，CPI再度大幅上行，1978年底“第二次石油危机”爆发后国际原油价格又再度飙涨，造成美国CPI加速上行。\n到1980年初，美国的CPI同比增速近15%，达到了朝鲜战争后通货膨胀的最高水平。而且在70年代两次石油危机期间，为了对冲油价上行对经济增长产生的负面影响，当时无论是货币政策还是财政政策，都采取的是积极刺激的措施，由此进一步加剧了通胀的上行。特别是1979年12月苏联入侵阿富汗之后，美苏争霸日趋激烈，因此即使在“第二次石油危机”已经爆发的情况下，1980年和1981年美国依然采取了非常积极的财政政策，财政支出占GDP比重用创新高的方式进一步上行。\n\n六、70年代大通胀难再现\n回到当下，2021年以来，受全球经济需求恢复、极端气候、碳中和减排政策等因素影响，原油、天然气、煤炭等国际能源商品价格大幅上涨。截止2021年10月5日，布伦特原油价格突破每桶80美元，欧洲天然气价格更是大幅飙升不断刷下历史纪录，国内外动力煤价格也是持续大幅飙升。由此不禁让人联想到，70年代的能源危机，以及由此引发的大通胀会不会再次出现？\n由能源危机引发的大通胀，背后有两个问题需要讨论，第一个问题是经过本轮能源价格快速上涨后，未来能源价格是会呈现出类似图1中的“台阶型”、“厂”字型（即大幅上涨后维持在高位），还是会走出“Λ”型走势（即价格快速脉冲后再度回落。）\n对于70年代全球大通胀的研究和讨论，学术文献可以说是汗牛充栋，基本结论也比较清晰一致，普遍认为大通胀的根源是战后对凯恩斯主义总需求管理的过度使用，最后导致了菲利普斯曲线的失效，在这个过程中，布雷顿森林体系的解体以及两次石油危机的爆发，进一步放大了通货膨胀。\n因此，我们认为，总需求失控是70年代能源价格涨上去以后下不来的内在原因，作为供给端冲击的两次石油危机是外在的催化剂。如果没有总需求失控这个内在原因，70年代的两次石油危机并不一定会造成后面持续的影响深远的全球性大通胀。事实上，由罢工等原因造成的大宗商品供给侧冲击是经常发生的，这种冲击造成的商品价格上涨，绝大多数情况下都是“Λ”型的。80年代以后由于地缘政治等各种原因造成的原油供给收缩也不在少数，但并没有看到70年代这样大通胀的出现。\n一个典型的案例是1990年科威特战争爆发，国际原油价格在短短的3个月时间内从每桶15美元飙升至每桶40美元，上涨幅度与“第二次石油危机”大致相当，因此也被称为“第三次石油危机”。不过很快，在1990年年内国际油价便开始大幅回落，到1991年油价已经完全回落到战争爆发前的位置。也正因为没有造成严重的通货膨胀，“第三次石油危机”的知名度和影响力远没有前两次石油危机大。\n\n第二个问题，就是能源价格上涨会不会传导至其他商品，形成全方位的普遍的通货膨胀，这也就是市场中经常讨论的“PPI向CPI传导”的问题。70年代两次石油危机中，显而易见，各国的CPI都是伴随着油价上涨而大幅持续上升的，因而引发了“大通胀”问题。\n但从当前的情况来看，要出现CPI层面同比增速，持续大幅的上升，从而引发持续的大通胀，我们认为可能性极小。2008年金融危机以后，我们已经看到过了很多次“PPI无法向CPI传导”，而在有些国家比如日本等，这种现象出现的时间更早。“PPI无法向CPI传导”，究其背后的原因，在于形成持续通货膨胀的链条断了，这个链条就是宏观经济学教科书中一直在说的“物价工资螺旋式上涨模式”，即物价上涨导致工人工资上涨，工资上涨导致成本上升商品价格进一步上涨，商品价格上涨导致工人通胀预期提高要求更高的工资。\n从图22中美国工人时薪数据中可以看到，70年代两次石油危机发生时，美国工人的工资同比增速快速上升，从而形成了“物价工资螺旋式上涨模式”，这是“大通胀”发生的内在机制。而在1980年以后，由于种种原因，工人工资持续大幅上升的情况再也没有出现过，所以我们看到包括日本、欧洲在内的很多国家，无论货币政策如何放松量化宽松如何实施，通货膨胀始终都起不来，背后最重要的原因，就在于此时的货币宽松已经无法使得工人工资出现大幅上升。而至于工人工资为何无法持续大幅上涨，则是一个巨大的结构性问题，有经济结构转型、收入分配等各方面的原因。\n\n如果从更长的时间视角来看，70年代之所以会出现总需求失控发生大通胀，背后对应的是青年人口的大幅增加，从而形成了巨大的总需求。进入20世纪60年代以后，包括美国在内的全球主要国家和地区人口结构出现了一个重大变化，那就是第一批“婴儿潮”（baby boom）出生的孩子开始逐渐长大，青年人口占比开始出现大幅攀升（参见图23）。\n1945年第二次世界大战结束后，大批美国军人回国，从而使1946年成为美国“婴儿潮”的开始。从1946~1964年，这18年“婴儿潮”出生人口高达7600万人，这个人群通常被称为“婴儿潮一代”。青年人群的大幅增加带动了包括汽车、消费电子、纺织服装等一系列耐用消费品需求的迅猛攀升。\n有“人口结构”变化带来的总需求变化，其力量要远大于货币政策的影响，而1980年以后，主要经济体的青年人口占比则开始持续回落，到如今，“人口老龄化”已经成为了主要经济体共同面临的问题，这种情况下，类似70年代的总需求失控很难再次发生。\n\n从全球各经济体战后经济发展的历程来看，似乎各个国家和地区在发展初中期都会出现一次巨大的甚至失控的通货膨胀，这背后主要的力量在于经济发展初期总需求过于旺盛。西方国家在70年代两次石油危机期间出现了大通胀，中国经济在1993年、1994年时也曾出现过非常严重的通货膨胀问题，CPI同比增速一度超过20%。而在这种经济发展初期的“大通胀”消退之后，随着经济发展逐步成熟，总需求增长逐步放缓，主要经济体普遍都没有再出现过严重的通货膨胀问题。\n综合来看，我们认为，70年代由能源危机造成的大通胀，是经济发展中出现的一个阶段性特征问题，今时不同往日，在当前的经济环境中，未来类似的大通胀不太可能再次出现。\n\n文中所有涉及个股标的，仅为公开数据统计汇总，不构成任何盈利预测和投资评级。\n风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1071,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0}],"hots":[{"id":891294044,"gmtCreate":1628390121288,"gmtModify":1628390121288,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":3,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/891294044","repostId":"1181402462","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":311,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":391513180,"gmtCreate":1606730589540,"gmtModify":1703844013845,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"新韭菜前来报道","listText":"新韭菜前来报道","text":"新韭菜前来报道","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":2,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/391513180","isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":643,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[{"author":{"id":"3527667803686145","authorId":"3527667803686145","name":"社区成长助手","avatar":"https://static.tigerbbs.com/2b7c7106b5c0c8b0037faa67439d898f","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"authorIdStr":"3527667803686145","idStr":"3527667803686145"},"content":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引","text":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引","html":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引"}],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":827001265,"gmtCreate":1634362189264,"gmtModify":1634362189264,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[呆住]&nbsp;","listText":"[呆住]&nbsp;","text":"[呆住]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":4,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/827001265","repostId":"1139202309","repostType":2,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1046,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":861002017,"gmtCreate":1632440486839,"gmtModify":1632440486839,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/861002017","repostId":"2169956696","repostType":4,"repost":{"id":"2169956696","kind":"highlight","pubTimestamp":1632433133,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2169956696?lang=&edition=full","pubTime":"2021-09-24 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tg-height=\"291\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>美国共和党拒与民主党合作 佩洛西承诺将避免政府停摆</b></p>\n<p>鉴于共和党反对将债务上限与权宜支出法案挂钩，美国众议院议长南希·佩洛西暗示，民主党将在不提高债务上限的情况下通过权宜支出法案避免政府关停。</p>\n<p>佩洛西在周四的记者会上称，无论结果如何，9月30日前我们将在两院通过“持续决议法案”（CR），为联邦政府在10月31日开始的新财年提供资金支持。</p>\n<p>众议院本周通过了一项权宜支出措施，将保证联邦政府的运作维持到12月3日，暂停债务上限直至2022年12月16日。不过，预计参议院会阻止该法案通过。</p>\n<p>在财政部长耶伦、参议院多数党领袖舒默列席的会议上，佩洛西表示，有关债务上限的讨论将继续。舒默单独宣布，民主党与白宫已经就一个框架达成共识， 将为拜登的经济计划提供资金，但他和佩洛西都没有透露任何详情。</p>\n<p>目前尚不清楚美国财政部何时可能处于违约边缘，这使得国会行动的速度存在更多不确定性。&nbsp;耶伦此前表示，政府可能在10月用尽防止突破债务上限的临时性措施。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e6c7dc583d2152ab983e49dfbe1ea164\" tg-width=\"550\" tg-height=\"405\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>美国9月服务业和制造业活动增速跌至一年最低水平</b></p>\n<p>受供应链、劳动力市场以及德尔塔毒株的影响，美国9月服务业和制造业活动指标创下一年来最低水平。</p>\n<p>IHS <a href=\"https://laohu8.com/S/MRKT\">Markit</a>表示，综合采购经理人指数从一个月前的55.4下降到54.5。读数高于50表明经济增长，该指标自5月份触及纪录高位68.7以来便逐月下降。</p>\n<p>IHS Markit首席商业经济学家Chris Williamson在一份声明中说：“放缓是由服务业需求降温导致的，部分与德尔塔毒株扩散有关。虽然制造商看到需求颇具韧性，但工厂在供应链和人手方面面临越来越多问题。”</p>\n<p>IHS Markit的美国服务业活动指标降至去年7月以来最低水平，在持续的招聘困难和需求有限的情况下，该行业的就业人数自去年6月以来首次减少。</p>\n<p>制造业PMI跌至五个月低点。虽然仍处于60.5这个较高水平，但产出指标降至去年10月以来最低，且订单增长放缓。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7e29b9f92ca96e7323b13f4b1c801fdf\" tg-width=\"550\" tg-height=\"309\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>白宫报告：美国最富400个家庭所得税率低于普通民众</b></p>\n<p>白宫周四公布的一项分析显示，2010年至2018年，美国最富有的400个家庭缴纳的联邦个人所得税平均税率为8.2%。最富有的400个家庭代表了所有纳税人的前0.0002%。</p>\n<p>根据这份由经济顾问委员会和管理与预算办公室经济学家撰写的报告，这些最富家庭在上述九年期间为1.8万亿美元收入支付的估计税率与其他纳税人相比要“低”。相比之下，据税收基金会的分析，美国普通民众在2018年为其收入缴纳的平均税率为13.3%（该数字包括所有纳税人，包括最富有的人）。</p>\n<p>上述报告发布之际，民主党提议对富人和企业增税，以为拜登3.5万亿美元支出法案提供资金。但该税收方案遭到共和党人的反对。</p>\n<p>该报告的调查结果与新闻网站ProPublica近期的调查结果相似。后者调查发现，杰夫-贝佐斯、沃伦-巴菲特、埃隆-马斯克等一些世界上最富有的人缴纳的税收仅占其财富的一小部分。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/544bccb7ac2450c929d7357ba54efced\" tg-width=\"550\" tg-height=\"366\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>美联储逆回购使用量本周连日创新高 流动性过剩局面料短期无解</b></p>\n<p>在美联储提高交易对手交易额上限并暗示即将收缩资产购买规模后，投资者对美联储逆回购工具的使用量继续创纪录新高。</p>\n<p>美联储周四进行的隔夜逆回购操作有77家交易对手参与，总计存入美联储1.352万亿美元现金。纽约联储数据显示，这刷新了周三1.28万亿美元的前纪录高位。</p>\n<p>本周，美联储将每家交易对手利用该工具向美联储存放现金的上限从800亿美元提高至1600亿美元，之后市场对逆回购的需求进一步上升。因美联储购买资产和财政部消耗现金余额，美元资金市场继续流动性泛滥，导致本周以来美联储逆回购的整体交易量始终在上升。</p>\n<p>即便美联储开始缩减资产购买规模，但提高交易额上限的举措将继续支持资金市场，因为短期证券供需失衡的状况可能会持续下去。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4332768e510520df40a2099b7bdec4d3\" tg-width=\"550\" tg-height=\"392\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>推动员工重回办公室 华尔街面临艰难转型</b></p>\n<p>华尔街的重返办公正在带来困惑、焦虑甚至是小狗。</p>\n<p>银行业的老板们正在经历着一次复杂的转型，很多疲惫不堪的员工已经有18个月没回过办公室了。对进取的金融行业来说，在新冠疫情仍在肆虐的时候，这是一种权衡，在重塑常态的同时慢慢恢复企业生活。</p>\n<p>花旗集团伦敦的员工本月回到办公室时收获了治疗犬的欢迎。<a href=\"https://laohu8.com/S/JPM\">摩根大通</a>为困境中挣扎的员工提供虚拟团体治疗，包括为父母举行特别会议。不过还是有会引发困惑的时候，<a href=\"https://laohu8.com/S/MFG\">瑞穗金融</a>集团的美国部门刚把员工叫回办公室，第二天就又发了一份备忘录，澄清其可以灵活选择。</p>\n<p>“我们可以握手吗？我们可以拥抱2020年以来未曾见面的同事吗？”花旗集团首席执行官Jane Fraser上周在领英发帖称， “虽然每个国家都处在应对疫情的不同阶段，但我知道，轮到我们回办公室时，我们都有很多问题。”</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b73819423e695d8f74c196b43e46bfa8\" tg-width=\"550\" tg-height=\"309\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>谷歌和Facebook等科技巨头要遭殃 美国和欧盟拟联手打击</b></p>\n<p>一份备忘录草案显示，美国和欧盟计划采取更统一的方式，限制谷歌和Facebook等大型科技公司日益增长的市场力量。</p>\n<p>9月29日，美欧贸易科技理事会（U.S．-EU Trade &amp; Technology Council）会议将在匹兹堡举行。届时，大会将宣布有关科技、气候、贸易和供应链方面的声明，而联合打击大型科技公司预计将是其中的一项内容。</p>\n<p>当前，美国和欧洲均试图遏制谷歌、Facebook、<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>和<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>等美国大型科技公司日益增长的市场力量。因此，双方的这种合作，对<a href=\"https://laohu8.com/S/600558\">大西洋</a>两岸的监管机构来说变得至关重要；而对于这些科技巨头而言，这将使他们更难对抗新法规。</p>","source":"sina_us","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" 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佩洛西承诺将避免政府停摆\n\n\n2、美国9月服务业和制造业活动增速跌至一年最低水平\n\n\n3、白宫报告：美国最富400个家庭所得税率低于普通民众\n\n\n4、美联储逆回购使用量本周连日创新高 流动性过剩局面料短期无解\n\n\n5、推动员工重回办公室 华尔街面临艰难转型\n\n\n6、谷歌和Facebook等科技巨头要遭殃 美国和欧盟拟...</p>\n\n<a href=\"https://finance.sina.com.cn/stock/usstock/c/2021-09-24/doc-iktzqtyt7735213.shtml\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/8f7120120bf28d4a384d15c9113d258c","relate_stocks":{"161125":"标普500","513500":"标普500ETF","QLD":"纳指两倍做多ETF","UDOW":"道指三倍做多ETF-ProShares","UPRO":"三倍做多标普500ETF","SSO":"两倍做多标普500ETF","SPXU":"三倍做空标普500ETF","SQQQ":"纳指三倍做空ETF",".DJI":"道琼斯",".IXIC":"NASDAQ Composite","SDOW":"道指三倍做空ETF-ProShares","OEF":"标普100指数ETF-iShares",".SPX":"S&P 500 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佩洛西承诺将避免政府停摆\n鉴于共和党反对将债务上限与权宜支出法案挂钩，美国众议院议长南希·佩洛西暗示，民主党将在不提高债务上限的情况下通过权宜支出法案避免政府关停。\n佩洛西在周四的记者会上称，无论结果如何，9月30日前我们将在两院通过“持续决议法案”（CR），为联邦政府在10月31日开始的新财年提供资金支持。\n众议院本周通过了一项权宜支出措施，将保证联邦政府的运作维持到12月3日，暂停债务上限直至2022年12月16日。不过，预计参议院会阻止该法案通过。\n在财政部长耶伦、参议院多数党领袖舒默列席的会议上，佩洛西表示，有关债务上限的讨论将继续。舒默单独宣布，民主党与白宫已经就一个框架达成共识， 将为拜登的经济计划提供资金，但他和佩洛西都没有透露任何详情。\n目前尚不清楚美国财政部何时可能处于违约边缘，这使得国会行动的速度存在更多不确定性。 耶伦此前表示，政府可能在10月用尽防止突破债务上限的临时性措施。\n美国9月服务业和制造业活动增速跌至一年最低水平\n受供应链、劳动力市场以及德尔塔毒株的影响，美国9月服务业和制造业活动指标创下一年来最低水平。\nIHS Markit表示，综合采购经理人指数从一个月前的55.4下降到54.5。读数高于50表明经济增长，该指标自5月份触及纪录高位68.7以来便逐月下降。\nIHS Markit首席商业经济学家Chris Williamson在一份声明中说：“放缓是由服务业需求降温导致的，部分与德尔塔毒株扩散有关。虽然制造商看到需求颇具韧性，但工厂在供应链和人手方面面临越来越多问题。”\nIHS Markit的美国服务业活动指标降至去年7月以来最低水平，在持续的招聘困难和需求有限的情况下，该行业的就业人数自去年6月以来首次减少。\n制造业PMI跌至五个月低点。虽然仍处于60.5这个较高水平，但产出指标降至去年10月以来最低，且订单增长放缓。\n白宫报告：美国最富400个家庭所得税率低于普通民众\n白宫周四公布的一项分析显示，2010年至2018年，美国最富有的400个家庭缴纳的联邦个人所得税平均税率为8.2%。最富有的400个家庭代表了所有纳税人的前0.0002%。\n根据这份由经济顾问委员会和管理与预算办公室经济学家撰写的报告，这些最富家庭在上述九年期间为1.8万亿美元收入支付的估计税率与其他纳税人相比要“低”。相比之下，据税收基金会的分析，美国普通民众在2018年为其收入缴纳的平均税率为13.3%（该数字包括所有纳税人，包括最富有的人）。\n上述报告发布之际，民主党提议对富人和企业增税，以为拜登3.5万亿美元支出法案提供资金。但该税收方案遭到共和党人的反对。\n该报告的调查结果与新闻网站ProPublica近期的调查结果相似。后者调查发现，杰夫-贝佐斯、沃伦-巴菲特、埃隆-马斯克等一些世界上最富有的人缴纳的税收仅占其财富的一小部分。\n美联储逆回购使用量本周连日创新高 流动性过剩局面料短期无解\n在美联储提高交易对手交易额上限并暗示即将收缩资产购买规模后，投资者对美联储逆回购工具的使用量继续创纪录新高。\n美联储周四进行的隔夜逆回购操作有77家交易对手参与，总计存入美联储1.352万亿美元现金。纽约联储数据显示，这刷新了周三1.28万亿美元的前纪录高位。\n本周，美联储将每家交易对手利用该工具向美联储存放现金的上限从800亿美元提高至1600亿美元，之后市场对逆回购的需求进一步上升。因美联储购买资产和财政部消耗现金余额，美元资金市场继续流动性泛滥，导致本周以来美联储逆回购的整体交易量始终在上升。\n即便美联储开始缩减资产购买规模，但提高交易额上限的举措将继续支持资金市场，因为短期证券供需失衡的状况可能会持续下去。\n推动员工重回办公室 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10:14","market":"hk","language":"zh","title":"港股入场时机成熟！这两板块蕴含巨大投资机会","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1197455244","media":"中金策略","summary":"摘要\n我们认为近期反弹可能源自美联储和中国央行的偏宽松立场，以及对监管压力的担忧有所缓解等几方面因素。鲍威尔在杰克逊霍尔年会上的讲话基本上排除了美联储提前减量以及由此可能引发的对港股市场外部资金面造成","content":"<p><b>摘要</b></p>\n<p><b>我们认为近期反弹可能源自美联储和中国央行的偏宽松立场，以及对监管压力的担忧有所缓解等几方面因素。</b>鲍威尔在杰克逊霍尔年会上的讲话基本上排除了美联储提前减量以及由此可能引发的对港股市场外部资金面造成扰动的风险。近期国内政策宽松预期同样有所升温。此外，尽管政策压力仍将是海外上市中资股面临的最大压力之一，但有迹象表明此类担忧略有缓解。</p>\n<p>诚然，短期看政策不确定性仍是港股和中概股市场面临的最大压力。如果监管再度升级的话，潜在扰动将无法完全避免。但是从情绪、估值及企业行动等方面来看，<b>我们认为市场处于较为极端情绪的状态，股价已在很大程度上体现了相当多的不利因素。</b>在这一背景下，即便是上述相关因素的任何小幅改善或者预期缓解，都可能将触发客观的修复式反弹，过去两周的表现就足以证明。同为成长风格的创业板和纳斯达克指数走势也说明，若非受相关政策压力影响，优质海外中资成长股过去几个月的表现应该优于整体市场。因此，<b>我们重申布局港股，尤其是优质标的机会已逐步现显。</b></p>\n<p><b>但是，值得一提的是，近期南向及海外资金主动型资金依然流出的疲软态势，与整体市场相对强劲的表现形成反差。</b>我们未来将继续追踪资金流动走向。</p>\n<p><b>投资建议上，</b>虽然市场可能继续因新发得监管不确定性而震荡，但我们相信这也为长线投资者提供了较大得投资机会，尤其是对于已经跌至历史估值区间底部的龙头科技来说。长期来看，我们相信中国产业及消费升级的趋势将延续，与这些趋势相关的主要板块，如电动汽车产业链、新能源、先进制造以及消费和医疗保健两大板块中的龙头企业，蕴含着巨大的策略机会。</p>\n<p><b>市场回顾：</b>美联储和中国央行偏宽松的立场，叠加对政策担忧缓解，共同推动上周海外中资股市场延续反弹走势。港股主要指数，尤其是成长股，均录得强势反弹，恒生科技指数大涨6.4%，MSCI中国指数、恒生国企指数和恒生指数分别上扬4.1%、3.7%和1.9%。板块方面，周期行业领涨，如能源板块跃升10.8%，公用事业（电力公司）、交运和多元金融板块涨幅均在5%以上；仅保险板块有所下跌。</p>\n<p><i>MSCI中国指数上周大幅上涨4.1%；能源、公用事业、交运和多元金融板块表现领先</i></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a99ed4b43b107314980d48ebfc0514fc\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"648\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><i>海外中资股市场上周继续反弹</i></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/50e86bfb1e99d559941f12fbf5e8bd88\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"673\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>市场展望：</b>尽管政策不确定性依然存在且国内增长压力加大，但港股市场，尤其是以科技股为主的成长板块上周延续上行势头。恒生科技指数自8月底低点以来已经反弹逾11%，几乎重回八月初水平。<b>我们认为近期反弹可能源自美联储和中国央行的偏宽松立场，以及对监管压力的担忧有所缓解等几方面因素。</b>具体来看，</p>\n<p><b>首先，</b>鲍威尔在杰克逊霍尔年会上的讲话基本上排除了美联储提前减量以由此可能引发的对港股市场外部资金面造成扰动的风险。上周公布的8月美国非农就业数据远低于预期，反映了新冠疫情加剧及飓风艾达的共同影响，在部分投资者看来将进一步推迟美联储减量节奏。</p>\n<p><b>第二</b>，近期国内政策宽松预期同样有所升温，倒不是完全因为中国央行不久前重申将通过各种政策手段，包括存款准备金、再贷款等，支持乡村振兴，同时也是因为近期国内增长压力明显加大，主要数据有加速下行态势（例如8月PMI数据即是体现，服务指数甚至跌至收缩区间）。短期银行间利率，如Shibor利率的下降，以及商业银行月末前后贷款增加均体现了这一预期的升温。</p>\n<p><b>再次</b>，尽管政策压力（例如，上周针对未成年人网游的限制）仍将是海外上市中资股面临的最大压力之一，但有迹象表明此类担忧略有缓解，尤其是在政府官员近期表示防止资本无序扩张已初见成效之后。</p>\n<p><b>不得不说，如我们此前反复强调，政策不确定性仍是港股和中概股市场，尤其是成长股面临的最大风险点。如果监管再度升级的话，潜在的市场扰动将无法完全避免。</b>但是从情绪、估值及企业行动（如<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯</a>9月2日前持续回购股票）等方面来看，<b>我们认为市场处于较为极端情绪的状态，股价已在很大程度上体现了相当多的不利因素。</b>在这一背景下，即便是上述相关因素的任何小幅改善或者预期缓解，都可能将触发客观的修复式反弹，过去两周的表现就足以证明。而同为成长风格的创业板和纳斯达克指数走势也说明，若非受相关政策压力影响，优质海外中资成长股过去几个月的表现应该优于整体市场。<b>因此，我们重申布局港股，尤其是优质标的机会已逐步现显。</b></p>\n<p><b>但是，值得一提的是，近期南向及海外资金主动型资金依然流出的疲软态势，与整体市场相对强劲的表现形成反差。</b>我们未来将继续追踪资金流动走向。</p>\n<p><b>投资建议上，</b>虽然市场可能继续因新发得监管不确定性而震荡，但我们相信这也为长线投资者提供了较大得投资机会，尤其是对于已经跌至历史估值区间底部的龙头科技来说。长期来看，我们相信中国产业及消费升级的趋势将延续，与这些趋势相关的主要板块，如电动汽车产业链、新能源、先进制造以及消费和医疗保健两大板块中的龙头企业，蕴含着巨大的策略机会。</p>\n<p><i>进入业绩期最后一周，市场聚焦2Q21和1H21业绩</i></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3d6af011a318f43b9f53d2e1b4b5ca06\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"669\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><i>短期Shibor利率上周大幅走低</i></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8b037db2b6accdca50c44799176563a9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"656\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><i>腾讯9月2日前持续回购股份</i></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3b41b09b02fc7e5af4722d7e8adbf84e\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"652\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>具体来看，支撑我们观点的主要逻辑和本周需要关注的因素主要包括:</p>\n<p><b>1）宏观：8月PMI进一步表明经济放缓正在持续，甚至加速。</b>8月中国官方制造业PMI环比下跌0.3个百分点至50.1%，略低于市场预期，因持续的供给侧负面冲击，如芯片短缺、限电和洪灾，对生产扩张构成拖累。新订单指数从7月的50.9%降至8月的49.6%，新出口订单指数环比进一步下跌1个百分点至46.7%，连续四个月处于收缩区间。</p>\n<p>另一方面，新冠疫情相关的限制措施导致非制造业PMI自2020年3月国内疫情高峰以来首次跌至收缩区间（自7月的53.3%跌至8月的47.5%）。更值得注意的是，8月服务业PMI环比大跌7.3个百分点至45.2%，因疫情爆发对服务业活动构成严重影响。最新PMI数据与最近公布的7月经济数据表明增长呈放缓趋势，因而同样加大了对政策放松的预期。</p>\n<p><i>中国8月官方制造业PMI环比下跌0.3个百分点至50.1%</i><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9ed3bb47d4ff70925c65d057fae383e0\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"668\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><i>新订单指数从7月的50.9%降至8月的49.6%，新出口订单指数环比进一步下跌至46.7%</i></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/25dbdc61d6255592ee50f2ce32e24104\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"710\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>2）盈利：2季度及上半年业绩披露基本结束。</b>截止9月3日，MSCI中国指数736家成份股中有705家（95.8%）已经公布了2季度或上半年业绩。根据FactSet数据，已公布业绩公司2季度业绩同比增长35.5%，与1季度的37.9%相比出现小幅放缓，其中50%的企业业绩超出市场一致预测。业绩增速复苏势头最为强劲的板块包括能源与材料，医疗及信息技术。</p>\n<p><b>3）政策：中国收紧网游监管。</b>上周一，国家新闻出版署公布，所有网络游戏企业仅可在周末和法定节假日向未成年人提供最多1天1个小时的服务。这一消息发布后，相关股票有所下跌，但随后又有所反弹，推动总体市场走高。我们的媒体及娱乐行业分析师认为，最新规定对中国游戏企业影响有限，例如根据腾讯2Q21财报，16岁以下游戏玩家仅占其游戏收入的2.6%，其中12岁以下玩家仅占0.3%。</p>\n<p><b>北京证券交易所将重塑<a href=\"https://laohu8.com/S/00170\">中国资本</a>市场。</b>国家主席习近平周四宣布中国将成立北京证券交易所。根据证监会声明，北京证券交易所将致力于支持中小企业创新发展。我们相信，北京证券交易所将对上海、深圳及香港证券交易所进行补充，促进中国资本市场的发展。我们相信，港交所所拥有的更灵活、更多元的上市条件将继续为创新型中资企业提供优质平台，助力企业扩大股东基础并及全球布局。</p>\n<p>最后，国务院新闻办公室举行“努力实现全体人民住有所居”新闻发布会，并承诺将全面实施房地产长效机制，稳地价、稳房价，促进房地产市场平稳健康发展。</p>\n<p><b>4）流动性：南向资金流出大幅增加，而海外资金被动流入持续。</b>在市场波动之下，上周南向资金继续流出，日均净流出规模达到24亿港元（此前一周为9600万港元）。安踏、腾讯、港交所和美团资金流出规模最大，而东岳汽车和<a href=\"https://laohu8.com/S/00175\">吉利汽车</a>总计录得32亿港元的净流入。上周海外资金继续流入港股市场，净流入规模达到3,600万美元（此前一周为1.52亿美元）。资金流入主要由被动资金驱动；主动资金继续录得净流出。</p>\n<p><i>南向资金流出大幅增加，海外被动流入持续</i></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d0b8c031917886582332d7b61c66c244\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"699\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>投资建议：</b>如上所述，我们认为港股入场的时机已经成熟。虽然成长股出现了更大波动，但我们认为只要其长期基本趋势保持不变，那么投资者在其估值具有相对吸引力时进行布局则有望因此而从中受益。因此，对于遭遇过度抛售而估值仍然具有吸引力的部分板块，例如医疗保健和部分科技巨头，我们建议投资者关注其潜在反弹行情。长期来看，我们建议关注中国长期趋势，例如产业升级和消费升级以及国货消费品牌的崛起。我们认为，电动汽车产业链、新能源、先进制造以及消费和医疗保健两大板块中的龙头企业将受益于中国经济的长期增长。</p>\n<p><b>重点关注事件：</b>1）经济数据；2）疫情变化；3）监管政策变化；4）国内外货币政策立场的转变；5）中美关系。</p>","source":"lsy1569219621182","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" 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07:53","market":"sh","language":"zh","title":"昨夜今晨：发生什么？欧盟封杀十大巨头，美国数据又炸了","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1199368394","media":"老虎资讯综合","summary":"摘要：美股全线收跌，道指跌0.27%；纳指跌0.71%；标普500指数跌0.2%；热门中概股周二收盘普跌；欧洲股市普遍收高；美油大涨1.8％创两年半新高；金价收盘再度下滑0.5％，录得三连跌；美联储会","content":"<blockquote>\n 摘要：美股全线收跌，道指跌0.27%；纳指跌0.71%；标普500指数跌0.2%；热门中概股周二收盘普跌；欧洲股市普遍收高；美油大涨1.8％创两年半新高；金价收盘再度下滑0.5％，录得三连跌；美联储会议重磅前瞻：料将开始讨论减码，2023年或首次加息；4月美国最大“债主”日本三个月里首度增持美债，中国持债两连降。\n</blockquote>\n<p>海外市场</p>\n<p>1、美股全线收跌，道指跌近百点！标普500指数创新高后回落</p>\n<p>美股三大指数周二收盘全线下跌，标普500一度创新高，投资者正密切关注美联储即将公布的政策声明，以及美国5月PPI和零售销售数据。截至收盘，道指跌0.27%；纳指跌0.71%；标普500指数跌0.2%。</p>\n<p>知名科技股中<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>跌0.64%；<a href=\"https://laohu8.com/S/FB\">Facebook</a>跌0.01%；<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>跌0.02%；<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>跌0.59%；<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>跌0.25%；奈飞跌1.6%；<a href=\"https://laohu8.com/S/TSLA\">特斯拉</a>跌2.97%。</p>\n<p>2、热门中概股周二收盘普跌</p>\n<p>热门中概股周二收盘普跌，新能源汽车股下跌。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/S/NTES\">网易</a>有道跌近6%，<a href=\"https://laohu8.com/S/BZ\">BOSS直聘</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/QTT\">趣头条</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/KRKR\">36氪</a>跌超5%，<a href=\"https://laohu8.com/S/VIPS\">唯品会</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/DOYU\">斗鱼</a>跌近5%，<a href=\"https://laohu8.com/S/IQ\">爱奇艺</a>跌超4%，<a href=\"https://laohu8.com/S/BILI\">哔哩哔哩</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/CAN\">嘉楠科技</a>跌超3%，欢聚时代、<a href=\"https://laohu8.com/S/GOTU\">高途</a>跌近3%，<a href=\"https://laohu8.com/S/HUYA\">虎牙</a>跌2%，<a href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/BIDU\">百度</a>跌近2%，<a href=\"https://laohu8.com/S/KC\">金山云</a>。</p>\n<p>3、欧洲股市普遍收高 泛欧斯托克600指数八日连涨</p>\n<p>投资者等待美联储最新货币政策会议的开始，欧洲股市周二（6月15日）普遍收高。泛欧斯托克600指数小幅收涨0.11%，实现了连续第八个交易日的上涨。法国CAC40指数收盘上涨0.35%；西班牙IBEX35指数收盘下跌0.62%；德国DAX30指数收盘上涨0.36%；<a href=\"https://laohu8.com/S/VUKE.UK\">英国富时100</a>指数收盘上涨0.36%；欧洲斯托克50指数收盘上0.30%，报4145.13点。</p>\n<p>4、美油大涨1.8％创两年半新高 美原油库存料将连续第五周下降</p>\n<p>因美国是否会在本周末伊朗总统选举前重新加入伊朗核协议心存疑虑，从而令油价找到了支撑。最终，美国WIT期货价格上涨1.8%，报收于每桶72.12美元，创下两年半新高；国际布伦特油价上涨1.6%，报收于每桶73.99美元，也创下两年多新高。</p>\n<p>5、金价收盘再度下滑0.5％，录得三连跌！再创一个多月新低</p>\n<p>黄金期货价格下跌0.5%，报收于每盎司1856.40美元，录得三连跌，因美债收益率和美元汇率均有所上升。</p>\n<p>国际宏观</p>\n<p>1、美联储会议重磅前瞻：料将开始讨论减码，2023年或首次加息</p>\n<p>在本周为期两天的货币政策会议结束之后，美联储预计不会采取任何政策行动，但该行可能会发出信号，暗示其正在考虑采取行动。</p>\n<p>2、4月美国最大“债主”日本三个月里首度增持美债 中国持债两连降</p>\n<p>日本4月所持美国国债增加364亿美元，至1.277万亿美元，中国所持美债减少43亿美元，至1.096万亿美元。当月，外国人自2020年4月以来首次净卖出美国股票，创2019年8月来最大净抛售幅度，美国4月长期资本净流入量也较前值砍半。</p>\n<p>3、美联储双重政策目标均面临风险：通胀失控同时就业风险上升</p>\n<p>美联储既要保证实现充分就业，又要保持物价稳定。而在本周关键议息会议召开之际，美联储双重政策目标都陷入困境：通货膨胀率飙升，而失业率仍然高得令人不安。这是美国多年来首次面临双重风险：过快收紧货币政策会拖累经济，过晚收紧货币政策则会导致通胀上升。</p>\n<p>4、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143765586\" target=\"_blank\">重大突发！欧盟封杀十大巨头，发生了什么？</a></p>\n<p>G7刚刚告一段落，欧盟就动手了。综合外媒报道，由于违反垄断法，欧盟决定冻结<a href=\"https://laohu8.com/S/JPM\">摩根大通</a>、花旗集团、<a href=\"https://laohu8.com/S/BAC\">美国银行</a>和巴克莱等10家银行的债券销售资格。据悉，即将出售的债券是8000亿欧元复苏基金的一部分。</p>\n<p>5、盖洛普最新报告：美国工人是世界上压力最大的工人之一</p>\n<p>根据盖洛普（Gallup）最新的全球工作场所状况报告，美国工人是世界上压力最大的员工之一，该报告反映了人们过去一年对工作和生活的感受。</p>\n<p>6、美国物价涨得这么猛 美联储和华尔街为何就是无动于衷？</p>\n<p>在美国通胀问题上，普通民众和华尔街之间存在着巨大的分歧。总得有人对此做出反应。</p>\n<p>7、美联储和大银行正在操控房地产市场？</p>\n<p>美国房地产市场上正在上演奇妙的一幕，专家们通过大量的数据研究发现，联储和美国的大银行们似乎正在操控着房地产市场。主流媒体宣称，房地产市场之所以陷入一片混乱，主要是因为需求极端旺盛，但是专家们却还要做更深入的挖掘。</p>\n<p>8、美欧“空客<a href=\"https://laohu8.com/S/BA\">波音</a>”之争休战，CNN抢着解读：双方都试图抗衡中国</p>\n<p>美国有线电视新闻网（CNN）15日消息，几名美国官员当日证实，美欧双方在布鲁塞尔举行的峰会上决定休战，即暂停因各自对空客和波音公司的政府补贴而引起的贸易争端。</p>\n<p>9、比特币大跌后，市场看法如何？美银调查：超8成基金经理人视其为泡沫</p>\n<p>尽管比特币价格近期大幅下跌，但在基金经理人们眼里，他们还是并不相信现在已经到了该要大举买入这种世界最大加密货币的时候。</p>\n<p>10、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143975768\" target=\"_blank\">1710亿美元！今年以来美股IPO再创新高，已超去年全年</a></p>\n<p>在华尔街，破纪录的IPO（首次公开招股）上市热潮丝毫没有显示出任何放缓的迹象。</p>\n<p>11、美国5月零售数据总体达到预期 但仍有购物中心企业申请破产保护</p>\n<p>尽管美国5月零售数据表现还算强劲，但是仍有一家大型购物中心业主正在申请破产保护。Washington Prime集团是一家在美国100 多个地点拥有大型购物中心的所有者，近日以与疫情相关的停业为由申请破产保护。</p>\n<p>公司新闻</p>\n<p>1、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143672765\" target=\"_blank\">27.4亿美元！贝佐斯前妻再次大手笔捐款，不到一年已捐85亿美元</a></p>\n<p>美国当地时间周二，电商巨头亚马逊的亿万富翁创始人及首席执行官杰夫·贝佐斯的前妻、慈善家麦肯齐·斯科特宣布，她又向慈善组织捐赠了27.4亿美元。</p>\n<p>2、满帮集团计划在美国IPO中筹集16亿美元</p>\n<p>满帮集团计划通过在美国的首次公开募股筹集不超过16亿美元。</p>\n<p>3、苏伊士堵船事件已过去三个月了 但宜家等公司还没有收到自己的货</p>\n<p>苏伊士运河堵船事件已经过去一段时间了，但对于被迫忍受旷日持久的法律诉讼、希望追回被扣押集装箱船上价值数亿美元的货物的公司来说，这场危机远未结束。这些货物已被扣押了几个月。</p>\n<p>4、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143750473\" target=\"_blank\">AMC做空者一天内亏损逾5亿美元，巨额收益令苹果特斯拉都望尘莫及</a></p>\n<p>金融分析公司Ortex的数据显示，本周一做空“MEME股票”之一AMC娱乐的投资者估计损失了约5.12亿美元。当天，这家影院运营商的股价大幅上涨了15%以上。</p>\n<p>5、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143757157\" target=\"_blank\">瑞幸得到中国批准转出资金 达到重组协议的融资要求</a></p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/S/LUCKIN\">瑞幸咖啡</a>报告称，根据与4.6亿美元0.75%可转换优先票据持有人达成的重组支持协议，该公司已经达到协议规定的融资里程碑。</p>\n<p>6、<a href=\"https://laohu8.com/S/QD\">趣店</a>CEO罗敏：计划全国布局少儿素质教育业务</p>\n<p>趣店CEO罗敏表示，中国课外素质教育行业有着巨大的潜力。据估计，中国目前约有1.6亿0到9岁的孩子，我们预计课外素质教育的普及率以及课外素质教育的家庭支出都将会增长。</p>\n<p>7、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143360763\" target=\"_blank\">甲骨文第四财季营收112亿美元净利润同比增长22%</a></p>\n<p>据报道，甲骨文今天发布了2021财年第四财季及全年财报。报告显示，甲骨文第四财季总营收为112.27亿美元，与上年同期的104.40亿美元相比增长8%，不计入汇率变动的影响为同比增长4%；净利润为40.33亿美元，与上年同期的31.16亿美元相比增长29%，不计入汇率变动的影响为同比增长22%。</p>\n<p>8、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143768803\" target=\"_blank\">加通贝祥：将特斯拉目标价下调至812美元 因担忧新电池设计</a></p>\n<p>投行加通贝祥的分析师Jonathan Dorsheimer周一将特斯拉目标价从974美元下调至812美元，下调幅度达17%，仍维持对该股的“买入”评级。</p>\n<p>9、<a href=\"https://laohu8.com/NW/1149978895\" target=\"_blank\">壳牌考虑出售美国最大油田的100亿美元股份 打的是什么牌？</a></p>\n<p>据知情人士透露，石油巨头荷兰皇家壳牌公司正在审查其在美国最大油田的持有股份，并考虑出售该股份。有不愿透露姓名的消息人士称，会谈是私下进行的，所持股份价值可能高达100亿美元。</p>\n<p>10、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143750481\" target=\"_blank\">生物制药公司Alzamend Neuro上市首日翻倍</a></p>\n<p>当地时间周二，美国生物制药企业Alzamend Neuro成功登陆纳斯达克交易所，首日开盘后涨幅最高触及571%后回落。最终ALZN收涨170%，报13.50美元，对标市值11亿美元。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>昨夜今晨：发生什么？欧盟封杀十大巨头，美国数据又炸了</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; 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class=\"title\">\n昨夜今晨：发生什么？欧盟封杀十大巨头，美国数据又炸了\n</h2>\n\n<h4 class=\"meta\">\n\n\n<a class=\"head\" href=\"https://laohu8.com/wemedia/102\">\n\n\n<div class=\"h-thumb\" style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">老虎资讯综合 </p>\n<p class=\"h-time\">2021-06-16 07:53</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<blockquote>\n 摘要：美股全线收跌，道指跌0.27%；纳指跌0.71%；标普500指数跌0.2%；热门中概股周二收盘普跌；欧洲股市普遍收高；美油大涨1.8％创两年半新高；金价收盘再度下滑0.5％，录得三连跌；美联储会议重磅前瞻：料将开始讨论减码，2023年或首次加息；4月美国最大“债主”日本三个月里首度增持美债，中国持债两连降。\n</blockquote>\n<p>海外市场</p>\n<p>1、美股全线收跌，道指跌近百点！标普500指数创新高后回落</p>\n<p>美股三大指数周二收盘全线下跌，标普500一度创新高，投资者正密切关注美联储即将公布的政策声明，以及美国5月PPI和零售销售数据。截至收盘，道指跌0.27%；纳指跌0.71%；标普500指数跌0.2%。</p>\n<p>知名科技股中<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>跌0.64%；<a href=\"https://laohu8.com/S/FB\">Facebook</a>跌0.01%；<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>跌0.02%；<a 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泛欧斯托克600指数八日连涨</p>\n<p>投资者等待美联储最新货币政策会议的开始，欧洲股市周二（6月15日）普遍收高。泛欧斯托克600指数小幅收涨0.11%，实现了连续第八个交易日的上涨。法国CAC40指数收盘上涨0.35%；西班牙IBEX35指数收盘下跌0.62%；德国DAX30指数收盘上涨0.36%；<a href=\"https://laohu8.com/S/VUKE.UK\">英国富时100</a>指数收盘上涨0.36%；欧洲斯托克50指数收盘上0.30%，报4145.13点。</p>\n<p>4、美油大涨1.8％创两年半新高 美原油库存料将连续第五周下降</p>\n<p>因美国是否会在本周末伊朗总统选举前重新加入伊朗核协议心存疑虑，从而令油价找到了支撑。最终，美国WIT期货价格上涨1.8%，报收于每桶72.12美元，创下两年半新高；国际布伦特油价上涨1.6%，报收于每桶73.99美元，也创下两年多新高。</p>\n<p>5、金价收盘再度下滑0.5％，录得三连跌！再创一个多月新低</p>\n<p>黄金期货价格下跌0.5%，报收于每盎司1856.40美元，录得三连跌，因美债收益率和美元汇率均有所上升。</p>\n<p>国际宏观</p>\n<p>1、美联储会议重磅前瞻：料将开始讨论减码，2023年或首次加息</p>\n<p>在本周为期两天的货币政策会议结束之后，美联储预计不会采取任何政策行动，但该行可能会发出信号，暗示其正在考虑采取行动。</p>\n<p>2、4月美国最大“债主”日本三个月里首度增持美债 中国持债两连降</p>\n<p>日本4月所持美国国债增加364亿美元，至1.277万亿美元，中国所持美债减少43亿美元，至1.096万亿美元。当月，外国人自2020年4月以来首次净卖出美国股票，创2019年8月来最大净抛售幅度，美国4月长期资本净流入量也较前值砍半。</p>\n<p>3、美联储双重政策目标均面临风险：通胀失控同时就业风险上升</p>\n<p>美联储既要保证实现充分就业，又要保持物价稳定。而在本周关键议息会议召开之际，美联储双重政策目标都陷入困境：通货膨胀率飙升，而失业率仍然高得令人不安。这是美国多年来首次面临双重风险：过快收紧货币政策会拖累经济，过晚收紧货币政策则会导致通胀上升。</p>\n<p>4、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143765586\" target=\"_blank\">重大突发！欧盟封杀十大巨头，发生了什么？</a></p>\n<p>G7刚刚告一段落，欧盟就动手了。综合外媒报道，由于违反垄断法，欧盟决定冻结<a href=\"https://laohu8.com/S/JPM\">摩根大通</a>、花旗集团、<a href=\"https://laohu8.com/S/BAC\">美国银行</a>和巴克莱等10家银行的债券销售资格。据悉，即将出售的债券是8000亿欧元复苏基金的一部分。</p>\n<p>5、盖洛普最新报告：美国工人是世界上压力最大的工人之一</p>\n<p>根据盖洛普（Gallup）最新的全球工作场所状况报告，美国工人是世界上压力最大的员工之一，该报告反映了人们过去一年对工作和生活的感受。</p>\n<p>6、美国物价涨得这么猛 美联储和华尔街为何就是无动于衷？</p>\n<p>在美国通胀问题上，普通民众和华尔街之间存在着巨大的分歧。总得有人对此做出反应。</p>\n<p>7、美联储和大银行正在操控房地产市场？</p>\n<p>美国房地产市场上正在上演奇妙的一幕，专家们通过大量的数据研究发现，联储和美国的大银行们似乎正在操控着房地产市场。主流媒体宣称，房地产市场之所以陷入一片混乱，主要是因为需求极端旺盛，但是专家们却还要做更深入的挖掘。</p>\n<p>8、美欧“空客<a href=\"https://laohu8.com/S/BA\">波音</a>”之争休战，CNN抢着解读：双方都试图抗衡中国</p>\n<p>美国有线电视新闻网（CNN）15日消息，几名美国官员当日证实，美欧双方在布鲁塞尔举行的峰会上决定休战，即暂停因各自对空客和波音公司的政府补贴而引起的贸易争端。</p>\n<p>9、比特币大跌后，市场看法如何？美银调查：超8成基金经理人视其为泡沫</p>\n<p>尽管比特币价格近期大幅下跌，但在基金经理人们眼里，他们还是并不相信现在已经到了该要大举买入这种世界最大加密货币的时候。</p>\n<p>10、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143975768\" target=\"_blank\">1710亿美元！今年以来美股IPO再创新高，已超去年全年</a></p>\n<p>在华尔街，破纪录的IPO（首次公开招股）上市热潮丝毫没有显示出任何放缓的迹象。</p>\n<p>11、美国5月零售数据总体达到预期 但仍有购物中心企业申请破产保护</p>\n<p>尽管美国5月零售数据表现还算强劲，但是仍有一家大型购物中心业主正在申请破产保护。Washington Prime集团是一家在美国100 多个地点拥有大型购物中心的所有者，近日以与疫情相关的停业为由申请破产保护。</p>\n<p>公司新闻</p>\n<p>1、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143672765\" target=\"_blank\">27.4亿美元！贝佐斯前妻再次大手笔捐款，不到一年已捐85亿美元</a></p>\n<p>美国当地时间周二，电商巨头亚马逊的亿万富翁创始人及首席执行官杰夫·贝佐斯的前妻、慈善家麦肯齐·斯科特宣布，她又向慈善组织捐赠了27.4亿美元。</p>\n<p>2、满帮集团计划在美国IPO中筹集16亿美元</p>\n<p>满帮集团计划通过在美国的首次公开募股筹集不超过16亿美元。</p>\n<p>3、苏伊士堵船事件已过去三个月了 但宜家等公司还没有收到自己的货</p>\n<p>苏伊士运河堵船事件已经过去一段时间了，但对于被迫忍受旷日持久的法律诉讼、希望追回被扣押集装箱船上价值数亿美元的货物的公司来说，这场危机远未结束。这些货物已被扣押了几个月。</p>\n<p>4、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143750473\" target=\"_blank\">AMC做空者一天内亏损逾5亿美元，巨额收益令苹果特斯拉都望尘莫及</a></p>\n<p>金融分析公司Ortex的数据显示，本周一做空“MEME股票”之一AMC娱乐的投资者估计损失了约5.12亿美元。当天，这家影院运营商的股价大幅上涨了15%以上。</p>\n<p>5、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143757157\" target=\"_blank\">瑞幸得到中国批准转出资金 达到重组协议的融资要求</a></p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/S/LUCKIN\">瑞幸咖啡</a>报告称，根据与4.6亿美元0.75%可转换优先票据持有人达成的重组支持协议，该公司已经达到协议规定的融资里程碑。</p>\n<p>6、<a href=\"https://laohu8.com/S/QD\">趣店</a>CEO罗敏：计划全国布局少儿素质教育业务</p>\n<p>趣店CEO罗敏表示，中国课外素质教育行业有着巨大的潜力。据估计，中国目前约有1.6亿0到9岁的孩子，我们预计课外素质教育的普及率以及课外素质教育的家庭支出都将会增长。</p>\n<p>7、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143360763\" target=\"_blank\">甲骨文第四财季营收112亿美元净利润同比增长22%</a></p>\n<p>据报道，甲骨文今天发布了2021财年第四财季及全年财报。报告显示，甲骨文第四财季总营收为112.27亿美元，与上年同期的104.40亿美元相比增长8%，不计入汇率变动的影响为同比增长4%；净利润为40.33亿美元，与上年同期的31.16亿美元相比增长29%，不计入汇率变动的影响为同比增长22%。</p>\n<p>8、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143768803\" target=\"_blank\">加通贝祥：将特斯拉目标价下调至812美元 因担忧新电池设计</a></p>\n<p>投行加通贝祥的分析师Jonathan Dorsheimer周一将特斯拉目标价从974美元下调至812美元，下调幅度达17%，仍维持对该股的“买入”评级。</p>\n<p>9、<a href=\"https://laohu8.com/NW/1149978895\" target=\"_blank\">壳牌考虑出售美国最大油田的100亿美元股份 打的是什么牌？</a></p>\n<p>据知情人士透露，石油巨头荷兰皇家壳牌公司正在审查其在美国最大油田的持有股份，并考虑出售该股份。有不愿透露姓名的消息人士称，会谈是私下进行的，所持股份价值可能高达100亿美元。</p>\n<p>10、<a href=\"https://laohu8.com/NW/2143750481\" target=\"_blank\">生物制药公司Alzamend Neuro上市首日翻倍</a></p>\n<p>当地时间周二，美国生物制药企业Alzamend Neuro成功登陆纳斯达克交易所，首日开盘后涨幅最高触及571%后回落。最终ALZN收涨170%，报13.50美元，对标市值11亿美元。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/b23574aac95526c9e5c62ebc8dd25130","relate_stocks":{"USO":"美国原油ETF","UCO":"二倍做多彭博原油ETF","DWT":"三倍做空原油ETN","DUG":"二倍做空石油与天然气ETF(ProShares)","DDG":"ProShares做空石油与天然气ETF","SCO":"二倍做空彭博原油指数ETF"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1199368394","content_text":"摘要：美股全线收跌，道指跌0.27%；纳指跌0.71%；标普500指数跌0.2%；热门中概股周二收盘普跌；欧洲股市普遍收高；美油大涨1.8％创两年半新高；金价收盘再度下滑0.5％，录得三连跌；美联储会议重磅前瞻：料将开始讨论减码，2023年或首次加息；4月美国最大“债主”日本三个月里首度增持美债，中国持债两连降。\n\n海外市场\n1、美股全线收跌，道指跌近百点！标普500指数创新高后回落\n美股三大指数周二收盘全线下跌，标普500一度创新高，投资者正密切关注美联储即将公布的政策声明，以及美国5月PPI和零售销售数据。截至收盘，道指跌0.27%；纳指跌0.71%；标普500指数跌0.2%。\n知名科技股中苹果跌0.64%；Facebook跌0.01%；亚马逊跌0.02%；微软跌0.59%；谷歌跌0.25%；奈飞跌1.6%；特斯拉跌2.97%。\n2、热门中概股周二收盘普跌\n热门中概股周二收盘普跌，新能源汽车股下跌。\n网易有道跌近6%，BOSS直聘、趣头条、36氪跌超5%，唯品会、斗鱼跌近5%，爱奇艺跌超4%，哔哩哔哩、嘉楠科技跌超3%，欢聚时代、高途跌近3%，虎牙跌2%，阿里巴巴、百度跌近2%，金山云。\n3、欧洲股市普遍收高 泛欧斯托克600指数八日连涨\n投资者等待美联储最新货币政策会议的开始，欧洲股市周二（6月15日）普遍收高。泛欧斯托克600指数小幅收涨0.11%，实现了连续第八个交易日的上涨。法国CAC40指数收盘上涨0.35%；西班牙IBEX35指数收盘下跌0.62%；德国DAX30指数收盘上涨0.36%；英国富时100指数收盘上涨0.36%；欧洲斯托克50指数收盘上0.30%，报4145.13点。\n4、美油大涨1.8％创两年半新高 美原油库存料将连续第五周下降\n因美国是否会在本周末伊朗总统选举前重新加入伊朗核协议心存疑虑，从而令油价找到了支撑。最终，美国WIT期货价格上涨1.8%，报收于每桶72.12美元，创下两年半新高；国际布伦特油价上涨1.6%，报收于每桶73.99美元，也创下两年多新高。\n5、金价收盘再度下滑0.5％，录得三连跌！再创一个多月新低\n黄金期货价格下跌0.5%，报收于每盎司1856.40美元，录得三连跌，因美债收益率和美元汇率均有所上升。\n国际宏观\n1、美联储会议重磅前瞻：料将开始讨论减码，2023年或首次加息\n在本周为期两天的货币政策会议结束之后，美联储预计不会采取任何政策行动，但该行可能会发出信号，暗示其正在考虑采取行动。\n2、4月美国最大“债主”日本三个月里首度增持美债 中国持债两连降\n日本4月所持美国国债增加364亿美元，至1.277万亿美元，中国所持美债减少43亿美元，至1.096万亿美元。当月，外国人自2020年4月以来首次净卖出美国股票，创2019年8月来最大净抛售幅度，美国4月长期资本净流入量也较前值砍半。\n3、美联储双重政策目标均面临风险：通胀失控同时就业风险上升\n美联储既要保证实现充分就业，又要保持物价稳定。而在本周关键议息会议召开之际，美联储双重政策目标都陷入困境：通货膨胀率飙升，而失业率仍然高得令人不安。这是美国多年来首次面临双重风险：过快收紧货币政策会拖累经济，过晚收紧货币政策则会导致通胀上升。\n4、重大突发！欧盟封杀十大巨头，发生了什么？\nG7刚刚告一段落，欧盟就动手了。综合外媒报道，由于违反垄断法，欧盟决定冻结摩根大通、花旗集团、美国银行和巴克莱等10家银行的债券销售资格。据悉，即将出售的债券是8000亿欧元复苏基金的一部分。\n5、盖洛普最新报告：美国工人是世界上压力最大的工人之一\n根据盖洛普（Gallup）最新的全球工作场所状况报告，美国工人是世界上压力最大的员工之一，该报告反映了人们过去一年对工作和生活的感受。\n6、美国物价涨得这么猛 美联储和华尔街为何就是无动于衷？\n在美国通胀问题上，普通民众和华尔街之间存在着巨大的分歧。总得有人对此做出反应。\n7、美联储和大银行正在操控房地产市场？\n美国房地产市场上正在上演奇妙的一幕，专家们通过大量的数据研究发现，联储和美国的大银行们似乎正在操控着房地产市场。主流媒体宣称，房地产市场之所以陷入一片混乱，主要是因为需求极端旺盛，但是专家们却还要做更深入的挖掘。\n8、美欧“空客波音”之争休战，CNN抢着解读：双方都试图抗衡中国\n美国有线电视新闻网（CNN）15日消息，几名美国官员当日证实，美欧双方在布鲁塞尔举行的峰会上决定休战，即暂停因各自对空客和波音公司的政府补贴而引起的贸易争端。\n9、比特币大跌后，市场看法如何？美银调查：超8成基金经理人视其为泡沫\n尽管比特币价格近期大幅下跌，但在基金经理人们眼里，他们还是并不相信现在已经到了该要大举买入这种世界最大加密货币的时候。\n10、1710亿美元！今年以来美股IPO再创新高，已超去年全年\n在华尔街，破纪录的IPO（首次公开招股）上市热潮丝毫没有显示出任何放缓的迹象。\n11、美国5月零售数据总体达到预期 但仍有购物中心企业申请破产保护\n尽管美国5月零售数据表现还算强劲，但是仍有一家大型购物中心业主正在申请破产保护。Washington Prime集团是一家在美国100 多个地点拥有大型购物中心的所有者，近日以与疫情相关的停业为由申请破产保护。\n公司新闻\n1、27.4亿美元！贝佐斯前妻再次大手笔捐款，不到一年已捐85亿美元\n美国当地时间周二，电商巨头亚马逊的亿万富翁创始人及首席执行官杰夫·贝佐斯的前妻、慈善家麦肯齐·斯科特宣布，她又向慈善组织捐赠了27.4亿美元。\n2、满帮集团计划在美国IPO中筹集16亿美元\n满帮集团计划通过在美国的首次公开募股筹集不超过16亿美元。\n3、苏伊士堵船事件已过去三个月了 但宜家等公司还没有收到自己的货\n苏伊士运河堵船事件已经过去一段时间了，但对于被迫忍受旷日持久的法律诉讼、希望追回被扣押集装箱船上价值数亿美元的货物的公司来说，这场危机远未结束。这些货物已被扣押了几个月。\n4、AMC做空者一天内亏损逾5亿美元，巨额收益令苹果特斯拉都望尘莫及\n金融分析公司Ortex的数据显示，本周一做空“MEME股票”之一AMC娱乐的投资者估计损失了约5.12亿美元。当天，这家影院运营商的股价大幅上涨了15%以上。\n5、瑞幸得到中国批准转出资金 达到重组协议的融资要求\n瑞幸咖啡报告称，根据与4.6亿美元0.75%可转换优先票据持有人达成的重组支持协议，该公司已经达到协议规定的融资里程碑。\n6、趣店CEO罗敏：计划全国布局少儿素质教育业务\n趣店CEO罗敏表示，中国课外素质教育行业有着巨大的潜力。据估计，中国目前约有1.6亿0到9岁的孩子，我们预计课外素质教育的普及率以及课外素质教育的家庭支出都将会增长。\n7、甲骨文第四财季营收112亿美元净利润同比增长22%\n据报道，甲骨文今天发布了2021财年第四财季及全年财报。报告显示，甲骨文第四财季总营收为112.27亿美元，与上年同期的104.40亿美元相比增长8%，不计入汇率变动的影响为同比增长4%；净利润为40.33亿美元，与上年同期的31.16亿美元相比增长29%，不计入汇率变动的影响为同比增长22%。\n8、加通贝祥：将特斯拉目标价下调至812美元 因担忧新电池设计\n投行加通贝祥的分析师Jonathan Dorsheimer周一将特斯拉目标价从974美元下调至812美元，下调幅度达17%，仍维持对该股的“买入”评级。\n9、壳牌考虑出售美国最大油田的100亿美元股份 打的是什么牌？\n据知情人士透露，石油巨头荷兰皇家壳牌公司正在审查其在美国最大油田的持有股份，并考虑出售该股份。有不愿透露姓名的消息人士称，会谈是私下进行的，所持股份价值可能高达100亿美元。\n10、生物制药公司Alzamend Neuro上市首日翻倍\n当地时间周二，美国生物制药企业Alzamend 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以上、MA250 以上个股占比大幅上升。</p>\n<p>目前从政策、资金、市场特征、投资者情绪及估值多个维度看，当前美股都处于历史极端水平。这意味着，即便在下半年全球经济复苏共振之下美股主要指数仍有上行可能，但市场出现大幅调整的概率正在显著上升，当前时点投资者对于美股需要保持高度谨慎。</p>\n<p><b>通过复盘美股历史上牛熊转换，我们认为当前美股市场与 2000 年互联网泡沫期间有诸多相似之处。</b>从微观指标上看，当前部分表征市场情绪的指标在 2018 年与 2000 年都曾警示过风险，但从宏观环境来看，当下美股面临着与 2018 年迥异的宏观环境，而与 2000 年则存在着多方面共性特征：第一，两轮牛市均历时十年之久，泡沫主要由成长股催生，牛市结构性特征显著；第二，两轮牛市中盈利均为主要驱动因素；第三，两轮牛市中极度鸽派的货币政策均助长了泡沫的膨胀；第四，两段时期的资产均在 2 年前即已出现估值泡沫化的问题，不过在宽松的流动性环境与宏观政策推动的企业盈利改善助力下泡沫得以进一步延续。</p>\n<p><b>中期来看，三方面因素均可能导致美股的泡沫破灭。</b>1）当下随着美国就业的超预期修复，联储 Taper 信号或于 9 月联储议息会议释放，Taper 开启预示的货币政策边际趋紧将对美股估值造成较大压力；2）另一方面，拜登加税政策的推进也将进一步导致美股盈利承压；3）疫情超预期发酵等外部冲击同样可能给美股带来进一步的下行压力。</p>\n<p>区别于 2000 年美国在全球经济中的主导地位，当前中国经济在全球占比提升，叠加中美经济和货币周期不同步，美股牛熊转换的发生或将在短期内冲击 A 股情绪，但长期而言，A 股走势将更多由内部因素主导。</p>\n<p><b>风险提示</b></p>\n<p>发达经济体疫情发展超预期，美联储超预期收紧，美国加税推进超预期。</p>\n<p><b>正文</b></p>\n<p>自 2009 年 3 月以来，本轮美股牛市已经历史 12.5 年，累计涨幅高达 559.04%。当前美股盈利处于修复通道，而估值已然处于历史高位，在 Taper 渐行渐近的背景下市场对于 “当下美股处在什么位置” 存在较大分歧。</p>\n<p>在上一篇报告《美股牛市启示录（上）—— 美股历轮牛市的开启、发展与终结》中我们复盘了 1928 年以来美股市场 13 轮牛熊转换时期的背景与市场表现。在本篇报告中，我们将继续梳理、解读过去美股牛熊转换发生时宏微观指标的变化和意义，进一步探讨当下美股市场与历往的异同之处，以期对投资者提供启示。</p>\n<p><b>中期来看，随着海外联储缩表年内落地，国内经济下行压力逐步显现，央行推动信贷投放，宏观流动性拐点渐行渐近，此外 10 月末 G20 峰会有望成为推动市场风险情绪改善的重要催化剂。从 A 股市场来看，随着 8 月以来的市场切换，当前市场风格已经趋于均衡。今年以来部分调整较为充分的赛道已经初步具备左侧布局价值。</b></p>\n<p><b>01&nbsp;、1928 年以来的 13 轮牛熊转换</b></p>\n<p>根据美国证券交易委员会的定义，熊市 / 牛市通常指市场宽基指数下跌 / 上涨 20% 以上并持续 2 个月以上，基于这一识别标准，结合市场共识的调整，我们识别出 1928 年（标普 500 指数 1957 年开始发布，并追溯至 1928 年）以来美股经历过的 13 轮牛熊转换。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/922d4bd5c0b314cea05ee300f3542e2e\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"510\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>第一轮：</b>1929 年 9 月，愈演愈烈的投机活动将美股估值推至高位，联储主动加息以遏制投机活动，恐慌情绪推动下美股发生了历史上速度最快、程度最深的闪崩，同年 10 月 23 日至 10 月 29 日道琼斯工业指数下跌 29.54%，史称大崩盘（the Great Crash）。在此之后，伴随着经济基本面的不断恶化，市场也快速下跌，标普 500 指数至 1932 年 7 月累计下跌 86.16%。</p>\n<p><b>第二轮：</b>1937 年 3 月，大萧条后复苏过程中政策过早的退出导致美国经济再度陷入衰退之中，基本面的二次恶化重创了美国投资者的信心，市场再度拐头向下，标普 500 指数在二战的阴霾的下持续低迷至 1942 年 4 月，累计下跌 59.99%。</p>\n<p><b>第三轮：</b>1946 年 5 月，二战结束后随着战时价格管制的解除与退伍军人重回劳动力市场后工会力量带来的最低工资上涨，美国陷入了严重的通货膨胀，熊市也在通胀引发的货币紧缩背景下开启。市场在震荡中持续低迷直至 1950 年经济发展回到正轨才重启牛市，期间标普 500 累计下跌 29.61%。</p>\n<p><b>第四轮：</b>1956 年 8 月，在美国经济持续繁荣、通胀压力小幅抬头的背景下，美联储再度实施了紧缩性货币政策。此次加息不仅对市场造成了流动性冲击，同时也彻底击溃了本就脆弱的市场情绪。标普 500 指数在一年时间里下行了 21.63%。</p>\n<p><b>第五轮：</b>1961 年 12 月，在经历了 4 年牛市后标普 500 的席勒市盈率创 1930 年 6 月以来新高，美股的估值达到了相当的高位，过高估值引发的担忧情绪主导了此轮熊市，标普 500 指数累计下跌 27.97%，被称为 “肯尼迪大跌”（Kennedy slide）。</p>\n<p><b>第六轮：</b>1966 年 4 月，越战爆发的背景下美国通胀压力再度显现，而联储的加息政策在 5.5% 的存款利率上限（Regulation Q）的约束下引发了商业银行体系的信贷紧缩（Credit Crunch），商业银行的惜贷最终触发了明斯基时刻（Minsky Moment），标普 500 指数也在这一阶段发生了快速的下跌。截至 1996 年 10 月，这轮短暂的熊市间标普 500 指数快速下跌了 22.18%。</p>\n<p><b>第七轮：</b>1968 年 12 月，通胀问题再次发酵，为了防止通胀的进一步恶化，联储快速收紧流动性。市场在初期震荡后由 1969 年 6 月开始快速走低，直至 1970 年货币政策边际放松才得以结束下跌行情，截至 1970 年 5 月标普 500 指数累计下跌 36.06%。</p>\n<p><b>第八轮：</b>1973 年 1 月，滞胀背景下布雷顿森林瓦解、水门事件、第四次中东战争爆发接连发生，黑天鹅事件与第一次石油危机下流动性的收紧严重冲击了美国的资本市场，标普 500 指数在 1973 年 1 月至 1974 年 10 月间大幅下跌，累计跌幅达到了 48.2%。</p>\n<p><b>第九轮：</b>1980 年 11 月，美国经济再度陷入了衰退，高利率滞胀环境下企业盈利的下滑开启了此轮熊市，同时，保罗・沃尔克为遏制通胀而坚决实施的紧缩性货币政策和 1982 年 6 月爆发的第五次中东战争再度冲击了市场，美股一改 1981 年三季度转好的趋势，再度陷入深跌，截至 1982 年 8 月，跌幅高达 27.05%。</p>\n<p><b>第十轮：</b>1987 年 8 月，市场结束了长达 5 年涨幅高达 228.81% 的牛市，过快的上涨导致美股的抛售压力逐渐显现，在税收优惠减少与意外公布的高贸易逆差影响下，美股迎来了 20 世纪以来最大幅度的单日暴跌，10 月 19 日标普 500 暴跌 20.5%，史称 “黑色星期一”。截至同年 12 月，标普 500 累计下跌 33.51%。</p>\n<p><b>第十一轮：</b>1990 年 7 月，科威特战争引发了第三次石油危机，油价再度走高，在通胀预期推高无风险收益率与经济衰退企业盈利下滑的背景下，标普 500 指数在短短 3 个月间快速下跌 19.92%。</p>\n<p><b>第十二轮：</b>2000 年 3 月，互联网泡沫的破灭结束了美股长达十年的牛市。此前在强劲的经济增长和稳定的通胀推动下，标普 500 指数在这十年中飙升了 416.98% 以上，美股的泡沫化程度也达到了空前的高度，随着联储加息对长期低利率环境下正反馈循环的刺破，上市公司盈利增速快速回落，随后 2001 年 3 月 “安然事件” 等冲击更进一步推动市场悲观情绪滑落至谷底，熊市一直延续至 2002 年 10 月，标普 500 指数累计下跌 49.15%。</p>\n<p><b>第十三轮：</b>2007 年 10 月，次贷危机演变为金融危机并导致了经济的严重衰退，危机快速的深化下，基本面的恶化与投资者信心的崩溃几乎同时发生，触发了此轮熊市。企业盈利的持续恶化与 “贝尔斯登”“雷曼兄弟” 等接连破产对市场的冲击推动美股一路走低，截至 2009 年 3 月，标普 500 指数累计下跌 56.78%，创 1942 年以来熊市的最大跌幅。</p>\n<p><b>02、牛熊转换发生时美股市场的宏观特征</b></p>\n<p><b>整体来看，在宏观特征上 13 轮美股市场的牛熊切换触发因素主要有以下几点：1）估值处于高位；2）流动性收紧；3）基本面恶化；4）加税及其他压制盈利的预期；5）其他外部冲击。</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7b20864f4239e9df20be4c528a0daa7b\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"1265\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>2.1. 估值处于高位</b></p>\n<p>美股历史上的 13 轮牛熊转换发生时，除 1980-1982 年间的熊市标普 500 指数市盈率处于低位外，其他 12 轮市场顶部出现时美股估值均位于 80% 的历史分位数以上，其中有 8 次高于 90% 的历史分位数，而 1929 年 “大萧条”、1961 年 “肯尼迪大跌”、1966 年 “闪崩” 和 2000 年互联网泡沫发生时标普 500 指数市盈率均超过了 95% 的历史分位数。</p>\n<p>例外的 1980-1982 年间的熊市发生在滞胀环境之下，企业盈利下滑主导了此轮熊市，市场在流动性收紧和第五次中东战争的冲击下进一步下跌。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6fb3c95f6f87d1bdcfe7113b3de3e350\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"524\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>2.2 . 流动性收紧</b></p>\n<p><b>历史上 13 轮牛熊转换中有 12 轮的触发因素均包括了流动性环境的收紧，其中 9 轮均为美联储主动调整贴现率或联邦基金利率。</b></p>\n<p>其他 3 轮中，1）1937 年熊市发生时，美国财政部决定对黄金流入进行冲销以减少超额准备金，叠加联储存款准备金率翻倍的政策，在基础货币和货币乘数的双向紧缩下此前强劲的货币扩张戛然而止，流动性的边际收紧同样对市场造成了冲击。2）1990 年熊市开启时，虽然联储在这一期间保持了货币政策的稳定，联邦基金利率也维持了高位震荡格局，但通胀预期推高了无风险利率，十年期国债收益率由 7 月 17 日的 8.44% 迅速提高至 10 月 11 日的 8.92%。3）2007 年次贷危机中，虽然本・伯南克创造性投入了多种金融工具向市场投放流动性，但宏观流动性的宽松并未能有效改善市场的微观流动性，信用利差迅速走阔对风险资产的价格造成了巨大压力。</p>\n<p>唯一例外的仅有 1961 年的 “肯尼迪大跌”，此轮下跌期间，美国经济平稳，企业盈利健康，利率也保持了相对稳定，根据美国证券交易委员会（SEC）的研究，更多是投资者情绪的变化导致了此轮市场的低迷。</p>\n<p><b>同时，流动性收紧与美股拐点有着高度相关性。</b>13 轮牛熊转换中，有 8 次均在流动性收紧的当月即出现了资产价格调整，而 1929 年 “大萧条” 和 1966 年 “闪崩” 的资本市场拐点则相较加息政策的开展滞后了 2 个月。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0cea7e94799283b9cbc2e7bf89c040de\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"982\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ec3c9cf3bd9b5bc0da7cdc2e03caa548\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"418\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>2.3. 基本面恶化</b></p>\n<p>美股历史上 13 轮牛熊转换中有 10 轮均发生在企业盈利下滑的背景下，例外的仅有三轮。</p>\n<p>例外的三轮中，1961 年及 1973 年的熊市中，在大宗商品涨价带来的滞胀环境下，价格上涨改善上游企业盈利，这两段期间内受能源板块的拉升美股盈利表现依然相对良好。而 1987 年 “黑色星期一” 的发生则更多由投资者恐慌情绪主导，当时还处于起步期的程序化交易和旨在通过卖空股指期货来对冲股票投资组合的市场风险的投资组合保险这一自动化交易策略尚未能适应市场的闪崩，股价的下跌激活更多自动交易的止损订单，止损订单则进一步加深股价下跌，市场在这一恶性循环中不断走跌。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8345030c65e43922663c02bd695f8100\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"507\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>2.4. 加税及其他压制盈利的预期</b></p>\n<p>1950 年以来，美国企业税率多次下调，仅在 1968 年发生了一次大幅上调，而这次加税也伴随着流动性的收紧造成了 1968-1971 年间标普 500 指数下跌 36.06% 的熊市。</p>\n<p>除此之外，1937 年的熊市间，对财政赤字相对谨慎的罗斯福为了遏制政府开支和平衡预算，实施了削减联邦支出的紧缩性财政政策，并在 1940 年二战即将爆发的背景下实施了加税政策；1980 年，时任美国总统<a href=\"https://laohu8.com/S/CRI\">卡特</a>签署了《1980 年原油暴利税法案》，法案提出对原油生产企业征收 50% 的暴利税，这一举措压制了油企的生产积极性，带来了企业有效税率的快速上行，并最终在能源板块利润的下滑与高融资成本环境重创了美股的企业盈利；此外，1961 年的 “肯尼迪大跌” 中，虽然没有发生实质性的加税措施，肯尼迪公开批评<a href=\"https://laohu8.com/S/X\">美国钢铁</a>则引起市场形成对大企业压制措施出台的担忧，带来了 “加税” 或相关压制企业盈利预期的扰动。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e3d456d1850581040caca03dbe752ac0\" tg-width=\"1064\" tg-height=\"764\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>2.5. 外部冲击</b></p>\n<p>作为相对成熟的资本市场，美股在历史上通常具有相对较强的抵御风险能力，如 1998 年亚太金融危机、2011 年欧债危机等外部冲击仅会带来美股资产价格的暂时性回调，而并不会触发熊市。但历史上仍有 4 次外部冲击对投资者风险偏好的压制加速了市场的走跌，加深了美股在熊市中的跌幅。</p>\n<p>1956 年 7 月，埃及领导人加迈勒・阿卜杜勒・纳赛尔 (Gamal Abdel Nasser) 宣布将苏伊士运河国有化，在欧美国家中引发了极大的震荡，也影响了美股投资者情绪。</p>\n<p>1973 年 4 月，水门事件愈演愈烈，风波带来的不确定性同样对资本市场造成了冲击，10 月 6 日第四次中东战争的爆发导致外部冲击进一步加剧，战争影响下石油价格飙升，市场情绪进一步恶化。</p>\n<p>1982 年 6 月 6 日，第五次中东战争爆发，市场再度转向担忧输入型通胀的发生。同年 8 月 12 日，墨西哥财政部长正式告知国际货币基金组织（IMF）和美国政府其无力偿还 800 亿美元的外债，拉美债务危机由此拉开帷幕。外部冲击的接踵而至再次影响了美股，美股一改 1981 年三季度转好的趋势，再度陷入深跌。</p>\n<p>1990 年 8 月科威特战争引发了第三次石油危机，油价再度走高，投资者在经历了 70 年代前两轮石油危机后对此次危机格外担忧，风险溢价的走高同样对股价构成了压制。</p>\n<p><b>03、牛熊转换发生时美股市场的微观特征</b></p>\n<p><b>从历史上看，美股在牛熊转换发生时会有一些共同特征：1）资产配置层面：家庭超配股票资产、外资流入显著加速；2）估值层面：市盈率与市净率位居高位、托宾 Q 中位值高于 7 年移动平均值 2 个标准差以上、巴菲特指数超过长期趋势 1.5 个标准差以上；3）交易层面：新股发行量显著攀升、市场杠杆率过高、低价股占比下滑、看涨期权 / 看跌期权比例过高；4）技术指标层面：标普 500 偏离长期趋势 50% 以上、MA250 以上个股占比大幅上升。</b></p>\n<p><b>3.1. 资产配置层面</b></p>\n<p><b> 1）家庭超配股权资产</b></p>\n<p><b>从资产配置上来看，家庭超配股权资产往往预示着风险的到来，这一配置比重超过 30% 时市场风险较大。</b>一方面， 这一配置比重的提高映射了市场投资者参与度的快速提升，而这往往是牛市后期的预兆；另一方面，家庭超配风险资产往往透支了后续增量资金进入市场的潜力，一旦宏观流动性发生调整，市场很难在微观层面觅得增量资金的注入以缓释流动性紧缩的压力。就历史数据而言，1966 年的 “闪崩”、2000 年的 “互联网泡沫” 和 2007 年金融危机下的熊市中该指标均超过了 30%。当前美国投资者配置情绪日益高涨，家庭配置股权的比例已经高达 40.25%，这也超越了互联网泡沫时期 38.25% 的历史极值。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1196cc373f0817792da6960f339c9a62\" tg-width=\"1038\" tg-height=\"766\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>2）外资流入显著加速</b></p>\n<p><b>同样，外资的快速涌入通常也是牛市后期的显著特征。</b>本土偏好效应下外资往往倾向于投资本国的风险资产，直到牛市后期才会受美股风险资产持续上涨的吸引而加速流入，这一时期市场的风险也相对较大。该指标成功印证了 1987 年 “黑色星期五” 的闪崩、2000 年互联网泡沫的膨胀、2007 年金融危机蔓延下的暴跌这 3 轮牛熊转换的发生，同时监测到了 2010 年 4 月的市场回调。从领先滞后关系来看，随着对美股学习效应的加强，外资流向逐步由 2000 年初的滞后于市场发展到近年的领先于市场。“黑色星期五” 和 “互联网泡沫” 中，外资分别滞后于市场 3 个月和 8 个月，金融危机中，外资的流出则领先于标普 500 指数的调整约 2 个月，而 2010 年的美股回调，外资同样领先于似乎长约 2 个月。当前美股的外资流入再度加速，外资单月净流入的市值占比一度触及 0.7%，而 6 月底拐点出现，外资开始由美股向外转移。&nbsp;</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/86abb4aaec43194d41d3b67e20f86a25\" tg-width=\"1038\" tg-height=\"938\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>3.2. 估值层面</b></p>\n<p><b> 1）市盈率与市净率位居高位</b></p>\n<p><b>市盈率是衡量资产价值的经典指标，反映了当前利润下回收对股票投资所需的年数，从历史数据来看，当该指标高于当时历史 95% 分位数时，市场存在较大风险。</b>1929 年、1961 年、1966 年、2000 年，这一指标分别高达 32.56、21.25、22.66 和 44.19，均高于历史 95% 分位数，唯一没有出现熊市的 2018 年也出现了 19.87% 的回调。当下市盈率再次突破 95% 的历史分位数，第三次超过了大萧条前 32.56 的历史次峰，高达 37.86 倍。同时，标普 500 指数成分股的中位市盈率更是高达 25.02 倍，突破了互联网泡沫时期的历史峰值 22.76 倍，处于 1990 年以来的历史极值状态。</p>\n<p>另一方面，从市净率来看，标普 500 指数的市净率曾在互联网泡沫破灭前夕的 1999 年底达到过峰值 5.04 倍。当前这一指标再度接近历史极值位，高达 4.59 倍，创 2000 年 10 月以来新高，标普 500 指数成分股的中位市净率同样也处于 1990 年以来的历史极值位。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d72dfb9cced8690fc40f868b3d87c399\" tg-width=\"1048\" tg-height=\"764\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/86f88748b7c4835d402b76a84849485c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"406\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>2）标普 500 的托宾 Q 中位值高于 7 年移动平均值 2 个标准差以上</b></p>\n<p><b>托宾 Q 作为实物资产的市场价值与其重置价值之间的比率，当整个市场的托宾 Q 高于平价过多时，投资者可能对未来的资产回报过于乐观。由于该指标受企业重资产占比的趋势性变动影响存在着长期的变化，我们依照相较前 7 年移动平均值 2 个标准差构建风险位的警示指标以剔除趋势影响。</b>从历史上看，2000 年的互联网泡沫与 2007 年金融危机期间该指标均有较好的印证，而 2015 年 4 月该指标警示风险后虽未发生系统性风险，但标普 500 指数随后也发生了 14.16% 的大幅回调。从与美股的领先滞后关系上，该指标具有一定的领先性，2000 年的互联网泡沫和 2007 年金融危机中托宾 Q 指标的拐点分别领先指数拐点 8 个月和 4 个月，2015 年的拐点同样领先标普 500 指数 3 个月。当前，托宾 Q 值再度于 2021 年 4 月开始超过历史均值 2 个标准差以上，并于 8 月初开始出现拐点。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d0fc9b6db72a25600348e4fdb174728d\" tg-width=\"1056\" tg-height=\"754\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>3）巴菲特指数超过长期趋势 2 个标准差</b></p>\n<p><b>巴菲特指数衡量了美股总市值与 GDP 的比率，巴菲特称之为在 “任何给定时刻衡量估值水平的最佳单一衡量标准”。随着直接融资占比的提高，该值也存在长期中枢上行的趋势。从剔除趋势后的趋势偏离度来看，当该指标趋势偏离度超过均值 2 个标准差以上时市场往往存在较大风险</b>（注：该指数为美股总市值相对 GDP 的比值，其中 GDP 数据源自 BEA，美股总市值则参照 CMV 的算法，1970 年之前使用美联储统计的公司股权，1970 年之后使用 Wilshire 5000 指数的总市值，并对两不同口径的总市值作连续化调整）。</p>\n<p>历史上巴菲特指数在 1966 年和 1968 年均触及 1 个标准差以上的高位，在 2000 年互联网泡沫前则触及了均值以上的 2 个标准差，随后市场均发生了牛熊转换。此轮牛市中，市场分别于 2015 年与 2018 年触及均值以上 1 个标准差与 2 个标准差，随后市场分别发生了 14.16% 和 19.87% 的回调。当前巴菲特指数已经突破长期趋势 3 个标准差以上，处于历史极值状态。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6c9360a59851a33d7b6d923ce531f01a\" tg-width=\"1052\" tg-height=\"754\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>3.3. 交易层面</b></p>\n<p><b> 1）新股发行量明显攀升</b></p>\n<p><b>IPO 的发行量通常从两方面对股价形成影响。一方面，当市场投资者风险偏好普遍较高时，首次公开募股更容易出现超募现象，然而超募资金往往并不能被企业合理运用，从而加剧了超募个股的崩盘风险。IPO 发行热度极高时期容易形成系统性风险；另一方面，新股发行在微观流动性上也对市场形成虹吸效应，容易压制股价的上涨。</b>从 2000 年以来的历史来看，互联网泡沫时期曾经出现过 IPO 单年发行 643 起。当前美股新股发行数量再度突破 600 起，截至 2021 年 9 月 12 日已发行 788 起，创 2000 年以来新高。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/af5a37941657256518b0b509359a79f9\" tg-width=\"1060\" tg-height=\"764\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>2）保证金负债超过趋势值 2 个标准差以上</b></p>\n<p><b>保证金负债规模反映了市场交易的杠杆水平，从历史上看，当杠杆率过高时市场往往积蓄了较大的潜在风险，一旦指数开始发生下跌，则容易在杠杆资金止损的连锁反应下引发系统性风险。</b>2000 年互联网泡沫时期和 2007 年全球金融危机爆发前美国股市的保证金负债规模均超过趋势值 2 个标准差以上。其中，2000 年互联网泡沫中，该指标与标普 500 同时出现拐点；2007 年金融危机中，该指标则领先指数拐点约 3 个月。2021 年 3 月开始，美国股市保证金负债再次大超趋势值 2 个标准差以上，并于 6 月底开始出现拐点。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d0fc9b6db72a25600348e4fdb174728d\" tg-width=\"1056\" tg-height=\"754\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>3）低价股占比下滑</b></p>\n<p><b>从历史上看，牛市后期与风险资产调整前夕往往都会出现一轮低价股（5 美元以下的 Penny Stock）行情，在场外边际投资者涌入的背景下，低价股往往能取得超额收益。</b>整体而言，低价股占比低于 5% 时市场风险累计相对较大，这一指标在 2007 年熊市、2011 年欧债危机下 19.15% 的回调、2015 年 8 月 12.08% 的回调和 2018 年 19.87% 回调发生时均有印证。而截至 9 月 12 日，这一指标再度突破了 5% 的临界位，读数为 4.03%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/accb19c41170e09acfed15d4ad569d0c\" tg-width=\"1046\" tg-height=\"756\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>4）美股看涨期权 / 看跌期权比例过高</b></p>\n<p><b>看涨期权 / 看跌期权比例衡量了美股市场上看多情绪相较看空情绪的强弱，往往在牛市末期投资者情绪推升至极致时容易上升至 200% 以上。</b>从 1991 年以来的美股历史来看，2000 年非理性情绪推升的互联网泡沫下这一指标曾经突破过 200%，达到了 220% 的极值点。当前这一指标在 2020 年疫情背景下 QE 重启后直线上行，最新读数 178%，创 2001 年以来新高，反映了投资者风险偏好已经处于较为危险的位置。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4974d62d91c36134dabdc00154f3d30e\" tg-width=\"1052\" tg-height=\"762\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>3.4. 技术层面</b></p>\n<p><b> 1）标普 500 指数偏离长期趋势 50% 以上</b></p>\n<p><b>资产价格有着围绕趋势值波动的内在趋势，因而当股指长期偏离趋势值时，往往会有 “均值回归” 的发生。从历史数据来看，当通胀调整后标普 500 指数偏离长期趋势超过 50% 时，市场均发生了大幅调整。</b>1937 年的牛市拐点处，标普 500 趋势偏离度达 65.64%；1966 年和 1968 年的拐点处，该指数分别达到 62.21% 和 56.53%；2000 年的互联网泡沫破灭前，该指数更是达到了 79.98% 的历史峰值。当前标普 500 指数从 2020 年 11 月开始偏离长期趋势 50% 以上，截至 9 月 10 日，趋势偏离度高达 78.20%，接近 2000 年互联网泡沫破灭前夕的历史峰值。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8691c9ea65ad53e46fa36a2ac90237e2\" tg-width=\"1042\" tg-height=\"1484\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>2） MA250 以上个股占比大幅上升</b></p>\n<p><b>从历史上看，当股市中的多数个股均位于其长期<a href=\"https://laohu8.com/S/42T.SI\">趋势线</a>以上时，市场往往有着较大的回调风险。</b>从标普 500 与 Russell3000 成分股 MA250 以上个股占比来看，1998 年 1 月、2010 年 3 月、2011 年 4 月标普 500 成分股 MA250 以上个股占比突破 90% 的同时 Russell3000 成分股 MA250 以上个股占比突破 80%，市场在这三轮中均发生了 15% 以上的回调，指标警示拐点分别领先于市场 6 个月、2 个月和 3 个月。而当前两指标均于 2021 年 1 月起再度超越了 90% 和 80% 的警示值，拐点则分别出现于 2021 年 5 月和 2021 年 3 月。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c128791cae417bda367438076f79ffc2\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"426\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>04、当前美股环境与 2000 年更加类似</b></p>\n<p><b> 4.1. 本轮牛市的主要特征</b></p>\n<p><b>当前美股市场正处在 1928 年以来第 14 轮牛市之中。</b>此轮牛市自 2009 年 3 月 10 日开始，至今已历经 12.5 年，为美股历史上最长的牛市，此前最长的牛市为 1990 年 10 月 12 日至 2000 年 3 月 24 日的互联网泡沫，跨度为 9.5 年。同时，此轮牛市也是历史上涨幅最大的牛市，12 年慢牛使美股累计上涨了 559.04%，同样超越了互联网泡沫期间 416.98% 的涨幅与大萧条后经济复苏 1932 年 7 月至 1937 年 3 月累计 323.36% 的涨幅。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ddff39f22ac7ffbdcce7fc5d4fbcbeff\" tg-width=\"1038\" tg-height=\"928\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f10ebdb232ba20988d91772362e926c6\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"507\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2008 年全球金融危机结束后，在量化宽松等强力刺激政策推动下，市场信心逐步恢复，美股市场于 2009 年 3 月重归牛途。此轮牛市大致呈现四个阶段的增长态势。</p>\n<p><b>&nbsp;第一阶段：2009 年 3 月至 2011 年 7 月（599 个交易日，涨幅 98.81%）。</b>这一期间经济触底反弹，流动性宽松、经济复苏和投资者信心恢复共同驱动这一阶段的市场上行；</p>\n<p><b>第二阶段：2012 年 11 月至 2015 年 8 月（691 个交易日，涨幅 55.35%）。</b>欧债危机、<a href=\"https://laohu8.com/S/JPM\">摩根大通</a>巨亏、财政悬崖等利空出尽后，美国经济重回温和增长的轨道。这一期间大盘温和上行，其中生物技术公司表现突出，驱动纳斯达克指数涨幅迅速超越标普 500 与道琼斯指数；</p>\n<p><b>第三阶段：2016 年 7 月至 2018 年 9 月（558 个交易日，涨幅 39.53%），</b>在市场受 QE 退出、联储加息影响震荡调整一年后，特朗普就任后的减税与财政刺激政策构成了美股再度上行的主要驱动力，受减税与财政政策刺激，这一期间美国企业盈利持续增长，推动美股延续慢牛行情，而科技股的业绩及市场表现尤为突出；</p>\n<p><b>第四阶段：2019 年 1 月至今（683 个交易日，涨幅 89.64%）。</b>在 2018 年四季度市场受国债收益率飙升快速回调后，2019 年全球经济衰退背景下宏观流动性的转向驱动了本轮行情，期间市场在 2020 年初疫情冲击回调后一路上攻至今。这一阶段，估值因素的作用显著提升，尤其是在 2020 年为应对疫情量化宽松政策重启后，宽松流动性驱动下估值的抬升带来了纳斯达克指数的快速上行，标普 500 与道琼斯指数也显著上行。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6f1291e241975d6d0ac900d368b10f29\" tg-width=\"1042\" tg-height=\"768\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>纵观本轮美股牛市的行情，主要呈现如下几点特征：</p>\n<p><b>1）本轮美股大盘股牛市由盈利与估值双轮驱动，而以 Russell2000 衡量的小盘股则主要由盈利单方面驱动。</b>从 2009 年以来，本轮标普 500 指数涨幅的 64.13% 由盈利驱动，9.45% 由无风险利率的下降推动，26.42% 由风险偏好驱动。盈利是本轮牛市中最为核心的驱动因素。而 2019-2020 年，流动性宽松引致的估值驱动作用显著提高，流动性宽松对 2019-2020 年市场涨幅贡献占比分别达 64.08% 和 225.14%。从以 Russell2000 指数衡量的小盘股来看，本轮牛市期间，盈利因素贡献了本轮涨幅的 80.22%，而估值因素则影响了 19.78%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d4642e47ffe5547e7bfe92be55bca3de\" tg-width=\"1040\" tg-height=\"758\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c77e5707664b1cf8b1305ea7f9ea6855\" tg-width=\"1050\" tg-height=\"768\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>2）科技互联网企业表现尤为突出。</b>从标普 500 指数 GICS 分类的 11 个行业来看，信息技术企业在本轮牛市中表现尤为突出，以 1268.85% 的涨幅位居各行业首位，相较标普 500 指数的超额收益率高达 712.32%。以<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/TSLA\">特斯拉</a>等为代表的非必需消费行业同样表现突出，相较标普 500 指数取得了 466.83% 的超额收益。科技股行情在 FAAMG 上表现最为明显，以市值加权计，5 家科技互联网巨头企业在这一期间共计上涨了 3906%，远超三大股指的涨跌幅。从 EPS 变动来看，盈利在 FAAMG 行情中起到了最主要的作用。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/98440f7788f3df3c7e9d71113053883a\" tg-width=\"1046\" tg-height=\"762\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e9d8e6fc7067afabcdb7e6b508c56e3b\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"429\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>3）上市公司回购对行情的显著推动是本轮牛市又一大显著特征。</b>本轮牛市中，上市公司回购起到了巨大的助推作用，从回购规模来看，本轮牛市初期 2009 年二季度上市公告单季回购规模仅为 325.80 亿美元，而到 2019 年一季度，单季回购规模扩大至 2042.52 亿美元，并持续多季度维持在单季 1500 亿美元以上的回购规模。回购对股票价格的推动作用是显著的，一方面，回购减少了公司股本，可以直接提高公司每股盈利与净资产收益率，并通过降低加权平均资本成本提升从业绩表现角度驱动股价上行；另一方面，回购可以通过优化股权结构提升公司治理水平；最后，股票回购提供的增量需求与释放的积极信号同样对股价有着显著的支撑。基于此，本轮牛市中回购对 EPS 与股价起到了显著的推动作用。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ac6deec43db8c4c89438918dcffe777a\" tg-width=\"1036\" tg-height=\"762\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>4.2. 微观指标上，当前美股处在什么位置</b></p>\n<p>从政策、资金、市场特征、市场交易情绪及估值多个维度看，我们<b>认为当前美股市场出现了一些历史上牛熊转换发生时的共性特征。这意味着，即便在下半年全球经济复苏共振之下美股主要指数仍有上攻可能，但市场的上行空间也已经相对有限，这个时点上对美股的投资需要趋于谨慎。</b></p>\n<p><b>从表征市场状态的各类微观指标来看：</b></p>\n<p><b>1）当下，资产配置指标中：</b>当前美国投资者配置情绪日益高涨，家庭配置股票的比例已经高达 40.25%，这也超越了互联网泡沫时期 36.98% 的历史极值；外资方面， 6 月外资单月净流入的市值占比高达 0.7%，创近 10 年新高，此后拐点出现，此前 2007 年金融危机与 2010 年市场回调中该拐点均领先指数约 2 个月。</p>\n<p><b>2）反映估值合理性的指标中：</b>市盈率再次突破 95% 的历史分位数，第三次超过了大萧条前 32.56 的历史次峰，高达 37.86 倍；标普 500 指数成分股市盈率中位值则达到了历史极值位；市净率也再度突破 4 倍，创 2000 年以来新高；托宾 Q 值和巴菲特指数分别突破历史均值和历史趋势值 2 个和 3 个标准差以上，均处于历史极值状态。</p>\n<p><b>3）交易层面的指标中：</b>美股新股发行数量再度突破 600 起，截至 2021 年 8 月 20 日已发行 788 起创 2000 年以来新高；截至 2021 年 5 月底，美国股市保证金负债大超趋势值 2 个标准差以上后拐点于 6 月出现，2007 年金融危机中该指标领先指数拐点约 3 个月；Russell3000 指数中低价股占比再度达到了 5% 的临界位；看涨期权 / 看跌期权比例在 2020 年疫情背景下 QE 重启后直线上行，最新读数 178%，创 2001 年以来新高，反映了投资者风险偏好已经处于较为危险的位置。</p>\n<p><b>4）技术层面指标中：</b>标普 500 指数从 2020 年 11 月开始偏离长期趋势 50% 以上，截至 9 月 10 日，趋势偏离度高达 78.20%；标普 500 和 Russell3000 指数成分股中 MA250 以上个股占比再度超越警示值后分别于 5 月和 3 月拐头向下，此前三次回调中这一技术指标约领先指数回调 4 个月。</p>\n<p><b>4.3. 宏观特征上，当前美股市场不同于 2018 年</b></p>\n<p><b>从微观指标上看，当前我们监测的部分表征市场状态的指标在 2000 年与 2018 年都曾出现过风险警示。但从宏观环境来看，当下美股面临着与 2018 年迥异的宏观环境。</b></p>\n<p><b>基本面上，</b>2018 年特朗普的减税法案极大改善了企业的盈利环境，政策使得美国跨国公司利润回流，标普 500 盈利改善抵消了估值的大幅回落。而当下，拜登的美国就业计划则将对企业实施加税政策，这一政策的实施将对美国企业盈利造成拖累，这一情形更类似于 2000 年时的企业盈利承压局面。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f98613e8dd4e8e7028f8bb8b24a22e3e\" tg-width=\"1052\" tg-height=\"1614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>货币政策上，</b>2018 年联储已经处在加息周期中，流动性预期内收紧后在次年全球经济放缓的背景下仍有施展余地，而当下一方面随着疫情的逐步控制，全球经济整体处于复苏区间，另一方面联储资产负债表规模已经很大，降低了宽松型货币政策进一步实施的空间。同时，疫情存在的恶化可能同样会冲击市场情绪，对风险偏好构成压制。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/48e9ad7389637055420ba558cb92b261\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"437\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>4.4. 整体而言，当前美股市场更类似于 2000 年</b></p>\n<p><b>通过美股历史上牛熊转换的复盘，我们认为当前美股市场与 2000 年有诸多相似之处。</b></p>\n<p><b>第一，两轮牛市均历时十年之久，泡沫主要由成长股催生，牛市结构性特征显著。</b>从整体来看，2000 年牛市和本轮牛市分别历时 9.5 年和 12.5 年，标普 500 指数涨幅分别达 416.98% 和 559.04%，无论从时长还是涨幅均为历时前两位；从行业上看，两轮股市结构性特征显著，2000 年牛市中，互联网相关的通信技术企业涨幅惊人，推动信息技术行业取得了显著的超额收益率，而本轮牛市中，美股市场的主要超额收益也为以 FAAMG 为代表的信息技术行业和可选消费行业所取得；从个股来看，两轮牛市均为少数个股推动的结构性牛市。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c97b5906c0efb0c829712e8ab756fbbf\" tg-width=\"1056\" tg-height=\"764\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8bc8bcb41cff71c0b3654a9b39f59b34\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"885\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>第二，两轮牛市中盈利均为主要驱动因素。</b>2000 年牛市中，盈利、无风险利率和风险偏好三大驱动因素占比分别为 69.79%、19.72% 和 10.49%；而本轮牛市中，三大驱动因素占比分别为 74.59%、9.14% 和 16.27%。两轮牛市中盈利均为核心驱动因素，流动性与风险偏好的上行也均起到了助推作用。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e4d80b56e3cc0933b034a1915e8322b1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"413\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>第三，极度鸽派的货币政策助长了泡沫的膨胀。</b>上任之初，艾伦・格林斯潘被普遍认为是一名坚定对抗通胀的鹰派官员（Inflation Fighter），然而随着时间的推移，艾伦・格林斯潘的立场则愈发鸽派，被路透社社评评价为 “披着鹰皮的鸽派（dove in hawk’s clothing）”。在 1996 年市场已经普遍意识到泡沫的存在后，艾伦・格林斯潘依然力排众议拒绝加息，并在 1998 年 “东南亚金融危机” 下资本泡沫即将破灭时再度降息。这一系列宽松的货币政策取向助长了 2000 年牛市中泡沫的膨胀。同样的情形也发生了在本轮牛市之中，本・伯南克、珍妮特・耶伦、杰里米・鲍威尔担任主席时期，美联储政策取向同样偏鸽，4 轮 QE 向市场注入了大量流动性，而美国股市的估值也在这一时期被显著推高。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4097d0112ecaf093fa646def2defd8c4\" tg-width=\"1048\" tg-height=\"722\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/84211344cf593ac529aba7befd20da16\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"416\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>最后，两段时期的资产均在 2 年前即已出现估值泡沫化的问题，不过在宽松的流动性环境与宏观政策推动的企业盈利改善助力下泡沫得以进一步延续。</b></p>\n<p><b>从标普 500 偏离长期趋势值、席勒市盈率等诸多指标来看，1998 年美股的资产泡沫已经相对严重，同时，随着美元指数在东南亚危机中的快速下跌、上市公司盈利持续下滑、利率上行货币环境边际趋紧，标普 500 指数发生了阶段性回调。</b>1998 年美股估值已经处于高位，标普 500 席勒市盈率于 1997 年底突破大萧条前的 32.56，创历史新高，<b>艾伦・格林斯潘和沃伦・巴菲特也相继警示了美股泡沫风险。</b>1997 年三季度是当时美股盈利的阶段性高点，随着 1998 年半年报的陆续披露，美国企业盈利连续三个季度边际回落，市场逐渐形成了对上市公司业绩持续回落的一致预期。另一方面，利率上行叠加东南亚金融危机冲击下美元指数的快速下跌，流动性环境的边际趋紧也对美股估值构成了冲击。多方面利空因素下，标普 500 指数在 1998 年 7 月 17 日至 1998 年 9 月 4 日间发生了 19.15% 的回调。<b>然而，在彼时联储货币政策转向的流动性驱动下，美股的泡沫继续膨胀了 2 年。</b></p>\n<p>受 “东南亚金融危机” 蔓延的影响，美联储于 1998 年 9 月 29 日 - 11 月 17 日间连续三次下调联邦基金目标利率。在货币政策刺激下，美国企业盈利再度回升，叠加流动性环境的转向，美股再度上行，直至 2000 年 3 月 21 日联储主动加息才刺破了泡沫。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/acb0d40d2fc3ad66b6aab753bea40a9c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"509\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>本轮美股也发生了类似的情形。</b>在本轮美股历史上最长的牛市中，标普 500 指数的席勒市盈率于 2018 年 1 月再度突破大萧条时期的极值，达到 33.31 倍。<b>艾伦・格林斯潘也于 2018 年 1 月 31 日再度警示了美股的估值风险。</b>货币政策上，2 月 5 日特朗普新提名的杰罗姆・鲍威尔并未如特朗普预期的 “偏鸽”，反而对美国经济发表了乐观展望，使得市场加息预期上升。美国股市也随着美国国债收益率的快速升高而从 2018 年 9 月 20 日开始快速下跌，截至 12 月 24 日累计下跌 19.87%。<b>与 1998 年相类似的，本轮美股泡沫并未就此破灭，反而在 2019 年再度重启牛市。</b>一方面，特朗普的 2017 年减税和就业法案改善了美国企业的盈利环境，美国企业利润折年数从 2018 年一季度的 1128 亿美元快速提升至 2019 年四季度的 1418 亿美元，复合年化增长率高达 12.13%。另一方面，随着全球经济增速放缓，美联储为首的各大央行货币政策也再度转向。2019 年 5 月，鲍威尔发表讲话，明确表示将在适当时机采取行动以提振疲软的经济，叠加疫情以来的天量财政货币政策，美股的泡沫继续膨胀了两年。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5236df1c34e6eaf44b9679a37b9ad9ac\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"503\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>当下，海外流动性已经出现边际收紧，</b>美欧日 M2 增速已经出现见顶迹象。<b>同时，拜登加税政策对美股企业盈利构成压制。</b>拜登政府提出的美国制造税收计划及家庭计划同时对富人、资本利得及企业加税，美股盈利将受冲击。加税带来的冲击可能呈现结构性，科技股恐首当其冲。GILTI 税率翻倍与 G7 初步达成的 15% 全球共同最低税率协定可能使得以<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>为首的海外营收占比大的跨国互联网及科技类公司的税负压力明显增大。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cae34a20e783168efc131f7b09ecb32a\" tg-width=\"1058\" tg-height=\"812\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3bb4a8dff0f65bccb57513e8e008a182\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"451\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>中期来看，三方面因素均可能导致美股牛熊转换的发生：1）流动性方面：</b>结合历史来看，货币政策的超预期收紧一般是牛熊转换发生的最主要因素，历史上 13 轮美股市场切换中有 7 轮均由货币政策收紧而刺破，以 M2 同比增速与名义 GDP 同比增速差额度量的超额流动性指标，变动约领先标普 500 指数市盈率 6 个月。今年 5 月以来，美国超额流动性由正转负。此外，当下随着美国就业修复已达 75%，联储 Taper 信号或与 9 月联储议息会议释放，此次的最终表态将决定缩表最终推进的进程。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/57969b185f1d31d18a6fbda29f911f7f\" tg-width=\"1056\" tg-height=\"762\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b5f76c0ffa0f994260f203b2e017b012\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"657\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>2）盈利方面：</b>加税或加税预期引致的企业盈利回落预期在历史上也曾导致过 4 轮牛熊转换的发生。一方面，从经济形式来看，<a href=\"https://laohu8.com/S/C\">花旗</a>经济意外指数约领先标普 500 相对国债的超额回报率约 2 个月，当前这一指数大幅走低，已回落至 - 58.8。另一方面，从标普 500 和 Russell3000 指数的未来 12 个月动态市盈率来看，虽然步入 2021 年后随着经济复苏下企业盈利预期的改善两者均有所回落，但仍分别位于 88% 和 92% 的历史高位，盈利修复已在当前股价中得到充分的体现，而未来加税则将进一步压制未来的盈利。中期来看，无论是疫情反复下经济的再度冲击还是拜登加税政策的加速推进，都将使依赖盈利作为核心增长动能的美股承受进一步压力，在中期出现资产价格戴维斯双杀的可能性有所趋升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1057d43dc958261d75e394f43594b50c\" tg-width=\"1056\" tg-height=\"766\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a4732f2da4015dce0c89cebc61870b09\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"418\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>3）风险偏好方面：</b>根据美国个人投资者协会（American Association of Individual Investors，AAII）调查结果构建的牛熊情绪指标显示，自今年 7 月以来，市场情绪已经开始迅速调整，当前美股的熊市情绪已经逐渐占据主导。从历史上看，该指标从 30 以上高位快速回落后美股市场均出现了较大幅度的调整。当下，疫情超预期发酵、贸易摩擦等外部冲击同样可能进一步冲击美股的投资者情绪。</p>\n<p><b>05、中美经济金融同步性下降，外部冲击对 A 股影响减弱</b></p>\n<p><b>随着加入 WTO 后中国经济与全球同步性的提高，2007 年美股的暴跌对 A 股造成了剧烈冲击。</b>次贷危机引发标普 500 指数于 2007 年 10 月 10 日开始下跌，随后的 10 月 16 日，A 股也在外部冲击下快速崩盘。此轮熊市间，标普 500 指数累计下跌 56.78，创 1942 年以来熊市的最大跌幅，而上证指数的跌幅更是超越美股，从 6214.04 点一路走低至 1664.93 点，累计跌幅高达 73.21%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3db7e1efabd197d91b1b0dc7b9f4204f\" tg-width=\"1042\" tg-height=\"772\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>当前中美经济金融同步性下降，外部冲击对 A 股影响减弱。</b>区别于 2000 年与 2008 年时美国在全球经济中的主导地位，当前中国在全球经济中的占比持续上升，叠加中美经济与货币周期的不同步，美国市场的波动对于全球外溢效应将远小于 20 世纪初与 2008 年。</p>\n<p><b>一方面，以购买力平价计算的中国 GDP 全球占比现已超越美国，同时 A 股对外贸易依存度显著下降。</b>2008 年次贷危机发生时，以进出口金额 / GDP 衡量的中国对外贸易依存度高达 60% 以上，而截至 2021 年一季度，仅为 34.30%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5fd4cfaedd63b93d9cb60963d2a01d63\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"453\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>另一方面，当前中美金融周期不同步。</b>区别于 2008 年我国与美联储同时启动宽松货币政策，当前我国货币政策和经济复苏领先于海外，与美国的货币政策不同步。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4b01829398a07e7425bf3fa72ef7307f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"412\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>在这一背景下，美股波动上升短期内冲击 A 股情绪，但长期而言，A 股走势将更多由内部因素主导。</b></p>\n<p><b>06、风险提示</b></p>\n<p>发达经济体疫情发展超预期，美联储超预期收紧，美国加税推进超预期。</p>","source":"lsy1631604778905","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>Taper渐行渐近！当前美股处在什么位置？</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; 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href=https://www.gelonghui.com/p/486616><strong>东亚前海策略团队</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>投资要点\n当下美股正处于历史最长的牛市之中。标普 500 指数在 2009 年以来的 12 年牛市中累计涨幅高达 559.04%，无论是延续时长还是累计涨幅都创下了历史记录。我们通过对 1928 年以来美股市场 13 轮美股牛熊转换阶段的宏观和微观特征进行归纳和梳理，比对当下，以期对投资者提供启示：\n整体来看，历轮美股市场牛熊转换发生时存在以下的宏观特征：1）估值处于高位：13 轮牛熊转换中有 ...</p>\n\n<a href=\"https://www.gelonghui.com/p/486616\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/318dced6c8505427ba4c5a73eb4a7981","relate_stocks":{"SDOW":"道指三倍做空ETF-ProShares","DOG":"道指反向ETF","DXD":"道指两倍做空ETF","DDM":"道指两倍做多ETF","DJX":"1/100道琼斯",".DJI":"道琼斯","UDOW":"道指三倍做多ETF-ProShares"},"source_url":"https://www.gelonghui.com/p/486616","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"2167535940","content_text":"投资要点\n当下美股正处于历史最长的牛市之中。标普 500 指数在 2009 年以来的 12 年牛市中累计涨幅高达 559.04%，无论是延续时长还是累计涨幅都创下了历史记录。我们通过对 1928 年以来美股市场 13 轮美股牛熊转换阶段的宏观和微观特征进行归纳和梳理，比对当下，以期对投资者提供启示：\n整体来看，历轮美股市场牛熊转换发生时存在以下的宏观特征：1）估值处于高位：13 轮牛熊转换中有 12 轮市场顶部出现时美股估值均位于 80% 分位数以上。2）流动性收紧：历史上有 10 轮牛熊转换在美联储主动调整货币政策背景下发生，同时，流动性收紧与美股拐点出现有着高度的相关性。3）基本面恶化：13 轮熊市中有 10 轮均发生在企业盈利下滑的背景下。4）加税：历史上，3 轮熊市发生在加税背景下。5）外部冲击：外部冲击不一定是市场下跌的主要推手，但熊市中 9 次出现的外部冲击对投资者风险偏好的压制会显著加速市场走跌。\n从微观指标来看，美股在牛熊转换发生时会有一些共同特征：1）资产配置层面：家庭超配股票资产、外资流入显著加速；2）估值层面：市盈率与市净率位居历史高位、托宾 Q 中位值高于 7 年移动平均值 2 个标准差以上、巴菲特指数超过长期趋势 1.5 个标准差以上；3）交易层面：新股发行量显著攀升、市场杠杆率过高、低价股占比下滑、看涨期权 / 看跌期权比例过高；4）技术指标层面：标普 500 偏离长期趋势 50% 以上、MA250 以上个股占比大幅上升。\n目前从政策、资金、市场特征、投资者情绪及估值多个维度看，当前美股都处于历史极端水平。这意味着，即便在下半年全球经济复苏共振之下美股主要指数仍有上行可能，但市场出现大幅调整的概率正在显著上升，当前时点投资者对于美股需要保持高度谨慎。\n通过复盘美股历史上牛熊转换，我们认为当前美股市场与 2000 年互联网泡沫期间有诸多相似之处。从微观指标上看，当前部分表征市场情绪的指标在 2018 年与 2000 年都曾警示过风险，但从宏观环境来看，当下美股面临着与 2018 年迥异的宏观环境，而与 2000 年则存在着多方面共性特征：第一，两轮牛市均历时十年之久，泡沫主要由成长股催生，牛市结构性特征显著；第二，两轮牛市中盈利均为主要驱动因素；第三，两轮牛市中极度鸽派的货币政策均助长了泡沫的膨胀；第四，两段时期的资产均在 2 年前即已出现估值泡沫化的问题，不过在宽松的流动性环境与宏观政策推动的企业盈利改善助力下泡沫得以进一步延续。\n中期来看，三方面因素均可能导致美股的泡沫破灭。1）当下随着美国就业的超预期修复，联储 Taper 信号或于 9 月联储议息会议释放，Taper 开启预示的货币政策边际趋紧将对美股估值造成较大压力；2）另一方面，拜登加税政策的推进也将进一步导致美股盈利承压；3）疫情超预期发酵等外部冲击同样可能给美股带来进一步的下行压力。\n区别于 2000 年美国在全球经济中的主导地位，当前中国经济在全球占比提升，叠加中美经济和货币周期不同步，美股牛熊转换的发生或将在短期内冲击 A 股情绪，但长期而言，A 股走势将更多由内部因素主导。\n风险提示\n发达经济体疫情发展超预期，美联储超预期收紧，美国加税推进超预期。\n正文\n自 2009 年 3 月以来，本轮美股牛市已经历史 12.5 年，累计涨幅高达 559.04%。当前美股盈利处于修复通道，而估值已然处于历史高位，在 Taper 渐行渐近的背景下市场对于 “当下美股处在什么位置” 存在较大分歧。\n在上一篇报告《美股牛市启示录（上）—— 美股历轮牛市的开启、发展与终结》中我们复盘了 1928 年以来美股市场 13 轮牛熊转换时期的背景与市场表现。在本篇报告中，我们将继续梳理、解读过去美股牛熊转换发生时宏微观指标的变化和意义，进一步探讨当下美股市场与历往的异同之处，以期对投资者提供启示。\n中期来看，随着海外联储缩表年内落地，国内经济下行压力逐步显现，央行推动信贷投放，宏观流动性拐点渐行渐近，此外 10 月末 G20 峰会有望成为推动市场风险情绪改善的重要催化剂。从 A 股市场来看，随着 8 月以来的市场切换，当前市场风格已经趋于均衡。今年以来部分调整较为充分的赛道已经初步具备左侧布局价值。\n01 、1928 年以来的 13 轮牛熊转换\n根据美国证券交易委员会的定义，熊市 / 牛市通常指市场宽基指数下跌 / 上涨 20% 以上并持续 2 个月以上，基于这一识别标准，结合市场共识的调整，我们识别出 1928 年（标普 500 指数 1957 年开始发布，并追溯至 1928 年）以来美股经历过的 13 轮牛熊转换。\n\n第一轮：1929 年 9 月，愈演愈烈的投机活动将美股估值推至高位，联储主动加息以遏制投机活动，恐慌情绪推动下美股发生了历史上速度最快、程度最深的闪崩，同年 10 月 23 日至 10 月 29 日道琼斯工业指数下跌 29.54%，史称大崩盘（the Great Crash）。在此之后，伴随着经济基本面的不断恶化，市场也快速下跌，标普 500 指数至 1932 年 7 月累计下跌 86.16%。\n第二轮：1937 年 3 月，大萧条后复苏过程中政策过早的退出导致美国经济再度陷入衰退之中，基本面的二次恶化重创了美国投资者的信心，市场再度拐头向下，标普 500 指数在二战的阴霾的下持续低迷至 1942 年 4 月，累计下跌 59.99%。\n第三轮：1946 年 5 月，二战结束后随着战时价格管制的解除与退伍军人重回劳动力市场后工会力量带来的最低工资上涨，美国陷入了严重的通货膨胀，熊市也在通胀引发的货币紧缩背景下开启。市场在震荡中持续低迷直至 1950 年经济发展回到正轨才重启牛市，期间标普 500 累计下跌 29.61%。\n第四轮：1956 年 8 月，在美国经济持续繁荣、通胀压力小幅抬头的背景下，美联储再度实施了紧缩性货币政策。此次加息不仅对市场造成了流动性冲击，同时也彻底击溃了本就脆弱的市场情绪。标普 500 指数在一年时间里下行了 21.63%。\n第五轮：1961 年 12 月，在经历了 4 年牛市后标普 500 的席勒市盈率创 1930 年 6 月以来新高，美股的估值达到了相当的高位，过高估值引发的担忧情绪主导了此轮熊市，标普 500 指数累计下跌 27.97%，被称为 “肯尼迪大跌”（Kennedy slide）。\n第六轮：1966 年 4 月，越战爆发的背景下美国通胀压力再度显现，而联储的加息政策在 5.5% 的存款利率上限（Regulation Q）的约束下引发了商业银行体系的信贷紧缩（Credit Crunch），商业银行的惜贷最终触发了明斯基时刻（Minsky Moment），标普 500 指数也在这一阶段发生了快速的下跌。截至 1996 年 10 月，这轮短暂的熊市间标普 500 指数快速下跌了 22.18%。\n第七轮：1968 年 12 月，通胀问题再次发酵，为了防止通胀的进一步恶化，联储快速收紧流动性。市场在初期震荡后由 1969 年 6 月开始快速走低，直至 1970 年货币政策边际放松才得以结束下跌行情，截至 1970 年 5 月标普 500 指数累计下跌 36.06%。\n第八轮：1973 年 1 月，滞胀背景下布雷顿森林瓦解、水门事件、第四次中东战争爆发接连发生，黑天鹅事件与第一次石油危机下流动性的收紧严重冲击了美国的资本市场，标普 500 指数在 1973 年 1 月至 1974 年 10 月间大幅下跌，累计跌幅达到了 48.2%。\n第九轮：1980 年 11 月，美国经济再度陷入了衰退，高利率滞胀环境下企业盈利的下滑开启了此轮熊市，同时，保罗・沃尔克为遏制通胀而坚决实施的紧缩性货币政策和 1982 年 6 月爆发的第五次中东战争再度冲击了市场，美股一改 1981 年三季度转好的趋势，再度陷入深跌，截至 1982 年 8 月，跌幅高达 27.05%。\n第十轮：1987 年 8 月，市场结束了长达 5 年涨幅高达 228.81% 的牛市，过快的上涨导致美股的抛售压力逐渐显现，在税收优惠减少与意外公布的高贸易逆差影响下，美股迎来了 20 世纪以来最大幅度的单日暴跌，10 月 19 日标普 500 暴跌 20.5%，史称 “黑色星期一”。截至同年 12 月，标普 500 累计下跌 33.51%。\n第十一轮：1990 年 7 月，科威特战争引发了第三次石油危机，油价再度走高，在通胀预期推高无风险收益率与经济衰退企业盈利下滑的背景下，标普 500 指数在短短 3 个月间快速下跌 19.92%。\n第十二轮：2000 年 3 月，互联网泡沫的破灭结束了美股长达十年的牛市。此前在强劲的经济增长和稳定的通胀推动下，标普 500 指数在这十年中飙升了 416.98% 以上，美股的泡沫化程度也达到了空前的高度，随着联储加息对长期低利率环境下正反馈循环的刺破，上市公司盈利增速快速回落，随后 2001 年 3 月 “安然事件” 等冲击更进一步推动市场悲观情绪滑落至谷底，熊市一直延续至 2002 年 10 月，标普 500 指数累计下跌 49.15%。\n第十三轮：2007 年 10 月，次贷危机演变为金融危机并导致了经济的严重衰退，危机快速的深化下，基本面的恶化与投资者信心的崩溃几乎同时发生，触发了此轮熊市。企业盈利的持续恶化与 “贝尔斯登”“雷曼兄弟” 等接连破产对市场的冲击推动美股一路走低，截至 2009 年 3 月，标普 500 指数累计下跌 56.78%，创 1942 年以来熊市的最大跌幅。\n02、牛熊转换发生时美股市场的宏观特征\n整体来看，在宏观特征上 13 轮美股市场的牛熊切换触发因素主要有以下几点：1）估值处于高位；2）流动性收紧；3）基本面恶化；4）加税及其他压制盈利的预期；5）其他外部冲击。\n\n2.1. 估值处于高位\n美股历史上的 13 轮牛熊转换发生时，除 1980-1982 年间的熊市标普 500 指数市盈率处于低位外，其他 12 轮市场顶部出现时美股估值均位于 80% 的历史分位数以上，其中有 8 次高于 90% 的历史分位数，而 1929 年 “大萧条”、1961 年 “肯尼迪大跌”、1966 年 “闪崩” 和 2000 年互联网泡沫发生时标普 500 指数市盈率均超过了 95% 的历史分位数。\n例外的 1980-1982 年间的熊市发生在滞胀环境之下，企业盈利下滑主导了此轮熊市，市场在流动性收紧和第五次中东战争的冲击下进一步下跌。\n\n2.2 . 流动性收紧\n历史上 13 轮牛熊转换中有 12 轮的触发因素均包括了流动性环境的收紧，其中 9 轮均为美联储主动调整贴现率或联邦基金利率。\n其他 3 轮中，1）1937 年熊市发生时，美国财政部决定对黄金流入进行冲销以减少超额准备金，叠加联储存款准备金率翻倍的政策，在基础货币和货币乘数的双向紧缩下此前强劲的货币扩张戛然而止，流动性的边际收紧同样对市场造成了冲击。2）1990 年熊市开启时，虽然联储在这一期间保持了货币政策的稳定，联邦基金利率也维持了高位震荡格局，但通胀预期推高了无风险利率，十年期国债收益率由 7 月 17 日的 8.44% 迅速提高至 10 月 11 日的 8.92%。3）2007 年次贷危机中，虽然本・伯南克创造性投入了多种金融工具向市场投放流动性，但宏观流动性的宽松并未能有效改善市场的微观流动性，信用利差迅速走阔对风险资产的价格造成了巨大压力。\n唯一例外的仅有 1961 年的 “肯尼迪大跌”，此轮下跌期间，美国经济平稳，企业盈利健康，利率也保持了相对稳定，根据美国证券交易委员会（SEC）的研究，更多是投资者情绪的变化导致了此轮市场的低迷。\n同时，流动性收紧与美股拐点有着高度相关性。13 轮牛熊转换中，有 8 次均在流动性收紧的当月即出现了资产价格调整，而 1929 年 “大萧条” 和 1966 年 “闪崩” 的资本市场拐点则相较加息政策的开展滞后了 2 个月。\n\n2.3. 基本面恶化\n美股历史上 13 轮牛熊转换中有 10 轮均发生在企业盈利下滑的背景下，例外的仅有三轮。\n例外的三轮中，1961 年及 1973 年的熊市中，在大宗商品涨价带来的滞胀环境下，价格上涨改善上游企业盈利，这两段期间内受能源板块的拉升美股盈利表现依然相对良好。而 1987 年 “黑色星期一” 的发生则更多由投资者恐慌情绪主导，当时还处于起步期的程序化交易和旨在通过卖空股指期货来对冲股票投资组合的市场风险的投资组合保险这一自动化交易策略尚未能适应市场的闪崩，股价的下跌激活更多自动交易的止损订单，止损订单则进一步加深股价下跌，市场在这一恶性循环中不断走跌。\n\n2.4. 加税及其他压制盈利的预期\n1950 年以来，美国企业税率多次下调，仅在 1968 年发生了一次大幅上调，而这次加税也伴随着流动性的收紧造成了 1968-1971 年间标普 500 指数下跌 36.06% 的熊市。\n除此之外，1937 年的熊市间，对财政赤字相对谨慎的罗斯福为了遏制政府开支和平衡预算，实施了削减联邦支出的紧缩性财政政策，并在 1940 年二战即将爆发的背景下实施了加税政策；1980 年，时任美国总统卡特签署了《1980 年原油暴利税法案》，法案提出对原油生产企业征收 50% 的暴利税，这一举措压制了油企的生产积极性，带来了企业有效税率的快速上行，并最终在能源板块利润的下滑与高融资成本环境重创了美股的企业盈利；此外，1961 年的 “肯尼迪大跌” 中，虽然没有发生实质性的加税措施，肯尼迪公开批评美国钢铁则引起市场形成对大企业压制措施出台的担忧，带来了 “加税” 或相关压制企业盈利预期的扰动。\n\n2.5. 外部冲击\n作为相对成熟的资本市场，美股在历史上通常具有相对较强的抵御风险能力，如 1998 年亚太金融危机、2011 年欧债危机等外部冲击仅会带来美股资产价格的暂时性回调，而并不会触发熊市。但历史上仍有 4 次外部冲击对投资者风险偏好的压制加速了市场的走跌，加深了美股在熊市中的跌幅。\n1956 年 7 月，埃及领导人加迈勒・阿卜杜勒・纳赛尔 (Gamal Abdel Nasser) 宣布将苏伊士运河国有化，在欧美国家中引发了极大的震荡，也影响了美股投资者情绪。\n1973 年 4 月，水门事件愈演愈烈，风波带来的不确定性同样对资本市场造成了冲击，10 月 6 日第四次中东战争的爆发导致外部冲击进一步加剧，战争影响下石油价格飙升，市场情绪进一步恶化。\n1982 年 6 月 6 日，第五次中东战争爆发，市场再度转向担忧输入型通胀的发生。同年 8 月 12 日，墨西哥财政部长正式告知国际货币基金组织（IMF）和美国政府其无力偿还 800 亿美元的外债，拉美债务危机由此拉开帷幕。外部冲击的接踵而至再次影响了美股，美股一改 1981 年三季度转好的趋势，再度陷入深跌。\n1990 年 8 月科威特战争引发了第三次石油危机，油价再度走高，投资者在经历了 70 年代前两轮石油危机后对此次危机格外担忧，风险溢价的走高同样对股价构成了压制。\n03、牛熊转换发生时美股市场的微观特征\n从历史上看，美股在牛熊转换发生时会有一些共同特征：1）资产配置层面：家庭超配股票资产、外资流入显著加速；2）估值层面：市盈率与市净率位居高位、托宾 Q 中位值高于 7 年移动平均值 2 个标准差以上、巴菲特指数超过长期趋势 1.5 个标准差以上；3）交易层面：新股发行量显著攀升、市场杠杆率过高、低价股占比下滑、看涨期权 / 看跌期权比例过高；4）技术指标层面：标普 500 偏离长期趋势 50% 以上、MA250 以上个股占比大幅上升。\n3.1. 资产配置层面\n 1）家庭超配股权资产\n从资产配置上来看，家庭超配股权资产往往预示着风险的到来，这一配置比重超过 30% 时市场风险较大。一方面， 这一配置比重的提高映射了市场投资者参与度的快速提升，而这往往是牛市后期的预兆；另一方面，家庭超配风险资产往往透支了后续增量资金进入市场的潜力，一旦宏观流动性发生调整，市场很难在微观层面觅得增量资金的注入以缓释流动性紧缩的压力。就历史数据而言，1966 年的 “闪崩”、2000 年的 “互联网泡沫” 和 2007 年金融危机下的熊市中该指标均超过了 30%。当前美国投资者配置情绪日益高涨，家庭配置股权的比例已经高达 40.25%，这也超越了互联网泡沫时期 38.25% 的历史极值。\n\n2）外资流入显著加速\n同样，外资的快速涌入通常也是牛市后期的显著特征。本土偏好效应下外资往往倾向于投资本国的风险资产，直到牛市后期才会受美股风险资产持续上涨的吸引而加速流入，这一时期市场的风险也相对较大。该指标成功印证了 1987 年 “黑色星期五” 的闪崩、2000 年互联网泡沫的膨胀、2007 年金融危机蔓延下的暴跌这 3 轮牛熊转换的发生，同时监测到了 2010 年 4 月的市场回调。从领先滞后关系来看，随着对美股学习效应的加强，外资流向逐步由 2000 年初的滞后于市场发展到近年的领先于市场。“黑色星期五” 和 “互联网泡沫” 中，外资分别滞后于市场 3 个月和 8 个月，金融危机中，外资的流出则领先于标普 500 指数的调整约 2 个月，而 2010 年的美股回调，外资同样领先于似乎长约 2 个月。当前美股的外资流入再度加速，外资单月净流入的市值占比一度触及 0.7%，而 6 月底拐点出现，外资开始由美股向外转移。 \n\n3.2. 估值层面\n 1）市盈率与市净率位居高位\n市盈率是衡量资产价值的经典指标，反映了当前利润下回收对股票投资所需的年数，从历史数据来看，当该指标高于当时历史 95% 分位数时，市场存在较大风险。1929 年、1961 年、1966 年、2000 年，这一指标分别高达 32.56、21.25、22.66 和 44.19，均高于历史 95% 分位数，唯一没有出现熊市的 2018 年也出现了 19.87% 的回调。当下市盈率再次突破 95% 的历史分位数，第三次超过了大萧条前 32.56 的历史次峰，高达 37.86 倍。同时，标普 500 指数成分股的中位市盈率更是高达 25.02 倍，突破了互联网泡沫时期的历史峰值 22.76 倍，处于 1990 年以来的历史极值状态。\n另一方面，从市净率来看，标普 500 指数的市净率曾在互联网泡沫破灭前夕的 1999 年底达到过峰值 5.04 倍。当前这一指标再度接近历史极值位，高达 4.59 倍，创 2000 年 10 月以来新高，标普 500 指数成分股的中位市净率同样也处于 1990 年以来的历史极值位。\n\n2）标普 500 的托宾 Q 中位值高于 7 年移动平均值 2 个标准差以上\n托宾 Q 作为实物资产的市场价值与其重置价值之间的比率，当整个市场的托宾 Q 高于平价过多时，投资者可能对未来的资产回报过于乐观。由于该指标受企业重资产占比的趋势性变动影响存在着长期的变化，我们依照相较前 7 年移动平均值 2 个标准差构建风险位的警示指标以剔除趋势影响。从历史上看，2000 年的互联网泡沫与 2007 年金融危机期间该指标均有较好的印证，而 2015 年 4 月该指标警示风险后虽未发生系统性风险，但标普 500 指数随后也发生了 14.16% 的大幅回调。从与美股的领先滞后关系上，该指标具有一定的领先性，2000 年的互联网泡沫和 2007 年金融危机中托宾 Q 指标的拐点分别领先指数拐点 8 个月和 4 个月，2015 年的拐点同样领先标普 500 指数 3 个月。当前，托宾 Q 值再度于 2021 年 4 月开始超过历史均值 2 个标准差以上，并于 8 月初开始出现拐点。\n\n3）巴菲特指数超过长期趋势 2 个标准差\n巴菲特指数衡量了美股总市值与 GDP 的比率，巴菲特称之为在 “任何给定时刻衡量估值水平的最佳单一衡量标准”。随着直接融资占比的提高，该值也存在长期中枢上行的趋势。从剔除趋势后的趋势偏离度来看，当该指标趋势偏离度超过均值 2 个标准差以上时市场往往存在较大风险（注：该指数为美股总市值相对 GDP 的比值，其中 GDP 数据源自 BEA，美股总市值则参照 CMV 的算法，1970 年之前使用美联储统计的公司股权，1970 年之后使用 Wilshire 5000 指数的总市值，并对两不同口径的总市值作连续化调整）。\n历史上巴菲特指数在 1966 年和 1968 年均触及 1 个标准差以上的高位，在 2000 年互联网泡沫前则触及了均值以上的 2 个标准差，随后市场均发生了牛熊转换。此轮牛市中，市场分别于 2015 年与 2018 年触及均值以上 1 个标准差与 2 个标准差，随后市场分别发生了 14.16% 和 19.87% 的回调。当前巴菲特指数已经突破长期趋势 3 个标准差以上，处于历史极值状态。\n\n3.3. 交易层面\n 1）新股发行量明显攀升\nIPO 的发行量通常从两方面对股价形成影响。一方面，当市场投资者风险偏好普遍较高时，首次公开募股更容易出现超募现象，然而超募资金往往并不能被企业合理运用，从而加剧了超募个股的崩盘风险。IPO 发行热度极高时期容易形成系统性风险；另一方面，新股发行在微观流动性上也对市场形成虹吸效应，容易压制股价的上涨。从 2000 年以来的历史来看，互联网泡沫时期曾经出现过 IPO 单年发行 643 起。当前美股新股发行数量再度突破 600 起，截至 2021 年 9 月 12 日已发行 788 起，创 2000 年以来新高。\n\n2）保证金负债超过趋势值 2 个标准差以上\n保证金负债规模反映了市场交易的杠杆水平，从历史上看，当杠杆率过高时市场往往积蓄了较大的潜在风险，一旦指数开始发生下跌，则容易在杠杆资金止损的连锁反应下引发系统性风险。2000 年互联网泡沫时期和 2007 年全球金融危机爆发前美国股市的保证金负债规模均超过趋势值 2 个标准差以上。其中，2000 年互联网泡沫中，该指标与标普 500 同时出现拐点；2007 年金融危机中，该指标则领先指数拐点约 3 个月。2021 年 3 月开始，美国股市保证金负债再次大超趋势值 2 个标准差以上，并于 6 月底开始出现拐点。\n\n3）低价股占比下滑\n从历史上看，牛市后期与风险资产调整前夕往往都会出现一轮低价股（5 美元以下的 Penny Stock）行情，在场外边际投资者涌入的背景下，低价股往往能取得超额收益。整体而言，低价股占比低于 5% 时市场风险累计相对较大，这一指标在 2007 年熊市、2011 年欧债危机下 19.15% 的回调、2015 年 8 月 12.08% 的回调和 2018 年 19.87% 回调发生时均有印证。而截至 9 月 12 日，这一指标再度突破了 5% 的临界位，读数为 4.03%。\n\n4）美股看涨期权 / 看跌期权比例过高\n看涨期权 / 看跌期权比例衡量了美股市场上看多情绪相较看空情绪的强弱，往往在牛市末期投资者情绪推升至极致时容易上升至 200% 以上。从 1991 年以来的美股历史来看，2000 年非理性情绪推升的互联网泡沫下这一指标曾经突破过 200%，达到了 220% 的极值点。当前这一指标在 2020 年疫情背景下 QE 重启后直线上行，最新读数 178%，创 2001 年以来新高，反映了投资者风险偏好已经处于较为危险的位置。\n\n3.4. 技术层面\n 1）标普 500 指数偏离长期趋势 50% 以上\n资产价格有着围绕趋势值波动的内在趋势，因而当股指长期偏离趋势值时，往往会有 “均值回归” 的发生。从历史数据来看，当通胀调整后标普 500 指数偏离长期趋势超过 50% 时，市场均发生了大幅调整。1937 年的牛市拐点处，标普 500 趋势偏离度达 65.64%；1966 年和 1968 年的拐点处，该指数分别达到 62.21% 和 56.53%；2000 年的互联网泡沫破灭前，该指数更是达到了 79.98% 的历史峰值。当前标普 500 指数从 2020 年 11 月开始偏离长期趋势 50% 以上，截至 9 月 10 日，趋势偏离度高达 78.20%，接近 2000 年互联网泡沫破灭前夕的历史峰值。\n\n2） MA250 以上个股占比大幅上升\n从历史上看，当股市中的多数个股均位于其长期趋势线以上时，市场往往有着较大的回调风险。从标普 500 与 Russell3000 成分股 MA250 以上个股占比来看，1998 年 1 月、2010 年 3 月、2011 年 4 月标普 500 成分股 MA250 以上个股占比突破 90% 的同时 Russell3000 成分股 MA250 以上个股占比突破 80%，市场在这三轮中均发生了 15% 以上的回调，指标警示拐点分别领先于市场 6 个月、2 个月和 3 个月。而当前两指标均于 2021 年 1 月起再度超越了 90% 和 80% 的警示值，拐点则分别出现于 2021 年 5 月和 2021 年 3 月。\n\n04、当前美股环境与 2000 年更加类似\n 4.1. 本轮牛市的主要特征\n当前美股市场正处在 1928 年以来第 14 轮牛市之中。此轮牛市自 2009 年 3 月 10 日开始，至今已历经 12.5 年，为美股历史上最长的牛市，此前最长的牛市为 1990 年 10 月 12 日至 2000 年 3 月 24 日的互联网泡沫，跨度为 9.5 年。同时，此轮牛市也是历史上涨幅最大的牛市，12 年慢牛使美股累计上涨了 559.04%，同样超越了互联网泡沫期间 416.98% 的涨幅与大萧条后经济复苏 1932 年 7 月至 1937 年 3 月累计 323.36% 的涨幅。\n\n2008 年全球金融危机结束后，在量化宽松等强力刺激政策推动下，市场信心逐步恢复，美股市场于 2009 年 3 月重归牛途。此轮牛市大致呈现四个阶段的增长态势。\n 第一阶段：2009 年 3 月至 2011 年 7 月（599 个交易日，涨幅 98.81%）。这一期间经济触底反弹，流动性宽松、经济复苏和投资者信心恢复共同驱动这一阶段的市场上行；\n第二阶段：2012 年 11 月至 2015 年 8 月（691 个交易日，涨幅 55.35%）。欧债危机、摩根大通巨亏、财政悬崖等利空出尽后，美国经济重回温和增长的轨道。这一期间大盘温和上行，其中生物技术公司表现突出，驱动纳斯达克指数涨幅迅速超越标普 500 与道琼斯指数；\n第三阶段：2016 年 7 月至 2018 年 9 月（558 个交易日，涨幅 39.53%），在市场受 QE 退出、联储加息影响震荡调整一年后，特朗普就任后的减税与财政刺激政策构成了美股再度上行的主要驱动力，受减税与财政政策刺激，这一期间美国企业盈利持续增长，推动美股延续慢牛行情，而科技股的业绩及市场表现尤为突出；\n第四阶段：2019 年 1 月至今（683 个交易日，涨幅 89.64%）。在 2018 年四季度市场受国债收益率飙升快速回调后，2019 年全球经济衰退背景下宏观流动性的转向驱动了本轮行情，期间市场在 2020 年初疫情冲击回调后一路上攻至今。这一阶段，估值因素的作用显著提升，尤其是在 2020 年为应对疫情量化宽松政策重启后，宽松流动性驱动下估值的抬升带来了纳斯达克指数的快速上行，标普 500 与道琼斯指数也显著上行。\n\n纵观本轮美股牛市的行情，主要呈现如下几点特征：\n1）本轮美股大盘股牛市由盈利与估值双轮驱动，而以 Russell2000 衡量的小盘股则主要由盈利单方面驱动。从 2009 年以来，本轮标普 500 指数涨幅的 64.13% 由盈利驱动，9.45% 由无风险利率的下降推动，26.42% 由风险偏好驱动。盈利是本轮牛市中最为核心的驱动因素。而 2019-2020 年，流动性宽松引致的估值驱动作用显著提高，流动性宽松对 2019-2020 年市场涨幅贡献占比分别达 64.08% 和 225.14%。从以 Russell2000 指数衡量的小盘股来看，本轮牛市期间，盈利因素贡献了本轮涨幅的 80.22%，而估值因素则影响了 19.78%。\n2）科技互联网企业表现尤为突出。从标普 500 指数 GICS 分类的 11 个行业来看，信息技术企业在本轮牛市中表现尤为突出，以 1268.85% 的涨幅位居各行业首位，相较标普 500 指数的超额收益率高达 712.32%。以亚马逊、特斯拉等为代表的非必需消费行业同样表现突出，相较标普 500 指数取得了 466.83% 的超额收益。科技股行情在 FAAMG 上表现最为明显，以市值加权计，5 家科技互联网巨头企业在这一期间共计上涨了 3906%，远超三大股指的涨跌幅。从 EPS 变动来看，盈利在 FAAMG 行情中起到了最主要的作用。3）上市公司回购对行情的显著推动是本轮牛市又一大显著特征。本轮牛市中，上市公司回购起到了巨大的助推作用，从回购规模来看，本轮牛市初期 2009 年二季度上市公告单季回购规模仅为 325.80 亿美元，而到 2019 年一季度，单季回购规模扩大至 2042.52 亿美元，并持续多季度维持在单季 1500 亿美元以上的回购规模。回购对股票价格的推动作用是显著的，一方面，回购减少了公司股本，可以直接提高公司每股盈利与净资产收益率，并通过降低加权平均资本成本提升从业绩表现角度驱动股价上行；另一方面，回购可以通过优化股权结构提升公司治理水平；最后，股票回购提供的增量需求与释放的积极信号同样对股价有着显著的支撑。基于此，本轮牛市中回购对 EPS 与股价起到了显著的推动作用。\n\n4.2. 微观指标上，当前美股处在什么位置\n从政策、资金、市场特征、市场交易情绪及估值多个维度看，我们认为当前美股市场出现了一些历史上牛熊转换发生时的共性特征。这意味着，即便在下半年全球经济复苏共振之下美股主要指数仍有上攻可能，但市场的上行空间也已经相对有限，这个时点上对美股的投资需要趋于谨慎。\n从表征市场状态的各类微观指标来看：\n1）当下，资产配置指标中：当前美国投资者配置情绪日益高涨，家庭配置股票的比例已经高达 40.25%，这也超越了互联网泡沫时期 36.98% 的历史极值；外资方面， 6 月外资单月净流入的市值占比高达 0.7%，创近 10 年新高，此后拐点出现，此前 2007 年金融危机与 2010 年市场回调中该拐点均领先指数约 2 个月。\n2）反映估值合理性的指标中：市盈率再次突破 95% 的历史分位数，第三次超过了大萧条前 32.56 的历史次峰，高达 37.86 倍；标普 500 指数成分股市盈率中位值则达到了历史极值位；市净率也再度突破 4 倍，创 2000 年以来新高；托宾 Q 值和巴菲特指数分别突破历史均值和历史趋势值 2 个和 3 个标准差以上，均处于历史极值状态。\n3）交易层面的指标中：美股新股发行数量再度突破 600 起，截至 2021 年 8 月 20 日已发行 788 起创 2000 年以来新高；截至 2021 年 5 月底，美国股市保证金负债大超趋势值 2 个标准差以上后拐点于 6 月出现，2007 年金融危机中该指标领先指数拐点约 3 个月；Russell3000 指数中低价股占比再度达到了 5% 的临界位；看涨期权 / 看跌期权比例在 2020 年疫情背景下 QE 重启后直线上行，最新读数 178%，创 2001 年以来新高，反映了投资者风险偏好已经处于较为危险的位置。\n4）技术层面指标中：标普 500 指数从 2020 年 11 月开始偏离长期趋势 50% 以上，截至 9 月 10 日，趋势偏离度高达 78.20%；标普 500 和 Russell3000 指数成分股中 MA250 以上个股占比再度超越警示值后分别于 5 月和 3 月拐头向下，此前三次回调中这一技术指标约领先指数回调 4 个月。\n4.3. 宏观特征上，当前美股市场不同于 2018 年\n从微观指标上看，当前我们监测的部分表征市场状态的指标在 2000 年与 2018 年都曾出现过风险警示。但从宏观环境来看，当下美股面临着与 2018 年迥异的宏观环境。\n基本面上，2018 年特朗普的减税法案极大改善了企业的盈利环境，政策使得美国跨国公司利润回流，标普 500 盈利改善抵消了估值的大幅回落。而当下，拜登的美国就业计划则将对企业实施加税政策，这一政策的实施将对美国企业盈利造成拖累，这一情形更类似于 2000 年时的企业盈利承压局面。\n\n货币政策上，2018 年联储已经处在加息周期中，流动性预期内收紧后在次年全球经济放缓的背景下仍有施展余地，而当下一方面随着疫情的逐步控制，全球经济整体处于复苏区间，另一方面联储资产负债表规模已经很大，降低了宽松型货币政策进一步实施的空间。同时，疫情存在的恶化可能同样会冲击市场情绪，对风险偏好构成压制。\n\n4.4. 整体而言，当前美股市场更类似于 2000 年\n通过美股历史上牛熊转换的复盘，我们认为当前美股市场与 2000 年有诸多相似之处。\n第一，两轮牛市均历时十年之久，泡沫主要由成长股催生，牛市结构性特征显著。从整体来看，2000 年牛市和本轮牛市分别历时 9.5 年和 12.5 年，标普 500 指数涨幅分别达 416.98% 和 559.04%，无论从时长还是涨幅均为历时前两位；从行业上看，两轮股市结构性特征显著，2000 年牛市中，互联网相关的通信技术企业涨幅惊人，推动信息技术行业取得了显著的超额收益率，而本轮牛市中，美股市场的主要超额收益也为以 FAAMG 为代表的信息技术行业和可选消费行业所取得；从个股来看，两轮牛市均为少数个股推动的结构性牛市。\n\n第二，两轮牛市中盈利均为主要驱动因素。2000 年牛市中，盈利、无风险利率和风险偏好三大驱动因素占比分别为 69.79%、19.72% 和 10.49%；而本轮牛市中，三大驱动因素占比分别为 74.59%、9.14% 和 16.27%。两轮牛市中盈利均为核心驱动因素，流动性与风险偏好的上行也均起到了助推作用。\n\n第三，极度鸽派的货币政策助长了泡沫的膨胀。上任之初，艾伦・格林斯潘被普遍认为是一名坚定对抗通胀的鹰派官员（Inflation Fighter），然而随着时间的推移，艾伦・格林斯潘的立场则愈发鸽派，被路透社社评评价为 “披着鹰皮的鸽派（dove in hawk’s clothing）”。在 1996 年市场已经普遍意识到泡沫的存在后，艾伦・格林斯潘依然力排众议拒绝加息，并在 1998 年 “东南亚金融危机” 下资本泡沫即将破灭时再度降息。这一系列宽松的货币政策取向助长了 2000 年牛市中泡沫的膨胀。同样的情形也发生了在本轮牛市之中，本・伯南克、珍妮特・耶伦、杰里米・鲍威尔担任主席时期，美联储政策取向同样偏鸽，4 轮 QE 向市场注入了大量流动性，而美国股市的估值也在这一时期被显著推高。\n\n最后，两段时期的资产均在 2 年前即已出现估值泡沫化的问题，不过在宽松的流动性环境与宏观政策推动的企业盈利改善助力下泡沫得以进一步延续。\n从标普 500 偏离长期趋势值、席勒市盈率等诸多指标来看，1998 年美股的资产泡沫已经相对严重，同时，随着美元指数在东南亚危机中的快速下跌、上市公司盈利持续下滑、利率上行货币环境边际趋紧，标普 500 指数发生了阶段性回调。1998 年美股估值已经处于高位，标普 500 席勒市盈率于 1997 年底突破大萧条前的 32.56，创历史新高，艾伦・格林斯潘和沃伦・巴菲特也相继警示了美股泡沫风险。1997 年三季度是当时美股盈利的阶段性高点，随着 1998 年半年报的陆续披露，美国企业盈利连续三个季度边际回落，市场逐渐形成了对上市公司业绩持续回落的一致预期。另一方面，利率上行叠加东南亚金融危机冲击下美元指数的快速下跌，流动性环境的边际趋紧也对美股估值构成了冲击。多方面利空因素下，标普 500 指数在 1998 年 7 月 17 日至 1998 年 9 月 4 日间发生了 19.15% 的回调。然而，在彼时联储货币政策转向的流动性驱动下，美股的泡沫继续膨胀了 2 年。\n受 “东南亚金融危机” 蔓延的影响，美联储于 1998 年 9 月 29 日 - 11 月 17 日间连续三次下调联邦基金目标利率。在货币政策刺激下，美国企业盈利再度回升，叠加流动性环境的转向，美股再度上行，直至 2000 年 3 月 21 日联储主动加息才刺破了泡沫。\n\n本轮美股也发生了类似的情形。在本轮美股历史上最长的牛市中，标普 500 指数的席勒市盈率于 2018 年 1 月再度突破大萧条时期的极值，达到 33.31 倍。艾伦・格林斯潘也于 2018 年 1 月 31 日再度警示了美股的估值风险。货币政策上，2 月 5 日特朗普新提名的杰罗姆・鲍威尔并未如特朗普预期的 “偏鸽”，反而对美国经济发表了乐观展望，使得市场加息预期上升。美国股市也随着美国国债收益率的快速升高而从 2018 年 9 月 20 日开始快速下跌，截至 12 月 24 日累计下跌 19.87%。与 1998 年相类似的，本轮美股泡沫并未就此破灭，反而在 2019 年再度重启牛市。一方面，特朗普的 2017 年减税和就业法案改善了美国企业的盈利环境，美国企业利润折年数从 2018 年一季度的 1128 亿美元快速提升至 2019 年四季度的 1418 亿美元，复合年化增长率高达 12.13%。另一方面，随着全球经济增速放缓，美联储为首的各大央行货币政策也再度转向。2019 年 5 月，鲍威尔发表讲话，明确表示将在适当时机采取行动以提振疲软的经济，叠加疫情以来的天量财政货币政策，美股的泡沫继续膨胀了两年。\n\n当下，海外流动性已经出现边际收紧，美欧日 M2 增速已经出现见顶迹象。同时，拜登加税政策对美股企业盈利构成压制。拜登政府提出的美国制造税收计划及家庭计划同时对富人、资本利得及企业加税，美股盈利将受冲击。加税带来的冲击可能呈现结构性，科技股恐首当其冲。GILTI 税率翻倍与 G7 初步达成的 15% 全球共同最低税率协定可能使得以苹果、谷歌为首的海外营收占比大的跨国互联网及科技类公司的税负压力明显增大。\n\n中期来看，三方面因素均可能导致美股牛熊转换的发生：1）流动性方面：结合历史来看，货币政策的超预期收紧一般是牛熊转换发生的最主要因素，历史上 13 轮美股市场切换中有 7 轮均由货币政策收紧而刺破，以 M2 同比增速与名义 GDP 同比增速差额度量的超额流动性指标，变动约领先标普 500 指数市盈率 6 个月。今年 5 月以来，美国超额流动性由正转负。此外，当下随着美国就业修复已达 75%，联储 Taper 信号或与 9 月联储议息会议释放，此次的最终表态将决定缩表最终推进的进程。\n\n2）盈利方面：加税或加税预期引致的企业盈利回落预期在历史上也曾导致过 4 轮牛熊转换的发生。一方面，从经济形式来看，花旗经济意外指数约领先标普 500 相对国债的超额回报率约 2 个月，当前这一指数大幅走低，已回落至 - 58.8。另一方面，从标普 500 和 Russell3000 指数的未来 12 个月动态市盈率来看，虽然步入 2021 年后随着经济复苏下企业盈利预期的改善两者均有所回落，但仍分别位于 88% 和 92% 的历史高位，盈利修复已在当前股价中得到充分的体现，而未来加税则将进一步压制未来的盈利。中期来看，无论是疫情反复下经济的再度冲击还是拜登加税政策的加速推进，都将使依赖盈利作为核心增长动能的美股承受进一步压力，在中期出现资产价格戴维斯双杀的可能性有所趋升。\n\n3）风险偏好方面：根据美国个人投资者协会（American Association of Individual Investors，AAII）调查结果构建的牛熊情绪指标显示，自今年 7 月以来，市场情绪已经开始迅速调整，当前美股的熊市情绪已经逐渐占据主导。从历史上看，该指标从 30 以上高位快速回落后美股市场均出现了较大幅度的调整。当下，疫情超预期发酵、贸易摩擦等外部冲击同样可能进一步冲击美股的投资者情绪。\n05、中美经济金融同步性下降，外部冲击对 A 股影响减弱\n随着加入 WTO 后中国经济与全球同步性的提高，2007 年美股的暴跌对 A 股造成了剧烈冲击。次贷危机引发标普 500 指数于 2007 年 10 月 10 日开始下跌，随后的 10 月 16 日，A 股也在外部冲击下快速崩盘。此轮熊市间，标普 500 指数累计下跌 56.78，创 1942 年以来熊市的最大跌幅，而上证指数的跌幅更是超越美股，从 6214.04 点一路走低至 1664.93 点，累计跌幅高达 73.21%。\n\n当前中美经济金融同步性下降，外部冲击对 A 股影响减弱。区别于 2000 年与 2008 年时美国在全球经济中的主导地位，当前中国在全球经济中的占比持续上升，叠加中美经济与货币周期的不同步，美国市场的波动对于全球外溢效应将远小于 20 世纪初与 2008 年。\n一方面，以购买力平价计算的中国 GDP 全球占比现已超越美国，同时 A 股对外贸易依存度显著下降。2008 年次贷危机发生时，以进出口金额 / GDP 衡量的中国对外贸易依存度高达 60% 以上，而截至 2021 年一季度，仅为 34.30%。\n\n另一方面，当前中美金融周期不同步。区别于 2008 年我国与美联储同时启动宽松货币政策，当前我国货币政策和经济复苏领先于海外，与美国的货币政策不同步。\n\n在这一背景下，美股波动上升短期内冲击 A 股情绪，但长期而言，A 股走势将更多由内部因素主导。\n06、风险提示\n发达经济体疫情发展超预期，美联储超预期收紧，美国加税推进超预期。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":883,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":883223822,"gmtCreate":1631245955566,"gmtModify":1631245955566,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"评论区的虎友好有趣啊，我大A只有酱香科技，白酒才是生产力。[笑哭]&nbsp;[开心]&nbsp;","listText":"评论区的虎友好有趣啊，我大A只有酱香科技，白酒才是生产力。[笑哭]&nbsp;[开心]&nbsp;","text":"评论区的虎友好有趣啊，我大A只有酱香科技，白酒才是生产力。[笑哭] 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referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"><a href=\"https://laohu8.com/S/NVDA\">英伟达</a>CEO黄仁勋（图片来源：Nvidia官网）</p>\n<p>“我即将展示的产品，融合了新的GPU加速计算能力，拥有Mellanox高性能网络，补足我们最后一块拼图的产品是——全球首款专为TB级数据中心加速计算而设计的CPU处理器，它的秘密代号是Grace。”</p>\n<p>这是2021年4月英伟达（NVIDIA）CEO黄仁勋在GTC峰会演讲中的一段话。然而，让人意想不到的是，直到8月12日英伟达自曝后人们才知道，这段不足100字、14秒的演讲内容竟然不是黄仁勋本人出镜，而是使用了合成的“数字替身”，即利用英伟达GPU处理器与Omniverse软件平台共同形成的“虚拟黄仁勋”形象。</p>\n<p>这一事件引发了人们对虚拟现实、元宇宙、AI换脸等技术和概念的激烈讨论，同时也让“英伟达”这家美国芯片霸主从半导体行业“出圈”，走入了大众视野。</p>\n<p>自1993年成立至今，在黄仁勋的带领下，英伟达成功创造且引领了GPU（图形处理器）芯片这一类别，产品覆盖整个PC设备GPU至服务器GPU市场。过去五年内，<b>英伟达市值从310亿美元增长到5050亿美元，跻身成为全球第七大半导体供应商，是人工<a href=\"https://laohu8.com/S/5RE.SI\">智能</a>（AI）芯片领域炙手可热的明星企业。</b></p>\n<p>与此同时，在英伟达市值超过<a href=\"https://laohu8.com/S/INTC\">英特尔</a>之后，国内半导体市场看到了GPU、AI芯片赛道更大的市场机会，<a href=\"https://laohu8.com/S/300474\">景嘉微</a>、天数智芯、登临科技、壁仞科技、燧原科技、<a href=\"https://laohu8.com/S/688256\">寒武纪</a>、沐曦集成电路等企业均在通用处理器这一赛道中集聚。</p>\n<p>近两年，国内半导体产业发生着转变。由于华为海思、<a href=\"https://laohu8.com/S/SMI\">中芯国际</a>等企业受美方“实体清单”影响，以及全球芯片短缺引发的连锁反应，使得中国企业愈加难采购到美国半导体产品，对于“国产替代”需求愈加强烈。</p>\n<p>2020年6月29日，由于美国《出口管理条例》再升级，实体清单企业成员在不断调整，英特尔“临时性暂停”对浪潮集团的芯片供货。</p>\n<p>尽管随后在7月3日，浪潮方面宣布英特尔已恢复对其供货，但一家是全球最大的PC、云服务x86架构芯片供应商，另一方是中国最大的服务器厂商，两家公司之间的临时断供危机，为整个中国云计算、半导体行业提了一个醒：<b>随着算力需求越来越强烈，中国需要大规模生产全面自主可控的国产GPU、服务器芯片产品。</b>从而凸显了“国产替代”正成为中国半导体行业发展的最大驱动力。</p>\n<p><b>另外，作为全球芯片销量大国，中国却没有出现一家“英伟达”这样的芯片巨头，大市场并没有产生与之匹配的大公司。</b>根据IC Insight的统计显示，2020年全球半导体市场规模为3957亿美元，其中，中国大陆市场规模是434亿美元，为全球最大市场，占全球比例达到36.24%。然而，总部位于中国大陆的半导体公司2020年总产值仅为83亿美元，仅占市场规模的5.9%。</p>\n<p><b>偌大的蛋糕，究竟谁能切下一角？半导体产业何时才能造出“中国英伟达”？</b></p>\n<h2>错失黄金时代</h2>\n<p>GPU图形处理器又被称为显示芯片、视觉处理器，最初于1999年由英伟达提出，是个人电脑、工作站、游戏主机以及移动设备（智能手机、平板电脑、VR设备）上专门运行绘图运算的微处理器。</p>\n<p>随着GPU的并行计算优势被逐步挖掘，GPU的应用领域从图形处理扩展到高性能计算，逐步成为Al计算最成熟、应用最广泛的通用型芯片。2020年6月，英伟达推出基于安培（Ampere）架构的A100 Tensor Core GPU，成为全球性能最强的AI芯片。</p>\n<p>以应用终端角度分类，GPU可分为PC端GPU、服务器GPU和移动端GPU，对应三种架构，即与专用电路板及组件组成的独立显卡，共享集成显卡，以及移动端GPU与其他芯片或模块一起封装成高集成度的SoC——应用于手机、汽车电子、AI在内的多个应用场景。</p>\n<p><b>自从<a href=\"https://laohu8.com/S/AMD\">AMD</a>在2006年收购加拿大GPU厂商ATI之后，目前，在PC及服务器GPU领域，全球GPU市场呈现“美国芯片三巨头”——英特尔、AMD和英伟达垄断的局面。集成GPU市场英特尔优势明显，独立GPU市场英伟达和AMD两强割据。</b></p>\n<p>根据研究机构Jon Peddie Research的数据显示，2021年第一季度，全球PC端GPU市场中，英特尔（Intel）以68%市场份额位居榜首，AMD和英伟达分别为17%和14%，三家共计份额接近100%；全球独立GPU领域中，英伟达是数据中心GPU市场领导者，占据81%的市场份额，拥有领先优势，AMD则以占比19%位居第二。</p>\n<p>仅2019年，英伟达凭借V100系列等产品，占据了中国AI训练芯片市场90%份额，牢牢掌握着中国这一庞大的AI芯片销售市场。</p>\n<p>英伟达能持续作为“芯片霸主”地位的核心原因之一在于其“轻设计模式”。英伟达不做芯片制造和封装，交由<a href=\"https://laohu8.com/S/TSM\">台积电</a>代工完成，自身享受7nm等先进制程工艺技术红利。根据财报显示，2016年至2021年期间，英伟达收入增长了233%，营业利润翻了一番，达到45亿美元。在截至今年5月的三个月内，销售额同比猛增84%，毛利率则达到了64%。</p>\n<p><b>事实上，中国很早就进入了GPU芯片设计领域，但结果并不如意。</b></p>\n<p><b>从20世纪70年代开始，中国开始引进半导体与集成电路技术和生产线。但结果却是陷入了“代代引进、代代落后”的恶性循环，加上“汉芯一号”假芯片事件给社会带来的不良影响，让中国的“自主处理器”遭受严重挫败，以及中国积极推动WTO全球化等因素，从而错失了全球半导体产业发展的黄金时期，下游企业只能“造不如买”。</b></p>\n<p>到2000年，以国家“18号文件”出台为标志，中国半导体才逐渐形成设计、制造、封装测试“三业分离”的产业组织形态，引进以“<a href=\"https://laohu8.com/S/688981\">中芯国际</a>”为代表的一批芯片制造（Foundry）企业在华建设、投产，技术水平也因此得到快速提升。</p>\n<p>目前，景嘉微、天数智芯、登临科技、壁仞科技、燧原科技、寒武纪、沐曦集成电路等企业均在通用处理器这一赛道中集聚。</p>\n<p>2014年，以军机图形显示控制模块起家的“景嘉微”（300474.SH）成功研制出军用GPU芯片JM5400，随后在2018年成功研发出28nm制程工艺的第二代GPU芯片JM7200。景嘉微从军用定制走向通用GPU，成为全球少数、国内唯一实现独立GPU商用量产的公司。</p>\n<p>除景嘉微外，2021年3月天数智芯发布了国内首颗7纳米工艺制造的GPGPU（通用图形处理器），即去掉了传统GPU 30%的图形渲染部分，只为处理人工智能（AI）应用而生；燧原科技则在今年6月发布了迄今中国最大的AI计算芯片“邃思2.0”AI芯片、基于邃思2.0的“云燧T20”训练加速卡和“云燧T21”训练OAM模组。</p>\n<p>但值得注意的是，景嘉微研发的JM7200芯片，性能只相当于2012年英伟达GTX 640水平，难以满足企业客户的应用需求。即便燧原科技的“邃思2.0”AI芯片，也仅和英伟达的A100达成平手，Benchmark测试的6个项目中有2项大幅超越了英伟达A100的性能表现。（详见钛媒体App前文：《燧原科技发布中国最大的AI计算芯片，加速推进三大业务方向落地》）</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/15cb73d2787595547a9ed01926f4dfbe\" tg-width=\"570\" tg-height=\"1926\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p><b>背后的原因，主要由于中国半导体产业起步晚，芯片的技术门槛高、成本弹性大、产业高度集中，使得中国GPU芯片企业的整体研发投入、技术、人才都滞后于国外，从而在产品性能和技术上依然和芯片巨头有差距，下游企业依然难以脱离“美国芯片三巨头”的境地。</b></p>\n<p>以研发投入为例，2011年至2020年的十年间，景嘉微的研发投入费用总额为人民币6.27亿元，而英伟达2020年这一年的研发投入就达到39.24亿美元，约合人民币253.23亿元，十年间英伟达总计投入超过1200亿元人民币，两者相差超190倍。</p>\n<p>在人才方面，截至2021年上半年，英伟达员工人数高达18975人，景嘉微总员工人数为1174人，远低于AMD在上海研发中心的2000名员工。</p>\n<p>“AI芯片、GPU芯片市场比较特殊，跟传统的专用处理器不一样，技术十分复杂。它需要大量的数据，需要和特定的算法结合，才能够付诸市场运用。”<a href=\"https://laohu8.com/S/SNPS\">新思科技</a>中国副总经理谢仲辉在今年4月接受钛媒体App独家专访时表示，如果企业想把首颗AI芯片做扎实，通常需要两三年以上。</p>\n<p>在他看来，芯片半导体本身是一个投入大、周期长、见效慢的行业，技术完全国产化需要长期持续的资金、人才和技术积累，很难用“砸金钱见回报”这种互联网思维来处理。</p>\n<p><b>此外，结合CUDA技术的软硬件生态，也是国内芯片企业与英伟达形成较大差距的另一重要原因。</b></p>\n<p>2006年，英伟达就发布了并行计算平台CUDA，其中包含一系列开发工具，只有安装使用这个平台才能够进行复杂的并行计算，任何人只要拥有一台配有英伟达GPU的笔记本电脑，就可以利用CUDA可以进行科学、便捷编程计算，比如深度学习、AI算法等，开发相关软件。过去十多年，英伟达坚持不懈地推广CUDA，使更多政企级类型软件都基于该平台开发，将英伟达自研GPU硬件与CUDA软件相结合，高效实现应用落地。</p>\n<p>相比之下，目前国内却没有一个类似CUDA和英伟达硬件深度绑定的系列平台，技术壁垒差距十分明显。大部分国产GPU厂商均采取兼容CUDA开源框架的策略，如天数智芯、登临等，准备在此基础上培育自己的软件生态。</p>\n<p>“短期来看，国产GPU兼容CUDA更容易发展，毕竟写算子是人力密集型行业，用户迁移的话是需要100%迁移、整套代码都要在你的片上跑，如果代码量很小，需要的算子不那么多，难度就比较低。但是长期来看，还是要摆脱兼容思路，发展自有的核心技术。”芯片行业内人士表示，选择兼容主要是确保已有软件依然可用，未来会不断改进自家平台，使其更加匹配自己的芯片，从而吸引开发者迁移。</p>\n<p>但也有企业选择不兼容CUDA生态，比如同时做AI训练和推理芯片的燧原科技，今年全面升级了其“驭算TopsRider”软件平台以及全新的“云燧集群”，希望能拥有生态主导权。</p>\n<p><b>总结来看，对标英伟达的这些国内芯片企业依然处在发展的初级阶段，AI芯片技术的产业化、市场化能力较弱，没有产生实际的大规模使用，距离超越或取代“中国英伟达”仍然有很长的路要走。</b></p>\n<p>中科驭数CEO鄢贵海在接受钛媒体App采访时表示，虽然目前中国需求侧虽然还是全球最大的单一市场，增速也名列前茅，“需求侧”还是很强劲的，但在高端芯片方面无论是设计还是制造还有不小差距，“供给侧”不够强大。他指出，供给侧的优劣不仅取决于一家企业，而是全产业链能力。短期内要想打造出这样大体量和全面引领性的企业还是不太现实的。</p>\n<p>中科驭数成立于2018年，是一家专用计算架构研发商，孵化自中科院计算所的计算机体系结构国家重点实验室，如今公司估值已超10亿元。今年7月27日，中科驭数完成数亿元A轮融资，由华泰创新领投，灵均投资以及老股东国新思创跟投。</p>\n<p>高瓴合伙人、高瓴创投软件与硬科技负责人黄立明在接受钛媒体App的独家专访时表示，虽然GPU市场前景广阔，但中国<a href=\"https://laohu8.com/S/V03.SI\">创业公司</a>很难直接做成“英伟达”。除了技术难度外，还要结合很强的应用来做——涉及到软件系统软件生态，这对创业公司来说要求是极高的。</p>\n<p>高瓴于2020年2月推出独立VC品牌高瓴创投，此后其对芯片半导体领域进行投资入局，其中包括半导体IP企业芯耀辉、EDA厂商芯华章，GPU平台壁仞科技、DPU公司星云智联，加上碳化硅方面的天科合达、光芯片领域的敏芯半导体、以及手机基带星思半导体等。</p>\n<p>黄立明强调，能在这个方向跑出来的公司，无论海外还是国内，高瓴判断最终都不会有很多。</p>\n<h2>风口已至</h2>\n<p>“我们现在先不纠结于怎么去取代英伟达，路都是一步一步走的。我觉得首先中国得有国产AI芯片、通用GPU、FPGA等底层算力。只要国内有市场需求，我们一定有很多机会。”华映资本主管合伙人章高男对钛媒体App表示，国内半导体产业风口已至，中国现在切入GPU市场是“天时、地利、人和”皆备，尤其半导体和下一代AI技术都是中国必须突围的领域。</p>\n<p>章高男举了一个例子，<a href=\"https://laohu8.com/S/688111\">金山办公</a>产品虽然逊于<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>Office套件，但市场给出1100多亿元市值，背后重要原因之一是，中国必须得有国产office，同样道理也适用于国产的GPU市场。</p>\n<p>华映资本是国内最早布局移动互联网和文化产业的私募股权基金之一，近几年To B领域也成为华映资本重点关注的投资领域。目前华映资本在To B领域投资的30余个项目，投资总额超7亿元生态，由技术型投资人章高男负责搭建。在数据中台及底层算力相关领域，华映资本投资布局了壁仞科技、天云大数据，中科海微等项目。</p>\n<p>实际上，作为横跨视觉计算和AI计算的通用平台，GPU拥有巨大的市场空间。<b>据<a href=\"https://laohu8.com/S/601555\">东吴证券</a>测算，预计到2027年，GPU领域国产替代的市场空间规模超过341亿美元。除了既有的游戏市场，在工业、医疗、军事航天等方向都有进一步的发挥空间。</b></p>\n<p>今年3月，原商汤科技总裁张文联合创立的通用智能芯片设计商“壁仞科技”完成了B轮融资。2019年9月成立以来，公司总融资额超47亿元人民币，投资方包括高瓴创投、华映资本、<a href=\"https://laohu8.com/S/601318\">中国平安</a>、招商局资本、BAI资本、国盛集团国改基金等，估值已超过100亿元，成长半导体行业势头最为迅猛的“独角兽”企业之一。</p>\n<p><b>除壁仞外，沐曦集成电路、摩尔线程等入局GPU领域的企业也都完成了融资。</b></p>\n<p>8月25日，GPU厂商沐曦集成电路宣布完成10亿元人民币的A轮融资，创始人陈维良、杨建等均来自美国芯片巨头AMD，投资方包括中国国有企业结构调整基金股份有限公司、<a href=\"https://laohu8.com/S/00810\">中国互联网投资</a>基金、经纬中国、和利资本、红杉中国、光速中国、国创中鼎、智慧互联产业基金、上海科创基金、联想创投等；而2020年成立的摩尔线程，宣称100天内就完成了两轮数十亿元融资，团队成员主要来自英伟达，投资方包括深创投、红杉资本<a href=\"https://laohu8.com/S/CHN\">中国基金</a>、招商局创投、字节跳动、小马智行、五源资本等。</p>\n<p><b>不过，一个有趣的现象是，壁仞、沐曦、摩尔线程上述三家初创企业是名副其实的“PPT融资造芯”，融资时无一家完成首颗芯片的流片（流水线试生产）。</b></p>\n<p>为何市场投资人愿意对此敞开钱包？数位投资人在接受钛媒体App采访时表示，这些项目能够获得大量资本支持，原因都为投资早期，主要看的还是团队、赛道两部分：AI芯片赛道风口已至，高管团队也均出自“美国芯片三巨头”。</p>\n<p>“我觉得需要给这些企业机会和耐心，不可能500个人都在写PPT。制造芯片是一个5年到10年的事情，我们愿意去投的原因，并非是投机或者是忽悠。我认为，投半导体赛道本身风险就高，需要做好长周期的打算，需要有足够强的风险承担能力，这和投资互联网的模式创新完全不一样。”上述投资人对钛媒体App表示。</p>\n<p>但也有半导体行业投资人指出，上述投资项目本质上还是希望市值撑高，有更高的回报率，尤其“芯片热”环境下，风投机构需要不断在中早期寻找这些GPU、AI芯片企业标的，希望从中赌得一份更高的回报。</p>\n<p>此外，在这一波GPU创业浪潮中，创始团队师出“美国芯片三巨头”。例如，天数智芯首席科学家郑金山曾任AMD首席技术专家；沐曦的创始团队主要来自AMD，CEO陈维良曾在AMD担任图形研发高级总监，CTO杨建曾任AMD Fellow（院士）；壁仞科技最新上任的联席CEO李新荣，曾任AMD全球副总裁，壁仞科技高级副总裁陈文中也曾在AMD任职。</p>\n<p>对此，章高男表示，AMD是GPU领域排名前二的芯片巨头，关于GPU核心研发都在上海，而图形渲染的研发是在美国，企业可以去找AMD和英伟达两家公司高管去沟通，而最终选择的人肯定是半导体行业内的佼佼者。</p>\n<p>鄢贵海认为，在细分新兴赛道，凭借需求侧的应用“势能”，中国芯片企业集中优势兵力，立足服务本土企业，突出开发的敏捷性，是有机会在产品定义、方案迭代周期上超越“英伟达”这些芯片巨头。<b>他预计，10年内会出现一批技术领先的国产GPU、DPU企业。</b></p>\n<p>“芯片产业五个环节：设计、制造、封测、材料、EDA五个环节中，与应用最相关的是设计，我们最大的优势又在于应用，所以非常有机会在“设计”这一环节取得突破，然后以点带面，逐步扩大胜利版图。所谓“弯道超车”还是追赶策略，切入面向未来的新赛道并且全力加速才更有可能占据新的战略制高点。希望能在10年内能出现一批技术领先、产品扎实而且富有战略意识的企业。”鄢贵海对钛媒体App表示。</p>\n<p>壁仞科技创始人张文表示，对芯片公司的能力要求从产品级提升到系统级和生态级。时间上不超过5年，中国在AI芯片设计领域赶上甚至领先国际水准。他强调，超越英伟达，需要重新定义一个产品，以及重新定义一个市场。</p>\n<h2>百亿DPU芯片市场“爆火”</h2>\n<p>在黄仁勋看来，负责在数据中心传输和处理数据的数据处理单元（DPU），正与CPU、GPU共同组成“未来计算的三大支柱”。当中国芯片企业发力GPU时，英伟达则把目光放在了CPU、DPU这两个新市场中。</p>\n<p>2020年9月，英伟达宣布拟以400亿美元，从日本软件集团处收购英国芯片设计商Arm，预计写下半导体行业最大的并购案。但这笔交易存有争议，目前还等待欧盟、英国、美国和中国等政府的批准。但2021年4月，英伟达则宣布进军数据中心CPU市场，发布Grace CPU处理器，也就是本文开头黄仁勋所讲的那一段话。（详见钛媒体App前文：《英国政府出手干预，英伟达400亿美元并购Arm交易生变》）</p>\n<p>CPU和GPU之外，英伟达还在布局DPU。2019年，英伟达宣布以69亿美元全现金的形式收购以色列网络芯片商迈络思（Mellanox），并最终将其拿下。而这笔英伟达有史以来规模最大的收购，黄仁勋最看重的就是迈络思在数据中心技术等方面独步天下的能力。<b>2020年10月，英伟达首次推出了DPU —&nbsp;NVIDIA BlueField系列数据处理器。</b></p>\n<p>究其根本，一方面DPU更灵活安全，更重要的是，DPU可以解放CPU的算力，释放服务器的负载，并凭借低功耗显著降低综合成本，甚至还可以改善AI和机器学习应用的性能。</p>\n<p>据IDC统计，全球算力的需求每3.5个月就会翻一倍，远远超过了当前算力的增长速度。在此驱动下，全球计算、存储和网络基础设施也在发生根本转变：一些数据量过大的工作负载，过多占用CPU资源，与之协同作战的各种“X”PU芯片便应运而生，GPU、FPGA等芯片之外，DPU就是下一个“X”PU。</p>\n<p>业内人士就此做了一个形象的比喻，网络就像造马路，以前1G 10G时代马路已经不够宽了，车子越来越多，为了平衡压力，通过增加红绿灯和投入更多的交警来更高的协调资源，这样已经让原来的效率提高很多，但是仍然不够。必须第一扩大马路，这就是带宽增加，但是马路从2道变为4道，仅仅依靠红绿灯和有限的交警还是会堵塞，但是我们不能无限增加交警，这就需要马路能更加智能，帮助解决拥堵。</p>\n<p>章高男指出，大量的网络管理在CPU里面，占据了容器能力，而DPU则是将服务器智能提供空间能力，大量虚拟化空间可以提高算力需求。</p>\n<p><b>随着2020年，DPU的名声超出了竞争对手英特尔所推出的基础设施处理器(IPU)和SmartNIC，也让每个对数据中心业务虎视眈眈的企业都要在这个领域分一杯羹。DPU成为了各大芯片巨头、初创公司争相研发的新赛道，国产DPU现在几乎处在百花齐放的状态，红杉、高瓴创投、鼎晖、软银中国都开始入场。</b></p>\n<p>今年4月，天眼查数据显示，国产DPU芯片供应商“云豹智能”完成<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯</a>投资、红杉资本、耀途资本等联合的天使轮融资；5月末，芯启源完成数亿元Pre-A轮融资，投资方包括软银中国、浦东科创集团等；7月27日，DPU芯片研发商“中科驭数”完成华泰创新领投的数亿元A轮融资；8月30日，DPU芯片研发商星云智联宣布完成了数亿元天使轮融资，由高瓴创投领投，鼎晖VGC、华登国际中国基金参与跟投；9月初，IDG资本豪掷“云脉芯联”天使轮融资项目。</p>\n<p>“DPU有可能成为继CPU和GPU之后的第三颗算力芯片，但从结构上来看，DPU会更异构、也更专用。”鄢贵海在接受钛媒体App等采访时表示，DPU产生的背景是智能时代数据爆发导致的端-边-云一体化趋势带来的对计算延迟、数据安全、资源虚拟化需求。CPU对这些非业务性负载已不堪重负，迫切需要一个理想的对象来分担这些计算负载。</p>\n<p><b>头豹研究院则预测，中国DPU市场规模预计将在2025年达到37.4亿美元。全球DPU市场规模2025年预计将达到135.7亿美元。</b>同时报告也指出，数据流通是DPU最大的应用市场，其中裸金属服务其对DPU存在刚需。DPU在电信市场的应用主要为边缘计算场景，渗透率不足5%。针对智能驾驶领域的DPU仍在探索阶段，预计在2023年DPU才有望布局在智能驾驶领域。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/7170c585dab44018726df81a32c63d62\" tg-width=\"808\" tg-height=\"500\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>中国DPU市场规模，2020-2025年预测，来源：头豹研究院</p>\n<p>鄢贵海指出，CPU的性能从5-10年前每年30%的增幅，到三年前大概只有每年不到3%的性能增幅。而网络带宽每年依旧还有35%左右的增长。</p>\n<p>以<a href=\"https://laohu8.com/S/600918\">中泰证券</a>为例，当时该公司遇到的挑战是，交易报单合规检查太慢，需要提高交易效率。于是，中科驭数与中泰证券、上交所技术有限责任公司联合研发了一套极速风控系统解决方案，来加速这一流程。中科驭数相继研发了超低时延智能网卡、数据计算加速卡等多套产品和解决方案，主要面向高带宽、低时延、数据密集型等场景。该公司今年已经实现千万级别的季度营收。中科驭数的下一代DPU芯片预计将于2021年底完成设计，预计可处理高达200G网络带宽数据。</p>\n<p><b>不过，DPU市场虽然火爆，但概念较新，未知更多，投资风险也会更大。</b></p>\n<p>芯启源CEO卢笙指出，目前DPU细分赛道的壁垒还是相对较高的，除了技术壁垒之外，还有市场的壁垒，需要客户不断迭代，尤其是配合开源软件不断升级去适配客户快速变化的软硬件环境。因此VC（风险投资）在投资之前，一定要先认可赛道，且有足够的耐心。他强调，投资人需要对市场进行不断地观察并调整判断，现在谁也无法预料未来DPU发展前景。</p>\n<p>也有媒体认为，当英伟达进入新开辟的CPU和DPU战场，对中国的GPU厂商或许是个利好，尤其英伟达依然花大量精力放在400亿美元收购英国芯片设计商Arm公司的并购交易上，这对新创GPU企业而言，可能是个追赶的时机。</p>\n<p>正如章高男对钛媒体App所说，“从逻辑上讲，门槛不高的事情通常稀缺性都不高。（芯片半导体赛道）有些事情是很难的，需要长时间投入，虽然是高风险，但总归得有人去做。这是真正对国家有利的长远投入，其实应该鼓励投资。否则的话，这些需要长时间投入的难事，谁都不去做，你永远上不了台阶。”</p>\n<p>章高男强调，虽然风险投资肯定要追求回报，但他认为，在整个资金分配合理情况下，拿出一部分投资半导体赛道的初创企业，不仅有极强的社会意义，更是某种长期价值投资的重要体现。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" 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style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/72948639b39fd795a430fcaa2772851c);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">TMTPost </p>\n<p class=\"h-time\">2021-09-09 15:02</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/01e0bbbfdbdc6f8f2f7ce512582f7c3e\" tg-width=\"1200\" tg-height=\"750\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"><a href=\"https://laohu8.com/S/NVDA\">英伟达</a>CEO黄仁勋（图片来源：Nvidia官网）</p>\n<p>“我即将展示的产品，融合了新的GPU加速计算能力，拥有Mellanox高性能网络，补足我们最后一块拼图的产品是——全球首款专为TB级数据中心加速计算而设计的CPU处理器，它的秘密代号是Grace。”</p>\n<p>这是2021年4月英伟达（NVIDIA）CEO黄仁勋在GTC峰会演讲中的一段话。然而，让人意想不到的是，直到8月12日英伟达自曝后人们才知道，这段不足100字、14秒的演讲内容竟然不是黄仁勋本人出镜，而是使用了合成的“数字替身”，即利用英伟达GPU处理器与Omniverse软件平台共同形成的“虚拟黄仁勋”形象。</p>\n<p>这一事件引发了人们对虚拟现实、元宇宙、AI换脸等技术和概念的激烈讨论，同时也让“英伟达”这家美国芯片霸主从半导体行业“出圈”，走入了大众视野。</p>\n<p>自1993年成立至今，在黄仁勋的带领下，英伟达成功创造且引领了GPU（图形处理器）芯片这一类别，产品覆盖整个PC设备GPU至服务器GPU市场。过去五年内，<b>英伟达市值从310亿美元增长到5050亿美元，跻身成为全球第七大半导体供应商，是人工<a href=\"https://laohu8.com/S/5RE.SI\">智能</a>（AI）芯片领域炙手可热的明星企业。</b></p>\n<p>与此同时，在英伟达市值超过<a href=\"https://laohu8.com/S/INTC\">英特尔</a>之后，国内半导体市场看到了GPU、AI芯片赛道更大的市场机会，<a href=\"https://laohu8.com/S/300474\">景嘉微</a>、天数智芯、登临科技、壁仞科技、燧原科技、<a href=\"https://laohu8.com/S/688256\">寒武纪</a>、沐曦集成电路等企业均在通用处理器这一赛道中集聚。</p>\n<p>近两年，国内半导体产业发生着转变。由于华为海思、<a href=\"https://laohu8.com/S/SMI\">中芯国际</a>等企业受美方“实体清单”影响，以及全球芯片短缺引发的连锁反应，使得中国企业愈加难采购到美国半导体产品，对于“国产替代”需求愈加强烈。</p>\n<p>2020年6月29日，由于美国《出口管理条例》再升级，实体清单企业成员在不断调整，英特尔“临时性暂停”对浪潮集团的芯片供货。</p>\n<p>尽管随后在7月3日，浪潮方面宣布英特尔已恢复对其供货，但一家是全球最大的PC、云服务x86架构芯片供应商，另一方是中国最大的服务器厂商，两家公司之间的临时断供危机，为整个中国云计算、半导体行业提了一个醒：<b>随着算力需求越来越强烈，中国需要大规模生产全面自主可控的国产GPU、服务器芯片产品。</b>从而凸显了“国产替代”正成为中国半导体行业发展的最大驱动力。</p>\n<p><b>另外，作为全球芯片销量大国，中国却没有出现一家“英伟达”这样的芯片巨头，大市场并没有产生与之匹配的大公司。</b>根据IC Insight的统计显示，2020年全球半导体市场规模为3957亿美元，其中，中国大陆市场规模是434亿美元，为全球最大市场，占全球比例达到36.24%。然而，总部位于中国大陆的半导体公司2020年总产值仅为83亿美元，仅占市场规模的5.9%。</p>\n<p><b>偌大的蛋糕，究竟谁能切下一角？半导体产业何时才能造出“中国英伟达”？</b></p>\n<h2>错失黄金时代</h2>\n<p>GPU图形处理器又被称为显示芯片、视觉处理器，最初于1999年由英伟达提出，是个人电脑、工作站、游戏主机以及移动设备（智能手机、平板电脑、VR设备）上专门运行绘图运算的微处理器。</p>\n<p>随着GPU的并行计算优势被逐步挖掘，GPU的应用领域从图形处理扩展到高性能计算，逐步成为Al计算最成熟、应用最广泛的通用型芯片。2020年6月，英伟达推出基于安培（Ampere）架构的A100 Tensor Core GPU，成为全球性能最强的AI芯片。</p>\n<p>以应用终端角度分类，GPU可分为PC端GPU、服务器GPU和移动端GPU，对应三种架构，即与专用电路板及组件组成的独立显卡，共享集成显卡，以及移动端GPU与其他芯片或模块一起封装成高集成度的SoC——应用于手机、汽车电子、AI在内的多个应用场景。</p>\n<p><b>自从<a href=\"https://laohu8.com/S/AMD\">AMD</a>在2006年收购加拿大GPU厂商ATI之后，目前，在PC及服务器GPU领域，全球GPU市场呈现“美国芯片三巨头”——英特尔、AMD和英伟达垄断的局面。集成GPU市场英特尔优势明显，独立GPU市场英伟达和AMD两强割据。</b></p>\n<p>根据研究机构Jon Peddie Research的数据显示，2021年第一季度，全球PC端GPU市场中，英特尔（Intel）以68%市场份额位居榜首，AMD和英伟达分别为17%和14%，三家共计份额接近100%；全球独立GPU领域中，英伟达是数据中心GPU市场领导者，占据81%的市场份额，拥有领先优势，AMD则以占比19%位居第二。</p>\n<p>仅2019年，英伟达凭借V100系列等产品，占据了中国AI训练芯片市场90%份额，牢牢掌握着中国这一庞大的AI芯片销售市场。</p>\n<p>英伟达能持续作为“芯片霸主”地位的核心原因之一在于其“轻设计模式”。英伟达不做芯片制造和封装，交由<a href=\"https://laohu8.com/S/TSM\">台积电</a>代工完成，自身享受7nm等先进制程工艺技术红利。根据财报显示，2016年至2021年期间，英伟达收入增长了233%，营业利润翻了一番，达到45亿美元。在截至今年5月的三个月内，销售额同比猛增84%，毛利率则达到了64%。</p>\n<p><b>事实上，中国很早就进入了GPU芯片设计领域，但结果并不如意。</b></p>\n<p><b>从20世纪70年代开始，中国开始引进半导体与集成电路技术和生产线。但结果却是陷入了“代代引进、代代落后”的恶性循环，加上“汉芯一号”假芯片事件给社会带来的不良影响，让中国的“自主处理器”遭受严重挫败，以及中国积极推动WTO全球化等因素，从而错失了全球半导体产业发展的黄金时期，下游企业只能“造不如买”。</b></p>\n<p>到2000年，以国家“18号文件”出台为标志，中国半导体才逐渐形成设计、制造、封装测试“三业分离”的产业组织形态，引进以“<a href=\"https://laohu8.com/S/688981\">中芯国际</a>”为代表的一批芯片制造（Foundry）企业在华建设、投产，技术水平也因此得到快速提升。</p>\n<p>目前，景嘉微、天数智芯、登临科技、壁仞科技、燧原科技、寒武纪、沐曦集成电路等企业均在通用处理器这一赛道中集聚。</p>\n<p>2014年，以军机图形显示控制模块起家的“景嘉微”（300474.SH）成功研制出军用GPU芯片JM5400，随后在2018年成功研发出28nm制程工艺的第二代GPU芯片JM7200。景嘉微从军用定制走向通用GPU，成为全球少数、国内唯一实现独立GPU商用量产的公司。</p>\n<p>除景嘉微外，2021年3月天数智芯发布了国内首颗7纳米工艺制造的GPGPU（通用图形处理器），即去掉了传统GPU 30%的图形渲染部分，只为处理人工智能（AI）应用而生；燧原科技则在今年6月发布了迄今中国最大的AI计算芯片“邃思2.0”AI芯片、基于邃思2.0的“云燧T20”训练加速卡和“云燧T21”训练OAM模组。</p>\n<p>但值得注意的是，景嘉微研发的JM7200芯片，性能只相当于2012年英伟达GTX 640水平，难以满足企业客户的应用需求。即便燧原科技的“邃思2.0”AI芯片，也仅和英伟达的A100达成平手，Benchmark测试的6个项目中有2项大幅超越了英伟达A100的性能表现。（详见钛媒体App前文：《燧原科技发布中国最大的AI计算芯片，加速推进三大业务方向落地》）</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/15cb73d2787595547a9ed01926f4dfbe\" tg-width=\"570\" tg-height=\"1926\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p><b>背后的原因，主要由于中国半导体产业起步晚，芯片的技术门槛高、成本弹性大、产业高度集中，使得中国GPU芯片企业的整体研发投入、技术、人才都滞后于国外，从而在产品性能和技术上依然和芯片巨头有差距，下游企业依然难以脱离“美国芯片三巨头”的境地。</b></p>\n<p>以研发投入为例，2011年至2020年的十年间，景嘉微的研发投入费用总额为人民币6.27亿元，而英伟达2020年这一年的研发投入就达到39.24亿美元，约合人民币253.23亿元，十年间英伟达总计投入超过1200亿元人民币，两者相差超190倍。</p>\n<p>在人才方面，截至2021年上半年，英伟达员工人数高达18975人，景嘉微总员工人数为1174人，远低于AMD在上海研发中心的2000名员工。</p>\n<p>“AI芯片、GPU芯片市场比较特殊，跟传统的专用处理器不一样，技术十分复杂。它需要大量的数据，需要和特定的算法结合，才能够付诸市场运用。”<a href=\"https://laohu8.com/S/SNPS\">新思科技</a>中国副总经理谢仲辉在今年4月接受钛媒体App独家专访时表示，如果企业想把首颗AI芯片做扎实，通常需要两三年以上。</p>\n<p>在他看来，芯片半导体本身是一个投入大、周期长、见效慢的行业，技术完全国产化需要长期持续的资金、人才和技术积累，很难用“砸金钱见回报”这种互联网思维来处理。</p>\n<p><b>此外，结合CUDA技术的软硬件生态，也是国内芯片企业与英伟达形成较大差距的另一重要原因。</b></p>\n<p>2006年，英伟达就发布了并行计算平台CUDA，其中包含一系列开发工具，只有安装使用这个平台才能够进行复杂的并行计算，任何人只要拥有一台配有英伟达GPU的笔记本电脑，就可以利用CUDA可以进行科学、便捷编程计算，比如深度学习、AI算法等，开发相关软件。过去十多年，英伟达坚持不懈地推广CUDA，使更多政企级类型软件都基于该平台开发，将英伟达自研GPU硬件与CUDA软件相结合，高效实现应用落地。</p>\n<p>相比之下，目前国内却没有一个类似CUDA和英伟达硬件深度绑定的系列平台，技术壁垒差距十分明显。大部分国产GPU厂商均采取兼容CUDA开源框架的策略，如天数智芯、登临等，准备在此基础上培育自己的软件生态。</p>\n<p>“短期来看，国产GPU兼容CUDA更容易发展，毕竟写算子是人力密集型行业，用户迁移的话是需要100%迁移、整套代码都要在你的片上跑，如果代码量很小，需要的算子不那么多，难度就比较低。但是长期来看，还是要摆脱兼容思路，发展自有的核心技术。”芯片行业内人士表示，选择兼容主要是确保已有软件依然可用，未来会不断改进自家平台，使其更加匹配自己的芯片，从而吸引开发者迁移。</p>\n<p>但也有企业选择不兼容CUDA生态，比如同时做AI训练和推理芯片的燧原科技，今年全面升级了其“驭算TopsRider”软件平台以及全新的“云燧集群”，希望能拥有生态主导权。</p>\n<p><b>总结来看，对标英伟达的这些国内芯片企业依然处在发展的初级阶段，AI芯片技术的产业化、市场化能力较弱，没有产生实际的大规模使用，距离超越或取代“中国英伟达”仍然有很长的路要走。</b></p>\n<p>中科驭数CEO鄢贵海在接受钛媒体App采访时表示，虽然目前中国需求侧虽然还是全球最大的单一市场，增速也名列前茅，“需求侧”还是很强劲的，但在高端芯片方面无论是设计还是制造还有不小差距，“供给侧”不够强大。他指出，供给侧的优劣不仅取决于一家企业，而是全产业链能力。短期内要想打造出这样大体量和全面引领性的企业还是不太现实的。</p>\n<p>中科驭数成立于2018年，是一家专用计算架构研发商，孵化自中科院计算所的计算机体系结构国家重点实验室，如今公司估值已超10亿元。今年7月27日，中科驭数完成数亿元A轮融资，由华泰创新领投，灵均投资以及老股东国新思创跟投。</p>\n<p>高瓴合伙人、高瓴创投软件与硬科技负责人黄立明在接受钛媒体App的独家专访时表示，虽然GPU市场前景广阔，但中国<a href=\"https://laohu8.com/S/V03.SI\">创业公司</a>很难直接做成“英伟达”。除了技术难度外，还要结合很强的应用来做——涉及到软件系统软件生态，这对创业公司来说要求是极高的。</p>\n<p>高瓴于2020年2月推出独立VC品牌高瓴创投，此后其对芯片半导体领域进行投资入局，其中包括半导体IP企业芯耀辉、EDA厂商芯华章，GPU平台壁仞科技、DPU公司星云智联，加上碳化硅方面的天科合达、光芯片领域的敏芯半导体、以及手机基带星思半导体等。</p>\n<p>黄立明强调，能在这个方向跑出来的公司，无论海外还是国内，高瓴判断最终都不会有很多。</p>\n<h2>风口已至</h2>\n<p>“我们现在先不纠结于怎么去取代英伟达，路都是一步一步走的。我觉得首先中国得有国产AI芯片、通用GPU、FPGA等底层算力。只要国内有市场需求，我们一定有很多机会。”华映资本主管合伙人章高男对钛媒体App表示，国内半导体产业风口已至，中国现在切入GPU市场是“天时、地利、人和”皆备，尤其半导体和下一代AI技术都是中国必须突围的领域。</p>\n<p>章高男举了一个例子，<a href=\"https://laohu8.com/S/688111\">金山办公</a>产品虽然逊于<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>Office套件，但市场给出1100多亿元市值，背后重要原因之一是，中国必须得有国产office，同样道理也适用于国产的GPU市场。</p>\n<p>华映资本是国内最早布局移动互联网和文化产业的私募股权基金之一，近几年To B领域也成为华映资本重点关注的投资领域。目前华映资本在To B领域投资的30余个项目，投资总额超7亿元生态，由技术型投资人章高男负责搭建。在数据中台及底层算力相关领域，华映资本投资布局了壁仞科技、天云大数据，中科海微等项目。</p>\n<p>实际上，作为横跨视觉计算和AI计算的通用平台，GPU拥有巨大的市场空间。<b>据<a href=\"https://laohu8.com/S/601555\">东吴证券</a>测算，预计到2027年，GPU领域国产替代的市场空间规模超过341亿美元。除了既有的游戏市场，在工业、医疗、军事航天等方向都有进一步的发挥空间。</b></p>\n<p>今年3月，原商汤科技总裁张文联合创立的通用智能芯片设计商“壁仞科技”完成了B轮融资。2019年9月成立以来，公司总融资额超47亿元人民币，投资方包括高瓴创投、华映资本、<a href=\"https://laohu8.com/S/601318\">中国平安</a>、招商局资本、BAI资本、国盛集团国改基金等，估值已超过100亿元，成长半导体行业势头最为迅猛的“独角兽”企业之一。</p>\n<p><b>除壁仞外，沐曦集成电路、摩尔线程等入局GPU领域的企业也都完成了融资。</b></p>\n<p>8月25日，GPU厂商沐曦集成电路宣布完成10亿元人民币的A轮融资，创始人陈维良、杨建等均来自美国芯片巨头AMD，投资方包括中国国有企业结构调整基金股份有限公司、<a href=\"https://laohu8.com/S/00810\">中国互联网投资</a>基金、经纬中国、和利资本、红杉中国、光速中国、国创中鼎、智慧互联产业基金、上海科创基金、联想创投等；而2020年成立的摩尔线程，宣称100天内就完成了两轮数十亿元融资，团队成员主要来自英伟达，投资方包括深创投、红杉资本<a href=\"https://laohu8.com/S/CHN\">中国基金</a>、招商局创投、字节跳动、小马智行、五源资本等。</p>\n<p><b>不过，一个有趣的现象是，壁仞、沐曦、摩尔线程上述三家初创企业是名副其实的“PPT融资造芯”，融资时无一家完成首颗芯片的流片（流水线试生产）。</b></p>\n<p>为何市场投资人愿意对此敞开钱包？数位投资人在接受钛媒体App采访时表示，这些项目能够获得大量资本支持，原因都为投资早期，主要看的还是团队、赛道两部分：AI芯片赛道风口已至，高管团队也均出自“美国芯片三巨头”。</p>\n<p>“我觉得需要给这些企业机会和耐心，不可能500个人都在写PPT。制造芯片是一个5年到10年的事情，我们愿意去投的原因，并非是投机或者是忽悠。我认为，投半导体赛道本身风险就高，需要做好长周期的打算，需要有足够强的风险承担能力，这和投资互联网的模式创新完全不一样。”上述投资人对钛媒体App表示。</p>\n<p>但也有半导体行业投资人指出，上述投资项目本质上还是希望市值撑高，有更高的回报率，尤其“芯片热”环境下，风投机构需要不断在中早期寻找这些GPU、AI芯片企业标的，希望从中赌得一份更高的回报。</p>\n<p>此外，在这一波GPU创业浪潮中，创始团队师出“美国芯片三巨头”。例如，天数智芯首席科学家郑金山曾任AMD首席技术专家；沐曦的创始团队主要来自AMD，CEO陈维良曾在AMD担任图形研发高级总监，CTO杨建曾任AMD Fellow（院士）；壁仞科技最新上任的联席CEO李新荣，曾任AMD全球副总裁，壁仞科技高级副总裁陈文中也曾在AMD任职。</p>\n<p>对此，章高男表示，AMD是GPU领域排名前二的芯片巨头，关于GPU核心研发都在上海，而图形渲染的研发是在美国，企业可以去找AMD和英伟达两家公司高管去沟通，而最终选择的人肯定是半导体行业内的佼佼者。</p>\n<p>鄢贵海认为，在细分新兴赛道，凭借需求侧的应用“势能”，中国芯片企业集中优势兵力，立足服务本土企业，突出开发的敏捷性，是有机会在产品定义、方案迭代周期上超越“英伟达”这些芯片巨头。<b>他预计，10年内会出现一批技术领先的国产GPU、DPU企业。</b></p>\n<p>“芯片产业五个环节：设计、制造、封测、材料、EDA五个环节中，与应用最相关的是设计，我们最大的优势又在于应用，所以非常有机会在“设计”这一环节取得突破，然后以点带面，逐步扩大胜利版图。所谓“弯道超车”还是追赶策略，切入面向未来的新赛道并且全力加速才更有可能占据新的战略制高点。希望能在10年内能出现一批技术领先、产品扎实而且富有战略意识的企业。”鄢贵海对钛媒体App表示。</p>\n<p>壁仞科技创始人张文表示，对芯片公司的能力要求从产品级提升到系统级和生态级。时间上不超过5年，中国在AI芯片设计领域赶上甚至领先国际水准。他强调，超越英伟达，需要重新定义一个产品，以及重新定义一个市场。</p>\n<h2>百亿DPU芯片市场“爆火”</h2>\n<p>在黄仁勋看来，负责在数据中心传输和处理数据的数据处理单元（DPU），正与CPU、GPU共同组成“未来计算的三大支柱”。当中国芯片企业发力GPU时，英伟达则把目光放在了CPU、DPU这两个新市场中。</p>\n<p>2020年9月，英伟达宣布拟以400亿美元，从日本软件集团处收购英国芯片设计商Arm，预计写下半导体行业最大的并购案。但这笔交易存有争议，目前还等待欧盟、英国、美国和中国等政府的批准。但2021年4月，英伟达则宣布进军数据中心CPU市场，发布Grace CPU处理器，也就是本文开头黄仁勋所讲的那一段话。（详见钛媒体App前文：《英国政府出手干预，英伟达400亿美元并购Arm交易生变》）</p>\n<p>CPU和GPU之外，英伟达还在布局DPU。2019年，英伟达宣布以69亿美元全现金的形式收购以色列网络芯片商迈络思（Mellanox），并最终将其拿下。而这笔英伟达有史以来规模最大的收购，黄仁勋最看重的就是迈络思在数据中心技术等方面独步天下的能力。<b>2020年10月，英伟达首次推出了DPU —&nbsp;NVIDIA BlueField系列数据处理器。</b></p>\n<p>究其根本，一方面DPU更灵活安全，更重要的是，DPU可以解放CPU的算力，释放服务器的负载，并凭借低功耗显著降低综合成本，甚至还可以改善AI和机器学习应用的性能。</p>\n<p>据IDC统计，全球算力的需求每3.5个月就会翻一倍，远远超过了当前算力的增长速度。在此驱动下，全球计算、存储和网络基础设施也在发生根本转变：一些数据量过大的工作负载，过多占用CPU资源，与之协同作战的各种“X”PU芯片便应运而生，GPU、FPGA等芯片之外，DPU就是下一个“X”PU。</p>\n<p>业内人士就此做了一个形象的比喻，网络就像造马路，以前1G 10G时代马路已经不够宽了，车子越来越多，为了平衡压力，通过增加红绿灯和投入更多的交警来更高的协调资源，这样已经让原来的效率提高很多，但是仍然不够。必须第一扩大马路，这就是带宽增加，但是马路从2道变为4道，仅仅依靠红绿灯和有限的交警还是会堵塞，但是我们不能无限增加交警，这就需要马路能更加智能，帮助解决拥堵。</p>\n<p>章高男指出，大量的网络管理在CPU里面，占据了容器能力，而DPU则是将服务器智能提供空间能力，大量虚拟化空间可以提高算力需求。</p>\n<p><b>随着2020年，DPU的名声超出了竞争对手英特尔所推出的基础设施处理器(IPU)和SmartNIC，也让每个对数据中心业务虎视眈眈的企业都要在这个领域分一杯羹。DPU成为了各大芯片巨头、初创公司争相研发的新赛道，国产DPU现在几乎处在百花齐放的状态，红杉、高瓴创投、鼎晖、软银中国都开始入场。</b></p>\n<p>今年4月，天眼查数据显示，国产DPU芯片供应商“云豹智能”完成<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯</a>投资、红杉资本、耀途资本等联合的天使轮融资；5月末，芯启源完成数亿元Pre-A轮融资，投资方包括软银中国、浦东科创集团等；7月27日，DPU芯片研发商“中科驭数”完成华泰创新领投的数亿元A轮融资；8月30日，DPU芯片研发商星云智联宣布完成了数亿元天使轮融资，由高瓴创投领投，鼎晖VGC、华登国际中国基金参与跟投；9月初，IDG资本豪掷“云脉芯联”天使轮融资项目。</p>\n<p>“DPU有可能成为继CPU和GPU之后的第三颗算力芯片，但从结构上来看，DPU会更异构、也更专用。”鄢贵海在接受钛媒体App等采访时表示，DPU产生的背景是智能时代数据爆发导致的端-边-云一体化趋势带来的对计算延迟、数据安全、资源虚拟化需求。CPU对这些非业务性负载已不堪重负，迫切需要一个理想的对象来分担这些计算负载。</p>\n<p><b>头豹研究院则预测，中国DPU市场规模预计将在2025年达到37.4亿美元。全球DPU市场规模2025年预计将达到135.7亿美元。</b>同时报告也指出，数据流通是DPU最大的应用市场，其中裸金属服务其对DPU存在刚需。DPU在电信市场的应用主要为边缘计算场景，渗透率不足5%。针对智能驾驶领域的DPU仍在探索阶段，预计在2023年DPU才有望布局在智能驾驶领域。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/7170c585dab44018726df81a32c63d62\" tg-width=\"808\" tg-height=\"500\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>中国DPU市场规模，2020-2025年预测，来源：头豹研究院</p>\n<p>鄢贵海指出，CPU的性能从5-10年前每年30%的增幅，到三年前大概只有每年不到3%的性能增幅。而网络带宽每年依旧还有35%左右的增长。</p>\n<p>以<a href=\"https://laohu8.com/S/600918\">中泰证券</a>为例，当时该公司遇到的挑战是，交易报单合规检查太慢，需要提高交易效率。于是，中科驭数与中泰证券、上交所技术有限责任公司联合研发了一套极速风控系统解决方案，来加速这一流程。中科驭数相继研发了超低时延智能网卡、数据计算加速卡等多套产品和解决方案，主要面向高带宽、低时延、数据密集型等场景。该公司今年已经实现千万级别的季度营收。中科驭数的下一代DPU芯片预计将于2021年底完成设计，预计可处理高达200G网络带宽数据。</p>\n<p><b>不过，DPU市场虽然火爆，但概念较新，未知更多，投资风险也会更大。</b></p>\n<p>芯启源CEO卢笙指出，目前DPU细分赛道的壁垒还是相对较高的，除了技术壁垒之外，还有市场的壁垒，需要客户不断迭代，尤其是配合开源软件不断升级去适配客户快速变化的软硬件环境。因此VC（风险投资）在投资之前，一定要先认可赛道，且有足够的耐心。他强调，投资人需要对市场进行不断地观察并调整判断，现在谁也无法预料未来DPU发展前景。</p>\n<p>也有媒体认为，当英伟达进入新开辟的CPU和DPU战场，对中国的GPU厂商或许是个利好，尤其英伟达依然花大量精力放在400亿美元收购英国芯片设计商Arm公司的并购交易上，这对新创GPU企业而言，可能是个追赶的时机。</p>\n<p>正如章高男对钛媒体App所说，“从逻辑上讲，门槛不高的事情通常稀缺性都不高。（芯片半导体赛道）有些事情是很难的，需要长时间投入，虽然是高风险，但总归得有人去做。这是真正对国家有利的长远投入，其实应该鼓励投资。否则的话，这些需要长时间投入的难事，谁都不去做，你永远上不了台阶。”</p>\n<p>章高男强调，虽然风险投资肯定要追求回报，但他认为，在整个资金分配合理情况下，拿出一部分投资半导体赛道的初创企业，不仅有极强的社会意义，更是某种长期价值投资的重要体现。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/01e0bbbfdbdc6f8f2f7ce512582f7c3e","relate_stocks":{"NVDA":"英伟达"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"2166195813","content_text":"英伟达CEO黄仁勋（图片来源：Nvidia官网）\n“我即将展示的产品，融合了新的GPU加速计算能力，拥有Mellanox高性能网络，补足我们最后一块拼图的产品是——全球首款专为TB级数据中心加速计算而设计的CPU处理器，它的秘密代号是Grace。”\n这是2021年4月英伟达（NVIDIA）CEO黄仁勋在GTC峰会演讲中的一段话。然而，让人意想不到的是，直到8月12日英伟达自曝后人们才知道，这段不足100字、14秒的演讲内容竟然不是黄仁勋本人出镜，而是使用了合成的“数字替身”，即利用英伟达GPU处理器与Omniverse软件平台共同形成的“虚拟黄仁勋”形象。\n这一事件引发了人们对虚拟现实、元宇宙、AI换脸等技术和概念的激烈讨论，同时也让“英伟达”这家美国芯片霸主从半导体行业“出圈”，走入了大众视野。\n自1993年成立至今，在黄仁勋的带领下，英伟达成功创造且引领了GPU（图形处理器）芯片这一类别，产品覆盖整个PC设备GPU至服务器GPU市场。过去五年内，英伟达市值从310亿美元增长到5050亿美元，跻身成为全球第七大半导体供应商，是人工智能（AI）芯片领域炙手可热的明星企业。\n与此同时，在英伟达市值超过英特尔之后，国内半导体市场看到了GPU、AI芯片赛道更大的市场机会，景嘉微、天数智芯、登临科技、壁仞科技、燧原科技、寒武纪、沐曦集成电路等企业均在通用处理器这一赛道中集聚。\n近两年，国内半导体产业发生着转变。由于华为海思、中芯国际等企业受美方“实体清单”影响，以及全球芯片短缺引发的连锁反应，使得中国企业愈加难采购到美国半导体产品，对于“国产替代”需求愈加强烈。\n2020年6月29日，由于美国《出口管理条例》再升级，实体清单企业成员在不断调整，英特尔“临时性暂停”对浪潮集团的芯片供货。\n尽管随后在7月3日，浪潮方面宣布英特尔已恢复对其供货，但一家是全球最大的PC、云服务x86架构芯片供应商，另一方是中国最大的服务器厂商，两家公司之间的临时断供危机，为整个中国云计算、半导体行业提了一个醒：随着算力需求越来越强烈，中国需要大规模生产全面自主可控的国产GPU、服务器芯片产品。从而凸显了“国产替代”正成为中国半导体行业发展的最大驱动力。\n另外，作为全球芯片销量大国，中国却没有出现一家“英伟达”这样的芯片巨头，大市场并没有产生与之匹配的大公司。根据IC Insight的统计显示，2020年全球半导体市场规模为3957亿美元，其中，中国大陆市场规模是434亿美元，为全球最大市场，占全球比例达到36.24%。然而，总部位于中国大陆的半导体公司2020年总产值仅为83亿美元，仅占市场规模的5.9%。\n偌大的蛋糕，究竟谁能切下一角？半导体产业何时才能造出“中国英伟达”？\n错失黄金时代\nGPU图形处理器又被称为显示芯片、视觉处理器，最初于1999年由英伟达提出，是个人电脑、工作站、游戏主机以及移动设备（智能手机、平板电脑、VR设备）上专门运行绘图运算的微处理器。\n随着GPU的并行计算优势被逐步挖掘，GPU的应用领域从图形处理扩展到高性能计算，逐步成为Al计算最成熟、应用最广泛的通用型芯片。2020年6月，英伟达推出基于安培（Ampere）架构的A100 Tensor Core GPU，成为全球性能最强的AI芯片。\n以应用终端角度分类，GPU可分为PC端GPU、服务器GPU和移动端GPU，对应三种架构，即与专用电路板及组件组成的独立显卡，共享集成显卡，以及移动端GPU与其他芯片或模块一起封装成高集成度的SoC——应用于手机、汽车电子、AI在内的多个应用场景。\n自从AMD在2006年收购加拿大GPU厂商ATI之后，目前，在PC及服务器GPU领域，全球GPU市场呈现“美国芯片三巨头”——英特尔、AMD和英伟达垄断的局面。集成GPU市场英特尔优势明显，独立GPU市场英伟达和AMD两强割据。\n根据研究机构Jon Peddie Research的数据显示，2021年第一季度，全球PC端GPU市场中，英特尔（Intel）以68%市场份额位居榜首，AMD和英伟达分别为17%和14%，三家共计份额接近100%；全球独立GPU领域中，英伟达是数据中心GPU市场领导者，占据81%的市场份额，拥有领先优势，AMD则以占比19%位居第二。\n仅2019年，英伟达凭借V100系列等产品，占据了中国AI训练芯片市场90%份额，牢牢掌握着中国这一庞大的AI芯片销售市场。\n英伟达能持续作为“芯片霸主”地位的核心原因之一在于其“轻设计模式”。英伟达不做芯片制造和封装，交由台积电代工完成，自身享受7nm等先进制程工艺技术红利。根据财报显示，2016年至2021年期间，英伟达收入增长了233%，营业利润翻了一番，达到45亿美元。在截至今年5月的三个月内，销售额同比猛增84%，毛利率则达到了64%。\n事实上，中国很早就进入了GPU芯片设计领域，但结果并不如意。\n从20世纪70年代开始，中国开始引进半导体与集成电路技术和生产线。但结果却是陷入了“代代引进、代代落后”的恶性循环，加上“汉芯一号”假芯片事件给社会带来的不良影响，让中国的“自主处理器”遭受严重挫败，以及中国积极推动WTO全球化等因素，从而错失了全球半导体产业发展的黄金时期，下游企业只能“造不如买”。\n到2000年，以国家“18号文件”出台为标志，中国半导体才逐渐形成设计、制造、封装测试“三业分离”的产业组织形态，引进以“中芯国际”为代表的一批芯片制造（Foundry）企业在华建设、投产，技术水平也因此得到快速提升。\n目前，景嘉微、天数智芯、登临科技、壁仞科技、燧原科技、寒武纪、沐曦集成电路等企业均在通用处理器这一赛道中集聚。\n2014年，以军机图形显示控制模块起家的“景嘉微”（300474.SH）成功研制出军用GPU芯片JM5400，随后在2018年成功研发出28nm制程工艺的第二代GPU芯片JM7200。景嘉微从军用定制走向通用GPU，成为全球少数、国内唯一实现独立GPU商用量产的公司。\n除景嘉微外，2021年3月天数智芯发布了国内首颗7纳米工艺制造的GPGPU（通用图形处理器），即去掉了传统GPU 30%的图形渲染部分，只为处理人工智能（AI）应用而生；燧原科技则在今年6月发布了迄今中国最大的AI计算芯片“邃思2.0”AI芯片、基于邃思2.0的“云燧T20”训练加速卡和“云燧T21”训练OAM模组。\n但值得注意的是，景嘉微研发的JM7200芯片，性能只相当于2012年英伟达GTX 640水平，难以满足企业客户的应用需求。即便燧原科技的“邃思2.0”AI芯片，也仅和英伟达的A100达成平手，Benchmark测试的6个项目中有2项大幅超越了英伟达A100的性能表现。（详见钛媒体App前文：《燧原科技发布中国最大的AI计算芯片，加速推进三大业务方向落地》）\n\n背后的原因，主要由于中国半导体产业起步晚，芯片的技术门槛高、成本弹性大、产业高度集中，使得中国GPU芯片企业的整体研发投入、技术、人才都滞后于国外，从而在产品性能和技术上依然和芯片巨头有差距，下游企业依然难以脱离“美国芯片三巨头”的境地。\n以研发投入为例，2011年至2020年的十年间，景嘉微的研发投入费用总额为人民币6.27亿元，而英伟达2020年这一年的研发投入就达到39.24亿美元，约合人民币253.23亿元，十年间英伟达总计投入超过1200亿元人民币，两者相差超190倍。\n在人才方面，截至2021年上半年，英伟达员工人数高达18975人，景嘉微总员工人数为1174人，远低于AMD在上海研发中心的2000名员工。\n“AI芯片、GPU芯片市场比较特殊，跟传统的专用处理器不一样，技术十分复杂。它需要大量的数据，需要和特定的算法结合，才能够付诸市场运用。”新思科技中国副总经理谢仲辉在今年4月接受钛媒体App独家专访时表示，如果企业想把首颗AI芯片做扎实，通常需要两三年以上。\n在他看来，芯片半导体本身是一个投入大、周期长、见效慢的行业，技术完全国产化需要长期持续的资金、人才和技术积累，很难用“砸金钱见回报”这种互联网思维来处理。\n此外，结合CUDA技术的软硬件生态，也是国内芯片企业与英伟达形成较大差距的另一重要原因。\n2006年，英伟达就发布了并行计算平台CUDA，其中包含一系列开发工具，只有安装使用这个平台才能够进行复杂的并行计算，任何人只要拥有一台配有英伟达GPU的笔记本电脑，就可以利用CUDA可以进行科学、便捷编程计算，比如深度学习、AI算法等，开发相关软件。过去十多年，英伟达坚持不懈地推广CUDA，使更多政企级类型软件都基于该平台开发，将英伟达自研GPU硬件与CUDA软件相结合，高效实现应用落地。\n相比之下，目前国内却没有一个类似CUDA和英伟达硬件深度绑定的系列平台，技术壁垒差距十分明显。大部分国产GPU厂商均采取兼容CUDA开源框架的策略，如天数智芯、登临等，准备在此基础上培育自己的软件生态。\n“短期来看，国产GPU兼容CUDA更容易发展，毕竟写算子是人力密集型行业，用户迁移的话是需要100%迁移、整套代码都要在你的片上跑，如果代码量很小，需要的算子不那么多，难度就比较低。但是长期来看，还是要摆脱兼容思路，发展自有的核心技术。”芯片行业内人士表示，选择兼容主要是确保已有软件依然可用，未来会不断改进自家平台，使其更加匹配自己的芯片，从而吸引开发者迁移。\n但也有企业选择不兼容CUDA生态，比如同时做AI训练和推理芯片的燧原科技，今年全面升级了其“驭算TopsRider”软件平台以及全新的“云燧集群”，希望能拥有生态主导权。\n总结来看，对标英伟达的这些国内芯片企业依然处在发展的初级阶段，AI芯片技术的产业化、市场化能力较弱，没有产生实际的大规模使用，距离超越或取代“中国英伟达”仍然有很长的路要走。\n中科驭数CEO鄢贵海在接受钛媒体App采访时表示，虽然目前中国需求侧虽然还是全球最大的单一市场，增速也名列前茅，“需求侧”还是很强劲的，但在高端芯片方面无论是设计还是制造还有不小差距，“供给侧”不够强大。他指出，供给侧的优劣不仅取决于一家企业，而是全产业链能力。短期内要想打造出这样大体量和全面引领性的企业还是不太现实的。\n中科驭数成立于2018年，是一家专用计算架构研发商，孵化自中科院计算所的计算机体系结构国家重点实验室，如今公司估值已超10亿元。今年7月27日，中科驭数完成数亿元A轮融资，由华泰创新领投，灵均投资以及老股东国新思创跟投。\n高瓴合伙人、高瓴创投软件与硬科技负责人黄立明在接受钛媒体App的独家专访时表示，虽然GPU市场前景广阔，但中国创业公司很难直接做成“英伟达”。除了技术难度外，还要结合很强的应用来做——涉及到软件系统软件生态，这对创业公司来说要求是极高的。\n高瓴于2020年2月推出独立VC品牌高瓴创投，此后其对芯片半导体领域进行投资入局，其中包括半导体IP企业芯耀辉、EDA厂商芯华章，GPU平台壁仞科技、DPU公司星云智联，加上碳化硅方面的天科合达、光芯片领域的敏芯半导体、以及手机基带星思半导体等。\n黄立明强调，能在这个方向跑出来的公司，无论海外还是国内，高瓴判断最终都不会有很多。\n风口已至\n“我们现在先不纠结于怎么去取代英伟达，路都是一步一步走的。我觉得首先中国得有国产AI芯片、通用GPU、FPGA等底层算力。只要国内有市场需求，我们一定有很多机会。”华映资本主管合伙人章高男对钛媒体App表示，国内半导体产业风口已至，中国现在切入GPU市场是“天时、地利、人和”皆备，尤其半导体和下一代AI技术都是中国必须突围的领域。\n章高男举了一个例子，金山办公产品虽然逊于微软Office套件，但市场给出1100多亿元市值，背后重要原因之一是，中国必须得有国产office，同样道理也适用于国产的GPU市场。\n华映资本是国内最早布局移动互联网和文化产业的私募股权基金之一，近几年To B领域也成为华映资本重点关注的投资领域。目前华映资本在To B领域投资的30余个项目，投资总额超7亿元生态，由技术型投资人章高男负责搭建。在数据中台及底层算力相关领域，华映资本投资布局了壁仞科技、天云大数据，中科海微等项目。\n实际上，作为横跨视觉计算和AI计算的通用平台，GPU拥有巨大的市场空间。据东吴证券测算，预计到2027年，GPU领域国产替代的市场空间规模超过341亿美元。除了既有的游戏市场，在工业、医疗、军事航天等方向都有进一步的发挥空间。\n今年3月，原商汤科技总裁张文联合创立的通用智能芯片设计商“壁仞科技”完成了B轮融资。2019年9月成立以来，公司总融资额超47亿元人民币，投资方包括高瓴创投、华映资本、中国平安、招商局资本、BAI资本、国盛集团国改基金等，估值已超过100亿元，成长半导体行业势头最为迅猛的“独角兽”企业之一。\n除壁仞外，沐曦集成电路、摩尔线程等入局GPU领域的企业也都完成了融资。\n8月25日，GPU厂商沐曦集成电路宣布完成10亿元人民币的A轮融资，创始人陈维良、杨建等均来自美国芯片巨头AMD，投资方包括中国国有企业结构调整基金股份有限公司、中国互联网投资基金、经纬中国、和利资本、红杉中国、光速中国、国创中鼎、智慧互联产业基金、上海科创基金、联想创投等；而2020年成立的摩尔线程，宣称100天内就完成了两轮数十亿元融资，团队成员主要来自英伟达，投资方包括深创投、红杉资本中国基金、招商局创投、字节跳动、小马智行、五源资本等。\n不过，一个有趣的现象是，壁仞、沐曦、摩尔线程上述三家初创企业是名副其实的“PPT融资造芯”，融资时无一家完成首颗芯片的流片（流水线试生产）。\n为何市场投资人愿意对此敞开钱包？数位投资人在接受钛媒体App采访时表示，这些项目能够获得大量资本支持，原因都为投资早期，主要看的还是团队、赛道两部分：AI芯片赛道风口已至，高管团队也均出自“美国芯片三巨头”。\n“我觉得需要给这些企业机会和耐心，不可能500个人都在写PPT。制造芯片是一个5年到10年的事情，我们愿意去投的原因，并非是投机或者是忽悠。我认为，投半导体赛道本身风险就高，需要做好长周期的打算，需要有足够强的风险承担能力，这和投资互联网的模式创新完全不一样。”上述投资人对钛媒体App表示。\n但也有半导体行业投资人指出，上述投资项目本质上还是希望市值撑高，有更高的回报率，尤其“芯片热”环境下，风投机构需要不断在中早期寻找这些GPU、AI芯片企业标的，希望从中赌得一份更高的回报。\n此外，在这一波GPU创业浪潮中，创始团队师出“美国芯片三巨头”。例如，天数智芯首席科学家郑金山曾任AMD首席技术专家；沐曦的创始团队主要来自AMD，CEO陈维良曾在AMD担任图形研发高级总监，CTO杨建曾任AMD Fellow（院士）；壁仞科技最新上任的联席CEO李新荣，曾任AMD全球副总裁，壁仞科技高级副总裁陈文中也曾在AMD任职。\n对此，章高男表示，AMD是GPU领域排名前二的芯片巨头，关于GPU核心研发都在上海，而图形渲染的研发是在美国，企业可以去找AMD和英伟达两家公司高管去沟通，而最终选择的人肯定是半导体行业内的佼佼者。\n鄢贵海认为，在细分新兴赛道，凭借需求侧的应用“势能”，中国芯片企业集中优势兵力，立足服务本土企业，突出开发的敏捷性，是有机会在产品定义、方案迭代周期上超越“英伟达”这些芯片巨头。他预计，10年内会出现一批技术领先的国产GPU、DPU企业。\n“芯片产业五个环节：设计、制造、封测、材料、EDA五个环节中，与应用最相关的是设计，我们最大的优势又在于应用，所以非常有机会在“设计”这一环节取得突破，然后以点带面，逐步扩大胜利版图。所谓“弯道超车”还是追赶策略，切入面向未来的新赛道并且全力加速才更有可能占据新的战略制高点。希望能在10年内能出现一批技术领先、产品扎实而且富有战略意识的企业。”鄢贵海对钛媒体App表示。\n壁仞科技创始人张文表示，对芯片公司的能力要求从产品级提升到系统级和生态级。时间上不超过5年，中国在AI芯片设计领域赶上甚至领先国际水准。他强调，超越英伟达，需要重新定义一个产品，以及重新定义一个市场。\n百亿DPU芯片市场“爆火”\n在黄仁勋看来，负责在数据中心传输和处理数据的数据处理单元（DPU），正与CPU、GPU共同组成“未来计算的三大支柱”。当中国芯片企业发力GPU时，英伟达则把目光放在了CPU、DPU这两个新市场中。\n2020年9月，英伟达宣布拟以400亿美元，从日本软件集团处收购英国芯片设计商Arm，预计写下半导体行业最大的并购案。但这笔交易存有争议，目前还等待欧盟、英国、美国和中国等政府的批准。但2021年4月，英伟达则宣布进军数据中心CPU市场，发布Grace CPU处理器，也就是本文开头黄仁勋所讲的那一段话。（详见钛媒体App前文：《英国政府出手干预，英伟达400亿美元并购Arm交易生变》）\nCPU和GPU之外，英伟达还在布局DPU。2019年，英伟达宣布以69亿美元全现金的形式收购以色列网络芯片商迈络思（Mellanox），并最终将其拿下。而这笔英伟达有史以来规模最大的收购，黄仁勋最看重的就是迈络思在数据中心技术等方面独步天下的能力。2020年10月，英伟达首次推出了DPU — NVIDIA BlueField系列数据处理器。\n究其根本，一方面DPU更灵活安全，更重要的是，DPU可以解放CPU的算力，释放服务器的负载，并凭借低功耗显著降低综合成本，甚至还可以改善AI和机器学习应用的性能。\n据IDC统计，全球算力的需求每3.5个月就会翻一倍，远远超过了当前算力的增长速度。在此驱动下，全球计算、存储和网络基础设施也在发生根本转变：一些数据量过大的工作负载，过多占用CPU资源，与之协同作战的各种“X”PU芯片便应运而生，GPU、FPGA等芯片之外，DPU就是下一个“X”PU。\n业内人士就此做了一个形象的比喻，网络就像造马路，以前1G 10G时代马路已经不够宽了，车子越来越多，为了平衡压力，通过增加红绿灯和投入更多的交警来更高的协调资源，这样已经让原来的效率提高很多，但是仍然不够。必须第一扩大马路，这就是带宽增加，但是马路从2道变为4道，仅仅依靠红绿灯和有限的交警还是会堵塞，但是我们不能无限增加交警，这就需要马路能更加智能，帮助解决拥堵。\n章高男指出，大量的网络管理在CPU里面，占据了容器能力，而DPU则是将服务器智能提供空间能力，大量虚拟化空间可以提高算力需求。\n随着2020年，DPU的名声超出了竞争对手英特尔所推出的基础设施处理器(IPU)和SmartNIC，也让每个对数据中心业务虎视眈眈的企业都要在这个领域分一杯羹。DPU成为了各大芯片巨头、初创公司争相研发的新赛道，国产DPU现在几乎处在百花齐放的状态，红杉、高瓴创投、鼎晖、软银中国都开始入场。\n今年4月，天眼查数据显示，国产DPU芯片供应商“云豹智能”完成腾讯投资、红杉资本、耀途资本等联合的天使轮融资；5月末，芯启源完成数亿元Pre-A轮融资，投资方包括软银中国、浦东科创集团等；7月27日，DPU芯片研发商“中科驭数”完成华泰创新领投的数亿元A轮融资；8月30日，DPU芯片研发商星云智联宣布完成了数亿元天使轮融资，由高瓴创投领投，鼎晖VGC、华登国际中国基金参与跟投；9月初，IDG资本豪掷“云脉芯联”天使轮融资项目。\n“DPU有可能成为继CPU和GPU之后的第三颗算力芯片，但从结构上来看，DPU会更异构、也更专用。”鄢贵海在接受钛媒体App等采访时表示，DPU产生的背景是智能时代数据爆发导致的端-边-云一体化趋势带来的对计算延迟、数据安全、资源虚拟化需求。CPU对这些非业务性负载已不堪重负，迫切需要一个理想的对象来分担这些计算负载。\n头豹研究院则预测，中国DPU市场规模预计将在2025年达到37.4亿美元。全球DPU市场规模2025年预计将达到135.7亿美元。同时报告也指出，数据流通是DPU最大的应用市场，其中裸金属服务其对DPU存在刚需。DPU在电信市场的应用主要为边缘计算场景，渗透率不足5%。针对智能驾驶领域的DPU仍在探索阶段，预计在2023年DPU才有望布局在智能驾驶领域。\n中国DPU市场规模，2020-2025年预测，来源：头豹研究院\n鄢贵海指出，CPU的性能从5-10年前每年30%的增幅，到三年前大概只有每年不到3%的性能增幅。而网络带宽每年依旧还有35%左右的增长。\n以中泰证券为例，当时该公司遇到的挑战是，交易报单合规检查太慢，需要提高交易效率。于是，中科驭数与中泰证券、上交所技术有限责任公司联合研发了一套极速风控系统解决方案，来加速这一流程。中科驭数相继研发了超低时延智能网卡、数据计算加速卡等多套产品和解决方案，主要面向高带宽、低时延、数据密集型等场景。该公司今年已经实现千万级别的季度营收。中科驭数的下一代DPU芯片预计将于2021年底完成设计，预计可处理高达200G网络带宽数据。\n不过，DPU市场虽然火爆，但概念较新，未知更多，投资风险也会更大。\n芯启源CEO卢笙指出，目前DPU细分赛道的壁垒还是相对较高的，除了技术壁垒之外，还有市场的壁垒，需要客户不断迭代，尤其是配合开源软件不断升级去适配客户快速变化的软硬件环境。因此VC（风险投资）在投资之前，一定要先认可赛道，且有足够的耐心。他强调，投资人需要对市场进行不断地观察并调整判断，现在谁也无法预料未来DPU发展前景。\n也有媒体认为，当英伟达进入新开辟的CPU和DPU战场，对中国的GPU厂商或许是个利好，尤其英伟达依然花大量精力放在400亿美元收购英国芯片设计商Arm公司的并购交易上，这对新创GPU企业而言，可能是个追赶的时机。\n正如章高男对钛媒体App所说，“从逻辑上讲，门槛不高的事情通常稀缺性都不高。（芯片半导体赛道）有些事情是很难的，需要长时间投入，虽然是高风险，但总归得有人去做。这是真正对国家有利的长远投入，其实应该鼓励投资。否则的话，这些需要长时间投入的难事，谁都不去做，你永远上不了台阶。”\n章高男强调，虽然风险投资肯定要追求回报，但他认为，在整个资金分配合理情况下，拿出一部分投资半导体赛道的初创企业，不仅有极强的社会意义，更是某种长期价值投资的重要体现。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":423,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":855238940,"gmtCreate":1635377073920,"gmtModify":1635377073920,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[微笑]&nbsp;","listText":"[微笑]&nbsp;","text":"[微笑]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/855238940","repostId":"2178377283","repostType":4,"repost":{"id":"2178377283","kind":"news","pubTimestamp":1635331625,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2178377283?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-27 18:47","market":"us","language":"zh","title":"美股机构投资者的底仓是什么？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2178377283","media":"东吴证券","summary":"本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n\n上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提","content":"<blockquote>\n 本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n</blockquote>\n<p>上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提升优化资产配置，是美股长牛的重要原因。如今以共同基金为代表的美股机构已然成为全球最成熟的投资者，市场对于他们的持仓有着模糊的共识，但缺少有具体量化的研究。本篇专题我们以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。</p>\n<p><b>一、美股投资者结构：新型机构投资者加速流入</b></p>\n<p>2000年以来美股共同基金、养老金、保险占比下降；外资涌入，ETF提升。市场共识在于美股是机构投资者主导，但有趣的发现在于，近年来以养老金和共同基金为代表的传统机构投资者占比在下降，而以外资和ETF为代表的新型机构占比加速提升。共同基金占比从上世纪80年代以来持续提升，从1980年的2.8%提升至2014年的24.0%， 但2014年之后占比持续下降，当前（截至2021Q2，下同）为19.8%；养老金则是由于后期主要通过共同基金入市，其占比在上世纪80年代见顶后逐步回落，从1985年的 28.0%降至当前9.9%；此外保险资金占比也从2008年7.6%持续回落至当前 1.9%。传统机构投资者占比下降的背后是外资、ETF 这些新型机构投资者的加速流入，美股海外资金占比从 1996 年6.0%持续提升至当前 16.1%，ETF从 2000 年的 0.4%提升至当前 6.9%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a5261f51d6bae6f6332b5e8774b2e26b\" tg-width=\"640\" tg-height=\"347\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>美股机构投资者结构：草木皆兵，去年疫情+GME事件促使居民持股占比提升。去年疫情影响下，政府补贴叠加居家时间增加，美股散户加速入市，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%升至 2020Q4 的 36.0%。而今年年初 GME 事件更是进一步催化美股散户崛起，据 Vanda Research 统计，今年 1-6 月，美股市场新开设了超过 1000 万证券账户，已经超过 2020 年全年的水平。美国散户 6 月的净买入股票和基金的规模达到 280 亿美元，创下自 2014 以来的单月新高，美国居民持股占比进一步提升至 2021Q2 的 36.4%。 整体来看，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%提升至 2021Q2 的 36.4%，但值得注意的是，由于美联储披露的家庭部门是残差项，部分没有直接公开的数据如私募、法人等也会包含在内，因此这一数据不能直接代表美股散户情况，但由于其他项目占比较小且相对稳定，因此家庭部门占比的纵向变化可以一定程度上代表散户持股的变动。</p>\n<p>最新结构：机构占主导，居民持股占比约 36%，共同基金仍是最主要的机构投资者。美联储披露的金融账户表是对美股市场参与者相对全面的刻画，最新数据截至 2021Q2，机构仍是主导，以共同基金为代表的机构投资者占比 55%，其中共同基金占比 19.8%，仍是最主要的机构投资者，海外资金 16.1%、养老金 9.9%、ETF 6.9%、保险 1.9%。 相比之下，居民直接持股占比约 36%（按照美联储披露的家庭和非盈利机构持股减去非盈利机构持股所得，其中非营利组织持有股票和基金份额的市值是合并披露的，因为持有基金市值比较小，可以忽略不计）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1fb41c8e52a6681f0a7891a09e810345\" tg-width=\"640\" tg-height=\"260\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>二、美股机构投资者持仓分析</b></p>\n<p>本节我们复盘过去 20 年以共同基金和养老金为代表的美股机构投资者持仓情况， 重点回答以下几个问题：</p>\n<p>1、美股机构投资者的底仓是什么？</p>\n<p>2、过去 20 年抛弃了哪些行业？</p>\n<p>3、阶段性追逐过哪些赛道？</p>\n<p>4、最近一年半，美股机构投资者都进行了哪些仓位上的操作？</p>\n<p>2.1. 美股机构投资者底仓：从传统行业向科技板块集中</p>\n<p>过去 20 年，美股机构投资者 60%的底仓行业集中在信息技术（过去 20 年共同基金仓位均值 20%）、金融（15%）、医疗（13%）和可选消费（13%）。</p>\n<p>1、信息技术（软件服务+硬件设备+半导体）：美股机构投资者名副其实的底仓配置。在经历了 2000 年科网泡沫破灭，机构大幅减持后，信息技术板块从 2002 年开始逐渐企稳回暖，随着<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>、FACEBOOK等科技巨头的崛起，信息技术板块在机构中的仓位占比也不断提升，尤其在 2010 年后，美股科技牛市行情下机构加仓节奏进一步提速，2000 年以来（2000Q1-2021Q2，下同）共同基金和养老金持仓信息技术占比均值分别 20.3%、20.5%，当前（2021Q2，下同）分别 31.9%、33.2%。</p>\n<p>2、金融（银行+多元金融+保险）：过去 20 年重仓板块，近年来有所下滑。金融板块虽然在 2008 年后占比明显下降，但过去 20 年里依然是机构投资者的重仓领域，2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 15.1%、16.2%，当前 11.7%、11.7%。</p>\n<p>3、医疗（医疗保健+生物制药）：稳定持有的重仓板块。医疗保健行业一直是美股机构投资者稳定持有的重仓板块，过去 20 年里基本稳定在 10-15% 左右的仓位占比， 2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 13.1%、12.7%，当前 13.9%、12.3%。</p>\n<p>4、可选消费（以零售业为主）：持续稳步提升。机构对可选消费行业的持仓在过去 20 年里呈现稳步提升状态，其中主要是以<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>为代表的零售业从 2008 年以来持续稳定扩张，2000 年以来共同基金和养老金持仓可选消费行业占比均值分别 12.9%、11.5%， 当前 15.4%、15.6%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/44143d3408d9128199f2f5cad461200f\" tg-width=\"640\" tg-height=\"352\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1b793b74edc9beefef3bb74fdd439339\" tg-width=\"640\" tg-height=\"348\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>当前美股机构持仓的二级细分行业中，软件服务“一枝独秀”，在共同基金和养老金中占比分别 21.0%、21.5%，其中以微软为代表的科技巨头是主力贡献，微软+<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>+FACEBOOK+VISA 在共同基金和养老金中占比分别 9.6%、10.9%，占软件服务板块仓位的一半左右。能源、银行等传统行业虽然在过去 20 年平均占比居前，但截至 2021Q2 这些行业在美股机构的仓位中已不占优势，取而代之的是以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业（由于统计口径原因，<a href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">拼多多</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/JD\">京东</a>等中概股也属于零售业）， 在共同基金和养老金中占比分别 7.3%、7.7%，在所有二级行业中排名第二。此外，医药板块的细分赛道医疗保健和生物制药是美股机构的稳定重仓板块。当前医疗保健行业在共同基金和养老金中仓位分别 7.2%、6.4%，生物制药分别 6.7%、5.9%。硬件设备在 2000 年科网泡沫破灭后遭到机构大幅减持，当前仓位主要由苹果贡献。当前硬件设备行业在共同基金和养老金中仓位分别 5.7%、7.0%，其中苹果占比分别 2.8%、4.3%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/15f944eb70a319d7c0fe050bfe45931d\" tg-width=\"640\" tg-height=\"249\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>回顾过去 20 年美国机构投资者的持仓变化，可以大致分为三个阶段：2000-2002 年科网泡沫破灭后的艰难岁月；2003-2008 漫长的修复和次贷危机的冲击；2009-至今科技股引领的美股长牛。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c9075cd2d7ca61131b95d53cd68f8767\" tg-width=\"640\" tg-height=\"321\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>具体来看：1、2000-2002 年科网泡沫破灭，科技股遭大幅减持，消费、金融、能源获增持。经历了 1980-2000 年的互联网浪潮，科技股已经成为美国资本市场的宠儿，但 2000 年科网泡沫破灭后，包括硬件设备、半导体、软件服务在内的科技板块遭机构大幅减持，而撤出的资金主要流入以消费（医疗保健、食品饮料）、金融（银行、保险）和能源为代表的传统行业。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c154fb203a4d668d0b404ae054de73b9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"235\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2、2003-2008 年，科技企稳回升，能源持续加码，加仓资金来自对金融、医药的减持。美股市场在科网泡沫破灭后进入了漫长的修复期，期间受益于大宗需求旺盛，国际油价上涨，能源行业表现亮眼，机构资金持续加码。此外，在苹果、谷歌等科技巨头崛起的带动下，科技板块企稳回升，逐渐走出科网泡沫的冲击，在机构中的仓位也逐渐提升，而对于科技和能源板块的加仓来自于对医药和金融板块（银行、保险）的减持。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b677c6034b9bfdfe2c2207b907cc42ac\" tg-width=\"640\" tg-height=\"238\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>3、2009 年至今，大幅加仓软件服务，加仓资金来自对能源、金融、消费等传统行业的减持。2010 年后美股进入以软件服务为代表的科技股行情，微软、谷歌、FACEBOOK 股价持续上行，机构资金也大幅涌入，软件服务板块在机构持仓中持续上行，逐渐形成 “一枝独秀”格局。此外，以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业在此阶段也快速发展，获得机构加仓，而对于科技板块的加仓来自于对能源、金融、消费等传统行业的减持，2010 年以来随着 ESG 和生态环保关注度提升，能源板块遭到了机构的大幅减持。此外由于行业天花板的属性，步入成熟期的金融、消费板块在机构仓位中也大幅下降。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5390c8ae2f281f591680e5bdaaa867e9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"240\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5cc6adc0b4e46353a68025111d863a84\" tg-width=\"640\" tg-height=\"245\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.2. 美股机构追逐过的热门赛道：能源、零售、生物制药、软件服务</p>\n<p>底仓之外，过去 20 年美股机构投资者阶段性追逐热门行业。除了重仓的科技行业之外，美股机构投资者也会阶段性的追逐热门赛道，赚取β的收益，这种情况往往对应着某一行业在一段时间内表现占优，而包括共同基金和养老金在内的机构投资者大幅加仓该赛道，而在之后行业股价回调，机构也相应减仓转而追逐其他热门。</p>\n<p>2002-2008 年：周期股的春天，能源板块超额收益显著，机构逐热加仓。2001 年中国经济腾飞崛起后，对全球大宗商品的需求大幅增长，国际原油价格攀升，国际油价从 2000 年底的 25 美元/桶持续上行至 2008 年中最高的 140 美元/桶。原油价格的大幅上涨驱动能源板块股价上行，2002Q1-2008Q2 能源板块累计收益率 274%，远高于同期标普 500 涨幅 12%。期间除了<a href=\"https://laohu8.com/S/CVX\">雪佛龙</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/XOM\">埃克森美孚</a>等石油龙头外，一些相对较小的公司，如西南能源、山脉资源等公司股价也大幅跑赢市场。机构也在这波火热的周期行情中大幅加仓能源板块，其中共同基金持仓能源仓位从 7.3% 提升至 15.9%，养老金从 6.8% 升至 14.2%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b27fd793340bd0715046bf48e8201b95\" tg-width=\"640\" tg-height=\"322\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2009-2013 年：可选消费表现亮眼，美股机构大幅加仓以亚马逊为代表的零售业。得益于亚马逊的巨大贡献，零售业在金融危机后的几年里表现亮眼，2009Q4-2013Q3 零售板块累计收益率 131%，显著高于标普 500 的 49%。而除了亚马逊之外，包括缤客公司、罗斯百货等等专业零售公司股价也有亮眼表现，机构也大幅加仓零售板块，其中共同基金持仓零售业仓位从 4.2%提升至 6.0%，养老金从 4.1% 升至 5.3%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c0cb424334fb46646482e0c0f33bfddb\" tg-width=\"640\" tg-height=\"325\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2011-2015 年：第四次生物科技浪潮，美股机构大举加仓生物制药。由于大量生物技术公司新药审批通过，以及由此带来的并购效应，2011-2015 年美股生物科技公司掀起了第四次浪潮，2011Q1-2015Q2 美股生物制药板块累计收益率 140%，显著高于同期标普 500 的 55%，机构也在这一浪潮中大举加仓生物制药板块，其中共同基金持仓生物制药仓位从 5.9% 提升至 9.6%，养老金从 4.8%升至 7.8%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f3cdbd5f33b5337769eea9537318c5ee\" tg-width=\"640\" tg-height=\"328\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2016 年以来：盈利驱动的科技股行情，软件服务成市场最大主线。2009 年之后美股进入科技牛市行情，美国诞生了“FANG”等众多的科技巨头，而这一波科技行情与 2000 年科网泡沫最大的不同在于，本轮行情的驱动力主要是科技公司的盈利大幅增长， 特别是 2017 年后科技公司的盈利能力出现了加速上行，以微软、谷歌、FACEBOOK 为代表的软件服务成为市场最大的主线，2016Q4-2021Q2 软件服务板块累计收益率 223%， 显著高于标普 500 的 92%。机构也持续大幅加仓形成了软件服务“一枝独秀”的格局， 其中共同基金持仓软件服务仓位从 12.0%提升至 21.0%，养老金从 12.5%升至 21.5%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/98e1acfb372e715e54ffac6af63e9fd9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"325\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.3. 美股机构重仓股：2015 年来 FAAMG 中持续加仓的只有微软&amp;亚马逊</p>\n<p>2015 年以来 FAAMG 中机构持续大幅加仓的只有微软和亚马逊。市场共识在于美股机构投资者的重仓股是以 FAAMG 为代表的科技龙头，事实也确实如此，FAAMG 在共同基金和养老金中均为前五重仓股。有趣的是，从近年来的机构持仓来看，机构对 FAAMG 的加码节奏并不相同。从近几年的加仓节奏来看，2015 年以来只有微软和亚马逊获得了机构的持续大幅加仓，其中微软凭借 Windows 10 和 Surface Pro 4 重回最炙手可热的互联网龙头，亚马逊则是在 2015 年首次披露 AWS 业绩后公司股价加速上涨，获得机构持续加仓。苹果在 2012 年遭遇机构减持后一直维持较低仓位，直到 2019 年后， 由于服务和可穿戴设备业务弥补了 iPhone 和 iPad 销量下滑的影响，才再次获得机构大幅加仓。FACEBOOK 在 2012 年上市后机构持续加仓，但受到营收和用户增长放缓的影响，2017 年以来机构加仓节奏有所放缓。谷歌 2014 年拆股后在机构中仓位稳定，无明显加仓。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/19981b01cb618abcb3bd6e3e3dcc5ff7\" tg-width=\"640\" tg-height=\"488\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.4. 被美股机构抛弃的赛道：消费零售板块</p>\n<p>传统消费零售板块被美股机构投资者抛弃，2010 年以来仓位持续下降，当前仅 1% 左右。我们复盘过去二十年美股机构投资者的持仓变化，发现部分行业已被抛弃，包括家庭个人用品、主要用品零售等板块。这些行业在 2010 年后相对市场无明显超额收益， 机构也对其持续减仓，其中家庭个人用品在共同基金中的仓位从 2008Q4 的 2.0%持续下行至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位更是从 3.2%下降至 1.3%；主要用品零售行业在共同基金中的仓位从 2003Q1 的 2.7%持续降至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位从 4.2%下行至 1.5%。从历史表现看，近年来这些行业存在阶段性大幅上涨，但机构并未明显加仓。其中 2018Q4 家庭个人用品行业超额收益 14%（相对标普 500，下同），但共同基金当季度仅加仓 0.16pct，养老金加仓 0.33pct；2020Q1 主要用品零售行业超额收益 9%，但共同基金仅加仓 0.08pct，养老金加仓 0.21pct。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/04784611d3ebdcfc9de4594c03f62e49\" tg-width=\"640\" tg-height=\"256\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>究其原因，表观上主要是由于这些行业股价波动较大且无明显超额收益。在美股科技牛市行情下，传统的消费零售赛道难以跑赢市场，对机构吸引力下降。统计 2010 年以来共计 46 个季度，家庭个人用品、主要用品零售分别 21、19 次跑赢标普 500，获胜概率仅 46%、41%。此外，2010 年以来（截至 2021/6/30）家庭个人用品和主要用品零售行业累计收益率分别 243%、264%，均显著低于标普 500 的 299%。</p>\n<p>深入来看，传统消费零售赛道已到行业天花板，行业格局稳定，成长空间有限。经历了二战后到八十年代消费的快速发展期，如今美股的传统消费零售赛道已步入成熟期， 整个行业格局稳定，其中家庭个人用品以宝洁公司和<a href=\"https://laohu8.com/S/ULVR.UK\">联合利华</a>为一线龙头，CR3（市值前三公司的市值占行业总市值比重，下同）达到 72%，主要用品零售以<a href=\"https://laohu8.com/S/WMT\">沃尔玛</a>为绝对龙头，CR3 高达 80%。稳定的行业格局和行业天花板使得行业整体增长空间有限，2010 年后传统消费零售赛道业绩增速明显低于成长属性更强的科技和医药板块，我们统计了 2009-2020 年美股各行业营收增速表现，其中家庭个人用品行业营收增速均值 2.0%，主要用品零售 5.3%，相比机构重仓的软件服务（8.6%）和生物制药（7.3%）明显偏低。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d2ef9d967af77e5f51d36523560dd0d2\" tg-width=\"640\" tg-height=\"321\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4580b6558a857f25c9fc4b48137fe061\" tg-width=\"640\" tg-height=\"329\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.5. 最近一年半发生了什么：科技——价值——科技</p>\n<p>2020Q1-Q3：受益于对冲疫情的流动性宽松，科技行业表现占优，机构加仓明显。2020 上半年为对冲疫情影响，美联储开启无限量 QE，流动性宽松助推科技板块股价大涨，美股机构投资者加大科技板块布局筹码，其中 2020Q1-Q3 共同基金和养老金大幅加仓软件服务分别 3.8、3.4pct。对于科技板块的加码主要来自于对金融（银行、保险）和能源板块的减持，其中共同基金和养老金分别减持银行2.4、2.3pct，减持能源2.3、1.9pct。</p>\n<p>2020Q4-2021Q1：经济复苏+通胀上行，科技股估值高位，机构加银行、能源，减科技。去年年底至今年一季度，随着经济复苏和通胀上行，顺周期价值板块表现逐渐占优， 并获得机构关注，叠加科技股估值高位，市场担心流动性收紧形成杀估值趋势，对科技板块大幅减仓，对价值股加仓明显。其中 2020Q4-2021Q1 共同基金和养老金分别加仓银行 1.3、1.1pct、能源 0.8、0.7pct，而对于价值股的加仓主要来自于对科技板块的减持， 前期涨幅过高的软件服务（微软、FACEBOOK 为主）和零售业（亚马逊为主）均遭到大幅减仓。 2021Q2：科技股强势，股价持续上行下机构风格重回成长。今年二季度以来，随着美联储多次表态宽松，科技股再度强势，2021Q2 软件服务行业单季度上涨 14%，硬件设备 10%、半导体 8%。机构二季度行业仓位变动不大，对科技股再度加仓，其中 2021Q2 共同基金和养老金分别加仓软件服务 1.0、1.1pct，而减仓行业较为分散，包括银行、零售业、公用事业等行业仓位均有所下调，但幅度不大。</p>\n<p>2.6. 近年来对美股机构持仓影响最大的因素：碳减排与清洁能源</p>\n<p>政策对美股机构持仓影响明显，随着 ESG 关注度提升，能源板块在机构中的仓位下降明显。除了基本面和流动性之外，政策对美股机构投资者的持仓操作影响同样较大， 近年来全球对环境保护、生态文明关注度提升，随着 ESG 评级系统的推进，部分环境污染性行业和企业纷纷遭到减持。 从 2007 年<a href=\"https://laohu8.com/S/GS\">高盛</a>首次提出 ESG 概念以来，全球对于生态环境和可持续发展的问题愈发重视，欧盟 2014 年修订的《非财务报告指令》对上市公司非财务信息及业绩的披露 提出了极大关注，规定上市公司披露以 ESG 事项为核心的非财务信息，且对环境议题的具体要求与 SDGs 中多项目标有较高重合度。2019 年惠誉推出全球首个 ESG 评级系 统，环境治理被逐渐纳入到投资者选股的标准当中。而环境污染性行业则遭到机构大幅 减持，共同基金对能源行业持仓市值占比从 2007Q4 的 13%下降到 3%，养老金持仓从 12%下降到 3%。公司层面来看，全球石油天然气龙头埃克森美孚和雪佛龙也在 2009 年 以来遭遇持续减持，其中共同基金对埃克森美孚和雪佛龙持仓占比分别从 2008Q4 的 2.1%，1.4%下调至 2021Q2 的 0.3%、0.3%；养老金持仓分别从 4.7%、1.8%下调至 0.5%、 0.4%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ccc6dd4535c2009c447ccd90cfadba40\" tg-width=\"640\" tg-height=\"354\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cf8ab914cb84b362815bfc57418082ac\" tg-width=\"640\" tg-height=\"241\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>新能源车补贴政策持续加码，机构对电动车板块持仓大幅提升。对生态环保的关注一方面压制了环境污染性企业，另一方面也加大了政策支持清洁能源产业的力度。近年来全球关于新能源汽车的补贴政策接连出台，欧洲对碳排放考核不断趋严，美国更是通过税收、补贴等财政政策大力支持电动车产业发展。由于前期渗透率低，未来成长空间大，机构对电动车关注度大幅提升，此外，以<a href=\"https://laohu8.com/S/NEE\">新纪元能源</a>为代表的清洁能源公司在机构仓位中也有明显提升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0b7ef346ba922a40be25e10306d8ef02\" tg-width=\"640\" tg-height=\"333\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2497cafcf0fede8ba3af9166e41038d8\" tg-width=\"640\" tg-height=\"258\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>三、风险提示</b></p>\n<p>宏观经济增长不及预期：若国内经济复苏进程不及预期，可能影响上市公司基本面表现。</p>\n<p>通胀短期大幅飙升，货币政策快速收紧：今年以来 PPI 陡峭上行，并向 CPI 加速传导，通胀压力上行可能引致货币政策收紧。</p>","source":"lsy1593671620391","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>美股机构投资者的底仓是什么？</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ 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href=https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html><strong>东吴证券</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n\n上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提升优化资产配置，是美股长牛的重要原因。如今以共同基金为代表的美股机构已然成为全球最成熟的投资者，市场对于他们的持仓有着模糊的共识，但缺少有具体量化的研究。本篇专题我们以美股养老金和共同基金为研究对象，...</p>\n\n<a href=\"https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/528f1b5f95c1aa85d740d858963e7e8f","relate_stocks":{".DJI":"道琼斯"},"source_url":"https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"2178377283","content_text":"本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n\n上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提升优化资产配置，是美股长牛的重要原因。如今以共同基金为代表的美股机构已然成为全球最成熟的投资者，市场对于他们的持仓有着模糊的共识，但缺少有具体量化的研究。本篇专题我们以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n一、美股投资者结构：新型机构投资者加速流入\n2000年以来美股共同基金、养老金、保险占比下降；外资涌入，ETF提升。市场共识在于美股是机构投资者主导，但有趣的发现在于，近年来以养老金和共同基金为代表的传统机构投资者占比在下降，而以外资和ETF为代表的新型机构占比加速提升。共同基金占比从上世纪80年代以来持续提升，从1980年的2.8%提升至2014年的24.0%， 但2014年之后占比持续下降，当前（截至2021Q2，下同）为19.8%；养老金则是由于后期主要通过共同基金入市，其占比在上世纪80年代见顶后逐步回落，从1985年的 28.0%降至当前9.9%；此外保险资金占比也从2008年7.6%持续回落至当前 1.9%。传统机构投资者占比下降的背后是外资、ETF 这些新型机构投资者的加速流入，美股海外资金占比从 1996 年6.0%持续提升至当前 16.1%，ETF从 2000 年的 0.4%提升至当前 6.9%。\n\n美股机构投资者结构：草木皆兵，去年疫情+GME事件促使居民持股占比提升。去年疫情影响下，政府补贴叠加居家时间增加，美股散户加速入市，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%升至 2020Q4 的 36.0%。而今年年初 GME 事件更是进一步催化美股散户崛起，据 Vanda Research 统计，今年 1-6 月，美股市场新开设了超过 1000 万证券账户，已经超过 2020 年全年的水平。美国散户 6 月的净买入股票和基金的规模达到 280 亿美元，创下自 2014 以来的单月新高，美国居民持股占比进一步提升至 2021Q2 的 36.4%。 整体来看，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%提升至 2021Q2 的 36.4%，但值得注意的是，由于美联储披露的家庭部门是残差项，部分没有直接公开的数据如私募、法人等也会包含在内，因此这一数据不能直接代表美股散户情况，但由于其他项目占比较小且相对稳定，因此家庭部门占比的纵向变化可以一定程度上代表散户持股的变动。\n最新结构：机构占主导，居民持股占比约 36%，共同基金仍是最主要的机构投资者。美联储披露的金融账户表是对美股市场参与者相对全面的刻画，最新数据截至 2021Q2，机构仍是主导，以共同基金为代表的机构投资者占比 55%，其中共同基金占比 19.8%，仍是最主要的机构投资者，海外资金 16.1%、养老金 9.9%、ETF 6.9%、保险 1.9%。 相比之下，居民直接持股占比约 36%（按照美联储披露的家庭和非盈利机构持股减去非盈利机构持股所得，其中非营利组织持有股票和基金份额的市值是合并披露的，因为持有基金市值比较小，可以忽略不计）。\n\n二、美股机构投资者持仓分析\n本节我们复盘过去 20 年以共同基金和养老金为代表的美股机构投资者持仓情况， 重点回答以下几个问题：\n1、美股机构投资者的底仓是什么？\n2、过去 20 年抛弃了哪些行业？\n3、阶段性追逐过哪些赛道？\n4、最近一年半，美股机构投资者都进行了哪些仓位上的操作？\n2.1. 美股机构投资者底仓：从传统行业向科技板块集中\n过去 20 年，美股机构投资者 60%的底仓行业集中在信息技术（过去 20 年共同基金仓位均值 20%）、金融（15%）、医疗（13%）和可选消费（13%）。\n1、信息技术（软件服务+硬件设备+半导体）：美股机构投资者名副其实的底仓配置。在经历了 2000 年科网泡沫破灭，机构大幅减持后，信息技术板块从 2002 年开始逐渐企稳回暖，随着微软、苹果、FACEBOOK等科技巨头的崛起，信息技术板块在机构中的仓位占比也不断提升，尤其在 2010 年后，美股科技牛市行情下机构加仓节奏进一步提速，2000 年以来（2000Q1-2021Q2，下同）共同基金和养老金持仓信息技术占比均值分别 20.3%、20.5%，当前（2021Q2，下同）分别 31.9%、33.2%。\n2、金融（银行+多元金融+保险）：过去 20 年重仓板块，近年来有所下滑。金融板块虽然在 2008 年后占比明显下降，但过去 20 年里依然是机构投资者的重仓领域，2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 15.1%、16.2%，当前 11.7%、11.7%。\n3、医疗（医疗保健+生物制药）：稳定持有的重仓板块。医疗保健行业一直是美股机构投资者稳定持有的重仓板块，过去 20 年里基本稳定在 10-15% 左右的仓位占比， 2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 13.1%、12.7%，当前 13.9%、12.3%。\n4、可选消费（以零售业为主）：持续稳步提升。机构对可选消费行业的持仓在过去 20 年里呈现稳步提升状态，其中主要是以亚马逊为代表的零售业从 2008 年以来持续稳定扩张，2000 年以来共同基金和养老金持仓可选消费行业占比均值分别 12.9%、11.5%， 当前 15.4%、15.6%。\n\n当前美股机构持仓的二级细分行业中，软件服务“一枝独秀”，在共同基金和养老金中占比分别 21.0%、21.5%，其中以微软为代表的科技巨头是主力贡献，微软+谷歌+FACEBOOK+VISA 在共同基金和养老金中占比分别 9.6%、10.9%，占软件服务板块仓位的一半左右。能源、银行等传统行业虽然在过去 20 年平均占比居前，但截至 2021Q2 这些行业在美股机构的仓位中已不占优势，取而代之的是以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业（由于统计口径原因，阿里巴巴、拼多多、京东等中概股也属于零售业）， 在共同基金和养老金中占比分别 7.3%、7.7%，在所有二级行业中排名第二。此外，医药板块的细分赛道医疗保健和生物制药是美股机构的稳定重仓板块。当前医疗保健行业在共同基金和养老金中仓位分别 7.2%、6.4%，生物制药分别 6.7%、5.9%。硬件设备在 2000 年科网泡沫破灭后遭到机构大幅减持，当前仓位主要由苹果贡献。当前硬件设备行业在共同基金和养老金中仓位分别 5.7%、7.0%，其中苹果占比分别 2.8%、4.3%。\n\n回顾过去 20 年美国机构投资者的持仓变化，可以大致分为三个阶段：2000-2002 年科网泡沫破灭后的艰难岁月；2003-2008 漫长的修复和次贷危机的冲击；2009-至今科技股引领的美股长牛。\n\n具体来看：1、2000-2002 年科网泡沫破灭，科技股遭大幅减持，消费、金融、能源获增持。经历了 1980-2000 年的互联网浪潮，科技股已经成为美国资本市场的宠儿，但 2000 年科网泡沫破灭后，包括硬件设备、半导体、软件服务在内的科技板块遭机构大幅减持，而撤出的资金主要流入以消费（医疗保健、食品饮料）、金融（银行、保险）和能源为代表的传统行业。\n\n2、2003-2008 年，科技企稳回升，能源持续加码，加仓资金来自对金融、医药的减持。美股市场在科网泡沫破灭后进入了漫长的修复期，期间受益于大宗需求旺盛，国际油价上涨，能源行业表现亮眼，机构资金持续加码。此外，在苹果、谷歌等科技巨头崛起的带动下，科技板块企稳回升，逐渐走出科网泡沫的冲击，在机构中的仓位也逐渐提升，而对于科技和能源板块的加仓来自于对医药和金融板块（银行、保险）的减持。\n\n3、2009 年至今，大幅加仓软件服务，加仓资金来自对能源、金融、消费等传统行业的减持。2010 年后美股进入以软件服务为代表的科技股行情，微软、谷歌、FACEBOOK 股价持续上行，机构资金也大幅涌入，软件服务板块在机构持仓中持续上行，逐渐形成 “一枝独秀”格局。此外，以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业在此阶段也快速发展，获得机构加仓，而对于科技板块的加仓来自于对能源、金融、消费等传统行业的减持，2010 年以来随着 ESG 和生态环保关注度提升，能源板块遭到了机构的大幅减持。此外由于行业天花板的属性，步入成熟期的金融、消费板块在机构仓位中也大幅下降。\n\n2.2. 美股机构追逐过的热门赛道：能源、零售、生物制药、软件服务\n底仓之外，过去 20 年美股机构投资者阶段性追逐热门行业。除了重仓的科技行业之外，美股机构投资者也会阶段性的追逐热门赛道，赚取β的收益，这种情况往往对应着某一行业在一段时间内表现占优，而包括共同基金和养老金在内的机构投资者大幅加仓该赛道，而在之后行业股价回调，机构也相应减仓转而追逐其他热门。\n2002-2008 年：周期股的春天，能源板块超额收益显著，机构逐热加仓。2001 年中国经济腾飞崛起后，对全球大宗商品的需求大幅增长，国际原油价格攀升，国际油价从 2000 年底的 25 美元/桶持续上行至 2008 年中最高的 140 美元/桶。原油价格的大幅上涨驱动能源板块股价上行，2002Q1-2008Q2 能源板块累计收益率 274%，远高于同期标普 500 涨幅 12%。期间除了雪佛龙、埃克森美孚等石油龙头外，一些相对较小的公司，如西南能源、山脉资源等公司股价也大幅跑赢市场。机构也在这波火热的周期行情中大幅加仓能源板块，其中共同基金持仓能源仓位从 7.3% 提升至 15.9%，养老金从 6.8% 升至 14.2%。\n\n2009-2013 年：可选消费表现亮眼，美股机构大幅加仓以亚马逊为代表的零售业。得益于亚马逊的巨大贡献，零售业在金融危机后的几年里表现亮眼，2009Q4-2013Q3 零售板块累计收益率 131%，显著高于标普 500 的 49%。而除了亚马逊之外，包括缤客公司、罗斯百货等等专业零售公司股价也有亮眼表现，机构也大幅加仓零售板块，其中共同基金持仓零售业仓位从 4.2%提升至 6.0%，养老金从 4.1% 升至 5.3%。\n\n2011-2015 年：第四次生物科技浪潮，美股机构大举加仓生物制药。由于大量生物技术公司新药审批通过，以及由此带来的并购效应，2011-2015 年美股生物科技公司掀起了第四次浪潮，2011Q1-2015Q2 美股生物制药板块累计收益率 140%，显著高于同期标普 500 的 55%，机构也在这一浪潮中大举加仓生物制药板块，其中共同基金持仓生物制药仓位从 5.9% 提升至 9.6%，养老金从 4.8%升至 7.8%。\n\n2016 年以来：盈利驱动的科技股行情，软件服务成市场最大主线。2009 年之后美股进入科技牛市行情，美国诞生了“FANG”等众多的科技巨头，而这一波科技行情与 2000 年科网泡沫最大的不同在于，本轮行情的驱动力主要是科技公司的盈利大幅增长， 特别是 2017 年后科技公司的盈利能力出现了加速上行，以微软、谷歌、FACEBOOK 为代表的软件服务成为市场最大的主线，2016Q4-2021Q2 软件服务板块累计收益率 223%， 显著高于标普 500 的 92%。机构也持续大幅加仓形成了软件服务“一枝独秀”的格局， 其中共同基金持仓软件服务仓位从 12.0%提升至 21.0%，养老金从 12.5%升至 21.5%。\n\n2.3. 美股机构重仓股：2015 年来 FAAMG 中持续加仓的只有微软&亚马逊\n2015 年以来 FAAMG 中机构持续大幅加仓的只有微软和亚马逊。市场共识在于美股机构投资者的重仓股是以 FAAMG 为代表的科技龙头，事实也确实如此，FAAMG 在共同基金和养老金中均为前五重仓股。有趣的是，从近年来的机构持仓来看，机构对 FAAMG 的加码节奏并不相同。从近几年的加仓节奏来看，2015 年以来只有微软和亚马逊获得了机构的持续大幅加仓，其中微软凭借 Windows 10 和 Surface Pro 4 重回最炙手可热的互联网龙头，亚马逊则是在 2015 年首次披露 AWS 业绩后公司股价加速上涨，获得机构持续加仓。苹果在 2012 年遭遇机构减持后一直维持较低仓位，直到 2019 年后， 由于服务和可穿戴设备业务弥补了 iPhone 和 iPad 销量下滑的影响，才再次获得机构大幅加仓。FACEBOOK 在 2012 年上市后机构持续加仓，但受到营收和用户增长放缓的影响，2017 年以来机构加仓节奏有所放缓。谷歌 2014 年拆股后在机构中仓位稳定，无明显加仓。\n\n2.4. 被美股机构抛弃的赛道：消费零售板块\n传统消费零售板块被美股机构投资者抛弃，2010 年以来仓位持续下降，当前仅 1% 左右。我们复盘过去二十年美股机构投资者的持仓变化，发现部分行业已被抛弃，包括家庭个人用品、主要用品零售等板块。这些行业在 2010 年后相对市场无明显超额收益， 机构也对其持续减仓，其中家庭个人用品在共同基金中的仓位从 2008Q4 的 2.0%持续下行至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位更是从 3.2%下降至 1.3%；主要用品零售行业在共同基金中的仓位从 2003Q1 的 2.7%持续降至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位从 4.2%下行至 1.5%。从历史表现看，近年来这些行业存在阶段性大幅上涨，但机构并未明显加仓。其中 2018Q4 家庭个人用品行业超额收益 14%（相对标普 500，下同），但共同基金当季度仅加仓 0.16pct，养老金加仓 0.33pct；2020Q1 主要用品零售行业超额收益 9%，但共同基金仅加仓 0.08pct，养老金加仓 0.21pct。\n\n究其原因，表观上主要是由于这些行业股价波动较大且无明显超额收益。在美股科技牛市行情下，传统的消费零售赛道难以跑赢市场，对机构吸引力下降。统计 2010 年以来共计 46 个季度，家庭个人用品、主要用品零售分别 21、19 次跑赢标普 500，获胜概率仅 46%、41%。此外，2010 年以来（截至 2021/6/30）家庭个人用品和主要用品零售行业累计收益率分别 243%、264%，均显著低于标普 500 的 299%。\n深入来看，传统消费零售赛道已到行业天花板，行业格局稳定，成长空间有限。经历了二战后到八十年代消费的快速发展期，如今美股的传统消费零售赛道已步入成熟期， 整个行业格局稳定，其中家庭个人用品以宝洁公司和联合利华为一线龙头，CR3（市值前三公司的市值占行业总市值比重，下同）达到 72%，主要用品零售以沃尔玛为绝对龙头，CR3 高达 80%。稳定的行业格局和行业天花板使得行业整体增长空间有限，2010 年后传统消费零售赛道业绩增速明显低于成长属性更强的科技和医药板块，我们统计了 2009-2020 年美股各行业营收增速表现，其中家庭个人用品行业营收增速均值 2.0%，主要用品零售 5.3%，相比机构重仓的软件服务（8.6%）和生物制药（7.3%）明显偏低。\n\n2.5. 最近一年半发生了什么：科技——价值——科技\n2020Q1-Q3：受益于对冲疫情的流动性宽松，科技行业表现占优，机构加仓明显。2020 上半年为对冲疫情影响，美联储开启无限量 QE，流动性宽松助推科技板块股价大涨，美股机构投资者加大科技板块布局筹码，其中 2020Q1-Q3 共同基金和养老金大幅加仓软件服务分别 3.8、3.4pct。对于科技板块的加码主要来自于对金融（银行、保险）和能源板块的减持，其中共同基金和养老金分别减持银行2.4、2.3pct，减持能源2.3、1.9pct。\n2020Q4-2021Q1：经济复苏+通胀上行，科技股估值高位，机构加银行、能源，减科技。去年年底至今年一季度，随着经济复苏和通胀上行，顺周期价值板块表现逐渐占优， 并获得机构关注，叠加科技股估值高位，市场担心流动性收紧形成杀估值趋势，对科技板块大幅减仓，对价值股加仓明显。其中 2020Q4-2021Q1 共同基金和养老金分别加仓银行 1.3、1.1pct、能源 0.8、0.7pct，而对于价值股的加仓主要来自于对科技板块的减持， 前期涨幅过高的软件服务（微软、FACEBOOK 为主）和零售业（亚马逊为主）均遭到大幅减仓。 2021Q2：科技股强势，股价持续上行下机构风格重回成长。今年二季度以来，随着美联储多次表态宽松，科技股再度强势，2021Q2 软件服务行业单季度上涨 14%，硬件设备 10%、半导体 8%。机构二季度行业仓位变动不大，对科技股再度加仓，其中 2021Q2 共同基金和养老金分别加仓软件服务 1.0、1.1pct，而减仓行业较为分散，包括银行、零售业、公用事业等行业仓位均有所下调，但幅度不大。\n2.6. 近年来对美股机构持仓影响最大的因素：碳减排与清洁能源\n政策对美股机构持仓影响明显，随着 ESG 关注度提升，能源板块在机构中的仓位下降明显。除了基本面和流动性之外，政策对美股机构投资者的持仓操作影响同样较大， 近年来全球对环境保护、生态文明关注度提升，随着 ESG 评级系统的推进，部分环境污染性行业和企业纷纷遭到减持。 从 2007 年高盛首次提出 ESG 概念以来，全球对于生态环境和可持续发展的问题愈发重视，欧盟 2014 年修订的《非财务报告指令》对上市公司非财务信息及业绩的披露 提出了极大关注，规定上市公司披露以 ESG 事项为核心的非财务信息，且对环境议题的具体要求与 SDGs 中多项目标有较高重合度。2019 年惠誉推出全球首个 ESG 评级系 统，环境治理被逐渐纳入到投资者选股的标准当中。而环境污染性行业则遭到机构大幅 减持，共同基金对能源行业持仓市值占比从 2007Q4 的 13%下降到 3%，养老金持仓从 12%下降到 3%。公司层面来看，全球石油天然气龙头埃克森美孚和雪佛龙也在 2009 年 以来遭遇持续减持，其中共同基金对埃克森美孚和雪佛龙持仓占比分别从 2008Q4 的 2.1%，1.4%下调至 2021Q2 的 0.3%、0.3%；养老金持仓分别从 4.7%、1.8%下调至 0.5%、 0.4%。\n\n新能源车补贴政策持续加码，机构对电动车板块持仓大幅提升。对生态环保的关注一方面压制了环境污染性企业，另一方面也加大了政策支持清洁能源产业的力度。近年来全球关于新能源汽车的补贴政策接连出台，欧洲对碳排放考核不断趋严，美国更是通过税收、补贴等财政政策大力支持电动车产业发展。由于前期渗透率低，未来成长空间大，机构对电动车关注度大幅提升，此外，以新纪元能源为代表的清洁能源公司在机构仓位中也有明显提升。\n\n三、风险提示\n宏观经济增长不及预期：若国内经济复苏进程不及预期，可能影响上市公司基本面表现。\n通胀短期大幅飙升，货币政策快速收紧：今年以来 PPI 陡峭上行，并向 CPI 加速传导，通胀压力上行可能引致货币政策收紧。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1711,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":856231761,"gmtCreate":1635180301874,"gmtModify":1635180301874,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[财迷]&nbsp;","listText":"[财迷]&nbsp;","text":"[财迷]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/856231761","repostId":"1134453672","repostType":4,"repost":{"id":"1134453672","kind":"news","pubTimestamp":1635133630,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1134453672?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-25 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豪绅</b></b></p>\n<p>把这份文件揭露的事实用一句话总结，就是“得先让豪绅出钱，带着百姓捐钱。豪绅捐了，百姓才跟着捐”。只不过这次钱到手后，“不管豪绅的钱还是百姓的钱，咱们都三七分账。”</p>\n<p>怎么想这个所谓的“真相”，都与人们记忆中的认知大相径庭。散户大战过去9个月了，现在SEC企图用一份长达44页的报告为其翻案，如何能令大家信服？</p>\n<p>复盘一下这件事的来龙去脉，<b>还要从今年1月的一条推特开始说起。</b></p>\n<p>1月22日，华尔街知名空头机构香橼发推称，“我有5种法子证明，GME只值20美元”。这条傲慢的推特像一条导火索，迅速引燃了散户心中积压已久的怨气。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6df2ad7a524344e29fc22dbe11252c56\" tg-width=\"831\" tg-height=\"206\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>这里得先介绍一下GME，该股全称GameStop，背后是美国一家老牌游戏零售巨头。一听就知道，这是个夕阳产业。</p>\n<p>如今玩家大多在网上买实体游戏，要么玩数字版，再加上去年疫情对线下服务业的打击，GameStop的重资产经营几乎难以为继，连年亏损下，一度濒临破产。</p>\n<p><b>基本面如此，GME的股价却在跌到3美元之后一路奋起直追。</b>到1月21日涨到45美元的历史新高，比那些能赚钱的年份还猛，这才有了香橼那条推特。</p>\n<p>GME之所以大涨特涨与经营无关，主要是机缘巧合之下，它成了WSB论坛一只闪耀的明星股。</p>\n<p>WSB全称WallStreetBets，意为“华尔街赌场”，是Reddit网站下的一个分支。顾名思义，这里聚集着一群赌性极强的股民，他们一般年纪不大，动不动就梭哈，妄想一步登天。</p>\n<p>GME在这里人气火爆，除了作为老一辈玩家童年回忆的情感因素。最重要的是，它是那些被华尔街肆无忌惮做空的股票中最具代表性的一只。据SEC披露，沽空比例高达123%。这意味着，<b>GME的空头头寸之多，甚至是流通股票的1.2倍。</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c8e7639871a7081a4d2adf9b59af4dba\" tg-width=\"830\" tg-height=\"554\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>理论上，做空的风险是上不封顶的。一旦股票被多头一路上推，空头就必须以高价买回股票，在不断亏损中止血出局，这就是逼空。买回股票时势必推升股价，空头之间因此相互踩踏，形成所谓的轧空。</p>\n<p>空头最大的恐惧就这样以最剧烈的方式上演了。</p>\n<p>1月22日，被香橼激怒的散户们冲进GME，大买该股或加杠杆买入看涨期权GME当天大涨50%，最高涨至77美元。空头们至此的损失将近50亿美元。这还只是个开始。</p>\n<p>一根大阳线，千军万马来相见。在之后的一周内，GME最高涨至483美元，5天之内股价翻了10倍。散户们在逼空大战中赚到手软，空头则不得不忍痛买进翻了倍的股票，要么继续耗，要么平仓止血。<b>或者更惨，耗到无钱可用时爆仓。</b></p>\n<p>虽然GME在涨至顶峰后接连暴跌，但时至今日股价仍高达180美元。在这场狂潮中，有散户晒出超过4420%的收益；空头们一天亏超140亿美元后，香橼宣布转行，梅尔文资本等一票对冲基金爆仓。</p>\n<p>这么来看，散户们着实大获全胜。然而，SEC的报告中却给出了截然不同的结论：空头虽然巨亏，<b>散户们也只是被利用当了棋子。</b></p>\n<p>幕后的赢家，其实另有其人。</p>\n<p><b>2、</b><b><b>侠盗 买办</b></b></p>\n<p>一场血腥的较量过后，双方偃旗息鼓，发现其实打了个两败俱伤。<b>就算有赢家，也充其量是惨胜。</b></p>\n<p>34岁的波士顿金融分析师Keith Patrick Gill是WSB论坛的领头羊之一，早在2019年6月就买入GME。到今年1月27日，5万美元变成2010万美元；但当天买进的其他散户就没这么幸运了，他们将在半个月内目睹从500块到38块的飞流直下。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/56098bc90591f83a05652acf9d97c51b\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>今年前5个月，华尔街空头光在GME、AMC两只股票上的亏损就达到92.5亿美元；前基金经理Ryan Cohen却在GME身上大赚29亿美元。</p>\n<p>“天下风云出我辈，一入江湖岁月催。”无论吃牛排喝红酒还是吃薯条喝可乐，精英与散户都得在这场游戏中愿赌服输，不可谓不公平。但SEC偏要告诉世人：</p>\n<p><b>有那么一股势力在幕后搅弄风云，散户和空头都着了他们的道。</b></p>\n<p>10月19日，SEC主席加里·根斯勒现身美国电视台。声称“散户下单的股票其实并非流向透明的交易所，而是流向了‘黑池’。”按他的说法，当初散户的资金在变成账户上的股票前，先在“黑池市场”中走了一圈。</p>\n<p><b>散户们被当枪使的阴谋，就是在这个所谓的“黑池”中酝酿而生。</b></p>\n<p>在讨论“黑池”之前，有必要先了解一下北美近两年崛起的网红券商——Robinhood。它在2013年由两名华尔街出身的80后创立，去年在疫情下的大范围居家隔离中被捧到风口浪尖。</p>\n<p>Robinhood是用互联网思维做券商的代表，它找准了自身年轻化的定位，靠零佣金、零门槛和傻瓜式的交易界面，在去年大放水导致全球年轻散户入市达到巅峰时迅速膨胀起来。单在今年1月份的散户大战中，Robinhood就获得了300万次下载。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f5ef774444d65f36730ba2f176f264d8\" tg-width=\"830\" tg-height=\"533\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>今年7月，Robinhood挂牌纳斯达克。</p>\n<p>不过，罗宾汉虽是英国传说中有名的侠盗，Robinhood也打着“散户大本营”的旗号。<b>这家券商，本质上维护的还是华尔街的利益。</b></p>\n<p>比如在散户大战进行到最为激烈的时段，Robinhood突然宣布对GME和AMC等股票限制交易，不允许买入，只允许卖出。“拉闸断电”，不可谓不狠。</p>\n<p>即便恢复交易后，也只允许交易者购买1股GME，之后逐步提高到4股、20股和100股。钝刀磨肉，生生把这场散户狂潮磨到烟消云散。</p>\n<p>为此，散户坚定的支持者马斯克曾在Clubhouse上质问过Robinhood创始人特涅夫，是否受到了Citadel的推动从而实施交易限制，被特涅夫断然否认。</p>\n<p>Citadel是SEC报告中另一个主角。它是美国最大的期权做市商，曾在梅尔文爆仓前夕慷慨解囊借出30亿。不过Citadel还有一个身份，<b>它是Robinhood最大的营收来源之一。</b></p>\n<p>加里·根斯勒口中的“黑池”，也是Citadel在其中为非作歹。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1267523bee0f38c9d2e4f0d04570d1ef\" tg-width=\"830\" tg-height=\"467\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>Citadel的首席执行官格里芬</p>\n<p>“黑池”是个不为人知的另类交易系统，在这里操纵一切的是Citadel、Virtu Americas等做市商，栖身于Robinhood等新兴互联网券商，从而绕过SEC的批准和监管。</p>\n<p>黑池的交易规则很简单，散户在Robinhood发出订单后并没有被立刻执行，而是流向了黑池里的Citadel等做市商，它们再将订单集中起来与Robinhood批发交易。</p>\n<p><b>这个过程在几毫秒内就能完成，却能为它们带来巨大的收益。</b>今年1月的短短19个交易日内，光GME一只股票，在黑池中的交易量就超过1100亿美元。</p>\n<p><b>3、</b><b><b>毫秒 万亿</b></b></p>\n<p>关于几毫米能做什么，国内知名私募幻方很有发言权。</p>\n<p>今年1月，幻方第二代超级计算机“萤火二号”交付使用。去年10月，幻方在介绍“萤火一号”时声称其算力相当于4万台个人电脑。而萤火二号的算力，是一号的18倍。</p>\n<p>美国的格林威治小镇也曾云集超过300家对冲基金，管理数千亿美元资产，仅次于纽约和伦敦。这个只有174平方公里的弹丸之地之所以高朋满座，离不开一箭之遥的那些海底光缆。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/98c171a379aaebae55e1da93c42065f5\" tg-width=\"830\" tg-height=\"554\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>对冲基金之都——格林威治</p>\n<p>三师兄“一秒钟几十万上下”的豪言，已成历史尘埃。无论光缆还是超算，用最现金的科技减少延迟，<b>在毫秒之间创造万亿利润，这是量化投资用AI对人脑的降维打击。</b></p>\n<p>北美的量化投资已经有几十年的发展，而国内起步不过10年。比如幻方，2016年初才成立，最新规模已超600亿元。今年1月的备案产品就有59只，连续数月蝉联“私募备案王”。</p>\n<p>相同之处在于，今年量化交易以不同的形式在中美两地露足了脸。</p>\n<p>北美史诗一般的散户大战华尔街，直到这周才露出了量化交易的马脚。根据SEC的说法，所谓的轧空实际上不是GME等股票暴涨的理由。</p>\n<p><b>支撑WSB概念股一柱擎天的，单纯是全球散户们高昂的乐观情绪。</b></p>\n<p>但很简单就会发现，这种情绪是如何爆发的。是否有人利用了华尔街与散户长久以来积压的矛盾，是否有人利用论坛这种松散的组织形式暗中引导舆论，这都十分可疑。</p>\n<p>不要忘记在Robinhood拉闸之时，孙宇晨是如何浑水摸鱼，把20万WSB用户拉到群里收割，从而在几分钟内疯狂出货70亿枚TRX，狂赚几千万美金的。</p>\n<p>不管如何操作，<b>做市商联合互联网券商渔翁得利的真相确实是暴露了。</b></p>\n<p>针对此事，今年4月新官上任SEC主席的加里·根斯勒虽然是银行家出身，但更倾向于通过铁腕监管减少华尔街的出格之举，此举与中国证监会的做法有些相似。</p>\n<p>上个月，在A股连续49个交易日成交额超过万亿元的记录被大家大肆谈论的同时，国内量化类私募基金总管理规模正式突破1万亿的传闻也引起了部分股民的注意。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cf446e98e6b90b5de5b1501c78238c44\" tg-width=\"981\" tg-height=\"594\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>有声音认为，<b>所谓的万亿成交额高实则是高换手的量化私募撑起的“虚胖”。</b>无论真假，这都应该引起注意。</p>\n<p>2015年A股疯牛后大跌，监管层明确将量化投资列为市场波动之因。一个月内A股市值蒸发30%，被查明是海外对冲基金的恶意做空后，监管层直接限制了34家境外账户。</p>\n<p>其中最著名的一家对冲基金，就是Citadel。</p>\n<p><b>4、结语</b></p>\n<p>关于散户与机构的博弈，加里·根斯勒有一句名言：</p>\n<blockquote>\n 我对投资者保护并不持中立态度。如果有人想投机，那是他们的选择，但我们作为一个国家，有责任保护这些投资者免受欺诈。\n</blockquote>\n<p>事实证明，脱离基本面，散户无论从资金、人脉、工具甚至法律上都无法与机构抗衡，因此难逃被收割的宿命。</p>\n<p>但这并不代表散户大战华尔街是一次无意义的抗争，它至少证明了，团结起来的人民能爆发出多大的能量，这足以让任何一个政府引起重视。</p>\n<p>而监管的责任，无非是利用种种方式达成投资者梦寐以求的“公平”二字。资本的天性是追逐利润，为此不惜一切代价。</p>\n<p>Citadel割完中国割美国，还不够疯狂吗？</p>","source":"gelonghui_highlight","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>华尔街骗过全世界：所谓散户战胜机构，原来是假的！</title>\n<style 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豪绅\n把这份文件揭露的事实用一句话总结，就是“得先让豪绅出钱，带着百姓捐钱。豪绅捐了，百姓才跟着捐”。只不过这次钱到手后，“不管豪绅的钱还是百姓的钱，咱们都三七分账。”\n怎么想这个所谓的“真相”，都与人们记忆中的认知大相径庭。散户大战过去9个月了，现在SEC企图用一份长达44页的报告为其翻案，如何能令大家信服？\n复盘一下这件事的来龙去脉，还要从今年1月的一条推特开始说起。\n1月22日，华尔街知名空头机构香橼发推称，“我有5种法子证明，GME只值20美元”。这条傲慢的推特像一条导火索，迅速引燃了散户心中积压已久的怨气。\n\n这里得先介绍一下GME，该股全称GameStop，背后是美国一家老牌游戏零售巨头。一听就知道，这是个夕阳产业。\n如今玩家大多在网上买实体游戏，要么玩数字版，再加上去年疫情对线下服务业的打击，GameStop的重资产经营几乎难以为继，连年亏损下，一度濒临破产。\n基本面如此，GME的股价却在跌到3美元之后一路奋起直追。到1月21日涨到45美元的历史新高，比那些能赚钱的年份还猛，这才有了香橼那条推特。\nGME之所以大涨特涨与经营无关，主要是机缘巧合之下，它成了WSB论坛一只闪耀的明星股。\nWSB全称WallStreetBets，意为“华尔街赌场”，是Reddit网站下的一个分支。顾名思义，这里聚集着一群赌性极强的股民，他们一般年纪不大，动不动就梭哈，妄想一步登天。\nGME在这里人气火爆，除了作为老一辈玩家童年回忆的情感因素。最重要的是，它是那些被华尔街肆无忌惮做空的股票中最具代表性的一只。据SEC披露，沽空比例高达123%。这意味着，GME的空头头寸之多，甚至是流通股票的1.2倍。\n\n理论上，做空的风险是上不封顶的。一旦股票被多头一路上推，空头就必须以高价买回股票，在不断亏损中止血出局，这就是逼空。买回股票时势必推升股价，空头之间因此相互踩踏，形成所谓的轧空。\n空头最大的恐惧就这样以最剧烈的方式上演了。\n1月22日，被香橼激怒的散户们冲进GME，大买该股或加杠杆买入看涨期权GME当天大涨50%，最高涨至77美元。空头们至此的损失将近50亿美元。这还只是个开始。\n一根大阳线，千军万马来相见。在之后的一周内，GME最高涨至483美元，5天之内股价翻了10倍。散户们在逼空大战中赚到手软，空头则不得不忍痛买进翻了倍的股票，要么继续耗，要么平仓止血。或者更惨，耗到无钱可用时爆仓。\n虽然GME在涨至顶峰后接连暴跌，但时至今日股价仍高达180美元。在这场狂潮中，有散户晒出超过4420%的收益；空头们一天亏超140亿美元后，香橼宣布转行，梅尔文资本等一票对冲基金爆仓。\n这么来看，散户们着实大获全胜。然而，SEC的报告中却给出了截然不同的结论：空头虽然巨亏，散户们也只是被利用当了棋子。\n幕后的赢家，其实另有其人。\n2、侠盗 买办\n一场血腥的较量过后，双方偃旗息鼓，发现其实打了个两败俱伤。就算有赢家，也充其量是惨胜。\n34岁的波士顿金融分析师Keith Patrick Gill是WSB论坛的领头羊之一，早在2019年6月就买入GME。到今年1月27日，5万美元变成2010万美元；但当天买进的其他散户就没这么幸运了，他们将在半个月内目睹从500块到38块的飞流直下。\n\n今年前5个月，华尔街空头光在GME、AMC两只股票上的亏损就达到92.5亿美元；前基金经理Ryan Cohen却在GME身上大赚29亿美元。\n“天下风云出我辈，一入江湖岁月催。”无论吃牛排喝红酒还是吃薯条喝可乐，精英与散户都得在这场游戏中愿赌服输，不可谓不公平。但SEC偏要告诉世人：\n有那么一股势力在幕后搅弄风云，散户和空头都着了他们的道。\n10月19日，SEC主席加里·根斯勒现身美国电视台。声称“散户下单的股票其实并非流向透明的交易所，而是流向了‘黑池’。”按他的说法，当初散户的资金在变成账户上的股票前，先在“黑池市场”中走了一圈。\n散户们被当枪使的阴谋，就是在这个所谓的“黑池”中酝酿而生。\n在讨论“黑池”之前，有必要先了解一下北美近两年崛起的网红券商——Robinhood。它在2013年由两名华尔街出身的80后创立，去年在疫情下的大范围居家隔离中被捧到风口浪尖。\nRobinhood是用互联网思维做券商的代表，它找准了自身年轻化的定位，靠零佣金、零门槛和傻瓜式的交易界面，在去年大放水导致全球年轻散户入市达到巅峰时迅速膨胀起来。单在今年1月份的散户大战中，Robinhood就获得了300万次下载。\n\n今年7月，Robinhood挂牌纳斯达克。\n不过，罗宾汉虽是英国传说中有名的侠盗，Robinhood也打着“散户大本营”的旗号。这家券商，本质上维护的还是华尔街的利益。\n比如在散户大战进行到最为激烈的时段，Robinhood突然宣布对GME和AMC等股票限制交易，不允许买入，只允许卖出。“拉闸断电”，不可谓不狠。\n即便恢复交易后，也只允许交易者购买1股GME，之后逐步提高到4股、20股和100股。钝刀磨肉，生生把这场散户狂潮磨到烟消云散。\n为此，散户坚定的支持者马斯克曾在Clubhouse上质问过Robinhood创始人特涅夫，是否受到了Citadel的推动从而实施交易限制，被特涅夫断然否认。\nCitadel是SEC报告中另一个主角。它是美国最大的期权做市商，曾在梅尔文爆仓前夕慷慨解囊借出30亿。不过Citadel还有一个身份，它是Robinhood最大的营收来源之一。\n加里·根斯勒口中的“黑池”，也是Citadel在其中为非作歹。\n\nCitadel的首席执行官格里芬\n“黑池”是个不为人知的另类交易系统，在这里操纵一切的是Citadel、Virtu Americas等做市商，栖身于Robinhood等新兴互联网券商，从而绕过SEC的批准和监管。\n黑池的交易规则很简单，散户在Robinhood发出订单后并没有被立刻执行，而是流向了黑池里的Citadel等做市商，它们再将订单集中起来与Robinhood批发交易。\n这个过程在几毫秒内就能完成，却能为它们带来巨大的收益。今年1月的短短19个交易日内，光GME一只股票，在黑池中的交易量就超过1100亿美元。\n3、毫秒 万亿\n关于几毫米能做什么，国内知名私募幻方很有发言权。\n今年1月，幻方第二代超级计算机“萤火二号”交付使用。去年10月，幻方在介绍“萤火一号”时声称其算力相当于4万台个人电脑。而萤火二号的算力，是一号的18倍。\n美国的格林威治小镇也曾云集超过300家对冲基金，管理数千亿美元资产，仅次于纽约和伦敦。这个只有174平方公里的弹丸之地之所以高朋满座，离不开一箭之遥的那些海底光缆。\n\n对冲基金之都——格林威治\n三师兄“一秒钟几十万上下”的豪言，已成历史尘埃。无论光缆还是超算，用最现金的科技减少延迟，在毫秒之间创造万亿利润，这是量化投资用AI对人脑的降维打击。\n北美的量化投资已经有几十年的发展，而国内起步不过10年。比如幻方，2016年初才成立，最新规模已超600亿元。今年1月的备案产品就有59只，连续数月蝉联“私募备案王”。\n相同之处在于，今年量化交易以不同的形式在中美两地露足了脸。\n北美史诗一般的散户大战华尔街，直到这周才露出了量化交易的马脚。根据SEC的说法，所谓的轧空实际上不是GME等股票暴涨的理由。\n支撑WSB概念股一柱擎天的，单纯是全球散户们高昂的乐观情绪。\n但很简单就会发现，这种情绪是如何爆发的。是否有人利用了华尔街与散户长久以来积压的矛盾，是否有人利用论坛这种松散的组织形式暗中引导舆论，这都十分可疑。\n不要忘记在Robinhood拉闸之时，孙宇晨是如何浑水摸鱼，把20万WSB用户拉到群里收割，从而在几分钟内疯狂出货70亿枚TRX，狂赚几千万美金的。\n不管如何操作，做市商联合互联网券商渔翁得利的真相确实是暴露了。\n针对此事，今年4月新官上任SEC主席的加里·根斯勒虽然是银行家出身，但更倾向于通过铁腕监管减少华尔街的出格之举，此举与中国证监会的做法有些相似。\n上个月，在A股连续49个交易日成交额超过万亿元的记录被大家大肆谈论的同时，国内量化类私募基金总管理规模正式突破1万亿的传闻也引起了部分股民的注意。\n\n有声音认为，所谓的万亿成交额高实则是高换手的量化私募撑起的“虚胖”。无论真假，这都应该引起注意。\n2015年A股疯牛后大跌，监管层明确将量化投资列为市场波动之因。一个月内A股市值蒸发30%，被查明是海外对冲基金的恶意做空后，监管层直接限制了34家境外账户。\n其中最著名的一家对冲基金，就是Citadel。\n4、结语\n关于散户与机构的博弈，加里·根斯勒有一句名言：\n\n 我对投资者保护并不持中立态度。如果有人想投机，那是他们的选择，但我们作为一个国家，有责任保护这些投资者免受欺诈。\n\n事实证明，脱离基本面，散户无论从资金、人脉、工具甚至法律上都无法与机构抗衡，因此难逃被收割的宿命。\n但这并不代表散户大战华尔街是一次无意义的抗争，它至少证明了，团结起来的人民能爆发出多大的能量，这足以让任何一个政府引起重视。\n而监管的责任，无非是利用种种方式达成投资者梦寐以求的“公平”二字。资本的天性是追逐利润，为此不惜一切代价。\nCitadel割完中国割美国，还不够疯狂吗？","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2339,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":851066380,"gmtCreate":1634859829487,"gmtModify":1634859829487,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/851066380","repostId":"2177048462","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1600,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":850877742,"gmtCreate":1634580474305,"gmtModify":1634580474305,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"好[开心]&nbsp;","listText":"好[开心]&nbsp;","text":"好[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/850877742","repostId":"1117683206","repostType":4,"repost":{"id":"1117683206","kind":"news","pubTimestamp":1634552025,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1117683206?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-18 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height=\"auto\"></p>\n<p>过去十年来，中国已成为东南亚国家最大的投资者之一，金融影响力受到全球关注，但一个容易被忽略的事实是：行事低调的日本在东南亚地区的基建投资还要超过中国，并在新冠以来扩大了领先优势。尽管日本一直不愿意将自己追逐大型基建项目说成是与中国竞争，但显然不难看出其在战略上的变化，尤其是安倍执政期间。</p>\n<p>在东南亚的商业活动即使还不能贡献大份额收入，也可以帮助探索如何在海外经营。这里的环境既熟悉（有几千万人说中文，而且往往是商业的主力军）又多样（覆盖不同司法管辖区和各种收入阶层）。以往，亚洲企业一直把该地区作为征战全球的中转站。现在，中国的企业巨头会很乐意探索。面对更严格反垄断监管的科技业正在将目光瞄准东南亚——近七亿人口和迅猛增长的数字经济，特别是去年增长超过50%的云计算市场是一块潜力无限的沃土，随着中国加大投入，它不会成为亚马逊AWS的囊中之物。</p>\n<p>新冠爆发以来，越南的经济表现成为亮点，如今最严重的一轮疫情令越南举步维艰并扰乱了全球供应链。即使如此，与全球制造业的融合使越南经济在疫情期间保持了繁荣。2020年尽管大多数国家都经历了深度衰退，越南GDP却增长了2.9%。虽然最近疫情爆发，但今年的增速可能还会更快。世界银行于8月24日发布的最新预测认为它在2021年将增长4.8%。越南成功的秘诀是什么？增长又能否持续？</p>\n<p>海外华人与家族企业的故事也很重要。新冠带来的全球化放缓与区域化升级令东南亚华人的商业帝国与祖国间的纽带强化。泰国华人谢易初创立的正大集团就是一个颇具代表性的案例。尽管华裔在东南亚约6.5亿人口中的占比不到10％，他们却在该地区3万亿美元的经济中呼风唤雨。去年，这些企业帮助东南亚超越欧盟成为了中国最大的贸易伙伴。未来会怎么走？中国与东南亚资金与人员的密集流动仍将继续，区域的未来需要持续关注。</p>\n<p><b>01</b></p>\n<p><b>越南成为全球疫后增长亮点</b></p>\n<p>对贸易和投资的开放使这个人均GDP仅2800美元的国家成为了供应链中的重要一环。这反过来又推动了显著的扩张。在过去的30年里，它一直是世界上增长最快的五个国家之一，远超邻国（见图1）。这一履历的特点不是在许多其他前沿市场出现的那种起起落落，而是稳定增长。政府的计划甚至更为宏伟，希望越南到2045年成为高收入国家，而这项任务需要它以每年7%的速度增长。越南成功的秘诀是什么？它能否持续下去？</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d509442d8adbef8e79d35f1ba5f59dd8\" tg-width=\"667\" tg-height=\"690\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>在1990年代或2000年代初期，越南经常被拿来与中国相比较，这不无道理。但两国也有很大的不同。首先，即使将越南描述为出口密集型也不足以体现它在国外的销售量。该国货物贸易额超过了GDP的200%。除了资源最丰富的国家或以海上贸易为主的城市国家之外，很少有经济体在当下或曾经有如此密集的贸易。</p>\n<p>越南与中国的不同之处不仅仅在于出口水平，还有出口商的性质。事实上，它与全球供应链的深厚连结和高水平的外国投资使它看起来更像新加坡。自1990年以来，越南每年平均获得的外国直接投资流入量相当于GDP的6%，是全球水平的两倍多——而且远远超过中国或韩国在任何一段持续时期内达到的记录。随着东亚其他地区的发展和工资上涨，越南低廉的劳动力成本和稳定的汇率吸引了全球制造商。这推动了一轮出口繁荣。但是，外国和本国公司之间不断扩大的差距如今正在形成新的问题。</p>\n<p><b>02</b></p>\n<p><b>老挝与中国经济特区</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/066e074405e4c68608b156ab769a7663\" tg-width=\"768\" tg-height=\"511\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>2018年，中国投资占老挝外国直接投资的近80%。中国投资的一部分正沿着传统路线流向曼德勒（Mandalay）等地，这座缅甸城市有历史悠久的华人社区。但大部分资金正涌入“经济特区”，以利用各种激励措施，如审批更快、税收或关税减免、对商品和资本流动管制的放松。</p>\n<p>中国从本世纪头几年开始鼓励企业展开海外投资。发展海外基础设施的宏大计划“一带一路”倡议加速了这一趋势。美国智库史汀生中心（Stimson Centre）的布莱恩·艾勒（Brian Eyler）表示，除铁路、公路和管道外，该倡议也推动经济特区这种“如今中国经济扩张的首选模式”。监管机构“泰国土地观察”（Land Watch Thai）的数据显示，在“一带一路”的旗帜下，已有160家中国企业向老挝经济特区投资了逾15亿美元。2016年至2018年间，中国仅在柬埔寨沿海城市西哈努克城（Sihanoukville）这一个经济特区就投资了10亿美元。</p>\n<p>中国的资本流向哪里，劳动力就流向哪里。在曼德勒，华人占总人口的比例从1983年的1%增至今天的30%到50%。在建立了经济特区的地方，这种转变更加急剧。2019年，西哈努克城所在省份的官员告诉《海峡时报》（Straits Times），之前两年该市华人激增至占总人口的近三分之一。中国移民的经济影响力也随着人数的增长而扩大。2017年的市场调查显示，曼德勒80%的酒店、超过70%的餐厅和45%的珠宝店都由华裔拥有和经营。</p>\n<p><b>03</b></p>\n<p><b>日本的东南亚投资：低调的巨人</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b15a2c49f44c9905079c2683022b1b60\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>中国的海外金融版图引发了极大关注，但在东南亚的基建投资方面，日本仍然显著领先（见图表）。数据供应商惠誉（Fitch Solutions）的数据显示，日本在印尼、马来西亚、菲律宾、泰国和越南的未完工项目的总投资额为2590亿美元，而中国为1570亿美元。由于新冠疫情导致新建基础设施投资停滞，两国的投资额自2019年以来都有所下降，但日本的领先优势略有扩大。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6f4b6ce5ff42d3bce34bb2e62daa151e\" tg-width=\"667\" tg-height=\"688\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>日本一直不愿意将自己追逐大型基建项目说成是与中国竞争。尽管如此，还是不难看出日本在战略上的变化，尤其是在前首相安倍晋三执政期间。2015年，安倍政府和亚洲开发银行以及其他投资者推出了“高质量基础设施合作伙伴关系”（PQI），承诺在之后的五年内提供1100亿美元的政府和民间资本用于东南亚的基础设施项目（虽然朝向这一目标的进展没有得到密切跟踪）。它反复强调“高质量”的弦外之音在这一地区并非无人意会。</p>\n<p>尽管日本不能像中国那样通过大型国有企业调动私人投资，但相比其他资本主义经济体，其私营部门与政府的关系要密切得多，因而能顺畅地合作。南加州大学的坚田沙织指出，在与中国争夺地区性基础设施项目的过程中，日本有点回到了为它带来二战后经济繁荣的公私部门无缝合作的战略老路上。相比全盛期的“铁三角”（政治上占主导地位的自民党、政府机构和日本财阀），这种合作关系要松泛得多。但对外贸易和投资中的重商主义传统还是显而易见的。</p>\n<p><b>04</b></p>\n<p><b>云计算巨头抢滩东南亚</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/aafc47fde445d434d3ca7df3196ea76c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>海外市场占中国科技集团销售额的比例相对较小。去年，腾讯在中国大陆以外的收入约为50亿美元，不到总收入的8%。阿里巴巴的海外收入之少，甚至都懒得公布地区明细。但假如公布出来的话，没什么地方会比东南亚更引人注目。</p>\n<p>该地区有近七亿人口，数字经济增长迅速，关键是没有强硬的地缘政治主张。中国的科技巨头在投资了Lazada（阿里巴巴控股的电商企业）和Sea Group（腾讯持有23%股份）等东南亚的网络宠儿后，正在该地区更直接地拓展业务。去年，阿里巴巴在东南亚商业中心新加坡购入一栋50层摩天大楼一半的股权。腾讯和热门短视频应用抖音的未上市母公司字节跳动也在新加坡设立了“滩头堡”办事处，刮起一股本地招聘旋风。</p>\n<p>一个特别值得关注的机会是云计算。尽管东南亚的云计算市场总规模仍相对较小，每年不到20亿美元，但2020年该市场增长超过50%，而且没有放缓的迹象。而中国企业在这个越做越大的蛋糕中抢占到的份额也越来越大，主要是从美国电商帝国亚马逊的云计算部门AWS那里抢夺过来的。</p>\n<p>研究公司高德纳的数据显示，2020年，腾讯、阿里巴巴和私营电信巨头华为在东南亚和小型亚太经济体拥有22%的云计算市场份额，高于2019年的18%。今年，腾讯在印尼开设了首个数据中心，在泰国设立了第二个数据中心。6月，阿里巴巴表示将在菲律宾建立首个数据中心。</p>\n<p><b>05</b></p>\n<p><b>东南亚华人的商业帝国</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/138b617bf8b40030276b067a49135d8b\" tg-width=\"768\" tg-height=\"481\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>尽管华裔在东南亚约6.5亿人口中的占比不到10％，但他们却在该地区3万亿美元的经济中呼风唤雨。很多华裔因为家族与中国的渊源而繁荣发展，反过来中国也从中受益。新加坡前外交部长杨荣文说：“中国扶持他们，他们也扶持中国。”</p>\n<p>根据本刊对《福布斯》杂志数据的分析，2019年，东南亚亿万富翁总共3690亿美元的财富中超过四分之三由华人控制。很多华人生活在人口以华裔为主的富裕城市国家新加坡，但中南半岛、印度尼西亚、菲律宾等地也有很多华人（见图表）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0da43a2d01a9dbe8944887ad2e30e9c2\" tg-width=\"685\" tg-height=\"1917\" 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Centre）的布莱恩·艾勒（Brian Eyler）表示，除铁路、公路和管道外，该倡议也推动经济特区这种“如今中国经济扩张的首选模式”。监管机构“泰国土地观察”（Land Watch Thai）的数据显示，在“一带一路”的旗帜下，已有160家中国企业向老挝经济特区投资了逾15亿美元。2016年至2018年间，中国仅在柬埔寨沿海城市西哈努克城（Sihanoukville）这一个经济特区就投资了10亿美元。\n中国的资本流向哪里，劳动力就流向哪里。在曼德勒，华人占总人口的比例从1983年的1%增至今天的30%到50%。在建立了经济特区的地方，这种转变更加急剧。2019年，西哈努克城所在省份的官员告诉《海峡时报》（Straits Times），之前两年该市华人激增至占总人口的近三分之一。中国移民的经济影响力也随着人数的增长而扩大。2017年的市场调查显示，曼德勒80%的酒店、超过70%的餐厅和45%的珠宝店都由华裔拥有和经营。\n03\n日本的东南亚投资：低调的巨人\n\n中国的海外金融版图引发了极大关注，但在东南亚的基建投资方面，日本仍然显著领先（见图表）。数据供应商惠誉（Fitch Solutions）的数据显示，日本在印尼、马来西亚、菲律宾、泰国和越南的未完工项目的总投资额为2590亿美元，而中国为1570亿美元。由于新冠疫情导致新建基础设施投资停滞，两国的投资额自2019年以来都有所下降，但日本的领先优势略有扩大。\n\n日本一直不愿意将自己追逐大型基建项目说成是与中国竞争。尽管如此，还是不难看出日本在战略上的变化，尤其是在前首相安倍晋三执政期间。2015年，安倍政府和亚洲开发银行以及其他投资者推出了“高质量基础设施合作伙伴关系”（PQI），承诺在之后的五年内提供1100亿美元的政府和民间资本用于东南亚的基础设施项目（虽然朝向这一目标的进展没有得到密切跟踪）。它反复强调“高质量”的弦外之音在这一地区并非无人意会。\n尽管日本不能像中国那样通过大型国有企业调动私人投资，但相比其他资本主义经济体，其私营部门与政府的关系要密切得多，因而能顺畅地合作。南加州大学的坚田沙织指出，在与中国争夺地区性基础设施项目的过程中，日本有点回到了为它带来二战后经济繁荣的公私部门无缝合作的战略老路上。相比全盛期的“铁三角”（政治上占主导地位的自民党、政府机构和日本财阀），这种合作关系要松泛得多。但对外贸易和投资中的重商主义传统还是显而易见的。\n04\n云计算巨头抢滩东南亚\n\n海外市场占中国科技集团销售额的比例相对较小。去年，腾讯在中国大陆以外的收入约为50亿美元，不到总收入的8%。阿里巴巴的海外收入之少，甚至都懒得公布地区明细。但假如公布出来的话，没什么地方会比东南亚更引人注目。\n该地区有近七亿人口，数字经济增长迅速，关键是没有强硬的地缘政治主张。中国的科技巨头在投资了Lazada（阿里巴巴控股的电商企业）和Sea Group（腾讯持有23%股份）等东南亚的网络宠儿后，正在该地区更直接地拓展业务。去年，阿里巴巴在东南亚商业中心新加坡购入一栋50层摩天大楼一半的股权。腾讯和热门短视频应用抖音的未上市母公司字节跳动也在新加坡设立了“滩头堡”办事处，刮起一股本地招聘旋风。\n一个特别值得关注的机会是云计算。尽管东南亚的云计算市场总规模仍相对较小，每年不到20亿美元，但2020年该市场增长超过50%，而且没有放缓的迹象。而中国企业在这个越做越大的蛋糕中抢占到的份额也越来越大，主要是从美国电商帝国亚马逊的云计算部门AWS那里抢夺过来的。\n研究公司高德纳的数据显示，2020年，腾讯、阿里巴巴和私营电信巨头华为在东南亚和小型亚太经济体拥有22%的云计算市场份额，高于2019年的18%。今年，腾讯在印尼开设了首个数据中心，在泰国设立了第二个数据中心。6月，阿里巴巴表示将在菲律宾建立首个数据中心。\n05\n东南亚华人的商业帝国\n\n尽管华裔在东南亚约6.5亿人口中的占比不到10％，但他们却在该地区3万亿美元的经济中呼风唤雨。很多华裔因为家族与中国的渊源而繁荣发展，反过来中国也从中受益。新加坡前外交部长杨荣文说：“中国扶持他们，他们也扶持中国。”\n根据本刊对《福布斯》杂志数据的分析，2019年，东南亚亿万富翁总共3690亿美元的财富中超过四分之三由华人控制。很多华人生活在人口以华裔为主的富裕城市国家新加坡，但中南半岛、印度尼西亚、菲律宾等地也有很多华人（见图表）。\n\n马来西亚的郭鹤年掌管的帝国业务广泛，从白糖到香格里拉连锁酒店无所不包。在印尼，李氏家族的力宝集团活跃于银行、房地产和医疗领域。去年登上《福布斯》榜单的17位菲律宾亿万富翁有15位是华裔。由施家经营的SM集团在中国各地开有高档商场。缅甸太穷，培育不出亿万美元身家的富豪，但该国许多商界领袖都是华裔，例如涉足房地产到银行等多个领域的祐玛战略控股公司的潘继泽，还有主营基建和房地产的金山集团的李松枝。\n2020年，这些企业帮助东南亚超越欧盟成为了中国最大的贸易伙伴。全球化放缓加之西方的反华情绪都为华人和中国加强连接提供了动力。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1168,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":867281129,"gmtCreate":1633271803128,"gmtModify":1633271803128,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[财迷]&nbsp;","listText":"[财迷]&nbsp;","text":"[财迷]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/867281129","repostId":"2172495964","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":627,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":884246240,"gmtCreate":1631899677780,"gmtModify":1631899677780,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"哈哈[笑哭]&nbsp;","listText":"哈哈[笑哭]&nbsp;","text":"哈哈[笑哭]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/884246240","repostId":"1194076700","repostType":4,"repost":{"id":"1194076700","kind":"news","pubTimestamp":1631871198,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1194076700?lang=&edition=full","pubTime":"2021-09-17 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href=\"https://laohu8.com/S/DYIN\">抖音</a>飞书，都成了微信屏蔽的对象。</p>\n<p>对于自家产品被屏蔽，大多情况是高管们发几句牢骚，然后再彼此甩一堆公关文后就此了事。当<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯</a>与字节跳动交锋后，战火升到另一个维度：诉讼战。</p>\n<p>从2018年至今，双方的互诉仍未停止。最近的一次是2021年2月初，<a href=\"https://laohu8.com/S/DYIN\">抖音</a>再以封禁链接为由，起诉腾讯涉嫌垄断。</p>\n<p>垄断，像一把刀子，插进腾讯的心脏。</p>\n<p><b>当我们跳出事件本身，回首互联网发展历程时不难发现，屏蔽不是腾讯的专利，它是互联网巨头的防卫利器，都或多或少、或早或晚参与了其中，没有谁比谁更公正，也没有谁比谁更道德。</b></p>\n<p>比如在2018年1月，字节跳动旗下今日头条以保证广大用户阅读和观看体验为由，禁止在文章中插入微信、<a href=\"https://laohu8.com/S/WB\">微博</a>等第三方平台账户二维码。</p>\n<p>从2016年开始，用户在美团点餐时出现过多次短暂无法使用支付宝支付的现象，即便解除屏蔽，支付宝支付在美团付款页面也是处于折叠状态。</p>\n<p>同样，淘宝天猫屏蔽了微信支付，还陷入“二选一”的争议旋涡，相对应，<a href=\"https://laohu8.com/S/JD\">京东</a>也屏蔽了支付宝支付。</p>\n<p>在更早的2013年，淘宝对<a href=\"https://laohu8.com/S/MOGU\">蘑菇街</a>、美丽说等导购网站进行封杀，理由是保护卖家利益、保护消费者隐私和安全。</p>\n<p><b>屏蔽也不是中国互联网特色产物，国外互联网公司也玩得游刃有余。</b></p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/S/TWTR\">Twitter</a>此前收购了一家视频直播应用Periscope，当时有款Meerkat的视频直播应用大火，Meerkat通过与<a href=\"https://laohu8.com/S/TWTR\">Twitter</a>同步，用户可一键将自己的视频直播内容分享到社交网络上。没过多久，Meerkat被Twitter封杀，逐渐淡出人们的视线。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>也不能免俗，在发布iOS 6时，<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>引入自家地图，拿掉了<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>地图。后来，苹果索性将浏览器的默认搜索引擎从Google变成Safari。</p>\n<p>较真起来，这样的例子不胜枚举，互联网巨头间的筑墙史，构成了半部互联网史。</p>\n<p><b>02、</b><b>超级App时代，彼此渗透</b></p>\n<p>在早期的互联网世界，彼此筑墙还是一件罕见的事，为什么后来逐渐多了起来？这得先从互联网行业的属性来理解。</p>\n<p><b>互联网的本质是平台经济，平台经济的本质是双边市场。</b></p>\n<p>菜市场、超市、商场，都是典型的传统双边市场，双边市场有一个基本结构：</p>\n<p><i>1.群体A——双边市场经营者B——群体C</i></p>\n<p><i>2.群体A与群体C有连接的需要</i></p>\n<p><i>（在这里用“群体”“连接”，而不是卖方、买方、交易，是因为并不是所有的双边市场都是买卖关系）</i></p>\n<p><b>物理因素决定了，传统双边市场很难达到垄断的规模，甚至很难达到大规模。原因在于，交叉网络外部性，是边际递减的。</b></p>\n<p>比如，商场运营者将商户从20家增加到50家，顾客享受的好处很大，不仅品类丰富，同类商家还可能因为竞争价格更优惠。但商户增加到200家，顾客很难逛完。同时，容纳200家商户的商场，成本会增加。</p>\n<p><b>互联网给双边市场崛起提供了契机。</b></p>\n<p>对双边经济来说，互联网最重要的力量是将实物与信息分离。卖方将商品信息发布到平台上，买方通过浏览信息挑选；交易从一手交钱一手交货变成了先交易信息再交割实物。</p>\n<p>这个简单的变化，打破了被物理空间锁死的双边市场规模上限。一个人在现实中最多只能逛二十个摊位，在互联网上却可以浏览五十个；现实中增加一个摊位需要很大成本，在互联网上增加一个商家成本却很低。</p>\n<p>信息存储与传递的效率都极大地提高了，这和双边市场自然扩张的属性一拍即合，互联网平台经济迅速爆发。</p>\n<p>更进一步，原本只存在理论上的双边市场演化，在互联网上变成了现实。根据双边市场的结构与规律，B将相互关联的A与C连接在一起，B通过增加A的数量使得A与C同时增加而获利。</p>\n<p><b>在产业链上，A还与其上游的A1相关，C与其下游的C1相关，那么聚集了A与C的B，很容易吸引A1或C1，再次建立一个双边市场。</b></p>\n<p>传统经济中这很难实现，但在互联网上这已经成了常态。</p>\n<p>所以我们看到，如今互联网巨头，早已不是那个泾渭分明的江湖。<a href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>已经不是早期的电商，在电商平台外，发展支付、供应链金融、物流；腾讯也不是只做社交，在发展游戏、电商、视频等社交衍生的周边业务；<a href=\"https://laohu8.com/S/BIDU\">百度</a>不再局限于搜索，在地图、视频等业务上多点开花；字节除了做内容，还在积极布局电商、社交等业务。</p>\n<p><b>现在，互联网巨头都喜欢讲流量、生态，然后构筑起自己的超级App，不论是吃喝玩乐，还是借钱、交友，本质就是双边市场的交叉网络外部性，以及在产业链上的延伸。</b></p>\n<p>巨头间彼此的业务渗透、冲突难以避免，但谁也不想别人在自己的地盘抢用户。于是，大家纷纷起高墙。</p>\n<p><b>03、</b><b>守城是存量时代第一要义</b></p>\n<p>在过去的二十多年中，中国互联网的发展，在很大程度上得益于人口红利。</p>\n<p>1997年，中国上网用户数才62万，3年后的2000年，中国上网用户数上升到890万。2005年，中国网民首次突破1亿，达到1.03亿人。到2020年底，中国网民规模达到9.89亿人。</p>\n<p>这在任何一个国家都是难以企及的数据。也因此，腾讯、阿里、美团等公司可以挤进世界互联网巨头行列。</p>\n<p><b>当下，除去老人和小孩，几乎人人都是网民，中国互联网行业从增量时代迈向存量时代，共同面临如何寻求增量的问题。</b></p>\n<p>以微信为例，2018 年月活跃用户数已达到 10.4 亿人，3年过后，微信及Wechat用户合并月活12.51亿，已经没有多大增长空间。</p>\n<p>再比如阿里，到2021年6月，其中国零售市场移动月活跃用户数达到了9.39亿，已经越来越逼近天花板。</p>\n<p><b>用户增长见顶后，互联网大厂们想了很多办法，比如攻占下沉市场、出海，更多的是在想办法提高用户使用App的时间，实现流量内部流转。</b></p>\n<p>可每个人一天的时间只有 24 小时，除去睡觉、工作、学习，所剩时间已不多。有调查数据显示，2019年，中国成年国民每天接触手机时长为100.41分钟，2020年为100.75分钟，增长几乎停滞。</p>\n<p>即便在这100分钟里，用户还会被各种视频、游戏、购物、短文等吸引注意力。</p>\n<p><b>在越来越内卷的赛道里，彼此关系更多是零和博弈</b>，即一方的收益必然意味着另一方的损失，博弈各方的收益和损失相加总和永远为零，双方不存在合作的可能。</p>\n<p>近年来，字节和腾讯在争夺用户时长上越来越激烈，仅在2018年，字节系用户总时长占比从2017年的3.9%跃升到了2018年的10.1%，同比增加6.2%，而腾讯系从2017年的54.3%下降到了47.7%，同比下跌6.6%。</p>\n<p>在这种情况下，<b>攻城者更加激进，守城者也会异常敏感。而高墙，是最为行之有效的方法。</b></p>\n<p><b>04、</b><b>拆墙之后</b></p>\n<p>不管是构建超级App，还是为了用户留存时长，在互联网早期扩张阶段，筑墙无可厚非，毕竟残酷性才是商业的本质。</p>\n<p><b>随着规模的扩大，双边市场经营者寡头化，对其他所有参与者的损害也具备了现实可能性。</b></p>\n<p>第一，是B端。市场份额越来越多地被大公司锁死，留给互联网<a href=\"https://laohu8.com/S/V03.SI\">创业公司</a>更少的空间，导致用户获取成本激增，互联网<a href=\"https://laohu8.com/S/V03.SI\">创业公司</a>需要比以往任何时候，都需要对销售、管理及行政投入更多的资金来维持增长。</p>\n<p>第二，是C端。当市场规模不再扩大，市场寡头都有继续获取利润的渴望，他们会从其他参与者手中攫取利润。比如用高墙拦住用户，让各APP互联互通越来越不可能，进而失去用户体验。</p>\n<p>这无论对消费者，还是真正有创造力的生产者，无疑都是一种伤害。</p>\n<p>经济的本质与规律从不会改变。<b>十年前国家对互联网经济无限宽容，是因为它还没有到达自身的极限。极限之前，对社会经济产生积极作用，极限之后，只有阻碍与伤害。</b>此时迎来的就是监管与疏导。</p>\n<p>这与1890年美国反垄断浪潮时，诞生了世界上最早的反垄断法《谢尔曼法》如出一辙。</p>\n<p>当固有的藩篱被打破，流量开始自由流动，对互联网巨头也形成新的挑战。</p>\n<p><b>首先，互联互通后，巨头自身的流量势必会被分流，</b>比如微信用户可能因朋友圈分享抖音视频，进而跳转到抖音，刷抖音时也可能刷到淘宝链接，进而在淘宝成交。</p>\n<p>在这种情况下，相比抖音，腾讯的视频号可能失去优势，相比淘宝天猫，抖音电商可能失去优势，相比腾讯，阿里字节做社交可能更为困难。</p>\n<p>此前的流量优势被抹平，巨头们跨界尝试会变得更加艰难，一种大概率现象是大而全的超级App不再是巨头的目标，逐渐转向各自擅长领域深耕，想办法为用户创造更多价值，比如腾讯重社交、阿里重交易、字节重娱乐。</p>\n<p><b>其次，开放外部链接后，各个平台上的营销广告、网络诈骗、隐私泄露等问题会不同程度爆发。</b>反灰黑产成为各个平台更加紧迫的任务，这是一项需要长期投入财力和人力的工程。</p>\n<p>比如，每逢“双11”购物节，都会有大量灰黑产潜入平台。2016年，对抗灰黑产被阿里提到关系到整个“双11”生死存亡的层面。经过多年沉淀，逐渐研发出霸下和MTEE两个系统，可以实现自动化对抗灰黑产。</p>\n<p>修筑防灰黑产的墙，比如修筑屏蔽外链的墙要更难。</p>\n<p>互联网巨头们的机遇和挑战才刚刚开始，可以预见的是，在开放外链的过程中，各方博弈会持续，竞争方式会改变，巨头间的格局会被重塑。同时，新的互联网公司又会比之前多了一丝机会。</p>","source":"lsy1626663456733","collect":0,"html":"<!DOCTYPE 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href=https://mp.weixin.qq.com/s/eWkA2UJbxqJytq5WaGbWTA><strong>市值榜</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>互联网公司之间的墙，终于要拆了。\n9月17日，根据相关部门要求，是各大平台按标准解除屏蔽大限的最后一天，否则将被依法采取处置措施。\n9月9日，工信部有关业务部门召开了“屏蔽网址链接问题行政指导会”，要求限期内各平台必须按标准解除屏蔽。\n更早的时候，工信部就表态决定开展互联网行业专项整治行动，恶意屏蔽网址链接和干扰其他企业产品或服务运行等问题是重点整治对象。\n开放、平等、分享，是互联网一度推崇的精神...</p>\n\n<a href=\"https://mp.weixin.qq.com/s/eWkA2UJbxqJytq5WaGbWTA\">Web 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6时，苹果引入自家地图，拿掉了谷歌地图。后来，苹果索性将浏览器的默认搜索引擎从Google变成Safari。\n较真起来，这样的例子不胜枚举，互联网巨头间的筑墙史，构成了半部互联网史。\n02、超级App时代，彼此渗透\n在早期的互联网世界，彼此筑墙还是一件罕见的事，为什么后来逐渐多了起来？这得先从互联网行业的属性来理解。\n互联网的本质是平台经济，平台经济的本质是双边市场。\n菜市场、超市、商场，都是典型的传统双边市场，双边市场有一个基本结构：\n1.群体A——双边市场经营者B——群体C\n2.群体A与群体C有连接的需要\n（在这里用“群体”“连接”，而不是卖方、买方、交易，是因为并不是所有的双边市场都是买卖关系）\n物理因素决定了，传统双边市场很难达到垄断的规模，甚至很难达到大规模。原因在于，交叉网络外部性，是边际递减的。\n比如，商场运营者将商户从20家增加到50家，顾客享受的好处很大，不仅品类丰富，同类商家还可能因为竞争价格更优惠。但商户增加到200家，顾客很难逛完。同时，容纳200家商户的商场，成本会增加。\n互联网给双边市场崛起提供了契机。\n对双边经济来说，互联网最重要的力量是将实物与信息分离。卖方将商品信息发布到平台上，买方通过浏览信息挑选；交易从一手交钱一手交货变成了先交易信息再交割实物。\n这个简单的变化，打破了被物理空间锁死的双边市场规模上限。一个人在现实中最多只能逛二十个摊位，在互联网上却可以浏览五十个；现实中增加一个摊位需要很大成本，在互联网上增加一个商家成本却很低。\n信息存储与传递的效率都极大地提高了，这和双边市场自然扩张的属性一拍即合，互联网平台经济迅速爆发。\n更进一步，原本只存在理论上的双边市场演化，在互联网上变成了现实。根据双边市场的结构与规律，B将相互关联的A与C连接在一起，B通过增加A的数量使得A与C同时增加而获利。\n在产业链上，A还与其上游的A1相关，C与其下游的C1相关，那么聚集了A与C的B，很容易吸引A1或C1，再次建立一个双边市场。\n传统经济中这很难实现，但在互联网上这已经成了常态。\n所以我们看到，如今互联网巨头，早已不是那个泾渭分明的江湖。阿里巴巴已经不是早期的电商，在电商平台外，发展支付、供应链金融、物流；腾讯也不是只做社交，在发展游戏、电商、视频等社交衍生的周边业务；百度不再局限于搜索，在地图、视频等业务上多点开花；字节除了做内容，还在积极布局电商、社交等业务。\n现在，互联网巨头都喜欢讲流量、生态，然后构筑起自己的超级App，不论是吃喝玩乐，还是借钱、交友，本质就是双边市场的交叉网络外部性，以及在产业链上的延伸。\n巨头间彼此的业务渗透、冲突难以避免，但谁也不想别人在自己的地盘抢用户。于是，大家纷纷起高墙。\n03、守城是存量时代第一要义\n在过去的二十多年中，中国互联网的发展，在很大程度上得益于人口红利。\n1997年，中国上网用户数才62万，3年后的2000年，中国上网用户数上升到890万。2005年，中国网民首次突破1亿，达到1.03亿人。到2020年底，中国网民规模达到9.89亿人。\n这在任何一个国家都是难以企及的数据。也因此，腾讯、阿里、美团等公司可以挤进世界互联网巨头行列。\n当下，除去老人和小孩，几乎人人都是网民，中国互联网行业从增量时代迈向存量时代，共同面临如何寻求增量的问题。\n以微信为例，2018 年月活跃用户数已达到 10.4 亿人，3年过后，微信及Wechat用户合并月活12.51亿，已经没有多大增长空间。\n再比如阿里，到2021年6月，其中国零售市场移动月活跃用户数达到了9.39亿，已经越来越逼近天花板。\n用户增长见顶后，互联网大厂们想了很多办法，比如攻占下沉市场、出海，更多的是在想办法提高用户使用App的时间，实现流量内部流转。\n可每个人一天的时间只有 24 小时，除去睡觉、工作、学习，所剩时间已不多。有调查数据显示，2019年，中国成年国民每天接触手机时长为100.41分钟，2020年为100.75分钟，增长几乎停滞。\n即便在这100分钟里，用户还会被各种视频、游戏、购物、短文等吸引注意力。\n在越来越内卷的赛道里，彼此关系更多是零和博弈，即一方的收益必然意味着另一方的损失，博弈各方的收益和损失相加总和永远为零，双方不存在合作的可能。\n近年来，字节和腾讯在争夺用户时长上越来越激烈，仅在2018年，字节系用户总时长占比从2017年的3.9%跃升到了2018年的10.1%，同比增加6.2%，而腾讯系从2017年的54.3%下降到了47.7%，同比下跌6.6%。\n在这种情况下，攻城者更加激进，守城者也会异常敏感。而高墙，是最为行之有效的方法。\n04、拆墙之后\n不管是构建超级App，还是为了用户留存时长，在互联网早期扩张阶段，筑墙无可厚非，毕竟残酷性才是商业的本质。\n随着规模的扩大，双边市场经营者寡头化，对其他所有参与者的损害也具备了现实可能性。\n第一，是B端。市场份额越来越多地被大公司锁死，留给互联网创业公司更少的空间，导致用户获取成本激增，互联网创业公司需要比以往任何时候，都需要对销售、管理及行政投入更多的资金来维持增长。\n第二，是C端。当市场规模不再扩大，市场寡头都有继续获取利润的渴望，他们会从其他参与者手中攫取利润。比如用高墙拦住用户，让各APP互联互通越来越不可能，进而失去用户体验。\n这无论对消费者，还是真正有创造力的生产者，无疑都是一种伤害。\n经济的本质与规律从不会改变。十年前国家对互联网经济无限宽容，是因为它还没有到达自身的极限。极限之前，对社会经济产生积极作用，极限之后，只有阻碍与伤害。此时迎来的就是监管与疏导。\n这与1890年美国反垄断浪潮时，诞生了世界上最早的反垄断法《谢尔曼法》如出一辙。\n当固有的藩篱被打破，流量开始自由流动，对互联网巨头也形成新的挑战。\n首先，互联互通后，巨头自身的流量势必会被分流，比如微信用户可能因朋友圈分享抖音视频，进而跳转到抖音，刷抖音时也可能刷到淘宝链接，进而在淘宝成交。\n在这种情况下，相比抖音，腾讯的视频号可能失去优势，相比淘宝天猫，抖音电商可能失去优势，相比腾讯，阿里字节做社交可能更为困难。\n此前的流量优势被抹平，巨头们跨界尝试会变得更加艰难，一种大概率现象是大而全的超级App不再是巨头的目标，逐渐转向各自擅长领域深耕，想办法为用户创造更多价值，比如腾讯重社交、阿里重交易、字节重娱乐。\n其次，开放外部链接后，各个平台上的营销广告、网络诈骗、隐私泄露等问题会不同程度爆发。反灰黑产成为各个平台更加紧迫的任务，这是一项需要长期投入财力和人力的工程。\n比如，每逢“双11”购物节，都会有大量灰黑产潜入平台。2016年，对抗灰黑产被阿里提到关系到整个“双11”生死存亡的层面。经过多年沉淀，逐渐研发出霸下和MTEE两个系统，可以实现自动化对抗灰黑产。\n修筑防灰黑产的墙，比如修筑屏蔽外链的墙要更难。\n互联网巨头们的机遇和挑战才刚刚开始，可以预见的是，在开放外链的过程中，各方博弈会持续，竞争方式会改变，巨头间的格局会被重塑。同时，新的互联网公司又会比之前多了一丝机会。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":642,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":814088690,"gmtCreate":1630728110010,"gmtModify":1630728110010,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/814088690","repostId":"2164860824","repostType":4,"repost":{"id":"2164860824","kind":"highlight","pubTimestamp":1630721847,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2164860824?lang=&edition=full","pubTime":"2021-09-04 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Brown）周四在给投资者的一封信中披露了这一和解协议，虽然信中没有透露具体的和解金额，但美国参议院调查人员在2014年认定，该案件未计入利息和罚款前的未缴税款高达68亿美元。\n美国国税局长期以来一直认为，文艺复兴对其旗舰基金Medallion的利润进行了错误描述，使用了一种复杂的期权安排，将短期资本利得转化为长期利得，后者的税率较低。\nMedallion是历史上表现最好的基金之一，自1988年成立以来，年化回报率约为40%。该基金几乎完全由文艺复兴的现任和前任员工所有。文艺复兴的机构股票基金等向外界开放的基金不在此项税收纠纷的范围之内。\n根据协议条款，西蒙斯和其他六名文艺复兴董事会现任和前任成员将支付100%的附加税，如果他们按照美国国税局的要求，将收益描述为短期资本利得的话。\n这些人包括文艺复兴现任CEO布朗，以及前任CEO罗伯特-默瑟（Robert Mercer），他是著名的保守派政治捐赠者，也是美国前总统特朗普的重要支持者。文艺复兴董事会成员还将支付利息和罚金，具体金额不详。\n其他Medallion投资者将为短期资本利得支付80%的附加税以及利息。\n此外，西蒙斯还向美国国税局另外支付了6.7亿美元，以了结美国国税局在文艺复兴的期权安排中发现的另一个问题，涉及股息预扣税。\n布朗在信中写道，文艺复兴董事会选择了和解，“而不是冒着诉讼可能导致更糟糕的结果，包括更严厉的条款和处罚的风险”。他说，该公司花了数年时间与美国国税局上诉办公室打交道。如果纳税人无法在那里达成解决方案，争议通常会转移到美国税务法院或其他联邦法院。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":739,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":111613209,"gmtCreate":1622678536801,"gmtModify":1622678536801,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/111613209","repostId":"2139453229","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":401,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":637743486,"gmtCreate":1648353732555,"gmtModify":1648353732555,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[财迷]&nbsp;","listText":"[财迷]&nbsp;","text":"[财迷]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/637743486","repostId":"1165744940","repostType":2,"repost":{"id":"1165744940","kind":"news","weMediaInfo":{"introduction":"“卫夕聊广告，不止聊广告”，每周一篇长文深度剖析互联网及广告相关的重要话题，力求每篇都成为同话题领域的经典，欢迎关注并置顶！","home_visible":1,"media_name":"卫夕指北","id":"1099700197","head_image":"https://static.tigerbbs.com/c4d51c1a306a4ee3badae7c408629a02"},"pubTimestamp":1648339542,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1165744940?lang=&edition=full","pubTime":"2022-03-27 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href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>，但亚马逊与其他巨头之间的关系相对单纯，限于整体篇幅，本文不讨论亚马逊。2.尽管Facebook已经改名为Meta，但就像村口的“翠花”突然改名为“Marry”，非常别扭，卫夕还是习惯称为Facebook）</p><p>我们先来看一看四家公司的营收结构，通过营收结构，我们能间接知道这些巨头的核心收入来源——</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/66136d8b12cebb6225743df1b00f25be\" tg-width=\"518\" tg-height=\"428\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>微软的营收结构</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/41940b1a875120e7f169971058588c1b\" tg-width=\"536\" tg-height=\"424\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>苹果的营收结构</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e209a271b3b36175ee86cf2accfcfd84\" tg-width=\"508\" tg-height=\"412\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>谷歌的营收结构</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f83818b266930c308f5129e65fee1206\" tg-width=\"528\" tg-height=\"412\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>Facebook的营收结构</p><p>可以看到，苹果和微软的收入结构都相对多元，苹果主要源于不同模块的硬件收入再加上软件和服务收入，微软则来源于云计算、Office等多个业务模块。</p><p><b>但谷歌和Facebook的收入结构都比较单一，核心都是广告。</b></p><p>然而，仅仅从收入结构我们几乎很难理清楚四大巨头之间的真实业务关系。</p><p><b>因为互联网商业模式的重要特征在于“羊毛出在猪身上”。</b></p><p>比如从谷歌的收入结构中，我们是看不到Android这个免费系统的价值的，而Android确实谷歌众多业务中的核心之一，它给搜索带来了巨大的流量。</p><p>因此，我们必须逐一剖析各个巨头两两之间的关系——</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9185fe53a3ca1e4670fa807d1e8dea7c\" tg-width=\"712\" tg-height=\"654\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>一、苹果VS谷歌</b></p><p><b>苹果和谷歌两家公司其实颇有渊源，</b>谷歌的董事长施密特在2006-2009一度是苹果董事会的成员，第一代iPhone上市时默认安装的是谷歌地图。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/30cf28e7aa0ac5d84960cf1d707e8783\" tg-width=\"500\" tg-height=\"333\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>两家公司在谷歌早期的业务交集并不多。</b></p><p>然而，当谷歌在2007年宣布移动操作系统Android时，两家公司开启了漫长而激烈的战争。</p><p>乔布斯得知安卓发布后更是震怒，宣称“Android是一个盗窃的产品”、“我要花掉苹果账上400亿美金发起一场热核战争来毁掉它”。</p><p><b>乔布斯认为是施密特在苹果董事会期间得知了关于iPhone的信息从而加速秘密开发Android系统，撕毁了两家公司默认的不进入对方领域的不成文约定。</b></p><p>乔布斯的担心不无道理，要知道PC时代，Windows就依靠向所有硬件厂商开放操作系统取得了PC战争的胜利。</p><p>乔布斯担心历史重演，毕竟操作系统和生态的竞争从来都是互联网最高维度的竞争。</p><p>但这一次，历史并没有重演。</p><p>今天安卓和iOS是移动操作系统的并列双雄，各有胜负，安卓胜在市场份额，高达78%，而iOS胜在体验和对苹果利润的巨大贡献。</p><p><b>今天，硬件增速放缓背景下将重心重新转移到软件和服务的苹果，的确和谷歌有了更多的业务层面竞争关系，这些竞争横跨互联网众多领域——</b></p><p>谷歌钱包VSApple Pay、Google News VS Apple News、ARKit VS ARcore、苹果地图VS谷歌地图、Chrome 与 Safari、Google Drive 和 iCloud 。</p><p>甚至苹果还开始入侵谷歌的商业腹地——广告，AppStore的广告已成为iOS生态的重要组成部分。</p><p><b>在苹果进军软件和服务的同时，谷歌也并没有闲着，它开始在硬件行业和苹果展开了直接的竞争。</b></p><p>旗下的Pixel<a href=\"https://laohu8.com/S/5RE.SI\">智能</a>手机瞄准了那些对的iPhone无感的用户，在北美销量不俗。</p><p>而谷歌的Chromebook也和iPad在竞争教育市场和轻办公市场。</p><p>谷歌的智能音箱也在对阵苹果的HomePod。</p><p>谷歌旗下的Google Assistant、Nest也和苹果的HomeKit一起角逐智能家居市场。</p><p>Apple TV和Chromecast则一起瓜分家庭电视盒子市场。</p><p><b>今天，两家公司的竞争是广泛而全面的，甚至一度还因移动操作系统的专利诉讼对簿公堂。</b></p><p>但无论如何，谷歌除了操作系统的业务，它还有搜索和其他业务互联网业务，这些都需要在iOS这个庞大的生态中运行。</p><p>因此，在激烈竞争的同时，谷歌也和苹果有着罕见的合作，这一惊人的合作就是谷歌每年付一大笔款给苹果，以换取Safari浏览器中默认搜索引擎的地位。</p><p>这笔钱到底有多少呢？</p><p><b>据外媒的报道，2021年为150亿美元，且每年还在不断上涨。</b></p><p>谷歌之所以愿意付如此一笔巨款的原因在于，Safari占据了移动浏览器市场份的四分之一，这就意味着谷歌搜索大约四分之一的流量都来自苹果。</p><p>要知道，谷歌的商业模式是基于搜索引擎的广告营收，兴师动众研发免费的Android也是为了给自己的搜索导流。</p><p><b>如果苹果这个默认搜索入口给到了微软的Bing或其他搜索引擎，对谷歌营收的影响是相当巨大的。</b></p><p>因此从商业利益的角度考量，谷歌其实很愿意付这笔“保护费”。</p><p><b>苹果和谷歌在精神内核上有着显著的区别——</b></p><p>苹果诞生于<a href=\"https://laohu8.com/S/IBM\">IBM</a>统治的时代，因此封闭和软硬结合的思想深入骨髓；</p><p>谷歌诞生于互联网时代，是“互联网原住民”，开放是其核心的精神，创始人布林曾经在苏联出生，它痛恨苏联式的封闭和管制。</p><p>两家公司在不同理念下诞生了不同的产品，也在各自的领域取得了不同的成功，我们很难直观判断两种策略的优劣。</p><p><b>但毫无疑问，只要苹果和谷歌继续纠缠博弈，他们竞争的本质上其实是封闭与开放两种理念之间的较量。</b></p><p>展望未来 ，二者在AR领域和自动驾驶领域的竞争会是下一阶段的重要看点。</p><p><b>二、苹果VS微软</b></p><p><b>苹果和微软相爱相杀的故事源远流长，最早可以追溯到40年前乔布斯盖茨时代。</b></p><p>简洁的版本是，苹果“借鉴”了<a href=\"https://laohu8.com/S/XRX\">施乐</a>的图形界面开发自己的操作系统，同时委托微软给自己开发办公软件。</p><p>但微软在此过程中“借鉴”了苹果的图形界面，开发了Windows。</p><p>彼时，乔布斯暴怒，两家公司分道扬镳。</p><p><b>之后微软通过Windows一飞冲天，苹果则因产品混乱跌入谷底，一蹶不振。</b></p><p>当两家公司重新聚首的时，上演的一个关于拯救和被拯救的故事。</p><p>1997年，乔布斯回归苹果，他面对的是一家年亏损10亿美元、现金只能维持90天的满目疮痍的公司。</p><p><b>没错，苹果需要帮助，这时候微软适时地出现了。</b></p><p>1997年的Macworld大会，回归后第一次亮相的乔布斯在演讲中宣布了和微软的合作。</p><p>其中包括微软购买1.5亿美元的苹果股票、微软开始为苹果电脑开发Office、苹果电脑将IE设置为默认浏览器。</p><p>甚至乔布斯在当天的演讲中还卫星连线了盖茨，多年后乔布斯回忆依然耿耿于怀——</p><p>“那次演示显得盖茨特别<a href=\"https://laohu8.com/S/BJZ.SI\">高大</a>，而我特别渺小。”</p><p><b>没错，和微软的合作是乔布斯拯救危机四伏的苹果众多举措中的一个，这为苹果后面眼花缭乱的产品创新提供了宝贵的喘息机会。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ee8e1f5ff9a946ae416d563b1d9e2948\" tg-width=\"600\" tg-height=\"500\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>当然，必须指出的是，并非比尔盖茨有多么慷慨。</p><p>而是1997年的微软面临着巨大的反垄断压力，对竞争对手的支持有助于减少其反垄断的监管压力。</p><p><b>商业层面，几乎所有的出发点都源于利益。</b></p><p>两家公司从此也走向了新一轮的竞合关系——</p><p>2001年苹果的iPod一炮而红，眼红的微软在2003年推出自己的MP3播放器Zune试图复制iPod的成功。</p><p>然而，产品品味很差的微软一败涂地，按乔布斯的说法——</p><p><i>“我们开发iPod的是因为我们真的热爱音乐，而微软则不是”。</i></p><p><b>当苹果推出iPhone开始定义智能手机时，微软发现自己先于苹果几年发布的Windows Mobile根本毫无竞争力。</b></p><p>不甘失败的微软于是收购<a href=\"https://laohu8.com/S/NOK\">诺基亚</a>推出智能手机系统Windows Phone 7，期望和iOS、安卓三分天下。</p><p>如我们所熟知，这个野心也落空了，在这一轮移动竞争中，微软彻底地输给了苹果。</p><p><b>但微软和苹果的故事至此并没有结束。</b></p><p>纳德拉掌管微软后，重新调整了思路，启动了“移动为先、云为先”的战略，正视和拥抱了对手苹果的强大。</p><p>微软为iOS用户和Mac用户精心开发了Office套装，微软的高管有时候还现身苹果的开发者大会为Mac版的Office摇旗呐喊。</p><p><b>如今“微软是iOS的最佳开发者”既是一句调侃，也是部分事实。</b></p><p>甚至，微软还学习苹果开始做起了硬件——</p><p>推出了极具设计感的Surface系列二合一电脑，被媒体评论为丑陋的Windows阵容中为数不多的有“苹果式简洁”的作品。</p><p><b>而新一代Window 11用户评价中最多的一句是“界面果里果气”。</b></p><p>苹果也趁者iPhone帝国生态重新夺回了部分PC市场，Mac系列的主机和笔记本持续畅销，不讲武德的M系列的芯片更是有望挑战“Wintel联盟”，继续扩大MacOS的市场份额。</p><p><b>如今，两家公司的真实商业关系谈不上融洽。</b></p><p>比如苹果在推广M1芯片时找喜剧演员扮演并丑化“PC先生”，微软则投钱给Epic Games支持其控告苹果垄断，苹果禁止微软的云游戏应用上架AppStore。</p><p><b>“移动新王”和“PC旧王”的暗中对抗依然在继续上演。</b></p><p>更重要的是，苹果在潜心开发自己的VR/VR头显，而微软也早已发布了自己的HoloLens。</p><p><b>这两家相爱相杀超过40年的科技常青树必然会在元宇宙这个赛道继续狭路相逢。</b></p><p><b>三、苹果VSFacebook</b></p><p><b>按理说，苹果和Facebook的关系应该比较简单，无非就是平台和应用开发者之间的关系。</b></p><p><b>然而，真实的商业世界却比想象中要复杂。</b></p><p>首先，容易被人忽视的一点是，Facebook在业务层面其实也和苹果存在直接的竞争关系，苹果有自己的即时通讯工具iMessage。</p><p>而在美国，iOS用户超过60%，因此iMessage和Facebook message、WhatsApp构成了直接的竞争。</p><p><b>没错，在美国，最流行的视频通话工具是苹果的Facetime，而非Facebook旗下的任何其他应用。</b></p><p>除此之外，这两家公司的确在业务层面没有直接的竞争。</p><p>然而，苹果和Facebook的关系目前非常僵。</p><p>直接原因在于苹果新的隐私政策调整动了Facebook赖以生存的广告奶酪。</p><p><b>事情是这样的，Facebook核心收入来源为广告，而互联网广告核心是精准性，精准性则来源于对用户的定位。</b></p><p>比如一个购物网站如果要在Facebook上精准投放给那些访问过自己网站的用户，那么它必须告诉Facebook这些用户的唯一标识，Facebook的广告系统才能准确匹配。</p><p>广告主在投放后也会用这个唯一标识去衡量和检验广告效果，这在广告领域被称之为归因。</p><p><b>这个唯一标识就是苹果的唯一设备号——IDFA。</b></p><p>在过去，iOS的APP是可以自由获取iPhone的IDFA的。</p><p>但苹果在2021年对隐私政策做了一个重要的调整，即必须获得用户许可才能获取IDFA，这样一来，APP们就有较大的概率获取不到用户的IDFA。</p><p><b>因此，Facebook广告的精准性就下降了，传导到广告主端就是广告效果下降了，直接后果就是他们就会减少在Facebook上投广告。</b></p><p>如此一来，对Facebook的财务影响是非常直接的。</p><p>2021年Q4财报，Facebook净利润下降8%，其CFO直接在电话会议中承认部分由于苹果的隐私政策所致。</p><p>于是我们看到，2020年Facebook甚至公开在《<a href=\"https://laohu8.com/S/NYT\">纽约时报</a>》等报纸上刊登广告Diss苹果，痛斥苹果不顾中小企业的死活。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bbc3f69bac1a8cbf3cff19f55a8003c2\" tg-width=\"706\" tg-height=\"574\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>那么，苹果为什么非要进行这样一次调整呢？</b></p><p>首先，隐私保护的确成为科技公司发展过程中的重要主题，苹果有减少监管压力的直接需求。</p><p>同时苹果的确一向以保护消费者隐私和安全著称，因此从维护公众形象的角度，它也有这样做的动力。</p><p><b>另一方面，苹果自己近年推出了广告服务，尽管和Facebook相比规模还非常小</b>。</p><p>这背后的另一个逻辑是AppStore的主要收入来自应用的订阅等增值服务的收入——</p><p>当APP广告收入受限时，发展订阅等增值服务就是顺理成章的选择，此时苹果就会受益。</p><p>目前看，Facebook通过公关的手段抗议无效之后已经接受了现实。</p><p>毕竟它自己也没有其他筹码可以和强大的苹果掰手腕，如果直接和苹果对抗，应用就有下架的风险。</p><p><b>但扎克伯克心中憋着一口气，于是他将更多的精力投向了以Oculus为核心的元宇宙。</b></p><p>这是一个软硬一体的新平台，小扎希望自己可以在下一代计算平台的竞争中胜出，他想自己搭台唱戏。</p><p>毕竟，一直被人掐住脖子的感觉并不好受。</p><p><b>然而，扎克伯克元宇宙梦想最大拦路虎可能恰恰就是苹果。</b></p><p>从公开的资料看，苹果在VR/AR头显中的投入严肃而认真，目前已经有非常积极的进展，资料显示，极有可能在2022年年末发布。</p><p><b>到时，一场事关未来的精彩对决又会在大洋彼岸上演，让我们搬好小板凳座好。</b></p><p><b>四、谷歌VS微软</b></p><p><b>谷歌和微软是一对老冤家，他们的竞争几乎从谷歌诞生的时候就开始了。</b></p><p>最初它和微软的竞争就被看成是“年轻的互联网新贵”挑战“老迈的软件巨人”。</p><p>在谷歌声名鹊起的时候，PC软件巨头微软不想错过互联网时代，因此它先后雄心勃勃地推出MSN、MSN搜索（后更名为Bing）、收购Skype等重要举措进军互联网。</p><p><b>如我们所熟知，搜索一仗以谷歌的胜利告终，Bing目前在全球的份额约为9%，苦战20年一如既往地被谷歌强力压制，甚至一直还在亏损。</b></p><p>谷歌和微软的第二次重要交锋为“浏览器之战”，在依靠捆绑打败网景之后，微软的IE浏览器一直是行业的绝对老大。</p><p><b>然而，正因为没有对手，于是IE团队开始不思进取，IE的产品、体验和技术一直被业内诟病，版本也只是随着Windows例行更新。</b></p><p>这给了谷歌一个绝佳的机会。</p><p>2008年，一位名不见经传的产品经理带领一帮谷歌极客发布了Chrome浏览器，它以极致的性能和体验狠狠地打了IE的脸，发布后一路狂奔，在2012年超越IE成为浏览器王者并且延续至今。</p><p><b>而当年那位年轻的Chrome产品经理桑达*皮猜如今已经是谷歌的CEO。</b></p><p>没错，彼时的微软错过了互联网时代，在搜索之战和浏览器之战中都落败给了谷歌。</p><p>但故事还没完，它还将继续错过移动互联网时代。</p><p><b>微软其实早在2000年就发布了Windows Mobile智能操作系统，不可谓不早。</b></p><p>然而这个老迈的系统并没有解放思想，一心想将庞大的PC软件装进手机，心比天高、命比纸薄，结果自然一败涂地。</p><p>2007年iPhone发布后，微软才如梦初醒——噢，原来移动操作系统是这么玩的！</p><p>于是才下定决心抛弃Windows Mobile另起炉灶。</p><p><b>然而，另起炉灶是需要时间的，微软的新移动操作系统Windows Phone直到2010年才发布，彼时iOS和Android已经流行市场接近3年</b>。</p><p>微软一狠心，干脆收购了昔日手机龙头<a href=\"https://laohu8.com/S/0HAF.UK\">诺基亚</a>。</p><p>然而，两个上时代的巨人苟且联合也并没能赶上下一个时代，微软再次错失移动互联网。</p><p><b>至此，盖茨的亲密战友、骄傲的销售大师鲍尔默也走下了微软CEO的宝座。</b></p><p>如果你因此认为谷歌在对阵微软的战争中一直一败涂地，那么你就错了。</p><p><b>毕竟，老牌巨头微软家底还是很厚的，有足够板凳深度，它的其他传统强项让它在和谷歌的竞争中显得游刃有余。</b></p><p>比如，谷歌在2007年就推出了Google Docs、Google Spreadsheets，分别对标Word和Excel，但丝毫没有动到Office的基本盘。</p><p>反而是互联网化的Office365气势如虹，摆脱了老迈的产品形象。</p><p>谷歌的在线协作和会议应用Google Meet也落后于微软的Teams。</p><p>谷歌推出的Chrome OS尽管收获了少了轻办公人群和教育市场，但对于庞大的Windows而言依然无足轻重。</p><p><b>更重要的是，微软作为老牌的软件巨头，它强大的技术实力和良好的集成度让它在云计算领域明显领先谷歌。</b></p><p>目前云计算领域的前三名分别为亚马逊、微软、谷歌，市场份额分别为31%、22%、8%。</p><p>谷歌还一度想进入微软另一项重要业务——游戏，2019年重磅发布了云游戏平台——Stadia。</p><p>但上线后口碑崩盘，体验极差。</p><p>今天它已经解散了自己的第一方游戏工作室，几乎是含泪放弃了云游戏这个市场。</p><p><b>如果我们认为谷歌和微软之间只有竞争，没有合作，那也是不准确的。</b></p><p>在微软新CEO纳德拉柔软的身段下，微软其实和谷歌也有着罕见的合作。</p><p>比如微软的Edge浏览器用的是谷歌的Chromium内核，微软发布的Duo手机使用的是安卓系统，微软的Windows11支持安装安卓应用等等。</p><p><b>甚至在2016年，两家公司的新任掌门人纳德拉和桑达皮猜还签署了一份书面协议，同意不采取游说的方式通过监管机构发起针对彼此的指控。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e1e8697330db7d991681dda20d87abcf\" tg-width=\"480\" tg-height=\"271\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>这被媒体界解读为两巨头之间的“停火协定”。</p><p><b>当然，在未来，谷歌和微软这两家已经斗法了超过20年的巨头之间，竞争必然会继续大于合作。</b></p><p><b>五、谷歌 VS Facebook。</b></p><p><b>和苹果及微软不同，谷歌和Facebook同属互联网领域，二者的核心商业模式都是广告。</b></p><p>谷歌营收92%来源于广告，Facebook97%来源于广告，二者加起来占据了美国互联网广告的半壁江山，因此他们彼此的竞争要激烈一些。</p><p><b>从Facebook崛起开始，谷歌就在围堵它，Facebook崛起的确让谷歌深深地捏一把汗，这背后基于两个简单的逻辑——</b></p><p>首先，Facebook代表的社交网络是一个时间黑洞，吸引了网民足够长的在线时长；</p><p>其次，社交网络是一个封闭网络，搜索引擎无法检索；</p><p><b>于是，谷歌先后开发了Orkut、Wave、Google Buzz等多个社交网络对抗Facebook。</b></p><p>其中动静最大的是当时几乎是以全公司之力打造的Google+，CEO佩奇亲自下场，主打圈层交友，尽管在刚发布时气势如虹，号称4个月豪取4000万用户。</p><p>然而，同维度的竞争，后来者从来都没有优势，这样的故事上演过无数遍，消耗了大量资源的Google+最终沦为一座鬼城，并在2015年宣布永久关闭。</p><p><b>公允地讲，谷歌尽管输掉了和Facebook的战争，但它并非在用户时长层面一无所获。</b></p><p>其中一个重要的亮点是YouTube，它承担起了谷歌内容产品的大旗，成为对抗Facebook时间黑洞的桥头堡。</p><p><b>如今，这个谷歌2004年收购来的小破站已经是一个月活超过20亿，年营收超过150亿美元的庞然大物。</b></p><p>尽管Facebook赢得了和谷歌的社交之战，但Facebook毕竟是一个应用，它依然要上架到谷歌的Google Play安卓商店，这其实就得遵循谷歌制定的规则。</p><p><b>Facebook和小扎一直是有野心的，他不甘在别人的地盘表演，因此它有过很多次跳出谷歌规则的努力——</b></p><p>2013年Facebook联合HTC发布了自己定制的社交手机，同年发布了一个安卓桌面应用——Facebook Home。</p><p>且当年扎克伯格投入了巨大的热情在一个潜力不大的技术上，这个技术就是HTML5，小扎企图利用HTML5个绕开谷歌、苹果的游戏规则。</p><p><b>所有的这些努力在移动应用化的大趋势下几乎都无疾而终，Facebook终究还是变成了AppStore和Google Play里一款没有任何特权的应用。</b></p><p>因此，Facebook在某种意义上会担心<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOGL\">谷歌A</a>ndroid也仿效苹果一样推出封禁IDFA这样的隐私政策，这会让其广告业务雪上加霜。</p><p>然而，尽管谷歌也面临着更严格的隐私政策的压力，但作为全球第一大广告巨头，它本身也依赖设备标识来进行精准广告投放。</p><p><b>因此，Facebook暂时不需要过于担心。</b></p><p>毕竟，大公司也不会和钱过不去，一切都是生意。</p><p>Facebook的确和谷歌几乎没有合作，唯一的例外是Facebook旗下的VR头显Oculus的操作系统，底层居然是Android。</p><p><b>这在严格意义上其实谈不上合作，毕竟Android是一个开源的软件。</b></p><p>业界对此的理解是，Facebook在开发Oculus时从0开始开发一个操作系统的确难度非常大，为了快速迭代，使用了安卓成熟的框架。</p><p>然而这在某种意义上也是Facebook的一个隐患。</p><p>因此，据《连线》杂志报道，Facebook已经在秘密开发自己的VR操作系统了。</p><p><b>忘了说了，Facebook对阵谷歌最得意的一次行动应该是扎克伯格成功地从谷歌挖了来了桑德伯格担任公司的COO。</b></p><p>她是Facebook从一家年轻的愣头青初创公司走向成熟关键中的关键。</p><p>其实，对于谷歌和Facebook而言，除了彼此之间的持续竞争，今天二者共同面临一个更为棘手的挑战在于——</p><p><b>从遥远的东方蹦出了一个叫Tik Tok的应用，它来势汹汹，攻城略地，是新的时间杀手，不断吞噬原本是属于YouTube和Instagram的用户时间。</b></p><p>而谷歌和Facebook现在对此焦头烂额又束手无策。</p><p><b>没错，对于互联网公司而言，你的敌人可能来自任何方向。</b></p><p><b>六、微软VSFacebook</b></p><p><b>微软和Facebook一直以来都是两家业务差别很大的公司，几乎没有交集。</b></p><p>然而近几年情况发生了微妙的变化。</p><p>首先是微软收购了世界上最大的职业社交平台LinkedIn，曲线进入社交领域；</p><p>同时微软的Teams也和Facebook Meeting在竞争。</p><p><b>更重要的是，去年两家公司先后宣布进军元宇宙领域，交锋的硝烟味日益浓厚。</b></p><p>事实上，微软和Facebook的关系要追溯到2007年，那一年微软花2.4亿美元购买了Facebook1.6%的股份，当时Facebook的估值仅仅为150亿美元。</p><p>如今，微软的这笔投资整整赚了40倍。</p><p><b>那是微软和Facebook关系良好的一段时期，彼时，他们有一个共同的对手——谷歌。</b></p><p>没错，敌人的敌人就是朋友。</p><p>2010年微软宣布Bing的搜索结果中会显示部分Facebook的内容；</p><p>同年，Facebook宣布全体员工成为Office365的用户，甚至Facebook有一段时间将所有站内的Banner广告位交给微软进行代理售卖。</p><p><b>前微软CEO鲍尔默在接受CNBC 电视台采访时爆料，微软在2010年曾与扎克伯格接触，表示愿意以240亿美元的价格收购 Facebook，当时扎克伯格没有接受。</b></p><p>2012年，Facebook 花了5.5 亿美元从微软那里购买了 650个AOL的专利，以便充实自己的专利库应对可能的专利诉讼。</p><p>如今，二者的竞争大于合作，而竞争的核心领域变成了关乎未来的元宇宙，尽管元宇宙离大规模应用还很遥远，但两家公司在该领域压重注是不争的事实。</p><p><b>根据Facebook的财报，2021年其全年在Oculus上的投资超过100亿美元，不惜将公司更名为Meta以显示转型的决心。</b></p><p>目前看Oculus Quest2在销量上突破1000万台的确是VR领域的一个不小的里程碑，但离Facebook设想的元宇宙蓝图还有不小的距离。</p><p>微软进军元宇宙的思路和Facebook并不一样，目前它将焦点集中在以HoloLens为核心的AR领域。</p><p>同时和Facebook直接面向C端消费者不同，微软更想通过其在企业端引导用户在办公场景中使用元宇宙相关的技术。</p><p><b>另一方面，微软和Facebook同时认为游戏是元宇宙非常重要的切入点。</b></p><p>因此Oculus成立了多家第一方游戏工作室，如今Oculus Store里的内容超过70%是游戏，Facebook在努力提升设备的游戏性能以增加对游戏开发者的吸引力。</p><p>这就开始渗透到了微软的优势领域，微软在几个月前收购<a href=\"https://laohu8.com/S/ATVI\">动视暴雪</a>的时候就直白的宣称，此举有助于推进微软的元宇宙战略。</p><p><b>微软和Facebook两家都由哈佛辍学生创办的公司如今因为元宇宙和游戏业务开始了新一轮的较量，到底谁能在下一代计算平台的竞争中走的更远？</b></p><p>我们把答案交给时间。</p><p><b>好了，硅谷四巨头错综复杂的关系到此就梳理结束了。</b></p><p>可以看到，巨头的竞合史就是一部波澜壮阔的互联网发展史，而他们的之间的激励博弈还会在未来的产业格局中继续上演。</p><p>从上面的剖析中，我总结四点对互联网公司有益的启示——</p><p><b>1.没有永远的朋友，也没有永远的敌人，只有永远的利益；</b></p><p><b>2.打败你的可能不是你的直接竞争对手，而是一个新的时代；</b></p><p><b>3.如果确认打不过，那就乖乖遵守对手的规则；</b></p><p><b>3.疯狂地创新才是一家公司最大的护城河；</b></p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>揭秘 | 美国四大科技巨头错综复杂的真实关系</title>\n<style 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href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>、Facebook任何一家在各自领域都是霸主。</p><p>但每一家都不满足于自己本身的地盘，始终马不停蹄地致力于利用自己优势去瓜分更多的蛋糕。</p><p><b>于是巨头与巨头之间就形成了“剪不断、理还乱”的错综复杂的关系。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9185fe53a3ca1e4670fa807d1e8dea7c\" tg-width=\"712\" tg-height=\"654\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>四大巨头形成了六对关系</p><p>这种错综复杂的关系里既有竞争也有合作，总体而言竞争大于合作。</p><p>这背后核心源于他们每一家都是平台型公司，平台公司就意味着有着收税和当裁判的能力。</p><p><b>他们的矛盾在于在自己地盘通常自己是裁判，但到了其他人的地盘则变成了运动员。</b></p><p>因此，巨头与巨头在不同业务层面在竞争和合作中保持着某种微妙的平衡。</p><p>这篇文章卫夕就和大家一起来梳理一下这些科技巨头真实的关系和他们的恩怨情仇。</p><p>（注：1.四大其实是五大，还有<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>，但亚马逊与其他巨头之间的关系相对单纯，限于整体篇幅，本文不讨论亚马逊。2.尽管Facebook已经改名为Meta，但就像村口的“翠花”突然改名为“Marry”，非常别扭，卫夕还是习惯称为Facebook）</p><p>我们先来看一看四家公司的营收结构，通过营收结构，我们能间接知道这些巨头的核心收入来源——</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/66136d8b12cebb6225743df1b00f25be\" tg-width=\"518\" tg-height=\"428\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>微软的营收结构</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/41940b1a875120e7f169971058588c1b\" tg-width=\"536\" tg-height=\"424\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>苹果的营收结构</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e209a271b3b36175ee86cf2accfcfd84\" tg-width=\"508\" tg-height=\"412\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>谷歌的营收结构</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f83818b266930c308f5129e65fee1206\" tg-width=\"528\" tg-height=\"412\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>Facebook的营收结构</p><p>可以看到，苹果和微软的收入结构都相对多元，苹果主要源于不同模块的硬件收入再加上软件和服务收入，微软则来源于云计算、Office等多个业务模块。</p><p><b>但谷歌和Facebook的收入结构都比较单一，核心都是广告。</b></p><p>然而，仅仅从收入结构我们几乎很难理清楚四大巨头之间的真实业务关系。</p><p><b>因为互联网商业模式的重要特征在于“羊毛出在猪身上”。</b></p><p>比如从谷歌的收入结构中，我们是看不到Android这个免费系统的价值的，而Android确实谷歌众多业务中的核心之一，它给搜索带来了巨大的流量。</p><p>因此，我们必须逐一剖析各个巨头两两之间的关系——</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9185fe53a3ca1e4670fa807d1e8dea7c\" tg-width=\"712\" tg-height=\"654\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>一、苹果VS谷歌</b></p><p><b>苹果和谷歌两家公司其实颇有渊源，</b>谷歌的董事长施密特在2006-2009一度是苹果董事会的成员，第一代iPhone上市时默认安装的是谷歌地图。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/30cf28e7aa0ac5d84960cf1d707e8783\" tg-width=\"500\" tg-height=\"333\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>两家公司在谷歌早期的业务交集并不多。</b></p><p>然而，当谷歌在2007年宣布移动操作系统Android时，两家公司开启了漫长而激烈的战争。</p><p>乔布斯得知安卓发布后更是震怒，宣称“Android是一个盗窃的产品”、“我要花掉苹果账上400亿美金发起一场热核战争来毁掉它”。</p><p><b>乔布斯认为是施密特在苹果董事会期间得知了关于iPhone的信息从而加速秘密开发Android系统，撕毁了两家公司默认的不进入对方领域的不成文约定。</b></p><p>乔布斯的担心不无道理，要知道PC时代，Windows就依靠向所有硬件厂商开放操作系统取得了PC战争的胜利。</p><p>乔布斯担心历史重演，毕竟操作系统和生态的竞争从来都是互联网最高维度的竞争。</p><p>但这一次，历史并没有重演。</p><p>今天安卓和iOS是移动操作系统的并列双雄，各有胜负，安卓胜在市场份额，高达78%，而iOS胜在体验和对苹果利润的巨大贡献。</p><p><b>今天，硬件增速放缓背景下将重心重新转移到软件和服务的苹果，的确和谷歌有了更多的业务层面竞争关系，这些竞争横跨互联网众多领域——</b></p><p>谷歌钱包VSApple Pay、Google News VS Apple News、ARKit VS ARcore、苹果地图VS谷歌地图、Chrome 与 Safari、Google Drive 和 iCloud 。</p><p>甚至苹果还开始入侵谷歌的商业腹地——广告，AppStore的广告已成为iOS生态的重要组成部分。</p><p><b>在苹果进军软件和服务的同时，谷歌也并没有闲着，它开始在硬件行业和苹果展开了直接的竞争。</b></p><p>旗下的Pixel<a href=\"https://laohu8.com/S/5RE.SI\">智能</a>手机瞄准了那些对的iPhone无感的用户，在北美销量不俗。</p><p>而谷歌的Chromebook也和iPad在竞争教育市场和轻办公市场。</p><p>谷歌的智能音箱也在对阵苹果的HomePod。</p><p>谷歌旗下的Google Assistant、Nest也和苹果的HomeKit一起角逐智能家居市场。</p><p>Apple TV和Chromecast则一起瓜分家庭电视盒子市场。</p><p><b>今天，两家公司的竞争是广泛而全面的，甚至一度还因移动操作系统的专利诉讼对簿公堂。</b></p><p>但无论如何，谷歌除了操作系统的业务，它还有搜索和其他业务互联网业务，这些都需要在iOS这个庞大的生态中运行。</p><p>因此，在激烈竞争的同时，谷歌也和苹果有着罕见的合作，这一惊人的合作就是谷歌每年付一大笔款给苹果，以换取Safari浏览器中默认搜索引擎的地位。</p><p>这笔钱到底有多少呢？</p><p><b>据外媒的报道，2021年为150亿美元，且每年还在不断上涨。</b></p><p>谷歌之所以愿意付如此一笔巨款的原因在于，Safari占据了移动浏览器市场份的四分之一，这就意味着谷歌搜索大约四分之一的流量都来自苹果。</p><p>要知道，谷歌的商业模式是基于搜索引擎的广告营收，兴师动众研发免费的Android也是为了给自己的搜索导流。</p><p><b>如果苹果这个默认搜索入口给到了微软的Bing或其他搜索引擎，对谷歌营收的影响是相当巨大的。</b></p><p>因此从商业利益的角度考量，谷歌其实很愿意付这笔“保护费”。</p><p><b>苹果和谷歌在精神内核上有着显著的区别——</b></p><p>苹果诞生于<a href=\"https://laohu8.com/S/IBM\">IBM</a>统治的时代，因此封闭和软硬结合的思想深入骨髓；</p><p>谷歌诞生于互联网时代，是“互联网原住民”，开放是其核心的精神，创始人布林曾经在苏联出生，它痛恨苏联式的封闭和管制。</p><p>两家公司在不同理念下诞生了不同的产品，也在各自的领域取得了不同的成功，我们很难直观判断两种策略的优劣。</p><p><b>但毫无疑问，只要苹果和谷歌继续纠缠博弈，他们竞争的本质上其实是封闭与开放两种理念之间的较量。</b></p><p>展望未来 ，二者在AR领域和自动驾驶领域的竞争会是下一阶段的重要看点。</p><p><b>二、苹果VS微软</b></p><p><b>苹果和微软相爱相杀的故事源远流长，最早可以追溯到40年前乔布斯盖茨时代。</b></p><p>简洁的版本是，苹果“借鉴”了<a href=\"https://laohu8.com/S/XRX\">施乐</a>的图形界面开发自己的操作系统，同时委托微软给自己开发办公软件。</p><p>但微软在此过程中“借鉴”了苹果的图形界面，开发了Windows。</p><p>彼时，乔布斯暴怒，两家公司分道扬镳。</p><p><b>之后微软通过Windows一飞冲天，苹果则因产品混乱跌入谷底，一蹶不振。</b></p><p>当两家公司重新聚首的时，上演的一个关于拯救和被拯救的故事。</p><p>1997年，乔布斯回归苹果，他面对的是一家年亏损10亿美元、现金只能维持90天的满目疮痍的公司。</p><p><b>没错，苹果需要帮助，这时候微软适时地出现了。</b></p><p>1997年的Macworld大会，回归后第一次亮相的乔布斯在演讲中宣布了和微软的合作。</p><p>其中包括微软购买1.5亿美元的苹果股票、微软开始为苹果电脑开发Office、苹果电脑将IE设置为默认浏览器。</p><p>甚至乔布斯在当天的演讲中还卫星连线了盖茨，多年后乔布斯回忆依然耿耿于怀——</p><p>“那次演示显得盖茨特别<a href=\"https://laohu8.com/S/BJZ.SI\">高大</a>，而我特别渺小。”</p><p><b>没错，和微软的合作是乔布斯拯救危机四伏的苹果众多举措中的一个，这为苹果后面眼花缭乱的产品创新提供了宝贵的喘息机会。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ee8e1f5ff9a946ae416d563b1d9e2948\" tg-width=\"600\" tg-height=\"500\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>当然，必须指出的是，并非比尔盖茨有多么慷慨。</p><p>而是1997年的微软面临着巨大的反垄断压力，对竞争对手的支持有助于减少其反垄断的监管压力。</p><p><b>商业层面，几乎所有的出发点都源于利益。</b></p><p>两家公司从此也走向了新一轮的竞合关系——</p><p>2001年苹果的iPod一炮而红，眼红的微软在2003年推出自己的MP3播放器Zune试图复制iPod的成功。</p><p>然而，产品品味很差的微软一败涂地，按乔布斯的说法——</p><p><i>“我们开发iPod的是因为我们真的热爱音乐，而微软则不是”。</i></p><p><b>当苹果推出iPhone开始定义智能手机时，微软发现自己先于苹果几年发布的Windows Mobile根本毫无竞争力。</b></p><p>不甘失败的微软于是收购<a href=\"https://laohu8.com/S/NOK\">诺基亚</a>推出智能手机系统Windows Phone 7，期望和iOS、安卓三分天下。</p><p>如我们所熟知，这个野心也落空了，在这一轮移动竞争中，微软彻底地输给了苹果。</p><p><b>但微软和苹果的故事至此并没有结束。</b></p><p>纳德拉掌管微软后，重新调整了思路，启动了“移动为先、云为先”的战略，正视和拥抱了对手苹果的强大。</p><p>微软为iOS用户和Mac用户精心开发了Office套装，微软的高管有时候还现身苹果的开发者大会为Mac版的Office摇旗呐喊。</p><p><b>如今“微软是iOS的最佳开发者”既是一句调侃，也是部分事实。</b></p><p>甚至，微软还学习苹果开始做起了硬件——</p><p>推出了极具设计感的Surface系列二合一电脑，被媒体评论为丑陋的Windows阵容中为数不多的有“苹果式简洁”的作品。</p><p><b>而新一代Window 11用户评价中最多的一句是“界面果里果气”。</b></p><p>苹果也趁者iPhone帝国生态重新夺回了部分PC市场，Mac系列的主机和笔记本持续畅销，不讲武德的M系列的芯片更是有望挑战“Wintel联盟”，继续扩大MacOS的市场份额。</p><p><b>如今，两家公司的真实商业关系谈不上融洽。</b></p><p>比如苹果在推广M1芯片时找喜剧演员扮演并丑化“PC先生”，微软则投钱给Epic Games支持其控告苹果垄断，苹果禁止微软的云游戏应用上架AppStore。</p><p><b>“移动新王”和“PC旧王”的暗中对抗依然在继续上演。</b></p><p>更重要的是，苹果在潜心开发自己的VR/VR头显，而微软也早已发布了自己的HoloLens。</p><p><b>这两家相爱相杀超过40年的科技常青树必然会在元宇宙这个赛道继续狭路相逢。</b></p><p><b>三、苹果VSFacebook</b></p><p><b>按理说，苹果和Facebook的关系应该比较简单，无非就是平台和应用开发者之间的关系。</b></p><p><b>然而，真实的商业世界却比想象中要复杂。</b></p><p>首先，容易被人忽视的一点是，Facebook在业务层面其实也和苹果存在直接的竞争关系，苹果有自己的即时通讯工具iMessage。</p><p>而在美国，iOS用户超过60%，因此iMessage和Facebook message、WhatsApp构成了直接的竞争。</p><p><b>没错，在美国，最流行的视频通话工具是苹果的Facetime，而非Facebook旗下的任何其他应用。</b></p><p>除此之外，这两家公司的确在业务层面没有直接的竞争。</p><p>然而，苹果和Facebook的关系目前非常僵。</p><p>直接原因在于苹果新的隐私政策调整动了Facebook赖以生存的广告奶酪。</p><p><b>事情是这样的，Facebook核心收入来源为广告，而互联网广告核心是精准性，精准性则来源于对用户的定位。</b></p><p>比如一个购物网站如果要在Facebook上精准投放给那些访问过自己网站的用户，那么它必须告诉Facebook这些用户的唯一标识，Facebook的广告系统才能准确匹配。</p><p>广告主在投放后也会用这个唯一标识去衡量和检验广告效果，这在广告领域被称之为归因。</p><p><b>这个唯一标识就是苹果的唯一设备号——IDFA。</b></p><p>在过去，iOS的APP是可以自由获取iPhone的IDFA的。</p><p>但苹果在2021年对隐私政策做了一个重要的调整，即必须获得用户许可才能获取IDFA，这样一来，APP们就有较大的概率获取不到用户的IDFA。</p><p><b>因此，Facebook广告的精准性就下降了，传导到广告主端就是广告效果下降了，直接后果就是他们就会减少在Facebook上投广告。</b></p><p>如此一来，对Facebook的财务影响是非常直接的。</p><p>2021年Q4财报，Facebook净利润下降8%，其CFO直接在电话会议中承认部分由于苹果的隐私政策所致。</p><p>于是我们看到，2020年Facebook甚至公开在《<a href=\"https://laohu8.com/S/NYT\">纽约时报</a>》等报纸上刊登广告Diss苹果，痛斥苹果不顾中小企业的死活。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bbc3f69bac1a8cbf3cff19f55a8003c2\" tg-width=\"706\" tg-height=\"574\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>那么，苹果为什么非要进行这样一次调整呢？</b></p><p>首先，隐私保护的确成为科技公司发展过程中的重要主题，苹果有减少监管压力的直接需求。</p><p>同时苹果的确一向以保护消费者隐私和安全著称，因此从维护公众形象的角度，它也有这样做的动力。</p><p><b>另一方面，苹果自己近年推出了广告服务，尽管和Facebook相比规模还非常小</b>。</p><p>这背后的另一个逻辑是AppStore的主要收入来自应用的订阅等增值服务的收入——</p><p>当APP广告收入受限时，发展订阅等增值服务就是顺理成章的选择，此时苹果就会受益。</p><p>目前看，Facebook通过公关的手段抗议无效之后已经接受了现实。</p><p>毕竟它自己也没有其他筹码可以和强大的苹果掰手腕，如果直接和苹果对抗，应用就有下架的风险。</p><p><b>但扎克伯克心中憋着一口气，于是他将更多的精力投向了以Oculus为核心的元宇宙。</b></p><p>这是一个软硬一体的新平台，小扎希望自己可以在下一代计算平台的竞争中胜出，他想自己搭台唱戏。</p><p>毕竟，一直被人掐住脖子的感觉并不好受。</p><p><b>然而，扎克伯克元宇宙梦想最大拦路虎可能恰恰就是苹果。</b></p><p>从公开的资料看，苹果在VR/AR头显中的投入严肃而认真，目前已经有非常积极的进展，资料显示，极有可能在2022年年末发布。</p><p><b>到时，一场事关未来的精彩对决又会在大洋彼岸上演，让我们搬好小板凳座好。</b></p><p><b>四、谷歌VS微软</b></p><p><b>谷歌和微软是一对老冤家，他们的竞争几乎从谷歌诞生的时候就开始了。</b></p><p>最初它和微软的竞争就被看成是“年轻的互联网新贵”挑战“老迈的软件巨人”。</p><p>在谷歌声名鹊起的时候，PC软件巨头微软不想错过互联网时代，因此它先后雄心勃勃地推出MSN、MSN搜索（后更名为Bing）、收购Skype等重要举措进军互联网。</p><p><b>如我们所熟知，搜索一仗以谷歌的胜利告终，Bing目前在全球的份额约为9%，苦战20年一如既往地被谷歌强力压制，甚至一直还在亏损。</b></p><p>谷歌和微软的第二次重要交锋为“浏览器之战”，在依靠捆绑打败网景之后，微软的IE浏览器一直是行业的绝对老大。</p><p><b>然而，正因为没有对手，于是IE团队开始不思进取，IE的产品、体验和技术一直被业内诟病，版本也只是随着Windows例行更新。</b></p><p>这给了谷歌一个绝佳的机会。</p><p>2008年，一位名不见经传的产品经理带领一帮谷歌极客发布了Chrome浏览器，它以极致的性能和体验狠狠地打了IE的脸，发布后一路狂奔，在2012年超越IE成为浏览器王者并且延续至今。</p><p><b>而当年那位年轻的Chrome产品经理桑达*皮猜如今已经是谷歌的CEO。</b></p><p>没错，彼时的微软错过了互联网时代，在搜索之战和浏览器之战中都落败给了谷歌。</p><p>但故事还没完，它还将继续错过移动互联网时代。</p><p><b>微软其实早在2000年就发布了Windows Mobile智能操作系统，不可谓不早。</b></p><p>然而这个老迈的系统并没有解放思想，一心想将庞大的PC软件装进手机，心比天高、命比纸薄，结果自然一败涂地。</p><p>2007年iPhone发布后，微软才如梦初醒——噢，原来移动操作系统是这么玩的！</p><p>于是才下定决心抛弃Windows Mobile另起炉灶。</p><p><b>然而，另起炉灶是需要时间的，微软的新移动操作系统Windows Phone直到2010年才发布，彼时iOS和Android已经流行市场接近3年</b>。</p><p>微软一狠心，干脆收购了昔日手机龙头<a href=\"https://laohu8.com/S/0HAF.UK\">诺基亚</a>。</p><p>然而，两个上时代的巨人苟且联合也并没能赶上下一个时代，微软再次错失移动互联网。</p><p><b>至此，盖茨的亲密战友、骄傲的销售大师鲍尔默也走下了微软CEO的宝座。</b></p><p>如果你因此认为谷歌在对阵微软的战争中一直一败涂地，那么你就错了。</p><p><b>毕竟，老牌巨头微软家底还是很厚的，有足够板凳深度，它的其他传统强项让它在和谷歌的竞争中显得游刃有余。</b></p><p>比如，谷歌在2007年就推出了Google Docs、Google Spreadsheets，分别对标Word和Excel，但丝毫没有动到Office的基本盘。</p><p>反而是互联网化的Office365气势如虹，摆脱了老迈的产品形象。</p><p>谷歌的在线协作和会议应用Google Meet也落后于微软的Teams。</p><p>谷歌推出的Chrome OS尽管收获了少了轻办公人群和教育市场，但对于庞大的Windows而言依然无足轻重。</p><p><b>更重要的是，微软作为老牌的软件巨头，它强大的技术实力和良好的集成度让它在云计算领域明显领先谷歌。</b></p><p>目前云计算领域的前三名分别为亚马逊、微软、谷歌，市场份额分别为31%、22%、8%。</p><p>谷歌还一度想进入微软另一项重要业务——游戏，2019年重磅发布了云游戏平台——Stadia。</p><p>但上线后口碑崩盘，体验极差。</p><p>今天它已经解散了自己的第一方游戏工作室，几乎是含泪放弃了云游戏这个市场。</p><p><b>如果我们认为谷歌和微软之间只有竞争，没有合作，那也是不准确的。</b></p><p>在微软新CEO纳德拉柔软的身段下，微软其实和谷歌也有着罕见的合作。</p><p>比如微软的Edge浏览器用的是谷歌的Chromium内核，微软发布的Duo手机使用的是安卓系统，微软的Windows11支持安装安卓应用等等。</p><p><b>甚至在2016年，两家公司的新任掌门人纳德拉和桑达皮猜还签署了一份书面协议，同意不采取游说的方式通过监管机构发起针对彼此的指控。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e1e8697330db7d991681dda20d87abcf\" tg-width=\"480\" tg-height=\"271\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>这被媒体界解读为两巨头之间的“停火协定”。</p><p><b>当然，在未来，谷歌和微软这两家已经斗法了超过20年的巨头之间，竞争必然会继续大于合作。</b></p><p><b>五、谷歌 VS Facebook。</b></p><p><b>和苹果及微软不同，谷歌和Facebook同属互联网领域，二者的核心商业模式都是广告。</b></p><p>谷歌营收92%来源于广告，Facebook97%来源于广告，二者加起来占据了美国互联网广告的半壁江山，因此他们彼此的竞争要激烈一些。</p><p><b>从Facebook崛起开始，谷歌就在围堵它，Facebook崛起的确让谷歌深深地捏一把汗，这背后基于两个简单的逻辑——</b></p><p>首先，Facebook代表的社交网络是一个时间黑洞，吸引了网民足够长的在线时长；</p><p>其次，社交网络是一个封闭网络，搜索引擎无法检索；</p><p><b>于是，谷歌先后开发了Orkut、Wave、Google Buzz等多个社交网络对抗Facebook。</b></p><p>其中动静最大的是当时几乎是以全公司之力打造的Google+，CEO佩奇亲自下场，主打圈层交友，尽管在刚发布时气势如虹，号称4个月豪取4000万用户。</p><p>然而，同维度的竞争，后来者从来都没有优势，这样的故事上演过无数遍，消耗了大量资源的Google+最终沦为一座鬼城，并在2015年宣布永久关闭。</p><p><b>公允地讲，谷歌尽管输掉了和Facebook的战争，但它并非在用户时长层面一无所获。</b></p><p>其中一个重要的亮点是YouTube，它承担起了谷歌内容产品的大旗，成为对抗Facebook时间黑洞的桥头堡。</p><p><b>如今，这个谷歌2004年收购来的小破站已经是一个月活超过20亿，年营收超过150亿美元的庞然大物。</b></p><p>尽管Facebook赢得了和谷歌的社交之战，但Facebook毕竟是一个应用，它依然要上架到谷歌的Google Play安卓商店，这其实就得遵循谷歌制定的规则。</p><p><b>Facebook和小扎一直是有野心的，他不甘在别人的地盘表演，因此它有过很多次跳出谷歌规则的努力——</b></p><p>2013年Facebook联合HTC发布了自己定制的社交手机，同年发布了一个安卓桌面应用——Facebook Home。</p><p>且当年扎克伯格投入了巨大的热情在一个潜力不大的技术上，这个技术就是HTML5，小扎企图利用HTML5个绕开谷歌、苹果的游戏规则。</p><p><b>所有的这些努力在移动应用化的大趋势下几乎都无疾而终，Facebook终究还是变成了AppStore和Google Play里一款没有任何特权的应用。</b></p><p>因此，Facebook在某种意义上会担心<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOGL\">谷歌A</a>ndroid也仿效苹果一样推出封禁IDFA这样的隐私政策，这会让其广告业务雪上加霜。</p><p>然而，尽管谷歌也面临着更严格的隐私政策的压力，但作为全球第一大广告巨头，它本身也依赖设备标识来进行精准广告投放。</p><p><b>因此，Facebook暂时不需要过于担心。</b></p><p>毕竟，大公司也不会和钱过不去，一切都是生意。</p><p>Facebook的确和谷歌几乎没有合作，唯一的例外是Facebook旗下的VR头显Oculus的操作系统，底层居然是Android。</p><p><b>这在严格意义上其实谈不上合作，毕竟Android是一个开源的软件。</b></p><p>业界对此的理解是，Facebook在开发Oculus时从0开始开发一个操作系统的确难度非常大，为了快速迭代，使用了安卓成熟的框架。</p><p>然而这在某种意义上也是Facebook的一个隐患。</p><p>因此，据《连线》杂志报道，Facebook已经在秘密开发自己的VR操作系统了。</p><p><b>忘了说了，Facebook对阵谷歌最得意的一次行动应该是扎克伯格成功地从谷歌挖了来了桑德伯格担任公司的COO。</b></p><p>她是Facebook从一家年轻的愣头青初创公司走向成熟关键中的关键。</p><p>其实，对于谷歌和Facebook而言，除了彼此之间的持续竞争，今天二者共同面临一个更为棘手的挑战在于——</p><p><b>从遥远的东方蹦出了一个叫Tik Tok的应用，它来势汹汹，攻城略地，是新的时间杀手，不断吞噬原本是属于YouTube和Instagram的用户时间。</b></p><p>而谷歌和Facebook现在对此焦头烂额又束手无策。</p><p><b>没错，对于互联网公司而言，你的敌人可能来自任何方向。</b></p><p><b>六、微软VSFacebook</b></p><p><b>微软和Facebook一直以来都是两家业务差别很大的公司，几乎没有交集。</b></p><p>然而近几年情况发生了微妙的变化。</p><p>首先是微软收购了世界上最大的职业社交平台LinkedIn，曲线进入社交领域；</p><p>同时微软的Teams也和Facebook Meeting在竞争。</p><p><b>更重要的是，去年两家公司先后宣布进军元宇宙领域，交锋的硝烟味日益浓厚。</b></p><p>事实上，微软和Facebook的关系要追溯到2007年，那一年微软花2.4亿美元购买了Facebook1.6%的股份，当时Facebook的估值仅仅为150亿美元。</p><p>如今，微软的这笔投资整整赚了40倍。</p><p><b>那是微软和Facebook关系良好的一段时期，彼时，他们有一个共同的对手——谷歌。</b></p><p>没错，敌人的敌人就是朋友。</p><p>2010年微软宣布Bing的搜索结果中会显示部分Facebook的内容；</p><p>同年，Facebook宣布全体员工成为Office365的用户，甚至Facebook有一段时间将所有站内的Banner广告位交给微软进行代理售卖。</p><p><b>前微软CEO鲍尔默在接受CNBC 电视台采访时爆料，微软在2010年曾与扎克伯格接触，表示愿意以240亿美元的价格收购 Facebook，当时扎克伯格没有接受。</b></p><p>2012年，Facebook 花了5.5 亿美元从微软那里购买了 650个AOL的专利，以便充实自己的专利库应对可能的专利诉讼。</p><p>如今，二者的竞争大于合作，而竞争的核心领域变成了关乎未来的元宇宙，尽管元宇宙离大规模应用还很遥远，但两家公司在该领域压重注是不争的事实。</p><p><b>根据Facebook的财报，2021年其全年在Oculus上的投资超过100亿美元，不惜将公司更名为Meta以显示转型的决心。</b></p><p>目前看Oculus Quest2在销量上突破1000万台的确是VR领域的一个不小的里程碑，但离Facebook设想的元宇宙蓝图还有不小的距离。</p><p>微软进军元宇宙的思路和Facebook并不一样，目前它将焦点集中在以HoloLens为核心的AR领域。</p><p>同时和Facebook直接面向C端消费者不同，微软更想通过其在企业端引导用户在办公场景中使用元宇宙相关的技术。</p><p><b>另一方面，微软和Facebook同时认为游戏是元宇宙非常重要的切入点。</b></p><p>因此Oculus成立了多家第一方游戏工作室，如今Oculus Store里的内容超过70%是游戏，Facebook在努力提升设备的游戏性能以增加对游戏开发者的吸引力。</p><p>这就开始渗透到了微软的优势领域，微软在几个月前收购<a href=\"https://laohu8.com/S/ATVI\">动视暴雪</a>的时候就直白的宣称，此举有助于推进微软的元宇宙战略。</p><p><b>微软和Facebook两家都由哈佛辍学生创办的公司如今因为元宇宙和游戏业务开始了新一轮的较量，到底谁能在下一代计算平台的竞争中走的更远？</b></p><p>我们把答案交给时间。</p><p><b>好了，硅谷四巨头错综复杂的关系到此就梳理结束了。</b></p><p>可以看到，巨头的竞合史就是一部波澜壮阔的互联网发展史，而他们的之间的激励博弈还会在未来的产业格局中继续上演。</p><p>从上面的剖析中，我总结四点对互联网公司有益的启示——</p><p><b>1.没有永远的朋友，也没有永远的敌人，只有永远的利益；</b></p><p><b>2.打败你的可能不是你的直接竞争对手，而是一个新的时代；</b></p><p><b>3.如果确认打不过，那就乖乖遵守对手的规则；</b></p><p><b>3.疯狂地创新才是一家公司最大的护城河；</b></p></body></html>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/5d8fb95e65f042f352c6313989391357","relate_stocks":{"MSFT":"微软","AAPL":"苹果","GOOGL":"谷歌A"},"source_url":"","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1165744940","content_text":"美国的四大科技巨头——苹果、微软、谷歌、Facebook任何一家在各自领域都是霸主。但每一家都不满足于自己本身的地盘，始终马不停蹄地致力于利用自己优势去瓜分更多的蛋糕。于是巨头与巨头之间就形成了“剪不断、理还乱”的错综复杂的关系。四大巨头形成了六对关系这种错综复杂的关系里既有竞争也有合作，总体而言竞争大于合作。这背后核心源于他们每一家都是平台型公司，平台公司就意味着有着收税和当裁判的能力。他们的矛盾在于在自己地盘通常自己是裁判，但到了其他人的地盘则变成了运动员。因此，巨头与巨头在不同业务层面在竞争和合作中保持着某种微妙的平衡。这篇文章卫夕就和大家一起来梳理一下这些科技巨头真实的关系和他们的恩怨情仇。（注：1.四大其实是五大，还有亚马逊，但亚马逊与其他巨头之间的关系相对单纯，限于整体篇幅，本文不讨论亚马逊。2.尽管Facebook已经改名为Meta，但就像村口的“翠花”突然改名为“Marry”，非常别扭，卫夕还是习惯称为Facebook）我们先来看一看四家公司的营收结构，通过营收结构，我们能间接知道这些巨头的核心收入来源——微软的营收结构苹果的营收结构谷歌的营收结构Facebook的营收结构可以看到，苹果和微软的收入结构都相对多元，苹果主要源于不同模块的硬件收入再加上软件和服务收入，微软则来源于云计算、Office等多个业务模块。但谷歌和Facebook的收入结构都比较单一，核心都是广告。然而，仅仅从收入结构我们几乎很难理清楚四大巨头之间的真实业务关系。因为互联网商业模式的重要特征在于“羊毛出在猪身上”。比如从谷歌的收入结构中，我们是看不到Android这个免费系统的价值的，而Android确实谷歌众多业务中的核心之一，它给搜索带来了巨大的流量。因此，我们必须逐一剖析各个巨头两两之间的关系——一、苹果VS谷歌苹果和谷歌两家公司其实颇有渊源，谷歌的董事长施密特在2006-2009一度是苹果董事会的成员，第一代iPhone上市时默认安装的是谷歌地图。两家公司在谷歌早期的业务交集并不多。然而，当谷歌在2007年宣布移动操作系统Android时，两家公司开启了漫长而激烈的战争。乔布斯得知安卓发布后更是震怒，宣称“Android是一个盗窃的产品”、“我要花掉苹果账上400亿美金发起一场热核战争来毁掉它”。乔布斯认为是施密特在苹果董事会期间得知了关于iPhone的信息从而加速秘密开发Android系统，撕毁了两家公司默认的不进入对方领域的不成文约定。乔布斯的担心不无道理，要知道PC时代，Windows就依靠向所有硬件厂商开放操作系统取得了PC战争的胜利。乔布斯担心历史重演，毕竟操作系统和生态的竞争从来都是互联网最高维度的竞争。但这一次，历史并没有重演。今天安卓和iOS是移动操作系统的并列双雄，各有胜负，安卓胜在市场份额，高达78%，而iOS胜在体验和对苹果利润的巨大贡献。今天，硬件增速放缓背景下将重心重新转移到软件和服务的苹果，的确和谷歌有了更多的业务层面竞争关系，这些竞争横跨互联网众多领域——谷歌钱包VSApple Pay、Google News VS Apple News、ARKit VS ARcore、苹果地图VS谷歌地图、Chrome 与 Safari、Google Drive 和 iCloud 。甚至苹果还开始入侵谷歌的商业腹地——广告，AppStore的广告已成为iOS生态的重要组成部分。在苹果进军软件和服务的同时，谷歌也并没有闲着，它开始在硬件行业和苹果展开了直接的竞争。旗下的Pixel智能手机瞄准了那些对的iPhone无感的用户，在北美销量不俗。而谷歌的Chromebook也和iPad在竞争教育市场和轻办公市场。谷歌的智能音箱也在对阵苹果的HomePod。谷歌旗下的Google Assistant、Nest也和苹果的HomeKit一起角逐智能家居市场。Apple TV和Chromecast则一起瓜分家庭电视盒子市场。今天，两家公司的竞争是广泛而全面的，甚至一度还因移动操作系统的专利诉讼对簿公堂。但无论如何，谷歌除了操作系统的业务，它还有搜索和其他业务互联网业务，这些都需要在iOS这个庞大的生态中运行。因此，在激烈竞争的同时，谷歌也和苹果有着罕见的合作，这一惊人的合作就是谷歌每年付一大笔款给苹果，以换取Safari浏览器中默认搜索引擎的地位。这笔钱到底有多少呢？据外媒的报道，2021年为150亿美元，且每年还在不断上涨。谷歌之所以愿意付如此一笔巨款的原因在于，Safari占据了移动浏览器市场份的四分之一，这就意味着谷歌搜索大约四分之一的流量都来自苹果。要知道，谷歌的商业模式是基于搜索引擎的广告营收，兴师动众研发免费的Android也是为了给自己的搜索导流。如果苹果这个默认搜索入口给到了微软的Bing或其他搜索引擎，对谷歌营收的影响是相当巨大的。因此从商业利益的角度考量，谷歌其实很愿意付这笔“保护费”。苹果和谷歌在精神内核上有着显著的区别——苹果诞生于IBM统治的时代，因此封闭和软硬结合的思想深入骨髓；谷歌诞生于互联网时代，是“互联网原住民”，开放是其核心的精神，创始人布林曾经在苏联出生，它痛恨苏联式的封闭和管制。两家公司在不同理念下诞生了不同的产品，也在各自的领域取得了不同的成功，我们很难直观判断两种策略的优劣。但毫无疑问，只要苹果和谷歌继续纠缠博弈，他们竞争的本质上其实是封闭与开放两种理念之间的较量。展望未来 ，二者在AR领域和自动驾驶领域的竞争会是下一阶段的重要看点。二、苹果VS微软苹果和微软相爱相杀的故事源远流长，最早可以追溯到40年前乔布斯盖茨时代。简洁的版本是，苹果“借鉴”了施乐的图形界面开发自己的操作系统，同时委托微软给自己开发办公软件。但微软在此过程中“借鉴”了苹果的图形界面，开发了Windows。彼时，乔布斯暴怒，两家公司分道扬镳。之后微软通过Windows一飞冲天，苹果则因产品混乱跌入谷底，一蹶不振。当两家公司重新聚首的时，上演的一个关于拯救和被拯救的故事。1997年，乔布斯回归苹果，他面对的是一家年亏损10亿美元、现金只能维持90天的满目疮痍的公司。没错，苹果需要帮助，这时候微软适时地出现了。1997年的Macworld大会，回归后第一次亮相的乔布斯在演讲中宣布了和微软的合作。其中包括微软购买1.5亿美元的苹果股票、微软开始为苹果电脑开发Office、苹果电脑将IE设置为默认浏览器。甚至乔布斯在当天的演讲中还卫星连线了盖茨，多年后乔布斯回忆依然耿耿于怀——“那次演示显得盖茨特别高大，而我特别渺小。”没错，和微软的合作是乔布斯拯救危机四伏的苹果众多举措中的一个，这为苹果后面眼花缭乱的产品创新提供了宝贵的喘息机会。当然，必须指出的是，并非比尔盖茨有多么慷慨。而是1997年的微软面临着巨大的反垄断压力，对竞争对手的支持有助于减少其反垄断的监管压力。商业层面，几乎所有的出发点都源于利益。两家公司从此也走向了新一轮的竞合关系——2001年苹果的iPod一炮而红，眼红的微软在2003年推出自己的MP3播放器Zune试图复制iPod的成功。然而，产品品味很差的微软一败涂地，按乔布斯的说法——“我们开发iPod的是因为我们真的热爱音乐，而微软则不是”。当苹果推出iPhone开始定义智能手机时，微软发现自己先于苹果几年发布的Windows Mobile根本毫无竞争力。不甘失败的微软于是收购诺基亚推出智能手机系统Windows Phone 7，期望和iOS、安卓三分天下。如我们所熟知，这个野心也落空了，在这一轮移动竞争中，微软彻底地输给了苹果。但微软和苹果的故事至此并没有结束。纳德拉掌管微软后，重新调整了思路，启动了“移动为先、云为先”的战略，正视和拥抱了对手苹果的强大。微软为iOS用户和Mac用户精心开发了Office套装，微软的高管有时候还现身苹果的开发者大会为Mac版的Office摇旗呐喊。如今“微软是iOS的最佳开发者”既是一句调侃，也是部分事实。甚至，微软还学习苹果开始做起了硬件——推出了极具设计感的Surface系列二合一电脑，被媒体评论为丑陋的Windows阵容中为数不多的有“苹果式简洁”的作品。而新一代Window 11用户评价中最多的一句是“界面果里果气”。苹果也趁者iPhone帝国生态重新夺回了部分PC市场，Mac系列的主机和笔记本持续畅销，不讲武德的M系列的芯片更是有望挑战“Wintel联盟”，继续扩大MacOS的市场份额。如今，两家公司的真实商业关系谈不上融洽。比如苹果在推广M1芯片时找喜剧演员扮演并丑化“PC先生”，微软则投钱给Epic Games支持其控告苹果垄断，苹果禁止微软的云游戏应用上架AppStore。“移动新王”和“PC旧王”的暗中对抗依然在继续上演。更重要的是，苹果在潜心开发自己的VR/VR头显，而微软也早已发布了自己的HoloLens。这两家相爱相杀超过40年的科技常青树必然会在元宇宙这个赛道继续狭路相逢。三、苹果VSFacebook按理说，苹果和Facebook的关系应该比较简单，无非就是平台和应用开发者之间的关系。然而，真实的商业世界却比想象中要复杂。首先，容易被人忽视的一点是，Facebook在业务层面其实也和苹果存在直接的竞争关系，苹果有自己的即时通讯工具iMessage。而在美国，iOS用户超过60%，因此iMessage和Facebook message、WhatsApp构成了直接的竞争。没错，在美国，最流行的视频通话工具是苹果的Facetime，而非Facebook旗下的任何其他应用。除此之外，这两家公司的确在业务层面没有直接的竞争。然而，苹果和Facebook的关系目前非常僵。直接原因在于苹果新的隐私政策调整动了Facebook赖以生存的广告奶酪。事情是这样的，Facebook核心收入来源为广告，而互联网广告核心是精准性，精准性则来源于对用户的定位。比如一个购物网站如果要在Facebook上精准投放给那些访问过自己网站的用户，那么它必须告诉Facebook这些用户的唯一标识，Facebook的广告系统才能准确匹配。广告主在投放后也会用这个唯一标识去衡量和检验广告效果，这在广告领域被称之为归因。这个唯一标识就是苹果的唯一设备号——IDFA。在过去，iOS的APP是可以自由获取iPhone的IDFA的。但苹果在2021年对隐私政策做了一个重要的调整，即必须获得用户许可才能获取IDFA，这样一来，APP们就有较大的概率获取不到用户的IDFA。因此，Facebook广告的精准性就下降了，传导到广告主端就是广告效果下降了，直接后果就是他们就会减少在Facebook上投广告。如此一来，对Facebook的财务影响是非常直接的。2021年Q4财报，Facebook净利润下降8%，其CFO直接在电话会议中承认部分由于苹果的隐私政策所致。于是我们看到，2020年Facebook甚至公开在《纽约时报》等报纸上刊登广告Diss苹果，痛斥苹果不顾中小企业的死活。那么，苹果为什么非要进行这样一次调整呢？首先，隐私保护的确成为科技公司发展过程中的重要主题，苹果有减少监管压力的直接需求。同时苹果的确一向以保护消费者隐私和安全著称，因此从维护公众形象的角度，它也有这样做的动力。另一方面，苹果自己近年推出了广告服务，尽管和Facebook相比规模还非常小。这背后的另一个逻辑是AppStore的主要收入来自应用的订阅等增值服务的收入——当APP广告收入受限时，发展订阅等增值服务就是顺理成章的选择，此时苹果就会受益。目前看，Facebook通过公关的手段抗议无效之后已经接受了现实。毕竟它自己也没有其他筹码可以和强大的苹果掰手腕，如果直接和苹果对抗，应用就有下架的风险。但扎克伯克心中憋着一口气，于是他将更多的精力投向了以Oculus为核心的元宇宙。这是一个软硬一体的新平台，小扎希望自己可以在下一代计算平台的竞争中胜出，他想自己搭台唱戏。毕竟，一直被人掐住脖子的感觉并不好受。然而，扎克伯克元宇宙梦想最大拦路虎可能恰恰就是苹果。从公开的资料看，苹果在VR/AR头显中的投入严肃而认真，目前已经有非常积极的进展，资料显示，极有可能在2022年年末发布。到时，一场事关未来的精彩对决又会在大洋彼岸上演，让我们搬好小板凳座好。四、谷歌VS微软谷歌和微软是一对老冤家，他们的竞争几乎从谷歌诞生的时候就开始了。最初它和微软的竞争就被看成是“年轻的互联网新贵”挑战“老迈的软件巨人”。在谷歌声名鹊起的时候，PC软件巨头微软不想错过互联网时代，因此它先后雄心勃勃地推出MSN、MSN搜索（后更名为Bing）、收购Skype等重要举措进军互联网。如我们所熟知，搜索一仗以谷歌的胜利告终，Bing目前在全球的份额约为9%，苦战20年一如既往地被谷歌强力压制，甚至一直还在亏损。谷歌和微软的第二次重要交锋为“浏览器之战”，在依靠捆绑打败网景之后，微软的IE浏览器一直是行业的绝对老大。然而，正因为没有对手，于是IE团队开始不思进取，IE的产品、体验和技术一直被业内诟病，版本也只是随着Windows例行更新。这给了谷歌一个绝佳的机会。2008年，一位名不见经传的产品经理带领一帮谷歌极客发布了Chrome浏览器，它以极致的性能和体验狠狠地打了IE的脸，发布后一路狂奔，在2012年超越IE成为浏览器王者并且延续至今。而当年那位年轻的Chrome产品经理桑达*皮猜如今已经是谷歌的CEO。没错，彼时的微软错过了互联网时代，在搜索之战和浏览器之战中都落败给了谷歌。但故事还没完，它还将继续错过移动互联网时代。微软其实早在2000年就发布了Windows Mobile智能操作系统，不可谓不早。然而这个老迈的系统并没有解放思想，一心想将庞大的PC软件装进手机，心比天高、命比纸薄，结果自然一败涂地。2007年iPhone发布后，微软才如梦初醒——噢，原来移动操作系统是这么玩的！于是才下定决心抛弃Windows Mobile另起炉灶。然而，另起炉灶是需要时间的，微软的新移动操作系统Windows Phone直到2010年才发布，彼时iOS和Android已经流行市场接近3年。微软一狠心，干脆收购了昔日手机龙头诺基亚。然而，两个上时代的巨人苟且联合也并没能赶上下一个时代，微软再次错失移动互联网。至此，盖茨的亲密战友、骄傲的销售大师鲍尔默也走下了微软CEO的宝座。如果你因此认为谷歌在对阵微软的战争中一直一败涂地，那么你就错了。毕竟，老牌巨头微软家底还是很厚的，有足够板凳深度，它的其他传统强项让它在和谷歌的竞争中显得游刃有余。比如，谷歌在2007年就推出了Google Docs、Google Spreadsheets，分别对标Word和Excel，但丝毫没有动到Office的基本盘。反而是互联网化的Office365气势如虹，摆脱了老迈的产品形象。谷歌的在线协作和会议应用Google Meet也落后于微软的Teams。谷歌推出的Chrome OS尽管收获了少了轻办公人群和教育市场，但对于庞大的Windows而言依然无足轻重。更重要的是，微软作为老牌的软件巨头，它强大的技术实力和良好的集成度让它在云计算领域明显领先谷歌。目前云计算领域的前三名分别为亚马逊、微软、谷歌，市场份额分别为31%、22%、8%。谷歌还一度想进入微软另一项重要业务——游戏，2019年重磅发布了云游戏平台——Stadia。但上线后口碑崩盘，体验极差。今天它已经解散了自己的第一方游戏工作室，几乎是含泪放弃了云游戏这个市场。如果我们认为谷歌和微软之间只有竞争，没有合作，那也是不准确的。在微软新CEO纳德拉柔软的身段下，微软其实和谷歌也有着罕见的合作。比如微软的Edge浏览器用的是谷歌的Chromium内核，微软发布的Duo手机使用的是安卓系统，微软的Windows11支持安装安卓应用等等。甚至在2016年，两家公司的新任掌门人纳德拉和桑达皮猜还签署了一份书面协议，同意不采取游说的方式通过监管机构发起针对彼此的指控。这被媒体界解读为两巨头之间的“停火协定”。当然，在未来，谷歌和微软这两家已经斗法了超过20年的巨头之间，竞争必然会继续大于合作。五、谷歌 VS Facebook。和苹果及微软不同，谷歌和Facebook同属互联网领域，二者的核心商业模式都是广告。谷歌营收92%来源于广告，Facebook97%来源于广告，二者加起来占据了美国互联网广告的半壁江山，因此他们彼此的竞争要激烈一些。从Facebook崛起开始，谷歌就在围堵它，Facebook崛起的确让谷歌深深地捏一把汗，这背后基于两个简单的逻辑——首先，Facebook代表的社交网络是一个时间黑洞，吸引了网民足够长的在线时长；其次，社交网络是一个封闭网络，搜索引擎无法检索；于是，谷歌先后开发了Orkut、Wave、Google Buzz等多个社交网络对抗Facebook。其中动静最大的是当时几乎是以全公司之力打造的Google+，CEO佩奇亲自下场，主打圈层交友，尽管在刚发布时气势如虹，号称4个月豪取4000万用户。然而，同维度的竞争，后来者从来都没有优势，这样的故事上演过无数遍，消耗了大量资源的Google+最终沦为一座鬼城，并在2015年宣布永久关闭。公允地讲，谷歌尽管输掉了和Facebook的战争，但它并非在用户时长层面一无所获。其中一个重要的亮点是YouTube，它承担起了谷歌内容产品的大旗，成为对抗Facebook时间黑洞的桥头堡。如今，这个谷歌2004年收购来的小破站已经是一个月活超过20亿，年营收超过150亿美元的庞然大物。尽管Facebook赢得了和谷歌的社交之战，但Facebook毕竟是一个应用，它依然要上架到谷歌的Google Play安卓商店，这其实就得遵循谷歌制定的规则。Facebook和小扎一直是有野心的，他不甘在别人的地盘表演，因此它有过很多次跳出谷歌规则的努力——2013年Facebook联合HTC发布了自己定制的社交手机，同年发布了一个安卓桌面应用——Facebook Home。且当年扎克伯格投入了巨大的热情在一个潜力不大的技术上，这个技术就是HTML5，小扎企图利用HTML5个绕开谷歌、苹果的游戏规则。所有的这些努力在移动应用化的大趋势下几乎都无疾而终，Facebook终究还是变成了AppStore和Google Play里一款没有任何特权的应用。因此，Facebook在某种意义上会担心谷歌Android也仿效苹果一样推出封禁IDFA这样的隐私政策，这会让其广告业务雪上加霜。然而，尽管谷歌也面临着更严格的隐私政策的压力，但作为全球第一大广告巨头，它本身也依赖设备标识来进行精准广告投放。因此，Facebook暂时不需要过于担心。毕竟，大公司也不会和钱过不去，一切都是生意。Facebook的确和谷歌几乎没有合作，唯一的例外是Facebook旗下的VR头显Oculus的操作系统，底层居然是Android。这在严格意义上其实谈不上合作，毕竟Android是一个开源的软件。业界对此的理解是，Facebook在开发Oculus时从0开始开发一个操作系统的确难度非常大，为了快速迭代，使用了安卓成熟的框架。然而这在某种意义上也是Facebook的一个隐患。因此，据《连线》杂志报道，Facebook已经在秘密开发自己的VR操作系统了。忘了说了，Facebook对阵谷歌最得意的一次行动应该是扎克伯格成功地从谷歌挖了来了桑德伯格担任公司的COO。她是Facebook从一家年轻的愣头青初创公司走向成熟关键中的关键。其实，对于谷歌和Facebook而言，除了彼此之间的持续竞争，今天二者共同面临一个更为棘手的挑战在于——从遥远的东方蹦出了一个叫Tik Tok的应用，它来势汹汹，攻城略地，是新的时间杀手，不断吞噬原本是属于YouTube和Instagram的用户时间。而谷歌和Facebook现在对此焦头烂额又束手无策。没错，对于互联网公司而言，你的敌人可能来自任何方向。六、微软VSFacebook微软和Facebook一直以来都是两家业务差别很大的公司，几乎没有交集。然而近几年情况发生了微妙的变化。首先是微软收购了世界上最大的职业社交平台LinkedIn，曲线进入社交领域；同时微软的Teams也和Facebook Meeting在竞争。更重要的是，去年两家公司先后宣布进军元宇宙领域，交锋的硝烟味日益浓厚。事实上，微软和Facebook的关系要追溯到2007年，那一年微软花2.4亿美元购买了Facebook1.6%的股份，当时Facebook的估值仅仅为150亿美元。如今，微软的这笔投资整整赚了40倍。那是微软和Facebook关系良好的一段时期，彼时，他们有一个共同的对手——谷歌。没错，敌人的敌人就是朋友。2010年微软宣布Bing的搜索结果中会显示部分Facebook的内容；同年，Facebook宣布全体员工成为Office365的用户，甚至Facebook有一段时间将所有站内的Banner广告位交给微软进行代理售卖。前微软CEO鲍尔默在接受CNBC 电视台采访时爆料，微软在2010年曾与扎克伯格接触，表示愿意以240亿美元的价格收购 Facebook，当时扎克伯格没有接受。2012年，Facebook 花了5.5 亿美元从微软那里购买了 650个AOL的专利，以便充实自己的专利库应对可能的专利诉讼。如今，二者的竞争大于合作，而竞争的核心领域变成了关乎未来的元宇宙，尽管元宇宙离大规模应用还很遥远，但两家公司在该领域压重注是不争的事实。根据Facebook的财报，2021年其全年在Oculus上的投资超过100亿美元，不惜将公司更名为Meta以显示转型的决心。目前看Oculus Quest2在销量上突破1000万台的确是VR领域的一个不小的里程碑，但离Facebook设想的元宇宙蓝图还有不小的距离。微软进军元宇宙的思路和Facebook并不一样，目前它将焦点集中在以HoloLens为核心的AR领域。同时和Facebook直接面向C端消费者不同，微软更想通过其在企业端引导用户在办公场景中使用元宇宙相关的技术。另一方面，微软和Facebook同时认为游戏是元宇宙非常重要的切入点。因此Oculus成立了多家第一方游戏工作室，如今Oculus Store里的内容超过70%是游戏，Facebook在努力提升设备的游戏性能以增加对游戏开发者的吸引力。这就开始渗透到了微软的优势领域，微软在几个月前收购动视暴雪的时候就直白的宣称，此举有助于推进微软的元宇宙战略。微软和Facebook两家都由哈佛辍学生创办的公司如今因为元宇宙和游戏业务开始了新一轮的较量，到底谁能在下一代计算平台的竞争中走的更远？我们把答案交给时间。好了，硅谷四巨头错综复杂的关系到此就梳理结束了。可以看到，巨头的竞合史就是一部波澜壮阔的互联网发展史，而他们的之间的激励博弈还会在未来的产业格局中继续上演。从上面的剖析中，我总结四点对互联网公司有益的启示——1.没有永远的朋友，也没有永远的敌人，只有永远的利益；2.打败你的可能不是你的直接竞争对手，而是一个新的时代；3.如果确认打不过，那就乖乖遵守对手的规则；3.疯狂地创新才是一家公司最大的护城河；","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1615,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":844281799,"gmtCreate":1636430744315,"gmtModify":1636430744315,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[微笑]&nbsp;","listText":"[微笑]&nbsp;","text":"[微笑]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/844281799","repostId":"2182779919","repostType":2,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2353,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":855236647,"gmtCreate":1635377120400,"gmtModify":1635377120400,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/855236647","repostId":"2178377283","repostType":4,"repost":{"id":"2178377283","kind":"news","pubTimestamp":1635331625,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2178377283?lang=&edition=full","pubTime":"2021-10-27 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src=\"https://static.tigerbbs.com/a5261f51d6bae6f6332b5e8774b2e26b\" tg-width=\"640\" tg-height=\"347\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>美股机构投资者结构：草木皆兵，去年疫情+GME事件促使居民持股占比提升。去年疫情影响下，政府补贴叠加居家时间增加，美股散户加速入市，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%升至 2020Q4 的 36.0%。而今年年初 GME 事件更是进一步催化美股散户崛起，据 Vanda Research 统计，今年 1-6 月，美股市场新开设了超过 1000 万证券账户，已经超过 2020 年全年的水平。美国散户 6 月的净买入股票和基金的规模达到 280 亿美元，创下自 2014 以来的单月新高，美国居民持股占比进一步提升至 2021Q2 的 36.4%。 整体来看，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%提升至 2021Q2 的 36.4%，但值得注意的是，由于美联储披露的家庭部门是残差项，部分没有直接公开的数据如私募、法人等也会包含在内，因此这一数据不能直接代表美股散户情况，但由于其他项目占比较小且相对稳定，因此家庭部门占比的纵向变化可以一定程度上代表散户持股的变动。</p>\n<p>最新结构：机构占主导，居民持股占比约 36%，共同基金仍是最主要的机构投资者。美联储披露的金融账户表是对美股市场参与者相对全面的刻画，最新数据截至 2021Q2，机构仍是主导，以共同基金为代表的机构投资者占比 55%，其中共同基金占比 19.8%，仍是最主要的机构投资者，海外资金 16.1%、养老金 9.9%、ETF 6.9%、保险 1.9%。 相比之下，居民直接持股占比约 36%（按照美联储披露的家庭和非盈利机构持股减去非盈利机构持股所得，其中非营利组织持有股票和基金份额的市值是合并披露的，因为持有基金市值比较小，可以忽略不计）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1fb41c8e52a6681f0a7891a09e810345\" tg-width=\"640\" tg-height=\"260\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>二、美股机构投资者持仓分析</b></p>\n<p>本节我们复盘过去 20 年以共同基金和养老金为代表的美股机构投资者持仓情况， 重点回答以下几个问题：</p>\n<p>1、美股机构投资者的底仓是什么？</p>\n<p>2、过去 20 年抛弃了哪些行业？</p>\n<p>3、阶段性追逐过哪些赛道？</p>\n<p>4、最近一年半，美股机构投资者都进行了哪些仓位上的操作？</p>\n<p>2.1. 美股机构投资者底仓：从传统行业向科技板块集中</p>\n<p>过去 20 年，美股机构投资者 60%的底仓行业集中在信息技术（过去 20 年共同基金仓位均值 20%）、金融（15%）、医疗（13%）和可选消费（13%）。</p>\n<p>1、信息技术（软件服务+硬件设备+半导体）：美股机构投资者名副其实的底仓配置。在经历了 2000 年科网泡沫破灭，机构大幅减持后，信息技术板块从 2002 年开始逐渐企稳回暖，随着<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>、FACEBOOK等科技巨头的崛起，信息技术板块在机构中的仓位占比也不断提升，尤其在 2010 年后，美股科技牛市行情下机构加仓节奏进一步提速，2000 年以来（2000Q1-2021Q2，下同）共同基金和养老金持仓信息技术占比均值分别 20.3%、20.5%，当前（2021Q2，下同）分别 31.9%、33.2%。</p>\n<p>2、金融（银行+多元金融+保险）：过去 20 年重仓板块，近年来有所下滑。金融板块虽然在 2008 年后占比明显下降，但过去 20 年里依然是机构投资者的重仓领域，2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 15.1%、16.2%，当前 11.7%、11.7%。</p>\n<p>3、医疗（医疗保健+生物制药）：稳定持有的重仓板块。医疗保健行业一直是美股机构投资者稳定持有的重仓板块，过去 20 年里基本稳定在 10-15% 左右的仓位占比， 2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 13.1%、12.7%，当前 13.9%、12.3%。</p>\n<p>4、可选消费（以零售业为主）：持续稳步提升。机构对可选消费行业的持仓在过去 20 年里呈现稳步提升状态，其中主要是以<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>为代表的零售业从 2008 年以来持续稳定扩张，2000 年以来共同基金和养老金持仓可选消费行业占比均值分别 12.9%、11.5%， 当前 15.4%、15.6%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/44143d3408d9128199f2f5cad461200f\" tg-width=\"640\" tg-height=\"352\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1b793b74edc9beefef3bb74fdd439339\" tg-width=\"640\" tg-height=\"348\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>当前美股机构持仓的二级细分行业中，软件服务“一枝独秀”，在共同基金和养老金中占比分别 21.0%、21.5%，其中以微软为代表的科技巨头是主力贡献，微软+<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>+FACEBOOK+VISA 在共同基金和养老金中占比分别 9.6%、10.9%，占软件服务板块仓位的一半左右。能源、银行等传统行业虽然在过去 20 年平均占比居前，但截至 2021Q2 这些行业在美股机构的仓位中已不占优势，取而代之的是以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业（由于统计口径原因，<a href=\"https://laohu8.com/S/BABA\">阿里巴巴</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">拼多多</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/JD\">京东</a>等中概股也属于零售业）， 在共同基金和养老金中占比分别 7.3%、7.7%，在所有二级行业中排名第二。此外，医药板块的细分赛道医疗保健和生物制药是美股机构的稳定重仓板块。当前医疗保健行业在共同基金和养老金中仓位分别 7.2%、6.4%，生物制药分别 6.7%、5.9%。硬件设备在 2000 年科网泡沫破灭后遭到机构大幅减持，当前仓位主要由苹果贡献。当前硬件设备行业在共同基金和养老金中仓位分别 5.7%、7.0%，其中苹果占比分别 2.8%、4.3%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/15f944eb70a319d7c0fe050bfe45931d\" tg-width=\"640\" tg-height=\"249\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>回顾过去 20 年美国机构投资者的持仓变化，可以大致分为三个阶段：2000-2002 年科网泡沫破灭后的艰难岁月；2003-2008 漫长的修复和次贷危机的冲击；2009-至今科技股引领的美股长牛。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c9075cd2d7ca61131b95d53cd68f8767\" tg-width=\"640\" tg-height=\"321\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>具体来看：1、2000-2002 年科网泡沫破灭，科技股遭大幅减持，消费、金融、能源获增持。经历了 1980-2000 年的互联网浪潮，科技股已经成为美国资本市场的宠儿，但 2000 年科网泡沫破灭后，包括硬件设备、半导体、软件服务在内的科技板块遭机构大幅减持，而撤出的资金主要流入以消费（医疗保健、食品饮料）、金融（银行、保险）和能源为代表的传统行业。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c154fb203a4d668d0b404ae054de73b9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"235\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2、2003-2008 年，科技企稳回升，能源持续加码，加仓资金来自对金融、医药的减持。美股市场在科网泡沫破灭后进入了漫长的修复期，期间受益于大宗需求旺盛，国际油价上涨，能源行业表现亮眼，机构资金持续加码。此外，在苹果、谷歌等科技巨头崛起的带动下，科技板块企稳回升，逐渐走出科网泡沫的冲击，在机构中的仓位也逐渐提升，而对于科技和能源板块的加仓来自于对医药和金融板块（银行、保险）的减持。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b677c6034b9bfdfe2c2207b907cc42ac\" tg-width=\"640\" tg-height=\"238\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>3、2009 年至今，大幅加仓软件服务，加仓资金来自对能源、金融、消费等传统行业的减持。2010 年后美股进入以软件服务为代表的科技股行情，微软、谷歌、FACEBOOK 股价持续上行，机构资金也大幅涌入，软件服务板块在机构持仓中持续上行，逐渐形成 “一枝独秀”格局。此外，以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业在此阶段也快速发展，获得机构加仓，而对于科技板块的加仓来自于对能源、金融、消费等传统行业的减持，2010 年以来随着 ESG 和生态环保关注度提升，能源板块遭到了机构的大幅减持。此外由于行业天花板的属性，步入成熟期的金融、消费板块在机构仓位中也大幅下降。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5390c8ae2f281f591680e5bdaaa867e9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"240\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5cc6adc0b4e46353a68025111d863a84\" tg-width=\"640\" tg-height=\"245\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.2. 美股机构追逐过的热门赛道：能源、零售、生物制药、软件服务</p>\n<p>底仓之外，过去 20 年美股机构投资者阶段性追逐热门行业。除了重仓的科技行业之外，美股机构投资者也会阶段性的追逐热门赛道，赚取β的收益，这种情况往往对应着某一行业在一段时间内表现占优，而包括共同基金和养老金在内的机构投资者大幅加仓该赛道，而在之后行业股价回调，机构也相应减仓转而追逐其他热门。</p>\n<p>2002-2008 年：周期股的春天，能源板块超额收益显著，机构逐热加仓。2001 年中国经济腾飞崛起后，对全球大宗商品的需求大幅增长，国际原油价格攀升，国际油价从 2000 年底的 25 美元/桶持续上行至 2008 年中最高的 140 美元/桶。原油价格的大幅上涨驱动能源板块股价上行，2002Q1-2008Q2 能源板块累计收益率 274%，远高于同期标普 500 涨幅 12%。期间除了<a href=\"https://laohu8.com/S/CVX\">雪佛龙</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/XOM\">埃克森美孚</a>等石油龙头外，一些相对较小的公司，如西南能源、山脉资源等公司股价也大幅跑赢市场。机构也在这波火热的周期行情中大幅加仓能源板块，其中共同基金持仓能源仓位从 7.3% 提升至 15.9%，养老金从 6.8% 升至 14.2%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b27fd793340bd0715046bf48e8201b95\" tg-width=\"640\" tg-height=\"322\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2009-2013 年：可选消费表现亮眼，美股机构大幅加仓以亚马逊为代表的零售业。得益于亚马逊的巨大贡献，零售业在金融危机后的几年里表现亮眼，2009Q4-2013Q3 零售板块累计收益率 131%，显著高于标普 500 的 49%。而除了亚马逊之外，包括缤客公司、罗斯百货等等专业零售公司股价也有亮眼表现，机构也大幅加仓零售板块，其中共同基金持仓零售业仓位从 4.2%提升至 6.0%，养老金从 4.1% 升至 5.3%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c0cb424334fb46646482e0c0f33bfddb\" tg-width=\"640\" tg-height=\"325\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2011-2015 年：第四次生物科技浪潮，美股机构大举加仓生物制药。由于大量生物技术公司新药审批通过，以及由此带来的并购效应，2011-2015 年美股生物科技公司掀起了第四次浪潮，2011Q1-2015Q2 美股生物制药板块累计收益率 140%，显著高于同期标普 500 的 55%，机构也在这一浪潮中大举加仓生物制药板块，其中共同基金持仓生物制药仓位从 5.9% 提升至 9.6%，养老金从 4.8%升至 7.8%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f3cdbd5f33b5337769eea9537318c5ee\" tg-width=\"640\" tg-height=\"328\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2016 年以来：盈利驱动的科技股行情，软件服务成市场最大主线。2009 年之后美股进入科技牛市行情，美国诞生了“FANG”等众多的科技巨头，而这一波科技行情与 2000 年科网泡沫最大的不同在于，本轮行情的驱动力主要是科技公司的盈利大幅增长， 特别是 2017 年后科技公司的盈利能力出现了加速上行，以微软、谷歌、FACEBOOK 为代表的软件服务成为市场最大的主线，2016Q4-2021Q2 软件服务板块累计收益率 223%， 显著高于标普 500 的 92%。机构也持续大幅加仓形成了软件服务“一枝独秀”的格局， 其中共同基金持仓软件服务仓位从 12.0%提升至 21.0%，养老金从 12.5%升至 21.5%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/98e1acfb372e715e54ffac6af63e9fd9\" tg-width=\"640\" tg-height=\"325\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.3. 美股机构重仓股：2015 年来 FAAMG 中持续加仓的只有微软&amp;亚马逊</p>\n<p>2015 年以来 FAAMG 中机构持续大幅加仓的只有微软和亚马逊。市场共识在于美股机构投资者的重仓股是以 FAAMG 为代表的科技龙头，事实也确实如此，FAAMG 在共同基金和养老金中均为前五重仓股。有趣的是，从近年来的机构持仓来看，机构对 FAAMG 的加码节奏并不相同。从近几年的加仓节奏来看，2015 年以来只有微软和亚马逊获得了机构的持续大幅加仓，其中微软凭借 Windows 10 和 Surface Pro 4 重回最炙手可热的互联网龙头，亚马逊则是在 2015 年首次披露 AWS 业绩后公司股价加速上涨，获得机构持续加仓。苹果在 2012 年遭遇机构减持后一直维持较低仓位，直到 2019 年后， 由于服务和可穿戴设备业务弥补了 iPhone 和 iPad 销量下滑的影响，才再次获得机构大幅加仓。FACEBOOK 在 2012 年上市后机构持续加仓，但受到营收和用户增长放缓的影响，2017 年以来机构加仓节奏有所放缓。谷歌 2014 年拆股后在机构中仓位稳定，无明显加仓。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/19981b01cb618abcb3bd6e3e3dcc5ff7\" tg-width=\"640\" tg-height=\"488\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.4. 被美股机构抛弃的赛道：消费零售板块</p>\n<p>传统消费零售板块被美股机构投资者抛弃，2010 年以来仓位持续下降，当前仅 1% 左右。我们复盘过去二十年美股机构投资者的持仓变化，发现部分行业已被抛弃，包括家庭个人用品、主要用品零售等板块。这些行业在 2010 年后相对市场无明显超额收益， 机构也对其持续减仓，其中家庭个人用品在共同基金中的仓位从 2008Q4 的 2.0%持续下行至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位更是从 3.2%下降至 1.3%；主要用品零售行业在共同基金中的仓位从 2003Q1 的 2.7%持续降至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位从 4.2%下行至 1.5%。从历史表现看，近年来这些行业存在阶段性大幅上涨，但机构并未明显加仓。其中 2018Q4 家庭个人用品行业超额收益 14%（相对标普 500，下同），但共同基金当季度仅加仓 0.16pct，养老金加仓 0.33pct；2020Q1 主要用品零售行业超额收益 9%，但共同基金仅加仓 0.08pct，养老金加仓 0.21pct。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/04784611d3ebdcfc9de4594c03f62e49\" tg-width=\"640\" tg-height=\"256\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>究其原因，表观上主要是由于这些行业股价波动较大且无明显超额收益。在美股科技牛市行情下，传统的消费零售赛道难以跑赢市场，对机构吸引力下降。统计 2010 年以来共计 46 个季度，家庭个人用品、主要用品零售分别 21、19 次跑赢标普 500，获胜概率仅 46%、41%。此外，2010 年以来（截至 2021/6/30）家庭个人用品和主要用品零售行业累计收益率分别 243%、264%，均显著低于标普 500 的 299%。</p>\n<p>深入来看，传统消费零售赛道已到行业天花板，行业格局稳定，成长空间有限。经历了二战后到八十年代消费的快速发展期，如今美股的传统消费零售赛道已步入成熟期， 整个行业格局稳定，其中家庭个人用品以宝洁公司和<a href=\"https://laohu8.com/S/ULVR.UK\">联合利华</a>为一线龙头，CR3（市值前三公司的市值占行业总市值比重，下同）达到 72%，主要用品零售以<a href=\"https://laohu8.com/S/WMT\">沃尔玛</a>为绝对龙头，CR3 高达 80%。稳定的行业格局和行业天花板使得行业整体增长空间有限，2010 年后传统消费零售赛道业绩增速明显低于成长属性更强的科技和医药板块，我们统计了 2009-2020 年美股各行业营收增速表现，其中家庭个人用品行业营收增速均值 2.0%，主要用品零售 5.3%，相比机构重仓的软件服务（8.6%）和生物制药（7.3%）明显偏低。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d2ef9d967af77e5f51d36523560dd0d2\" tg-width=\"640\" tg-height=\"321\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4580b6558a857f25c9fc4b48137fe061\" tg-width=\"640\" tg-height=\"329\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2.5. 最近一年半发生了什么：科技——价值——科技</p>\n<p>2020Q1-Q3：受益于对冲疫情的流动性宽松，科技行业表现占优，机构加仓明显。2020 上半年为对冲疫情影响，美联储开启无限量 QE，流动性宽松助推科技板块股价大涨，美股机构投资者加大科技板块布局筹码，其中 2020Q1-Q3 共同基金和养老金大幅加仓软件服务分别 3.8、3.4pct。对于科技板块的加码主要来自于对金融（银行、保险）和能源板块的减持，其中共同基金和养老金分别减持银行2.4、2.3pct，减持能源2.3、1.9pct。</p>\n<p>2020Q4-2021Q1：经济复苏+通胀上行，科技股估值高位，机构加银行、能源，减科技。去年年底至今年一季度，随着经济复苏和通胀上行，顺周期价值板块表现逐渐占优， 并获得机构关注，叠加科技股估值高位，市场担心流动性收紧形成杀估值趋势，对科技板块大幅减仓，对价值股加仓明显。其中 2020Q4-2021Q1 共同基金和养老金分别加仓银行 1.3、1.1pct、能源 0.8、0.7pct，而对于价值股的加仓主要来自于对科技板块的减持， 前期涨幅过高的软件服务（微软、FACEBOOK 为主）和零售业（亚马逊为主）均遭到大幅减仓。 2021Q2：科技股强势，股价持续上行下机构风格重回成长。今年二季度以来，随着美联储多次表态宽松，科技股再度强势，2021Q2 软件服务行业单季度上涨 14%，硬件设备 10%、半导体 8%。机构二季度行业仓位变动不大，对科技股再度加仓，其中 2021Q2 共同基金和养老金分别加仓软件服务 1.0、1.1pct，而减仓行业较为分散，包括银行、零售业、公用事业等行业仓位均有所下调，但幅度不大。</p>\n<p>2.6. 近年来对美股机构持仓影响最大的因素：碳减排与清洁能源</p>\n<p>政策对美股机构持仓影响明显，随着 ESG 关注度提升，能源板块在机构中的仓位下降明显。除了基本面和流动性之外，政策对美股机构投资者的持仓操作影响同样较大， 近年来全球对环境保护、生态文明关注度提升，随着 ESG 评级系统的推进，部分环境污染性行业和企业纷纷遭到减持。 从 2007 年<a href=\"https://laohu8.com/S/GS\">高盛</a>首次提出 ESG 概念以来，全球对于生态环境和可持续发展的问题愈发重视，欧盟 2014 年修订的《非财务报告指令》对上市公司非财务信息及业绩的披露 提出了极大关注，规定上市公司披露以 ESG 事项为核心的非财务信息，且对环境议题的具体要求与 SDGs 中多项目标有较高重合度。2019 年惠誉推出全球首个 ESG 评级系 统，环境治理被逐渐纳入到投资者选股的标准当中。而环境污染性行业则遭到机构大幅 减持，共同基金对能源行业持仓市值占比从 2007Q4 的 13%下降到 3%，养老金持仓从 12%下降到 3%。公司层面来看，全球石油天然气龙头埃克森美孚和雪佛龙也在 2009 年 以来遭遇持续减持，其中共同基金对埃克森美孚和雪佛龙持仓占比分别从 2008Q4 的 2.1%，1.4%下调至 2021Q2 的 0.3%、0.3%；养老金持仓分别从 4.7%、1.8%下调至 0.5%、 0.4%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ccc6dd4535c2009c447ccd90cfadba40\" tg-width=\"640\" tg-height=\"354\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cf8ab914cb84b362815bfc57418082ac\" tg-width=\"640\" tg-height=\"241\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>新能源车补贴政策持续加码，机构对电动车板块持仓大幅提升。对生态环保的关注一方面压制了环境污染性企业，另一方面也加大了政策支持清洁能源产业的力度。近年来全球关于新能源汽车的补贴政策接连出台，欧洲对碳排放考核不断趋严，美国更是通过税收、补贴等财政政策大力支持电动车产业发展。由于前期渗透率低，未来成长空间大，机构对电动车关注度大幅提升，此外，以<a href=\"https://laohu8.com/S/NEE\">新纪元能源</a>为代表的清洁能源公司在机构仓位中也有明显提升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0b7ef346ba922a40be25e10306d8ef02\" tg-width=\"640\" tg-height=\"333\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2497cafcf0fede8ba3af9166e41038d8\" tg-width=\"640\" tg-height=\"258\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>三、风险提示</b></p>\n<p>宏观经济增长不及预期：若国内经济复苏进程不及预期，可能影响上市公司基本面表现。</p>\n<p>通胀短期大幅飙升，货币政策快速收紧：今年以来 PPI 陡峭上行，并向 CPI 加速传导，通胀压力上行可能引致货币政策收紧。</p>","source":"lsy1593671620391","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" 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href=https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html><strong>东吴证券</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n\n上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提升优化资产配置，是美股长牛的重要原因。如今以共同基金为代表的美股机构已然成为全球最成熟的投资者，市场对于他们的持仓有着模糊的共识，但缺少有具体量化的研究。本篇专题我们以美股养老金和共同基金为研究对象，...</p>\n\n<a href=\"https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/528f1b5f95c1aa85d740d858963e7e8f","relate_stocks":{".DJI":"道琼斯"},"source_url":"https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/584735.html","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"2178377283","content_text":"本篇以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n\n上世纪 70 年代，美国以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起推动了美股机构市场化，专业性强的机构投资者占比提升优化资产配置，是美股长牛的重要原因。如今以共同基金为代表的美股机构已然成为全球最成熟的投资者，市场对于他们的持仓有着模糊的共识，但缺少有具体量化的研究。本篇专题我们以美股养老金和共同基金为研究对象，通过量化的数据来分析美股机构投资者的持仓情况。\n一、美股投资者结构：新型机构投资者加速流入\n2000年以来美股共同基金、养老金、保险占比下降；外资涌入，ETF提升。市场共识在于美股是机构投资者主导，但有趣的发现在于，近年来以养老金和共同基金为代表的传统机构投资者占比在下降，而以外资和ETF为代表的新型机构占比加速提升。共同基金占比从上世纪80年代以来持续提升，从1980年的2.8%提升至2014年的24.0%， 但2014年之后占比持续下降，当前（截至2021Q2，下同）为19.8%；养老金则是由于后期主要通过共同基金入市，其占比在上世纪80年代见顶后逐步回落，从1985年的 28.0%降至当前9.9%；此外保险资金占比也从2008年7.6%持续回落至当前 1.9%。传统机构投资者占比下降的背后是外资、ETF 这些新型机构投资者的加速流入，美股海外资金占比从 1996 年6.0%持续提升至当前 16.1%，ETF从 2000 年的 0.4%提升至当前 6.9%。\n\n美股机构投资者结构：草木皆兵，去年疫情+GME事件促使居民持股占比提升。去年疫情影响下，政府补贴叠加居家时间增加，美股散户加速入市，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%升至 2020Q4 的 36.0%。而今年年初 GME 事件更是进一步催化美股散户崛起，据 Vanda Research 统计，今年 1-6 月，美股市场新开设了超过 1000 万证券账户，已经超过 2020 年全年的水平。美国散户 6 月的净买入股票和基金的规模达到 280 亿美元，创下自 2014 以来的单月新高，美国居民持股占比进一步提升至 2021Q2 的 36.4%。 整体来看，美国居民持股市值占比从 2019Q4 的 34.6%提升至 2021Q2 的 36.4%，但值得注意的是，由于美联储披露的家庭部门是残差项，部分没有直接公开的数据如私募、法人等也会包含在内，因此这一数据不能直接代表美股散户情况，但由于其他项目占比较小且相对稳定，因此家庭部门占比的纵向变化可以一定程度上代表散户持股的变动。\n最新结构：机构占主导，居民持股占比约 36%，共同基金仍是最主要的机构投资者。美联储披露的金融账户表是对美股市场参与者相对全面的刻画，最新数据截至 2021Q2，机构仍是主导，以共同基金为代表的机构投资者占比 55%，其中共同基金占比 19.8%，仍是最主要的机构投资者，海外资金 16.1%、养老金 9.9%、ETF 6.9%、保险 1.9%。 相比之下，居民直接持股占比约 36%（按照美联储披露的家庭和非盈利机构持股减去非盈利机构持股所得，其中非营利组织持有股票和基金份额的市值是合并披露的，因为持有基金市值比较小，可以忽略不计）。\n\n二、美股机构投资者持仓分析\n本节我们复盘过去 20 年以共同基金和养老金为代表的美股机构投资者持仓情况， 重点回答以下几个问题：\n1、美股机构投资者的底仓是什么？\n2、过去 20 年抛弃了哪些行业？\n3、阶段性追逐过哪些赛道？\n4、最近一年半，美股机构投资者都进行了哪些仓位上的操作？\n2.1. 美股机构投资者底仓：从传统行业向科技板块集中\n过去 20 年，美股机构投资者 60%的底仓行业集中在信息技术（过去 20 年共同基金仓位均值 20%）、金融（15%）、医疗（13%）和可选消费（13%）。\n1、信息技术（软件服务+硬件设备+半导体）：美股机构投资者名副其实的底仓配置。在经历了 2000 年科网泡沫破灭，机构大幅减持后，信息技术板块从 2002 年开始逐渐企稳回暖，随着微软、苹果、FACEBOOK等科技巨头的崛起，信息技术板块在机构中的仓位占比也不断提升，尤其在 2010 年后，美股科技牛市行情下机构加仓节奏进一步提速，2000 年以来（2000Q1-2021Q2，下同）共同基金和养老金持仓信息技术占比均值分别 20.3%、20.5%，当前（2021Q2，下同）分别 31.9%、33.2%。\n2、金融（银行+多元金融+保险）：过去 20 年重仓板块，近年来有所下滑。金融板块虽然在 2008 年后占比明显下降，但过去 20 年里依然是机构投资者的重仓领域，2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 15.1%、16.2%，当前 11.7%、11.7%。\n3、医疗（医疗保健+生物制药）：稳定持有的重仓板块。医疗保健行业一直是美股机构投资者稳定持有的重仓板块，过去 20 年里基本稳定在 10-15% 左右的仓位占比， 2000 年以来共同基金和养老金持仓占比均值分别 13.1%、12.7%，当前 13.9%、12.3%。\n4、可选消费（以零售业为主）：持续稳步提升。机构对可选消费行业的持仓在过去 20 年里呈现稳步提升状态，其中主要是以亚马逊为代表的零售业从 2008 年以来持续稳定扩张，2000 年以来共同基金和养老金持仓可选消费行业占比均值分别 12.9%、11.5%， 当前 15.4%、15.6%。\n\n当前美股机构持仓的二级细分行业中，软件服务“一枝独秀”，在共同基金和养老金中占比分别 21.0%、21.5%，其中以微软为代表的科技巨头是主力贡献，微软+谷歌+FACEBOOK+VISA 在共同基金和养老金中占比分别 9.6%、10.9%，占软件服务板块仓位的一半左右。能源、银行等传统行业虽然在过去 20 年平均占比居前，但截至 2021Q2 这些行业在美股机构的仓位中已不占优势，取而代之的是以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业（由于统计口径原因，阿里巴巴、拼多多、京东等中概股也属于零售业）， 在共同基金和养老金中占比分别 7.3%、7.7%，在所有二级行业中排名第二。此外，医药板块的细分赛道医疗保健和生物制药是美股机构的稳定重仓板块。当前医疗保健行业在共同基金和养老金中仓位分别 7.2%、6.4%，生物制药分别 6.7%、5.9%。硬件设备在 2000 年科网泡沫破灭后遭到机构大幅减持，当前仓位主要由苹果贡献。当前硬件设备行业在共同基金和养老金中仓位分别 5.7%、7.0%，其中苹果占比分别 2.8%、4.3%。\n\n回顾过去 20 年美国机构投资者的持仓变化，可以大致分为三个阶段：2000-2002 年科网泡沫破灭后的艰难岁月；2003-2008 漫长的修复和次贷危机的冲击；2009-至今科技股引领的美股长牛。\n\n具体来看：1、2000-2002 年科网泡沫破灭，科技股遭大幅减持，消费、金融、能源获增持。经历了 1980-2000 年的互联网浪潮，科技股已经成为美国资本市场的宠儿，但 2000 年科网泡沫破灭后，包括硬件设备、半导体、软件服务在内的科技板块遭机构大幅减持，而撤出的资金主要流入以消费（医疗保健、食品饮料）、金融（银行、保险）和能源为代表的传统行业。\n\n2、2003-2008 年，科技企稳回升，能源持续加码，加仓资金来自对金融、医药的减持。美股市场在科网泡沫破灭后进入了漫长的修复期，期间受益于大宗需求旺盛，国际油价上涨，能源行业表现亮眼，机构资金持续加码。此外，在苹果、谷歌等科技巨头崛起的带动下，科技板块企稳回升，逐渐走出科网泡沫的冲击，在机构中的仓位也逐渐提升，而对于科技和能源板块的加仓来自于对医药和金融板块（银行、保险）的减持。\n\n3、2009 年至今，大幅加仓软件服务，加仓资金来自对能源、金融、消费等传统行业的减持。2010 年后美股进入以软件服务为代表的科技股行情，微软、谷歌、FACEBOOK 股价持续上行，机构资金也大幅涌入，软件服务板块在机构持仓中持续上行，逐渐形成 “一枝独秀”格局。此外，以亚马逊为代表的具有科技属性的新型零售业在此阶段也快速发展，获得机构加仓，而对于科技板块的加仓来自于对能源、金融、消费等传统行业的减持，2010 年以来随着 ESG 和生态环保关注度提升，能源板块遭到了机构的大幅减持。此外由于行业天花板的属性，步入成熟期的金融、消费板块在机构仓位中也大幅下降。\n\n2.2. 美股机构追逐过的热门赛道：能源、零售、生物制药、软件服务\n底仓之外，过去 20 年美股机构投资者阶段性追逐热门行业。除了重仓的科技行业之外，美股机构投资者也会阶段性的追逐热门赛道，赚取β的收益，这种情况往往对应着某一行业在一段时间内表现占优，而包括共同基金和养老金在内的机构投资者大幅加仓该赛道，而在之后行业股价回调，机构也相应减仓转而追逐其他热门。\n2002-2008 年：周期股的春天，能源板块超额收益显著，机构逐热加仓。2001 年中国经济腾飞崛起后，对全球大宗商品的需求大幅增长，国际原油价格攀升，国际油价从 2000 年底的 25 美元/桶持续上行至 2008 年中最高的 140 美元/桶。原油价格的大幅上涨驱动能源板块股价上行，2002Q1-2008Q2 能源板块累计收益率 274%，远高于同期标普 500 涨幅 12%。期间除了雪佛龙、埃克森美孚等石油龙头外，一些相对较小的公司，如西南能源、山脉资源等公司股价也大幅跑赢市场。机构也在这波火热的周期行情中大幅加仓能源板块，其中共同基金持仓能源仓位从 7.3% 提升至 15.9%，养老金从 6.8% 升至 14.2%。\n\n2009-2013 年：可选消费表现亮眼，美股机构大幅加仓以亚马逊为代表的零售业。得益于亚马逊的巨大贡献，零售业在金融危机后的几年里表现亮眼，2009Q4-2013Q3 零售板块累计收益率 131%，显著高于标普 500 的 49%。而除了亚马逊之外，包括缤客公司、罗斯百货等等专业零售公司股价也有亮眼表现，机构也大幅加仓零售板块，其中共同基金持仓零售业仓位从 4.2%提升至 6.0%，养老金从 4.1% 升至 5.3%。\n\n2011-2015 年：第四次生物科技浪潮，美股机构大举加仓生物制药。由于大量生物技术公司新药审批通过，以及由此带来的并购效应，2011-2015 年美股生物科技公司掀起了第四次浪潮，2011Q1-2015Q2 美股生物制药板块累计收益率 140%，显著高于同期标普 500 的 55%，机构也在这一浪潮中大举加仓生物制药板块，其中共同基金持仓生物制药仓位从 5.9% 提升至 9.6%，养老金从 4.8%升至 7.8%。\n\n2016 年以来：盈利驱动的科技股行情，软件服务成市场最大主线。2009 年之后美股进入科技牛市行情，美国诞生了“FANG”等众多的科技巨头，而这一波科技行情与 2000 年科网泡沫最大的不同在于，本轮行情的驱动力主要是科技公司的盈利大幅增长， 特别是 2017 年后科技公司的盈利能力出现了加速上行，以微软、谷歌、FACEBOOK 为代表的软件服务成为市场最大的主线，2016Q4-2021Q2 软件服务板块累计收益率 223%， 显著高于标普 500 的 92%。机构也持续大幅加仓形成了软件服务“一枝独秀”的格局， 其中共同基金持仓软件服务仓位从 12.0%提升至 21.0%，养老金从 12.5%升至 21.5%。\n\n2.3. 美股机构重仓股：2015 年来 FAAMG 中持续加仓的只有微软&亚马逊\n2015 年以来 FAAMG 中机构持续大幅加仓的只有微软和亚马逊。市场共识在于美股机构投资者的重仓股是以 FAAMG 为代表的科技龙头，事实也确实如此，FAAMG 在共同基金和养老金中均为前五重仓股。有趣的是，从近年来的机构持仓来看，机构对 FAAMG 的加码节奏并不相同。从近几年的加仓节奏来看，2015 年以来只有微软和亚马逊获得了机构的持续大幅加仓，其中微软凭借 Windows 10 和 Surface Pro 4 重回最炙手可热的互联网龙头，亚马逊则是在 2015 年首次披露 AWS 业绩后公司股价加速上涨，获得机构持续加仓。苹果在 2012 年遭遇机构减持后一直维持较低仓位，直到 2019 年后， 由于服务和可穿戴设备业务弥补了 iPhone 和 iPad 销量下滑的影响，才再次获得机构大幅加仓。FACEBOOK 在 2012 年上市后机构持续加仓，但受到营收和用户增长放缓的影响，2017 年以来机构加仓节奏有所放缓。谷歌 2014 年拆股后在机构中仓位稳定，无明显加仓。\n\n2.4. 被美股机构抛弃的赛道：消费零售板块\n传统消费零售板块被美股机构投资者抛弃，2010 年以来仓位持续下降，当前仅 1% 左右。我们复盘过去二十年美股机构投资者的持仓变化，发现部分行业已被抛弃，包括家庭个人用品、主要用品零售等板块。这些行业在 2010 年后相对市场无明显超额收益， 机构也对其持续减仓，其中家庭个人用品在共同基金中的仓位从 2008Q4 的 2.0%持续下行至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位更是从 3.2%下降至 1.3%；主要用品零售行业在共同基金中的仓位从 2003Q1 的 2.7%持续降至 2021Q2 的 1.0%，在养老金中的仓位从 4.2%下行至 1.5%。从历史表现看，近年来这些行业存在阶段性大幅上涨，但机构并未明显加仓。其中 2018Q4 家庭个人用品行业超额收益 14%（相对标普 500，下同），但共同基金当季度仅加仓 0.16pct，养老金加仓 0.33pct；2020Q1 主要用品零售行业超额收益 9%，但共同基金仅加仓 0.08pct，养老金加仓 0.21pct。\n\n究其原因，表观上主要是由于这些行业股价波动较大且无明显超额收益。在美股科技牛市行情下，传统的消费零售赛道难以跑赢市场，对机构吸引力下降。统计 2010 年以来共计 46 个季度，家庭个人用品、主要用品零售分别 21、19 次跑赢标普 500，获胜概率仅 46%、41%。此外，2010 年以来（截至 2021/6/30）家庭个人用品和主要用品零售行业累计收益率分别 243%、264%，均显著低于标普 500 的 299%。\n深入来看，传统消费零售赛道已到行业天花板，行业格局稳定，成长空间有限。经历了二战后到八十年代消费的快速发展期，如今美股的传统消费零售赛道已步入成熟期， 整个行业格局稳定，其中家庭个人用品以宝洁公司和联合利华为一线龙头，CR3（市值前三公司的市值占行业总市值比重，下同）达到 72%，主要用品零售以沃尔玛为绝对龙头，CR3 高达 80%。稳定的行业格局和行业天花板使得行业整体增长空间有限，2010 年后传统消费零售赛道业绩增速明显低于成长属性更强的科技和医药板块，我们统计了 2009-2020 年美股各行业营收增速表现，其中家庭个人用品行业营收增速均值 2.0%，主要用品零售 5.3%，相比机构重仓的软件服务（8.6%）和生物制药（7.3%）明显偏低。\n\n2.5. 最近一年半发生了什么：科技——价值——科技\n2020Q1-Q3：受益于对冲疫情的流动性宽松，科技行业表现占优，机构加仓明显。2020 上半年为对冲疫情影响，美联储开启无限量 QE，流动性宽松助推科技板块股价大涨，美股机构投资者加大科技板块布局筹码，其中 2020Q1-Q3 共同基金和养老金大幅加仓软件服务分别 3.8、3.4pct。对于科技板块的加码主要来自于对金融（银行、保险）和能源板块的减持，其中共同基金和养老金分别减持银行2.4、2.3pct，减持能源2.3、1.9pct。\n2020Q4-2021Q1：经济复苏+通胀上行，科技股估值高位，机构加银行、能源，减科技。去年年底至今年一季度，随着经济复苏和通胀上行，顺周期价值板块表现逐渐占优， 并获得机构关注，叠加科技股估值高位，市场担心流动性收紧形成杀估值趋势，对科技板块大幅减仓，对价值股加仓明显。其中 2020Q4-2021Q1 共同基金和养老金分别加仓银行 1.3、1.1pct、能源 0.8、0.7pct，而对于价值股的加仓主要来自于对科技板块的减持， 前期涨幅过高的软件服务（微软、FACEBOOK 为主）和零售业（亚马逊为主）均遭到大幅减仓。 2021Q2：科技股强势，股价持续上行下机构风格重回成长。今年二季度以来，随着美联储多次表态宽松，科技股再度强势，2021Q2 软件服务行业单季度上涨 14%，硬件设备 10%、半导体 8%。机构二季度行业仓位变动不大，对科技股再度加仓，其中 2021Q2 共同基金和养老金分别加仓软件服务 1.0、1.1pct，而减仓行业较为分散，包括银行、零售业、公用事业等行业仓位均有所下调，但幅度不大。\n2.6. 近年来对美股机构持仓影响最大的因素：碳减排与清洁能源\n政策对美股机构持仓影响明显，随着 ESG 关注度提升，能源板块在机构中的仓位下降明显。除了基本面和流动性之外，政策对美股机构投资者的持仓操作影响同样较大， 近年来全球对环境保护、生态文明关注度提升，随着 ESG 评级系统的推进，部分环境污染性行业和企业纷纷遭到减持。 从 2007 年高盛首次提出 ESG 概念以来，全球对于生态环境和可持续发展的问题愈发重视，欧盟 2014 年修订的《非财务报告指令》对上市公司非财务信息及业绩的披露 提出了极大关注，规定上市公司披露以 ESG 事项为核心的非财务信息，且对环境议题的具体要求与 SDGs 中多项目标有较高重合度。2019 年惠誉推出全球首个 ESG 评级系 统，环境治理被逐渐纳入到投资者选股的标准当中。而环境污染性行业则遭到机构大幅 减持，共同基金对能源行业持仓市值占比从 2007Q4 的 13%下降到 3%，养老金持仓从 12%下降到 3%。公司层面来看，全球石油天然气龙头埃克森美孚和雪佛龙也在 2009 年 以来遭遇持续减持，其中共同基金对埃克森美孚和雪佛龙持仓占比分别从 2008Q4 的 2.1%，1.4%下调至 2021Q2 的 0.3%、0.3%；养老金持仓分别从 4.7%、1.8%下调至 0.5%、 0.4%。\n\n新能源车补贴政策持续加码，机构对电动车板块持仓大幅提升。对生态环保的关注一方面压制了环境污染性企业，另一方面也加大了政策支持清洁能源产业的力度。近年来全球关于新能源汽车的补贴政策接连出台，欧洲对碳排放考核不断趋严，美国更是通过税收、补贴等财政政策大力支持电动车产业发展。由于前期渗透率低，未来成长空间大，机构对电动车关注度大幅提升，此外，以新纪元能源为代表的清洁能源公司在机构仓位中也有明显提升。\n\n三、风险提示\n宏观经济增长不及预期：若国内经济复苏进程不及预期，可能影响上市公司基本面表现。\n通胀短期大幅飙升，货币政策快速收紧：今年以来 PPI 陡峭上行，并向 CPI 加速传导，通胀压力上行可能引致货币政策收紧。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1871,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":827096900,"gmtCreate":1634364047472,"gmtModify":1634364047472,"author":{"id":"3569643701206332","authorId":"3569643701206332","name":"哈喽神","avatar":"https://static.tigerbbs.com/fd7d95e51f52763b03c658192cabacbe","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"authorIdStr":"3569643701206332","idStr":"3569643701206332"},"themes":[],"htmlText":"[开心]&nbsp;","listText":"[开心]&nbsp;","text":"[开心]","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/827096900","repostId":"1156852791","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1210,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0}],"lives":[]}