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中金十二月

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中金十二月

2021-12-16

$罗素2000指数三倍做空ETF-ProShares(SRTY)$短线可以做空它，幅度也有一把，二年期美债大涨收益率滑落……

中金十二月

2021-12-16

$百胜中国(YUMC)$短线力竭缺口，别看疫情有影响，但放眼世界，中国是最疫情安全的地方，弹性最强烈的市场，准备强力买入，持有避险加赚大发

中金十二月

2021-12-07

$苹果(AAPL)$我卖了哈

中金十二月

2021-09-26

$罗素2000指数三倍做空ETF-ProShares(SRTY)$美国极度扭曲的世界双标行为，在美债美股美通胀历史难一遇共振背景下，爆发全美大**大游行大冲突不会久远，明年一季度内就会发生！

中金十二月

2021-09-20

$新力控股集团(02103)$暴利啊，可惜方向对却没有好好持空地产，不过多股米牌才开始，还能选到！

中金十二月

2021-09-20

$罗素2000指数三倍做空ETF-ProShares(SRTY)$特与拜之争在美债上限大斗技术性违约不可避免倒计时周期，违约后的大锤下调评级风暴可怕（2011回顾历史），继续持仓三倍做空罗素2000；英日外汇持空；美债美股美通胀历史性危墙砸中不可能翻身，躲过福气爆棚，押宝机遇则年底财务自由。

中金十二月

2021-08-28

$罗素2000指数三倍做空ETF-ProShares(SRTY)$美股，美债，美通胀，历史性机遇，鲍威尔发言改变不了九月美国会吵架美债上限，没准九月底美府现金告罄，停摆在新冠疫情。目标起步33元。

中金十二月

2020-04-03

霉地蝈将会推出中国版基建刺激经济，其它的很难刺激已经透支消费的民众去做点什么，还贷和找工作才是他们的关注点。

美银：Q2经济将萎缩30%，2000万个就业岗位将流失

中金十二月

2020-04-01

你可以看出市场其实太乐观了，提前认为恐慌就是红包，要知道这就像对待新冠初期一样。世界流通硬通美元居然破纪录同9国央行互换了，没几天又发布美债抵押互换了，霉地蝈在争取调整头寸时间，你却还幻想就只能等地狱了！

道指一跌回到三年前，机构大行谁最惨？

中金十二月

2020-03-25

1：活久见到一周数见只需要30%的跌幅上帝不同意；2：美股是回购虚高泡刺破，疫情仅仅催化剂，出清之路才是泡沫刺破之路；3：疫情捆绑了世界，疫情后去美元将加速，美元资产趋弱化还将跌；4：全产业链只有中国，欧债五国仍旧处在欧债危机时候的债务GDP高位附近，在欧盟自身不保中，能否触发违约再燃才是重点，欧债风起则美债最后稻草压顶崩盘，世界大萧条。

美国金融危机已过？未来两周非常关键

中金十二月

2020-03-21

利多洋垃圾食品吗？只能吃这个了！也利多移动支付设备，因为霉地蝈等西方信用卡成熟，刷卡习惯了，移动支付才行了！

特朗普宣布纽约州为疫情“重大灾区”

中金十二月

2020-03-19

做空巨头桥水去年也亏，合作十年的加州养老金赎回了。今年做空还是亏21%，如果沙特因为石油拉锯战赎回！如果做多的金融机构某家银行突爆巨亏覆盖不了资本，就像中石化石油爆仓，雷曼第二会不会？桥水做空都亏了，那些金融机构真的没事？美总统和美联储前后翻身太快像无头苍蝇，只要工具就一掷到底，还没封城就刺激经济GDP去了，太恐慌了，像遇见鬼！

盘前：欧美股市持续下挫，大型银行股走低

中金十二月

2020-03-18

一开始就免税补贴减税也不会这样了，先给了浪费的肉，再给糖，人家反而宠子不发了！这回严重了！疫情没事，石油没事，有事的是欧债危机被触发，然后美债崩盘！

特朗普已敦促助手寻求1万亿美元以应对疫情

中金十二月

2020-03-16

市场不是08次级贷流动性问题，而是华尔街要糖吃你却给肉吃，完全驴头不对马嘴，你觉得已经很丰富了，可它要免税免税，补贴补贴，还有疫情后续的减亏补助，怎么防止亏损扩大的措施。给再多的钱它要停工有啥用？就这个原因，特朗普学习中国后会明白的！

子弹打完了？美联储还有一张王牌从未示人

中金十二月

2020-03-16

华尔街对普惠不感兴趣，它们对自己能减少疫情损失，得到定向政府补贴政策感兴趣，所以继续一哭二闹三上吊！

美联储进入“危机模式”，仿佛重回2008年

中金十二月

2020-03-13

同08年区别太大了。欧美无非不想承认东方耀五星，这是必定的，中国迎来跃进机会！

欧央行称现在像极了2008年，那年3月有多“恐怖”

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Meyer)在内的4月2日研究报告出炉之际，美国上周初请失业金人数飙升至创纪录的逾660万人，使3月最后两周的初请失业金人数增至1000万人。</p><p>为帮助遏制新冠病毒这一致命病原体的传播，企业被迫关闭，其规模之大前所未有，对劳动力市场和整体经济产生了重大负面影响。</p><p><b>为此，美银预计将损失1600万到2000万个工作岗位，这可能会导致失业率在几个月内飙升至15.6%，远远超过2007-09年经济衰退期间的失业率。截至2月份的报告，美国失业率为3.5%。</b></p><p>美国将于周五公布非农就业报告，但该报告不太可能全面反映就业市场的受损程度，因为该数据是在冠状病毒爆发最严重时期之前发布的。</p><p><b>美银团队预测，美国国内生产总值(GDP)将连续三个季度萎缩，“第一季度美国经济折合成年率将萎缩7%，第二季度萎缩30%，第三季度萎缩1%。”</b></p><p>乐观的一面是，经济学家们预计，随着为减缓病毒蔓延而采取的措施逐渐解除，到2020年第四季度，商业活动将大幅增加。</p><p><b>话虽如此，经济扩张的累计下滑程度仍然非常严重：“我们预测GDP的累计下滑将达到10.4%，这将是有记录以来最严重的衰退，比战后平均水平严重近5倍，”分析师写道。</b></p><p>尽管美联储祭出史无前例的举措来挽救金融市场的失灵领域，推出了一个无限的债券购买计划，且美国总统特朗普上周五签署了一项高达2.28万亿美元的救援计划，为什么研究人员仍在报告中预测将出现史无前例的衰退？</p><p>分析师们表示，尽管他们预计消费者支出最终将恢复，并在第三季转为正值，但他们预计“企业和住宅投资将进一步萎缩。”</p><p>美银美林在报告中写道：“鉴于供应链受损和生产摩擦，我们还认为库存将进一步减少。”</p><p>尽管随着经济的缓慢开放，第三季消费者支出可能转为正值，但他们仍认为消费者支出疲弱，“因他们面临裁员和严重的负财富冲击，”他们写道</p><p>“这自然会导致更谨慎的行为，”分析师表示。</p><p>与此同时，股市一直在艰难地应对经济前景。周三，道琼斯指数、标准普尔500指数和纳斯达克综合指数均收跌。</p><p><b>据约翰霍普金斯大学汇总的数据，全球感染病例已达到100万例，死亡人数超过5万人。周二晚间，美国总统特朗普警告说，美国将面临“非常非常痛苦”的两周，而白宫预计美国将有10万到24万人死于新冠肺炎。</b></p>","source":"fxdaily_fut","collect":0,"html":"<!DOCTYPE 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class=\"meta\">\n\n\n2020-04-03 08:12 北京时间&nbsp;&nbsp;&nbsp;<a href=https://news.fx168.com/politics/us/2004/3751064.shtml><strong>来源：FX168</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>FX168财经报社(香港)讯 美国经济目前正在应对的由流行病引发的经济放缓没有先例可做参考，这迫使美国银行全球研究(Bank of America Global Research)等机构的经济学家预测，美国经济的前景将明显比两周前预测的更为黯淡。美国银行的研究人员周四(4月2日)表示，即将到来的衰退“似乎比我们14天前最后一次更新预测时所认为的更严重、更持久，不仅是在美国，也在全球范围内。”包括...</p>\n\n<a href=\"https://news.fx168.com/politics/us/2004/3751064.shtml\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://news.fx168.com/politics/us/2004/W020200403131514372585.jpg","relate_stocks":{},"source_url":"https://news.fx168.com/politics/us/2004/3751064.shtml","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"2024491711","content_text":"FX168财经报社(香港)讯 美国经济目前正在应对的由流行病引发的经济放缓没有先例可做参考，这迫使美国银行全球研究(Bank of America Global Research)等机构的经济学家预测，美国经济的前景将明显比两周前预测的更为黯淡。美国银行的研究人员周四(4月2日)表示，即将到来的衰退“似乎比我们14天前最后一次更新预测时所认为的更严重、更持久，不仅是在美国，也在全球范围内。”包括著名经济学家米歇尔·迈耶(Michelle Meyer)在内的4月2日研究报告出炉之际，美国上周初请失业金人数飙升至创纪录的逾660万人，使3月最后两周的初请失业金人数增至1000万人。为帮助遏制新冠病毒这一致命病原体的传播，企业被迫关闭，其规模之大前所未有，对劳动力市场和整体经济产生了重大负面影响。为此，美银预计将损失1600万到2000万个工作岗位，这可能会导致失业率在几个月内飙升至15.6%，远远超过2007-09年经济衰退期间的失业率。截至2月份的报告，美国失业率为3.5%。美国将于周五公布非农就业报告，但该报告不太可能全面反映就业市场的受损程度，因为该数据是在冠状病毒爆发最严重时期之前发布的。美银团队预测，美国国内生产总值(GDP)将连续三个季度萎缩，“第一季度美国经济折合成年率将萎缩7%，第二季度萎缩30%，第三季度萎缩1%。”乐观的一面是，经济学家们预计，随着为减缓病毒蔓延而采取的措施逐渐解除，到2020年第四季度，商业活动将大幅增加。话虽如此，经济扩张的累计下滑程度仍然非常严重：“我们预测GDP的累计下滑将达到10.4%，这将是有记录以来最严重的衰退，比战后平均水平严重近5倍，”分析师写道。尽管美联储祭出史无前例的举措来挽救金融市场的失灵领域，推出了一个无限的债券购买计划，且美国总统特朗普上周五签署了一项高达2.28万亿美元的救援计划，为什么研究人员仍在报告中预测将出现史无前例的衰退？分析师们表示，尽管他们预计消费者支出最终将恢复，并在第三季转为正值，但他们预计“企业和住宅投资将进一步萎缩。”美银美林在报告中写道：“鉴于供应链受损和生产摩擦，我们还认为库存将进一步减少。”尽管随着经济的缓慢开放，第三季消费者支出可能转为正值，但他们仍认为消费者支出疲弱，“因他们面临裁员和严重的负财富冲击，”他们写道“这自然会导致更谨慎的行为，”分析师表示。与此同时，股市一直在艰难地应对经济前景。周三，道琼斯指数、标准普尔500指数和纳斯达克综合指数均收跌。据约翰霍普金斯大学汇总的数据，全球感染病例已达到100万例，死亡人数超过5万人。周二晚间，美国总统特朗普警告说，美国将面临“非常非常痛苦”的两周，而白宫预计美国将有10万到24万人死于新冠肺炎。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1833,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":923365202,"gmtCreate":1585747851106,"gmtModify":1704358846802,"author":{"id":"3547081488193458","authorId":"3547081488193458","name":"中金十二月","avatar":"https://static.tigerbbs.com/264edaff1d4080704682bad9bea81c1b","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"你可以看出市场其实太乐观了，提前认为恐慌就是红包，要知道这就像对待新冠初期一样。世界流通硬通美元居然破纪录同9国央行互换了，没几天又发布美债抵押互换了，霉地蝈在争取调整头寸时间，你却还幻想就只能等地狱了！","listText":"你可以看出市场其实太乐观了，提前认为恐慌就是红包，要知道这就像对待新冠初期一样。世界流通硬通美元居然破纪录同9国央行互换了，没几天又发布美债抵押互换了，霉地蝈在争取调整头寸时间，你却还幻想就只能等地狱了！","text":"你可以看出市场其实太乐观了，提前认为恐慌就是红包，要知道这就像对待新冠初期一样。世界流通硬通美元居然破纪录同9国央行互换了，没几天又发布美债抵押互换了，霉地蝈在争取调整头寸时间，你却还幻想就只能等地狱了！","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/923365202","repostId":"1188157973","repostType":4,"repost":{"id":"1188157973","weMediaInfo":{"introduction":"早报天天读，汇集天下事，做最好听的有声财经播报。","home_visible":1,"media_name":"格隆汇APP","id":"11","head_image":"https://static.tigerbbs.com/d06797dbcc3b4b9e839c351ca5a14e4d"},"pubTimestamp":1585665094,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1188157973?lang=&edition=full","pubTime":"2020-03-31 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/></p><p><span>百亿以上市值公司，股价跌幅超过50%的个股还有15只，除了熟悉的波音（-52.68%）外，还有马拉松原油、加拿大自然资源、巴西石油、哥伦比亚国家石油等等……</span></p><p><b><span>3月6日，俄罗斯拒绝石油减产。第二日，沙特宣布开启石油价格战，并大幅调低石油价格。</span></b><span>看热闹的人满足了一番猎奇心，却鲜有人去同情受伤的能源公司。在跌幅腰斩的15只个股中，能源公司个股数量高达10只。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e2ee3ad62acf4ccb84835fd78aedf162\" /></p><p><span>实际上，按总市值加权平均计算，美股跌幅最大的板块便是能源板块，其次则为金融板块。细分板块跌幅最大的为石油天然气钻井（-60%），其次则是航空公司（-45%）。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/38c77e4f83ace74afd5db1fbb6572a4a\" /></p><p><b><span>这些股价打骨折的蓝筹股曾经是多少人心口上的朱砂痣，现在莫不成了墙上一抹蚊子血。美股市场的投资者自然大部分均落得一地鸡毛。</span></b></p><p><b>2</b></p><p><span>但在这场历史性大跌中，谁不是伤痕累累呢？</span></p><p><span>我们翻开截至去年第四季的13F报告，来看看大佬机构的不容易吧。去年第四季增持证券数量最多的是挪威中央银行，新建仓1960只个股。截至去年年末，公司亦只在2676只个股中有持仓而已。</span></p><p><b><span>正当挪威央行兴高采烈地像你我一般准备在市场上大干一番的时候，等了好久的它却终于只等来了美股历史性的大跌。</span></b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b75ef57b0e7552c8b492beb7375c421c\" /></p><p><span>按公司F13文件披露，挪威央行的前五大持仓分别为阿里巴巴、瑞银、美国银行、通用电气及微软公司。初看上去，挪威央行的持仓貌似都很稳，在美股长牛的大逻辑下只需坐等收钱即可。</span></p><p><span>然而，现在再来看去年年底至今的跌幅，挪威央行的持股已然惨不忍睹。作为金融股的美国银行更是浮亏13.13亿美元。有中国剁手族撑腰阿里巴巴也带来亏损5.82亿美元。央行第四季度大肆建仓的样子还历历在目，几个月之后就亏得不成样子了。</span></p><p><span>在历史性大跌面前，谁还不是个韭菜呢？</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/92f0321bd316f93a7505a4e09058105a\" /></p><p><span>当然也有跑得快的。贝莱德第四季清仓了4071只个股，至期末手头只剩下20只持股。我们再来看看最近的它怎么样了：</span></p><p><span>因为持仓规模小，虽然贝莱德手上的股票近期亦蒙受了大跌，诸如国际卫星通讯的股价甚至出现了76%的暴跌，但整体亏损金额却不多，持仓总计亏损不过“区区”3.5亿美元。</span></p><p><span>不买，就不会亏损的道理显然亦适用于股票市场。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7cc3136d49f0329353ba254c42c0fd34\" /></p><p><b><span>像贝莱德一样在第四季早早半全身而退的机构还有蒙特利尔银行、道富公司及瑞士国家银行等，它们上一季都清仓超过2400只个股，手头上剩下的个股不超过20只。即使股价大跌，料想它们还是可以承受的。</span></b></p><p><span>如果你觉得这种消极避险的方法不符合你seeking alpha的投资策略，下面来看看这个无疑是最多人关注的投资风向标——“股神”的伯克希尔哈撒。事实证明，“股神”亦未能躲过亏损，而且他亏得远比你想象要多。</span></p><p><span>假设公司的持仓在今年第一季没有任何变化的话（实际上第一季内伯克希尔持仓有发生变化，下文会提及），截至27日收盘，伯克希尔哈撒韦的持仓中亏损最多的是苹果，浮亏112.6亿美元。其次为美国银行，亏损的126.0亿美元；富国银行浮亏76.0亿美元，可口可乐则亏损50.2亿美元。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/33671e950a8ba233f5be0788ec09319c\" /></p><p><span>按去年12月底持仓统计的话，截至最新巴菲特合计亏损650.7亿美元。实际上，按市场公开信息，伯克希尔哈撒韦季内有作出持仓变化，但已公开的增持却只令公司的亏损越来越大。</span></p><p><span>根据GuruFocus统计，2月27日，巴菲特增持了达美航空976507股股票（对应持股比例增加1.35%）。但航空股是此次美股暴跌中受影响较大的板块，达美航空27日至上周五一个月时间内股价累计已跌去40%。巴菲特这番增持一定折损了其不少钱。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a302f6fac5017114df2fe3812f3c8fa4\" /></p><p><span>另外，3月13日，伯克希尔哈撒韦因为在纽约梅隆银行的持股比例超过10%而向SEC披露最新持股情况，显示3月3日公司对梅隆银行的持股增至8900万股。截至去年年底，公司在梅隆银行的持股为7976.5万股。</span></p><p><span>然而，</span><span><b>金融股同样是受影响较大的板块，梅隆银行3月4日至今股价累计已跌21%——巴菲特又失手了。</b></span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a46dc946595f534bf540dec16973b3cd\" /></p><p><span>根据GuruFocus网站计算，从2月19日美股崩盘开始至3月16日，巴菲特的股票持仓共亏损802亿美元，市值规模蒸发32%。所有投资组合的市值则下降713亿美元（-29%），甚至跑输同期自由落体式下跌的标普500指数（-26%）。</span></p><p><span>面对几个星期内密集出现的历史性时刻，也许巴菲特真的还是太年轻了。但在近期的采访中，巴菲特依然表示不准备出售任何资产。他表示，如非必要何必出售呢？银行股对比绝大部分其他的股票仍然“非常具有吸引力”。</span></p><p><span>“股神”抄底失败绝非首次。2008年，巴菲特买入高盛及2016年买入苹果的时候都曾经被套，早于实际底部发生的时间，但之后该两笔投资都给他带来不错的收益。因此，此次巴菲特增持达美航空及梅隆银行，虽然至今发生了巨额亏损，但可能再待一段时间，投资的价值就会显现。</span></p><p><span>届时，巴菲特可能还是你大爷。</span></p><p><b>3</b></p><p><span>再来看看其他大行的持股盈亏。首先来看摩根大通，公司截至去年第四季共在逾3000只个股中有持股。在此仅选取持股市值前一百个股进行比较，并假设公司在今年第一季未作任何持仓变动。</span></p><p><span>按Wind统计数据（阿里巴巴、台积电数据收录有误，可忽略），摩根大通前二十大持股在去年年底至今亏损最大的个股为能源巨头雪佛龙，共产生亏损16.75亿美元；其次为金融股美国银行，浮亏16.58亿美元；排第三为苹果公司持股，共产生浮亏13.82亿美元。</span></p><p><b><span>值得留意的是亚马逊，其实亚马逊股价虽然近期出现一定下行，但实际上仍高于去年年底，故摩根大通的亚马逊持仓在大盘暴跌的情况下仍录得2.06亿美元的浮盈，算是公司为数不多的亮点。</span></b></p><p><span>整体而言，由于摩根大通的持股数量要较伯克希尔哈撒韦少得多，故当前录得亏损亦较少，大部分低于10亿美元。亏损最严重的个股所属行业为受此次流动性及石油战影响最严重的金融业及能源业。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d75a3a4ad05e4d75dea66b848ce1e62f\" /></p><p><span>再来看看巴菲特刚刚增持的梅隆银行持仓情况。同样假设一季度内机构没有作出任何仓位调整，对比去年年底持仓市值及截至上周五持仓市值，银行前20大持仓除了上文提到的亚马逊之外全数录得浮亏。亏损最大的持仓为苹果（-19.25亿美元），其次为埃克森美孚（-16.76亿美元）、摩根大通、迪士尼、美国银行及花旗银行。</span></p><p><span>从行业上划分，亏损最多的仍然为能源股及金融股。且从浮亏金额规模看，梅隆银行的前二十大持仓的亏损金额要大于摩根大通。统计银行市值前一百持仓，当前浮亏累计已达266.70亿美元（注意：银行第一季可能因应市场变动对仓位作出调整，故该数字仅为粗略估算）。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8a3dfa37705d855aab05318af4744877\" /></p><p><b><span>既然从以上大行投资机构可得出，亏损程度主要与持仓规模及个股所在行业有关，那持有众多医药股的高瓴资本情况又是如何呢？</span></b></p><p><span>总体而言，高瓴资本持仓以中概股为主，前十六大持仓中百济神州、艾利科技、泰邦生物、纤维蛋白原、Bridge Bio Pharma（BBIO.O）属医药行业，但个股中亦有录得较大程度的亏损。其中，百济神州、艾利科技浮亏最多，均超过2亿美元。其他如泰邦生物等小幅盈利，相比其他个股已相当“抗跌”。</span></p><p><span>最值得一提的是视频会议软件Zoom，得益于疫情中“云办公”概念逆势上涨，该股录得浮盈高达5.79亿元。且高瓴资本在去年第四季才新建仓Zoom，该笔投资可算先知先觉。因为该笔浮盈，高瓴资本前十六大持仓仅浮亏1.16美元，表现较同行业其他公司要好得多。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/02ba1104bb126a4b886ecc7091382309\" /></p><p><span>总结以上机构持仓盈亏情况，可发现美股投资大行从去年年底至今持仓表现不外乎一个“惨”字当道，其中偏好金融、能源股的投行都吃了大亏，而偏好医药股的高瓴资本凭借新建仓的Zoom的逆势表现，录得浮亏相对较小。</span></p><p><span>至于在暴跌中仍然加仓银行股及航空股的巴菲特，我们还是最好还是等待时间给予证明，没准柳暗花明，当前跌得惨烈的金融股、航空股会再新至另一村呢。</span></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>道指一跌回到三年前，机构大行谁最惨？</title>\n<style 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史蒂芬老梦</p><p><b>1</b></p><p><span>8个交易日4次熔断，道指跌破两万点；上周单日暴涨2113点……近几个星期的美股市场是那样的跌宕起伏、荡气回肠、惊心动魄，足够每一个投资者在目瞪口呆中见证一个又一个的历史性时刻。</span></p><p><span>近三周的道指就像倾泻而下的瀑布，跌碎了多少人的心。上周美联储开启无限量QE后，道指才算暂时止住自由落体下跌的颓势。但3月份至上周五，道指仍已跌去15%。</span></p><p><span>谁还记得，就在2月12日，指数才创下29568.57点的历史性高点呢？经过最近一轮恐慌性暴跌后，道指目前已跌回2016年年底水平。三年来的大盘涨幅，仿如匆匆梦一场。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/afc3ea89a6f7c86fd24ffab33d201efd\" /></p><p><b><span>数不尽的钱就这样凭空蒸发。2月12日至今，美股市值最大的25家上市公司，股价全部打折。</span></b></p><p><span>如下图所见，美股市值最高的微软、苹果、谷歌、Facebook、伯克希尔哈撒韦等公司均录得20%左右的跌幅。摩根大通、美国银行等金融股均录得30%以上的跌幅。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fc5083c5d2b36ed1865fae873bb7ef67\" /></p><p><span>百亿以上市值公司，股价跌幅超过50%的个股还有15只，除了熟悉的波音（-52.68%）外，还有马拉松原油、加拿大自然资源、巴西石油、哥伦比亚国家石油等等……</span></p><p><b><span>3月6日，俄罗斯拒绝石油减产。第二日，沙特宣布开启石油价格战，并大幅调低石油价格。</span></b><span>看热闹的人满足了一番猎奇心，却鲜有人去同情受伤的能源公司。在跌幅腰斩的15只个股中，能源公司个股数量高达10只。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e2ee3ad62acf4ccb84835fd78aedf162\" /></p><p><span>实际上，按总市值加权平均计算，美股跌幅最大的板块便是能源板块，其次则为金融板块。细分板块跌幅最大的为石油天然气钻井（-60%），其次则是航空公司（-45%）。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/38c77e4f83ace74afd5db1fbb6572a4a\" /></p><p><b><span>这些股价打骨折的蓝筹股曾经是多少人心口上的朱砂痣，现在莫不成了墙上一抹蚊子血。美股市场的投资者自然大部分均落得一地鸡毛。</span></b></p><p><b>2</b></p><p><span>但在这场历史性大跌中，谁不是伤痕累累呢？</span></p><p><span>我们翻开截至去年第四季的13F报告，来看看大佬机构的不容易吧。去年第四季增持证券数量最多的是挪威中央银行，新建仓1960只个股。截至去年年末，公司亦只在2676只个股中有持仓而已。</span></p><p><b><span>正当挪威央行兴高采烈地像你我一般准备在市场上大干一番的时候，等了好久的它却终于只等来了美股历史性的大跌。</span></b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b75ef57b0e7552c8b492beb7375c421c\" /></p><p><span>按公司F13文件披露，挪威央行的前五大持仓分别为阿里巴巴、瑞银、美国银行、通用电气及微软公司。初看上去，挪威央行的持仓貌似都很稳，在美股长牛的大逻辑下只需坐等收钱即可。</span></p><p><span>然而，现在再来看去年年底至今的跌幅，挪威央行的持股已然惨不忍睹。作为金融股的美国银行更是浮亏13.13亿美元。有中国剁手族撑腰阿里巴巴也带来亏损5.82亿美元。央行第四季度大肆建仓的样子还历历在目，几个月之后就亏得不成样子了。</span></p><p><span>在历史性大跌面前，谁还不是个韭菜呢？</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/92f0321bd316f93a7505a4e09058105a\" /></p><p><span>当然也有跑得快的。贝莱德第四季清仓了4071只个股，至期末手头只剩下20只持股。我们再来看看最近的它怎么样了：</span></p><p><span>因为持仓规模小，虽然贝莱德手上的股票近期亦蒙受了大跌，诸如国际卫星通讯的股价甚至出现了76%的暴跌，但整体亏损金额却不多，持仓总计亏损不过“区区”3.5亿美元。</span></p><p><span>不买，就不会亏损的道理显然亦适用于股票市场。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7cc3136d49f0329353ba254c42c0fd34\" /></p><p><b><span>像贝莱德一样在第四季早早半全身而退的机构还有蒙特利尔银行、道富公司及瑞士国家银行等，它们上一季都清仓超过2400只个股，手头上剩下的个股不超过20只。即使股价大跌，料想它们还是可以承受的。</span></b></p><p><span>如果你觉得这种消极避险的方法不符合你seeking alpha的投资策略，下面来看看这个无疑是最多人关注的投资风向标——“股神”的伯克希尔哈撒。事实证明，“股神”亦未能躲过亏损，而且他亏得远比你想象要多。</span></p><p><span>假设公司的持仓在今年第一季没有任何变化的话（实际上第一季内伯克希尔持仓有发生变化，下文会提及），截至27日收盘，伯克希尔哈撒韦的持仓中亏损最多的是苹果，浮亏112.6亿美元。其次为美国银行，亏损的126.0亿美元；富国银行浮亏76.0亿美元，可口可乐则亏损50.2亿美元。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/33671e950a8ba233f5be0788ec09319c\" /></p><p><span>按去年12月底持仓统计的话，截至最新巴菲特合计亏损650.7亿美元。实际上，按市场公开信息，伯克希尔哈撒韦季内有作出持仓变化，但已公开的增持却只令公司的亏损越来越大。</span></p><p><span>根据GuruFocus统计，2月27日，巴菲特增持了达美航空976507股股票（对应持股比例增加1.35%）。但航空股是此次美股暴跌中受影响较大的板块，达美航空27日至上周五一个月时间内股价累计已跌去40%。巴菲特这番增持一定折损了其不少钱。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a302f6fac5017114df2fe3812f3c8fa4\" /></p><p><span>另外，3月13日，伯克希尔哈撒韦因为在纽约梅隆银行的持股比例超过10%而向SEC披露最新持股情况，显示3月3日公司对梅隆银行的持股增至8900万股。截至去年年底，公司在梅隆银行的持股为7976.5万股。</span></p><p><span>然而，</span><span><b>金融股同样是受影响较大的板块，梅隆银行3月4日至今股价累计已跌21%——巴菲特又失手了。</b></span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a46dc946595f534bf540dec16973b3cd\" /></p><p><span>根据GuruFocus网站计算，从2月19日美股崩盘开始至3月16日，巴菲特的股票持仓共亏损802亿美元，市值规模蒸发32%。所有投资组合的市值则下降713亿美元（-29%），甚至跑输同期自由落体式下跌的标普500指数（-26%）。</span></p><p><span>面对几个星期内密集出现的历史性时刻，也许巴菲特真的还是太年轻了。但在近期的采访中，巴菲特依然表示不准备出售任何资产。他表示，如非必要何必出售呢？银行股对比绝大部分其他的股票仍然“非常具有吸引力”。</span></p><p><span>“股神”抄底失败绝非首次。2008年，巴菲特买入高盛及2016年买入苹果的时候都曾经被套，早于实际底部发生的时间，但之后该两笔投资都给他带来不错的收益。因此，此次巴菲特增持达美航空及梅隆银行，虽然至今发生了巨额亏损，但可能再待一段时间，投资的价值就会显现。</span></p><p><span>届时，巴菲特可能还是你大爷。</span></p><p><b>3</b></p><p><span>再来看看其他大行的持股盈亏。首先来看摩根大通，公司截至去年第四季共在逾3000只个股中有持股。在此仅选取持股市值前一百个股进行比较，并假设公司在今年第一季未作任何持仓变动。</span></p><p><span>按Wind统计数据（阿里巴巴、台积电数据收录有误，可忽略），摩根大通前二十大持股在去年年底至今亏损最大的个股为能源巨头雪佛龙，共产生亏损16.75亿美元；其次为金融股美国银行，浮亏16.58亿美元；排第三为苹果公司持股，共产生浮亏13.82亿美元。</span></p><p><b><span>值得留意的是亚马逊，其实亚马逊股价虽然近期出现一定下行，但实际上仍高于去年年底，故摩根大通的亚马逊持仓在大盘暴跌的情况下仍录得2.06亿美元的浮盈，算是公司为数不多的亮点。</span></b></p><p><span>整体而言，由于摩根大通的持股数量要较伯克希尔哈撒韦少得多，故当前录得亏损亦较少，大部分低于10亿美元。亏损最严重的个股所属行业为受此次流动性及石油战影响最严重的金融业及能源业。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d75a3a4ad05e4d75dea66b848ce1e62f\" /></p><p><span>再来看看巴菲特刚刚增持的梅隆银行持仓情况。同样假设一季度内机构没有作出任何仓位调整，对比去年年底持仓市值及截至上周五持仓市值，银行前20大持仓除了上文提到的亚马逊之外全数录得浮亏。亏损最大的持仓为苹果（-19.25亿美元），其次为埃克森美孚（-16.76亿美元）、摩根大通、迪士尼、美国银行及花旗银行。</span></p><p><span>从行业上划分，亏损最多的仍然为能源股及金融股。且从浮亏金额规模看，梅隆银行的前二十大持仓的亏损金额要大于摩根大通。统计银行市值前一百持仓，当前浮亏累计已达266.70亿美元（注意：银行第一季可能因应市场变动对仓位作出调整，故该数字仅为粗略估算）。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8a3dfa37705d855aab05318af4744877\" /></p><p><b><span>既然从以上大行投资机构可得出，亏损程度主要与持仓规模及个股所在行业有关，那持有众多医药股的高瓴资本情况又是如何呢？</span></b></p><p><span>总体而言，高瓴资本持仓以中概股为主，前十六大持仓中百济神州、艾利科技、泰邦生物、纤维蛋白原、Bridge Bio Pharma（BBIO.O）属医药行业，但个股中亦有录得较大程度的亏损。其中，百济神州、艾利科技浮亏最多，均超过2亿美元。其他如泰邦生物等小幅盈利，相比其他个股已相当“抗跌”。</span></p><p><span>最值得一提的是视频会议软件Zoom，得益于疫情中“云办公”概念逆势上涨，该股录得浮盈高达5.79亿元。且高瓴资本在去年第四季才新建仓Zoom，该笔投资可算先知先觉。因为该笔浮盈，高瓴资本前十六大持仓仅浮亏1.16美元，表现较同行业其他公司要好得多。</span></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/02ba1104bb126a4b886ecc7091382309\" /></p><p><span>总结以上机构持仓盈亏情况，可发现美股投资大行从去年年底至今持仓表现不外乎一个“惨”字当道，其中偏好金融、能源股的投行都吃了大亏，而偏好医药股的高瓴资本凭借新建仓的Zoom的逆势表现，录得浮亏相对较小。</span></p><p><span>至于在暴跌中仍然加仓银行股及航空股的巴菲特，我们还是最好还是等待时间给予证明，没准柳暗花明，当前跌得惨烈的金融股、航空股会再新至另一村呢。</span></p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/bf9ac23bac84c629134c18540a11264a","relate_stocks":{".DJI":"道琼斯"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1188157973","content_text":"作者 | 史蒂芬老梦18个交易日4次熔断，道指跌破两万点；上周单日暴涨2113点……近几个星期的美股市场是那样的跌宕起伏、荡气回肠、惊心动魄，足够每一个投资者在目瞪口呆中见证一个又一个的历史性时刻。近三周的道指就像倾泻而下的瀑布，跌碎了多少人的心。上周美联储开启无限量QE后，道指才算暂时止住自由落体下跌的颓势。但3月份至上周五，道指仍已跌去15%。谁还记得，就在2月12日，指数才创下29568.57点的历史性高点呢？经过最近一轮恐慌性暴跌后，道指目前已跌回2016年年底水平。三年来的大盘涨幅，仿如匆匆梦一场。数不尽的钱就这样凭空蒸发。2月12日至今，美股市值最大的25家上市公司，股价全部打折。如下图所见，美股市值最高的微软、苹果、谷歌、Facebook、伯克希尔哈撒韦等公司均录得20%左右的跌幅。摩根大通、美国银行等金融股均录得30%以上的跌幅。百亿以上市值公司，股价跌幅超过50%的个股还有15只，除了熟悉的波音（-52.68%）外，还有马拉松原油、加拿大自然资源、巴西石油、哥伦比亚国家石油等等……3月6日，俄罗斯拒绝石油减产。第二日，沙特宣布开启石油价格战，并大幅调低石油价格。看热闹的人满足了一番猎奇心，却鲜有人去同情受伤的能源公司。在跌幅腰斩的15只个股中，能源公司个股数量高达10只。实际上，按总市值加权平均计算，美股跌幅最大的板块便是能源板块，其次则为金融板块。细分板块跌幅最大的为石油天然气钻井（-60%），其次则是航空公司（-45%）。这些股价打骨折的蓝筹股曾经是多少人心口上的朱砂痣，现在莫不成了墙上一抹蚊子血。美股市场的投资者自然大部分均落得一地鸡毛。2但在这场历史性大跌中，谁不是伤痕累累呢？我们翻开截至去年第四季的13F报告，来看看大佬机构的不容易吧。去年第四季增持证券数量最多的是挪威中央银行，新建仓1960只个股。截至去年年末，公司亦只在2676只个股中有持仓而已。正当挪威央行兴高采烈地像你我一般准备在市场上大干一番的时候，等了好久的它却终于只等来了美股历史性的大跌。按公司F13文件披露，挪威央行的前五大持仓分别为阿里巴巴、瑞银、美国银行、通用电气及微软公司。初看上去，挪威央行的持仓貌似都很稳，在美股长牛的大逻辑下只需坐等收钱即可。然而，现在再来看去年年底至今的跌幅，挪威央行的持股已然惨不忍睹。作为金融股的美国银行更是浮亏13.13亿美元。有中国剁手族撑腰阿里巴巴也带来亏损5.82亿美元。央行第四季度大肆建仓的样子还历历在目，几个月之后就亏得不成样子了。在历史性大跌面前，谁还不是个韭菜呢？当然也有跑得快的。贝莱德第四季清仓了4071只个股，至期末手头只剩下20只持股。我们再来看看最近的它怎么样了：因为持仓规模小，虽然贝莱德手上的股票近期亦蒙受了大跌，诸如国际卫星通讯的股价甚至出现了76%的暴跌，但整体亏损金额却不多，持仓总计亏损不过“区区”3.5亿美元。不买，就不会亏损的道理显然亦适用于股票市场。像贝莱德一样在第四季早早半全身而退的机构还有蒙特利尔银行、道富公司及瑞士国家银行等，它们上一季都清仓超过2400只个股，手头上剩下的个股不超过20只。即使股价大跌，料想它们还是可以承受的。如果你觉得这种消极避险的方法不符合你seeking alpha的投资策略，下面来看看这个无疑是最多人关注的投资风向标——“股神”的伯克希尔哈撒。事实证明，“股神”亦未能躲过亏损，而且他亏得远比你想象要多。假设公司的持仓在今年第一季没有任何变化的话（实际上第一季内伯克希尔持仓有发生变化，下文会提及），截至27日收盘，伯克希尔哈撒韦的持仓中亏损最多的是苹果，浮亏112.6亿美元。其次为美国银行，亏损的126.0亿美元；富国银行浮亏76.0亿美元，可口可乐则亏损50.2亿美元。按去年12月底持仓统计的话，截至最新巴菲特合计亏损650.7亿美元。实际上，按市场公开信息，伯克希尔哈撒韦季内有作出持仓变化，但已公开的增持却只令公司的亏损越来越大。根据GuruFocus统计，2月27日，巴菲特增持了达美航空976507股股票（对应持股比例增加1.35%）。但航空股是此次美股暴跌中受影响较大的板块，达美航空27日至上周五一个月时间内股价累计已跌去40%。巴菲特这番增持一定折损了其不少钱。另外，3月13日，伯克希尔哈撒韦因为在纽约梅隆银行的持股比例超过10%而向SEC披露最新持股情况，显示3月3日公司对梅隆银行的持股增至8900万股。截至去年年底，公司在梅隆银行的持股为7976.5万股。然而，金融股同样是受影响较大的板块，梅隆银行3月4日至今股价累计已跌21%——巴菲特又失手了。根据GuruFocus网站计算，从2月19日美股崩盘开始至3月16日，巴菲特的股票持仓共亏损802亿美元，市值规模蒸发32%。所有投资组合的市值则下降713亿美元（-29%），甚至跑输同期自由落体式下跌的标普500指数（-26%）。面对几个星期内密集出现的历史性时刻，也许巴菲特真的还是太年轻了。但在近期的采访中，巴菲特依然表示不准备出售任何资产。他表示，如非必要何必出售呢？银行股对比绝大部分其他的股票仍然“非常具有吸引力”。“股神”抄底失败绝非首次。2008年，巴菲特买入高盛及2016年买入苹果的时候都曾经被套，早于实际底部发生的时间，但之后该两笔投资都给他带来不错的收益。因此，此次巴菲特增持达美航空及梅隆银行，虽然至今发生了巨额亏损，但可能再待一段时间，投资的价值就会显现。届时，巴菲特可能还是你大爷。3再来看看其他大行的持股盈亏。首先来看摩根大通，公司截至去年第四季共在逾3000只个股中有持股。在此仅选取持股市值前一百个股进行比较，并假设公司在今年第一季未作任何持仓变动。按Wind统计数据（阿里巴巴、台积电数据收录有误，可忽略），摩根大通前二十大持股在去年年底至今亏损最大的个股为能源巨头雪佛龙，共产生亏损16.75亿美元；其次为金融股美国银行，浮亏16.58亿美元；排第三为苹果公司持股，共产生浮亏13.82亿美元。值得留意的是亚马逊，其实亚马逊股价虽然近期出现一定下行，但实际上仍高于去年年底，故摩根大通的亚马逊持仓在大盘暴跌的情况下仍录得2.06亿美元的浮盈，算是公司为数不多的亮点。整体而言，由于摩根大通的持股数量要较伯克希尔哈撒韦少得多，故当前录得亏损亦较少，大部分低于10亿美元。亏损最严重的个股所属行业为受此次流动性及石油战影响最严重的金融业及能源业。再来看看巴菲特刚刚增持的梅隆银行持仓情况。同样假设一季度内机构没有作出任何仓位调整，对比去年年底持仓市值及截至上周五持仓市值，银行前20大持仓除了上文提到的亚马逊之外全数录得浮亏。亏损最大的持仓为苹果（-19.25亿美元），其次为埃克森美孚（-16.76亿美元）、摩根大通、迪士尼、美国银行及花旗银行。从行业上划分，亏损最多的仍然为能源股及金融股。且从浮亏金额规模看，梅隆银行的前二十大持仓的亏损金额要大于摩根大通。统计银行市值前一百持仓，当前浮亏累计已达266.70亿美元（注意：银行第一季可能因应市场变动对仓位作出调整，故该数字仅为粗略估算）。既然从以上大行投资机构可得出，亏损程度主要与持仓规模及个股所在行业有关，那持有众多医药股的高瓴资本情况又是如何呢？总体而言，高瓴资本持仓以中概股为主，前十六大持仓中百济神州、艾利科技、泰邦生物、纤维蛋白原、Bridge Bio Pharma（BBIO.O）属医药行业，但个股中亦有录得较大程度的亏损。其中，百济神州、艾利科技浮亏最多，均超过2亿美元。其他如泰邦生物等小幅盈利，相比其他个股已相当“抗跌”。最值得一提的是视频会议软件Zoom，得益于疫情中“云办公”概念逆势上涨，该股录得浮盈高达5.79亿元。且高瓴资本在去年第四季才新建仓Zoom，该笔投资可算先知先觉。因为该笔浮盈，高瓴资本前十六大持仓仅浮亏1.16美元，表现较同行业其他公司要好得多。总结以上机构持仓盈亏情况，可发现美股投资大行从去年年底至今持仓表现不外乎一个“惨”字当道，其中偏好金融、能源股的投行都吃了大亏，而偏好医药股的高瓴资本凭借新建仓的Zoom的逆势表现，录得浮亏相对较小。至于在暴跌中仍然加仓银行股及航空股的巴菲特，我们还是最好还是等待时间给予证明，没准柳暗花明，当前跌得惨烈的金融股、航空股会再新至另一村呢。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1263,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":929096273,"gmtCreate":1585148836792,"gmtModify":1704357164005,"author":{"id":"3547081488193458","authorId":"3547081488193458","name":"中金十二月","avatar":"https://static.tigerbbs.com/264edaff1d4080704682bad9bea81c1b","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"1：活久见到一周数见只需要30%的跌幅上帝不同意；2：美股是回购虚高泡刺破，疫情仅仅催化剂，出清之路才是泡沫刺破之路；3：疫情捆绑了世界，疫情后去美元将加速，美元资产趋弱化还将跌；4：全产业链只有中国，欧债五国仍旧处在欧债危机时候的债务GDP高位附近，在欧盟自身不保中，能否触发违约再燃才是重点，欧债风起则美债最后稻草压顶崩盘，世界大萧条。","listText":"1：活久见到一周数见只需要30%的跌幅上帝不同意；2：美股是回购虚高泡刺破，疫情仅仅催化剂，出清之路才是泡沫刺破之路；3：疫情捆绑了世界，疫情后去美元将加速，美元资产趋弱化还将跌；4：全产业链只有中国，欧债五国仍旧处在欧债危机时候的债务GDP高位附近，在欧盟自身不保中，能否触发违约再燃才是重点，欧债风起则美债最后稻草压顶崩盘，世界大萧条。","text":"1：活久见到一周数见只需要30%的跌幅上帝不同意；2：美股是回购虚高泡刺破，疫情仅仅催化剂，出清之路才是泡沫刺破之路；3：疫情捆绑了世界，疫情后去美元将加速，美元资产趋弱化还将跌；4：全产业链只有中国，欧债五国仍旧处在欧债危机时候的债务GDP高位附近，在欧盟自身不保中，能否触发违约再燃才是重点，欧债风起则美债最后稻草压顶崩盘，世界大萧条。","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/929096273","repostId":"1140867019","repostType":4,"repost":{"id":"1140867019","weMediaInfo":{"introduction":"发布宏观研究报告","home_visible":1,"media_name":"宏观长春","id":"1047695171","head_image":"https://static.tigerbbs.com/0fca1d30c09e4629a75d29d2dd49d25a"},"pubTimestamp":1585130590,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1140867019?lang=&edition=full","pubTime":"2020-03-25 18:03","market":"us","language":"zh","title":"美国金融危机已过？未来两周非常关键","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1140867019","media":"宏观长春","summary":"https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/285962.html","content":"<p>导 读</p>\n<p>我们从资产负债表视角来复盘美国百年金融史，建立两套能够识别美国股灾性和系统性金融危机的模型。最终情况取决于卫生事件的控制，未来两周非常关键。</p>\n<p>摘 要</p>\n<p>我们从资产负债表视角来复盘美国百年金融史上的5次危机，并利用金融计量模型对美国过去百年金融史进行定量检验，希望研究：</p>\n<p>美国是否会从流动性危机转向真正金融系统危机?</p>\n<p>从资产负债表角度来看，哪些部门最容易受到危机感染?</p>\n<p>金融市场里，哪些环节可能进一步恶化?</p>\n<p>美国及全球哪些政策可以帮助阻止危机的发生?</p>\n<p><b>利用1929-2019、1960-2019两个样本，我们建立了两套关于美国金融危机的Ordered Logit模型。</b>这两套模型都非常好地识别样本内的5次危机事件，并非常好地分清是股灾性危机还是系统性危机。对于2020年，两套模型都预测了此次股灾性危机，并指出：</p>\n<p>若此次卫生事件对美国经济冲击不久，全年增速不滑出-5%，则发生金融系统危机概率只有10-35%;</p>\n<p>若卫生事件对美国经济冲击导致美国经济全年增速接近-10%，则美国发生金融系统危机将大幅上升，接近60%。</p>\n<p>资产负债表视角，从负债端来看，美国非银金融企业和非金融企业是最可能触发危机风险;但后续传导中，我们必须小心家庭部门，过去5年甚至10年中，金融资产上升过快。</p>\n<p><b>金融风险传导机制：</b>从卫生事件出发，已经几乎“炸”遍了整个金融市场，包括大宗、债券、黄金、repo等市场。其中，石油美元和风险平价基金等加剧了这一波动。虽然尚未有机构真正倒下，但即使美联储打出其工具箱所有的牌，市场依然担心股市、杠杆贷和高收益率债——这些是流动性比较很难传到的部分。本报告逐块讨论。</p>\n<p>美联储启动危机工具箱，国会将通过财政刺激会缓解其市场很大压力，<b>但最终情况还是取决于卫生事件的控制，未来两周将会是非常关键的观察期。</b></p>\n<p>正 文</p>\n<p>2月下旬至3月上旬，卫生事件在全球蔓延，终于在3月10-11日引起全球金融市场恐慌。股指下跌速度超过史上任何一次股灾性危机或金融系统危机(图1)。全球投资者无差别抛售一切资产，包括信用债、黄金、非美元货币，转向现金为王(图2)。</p>\n<p>3月23日，美联储动用了2008年救助危机的所有工具(有点类似德州扑克的All In玩法);3月24日，国会爆出好消息，两党似乎在2万亿美元左右的刺激政策方面达成一致，美股应声大涨。</p>\n<p>金融市场从极度恐慌又转向了极度乐观，但卫生事件似乎还在恶化。不少投资者都会问，卫生事件引发的金融危机过去了吗?摆在我们面前的是，卫生事件对经济的冲击还没有展现出来，不确定性巨大。美国经济是否会从短期的衰退滑向大萧条?有哪些因素、在什么条件下美国会发生系统性金融危机?如何评估此次危机和1929年以来历次金融市场和金融体系危机异同?</p>\n<p>我们从资产负债表视角来复盘美国金融史上的5次危机，并利用金融计量模型对美国过去百年金融史进行定量检验，希望从中能够得出：</p>\n<p>(1)美国是否会从流动性危机转向真正金融系统危机?</p>\n<p>(2)从资产负债表角度来看，哪些部门最容易受到危机感染?</p>\n<p>(3)金融市场里，哪些环节可能进一步恶化?</p>\n<p>(4)美国及全球哪些政策可以帮助阻止危机的发生?</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/47a5467fb27d19e42586aada37ae24e9\"></p>\n<p><b>一、资产负债表视角复盘美国历次金融危机</b></p>\n<p>现代经济中各部门资产和负债高度关联性，是导致实体经济与金融体系之间、金融体系内部风险交叉传染的根本原因。因此，分析部门资产负债表可以清晰地勾勒出经济中的潜在风险点以及风险的传导路径。具体来说，从负债端判断风险爆发点，从资产端判断风险传导途径。</p>\n<p>如果一定要说当前形势和历史哪次危机比较像的话，我们对比了负债端、资产端、市场微观结构、经济周期等各项指标，当前美国金融基本形势应该说与1987年危机之前有些相似。主要是过去几年非银金融杠杆和金融资产都明显上升，但银行业杠杆维持低位。企业债务率的上升并没有刺激家庭部门债务率明显提高。而且，过去几年中，除了权益市场和债券市场新出现的风险点，整体的银行、投资银行等机构监管较严，并无大的风险点。</p>\n<p>但当前与历次危机(包括1987年股灾)不一样的是，此次危机是外生冲击，因此传导路径不单纯是“经济-金融-经济”，而是还要考虑卫生事件持续时间多久——卫生事件持续时间越久，对经济的冲击将会非线性地上升。因此，此次卫生事件对全球金融系统和经济的影响不确定性要高于历史上任何一次。</p>\n<p>1.1.从负债端判断风险爆发点</p>\n<p>美国负债率(杠杆指标之一)总体上一直处于上升之势，除了个别时候。仔细甄别各个部门的负债端的情况，基本上能够帮助我们找出哪个或哪些部门可能出事。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fd7162e6ebabcbb29f8b8d33fa724d60\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f3ee1cf8d938fad4eca3ac480a5247d5\"></p>\n<p>通过雷达图对四次危机的比较(图3)，我们发现：</p>\n<p>首先，总体上来看，金融周期螺旋式上升，美国杠杆率上升不止，虽然每轮危机都能在一段时间内限制杠杆上升，但并未改变趋势;</p>\n<p>其次，2007-08年次贷危机时期与1987、2001和当前有着一个明显区别，即四个部门的杠杆同时大幅提升，表现最为明显的是家庭和银行部门;</p>\n<p>第三，当前美国的各部门中杠杆率上升较大的主要是企业和非银行金融部门。而家庭和银行的债务率都经历了去杠杆(自2008年以来);</p>\n<p>第四，从债务率变动情况来看，当前形势与1987年最为相似，但债务率水平要远高于当时。</p>\n<p>第五，如果卫生事件对经济冲击过大，在企业杠杆比较高的情况下，往往会产生较为严重的经济危机。</p>\n<p>1.2.从资产端判断风险传导路径</p>\n<p>与负债端上升趋势基本一致，美国金融资产/GDP，自80年代金融体系减少管制以来，也处于明显上升通道中。而且，每当有5年左右的快速上升，往往伴随着股灾性危机或者系统性危机(图4)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8ef1c409eb284d1405ffce0c741fa252\"></p>\n<p>通过各部门的金融资产雷达图(图5)，可以帮助我们判断危机将如何传导：</p>\n<p>在长期低利率环境下，美国私人部门金融资产规模快速膨胀，占GDP的比重总体呈明显上升趋势;</p>\n<p>非金融的企业部门，金融资产在1987、2001和当前发生冲击之前的5年有着明显上升。参照87、01年情况，此次恐怕美国的非金融企业将出现较多的破产案例，不过，这个压力可能略小于2001年时的情况。这意味着美国就业压力可能会持续上升;</p>\n<p>家庭部门，虽然债务率不高，但我们仍需特别小心——过去几年美国家庭部门的金融资产水平上升幅度比较快，而且当前绝对水平非常高。在2007-08年那波金融资产积累是靠房价，而这波是靠股市。股指大幅下跌，一方面，会促使家庭部门杠杆率被动上升;另一方面，会产生巨大的负的财富效应。</p>\n<p>商业银行，金融资产在过去10年中也有着明显的扩张，整个资产价格的下跌恐怕可能带来较大的信用紧缩。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9508ef3a36f9e54570670cd72081e484\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7b43c2fdcfc65127d9691aba122952a8\"></p>\n<p>1.2.危机的共性和传导机制</p>\n<p>历次危机有三个共性：危机前，监管放松、信贷扩张、资产价格(股票、房地产)大涨开启金融周期上半场;危机临近，金融周期见顶，伴随着资产价格泡沫、银行业危机或显著金融抑制;危机爆发，利率上升、外部冲击以及监管趋严刺破泡沫，进入金融周期下半场(见附录一，关于美国历史上的五次危机的详细讨论)。</p>\n<p>透过美国五次金融危机，我们会发现危机的蔓延往往都是从恐慌开始，进而发生流动性危机，并导致金融市场杠杆较重的地方发生破裂，最终引发金融机构破产(图6)。此次卫生事件是否触发金融系统危机、经济危机，核心看是否会出现“银行信贷紧缩”这个加速器的触发，即核心看“股市财富效应下降—消费下降—企业需求下降—企业债务危机—银行信用危机”这个链条的第三个环节后的传导会否发生以及发生程度。聚焦于三个因素：</p>\n<p>第一、 多大规模上会出现企业信用、债务违约;</p>\n<p>第二、企业部门的这种信用、债务违约在银行资产中占比如何，影响是怎么样的，会不会导致银行业危机;</p>\n<p>第三、当前美国货币、金融监管政策是否还有足够的空间对冲、干预、阻断前两个环节。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8ccea093f49a8a19dfec8cf2d547f97a\"></p>\n<p><b>二、美国系统性金融危机概率测算：Ordered Logit模型</b></p>\n<p>参照历次金融危机的教训，以及Schularick, Moritz和 Alan M. Taylor(2012)关于危机预测的文章，我们使用Ordered Logit模型来预测此次发生金融系统危机的概率。为了检验当前预测的准确性，同时应付有些资产负债表数据不能追溯到60年代以前的问题，我们使用两套模型(变量有所不同)、两套样本(即1929-2019、1960-2019)。</p>\n<p>我们的核心结论是：</p>\n<p>我们建立的两套Ordered Logit模型都可以识别样本内的5次危机事件，包括股灾性危机和系统性危机;</p>\n<p>我们的两套模型都预测了此次股灾性危机;</p>\n<p>我们的两套模型都指出，(1)若此次卫生事件对美国经济冲击不久，全年增速不滑出-5%，则发生金融系统危机概率只有10-35%;(2)若卫生事件对美国经济冲击导致美国经济全年增速接近-10%，则美国发生金融系统危机将大幅上升，接近60%。</p>\n<p>值得再次说明的是，此次冲击和历史不一样的地方在于此次是外部冲击，不是经济内生周期运行加息到一定程度发生的。因此，我们不能把经济增速作为内生变量，而要作为卫生事件的结果予以考虑。</p>\n<p>2.1.模型设置</p>\n<p>我们建立下列模型：</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7236ba691b4c050b456346ddcaa939a7\"></p>\n<p>其中，</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/af9391b43c2a1fb41091cf3003bda668\"></p>\n<p>为每种情况发生的概率，</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e9ef5ea6d98c52b15f049e5adf36d01c\"></p>\n<p>而X则是我们的解释变量(图9)。</p>\n<p>在上述框架下，我们建立两个关于美国金融危机的模型(图7)。第一个样本涵盖1929年危机事件及以后的危机事件，但解释变量相对比较少;第二个模型是从1960年开始，涵盖的股灾事件比较多，真正金融危机事件只有2007-08年，但解释变量(主要是各主体的资产负债表及其在过去五年中的变化)更为丰富，也可以让我们可以更加结构化地观察危机发生的机理。</p>\n<p>模型1 (1929-2019年)：主要解释变量有(1)公共债务和GDP的比值、(2)当期GDP增速、(3)风险资产(股票、房地产)的5年总收益率的变动值，和(4)经常项目余额和GDP的比值(用来衡量贸易摩擦);</p>\n<p>模型2 (1960-2019年): 主要解释变量中有3个和模型1是一致，额外加了(4’)金融总资产和GDP的比值、(5’)家庭部门5年债务增长率，和(6’)非金融企业的5年债务增长率。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e8dfa41dd89ae7369cbb42c31561c208\"></p>\n<p>2.2.模型结果——各因素的贡献度</p>\n<p>我们最终得到图8的回归结果。以无危机发生为基准状态，模型1和2分别得到了各指标对发生股灾型金融危机和系统性金融危机概率的影响，即X对Y的边际影响。</p>\n<p>在模型1中，公共债务占GDP比重，每增加一单位，因变量由0增加为1或者由1增加为2的概率变为正常状态下的1.1777倍，说明公共部门的债务率会增加危机发生的可能性。</p>\n<p>再如模型2中，GDP增速的边际影响为0.8006，说明当GDP增速增加1单位，因变量由0增加为1或者由1增加为2的变为正常状态下的0.8006倍，说明发生危机的概率降低了。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cbfa781d599b2c6d428a585c1ec1a113\"></p>\n<p>2.3.模型的样本内预测</p>\n<p>模型1成功预测了自1929年以来的历次危机。历史真实危机年份对应的模型预测值高达75%(图9、10)。并且在横向上，模型1进一步识别出1929年前后、2007年发生系统性金融危机的概率高于股灾型危机;纵向而言，模型1识别出1929年前后、2007年发生系统性金融危机的概率高于其他危机年份。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4a78099342707e1c475089bda4f2f77c\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e38890fa3b23f6ebe58a50c9e9dd22c8\"></p>\n<p>模型2添加资产负债表的变量后，更加准确预期1960年来的股灾和金融危机事件。模型识别2007年发生系统性严重金融危机的概率高达69.18%，发生股灾型金融危机的概率为28.52%(图11、12)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a33571ee6bad4c7a5fd53b0c7ce1a167\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c2523b55ca71c63c588fc6a4644cc894\"></p>\n<p>2.4.模型推测2020年金融系统性危机概率，最高或达56%</p>\n<p>我们利用上述两套模型来推测2020年金融系统性危机概率(图13)：</p>\n<p>若卫生事件持续时间不长，如能够在5周内控制卫生事件，则对经济的冲击总体上尚可控，例如在-5%左右，则美国发生系统性金融危机的概率在20-30%左右;</p>\n<p>但若卫生事件控制不力，持续时间较长，如美国2020年GDP增速跌至-10%，模型1预测当年发生系统性金融危机概率是53.41%，模型2预测结果显示该概率高达56.27%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c2cb6eee68d32224a6318247f053eef6\"></p>\n<p><b>三、当前金融市场的风险点和流动性危机传导机制</b></p>\n<p>到目前为止，从卫生事件出发，已经几乎“炸”遍了整个金融市场，包括大宗、债券、黄金、repo等市场。图14展示了这次风险、流动性传导机制。卫生事件打击经济信心、股市下挫，叠加原油价格暴跌和之前杠杆贷的问题，导致风险逐层传递。其中，石油美元和风险平价基金等加剧了这一波动。虽然尚未有机构真正倒下，但即使美联储打出其工具箱所有的牌，市场依然担心股市、杠杆贷和高收益率债——这些是流动性比较很难传到的部分。接下来，我们按照这个风险传导图讨论每一部分的风险情况。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f6c64e75a4d7cc0682d25ddb1af1c81c\"></p>\n<p><b>四、股市风险：微观市场的脆弱性和ETF放大效应</b></p>\n<p>4.1.脆弱的“牛尾”</p>\n<p>美国股市在低利率环境的配合下，经历了超过10年的牛市，市场早有对其风险比较担心。2019年，标普500的收益来源主要来自估值的提升，从2018年16倍提升到2019年的21倍，提升28%，而每股盈利仅增长0.61%。事实上，自2009年以来，我们看到的是估值对累计收益的贡献越来越大(图15)。此外，大量的股票回购也是支撑美股股价的重要因素，2019年回购金额达到7300亿美元，是美国股市的重要资金支撑(图16)。总体看，2019年美股的牛市是缺乏基本面支撑的牛市。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cf447e5a9f93255c38f57237eb177515\"></p>\n<p>4.2.交易风险：ETF的“踩踏”与做空</p>\n<p>由于美股的长期牛市，被动投资反而可以战胜主动投资，同时为了节约交易费用，ETF投资成为时尚。Vanguard等大型指数型基金公司规模不断壮大。以目前跟踪SPX500的最大的ETF基金“SPDR标普500 ETF信托”为例，该ETF从2009年初的980亿美元扩张到2019年的3120亿美元，扩大了超过3倍(图17)。截至3月23日，前三大跟踪SPX500指数的ETF基金(SPDR标普500 ETF信托、iShares安硕核心标普500 ETF、Vanguard标普500ETF)的基金总规模达到4483亿美元，占SPX500股票市值的2.1%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e8729ff7919a4874e2ea7c1cfe951fc6\"></p>\n<p>由于ETF产品的设计所要求的对投资者流动性的保证，在股市大幅度下挫的过程中，投资者的赎回会导致ETF产品的大量卖出，导致相互踩踏(图18)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/66ec5a0f0498f9a4ca16dc0855d50c19\"></p>\n<p>此外，在金融的创新中，美国的ETF产品不仅具有多资产类型和多策略，而且还发展出做空类型的ETF。根据Bloomberg的统计，截至3月20日最新一周在美国交易所上市的股票型ETF产品整体净流出规模为25.6亿美元，之前一周则为净流入。资金的流出似乎不显著。当打开资金流入这个“黑箱”，我们发现大部分的资金流入到了做空美股，甚至是3倍做空美股的基金中(图19)。通过ETF的做空，进一步加大了美股的波动。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f43ea3737161509d1d56b01e8c77280f\"></p>\n<p>4.3.并购与杠杆贷款的风险</p>\n<p>在股市长期牛市的推动下，美国的并购市场快速发展，并购溢价率不断提升(图20)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2fe6383043ec94f6f304bdbcfcd2ad7f\"></p>\n<p>支持美国并购市场发展的一个重要工具就是杠杆贷款。杠杆贷款多指一些私募公司通过向银行、基金公司等金融机构贷款，以大额举债的方式去收购公司。该类贷款一个突出特点就是可以为具有较重债务负担的企业提供贷款。贷款一般都属于结构化的产品，首先由一个或几个称为“安排人”的商业或投资银行进行结构安排和管理。然后将其出售给其他银行或机构投资者。</p>\n<p>根据S&amp;P’s Leveraged Commentary &amp; Data(LCD)，如果贷款被评为BB或更低，则将其放入杠杆贷款领域。或者如果点差为伦敦银行同业拆借利率加125基点或更高。杠杆贷款属于高风险的产品，且与股市市场的景气度具有较高的相关性(图21)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/973317d74b10fc8d32d8fb13963a4ed1\"></p>\n<p>受到股市下挫影响，杠杆贷款价格出现大幅度下挫(图22)。而早在2019年的跟踪评级中，美国杠杆贷款的发行人的评级就多遭到下调，整体的信用状况区域恶化(图23)。受本次卫生事件的冲击，杠杆贷款的风险进一步加大。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/46809de427514815ccd94ff89dfbbf31\"></p>\n<p><b>五、信用债市场风险：当“坠落的天使”遇到两只“黑天鹅”</b></p>\n<p>5.1.高收益债券遭遇石油“黑天鹅”</p>\n<p>股市震荡，引发市场的避险情绪。高收益债的信用利差快速飙升，逆转了此前利差不断压缩的趋势。截至2020年3月20日，利差已经从2019年年底的3.36%飙升到了10.13%，已经接近前期的危机水平。而高收益债中的能源板块更是创出了2000年以来的新高，达到23.1%(图24)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/505d1d8745ad20f290aa2f99a4f32417\"></p>\n<p>除了卫生事件带来的经济不确定性外，石油国之间的谈判破裂，导致油价在弱需求的背景下暴跌，进一步加大了恐慌。根据Bloomberg统计，目前美国高收益债的规模约2.18万亿美元。在高收益债券中，能源板块(勘探及生产)是最为主要的构成部分，占比达到7.92%，规模达到1730亿美元。此外，与石油开采高度相关的管道类公司高收益规模也高达790亿美元，占比3.60%。石油与天然气服务与设备占比为1.23%。整体上与石油相关的板块的高收益的规模占比约12.75%(图25)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/29e191db034e7e6534269843cdfe1d22\"></p>\n<p>能源相关企业的垃圾债不仅占比高，而且其本身的资质也偏弱。以Bloomberg综合测算的违约概率分析，该类企业的违约概率均排在前列(图26)。美联储在3月15日的声明中也明确指出了能源板块的脆弱性。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/224b8fb30eb2e10fb95e4caea1c88916\"></p>\n<p>5.2.投资级债券的信用滑坡</p>\n<p>高收益债的风险很可能进一步传导到投资级债券。由于此前的低利率环境，低评级公司也发行了大量的信用债券，这导致信用债市场的压力进一步加大。特别是在投资级债券中，处于跌入“垃圾债”边缘的BBB级的债券的占比不断提升。根据媒体巴克莱美国综合债券指数，截至2019年底，BBB级公司债的规模已经达到了2.9万亿美元，占指数规模的13.22%，该比例较2008年金融危机后的8%左右提升了5个百分点(图27)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/06745190aee3c483f2b1a14db0a8e52c\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/43b6fe2141d0fc4aab5cf24576f146c9\"></p>\n<p>在此背景下，我们观察标普的评级行动发现，在每年的评级调整中，评级调升/调降的比例一直在下降，2020年至今该比例为0.54，即64%的行动为调降级别(图28)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a46a5dbaf121de833e2fe9560cdfe717\"></p>\n<p>高收益债领域的风险可能进一步引发BBB级债券评级的“坠落”，导致风险的叠加。</p>\n<p><b>六、“风险平价基金”等宏观对冲基金等微观结构加剧流动性压力</b></p>\n<p>风险平价策略基金近年来快速发展，头部基金公司的规模就超过了1000亿美元。这些基金买入被低估的资产，卖出被高估的资产，从而希望对冲风险后获取无风险套利的利润。这样的利润往往比较微薄，因此，建立一定的杠杆就是必要的选择。如今，由于各类资产普跌，资产之间的风险对冲效果消失，叠加杠杆的作用，此类基金面临较大冲击(图29)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/37c5a589c34f02dc62cceb23bd33b137\"></p>\n<p>利用保证金交易水平也可以从另一个侧面衡量美国的金融杠杆的情况。根据纽约交易所的保证金占GDP比重，我们发现在危机前该比重都创出前期新高(图30)。同时，金融资产占GDP的比重也攀升显著。因此，杠杆风险值得关注。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2086d21bfa1022acd6f34eea53fc96e3\"></p>\n<p>目前，衡量美国金融体系的金融状况指数快速恶化(图31)。在资产快速贬值的背景下，美国面临流动性的危机。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4ebc2c879ab37a6fdf935fe41ffe7355\"></p>\n<p>在金融体系流动性紧张情况下，实体经济流动性也面临危机。商业票据的利差也快速走阔，已经接近2008年金融危机水平(图32)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fe3e9684c197acd36917b33a3561ebfb\"></p>\n<p>美元作为国际货币，是最为重要的全球跨境融资币种。根据BIS的统计，目前四分之三的跨境、交叉货币融资都是以美元计价。近期其他货币与美元互换之间的利差快速走低，跨境美元短缺现象凸显(图33)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ab63f33303a67c2bda255b3e932174de\"></p>\n<p>值得安慰的是，经历了2008年的金融危机后，美联储已经充分吸取了教训。3月23日，美联储在2008年设立的危机工具箱基本全部启动，无限量向市场提供流动性，力保实体经济流动性。美联储明确本周每天都将至少购买750亿美元的国债和500亿美元的机构住房抵押贷款支持证券(MBS)，向市场无限量供应流动性，重启定期资产支持证券贷款融资便利(TALF)、新设一二级公司债支持机制(PMCCF、SMCCF)，全力支持市场流动(图34)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f794cd4220c85bd8b6d52e637d7ae646\"></p>\n<p>然而作为一个高度金融化的国家，从美国国家资产负债表观察，截至2019年底美国的金融资产规模达到240万亿，占总资产的比例持续提高，已经达到了72%(图35)。美联储能否以一己之力来稳定庞大的金融市场还有待观察。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c20954591ca342e427dbc056c52e8aa9\"></p>\n<p><b>七、美国何去何从——政策应对有效性分析</b></p>\n<p>7.1.美联储政策的应对：流动性工具尚未真正解决信用风险和经济放缓</p>\n<p>我们已经看到美联储连续的紧急降息，同时大额地向市场投放流动性。预期这样的政策有利于稳定金融市场的流动性危机。启动的商业票据融资便利(CPFF)有助于稳定缓解实体部门的流动性紧张。而央行之间的货币互换则有助于缓解跨境美元的紧张。美国央行基于2008年金融危机的经验，本次的行动果断和快捷，降低了危机爆发的可能性(图36)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0c1415208c2c8fc5815cf67fda1b46f7\"></p>\n<p>不过，由于前文分析的实体部门所面临的危机，我们认为还是需要财政部进行类似2008年金融危机期间的直接救助，对影响较大的实体企业及金融机构进行注资救助。同时，卫生事件所带来的就业压力，也需要对美国居民部门进行减税或补助，以重振消费信心，推动美国经济的恢复。</p>\n<p>7.2.还能期待什么政策工具?</p>\n<p>7.2.1.美联储——放松银行监管，修改中央银行法直接入市购买ETF</p>\n<p>美联储在2008年设立的危机工具箱基本全部启动，但实体冲击不可避免。本次美国经济危局，不同于2008年由于过渡杠杆破裂后的“泡沫的破裂”，更多的是实体经济受到卫生事件冲击下的萎缩，非金融企业部门的资产负债表的恶化。与直接救助金融机构相比，此次需要发挥金融机构的中介作用。</p>\n<p>由于政策传导的局限性，政策短期恐难有很大效果，对权益和高收益率债作用有限。按照当前形势，美国可能需要修改中央银行法，或者在一定时期内授权美联储，直接购买股票ETF。</p>\n<p>7.2.2.财政部——权益市场入手，注资稳定市场</p>\n<p>财政部将从权益市场角度行动，向重点行业注资，进一步稳定市场。美国财长表示正在讨论审议方案，将向航空业等进行注资，防范系统性信用风险。美国国会正在最后敲定的经济救助法案将包括向家庭一次性发放3000美元，并允许美联储动用高达4万亿美元的流动性来支持美国经济。未来财政政策将继续从四个方面发力：第一，加大对卫生事件的医疗救助，加大诊断力度和救治，稳定民众和市场预期;第二，针对国民进行减税和补贴，增强消费动能;第三，企业救助，对重点企业进行注资，对中小企业进行救助;第四，加大财政赤字，加大政府投资(图37)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/56f9a159f3c2e3f2de5574fd9c141d8b\"></p>\n<p><b>八、附录1</b></p>\n<p>8.1.1929-1933年大萧条</p>\n<p>8.1.1.催化剂(股市泡沫破裂)</p>\n<p>股市崩溃，背后是反通胀的紧缩货币政策。主流的观点以1929年9月到10月间发生的美国股市崩溃作为大危机的标志性起点，即1929-1933年大萧条的催化剂是股市崩溃。从整个国际经济角度来看，欧洲的证券市场在此之前就已经开始崩溃。德国的股市崩盘发生在1927年;英国发生在1928年6月;法国则是在1929年2月。</p>\n<p>8.1.2.核心失衡因素(三方面具备：经济长周期繁荣到顶;债务率到顶;收入分配两极化极端)</p>\n<p>从长周期视角来看，19世纪后期开始的第二次工业革命对生产力的推动作用明显减弱;从金融结构视角来看，美国经济货币化程度与债务规模达到阶段性顶峰;从收入分配视角来看，财富两极分化达到历史高点。</p>\n<p>8.1.3.传导路径与加深链条(“通缩—债务—信用紧缩”大螺旋)</p>\n<p>一战以后美国作为出口国持续贸易顺差，成为最大债权国后，金汇兑本位制下超额美元货币投放，埋下货币危机祸根。传导链条如下(图38)：</p>\n<p>“金汇兑本位制”→美国超额货币投放→通货膨胀→股市等资产价格泡沫→反通胀刺破股市泡沫→股市等资产价格下跌→名义价格下跌→债务加重→银行信贷危机→实体产出进一步下滑是危机传导链条。</p>\n<p>危机加深核心传导链条是“通货紧缩—债务—信用紧缩”螺旋。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f85135de52f780733f16e68310d67bcf\"></p>\n<p>8.2.1973-1975、1979-1982年两次石油危机</p>\n<p>8.2.1.催化剂(地缘政治爆发推高油价)</p>\n<p>1973年10月，第四次中东战争爆发。为打击以色列及其支持者，阿拉伯石油输出国组织宣布对美国等国实行石油禁运，同时联合其他产油国提高石油价格，从而导致第一次石油危机爆发;1979年伊朗爆发伊斯兰革命，再次推高石油价格，第二次石油危机爆发。</p>\n<p>8.2.2.核心失衡因素(长周期繁荣见顶、货币本位制错位，债务见顶。核心是双重货币危机)</p>\n<p>1973-1975年的石油危机，实际上是美国的双重货币危机(美元崩溃、通货膨胀)。从周期视角来看，20世纪60年代肯尼迪减税带来的繁荣周期到达顶部。1971年美元与黄金脱钩，美元大幅贬值陷入“滞胀”，高耗能重资产发展模式导致债务滚动、资产泡沫和能源敏感。</p>\n<p>8.2.3.传导路径与加深链条(通胀、汇率贬值下持续货币、利率紧缩)</p>\n<p>1973-1975年石油危机，实际上是美国的双重货币危机(美元崩溃、通货膨胀)。一方面，美国贸易持续逆差，特里芬难题下美元金本位不可持续，美元贬值崩溃。另一方面，地缘政治推升油价导致通货膨胀。在这种情况下，美联储货币政策面临双重、且持续的紧缩压力，这导致了对经济的杀伤。危机加深的核心链条是</p>\n<p>“油价→通胀(美元贬值)→反通胀、反美元贬值→杀伤经济(图39)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/93602a93f643cb659a0ca4abde4db8f2\"></p>\n<p>8.3.1987年黑色星期一</p>\n<p>8.3.1.催化剂(油价下跌、房价、股价下跌)</p>\n<p>1986年沙特挑起价格战，原油4个月内重挫67%、房价大幅回落、储贷协会坏账率急剧上升并大面积破产倒闭，从而导致了道指单日狂跌508点，日跌幅达22.61%。</p>\n<p>8.3.2.核心失衡因素(经济放缓、资产泡沫)</p>\n<p>从宏观面来看，里根政府大规模减税所带来的1983年开始的经济复苏接近尾声，税制改革、人口红利叠加储贷协会加入房地产投机，泡沫急剧膨胀。从金融市场微观结构来看，程式化交易与投资组合保险盛行。</p>\n<p>8.3.3.传导路径(没有引发银行信贷紧缩，未造成深重经济危机和衰退)</p>\n<p>1987年股市暴跌后没有引起如1929年股灾后发生的世界经济危机是因为没有发生“银行信贷危机”。1987年银行系统得到加强,美国金融管理部门吸取了1929年股灾的经验教训,采取了一系列措施，对股市波动可能对经济发生的消极影响进行防范。</p>\n<p>8.4.2000-2001年互联网泡沫破灭</p>\n<p>8.4.1.催化剂(货币紧缩刺破股市泡沫、地缘政治)</p>\n<p>从1999年起，政策层面，美联储连续加息抑制股票市场投机行为;市场层面，一些机构分析师逐渐发现大部分互联网经营模式的不可持续性，并向市场发出了警示。在纳斯达克指数震荡下行的过程中，2000年4月微软被判违反《反垄断法》、2001年9·11恐怖袭击以及安然财务造假丑闻成为股市危机的催化剂。</p>\n<p>8.4.2.核心失衡因素(股市泡沫破裂;科技创新、产业结构效率失衡)</p>\n<p>第三次科技革命催生的商业模式创新速度与生产效率提升速度之间的失衡是导致纳指崩盘的根本原因。有“互联网女皇”之称的摩根士丹利分析师MaryMeeker将眼球(eyeball)和页面浏览量(PV)作为互联网企业的估值依据，使这些企业的市盈率达到数百倍。事实上，大部分互联网企业属于商业模式上的创新，并不具有可持续的盈利能力，只有能够为实体产业生产效率提升产生足够多的正向外溢效应的互联网企业，才具备持续盈利能力，而能达到这一要求的企业少之又少。在新的估值方法驱动下，投资者对互联网企业前景的盲目乐观最终导致泡沫破裂。</p>\n<p>8.4.3.传导路径(互联网企业的倒闭潮)</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e8707a0cb8ecf0f6547bf77f5f881dd5\"></p>\n<p>8.5.2007-2008年次贷危机</p>\n<p>8.5.1.催化剂(房价泡沫破裂)</p>\n<p>以房地产市场贷款为底层资产，以商业银行为纽带，投资银行、对冲基金、保险公司等金融机构通过金融产品创新形成了复杂的债权债务关系，成为次贷危机的催化剂。其中，商业银行向购房者发放可调利率抵押贷款;以房地美和房利美为代表的抵押贷款机构购买银行抵押贷款后，通过出售和担保抵押贷款支持证券与投资银行建立联系，而投资银行进一步对底层资产分层打包，创造了债务抵押债券CDO和合成CDO等金融衍生品，出售给商业银行、对冲基金、保险公司等。整个过程中信用评级增级机构起到了推波助澜的作用。</p>\n<p>次贷危机的引爆点是美联储连续加息导致金融市场流动性紧缩、贷款违约率大幅提高。金融机构间复杂的债权债务关系造成危机的迅速扩散，金融系统流动性危机传导至实体产业，造成经济危机的全面爆发。</p>\n<p>8.5.2.传导路径(房价泡沫破裂引发银行信贷危机)</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d1955b6184e8789faffcba37e4be0439\"></p>\n<p>8.5.3.核心失衡因素(三方面具备：长周期繁荣到顶;债务率畸高)</p>\n<p>2007年美国次贷危机是自1929年大萧条以来最严重的经济危机，是美国经济社会深层次矛盾的集中体现。这种金融经济社会的失衡体现在两个方面：社会收入分配的不平等达到极端状态;债务负担和结构达到畸形。整体上来看，次贷危机是美国贫富分化加剧、经济结构恶化、长期低利率环境多重作用的结果。</p>\n<p>第一、从长周期来看，自20世纪80年代金融自由化浪潮以来，美国贫富分化持续加大。上世纪80年代以来，无论是以收入衡量还是财富衡量，美国贫富分化程度都呈现显著恶化趋势。90年代和互联网泡沫破裂后的21世纪初这种状况加剧。前1%群体所占收入和财富份额上升较快的时期分别是上世纪90年代和21世纪初。在股市繁荣的“造富效应”下，财富不平等远大于收入不平等，造成金融资本对产业资本的挤出效应，进一步加剧经济、金融失衡的状况。小布什政府时期以次级贷款规模大幅增长掩盖了经济繁荣下美国社会贫富分化加剧的事实。</p>\n<p>第二、与之相对应的是，以全社会各部门债务与GDP之比衡量的杠杆率水平也在进入90年代后迅速上升，直到2007年次贷危机前达到顶峰。从杠杆率结构来看，次贷危机前家庭部门债务规模快速扩张是金融失衡的突出表现。根据国际清算银行的杠杆率数据，家庭部门债务与GDP之比从2000年第一季度的68.6%上升到2008年第一季度的98.0%，8年时间上升接近80%，其中绝大部分是与房地产相关的抵押贷款，从而形成了“房价上涨-居民加杠杆-金融加杠杆-房价进一步上涨”的循环。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3dddcab9ef772d6ecaae7cfd221acd87\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/248beaea3300036eb98dc1bcb70bae8e\"></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>美国金融危机已过？未来两周非常关键</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; 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class=\"h-thumb\" style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/0fca1d30c09e4629a75d29d2dd49d25a);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">宏观长春 </p>\n<p class=\"h-time\">2020-03-25 18:03</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p>导 读</p>\n<p>我们从资产负债表视角来复盘美国百年金融史，建立两套能够识别美国股灾性和系统性金融危机的模型。最终情况取决于卫生事件的控制，未来两周非常关键。</p>\n<p>摘 要</p>\n<p>我们从资产负债表视角来复盘美国百年金融史上的5次危机，并利用金融计量模型对美国过去百年金融史进行定量检验，希望研究：</p>\n<p>美国是否会从流动性危机转向真正金融系统危机?</p>\n<p>从资产负债表角度来看，哪些部门最容易受到危机感染?</p>\n<p>金融市场里，哪些环节可能进一步恶化?</p>\n<p>美国及全球哪些政策可以帮助阻止危机的发生?</p>\n<p><b>利用1929-2019、1960-2019两个样本，我们建立了两套关于美国金融危机的Ordered Logit模型。</b>这两套模型都非常好地识别样本内的5次危机事件，并非常好地分清是股灾性危机还是系统性危机。对于2020年，两套模型都预测了此次股灾性危机，并指出：</p>\n<p>若此次卫生事件对美国经济冲击不久，全年增速不滑出-5%，则发生金融系统危机概率只有10-35%;</p>\n<p>若卫生事件对美国经济冲击导致美国经济全年增速接近-10%，则美国发生金融系统危机将大幅上升，接近60%。</p>\n<p>资产负债表视角，从负债端来看，美国非银金融企业和非金融企业是最可能触发危机风险;但后续传导中，我们必须小心家庭部门，过去5年甚至10年中，金融资产上升过快。</p>\n<p><b>金融风险传导机制：</b>从卫生事件出发，已经几乎“炸”遍了整个金融市场，包括大宗、债券、黄金、repo等市场。其中，石油美元和风险平价基金等加剧了这一波动。虽然尚未有机构真正倒下，但即使美联储打出其工具箱所有的牌，市场依然担心股市、杠杆贷和高收益率债——这些是流动性比较很难传到的部分。本报告逐块讨论。</p>\n<p>美联储启动危机工具箱，国会将通过财政刺激会缓解其市场很大压力，<b>但最终情况还是取决于卫生事件的控制，未来两周将会是非常关键的观察期。</b></p>\n<p>正 文</p>\n<p>2月下旬至3月上旬，卫生事件在全球蔓延，终于在3月10-11日引起全球金融市场恐慌。股指下跌速度超过史上任何一次股灾性危机或金融系统危机(图1)。全球投资者无差别抛售一切资产，包括信用债、黄金、非美元货币，转向现金为王(图2)。</p>\n<p>3月23日，美联储动用了2008年救助危机的所有工具(有点类似德州扑克的All In玩法);3月24日，国会爆出好消息，两党似乎在2万亿美元左右的刺激政策方面达成一致，美股应声大涨。</p>\n<p>金融市场从极度恐慌又转向了极度乐观，但卫生事件似乎还在恶化。不少投资者都会问，卫生事件引发的金融危机过去了吗?摆在我们面前的是，卫生事件对经济的冲击还没有展现出来，不确定性巨大。美国经济是否会从短期的衰退滑向大萧条?有哪些因素、在什么条件下美国会发生系统性金融危机?如何评估此次危机和1929年以来历次金融市场和金融体系危机异同?</p>\n<p>我们从资产负债表视角来复盘美国金融史上的5次危机，并利用金融计量模型对美国过去百年金融史进行定量检验，希望从中能够得出：</p>\n<p>(1)美国是否会从流动性危机转向真正金融系统危机?</p>\n<p>(2)从资产负债表角度来看，哪些部门最容易受到危机感染?</p>\n<p>(3)金融市场里，哪些环节可能进一步恶化?</p>\n<p>(4)美国及全球哪些政策可以帮助阻止危机的发生?</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/47a5467fb27d19e42586aada37ae24e9\"></p>\n<p><b>一、资产负债表视角复盘美国历次金融危机</b></p>\n<p>现代经济中各部门资产和负债高度关联性，是导致实体经济与金融体系之间、金融体系内部风险交叉传染的根本原因。因此，分析部门资产负债表可以清晰地勾勒出经济中的潜在风险点以及风险的传导路径。具体来说，从负债端判断风险爆发点，从资产端判断风险传导途径。</p>\n<p>如果一定要说当前形势和历史哪次危机比较像的话，我们对比了负债端、资产端、市场微观结构、经济周期等各项指标，当前美国金融基本形势应该说与1987年危机之前有些相似。主要是过去几年非银金融杠杆和金融资产都明显上升，但银行业杠杆维持低位。企业债务率的上升并没有刺激家庭部门债务率明显提高。而且，过去几年中，除了权益市场和债券市场新出现的风险点，整体的银行、投资银行等机构监管较严，并无大的风险点。</p>\n<p>但当前与历次危机(包括1987年股灾)不一样的是，此次危机是外生冲击，因此传导路径不单纯是“经济-金融-经济”，而是还要考虑卫生事件持续时间多久——卫生事件持续时间越久，对经济的冲击将会非线性地上升。因此，此次卫生事件对全球金融系统和经济的影响不确定性要高于历史上任何一次。</p>\n<p>1.1.从负债端判断风险爆发点</p>\n<p>美国负债率(杠杆指标之一)总体上一直处于上升之势，除了个别时候。仔细甄别各个部门的负债端的情况，基本上能够帮助我们找出哪个或哪些部门可能出事。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fd7162e6ebabcbb29f8b8d33fa724d60\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f3ee1cf8d938fad4eca3ac480a5247d5\"></p>\n<p>通过雷达图对四次危机的比较(图3)，我们发现：</p>\n<p>首先，总体上来看，金融周期螺旋式上升，美国杠杆率上升不止，虽然每轮危机都能在一段时间内限制杠杆上升，但并未改变趋势;</p>\n<p>其次，2007-08年次贷危机时期与1987、2001和当前有着一个明显区别，即四个部门的杠杆同时大幅提升，表现最为明显的是家庭和银行部门;</p>\n<p>第三，当前美国的各部门中杠杆率上升较大的主要是企业和非银行金融部门。而家庭和银行的债务率都经历了去杠杆(自2008年以来);</p>\n<p>第四，从债务率变动情况来看，当前形势与1987年最为相似，但债务率水平要远高于当时。</p>\n<p>第五，如果卫生事件对经济冲击过大，在企业杠杆比较高的情况下，往往会产生较为严重的经济危机。</p>\n<p>1.2.从资产端判断风险传导路径</p>\n<p>与负债端上升趋势基本一致，美国金融资产/GDP，自80年代金融体系减少管制以来，也处于明显上升通道中。而且，每当有5年左右的快速上升，往往伴随着股灾性危机或者系统性危机(图4)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8ef1c409eb284d1405ffce0c741fa252\"></p>\n<p>通过各部门的金融资产雷达图(图5)，可以帮助我们判断危机将如何传导：</p>\n<p>在长期低利率环境下，美国私人部门金融资产规模快速膨胀，占GDP的比重总体呈明显上升趋势;</p>\n<p>非金融的企业部门，金融资产在1987、2001和当前发生冲击之前的5年有着明显上升。参照87、01年情况，此次恐怕美国的非金融企业将出现较多的破产案例，不过，这个压力可能略小于2001年时的情况。这意味着美国就业压力可能会持续上升;</p>\n<p>家庭部门，虽然债务率不高，但我们仍需特别小心——过去几年美国家庭部门的金融资产水平上升幅度比较快，而且当前绝对水平非常高。在2007-08年那波金融资产积累是靠房价，而这波是靠股市。股指大幅下跌，一方面，会促使家庭部门杠杆率被动上升;另一方面，会产生巨大的负的财富效应。</p>\n<p>商业银行，金融资产在过去10年中也有着明显的扩张，整个资产价格的下跌恐怕可能带来较大的信用紧缩。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9508ef3a36f9e54570670cd72081e484\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7b43c2fdcfc65127d9691aba122952a8\"></p>\n<p>1.2.危机的共性和传导机制</p>\n<p>历次危机有三个共性：危机前，监管放松、信贷扩张、资产价格(股票、房地产)大涨开启金融周期上半场;危机临近，金融周期见顶，伴随着资产价格泡沫、银行业危机或显著金融抑制;危机爆发，利率上升、外部冲击以及监管趋严刺破泡沫，进入金融周期下半场(见附录一，关于美国历史上的五次危机的详细讨论)。</p>\n<p>透过美国五次金融危机，我们会发现危机的蔓延往往都是从恐慌开始，进而发生流动性危机，并导致金融市场杠杆较重的地方发生破裂，最终引发金融机构破产(图6)。此次卫生事件是否触发金融系统危机、经济危机，核心看是否会出现“银行信贷紧缩”这个加速器的触发，即核心看“股市财富效应下降—消费下降—企业需求下降—企业债务危机—银行信用危机”这个链条的第三个环节后的传导会否发生以及发生程度。聚焦于三个因素：</p>\n<p>第一、 多大规模上会出现企业信用、债务违约;</p>\n<p>第二、企业部门的这种信用、债务违约在银行资产中占比如何，影响是怎么样的，会不会导致银行业危机;</p>\n<p>第三、当前美国货币、金融监管政策是否还有足够的空间对冲、干预、阻断前两个环节。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8ccea093f49a8a19dfec8cf2d547f97a\"></p>\n<p><b>二、美国系统性金融危机概率测算：Ordered Logit模型</b></p>\n<p>参照历次金融危机的教训，以及Schularick, Moritz和 Alan M. Taylor(2012)关于危机预测的文章，我们使用Ordered Logit模型来预测此次发生金融系统危机的概率。为了检验当前预测的准确性，同时应付有些资产负债表数据不能追溯到60年代以前的问题，我们使用两套模型(变量有所不同)、两套样本(即1929-2019、1960-2019)。</p>\n<p>我们的核心结论是：</p>\n<p>我们建立的两套Ordered Logit模型都可以识别样本内的5次危机事件，包括股灾性危机和系统性危机;</p>\n<p>我们的两套模型都预测了此次股灾性危机;</p>\n<p>我们的两套模型都指出，(1)若此次卫生事件对美国经济冲击不久，全年增速不滑出-5%，则发生金融系统危机概率只有10-35%;(2)若卫生事件对美国经济冲击导致美国经济全年增速接近-10%，则美国发生金融系统危机将大幅上升，接近60%。</p>\n<p>值得再次说明的是，此次冲击和历史不一样的地方在于此次是外部冲击，不是经济内生周期运行加息到一定程度发生的。因此，我们不能把经济增速作为内生变量，而要作为卫生事件的结果予以考虑。</p>\n<p>2.1.模型设置</p>\n<p>我们建立下列模型：</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7236ba691b4c050b456346ddcaa939a7\"></p>\n<p>其中，</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/af9391b43c2a1fb41091cf3003bda668\"></p>\n<p>为每种情况发生的概率，</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e9ef5ea6d98c52b15f049e5adf36d01c\"></p>\n<p>而X则是我们的解释变量(图9)。</p>\n<p>在上述框架下，我们建立两个关于美国金融危机的模型(图7)。第一个样本涵盖1929年危机事件及以后的危机事件，但解释变量相对比较少;第二个模型是从1960年开始，涵盖的股灾事件比较多，真正金融危机事件只有2007-08年，但解释变量(主要是各主体的资产负债表及其在过去五年中的变化)更为丰富，也可以让我们可以更加结构化地观察危机发生的机理。</p>\n<p>模型1 (1929-2019年)：主要解释变量有(1)公共债务和GDP的比值、(2)当期GDP增速、(3)风险资产(股票、房地产)的5年总收益率的变动值，和(4)经常项目余额和GDP的比值(用来衡量贸易摩擦);</p>\n<p>模型2 (1960-2019年): 主要解释变量中有3个和模型1是一致，额外加了(4’)金融总资产和GDP的比值、(5’)家庭部门5年债务增长率，和(6’)非金融企业的5年债务增长率。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e8dfa41dd89ae7369cbb42c31561c208\"></p>\n<p>2.2.模型结果——各因素的贡献度</p>\n<p>我们最终得到图8的回归结果。以无危机发生为基准状态，模型1和2分别得到了各指标对发生股灾型金融危机和系统性金融危机概率的影响，即X对Y的边际影响。</p>\n<p>在模型1中，公共债务占GDP比重，每增加一单位，因变量由0增加为1或者由1增加为2的概率变为正常状态下的1.1777倍，说明公共部门的债务率会增加危机发生的可能性。</p>\n<p>再如模型2中，GDP增速的边际影响为0.8006，说明当GDP增速增加1单位，因变量由0增加为1或者由1增加为2的变为正常状态下的0.8006倍，说明发生危机的概率降低了。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cbfa781d599b2c6d428a585c1ec1a113\"></p>\n<p>2.3.模型的样本内预测</p>\n<p>模型1成功预测了自1929年以来的历次危机。历史真实危机年份对应的模型预测值高达75%(图9、10)。并且在横向上，模型1进一步识别出1929年前后、2007年发生系统性金融危机的概率高于股灾型危机;纵向而言，模型1识别出1929年前后、2007年发生系统性金融危机的概率高于其他危机年份。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4a78099342707e1c475089bda4f2f77c\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e38890fa3b23f6ebe58a50c9e9dd22c8\"></p>\n<p>模型2添加资产负债表的变量后，更加准确预期1960年来的股灾和金融危机事件。模型识别2007年发生系统性严重金融危机的概率高达69.18%，发生股灾型金融危机的概率为28.52%(图11、12)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a33571ee6bad4c7a5fd53b0c7ce1a167\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c2523b55ca71c63c588fc6a4644cc894\"></p>\n<p>2.4.模型推测2020年金融系统性危机概率，最高或达56%</p>\n<p>我们利用上述两套模型来推测2020年金融系统性危机概率(图13)：</p>\n<p>若卫生事件持续时间不长，如能够在5周内控制卫生事件，则对经济的冲击总体上尚可控，例如在-5%左右，则美国发生系统性金融危机的概率在20-30%左右;</p>\n<p>但若卫生事件控制不力，持续时间较长，如美国2020年GDP增速跌至-10%，模型1预测当年发生系统性金融危机概率是53.41%，模型2预测结果显示该概率高达56.27%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c2cb6eee68d32224a6318247f053eef6\"></p>\n<p><b>三、当前金融市场的风险点和流动性危机传导机制</b></p>\n<p>到目前为止，从卫生事件出发，已经几乎“炸”遍了整个金融市场，包括大宗、债券、黄金、repo等市场。图14展示了这次风险、流动性传导机制。卫生事件打击经济信心、股市下挫，叠加原油价格暴跌和之前杠杆贷的问题，导致风险逐层传递。其中，石油美元和风险平价基金等加剧了这一波动。虽然尚未有机构真正倒下，但即使美联储打出其工具箱所有的牌，市场依然担心股市、杠杆贷和高收益率债——这些是流动性比较很难传到的部分。接下来，我们按照这个风险传导图讨论每一部分的风险情况。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f6c64e75a4d7cc0682d25ddb1af1c81c\"></p>\n<p><b>四、股市风险：微观市场的脆弱性和ETF放大效应</b></p>\n<p>4.1.脆弱的“牛尾”</p>\n<p>美国股市在低利率环境的配合下，经历了超过10年的牛市，市场早有对其风险比较担心。2019年，标普500的收益来源主要来自估值的提升，从2018年16倍提升到2019年的21倍，提升28%，而每股盈利仅增长0.61%。事实上，自2009年以来，我们看到的是估值对累计收益的贡献越来越大(图15)。此外，大量的股票回购也是支撑美股股价的重要因素，2019年回购金额达到7300亿美元，是美国股市的重要资金支撑(图16)。总体看，2019年美股的牛市是缺乏基本面支撑的牛市。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cf447e5a9f93255c38f57237eb177515\"></p>\n<p>4.2.交易风险：ETF的“踩踏”与做空</p>\n<p>由于美股的长期牛市，被动投资反而可以战胜主动投资，同时为了节约交易费用，ETF投资成为时尚。Vanguard等大型指数型基金公司规模不断壮大。以目前跟踪SPX500的最大的ETF基金“SPDR标普500 ETF信托”为例，该ETF从2009年初的980亿美元扩张到2019年的3120亿美元，扩大了超过3倍(图17)。截至3月23日，前三大跟踪SPX500指数的ETF基金(SPDR标普500 ETF信托、iShares安硕核心标普500 ETF、Vanguard标普500ETF)的基金总规模达到4483亿美元，占SPX500股票市值的2.1%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e8729ff7919a4874e2ea7c1cfe951fc6\"></p>\n<p>由于ETF产品的设计所要求的对投资者流动性的保证，在股市大幅度下挫的过程中，投资者的赎回会导致ETF产品的大量卖出，导致相互踩踏(图18)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/66ec5a0f0498f9a4ca16dc0855d50c19\"></p>\n<p>此外，在金融的创新中，美国的ETF产品不仅具有多资产类型和多策略，而且还发展出做空类型的ETF。根据Bloomberg的统计，截至3月20日最新一周在美国交易所上市的股票型ETF产品整体净流出规模为25.6亿美元，之前一周则为净流入。资金的流出似乎不显著。当打开资金流入这个“黑箱”，我们发现大部分的资金流入到了做空美股，甚至是3倍做空美股的基金中(图19)。通过ETF的做空，进一步加大了美股的波动。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f43ea3737161509d1d56b01e8c77280f\"></p>\n<p>4.3.并购与杠杆贷款的风险</p>\n<p>在股市长期牛市的推动下，美国的并购市场快速发展，并购溢价率不断提升(图20)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2fe6383043ec94f6f304bdbcfcd2ad7f\"></p>\n<p>支持美国并购市场发展的一个重要工具就是杠杆贷款。杠杆贷款多指一些私募公司通过向银行、基金公司等金融机构贷款，以大额举债的方式去收购公司。该类贷款一个突出特点就是可以为具有较重债务负担的企业提供贷款。贷款一般都属于结构化的产品，首先由一个或几个称为“安排人”的商业或投资银行进行结构安排和管理。然后将其出售给其他银行或机构投资者。</p>\n<p>根据S&amp;P’s Leveraged Commentary &amp; Data(LCD)，如果贷款被评为BB或更低，则将其放入杠杆贷款领域。或者如果点差为伦敦银行同业拆借利率加125基点或更高。杠杆贷款属于高风险的产品，且与股市市场的景气度具有较高的相关性(图21)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/973317d74b10fc8d32d8fb13963a4ed1\"></p>\n<p>受到股市下挫影响，杠杆贷款价格出现大幅度下挫(图22)。而早在2019年的跟踪评级中，美国杠杆贷款的发行人的评级就多遭到下调，整体的信用状况区域恶化(图23)。受本次卫生事件的冲击，杠杆贷款的风险进一步加大。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/46809de427514815ccd94ff89dfbbf31\"></p>\n<p><b>五、信用债市场风险：当“坠落的天使”遇到两只“黑天鹅”</b></p>\n<p>5.1.高收益债券遭遇石油“黑天鹅”</p>\n<p>股市震荡，引发市场的避险情绪。高收益债的信用利差快速飙升，逆转了此前利差不断压缩的趋势。截至2020年3月20日，利差已经从2019年年底的3.36%飙升到了10.13%，已经接近前期的危机水平。而高收益债中的能源板块更是创出了2000年以来的新高，达到23.1%(图24)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/505d1d8745ad20f290aa2f99a4f32417\"></p>\n<p>除了卫生事件带来的经济不确定性外，石油国之间的谈判破裂，导致油价在弱需求的背景下暴跌，进一步加大了恐慌。根据Bloomberg统计，目前美国高收益债的规模约2.18万亿美元。在高收益债券中，能源板块(勘探及生产)是最为主要的构成部分，占比达到7.92%，规模达到1730亿美元。此外，与石油开采高度相关的管道类公司高收益规模也高达790亿美元，占比3.60%。石油与天然气服务与设备占比为1.23%。整体上与石油相关的板块的高收益的规模占比约12.75%(图25)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/29e191db034e7e6534269843cdfe1d22\"></p>\n<p>能源相关企业的垃圾债不仅占比高，而且其本身的资质也偏弱。以Bloomberg综合测算的违约概率分析，该类企业的违约概率均排在前列(图26)。美联储在3月15日的声明中也明确指出了能源板块的脆弱性。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/224b8fb30eb2e10fb95e4caea1c88916\"></p>\n<p>5.2.投资级债券的信用滑坡</p>\n<p>高收益债的风险很可能进一步传导到投资级债券。由于此前的低利率环境，低评级公司也发行了大量的信用债券，这导致信用债市场的压力进一步加大。特别是在投资级债券中，处于跌入“垃圾债”边缘的BBB级的债券的占比不断提升。根据媒体巴克莱美国综合债券指数，截至2019年底，BBB级公司债的规模已经达到了2.9万亿美元，占指数规模的13.22%，该比例较2008年金融危机后的8%左右提升了5个百分点(图27)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/06745190aee3c483f2b1a14db0a8e52c\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/43b6fe2141d0fc4aab5cf24576f146c9\"></p>\n<p>在此背景下，我们观察标普的评级行动发现，在每年的评级调整中，评级调升/调降的比例一直在下降，2020年至今该比例为0.54，即64%的行动为调降级别(图28)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a46a5dbaf121de833e2fe9560cdfe717\"></p>\n<p>高收益债领域的风险可能进一步引发BBB级债券评级的“坠落”，导致风险的叠加。</p>\n<p><b>六、“风险平价基金”等宏观对冲基金等微观结构加剧流动性压力</b></p>\n<p>风险平价策略基金近年来快速发展，头部基金公司的规模就超过了1000亿美元。这些基金买入被低估的资产，卖出被高估的资产，从而希望对冲风险后获取无风险套利的利润。这样的利润往往比较微薄，因此，建立一定的杠杆就是必要的选择。如今，由于各类资产普跌，资产之间的风险对冲效果消失，叠加杠杆的作用，此类基金面临较大冲击(图29)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/37c5a589c34f02dc62cceb23bd33b137\"></p>\n<p>利用保证金交易水平也可以从另一个侧面衡量美国的金融杠杆的情况。根据纽约交易所的保证金占GDP比重，我们发现在危机前该比重都创出前期新高(图30)。同时，金融资产占GDP的比重也攀升显著。因此，杠杆风险值得关注。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2086d21bfa1022acd6f34eea53fc96e3\"></p>\n<p>目前，衡量美国金融体系的金融状况指数快速恶化(图31)。在资产快速贬值的背景下，美国面临流动性的危机。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4ebc2c879ab37a6fdf935fe41ffe7355\"></p>\n<p>在金融体系流动性紧张情况下，实体经济流动性也面临危机。商业票据的利差也快速走阔，已经接近2008年金融危机水平(图32)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fe3e9684c197acd36917b33a3561ebfb\"></p>\n<p>美元作为国际货币，是最为重要的全球跨境融资币种。根据BIS的统计，目前四分之三的跨境、交叉货币融资都是以美元计价。近期其他货币与美元互换之间的利差快速走低，跨境美元短缺现象凸显(图33)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ab63f33303a67c2bda255b3e932174de\"></p>\n<p>值得安慰的是，经历了2008年的金融危机后，美联储已经充分吸取了教训。3月23日，美联储在2008年设立的危机工具箱基本全部启动，无限量向市场提供流动性，力保实体经济流动性。美联储明确本周每天都将至少购买750亿美元的国债和500亿美元的机构住房抵押贷款支持证券(MBS)，向市场无限量供应流动性，重启定期资产支持证券贷款融资便利(TALF)、新设一二级公司债支持机制(PMCCF、SMCCF)，全力支持市场流动(图34)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f794cd4220c85bd8b6d52e637d7ae646\"></p>\n<p>然而作为一个高度金融化的国家，从美国国家资产负债表观察，截至2019年底美国的金融资产规模达到240万亿，占总资产的比例持续提高，已经达到了72%(图35)。美联储能否以一己之力来稳定庞大的金融市场还有待观察。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c20954591ca342e427dbc056c52e8aa9\"></p>\n<p><b>七、美国何去何从——政策应对有效性分析</b></p>\n<p>7.1.美联储政策的应对：流动性工具尚未真正解决信用风险和经济放缓</p>\n<p>我们已经看到美联储连续的紧急降息，同时大额地向市场投放流动性。预期这样的政策有利于稳定金融市场的流动性危机。启动的商业票据融资便利(CPFF)有助于稳定缓解实体部门的流动性紧张。而央行之间的货币互换则有助于缓解跨境美元的紧张。美国央行基于2008年金融危机的经验，本次的行动果断和快捷，降低了危机爆发的可能性(图36)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0c1415208c2c8fc5815cf67fda1b46f7\"></p>\n<p>不过，由于前文分析的实体部门所面临的危机，我们认为还是需要财政部进行类似2008年金融危机期间的直接救助，对影响较大的实体企业及金融机构进行注资救助。同时，卫生事件所带来的就业压力，也需要对美国居民部门进行减税或补助，以重振消费信心，推动美国经济的恢复。</p>\n<p>7.2.还能期待什么政策工具?</p>\n<p>7.2.1.美联储——放松银行监管，修改中央银行法直接入市购买ETF</p>\n<p>美联储在2008年设立的危机工具箱基本全部启动，但实体冲击不可避免。本次美国经济危局，不同于2008年由于过渡杠杆破裂后的“泡沫的破裂”，更多的是实体经济受到卫生事件冲击下的萎缩，非金融企业部门的资产负债表的恶化。与直接救助金融机构相比，此次需要发挥金融机构的中介作用。</p>\n<p>由于政策传导的局限性，政策短期恐难有很大效果，对权益和高收益率债作用有限。按照当前形势，美国可能需要修改中央银行法，或者在一定时期内授权美联储，直接购买股票ETF。</p>\n<p>7.2.2.财政部——权益市场入手，注资稳定市场</p>\n<p>财政部将从权益市场角度行动，向重点行业注资，进一步稳定市场。美国财长表示正在讨论审议方案，将向航空业等进行注资，防范系统性信用风险。美国国会正在最后敲定的经济救助法案将包括向家庭一次性发放3000美元，并允许美联储动用高达4万亿美元的流动性来支持美国经济。未来财政政策将继续从四个方面发力：第一，加大对卫生事件的医疗救助，加大诊断力度和救治，稳定民众和市场预期;第二，针对国民进行减税和补贴，增强消费动能;第三，企业救助，对重点企业进行注资，对中小企业进行救助;第四，加大财政赤字，加大政府投资(图37)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/56f9a159f3c2e3f2de5574fd9c141d8b\"></p>\n<p><b>八、附录1</b></p>\n<p>8.1.1929-1933年大萧条</p>\n<p>8.1.1.催化剂(股市泡沫破裂)</p>\n<p>股市崩溃，背后是反通胀的紧缩货币政策。主流的观点以1929年9月到10月间发生的美国股市崩溃作为大危机的标志性起点，即1929-1933年大萧条的催化剂是股市崩溃。从整个国际经济角度来看，欧洲的证券市场在此之前就已经开始崩溃。德国的股市崩盘发生在1927年;英国发生在1928年6月;法国则是在1929年2月。</p>\n<p>8.1.2.核心失衡因素(三方面具备：经济长周期繁荣到顶;债务率到顶;收入分配两极化极端)</p>\n<p>从长周期视角来看，19世纪后期开始的第二次工业革命对生产力的推动作用明显减弱;从金融结构视角来看，美国经济货币化程度与债务规模达到阶段性顶峰;从收入分配视角来看，财富两极分化达到历史高点。</p>\n<p>8.1.3.传导路径与加深链条(“通缩—债务—信用紧缩”大螺旋)</p>\n<p>一战以后美国作为出口国持续贸易顺差，成为最大债权国后，金汇兑本位制下超额美元货币投放，埋下货币危机祸根。传导链条如下(图38)：</p>\n<p>“金汇兑本位制”→美国超额货币投放→通货膨胀→股市等资产价格泡沫→反通胀刺破股市泡沫→股市等资产价格下跌→名义价格下跌→债务加重→银行信贷危机→实体产出进一步下滑是危机传导链条。</p>\n<p>危机加深核心传导链条是“通货紧缩—债务—信用紧缩”螺旋。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f85135de52f780733f16e68310d67bcf\"></p>\n<p>8.2.1973-1975、1979-1982年两次石油危机</p>\n<p>8.2.1.催化剂(地缘政治爆发推高油价)</p>\n<p>1973年10月，第四次中东战争爆发。为打击以色列及其支持者，阿拉伯石油输出国组织宣布对美国等国实行石油禁运，同时联合其他产油国提高石油价格，从而导致第一次石油危机爆发;1979年伊朗爆发伊斯兰革命，再次推高石油价格，第二次石油危机爆发。</p>\n<p>8.2.2.核心失衡因素(长周期繁荣见顶、货币本位制错位，债务见顶。核心是双重货币危机)</p>\n<p>1973-1975年的石油危机，实际上是美国的双重货币危机(美元崩溃、通货膨胀)。从周期视角来看，20世纪60年代肯尼迪减税带来的繁荣周期到达顶部。1971年美元与黄金脱钩，美元大幅贬值陷入“滞胀”，高耗能重资产发展模式导致债务滚动、资产泡沫和能源敏感。</p>\n<p>8.2.3.传导路径与加深链条(通胀、汇率贬值下持续货币、利率紧缩)</p>\n<p>1973-1975年石油危机，实际上是美国的双重货币危机(美元崩溃、通货膨胀)。一方面，美国贸易持续逆差，特里芬难题下美元金本位不可持续，美元贬值崩溃。另一方面，地缘政治推升油价导致通货膨胀。在这种情况下，美联储货币政策面临双重、且持续的紧缩压力，这导致了对经济的杀伤。危机加深的核心链条是</p>\n<p>“油价→通胀(美元贬值)→反通胀、反美元贬值→杀伤经济(图39)。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/93602a93f643cb659a0ca4abde4db8f2\"></p>\n<p>8.3.1987年黑色星期一</p>\n<p>8.3.1.催化剂(油价下跌、房价、股价下跌)</p>\n<p>1986年沙特挑起价格战，原油4个月内重挫67%、房价大幅回落、储贷协会坏账率急剧上升并大面积破产倒闭，从而导致了道指单日狂跌508点，日跌幅达22.61%。</p>\n<p>8.3.2.核心失衡因素(经济放缓、资产泡沫)</p>\n<p>从宏观面来看，里根政府大规模减税所带来的1983年开始的经济复苏接近尾声，税制改革、人口红利叠加储贷协会加入房地产投机，泡沫急剧膨胀。从金融市场微观结构来看，程式化交易与投资组合保险盛行。</p>\n<p>8.3.3.传导路径(没有引发银行信贷紧缩，未造成深重经济危机和衰退)</p>\n<p>1987年股市暴跌后没有引起如1929年股灾后发生的世界经济危机是因为没有发生“银行信贷危机”。1987年银行系统得到加强,美国金融管理部门吸取了1929年股灾的经验教训,采取了一系列措施，对股市波动可能对经济发生的消极影响进行防范。</p>\n<p>8.4.2000-2001年互联网泡沫破灭</p>\n<p>8.4.1.催化剂(货币紧缩刺破股市泡沫、地缘政治)</p>\n<p>从1999年起，政策层面，美联储连续加息抑制股票市场投机行为;市场层面，一些机构分析师逐渐发现大部分互联网经营模式的不可持续性，并向市场发出了警示。在纳斯达克指数震荡下行的过程中，2000年4月微软被判违反《反垄断法》、2001年9·11恐怖袭击以及安然财务造假丑闻成为股市危机的催化剂。</p>\n<p>8.4.2.核心失衡因素(股市泡沫破裂;科技创新、产业结构效率失衡)</p>\n<p>第三次科技革命催生的商业模式创新速度与生产效率提升速度之间的失衡是导致纳指崩盘的根本原因。有“互联网女皇”之称的摩根士丹利分析师MaryMeeker将眼球(eyeball)和页面浏览量(PV)作为互联网企业的估值依据，使这些企业的市盈率达到数百倍。事实上，大部分互联网企业属于商业模式上的创新，并不具有可持续的盈利能力，只有能够为实体产业生产效率提升产生足够多的正向外溢效应的互联网企业，才具备持续盈利能力，而能达到这一要求的企业少之又少。在新的估值方法驱动下，投资者对互联网企业前景的盲目乐观最终导致泡沫破裂。</p>\n<p>8.4.3.传导路径(互联网企业的倒闭潮)</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e8707a0cb8ecf0f6547bf77f5f881dd5\"></p>\n<p>8.5.2007-2008年次贷危机</p>\n<p>8.5.1.催化剂(房价泡沫破裂)</p>\n<p>以房地产市场贷款为底层资产，以商业银行为纽带，投资银行、对冲基金、保险公司等金融机构通过金融产品创新形成了复杂的债权债务关系，成为次贷危机的催化剂。其中，商业银行向购房者发放可调利率抵押贷款;以房地美和房利美为代表的抵押贷款机构购买银行抵押贷款后，通过出售和担保抵押贷款支持证券与投资银行建立联系，而投资银行进一步对底层资产分层打包，创造了债务抵押债券CDO和合成CDO等金融衍生品，出售给商业银行、对冲基金、保险公司等。整个过程中信用评级增级机构起到了推波助澜的作用。</p>\n<p>次贷危机的引爆点是美联储连续加息导致金融市场流动性紧缩、贷款违约率大幅提高。金融机构间复杂的债权债务关系造成危机的迅速扩散，金融系统流动性危机传导至实体产业，造成经济危机的全面爆发。</p>\n<p>8.5.2.传导路径(房价泡沫破裂引发银行信贷危机)</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d1955b6184e8789faffcba37e4be0439\"></p>\n<p>8.5.3.核心失衡因素(三方面具备：长周期繁荣到顶;债务率畸高)</p>\n<p>2007年美国次贷危机是自1929年大萧条以来最严重的经济危机，是美国经济社会深层次矛盾的集中体现。这种金融经济社会的失衡体现在两个方面：社会收入分配的不平等达到极端状态;债务负担和结构达到畸形。整体上来看，次贷危机是美国贫富分化加剧、经济结构恶化、长期低利率环境多重作用的结果。</p>\n<p>第一、从长周期来看，自20世纪80年代金融自由化浪潮以来，美国贫富分化持续加大。上世纪80年代以来，无论是以收入衡量还是财富衡量，美国贫富分化程度都呈现显著恶化趋势。90年代和互联网泡沫破裂后的21世纪初这种状况加剧。前1%群体所占收入和财富份额上升较快的时期分别是上世纪90年代和21世纪初。在股市繁荣的“造富效应”下，财富不平等远大于收入不平等，造成金融资本对产业资本的挤出效应，进一步加剧经济、金融失衡的状况。小布什政府时期以次级贷款规模大幅增长掩盖了经济繁荣下美国社会贫富分化加剧的事实。</p>\n<p>第二、与之相对应的是，以全社会各部门债务与GDP之比衡量的杠杆率水平也在进入90年代后迅速上升，直到2007年次贷危机前达到顶峰。从杠杆率结构来看，次贷危机前家庭部门债务规模快速扩张是金融失衡的突出表现。根据国际清算银行的杠杆率数据，家庭部门债务与GDP之比从2000年第一季度的68.6%上升到2008年第一季度的98.0%，8年时间上升接近80%，其中绝大部分是与房地产相关的抵押贷款，从而形成了“房价上涨-居民加杠杆-金融加杠杆-房价进一步上涨”的循环。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3dddcab9ef772d6ecaae7cfd221acd87\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/248beaea3300036eb98dc1bcb70bae8e\"></p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/96819b78df36696eeccbf03ebd7c466d","relate_stocks":{".DJI":"道琼斯"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1140867019","content_text":"导 读\n我们从资产负债表视角来复盘美国百年金融史，建立两套能够识别美国股灾性和系统性金融危机的模型。最终情况取决于卫生事件的控制，未来两周非常关键。\n摘 要\n我们从资产负债表视角来复盘美国百年金融史上的5次危机，并利用金融计量模型对美国过去百年金融史进行定量检验，希望研究：\n美国是否会从流动性危机转向真正金融系统危机?\n从资产负债表角度来看，哪些部门最容易受到危机感染?\n金融市场里，哪些环节可能进一步恶化?\n美国及全球哪些政策可以帮助阻止危机的发生?\n利用1929-2019、1960-2019两个样本，我们建立了两套关于美国金融危机的Ordered Logit模型。这两套模型都非常好地识别样本内的5次危机事件，并非常好地分清是股灾性危机还是系统性危机。对于2020年，两套模型都预测了此次股灾性危机，并指出：\n若此次卫生事件对美国经济冲击不久，全年增速不滑出-5%，则发生金融系统危机概率只有10-35%;\n若卫生事件对美国经济冲击导致美国经济全年增速接近-10%，则美国发生金融系统危机将大幅上升，接近60%。\n资产负债表视角，从负债端来看，美国非银金融企业和非金融企业是最可能触发危机风险;但后续传导中，我们必须小心家庭部门，过去5年甚至10年中，金融资产上升过快。\n金融风险传导机制：从卫生事件出发，已经几乎“炸”遍了整个金融市场，包括大宗、债券、黄金、repo等市场。其中，石油美元和风险平价基金等加剧了这一波动。虽然尚未有机构真正倒下，但即使美联储打出其工具箱所有的牌，市场依然担心股市、杠杆贷和高收益率债——这些是流动性比较很难传到的部分。本报告逐块讨论。\n美联储启动危机工具箱，国会将通过财政刺激会缓解其市场很大压力，但最终情况还是取决于卫生事件的控制，未来两周将会是非常关键的观察期。\n正 文\n2月下旬至3月上旬，卫生事件在全球蔓延，终于在3月10-11日引起全球金融市场恐慌。股指下跌速度超过史上任何一次股灾性危机或金融系统危机(图1)。全球投资者无差别抛售一切资产，包括信用债、黄金、非美元货币，转向现金为王(图2)。\n3月23日，美联储动用了2008年救助危机的所有工具(有点类似德州扑克的All In玩法);3月24日，国会爆出好消息，两党似乎在2万亿美元左右的刺激政策方面达成一致，美股应声大涨。\n金融市场从极度恐慌又转向了极度乐观，但卫生事件似乎还在恶化。不少投资者都会问，卫生事件引发的金融危机过去了吗?摆在我们面前的是，卫生事件对经济的冲击还没有展现出来，不确定性巨大。美国经济是否会从短期的衰退滑向大萧条?有哪些因素、在什么条件下美国会发生系统性金融危机?如何评估此次危机和1929年以来历次金融市场和金融体系危机异同?\n我们从资产负债表视角来复盘美国金融史上的5次危机，并利用金融计量模型对美国过去百年金融史进行定量检验，希望从中能够得出：\n(1)美国是否会从流动性危机转向真正金融系统危机?\n(2)从资产负债表角度来看，哪些部门最容易受到危机感染?\n(3)金融市场里，哪些环节可能进一步恶化?\n(4)美国及全球哪些政策可以帮助阻止危机的发生?\n\n一、资产负债表视角复盘美国历次金融危机\n现代经济中各部门资产和负债高度关联性，是导致实体经济与金融体系之间、金融体系内部风险交叉传染的根本原因。因此，分析部门资产负债表可以清晰地勾勒出经济中的潜在风险点以及风险的传导路径。具体来说，从负债端判断风险爆发点，从资产端判断风险传导途径。\n如果一定要说当前形势和历史哪次危机比较像的话，我们对比了负债端、资产端、市场微观结构、经济周期等各项指标，当前美国金融基本形势应该说与1987年危机之前有些相似。主要是过去几年非银金融杠杆和金融资产都明显上升，但银行业杠杆维持低位。企业债务率的上升并没有刺激家庭部门债务率明显提高。而且，过去几年中，除了权益市场和债券市场新出现的风险点，整体的银行、投资银行等机构监管较严，并无大的风险点。\n但当前与历次危机(包括1987年股灾)不一样的是，此次危机是外生冲击，因此传导路径不单纯是“经济-金融-经济”，而是还要考虑卫生事件持续时间多久——卫生事件持续时间越久，对经济的冲击将会非线性地上升。因此，此次卫生事件对全球金融系统和经济的影响不确定性要高于历史上任何一次。\n1.1.从负债端判断风险爆发点\n美国负债率(杠杆指标之一)总体上一直处于上升之势，除了个别时候。仔细甄别各个部门的负债端的情况，基本上能够帮助我们找出哪个或哪些部门可能出事。\n\n通过雷达图对四次危机的比较(图3)，我们发现：\n首先，总体上来看，金融周期螺旋式上升，美国杠杆率上升不止，虽然每轮危机都能在一段时间内限制杠杆上升，但并未改变趋势;\n其次，2007-08年次贷危机时期与1987、2001和当前有着一个明显区别，即四个部门的杠杆同时大幅提升，表现最为明显的是家庭和银行部门;\n第三，当前美国的各部门中杠杆率上升较大的主要是企业和非银行金融部门。而家庭和银行的债务率都经历了去杠杆(自2008年以来);\n第四，从债务率变动情况来看，当前形势与1987年最为相似，但债务率水平要远高于当时。\n第五，如果卫生事件对经济冲击过大，在企业杠杆比较高的情况下，往往会产生较为严重的经济危机。\n1.2.从资产端判断风险传导路径\n与负债端上升趋势基本一致，美国金融资产/GDP，自80年代金融体系减少管制以来，也处于明显上升通道中。而且，每当有5年左右的快速上升，往往伴随着股灾性危机或者系统性危机(图4)。\n\n通过各部门的金融资产雷达图(图5)，可以帮助我们判断危机将如何传导：\n在长期低利率环境下，美国私人部门金融资产规模快速膨胀，占GDP的比重总体呈明显上升趋势;\n非金融的企业部门，金融资产在1987、2001和当前发生冲击之前的5年有着明显上升。参照87、01年情况，此次恐怕美国的非金融企业将出现较多的破产案例，不过，这个压力可能略小于2001年时的情况。这意味着美国就业压力可能会持续上升;\n家庭部门，虽然债务率不高，但我们仍需特别小心——过去几年美国家庭部门的金融资产水平上升幅度比较快，而且当前绝对水平非常高。在2007-08年那波金融资产积累是靠房价，而这波是靠股市。股指大幅下跌，一方面，会促使家庭部门杠杆率被动上升;另一方面，会产生巨大的负的财富效应。\n商业银行，金融资产在过去10年中也有着明显的扩张，整个资产价格的下跌恐怕可能带来较大的信用紧缩。\n\n1.2.危机的共性和传导机制\n历次危机有三个共性：危机前，监管放松、信贷扩张、资产价格(股票、房地产)大涨开启金融周期上半场;危机临近，金融周期见顶，伴随着资产价格泡沫、银行业危机或显著金融抑制;危机爆发，利率上升、外部冲击以及监管趋严刺破泡沫，进入金融周期下半场(见附录一，关于美国历史上的五次危机的详细讨论)。\n透过美国五次金融危机，我们会发现危机的蔓延往往都是从恐慌开始，进而发生流动性危机，并导致金融市场杠杆较重的地方发生破裂，最终引发金融机构破产(图6)。此次卫生事件是否触发金融系统危机、经济危机，核心看是否会出现“银行信贷紧缩”这个加速器的触发，即核心看“股市财富效应下降—消费下降—企业需求下降—企业债务危机—银行信用危机”这个链条的第三个环节后的传导会否发生以及发生程度。聚焦于三个因素：\n第一、 多大规模上会出现企业信用、债务违约;\n第二、企业部门的这种信用、债务违约在银行资产中占比如何，影响是怎么样的，会不会导致银行业危机;\n第三、当前美国货币、金融监管政策是否还有足够的空间对冲、干预、阻断前两个环节。\n\n二、美国系统性金融危机概率测算：Ordered Logit模型\n参照历次金融危机的教训，以及Schularick, Moritz和 Alan M. Taylor(2012)关于危机预测的文章，我们使用Ordered Logit模型来预测此次发生金融系统危机的概率。为了检验当前预测的准确性，同时应付有些资产负债表数据不能追溯到60年代以前的问题，我们使用两套模型(变量有所不同)、两套样本(即1929-2019、1960-2019)。\n我们的核心结论是：\n我们建立的两套Ordered Logit模型都可以识别样本内的5次危机事件，包括股灾性危机和系统性危机;\n我们的两套模型都预测了此次股灾性危机;\n我们的两套模型都指出，(1)若此次卫生事件对美国经济冲击不久，全年增速不滑出-5%，则发生金融系统危机概率只有10-35%;(2)若卫生事件对美国经济冲击导致美国经济全年增速接近-10%，则美国发生金融系统危机将大幅上升，接近60%。\n值得再次说明的是，此次冲击和历史不一样的地方在于此次是外部冲击，不是经济内生周期运行加息到一定程度发生的。因此，我们不能把经济增速作为内生变量，而要作为卫生事件的结果予以考虑。\n2.1.模型设置\n我们建立下列模型：\n\n其中，\n\n为每种情况发生的概率，\n\n而X则是我们的解释变量(图9)。\n在上述框架下，我们建立两个关于美国金融危机的模型(图7)。第一个样本涵盖1929年危机事件及以后的危机事件，但解释变量相对比较少;第二个模型是从1960年开始，涵盖的股灾事件比较多，真正金融危机事件只有2007-08年，但解释变量(主要是各主体的资产负债表及其在过去五年中的变化)更为丰富，也可以让我们可以更加结构化地观察危机发生的机理。\n模型1 (1929-2019年)：主要解释变量有(1)公共债务和GDP的比值、(2)当期GDP增速、(3)风险资产(股票、房地产)的5年总收益率的变动值，和(4)经常项目余额和GDP的比值(用来衡量贸易摩擦);\n模型2 (1960-2019年): 主要解释变量中有3个和模型1是一致，额外加了(4’)金融总资产和GDP的比值、(5’)家庭部门5年债务增长率，和(6’)非金融企业的5年债务增长率。\n\n2.2.模型结果——各因素的贡献度\n我们最终得到图8的回归结果。以无危机发生为基准状态，模型1和2分别得到了各指标对发生股灾型金融危机和系统性金融危机概率的影响，即X对Y的边际影响。\n在模型1中，公共债务占GDP比重，每增加一单位，因变量由0增加为1或者由1增加为2的概率变为正常状态下的1.1777倍，说明公共部门的债务率会增加危机发生的可能性。\n再如模型2中，GDP增速的边际影响为0.8006，说明当GDP增速增加1单位，因变量由0增加为1或者由1增加为2的变为正常状态下的0.8006倍，说明发生危机的概率降低了。\n\n2.3.模型的样本内预测\n模型1成功预测了自1929年以来的历次危机。历史真实危机年份对应的模型预测值高达75%(图9、10)。并且在横向上，模型1进一步识别出1929年前后、2007年发生系统性金融危机的概率高于股灾型危机;纵向而言，模型1识别出1929年前后、2007年发生系统性金融危机的概率高于其他危机年份。\n\n模型2添加资产负债表的变量后，更加准确预期1960年来的股灾和金融危机事件。模型识别2007年发生系统性严重金融危机的概率高达69.18%，发生股灾型金融危机的概率为28.52%(图11、12)。\n\n2.4.模型推测2020年金融系统性危机概率，最高或达56%\n我们利用上述两套模型来推测2020年金融系统性危机概率(图13)：\n若卫生事件持续时间不长，如能够在5周内控制卫生事件，则对经济的冲击总体上尚可控，例如在-5%左右，则美国发生系统性金融危机的概率在20-30%左右;\n但若卫生事件控制不力，持续时间较长，如美国2020年GDP增速跌至-10%，模型1预测当年发生系统性金融危机概率是53.41%，模型2预测结果显示该概率高达56.27%。\n\n三、当前金融市场的风险点和流动性危机传导机制\n到目前为止，从卫生事件出发，已经几乎“炸”遍了整个金融市场，包括大宗、债券、黄金、repo等市场。图14展示了这次风险、流动性传导机制。卫生事件打击经济信心、股市下挫，叠加原油价格暴跌和之前杠杆贷的问题，导致风险逐层传递。其中，石油美元和风险平价基金等加剧了这一波动。虽然尚未有机构真正倒下，但即使美联储打出其工具箱所有的牌，市场依然担心股市、杠杆贷和高收益率债——这些是流动性比较很难传到的部分。接下来，我们按照这个风险传导图讨论每一部分的风险情况。\n\n四、股市风险：微观市场的脆弱性和ETF放大效应\n4.1.脆弱的“牛尾”\n美国股市在低利率环境的配合下，经历了超过10年的牛市，市场早有对其风险比较担心。2019年，标普500的收益来源主要来自估值的提升，从2018年16倍提升到2019年的21倍，提升28%，而每股盈利仅增长0.61%。事实上，自2009年以来，我们看到的是估值对累计收益的贡献越来越大(图15)。此外，大量的股票回购也是支撑美股股价的重要因素，2019年回购金额达到7300亿美元，是美国股市的重要资金支撑(图16)。总体看，2019年美股的牛市是缺乏基本面支撑的牛市。\n\n4.2.交易风险：ETF的“踩踏”与做空\n由于美股的长期牛市，被动投资反而可以战胜主动投资，同时为了节约交易费用，ETF投资成为时尚。Vanguard等大型指数型基金公司规模不断壮大。以目前跟踪SPX500的最大的ETF基金“SPDR标普500 ETF信托”为例，该ETF从2009年初的980亿美元扩张到2019年的3120亿美元，扩大了超过3倍(图17)。截至3月23日，前三大跟踪SPX500指数的ETF基金(SPDR标普500 ETF信托、iShares安硕核心标普500 ETF、Vanguard标普500ETF)的基金总规模达到4483亿美元，占SPX500股票市值的2.1%。\n\n由于ETF产品的设计所要求的对投资者流动性的保证，在股市大幅度下挫的过程中，投资者的赎回会导致ETF产品的大量卖出，导致相互踩踏(图18)。\n\n此外，在金融的创新中，美国的ETF产品不仅具有多资产类型和多策略，而且还发展出做空类型的ETF。根据Bloomberg的统计，截至3月20日最新一周在美国交易所上市的股票型ETF产品整体净流出规模为25.6亿美元，之前一周则为净流入。资金的流出似乎不显著。当打开资金流入这个“黑箱”，我们发现大部分的资金流入到了做空美股，甚至是3倍做空美股的基金中(图19)。通过ETF的做空，进一步加大了美股的波动。\n\n4.3.并购与杠杆贷款的风险\n在股市长期牛市的推动下，美国的并购市场快速发展，并购溢价率不断提升(图20)。\n\n支持美国并购市场发展的一个重要工具就是杠杆贷款。杠杆贷款多指一些私募公司通过向银行、基金公司等金融机构贷款，以大额举债的方式去收购公司。该类贷款一个突出特点就是可以为具有较重债务负担的企业提供贷款。贷款一般都属于结构化的产品，首先由一个或几个称为“安排人”的商业或投资银行进行结构安排和管理。然后将其出售给其他银行或机构投资者。\n根据S&P’s Leveraged Commentary & Data(LCD)，如果贷款被评为BB或更低，则将其放入杠杆贷款领域。或者如果点差为伦敦银行同业拆借利率加125基点或更高。杠杆贷款属于高风险的产品，且与股市市场的景气度具有较高的相关性(图21)。\n\n受到股市下挫影响，杠杆贷款价格出现大幅度下挫(图22)。而早在2019年的跟踪评级中，美国杠杆贷款的发行人的评级就多遭到下调，整体的信用状况区域恶化(图23)。受本次卫生事件的冲击，杠杆贷款的风险进一步加大。\n\n五、信用债市场风险：当“坠落的天使”遇到两只“黑天鹅”\n5.1.高收益债券遭遇石油“黑天鹅”\n股市震荡，引发市场的避险情绪。高收益债的信用利差快速飙升，逆转了此前利差不断压缩的趋势。截至2020年3月20日，利差已经从2019年年底的3.36%飙升到了10.13%，已经接近前期的危机水平。而高收益债中的能源板块更是创出了2000年以来的新高，达到23.1%(图24)。\n\n除了卫生事件带来的经济不确定性外，石油国之间的谈判破裂，导致油价在弱需求的背景下暴跌，进一步加大了恐慌。根据Bloomberg统计，目前美国高收益债的规模约2.18万亿美元。在高收益债券中，能源板块(勘探及生产)是最为主要的构成部分，占比达到7.92%，规模达到1730亿美元。此外，与石油开采高度相关的管道类公司高收益规模也高达790亿美元，占比3.60%。石油与天然气服务与设备占比为1.23%。整体上与石油相关的板块的高收益的规模占比约12.75%(图25)。\n\n能源相关企业的垃圾债不仅占比高，而且其本身的资质也偏弱。以Bloomberg综合测算的违约概率分析，该类企业的违约概率均排在前列(图26)。美联储在3月15日的声明中也明确指出了能源板块的脆弱性。\n\n5.2.投资级债券的信用滑坡\n高收益债的风险很可能进一步传导到投资级债券。由于此前的低利率环境，低评级公司也发行了大量的信用债券，这导致信用债市场的压力进一步加大。特别是在投资级债券中，处于跌入“垃圾债”边缘的BBB级的债券的占比不断提升。根据媒体巴克莱美国综合债券指数，截至2019年底，BBB级公司债的规模已经达到了2.9万亿美元，占指数规模的13.22%，该比例较2008年金融危机后的8%左右提升了5个百分点(图27)。\n\n在此背景下，我们观察标普的评级行动发现，在每年的评级调整中，评级调升/调降的比例一直在下降，2020年至今该比例为0.54，即64%的行动为调降级别(图28)。\n\n高收益债领域的风险可能进一步引发BBB级债券评级的“坠落”，导致风险的叠加。\n六、“风险平价基金”等宏观对冲基金等微观结构加剧流动性压力\n风险平价策略基金近年来快速发展，头部基金公司的规模就超过了1000亿美元。这些基金买入被低估的资产，卖出被高估的资产，从而希望对冲风险后获取无风险套利的利润。这样的利润往往比较微薄，因此，建立一定的杠杆就是必要的选择。如今，由于各类资产普跌，资产之间的风险对冲效果消失，叠加杠杆的作用，此类基金面临较大冲击(图29)。\n\n利用保证金交易水平也可以从另一个侧面衡量美国的金融杠杆的情况。根据纽约交易所的保证金占GDP比重，我们发现在危机前该比重都创出前期新高(图30)。同时，金融资产占GDP的比重也攀升显著。因此，杠杆风险值得关注。\n\n目前，衡量美国金融体系的金融状况指数快速恶化(图31)。在资产快速贬值的背景下，美国面临流动性的危机。\n\n在金融体系流动性紧张情况下，实体经济流动性也面临危机。商业票据的利差也快速走阔，已经接近2008年金融危机水平(图32)。\n\n美元作为国际货币，是最为重要的全球跨境融资币种。根据BIS的统计，目前四分之三的跨境、交叉货币融资都是以美元计价。近期其他货币与美元互换之间的利差快速走低，跨境美元短缺现象凸显(图33)。\n\n值得安慰的是，经历了2008年的金融危机后，美联储已经充分吸取了教训。3月23日，美联储在2008年设立的危机工具箱基本全部启动，无限量向市场提供流动性，力保实体经济流动性。美联储明确本周每天都将至少购买750亿美元的国债和500亿美元的机构住房抵押贷款支持证券(MBS)，向市场无限量供应流动性，重启定期资产支持证券贷款融资便利(TALF)、新设一二级公司债支持机制(PMCCF、SMCCF)，全力支持市场流动(图34)。\n\n然而作为一个高度金融化的国家，从美国国家资产负债表观察，截至2019年底美国的金融资产规模达到240万亿，占总资产的比例持续提高，已经达到了72%(图35)。美联储能否以一己之力来稳定庞大的金融市场还有待观察。\n\n七、美国何去何从——政策应对有效性分析\n7.1.美联储政策的应对：流动性工具尚未真正解决信用风险和经济放缓\n我们已经看到美联储连续的紧急降息，同时大额地向市场投放流动性。预期这样的政策有利于稳定金融市场的流动性危机。启动的商业票据融资便利(CPFF)有助于稳定缓解实体部门的流动性紧张。而央行之间的货币互换则有助于缓解跨境美元的紧张。美国央行基于2008年金融危机的经验，本次的行动果断和快捷，降低了危机爆发的可能性(图36)。\n\n不过，由于前文分析的实体部门所面临的危机，我们认为还是需要财政部进行类似2008年金融危机期间的直接救助，对影响较大的实体企业及金融机构进行注资救助。同时，卫生事件所带来的就业压力，也需要对美国居民部门进行减税或补助，以重振消费信心，推动美国经济的恢复。\n7.2.还能期待什么政策工具?\n7.2.1.美联储——放松银行监管，修改中央银行法直接入市购买ETF\n美联储在2008年设立的危机工具箱基本全部启动，但实体冲击不可避免。本次美国经济危局，不同于2008年由于过渡杠杆破裂后的“泡沫的破裂”，更多的是实体经济受到卫生事件冲击下的萎缩，非金融企业部门的资产负债表的恶化。与直接救助金融机构相比，此次需要发挥金融机构的中介作用。\n由于政策传导的局限性，政策短期恐难有很大效果，对权益和高收益率债作用有限。按照当前形势，美国可能需要修改中央银行法，或者在一定时期内授权美联储，直接购买股票ETF。\n7.2.2.财政部——权益市场入手，注资稳定市场\n财政部将从权益市场角度行动，向重点行业注资，进一步稳定市场。美国财长表示正在讨论审议方案，将向航空业等进行注资，防范系统性信用风险。美国国会正在最后敲定的经济救助法案将包括向家庭一次性发放3000美元，并允许美联储动用高达4万亿美元的流动性来支持美国经济。未来财政政策将继续从四个方面发力：第一，加大对卫生事件的医疗救助，加大诊断力度和救治，稳定民众和市场预期;第二，针对国民进行减税和补贴，增强消费动能;第三，企业救助，对重点企业进行注资，对中小企业进行救助;第四，加大财政赤字，加大政府投资(图37)。\n\n八、附录1\n8.1.1929-1933年大萧条\n8.1.1.催化剂(股市泡沫破裂)\n股市崩溃，背后是反通胀的紧缩货币政策。主流的观点以1929年9月到10月间发生的美国股市崩溃作为大危机的标志性起点，即1929-1933年大萧条的催化剂是股市崩溃。从整个国际经济角度来看，欧洲的证券市场在此之前就已经开始崩溃。德国的股市崩盘发生在1927年;英国发生在1928年6月;法国则是在1929年2月。\n8.1.2.核心失衡因素(三方面具备：经济长周期繁荣到顶;债务率到顶;收入分配两极化极端)\n从长周期视角来看，19世纪后期开始的第二次工业革命对生产力的推动作用明显减弱;从金融结构视角来看，美国经济货币化程度与债务规模达到阶段性顶峰;从收入分配视角来看，财富两极分化达到历史高点。\n8.1.3.传导路径与加深链条(“通缩—债务—信用紧缩”大螺旋)\n一战以后美国作为出口国持续贸易顺差，成为最大债权国后，金汇兑本位制下超额美元货币投放，埋下货币危机祸根。传导链条如下(图38)：\n“金汇兑本位制”→美国超额货币投放→通货膨胀→股市等资产价格泡沫→反通胀刺破股市泡沫→股市等资产价格下跌→名义价格下跌→债务加重→银行信贷危机→实体产出进一步下滑是危机传导链条。\n危机加深核心传导链条是“通货紧缩—债务—信用紧缩”螺旋。\n\n8.2.1973-1975、1979-1982年两次石油危机\n8.2.1.催化剂(地缘政治爆发推高油价)\n1973年10月，第四次中东战争爆发。为打击以色列及其支持者，阿拉伯石油输出国组织宣布对美国等国实行石油禁运，同时联合其他产油国提高石油价格，从而导致第一次石油危机爆发;1979年伊朗爆发伊斯兰革命，再次推高石油价格，第二次石油危机爆发。\n8.2.2.核心失衡因素(长周期繁荣见顶、货币本位制错位，债务见顶。核心是双重货币危机)\n1973-1975年的石油危机，实际上是美国的双重货币危机(美元崩溃、通货膨胀)。从周期视角来看，20世纪60年代肯尼迪减税带来的繁荣周期到达顶部。1971年美元与黄金脱钩，美元大幅贬值陷入“滞胀”，高耗能重资产发展模式导致债务滚动、资产泡沫和能源敏感。\n8.2.3.传导路径与加深链条(通胀、汇率贬值下持续货币、利率紧缩)\n1973-1975年石油危机，实际上是美国的双重货币危机(美元崩溃、通货膨胀)。一方面，美国贸易持续逆差，特里芬难题下美元金本位不可持续，美元贬值崩溃。另一方面，地缘政治推升油价导致通货膨胀。在这种情况下，美联储货币政策面临双重、且持续的紧缩压力，这导致了对经济的杀伤。危机加深的核心链条是\n“油价→通胀(美元贬值)→反通胀、反美元贬值→杀伤经济(图39)。\n\n8.3.1987年黑色星期一\n8.3.1.催化剂(油价下跌、房价、股价下跌)\n1986年沙特挑起价格战，原油4个月内重挫67%、房价大幅回落、储贷协会坏账率急剧上升并大面积破产倒闭，从而导致了道指单日狂跌508点，日跌幅达22.61%。\n8.3.2.核心失衡因素(经济放缓、资产泡沫)\n从宏观面来看，里根政府大规模减税所带来的1983年开始的经济复苏接近尾声，税制改革、人口红利叠加储贷协会加入房地产投机，泡沫急剧膨胀。从金融市场微观结构来看，程式化交易与投资组合保险盛行。\n8.3.3.传导路径(没有引发银行信贷紧缩，未造成深重经济危机和衰退)\n1987年股市暴跌后没有引起如1929年股灾后发生的世界经济危机是因为没有发生“银行信贷危机”。1987年银行系统得到加强,美国金融管理部门吸取了1929年股灾的经验教训,采取了一系列措施，对股市波动可能对经济发生的消极影响进行防范。\n8.4.2000-2001年互联网泡沫破灭\n8.4.1.催化剂(货币紧缩刺破股市泡沫、地缘政治)\n从1999年起，政策层面，美联储连续加息抑制股票市场投机行为;市场层面，一些机构分析师逐渐发现大部分互联网经营模式的不可持续性，并向市场发出了警示。在纳斯达克指数震荡下行的过程中，2000年4月微软被判违反《反垄断法》、2001年9·11恐怖袭击以及安然财务造假丑闻成为股市危机的催化剂。\n8.4.2.核心失衡因素(股市泡沫破裂;科技创新、产业结构效率失衡)\n第三次科技革命催生的商业模式创新速度与生产效率提升速度之间的失衡是导致纳指崩盘的根本原因。有“互联网女皇”之称的摩根士丹利分析师MaryMeeker将眼球(eyeball)和页面浏览量(PV)作为互联网企业的估值依据，使这些企业的市盈率达到数百倍。事实上，大部分互联网企业属于商业模式上的创新，并不具有可持续的盈利能力，只有能够为实体产业生产效率提升产生足够多的正向外溢效应的互联网企业，才具备持续盈利能力，而能达到这一要求的企业少之又少。在新的估值方法驱动下，投资者对互联网企业前景的盲目乐观最终导致泡沫破裂。\n8.4.3.传导路径(互联网企业的倒闭潮)\n\n8.5.2007-2008年次贷危机\n8.5.1.催化剂(房价泡沫破裂)\n以房地产市场贷款为底层资产，以商业银行为纽带，投资银行、对冲基金、保险公司等金融机构通过金融产品创新形成了复杂的债权债务关系，成为次贷危机的催化剂。其中，商业银行向购房者发放可调利率抵押贷款;以房地美和房利美为代表的抵押贷款机构购买银行抵押贷款后，通过出售和担保抵押贷款支持证券与投资银行建立联系，而投资银行进一步对底层资产分层打包，创造了债务抵押债券CDO和合成CDO等金融衍生品，出售给商业银行、对冲基金、保险公司等。整个过程中信用评级增级机构起到了推波助澜的作用。\n次贷危机的引爆点是美联储连续加息导致金融市场流动性紧缩、贷款违约率大幅提高。金融机构间复杂的债权债务关系造成危机的迅速扩散，金融系统流动性危机传导至实体产业，造成经济危机的全面爆发。\n8.5.2.传导路径(房价泡沫破裂引发银行信贷危机)\n\n8.5.3.核心失衡因素(三方面具备：长周期繁荣到顶;债务率畸高)\n2007年美国次贷危机是自1929年大萧条以来最严重的经济危机，是美国经济社会深层次矛盾的集中体现。这种金融经济社会的失衡体现在两个方面：社会收入分配的不平等达到极端状态;债务负担和结构达到畸形。整体上来看，次贷危机是美国贫富分化加剧、经济结构恶化、长期低利率环境多重作用的结果。\n第一、从长周期来看，自20世纪80年代金融自由化浪潮以来，美国贫富分化持续加大。上世纪80年代以来，无论是以收入衡量还是财富衡量，美国贫富分化程度都呈现显著恶化趋势。90年代和互联网泡沫破裂后的21世纪初这种状况加剧。前1%群体所占收入和财富份额上升较快的时期分别是上世纪90年代和21世纪初。在股市繁荣的“造富效应”下，财富不平等远大于收入不平等，造成金融资本对产业资本的挤出效应，进一步加剧经济、金融失衡的状况。小布什政府时期以次级贷款规模大幅增长掩盖了经济繁荣下美国社会贫富分化加剧的事实。\n第二、与之相对应的是，以全社会各部门债务与GDP之比衡量的杠杆率水平也在进入90年代后迅速上升，直到2007年次贷危机前达到顶峰。从杠杆率结构来看，次贷危机前家庭部门债务规模快速扩张是金融失衡的突出表现。根据国际清算银行的杠杆率数据，家庭部门债务与GDP之比从2000年第一季度的68.6%上升到2008年第一季度的98.0%，8年时间上升接近80%，其中绝大部分是与房地产相关的抵押贷款，从而形成了“房价上涨-居民加杠杆-金融加杠杆-房价进一步上涨”的循环。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1511,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":920986539,"gmtCreate":1584769328521,"gmtModify":1704355979196,"author":{"id":"3547081488193458","authorId":"3547081488193458","name":"中金十二月","avatar":"https://static.tigerbbs.com/264edaff1d4080704682bad9bea81c1b","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"利多洋垃圾食品吗？只能吃这个了！也利多移动支付设备，因为霉地蝈等西方信用卡成熟，刷卡习惯了，移动支付才行了！","listText":"利多洋垃圾食品吗？只能吃这个了！也利多移动支付设备，因为霉地蝈等西方信用卡成熟，刷卡习惯了，移动支付才行了！","text":"利多洋垃圾食品吗？只能吃这个了！也利多移动支付设备，因为霉地蝈等西方信用卡成熟，刷卡习惯了，移动支付才行了！","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":3,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/920986539","repostId":"1116653835","repostType":4,"repost":{"id":"1116653835","pubTimestamp":1584755306,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1116653835?lang=&edition=full","pubTime":"2020-03-21 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10:10</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p><span>3月18日讯，美国总统特朗普已敦促助手寻求1万亿美元以应对疫情。</span></p><p><span>美东时间3月17日中午时分，在特朗普召集的美国疫情最新情况和政策发布新闻发布会上，财政部长姆努钦(Steven Mnuchin)宣布美国政府将推出包括减税、一个月内向美国民众发放共计5000亿的现金支票、美联储启动使用货币政策工具等在内的一揽子规模可达一万亿的刺激计划，以帮助企业和个人应对正在全美蔓延的新冠肺炎疫情以及由疫情造成的经济损失，共度时艰。</span></p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/a9153adf328cdbdfbb656ed3026a6175","relate_stocks":{},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1146319784","content_text":"3月18日讯，美国总统特朗普已敦促助手寻求1万亿美元以应对疫情。美东时间3月17日中午时分，在特朗普召集的美国疫情最新情况和政策发布新闻发布会上，财政部长姆努钦(Steven 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16:49","market":"us","language":"zh","title":"子弹打完了？美联储还有一张王牌从未示人","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1199147553","media":"Wind万得","summary":"全球市场在半月内，已经迎来两次全球央行紧急降息和流动性注入。","content":"<p>活久见，市场在半个月内，已经迎来两次全球央行联手的紧急降息和流动性注入。</p><p>美联储原定于3月18日公布利率决议，但3天时间都等不了，直接在当地时间周日宣布降息125bp至0%。全球央行经济跟随美联储步伐，一天之内，至少5加央行降息。</p><p>2019公共卫生事件爆发后，美联储在3月3日宣布紧急降息50bp。就在上周，还承诺在两天内通过回购操作向市场注入1.5万亿美元流动性，而在北京时间本周一又打出降息和QE的超重磅组合拳。</p><p>从市场表现来看，美联储的“all in”并没有缓解恐慌，消息公布后，美股期货向下熔断。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c58c07d486f4c782bf546e94fda8a57a\" /><img src=\"https://static.tigerbbs.com/136870b98ee068a074cea9dd6987f47a\" /></p><p>美联储和美股做了一个“不好的示范”，全球市场都在降息和QE中不断下探。</p><p>日本央行向美联储“抄作业”，但不符合市场预期</p><p>日本央行将本周四会议提前至本周一中午，召开为期一天的紧急政策会议，代替原定于3月18日-19日召开的政策会议。</p><p>日本央行现行利率为-0.10%。午间消息称，日本央行维持利率在-0.1%不变，不符合市场预期;但资产购买规模方面，日本央行将ETF年度购买目标增加6万亿日元至12万亿日元，将日本房地产投资信托基金(J-REITs)购买目标提升至1800亿日元。调整企业债、商业票据购买操作，将会购买更多的企业债、商业票据直至九月末;引入新的企业贷款方案，新的贷款项目利率为0%，期限为一年。</p><p>日本央行利率决议公布后，日经指数直线上涨逾2%，随后又直线下跌超2%。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cb86f632ed2b3ad3a54f6ca35c75b510\" /></p><p>稍早之前，市场预计日本央行会降低利率：</p><p>瑞银预计称，日本央行本周将小幅降息10个基点，并可能继续加大ETF购买力度，并期望更多财政政策的出台以振兴经济。</p><p>日本央行前政策委员会成员Takahide Kiuchi 认为，日本央行很可能将每年购买ETF的规模，从目前的6万亿日元提高到9万亿日元。</p><p>野村证券研究所(Nomura Research Institute)现任执行经济学家Kiuchi表示，日本央行理论上也可能将短期利率目标从-0.1%下调至-0.2%。日本银行业已经在负利率政策下挣扎多年，如果日本央行继续降息，是将日本银行行业进一步推向深渊。</p><p>超级宽松星期一，也是全球资本市场大跌的一天</p><p>美联储连迫不及待的降息，多家央行跟随。</p><p><b>新西兰联储降息75个基点</b></p><p>周一(3月16日)早间，新西兰联储提前举行紧急会议，宣布降息75bp并考虑大规模购债。新西兰联储将官方现金利率(OCR)从1.0%降至0.25%，并且至少在未来12个月维持该水平。</p><p>新西兰联储表示，公共卫生事件对经济带来的负面影响持续上升，有必要采取进一步货币刺激措施，又强调央行准备好应对公共卫生事件对经济带来的严重影响。如果需要进一步的刺激措施，新西兰联储愿意大规模购买政府债券，而并非进一步减息。</p><p>新西兰联储主席奥尔表示，目前并无考虑实施负利率，最有效工具是大规模购买资产，亦可能一并实施货币及财政政策。他强调，金融体系仍稳健，银行业并未要求更多流动性。至于要求银行业增加资本规定的措施，将延迟12个月实施。</p><p>新西兰元在美联储和新西兰联储两家央行选后宣布降息以后，出现短暂的拉升，随后直线回落。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b40133cf0245d12a3e50fcc45ae5d3f3\" /></p><p><b>中国香港和澳门紧跟美联储下调利率</b></p><p>中国澳门金管局：自2020年3月16日起，基本利率下调64bp至0.86%。</p><p>此前，美联储紧急宣布降息100个基点至0-0.25%的水平，并宣布启动了一项规模达7000亿美元的扩大宽松计划。</p><p>中国香港金管局也降息64bp，香港金管局将基准利率下调至0.86%。</p><p>本周一，中国香港恒生指数低开低走，收盘大跌4.03%。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2426ad6c1c21a3bde6117d9a474454cb\" /></p><p>机构观点：市场为什么跌?</p><p>工银国际首席经济学家程实和工银国际高级经济学家钱智俊报告称，美联储过快的降息对市场而言，既是眼前‘惊喜’，更是远期“惊吓”，投资者的长短期预期差扩大，或将在未来兑现为新一轮市场波动。其次，政策用力过猛与美国经济基本面相脱离，进一步加剧风险隐患。另外，政策重心显著错配，难以从根本上消解风险、稳固经济。最后，由于缺少财政政策、社会救助政策的配合，货币政策单兵突进，落地效果料被削弱。</p><p>渤海证券研报称，美联储快速降息至零+QE，并不能解决当前其在应对 COVID-19扩散上的被动局面，并不能解决其国内贫富差距等社会问题，反而会进一步增加美国资本市场泡沫化风险，进一步加剧全球负利率化趋势，进一步降低全球央行货币政策有效性。</p><p>交银国际洪灝在社交平台点评美联储本周一的“王炸”操作时表示：美联储已经打完了大部分子弹，市场只剩下裸奔。</p><p>子弹还没打完！</p><p>华泰证券早间研报称，美联储的异常降息显示出在周末美国对于公共卫生事件应对措施之后，美联储调增了对于市场流动性压力的判断，自上周五大幅上涨之后，市场短期仍将存在风险释放的过程，在动态中寻求和美联储流动性供给之间的平衡。极端情况下不排除美联储进入到 ETF 市场进行资产购买的情况(美联储取消本周常规议息会议)。</p><p><b>美联储&quot;自己人&quot;曾表示，下一次危机来临，美联储会购买上市公司股票和债券。</b></p><p>耶伦在离任前还表示，“在我有生之年，应该不可能再见到金融危机了。”有人将她这一评论，与英国上世纪的首相张伯伦的“我们处在和平时代”的说法相提并论。但或许大家低估了耶伦，因为当时她能这么说，是因为美联储手里还有一张王牌还从未示人。</p><p>在堪萨斯城银行家举行的视频会议上，耶伦表示，美联储将采用瑞士央行和日本央行的一些做法。她说：”如果美联储能够购买公司股票和债券，可能能够在未来经济低迷时期刺激美国经济。不过，她又很快补充道：美联储购买公司债券和股票并不是一个紧迫的问题。</p><p>耶伦还解释称，危机必然爆发，只是时间问题；在一个金融资产是GDP6倍的国家，危机发生的时间很重要，否则将是一场全面的社会灾难。</p><p><img 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市场进行资产购买的情况(美联储取消本周常规议息会议)。</p><p><b>美联储&quot;自己人&quot;曾表示，下一次危机来临，美联储会购买上市公司股票和债券。</b></p><p>耶伦在离任前还表示，“在我有生之年，应该不可能再见到金融危机了。”有人将她这一评论，与英国上世纪的首相张伯伦的“我们处在和平时代”的说法相提并论。但或许大家低估了耶伦，因为当时她能这么说，是因为美联储手里还有一张王牌还从未示人。</p><p>在堪萨斯城银行家举行的视频会议上，耶伦表示，美联储将采用瑞士央行和日本央行的一些做法。她说：”如果美联储能够购买公司股票和债券，可能能够在未来经济低迷时期刺激美国经济。不过，她又很快补充道：美联储购买公司债券和股票并不是一个紧迫的问题。</p><p>耶伦还解释称，危机必然爆发，只是时间问题；在一个金融资产是GDP6倍的国家，危机发生的时间很重要，否则将是一场全面的社会灾难。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6e2b498e9cd0fa731978486595d664fa\" 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in”并没有缓解恐慌，消息公布后，美股期货向下熔断。美联储和美股做了一个“不好的示范”，全球市场都在降息和QE中不断下探。日本央行向美联储“抄作业”，但不符合市场预期日本央行将本周四会议提前至本周一中午，召开为期一天的紧急政策会议，代替原定于3月18日-19日召开的政策会议。日本央行现行利率为-0.10%。午间消息称，日本央行维持利率在-0.1%不变，不符合市场预期;但资产购买规模方面，日本央行将ETF年度购买目标增加6万亿日元至12万亿日元，将日本房地产投资信托基金(J-REITs)购买目标提升至1800亿日元。调整企业债、商业票据购买操作，将会购买更多的企业债、商业票据直至九月末;引入新的企业贷款方案，新的贷款项目利率为0%，期限为一年。日本央行利率决议公布后，日经指数直线上涨逾2%，随后又直线下跌超2%。稍早之前，市场预计日本央行会降低利率：瑞银预计称，日本央行本周将小幅降息10个基点，并可能继续加大ETF购买力度，并期望更多财政政策的出台以振兴经济。日本央行前政策委员会成员Takahide Kiuchi 认为，日本央行很可能将每年购买ETF的规模，从目前的6万亿日元提高到9万亿日元。野村证券研究所(Nomura Research Institute)现任执行经济学家Kiuchi表示，日本央行理论上也可能将短期利率目标从-0.1%下调至-0.2%。日本银行业已经在负利率政策下挣扎多年，如果日本央行继续降息，是将日本银行行业进一步推向深渊。超级宽松星期一，也是全球资本市场大跌的一天美联储连迫不及待的降息，多家央行跟随。新西兰联储降息75个基点周一(3月16日)早间，新西兰联储提前举行紧急会议，宣布降息75bp并考虑大规模购债。新西兰联储将官方现金利率(OCR)从1.0%降至0.25%，并且至少在未来12个月维持该水平。新西兰联储表示，公共卫生事件对经济带来的负面影响持续上升，有必要采取进一步货币刺激措施，又强调央行准备好应对公共卫生事件对经济带来的严重影响。如果需要进一步的刺激措施，新西兰联储愿意大规模购买政府债券，而并非进一步减息。新西兰联储主席奥尔表示，目前并无考虑实施负利率，最有效工具是大规模购买资产，亦可能一并实施货币及财政政策。他强调，金融体系仍稳健，银行业并未要求更多流动性。至于要求银行业增加资本规定的措施，将延迟12个月实施。新西兰元在美联储和新西兰联储两家央行选后宣布降息以后，出现短暂的拉升，随后直线回落。中国香港和澳门紧跟美联储下调利率中国澳门金管局：自2020年3月16日起，基本利率下调64bp至0.86%。此前，美联储紧急宣布降息100个基点至0-0.25%的水平，并宣布启动了一项规模达7000亿美元的扩大宽松计划。中国香港金管局也降息64bp，香港金管局将基准利率下调至0.86%。本周一，中国香港恒生指数低开低走，收盘大跌4.03%。机构观点：市场为什么跌?工银国际首席经济学家程实和工银国际高级经济学家钱智俊报告称，美联储过快的降息对市场而言，既是眼前‘惊喜’，更是远期“惊吓”，投资者的长短期预期差扩大，或将在未来兑现为新一轮市场波动。其次，政策用力过猛与美国经济基本面相脱离，进一步加剧风险隐患。另外，政策重心显著错配，难以从根本上消解风险、稳固经济。最后，由于缺少财政政策、社会救助政策的配合，货币政策单兵突进，落地效果料被削弱。渤海证券研报称，美联储快速降息至零+QE，并不能解决当前其在应对 COVID-19扩散上的被动局面，并不能解决其国内贫富差距等社会问题，反而会进一步增加美国资本市场泡沫化风险，进一步加剧全球负利率化趋势，进一步降低全球央行货币政策有效性。交银国际洪灝在社交平台点评美联储本周一的“王炸”操作时表示：美联储已经打完了大部分子弹，市场只剩下裸奔。子弹还没打完！华泰证券早间研报称，美联储的异常降息显示出在周末美国对于公共卫生事件应对措施之后，美联储调增了对于市场流动性压力的判断，自上周五大幅上涨之后，市场短期仍将存在风险释放的过程，在动态中寻求和美联储流动性供给之间的平衡。极端情况下不排除美联储进入到 ETF 市场进行资产购买的情况(美联储取消本周常规议息会议)。美联储\"自己人\"曾表示，下一次危机来临，美联储会购买上市公司股票和债券。耶伦在离任前还表示，“在我有生之年，应该不可能再见到金融危机了。”有人将她这一评论，与英国上世纪的首相张伯伦的“我们处在和平时代”的说法相提并论。但或许大家低估了耶伦，因为当时她能这么说，是因为美联储手里还有一张王牌还从未示人。在堪萨斯城银行家举行的视频会议上，耶伦表示，美联储将采用瑞士央行和日本央行的一些做法。她说：”如果美联储能够购买公司股票和债券，可能能够在未来经济低迷时期刺激美国经济。不过，她又很快补充道：美联储购买公司债券和股票并不是一个紧迫的问题。耶伦还解释称，危机必然爆发，只是时间问题；在一个金融资产是GDP6倍的国家，危机发生的时间很重要，否则将是一场全面的社会灾难。耶伦表示，在美国下一轮金融危机来临时期，即使美联储购买政府债券等安全资产方面达到极限，也不能够托住美国经济，即现有的政策工具是完全不够的。同时补充称，在资产价格和美联储支出有更直接联系的情况下，能够直接干预资产可能是有益的。现在的问题是，撇开美联储买股买债的规则障碍，这样的操作意义有多大，或者说能有效救市并托住经济吗?","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1133,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":964156755,"gmtCreate":1584333082477,"gmtModify":1704353513433,"author":{"id":"3547081488193458","authorId":"3547081488193458","name":"中金十二月","avatar":"https://static.tigerbbs.com/264edaff1d4080704682bad9bea81c1b","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"华尔街对普惠不感兴趣，它们对自己能减少疫情损失，得到定向政府补贴政策感兴趣，所以继续一哭二闹三上吊！","listText":"华尔街对普惠不感兴趣，它们对自己能减少疫情损失，得到定向政府补贴政策感兴趣，所以继续一哭二闹三上吊！","text":"华尔街对普惠不感兴趣，它们对自己能减少疫情损失，得到定向政府补贴政策感兴趣，所以继续一哭二闹三上吊！","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/964156755","repostId":"1129539416","repostType":4,"repost":{"id":"1129539416","pubTimestamp":1584323469,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1129539416?lang=&edition=full","pubTime":"2020-03-16 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src=\"https://static.tigerbbs.com/64daccd3198624ec5e464e5de72dc37e\" /><span>摩根大通的数据也显示，用于衡量债券市场流动性的关键指标“Market depth”已经降至2008年金融危机时的水平。</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4007efa82dc284c9a4077181609d13ad\" /><span>反映市场流动性风险的最关键指标，即远期利率协议（Forward Rate Agreement，FRA）和隔夜利率互换（Overnight Indexed Swap，OIS）的利差，一周内飙升至近80，已经逼近2009年金融海啸后期的水平。</span></p><p><span>这意味着中小企业的融资困难可能加剧，未来危机可能进一步恶化。</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b8a450397f9fca7ae3d793de8de50724\" /><span><b>04、载入史册的一周</b></span></p><p><span>美联储之所以会意外推出超级火箭炮救市，原因显然是因为上周的暴跌，无论从任何角度，都已经可以“媲美”历史上任何一次危机。让我们一起回顾一下。</span></p><p><span>跌入熊市的速度史上最快。标普500指数从高点下挫20%的速度不仅快于上一次金融海啸期间的2007年，甚至快过1987年股灾和1929年的大萧条。</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6c2d44af7eeba469f2ba41502ab4fc6e\" /><span>当股市重挫时，传统的对冲资产债券在本周似乎也丧失了对冲风险的功能。股债的投资组合，单周下挫近15%，也创下2008年雷曼兄弟事件以来的最差纪录：</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ca8a5b848b2013adfbaa43e9c9eee69f\" /><span>3月12日周四，在纽交所上市的全部中，股价创新低的个股也占到了75.7%，这一比例创历史新高：</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b4ae50878b6f72852cd85da2e1e035f2\" /><span>巨大的波动性则推高了追踪波动率的指数。标普500 9天波动率指数VIX9D突破100，创下历史最高记录：</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/496549e4f32384227f3e82712f89ebf9\" /><span>回顾历史，人们不禁担忧，全球资产遭遇抛售，这或许是1929年大萧条的重现。</span></p><p><span>其中一个信号是，道指在周四周五两天，先深跌后大幅反弹，两天之内的振幅接近20%。如果不算1987年股灾，那么这种情况只在1929年10月发生过。</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f13f39c5295a62fa2f1dafe980600eaa\" /><span>1929年道指虽然反弹了一次，但是之后美股一蹶不振，将美国和全球经济拖入长达四年的大萧条之中：</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9068ce4bbd726848beafe88b7af1c573\" /><span>大萧条中，美联储没有出手，导致市场暴跌持续了多年，经济萎靡不振。一个世纪后伯南克总结大萧条的经验，推出零利率+QE拯救了市场。</span></p><p><span>这一次，鲍威尔能成功么？</span></p>","source":"highlight_wallstreetcn","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta 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depth”已经降至2008年金融危机时的水平。反映市场流动性风险的最关键指标，即远期利率协议（Forward Rate Agreement，FRA）和隔夜利率互换（Overnight Indexed Swap，OIS）的利差，一周内飙升至近80，已经逼近2009年金融海啸后期的水平。这意味着中小企业的融资困难可能加剧，未来危机可能进一步恶化。04、载入史册的一周美联储之所以会意外推出超级火箭炮救市，原因显然是因为上周的暴跌，无论从任何角度，都已经可以“媲美”历史上任何一次危机。让我们一起回顾一下。跌入熊市的速度史上最快。标普500指数从高点下挫20%的速度不仅快于上一次金融海啸期间的2007年，甚至快过1987年股灾和1929年的大萧条。当股市重挫时，传统的对冲资产债券在本周似乎也丧失了对冲风险的功能。股债的投资组合，单周下挫近15%，也创下2008年雷曼兄弟事件以来的最差纪录：3月12日周四，在纽交所上市的全部中，股价创新低的个股也占到了75.7%，这一比例创历史新高：巨大的波动性则推高了追踪波动率的指数。标普500 9天波动率指数VIX9D突破100，创下历史最高记录：回顾历史，人们不禁担忧，全球资产遭遇抛售，这或许是1929年大萧条的重现。其中一个信号是，道指在周四周五两天，先深跌后大幅反弹，两天之内的振幅接近20%。如果不算1987年股灾，那么这种情况只在1929年10月发生过。1929年道指虽然反弹了一次，但是之后美股一蹶不振，将美国和全球经济拖入长达四年的大萧条之中：大萧条中，美联储没有出手，导致市场暴跌持续了多年，经济萎靡不振。一个世纪后伯南克总结大萧条的经验，推出零利率+QE拯救了市场。这一次，鲍威尔能成功么？","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":587,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":964096699,"gmtCreate":1584095503511,"gmtModify":1704353011578,"author":{"id":"3547081488193458","authorId":"3547081488193458","name":"中金十二月","avatar":"https://static.tigerbbs.com/264edaff1d4080704682bad9bea81c1b","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"同08年区别太大了。欧美无非不想承认东方耀五星，这是必定的，中国迎来跃进机会！","listText":"同08年区别太大了。欧美无非不想承认东方耀五星，这是必定的，中国迎来跃进机会！","text":"同08年区别太大了。欧美无非不想承认东方耀五星，这是必定的，中国迎来跃进机会！","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/964096699","repostId":"2018575941","repostType":4,"repost":{"id":"2018575941","pubTimestamp":1584018982,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2018575941?lang=&edition=full","pubTime":"2020-03-12 21:16","market":"us","language":"zh","title":"欧央行称现在像极了2008年，那年3月有多“恐怖”","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2018575941","media":"金融界网站 ","summary":"2008年金融危机，已经成了全球政策制定者们的一个参考依据。","content":"<p>2019新冠疫情在全球迅速爆发，原油市场黑天鹅再次袭击全球市场疲弱的神经。欧洲央行行长拉加德甚至在本周三警告称，如果不采取紧急措施，欧洲将面临如同2008年一般的大型危机。</p><p><img src=\"http://img.jrjimg.cn/2020/03/cms_20200312204816429.jpg\" /></p><p>当地时间3月11日，拉加德在一场会议上向欧盟官员们表示，她的预测可能很快就会得到验证。她还表明，欧洲央行将最快在本周内采取行动，政策制定者正在研究本周会议上可以动用的所有工具，特别是可以提供“超低成本”资金以及确保流动性和信贷不会枯竭的工具。</p><p>拉加德在2008年金融危机期间是法国财长，全程参与了应对危机的决策过程和救市计划，是欧洲应对金融危机的领袖人物。其言论举足轻重。</p><p>无独有偶，宣布紧急降息50BP的英国央行卡尼也在本周三的新闻发布会上也表达了相似的观点，他表示，如果全球央行们采取针对性的支持措施，没有理由认为此次情况会如2008年的情况那样糟糕。言外之意，如果全球的货币政策制定者们没有采取有效的采取针对性支持措施，那么2008年的危机很有可能重演。</p><p>简而言之，2008年金融危机，已经成了全球政策制定者们的一个参考依据。</p><p>12年前与现在究竟有何异同？</p><p>2008年的金融危机由美国次贷危机引起，随后蔓延至全球，市场大跌，经济遭受重创。12年后的今天，2019新型冠状病毒在全世界多个国家同时爆发，打击经济复苏，造成巨大的市场冲击。</p><p>从经济数据上看，无论是2008年还是2020年，全球经济都遭受了巨大冲击。2008年，全球经济因信贷收缩，经济活动大受打击，全球PMI数据几乎跌近40，远远位于枯荣线之下。</p><p><img src=\"http://img.jrjimg.cn/2020/03/cms_20200312204818309.jpg\" /></p><p>2020年，受新冠病毒爆发影响，多个国家因此宣布停工停产，且一切还在进行中，经济损失暂时还难以估量。作为全球经济的景气指标，原油已经大跌不休，在沙特和俄罗斯”斗法之前，布油已经年初的71美元跌至45美元。</p><p>市场表现方面，2008年全球主要股市全线大跌，无一例外。</p><p>当年欧美国家股市以及中国香港股市均出现大幅回调，其后美国、德国、英国证券市场不约而同创出历史新高。</p><p>A股市场在危机发生前，经历了一轮大牛市。上证指数2007年10月份创出历史高点6124点，在2006年和2007年，A股的涨幅分别达到130.43%和96.66%。不过次贷危机爆发后，下跌幅度也最深，跌至2008年10月份的1664点，跌幅高达73%。</p><p><img src=\"http://img.jrjimg.cn/2020/03/cms_20200312204820298.jpg\" /></p><p>2020年，全球市场受到冲击，但情况与2008年有所不同。</p><p>目前来看，黄金大涨，原油大跌。发达国家市场跌幅较大，特别是疫情还比较严重的欧洲国家。而疫情发现较早，且得到有效控制，情况有明显好转的亚洲市场，市场表现要好得多。其中，中国创业板指数涨幅最大，超过传统避险资产黄金的表现。深圳成指表现到目前为止，涨幅与黄金年初至今涨幅比较接近。</p><p><img src=\"http://img.jrjimg.cn/2020/03/cms_20200312204822322.jpg\" /></p><p>从货币政策方面看，两次全球央行联手降息，刺激经济。</p><p>不同的是，各国央行的政策空间远远不如2008年。以英国央行为例，2008年金融危机发生之前，利率为5.75%。而在2020年3月紧急降息50bp之前，利率只有0.75%，政策空间简直可用天壤地别来形容。</p><p>美联储也是如此，2008年1月22日，美国联邦基准利率为4.25%。而在2020年3月紧急降息之前，美联储基准利率为1.75%。欧洲和日本央行已经实行负利率，货币政策可用工具已经非常有限。</p><p>第四，公司经营方面，2020年比2008年要好得多。</p><p>2008年，贝尔斯登、雷曼等跨国大公司倒闭，对全球经济信心造成巨大打击。2020年，尽管多项展会和活动会议取消，大公司如<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>和<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>等开始预警营收受到疫情影响减少，但还没有出现大规模的破产潮。</p><p>分析认为，出现这样不同现象，是因为导致危机出现的原因不同。2008年金融危机是由于美国次级贷款长期日积月累所致，是系统性的根源问题。</p><p>早期次级房屋信贷危机所引发的。英国的主流银行北岩银行是首批遭遇冲击的对象之一，该行借不到额外资金来偿还2007年9月中旬产生的到期债务。由于没有持续现金注入，其所经营的高杠杆性质的业务无法持续，最终导致其被接管。这种状况很快也在全球其他银行和金融机构中出现，最终形成多米诺牌效应，导致一批耳熟能详的大公司、大银行破产或者被并购。</p><p>而2020年的困境则是新型冠状病毒爆发，是突发事件，对经济冲击理论上来说是短期的，而且是一次性的。</p><p>2008年3月及以后发生了什么？</p><p>2008年3月12日，贝尔斯登还在媒体上安抚投资者情绪，称公司目前流动性充足，并预计公司将在第一财季实现盈利。2008年3月18日，美联储降息75bp，将利率降至2.25%。金融危机已经拉开序幕。</p><p>同年3月24日，北京奥运会圣火在希腊奥林匹亚成功点燃，火炬接力传递仪式正式拉开序幕。</p><p>2008年3月之后，全球金融危机全面爆发：贝尔斯登被<a href=\"https://laohu8.com/S/JPM\">摩根大通</a>收购、雷曼破产、美联储降息至0.25%、英国央行降息至0.25%……</p><p>在美国，Timothy Geithner（时任纽约联储主席）、Ben Bernanke（时任美联储主席）和Henry Paulson （时任美财政部长）组成了救市三人组。他们挽救了美国的大银行，”大而不能到“的说法也由此诞生。</p><p>10年后，Henry Paulson 和Ben Bernanke都认为，一旦严重的金融危机发生，FDIC（联邦存款保险公司）和财政部外汇稳定基金并没有足够的自由度（权力）来应对。美联储方面，利率仍然很低，限制了央行在危机爆发时的作为空间。同时，“估值压力上升”（从股票到住宅的估值等）和极端的消费者债务水平，都给“救市”增加压力。</p><p>“救市三人组”都承认，在金融危机时，他们犯了一个错误，那就是向大银行们注入大量资金。</p><p>全球市场在2020年会不会重蹈2008年的覆辙？未必，但当前大央行们弹药严重不足了。</p><p>正如达里奥近期的文章所言：欧洲和日本，货币政策实际上已经没有空间，因此很难想象纯粹的货币政策将如何发挥作用。在欧洲，在这样的政治环境下，财政政策刺激能否起到作用有待观察……，你需要呵护的、最重要的资产是你自己和你的家人。至于投资，我希望你能够预料最坏的情况，但让自己远离最坏的结果。</p>","source":"jinrongjie_stock","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" 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Bernanke都认为，一旦严重的金融危机发生，FDIC（联邦存款保险公司）和财政部外汇稳定基金并没有足够的自由度（权力）来应对。美联储方面，利率仍然很低，限制了央行在危机爆发时的作为空间。同时，“估值压力上升”（从股票到住宅的估值等）和极端的消费者债务水平，都给“救市”增加压力。“救市三人组”都承认，在金融危机时，他们犯了一个错误，那就是向大银行们注入大量资金。全球市场在2020年会不会重蹈2008年的覆辙？未必，但当前大央行们弹药严重不足了。正如达里奥近期的文章所言：欧洲和日本，货币政策实际上已经没有空间，因此很难想象纯粹的货币政策将如何发挥作用。在欧洲，在这样的政治环境下，财政政策刺激能否起到作用有待观察……，你需要呵护的、最重要的资产是你自己和你的家人。至于投资，我希望你能够预料最坏的情况，但让自己远离最坏的结果。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1163,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[{"author":{"id":"3527667803686145","authorId":"3527667803686145","name":"社区成长助手","avatar":"https://static.tigerbbs.com/2b7c7106b5c0c8b0037faa67439d898f","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0},"content":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引","text":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引","html":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引"}],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0}],"hots":[{"id":606247405,"gmtCreate":1638888897434,"gmtModify":1638888897434,"author":{"id":"3547081488193458","authorId":"3547081488193458","name":"中金十二月","avatar":"https://static.tigerbbs.com/264edaff1d4080704682bad9bea81c1b","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"<a 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href=\"https://laohu8.com/S/SRTY\">$罗素2000指数三倍做空ETF-ProShares(SRTY)$</a>短线可以做空它，幅度也有一把，二年期美债大涨收益率滑落……","listText":"<a href=\"https://laohu8.com/S/SRTY\">$罗素2000指数三倍做空ETF-ProShares(SRTY)$</a>短线可以做空它，幅度也有一把，二年期美债大涨收益率滑落……","text":"$罗素2000指数三倍做空ETF-ProShares(SRTY)$短线可以做空它，幅度也有一把，二年期美债大涨收益率滑落……","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/690296815","isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2542,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":690204254,"gmtCreate":1639667409303,"gmtModify":1639667520408,"author":{"id":"3547081488193458","authorId":"3547081488193458","name":"中金十二月","avatar":"https://static.tigerbbs.com/264edaff1d4080704682bad9bea81c1b","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"<a href=\"https://laohu8.com/S/YUMC\">$百胜中国(YUMC)$</a>短线力竭缺口 ，别看疫情有影响，但放眼世界，中国是最疫情安全的地方，弹性最强烈的市场，准备强力买入，持有避险加赚大发","listText":"<a href=\"https://laohu8.com/S/YUMC\">$百胜中国(YUMC)$</a>短线力竭缺口 ，别看疫情有影响，但放眼世界，中国是最疫情安全的地方，弹性最强烈的市场，准备强力买入，持有避险加赚大发","text":"$百胜中国(YUMC)$短线力竭缺口 ，别看疫情有影响，但放眼世界，中国是最疫情安全的地方，弹性最强烈的市场，准备强力买入，持有避险加赚大发","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/690204254","isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1157,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":868287022,"gmtCreate":1632655467966,"gmtModify":1632659363687,"author":{"id":"3547081488193458","authorId":"3547081488193458","name":"中金十二月","avatar":"https://static.tigerbbs.com/264edaff1d4080704682bad9bea81c1b","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"<a href=\"https://laohu8.com/S/SRTY\">$罗素2000指数三倍做空ETF-ProShares(SRTY)$</a>美国极度扭曲的世界双标行为，在美债美股美通胀历史难一遇共振背景下，爆发全美大**大游行大冲突不会久远，明年一季度内就会发生！","listText":"<a 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Mnuchin)宣布美国政府将推出包括减税、一个月内向美国民众发放共计5000亿的现金支票、美联储启动使用货币政策工具等在内的一揽子规模可达一万亿的刺激计划，以帮助企业和个人应对正在全美蔓延的新冠肺炎疫情以及由疫情造成的经济损失，共度时艰。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1049,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":964156755,"gmtCreate":1584333082477,"gmtModify":1704353513433,"author":{"id":"3547081488193458","authorId":"3547081488193458","name":"中金十二月","avatar":"https://static.tigerbbs.com/264edaff1d4080704682bad9bea81c1b","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"华尔街对普惠不感兴趣，它们对自己能减少疫情损失，得到定向政府补贴政策感兴趣，所以继续一哭二闹三上吊！","listText":"华尔街对普惠不感兴趣，它们对自己能减少疫情损失，得到定向政府补贴政策感兴趣，所以继续一哭二闹三上吊！","text":"华尔街对普惠不感兴趣，它们对自己能减少疫情损失，得到定向政府补贴政策感兴趣，所以继续一哭二闹三上吊！","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/964156755","repostId":"1129539416","repostType":4,"repost":{"id":"1129539416","pubTimestamp":1584323469,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1129539416?lang=&edition=full","pubTime":"2020-03-16 09:51","market":"us","language":"zh","title":"美联储进入“危机模式”，仿佛重回2008年","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1129539416","media":"华尔街见闻","summary":"出乎所有人意料，美联储又提前出手了！3月16日，美联储赶在亚洲盘前宣布降息到0、7000亿QE与海外央行大规模货币互换计划。这一系列眼花缭乱的超级组合拳意味着，美联储已经进入了2008年一样的危机模式","content":"<p><span>出乎所有人意料，美联储又提前出手了！</span></p><p><span>3月16日，美联储赶在亚洲盘前宣布降息到0、7000亿QE与海外央行大规模货币互换计划。</span></p><p><span>这一系列眼花缭乱的超级组合拳意味着，美联储已经进入了2008年一样的危机模式。</span></p><p><span>鲍威尔表示，新冠病毒对美国及全球影响深远，海外疲软将在一段时间内拖累美国出口。美国第二季经济可能会疲软。第二季之后“很难说”经济影响会持续多久，将取决于病毒扩散情况。</span></p><p><span>鲍威尔称，今日的行动将帮助美国经济，促进更有力地回归正常。资产购买计划旨在让关键市场恢复正常运行。</span></p><p><span>美联储是在周末的紧急会议后做出上述决定，本次会议将替代原定于3月17-18日的议息会议。</span></p><p><span>不过市场似乎有点蒙，股市不涨反跌，美国三大股指暴跌4%左右，美元大跌，黄金飙升，10年期美国国债收益率快速下行32个基点。</span></p><p><b><span>01、购债没有上限</span></b></p><p><span>当被问及未来几个月QE和货币互换的期限和上限时，鲍威尔表示“没有月度上限，没有周度上限。美联储市场操作部门将以强劲的力度出手，以尽快恢复市场运作、流动性。我们的措辞是开放的。”</span></p><p><span>鲍威尔还呼吁美国政府同时推出进一步财政刺激，他认为财政应对措施至关重要。很难说第三和第四季会发生什么。显然有必要出台更广泛的财政政策。</span></p><p><span>不过，鲍威尔表示目前不会考虑负利率，并不认为负利率是适合美国的政策应对措施。</span></p><p><span><b>02、特朗普：祝贺美联储</b></span></p><p><span>对美联储的雷霆反应，特朗普给出了少有的赞赏。他在周日的白宫发布会上表示：“我很开心。我想祝贺美联储，他们这次一步到位了，我认为投资者应该振奋。”</span></p><p><span>在此之前，特朗普曾多次炮轰美联储没有快速行动，眼看着市场暴跌。即便此前的意外降息50基点也没有令特朗普满意。他在多个场合批评称，美联储应该引领市场，而不是跟随其他央行。</span></p><p><span>在美联储出手之前，特朗普已于上周五宣布美国进入应对新冠肺炎的紧急状态。</span></p><p><span>周六，美国国会众议院以363-40票投票通过一项立法案，为美国应对新冠肺炎疫情推出一揽子经济援助计划。目前法案已提交参议院。</span></p><p><span>至此，美国从政府到央行，从财爸到央妈，已经完成紧急动员，使出全力应对此次新冠疫情的冲击。</span></p><p><span><b>03、流动性极度紧张</b></span></p><p><span>此次美联储一套组合拳，有望为市场提供充足的流动性。鲍威尔称，美国金融状况已明显趋紧。在信用收紧和股市抛售期间，多个金融市场显示出压力迹象。</span></p><p><span>上周暴跌之中，投资者为了保持流动性，连传统的避险资产美债也疯狂抛售。美国债券市场的振幅也是前所未有的，美国30年期国债收益率振幅甚至超过1%：</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/64daccd3198624ec5e464e5de72dc37e\" /><span>摩根大通的数据也显示，用于衡量债券市场流动性的关键指标“Market depth”已经降至2008年金融危机时的水平。</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4007efa82dc284c9a4077181609d13ad\" /><span>反映市场流动性风险的最关键指标，即远期利率协议（Forward Rate Agreement，FRA）和隔夜利率互换（Overnight Indexed Swap，OIS）的利差，一周内飙升至近80，已经逼近2009年金融海啸后期的水平。</span></p><p><span>这意味着中小企业的融资困难可能加剧，未来危机可能进一步恶化。</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b8a450397f9fca7ae3d793de8de50724\" /><span><b>04、载入史册的一周</b></span></p><p><span>美联储之所以会意外推出超级火箭炮救市，原因显然是因为上周的暴跌，无论从任何角度，都已经可以“媲美”历史上任何一次危机。让我们一起回顾一下。</span></p><p><span>跌入熊市的速度史上最快。标普500指数从高点下挫20%的速度不仅快于上一次金融海啸期间的2007年，甚至快过1987年股灾和1929年的大萧条。</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6c2d44af7eeba469f2ba41502ab4fc6e\" /><span>当股市重挫时，传统的对冲资产债券在本周似乎也丧失了对冲风险的功能。股债的投资组合，单周下挫近15%，也创下2008年雷曼兄弟事件以来的最差纪录：</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ca8a5b848b2013adfbaa43e9c9eee69f\" /><span>3月12日周四，在纽交所上市的全部中，股价创新低的个股也占到了75.7%，这一比例创历史新高：</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b4ae50878b6f72852cd85da2e1e035f2\" /><span>巨大的波动性则推高了追踪波动率的指数。标普500 9天波动率指数VIX9D突破100，创下历史最高记录：</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/496549e4f32384227f3e82712f89ebf9\" /><span>回顾历史，人们不禁担忧，全球资产遭遇抛售，这或许是1929年大萧条的重现。</span></p><p><span>其中一个信号是，道指在周四周五两天，先深跌后大幅反弹，两天之内的振幅接近20%。如果不算1987年股灾，那么这种情况只在1929年10月发生过。</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f13f39c5295a62fa2f1dafe980600eaa\" /><span>1929年道指虽然反弹了一次，但是之后美股一蹶不振，将美国和全球经济拖入长达四年的大萧条之中：</span><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9068ce4bbd726848beafe88b7af1c573\" /><span>大萧条中，美联储没有出手，导致市场暴跌持续了多年，经济萎靡不振。一个世纪后伯南克总结大萧条的经验，推出零利率+QE拯救了市场。</span></p><p><span>这一次，鲍威尔能成功么？</span></p>","source":"highlight_wallstreetcn","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>美联储进入“危机模式”，仿佛重回2008年</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ font-size:24px; }\nh2{ font-size:20px; }\nh3{ font-size:18px; }\nh4{ font-size:16px; }\nh5{ font-size:14px; 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href=https://mp.weixin.qq.com/s/kFLorYpzHGMts-rKVvOmjA><strong>华尔街见闻</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>出乎所有人意料，美联储又提前出手了！3月16日，美联储赶在亚洲盘前宣布降息到0、7000亿QE与海外央行大规模货币互换计划。这一系列眼花缭乱的超级组合拳意味着，美联储已经进入了2008年一样的危机模式。鲍威尔表示，新冠病毒对美国及全球影响深远，海外疲软将在一段时间内拖累美国出口。美国第二季经济可能会疲软。第二季之后“很难说”经济影响会持续多久，将取决于病毒扩散情况。鲍威尔称，今日的行动将帮助美国...</p>\n\n<a href=\"https://mp.weixin.qq.com/s/kFLorYpzHGMts-rKVvOmjA\">Web 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