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ICBM

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2020-03-13

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直播：后疫情时代的交易策略

2020-01-05

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@小虎老师:一图带你看懂“商誉”的来龙去脉

2019-11-02

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伯克希尔哈撒韦第三季度净利润为165.2亿美元，大超预期

2019-10-23

如同走路一般，走完一段，方认得一段。走到歧路处，有疑便问。问了又走，方能走到。——王阳明

贸易战第19个月，中国企业的元气恢复了几成？

2019-10-04

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昨夜今晨：美股坐过山车终结2连阴，特朗普大战记者

2019-09-28

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@晚点LatePost:蔚来的亏损数字游戏

2019-09-21

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抱歉，原内容已删除

2019-09-21

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盘点美股史上的大崩盘，及下一次崩盘何时到来

2019-08-28

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这家中国公司火了！奥巴马站台，市值四天暴增38亿

2019-08-25

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特朗普不满鲍威尔讲话，美股跳水恐慌指数飙升

2019-08-22

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杰克逊霍尔全球央行年会来了，它将如何影响市场

2019-08-19

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2019-08-19

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2019-08-18

市值涨滴很快

谁撑起了微软万亿市值？

2019-08-15

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@阿文顽股:《阿文投资实况剧见蠢自省篇》

2019-08-09

华为

@阿尔法工场:如果华为登陆科创板：市值将超六个茅台

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10:47","market":"sh","language":"zh","title":"贸易战第19个月，中国企业的元气恢复了几成？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1104613139","media":"国泰君安证券研究","summary":"如同走路一般，走完一段，方认得一段。走到歧路处，有疑便问。问了又走，方能走到。——王阳明\n\n2018年3月8日，特朗普签署加征关税的公告时，并没有多少人意识到中美之间的纷争会如此激烈而持续。\n19个月","content":"<ul>\n <li>如同走路一般，走完一段，方认得一段。走到歧路处，有疑便问。问了又走，方能走到。——王阳明</li>\n</ul>\n<p>2018年3月8日，特朗普签署加征关税的公告时，并没有多少人意识到中美之间的纷争会如此激烈而持续。</p>\n<p>19个月过去了，中国的企业界究竟应对的如何？</p>\n<p>如果我们通过一个又一个季度的业绩报告去观察A股这3000多家上市公司，会发现其中有的受伤，有的坠落，有的负重前行，但也有一大批公司在国产替代和产业链迁移的契机中打造出自己独特的竞争力，在新环境下不断成长和蜕变。</p>\n<p>他们开始趟过早期的彷徨，走上了新的高度。</p>\n<p>国泰君安策略团队近期发布专题报告《自下而上解构贸易摩擦影响及Q3盈利展望》，从2018年和2019年的财报内容出发，分析了上市公司们在长达19个月的贸易摩擦中那些惊心动魄的成长与反击，以及后贸易战时代哪些行业的企业更可能脱颖而出。</p>\n<p>01&nbsp;<b>暴雨过境</b></p>\n<p>在过去两年中，「大环境」、「贸易摩擦」频繁出现在上市公司的业绩报告中。</p>\n<p>如<b>中国国航</b>在其18年中报中如此写道：</p>\n<p>「今年以来，中美贸易摩擦不断升级，国际环境风险不断加大。根据目前的关税措施，本集团从美国进口的B737NG系列飞机和B737MAX飞机关税将增加到25%，导致成本增加。贸易摩擦和关税增加可能影响中美间航空客运和货运需求，从而影响中美航线收入。」</p>\n<p>再如波及影响更大的光伏产业，<b>通威股份</b>：</p>\n<p>「2018年1月22日，美国政府宣布对进口光伏电池及组件征收30%的保障性关税；7月16日，印度政府公布进口光伏电池及组件保障措施调查终裁结果，拟对进口光伏电池和组件征收25%的保障性关税。基于发展本国制造业的初衷，美国和印度相继对我国光伏产品发起了贸易保护调查，推高了国内产品出口的壁垒，降低了产品出口的收益。」</p>\n<p>部分公司半年报公告受到贸易摩擦影响较大</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/098b8d237dc04534dc292e14f1ae1ebb\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p>仅从各家公布的财报内容来看，贸易摩擦对中国企业可能带来的负面影响主要可以分成三类：</p>\n<p><b>1、关税成本增加</b></p>\n<p>如佩蒂股份、中宠股份、联化科技等公司都在自己的业绩报告中称，公司产品在美国征税名单中，公司盈利不可避免地受到产品降价等因素的影响。</p>\n<p><b>2、美国员工流失</b></p>\n<p>贸易摩擦导致部分公司经营动荡，容易造成人才流失，且美国对华为等公司拟采取的禁运措施也限制美籍技术人员在国内公司的研发工作。</p>\n<p>如<b>商赢环球</b>在2018年半年报称，受中美贸易摩擦影响，美国核心人员离职，导致公司大客户流失。</p>\n<p><b>3、美国芯片等原材料进口受限</b></p>\n<p>针对我国的高科技企业，美国一方面限制其进入美国市场，另一方面限制其从美国进口芯片等高端原材料。部分科技企业，尤其是涉及军工业务的企业被禁运的风险较大。</p>\n<p>如移远通信就在报告里称，公司对美国芯片的采购可能会受到贸易摩擦的影响。</p>\n<p>02&nbsp;<b>谁在超车？谁在反击？</b></p>\n<p>暴风之中，中国公司们的反应各有不同。</p>\n<p>对于一部分品牌优势本就明显、海外业务占比较高的国际化经营的公司，贸易摩擦逐渐变成了一次弯道超车的难得机会。</p>\n<p>比如<b>科大讯飞</b>：</p>\n<p>「在贸易战中备受关注的芯片方面，科大讯飞和国内外有影响力的芯片厂商均保持着紧密的合作关系，包括NVIDIA、英特尔、ARM、高通、DSPG、MTK等，讯飞亦战略投资了人工智能芯片独角兽寒武纪。因此，中美贸易争端目前对讯飞的基本面不会产生重大影响，反而会促进国家进一步加大源头核心技术领域的支持力度，推动人工智能行业应用与产业升级。」</p>\n<p>综合分析那些受贸易摩擦冲击较小的公司，我们可以发现他们有一些明显的特征：</p>\n<p><b>1、公司业务具有显著优势及不可替代性</b></p>\n<p>如亿联网络提到，美国经销商提前储备库存推高了第二季度公司盈利。</p>\n<p><b>巨星科技、太辰光</b>等公司产品具有明显的成本优势，尽管美国市场销售比例较高，在加征关税的情况下，公司仍取得较快的增长。</p>\n<p><b>2、在美国以外的国际市场销售渠道较好</b></p>\n<p>如2018年上半年浙江鼎力尽管在北美市场营收下降54%，但欧洲市场营收同比增长47%；浙江永强北美市场营收同比增长15%，但欧洲市场营收同比增长43%，非美国市场的开拓降低了贸易摩擦的冲击。</p>\n<p><b>3、在海外产能布局完善，以强大的海外生产能力避开美国的关税壁垒</b></p>\n<p>如梦百合的塞尔维亚、西班牙、泰国的生产基地已具备投产并向全球供货的能力，裕同科技已在越南、印度和印尼布局多个生产基地，赛轮轮胎的越南工厂上半年贡献公司盈利的64%。</p>\n<p><b>4、国内市场潜力较大</b></p>\n<p>如曾经主要从事外销业务的浙江鼎力，2019年上半年国内业务同比增长35%，占营业收入比重从去年同期的39%提升至51%。</p>\n<p>纵观海外业务占比较高的公司群体，如消费电子头部公司立讯精密、歌尔股份，医药外包服务公司凯莱英、康龙化成，轮胎公司三角轮胎、赛轮股份等，都在2019年上半年取得了较快的盈利增速。</p>\n<p><b>部分2019年上半年盈利增长较快且海外业务占比较高的公司</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9555ef47d1c47ae59cfb8cea8e3bdf56\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>而对于剩下一部分身处风险中的上市公司来说，如何反击、规避变成了一件迫在眉睫的事情。</b></p>\n<p>大部分企业开始制定、或者进一步深化国际化策略。</p>\n<p>比如中国建筑，作为最早承接海外项目的建筑企业之一，对外部环境做出了「正发生长期性、趋势性改变」的判断：</p>\n<p>「公司‘走出去’的外部环境正在发生长期性、趋势性改变，既要防范风险，妥善应对境外投资壁垒、市场限制与歧视、项目经营条件恶化、当地币资产保值增值等问题，又要辨析机遇，加速优质拓展海外。」</p>\n<p>再如物流龙头<b>顺丰控股</b>：</p>\n<p>「目前，公司已开通美国、日本、韩国、新加坡等国的快递服务，以及多个国家和地区的跨境B2C和电商专递业务。未来，随着顺丰控股海外业务的发展，以外币计价的业务比重将逐渐增加。」</p>\n<p>根据我们对上市公司2019年半年报的归纳，上市公司们的反击有以下几种：</p>\n<p>1、上市公司通过增加产品竞争力</p>\n<p>2、海外设厂</p>\n<p>3、开拓非美国市场</p>\n<p>4、开拓国内市场</p>\n<p>5、增强客户合作粘性</p>\n<p>6、相关多元化</p>\n<p>7、研究贸易政策与法律法规等措施应对贸易摩擦</p>\n<p><b>部分公司拟增加产品竞争力应对贸易摩擦</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d3ed5f84f0706dc68a3927ebb937e722\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>部分公司拟通过海外设厂应对贸易摩擦</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1e7db1917572037663741c0db997699e\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>部分公司拟通过开拓非美国市场应对贸易摩擦</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e2768a9f89ce0f883d2e5c047a0ea888\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>部分公司拟通过开拓国内市场应对贸易摩擦</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/33fafcd45e8fead80477e103667b13b6\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>部分公司拟通过增强客户合作粘性应对贸易摩擦</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cfc67187d795a6dce7a6e20031271a79\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>部分公司拟通过相关多元化应对贸易摩擦</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8bce00b0cac294098eec78b66f7f276e\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>部分公司拟通过研究贸易政策与法律法规应对贸易摩擦</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2601f8b552c2de49d83d256f6e32ec74\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p>03&nbsp;<b>企业元气恢复了几成？</b></p>\n<p>十一之后，最新一轮的中美经贸高级别磋商在华盛顿结束，中美两国高层宣布会谈有了实质性的进展。</p>\n<p>特朗普在会后表示，目前中美两国已经非常接近贸易战的结束时刻。</p>\n<p>此外，美国2020年总统大选在即，这也让业内各界相信，最晚到明年年初，中美贸易摩擦将出现一个相对明确的里程碑事件。</p>\n<p>后贸易战时代拉开帷幕之际，也是我们对当下重新审视之时——在长达19个月中的反击和超车中，中国企业的元气恢复了几成？</p>\n<p>为了更好的展示A股核心资产的毛利率变动趋势，我们从周期、消费、科技、防御板块各选择100个市值、毛利规模较大的公司构成400个公司的核心标的组合，要求样本公司2010年年底以前上市且此后未有重大资产重组，来评估自2018年3月后的毛利率表现。</p>\n<p>从核心标的表现看，<b>2019Q2科技板块毛利率出现向上拐点，周期板块毛利率继续下行，消费、防御板块毛利率继续改善。</b></p>\n<p><b>周期板块核心标的毛利率继续下行</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/88c745fdc62d3ce9f33c3967e68aa041\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>消费板块核心标的毛利率持续改善</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/69f00e448fd2dc9dfc1ee6902de17fe8\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>科技板块核心标的毛利率出现向上拐点</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/542ce2e9fe1b39d8a0c8db5aecb5d507\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>防御板块核心标的毛利率持续改善</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/227df7e31f37028ada19bd74ee4ce6f9\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p>换言之，2019年上半年，全A市场除周期板块外，上市公司毛利率均已企稳。</p>\n<p><b>全A毛利率主要受周期板块拖累</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1b2a001771a23dc5334d1f41447e9df0\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>而展望2019年三季报，上市公司整体业绩表现有望继续保持稳定。</b></p>\n<p>我们选取的截至10月15日已经发布3季度盈利预告的1523家上市公司（占全体上市公司总量的41%）的预告数据显示，前三季度盈利增速的中位数将从二季度的8.06%，上升至10%。</p>\n<p>04&nbsp;<b>展望三季度哪些企业值得重点关注？</b></p>\n<p>总结已披露三季报预告的公司对盈利变化原因的说明，212家业绩预增的公司中，景气提升、管理改善和竞争优势是最核心的关键词。</p>\n<p><b>▼主要3季报预增原因</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/29de80b310b791ce6386694c25c70297\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p>而在129家业绩预减的公司中，需求下降、公司因素和成本提升是最关键的原因。</p>\n<p><b>▼主要3季报预减原因</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b13a18e8fe63ad0b888ee4074c34616e\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p>接下来，我们对公布业绩预增原因的企业进行归类分析。</p>\n<p>①受益于行业景气度提升的部分公司：消费电子、5G、军工、原料药、养殖等。</p>\n<p><b>部分前三季度盈利受益于行业景气度提升的公司</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d2fbbdb0abf39c008f828a13a78ce832\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b># 消费电子行业复苏明显。</b>歌尔股份、信维通信、立讯精密等个股盈利增速较好，随着5G时代来临，消费电子高景气有望持续。</p>\n<p><b># 5G产业链景气度较高。</b>基站PCB头部公司沪电股份、射频零部件公司武汉凡谷、世嘉科技盈利增速较高。</p>\n<p><b>#军工行业景气度仍较高。</b>高德红外、大立科技、威海广泰等企业军品业务订单交付显著改善。</p>\n<p><b>#原料药盈利能力较好。</b>受益于供给收缩和我国原料药企业技术升级，天宇股份、普洛药业、凯莱英等多家原料药公司盈利同比大幅增长。</p>\n<p><b>#养殖产业链盈利能力较好。</b>受益于白羽肉鸡、生猪价格升至历史高位，白羽肉鸡产业链的圣农发展、益生股份，以及生猪养殖产业链的牧原股份、温氏股份盈利均较好。</p>\n<p><b>②受益于生产扩张、管理改善等公司自身因素带来盈利提高的部分公司。</b></p>\n<p><b>部分前三季度盈利受益于生产扩张、管理改善的公司</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fe9d6d4d2de264d765b9e5932ba2b65a\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>#优化产品结构。</b>如中信特钢、创维数字等多家公司提及通过改善产品结构提高利润率。</p>\n<p><b>#加强市场开拓力度。</b>万孚生物、智飞生物、汤臣倍健等公司将盈利增长归因于加大市场开拓力度。</p>\n<p><b>#扩大产能。</b>燕塘乳业、长青集团、科达利等公司产能扩大提升了公司盈利。</p>\n<p><b>#提升运营效率。</b>如中兴商业提到盈利增长因混改为公司带来了灵活高效、市场化的体制机制，浙商中拓、浙江永强提到提高内部生产效率。</p>\n<p><b>③受益于竞争优势提升，市场份额扩大的部分公司。</b></p>\n<p>主要包括电子行业的立讯精密、视源股份、大华股份，闻泰科技、紫光国微；新材料行业的恩捷股份、雅克科技；传媒行业的新媒股份、游族网络；装备制造行业的思源电气、威海广泰；医药相关的凯莱英、康泰医药，泰格医药。</p>\n<p><b>部分前三季度盈利受益于竞争优势提升的公司</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/303842e2d1c96a460c320510d0eebac3\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>④受益于原材料成本下降或加大运营成本优化力度的部分公司。</b></p>\n<p><b># 原材料成本下降。</b>康力电梯、高盟新材、长源电力等公司提到原材料成本下降对盈利的贡献。</p>\n<p><b>#&nbsp;扩大规模降低成本。</b>聚灿光电、华昌化工、坚朗五金等公司通过扩产降低单位成本。</p>\n<p><b>#&nbsp;改善成本管控。</b>金字火腿通过存货管理控制成本，首航节能对成本和费用进行精细化管理，云天化优化大宗原料采购降低成本。</p>\n<p><b>#&nbsp;减税降费措施。</b>闽发铝业提到政府减税降费措施对盈利的正面影响。</p>\n<p><b>部分前三季度盈利受益于成本和费用下降的公司</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/faae4f446dd9596339af5c8c04bb7035\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>⑤ 受益于合并报表范围扩大的部分公司。</b></p>\n<p><b>部分前三季度盈利受益于合并报表的公司</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a737b43949227cd37422a167ed966469\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p>光正集团、美吉姆、凯利泰等10家公司前三季度盈利增长的主要原因为外延式并购完成，新增合并报表子公司贡献盈利。</p>","source":"gtjazqyj","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>贸易战第19个月，中国企业的元气恢复了几成？</title>\n<style 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消费电子行业复苏明显。歌尔股份、信维通信、立讯精密等个股盈利增速较好，随着5G时代来临，消费电子高景气有望持续。\n# 5G产业链景气度较高。基站PCB头部公司沪电股份、射频零部件公司武汉凡谷、世嘉科技盈利增速较高。\n#军工行业景气度仍较高。高德红外、大立科技、威海广泰等企业军品业务订单交付显著改善。\n#原料药盈利能力较好。受益于供给收缩和我国原料药企业技术升级，天宇股份、普洛药业、凯莱英等多家原料药公司盈利同比大幅增长。\n#养殖产业链盈利能力较好。受益于白羽肉鸡、生猪价格升至历史高位，白羽肉鸡产业链的圣农发展、益生股份，以及生猪养殖产业链的牧原股份、温氏股份盈利均较好。\n②受益于生产扩张、管理改善等公司自身因素带来盈利提高的部分公司。\n部分前三季度盈利受益于生产扩张、管理改善的公司\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n#优化产品结构。如中信特钢、创维数字等多家公司提及通过改善产品结构提高利润率。\n#加强市场开拓力度。万孚生物、智飞生物、汤臣倍健等公司将盈利增长归因于加大市场开拓力度。\n#扩大产能。燕塘乳业、长青集团、科达利等公司产能扩大提升了公司盈利。\n#提升运营效率。如中兴商业提到盈利增长因混改为公司带来了灵活高效、市场化的体制机制，浙商中拓、浙江永强提到提高内部生产效率。\n③受益于竞争优势提升，市场份额扩大的部分公司。\n主要包括电子行业的立讯精密、视源股份、大华股份，闻泰科技、紫光国微；新材料行业的恩捷股份、雅克科技；传媒行业的新媒股份、游族网络；装备制造行业的思源电气、威海广泰；医药相关的凯莱英、康泰医药，泰格医药。\n部分前三季度盈利受益于竞争优势提升的公司\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n④受益于原材料成本下降或加大运营成本优化力度的部分公司。\n# 原材料成本下降。康力电梯、高盟新材、长源电力等公司提到原材料成本下降对盈利的贡献。\n# 扩大规模降低成本。聚灿光电、华昌化工、坚朗五金等公司通过扩产降低单位成本。\n# 改善成本管控。金字火腿通过存货管理控制成本，首航节能对成本和费用进行精细化管理，云天化优化大宗原料采购降低成本。\n# 减税降费措施。闽发铝业提到政府减税降费措施对盈利的正面影响。\n部分前三季度盈利受益于成本和费用下降的公司\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n⑤ 受益于合并报表范围扩大的部分公司。\n部分前三季度盈利受益于合并报表的公司\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n光正集团、美吉姆、凯利泰等10家公司前三季度盈利增长的主要原因为外延式并购完成，新增合并报表子公司贡献盈利。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":433,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":933757746,"gmtCreate":1570155448785,"gmtModify":1704720530511,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/933757746","repostId":"1134088133","repostType":4,"repost":{"id":"1134088133","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1570150772,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1134088133?lang=&edition=full","pubTime":"2019-10-04 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href=\"https://laohu8.com/S/BIDU\">$(BIDU)$</a>涨1.66%，网易<a href=\"https://laohu8.com/S/NTES\">$(NTES)$</a>涨1.08%，好未来<a href=\"https://laohu8.com/S/TAL\">$(TAL)$</a>涨7.95%，腾讯音乐<a href=\"https://laohu8.com/S/TME\">$(TME)$</a>涨0.70%，携程网<a href=\"https://laohu8.com/S/CTRP\">$(CTRP)$</a>涨2.87%，新东方<a href=\"https://laohu8.com/S/EDU\">$(EDU)$</a>涨2.28%，中通快递<a href=\"https://laohu8.com/S/ZTO\">$(ZTO)$</a>跌0.24%，爱奇艺<a href=\"https://laohu8.com/S/IQ\">$(IQ)$</a>涨2.16%，微博<a href=\"https://laohu8.com/S/WB\">$(WB)$</a>涨5.19%，汽车之家<a href=\"https://laohu8.com/S/ATHM\">$(ATHM)$</a>涨2.96%。</p>\n<p><b><span>美油收跌0.4% 连续第八个交易日走低</span></b></p>\n<p>美国原油期货价格周四收盘走低，连续第八个交易日下跌，再一次创下两个月收盘新低，原因是投资者继续对全球原油需求前景感到担心。</p>\n<p><b><span>金价收涨0.4% 连续第三个交易日走高</span></b></p>\n<p>黄金期货价格周四收盘走高，连续第三个交易日上涨，原因是9月份美国供应管理协会(ISM)服务业指数的下跌引发了市场对经济健康状况的忧虑，从而提振了投资者买入黄金以规避风险的需求。但金价与盘中高点相比则有所回落，原因是美国各大基准股指回升，抹去了此前因经济数据低迷而出现的跌幅。</p>\n<p><b><span>欧股收盘微跌人头马君度大涨逾6%</span></b></p>\n<p>欧洲股市周四收盘小幅下跌，原因是经济数据表现疲弱，加剧了美国宣布将对欧盟出口产品征收数十亿美元关税所带来的不确定性。</p>\n<p><b>国际宏观</b></p>\n<p><b><span>特朗普彻底爆发大战记者</span></b></p>\n<p>美乌总统“电话门”让特朗普面临弹劾危机。在2日的两次公开露面中，特朗普大发雷霆，狠批民主党人。他痛斥整个调查就是一场“骗局”，但自己“还一直配合”。</p>\n<p><b><span>9月ISM非制造业PMI创3年新低，美联储10月降息概率超九成</span></b></p>\n<p>截至北京时间3日22：25，联邦基金期货市场认为美联储在本月的FOMC议息会议上再次降息25个基点至1.50%~1.75%的概率大涨至93.5%，较北京时间3日凌晨76%的概率大幅上升。</p>\n<p><b><span>美联储下周将定新规为除华尔街大行之外的银行减负</span></b></p>\n<p>美联储下周将开会敲定新规则，为中小银行减负，同时保持对华尔街大行的压力。美联储理事会定于10月10日对最终规则进行投票。美联储估计，这将减少整个行业的资本金约80亿美元，降低流动性需求数十亿美元，并降低中小银行的合规成本。新规则将给每家银行分级，不仅取决于它的总资产规模，还取决于对高风险短期融资的依赖，表外曝险规模以及美国境外业务规模。</p>\n<p><b><span>全球最大主权基金宣布将逐步撤资石油企业</span></b></p>\n<p>挪威财政部发布声明，宣布该国的主权财富基金(即挪威石油基金)将于未来两年内从目前持有股份的石油企业中撤资59亿美元。</p>\n<p><b>公司新闻</b></p>\n<p><b><span>惠普宣布未来三年最多裁员9000人 占全球员工总数16%</span></b></p>\n<p>惠普周四宣布，作为这家计算机巨头向软件和服务业务转变的一系列举措的一部分，该公司将在未来三年内裁员7000至9000人。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/NW/1972259614\" target=\"_blank\"><b><span>WeWork领导层告知员工：裁员最快于本月开始</span></b></a></p>\n<p>彭博社在上周报道称，WeWork的母公司We Co.正考虑进行数千人规模的裁员。消息人士称，高管们最近预计这一数字约为2000人，包括可能被剥离的业务部门的工作岗位。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/HN/1972259892\" target=\"_blank\"><b>Paypal或将退出Facebook旗下加密货币Libra项目</b></a></p>\n<p><span>据三位知情人士透露，在周四缺席一个重要会议之后，<a href=\"https://laohu8.com/S/PYPL\">PayPal</a>即将退出<a href=\"https://laohu8.com/S/FB\">Facebook</a>的Libra项目。</span></p>\n<p><span>上述知情人士表示，支持Facebook建立新的全球数字货币计划的28家公司齐聚一堂，讨论Libra将如何应对监管机构日益增多的反对意见。一位与会者说，除了PayPal以外，所有成员都出席了此次会议。</span></p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/NW/1972591142\" target=\"_blank\"><b>伦交所股东要求港交所提价两成，增现金比重</b></a></p>\n<p><span><a href=\"https://laohu8.com/S/LSE.UK\">伦敦证券交易所</a>的主要股东与要求港交所(00388-HK)最少增加收购作价20%，以及提高现金比重，才可能支持其收购建议。合共拥有LSE约3%的三名股东指出，港交所游说他们支持该宗涉及金额390亿美元(3042亿港元)的收购建议。</span></p>\n<p><span>港交所上月提出收购建议后，LSE便已经拒绝。港交所有权在10月9日前提出具约束力的收购建议，或者取消收购。</span></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>昨夜今晨：美股坐过山车终结2连阴，特朗普大战记者</title>\n<style 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连续第三个交易日走高</span></b></p>\n<p>黄金期货价格周四收盘走高，连续第三个交易日上涨，原因是9月份美国供应管理协会(ISM)服务业指数的下跌引发了市场对经济健康状况的忧虑，从而提振了投资者买入黄金以规避风险的需求。但金价与盘中高点相比则有所回落，原因是美国各大基准股指回升，抹去了此前因经济数据低迷而出现的跌幅。</p>\n<p><b><span>欧股收盘微跌人头马君度大涨逾6%</span></b></p>\n<p>欧洲股市周四收盘小幅下跌，原因是经济数据表现疲弱，加剧了美国宣布将对欧盟出口产品征收数十亿美元关税所带来的不确定性。</p>\n<p><b>国际宏观</b></p>\n<p><b><span>特朗普彻底爆发大战记者</span></b></p>\n<p>美乌总统“电话门”让特朗普面临弹劾危机。在2日的两次公开露面中，特朗普大发雷霆，狠批民主党人。他痛斥整个调查就是一场“骗局”，但自己“还一直配合”。</p>\n<p><b><span>9月ISM非制造业PMI创3年新低，美联储10月降息概率超九成</span></b></p>\n<p>截至北京时间3日22：25，联邦基金期货市场认为美联储在本月的FOMC议息会议上再次降息25个基点至1.50%~1.75%的概率大涨至93.5%，较北京时间3日凌晨76%的概率大幅上升。</p>\n<p><b><span>美联储下周将定新规为除华尔街大行之外的银行减负</span></b></p>\n<p>美联储下周将开会敲定新规则，为中小银行减负，同时保持对华尔街大行的压力。美联储理事会定于10月10日对最终规则进行投票。美联储估计，这将减少整个行业的资本金约80亿美元，降低流动性需求数十亿美元，并降低中小银行的合规成本。新规则将给每家银行分级，不仅取决于它的总资产规模，还取决于对高风险短期融资的依赖，表外曝险规模以及美国境外业务规模。</p>\n<p><b><span>全球最大主权基金宣布将逐步撤资石油企业</span></b></p>\n<p>挪威财政部发布声明，宣布该国的主权财富基金(即挪威石油基金)将于未来两年内从目前持有股份的石油企业中撤资59亿美元。</p>\n<p><b>公司新闻</b></p>\n<p><b><span>惠普宣布未来三年最多裁员9000人 占全球员工总数16%</span></b></p>\n<p>惠普周四宣布，作为这家计算机巨头向软件和服务业务转变的一系列举措的一部分，该公司将在未来三年内裁员7000至9000人。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/NW/1972259614\" target=\"_blank\"><b><span>WeWork领导层告知员工：裁员最快于本月开始</span></b></a></p>\n<p>彭博社在上周报道称，WeWork的母公司We Co.正考虑进行数千人规模的裁员。消息人士称，高管们最近预计这一数字约为2000人，包括可能被剥离的业务部门的工作岗位。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/HN/1972259892\" target=\"_blank\"><b>Paypal或将退出Facebook旗下加密货币Libra项目</b></a></p>\n<p><span>据三位知情人士透露，在周四缺席一个重要会议之后，<a href=\"https://laohu8.com/S/PYPL\">PayPal</a>即将退出<a href=\"https://laohu8.com/S/FB\">Facebook</a>的Libra项目。</span></p>\n<p><span>上述知情人士表示，支持Facebook建立新的全球数字货币计划的28家公司齐聚一堂，讨论Libra将如何应对监管机构日益增多的反对意见。一位与会者说，除了PayPal以外，所有成员都出席了此次会议。</span></p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/NW/1972591142\" target=\"_blank\"><b>伦交所股东要求港交所提价两成，增现金比重</b></a></p>\n<p><span><a href=\"https://laohu8.com/S/LSE.UK\">伦敦证券交易所</a>的主要股东与要求港交所(00388-HK)最少增加收购作价20%，以及提高现金比重，才可能支持其收购建议。合共拥有LSE约3%的三名股东指出，港交所游说他们支持该宗涉及金额390亿美元(3042亿港元)的收购建议。</span></p>\n<p><span>港交所上月提出收购建议后，LSE便已经拒绝。港交所有权在10月9日前提出具约束力的收购建议，或者取消收购。</span></p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/b23574aac95526c9e5c62ebc8dd25130","relate_stocks":{},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1134088133","content_text":"导语本期《昨夜今晨》主要内容有：美股全线收高！纳指大涨逾1%，特斯拉逆市跌超4%；美油连续第八个交易日走低；美联储10月降息概率超九成；特朗普狠批民主党调查就是一场“骗局”；美联储下周将定新规为除华尔街大行之外的银行减负。\n推荐阅读：\n外媒头条：特朗普表示乌克兰和中国应调查拜登斯\n海外市场\n美股全线收高！纳指大涨逾1%，特斯拉逆市跌超4%\n美股周四震荡成交，截至收盘三大基准股指全线上涨，因市场重燃对美联储进一步降息以刺激经济扩张的预期。此前，美股三大指数一度全线跌逾1%，道指曾大跌逾300点，因ISM非制造业指数创逾3年新低。\n中概股收盘普涨：好未来涨近8%，团车网涨逾10%\n大型中概股中，阿里巴巴$(BABA)$涨2.24%，京东$(JD)$涨2.64%，拼多多$(PDD)$涨1.10%，百度$(BIDU)$涨1.66%，网易$(NTES)$涨1.08%，好未来$(TAL)$涨7.95%，腾讯音乐$(TME)$涨0.70%，携程网$(CTRP)$涨2.87%，新东方$(EDU)$涨2.28%，中通快递$(ZTO)$跌0.24%，爱奇艺$(IQ)$涨2.16%，微博$(WB)$涨5.19%，汽车之家$(ATHM)$涨2.96%。\n美油收跌0.4% 连续第八个交易日走低\n美国原油期货价格周四收盘走低，连续第八个交易日下跌，再一次创下两个月收盘新低，原因是投资者继续对全球原油需求前景感到担心。\n金价收涨0.4% 连续第三个交易日走高\n黄金期货价格周四收盘走高，连续第三个交易日上涨，原因是9月份美国供应管理协会(ISM)服务业指数的下跌引发了市场对经济健康状况的忧虑，从而提振了投资者买入黄金以规避风险的需求。但金价与盘中高点相比则有所回落，原因是美国各大基准股指回升，抹去了此前因经济数据低迷而出现的跌幅。\n欧股收盘微跌人头马君度大涨逾6%\n欧洲股市周四收盘小幅下跌，原因是经济数据表现疲弱，加剧了美国宣布将对欧盟出口产品征收数十亿美元关税所带来的不确定性。\n国际宏观\n特朗普彻底爆发大战记者\n美乌总统“电话门”让特朗普面临弹劾危机。在2日的两次公开露面中，特朗普大发雷霆，狠批民主党人。他痛斥整个调查就是一场“骗局”，但自己“还一直配合”。\n9月ISM非制造业PMI创3年新低，美联储10月降息概率超九成\n截至北京时间3日22：25，联邦基金期货市场认为美联储在本月的FOMC议息会议上再次降息25个基点至1.50%~1.75%的概率大涨至93.5%，较北京时间3日凌晨76%的概率大幅上升。\n美联储下周将定新规为除华尔街大行之外的银行减负\n美联储下周将开会敲定新规则，为中小银行减负，同时保持对华尔街大行的压力。美联储理事会定于10月10日对最终规则进行投票。美联储估计，这将减少整个行业的资本金约80亿美元，降低流动性需求数十亿美元，并降低中小银行的合规成本。新规则将给每家银行分级，不仅取决于它的总资产规模，还取决于对高风险短期融资的依赖，表外曝险规模以及美国境外业务规模。\n全球最大主权基金宣布将逐步撤资石油企业\n挪威财政部发布声明，宣布该国的主权财富基金(即挪威石油基金)将于未来两年内从目前持有股份的石油企业中撤资59亿美元。\n公司新闻\n惠普宣布未来三年最多裁员9000人 占全球员工总数16%\n惠普周四宣布，作为这家计算机巨头向软件和服务业务转变的一系列举措的一部分，该公司将在未来三年内裁员7000至9000人。\nWeWork领导层告知员工：裁员最快于本月开始\n彭博社在上周报道称，WeWork的母公司We Co.正考虑进行数千人规模的裁员。消息人士称，高管们最近预计这一数字约为2000人，包括可能被剥离的业务部门的工作岗位。\nPaypal或将退出Facebook旗下加密货币Libra项目\n据三位知情人士透露，在周四缺席一个重要会议之后，PayPal即将退出Facebook的Libra项目。\n上述知情人士表示，支持Facebook建立新的全球数字货币计划的28家公司齐聚一堂，讨论Libra将如何应对监管机构日益增多的反对意见。一位与会者说，除了PayPal以外，所有成员都出席了此次会议。\n伦交所股东要求港交所提价两成，增现金比重\n伦敦证券交易所的主要股东与要求港交所(00388-HK)最少增加收购作价20%，以及提高现金比重，才可能支持其收购建议。合共拥有LSE约3%的三名股东指出，港交所游说他们支持该宗涉及金额390亿美元(3042亿港元)的收购建议。\n港交所上月提出收购建议后，LSE便已经拒绝。港交所有权在10月9日前提出具约束力的收购建议，或者取消收购。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":674,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":933818265,"gmtCreate":1569654230657,"gmtModify":1704719850436,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/933818265","repostId":"933837851","repostType":1,"repost":{"id":933837851,"gmtCreate":1569646000572,"gmtModify":1704719844682,"author":{"id":"3530336145106436","authorId":"3530336145106436","name":"晚点LatePost","avatar":"https://static.tigerbbs.com/2c32cb84ee54b000cd209818c2e8ec13","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"title":"蔚来的亏损数字游戏","htmlText":"蔚来的问题并非出在亏损上，而是出在为什么亏损上。 &nbsp; 文 |《晚点LatePost》记者 吴杨盈荟 编辑 |&nbsp;宋玮 蔚来$(NIO)$ 这家号称“新创造车第一股”的公司做出了一个奇怪的举动。它在9月24日发布了第二季财报，并突然宣布取消当晚的电话会议。 &nbsp; 蔚来股价当天应声大跌超过27%，盘中跌破2美元至1.98美元，创下股价新低。市场将此理解为蔚来无法面对自己造成的亏损黑洞。 &nbsp; 受到市场压力，蔚来宣布第二天在9月25日召开财报电话会议。当被分析师问到如何改变烧钱模式时，蔚来CEO李斌用研发投入来解释亏损：“到今年六月，我们的Non-GAAP的亏损是220亿人民币，其中有100亿都是花在了R&amp;D上，这也是我们核心的投资方向。” &nbsp; 但蔚来财务数据的统计分析呈现出了不同结论。蔚来花在研发上花的钱，只占这3年半总亏损的25.87%。最高的年份刚过40%，最低的年份只有不到20%。不管如何，没能达到李斌说的接近50%。 &nbsp; 蔚来的亏损数额跟特斯拉相比并不夸张。从2016年到2019年，大多数时间段蔚来的亏损额均小于特斯拉，只有2018年和2019年二季度亏损超过了特斯拉。亏损不是问题，为什么亏损才是问题。这决定了资本市场愿不愿意为你烧的钱买单。 &nbsp; 蔚来可能并非像自己宣称的，是一家因创新研发投入而亏损的高科技公司。蔚来的亏损黑洞更多来自销售、运营和优先股权益，研发成本在这家公司的大面积亏损中并不是最主要原因。 &nbsp; &nbsp; 1.&nbsp;两种口径 &nbsp; 蔚来CEO李斌在财报电话会议上解释亏损原因时，选取了用Non-GAAP亏损的数字来回答。按李斌的说法，蔚来3年半总亏损的近50%都花","listText":"蔚来的问题并非出在亏损上，而是出在为什么亏损上。 &nbsp; 文 |《晚点LatePost》记者 吴杨盈荟 编辑 |&nbsp;宋玮 蔚来$(NIO)$ 这家号称“新创造车第一股”的公司做出了一个奇怪的举动。它在9月24日发布了第二季财报，并突然宣布取消当晚的电话会议。 &nbsp; 蔚来股价当天应声大跌超过27%，盘中跌破2美元至1.98美元，创下股价新低。市场将此理解为蔚来无法面对自己造成的亏损黑洞。 &nbsp; 受到市场压力，蔚来宣布第二天在9月25日召开财报电话会议。当被分析师问到如何改变烧钱模式时，蔚来CEO李斌用研发投入来解释亏损：“到今年六月，我们的Non-GAAP的亏损是220亿人民币，其中有100亿都是花在了R&amp;D上，这也是我们核心的投资方向。” &nbsp; 但蔚来财务数据的统计分析呈现出了不同结论。蔚来花在研发上花的钱，只占这3年半总亏损的25.87%。最高的年份刚过40%，最低的年份只有不到20%。不管如何，没能达到李斌说的接近50%。 &nbsp; 蔚来的亏损数额跟特斯拉相比并不夸张。从2016年到2019年，大多数时间段蔚来的亏损额均小于特斯拉，只有2018年和2019年二季度亏损超过了特斯拉。亏损不是问题，为什么亏损才是问题。这决定了资本市场愿不愿意为你烧的钱买单。 &nbsp; 蔚来可能并非像自己宣称的，是一家因创新研发投入而亏损的高科技公司。蔚来的亏损黑洞更多来自销售、运营和优先股权益，研发成本在这家公司的大面积亏损中并不是最主要原因。 &nbsp; &nbsp; 1.&nbsp;两种口径 &nbsp; 蔚来CEO李斌在财报电话会议上解释亏损原因时，选取了用Non-GAAP亏损的数字来回答。按李斌的说法，蔚来3年半总亏损的近50%都花","text":"蔚来的问题并非出在亏损上，而是出在为什么亏损上。 文 |《晚点LatePost》记者 吴杨盈荟 编辑 | 宋玮 蔚来$(NIO)$ 这家号称“新创造车第一股”的公司做出了一个奇怪的举动。它在9月24日发布了第二季财报，并突然宣布取消当晚的电话会议。 蔚来股价当天应声大跌超过27%，盘中跌破2美元至1.98美元，创下股价新低。市场将此理解为蔚来无法面对自己造成的亏损黑洞。 受到市场压力，蔚来宣布第二天在9月25日召开财报电话会议。当被分析师问到如何改变烧钱模式时，蔚来CEO李斌用研发投入来解释亏损：“到今年六月，我们的Non-GAAP的亏损是220亿人民币，其中有100亿都是花在了R&D上，这也是我们核心的投资方向。” 但蔚来财务数据的统计分析呈现出了不同结论。蔚来花在研发上花的钱，只占这3年半总亏损的25.87%。最高的年份刚过40%，最低的年份只有不到20%。不管如何，没能达到李斌说的接近50%。 蔚来的亏损数额跟特斯拉相比并不夸张。从2016年到2019年，大多数时间段蔚来的亏损额均小于特斯拉，只有2018年和2019年二季度亏损超过了特斯拉。亏损不是问题，为什么亏损才是问题。这决定了资本市场愿不愿意为你烧的钱买单。 蔚来可能并非像自己宣称的，是一家因创新研发投入而亏损的高科技公司。蔚来的亏损黑洞更多来自销售、运营和优先股权益，研发成本在这家公司的大面积亏损中并不是最主要原因。 1. 两种口径 蔚来CEO李斌在财报电话会议上解释亏损原因时，选取了用Non-GAAP亏损的数字来回答。按李斌的说法，蔚来3年半总亏损的近50%都花","images":[{"img":"https://static.tigerbbs.com/ce5cd038affb6fc134b3e46583bad0c5"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/2313f8dbad6827df182eabc7a3e8c787"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/4f53153e5172e36c8dc3d7c7fd5b90c6"}],"top":1,"highlighted":2,"essential":2,"paper":2,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/933837851","isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":0,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":9,"langContent":"CN","totalScore":0},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":928,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":939236347,"gmtCreate":1569040138989,"gmtModify":1704718825936,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/939236347","repostId":"1969561424","repostType":2,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1453,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":939294794,"gmtCreate":1569030686718,"gmtModify":1704718816579,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/939294794","repostId":"1111595404","repostType":4,"repost":{"id":"1111595404","weMediaInfo":{"introduction":"点拾是由行业最专业的投资研究人组成，专注于中国和海外新兴领域的互联网，消费，金融等行业研究。我们的研究，已经获得行业内最优秀的投资者认可，特别是消费，科技互联网和跨境比较是我们的优势。我们相信自己的努力一定能为您的投资助力。","home_visible":1,"media_name":"点拾投资","id":"67","head_image":"https://static.tigerbbs.com/9fe5d79ff06041f8a434a6ad9836f2e6"},"pubTimestamp":1568978908,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1111595404?lang=&edition=full","pubTime":"2019-09-20 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完成了电视影像的第一次远距离传输，而电视机，在之后一百年里成为美帝人民的第一大时间粉碎机。一切都发展得太梦幻了。</p>\n<p>激动人心啊。你要是生活在二十年代的西方，你也会每晚在莺歌燕舞里睡去，然后清晨从激动的鼻涕中醒来。自然，股市也跟着很激动，其中最激动的是融资盘。柯立芝监管下的华尔街就是没有监管，配资唾手可得，保证金大约是25%的水平——也就是25块钱能买100块，而史学家认为当时10%的保证金率也很常见。1块买10块，下跌10%你就光了。然后Party达到高潮的一天，美联储把利率从5%j加息到6%，margin call遍地开花，融资盘就彻底崩了。</p>\n<p>很多人会认为美股1929年的大崩盘是股市估值太高，这有点冤枉。当时工业股的静态市盈率水平大约也就是15倍。并且在当时这个时间点，没人能预知到之后发生的大萧条，因此也没人会预测到公司盈利跳崖式的下跌。从历史现场来看，这场股灾的本质就是去杠杆、扳机就是踩踏、诛心的全民融资盘的崩溃，而与估值关系不大。</p>\n<p>所以1929年的崩盘，或许就是由于一次大规模的金融创新——即平民化的融资盘交易。不过要注意”大规模”三个字，因为借钱买股票在1920年肯定不算新鲜事，但如此大规模的不受监管的乌合之众竞相配资，却是一个崭新的危机引爆点。</p>\n<p><b>二</b></p>\n<p>又比如1987年十月(又是十月)的大崩盘之前，繁荣的主线是“里根经济学”(Reaganomics)，而气势如虹的股市也被叫做“里根牛”。七十年代美国经济出现长时间衰退，凯恩斯主义的黄金时代末期，搞出了一个名字无比扭曲的摊子，叫做“滞胀”——经济缓慢增长下的剧烈通货膨胀，这在凯恩斯的眼里根本是个不可能的悖论。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5fa2b082465d4a6e45cc80988b66933a\"></p>\n<p>大家都很绝望，凯恩斯有点失灵，咋办?于是里根总统上来了三把斧：收银根、去管制、减税负，无论是线性关系还是因果关系——经济学者为此问题仍然争论不休——经济反正是起死回生机勃勃了，里根执政期间美国经济总量增加了三分之一，总财富增加了15万亿美元，也是其国史上至今最长的一次繁荣时期。</p>\n<p>穷人至少能有个家，中产阶级能有个好家，富裕阶级能家里有矿，超级富豪能矿里有家，虽然总体而言富人更得利，但所有人民都怀念蓬勃欣荣的八十年代。除了那几个国父与超人林肯以外，里根常年是最受美国消费者喜爱的总统的前几把交椅。</p>\n<p>减税+去监管+自由市场= 政府洗心革面重做守夜人，这在股市上体现就是喂你吃下了排山倒海的春药。1964年道琼斯指数是874点，到了1982年就仅剩776了(联想到两位数的通胀，这真是美国股民被洗劫被收割的十八年)，但仅仅五年后的1987年，道指一鼓作气冲到了2722点。</p>\n<p>虽然有人说里根经济学也长满了凯恩斯的倒刺，但人家就是能刺激股市啊，那在股民眼里就是好皇帝。而你猜里根是谁的粉丝?——就说一个事儿，当了总统后，他叫人把会议室里杜鲁门的雕塑撤掉，换上了柯立芝的雕像。”柯立芝繁荣“与”里根经济学“，冥冥中居然来了一场媾和。那问题来了，现在谁又是里根的粉丝?</p>\n<p>反正八十年代股市很牛逼。然后时间到了1987年10月19日这个历史上最黑的星期一，崩盘了。一天内道指下跌了508点，跌幅 22.6%。这有多惨，用当今做个类比，你能想象一夜醒来后发现美股跌了6000点吗?换成我肯定是吓到手机屏与蛋俱碎。</p>\n<p>那么1987年这次崩盘的扳机是什么?</p>\n<p>有很多种理论。其中最流行的”机器人大抛盘”理论，把这口锅分给了自动程序化交易。这乍看有点扯，股票下跌可能有自动化卖出的“止损程序”，但还会有自动化买入的“抄底程序”来接盘啊。所以自动程序化交易还要配合能够快速形成单边压力的金融产品。</p>\n<p>有人说，当时市场长大量存在 “资产组合保险” (portfolio insurance)，也就是一旦股指下跌一定的幅度，直接参与做空标普500的股指期货。原本股票一下跌，你可能会接到margin call，你要么补保证金要么就卖掉股票;现在股票一下跌，合同会迫使你卖空标普股指期货，且股票越跌，你卖空得越凶。(在指数上long put也能起到同样作用。)</p>\n<p>此类保险往往设定的向下空间较大——你不可能下跌个2%、3%就玩儿命地买保险吧，一开始的下跌是由于抛盘与套利交易——无论是并购套利还是指数套利——他们要先砍仓自救，这些都是正常的市场波动，但一旦引起大规模恐慌情绪、打到保险的触发位，就会形成一个自我加强、自我喂食的向下的死亡漩涡。而且你千万别让计算机背锅，正如席勒所言，这完全“是人与人之间的、而非计算机与计算机的反馈循环，让市场飞旋”。</p>\n<p>1987年大跌本质上又是一次去杠杆，只是这次方式有了新意，保险杀人了。其扳机可能也是大规模金融创新——自动化的“组合保险”与套利交易。许多前线战斗的交易员都认为这就是一场交易事故，甚至或许就是一次吊轨的乌龙，因为基本面没有半毛钱的改变。注意我说了很多“可能”和“或许”，因为崩盘的原因肯定有很多，但至于哪种因素起到主因，其实没人能说清。</p>\n<p>这事儿给我们的另外一个启示是，大崩盘的扳机角度往往很刁钻，几乎一定不是如前车之鉴。</p>\n<p><b>三</b></p>\n<p>为什么我要专门拿出1929年和1987年的两次崩盘来说事，是因为这两次崩盘与互联网泡沫或者咱A股2015年的崩盘不同，这两次崩盘，美股的估值都不算太高。第一次1929年，之前说了，工业股总体15倍市盈率;第二次1987年，周期调整市盈率(席勒市盈率)也就是历史平均水平。股票不能说便宜了，但说有泡沫，言过其实。</p>\n<p>估值高不一定崩盘，而估值不高不一定不崩盘。所以无论目前美股估值如何(我个人认为估值尚可)，崩盘的可能性总是存在的。有一些学术研究(Santoni, 1987)试图证明这两次大崩盘更可能的原因，根本就是随机事件。某个扳机一动，多米诺就轰隆隆地来了;而至于扳机会不会动，随机事件。</p>\n<p>我们看到，2008年的估值其实也不算高，当大衰退来临时，股票居然是越跌越贵的——股价下跌的速度跟不上公司盈利能力的下跌速度——而股市崩盘之前，静态来看估值反而合理，也就是历史平均偏上一点。所以08年崩了不是估值高，也是有它的扳机——以CDO(债务担保证券)和CDS(信用违约掉期)为首的衍生品金融创新。除了少量金融工程师以外，谁也看不懂CDO和CDS的黑洞，于是崩起来场面自然就非常壮观。</p>\n<p>所以我不禁想到，金融一旦有什么大规模创新，市场就会养出一只黑天鹅在那等你。当然这只是我瞎猜的理论，除了一些历史的concurrence与看似自洽的逻辑以外，并没有什么完备的证明。相关性不代表因果性，这是每一个现代人应该具备的常识。世界上所谓的理论，实际上都是有一点依据的瞎猜。</p>\n<p><b>四</b></p>\n<p>那么问题来了，以史为鉴，眼下有没有什么历史上不曾有过的，大规模的金融创新?找来找去眉来眼去，终于确认了嫌疑人 —— 指数投资(indexing)，以及一张天使脸的ETF(交易所上市基金)。指数投资、指数基金投资 (index fund investing)、被动投资(passive investing)、ETF这些词，在业内都已经沦为互相穿插的叫法，虽然四者并不相等——比如指数基金也可以设置成共同基金的模式——但为了方便讨论，本文中这些词强行同义。</p>\n<p>指数投资与ETF都不新，先锋基金的伯格大佬刚开始吹指数投资的时候是七十年代;但ETF与指数投资崛起成为一种“大规模”的金融现象，无非是近几年而已。刚刚过去的八月美股市场就创造了历史，被动投资的股票基金的AUM(管理资产)——包括共同基金和ETF——已超过主动基金的AUM。眼下被动型基金目前是4.27万亿美元规模，而主动型是4.25万亿。这是人类史上头一次。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b157003f02c03bef08a098d883d6bdf0\"></p>\n<p>(红色：被动投资AUM，蓝黑色：主动投资AUM)</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/701189c2439e108aeed802d0d24a8ffb\"></p>\n<p>(蓝线：被动投资AUM，黑线：主动投资AUM)</p>\n<p>指数投资的初衷当然善良而美好，因为主动管理的基金不中用啊，大量研究表明主动管理基金作为一个整体，长期跑不赢大盘。而被动投资大盘指数或者分散投资某个行业指数，既节省费用，又收到了不输的回报，最大化地吃到了equity premium，夫复何求。尤其是美股市场大多时候都高度有效，因此基金经理们经常沦为笑柄。</p>\n<p>关注我的都知道我是个伪价投，但我是个真指投—— 指数投资者。原因有两点，1. 我相信投资回报里最重要的要素是“资产配置”，而“证券选择”和“市场择时”，都非常困难，对大多数运势平庸的人来说，其能力只配赚资产配置的钱;2. 我相信市场大多数时候是有效的。</p>\n<p>(当然坚定干个股的投资人肯定会反驳——如果指数代表所有公司的一般水平，by definition也就是平庸水平，那我为什么要买平庸的公司，我应该买好公司。—— 但这里有个重要的问题，好公司往往没有好价格，这就是市场有效性的体现。所以你买好公司和能赚到钱又是两码事。主动与被动之争可以谈上半年，这里就不展开叨比叨了。)</p>\n<p>但是被动投资或者指数投资，对于整个市场而言，也有他的黑暗面。</p>\n<p><b>五</b></p>\n<p>首先，被动投资没有价格发现能力。这个市场之所以大多数时候有效、股价大多时候合理，就是因为有无数利欲熏心的投机者与套利者在不停积极交易。当然他们不是雷锋，他们为自己的钱带盐，但其积极劳动也无意中就带来了一种社会福利，就是价格发现。价格是资本主义的视力，没有价格信号市场就瞎了。而被动投资者，或多或少在里面搭了便车，扮演了一个摸鱼、沾光、打酱油、吃软饭的角色。</p>\n<p>所以被动投资者，他在买指数的时候是无脑买的，他买100块的纳斯达克100指数，其中的11块钱买了微软，10块买了苹果，但是他斥巨资投资微软和苹果不是因为看好这俩公司的基本面，而纯粹是因为这些公司在指数里占了大头。同理，如果市场恐慌下跌，他在卖出指数的时候也只会无脑卖，他不会看基本面，他卖出微软苹果仅仅是因为它们在指数里面。</p>\n<p>这一点是被动投资的硬伤，多少有点讽刺。霍华德·马克斯曾在一篇叫做《投资不靠人》(Invesing Without People)的备忘录里说，指数投资者是因为看不起、信不过主动管理的基金经理而选择被动投资，但指数的价格和权重又是谁来决定的?——正是那些他们看不起、信不过的基金经理。</p>\n<p>所以前两天，大名鼎鼎的 Michael Burry出来说话了——ETF就是下一个CDO。Michael Burry 就是《大空头》(The Big Short)里面那个医生转行的基金经理，通过豪赌CDS和CDO的崩盘，成为了我人生赢家。由于预言了上一次崩盘并身体力行功成名就，所以他的话，就会有很多耳朵听。</p>\n<p>他认为，就像CDO扭曲了整个按揭市场的“价格”一样，被动投资的基金扭曲了股市与债市的整体价格。CDO本质上是通过分级将烂资产切割成好资产，使得投资人就没动力去仔细研究整个房地产市场;而ETF也是提供了相同的便利，投资人就直接省去了分析公司质地与把握风险控制的投资关键步骤。大量的ETF为大量的平庸公司提供估值支撑——价格不是由证券层面的分析决定，而是由资金的狂热决定的——所以如果大趋势翻转，场面就会很难看。</p>\n<p>硬核价投选手赛斯·克拉曼也有类似的观点。他认为指数投资风潮过去后，当整个市场oversold，那么指数里的公司股票会比指数外的公司卖得更惨。因为越卖越跌+越跌越卖，ETF市场很快就会陷入自我强化的漩涡。而霍华德·马克斯也认为，越多人选择被动投资，那么就越少有人去做主动管理的价格发现，那么市场就会越无效，市场的整体风险会越高。在涨的时候推动牛市，在跌的时候造成雪崩。</p>\n<p><b>六</b></p>\n<p>所以ETF会是下一次崩盘的扳机吗?我猜可能会是。当然我是坚定反预测的，不相信时光机也不相信有人能预知未来。如果有时光机，为啥我们没见过来自未来的哥们?如果有人可以预测股票市场的未来，为啥这个人到目前为止还没有赚光市场里所有的钱?以反证法推出悖论，得出的结论我认为比较靠得住。</p>\n<p>但市场主线是不需要过多预测，波动与周期永远存在，牛市的主线就是不停地加杠杆的过程。按照达里奥的理论，经济周期无非也是不停的杠杆化与去杠杆化，唯一的差别就是去杠杆化的过程是闭月羞花还是丑陋不堪 (beautiful deleveraging)。股市涨跌，其实也是这个过程周而复始，问题就是怎么去以及什么时候去。</p>\n<p>之前的崩盘，无论是margin call去杠杆，还是“组合保险”去杠杆，还是CDO和CDS爆掉去杠杆，金融创新在这个过程里都扮演了扳机的作用，虽然什么时候扳或许没有人知道，但一旦扳下，市场将崩得让你刻骨铭心。那下次的扳机会不会是ETF?</p>\n<p>对于整体经济而言，反正去杠杆就是四种实现方式：勒紧裤腰带(债务人被艹)、印钱(债权人被艹)、债务重组(债权人被狠艹)、财富再分配(有钱人被狠艹)。无论是哪一种，总思路就是帮杨白劳艹黄世仁。至于是不是beautiful，大概就是情色片与A片的差别。</p>\n<p>而股市去杠杆就没那么多花样了，就一种实现方式：崩盘。崩到韭菜割个精光灿烂，崩到镰刀被砸成烂铁，杠杆也就去到位了。只是希望，在崩盘之前，我们能再享受一些美好的牛市时光，哪怕再多一秒也好。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>盘点美股史上的大崩盘 ，及下一次崩盘何时到来</title>\n<style 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19:28</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p><b>作者：陈达</b></p>\n<p><b>一</b></p>\n<p>尘世间的繁荣与牛市都各有主线，而历史上的股市大崩盘，又各有扳机。我发现一条可能大概也许莫须有的疑似规律 —— 就是每次大规模的金融创新后，股市总要崩上一次，才能继续做人。</p>\n<p>来欣赏一下1929年与1987年的两次崩盘。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3cbbbfb83eeb792fb77abdb157773fbc\"></p>\n<p>(1920年与1980年牛市道指走势图)</p>\n<p>1929年十月的大崩盘之前，繁荣的主线是“咆哮的二十年代”(The Roaring Twenties)，由于当时总统叫柯立芝，所以这场牛市也叫“柯立芝牛”。牛市的底层是贲张的技术革命——造车、航天、无线电、大家电，想想这些题材放一起，在当时能讲出什么样的科幻故事。搞个燃油车，估值一个亿;搞个无线电，估值一个亿;卧槽你竟然能把无线电装在汽车里?估值十个亿。</p>\n<p>1927年，福特的流水线上刚刚下线第1500万辆T型车，而彼时美国人口刚过亿;Charles Lindbergh 的“圣路易斯之心”号小飞机历时33小时，从纽约飞到巴黎，人类第一次无停顿飞过了大西洋;John Baird 完成了电视影像的第一次远距离传输，而电视机，在之后一百年里成为美帝人民的第一大时间粉碎机。一切都发展得太梦幻了。</p>\n<p>激动人心啊。你要是生活在二十年代的西方，你也会每晚在莺歌燕舞里睡去，然后清晨从激动的鼻涕中醒来。自然，股市也跟着很激动，其中最激动的是融资盘。柯立芝监管下的华尔街就是没有监管，配资唾手可得，保证金大约是25%的水平——也就是25块钱能买100块，而史学家认为当时10%的保证金率也很常见。1块买10块，下跌10%你就光了。然后Party达到高潮的一天，美联储把利率从5%j加息到6%，margin call遍地开花，融资盘就彻底崩了。</p>\n<p>很多人会认为美股1929年的大崩盘是股市估值太高，这有点冤枉。当时工业股的静态市盈率水平大约也就是15倍。并且在当时这个时间点，没人能预知到之后发生的大萧条，因此也没人会预测到公司盈利跳崖式的下跌。从历史现场来看，这场股灾的本质就是去杠杆、扳机就是踩踏、诛心的全民融资盘的崩溃，而与估值关系不大。</p>\n<p>所以1929年的崩盘，或许就是由于一次大规模的金融创新——即平民化的融资盘交易。不过要注意”大规模”三个字，因为借钱买股票在1920年肯定不算新鲜事，但如此大规模的不受监管的乌合之众竞相配资，却是一个崭新的危机引爆点。</p>\n<p><b>二</b></p>\n<p>又比如1987年十月(又是十月)的大崩盘之前，繁荣的主线是“里根经济学”(Reaganomics)，而气势如虹的股市也被叫做“里根牛”。七十年代美国经济出现长时间衰退，凯恩斯主义的黄金时代末期，搞出了一个名字无比扭曲的摊子，叫做“滞胀”——经济缓慢增长下的剧烈通货膨胀，这在凯恩斯的眼里根本是个不可能的悖论。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5fa2b082465d4a6e45cc80988b66933a\"></p>\n<p>大家都很绝望，凯恩斯有点失灵，咋办?于是里根总统上来了三把斧：收银根、去管制、减税负，无论是线性关系还是因果关系——经济学者为此问题仍然争论不休——经济反正是起死回生机勃勃了，里根执政期间美国经济总量增加了三分之一，总财富增加了15万亿美元，也是其国史上至今最长的一次繁荣时期。</p>\n<p>穷人至少能有个家，中产阶级能有个好家，富裕阶级能家里有矿，超级富豪能矿里有家，虽然总体而言富人更得利，但所有人民都怀念蓬勃欣荣的八十年代。除了那几个国父与超人林肯以外，里根常年是最受美国消费者喜爱的总统的前几把交椅。</p>\n<p>减税+去监管+自由市场= 政府洗心革面重做守夜人，这在股市上体现就是喂你吃下了排山倒海的春药。1964年道琼斯指数是874点，到了1982年就仅剩776了(联想到两位数的通胀，这真是美国股民被洗劫被收割的十八年)，但仅仅五年后的1987年，道指一鼓作气冲到了2722点。</p>\n<p>虽然有人说里根经济学也长满了凯恩斯的倒刺，但人家就是能刺激股市啊，那在股民眼里就是好皇帝。而你猜里根是谁的粉丝?——就说一个事儿，当了总统后，他叫人把会议室里杜鲁门的雕塑撤掉，换上了柯立芝的雕像。”柯立芝繁荣“与”里根经济学“，冥冥中居然来了一场媾和。那问题来了，现在谁又是里根的粉丝?</p>\n<p>反正八十年代股市很牛逼。然后时间到了1987年10月19日这个历史上最黑的星期一，崩盘了。一天内道指下跌了508点，跌幅 22.6%。这有多惨，用当今做个类比，你能想象一夜醒来后发现美股跌了6000点吗?换成我肯定是吓到手机屏与蛋俱碎。</p>\n<p>那么1987年这次崩盘的扳机是什么?</p>\n<p>有很多种理论。其中最流行的”机器人大抛盘”理论，把这口锅分给了自动程序化交易。这乍看有点扯，股票下跌可能有自动化卖出的“止损程序”，但还会有自动化买入的“抄底程序”来接盘啊。所以自动程序化交易还要配合能够快速形成单边压力的金融产品。</p>\n<p>有人说，当时市场长大量存在 “资产组合保险” (portfolio insurance)，也就是一旦股指下跌一定的幅度，直接参与做空标普500的股指期货。原本股票一下跌，你可能会接到margin call，你要么补保证金要么就卖掉股票;现在股票一下跌，合同会迫使你卖空标普股指期货，且股票越跌，你卖空得越凶。(在指数上long put也能起到同样作用。)</p>\n<p>此类保险往往设定的向下空间较大——你不可能下跌个2%、3%就玩儿命地买保险吧，一开始的下跌是由于抛盘与套利交易——无论是并购套利还是指数套利——他们要先砍仓自救，这些都是正常的市场波动，但一旦引起大规模恐慌情绪、打到保险的触发位，就会形成一个自我加强、自我喂食的向下的死亡漩涡。而且你千万别让计算机背锅，正如席勒所言，这完全“是人与人之间的、而非计算机与计算机的反馈循环，让市场飞旋”。</p>\n<p>1987年大跌本质上又是一次去杠杆，只是这次方式有了新意，保险杀人了。其扳机可能也是大规模金融创新——自动化的“组合保险”与套利交易。许多前线战斗的交易员都认为这就是一场交易事故，甚至或许就是一次吊轨的乌龙，因为基本面没有半毛钱的改变。注意我说了很多“可能”和“或许”，因为崩盘的原因肯定有很多，但至于哪种因素起到主因，其实没人能说清。</p>\n<p>这事儿给我们的另外一个启示是，大崩盘的扳机角度往往很刁钻，几乎一定不是如前车之鉴。</p>\n<p><b>三</b></p>\n<p>为什么我要专门拿出1929年和1987年的两次崩盘来说事，是因为这两次崩盘与互联网泡沫或者咱A股2015年的崩盘不同，这两次崩盘，美股的估值都不算太高。第一次1929年，之前说了，工业股总体15倍市盈率;第二次1987年，周期调整市盈率(席勒市盈率)也就是历史平均水平。股票不能说便宜了，但说有泡沫，言过其实。</p>\n<p>估值高不一定崩盘，而估值不高不一定不崩盘。所以无论目前美股估值如何(我个人认为估值尚可)，崩盘的可能性总是存在的。有一些学术研究(Santoni, 1987)试图证明这两次大崩盘更可能的原因，根本就是随机事件。某个扳机一动，多米诺就轰隆隆地来了;而至于扳机会不会动，随机事件。</p>\n<p>我们看到，2008年的估值其实也不算高，当大衰退来临时，股票居然是越跌越贵的——股价下跌的速度跟不上公司盈利能力的下跌速度——而股市崩盘之前，静态来看估值反而合理，也就是历史平均偏上一点。所以08年崩了不是估值高，也是有它的扳机——以CDO(债务担保证券)和CDS(信用违约掉期)为首的衍生品金融创新。除了少量金融工程师以外，谁也看不懂CDO和CDS的黑洞，于是崩起来场面自然就非常壮观。</p>\n<p>所以我不禁想到，金融一旦有什么大规模创新，市场就会养出一只黑天鹅在那等你。当然这只是我瞎猜的理论，除了一些历史的concurrence与看似自洽的逻辑以外，并没有什么完备的证明。相关性不代表因果性，这是每一个现代人应该具备的常识。世界上所谓的理论，实际上都是有一点依据的瞎猜。</p>\n<p><b>四</b></p>\n<p>那么问题来了，以史为鉴，眼下有没有什么历史上不曾有过的，大规模的金融创新?找来找去眉来眼去，终于确认了嫌疑人 —— 指数投资(indexing)，以及一张天使脸的ETF(交易所上市基金)。指数投资、指数基金投资 (index fund investing)、被动投资(passive investing)、ETF这些词，在业内都已经沦为互相穿插的叫法，虽然四者并不相等——比如指数基金也可以设置成共同基金的模式——但为了方便讨论，本文中这些词强行同义。</p>\n<p>指数投资与ETF都不新，先锋基金的伯格大佬刚开始吹指数投资的时候是七十年代;但ETF与指数投资崛起成为一种“大规模”的金融现象，无非是近几年而已。刚刚过去的八月美股市场就创造了历史，被动投资的股票基金的AUM(管理资产)——包括共同基金和ETF——已超过主动基金的AUM。眼下被动型基金目前是4.27万亿美元规模，而主动型是4.25万亿。这是人类史上头一次。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b157003f02c03bef08a098d883d6bdf0\"></p>\n<p>(红色：被动投资AUM，蓝黑色：主动投资AUM)</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/701189c2439e108aeed802d0d24a8ffb\"></p>\n<p>(蓝线：被动投资AUM，黑线：主动投资AUM)</p>\n<p>指数投资的初衷当然善良而美好，因为主动管理的基金不中用啊，大量研究表明主动管理基金作为一个整体，长期跑不赢大盘。而被动投资大盘指数或者分散投资某个行业指数，既节省费用，又收到了不输的回报，最大化地吃到了equity premium，夫复何求。尤其是美股市场大多时候都高度有效，因此基金经理们经常沦为笑柄。</p>\n<p>关注我的都知道我是个伪价投，但我是个真指投—— 指数投资者。原因有两点，1. 我相信投资回报里最重要的要素是“资产配置”，而“证券选择”和“市场择时”，都非常困难，对大多数运势平庸的人来说，其能力只配赚资产配置的钱;2. 我相信市场大多数时候是有效的。</p>\n<p>(当然坚定干个股的投资人肯定会反驳——如果指数代表所有公司的一般水平，by definition也就是平庸水平，那我为什么要买平庸的公司，我应该买好公司。—— 但这里有个重要的问题，好公司往往没有好价格，这就是市场有效性的体现。所以你买好公司和能赚到钱又是两码事。主动与被动之争可以谈上半年，这里就不展开叨比叨了。)</p>\n<p>但是被动投资或者指数投资，对于整个市场而言，也有他的黑暗面。</p>\n<p><b>五</b></p>\n<p>首先，被动投资没有价格发现能力。这个市场之所以大多数时候有效、股价大多时候合理，就是因为有无数利欲熏心的投机者与套利者在不停积极交易。当然他们不是雷锋，他们为自己的钱带盐，但其积极劳动也无意中就带来了一种社会福利，就是价格发现。价格是资本主义的视力，没有价格信号市场就瞎了。而被动投资者，或多或少在里面搭了便车，扮演了一个摸鱼、沾光、打酱油、吃软饭的角色。</p>\n<p>所以被动投资者，他在买指数的时候是无脑买的，他买100块的纳斯达克100指数，其中的11块钱买了微软，10块买了苹果，但是他斥巨资投资微软和苹果不是因为看好这俩公司的基本面，而纯粹是因为这些公司在指数里占了大头。同理，如果市场恐慌下跌，他在卖出指数的时候也只会无脑卖，他不会看基本面，他卖出微软苹果仅仅是因为它们在指数里面。</p>\n<p>这一点是被动投资的硬伤，多少有点讽刺。霍华德·马克斯曾在一篇叫做《投资不靠人》(Invesing Without People)的备忘录里说，指数投资者是因为看不起、信不过主动管理的基金经理而选择被动投资，但指数的价格和权重又是谁来决定的?——正是那些他们看不起、信不过的基金经理。</p>\n<p>所以前两天，大名鼎鼎的 Michael Burry出来说话了——ETF就是下一个CDO。Michael Burry 就是《大空头》(The Big Short)里面那个医生转行的基金经理，通过豪赌CDS和CDO的崩盘，成为了我人生赢家。由于预言了上一次崩盘并身体力行功成名就，所以他的话，就会有很多耳朵听。</p>\n<p>他认为，就像CDO扭曲了整个按揭市场的“价格”一样，被动投资的基金扭曲了股市与债市的整体价格。CDO本质上是通过分级将烂资产切割成好资产，使得投资人就没动力去仔细研究整个房地产市场;而ETF也是提供了相同的便利，投资人就直接省去了分析公司质地与把握风险控制的投资关键步骤。大量的ETF为大量的平庸公司提供估值支撑——价格不是由证券层面的分析决定，而是由资金的狂热决定的——所以如果大趋势翻转，场面就会很难看。</p>\n<p>硬核价投选手赛斯·克拉曼也有类似的观点。他认为指数投资风潮过去后，当整个市场oversold，那么指数里的公司股票会比指数外的公司卖得更惨。因为越卖越跌+越跌越卖，ETF市场很快就会陷入自我强化的漩涡。而霍华德·马克斯也认为，越多人选择被动投资，那么就越少有人去做主动管理的价格发现，那么市场就会越无效，市场的整体风险会越高。在涨的时候推动牛市，在跌的时候造成雪崩。</p>\n<p><b>六</b></p>\n<p>所以ETF会是下一次崩盘的扳机吗?我猜可能会是。当然我是坚定反预测的，不相信时光机也不相信有人能预知未来。如果有时光机，为啥我们没见过来自未来的哥们?如果有人可以预测股票市场的未来，为啥这个人到目前为止还没有赚光市场里所有的钱?以反证法推出悖论，得出的结论我认为比较靠得住。</p>\n<p>但市场主线是不需要过多预测，波动与周期永远存在，牛市的主线就是不停地加杠杆的过程。按照达里奥的理论，经济周期无非也是不停的杠杆化与去杠杆化，唯一的差别就是去杠杆化的过程是闭月羞花还是丑陋不堪 (beautiful deleveraging)。股市涨跌，其实也是这个过程周而复始，问题就是怎么去以及什么时候去。</p>\n<p>之前的崩盘，无论是margin call去杠杆，还是“组合保险”去杠杆，还是CDO和CDS爆掉去杠杆，金融创新在这个过程里都扮演了扳机的作用，虽然什么时候扳或许没有人知道，但一旦扳下，市场将崩得让你刻骨铭心。那下次的扳机会不会是ETF?</p>\n<p>对于整体经济而言，反正去杠杆就是四种实现方式：勒紧裤腰带(债务人被艹)、印钱(债权人被艹)、债务重组(债权人被狠艹)、财富再分配(有钱人被狠艹)。无论是哪一种，总思路就是帮杨白劳艹黄世仁。至于是不是beautiful，大概就是情色片与A片的差别。</p>\n<p>而股市去杠杆就没那么多花样了，就一种实现方式：崩盘。崩到韭菜割个精光灿烂，崩到镰刀被砸成烂铁，杠杆也就去到位了。只是希望，在崩盘之前，我们能再享受一些美好的牛市时光，哪怕再多一秒也好。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/a7ec3d0dd1f01bca738ed37472f7e72a","relate_stocks":{},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1111595404","content_text":"作者：陈达\n一\n尘世间的繁荣与牛市都各有主线，而历史上的股市大崩盘，又各有扳机。我发现一条可能大概也许莫须有的疑似规律 —— 就是每次大规模的金融创新后，股市总要崩上一次，才能继续做人。\n来欣赏一下1929年与1987年的两次崩盘。\n\n(1920年与1980年牛市道指走势图)\n1929年十月的大崩盘之前，繁荣的主线是“咆哮的二十年代”(The Roaring Twenties)，由于当时总统叫柯立芝，所以这场牛市也叫“柯立芝牛”。牛市的底层是贲张的技术革命——造车、航天、无线电、大家电，想想这些题材放一起，在当时能讲出什么样的科幻故事。搞个燃油车，估值一个亿;搞个无线电，估值一个亿;卧槽你竟然能把无线电装在汽车里?估值十个亿。\n1927年，福特的流水线上刚刚下线第1500万辆T型车，而彼时美国人口刚过亿;Charles Lindbergh 的“圣路易斯之心”号小飞机历时33小时，从纽约飞到巴黎，人类第一次无停顿飞过了大西洋;John Baird 完成了电视影像的第一次远距离传输，而电视机，在之后一百年里成为美帝人民的第一大时间粉碎机。一切都发展得太梦幻了。\n激动人心啊。你要是生活在二十年代的西方，你也会每晚在莺歌燕舞里睡去，然后清晨从激动的鼻涕中醒来。自然，股市也跟着很激动，其中最激动的是融资盘。柯立芝监管下的华尔街就是没有监管，配资唾手可得，保证金大约是25%的水平——也就是25块钱能买100块，而史学家认为当时10%的保证金率也很常见。1块买10块，下跌10%你就光了。然后Party达到高潮的一天，美联储把利率从5%j加息到6%，margin call遍地开花，融资盘就彻底崩了。\n很多人会认为美股1929年的大崩盘是股市估值太高，这有点冤枉。当时工业股的静态市盈率水平大约也就是15倍。并且在当时这个时间点，没人能预知到之后发生的大萧条，因此也没人会预测到公司盈利跳崖式的下跌。从历史现场来看，这场股灾的本质就是去杠杆、扳机就是踩踏、诛心的全民融资盘的崩溃，而与估值关系不大。\n所以1929年的崩盘，或许就是由于一次大规模的金融创新——即平民化的融资盘交易。不过要注意”大规模”三个字，因为借钱买股票在1920年肯定不算新鲜事，但如此大规模的不受监管的乌合之众竞相配资，却是一个崭新的危机引爆点。\n二\n又比如1987年十月(又是十月)的大崩盘之前，繁荣的主线是“里根经济学”(Reaganomics)，而气势如虹的股市也被叫做“里根牛”。七十年代美国经济出现长时间衰退，凯恩斯主义的黄金时代末期，搞出了一个名字无比扭曲的摊子，叫做“滞胀”——经济缓慢增长下的剧烈通货膨胀，这在凯恩斯的眼里根本是个不可能的悖论。\n\n大家都很绝望，凯恩斯有点失灵，咋办?于是里根总统上来了三把斧：收银根、去管制、减税负，无论是线性关系还是因果关系——经济学者为此问题仍然争论不休——经济反正是起死回生机勃勃了，里根执政期间美国经济总量增加了三分之一，总财富增加了15万亿美元，也是其国史上至今最长的一次繁荣时期。\n穷人至少能有个家，中产阶级能有个好家，富裕阶级能家里有矿，超级富豪能矿里有家，虽然总体而言富人更得利，但所有人民都怀念蓬勃欣荣的八十年代。除了那几个国父与超人林肯以外，里根常年是最受美国消费者喜爱的总统的前几把交椅。\n减税+去监管+自由市场= 政府洗心革面重做守夜人，这在股市上体现就是喂你吃下了排山倒海的春药。1964年道琼斯指数是874点，到了1982年就仅剩776了(联想到两位数的通胀，这真是美国股民被洗劫被收割的十八年)，但仅仅五年后的1987年，道指一鼓作气冲到了2722点。\n虽然有人说里根经济学也长满了凯恩斯的倒刺，但人家就是能刺激股市啊，那在股民眼里就是好皇帝。而你猜里根是谁的粉丝?——就说一个事儿，当了总统后，他叫人把会议室里杜鲁门的雕塑撤掉，换上了柯立芝的雕像。”柯立芝繁荣“与”里根经济学“，冥冥中居然来了一场媾和。那问题来了，现在谁又是里根的粉丝?\n反正八十年代股市很牛逼。然后时间到了1987年10月19日这个历史上最黑的星期一，崩盘了。一天内道指下跌了508点，跌幅 22.6%。这有多惨，用当今做个类比，你能想象一夜醒来后发现美股跌了6000点吗?换成我肯定是吓到手机屏与蛋俱碎。\n那么1987年这次崩盘的扳机是什么?\n有很多种理论。其中最流行的”机器人大抛盘”理论，把这口锅分给了自动程序化交易。这乍看有点扯，股票下跌可能有自动化卖出的“止损程序”，但还会有自动化买入的“抄底程序”来接盘啊。所以自动程序化交易还要配合能够快速形成单边压力的金融产品。\n有人说，当时市场长大量存在 “资产组合保险” (portfolio insurance)，也就是一旦股指下跌一定的幅度，直接参与做空标普500的股指期货。原本股票一下跌，你可能会接到margin call，你要么补保证金要么就卖掉股票;现在股票一下跌，合同会迫使你卖空标普股指期货，且股票越跌，你卖空得越凶。(在指数上long put也能起到同样作用。)\n此类保险往往设定的向下空间较大——你不可能下跌个2%、3%就玩儿命地买保险吧，一开始的下跌是由于抛盘与套利交易——无论是并购套利还是指数套利——他们要先砍仓自救，这些都是正常的市场波动，但一旦引起大规模恐慌情绪、打到保险的触发位，就会形成一个自我加强、自我喂食的向下的死亡漩涡。而且你千万别让计算机背锅，正如席勒所言，这完全“是人与人之间的、而非计算机与计算机的反馈循环，让市场飞旋”。\n1987年大跌本质上又是一次去杠杆，只是这次方式有了新意，保险杀人了。其扳机可能也是大规模金融创新——自动化的“组合保险”与套利交易。许多前线战斗的交易员都认为这就是一场交易事故，甚至或许就是一次吊轨的乌龙，因为基本面没有半毛钱的改变。注意我说了很多“可能”和“或许”，因为崩盘的原因肯定有很多，但至于哪种因素起到主因，其实没人能说清。\n这事儿给我们的另外一个启示是，大崩盘的扳机角度往往很刁钻，几乎一定不是如前车之鉴。\n三\n为什么我要专门拿出1929年和1987年的两次崩盘来说事，是因为这两次崩盘与互联网泡沫或者咱A股2015年的崩盘不同，这两次崩盘，美股的估值都不算太高。第一次1929年，之前说了，工业股总体15倍市盈率;第二次1987年，周期调整市盈率(席勒市盈率)也就是历史平均水平。股票不能说便宜了，但说有泡沫，言过其实。\n估值高不一定崩盘，而估值不高不一定不崩盘。所以无论目前美股估值如何(我个人认为估值尚可)，崩盘的可能性总是存在的。有一些学术研究(Santoni, 1987)试图证明这两次大崩盘更可能的原因，根本就是随机事件。某个扳机一动，多米诺就轰隆隆地来了;而至于扳机会不会动，随机事件。\n我们看到，2008年的估值其实也不算高，当大衰退来临时，股票居然是越跌越贵的——股价下跌的速度跟不上公司盈利能力的下跌速度——而股市崩盘之前，静态来看估值反而合理，也就是历史平均偏上一点。所以08年崩了不是估值高，也是有它的扳机——以CDO(债务担保证券)和CDS(信用违约掉期)为首的衍生品金融创新。除了少量金融工程师以外，谁也看不懂CDO和CDS的黑洞，于是崩起来场面自然就非常壮观。\n所以我不禁想到，金融一旦有什么大规模创新，市场就会养出一只黑天鹅在那等你。当然这只是我瞎猜的理论，除了一些历史的concurrence与看似自洽的逻辑以外，并没有什么完备的证明。相关性不代表因果性，这是每一个现代人应该具备的常识。世界上所谓的理论，实际上都是有一点依据的瞎猜。\n四\n那么问题来了，以史为鉴，眼下有没有什么历史上不曾有过的，大规模的金融创新?找来找去眉来眼去，终于确认了嫌疑人 —— 指数投资(indexing)，以及一张天使脸的ETF(交易所上市基金)。指数投资、指数基金投资 (index fund investing)、被动投资(passive investing)、ETF这些词，在业内都已经沦为互相穿插的叫法，虽然四者并不相等——比如指数基金也可以设置成共同基金的模式——但为了方便讨论，本文中这些词强行同义。\n指数投资与ETF都不新，先锋基金的伯格大佬刚开始吹指数投资的时候是七十年代;但ETF与指数投资崛起成为一种“大规模”的金融现象，无非是近几年而已。刚刚过去的八月美股市场就创造了历史，被动投资的股票基金的AUM(管理资产)——包括共同基金和ETF——已超过主动基金的AUM。眼下被动型基金目前是4.27万亿美元规模，而主动型是4.25万亿。这是人类史上头一次。\n\n(红色：被动投资AUM，蓝黑色：主动投资AUM)\n\n(蓝线：被动投资AUM，黑线：主动投资AUM)\n指数投资的初衷当然善良而美好，因为主动管理的基金不中用啊，大量研究表明主动管理基金作为一个整体，长期跑不赢大盘。而被动投资大盘指数或者分散投资某个行业指数，既节省费用，又收到了不输的回报，最大化地吃到了equity premium，夫复何求。尤其是美股市场大多时候都高度有效，因此基金经理们经常沦为笑柄。\n关注我的都知道我是个伪价投，但我是个真指投—— 指数投资者。原因有两点，1. 我相信投资回报里最重要的要素是“资产配置”，而“证券选择”和“市场择时”，都非常困难，对大多数运势平庸的人来说，其能力只配赚资产配置的钱;2. 我相信市场大多数时候是有效的。\n(当然坚定干个股的投资人肯定会反驳——如果指数代表所有公司的一般水平，by definition也就是平庸水平，那我为什么要买平庸的公司，我应该买好公司。—— 但这里有个重要的问题，好公司往往没有好价格，这就是市场有效性的体现。所以你买好公司和能赚到钱又是两码事。主动与被动之争可以谈上半年，这里就不展开叨比叨了。)\n但是被动投资或者指数投资，对于整个市场而言，也有他的黑暗面。\n五\n首先，被动投资没有价格发现能力。这个市场之所以大多数时候有效、股价大多时候合理，就是因为有无数利欲熏心的投机者与套利者在不停积极交易。当然他们不是雷锋，他们为自己的钱带盐，但其积极劳动也无意中就带来了一种社会福利，就是价格发现。价格是资本主义的视力，没有价格信号市场就瞎了。而被动投资者，或多或少在里面搭了便车，扮演了一个摸鱼、沾光、打酱油、吃软饭的角色。\n所以被动投资者，他在买指数的时候是无脑买的，他买100块的纳斯达克100指数，其中的11块钱买了微软，10块买了苹果，但是他斥巨资投资微软和苹果不是因为看好这俩公司的基本面，而纯粹是因为这些公司在指数里占了大头。同理，如果市场恐慌下跌，他在卖出指数的时候也只会无脑卖，他不会看基本面，他卖出微软苹果仅仅是因为它们在指数里面。\n这一点是被动投资的硬伤，多少有点讽刺。霍华德·马克斯曾在一篇叫做《投资不靠人》(Invesing Without People)的备忘录里说，指数投资者是因为看不起、信不过主动管理的基金经理而选择被动投资，但指数的价格和权重又是谁来决定的?——正是那些他们看不起、信不过的基金经理。\n所以前两天，大名鼎鼎的 Michael Burry出来说话了——ETF就是下一个CDO。Michael Burry 就是《大空头》(The Big Short)里面那个医生转行的基金经理，通过豪赌CDS和CDO的崩盘，成为了我人生赢家。由于预言了上一次崩盘并身体力行功成名就，所以他的话，就会有很多耳朵听。\n他认为，就像CDO扭曲了整个按揭市场的“价格”一样，被动投资的基金扭曲了股市与债市的整体价格。CDO本质上是通过分级将烂资产切割成好资产，使得投资人就没动力去仔细研究整个房地产市场;而ETF也是提供了相同的便利，投资人就直接省去了分析公司质地与把握风险控制的投资关键步骤。大量的ETF为大量的平庸公司提供估值支撑——价格不是由证券层面的分析决定，而是由资金的狂热决定的——所以如果大趋势翻转，场面就会很难看。\n硬核价投选手赛斯·克拉曼也有类似的观点。他认为指数投资风潮过去后，当整个市场oversold，那么指数里的公司股票会比指数外的公司卖得更惨。因为越卖越跌+越跌越卖，ETF市场很快就会陷入自我强化的漩涡。而霍华德·马克斯也认为，越多人选择被动投资，那么就越少有人去做主动管理的价格发现，那么市场就会越无效，市场的整体风险会越高。在涨的时候推动牛市，在跌的时候造成雪崩。\n六\n所以ETF会是下一次崩盘的扳机吗?我猜可能会是。当然我是坚定反预测的，不相信时光机也不相信有人能预知未来。如果有时光机，为啥我们没见过来自未来的哥们?如果有人可以预测股票市场的未来，为啥这个人到目前为止还没有赚光市场里所有的钱?以反证法推出悖论，得出的结论我认为比较靠得住。\n但市场主线是不需要过多预测，波动与周期永远存在，牛市的主线就是不停地加杠杆的过程。按照达里奥的理论，经济周期无非也是不停的杠杆化与去杠杆化，唯一的差别就是去杠杆化的过程是闭月羞花还是丑陋不堪 (beautiful deleveraging)。股市涨跌，其实也是这个过程周而复始，问题就是怎么去以及什么时候去。\n之前的崩盘，无论是margin call去杠杆，还是“组合保险”去杠杆，还是CDO和CDS爆掉去杠杆，金融创新在这个过程里都扮演了扳机的作用，虽然什么时候扳或许没有人知道，但一旦扳下，市场将崩得让你刻骨铭心。那下次的扳机会不会是ETF?\n对于整体经济而言，反正去杠杆就是四种实现方式：勒紧裤腰带(债务人被艹)、印钱(债权人被艹)、债务重组(债权人被狠艹)、财富再分配(有钱人被狠艹)。无论是哪一种，总思路就是帮杨白劳艹黄世仁。至于是不是beautiful，大概就是情色片与A片的差别。\n而股市去杠杆就没那么多花样了，就一种实现方式：崩盘。崩到韭菜割个精光灿烂，崩到镰刀被砸成烂铁，杠杆也就去到位了。只是希望，在崩盘之前，我们能再享受一些美好的牛市时光，哪怕再多一秒也好。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":826,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":994788388,"gmtCreate":1566976946044,"gmtModify":1704715430812,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/994788388","repostId":"1962373666","repostType":4,"repost":{"id":"1962373666","pubTimestamp":1566957366,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1962373666?lang=&edition=full","pubTime":"2019-08-28 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Scope》认为这是近十年来最引人入胜的纪录片。</p>\n<p>纪录片带火了“主人”福耀玻璃，近期A股港股双双走强，市值四天内暴增38亿元。昨日沪股通资金也增持福耀玻璃，增持162万股，按昨日收盘价计算，增持金额约3710万元。今日开盘A股福耀玻璃一度继续冲高，截至发稿，股价报于23.02元/股。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/2e94ed368617a9eaba88a3ddfce284f0\">A股福耀玻璃(600660)近期走势图</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9eede161c158bde7430515d8a9eb883f\">港股福耀玻璃（HK.03606）近期走势图</p>\n<p><b>奥巴马纪录片首秀</b></p>\n<p>《美国工厂》的是曹德旺在美国俄亥俄州代顿市投资建厂，将中国管理经验推向美国，雇佣了2000多名美国工人，却在实际工作中遭遇中国企业与美国工人阶级之间的文化、制度等冲突。它展现的不止是中美两国的文化差异，更多的是带来制造业全球化浪潮之下的思考。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/c07df8c3029be88fefdb2268f835689c\">曹德旺的工厂原为通用汽车<a 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SAM 后，新公司尚处于整合初期，毛利率较低所致。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/25a0bc330cbb848405f26844b3833d9a\">海外扩张为福耀玻璃带来了可观的收入。2018年，福耀玻璃国内收入115.72亿元，与2017年持平，但海外收入达86.53亿元，同比增长21.12%。</p>\n<p>不止是美国，福耀玻璃的海外扩张之路还包括俄罗斯、德国等。目前美国、俄罗斯工厂已相继投产并实现盈利。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/6e8705a80d2a88adea811f7b0575769e\"></p>\n<p>福耀玻璃的全球布局（图片来自福耀玻璃官网）</p>","source":"tencent","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>这家中国公司火了！奥巴马站台，市值四天暴增38亿</title>\n<style 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Scope》认为这是近十年来最引人入胜的纪录片。\n纪录片带火了“主人”福耀玻璃，近期A股港股双双走强，市值四天内暴增38亿元。昨日沪股通资金也增持福耀玻璃，增持162万股，按昨日收盘价计算，增持金额约3710万元。今日开盘A股福耀玻璃一度继续冲高，截至发稿，股价报于23.02元/股。A股福耀玻璃(600660)近期走势图\n港股福耀玻璃（HK.03606）近期走势图\n奥巴马纪录片首秀\n《美国工厂》的是曹德旺在美国俄亥俄州代顿市投资建厂，将中国管理经验推向美国，雇佣了2000多名美国工人，却在实际工作中遭遇中国企业与美国工人阶级之间的文化、制度等冲突。它展现的不止是中美两国的文化差异，更多的是带来制造业全球化浪潮之下的思考。曹德旺的工厂原为通用汽车$(GM)$的废弃工厂。2008年通用汽车在这里关闭工厂时，造成了当地2000多名工人失业，当地经济一度萧条不振。2014年，曹德旺的到来，带活了当地经济。\n就如曹德旺曾在接受媒体专访时所说，当地1万名居民，福耀玻璃提供了2000多个直接就业岗位，另外还有每天大概两千吨的吞吐量，把当地的酒店、超市、房地产都带活起来了。\n制造业流回美国有难度\n福耀玻璃走向国际化靠的是什么？曹德旺去年在证券时报高质量系列报道中提到，“我们中国人很聪明，我的员工很努力，生产线很成功，然后2005年、2006年开始大发展，到今年才13年的时间。”\n中国工人的聪明、努力，在纪录片中的福耀玻璃中美两地工厂对比之下尤其突出。《美国工厂》里有一幕细节讲到，中国主管站在旁边指导，点评美国工人“手指头比较粗”。\n两地文化差异也在用工中造成冲突。在中国人看来，美国工人工作效率低，上班期间还嘻嘻哈哈聊着天，工作任务不达标；而在美国工人看来，中国主管管理太严格，用命令的口吻安排工作、周六强制加班让他们觉得不受尊重。\n如何让美国工人理解并接受中国的工作氛围和管理制度？这是曹德旺美国工厂起初任用美国工人时遇到的第一个难题。解决办法第一步，是邀请美国工人来中国工厂参观学习…..美国工厂的总裁回去后一脸尴尬地表示，给工人贴上胶布可能就会提高工作效率。\n另外，纪录片带来的更多的是关于制造业全球化浪潮之下的思考。汽车玻璃的技术最初是从美国流传出来的，但美国现在如果想继续做是有难度的，因为用工成本、员工素质和工作制度等多种条件不允许。\n就如曹德旺接受证券时报采访时说的，美国想要恢复制造业大国的话，要几十年才拿得回去，“因为现在已经像决堤一样，水往下冲是止不住的，没有熟练工、队伍不稳定，做不起来，企业会亏本。”\n福耀玻璃市值4天暴增38亿元\n奥巴马站台，福耀玻璃近期走强。自8月22日以来，A股福耀玻璃(600660)、港股福耀玻璃（3606.HK）双双涨幅逾7%，总市值暴增38亿元，最新市值为561亿元。\n提振福耀玻璃股价的还有玻璃涨价预期。8月18日，2019西北地区第三次玻璃市场研讨会在陕西西安召开。业内人士认为，行业会议的召开释放了玻璃涨价信号，各大玻璃厂家近几日陆续上调报价。随着旺季来临，涨势有望延续。\n此外，为福耀玻璃股价“站台”的还有公司稳定的业绩和长期分红。上市以来，福耀玻璃已累计分红超过138亿元。\n今年1月份，福耀玻璃继续保持营收净利双增长。单季度实现营业收入49.33亿元，如果按90天算的话，意味着福耀玻璃每天创造近5500万元的收入。\n三十多岁的福耀玻璃，是国内规模最大和技术水平最高的汽车玻璃供应商，产品配套100多家主要车企，全球市占率约25%。国内市占率逾60%，意味着，在中国每三辆汽车中，就有两辆使用了福耀玻璃。\n近几年，国内汽车产销增速放缓，对福耀玻璃的业绩增长造成了一定的压力，但依托单车玻璃使用量提升、产品高端化带来的均价提升，福耀玻璃的业绩丝毫不受影响。\n纵观1993年上市以来的业绩，福耀玻璃营业收入和净利润的年均增长率都在20%左右。营业收入始终保持正增长，而净利润方面，除受宏观经济影响较大的2005年、2008年及2011年外，增速均为正。\n福耀玻璃的年度毛利率和净利率分别稳定在40%和20%之间。今年一季度利润率小幅下降，主要是由于在今年年初收购了德国 SAM 后，新公司尚处于整合初期，毛利率较低所致。海外扩张为福耀玻璃带来了可观的收入。2018年，福耀玻璃国内收入115.72亿元，与2017年持平，但海外收入达86.53亿元，同比增长21.12%。\n不止是美国，福耀玻璃的海外扩张之路还包括俄罗斯、德国等。目前美国、俄罗斯工厂已相继投产并实现盈利。\n福耀玻璃的全球布局（图片来自福耀玻璃官网）","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1084,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":994659578,"gmtCreate":1566728153094,"gmtModify":1704714942486,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/994659578","repostId":"1125285819","repostType":2,"repost":{"id":"1125285819","pubTimestamp":1566572171,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1125285819?lang=&edition=full","pubTime":"2019-08-23 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src=\"https://static.tigerbbs.com/6c08a7fe4a4b8ccf31fd3e2e56ae5d8f\"></p>\n<p>每年8月下旬，来自全球数十个国家央行行长、财政部长、国际机构的负责人、经济学家齐聚这个位于僻静山谷中的小镇，他们将在这里召开三天的探讨会议，共同讨论目前全球最受关注的各项经济、货币政策及议题。</p>\n<p>最重要的看点是，<span>北京时间8月23日(周五)22：00，美联储主席鲍威尔将在年会上发表讲话。</span></p>\n<p><b>杰克逊霍尔全球央行年会的“前世今生”，被奉为政策拐点“晴雨表”</b></p>\n<p>杰克逊霍尔全球央行年会起源于1982年，时任美联储主席的沃尔克出席了当年在杰克逊霍尔举办的经济政策研讨会，并在会上发言称，要稳定物价降低通胀率，之后再采取措施恢复经济增长，降低失业率。</p>\n<p>当时的背景是，美国正在经历一段很长时间的滞胀期。1965年美国的通胀率还不到2%，到1980年这个数字就达到了14%之高。失业率也从1969年3.5%的低点上升到1982年的9.7%。</p>\n<p>此时，沃尔克远赴杰克逊霍尔事实上是为了逃离焦头烂额的华盛顿，躲避几日的。</p>\n<p>而后的几年时间里，格林斯潘、伯南克、耶伦等大名鼎鼎的美联储主席都曾先后赴杰克逊霍尔参与该项会议，而这个会议的国际声誉也越来越高，逐渐形成了如今具有权威性和知名度的杰克逊霍尔全球央行年会。</p>\n<p>近几年来，杰克逊霍尔全球央行年会成为了全球央行政策的风向标，素有政策拐点“晴雨表”之称，对市场有重大影响，资本市场参与者常常通过观察和聆听各央行行长在该会议上的发言来判断全球央行后市的政策走向。</p>\n<p>比如，2010年和2012年，时任美联储主席伯南克分别在两次年会上释放量化宽松信号。会议之后，美联储如期推出了第二轮和第三轮量宽政策。2014年，欧洲央行行长德拉吉也借年会发声，次年3月，欧洲央行推出欧版量宽。而到了2015年和2016年，时任美联储副主席费舍尔和时任美联储主席耶伦分别在年会上释放加息信，之后美联储均如期加息。</p>\n<p><b>全球央行聚焦“货币政策面临的挑战”，鲍威尔或让市场失望？</b></p>\n<p>今年，即将在8月23-25日期间召开的杰克逊霍尔全球央行年会，似乎比往年的基调更为紧张。今年的年会主题是“货币政策面临的挑战”，会上将会讨论各国经济状况的差异，以及相关货币政策环境变化给决策者带来的挑战。</p>\n<p>随着金融状况黯淡，市场人士希望在此次的杰克逊霍尔全球央行年会上寻找更多的线索，来了解决策者后市的政策方向。</p>\n<p>其中，对美国经济衰退的担忧，加上来自白宫前所未有的压力，美联储压力重重。而美联储主席鲍威尔也将会在该年会上（美国东部时间周五上午10:00）发表讲话，在鲍威尔此次讲话正是市场怀疑美联储是否可以阻止经济衰退之际，在美联储上一次降息以来，美股市场波动性加大，标普500指数下跌近3％，国债利率大幅波动。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c7dc592d12ab7983b1ac5b355ec987eb\"><span>来源：英为财情Investing.com</span></p>\n<p>但是，值得注意的是，这几年来，市场敏感度和美联储的措辞越来越不一致，沟通失误的风险也逐年加大。</p>\n<p>也有市场分析师已经对美联储在杰克逊霍尔年会上的表现不抱希望，Capital Economics的分析师Paul Ashworth认为，坦白地说，美联储和市场的沟通已经糟糕透顶，这周的年会，很难说鲍威尔会传达出什么有用的信息。而如果鲍威尔再次让市场失望——没有显示足够的鸽派诚意，那么美股市场和美债可能会遭到“血洗”。</p>\n<p>瑞信的经济学家在8月15日发表的一份报告中写道，鉴于市场利率预期与FOMC的预测之间存在差距，此次年会美联储再次出现鹰派声音的风险是存在的。</p>\n<p>市场研究员James Bianco也警告称，如果鲍威尔未能在此次的年会中拯救岌岌可危的市场信心，那么市场将会给与强力的反击。他认为，在所有发达国家中，美国是唯一一个利率超过2%的国家，鲍威尔应该为9月会议降息50个基点铺平道路。</p>\n<p>与此同时，道明证券则预计鲍威尔不会在周五的会议上有态度明确表态。</p>\n<p>该行认为，杰克逊霍尔仅仅是一个学术性会议，而不是宣布政策变化的论坛。美联储内部对利率的前景也存在分歧，全球增长疲弱和贸易不确定性对美国的影响仍然未知。</p>\n<p>有经济学家对道明证券的观点表示认同，认为在杰克逊霍尔会议上不会出现任何具有导向性的言论。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>杰克逊霍尔全球央行年会来了，它将如何影响市场</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ font-size:24px; }\nh2{ font-size:20px; }\nh3{ font-size:18px; }\nh4{ font-size:16px; }\nh5{ font-size:14px; }\nh6{ font-size:12px; 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src=\"https://static.tigerbbs.com/6c08a7fe4a4b8ccf31fd3e2e56ae5d8f\"></p>\n<p>每年8月下旬，来自全球数十个国家央行行长、财政部长、国际机构的负责人、经济学家齐聚这个位于僻静山谷中的小镇，他们将在这里召开三天的探讨会议，共同讨论目前全球最受关注的各项经济、货币政策及议题。</p>\n<p>最重要的看点是，<span>北京时间8月23日(周五)22：00，美联储主席鲍威尔将在年会上发表讲话。</span></p>\n<p><b>杰克逊霍尔全球央行年会的“前世今生”，被奉为政策拐点“晴雨表”</b></p>\n<p>杰克逊霍尔全球央行年会起源于1982年，时任美联储主席的沃尔克出席了当年在杰克逊霍尔举办的经济政策研讨会，并在会上发言称，要稳定物价降低通胀率，之后再采取措施恢复经济增长，降低失业率。</p>\n<p>当时的背景是，美国正在经历一段很长时间的滞胀期。1965年美国的通胀率还不到2%，到1980年这个数字就达到了14%之高。失业率也从1969年3.5%的低点上升到1982年的9.7%。</p>\n<p>此时，沃尔克远赴杰克逊霍尔事实上是为了逃离焦头烂额的华盛顿，躲避几日的。</p>\n<p>而后的几年时间里，格林斯潘、伯南克、耶伦等大名鼎鼎的美联储主席都曾先后赴杰克逊霍尔参与该项会议，而这个会议的国际声誉也越来越高，逐渐形成了如今具有权威性和知名度的杰克逊霍尔全球央行年会。</p>\n<p>近几年来，杰克逊霍尔全球央行年会成为了全球央行政策的风向标，素有政策拐点“晴雨表”之称，对市场有重大影响，资本市场参与者常常通过观察和聆听各央行行长在该会议上的发言来判断全球央行后市的政策走向。</p>\n<p>比如，2010年和2012年，时任美联储主席伯南克分别在两次年会上释放量化宽松信号。会议之后，美联储如期推出了第二轮和第三轮量宽政策。2014年，欧洲央行行长德拉吉也借年会发声，次年3月，欧洲央行推出欧版量宽。而到了2015年和2016年，时任美联储副主席费舍尔和时任美联储主席耶伦分别在年会上释放加息信，之后美联储均如期加息。</p>\n<p><b>全球央行聚焦“货币政策面临的挑战”，鲍威尔或让市场失望？</b></p>\n<p>今年，即将在8月23-25日期间召开的杰克逊霍尔全球央行年会，似乎比往年的基调更为紧张。今年的年会主题是“货币政策面临的挑战”，会上将会讨论各国经济状况的差异，以及相关货币政策环境变化给决策者带来的挑战。</p>\n<p>随着金融状况黯淡，市场人士希望在此次的杰克逊霍尔全球央行年会上寻找更多的线索，来了解决策者后市的政策方向。</p>\n<p>其中，对美国经济衰退的担忧，加上来自白宫前所未有的压力，美联储压力重重。而美联储主席鲍威尔也将会在该年会上（美国东部时间周五上午10:00）发表讲话，在鲍威尔此次讲话正是市场怀疑美联储是否可以阻止经济衰退之际，在美联储上一次降息以来，美股市场波动性加大，标普500指数下跌近3％，国债利率大幅波动。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c7dc592d12ab7983b1ac5b355ec987eb\"><span>来源：英为财情Investing.com</span></p>\n<p>但是，值得注意的是，这几年来，市场敏感度和美联储的措辞越来越不一致，沟通失误的风险也逐年加大。</p>\n<p>也有市场分析师已经对美联储在杰克逊霍尔年会上的表现不抱希望，Capital Economics的分析师Paul Ashworth认为，坦白地说，美联储和市场的沟通已经糟糕透顶，这周的年会，很难说鲍威尔会传达出什么有用的信息。而如果鲍威尔再次让市场失望——没有显示足够的鸽派诚意，那么美股市场和美债可能会遭到“血洗”。</p>\n<p>瑞信的经济学家在8月15日发表的一份报告中写道，鉴于市场利率预期与FOMC的预测之间存在差距，此次年会美联储再次出现鹰派声音的风险是存在的。</p>\n<p>市场研究员James Bianco也警告称，如果鲍威尔未能在此次的年会中拯救岌岌可危的市场信心，那么市场将会给与强力的反击。他认为，在所有发达国家中，美国是唯一一个利率超过2%的国家，鲍威尔应该为9月会议降息50个基点铺平道路。</p>\n<p>与此同时，道明证券则预计鲍威尔不会在周五的会议上有态度明确表态。</p>\n<p>该行认为，杰克逊霍尔仅仅是一个学术性会议，而不是宣布政策变化的论坛。美联储内部对利率的前景也存在分歧，全球增长疲弱和贸易不确定性对美国的影响仍然未知。</p>\n<p>有经济学家对道明证券的观点表示认同，认为在杰克逊霍尔会议上不会出现任何具有导向性的言论。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/39f8a4c1155c3a2c581729a2d3704be5","relate_stocks":{},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1110373843","content_text":"位于美国怀俄明州的杰克逊霍尔小镇是一个很有名气的牛仔度假小镇，风景绮丽，游客络绎不绝，而一年一度在此召开的全球央行年会更是让杰克逊霍尔小镇声名远播。\n\n每年8月下旬，来自全球数十个国家央行行长、财政部长、国际机构的负责人、经济学家齐聚这个位于僻静山谷中的小镇，他们将在这里召开三天的探讨会议，共同讨论目前全球最受关注的各项经济、货币政策及议题。\n最重要的看点是，北京时间8月23日(周五)22：00，美联储主席鲍威尔将在年会上发表讲话。\n杰克逊霍尔全球央行年会的“前世今生”，被奉为政策拐点“晴雨表”\n杰克逊霍尔全球央行年会起源于1982年，时任美联储主席的沃尔克出席了当年在杰克逊霍尔举办的经济政策研讨会，并在会上发言称，要稳定物价降低通胀率，之后再采取措施恢复经济增长，降低失业率。\n当时的背景是，美国正在经历一段很长时间的滞胀期。1965年美国的通胀率还不到2%，到1980年这个数字就达到了14%之高。失业率也从1969年3.5%的低点上升到1982年的9.7%。\n此时，沃尔克远赴杰克逊霍尔事实上是为了逃离焦头烂额的华盛顿，躲避几日的。\n而后的几年时间里，格林斯潘、伯南克、耶伦等大名鼎鼎的美联储主席都曾先后赴杰克逊霍尔参与该项会议，而这个会议的国际声誉也越来越高，逐渐形成了如今具有权威性和知名度的杰克逊霍尔全球央行年会。\n近几年来，杰克逊霍尔全球央行年会成为了全球央行政策的风向标，素有政策拐点“晴雨表”之称，对市场有重大影响，资本市场参与者常常通过观察和聆听各央行行长在该会议上的发言来判断全球央行后市的政策走向。\n比如，2010年和2012年，时任美联储主席伯南克分别在两次年会上释放量化宽松信号。会议之后，美联储如期推出了第二轮和第三轮量宽政策。2014年，欧洲央行行长德拉吉也借年会发声，次年3月，欧洲央行推出欧版量宽。而到了2015年和2016年，时任美联储副主席费舍尔和时任美联储主席耶伦分别在年会上释放加息信，之后美联储均如期加息。\n全球央行聚焦“货币政策面临的挑战”，鲍威尔或让市场失望？\n今年，即将在8月23-25日期间召开的杰克逊霍尔全球央行年会，似乎比往年的基调更为紧张。今年的年会主题是“货币政策面临的挑战”，会上将会讨论各国经济状况的差异，以及相关货币政策环境变化给决策者带来的挑战。\n随着金融状况黯淡，市场人士希望在此次的杰克逊霍尔全球央行年会上寻找更多的线索，来了解决策者后市的政策方向。\n其中，对美国经济衰退的担忧，加上来自白宫前所未有的压力，美联储压力重重。而美联储主席鲍威尔也将会在该年会上（美国东部时间周五上午10:00）发表讲话，在鲍威尔此次讲话正是市场怀疑美联储是否可以阻止经济衰退之际，在美联储上一次降息以来，美股市场波动性加大，标普500指数下跌近3％，国债利率大幅波动。\n来源：英为财情Investing.com\n但是，值得注意的是，这几年来，市场敏感度和美联储的措辞越来越不一致，沟通失误的风险也逐年加大。\n也有市场分析师已经对美联储在杰克逊霍尔年会上的表现不抱希望，Capital Economics的分析师Paul Ashworth认为，坦白地说，美联储和市场的沟通已经糟糕透顶，这周的年会，很难说鲍威尔会传达出什么有用的信息。而如果鲍威尔再次让市场失望——没有显示足够的鸽派诚意，那么美股市场和美债可能会遭到“血洗”。\n瑞信的经济学家在8月15日发表的一份报告中写道，鉴于市场利率预期与FOMC的预测之间存在差距，此次年会美联储再次出现鹰派声音的风险是存在的。\n市场研究员James Bianco也警告称，如果鲍威尔未能在此次的年会中拯救岌岌可危的市场信心，那么市场将会给与强力的反击。他认为，在所有发达国家中，美国是唯一一个利率超过2%的国家，鲍威尔应该为9月会议降息50个基点铺平道路。\n与此同时，道明证券则预计鲍威尔不会在周五的会议上有态度明确表态。\n该行认为，杰克逊霍尔仅仅是一个学术性会议，而不是宣布政策变化的论坛。美联储内部对利率的前景也存在分歧，全球增长疲弱和贸易不确定性对美国的影响仍然未知。\n有经济学家对道明证券的观点表示认同，认为在杰克逊霍尔会议上不会出现任何具有导向性的言论。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":489,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":995249007,"gmtCreate":1566189665809,"gmtModify":1704713783679,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/995249007","repostId":"1960297589","repostType":2,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":406,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":995240797,"gmtCreate":1566189562819,"gmtModify":1704713783852,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/995240797","repostId":"1960894582","repostType":2,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":879,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":995231891,"gmtCreate":1566094725813,"gmtModify":1704713708664,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"市值涨滴很快","listText":"市值涨滴很快","text":"市值涨滴很快","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/995231891","repostId":"1960300768","repostType":4,"repost":{"id":"1960300768","weMediaInfo":{"introduction":"每天一篇深度报道，重新定义创新经济。","home_visible":1,"media_name":"燃财经","id":"1075816101","head_image":"https://static.tigerbbs.com/987cf6871fdf485c854262c36f4fc7a6"},"pubTimestamp":1566093957,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1960300768?lang=&edition=full","pubTime":"2019-08-18 10:05","market":"us","language":"zh","title":"谁撑起了微软万亿市值？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1960300768","media":"燃财经","summary":"西卅廿（ID:xisanian）原创 作者 | 郝晓茹\n\n2014 年初，微软$(MSFT)$更换了 CEO。5 年多过去，微软现在长时间全球市值第一，且从 2019 年 6 月 7 日开始，市值均在","content":"<p><span>西卅廿（ID:xisanian）原创 </span><span>作者 |&nbsp;郝晓茹</span></p>\n<p></p>\n<p><span>2014 年初，微软<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">$(MSFT)$</a>更换了 CEO。5 年多过去，微软现在长时间全球市值第一，且从 2019 年 6 月 7 日开始，市值均在 1 万亿美元之上。</span></p>\n<p><span>萨提亚·纳德拉</span><span>（Satya Nadella）</span><span>究竟给微软施了什么魔法？</span><span>我一点都不关心。</span><span>我只关心这 4 个问题：</span></p>\n<p><span>1.从 2014 年到 2019 年，微软市值是之前的 3 倍多，同期收入涨了多少？具体是哪些业务立功了？</span></p>\n<p><span>2.Windows 和 Office 呢？衰落了？衰落到什么程度了？</span></p>\n<p><span>3.Bing 搜索引擎呢？到底有多失败？是不是要放弃了？</span></p>\n<p><span>4.Azure 云服务呢？到底有多厉害，已经追上亚马逊<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">$(AMZN)$</a> AWS 了？</span></p>\n<p><span>以下是我给自己找到的答案：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bc41fa9f97a88e173e3a283bf7f3dc4f\"></p>\n<p><strong>市值涨 3 倍，</strong><strong>哪些业务立功了？</strong></p>\n<p><span>微软 2019 年 7 月底公布了 2019 年第四季度和整个财年的报告，8 月初向 SEC</span><span>（美国证券交易委员会）</span><span>&nbsp;提交了包含更详尽业务数据的 10-K 文件。</span></p>\n<p><span>因为萨提亚·纳德拉 2014 年 2 月出任微软 CEO，所以对比微软 2014 财年和 2019 财年的数据</span><span>（注：2014 财年对应自然时间是 2013Q3 ~2014Q2，以此类推）</span><span>，微软的年收入从 869 亿美元，增长到 1258 亿美元，是之前的 1.5 倍左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2fb56fdf333d70afe12adfb1825f46da\"></p>\n<p><strong><span>微软收入其实没有涨那么夸张——五年增长不到 50%，但市值涨的比较厉害。</span></strong><span>相当于，单身的你，现在工资是五年前的 1.5 倍，但愿意跟你交往的女孩</span><span>（男孩）</span><span>是之前的 3 倍多。</span></p>\n<p><strong><span>那么具体是哪些业务立功啦？</span></strong><span></span></p>\n<p><span>微软的 10-K 文件中，提供了每条产品线的收入数据。2014 财年到 2019 财年</span><span>（单位：亿美元）</span><span>各产品线收入如下：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a9e8ffae4c75a168c87f770da57cd4ef\"></p>\n<p><span>2019 财年比 2014 财年增加了大约 389 亿美元，除去收购的 LinkedIn 带来 68 亿美元新增收入，对收入的增长贡献最多的前五名是：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ac2ba5c71e05b6b0f13f93a85a74ea9e\"></p>\n<p><span>上面的图表将 Server 和 Azure 分开计算</span></p>\n<p><span>看完文章你就会懂为什么</span></p>\n<p><span>对于收入增长，立功的 TOP 5 业务是：Azure、Office、Bing、Windows 和 Server</span><span>（服务器）</span><span>。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/38d181a6faa1d48d416f2f6266765b85\"></p>\n<p><span><strong>Windows 和 Office 呢？</strong></span></p>\n<p><span><strong>衰落了？</strong><strong>衰落到什么程度了？</strong></span></p>\n<p><span>从业务线收入的大表格中，抽出 Windows 和 Office，对比这五年的数据：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fc8ab533d29e84a945a27ea2311bcab3\"></p>\n<p><strong><span>Windows：</span></strong><span>趋势是 2015 年、2016 年在下降，到了 2017、2018 和 2019 年，又上升了。2019 财年，Windows 年收入超过 200 亿美元，比 2014 财年增长 35 亿美元，是收入增长的第 4 大功臣。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3f8904bad64f10a1ec0c96744006d1ee\"></p>\n<p><strong><span>Office：</span></strong><span>趋势与 Windows 相同，2015、2016 年下降，之后上升。2019 财年，Office 是一项年收入超过 300 亿美元的业务，比五年前增长 75 亿美元，是微软收入增长的第二大功臣。</span></p>\n<p><strong><span>Windows 和 Office 衰落了吗？答案显而易见，没有。</span></strong></p>\n<p><span>微软的 Office 和 Windows 早就被舆论判过死刑了：</span></p>\n<p><em><span>2007 年的时候，Paul Graham</span></em><span><em><span>（Y Combinator 创始人）</span></em></span><em><span>写了一篇文章，标题是《 Microsoft is dead》，给微软判了死刑，最主要的理由是<strong>「Web 崛起，桌面软件衰落」，微软没有拿得出手的 Web 产品。</strong></span></em></p>\n<p><em><span>2014 年的时候，全世界都给微软判了死刑，理由是「<strong>手机崛起， PC 衰落」，而微软的手机系统 Windows Phone 彻底失败了。</strong></span></em></p>\n<p><span>结果 Web 崛起和手机崛起，都确实发生了，但微软的两大主营业务依然坚挺。</span></p>\n<p><span>Office 的增长好理解一些。商业模式上，Office 从卖授权，积极转到了按年订阅为主的现代化收费模式。产品上，开始认真给 iPhone、iPad、Android 等移动平台开发相应版本的 Office，不用再管 Windows 移动版会不会受到影响——因为微软终于放弃了手机操作系统。</span></p>\n<p><span>Windows 收入还能增长就有点儿超出想象了。因为大家明确知道全球 PC 的出货量是在缓慢下降的。看市场研究机构 Gartner 的全球 PC 出货量数据：2014Q1：7660 万；2019Q1：5850 万；下降了 24%。微软财报给出的增长原因是，虽然 PC 出货量下降，影响了 Windows 消费版的收入，但是给企业用户使用的 Windows 专业版收入是在增加的。微软在 10K 文件中的给出了具体解释，随着 Windows 7 生命周期的逐渐结束，更多企业用户开始将他们的古老的 Windows 7 系统升级到 Windows 10 的专业版。</span></p>\n<p><span>如果还不知道这两个产品的长期统治力，听听比尔·盖茨是怎么说的：</span></p>\n<p><span>比尔·盖茨最近的一次访谈，除了「后悔 Android 不是微软做的」之外，最后一句话说的是</span><span>（大意）</span><span>：</span></p>\n<p><span>我们的 Windows 和 Office 业务依然很强，所以我们是领先的科技公司之一，如果能做成 Android 系统，那么我们就是全世界最强的科技公司了，没有之一。</span></p>\n<p><span>总结：人们大大低估了微软的 Office 和 Windows 业务的健壮程度，也就是垄断程度，这两个产品就是事实上的标准。或者用互联网圈常说的，Windows 和 Office 就是数字生活的「水电煤」基础设施，可能有时候过于「基础」，以至于被忽略了。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/88c7577da0e7512e5861b223ae77f22d\"></p>\n<p><strong><span>Bing 搜索引擎呢？</span></strong></p>\n<p><strong><span>到底有多失败？是不是要放弃了？</span></strong></p>\n<p><span>从 2014 财年到 2019 财年，Bing 的收入变化：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/10ee9628e8f1a0f8a32735ee3711eb4c\"></p>\n<p><span>一直在长。从 2014 财年的 40 亿美元到了 2019 年的 76 亿美元，增长 36 亿美元。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1836ed20df1a019040188706064a547b\"></p>\n<p><span>对微软总收入增长的贡献度，甚至可以排在前三名：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/13ed2ef378107f0e8970aafa24427d7e\"></p>\n<p><span>为啥呢？</span></p>\n<p><span>行业中比较普遍的观点是，Bing 所在的搜索引擎行业，有很明显的「赢家通吃」效应，Google 拿走了绝大部分搜索份额，留给 Bing 的远不到 1/10——全球。但与手机操作系统需要形成生态才能赚钱不同，Bing 只需要有搜索份额就会有钱赚。而微软的大量产品默认的搜索引擎都是 Bing，总有很多用户不愿意或不会更改默认设置，所以 Bing 在几十亿美金的生意，而且是躺着赚钱那种—— 2019 财年收入 76 亿美元，约合人民币 520 亿元。</span></p>\n<p><span>同时，如果你看过《刷新》这本书，就会知道没有 Bing 就不会有 Azure。微软要靠 Bing 先自己学会用「云服务器」，然后再把「云服务器」租赁给其他公司使用——就是明星产品线 Azure 的业务。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9d3fdd7a1767aba9852acf77623335d7\"></p>\n<p><strong><span>Azure 云服务呢？</span></strong></p>\n<p><strong><span>到底有多厉害，已经追上亚马逊 AWS 了？</span></strong></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f760fa5256f943548b3afa434f410287\"><span></span></p>\n<p><span>Azure 很厉害，是微软收入增长的第一大功臣。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/40099aeea4b6a8a261283636cc66a7a6\"></p>\n<p><span>如果看 2019 财年，Azure 124 亿美元左右的年收入，已经可以排在 Office、Windows 和 Server &nbsp;产品之后，排在第 4 位 。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6a39e563458629bf6dbe7aaff45136f0\"></p>\n<p><span>而之前一年，Azure 73 亿美元左右的年收入，还只能排在第 5 位。</span></p>\n<p><span>总结一下：这五年来，Azure 几乎是从零增长到年收入 124 亿美元业务。相当于萨提亚·纳德拉为微软公司新增了一条大腿。这条大腿的粗壮程度目前排在第四，过几年很有机会陆续超过服务器操作系统和个人电脑操作系统业务，成为公司第二。当然，乐观的话，也不是没有可能去跟 Office 老大哥争第一。</span></p>\n<p><strong><span>文章到这里就可以结束了，但是这与你在新闻报道里看到的内容，似乎不太一样。</span></strong><span></span></p>\n<p><span>比如：微软 2019财年第四季度财报发布的时候，新闻里是这样写的。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4802bcd10f2b72c31214776a16d97c73\"></p>\n<p><strong><span>难道，Azure 已经超过 Windows 业务了？</span></strong></p>\n<p><strong><span>并没有。</span></strong><span></span></p>\n<p><span>之所以有这样的新闻报道，是因为微软季度财报里引入了一个「智能云」的模块，微软把收入分成三大模块：</span></p>\n<p><span>「生产力和业务流程」，代表产品 Office。</span></p>\n<p><span>「智能云」，代表产品 Azure。</span></p>\n<p><span>「个人计算」，代表产品 Windows。</span></p>\n<p><span>但「智能云」这里面还包括 Windows Server、SQL Server、Github 以及 Enterprise Service 的收入，Azure 收入仅占 30% 左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/225206ad6251863ba85b99590d0b45b1\"></p>\n<p><span>当然，以 Windows 为代表的「个人计算」业务，也是同样的道理。「个人计算」里面实际上还包括了：Xbox、Bing、Surface 电脑等收入。以 2019 财年数字为例，Windows 大概能占 45%。</span></p>\n<p><span>所以，新闻里实际上写的是「Azure+Windows Server+SQL Server+Enterprise Service+Github」超过了「Windows+ Xbox+Surface+Bing」，具体 Azure 有没有超过 Windows 呢？没有，还差得远</span><span>（具体数字是 36 亿vs58亿）</span><span>。</span></p>\n<p><span>再比如，最近几篇写微软复兴的文章，混沌大学的文章中有一段是这样的：</span></p>\n<blockquote>\n <p><span>2015财年，微软的云收入不过80亿美元，2017财年，飙升至189亿美元。云服务收入在微软总收入的比重从2015财年的10%提升至2017财年的21%。</span></p>\n <p><span>至此，微软成为在规模上和亚马逊不相上下的云服务提供商。</span></p>\n <p><span>李善友，公众号：混沌大学点击刷新：为什么微软能重新变酷？ | 混沌年度大课案例笔记</span></p>\n</blockquote>\n<p><span>文中的「云收入」，实际上是引用了微软引入的另一个概念「商业云」的数字。</span><span>但是，从文章内容看，这里是拿微软的「云服务提供商」的身份跟亚马逊对比，比较合适的比较方法是，拿微软 Azure 对比亚马逊 AWS。</span></p>\n<p><span>微软的「商业云」不等于 Azure，所以得出的结论「微软成为在规模上和亚马逊不相上下的云服务提供商」也是错的……</span></p>\n<p><span>类似的，还有彭博商业周刊的文章</span><span>（36kr 翻译的版本）</span><span>中有一段是这样的：</span></p>\n<blockquote>\n <p><span><span>随后，在纳德拉的领导下，微软削减了对Windows的投资，并建立了一项规模庞大的云计算业务——过去一年的收入约为340亿美元——使其领先于谷歌<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">$(GOOG)$</a>，并在一些关键领域取得了进展，与占主导地位的亚马逊网络服务(Amazon Web Services)形成对抗，也让微软市值大涨，持续出现在全球市值第一的位置。</span></span><span></span></p>\n <p><span>公众号：经纬创投帝国反击：纳德拉治下的微软何以突破万亿美元？ |【经纬低调分享】</span></p>\n</blockquote>\n<p><span>文中的「340 亿美元」，实际也是「商业云」收入，Azure 只占很小的部分。</span></p>\n<p><span>「商业云」里面包含 Office 365 的商用版、Dynamics 365、LinkedIn 的商业收入以及 Azure 云服务的收入，以 2019Q4 财季数字计算，Azure 收入占「商业云」总收入的 33% 左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ed04143955dea394532588adc6cd8a93\"></p>\n<p><span>所以，如果用微软的「商业云」收入对比亚马逊 AWS 的话，就相当于是用「Office 365 商用版、Dynamics 365、LinkedIn 的商业收入以及 Azure 云服务」的收入，来跟亚马逊 AWS 比较。四打一，不公平。</span></p>\n<p><strong><span>Azure 收入已经追上亚马逊 AWS 了吗？</span></strong></p>\n<p><strong><span>并没有。</span></strong><span></span></p>\n<p><span>Azure 在 2018 财年是 70&nbsp;多亿美元年收入。2019 财年是 120 多亿美元。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4460024774ed7e52b603a0542b41ba29\"></p>\n<p><span>如果用自然年来对比，根据亚马逊财报，Amazon AWS 的 2018 年自然年收入为 257 亿美元。而微软 Azure 同一时期为 97 亿美元左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/659024c164aaf3fa19f0f950bf1a0d98\"></p>\n<p><span>按季度对比的话，亚马逊 AWS 自然年的 2019 年 Q1 和 Q2 的收入分别为 77 亿美元和 84 亿美元。微软同一时期分别是 32 亿美元左右和 36 亿美元左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/42d5da72a9b075d5706d14a46a8a74b8\"></p>\n<p><span>显而易见，Azure 还要继续加油。</span></p>\n<p><strong><span>文章看到这里，你心里应该有个疑问：</span></strong><span>微软没有公布过 Azure 收入，只公布增长率。你是怎么知道的？因为我认真看了微软给 SEC 的文档，里面可以算出来啊</span><span>（感谢知乎网友yangdigital 提供的灵感）</span><span>。</span></p>\n<p><span>根据微软在 10-Q 和 10-K 文件中提供的数据，可以计算出来 Azure 的实际收入。我们以 2019Q4 财季的数据来算一下：</span></p>\n<p><em><span>已知：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>2019 年的 Azure 收入 + 非 Azure 收入&nbsp;=&nbsp;94 亿美元</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>Azure 收入较前一年增长&nbsp;64%</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>非 Azure 收入较前一年增长&nbsp;5%</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>2018 年的 Azure 收入+ 非 Azure 收入&nbsp;&nbsp;=&nbsp;77 亿美元</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><em><span>设：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>X = 2019Q4 的 Azure 收入</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>Y = 2019Q4 的非 Azure 收入</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><em><span>那么：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>X + Y =&nbsp;94</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>X/1.64 + Y/1.05 = 77</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><em><span>解这个二元一次方程得出：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>2019Q4 财季 Azure 收入：36 亿美元左右</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>2018Q4 财季 Azure 收入：22 亿美元左右</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><span>不难计算。但要注意，这里的数据取整再进行计算之后，可能与真实数据有一点点误差，所以数字后面加了「左右」。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/77d3871caa46aa25b41d9226d4a97f38\"></p>\n<p><span><strong>总结</strong></span></p>\n<p><span>总结一下：微软转型、复兴的故事，故事线很容易被写成「Windows、Office、Server 不行了，微软靠云服务 Azure 重回巅峰」。</span></p>\n<p><span>但是，不撒谎的财务数字告诉我们，更接近现实的情况是：「微软的 Windows、Office、Server 依然健壮，Azure 则是全新的、增长快速的第四条大腿。」</span></p>\n<p><span>你说气人不气人。</span></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>谁撑起了微软万亿市值？</title>\n<style 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|&nbsp;郝晓茹</span></p>\n<p></p>\n<p><span>2014 年初，微软<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">$(MSFT)$</a>更换了 CEO。5 年多过去，微软现在长时间全球市值第一，且从 2019 年 6 月 7 日开始，市值均在 1 万亿美元之上。</span></p>\n<p><span>萨提亚·纳德拉</span><span>（Satya Nadella）</span><span>究竟给微软施了什么魔法？</span><span>我一点都不关心。</span><span>我只关心这 4 个问题：</span></p>\n<p><span>1.从 2014 年到 2019 年，微软市值是之前的 3 倍多，同期收入涨了多少？具体是哪些业务立功了？</span></p>\n<p><span>2.Windows 和 Office 呢？衰落了？衰落到什么程度了？</span></p>\n<p><span>3.Bing 搜索引擎呢？到底有多失败？是不是要放弃了？</span></p>\n<p><span>4.Azure 云服务呢？到底有多厉害，已经追上亚马逊<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">$(AMZN)$</a> AWS 了？</span></p>\n<p><span>以下是我给自己找到的答案：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bc41fa9f97a88e173e3a283bf7f3dc4f\"></p>\n<p><strong>市值涨 3 倍，</strong><strong>哪些业务立功了？</strong></p>\n<p><span>微软 2019 年 7 月底公布了 2019 年第四季度和整个财年的报告，8 月初向 SEC</span><span>（美国证券交易委员会）</span><span>&nbsp;提交了包含更详尽业务数据的 10-K 文件。</span></p>\n<p><span>因为萨提亚·纳德拉 2014 年 2 月出任微软 CEO，所以对比微软 2014 财年和 2019 财年的数据</span><span>（注：2014 财年对应自然时间是 2013Q3 ~2014Q2，以此类推）</span><span>，微软的年收入从 869 亿美元，增长到 1258 亿美元，是之前的 1.5 倍左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2fb56fdf333d70afe12adfb1825f46da\"></p>\n<p><strong><span>微软收入其实没有涨那么夸张——五年增长不到 50%，但市值涨的比较厉害。</span></strong><span>相当于，单身的你，现在工资是五年前的 1.5 倍，但愿意跟你交往的女孩</span><span>（男孩）</span><span>是之前的 3 倍多。</span></p>\n<p><strong><span>那么具体是哪些业务立功啦？</span></strong><span></span></p>\n<p><span>微软的 10-K 文件中，提供了每条产品线的收入数据。2014 财年到 2019 财年</span><span>（单位：亿美元）</span><span>各产品线收入如下：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a9e8ffae4c75a168c87f770da57cd4ef\"></p>\n<p><span>2019 财年比 2014 财年增加了大约 389 亿美元，除去收购的 LinkedIn 带来 68 亿美元新增收入，对收入的增长贡献最多的前五名是：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ac2ba5c71e05b6b0f13f93a85a74ea9e\"></p>\n<p><span>上面的图表将 Server 和 Azure 分开计算</span></p>\n<p><span>看完文章你就会懂为什么</span></p>\n<p><span>对于收入增长，立功的 TOP 5 业务是：Azure、Office、Bing、Windows 和 Server</span><span>（服务器）</span><span>。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/38d181a6faa1d48d416f2f6266765b85\"></p>\n<p><span><strong>Windows 和 Office 呢？</strong></span></p>\n<p><span><strong>衰落了？</strong><strong>衰落到什么程度了？</strong></span></p>\n<p><span>从业务线收入的大表格中，抽出 Windows 和 Office，对比这五年的数据：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fc8ab533d29e84a945a27ea2311bcab3\"></p>\n<p><strong><span>Windows：</span></strong><span>趋势是 2015 年、2016 年在下降，到了 2017、2018 和 2019 年，又上升了。2019 财年，Windows 年收入超过 200 亿美元，比 2014 财年增长 35 亿美元，是收入增长的第 4 大功臣。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3f8904bad64f10a1ec0c96744006d1ee\"></p>\n<p><strong><span>Office：</span></strong><span>趋势与 Windows 相同，2015、2016 年下降，之后上升。2019 财年，Office 是一项年收入超过 300 亿美元的业务，比五年前增长 75 亿美元，是微软收入增长的第二大功臣。</span></p>\n<p><strong><span>Windows 和 Office 衰落了吗？答案显而易见，没有。</span></strong></p>\n<p><span>微软的 Office 和 Windows 早就被舆论判过死刑了：</span></p>\n<p><em><span>2007 年的时候，Paul Graham</span></em><span><em><span>（Y Combinator 创始人）</span></em></span><em><span>写了一篇文章，标题是《 Microsoft is dead》，给微软判了死刑，最主要的理由是<strong>「Web 崛起，桌面软件衰落」，微软没有拿得出手的 Web 产品。</strong></span></em></p>\n<p><em><span>2014 年的时候，全世界都给微软判了死刑，理由是「<strong>手机崛起， PC 衰落」，而微软的手机系统 Windows Phone 彻底失败了。</strong></span></em></p>\n<p><span>结果 Web 崛起和手机崛起，都确实发生了，但微软的两大主营业务依然坚挺。</span></p>\n<p><span>Office 的增长好理解一些。商业模式上，Office 从卖授权，积极转到了按年订阅为主的现代化收费模式。产品上，开始认真给 iPhone、iPad、Android 等移动平台开发相应版本的 Office，不用再管 Windows 移动版会不会受到影响——因为微软终于放弃了手机操作系统。</span></p>\n<p><span>Windows 收入还能增长就有点儿超出想象了。因为大家明确知道全球 PC 的出货量是在缓慢下降的。看市场研究机构 Gartner 的全球 PC 出货量数据：2014Q1：7660 万；2019Q1：5850 万；下降了 24%。微软财报给出的增长原因是，虽然 PC 出货量下降，影响了 Windows 消费版的收入，但是给企业用户使用的 Windows 专业版收入是在增加的。微软在 10K 文件中的给出了具体解释，随着 Windows 7 生命周期的逐渐结束，更多企业用户开始将他们的古老的 Windows 7 系统升级到 Windows 10 的专业版。</span></p>\n<p><span>如果还不知道这两个产品的长期统治力，听听比尔·盖茨是怎么说的：</span></p>\n<p><span>比尔·盖茨最近的一次访谈，除了「后悔 Android 不是微软做的」之外，最后一句话说的是</span><span>（大意）</span><span>：</span></p>\n<p><span>我们的 Windows 和 Office 业务依然很强，所以我们是领先的科技公司之一，如果能做成 Android 系统，那么我们就是全世界最强的科技公司了，没有之一。</span></p>\n<p><span>总结：人们大大低估了微软的 Office 和 Windows 业务的健壮程度，也就是垄断程度，这两个产品就是事实上的标准。或者用互联网圈常说的，Windows 和 Office 就是数字生活的「水电煤」基础设施，可能有时候过于「基础」，以至于被忽略了。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/88c7577da0e7512e5861b223ae77f22d\"></p>\n<p><strong><span>Bing 搜索引擎呢？</span></strong></p>\n<p><strong><span>到底有多失败？是不是要放弃了？</span></strong></p>\n<p><span>从 2014 财年到 2019 财年，Bing 的收入变化：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/10ee9628e8f1a0f8a32735ee3711eb4c\"></p>\n<p><span>一直在长。从 2014 财年的 40 亿美元到了 2019 年的 76 亿美元，增长 36 亿美元。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1836ed20df1a019040188706064a547b\"></p>\n<p><span>对微软总收入增长的贡献度，甚至可以排在前三名：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/13ed2ef378107f0e8970aafa24427d7e\"></p>\n<p><span>为啥呢？</span></p>\n<p><span>行业中比较普遍的观点是，Bing 所在的搜索引擎行业，有很明显的「赢家通吃」效应，Google 拿走了绝大部分搜索份额，留给 Bing 的远不到 1/10——全球。但与手机操作系统需要形成生态才能赚钱不同，Bing 只需要有搜索份额就会有钱赚。而微软的大量产品默认的搜索引擎都是 Bing，总有很多用户不愿意或不会更改默认设置，所以 Bing 在几十亿美金的生意，而且是躺着赚钱那种—— 2019 财年收入 76 亿美元，约合人民币 520 亿元。</span></p>\n<p><span>同时，如果你看过《刷新》这本书，就会知道没有 Bing 就不会有 Azure。微软要靠 Bing 先自己学会用「云服务器」，然后再把「云服务器」租赁给其他公司使用——就是明星产品线 Azure 的业务。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9d3fdd7a1767aba9852acf77623335d7\"></p>\n<p><strong><span>Azure 云服务呢？</span></strong></p>\n<p><strong><span>到底有多厉害，已经追上亚马逊 AWS 了？</span></strong></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f760fa5256f943548b3afa434f410287\"><span></span></p>\n<p><span>Azure 很厉害，是微软收入增长的第一大功臣。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/40099aeea4b6a8a261283636cc66a7a6\"></p>\n<p><span>如果看 2019 财年，Azure 124 亿美元左右的年收入，已经可以排在 Office、Windows 和 Server &nbsp;产品之后，排在第 4 位 。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6a39e563458629bf6dbe7aaff45136f0\"></p>\n<p><span>而之前一年，Azure 73 亿美元左右的年收入，还只能排在第 5 位。</span></p>\n<p><span>总结一下：这五年来，Azure 几乎是从零增长到年收入 124 亿美元业务。相当于萨提亚·纳德拉为微软公司新增了一条大腿。这条大腿的粗壮程度目前排在第四，过几年很有机会陆续超过服务器操作系统和个人电脑操作系统业务，成为公司第二。当然，乐观的话，也不是没有可能去跟 Office 老大哥争第一。</span></p>\n<p><strong><span>文章到这里就可以结束了，但是这与你在新闻报道里看到的内容，似乎不太一样。</span></strong><span></span></p>\n<p><span>比如：微软 2019财年第四季度财报发布的时候，新闻里是这样写的。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4802bcd10f2b72c31214776a16d97c73\"></p>\n<p><strong><span>难道，Azure 已经超过 Windows 业务了？</span></strong></p>\n<p><strong><span>并没有。</span></strong><span></span></p>\n<p><span>之所以有这样的新闻报道，是因为微软季度财报里引入了一个「智能云」的模块，微软把收入分成三大模块：</span></p>\n<p><span>「生产力和业务流程」，代表产品 Office。</span></p>\n<p><span>「智能云」，代表产品 Azure。</span></p>\n<p><span>「个人计算」，代表产品 Windows。</span></p>\n<p><span>但「智能云」这里面还包括 Windows Server、SQL Server、Github 以及 Enterprise Service 的收入，Azure 收入仅占 30% 左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/225206ad6251863ba85b99590d0b45b1\"></p>\n<p><span>当然，以 Windows 为代表的「个人计算」业务，也是同样的道理。「个人计算」里面实际上还包括了：Xbox、Bing、Surface 电脑等收入。以 2019 财年数字为例，Windows 大概能占 45%。</span></p>\n<p><span>所以，新闻里实际上写的是「Azure+Windows Server+SQL Server+Enterprise Service+Github」超过了「Windows+ Xbox+Surface+Bing」，具体 Azure 有没有超过 Windows 呢？没有，还差得远</span><span>（具体数字是 36 亿vs58亿）</span><span>。</span></p>\n<p><span>再比如，最近几篇写微软复兴的文章，混沌大学的文章中有一段是这样的：</span></p>\n<blockquote>\n <p><span>2015财年，微软的云收入不过80亿美元，2017财年，飙升至189亿美元。云服务收入在微软总收入的比重从2015财年的10%提升至2017财年的21%。</span></p>\n <p><span>至此，微软成为在规模上和亚马逊不相上下的云服务提供商。</span></p>\n <p><span>李善友，公众号：混沌大学点击刷新：为什么微软能重新变酷？ | 混沌年度大课案例笔记</span></p>\n</blockquote>\n<p><span>文中的「云收入」，实际上是引用了微软引入的另一个概念「商业云」的数字。</span><span>但是，从文章内容看，这里是拿微软的「云服务提供商」的身份跟亚马逊对比，比较合适的比较方法是，拿微软 Azure 对比亚马逊 AWS。</span></p>\n<p><span>微软的「商业云」不等于 Azure，所以得出的结论「微软成为在规模上和亚马逊不相上下的云服务提供商」也是错的……</span></p>\n<p><span>类似的，还有彭博商业周刊的文章</span><span>（36kr 翻译的版本）</span><span>中有一段是这样的：</span></p>\n<blockquote>\n <p><span><span>随后，在纳德拉的领导下，微软削减了对Windows的投资，并建立了一项规模庞大的云计算业务——过去一年的收入约为340亿美元——使其领先于谷歌<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">$(GOOG)$</a>，并在一些关键领域取得了进展，与占主导地位的亚马逊网络服务(Amazon Web Services)形成对抗，也让微软市值大涨，持续出现在全球市值第一的位置。</span></span><span></span></p>\n <p><span>公众号：经纬创投帝国反击：纳德拉治下的微软何以突破万亿美元？ |【经纬低调分享】</span></p>\n</blockquote>\n<p><span>文中的「340 亿美元」，实际也是「商业云」收入，Azure 只占很小的部分。</span></p>\n<p><span>「商业云」里面包含 Office 365 的商用版、Dynamics 365、LinkedIn 的商业收入以及 Azure 云服务的收入，以 2019Q4 财季数字计算，Azure 收入占「商业云」总收入的 33% 左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ed04143955dea394532588adc6cd8a93\"></p>\n<p><span>所以，如果用微软的「商业云」收入对比亚马逊 AWS 的话，就相当于是用「Office 365 商用版、Dynamics 365、LinkedIn 的商业收入以及 Azure 云服务」的收入，来跟亚马逊 AWS 比较。四打一，不公平。</span></p>\n<p><strong><span>Azure 收入已经追上亚马逊 AWS 了吗？</span></strong></p>\n<p><strong><span>并没有。</span></strong><span></span></p>\n<p><span>Azure 在 2018 财年是 70&nbsp;多亿美元年收入。2019 财年是 120 多亿美元。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4460024774ed7e52b603a0542b41ba29\"></p>\n<p><span>如果用自然年来对比，根据亚马逊财报，Amazon AWS 的 2018 年自然年收入为 257 亿美元。而微软 Azure 同一时期为 97 亿美元左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/659024c164aaf3fa19f0f950bf1a0d98\"></p>\n<p><span>按季度对比的话，亚马逊 AWS 自然年的 2019 年 Q1 和 Q2 的收入分别为 77 亿美元和 84 亿美元。微软同一时期分别是 32 亿美元左右和 36 亿美元左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/42d5da72a9b075d5706d14a46a8a74b8\"></p>\n<p><span>显而易见，Azure 还要继续加油。</span></p>\n<p><strong><span>文章看到这里，你心里应该有个疑问：</span></strong><span>微软没有公布过 Azure 收入，只公布增长率。你是怎么知道的？因为我认真看了微软给 SEC 的文档，里面可以算出来啊</span><span>（感谢知乎网友yangdigital 提供的灵感）</span><span>。</span></p>\n<p><span>根据微软在 10-Q 和 10-K 文件中提供的数据，可以计算出来 Azure 的实际收入。我们以 2019Q4 财季的数据来算一下：</span></p>\n<p><em><span>已知：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>2019 年的 Azure 收入 + 非 Azure 收入&nbsp;=&nbsp;94 亿美元</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>Azure 收入较前一年增长&nbsp;64%</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>非 Azure 收入较前一年增长&nbsp;5%</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>2018 年的 Azure 收入+ 非 Azure 收入&nbsp;&nbsp;=&nbsp;77 亿美元</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><em><span>设：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>X = 2019Q4 的 Azure 收入</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>Y = 2019Q4 的非 Azure 收入</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><em><span>那么：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>X + Y =&nbsp;94</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>X/1.64 + Y/1.05 = 77</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><em><span>解这个二元一次方程得出：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>2019Q4 财季 Azure 收入：36 亿美元左右</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>2018Q4 财季 Azure 收入：22 亿美元左右</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><span>不难计算。但要注意，这里的数据取整再进行计算之后，可能与真实数据有一点点误差，所以数字后面加了「左右」。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/77d3871caa46aa25b41d9226d4a97f38\"></p>\n<p><span><strong>总结</strong></span></p>\n<p><span>总结一下：微软转型、复兴的故事，故事线很容易被写成「Windows、Office、Server 不行了，微软靠云服务 Azure 重回巅峰」。</span></p>\n<p><span>但是，不撒谎的财务数字告诉我们，更接近现实的情况是：「微软的 Windows、Office、Server 依然健壮，Azure 则是全新的、增长快速的第四条大腿。」</span></p>\n<p><span>你说气人不气人。</span></p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/5557d274c168a1319b5b707ed9d42c12","relate_stocks":{},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1960300768","content_text":"西卅廿（ID:xisanian）原创 作者 | 郝晓茹\n\n2014 年初，微软$(MSFT)$更换了 CEO。5 年多过去，微软现在长时间全球市值第一，且从 2019 年 6 月 7 日开始，市值均在 1 万亿美元之上。\n萨提亚·纳德拉（Satya Nadella）究竟给微软施了什么魔法？我一点都不关心。我只关心这 4 个问题：\n1.从 2014 年到 2019 年，微软市值是之前的 3 倍多，同期收入涨了多少？具体是哪些业务立功了？\n2.Windows 和 Office 呢？衰落了？衰落到什么程度了？\n3.Bing 搜索引擎呢？到底有多失败？是不是要放弃了？\n4.Azure 云服务呢？到底有多厉害，已经追上亚马逊$(AMZN)$ AWS 了？\n以下是我给自己找到的答案：\n\n市值涨 3 倍，哪些业务立功了？\n微软 2019 年 7 月底公布了 2019 年第四季度和整个财年的报告，8 月初向 SEC（美国证券交易委员会） 提交了包含更详尽业务数据的 10-K 文件。\n因为萨提亚·纳德拉 2014 年 2 月出任微软 CEO，所以对比微软 2014 财年和 2019 财年的数据（注：2014 财年对应自然时间是 2013Q3 ~2014Q2，以此类推），微软的年收入从 869 亿美元，增长到 1258 亿美元，是之前的 1.5 倍左右。\n\n微软收入其实没有涨那么夸张——五年增长不到 50%，但市值涨的比较厉害。相当于，单身的你，现在工资是五年前的 1.5 倍，但愿意跟你交往的女孩（男孩）是之前的 3 倍多。\n那么具体是哪些业务立功啦？\n微软的 10-K 文件中，提供了每条产品线的收入数据。2014 财年到 2019 财年（单位：亿美元）各产品线收入如下：\n\n2019 财年比 2014 财年增加了大约 389 亿美元，除去收购的 LinkedIn 带来 68 亿美元新增收入，对收入的增长贡献最多的前五名是：\n\n上面的图表将 Server 和 Azure 分开计算\n看完文章你就会懂为什么\n对于收入增长，立功的 TOP 5 业务是：Azure、Office、Bing、Windows 和 Server（服务器）。\n\nWindows 和 Office 呢？\n衰落了？衰落到什么程度了？\n从业务线收入的大表格中，抽出 Windows 和 Office，对比这五年的数据：\n\nWindows：趋势是 2015 年、2016 年在下降，到了 2017、2018 和 2019 年，又上升了。2019 财年，Windows 年收入超过 200 亿美元，比 2014 财年增长 35 亿美元，是收入增长的第 4 大功臣。\n\nOffice：趋势与 Windows 相同，2015、2016 年下降，之后上升。2019 财年，Office 是一项年收入超过 300 亿美元的业务，比五年前增长 75 亿美元，是微软收入增长的第二大功臣。\nWindows 和 Office 衰落了吗？答案显而易见，没有。\n微软的 Office 和 Windows 早就被舆论判过死刑了：\n2007 年的时候，Paul Graham（Y Combinator 创始人）写了一篇文章，标题是《 Microsoft is dead》，给微软判了死刑，最主要的理由是「Web 崛起，桌面软件衰落」，微软没有拿得出手的 Web 产品。\n2014 年的时候，全世界都给微软判了死刑，理由是「手机崛起， PC 衰落」，而微软的手机系统 Windows Phone 彻底失败了。\n结果 Web 崛起和手机崛起，都确实发生了，但微软的两大主营业务依然坚挺。\nOffice 的增长好理解一些。商业模式上，Office 从卖授权，积极转到了按年订阅为主的现代化收费模式。产品上，开始认真给 iPhone、iPad、Android 等移动平台开发相应版本的 Office，不用再管 Windows 移动版会不会受到影响——因为微软终于放弃了手机操作系统。\nWindows 收入还能增长就有点儿超出想象了。因为大家明确知道全球 PC 的出货量是在缓慢下降的。看市场研究机构 Gartner 的全球 PC 出货量数据：2014Q1：7660 万；2019Q1：5850 万；下降了 24%。微软财报给出的增长原因是，虽然 PC 出货量下降，影响了 Windows 消费版的收入，但是给企业用户使用的 Windows 专业版收入是在增加的。微软在 10K 文件中的给出了具体解释，随着 Windows 7 生命周期的逐渐结束，更多企业用户开始将他们的古老的 Windows 7 系统升级到 Windows 10 的专业版。\n如果还不知道这两个产品的长期统治力，听听比尔·盖茨是怎么说的：\n比尔·盖茨最近的一次访谈，除了「后悔 Android 不是微软做的」之外，最后一句话说的是（大意）：\n我们的 Windows 和 Office 业务依然很强，所以我们是领先的科技公司之一，如果能做成 Android 系统，那么我们就是全世界最强的科技公司了，没有之一。\n总结：人们大大低估了微软的 Office 和 Windows 业务的健壮程度，也就是垄断程度，这两个产品就是事实上的标准。或者用互联网圈常说的，Windows 和 Office 就是数字生活的「水电煤」基础设施，可能有时候过于「基础」，以至于被忽略了。\n\nBing 搜索引擎呢？\n到底有多失败？是不是要放弃了？\n从 2014 财年到 2019 财年，Bing 的收入变化：\n\n一直在长。从 2014 财年的 40 亿美元到了 2019 年的 76 亿美元，增长 36 亿美元。\n\n对微软总收入增长的贡献度，甚至可以排在前三名：\n\n为啥呢？\n行业中比较普遍的观点是，Bing 所在的搜索引擎行业，有很明显的「赢家通吃」效应，Google 拿走了绝大部分搜索份额，留给 Bing 的远不到 1/10——全球。但与手机操作系统需要形成生态才能赚钱不同，Bing 只需要有搜索份额就会有钱赚。而微软的大量产品默认的搜索引擎都是 Bing，总有很多用户不愿意或不会更改默认设置，所以 Bing 在几十亿美金的生意，而且是躺着赚钱那种—— 2019 财年收入 76 亿美元，约合人民币 520 亿元。\n同时，如果你看过《刷新》这本书，就会知道没有 Bing 就不会有 Azure。微软要靠 Bing 先自己学会用「云服务器」，然后再把「云服务器」租赁给其他公司使用——就是明星产品线 Azure 的业务。\n\nAzure 云服务呢？\n到底有多厉害，已经追上亚马逊 AWS 了？\n\nAzure 很厉害，是微软收入增长的第一大功臣。\n\n如果看 2019 财年，Azure 124 亿美元左右的年收入，已经可以排在 Office、Windows 和 Server  产品之后，排在第 4 位 。\n\n而之前一年，Azure 73 亿美元左右的年收入，还只能排在第 5 位。\n总结一下：这五年来，Azure 几乎是从零增长到年收入 124 亿美元业务。相当于萨提亚·纳德拉为微软公司新增了一条大腿。这条大腿的粗壮程度目前排在第四，过几年很有机会陆续超过服务器操作系统和个人电脑操作系统业务，成为公司第二。当然，乐观的话，也不是没有可能去跟 Office 老大哥争第一。\n文章到这里就可以结束了，但是这与你在新闻报道里看到的内容，似乎不太一样。\n比如：微软 2019财年第四季度财报发布的时候，新闻里是这样写的。\n\n难道，Azure 已经超过 Windows 业务了？\n并没有。\n之所以有这样的新闻报道，是因为微软季度财报里引入了一个「智能云」的模块，微软把收入分成三大模块：\n「生产力和业务流程」，代表产品 Office。\n「智能云」，代表产品 Azure。\n「个人计算」，代表产品 Windows。\n但「智能云」这里面还包括 Windows Server、SQL Server、Github 以及 Enterprise Service 的收入，Azure 收入仅占 30% 左右。\n\n当然，以 Windows 为代表的「个人计算」业务，也是同样的道理。「个人计算」里面实际上还包括了：Xbox、Bing、Surface 电脑等收入。以 2019 财年数字为例，Windows 大概能占 45%。\n所以，新闻里实际上写的是「Azure+Windows Server+SQL Server+Enterprise Service+Github」超过了「Windows+ Xbox+Surface+Bing」，具体 Azure 有没有超过 Windows 呢？没有，还差得远（具体数字是 36 亿vs58亿）。\n再比如，最近几篇写微软复兴的文章，混沌大学的文章中有一段是这样的：\n\n2015财年，微软的云收入不过80亿美元，2017财年，飙升至189亿美元。云服务收入在微软总收入的比重从2015财年的10%提升至2017财年的21%。\n至此，微软成为在规模上和亚马逊不相上下的云服务提供商。\n李善友，公众号：混沌大学点击刷新：为什么微软能重新变酷？ | 混沌年度大课案例笔记\n\n文中的「云收入」，实际上是引用了微软引入的另一个概念「商业云」的数字。但是，从文章内容看，这里是拿微软的「云服务提供商」的身份跟亚马逊对比，比较合适的比较方法是，拿微软 Azure 对比亚马逊 AWS。\n微软的「商业云」不等于 Azure，所以得出的结论「微软成为在规模上和亚马逊不相上下的云服务提供商」也是错的……\n类似的，还有彭博商业周刊的文章（36kr 翻译的版本）中有一段是这样的：\n\n随后，在纳德拉的领导下，微软削减了对Windows的投资，并建立了一项规模庞大的云计算业务——过去一年的收入约为340亿美元——使其领先于谷歌$(GOOG)$，并在一些关键领域取得了进展，与占主导地位的亚马逊网络服务(Amazon Web Services)形成对抗，也让微软市值大涨，持续出现在全球市值第一的位置。\n公众号：经纬创投帝国反击：纳德拉治下的微软何以突破万亿美元？ |【经纬低调分享】\n\n文中的「340 亿美元」，实际也是「商业云」收入，Azure 只占很小的部分。\n「商业云」里面包含 Office 365 的商用版、Dynamics 365、LinkedIn 的商业收入以及 Azure 云服务的收入，以 2019Q4 财季数字计算，Azure 收入占「商业云」总收入的 33% 左右。\n\n所以，如果用微软的「商业云」收入对比亚马逊 AWS 的话，就相当于是用「Office 365 商用版、Dynamics 365、LinkedIn 的商业收入以及 Azure 云服务」的收入，来跟亚马逊 AWS 比较。四打一，不公平。\nAzure 收入已经追上亚马逊 AWS 了吗？\n并没有。\nAzure 在 2018 财年是 70 多亿美元年收入。2019 财年是 120 多亿美元。\n\n如果用自然年来对比，根据亚马逊财报，Amazon AWS 的 2018 年自然年收入为 257 亿美元。而微软 Azure 同一时期为 97 亿美元左右。\n\n按季度对比的话，亚马逊 AWS 自然年的 2019 年 Q1 和 Q2 的收入分别为 77 亿美元和 84 亿美元。微软同一时期分别是 32 亿美元左右和 36 亿美元左右。\n\n显而易见，Azure 还要继续加油。\n文章看到这里，你心里应该有个疑问：微软没有公布过 Azure 收入，只公布增长率。你是怎么知道的？因为我认真看了微软给 SEC 的文档，里面可以算出来啊（感谢知乎网友yangdigital 提供的灵感）。\n根据微软在 10-Q 和 10-K 文件中提供的数据，可以计算出来 Azure 的实际收入。我们以 2019Q4 财季的数据来算一下：\n已知：\n\n2019 年的 Azure 收入 + 非 Azure 收入 = 94 亿美元\nAzure 收入较前一年增长 64%\n非 Azure 收入较前一年增长 5%\n2018 年的 Azure 收入+ 非 Azure 收入  = 77 亿美元\n\n设：\n\nX = 2019Q4 的 Azure 收入\nY = 2019Q4 的非 Azure 收入\n\n那么：\n\nX + Y = 94\nX/1.64 + Y/1.05 = 77\n\n解这个二元一次方程得出：\n\n2019Q4 财季 Azure 收入：36 亿美元左右\n2018Q4 财季 Azure 收入：22 亿美元左右\n\n不难计算。但要注意，这里的数据取整再进行计算之后，可能与真实数据有一点点误差，所以数字后面加了「左右」。\n\n总结\n总结一下：微软转型、复兴的故事，故事线很容易被写成「Windows、Office、Server 不行了，微软靠云服务 Azure 重回巅峰」。\n但是，不撒谎的财务数字告诉我们，更接近现实的情况是：「微软的 Windows、Office、Server 依然健壮，Azure 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见蠢自省篇》","htmlText":"昨日突然来袭的空方黑天鹅，相信不管多空都受到惊吓或惊喜，目前已经全部空手来分享我赔钱的感悟，特别是希望虎友看我赔的教训，这才是股市宝贵的经验，也不必替我担心，今年还是很大的正报酬，只是把关税再起的部分利润吐出来还给金毛而已。 ✔ 擅用止损限价单 这是老虎很棒的功能，只要碰触到某个价位会出单帮你买卖，未来多数股票我都会设定自动停损限价单，避免跟不上市场速度和减少人为思考，盘前决定的通常都是冷静下的正确产物 ✔ 别自作聪明! 相信市场瞬间集体智慧 这次急拉过程中，我最先收到的消息是中美通电话和9月继续谈话，所以当下认为这涨幅过头了，还摊平加空了一些，结果再后续得到是关税部分暂缓执行的大利多，立即停损卖出所有持股，未来短期瞬间的市场决定，我一定不对作，只会顺势或空手，要对作也要等收盘消息都曝光后再说，不合理买盘一定有它购买的道理 ✔ 冷静收手! 给自己停牌 看过我帖子的虎友一定知道我喊了休息2次，最后都忍不住再进场，这次真的要听老婆的话，停牌到9月25日包含我出国游玩的时间，一来这个关税暂缓打坏了形态，二来人往往想拿回损失做出更错误的决定，闽南话\"听老婆嘴 大富贵\"，事不过三，该收手不然我得跪在算盘打字跟虎友交流，呵呵 这阵子，我想好好消化我的VIX恐慌投资术，还是会时常分享市场情报，因为阅读是我的习惯，但可能不能即时了，祝你们投资顺利，赚大钱[爱你] <a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/.IXIC\">$纳斯达克(.IXIC)$</a><a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/SPY\">$标普500ETF(SPY)$</a><a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/TVIX\">$二倍做多VIX波动率指数短期期权ETN(</a>","listText":"昨日突然来袭的空方黑天鹅，相信不管多空都受到惊吓或惊喜，目前已经全部空手来分享我赔钱的感悟，特别是希望虎友看我赔的教训，这才是股市宝贵的经验，也不必替我担心，今年还是很大的正报酬，只是把关税再起的部分利润吐出来还给金毛而已。 ✔ 擅用止损限价单 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这次急拉过程中，我最先收到的消息是中美通电话和9月继续谈话，所以当下认为这涨幅过头了，还摊平加空了一些，结果再后续得到是关税部分暂缓执行的大利多，立即停损卖出所有持股，未来短期瞬间的市场决定，我一定不对作，只会顺势或空手，要对作也要等收盘消息都曝光后再说，不合理买盘一定有它购买的道理 ✔ 冷静收手! 给自己停牌 看过我帖子的虎友一定知道我喊了休息2次，最后都忍不住再进场，这次真的要听老婆的话，停牌到9月25日包含我出国游玩的时间，一来这个关税暂缓打坏了形态，二来人往往想拿回损失做出更错误的决定，闽南话\"听老婆嘴 大富贵\"，事不过三，该收手不然我得跪在算盘打字跟虎友交流，呵呵 这阵子，我想好好消化我的VIX恐慌投资术，还是会时常分享市场情报，因为阅读是我的习惯，但可能不能即时了，祝你们投资顺利，赚大钱[爱你] $纳斯达克(.IXIC)$$标普500ETF(SPY)$$二倍做多VIX波动率指数短期期权ETN(","images":[{"img":"https://static.tigerbbs.com/0b3dacd6db228474c07741ade22166d6"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/fa9760169fd5d460d92e1df96f6feba6"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/1fbc5d4b26af353f4e442e533b6c01fe"}],"top":1,"highlighted":2,"essential":2,"paper":2,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/995021614","isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":0,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":3,"langContent":"CN","totalScore":0},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":507,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":992673628,"gmtCreate":1565313941764,"gmtModify":1704712356050,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"华为","listText":"华为","text":"华为","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/992673628","repostId":"992644510","repostType":1,"repost":{"id":992644510,"gmtCreate":1565309167670,"gmtModify":1704712350848,"author":{"id":"3502176745308642","authorId":"3502176745308642","name":"阿尔法工场","avatar":"https://static.tigerbbs.com/5c1e2784f547ee3820545b047bf31adf","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"title":"如果华为登陆科创板：市值将超六个茅台","htmlText":"作者为阿尔法工场特邀研究员 导语：市值最高有望达到7.5万亿。 最近大半年来，华为几乎成为了全民话题： ·2018年12月1日，华为副董事长、任正非女儿孟晚舟在加拿大被捕； ·2019年5月16日美国把华为纳入实体清单； ·2019年5月21日任正非接受央视专访； ·2019年7月30日华为正式公布2019年上半年半年报； …… 作为一家非上市公司，华为的吸睛程度甚至比整个A股上市公司还要高。 以2017年8月至2019年8月两年内的百度指数为例：在2018年11月份以前，华为基本上和深圳另外一家互联网巨头腾讯(HK:00700)的关注度不相上下； 但2018年12月份以来，华为的关注度快速提高，而且话题热度常常形成极高的峰值。 图1：华为近半年关注度快速增加 资料来源：百度，点击可看大图。 对于华为，每个人说起来都很熟悉，但仔细一盘算，又感觉很陌生——“实体清单”、“鸿蒙”、“华为海思”、“mate系列”、“5G基站”……这些应接不暇的词汇，每个都对应着极大的信息量。 华为由于体量大、涉及业务广，同时由于是高科技企业，布局前沿领域，所以经常使人深入打量它时深感“丈二的和尚摸不着头脑”。 想用一篇文章把华为讲清楚显然是天方夜谭，笔者尝试以“对比量化”方式，尝试勾勒出华为这头快速成长的科技大象的基本面貌，进而推演如果其上市将会是怎样一个体量。 01 横向对比，厘清历史 横向看华为，将其作为一个单独个体，了解其成长的历史。 【1】 收入增长：过去13年年复合增速为22%。 7月30日下午，华为发布了2019年半年报：收入4013亿元，同比增长23.2%，十分亮眼。而实际上，华为自2006年开始一直到2018年，收入年复合增速保持在22%，一步一个脚印成长为巨头。 图2：华为收入保持稳定的增长趋势 资料来源：华为年报，点击可看大图。 再来细拆一下收入结构：根据2018年","listText":"作者为阿尔法工场特邀研究员 导语：市值最高有望达到7.5万亿。 最近大半年来，华为几乎成为了全民话题： ·2018年12月1日，华为副董事长、任正非女儿孟晚舟在加拿大被捕； ·2019年5月16日美国把华为纳入实体清单； ·2019年5月21日任正非接受央视专访； ·2019年7月30日华为正式公布2019年上半年半年报； …… 作为一家非上市公司，华为的吸睛程度甚至比整个A股上市公司还要高。 以2017年8月至2019年8月两年内的百度指数为例：在2018年11月份以前，华为基本上和深圳另外一家互联网巨头腾讯(HK:00700)的关注度不相上下； 但2018年12月份以来，华为的关注度快速提高，而且话题热度常常形成极高的峰值。 图1：华为近半年关注度快速增加 资料来源：百度，点击可看大图。 对于华为，每个人说起来都很熟悉，但仔细一盘算，又感觉很陌生——“实体清单”、“鸿蒙”、“华为海思”、“mate系列”、“5G基站”……这些应接不暇的词汇，每个都对应着极大的信息量。 华为由于体量大、涉及业务广，同时由于是高科技企业，布局前沿领域，所以经常使人深入打量它时深感“丈二的和尚摸不着头脑”。 想用一篇文章把华为讲清楚显然是天方夜谭，笔者尝试以“对比量化”方式，尝试勾勒出华为这头快速成长的科技大象的基本面貌，进而推演如果其上市将会是怎样一个体量。 01 横向对比，厘清历史 横向看华为，将其作为一个单独个体，了解其成长的历史。 【1】 收入增长：过去13年年复合增速为22%。 7月30日下午，华为发布了2019年半年报：收入4013亿元，同比增长23.2%，十分亮眼。而实际上，华为自2006年开始一直到2018年，收入年复合增速保持在22%，一步一个脚印成长为巨头。 图2：华为收入保持稳定的增长趋势 资料来源：华为年报，点击可看大图。 再来细拆一下收入结构：根据2018年","text":"作者为阿尔法工场特邀研究员 导语：市值最高有望达到7.5万亿。 最近大半年来，华为几乎成为了全民话题： ·2018年12月1日，华为副董事长、任正非女儿孟晚舟在加拿大被捕； ·2019年5月16日美国把华为纳入实体清单； ·2019年5月21日任正非接受央视专访； ·2019年7月30日华为正式公布2019年上半年半年报； …… 作为一家非上市公司，华为的吸睛程度甚至比整个A股上市公司还要高。 以2017年8月至2019年8月两年内的百度指数为例：在2018年11月份以前，华为基本上和深圳另外一家互联网巨头腾讯(HK:00700)的关注度不相上下； 但2018年12月份以来，华为的关注度快速提高，而且话题热度常常形成极高的峰值。 图1：华为近半年关注度快速增加 资料来源：百度，点击可看大图。 对于华为，每个人说起来都很熟悉，但仔细一盘算，又感觉很陌生——“实体清单”、“鸿蒙”、“华为海思”、“mate系列”、“5G基站”……这些应接不暇的词汇，每个都对应着极大的信息量。 华为由于体量大、涉及业务广，同时由于是高科技企业，布局前沿领域，所以经常使人深入打量它时深感“丈二的和尚摸不着头脑”。 想用一篇文章把华为讲清楚显然是天方夜谭，笔者尝试以“对比量化”方式，尝试勾勒出华为这头快速成长的科技大象的基本面貌，进而推演如果其上市将会是怎样一个体量。 01 横向对比，厘清历史 横向看华为，将其作为一个单独个体，了解其成长的历史。 【1】 收入增长：过去13年年复合增速为22%。 7月30日下午，华为发布了2019年半年报：收入4013亿元，同比增长23.2%，十分亮眼。而实际上，华为自2006年开始一直到2018年，收入年复合增速保持在22%，一步一个脚印成长为巨头。 图2：华为收入保持稳定的增长趋势 资料来源：华为年报，点击可看大图。 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href=\"https://laohu8.com/S/BIDU\">$(BIDU)$</a>涨1.66%，网易<a href=\"https://laohu8.com/S/NTES\">$(NTES)$</a>涨1.08%，好未来<a href=\"https://laohu8.com/S/TAL\">$(TAL)$</a>涨7.95%，腾讯音乐<a href=\"https://laohu8.com/S/TME\">$(TME)$</a>涨0.70%，携程网<a href=\"https://laohu8.com/S/CTRP\">$(CTRP)$</a>涨2.87%，新东方<a href=\"https://laohu8.com/S/EDU\">$(EDU)$</a>涨2.28%，中通快递<a href=\"https://laohu8.com/S/ZTO\">$(ZTO)$</a>跌0.24%，爱奇艺<a href=\"https://laohu8.com/S/IQ\">$(IQ)$</a>涨2.16%，微博<a href=\"https://laohu8.com/S/WB\">$(WB)$</a>涨5.19%，汽车之家<a href=\"https://laohu8.com/S/ATHM\">$(ATHM)$</a>涨2.96%。</p>\n<p><b><span>美油收跌0.4% 连续第八个交易日走低</span></b></p>\n<p>美国原油期货价格周四收盘走低，连续第八个交易日下跌，再一次创下两个月收盘新低，原因是投资者继续对全球原油需求前景感到担心。</p>\n<p><b><span>金价收涨0.4% 连续第三个交易日走高</span></b></p>\n<p>黄金期货价格周四收盘走高，连续第三个交易日上涨，原因是9月份美国供应管理协会(ISM)服务业指数的下跌引发了市场对经济健康状况的忧虑，从而提振了投资者买入黄金以规避风险的需求。但金价与盘中高点相比则有所回落，原因是美国各大基准股指回升，抹去了此前因经济数据低迷而出现的跌幅。</p>\n<p><b><span>欧股收盘微跌人头马君度大涨逾6%</span></b></p>\n<p>欧洲股市周四收盘小幅下跌，原因是经济数据表现疲弱，加剧了美国宣布将对欧盟出口产品征收数十亿美元关税所带来的不确定性。</p>\n<p><b>国际宏观</b></p>\n<p><b><span>特朗普彻底爆发大战记者</span></b></p>\n<p>美乌总统“电话门”让特朗普面临弹劾危机。在2日的两次公开露面中，特朗普大发雷霆，狠批民主党人。他痛斥整个调查就是一场“骗局”，但自己“还一直配合”。</p>\n<p><b><span>9月ISM非制造业PMI创3年新低，美联储10月降息概率超九成</span></b></p>\n<p>截至北京时间3日22：25，联邦基金期货市场认为美联储在本月的FOMC议息会议上再次降息25个基点至1.50%~1.75%的概率大涨至93.5%，较北京时间3日凌晨76%的概率大幅上升。</p>\n<p><b><span>美联储下周将定新规为除华尔街大行之外的银行减负</span></b></p>\n<p>美联储下周将开会敲定新规则，为中小银行减负，同时保持对华尔街大行的压力。美联储理事会定于10月10日对最终规则进行投票。美联储估计，这将减少整个行业的资本金约80亿美元，降低流动性需求数十亿美元，并降低中小银行的合规成本。新规则将给每家银行分级，不仅取决于它的总资产规模，还取决于对高风险短期融资的依赖，表外曝险规模以及美国境外业务规模。</p>\n<p><b><span>全球最大主权基金宣布将逐步撤资石油企业</span></b></p>\n<p>挪威财政部发布声明，宣布该国的主权财富基金(即挪威石油基金)将于未来两年内从目前持有股份的石油企业中撤资59亿美元。</p>\n<p><b>公司新闻</b></p>\n<p><b><span>惠普宣布未来三年最多裁员9000人 占全球员工总数16%</span></b></p>\n<p>惠普周四宣布，作为这家计算机巨头向软件和服务业务转变的一系列举措的一部分，该公司将在未来三年内裁员7000至9000人。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/NW/1972259614\" target=\"_blank\"><b><span>WeWork领导层告知员工：裁员最快于本月开始</span></b></a></p>\n<p>彭博社在上周报道称，WeWork的母公司We Co.正考虑进行数千人规模的裁员。消息人士称，高管们最近预计这一数字约为2000人，包括可能被剥离的业务部门的工作岗位。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/HN/1972259892\" target=\"_blank\"><b>Paypal或将退出Facebook旗下加密货币Libra项目</b></a></p>\n<p><span>据三位知情人士透露，在周四缺席一个重要会议之后，<a href=\"https://laohu8.com/S/PYPL\">PayPal</a>即将退出<a href=\"https://laohu8.com/S/FB\">Facebook</a>的Libra项目。</span></p>\n<p><span>上述知情人士表示，支持Facebook建立新的全球数字货币计划的28家公司齐聚一堂，讨论Libra将如何应对监管机构日益增多的反对意见。一位与会者说，除了PayPal以外，所有成员都出席了此次会议。</span></p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/NW/1972591142\" target=\"_blank\"><b>伦交所股东要求港交所提价两成，增现金比重</b></a></p>\n<p><span><a href=\"https://laohu8.com/S/LSE.UK\">伦敦证券交易所</a>的主要股东与要求港交所(00388-HK)最少增加收购作价20%，以及提高现金比重，才可能支持其收购建议。合共拥有LSE约3%的三名股东指出，港交所游说他们支持该宗涉及金额390亿美元(3042亿港元)的收购建议。</span></p>\n<p><span>港交所上月提出收购建议后，LSE便已经拒绝。港交所有权在10月9日前提出具约束力的收购建议，或者取消收购。</span></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>昨夜今晨：美股坐过山车终结2连阴，特朗普大战记者</title>\n<style 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占全球员工总数16%</span></b></p>\n<p>惠普周四宣布，作为这家计算机巨头向软件和服务业务转变的一系列举措的一部分，该公司将在未来三年内裁员7000至9000人。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/NW/1972259614\" target=\"_blank\"><b><span>WeWork领导层告知员工：裁员最快于本月开始</span></b></a></p>\n<p>彭博社在上周报道称，WeWork的母公司We Co.正考虑进行数千人规模的裁员。消息人士称，高管们最近预计这一数字约为2000人，包括可能被剥离的业务部门的工作岗位。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/HN/1972259892\" target=\"_blank\"><b>Paypal或将退出Facebook旗下加密货币Libra项目</b></a></p>\n<p><span>据三位知情人士透露，在周四缺席一个重要会议之后，<a href=\"https://laohu8.com/S/PYPL\">PayPal</a>即将退出<a href=\"https://laohu8.com/S/FB\">Facebook</a>的Libra项目。</span></p>\n<p><span>上述知情人士表示，支持Facebook建立新的全球数字货币计划的28家公司齐聚一堂，讨论Libra将如何应对监管机构日益增多的反对意见。一位与会者说，除了PayPal以外，所有成员都出席了此次会议。</span></p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/NW/1972591142\" target=\"_blank\"><b>伦交所股东要求港交所提价两成，增现金比重</b></a></p>\n<p><span><a 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如果大家对哪个美港股相关的知识、话题特别感兴趣，也可以留言告诉我们，我们会以同样通俗易懂的形式进行解释说明，欢迎大家留言。","text":"各位同学大家好，大虎老师的不定期美港股小课堂又开课了，前两期讲了《小白必看财报第一课》以及《财报必看第二课ROE》受到了同学们的一致好评，于是，大虎老师趁热打铁继续讲财报的相关知识。今天就跟同学们讲讲财报里有时会遇到的雷——“商誉”。 看完漫画，考考大家有没有看明白。 请问，企业发生并购时产生的商誉，将在财报中的哪个表中披露？ A：资产负债表 B：现金流量表 C：利润表 可以在留言里写下你的答案。 这是漫话美港股的第4期，大家有任何反馈欢迎直接留言或后台回复告诉我们，如果你觉得对你有用，也欢迎把内容分享给你的朋友。 如果大家对哪个美港股相关的知识、话题特别感兴趣，也可以留言告诉我们，我们会以同样通俗易懂的形式进行解释说明，欢迎大家留言。","images":[{"img":"https://static.tigerbbs.com/a5d3f05f285cfb56f025d9b7a51a7c8d"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/46a3fa796659a1a730b4e0042f053e88"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/2bf9b96aa230b086c172fdd81fa3d237"}],"top":1,"highlighted":2,"essential":2,"paper":2,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/913463982","isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":0,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":7,"langContent":"CN","totalScore":0},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":820,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":932146712,"gmtCreate":1572695577936,"gmtModify":1704724844903,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/932146712","repostId":"1111986981","repostType":4,"repost":{"id":"1111986981","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1572693029,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1111986981?lang=&edition=full","pubTime":"2019-11-02 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http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>伯克希尔哈撒韦第三季度净利润为165.2亿美元，大超预期</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ 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<li>如同走路一般，走完一段，方认得一段。走到歧路处，有疑便问。问了又走，方能走到。——王阳明</li>\n</ul>\n<p>2018年3月8日，特朗普签署加征关税的公告时，并没有多少人意识到中美之间的纷争会如此激烈而持续。</p>\n<p>19个月过去了，中国的企业界究竟应对的如何？</p>\n<p>如果我们通过一个又一个季度的业绩报告去观察A股这3000多家上市公司，会发现其中有的受伤，有的坠落，有的负重前行，但也有一大批公司在国产替代和产业链迁移的契机中打造出自己独特的竞争力，在新环境下不断成长和蜕变。</p>\n<p>他们开始趟过早期的彷徨，走上了新的高度。</p>\n<p>国泰君安策略团队近期发布专题报告《自下而上解构贸易摩擦影响及Q3盈利展望》，从2018年和2019年的财报内容出发，分析了上市公司们在长达19个月的贸易摩擦中那些惊心动魄的成长与反击，以及后贸易战时代哪些行业的企业更可能脱颖而出。</p>\n<p>01&nbsp;<b>暴雨过境</b></p>\n<p>在过去两年中，「大环境」、「贸易摩擦」频繁出现在上市公司的业绩报告中。</p>\n<p>如<b>中国国航</b>在其18年中报中如此写道：</p>\n<p>「今年以来，中美贸易摩擦不断升级，国际环境风险不断加大。根据目前的关税措施，本集团从美国进口的B737NG系列飞机和B737MAX飞机关税将增加到25%，导致成本增加。贸易摩擦和关税增加可能影响中美间航空客运和货运需求，从而影响中美航线收入。」</p>\n<p>再如波及影响更大的光伏产业，<b>通威股份</b>：</p>\n<p>「2018年1月22日，美国政府宣布对进口光伏电池及组件征收30%的保障性关税；7月16日，印度政府公布进口光伏电池及组件保障措施调查终裁结果，拟对进口光伏电池和组件征收25%的保障性关税。基于发展本国制造业的初衷，美国和印度相继对我国光伏产品发起了贸易保护调查，推高了国内产品出口的壁垒，降低了产品出口的收益。」</p>\n<p>部分公司半年报公告受到贸易摩擦影响较大</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/098b8d237dc04534dc292e14f1ae1ebb\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p>仅从各家公布的财报内容来看，贸易摩擦对中国企业可能带来的负面影响主要可以分成三类：</p>\n<p><b>1、关税成本增加</b></p>\n<p>如佩蒂股份、中宠股份、联化科技等公司都在自己的业绩报告中称，公司产品在美国征税名单中，公司盈利不可避免地受到产品降价等因素的影响。</p>\n<p><b>2、美国员工流失</b></p>\n<p>贸易摩擦导致部分公司经营动荡，容易造成人才流失，且美国对华为等公司拟采取的禁运措施也限制美籍技术人员在国内公司的研发工作。</p>\n<p>如<b>商赢环球</b>在2018年半年报称，受中美贸易摩擦影响，美国核心人员离职，导致公司大客户流失。</p>\n<p><b>3、美国芯片等原材料进口受限</b></p>\n<p>针对我国的高科技企业，美国一方面限制其进入美国市场，另一方面限制其从美国进口芯片等高端原材料。部分科技企业，尤其是涉及军工业务的企业被禁运的风险较大。</p>\n<p>如移远通信就在报告里称，公司对美国芯片的采购可能会受到贸易摩擦的影响。</p>\n<p>02&nbsp;<b>谁在超车？谁在反击？</b></p>\n<p>暴风之中，中国公司们的反应各有不同。</p>\n<p>对于一部分品牌优势本就明显、海外业务占比较高的国际化经营的公司，贸易摩擦逐渐变成了一次弯道超车的难得机会。</p>\n<p>比如<b>科大讯飞</b>：</p>\n<p>「在贸易战中备受关注的芯片方面，科大讯飞和国内外有影响力的芯片厂商均保持着紧密的合作关系，包括NVIDIA、英特尔、ARM、高通、DSPG、MTK等，讯飞亦战略投资了人工智能芯片独角兽寒武纪。因此，中美贸易争端目前对讯飞的基本面不会产生重大影响，反而会促进国家进一步加大源头核心技术领域的支持力度，推动人工智能行业应用与产业升级。」</p>\n<p>综合分析那些受贸易摩擦冲击较小的公司，我们可以发现他们有一些明显的特征：</p>\n<p><b>1、公司业务具有显著优势及不可替代性</b></p>\n<p>如亿联网络提到，美国经销商提前储备库存推高了第二季度公司盈利。</p>\n<p><b>巨星科技、太辰光</b>等公司产品具有明显的成本优势，尽管美国市场销售比例较高，在加征关税的情况下，公司仍取得较快的增长。</p>\n<p><b>2、在美国以外的国际市场销售渠道较好</b></p>\n<p>如2018年上半年浙江鼎力尽管在北美市场营收下降54%，但欧洲市场营收同比增长47%；浙江永强北美市场营收同比增长15%，但欧洲市场营收同比增长43%，非美国市场的开拓降低了贸易摩擦的冲击。</p>\n<p><b>3、在海外产能布局完善，以强大的海外生产能力避开美国的关税壁垒</b></p>\n<p>如梦百合的塞尔维亚、西班牙、泰国的生产基地已具备投产并向全球供货的能力，裕同科技已在越南、印度和印尼布局多个生产基地，赛轮轮胎的越南工厂上半年贡献公司盈利的64%。</p>\n<p><b>4、国内市场潜力较大</b></p>\n<p>如曾经主要从事外销业务的浙江鼎力，2019年上半年国内业务同比增长35%，占营业收入比重从去年同期的39%提升至51%。</p>\n<p>纵观海外业务占比较高的公司群体，如消费电子头部公司立讯精密、歌尔股份，医药外包服务公司凯莱英、康龙化成，轮胎公司三角轮胎、赛轮股份等，都在2019年上半年取得了较快的盈利增速。</p>\n<p><b>部分2019年上半年盈利增长较快且海外业务占比较高的公司</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9555ef47d1c47ae59cfb8cea8e3bdf56\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>而对于剩下一部分身处风险中的上市公司来说，如何反击、规避变成了一件迫在眉睫的事情。</b></p>\n<p>大部分企业开始制定、或者进一步深化国际化策略。</p>\n<p>比如中国建筑，作为最早承接海外项目的建筑企业之一，对外部环境做出了「正发生长期性、趋势性改变」的判断：</p>\n<p>「公司‘走出去’的外部环境正在发生长期性、趋势性改变，既要防范风险，妥善应对境外投资壁垒、市场限制与歧视、项目经营条件恶化、当地币资产保值增值等问题，又要辨析机遇，加速优质拓展海外。」</p>\n<p>再如物流龙头<b>顺丰控股</b>：</p>\n<p>「目前，公司已开通美国、日本、韩国、新加坡等国的快递服务，以及多个国家和地区的跨境B2C和电商专递业务。未来，随着顺丰控股海外业务的发展，以外币计价的业务比重将逐渐增加。」</p>\n<p>根据我们对上市公司2019年半年报的归纳，上市公司们的反击有以下几种：</p>\n<p>1、上市公司通过增加产品竞争力</p>\n<p>2、海外设厂</p>\n<p>3、开拓非美国市场</p>\n<p>4、开拓国内市场</p>\n<p>5、增强客户合作粘性</p>\n<p>6、相关多元化</p>\n<p>7、研究贸易政策与法律法规等措施应对贸易摩擦</p>\n<p><b>部分公司拟增加产品竞争力应对贸易摩擦</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d3ed5f84f0706dc68a3927ebb937e722\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>部分公司拟通过海外设厂应对贸易摩擦</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1e7db1917572037663741c0db997699e\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>部分公司拟通过开拓非美国市场应对贸易摩擦</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e2768a9f89ce0f883d2e5c047a0ea888\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>部分公司拟通过开拓国内市场应对贸易摩擦</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/33fafcd45e8fead80477e103667b13b6\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>部分公司拟通过增强客户合作粘性应对贸易摩擦</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cfc67187d795a6dce7a6e20031271a79\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>部分公司拟通过相关多元化应对贸易摩擦</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8bce00b0cac294098eec78b66f7f276e\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>部分公司拟通过研究贸易政策与法律法规应对贸易摩擦</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2601f8b552c2de49d83d256f6e32ec74\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p>03&nbsp;<b>企业元气恢复了几成？</b></p>\n<p>十一之后，最新一轮的中美经贸高级别磋商在华盛顿结束，中美两国高层宣布会谈有了实质性的进展。</p>\n<p>特朗普在会后表示，目前中美两国已经非常接近贸易战的结束时刻。</p>\n<p>此外，美国2020年总统大选在即，这也让业内各界相信，最晚到明年年初，中美贸易摩擦将出现一个相对明确的里程碑事件。</p>\n<p>后贸易战时代拉开帷幕之际，也是我们对当下重新审视之时——在长达19个月中的反击和超车中，中国企业的元气恢复了几成？</p>\n<p>为了更好的展示A股核心资产的毛利率变动趋势，我们从周期、消费、科技、防御板块各选择100个市值、毛利规模较大的公司构成400个公司的核心标的组合，要求样本公司2010年年底以前上市且此后未有重大资产重组，来评估自2018年3月后的毛利率表现。</p>\n<p>从核心标的表现看，<b>2019Q2科技板块毛利率出现向上拐点，周期板块毛利率继续下行，消费、防御板块毛利率继续改善。</b></p>\n<p><b>周期板块核心标的毛利率继续下行</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/88c745fdc62d3ce9f33c3967e68aa041\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>消费板块核心标的毛利率持续改善</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/69f00e448fd2dc9dfc1ee6902de17fe8\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>科技板块核心标的毛利率出现向上拐点</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/542ce2e9fe1b39d8a0c8db5aecb5d507\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>防御板块核心标的毛利率持续改善</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/227df7e31f37028ada19bd74ee4ce6f9\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p>换言之，2019年上半年，全A市场除周期板块外，上市公司毛利率均已企稳。</p>\n<p><b>全A毛利率主要受周期板块拖累</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1b2a001771a23dc5334d1f41447e9df0\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>而展望2019年三季报，上市公司整体业绩表现有望继续保持稳定。</b></p>\n<p>我们选取的截至10月15日已经发布3季度盈利预告的1523家上市公司（占全体上市公司总量的41%）的预告数据显示，前三季度盈利增速的中位数将从二季度的8.06%，上升至10%。</p>\n<p>04&nbsp;<b>展望三季度哪些企业值得重点关注？</b></p>\n<p>总结已披露三季报预告的公司对盈利变化原因的说明，212家业绩预增的公司中，景气提升、管理改善和竞争优势是最核心的关键词。</p>\n<p><b>▼主要3季报预增原因</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/29de80b310b791ce6386694c25c70297\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p>而在129家业绩预减的公司中，需求下降、公司因素和成本提升是最关键的原因。</p>\n<p><b>▼主要3季报预减原因</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b13a18e8fe63ad0b888ee4074c34616e\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p>接下来，我们对公布业绩预增原因的企业进行归类分析。</p>\n<p>①受益于行业景气度提升的部分公司：消费电子、5G、军工、原料药、养殖等。</p>\n<p><b>部分前三季度盈利受益于行业景气度提升的公司</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d2fbbdb0abf39c008f828a13a78ce832\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b># 消费电子行业复苏明显。</b>歌尔股份、信维通信、立讯精密等个股盈利增速较好，随着5G时代来临，消费电子高景气有望持续。</p>\n<p><b># 5G产业链景气度较高。</b>基站PCB头部公司沪电股份、射频零部件公司武汉凡谷、世嘉科技盈利增速较高。</p>\n<p><b>#军工行业景气度仍较高。</b>高德红外、大立科技、威海广泰等企业军品业务订单交付显著改善。</p>\n<p><b>#原料药盈利能力较好。</b>受益于供给收缩和我国原料药企业技术升级，天宇股份、普洛药业、凯莱英等多家原料药公司盈利同比大幅增长。</p>\n<p><b>#养殖产业链盈利能力较好。</b>受益于白羽肉鸡、生猪价格升至历史高位，白羽肉鸡产业链的圣农发展、益生股份，以及生猪养殖产业链的牧原股份、温氏股份盈利均较好。</p>\n<p><b>②受益于生产扩张、管理改善等公司自身因素带来盈利提高的部分公司。</b></p>\n<p><b>部分前三季度盈利受益于生产扩张、管理改善的公司</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fe9d6d4d2de264d765b9e5932ba2b65a\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>#优化产品结构。</b>如中信特钢、创维数字等多家公司提及通过改善产品结构提高利润率。</p>\n<p><b>#加强市场开拓力度。</b>万孚生物、智飞生物、汤臣倍健等公司将盈利增长归因于加大市场开拓力度。</p>\n<p><b>#扩大产能。</b>燕塘乳业、长青集团、科达利等公司产能扩大提升了公司盈利。</p>\n<p><b>#提升运营效率。</b>如中兴商业提到盈利增长因混改为公司带来了灵活高效、市场化的体制机制，浙商中拓、浙江永强提到提高内部生产效率。</p>\n<p><b>③受益于竞争优势提升，市场份额扩大的部分公司。</b></p>\n<p>主要包括电子行业的立讯精密、视源股份、大华股份，闻泰科技、紫光国微；新材料行业的恩捷股份、雅克科技；传媒行业的新媒股份、游族网络；装备制造行业的思源电气、威海广泰；医药相关的凯莱英、康泰医药，泰格医药。</p>\n<p><b>部分前三季度盈利受益于竞争优势提升的公司</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/303842e2d1c96a460c320510d0eebac3\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>④受益于原材料成本下降或加大运营成本优化力度的部分公司。</b></p>\n<p><b># 原材料成本下降。</b>康力电梯、高盟新材、长源电力等公司提到原材料成本下降对盈利的贡献。</p>\n<p><b>#&nbsp;扩大规模降低成本。</b>聚灿光电、华昌化工、坚朗五金等公司通过扩产降低单位成本。</p>\n<p><b>#&nbsp;改善成本管控。</b>金字火腿通过存货管理控制成本，首航节能对成本和费用进行精细化管理，云天化优化大宗原料采购降低成本。</p>\n<p><b>#&nbsp;减税降费措施。</b>闽发铝业提到政府减税降费措施对盈利的正面影响。</p>\n<p><b>部分前三季度盈利受益于成本和费用下降的公司</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/faae4f446dd9596339af5c8c04bb7035\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p><b>⑤ 受益于合并报表范围扩大的部分公司。</b></p>\n<p><b>部分前三季度盈利受益于合并报表的公司</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a737b43949227cd37422a167ed966469\"></p>\n<p>数据来源：Wind、国泰君安证券研究</p>\n<p>光正集团、美吉姆、凯利泰等10家公司前三季度盈利增长的主要原因为外延式并购完成，新增合并报表子公司贡献盈利。</p>","source":"gtjazqyj","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>贸易战第19个月，中国企业的元气恢复了几成？</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ font-size:24px; }\nh2{ font-size:20px; }\nh3{ font-size:18px; }\nh4{ font-size:16px; }\nh5{ font-size:14px; }\nh6{ font-size:12px; }\np,ul,ol,blockquote,dl,table{ margin:1.2em 0; }\nul,ol{ margin-left:2em; }\nul{ list-style:disc; 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Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/bde7ae9d5c597eb01bbb4658f0573654","relate_stocks":{},"source_url":"https://mp.weixin.qq.com/s/q5lU2h5IutafXGSCI2Xmog","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1104613139","content_text":"如同走路一般，走完一段，方认得一段。走到歧路处，有疑便问。问了又走，方能走到。——王阳明\n\n2018年3月8日，特朗普签署加征关税的公告时，并没有多少人意识到中美之间的纷争会如此激烈而持续。\n19个月过去了，中国的企业界究竟应对的如何？\n如果我们通过一个又一个季度的业绩报告去观察A股这3000多家上市公司，会发现其中有的受伤，有的坠落，有的负重前行，但也有一大批公司在国产替代和产业链迁移的契机中打造出自己独特的竞争力，在新环境下不断成长和蜕变。\n他们开始趟过早期的彷徨，走上了新的高度。\n国泰君安策略团队近期发布专题报告《自下而上解构贸易摩擦影响及Q3盈利展望》，从2018年和2019年的财报内容出发，分析了上市公司们在长达19个月的贸易摩擦中那些惊心动魄的成长与反击，以及后贸易战时代哪些行业的企业更可能脱颖而出。\n01 暴雨过境\n在过去两年中，「大环境」、「贸易摩擦」频繁出现在上市公司的业绩报告中。\n如中国国航在其18年中报中如此写道：\n「今年以来，中美贸易摩擦不断升级，国际环境风险不断加大。根据目前的关税措施，本集团从美国进口的B737NG系列飞机和B737MAX飞机关税将增加到25%，导致成本增加。贸易摩擦和关税增加可能影响中美间航空客运和货运需求，从而影响中美航线收入。」\n再如波及影响更大的光伏产业，通威股份：\n「2018年1月22日，美国政府宣布对进口光伏电池及组件征收30%的保障性关税；7月16日，印度政府公布进口光伏电池及组件保障措施调查终裁结果，拟对进口光伏电池和组件征收25%的保障性关税。基于发展本国制造业的初衷，美国和印度相继对我国光伏产品发起了贸易保护调查，推高了国内产品出口的壁垒，降低了产品出口的收益。」\n部分公司半年报公告受到贸易摩擦影响较大\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n仅从各家公布的财报内容来看，贸易摩擦对中国企业可能带来的负面影响主要可以分成三类：\n1、关税成本增加\n如佩蒂股份、中宠股份、联化科技等公司都在自己的业绩报告中称，公司产品在美国征税名单中，公司盈利不可避免地受到产品降价等因素的影响。\n2、美国员工流失\n贸易摩擦导致部分公司经营动荡，容易造成人才流失，且美国对华为等公司拟采取的禁运措施也限制美籍技术人员在国内公司的研发工作。\n如商赢环球在2018年半年报称，受中美贸易摩擦影响，美国核心人员离职，导致公司大客户流失。\n3、美国芯片等原材料进口受限\n针对我国的高科技企业，美国一方面限制其进入美国市场，另一方面限制其从美国进口芯片等高端原材料。部分科技企业，尤其是涉及军工业务的企业被禁运的风险较大。\n如移远通信就在报告里称，公司对美国芯片的采购可能会受到贸易摩擦的影响。\n02 谁在超车？谁在反击？\n暴风之中，中国公司们的反应各有不同。\n对于一部分品牌优势本就明显、海外业务占比较高的国际化经营的公司，贸易摩擦逐渐变成了一次弯道超车的难得机会。\n比如科大讯飞：\n「在贸易战中备受关注的芯片方面，科大讯飞和国内外有影响力的芯片厂商均保持着紧密的合作关系，包括NVIDIA、英特尔、ARM、高通、DSPG、MTK等，讯飞亦战略投资了人工智能芯片独角兽寒武纪。因此，中美贸易争端目前对讯飞的基本面不会产生重大影响，反而会促进国家进一步加大源头核心技术领域的支持力度，推动人工智能行业应用与产业升级。」\n综合分析那些受贸易摩擦冲击较小的公司，我们可以发现他们有一些明显的特征：\n1、公司业务具有显著优势及不可替代性\n如亿联网络提到，美国经销商提前储备库存推高了第二季度公司盈利。\n巨星科技、太辰光等公司产品具有明显的成本优势，尽管美国市场销售比例较高，在加征关税的情况下，公司仍取得较快的增长。\n2、在美国以外的国际市场销售渠道较好\n如2018年上半年浙江鼎力尽管在北美市场营收下降54%，但欧洲市场营收同比增长47%；浙江永强北美市场营收同比增长15%，但欧洲市场营收同比增长43%，非美国市场的开拓降低了贸易摩擦的冲击。\n3、在海外产能布局完善，以强大的海外生产能力避开美国的关税壁垒\n如梦百合的塞尔维亚、西班牙、泰国的生产基地已具备投产并向全球供货的能力，裕同科技已在越南、印度和印尼布局多个生产基地，赛轮轮胎的越南工厂上半年贡献公司盈利的64%。\n4、国内市场潜力较大\n如曾经主要从事外销业务的浙江鼎力，2019年上半年国内业务同比增长35%，占营业收入比重从去年同期的39%提升至51%。\n纵观海外业务占比较高的公司群体，如消费电子头部公司立讯精密、歌尔股份，医药外包服务公司凯莱英、康龙化成，轮胎公司三角轮胎、赛轮股份等，都在2019年上半年取得了较快的盈利增速。\n部分2019年上半年盈利增长较快且海外业务占比较高的公司\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n而对于剩下一部分身处风险中的上市公司来说，如何反击、规避变成了一件迫在眉睫的事情。\n大部分企业开始制定、或者进一步深化国际化策略。\n比如中国建筑，作为最早承接海外项目的建筑企业之一，对外部环境做出了「正发生长期性、趋势性改变」的判断：\n「公司‘走出去’的外部环境正在发生长期性、趋势性改变，既要防范风险，妥善应对境外投资壁垒、市场限制与歧视、项目经营条件恶化、当地币资产保值增值等问题，又要辨析机遇，加速优质拓展海外。」\n再如物流龙头顺丰控股：\n「目前，公司已开通美国、日本、韩国、新加坡等国的快递服务，以及多个国家和地区的跨境B2C和电商专递业务。未来，随着顺丰控股海外业务的发展，以外币计价的业务比重将逐渐增加。」\n根据我们对上市公司2019年半年报的归纳，上市公司们的反击有以下几种：\n1、上市公司通过增加产品竞争力\n2、海外设厂\n3、开拓非美国市场\n4、开拓国内市场\n5、增强客户合作粘性\n6、相关多元化\n7、研究贸易政策与法律法规等措施应对贸易摩擦\n部分公司拟增加产品竞争力应对贸易摩擦\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n部分公司拟通过海外设厂应对贸易摩擦\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n部分公司拟通过开拓非美国市场应对贸易摩擦\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n部分公司拟通过开拓国内市场应对贸易摩擦\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n部分公司拟通过增强客户合作粘性应对贸易摩擦\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n部分公司拟通过相关多元化应对贸易摩擦\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n部分公司拟通过研究贸易政策与法律法规应对贸易摩擦\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n03 企业元气恢复了几成？\n十一之后，最新一轮的中美经贸高级别磋商在华盛顿结束，中美两国高层宣布会谈有了实质性的进展。\n特朗普在会后表示，目前中美两国已经非常接近贸易战的结束时刻。\n此外，美国2020年总统大选在即，这也让业内各界相信，最晚到明年年初，中美贸易摩擦将出现一个相对明确的里程碑事件。\n后贸易战时代拉开帷幕之际，也是我们对当下重新审视之时——在长达19个月中的反击和超车中，中国企业的元气恢复了几成？\n为了更好的展示A股核心资产的毛利率变动趋势，我们从周期、消费、科技、防御板块各选择100个市值、毛利规模较大的公司构成400个公司的核心标的组合，要求样本公司2010年年底以前上市且此后未有重大资产重组，来评估自2018年3月后的毛利率表现。\n从核心标的表现看，2019Q2科技板块毛利率出现向上拐点，周期板块毛利率继续下行，消费、防御板块毛利率继续改善。\n周期板块核心标的毛利率继续下行\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n消费板块核心标的毛利率持续改善\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n科技板块核心标的毛利率出现向上拐点\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n防御板块核心标的毛利率持续改善\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n换言之，2019年上半年，全A市场除周期板块外，上市公司毛利率均已企稳。\n全A毛利率主要受周期板块拖累\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n而展望2019年三季报，上市公司整体业绩表现有望继续保持稳定。\n我们选取的截至10月15日已经发布3季度盈利预告的1523家上市公司（占全体上市公司总量的41%）的预告数据显示，前三季度盈利增速的中位数将从二季度的8.06%，上升至10%。\n04 展望三季度哪些企业值得重点关注？\n总结已披露三季报预告的公司对盈利变化原因的说明，212家业绩预增的公司中，景气提升、管理改善和竞争优势是最核心的关键词。\n▼主要3季报预增原因\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n而在129家业绩预减的公司中，需求下降、公司因素和成本提升是最关键的原因。\n▼主要3季报预减原因\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n接下来，我们对公布业绩预增原因的企业进行归类分析。\n①受益于行业景气度提升的部分公司：消费电子、5G、军工、原料药、养殖等。\n部分前三季度盈利受益于行业景气度提升的公司\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n# 消费电子行业复苏明显。歌尔股份、信维通信、立讯精密等个股盈利增速较好，随着5G时代来临，消费电子高景气有望持续。\n# 5G产业链景气度较高。基站PCB头部公司沪电股份、射频零部件公司武汉凡谷、世嘉科技盈利增速较高。\n#军工行业景气度仍较高。高德红外、大立科技、威海广泰等企业军品业务订单交付显著改善。\n#原料药盈利能力较好。受益于供给收缩和我国原料药企业技术升级，天宇股份、普洛药业、凯莱英等多家原料药公司盈利同比大幅增长。\n#养殖产业链盈利能力较好。受益于白羽肉鸡、生猪价格升至历史高位，白羽肉鸡产业链的圣农发展、益生股份，以及生猪养殖产业链的牧原股份、温氏股份盈利均较好。\n②受益于生产扩张、管理改善等公司自身因素带来盈利提高的部分公司。\n部分前三季度盈利受益于生产扩张、管理改善的公司\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n#优化产品结构。如中信特钢、创维数字等多家公司提及通过改善产品结构提高利润率。\n#加强市场开拓力度。万孚生物、智飞生物、汤臣倍健等公司将盈利增长归因于加大市场开拓力度。\n#扩大产能。燕塘乳业、长青集团、科达利等公司产能扩大提升了公司盈利。\n#提升运营效率。如中兴商业提到盈利增长因混改为公司带来了灵活高效、市场化的体制机制，浙商中拓、浙江永强提到提高内部生产效率。\n③受益于竞争优势提升，市场份额扩大的部分公司。\n主要包括电子行业的立讯精密、视源股份、大华股份，闻泰科技、紫光国微；新材料行业的恩捷股份、雅克科技；传媒行业的新媒股份、游族网络；装备制造行业的思源电气、威海广泰；医药相关的凯莱英、康泰医药，泰格医药。\n部分前三季度盈利受益于竞争优势提升的公司\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n④受益于原材料成本下降或加大运营成本优化力度的部分公司。\n# 原材料成本下降。康力电梯、高盟新材、长源电力等公司提到原材料成本下降对盈利的贡献。\n# 扩大规模降低成本。聚灿光电、华昌化工、坚朗五金等公司通过扩产降低单位成本。\n# 改善成本管控。金字火腿通过存货管理控制成本，首航节能对成本和费用进行精细化管理，云天化优化大宗原料采购降低成本。\n# 减税降费措施。闽发铝业提到政府减税降费措施对盈利的正面影响。\n部分前三季度盈利受益于成本和费用下降的公司\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n⑤ 受益于合并报表范围扩大的部分公司。\n部分前三季度盈利受益于合并报表的公司\n\n数据来源：Wind、国泰君安证券研究\n光正集团、美吉姆、凯利泰等10家公司前三季度盈利增长的主要原因为外延式并购完成，新增合并报表子公司贡献盈利。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":433,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":933818265,"gmtCreate":1569654230657,"gmtModify":1704719850436,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/933818265","repostId":"933837851","repostType":1,"repost":{"id":933837851,"gmtCreate":1569646000572,"gmtModify":1704719844682,"author":{"id":"3530336145106436","authorId":"3530336145106436","name":"晚点LatePost","avatar":"https://static.tigerbbs.com/2c32cb84ee54b000cd209818c2e8ec13","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"title":"蔚来的亏损数字游戏","htmlText":"蔚来的问题并非出在亏损上，而是出在为什么亏损上。 &nbsp; 文 |《晚点LatePost》记者 吴杨盈荟 编辑 |&nbsp;宋玮 蔚来$(NIO)$ 这家号称“新创造车第一股”的公司做出了一个奇怪的举动。它在9月24日发布了第二季财报，并突然宣布取消当晚的电话会议。 &nbsp; 蔚来股价当天应声大跌超过27%，盘中跌破2美元至1.98美元，创下股价新低。市场将此理解为蔚来无法面对自己造成的亏损黑洞。 &nbsp; 受到市场压力，蔚来宣布第二天在9月25日召开财报电话会议。当被分析师问到如何改变烧钱模式时，蔚来CEO李斌用研发投入来解释亏损：“到今年六月，我们的Non-GAAP的亏损是220亿人民币，其中有100亿都是花在了R&amp;D上，这也是我们核心的投资方向。” &nbsp; 但蔚来财务数据的统计分析呈现出了不同结论。蔚来花在研发上花的钱，只占这3年半总亏损的25.87%。最高的年份刚过40%，最低的年份只有不到20%。不管如何，没能达到李斌说的接近50%。 &nbsp; 蔚来的亏损数额跟特斯拉相比并不夸张。从2016年到2019年，大多数时间段蔚来的亏损额均小于特斯拉，只有2018年和2019年二季度亏损超过了特斯拉。亏损不是问题，为什么亏损才是问题。这决定了资本市场愿不愿意为你烧的钱买单。 &nbsp; 蔚来可能并非像自己宣称的，是一家因创新研发投入而亏损的高科技公司。蔚来的亏损黑洞更多来自销售、运营和优先股权益，研发成本在这家公司的大面积亏损中并不是最主要原因。 &nbsp; &nbsp; 1.&nbsp;两种口径 &nbsp; 蔚来CEO李斌在财报电话会议上解释亏损原因时，选取了用Non-GAAP亏损的数字来回答。按李斌的说法，蔚来3年半总亏损的近50%都花","listText":"蔚来的问题并非出在亏损上，而是出在为什么亏损上。 &nbsp; 文 |《晚点LatePost》记者 吴杨盈荟 编辑 |&nbsp;宋玮 蔚来$(NIO)$ 这家号称“新创造车第一股”的公司做出了一个奇怪的举动。它在9月24日发布了第二季财报，并突然宣布取消当晚的电话会议。 &nbsp; 蔚来股价当天应声大跌超过27%，盘中跌破2美元至1.98美元，创下股价新低。市场将此理解为蔚来无法面对自己造成的亏损黑洞。 &nbsp; 受到市场压力，蔚来宣布第二天在9月25日召开财报电话会议。当被分析师问到如何改变烧钱模式时，蔚来CEO李斌用研发投入来解释亏损：“到今年六月，我们的Non-GAAP的亏损是220亿人民币，其中有100亿都是花在了R&amp;D上，这也是我们核心的投资方向。” &nbsp; 但蔚来财务数据的统计分析呈现出了不同结论。蔚来花在研发上花的钱，只占这3年半总亏损的25.87%。最高的年份刚过40%，最低的年份只有不到20%。不管如何，没能达到李斌说的接近50%。 &nbsp; 蔚来的亏损数额跟特斯拉相比并不夸张。从2016年到2019年，大多数时间段蔚来的亏损额均小于特斯拉，只有2018年和2019年二季度亏损超过了特斯拉。亏损不是问题，为什么亏损才是问题。这决定了资本市场愿不愿意为你烧的钱买单。 &nbsp; 蔚来可能并非像自己宣称的，是一家因创新研发投入而亏损的高科技公司。蔚来的亏损黑洞更多来自销售、运营和优先股权益，研发成本在这家公司的大面积亏损中并不是最主要原因。 &nbsp; &nbsp; 1.&nbsp;两种口径 &nbsp; 蔚来CEO李斌在财报电话会议上解释亏损原因时，选取了用Non-GAAP亏损的数字来回答。按李斌的说法，蔚来3年半总亏损的近50%都花","text":"蔚来的问题并非出在亏损上，而是出在为什么亏损上。 文 |《晚点LatePost》记者 吴杨盈荟 编辑 | 宋玮 蔚来$(NIO)$ 这家号称“新创造车第一股”的公司做出了一个奇怪的举动。它在9月24日发布了第二季财报，并突然宣布取消当晚的电话会议。 蔚来股价当天应声大跌超过27%，盘中跌破2美元至1.98美元，创下股价新低。市场将此理解为蔚来无法面对自己造成的亏损黑洞。 受到市场压力，蔚来宣布第二天在9月25日召开财报电话会议。当被分析师问到如何改变烧钱模式时，蔚来CEO李斌用研发投入来解释亏损：“到今年六月，我们的Non-GAAP的亏损是220亿人民币，其中有100亿都是花在了R&D上，这也是我们核心的投资方向。” 但蔚来财务数据的统计分析呈现出了不同结论。蔚来花在研发上花的钱，只占这3年半总亏损的25.87%。最高的年份刚过40%，最低的年份只有不到20%。不管如何，没能达到李斌说的接近50%。 蔚来的亏损数额跟特斯拉相比并不夸张。从2016年到2019年，大多数时间段蔚来的亏损额均小于特斯拉，只有2018年和2019年二季度亏损超过了特斯拉。亏损不是问题，为什么亏损才是问题。这决定了资本市场愿不愿意为你烧的钱买单。 蔚来可能并非像自己宣称的，是一家因创新研发投入而亏损的高科技公司。蔚来的亏损黑洞更多来自销售、运营和优先股权益，研发成本在这家公司的大面积亏损中并不是最主要原因。 1. 两种口径 蔚来CEO李斌在财报电话会议上解释亏损原因时，选取了用Non-GAAP亏损的数字来回答。按李斌的说法，蔚来3年半总亏损的近50%都花","images":[{"img":"https://static.tigerbbs.com/ce5cd038affb6fc134b3e46583bad0c5"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/2313f8dbad6827df182eabc7a3e8c787"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/4f53153e5172e36c8dc3d7c7fd5b90c6"}],"top":1,"highlighted":2,"essential":2,"paper":2,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/933837851","isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":0,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":9,"langContent":"CN","totalScore":0},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":928,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":939236347,"gmtCreate":1569040138989,"gmtModify":1704718825936,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/939236347","repostId":"1969561424","repostType":2,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1453,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":939294794,"gmtCreate":1569030686718,"gmtModify":1704718816579,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/939294794","repostId":"1111595404","repostType":4,"repost":{"id":"1111595404","weMediaInfo":{"introduction":"点拾是由行业最专业的投资研究人组成，专注于中国和海外新兴领域的互联网，消费，金融等行业研究。我们的研究，已经获得行业内最优秀的投资者认可，特别是消费，科技互联网和跨境比较是我们的优势。我们相信自己的努力一定能为您的投资助力。","home_visible":1,"media_name":"点拾投资","id":"67","head_image":"https://static.tigerbbs.com/9fe5d79ff06041f8a434a6ad9836f2e6"},"pubTimestamp":1568978908,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1111595404?lang=&edition=full","pubTime":"2019-09-20 19:28","market":"us","language":"zh","title":"盘点美股史上的大崩盘 ，及下一次崩盘何时到来","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1111595404","media":"点拾投资","summary":"尘世间的繁荣与牛市都各有主线，而历史上的股市大崩盘，又各有扳机。","content":"<p><b>作者：陈达</b></p>\n<p><b>一</b></p>\n<p>尘世间的繁荣与牛市都各有主线，而历史上的股市大崩盘，又各有扳机。我发现一条可能大概也许莫须有的疑似规律 —— 就是每次大规模的金融创新后，股市总要崩上一次，才能继续做人。</p>\n<p>来欣赏一下1929年与1987年的两次崩盘。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3cbbbfb83eeb792fb77abdb157773fbc\"></p>\n<p>(1920年与1980年牛市道指走势图)</p>\n<p>1929年十月的大崩盘之前，繁荣的主线是“咆哮的二十年代”(The Roaring Twenties)，由于当时总统叫柯立芝，所以这场牛市也叫“柯立芝牛”。牛市的底层是贲张的技术革命——造车、航天、无线电、大家电，想想这些题材放一起，在当时能讲出什么样的科幻故事。搞个燃油车，估值一个亿;搞个无线电，估值一个亿;卧槽你竟然能把无线电装在汽车里?估值十个亿。</p>\n<p>1927年，福特的流水线上刚刚下线第1500万辆T型车，而彼时美国人口刚过亿;Charles Lindbergh 的“圣路易斯之心”号小飞机历时33小时，从纽约飞到巴黎，人类第一次无停顿飞过了大西洋;John Baird 完成了电视影像的第一次远距离传输，而电视机，在之后一百年里成为美帝人民的第一大时间粉碎机。一切都发展得太梦幻了。</p>\n<p>激动人心啊。你要是生活在二十年代的西方，你也会每晚在莺歌燕舞里睡去，然后清晨从激动的鼻涕中醒来。自然，股市也跟着很激动，其中最激动的是融资盘。柯立芝监管下的华尔街就是没有监管，配资唾手可得，保证金大约是25%的水平——也就是25块钱能买100块，而史学家认为当时10%的保证金率也很常见。1块买10块，下跌10%你就光了。然后Party达到高潮的一天，美联储把利率从5%j加息到6%，margin call遍地开花，融资盘就彻底崩了。</p>\n<p>很多人会认为美股1929年的大崩盘是股市估值太高，这有点冤枉。当时工业股的静态市盈率水平大约也就是15倍。并且在当时这个时间点，没人能预知到之后发生的大萧条，因此也没人会预测到公司盈利跳崖式的下跌。从历史现场来看，这场股灾的本质就是去杠杆、扳机就是踩踏、诛心的全民融资盘的崩溃，而与估值关系不大。</p>\n<p>所以1929年的崩盘，或许就是由于一次大规模的金融创新——即平民化的融资盘交易。不过要注意”大规模”三个字，因为借钱买股票在1920年肯定不算新鲜事，但如此大规模的不受监管的乌合之众竞相配资，却是一个崭新的危机引爆点。</p>\n<p><b>二</b></p>\n<p>又比如1987年十月(又是十月)的大崩盘之前，繁荣的主线是“里根经济学”(Reaganomics)，而气势如虹的股市也被叫做“里根牛”。七十年代美国经济出现长时间衰退，凯恩斯主义的黄金时代末期，搞出了一个名字无比扭曲的摊子，叫做“滞胀”——经济缓慢增长下的剧烈通货膨胀，这在凯恩斯的眼里根本是个不可能的悖论。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5fa2b082465d4a6e45cc80988b66933a\"></p>\n<p>大家都很绝望，凯恩斯有点失灵，咋办?于是里根总统上来了三把斧：收银根、去管制、减税负，无论是线性关系还是因果关系——经济学者为此问题仍然争论不休——经济反正是起死回生机勃勃了，里根执政期间美国经济总量增加了三分之一，总财富增加了15万亿美元，也是其国史上至今最长的一次繁荣时期。</p>\n<p>穷人至少能有个家，中产阶级能有个好家，富裕阶级能家里有矿，超级富豪能矿里有家，虽然总体而言富人更得利，但所有人民都怀念蓬勃欣荣的八十年代。除了那几个国父与超人林肯以外，里根常年是最受美国消费者喜爱的总统的前几把交椅。</p>\n<p>减税+去监管+自由市场= 政府洗心革面重做守夜人，这在股市上体现就是喂你吃下了排山倒海的春药。1964年道琼斯指数是874点，到了1982年就仅剩776了(联想到两位数的通胀，这真是美国股民被洗劫被收割的十八年)，但仅仅五年后的1987年，道指一鼓作气冲到了2722点。</p>\n<p>虽然有人说里根经济学也长满了凯恩斯的倒刺，但人家就是能刺激股市啊，那在股民眼里就是好皇帝。而你猜里根是谁的粉丝?——就说一个事儿，当了总统后，他叫人把会议室里杜鲁门的雕塑撤掉，换上了柯立芝的雕像。”柯立芝繁荣“与”里根经济学“，冥冥中居然来了一场媾和。那问题来了，现在谁又是里根的粉丝?</p>\n<p>反正八十年代股市很牛逼。然后时间到了1987年10月19日这个历史上最黑的星期一，崩盘了。一天内道指下跌了508点，跌幅 22.6%。这有多惨，用当今做个类比，你能想象一夜醒来后发现美股跌了6000点吗?换成我肯定是吓到手机屏与蛋俱碎。</p>\n<p>那么1987年这次崩盘的扳机是什么?</p>\n<p>有很多种理论。其中最流行的”机器人大抛盘”理论，把这口锅分给了自动程序化交易。这乍看有点扯，股票下跌可能有自动化卖出的“止损程序”，但还会有自动化买入的“抄底程序”来接盘啊。所以自动程序化交易还要配合能够快速形成单边压力的金融产品。</p>\n<p>有人说，当时市场长大量存在 “资产组合保险” (portfolio insurance)，也就是一旦股指下跌一定的幅度，直接参与做空标普500的股指期货。原本股票一下跌，你可能会接到margin call，你要么补保证金要么就卖掉股票;现在股票一下跌，合同会迫使你卖空标普股指期货，且股票越跌，你卖空得越凶。(在指数上long put也能起到同样作用。)</p>\n<p>此类保险往往设定的向下空间较大——你不可能下跌个2%、3%就玩儿命地买保险吧，一开始的下跌是由于抛盘与套利交易——无论是并购套利还是指数套利——他们要先砍仓自救，这些都是正常的市场波动，但一旦引起大规模恐慌情绪、打到保险的触发位，就会形成一个自我加强、自我喂食的向下的死亡漩涡。而且你千万别让计算机背锅，正如席勒所言，这完全“是人与人之间的、而非计算机与计算机的反馈循环，让市场飞旋”。</p>\n<p>1987年大跌本质上又是一次去杠杆，只是这次方式有了新意，保险杀人了。其扳机可能也是大规模金融创新——自动化的“组合保险”与套利交易。许多前线战斗的交易员都认为这就是一场交易事故，甚至或许就是一次吊轨的乌龙，因为基本面没有半毛钱的改变。注意我说了很多“可能”和“或许”，因为崩盘的原因肯定有很多，但至于哪种因素起到主因，其实没人能说清。</p>\n<p>这事儿给我们的另外一个启示是，大崩盘的扳机角度往往很刁钻，几乎一定不是如前车之鉴。</p>\n<p><b>三</b></p>\n<p>为什么我要专门拿出1929年和1987年的两次崩盘来说事，是因为这两次崩盘与互联网泡沫或者咱A股2015年的崩盘不同，这两次崩盘，美股的估值都不算太高。第一次1929年，之前说了，工业股总体15倍市盈率;第二次1987年，周期调整市盈率(席勒市盈率)也就是历史平均水平。股票不能说便宜了，但说有泡沫，言过其实。</p>\n<p>估值高不一定崩盘，而估值不高不一定不崩盘。所以无论目前美股估值如何(我个人认为估值尚可)，崩盘的可能性总是存在的。有一些学术研究(Santoni, 1987)试图证明这两次大崩盘更可能的原因，根本就是随机事件。某个扳机一动，多米诺就轰隆隆地来了;而至于扳机会不会动，随机事件。</p>\n<p>我们看到，2008年的估值其实也不算高，当大衰退来临时，股票居然是越跌越贵的——股价下跌的速度跟不上公司盈利能力的下跌速度——而股市崩盘之前，静态来看估值反而合理，也就是历史平均偏上一点。所以08年崩了不是估值高，也是有它的扳机——以CDO(债务担保证券)和CDS(信用违约掉期)为首的衍生品金融创新。除了少量金融工程师以外，谁也看不懂CDO和CDS的黑洞，于是崩起来场面自然就非常壮观。</p>\n<p>所以我不禁想到，金融一旦有什么大规模创新，市场就会养出一只黑天鹅在那等你。当然这只是我瞎猜的理论，除了一些历史的concurrence与看似自洽的逻辑以外，并没有什么完备的证明。相关性不代表因果性，这是每一个现代人应该具备的常识。世界上所谓的理论，实际上都是有一点依据的瞎猜。</p>\n<p><b>四</b></p>\n<p>那么问题来了，以史为鉴，眼下有没有什么历史上不曾有过的，大规模的金融创新?找来找去眉来眼去，终于确认了嫌疑人 —— 指数投资(indexing)，以及一张天使脸的ETF(交易所上市基金)。指数投资、指数基金投资 (index fund investing)、被动投资(passive investing)、ETF这些词，在业内都已经沦为互相穿插的叫法，虽然四者并不相等——比如指数基金也可以设置成共同基金的模式——但为了方便讨论，本文中这些词强行同义。</p>\n<p>指数投资与ETF都不新，先锋基金的伯格大佬刚开始吹指数投资的时候是七十年代;但ETF与指数投资崛起成为一种“大规模”的金融现象，无非是近几年而已。刚刚过去的八月美股市场就创造了历史，被动投资的股票基金的AUM(管理资产)——包括共同基金和ETF——已超过主动基金的AUM。眼下被动型基金目前是4.27万亿美元规模，而主动型是4.25万亿。这是人类史上头一次。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b157003f02c03bef08a098d883d6bdf0\"></p>\n<p>(红色：被动投资AUM，蓝黑色：主动投资AUM)</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/701189c2439e108aeed802d0d24a8ffb\"></p>\n<p>(蓝线：被动投资AUM，黑线：主动投资AUM)</p>\n<p>指数投资的初衷当然善良而美好，因为主动管理的基金不中用啊，大量研究表明主动管理基金作为一个整体，长期跑不赢大盘。而被动投资大盘指数或者分散投资某个行业指数，既节省费用，又收到了不输的回报，最大化地吃到了equity premium，夫复何求。尤其是美股市场大多时候都高度有效，因此基金经理们经常沦为笑柄。</p>\n<p>关注我的都知道我是个伪价投，但我是个真指投—— 指数投资者。原因有两点，1. 我相信投资回报里最重要的要素是“资产配置”，而“证券选择”和“市场择时”，都非常困难，对大多数运势平庸的人来说，其能力只配赚资产配置的钱;2. 我相信市场大多数时候是有效的。</p>\n<p>(当然坚定干个股的投资人肯定会反驳——如果指数代表所有公司的一般水平，by definition也就是平庸水平，那我为什么要买平庸的公司，我应该买好公司。—— 但这里有个重要的问题，好公司往往没有好价格，这就是市场有效性的体现。所以你买好公司和能赚到钱又是两码事。主动与被动之争可以谈上半年，这里就不展开叨比叨了。)</p>\n<p>但是被动投资或者指数投资，对于整个市场而言，也有他的黑暗面。</p>\n<p><b>五</b></p>\n<p>首先，被动投资没有价格发现能力。这个市场之所以大多数时候有效、股价大多时候合理，就是因为有无数利欲熏心的投机者与套利者在不停积极交易。当然他们不是雷锋，他们为自己的钱带盐，但其积极劳动也无意中就带来了一种社会福利，就是价格发现。价格是资本主义的视力，没有价格信号市场就瞎了。而被动投资者，或多或少在里面搭了便车，扮演了一个摸鱼、沾光、打酱油、吃软饭的角色。</p>\n<p>所以被动投资者，他在买指数的时候是无脑买的，他买100块的纳斯达克100指数，其中的11块钱买了微软，10块买了苹果，但是他斥巨资投资微软和苹果不是因为看好这俩公司的基本面，而纯粹是因为这些公司在指数里占了大头。同理，如果市场恐慌下跌，他在卖出指数的时候也只会无脑卖，他不会看基本面，他卖出微软苹果仅仅是因为它们在指数里面。</p>\n<p>这一点是被动投资的硬伤，多少有点讽刺。霍华德·马克斯曾在一篇叫做《投资不靠人》(Invesing Without People)的备忘录里说，指数投资者是因为看不起、信不过主动管理的基金经理而选择被动投资，但指数的价格和权重又是谁来决定的?——正是那些他们看不起、信不过的基金经理。</p>\n<p>所以前两天，大名鼎鼎的 Michael Burry出来说话了——ETF就是下一个CDO。Michael Burry 就是《大空头》(The Big Short)里面那个医生转行的基金经理，通过豪赌CDS和CDO的崩盘，成为了我人生赢家。由于预言了上一次崩盘并身体力行功成名就，所以他的话，就会有很多耳朵听。</p>\n<p>他认为，就像CDO扭曲了整个按揭市场的“价格”一样，被动投资的基金扭曲了股市与债市的整体价格。CDO本质上是通过分级将烂资产切割成好资产，使得投资人就没动力去仔细研究整个房地产市场;而ETF也是提供了相同的便利，投资人就直接省去了分析公司质地与把握风险控制的投资关键步骤。大量的ETF为大量的平庸公司提供估值支撑——价格不是由证券层面的分析决定，而是由资金的狂热决定的——所以如果大趋势翻转，场面就会很难看。</p>\n<p>硬核价投选手赛斯·克拉曼也有类似的观点。他认为指数投资风潮过去后，当整个市场oversold，那么指数里的公司股票会比指数外的公司卖得更惨。因为越卖越跌+越跌越卖，ETF市场很快就会陷入自我强化的漩涡。而霍华德·马克斯也认为，越多人选择被动投资，那么就越少有人去做主动管理的价格发现，那么市场就会越无效，市场的整体风险会越高。在涨的时候推动牛市，在跌的时候造成雪崩。</p>\n<p><b>六</b></p>\n<p>所以ETF会是下一次崩盘的扳机吗?我猜可能会是。当然我是坚定反预测的，不相信时光机也不相信有人能预知未来。如果有时光机，为啥我们没见过来自未来的哥们?如果有人可以预测股票市场的未来，为啥这个人到目前为止还没有赚光市场里所有的钱?以反证法推出悖论，得出的结论我认为比较靠得住。</p>\n<p>但市场主线是不需要过多预测，波动与周期永远存在，牛市的主线就是不停地加杠杆的过程。按照达里奥的理论，经济周期无非也是不停的杠杆化与去杠杆化，唯一的差别就是去杠杆化的过程是闭月羞花还是丑陋不堪 (beautiful deleveraging)。股市涨跌，其实也是这个过程周而复始，问题就是怎么去以及什么时候去。</p>\n<p>之前的崩盘，无论是margin call去杠杆，还是“组合保险”去杠杆，还是CDO和CDS爆掉去杠杆，金融创新在这个过程里都扮演了扳机的作用，虽然什么时候扳或许没有人知道，但一旦扳下，市场将崩得让你刻骨铭心。那下次的扳机会不会是ETF?</p>\n<p>对于整体经济而言，反正去杠杆就是四种实现方式：勒紧裤腰带(债务人被艹)、印钱(债权人被艹)、债务重组(债权人被狠艹)、财富再分配(有钱人被狠艹)。无论是哪一种，总思路就是帮杨白劳艹黄世仁。至于是不是beautiful，大概就是情色片与A片的差别。</p>\n<p>而股市去杠杆就没那么多花样了，就一种实现方式：崩盘。崩到韭菜割个精光灿烂，崩到镰刀被砸成烂铁，杠杆也就去到位了。只是希望，在崩盘之前，我们能再享受一些美好的牛市时光，哪怕再多一秒也好。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>盘点美股史上的大崩盘 ，及下一次崩盘何时到来</title>\n<style 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19:28</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p><b>作者：陈达</b></p>\n<p><b>一</b></p>\n<p>尘世间的繁荣与牛市都各有主线，而历史上的股市大崩盘，又各有扳机。我发现一条可能大概也许莫须有的疑似规律 —— 就是每次大规模的金融创新后，股市总要崩上一次，才能继续做人。</p>\n<p>来欣赏一下1929年与1987年的两次崩盘。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3cbbbfb83eeb792fb77abdb157773fbc\"></p>\n<p>(1920年与1980年牛市道指走势图)</p>\n<p>1929年十月的大崩盘之前，繁荣的主线是“咆哮的二十年代”(The Roaring Twenties)，由于当时总统叫柯立芝，所以这场牛市也叫“柯立芝牛”。牛市的底层是贲张的技术革命——造车、航天、无线电、大家电，想想这些题材放一起，在当时能讲出什么样的科幻故事。搞个燃油车，估值一个亿;搞个无线电，估值一个亿;卧槽你竟然能把无线电装在汽车里?估值十个亿。</p>\n<p>1927年，福特的流水线上刚刚下线第1500万辆T型车，而彼时美国人口刚过亿;Charles Lindbergh 的“圣路易斯之心”号小飞机历时33小时，从纽约飞到巴黎，人类第一次无停顿飞过了大西洋;John Baird 完成了电视影像的第一次远距离传输，而电视机，在之后一百年里成为美帝人民的第一大时间粉碎机。一切都发展得太梦幻了。</p>\n<p>激动人心啊。你要是生活在二十年代的西方，你也会每晚在莺歌燕舞里睡去，然后清晨从激动的鼻涕中醒来。自然，股市也跟着很激动，其中最激动的是融资盘。柯立芝监管下的华尔街就是没有监管，配资唾手可得，保证金大约是25%的水平——也就是25块钱能买100块，而史学家认为当时10%的保证金率也很常见。1块买10块，下跌10%你就光了。然后Party达到高潮的一天，美联储把利率从5%j加息到6%，margin call遍地开花，融资盘就彻底崩了。</p>\n<p>很多人会认为美股1929年的大崩盘是股市估值太高，这有点冤枉。当时工业股的静态市盈率水平大约也就是15倍。并且在当时这个时间点，没人能预知到之后发生的大萧条，因此也没人会预测到公司盈利跳崖式的下跌。从历史现场来看，这场股灾的本质就是去杠杆、扳机就是踩踏、诛心的全民融资盘的崩溃，而与估值关系不大。</p>\n<p>所以1929年的崩盘，或许就是由于一次大规模的金融创新——即平民化的融资盘交易。不过要注意”大规模”三个字，因为借钱买股票在1920年肯定不算新鲜事，但如此大规模的不受监管的乌合之众竞相配资，却是一个崭新的危机引爆点。</p>\n<p><b>二</b></p>\n<p>又比如1987年十月(又是十月)的大崩盘之前，繁荣的主线是“里根经济学”(Reaganomics)，而气势如虹的股市也被叫做“里根牛”。七十年代美国经济出现长时间衰退，凯恩斯主义的黄金时代末期，搞出了一个名字无比扭曲的摊子，叫做“滞胀”——经济缓慢增长下的剧烈通货膨胀，这在凯恩斯的眼里根本是个不可能的悖论。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5fa2b082465d4a6e45cc80988b66933a\"></p>\n<p>大家都很绝望，凯恩斯有点失灵，咋办?于是里根总统上来了三把斧：收银根、去管制、减税负，无论是线性关系还是因果关系——经济学者为此问题仍然争论不休——经济反正是起死回生机勃勃了，里根执政期间美国经济总量增加了三分之一，总财富增加了15万亿美元，也是其国史上至今最长的一次繁荣时期。</p>\n<p>穷人至少能有个家，中产阶级能有个好家，富裕阶级能家里有矿，超级富豪能矿里有家，虽然总体而言富人更得利，但所有人民都怀念蓬勃欣荣的八十年代。除了那几个国父与超人林肯以外，里根常年是最受美国消费者喜爱的总统的前几把交椅。</p>\n<p>减税+去监管+自由市场= 政府洗心革面重做守夜人，这在股市上体现就是喂你吃下了排山倒海的春药。1964年道琼斯指数是874点，到了1982年就仅剩776了(联想到两位数的通胀，这真是美国股民被洗劫被收割的十八年)，但仅仅五年后的1987年，道指一鼓作气冲到了2722点。</p>\n<p>虽然有人说里根经济学也长满了凯恩斯的倒刺，但人家就是能刺激股市啊，那在股民眼里就是好皇帝。而你猜里根是谁的粉丝?——就说一个事儿，当了总统后，他叫人把会议室里杜鲁门的雕塑撤掉，换上了柯立芝的雕像。”柯立芝繁荣“与”里根经济学“，冥冥中居然来了一场媾和。那问题来了，现在谁又是里根的粉丝?</p>\n<p>反正八十年代股市很牛逼。然后时间到了1987年10月19日这个历史上最黑的星期一，崩盘了。一天内道指下跌了508点，跌幅 22.6%。这有多惨，用当今做个类比，你能想象一夜醒来后发现美股跌了6000点吗?换成我肯定是吓到手机屏与蛋俱碎。</p>\n<p>那么1987年这次崩盘的扳机是什么?</p>\n<p>有很多种理论。其中最流行的”机器人大抛盘”理论，把这口锅分给了自动程序化交易。这乍看有点扯，股票下跌可能有自动化卖出的“止损程序”，但还会有自动化买入的“抄底程序”来接盘啊。所以自动程序化交易还要配合能够快速形成单边压力的金融产品。</p>\n<p>有人说，当时市场长大量存在 “资产组合保险” (portfolio insurance)，也就是一旦股指下跌一定的幅度，直接参与做空标普500的股指期货。原本股票一下跌，你可能会接到margin call，你要么补保证金要么就卖掉股票;现在股票一下跌，合同会迫使你卖空标普股指期货，且股票越跌，你卖空得越凶。(在指数上long put也能起到同样作用。)</p>\n<p>此类保险往往设定的向下空间较大——你不可能下跌个2%、3%就玩儿命地买保险吧，一开始的下跌是由于抛盘与套利交易——无论是并购套利还是指数套利——他们要先砍仓自救，这些都是正常的市场波动，但一旦引起大规模恐慌情绪、打到保险的触发位，就会形成一个自我加强、自我喂食的向下的死亡漩涡。而且你千万别让计算机背锅，正如席勒所言，这完全“是人与人之间的、而非计算机与计算机的反馈循环，让市场飞旋”。</p>\n<p>1987年大跌本质上又是一次去杠杆，只是这次方式有了新意，保险杀人了。其扳机可能也是大规模金融创新——自动化的“组合保险”与套利交易。许多前线战斗的交易员都认为这就是一场交易事故，甚至或许就是一次吊轨的乌龙，因为基本面没有半毛钱的改变。注意我说了很多“可能”和“或许”，因为崩盘的原因肯定有很多，但至于哪种因素起到主因，其实没人能说清。</p>\n<p>这事儿给我们的另外一个启示是，大崩盘的扳机角度往往很刁钻，几乎一定不是如前车之鉴。</p>\n<p><b>三</b></p>\n<p>为什么我要专门拿出1929年和1987年的两次崩盘来说事，是因为这两次崩盘与互联网泡沫或者咱A股2015年的崩盘不同，这两次崩盘，美股的估值都不算太高。第一次1929年，之前说了，工业股总体15倍市盈率;第二次1987年，周期调整市盈率(席勒市盈率)也就是历史平均水平。股票不能说便宜了，但说有泡沫，言过其实。</p>\n<p>估值高不一定崩盘，而估值不高不一定不崩盘。所以无论目前美股估值如何(我个人认为估值尚可)，崩盘的可能性总是存在的。有一些学术研究(Santoni, 1987)试图证明这两次大崩盘更可能的原因，根本就是随机事件。某个扳机一动，多米诺就轰隆隆地来了;而至于扳机会不会动，随机事件。</p>\n<p>我们看到，2008年的估值其实也不算高，当大衰退来临时，股票居然是越跌越贵的——股价下跌的速度跟不上公司盈利能力的下跌速度——而股市崩盘之前，静态来看估值反而合理，也就是历史平均偏上一点。所以08年崩了不是估值高，也是有它的扳机——以CDO(债务担保证券)和CDS(信用违约掉期)为首的衍生品金融创新。除了少量金融工程师以外，谁也看不懂CDO和CDS的黑洞，于是崩起来场面自然就非常壮观。</p>\n<p>所以我不禁想到，金融一旦有什么大规模创新，市场就会养出一只黑天鹅在那等你。当然这只是我瞎猜的理论，除了一些历史的concurrence与看似自洽的逻辑以外，并没有什么完备的证明。相关性不代表因果性，这是每一个现代人应该具备的常识。世界上所谓的理论，实际上都是有一点依据的瞎猜。</p>\n<p><b>四</b></p>\n<p>那么问题来了，以史为鉴，眼下有没有什么历史上不曾有过的，大规模的金融创新?找来找去眉来眼去，终于确认了嫌疑人 —— 指数投资(indexing)，以及一张天使脸的ETF(交易所上市基金)。指数投资、指数基金投资 (index fund investing)、被动投资(passive investing)、ETF这些词，在业内都已经沦为互相穿插的叫法，虽然四者并不相等——比如指数基金也可以设置成共同基金的模式——但为了方便讨论，本文中这些词强行同义。</p>\n<p>指数投资与ETF都不新，先锋基金的伯格大佬刚开始吹指数投资的时候是七十年代;但ETF与指数投资崛起成为一种“大规模”的金融现象，无非是近几年而已。刚刚过去的八月美股市场就创造了历史，被动投资的股票基金的AUM(管理资产)——包括共同基金和ETF——已超过主动基金的AUM。眼下被动型基金目前是4.27万亿美元规模，而主动型是4.25万亿。这是人类史上头一次。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b157003f02c03bef08a098d883d6bdf0\"></p>\n<p>(红色：被动投资AUM，蓝黑色：主动投资AUM)</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/701189c2439e108aeed802d0d24a8ffb\"></p>\n<p>(蓝线：被动投资AUM，黑线：主动投资AUM)</p>\n<p>指数投资的初衷当然善良而美好，因为主动管理的基金不中用啊，大量研究表明主动管理基金作为一个整体，长期跑不赢大盘。而被动投资大盘指数或者分散投资某个行业指数，既节省费用，又收到了不输的回报，最大化地吃到了equity premium，夫复何求。尤其是美股市场大多时候都高度有效，因此基金经理们经常沦为笑柄。</p>\n<p>关注我的都知道我是个伪价投，但我是个真指投—— 指数投资者。原因有两点，1. 我相信投资回报里最重要的要素是“资产配置”，而“证券选择”和“市场择时”，都非常困难，对大多数运势平庸的人来说，其能力只配赚资产配置的钱;2. 我相信市场大多数时候是有效的。</p>\n<p>(当然坚定干个股的投资人肯定会反驳——如果指数代表所有公司的一般水平，by definition也就是平庸水平，那我为什么要买平庸的公司，我应该买好公司。—— 但这里有个重要的问题，好公司往往没有好价格，这就是市场有效性的体现。所以你买好公司和能赚到钱又是两码事。主动与被动之争可以谈上半年，这里就不展开叨比叨了。)</p>\n<p>但是被动投资或者指数投资，对于整个市场而言，也有他的黑暗面。</p>\n<p><b>五</b></p>\n<p>首先，被动投资没有价格发现能力。这个市场之所以大多数时候有效、股价大多时候合理，就是因为有无数利欲熏心的投机者与套利者在不停积极交易。当然他们不是雷锋，他们为自己的钱带盐，但其积极劳动也无意中就带来了一种社会福利，就是价格发现。价格是资本主义的视力，没有价格信号市场就瞎了。而被动投资者，或多或少在里面搭了便车，扮演了一个摸鱼、沾光、打酱油、吃软饭的角色。</p>\n<p>所以被动投资者，他在买指数的时候是无脑买的，他买100块的纳斯达克100指数，其中的11块钱买了微软，10块买了苹果，但是他斥巨资投资微软和苹果不是因为看好这俩公司的基本面，而纯粹是因为这些公司在指数里占了大头。同理，如果市场恐慌下跌，他在卖出指数的时候也只会无脑卖，他不会看基本面，他卖出微软苹果仅仅是因为它们在指数里面。</p>\n<p>这一点是被动投资的硬伤，多少有点讽刺。霍华德·马克斯曾在一篇叫做《投资不靠人》(Invesing Without People)的备忘录里说，指数投资者是因为看不起、信不过主动管理的基金经理而选择被动投资，但指数的价格和权重又是谁来决定的?——正是那些他们看不起、信不过的基金经理。</p>\n<p>所以前两天，大名鼎鼎的 Michael Burry出来说话了——ETF就是下一个CDO。Michael Burry 就是《大空头》(The Big Short)里面那个医生转行的基金经理，通过豪赌CDS和CDO的崩盘，成为了我人生赢家。由于预言了上一次崩盘并身体力行功成名就，所以他的话，就会有很多耳朵听。</p>\n<p>他认为，就像CDO扭曲了整个按揭市场的“价格”一样，被动投资的基金扭曲了股市与债市的整体价格。CDO本质上是通过分级将烂资产切割成好资产，使得投资人就没动力去仔细研究整个房地产市场;而ETF也是提供了相同的便利，投资人就直接省去了分析公司质地与把握风险控制的投资关键步骤。大量的ETF为大量的平庸公司提供估值支撑——价格不是由证券层面的分析决定，而是由资金的狂热决定的——所以如果大趋势翻转，场面就会很难看。</p>\n<p>硬核价投选手赛斯·克拉曼也有类似的观点。他认为指数投资风潮过去后，当整个市场oversold，那么指数里的公司股票会比指数外的公司卖得更惨。因为越卖越跌+越跌越卖，ETF市场很快就会陷入自我强化的漩涡。而霍华德·马克斯也认为，越多人选择被动投资，那么就越少有人去做主动管理的价格发现，那么市场就会越无效，市场的整体风险会越高。在涨的时候推动牛市，在跌的时候造成雪崩。</p>\n<p><b>六</b></p>\n<p>所以ETF会是下一次崩盘的扳机吗?我猜可能会是。当然我是坚定反预测的，不相信时光机也不相信有人能预知未来。如果有时光机，为啥我们没见过来自未来的哥们?如果有人可以预测股票市场的未来，为啥这个人到目前为止还没有赚光市场里所有的钱?以反证法推出悖论，得出的结论我认为比较靠得住。</p>\n<p>但市场主线是不需要过多预测，波动与周期永远存在，牛市的主线就是不停地加杠杆的过程。按照达里奥的理论，经济周期无非也是不停的杠杆化与去杠杆化，唯一的差别就是去杠杆化的过程是闭月羞花还是丑陋不堪 (beautiful deleveraging)。股市涨跌，其实也是这个过程周而复始，问题就是怎么去以及什么时候去。</p>\n<p>之前的崩盘，无论是margin call去杠杆，还是“组合保险”去杠杆，还是CDO和CDS爆掉去杠杆，金融创新在这个过程里都扮演了扳机的作用，虽然什么时候扳或许没有人知道，但一旦扳下，市场将崩得让你刻骨铭心。那下次的扳机会不会是ETF?</p>\n<p>对于整体经济而言，反正去杠杆就是四种实现方式：勒紧裤腰带(债务人被艹)、印钱(债权人被艹)、债务重组(债权人被狠艹)、财富再分配(有钱人被狠艹)。无论是哪一种，总思路就是帮杨白劳艹黄世仁。至于是不是beautiful，大概就是情色片与A片的差别。</p>\n<p>而股市去杠杆就没那么多花样了，就一种实现方式：崩盘。崩到韭菜割个精光灿烂，崩到镰刀被砸成烂铁，杠杆也就去到位了。只是希望，在崩盘之前，我们能再享受一些美好的牛市时光，哪怕再多一秒也好。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/a7ec3d0dd1f01bca738ed37472f7e72a","relate_stocks":{},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1111595404","content_text":"作者：陈达\n一\n尘世间的繁荣与牛市都各有主线，而历史上的股市大崩盘，又各有扳机。我发现一条可能大概也许莫须有的疑似规律 —— 就是每次大规模的金融创新后，股市总要崩上一次，才能继续做人。\n来欣赏一下1929年与1987年的两次崩盘。\n\n(1920年与1980年牛市道指走势图)\n1929年十月的大崩盘之前，繁荣的主线是“咆哮的二十年代”(The Roaring Twenties)，由于当时总统叫柯立芝，所以这场牛市也叫“柯立芝牛”。牛市的底层是贲张的技术革命——造车、航天、无线电、大家电，想想这些题材放一起，在当时能讲出什么样的科幻故事。搞个燃油车，估值一个亿;搞个无线电，估值一个亿;卧槽你竟然能把无线电装在汽车里?估值十个亿。\n1927年，福特的流水线上刚刚下线第1500万辆T型车，而彼时美国人口刚过亿;Charles Lindbergh 的“圣路易斯之心”号小飞机历时33小时，从纽约飞到巴黎，人类第一次无停顿飞过了大西洋;John Baird 完成了电视影像的第一次远距离传输，而电视机，在之后一百年里成为美帝人民的第一大时间粉碎机。一切都发展得太梦幻了。\n激动人心啊。你要是生活在二十年代的西方，你也会每晚在莺歌燕舞里睡去，然后清晨从激动的鼻涕中醒来。自然，股市也跟着很激动，其中最激动的是融资盘。柯立芝监管下的华尔街就是没有监管，配资唾手可得，保证金大约是25%的水平——也就是25块钱能买100块，而史学家认为当时10%的保证金率也很常见。1块买10块，下跌10%你就光了。然后Party达到高潮的一天，美联储把利率从5%j加息到6%，margin call遍地开花，融资盘就彻底崩了。\n很多人会认为美股1929年的大崩盘是股市估值太高，这有点冤枉。当时工业股的静态市盈率水平大约也就是15倍。并且在当时这个时间点，没人能预知到之后发生的大萧条，因此也没人会预测到公司盈利跳崖式的下跌。从历史现场来看，这场股灾的本质就是去杠杆、扳机就是踩踏、诛心的全民融资盘的崩溃，而与估值关系不大。\n所以1929年的崩盘，或许就是由于一次大规模的金融创新——即平民化的融资盘交易。不过要注意”大规模”三个字，因为借钱买股票在1920年肯定不算新鲜事，但如此大规模的不受监管的乌合之众竞相配资，却是一个崭新的危机引爆点。\n二\n又比如1987年十月(又是十月)的大崩盘之前，繁荣的主线是“里根经济学”(Reaganomics)，而气势如虹的股市也被叫做“里根牛”。七十年代美国经济出现长时间衰退，凯恩斯主义的黄金时代末期，搞出了一个名字无比扭曲的摊子，叫做“滞胀”——经济缓慢增长下的剧烈通货膨胀，这在凯恩斯的眼里根本是个不可能的悖论。\n\n大家都很绝望，凯恩斯有点失灵，咋办?于是里根总统上来了三把斧：收银根、去管制、减税负，无论是线性关系还是因果关系——经济学者为此问题仍然争论不休——经济反正是起死回生机勃勃了，里根执政期间美国经济总量增加了三分之一，总财富增加了15万亿美元，也是其国史上至今最长的一次繁荣时期。\n穷人至少能有个家，中产阶级能有个好家，富裕阶级能家里有矿，超级富豪能矿里有家，虽然总体而言富人更得利，但所有人民都怀念蓬勃欣荣的八十年代。除了那几个国父与超人林肯以外，里根常年是最受美国消费者喜爱的总统的前几把交椅。\n减税+去监管+自由市场= 政府洗心革面重做守夜人，这在股市上体现就是喂你吃下了排山倒海的春药。1964年道琼斯指数是874点，到了1982年就仅剩776了(联想到两位数的通胀，这真是美国股民被洗劫被收割的十八年)，但仅仅五年后的1987年，道指一鼓作气冲到了2722点。\n虽然有人说里根经济学也长满了凯恩斯的倒刺，但人家就是能刺激股市啊，那在股民眼里就是好皇帝。而你猜里根是谁的粉丝?——就说一个事儿，当了总统后，他叫人把会议室里杜鲁门的雕塑撤掉，换上了柯立芝的雕像。”柯立芝繁荣“与”里根经济学“，冥冥中居然来了一场媾和。那问题来了，现在谁又是里根的粉丝?\n反正八十年代股市很牛逼。然后时间到了1987年10月19日这个历史上最黑的星期一，崩盘了。一天内道指下跌了508点，跌幅 22.6%。这有多惨，用当今做个类比，你能想象一夜醒来后发现美股跌了6000点吗?换成我肯定是吓到手机屏与蛋俱碎。\n那么1987年这次崩盘的扳机是什么?\n有很多种理论。其中最流行的”机器人大抛盘”理论，把这口锅分给了自动程序化交易。这乍看有点扯，股票下跌可能有自动化卖出的“止损程序”，但还会有自动化买入的“抄底程序”来接盘啊。所以自动程序化交易还要配合能够快速形成单边压力的金融产品。\n有人说，当时市场长大量存在 “资产组合保险” (portfolio insurance)，也就是一旦股指下跌一定的幅度，直接参与做空标普500的股指期货。原本股票一下跌，你可能会接到margin call，你要么补保证金要么就卖掉股票;现在股票一下跌，合同会迫使你卖空标普股指期货，且股票越跌，你卖空得越凶。(在指数上long put也能起到同样作用。)\n此类保险往往设定的向下空间较大——你不可能下跌个2%、3%就玩儿命地买保险吧，一开始的下跌是由于抛盘与套利交易——无论是并购套利还是指数套利——他们要先砍仓自救，这些都是正常的市场波动，但一旦引起大规模恐慌情绪、打到保险的触发位，就会形成一个自我加强、自我喂食的向下的死亡漩涡。而且你千万别让计算机背锅，正如席勒所言，这完全“是人与人之间的、而非计算机与计算机的反馈循环，让市场飞旋”。\n1987年大跌本质上又是一次去杠杆，只是这次方式有了新意，保险杀人了。其扳机可能也是大规模金融创新——自动化的“组合保险”与套利交易。许多前线战斗的交易员都认为这就是一场交易事故，甚至或许就是一次吊轨的乌龙，因为基本面没有半毛钱的改变。注意我说了很多“可能”和“或许”，因为崩盘的原因肯定有很多，但至于哪种因素起到主因，其实没人能说清。\n这事儿给我们的另外一个启示是，大崩盘的扳机角度往往很刁钻，几乎一定不是如前车之鉴。\n三\n为什么我要专门拿出1929年和1987年的两次崩盘来说事，是因为这两次崩盘与互联网泡沫或者咱A股2015年的崩盘不同，这两次崩盘，美股的估值都不算太高。第一次1929年，之前说了，工业股总体15倍市盈率;第二次1987年，周期调整市盈率(席勒市盈率)也就是历史平均水平。股票不能说便宜了，但说有泡沫，言过其实。\n估值高不一定崩盘，而估值不高不一定不崩盘。所以无论目前美股估值如何(我个人认为估值尚可)，崩盘的可能性总是存在的。有一些学术研究(Santoni, 1987)试图证明这两次大崩盘更可能的原因，根本就是随机事件。某个扳机一动，多米诺就轰隆隆地来了;而至于扳机会不会动，随机事件。\n我们看到，2008年的估值其实也不算高，当大衰退来临时，股票居然是越跌越贵的——股价下跌的速度跟不上公司盈利能力的下跌速度——而股市崩盘之前，静态来看估值反而合理，也就是历史平均偏上一点。所以08年崩了不是估值高，也是有它的扳机——以CDO(债务担保证券)和CDS(信用违约掉期)为首的衍生品金融创新。除了少量金融工程师以外，谁也看不懂CDO和CDS的黑洞，于是崩起来场面自然就非常壮观。\n所以我不禁想到，金融一旦有什么大规模创新，市场就会养出一只黑天鹅在那等你。当然这只是我瞎猜的理论，除了一些历史的concurrence与看似自洽的逻辑以外，并没有什么完备的证明。相关性不代表因果性，这是每一个现代人应该具备的常识。世界上所谓的理论，实际上都是有一点依据的瞎猜。\n四\n那么问题来了，以史为鉴，眼下有没有什么历史上不曾有过的，大规模的金融创新?找来找去眉来眼去，终于确认了嫌疑人 —— 指数投资(indexing)，以及一张天使脸的ETF(交易所上市基金)。指数投资、指数基金投资 (index fund investing)、被动投资(passive investing)、ETF这些词，在业内都已经沦为互相穿插的叫法，虽然四者并不相等——比如指数基金也可以设置成共同基金的模式——但为了方便讨论，本文中这些词强行同义。\n指数投资与ETF都不新，先锋基金的伯格大佬刚开始吹指数投资的时候是七十年代;但ETF与指数投资崛起成为一种“大规模”的金融现象，无非是近几年而已。刚刚过去的八月美股市场就创造了历史，被动投资的股票基金的AUM(管理资产)——包括共同基金和ETF——已超过主动基金的AUM。眼下被动型基金目前是4.27万亿美元规模，而主动型是4.25万亿。这是人类史上头一次。\n\n(红色：被动投资AUM，蓝黑色：主动投资AUM)\n\n(蓝线：被动投资AUM，黑线：主动投资AUM)\n指数投资的初衷当然善良而美好，因为主动管理的基金不中用啊，大量研究表明主动管理基金作为一个整体，长期跑不赢大盘。而被动投资大盘指数或者分散投资某个行业指数，既节省费用，又收到了不输的回报，最大化地吃到了equity premium，夫复何求。尤其是美股市场大多时候都高度有效，因此基金经理们经常沦为笑柄。\n关注我的都知道我是个伪价投，但我是个真指投—— 指数投资者。原因有两点，1. 我相信投资回报里最重要的要素是“资产配置”，而“证券选择”和“市场择时”，都非常困难，对大多数运势平庸的人来说，其能力只配赚资产配置的钱;2. 我相信市场大多数时候是有效的。\n(当然坚定干个股的投资人肯定会反驳——如果指数代表所有公司的一般水平，by definition也就是平庸水平，那我为什么要买平庸的公司，我应该买好公司。—— 但这里有个重要的问题，好公司往往没有好价格，这就是市场有效性的体现。所以你买好公司和能赚到钱又是两码事。主动与被动之争可以谈上半年，这里就不展开叨比叨了。)\n但是被动投资或者指数投资，对于整个市场而言，也有他的黑暗面。\n五\n首先，被动投资没有价格发现能力。这个市场之所以大多数时候有效、股价大多时候合理，就是因为有无数利欲熏心的投机者与套利者在不停积极交易。当然他们不是雷锋，他们为自己的钱带盐，但其积极劳动也无意中就带来了一种社会福利，就是价格发现。价格是资本主义的视力，没有价格信号市场就瞎了。而被动投资者，或多或少在里面搭了便车，扮演了一个摸鱼、沾光、打酱油、吃软饭的角色。\n所以被动投资者，他在买指数的时候是无脑买的，他买100块的纳斯达克100指数，其中的11块钱买了微软，10块买了苹果，但是他斥巨资投资微软和苹果不是因为看好这俩公司的基本面，而纯粹是因为这些公司在指数里占了大头。同理，如果市场恐慌下跌，他在卖出指数的时候也只会无脑卖，他不会看基本面，他卖出微软苹果仅仅是因为它们在指数里面。\n这一点是被动投资的硬伤，多少有点讽刺。霍华德·马克斯曾在一篇叫做《投资不靠人》(Invesing Without People)的备忘录里说，指数投资者是因为看不起、信不过主动管理的基金经理而选择被动投资，但指数的价格和权重又是谁来决定的?——正是那些他们看不起、信不过的基金经理。\n所以前两天，大名鼎鼎的 Michael Burry出来说话了——ETF就是下一个CDO。Michael Burry 就是《大空头》(The Big Short)里面那个医生转行的基金经理，通过豪赌CDS和CDO的崩盘，成为了我人生赢家。由于预言了上一次崩盘并身体力行功成名就，所以他的话，就会有很多耳朵听。\n他认为，就像CDO扭曲了整个按揭市场的“价格”一样，被动投资的基金扭曲了股市与债市的整体价格。CDO本质上是通过分级将烂资产切割成好资产，使得投资人就没动力去仔细研究整个房地产市场;而ETF也是提供了相同的便利，投资人就直接省去了分析公司质地与把握风险控制的投资关键步骤。大量的ETF为大量的平庸公司提供估值支撑——价格不是由证券层面的分析决定，而是由资金的狂热决定的——所以如果大趋势翻转，场面就会很难看。\n硬核价投选手赛斯·克拉曼也有类似的观点。他认为指数投资风潮过去后，当整个市场oversold，那么指数里的公司股票会比指数外的公司卖得更惨。因为越卖越跌+越跌越卖，ETF市场很快就会陷入自我强化的漩涡。而霍华德·马克斯也认为，越多人选择被动投资，那么就越少有人去做主动管理的价格发现，那么市场就会越无效，市场的整体风险会越高。在涨的时候推动牛市，在跌的时候造成雪崩。\n六\n所以ETF会是下一次崩盘的扳机吗?我猜可能会是。当然我是坚定反预测的，不相信时光机也不相信有人能预知未来。如果有时光机，为啥我们没见过来自未来的哥们?如果有人可以预测股票市场的未来，为啥这个人到目前为止还没有赚光市场里所有的钱?以反证法推出悖论，得出的结论我认为比较靠得住。\n但市场主线是不需要过多预测，波动与周期永远存在，牛市的主线就是不停地加杠杆的过程。按照达里奥的理论，经济周期无非也是不停的杠杆化与去杠杆化，唯一的差别就是去杠杆化的过程是闭月羞花还是丑陋不堪 (beautiful deleveraging)。股市涨跌，其实也是这个过程周而复始，问题就是怎么去以及什么时候去。\n之前的崩盘，无论是margin call去杠杆，还是“组合保险”去杠杆，还是CDO和CDS爆掉去杠杆，金融创新在这个过程里都扮演了扳机的作用，虽然什么时候扳或许没有人知道，但一旦扳下，市场将崩得让你刻骨铭心。那下次的扳机会不会是ETF?\n对于整体经济而言，反正去杠杆就是四种实现方式：勒紧裤腰带(债务人被艹)、印钱(债权人被艹)、债务重组(债权人被狠艹)、财富再分配(有钱人被狠艹)。无论是哪一种，总思路就是帮杨白劳艹黄世仁。至于是不是beautiful，大概就是情色片与A片的差别。\n而股市去杠杆就没那么多花样了，就一种实现方式：崩盘。崩到韭菜割个精光灿烂，崩到镰刀被砸成烂铁，杠杆也就去到位了。只是希望，在崩盘之前，我们能再享受一些美好的牛市时光，哪怕再多一秒也好。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":826,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":994788388,"gmtCreate":1566976946044,"gmtModify":1704715430812,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/994788388","repostId":"1962373666","repostType":4,"repost":{"id":"1962373666","pubTimestamp":1566957366,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1962373666?lang=&edition=full","pubTime":"2019-08-28 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Scope》认为这是近十年来最引人入胜的纪录片。</p>\n<p>纪录片带火了“主人”福耀玻璃，近期A股港股双双走强，市值四天内暴增38亿元。昨日沪股通资金也增持福耀玻璃，增持162万股，按昨日收盘价计算，增持金额约3710万元。今日开盘A股福耀玻璃一度继续冲高，截至发稿，股价报于23.02元/股。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/2e94ed368617a9eaba88a3ddfce284f0\">A股福耀玻璃(600660)近期走势图</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9eede161c158bde7430515d8a9eb883f\">港股福耀玻璃（HK.03606）近期走势图</p>\n<p><b>奥巴马纪录片首秀</b></p>\n<p>《美国工厂》的是曹德旺在美国俄亥俄州代顿市投资建厂，将中国管理经验推向美国，雇佣了2000多名美国工人，却在实际工作中遭遇中国企业与美国工人阶级之间的文化、制度等冲突。它展现的不止是中美两国的文化差异，更多的是带来制造业全球化浪潮之下的思考。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/c07df8c3029be88fefdb2268f835689c\">曹德旺的工厂原为通用汽车<a 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src=\"https://static.tigerbbs.com/6c08a7fe4a4b8ccf31fd3e2e56ae5d8f\"></p>\n<p>每年8月下旬，来自全球数十个国家央行行长、财政部长、国际机构的负责人、经济学家齐聚这个位于僻静山谷中的小镇，他们将在这里召开三天的探讨会议，共同讨论目前全球最受关注的各项经济、货币政策及议题。</p>\n<p>最重要的看点是，<span>北京时间8月23日(周五)22：00，美联储主席鲍威尔将在年会上发表讲话。</span></p>\n<p><b>杰克逊霍尔全球央行年会的“前世今生”，被奉为政策拐点“晴雨表”</b></p>\n<p>杰克逊霍尔全球央行年会起源于1982年，时任美联储主席的沃尔克出席了当年在杰克逊霍尔举办的经济政策研讨会，并在会上发言称，要稳定物价降低通胀率，之后再采取措施恢复经济增长，降低失业率。</p>\n<p>当时的背景是，美国正在经历一段很长时间的滞胀期。1965年美国的通胀率还不到2%，到1980年这个数字就达到了14%之高。失业率也从1969年3.5%的低点上升到1982年的9.7%。</p>\n<p>此时，沃尔克远赴杰克逊霍尔事实上是为了逃离焦头烂额的华盛顿，躲避几日的。</p>\n<p>而后的几年时间里，格林斯潘、伯南克、耶伦等大名鼎鼎的美联储主席都曾先后赴杰克逊霍尔参与该项会议，而这个会议的国际声誉也越来越高，逐渐形成了如今具有权威性和知名度的杰克逊霍尔全球央行年会。</p>\n<p>近几年来，杰克逊霍尔全球央行年会成为了全球央行政策的风向标，素有政策拐点“晴雨表”之称，对市场有重大影响，资本市场参与者常常通过观察和聆听各央行行长在该会议上的发言来判断全球央行后市的政策走向。</p>\n<p>比如，2010年和2012年，时任美联储主席伯南克分别在两次年会上释放量化宽松信号。会议之后，美联储如期推出了第二轮和第三轮量宽政策。2014年，欧洲央行行长德拉吉也借年会发声，次年3月，欧洲央行推出欧版量宽。而到了2015年和2016年，时任美联储副主席费舍尔和时任美联储主席耶伦分别在年会上释放加息信，之后美联储均如期加息。</p>\n<p><b>全球央行聚焦“货币政策面临的挑战”，鲍威尔或让市场失望？</b></p>\n<p>今年，即将在8月23-25日期间召开的杰克逊霍尔全球央行年会，似乎比往年的基调更为紧张。今年的年会主题是“货币政策面临的挑战”，会上将会讨论各国经济状况的差异，以及相关货币政策环境变化给决策者带来的挑战。</p>\n<p>随着金融状况黯淡，市场人士希望在此次的杰克逊霍尔全球央行年会上寻找更多的线索，来了解决策者后市的政策方向。</p>\n<p>其中，对美国经济衰退的担忧，加上来自白宫前所未有的压力，美联储压力重重。而美联储主席鲍威尔也将会在该年会上（美国东部时间周五上午10:00）发表讲话，在鲍威尔此次讲话正是市场怀疑美联储是否可以阻止经济衰退之际，在美联储上一次降息以来，美股市场波动性加大，标普500指数下跌近3％，国债利率大幅波动。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c7dc592d12ab7983b1ac5b355ec987eb\"><span>来源：英为财情Investing.com</span></p>\n<p>但是，值得注意的是，这几年来，市场敏感度和美联储的措辞越来越不一致，沟通失误的风险也逐年加大。</p>\n<p>也有市场分析师已经对美联储在杰克逊霍尔年会上的表现不抱希望，Capital Economics的分析师Paul Ashworth认为，坦白地说，美联储和市场的沟通已经糟糕透顶，这周的年会，很难说鲍威尔会传达出什么有用的信息。而如果鲍威尔再次让市场失望——没有显示足够的鸽派诚意，那么美股市场和美债可能会遭到“血洗”。</p>\n<p>瑞信的经济学家在8月15日发表的一份报告中写道，鉴于市场利率预期与FOMC的预测之间存在差距，此次年会美联储再次出现鹰派声音的风险是存在的。</p>\n<p>市场研究员James Bianco也警告称，如果鲍威尔未能在此次的年会中拯救岌岌可危的市场信心，那么市场将会给与强力的反击。他认为，在所有发达国家中，美国是唯一一个利率超过2%的国家，鲍威尔应该为9月会议降息50个基点铺平道路。</p>\n<p>与此同时，道明证券则预计鲍威尔不会在周五的会议上有态度明确表态。</p>\n<p>该行认为，杰克逊霍尔仅仅是一个学术性会议，而不是宣布政策变化的论坛。美联储内部对利率的前景也存在分歧，全球增长疲弱和贸易不确定性对美国的影响仍然未知。</p>\n<p>有经济学家对道明证券的观点表示认同，认为在杰克逊霍尔会议上不会出现任何具有导向性的言论。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" 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src=\"https://static.tigerbbs.com/c7dc592d12ab7983b1ac5b355ec987eb\"><span>来源：英为财情Investing.com</span></p>\n<p>但是，值得注意的是，这几年来，市场敏感度和美联储的措辞越来越不一致，沟通失误的风险也逐年加大。</p>\n<p>也有市场分析师已经对美联储在杰克逊霍尔年会上的表现不抱希望，Capital Economics的分析师Paul Ashworth认为，坦白地说，美联储和市场的沟通已经糟糕透顶，这周的年会，很难说鲍威尔会传达出什么有用的信息。而如果鲍威尔再次让市场失望——没有显示足够的鸽派诚意，那么美股市场和美债可能会遭到“血洗”。</p>\n<p>瑞信的经济学家在8月15日发表的一份报告中写道，鉴于市场利率预期与FOMC的预测之间存在差距，此次年会美联储再次出现鹰派声音的风险是存在的。</p>\n<p>市场研究员James Bianco也警告称，如果鲍威尔未能在此次的年会中拯救岌岌可危的市场信心，那么市场将会给与强力的反击。他认为，在所有发达国家中，美国是唯一一个利率超过2%的国家，鲍威尔应该为9月会议降息50个基点铺平道路。</p>\n<p>与此同时，道明证券则预计鲍威尔不会在周五的会议上有态度明确表态。</p>\n<p>该行认为，杰克逊霍尔仅仅是一个学术性会议，而不是宣布政策变化的论坛。美联储内部对利率的前景也存在分歧，全球增长疲弱和贸易不确定性对美国的影响仍然未知。</p>\n<p>有经济学家对道明证券的观点表示认同，认为在杰克逊霍尔会议上不会出现任何具有导向性的言论。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/39f8a4c1155c3a2c581729a2d3704be5","relate_stocks":{},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1110373843","content_text":"位于美国怀俄明州的杰克逊霍尔小镇是一个很有名气的牛仔度假小镇，风景绮丽，游客络绎不绝，而一年一度在此召开的全球央行年会更是让杰克逊霍尔小镇声名远播。\n\n每年8月下旬，来自全球数十个国家央行行长、财政部长、国际机构的负责人、经济学家齐聚这个位于僻静山谷中的小镇，他们将在这里召开三天的探讨会议，共同讨论目前全球最受关注的各项经济、货币政策及议题。\n最重要的看点是，北京时间8月23日(周五)22：00，美联储主席鲍威尔将在年会上发表讲话。\n杰克逊霍尔全球央行年会的“前世今生”，被奉为政策拐点“晴雨表”\n杰克逊霍尔全球央行年会起源于1982年，时任美联储主席的沃尔克出席了当年在杰克逊霍尔举办的经济政策研讨会，并在会上发言称，要稳定物价降低通胀率，之后再采取措施恢复经济增长，降低失业率。\n当时的背景是，美国正在经历一段很长时间的滞胀期。1965年美国的通胀率还不到2%，到1980年这个数字就达到了14%之高。失业率也从1969年3.5%的低点上升到1982年的9.7%。\n此时，沃尔克远赴杰克逊霍尔事实上是为了逃离焦头烂额的华盛顿，躲避几日的。\n而后的几年时间里，格林斯潘、伯南克、耶伦等大名鼎鼎的美联储主席都曾先后赴杰克逊霍尔参与该项会议，而这个会议的国际声誉也越来越高，逐渐形成了如今具有权威性和知名度的杰克逊霍尔全球央行年会。\n近几年来，杰克逊霍尔全球央行年会成为了全球央行政策的风向标，素有政策拐点“晴雨表”之称，对市场有重大影响，资本市场参与者常常通过观察和聆听各央行行长在该会议上的发言来判断全球央行后市的政策走向。\n比如，2010年和2012年，时任美联储主席伯南克分别在两次年会上释放量化宽松信号。会议之后，美联储如期推出了第二轮和第三轮量宽政策。2014年，欧洲央行行长德拉吉也借年会发声，次年3月，欧洲央行推出欧版量宽。而到了2015年和2016年，时任美联储副主席费舍尔和时任美联储主席耶伦分别在年会上释放加息信，之后美联储均如期加息。\n全球央行聚焦“货币政策面临的挑战”，鲍威尔或让市场失望？\n今年，即将在8月23-25日期间召开的杰克逊霍尔全球央行年会，似乎比往年的基调更为紧张。今年的年会主题是“货币政策面临的挑战”，会上将会讨论各国经济状况的差异，以及相关货币政策环境变化给决策者带来的挑战。\n随着金融状况黯淡，市场人士希望在此次的杰克逊霍尔全球央行年会上寻找更多的线索，来了解决策者后市的政策方向。\n其中，对美国经济衰退的担忧，加上来自白宫前所未有的压力，美联储压力重重。而美联储主席鲍威尔也将会在该年会上（美国东部时间周五上午10:00）发表讲话，在鲍威尔此次讲话正是市场怀疑美联储是否可以阻止经济衰退之际，在美联储上一次降息以来，美股市场波动性加大，标普500指数下跌近3％，国债利率大幅波动。\n来源：英为财情Investing.com\n但是，值得注意的是，这几年来，市场敏感度和美联储的措辞越来越不一致，沟通失误的风险也逐年加大。\n也有市场分析师已经对美联储在杰克逊霍尔年会上的表现不抱希望，Capital Economics的分析师Paul Ashworth认为，坦白地说，美联储和市场的沟通已经糟糕透顶，这周的年会，很难说鲍威尔会传达出什么有用的信息。而如果鲍威尔再次让市场失望——没有显示足够的鸽派诚意，那么美股市场和美债可能会遭到“血洗”。\n瑞信的经济学家在8月15日发表的一份报告中写道，鉴于市场利率预期与FOMC的预测之间存在差距，此次年会美联储再次出现鹰派声音的风险是存在的。\n市场研究员James Bianco也警告称，如果鲍威尔未能在此次的年会中拯救岌岌可危的市场信心，那么市场将会给与强力的反击。他认为，在所有发达国家中，美国是唯一一个利率超过2%的国家，鲍威尔应该为9月会议降息50个基点铺平道路。\n与此同时，道明证券则预计鲍威尔不会在周五的会议上有态度明确表态。\n该行认为，杰克逊霍尔仅仅是一个学术性会议，而不是宣布政策变化的论坛。美联储内部对利率的前景也存在分歧，全球增长疲弱和贸易不确定性对美国的影响仍然未知。\n有经济学家对道明证券的观点表示认同，认为在杰克逊霍尔会议上不会出现任何具有导向性的言论。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":489,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":995249007,"gmtCreate":1566189665809,"gmtModify":1704713783679,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/995249007","repostId":"1960297589","repostType":2,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":406,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":995240797,"gmtCreate":1566189562819,"gmtModify":1704713783852,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/995240797","repostId":"1960894582","repostType":2,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":879,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":995231891,"gmtCreate":1566094725813,"gmtModify":1704713708664,"author":{"id":"3526108413647546","authorId":"3526108413647546","name":"ICBM","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"市值涨滴很快","listText":"市值涨滴很快","text":"市值涨滴很快","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/995231891","repostId":"1960300768","repostType":4,"repost":{"id":"1960300768","weMediaInfo":{"introduction":"每天一篇深度报道，重新定义创新经济。","home_visible":1,"media_name":"燃财经","id":"1075816101","head_image":"https://static.tigerbbs.com/987cf6871fdf485c854262c36f4fc7a6"},"pubTimestamp":1566093957,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1960300768?lang=&edition=full","pubTime":"2019-08-18 10:05","market":"us","language":"zh","title":"谁撑起了微软万亿市值？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1960300768","media":"燃财经","summary":"西卅廿（ID:xisanian）原创 作者 | 郝晓茹\n\n2014 年初，微软$(MSFT)$更换了 CEO。5 年多过去，微软现在长时间全球市值第一，且从 2019 年 6 月 7 日开始，市值均在","content":"<p><span>西卅廿（ID:xisanian）原创 </span><span>作者 |&nbsp;郝晓茹</span></p>\n<p></p>\n<p><span>2014 年初，微软<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">$(MSFT)$</a>更换了 CEO。5 年多过去，微软现在长时间全球市值第一，且从 2019 年 6 月 7 日开始，市值均在 1 万亿美元之上。</span></p>\n<p><span>萨提亚·纳德拉</span><span>（Satya Nadella）</span><span>究竟给微软施了什么魔法？</span><span>我一点都不关心。</span><span>我只关心这 4 个问题：</span></p>\n<p><span>1.从 2014 年到 2019 年，微软市值是之前的 3 倍多，同期收入涨了多少？具体是哪些业务立功了？</span></p>\n<p><span>2.Windows 和 Office 呢？衰落了？衰落到什么程度了？</span></p>\n<p><span>3.Bing 搜索引擎呢？到底有多失败？是不是要放弃了？</span></p>\n<p><span>4.Azure 云服务呢？到底有多厉害，已经追上亚马逊<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">$(AMZN)$</a> AWS 了？</span></p>\n<p><span>以下是我给自己找到的答案：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bc41fa9f97a88e173e3a283bf7f3dc4f\"></p>\n<p><strong>市值涨 3 倍，</strong><strong>哪些业务立功了？</strong></p>\n<p><span>微软 2019 年 7 月底公布了 2019 年第四季度和整个财年的报告，8 月初向 SEC</span><span>（美国证券交易委员会）</span><span>&nbsp;提交了包含更详尽业务数据的 10-K 文件。</span></p>\n<p><span>因为萨提亚·纳德拉 2014 年 2 月出任微软 CEO，所以对比微软 2014 财年和 2019 财年的数据</span><span>（注：2014 财年对应自然时间是 2013Q3 ~2014Q2，以此类推）</span><span>，微软的年收入从 869 亿美元，增长到 1258 亿美元，是之前的 1.5 倍左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2fb56fdf333d70afe12adfb1825f46da\"></p>\n<p><strong><span>微软收入其实没有涨那么夸张——五年增长不到 50%，但市值涨的比较厉害。</span></strong><span>相当于，单身的你，现在工资是五年前的 1.5 倍，但愿意跟你交往的女孩</span><span>（男孩）</span><span>是之前的 3 倍多。</span></p>\n<p><strong><span>那么具体是哪些业务立功啦？</span></strong><span></span></p>\n<p><span>微软的 10-K 文件中，提供了每条产品线的收入数据。2014 财年到 2019 财年</span><span>（单位：亿美元）</span><span>各产品线收入如下：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a9e8ffae4c75a168c87f770da57cd4ef\"></p>\n<p><span>2019 财年比 2014 财年增加了大约 389 亿美元，除去收购的 LinkedIn 带来 68 亿美元新增收入，对收入的增长贡献最多的前五名是：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ac2ba5c71e05b6b0f13f93a85a74ea9e\"></p>\n<p><span>上面的图表将 Server 和 Azure 分开计算</span></p>\n<p><span>看完文章你就会懂为什么</span></p>\n<p><span>对于收入增长，立功的 TOP 5 业务是：Azure、Office、Bing、Windows 和 Server</span><span>（服务器）</span><span>。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/38d181a6faa1d48d416f2f6266765b85\"></p>\n<p><span><strong>Windows 和 Office 呢？</strong></span></p>\n<p><span><strong>衰落了？</strong><strong>衰落到什么程度了？</strong></span></p>\n<p><span>从业务线收入的大表格中，抽出 Windows 和 Office，对比这五年的数据：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fc8ab533d29e84a945a27ea2311bcab3\"></p>\n<p><strong><span>Windows：</span></strong><span>趋势是 2015 年、2016 年在下降，到了 2017、2018 和 2019 年，又上升了。2019 财年，Windows 年收入超过 200 亿美元，比 2014 财年增长 35 亿美元，是收入增长的第 4 大功臣。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3f8904bad64f10a1ec0c96744006d1ee\"></p>\n<p><strong><span>Office：</span></strong><span>趋势与 Windows 相同，2015、2016 年下降，之后上升。2019 财年，Office 是一项年收入超过 300 亿美元的业务，比五年前增长 75 亿美元，是微软收入增长的第二大功臣。</span></p>\n<p><strong><span>Windows 和 Office 衰落了吗？答案显而易见，没有。</span></strong></p>\n<p><span>微软的 Office 和 Windows 早就被舆论判过死刑了：</span></p>\n<p><em><span>2007 年的时候，Paul Graham</span></em><span><em><span>（Y Combinator 创始人）</span></em></span><em><span>写了一篇文章，标题是《 Microsoft is dead》，给微软判了死刑，最主要的理由是<strong>「Web 崛起，桌面软件衰落」，微软没有拿得出手的 Web 产品。</strong></span></em></p>\n<p><em><span>2014 年的时候，全世界都给微软判了死刑，理由是「<strong>手机崛起， PC 衰落」，而微软的手机系统 Windows Phone 彻底失败了。</strong></span></em></p>\n<p><span>结果 Web 崛起和手机崛起，都确实发生了，但微软的两大主营业务依然坚挺。</span></p>\n<p><span>Office 的增长好理解一些。商业模式上，Office 从卖授权，积极转到了按年订阅为主的现代化收费模式。产品上，开始认真给 iPhone、iPad、Android 等移动平台开发相应版本的 Office，不用再管 Windows 移动版会不会受到影响——因为微软终于放弃了手机操作系统。</span></p>\n<p><span>Windows 收入还能增长就有点儿超出想象了。因为大家明确知道全球 PC 的出货量是在缓慢下降的。看市场研究机构 Gartner 的全球 PC 出货量数据：2014Q1：7660 万；2019Q1：5850 万；下降了 24%。微软财报给出的增长原因是，虽然 PC 出货量下降，影响了 Windows 消费版的收入，但是给企业用户使用的 Windows 专业版收入是在增加的。微软在 10K 文件中的给出了具体解释，随着 Windows 7 生命周期的逐渐结束，更多企业用户开始将他们的古老的 Windows 7 系统升级到 Windows 10 的专业版。</span></p>\n<p><span>如果还不知道这两个产品的长期统治力，听听比尔·盖茨是怎么说的：</span></p>\n<p><span>比尔·盖茨最近的一次访谈，除了「后悔 Android 不是微软做的」之外，最后一句话说的是</span><span>（大意）</span><span>：</span></p>\n<p><span>我们的 Windows 和 Office 业务依然很强，所以我们是领先的科技公司之一，如果能做成 Android 系统，那么我们就是全世界最强的科技公司了，没有之一。</span></p>\n<p><span>总结：人们大大低估了微软的 Office 和 Windows 业务的健壮程度，也就是垄断程度，这两个产品就是事实上的标准。或者用互联网圈常说的，Windows 和 Office 就是数字生活的「水电煤」基础设施，可能有时候过于「基础」，以至于被忽略了。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/88c7577da0e7512e5861b223ae77f22d\"></p>\n<p><strong><span>Bing 搜索引擎呢？</span></strong></p>\n<p><strong><span>到底有多失败？是不是要放弃了？</span></strong></p>\n<p><span>从 2014 财年到 2019 财年，Bing 的收入变化：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/10ee9628e8f1a0f8a32735ee3711eb4c\"></p>\n<p><span>一直在长。从 2014 财年的 40 亿美元到了 2019 年的 76 亿美元，增长 36 亿美元。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1836ed20df1a019040188706064a547b\"></p>\n<p><span>对微软总收入增长的贡献度，甚至可以排在前三名：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/13ed2ef378107f0e8970aafa24427d7e\"></p>\n<p><span>为啥呢？</span></p>\n<p><span>行业中比较普遍的观点是，Bing 所在的搜索引擎行业，有很明显的「赢家通吃」效应，Google 拿走了绝大部分搜索份额，留给 Bing 的远不到 1/10——全球。但与手机操作系统需要形成生态才能赚钱不同，Bing 只需要有搜索份额就会有钱赚。而微软的大量产品默认的搜索引擎都是 Bing，总有很多用户不愿意或不会更改默认设置，所以 Bing 在几十亿美金的生意，而且是躺着赚钱那种—— 2019 财年收入 76 亿美元，约合人民币 520 亿元。</span></p>\n<p><span>同时，如果你看过《刷新》这本书，就会知道没有 Bing 就不会有 Azure。微软要靠 Bing 先自己学会用「云服务器」，然后再把「云服务器」租赁给其他公司使用——就是明星产品线 Azure 的业务。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9d3fdd7a1767aba9852acf77623335d7\"></p>\n<p><strong><span>Azure 云服务呢？</span></strong></p>\n<p><strong><span>到底有多厉害，已经追上亚马逊 AWS 了？</span></strong></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f760fa5256f943548b3afa434f410287\"><span></span></p>\n<p><span>Azure 很厉害，是微软收入增长的第一大功臣。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/40099aeea4b6a8a261283636cc66a7a6\"></p>\n<p><span>如果看 2019 财年，Azure 124 亿美元左右的年收入，已经可以排在 Office、Windows 和 Server &nbsp;产品之后，排在第 4 位 。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6a39e563458629bf6dbe7aaff45136f0\"></p>\n<p><span>而之前一年，Azure 73 亿美元左右的年收入，还只能排在第 5 位。</span></p>\n<p><span>总结一下：这五年来，Azure 几乎是从零增长到年收入 124 亿美元业务。相当于萨提亚·纳德拉为微软公司新增了一条大腿。这条大腿的粗壮程度目前排在第四，过几年很有机会陆续超过服务器操作系统和个人电脑操作系统业务，成为公司第二。当然，乐观的话，也不是没有可能去跟 Office 老大哥争第一。</span></p>\n<p><strong><span>文章到这里就可以结束了，但是这与你在新闻报道里看到的内容，似乎不太一样。</span></strong><span></span></p>\n<p><span>比如：微软 2019财年第四季度财报发布的时候，新闻里是这样写的。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4802bcd10f2b72c31214776a16d97c73\"></p>\n<p><strong><span>难道，Azure 已经超过 Windows 业务了？</span></strong></p>\n<p><strong><span>并没有。</span></strong><span></span></p>\n<p><span>之所以有这样的新闻报道，是因为微软季度财报里引入了一个「智能云」的模块，微软把收入分成三大模块：</span></p>\n<p><span>「生产力和业务流程」，代表产品 Office。</span></p>\n<p><span>「智能云」，代表产品 Azure。</span></p>\n<p><span>「个人计算」，代表产品 Windows。</span></p>\n<p><span>但「智能云」这里面还包括 Windows Server、SQL Server、Github 以及 Enterprise Service 的收入，Azure 收入仅占 30% 左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/225206ad6251863ba85b99590d0b45b1\"></p>\n<p><span>当然，以 Windows 为代表的「个人计算」业务，也是同样的道理。「个人计算」里面实际上还包括了：Xbox、Bing、Surface 电脑等收入。以 2019 财年数字为例，Windows 大概能占 45%。</span></p>\n<p><span>所以，新闻里实际上写的是「Azure+Windows Server+SQL Server+Enterprise Service+Github」超过了「Windows+ Xbox+Surface+Bing」，具体 Azure 有没有超过 Windows 呢？没有，还差得远</span><span>（具体数字是 36 亿vs58亿）</span><span>。</span></p>\n<p><span>再比如，最近几篇写微软复兴的文章，混沌大学的文章中有一段是这样的：</span></p>\n<blockquote>\n <p><span>2015财年，微软的云收入不过80亿美元，2017财年，飙升至189亿美元。云服务收入在微软总收入的比重从2015财年的10%提升至2017财年的21%。</span></p>\n <p><span>至此，微软成为在规模上和亚马逊不相上下的云服务提供商。</span></p>\n <p><span>李善友，公众号：混沌大学点击刷新：为什么微软能重新变酷？ | 混沌年度大课案例笔记</span></p>\n</blockquote>\n<p><span>文中的「云收入」，实际上是引用了微软引入的另一个概念「商业云」的数字。</span><span>但是，从文章内容看，这里是拿微软的「云服务提供商」的身份跟亚马逊对比，比较合适的比较方法是，拿微软 Azure 对比亚马逊 AWS。</span></p>\n<p><span>微软的「商业云」不等于 Azure，所以得出的结论「微软成为在规模上和亚马逊不相上下的云服务提供商」也是错的……</span></p>\n<p><span>类似的，还有彭博商业周刊的文章</span><span>（36kr 翻译的版本）</span><span>中有一段是这样的：</span></p>\n<blockquote>\n <p><span><span>随后，在纳德拉的领导下，微软削减了对Windows的投资，并建立了一项规模庞大的云计算业务——过去一年的收入约为340亿美元——使其领先于谷歌<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">$(GOOG)$</a>，并在一些关键领域取得了进展，与占主导地位的亚马逊网络服务(Amazon Web Services)形成对抗，也让微软市值大涨，持续出现在全球市值第一的位置。</span></span><span></span></p>\n <p><span>公众号：经纬创投帝国反击：纳德拉治下的微软何以突破万亿美元？ |【经纬低调分享】</span></p>\n</blockquote>\n<p><span>文中的「340 亿美元」，实际也是「商业云」收入，Azure 只占很小的部分。</span></p>\n<p><span>「商业云」里面包含 Office 365 的商用版、Dynamics 365、LinkedIn 的商业收入以及 Azure 云服务的收入，以 2019Q4 财季数字计算，Azure 收入占「商业云」总收入的 33% 左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ed04143955dea394532588adc6cd8a93\"></p>\n<p><span>所以，如果用微软的「商业云」收入对比亚马逊 AWS 的话，就相当于是用「Office 365 商用版、Dynamics 365、LinkedIn 的商业收入以及 Azure 云服务」的收入，来跟亚马逊 AWS 比较。四打一，不公平。</span></p>\n<p><strong><span>Azure 收入已经追上亚马逊 AWS 了吗？</span></strong></p>\n<p><strong><span>并没有。</span></strong><span></span></p>\n<p><span>Azure 在 2018 财年是 70&nbsp;多亿美元年收入。2019 财年是 120 多亿美元。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4460024774ed7e52b603a0542b41ba29\"></p>\n<p><span>如果用自然年来对比，根据亚马逊财报，Amazon AWS 的 2018 年自然年收入为 257 亿美元。而微软 Azure 同一时期为 97 亿美元左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/659024c164aaf3fa19f0f950bf1a0d98\"></p>\n<p><span>按季度对比的话，亚马逊 AWS 自然年的 2019 年 Q1 和 Q2 的收入分别为 77 亿美元和 84 亿美元。微软同一时期分别是 32 亿美元左右和 36 亿美元左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/42d5da72a9b075d5706d14a46a8a74b8\"></p>\n<p><span>显而易见，Azure 还要继续加油。</span></p>\n<p><strong><span>文章看到这里，你心里应该有个疑问：</span></strong><span>微软没有公布过 Azure 收入，只公布增长率。你是怎么知道的？因为我认真看了微软给 SEC 的文档，里面可以算出来啊</span><span>（感谢知乎网友yangdigital 提供的灵感）</span><span>。</span></p>\n<p><span>根据微软在 10-Q 和 10-K 文件中提供的数据，可以计算出来 Azure 的实际收入。我们以 2019Q4 财季的数据来算一下：</span></p>\n<p><em><span>已知：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>2019 年的 Azure 收入 + 非 Azure 收入&nbsp;=&nbsp;94 亿美元</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>Azure 收入较前一年增长&nbsp;64%</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>非 Azure 收入较前一年增长&nbsp;5%</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>2018 年的 Azure 收入+ 非 Azure 收入&nbsp;&nbsp;=&nbsp;77 亿美元</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><em><span>设：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>X = 2019Q4 的 Azure 收入</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>Y = 2019Q4 的非 Azure 收入</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><em><span>那么：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>X + Y =&nbsp;94</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>X/1.64 + Y/1.05 = 77</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><em><span>解这个二元一次方程得出：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>2019Q4 财季 Azure 收入：36 亿美元左右</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>2018Q4 财季 Azure 收入：22 亿美元左右</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><span>不难计算。但要注意，这里的数据取整再进行计算之后，可能与真实数据有一点点误差，所以数字后面加了「左右」。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/77d3871caa46aa25b41d9226d4a97f38\"></p>\n<p><span><strong>总结</strong></span></p>\n<p><span>总结一下：微软转型、复兴的故事，故事线很容易被写成「Windows、Office、Server 不行了，微软靠云服务 Azure 重回巅峰」。</span></p>\n<p><span>但是，不撒谎的财务数字告诉我们，更接近现实的情况是：「微软的 Windows、Office、Server 依然健壮，Azure 则是全新的、增长快速的第四条大腿。」</span></p>\n<p><span>你说气人不气人。</span></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>谁撑起了微软万亿市值？</title>\n<style 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|&nbsp;郝晓茹</span></p>\n<p></p>\n<p><span>2014 年初，微软<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">$(MSFT)$</a>更换了 CEO。5 年多过去，微软现在长时间全球市值第一，且从 2019 年 6 月 7 日开始，市值均在 1 万亿美元之上。</span></p>\n<p><span>萨提亚·纳德拉</span><span>（Satya Nadella）</span><span>究竟给微软施了什么魔法？</span><span>我一点都不关心。</span><span>我只关心这 4 个问题：</span></p>\n<p><span>1.从 2014 年到 2019 年，微软市值是之前的 3 倍多，同期收入涨了多少？具体是哪些业务立功了？</span></p>\n<p><span>2.Windows 和 Office 呢？衰落了？衰落到什么程度了？</span></p>\n<p><span>3.Bing 搜索引擎呢？到底有多失败？是不是要放弃了？</span></p>\n<p><span>4.Azure 云服务呢？到底有多厉害，已经追上亚马逊<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">$(AMZN)$</a> AWS 了？</span></p>\n<p><span>以下是我给自己找到的答案：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bc41fa9f97a88e173e3a283bf7f3dc4f\"></p>\n<p><strong>市值涨 3 倍，</strong><strong>哪些业务立功了？</strong></p>\n<p><span>微软 2019 年 7 月底公布了 2019 年第四季度和整个财年的报告，8 月初向 SEC</span><span>（美国证券交易委员会）</span><span>&nbsp;提交了包含更详尽业务数据的 10-K 文件。</span></p>\n<p><span>因为萨提亚·纳德拉 2014 年 2 月出任微软 CEO，所以对比微软 2014 财年和 2019 财年的数据</span><span>（注：2014 财年对应自然时间是 2013Q3 ~2014Q2，以此类推）</span><span>，微软的年收入从 869 亿美元，增长到 1258 亿美元，是之前的 1.5 倍左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2fb56fdf333d70afe12adfb1825f46da\"></p>\n<p><strong><span>微软收入其实没有涨那么夸张——五年增长不到 50%，但市值涨的比较厉害。</span></strong><span>相当于，单身的你，现在工资是五年前的 1.5 倍，但愿意跟你交往的女孩</span><span>（男孩）</span><span>是之前的 3 倍多。</span></p>\n<p><strong><span>那么具体是哪些业务立功啦？</span></strong><span></span></p>\n<p><span>微软的 10-K 文件中，提供了每条产品线的收入数据。2014 财年到 2019 财年</span><span>（单位：亿美元）</span><span>各产品线收入如下：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a9e8ffae4c75a168c87f770da57cd4ef\"></p>\n<p><span>2019 财年比 2014 财年增加了大约 389 亿美元，除去收购的 LinkedIn 带来 68 亿美元新增收入，对收入的增长贡献最多的前五名是：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ac2ba5c71e05b6b0f13f93a85a74ea9e\"></p>\n<p><span>上面的图表将 Server 和 Azure 分开计算</span></p>\n<p><span>看完文章你就会懂为什么</span></p>\n<p><span>对于收入增长，立功的 TOP 5 业务是：Azure、Office、Bing、Windows 和 Server</span><span>（服务器）</span><span>。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/38d181a6faa1d48d416f2f6266765b85\"></p>\n<p><span><strong>Windows 和 Office 呢？</strong></span></p>\n<p><span><strong>衰落了？</strong><strong>衰落到什么程度了？</strong></span></p>\n<p><span>从业务线收入的大表格中，抽出 Windows 和 Office，对比这五年的数据：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fc8ab533d29e84a945a27ea2311bcab3\"></p>\n<p><strong><span>Windows：</span></strong><span>趋势是 2015 年、2016 年在下降，到了 2017、2018 和 2019 年，又上升了。2019 财年，Windows 年收入超过 200 亿美元，比 2014 财年增长 35 亿美元，是收入增长的第 4 大功臣。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3f8904bad64f10a1ec0c96744006d1ee\"></p>\n<p><strong><span>Office：</span></strong><span>趋势与 Windows 相同，2015、2016 年下降，之后上升。2019 财年，Office 是一项年收入超过 300 亿美元的业务，比五年前增长 75 亿美元，是微软收入增长的第二大功臣。</span></p>\n<p><strong><span>Windows 和 Office 衰落了吗？答案显而易见，没有。</span></strong></p>\n<p><span>微软的 Office 和 Windows 早就被舆论判过死刑了：</span></p>\n<p><em><span>2007 年的时候，Paul Graham</span></em><span><em><span>（Y Combinator 创始人）</span></em></span><em><span>写了一篇文章，标题是《 Microsoft is dead》，给微软判了死刑，最主要的理由是<strong>「Web 崛起，桌面软件衰落」，微软没有拿得出手的 Web 产品。</strong></span></em></p>\n<p><em><span>2014 年的时候，全世界都给微软判了死刑，理由是「<strong>手机崛起， PC 衰落」，而微软的手机系统 Windows Phone 彻底失败了。</strong></span></em></p>\n<p><span>结果 Web 崛起和手机崛起，都确实发生了，但微软的两大主营业务依然坚挺。</span></p>\n<p><span>Office 的增长好理解一些。商业模式上，Office 从卖授权，积极转到了按年订阅为主的现代化收费模式。产品上，开始认真给 iPhone、iPad、Android 等移动平台开发相应版本的 Office，不用再管 Windows 移动版会不会受到影响——因为微软终于放弃了手机操作系统。</span></p>\n<p><span>Windows 收入还能增长就有点儿超出想象了。因为大家明确知道全球 PC 的出货量是在缓慢下降的。看市场研究机构 Gartner 的全球 PC 出货量数据：2014Q1：7660 万；2019Q1：5850 万；下降了 24%。微软财报给出的增长原因是，虽然 PC 出货量下降，影响了 Windows 消费版的收入，但是给企业用户使用的 Windows 专业版收入是在增加的。微软在 10K 文件中的给出了具体解释，随着 Windows 7 生命周期的逐渐结束，更多企业用户开始将他们的古老的 Windows 7 系统升级到 Windows 10 的专业版。</span></p>\n<p><span>如果还不知道这两个产品的长期统治力，听听比尔·盖茨是怎么说的：</span></p>\n<p><span>比尔·盖茨最近的一次访谈，除了「后悔 Android 不是微软做的」之外，最后一句话说的是</span><span>（大意）</span><span>：</span></p>\n<p><span>我们的 Windows 和 Office 业务依然很强，所以我们是领先的科技公司之一，如果能做成 Android 系统，那么我们就是全世界最强的科技公司了，没有之一。</span></p>\n<p><span>总结：人们大大低估了微软的 Office 和 Windows 业务的健壮程度，也就是垄断程度，这两个产品就是事实上的标准。或者用互联网圈常说的，Windows 和 Office 就是数字生活的「水电煤」基础设施，可能有时候过于「基础」，以至于被忽略了。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/88c7577da0e7512e5861b223ae77f22d\"></p>\n<p><strong><span>Bing 搜索引擎呢？</span></strong></p>\n<p><strong><span>到底有多失败？是不是要放弃了？</span></strong></p>\n<p><span>从 2014 财年到 2019 财年，Bing 的收入变化：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/10ee9628e8f1a0f8a32735ee3711eb4c\"></p>\n<p><span>一直在长。从 2014 财年的 40 亿美元到了 2019 年的 76 亿美元，增长 36 亿美元。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1836ed20df1a019040188706064a547b\"></p>\n<p><span>对微软总收入增长的贡献度，甚至可以排在前三名：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/13ed2ef378107f0e8970aafa24427d7e\"></p>\n<p><span>为啥呢？</span></p>\n<p><span>行业中比较普遍的观点是，Bing 所在的搜索引擎行业，有很明显的「赢家通吃」效应，Google 拿走了绝大部分搜索份额，留给 Bing 的远不到 1/10——全球。但与手机操作系统需要形成生态才能赚钱不同，Bing 只需要有搜索份额就会有钱赚。而微软的大量产品默认的搜索引擎都是 Bing，总有很多用户不愿意或不会更改默认设置，所以 Bing 在几十亿美金的生意，而且是躺着赚钱那种—— 2019 财年收入 76 亿美元，约合人民币 520 亿元。</span></p>\n<p><span>同时，如果你看过《刷新》这本书，就会知道没有 Bing 就不会有 Azure。微软要靠 Bing 先自己学会用「云服务器」，然后再把「云服务器」租赁给其他公司使用——就是明星产品线 Azure 的业务。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9d3fdd7a1767aba9852acf77623335d7\"></p>\n<p><strong><span>Azure 云服务呢？</span></strong></p>\n<p><strong><span>到底有多厉害，已经追上亚马逊 AWS 了？</span></strong></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f760fa5256f943548b3afa434f410287\"><span></span></p>\n<p><span>Azure 很厉害，是微软收入增长的第一大功臣。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/40099aeea4b6a8a261283636cc66a7a6\"></p>\n<p><span>如果看 2019 财年，Azure 124 亿美元左右的年收入，已经可以排在 Office、Windows 和 Server &nbsp;产品之后，排在第 4 位 。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6a39e563458629bf6dbe7aaff45136f0\"></p>\n<p><span>而之前一年，Azure 73 亿美元左右的年收入，还只能排在第 5 位。</span></p>\n<p><span>总结一下：这五年来，Azure 几乎是从零增长到年收入 124 亿美元业务。相当于萨提亚·纳德拉为微软公司新增了一条大腿。这条大腿的粗壮程度目前排在第四，过几年很有机会陆续超过服务器操作系统和个人电脑操作系统业务，成为公司第二。当然，乐观的话，也不是没有可能去跟 Office 老大哥争第一。</span></p>\n<p><strong><span>文章到这里就可以结束了，但是这与你在新闻报道里看到的内容，似乎不太一样。</span></strong><span></span></p>\n<p><span>比如：微软 2019财年第四季度财报发布的时候，新闻里是这样写的。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4802bcd10f2b72c31214776a16d97c73\"></p>\n<p><strong><span>难道，Azure 已经超过 Windows 业务了？</span></strong></p>\n<p><strong><span>并没有。</span></strong><span></span></p>\n<p><span>之所以有这样的新闻报道，是因为微软季度财报里引入了一个「智能云」的模块，微软把收入分成三大模块：</span></p>\n<p><span>「生产力和业务流程」，代表产品 Office。</span></p>\n<p><span>「智能云」，代表产品 Azure。</span></p>\n<p><span>「个人计算」，代表产品 Windows。</span></p>\n<p><span>但「智能云」这里面还包括 Windows Server、SQL Server、Github 以及 Enterprise Service 的收入，Azure 收入仅占 30% 左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/225206ad6251863ba85b99590d0b45b1\"></p>\n<p><span>当然，以 Windows 为代表的「个人计算」业务，也是同样的道理。「个人计算」里面实际上还包括了：Xbox、Bing、Surface 电脑等收入。以 2019 财年数字为例，Windows 大概能占 45%。</span></p>\n<p><span>所以，新闻里实际上写的是「Azure+Windows Server+SQL Server+Enterprise Service+Github」超过了「Windows+ Xbox+Surface+Bing」，具体 Azure 有没有超过 Windows 呢？没有，还差得远</span><span>（具体数字是 36 亿vs58亿）</span><span>。</span></p>\n<p><span>再比如，最近几篇写微软复兴的文章，混沌大学的文章中有一段是这样的：</span></p>\n<blockquote>\n <p><span>2015财年，微软的云收入不过80亿美元，2017财年，飙升至189亿美元。云服务收入在微软总收入的比重从2015财年的10%提升至2017财年的21%。</span></p>\n <p><span>至此，微软成为在规模上和亚马逊不相上下的云服务提供商。</span></p>\n <p><span>李善友，公众号：混沌大学点击刷新：为什么微软能重新变酷？ | 混沌年度大课案例笔记</span></p>\n</blockquote>\n<p><span>文中的「云收入」，实际上是引用了微软引入的另一个概念「商业云」的数字。</span><span>但是，从文章内容看，这里是拿微软的「云服务提供商」的身份跟亚马逊对比，比较合适的比较方法是，拿微软 Azure 对比亚马逊 AWS。</span></p>\n<p><span>微软的「商业云」不等于 Azure，所以得出的结论「微软成为在规模上和亚马逊不相上下的云服务提供商」也是错的……</span></p>\n<p><span>类似的，还有彭博商业周刊的文章</span><span>（36kr 翻译的版本）</span><span>中有一段是这样的：</span></p>\n<blockquote>\n <p><span><span>随后，在纳德拉的领导下，微软削减了对Windows的投资，并建立了一项规模庞大的云计算业务——过去一年的收入约为340亿美元——使其领先于谷歌<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">$(GOOG)$</a>，并在一些关键领域取得了进展，与占主导地位的亚马逊网络服务(Amazon Web Services)形成对抗，也让微软市值大涨，持续出现在全球市值第一的位置。</span></span><span></span></p>\n <p><span>公众号：经纬创投帝国反击：纳德拉治下的微软何以突破万亿美元？ |【经纬低调分享】</span></p>\n</blockquote>\n<p><span>文中的「340 亿美元」，实际也是「商业云」收入，Azure 只占很小的部分。</span></p>\n<p><span>「商业云」里面包含 Office 365 的商用版、Dynamics 365、LinkedIn 的商业收入以及 Azure 云服务的收入，以 2019Q4 财季数字计算，Azure 收入占「商业云」总收入的 33% 左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ed04143955dea394532588adc6cd8a93\"></p>\n<p><span>所以，如果用微软的「商业云」收入对比亚马逊 AWS 的话，就相当于是用「Office 365 商用版、Dynamics 365、LinkedIn 的商业收入以及 Azure 云服务」的收入，来跟亚马逊 AWS 比较。四打一，不公平。</span></p>\n<p><strong><span>Azure 收入已经追上亚马逊 AWS 了吗？</span></strong></p>\n<p><strong><span>并没有。</span></strong><span></span></p>\n<p><span>Azure 在 2018 财年是 70&nbsp;多亿美元年收入。2019 财年是 120 多亿美元。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4460024774ed7e52b603a0542b41ba29\"></p>\n<p><span>如果用自然年来对比，根据亚马逊财报，Amazon AWS 的 2018 年自然年收入为 257 亿美元。而微软 Azure 同一时期为 97 亿美元左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/659024c164aaf3fa19f0f950bf1a0d98\"></p>\n<p><span>按季度对比的话，亚马逊 AWS 自然年的 2019 年 Q1 和 Q2 的收入分别为 77 亿美元和 84 亿美元。微软同一时期分别是 32 亿美元左右和 36 亿美元左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/42d5da72a9b075d5706d14a46a8a74b8\"></p>\n<p><span>显而易见，Azure 还要继续加油。</span></p>\n<p><strong><span>文章看到这里，你心里应该有个疑问：</span></strong><span>微软没有公布过 Azure 收入，只公布增长率。你是怎么知道的？因为我认真看了微软给 SEC 的文档，里面可以算出来啊</span><span>（感谢知乎网友yangdigital 提供的灵感）</span><span>。</span></p>\n<p><span>根据微软在 10-Q 和 10-K 文件中提供的数据，可以计算出来 Azure 的实际收入。我们以 2019Q4 财季的数据来算一下：</span></p>\n<p><em><span>已知：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>2019 年的 Azure 收入 + 非 Azure 收入&nbsp;=&nbsp;94 亿美元</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>Azure 收入较前一年增长&nbsp;64%</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>非 Azure 收入较前一年增长&nbsp;5%</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>2018 年的 Azure 收入+ 非 Azure 收入&nbsp;&nbsp;=&nbsp;77 亿美元</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><em><span>设：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>X = 2019Q4 的 Azure 收入</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>Y = 2019Q4 的非 Azure 收入</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><em><span>那么：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>X + Y =&nbsp;94</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>X/1.64 + Y/1.05 = 77</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><em><span>解这个二元一次方程得出：</span></em></p>\n<ul>\n <li><p><em><span>2019Q4 财季 Azure 收入：36 亿美元左右</span></em></p></li>\n <li><p><em><span>2018Q4 财季 Azure 收入：22 亿美元左右</span></em></p></li>\n</ul>\n<p><span>不难计算。但要注意，这里的数据取整再进行计算之后，可能与真实数据有一点点误差，所以数字后面加了「左右」。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/77d3871caa46aa25b41d9226d4a97f38\"></p>\n<p><span><strong>总结</strong></span></p>\n<p><span>总结一下：微软转型、复兴的故事，故事线很容易被写成「Windows、Office、Server 不行了，微软靠云服务 Azure 重回巅峰」。</span></p>\n<p><span>但是，不撒谎的财务数字告诉我们，更接近现实的情况是：「微软的 Windows、Office、Server 依然健壮，Azure 则是全新的、增长快速的第四条大腿。」</span></p>\n<p><span>你说气人不气人。</span></p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/5557d274c168a1319b5b707ed9d42c12","relate_stocks":{},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1960300768","content_text":"西卅廿（ID:xisanian）原创 作者 | 郝晓茹\n\n2014 年初，微软$(MSFT)$更换了 CEO。5 年多过去，微软现在长时间全球市值第一，且从 2019 年 6 月 7 日开始，市值均在 1 万亿美元之上。\n萨提亚·纳德拉（Satya Nadella）究竟给微软施了什么魔法？我一点都不关心。我只关心这 4 个问题：\n1.从 2014 年到 2019 年，微软市值是之前的 3 倍多，同期收入涨了多少？具体是哪些业务立功了？\n2.Windows 和 Office 呢？衰落了？衰落到什么程度了？\n3.Bing 搜索引擎呢？到底有多失败？是不是要放弃了？\n4.Azure 云服务呢？到底有多厉害，已经追上亚马逊$(AMZN)$ AWS 了？\n以下是我给自己找到的答案：\n\n市值涨 3 倍，哪些业务立功了？\n微软 2019 年 7 月底公布了 2019 年第四季度和整个财年的报告，8 月初向 SEC（美国证券交易委员会） 提交了包含更详尽业务数据的 10-K 文件。\n因为萨提亚·纳德拉 2014 年 2 月出任微软 CEO，所以对比微软 2014 财年和 2019 财年的数据（注：2014 财年对应自然时间是 2013Q3 ~2014Q2，以此类推），微软的年收入从 869 亿美元，增长到 1258 亿美元，是之前的 1.5 倍左右。\n\n微软收入其实没有涨那么夸张——五年增长不到 50%，但市值涨的比较厉害。相当于，单身的你，现在工资是五年前的 1.5 倍，但愿意跟你交往的女孩（男孩）是之前的 3 倍多。\n那么具体是哪些业务立功啦？\n微软的 10-K 文件中，提供了每条产品线的收入数据。2014 财年到 2019 财年（单位：亿美元）各产品线收入如下：\n\n2019 财年比 2014 财年增加了大约 389 亿美元，除去收购的 LinkedIn 带来 68 亿美元新增收入，对收入的增长贡献最多的前五名是：\n\n上面的图表将 Server 和 Azure 分开计算\n看完文章你就会懂为什么\n对于收入增长，立功的 TOP 5 业务是：Azure、Office、Bing、Windows 和 Server（服务器）。\n\nWindows 和 Office 呢？\n衰落了？衰落到什么程度了？\n从业务线收入的大表格中，抽出 Windows 和 Office，对比这五年的数据：\n\nWindows：趋势是 2015 年、2016 年在下降，到了 2017、2018 和 2019 年，又上升了。2019 财年，Windows 年收入超过 200 亿美元，比 2014 财年增长 35 亿美元，是收入增长的第 4 大功臣。\n\nOffice：趋势与 Windows 相同，2015、2016 年下降，之后上升。2019 财年，Office 是一项年收入超过 300 亿美元的业务，比五年前增长 75 亿美元，是微软收入增长的第二大功臣。\nWindows 和 Office 衰落了吗？答案显而易见，没有。\n微软的 Office 和 Windows 早就被舆论判过死刑了：\n2007 年的时候，Paul Graham（Y Combinator 创始人）写了一篇文章，标题是《 Microsoft is dead》，给微软判了死刑，最主要的理由是「Web 崛起，桌面软件衰落」，微软没有拿得出手的 Web 产品。\n2014 年的时候，全世界都给微软判了死刑，理由是「手机崛起， PC 衰落」，而微软的手机系统 Windows Phone 彻底失败了。\n结果 Web 崛起和手机崛起，都确实发生了，但微软的两大主营业务依然坚挺。\nOffice 的增长好理解一些。商业模式上，Office 从卖授权，积极转到了按年订阅为主的现代化收费模式。产品上，开始认真给 iPhone、iPad、Android 等移动平台开发相应版本的 Office，不用再管 Windows 移动版会不会受到影响——因为微软终于放弃了手机操作系统。\nWindows 收入还能增长就有点儿超出想象了。因为大家明确知道全球 PC 的出货量是在缓慢下降的。看市场研究机构 Gartner 的全球 PC 出货量数据：2014Q1：7660 万；2019Q1：5850 万；下降了 24%。微软财报给出的增长原因是，虽然 PC 出货量下降，影响了 Windows 消费版的收入，但是给企业用户使用的 Windows 专业版收入是在增加的。微软在 10K 文件中的给出了具体解释，随着 Windows 7 生命周期的逐渐结束，更多企业用户开始将他们的古老的 Windows 7 系统升级到 Windows 10 的专业版。\n如果还不知道这两个产品的长期统治力，听听比尔·盖茨是怎么说的：\n比尔·盖茨最近的一次访谈，除了「后悔 Android 不是微软做的」之外，最后一句话说的是（大意）：\n我们的 Windows 和 Office 业务依然很强，所以我们是领先的科技公司之一，如果能做成 Android 系统，那么我们就是全世界最强的科技公司了，没有之一。\n总结：人们大大低估了微软的 Office 和 Windows 业务的健壮程度，也就是垄断程度，这两个产品就是事实上的标准。或者用互联网圈常说的，Windows 和 Office 就是数字生活的「水电煤」基础设施，可能有时候过于「基础」，以至于被忽略了。\n\nBing 搜索引擎呢？\n到底有多失败？是不是要放弃了？\n从 2014 财年到 2019 财年，Bing 的收入变化：\n\n一直在长。从 2014 财年的 40 亿美元到了 2019 年的 76 亿美元，增长 36 亿美元。\n\n对微软总收入增长的贡献度，甚至可以排在前三名：\n\n为啥呢？\n行业中比较普遍的观点是，Bing 所在的搜索引擎行业，有很明显的「赢家通吃」效应，Google 拿走了绝大部分搜索份额，留给 Bing 的远不到 1/10——全球。但与手机操作系统需要形成生态才能赚钱不同，Bing 只需要有搜索份额就会有钱赚。而微软的大量产品默认的搜索引擎都是 Bing，总有很多用户不愿意或不会更改默认设置，所以 Bing 在几十亿美金的生意，而且是躺着赚钱那种—— 2019 财年收入 76 亿美元，约合人民币 520 亿元。\n同时，如果你看过《刷新》这本书，就会知道没有 Bing 就不会有 Azure。微软要靠 Bing 先自己学会用「云服务器」，然后再把「云服务器」租赁给其他公司使用——就是明星产品线 Azure 的业务。\n\nAzure 云服务呢？\n到底有多厉害，已经追上亚马逊 AWS 了？\n\nAzure 很厉害，是微软收入增长的第一大功臣。\n\n如果看 2019 财年，Azure 124 亿美元左右的年收入，已经可以排在 Office、Windows 和 Server  产品之后，排在第 4 位 。\n\n而之前一年，Azure 73 亿美元左右的年收入，还只能排在第 5 位。\n总结一下：这五年来，Azure 几乎是从零增长到年收入 124 亿美元业务。相当于萨提亚·纳德拉为微软公司新增了一条大腿。这条大腿的粗壮程度目前排在第四，过几年很有机会陆续超过服务器操作系统和个人电脑操作系统业务，成为公司第二。当然，乐观的话，也不是没有可能去跟 Office 老大哥争第一。\n文章到这里就可以结束了，但是这与你在新闻报道里看到的内容，似乎不太一样。\n比如：微软 2019财年第四季度财报发布的时候，新闻里是这样写的。\n\n难道，Azure 已经超过 Windows 业务了？\n并没有。\n之所以有这样的新闻报道，是因为微软季度财报里引入了一个「智能云」的模块，微软把收入分成三大模块：\n「生产力和业务流程」，代表产品 Office。\n「智能云」，代表产品 Azure。\n「个人计算」，代表产品 Windows。\n但「智能云」这里面还包括 Windows Server、SQL Server、Github 以及 Enterprise Service 的收入，Azure 收入仅占 30% 左右。\n\n当然，以 Windows 为代表的「个人计算」业务，也是同样的道理。「个人计算」里面实际上还包括了：Xbox、Bing、Surface 电脑等收入。以 2019 财年数字为例，Windows 大概能占 45%。\n所以，新闻里实际上写的是「Azure+Windows Server+SQL Server+Enterprise Service+Github」超过了「Windows+ Xbox+Surface+Bing」，具体 Azure 有没有超过 Windows 呢？没有，还差得远（具体数字是 36 亿vs58亿）。\n再比如，最近几篇写微软复兴的文章，混沌大学的文章中有一段是这样的：\n\n2015财年，微软的云收入不过80亿美元，2017财年，飙升至189亿美元。云服务收入在微软总收入的比重从2015财年的10%提升至2017财年的21%。\n至此，微软成为在规模上和亚马逊不相上下的云服务提供商。\n李善友，公众号：混沌大学点击刷新：为什么微软能重新变酷？ | 混沌年度大课案例笔记\n\n文中的「云收入」，实际上是引用了微软引入的另一个概念「商业云」的数字。但是，从文章内容看，这里是拿微软的「云服务提供商」的身份跟亚马逊对比，比较合适的比较方法是，拿微软 Azure 对比亚马逊 AWS。\n微软的「商业云」不等于 Azure，所以得出的结论「微软成为在规模上和亚马逊不相上下的云服务提供商」也是错的……\n类似的，还有彭博商业周刊的文章（36kr 翻译的版本）中有一段是这样的：\n\n随后，在纳德拉的领导下，微软削减了对Windows的投资，并建立了一项规模庞大的云计算业务——过去一年的收入约为340亿美元——使其领先于谷歌$(GOOG)$，并在一些关键领域取得了进展，与占主导地位的亚马逊网络服务(Amazon Web Services)形成对抗，也让微软市值大涨，持续出现在全球市值第一的位置。\n公众号：经纬创投帝国反击：纳德拉治下的微软何以突破万亿美元？ |【经纬低调分享】\n\n文中的「340 亿美元」，实际也是「商业云」收入，Azure 只占很小的部分。\n「商业云」里面包含 Office 365 的商用版、Dynamics 365、LinkedIn 的商业收入以及 Azure 云服务的收入，以 2019Q4 财季数字计算，Azure 收入占「商业云」总收入的 33% 左右。\n\n所以，如果用微软的「商业云」收入对比亚马逊 AWS 的话，就相当于是用「Office 365 商用版、Dynamics 365、LinkedIn 的商业收入以及 Azure 云服务」的收入，来跟亚马逊 AWS 比较。四打一，不公平。\nAzure 收入已经追上亚马逊 AWS 了吗？\n并没有。\nAzure 在 2018 财年是 70 多亿美元年收入。2019 财年是 120 多亿美元。\n\n如果用自然年来对比，根据亚马逊财报，Amazon AWS 的 2018 年自然年收入为 257 亿美元。而微软 Azure 同一时期为 97 亿美元左右。\n\n按季度对比的话，亚马逊 AWS 自然年的 2019 年 Q1 和 Q2 的收入分别为 77 亿美元和 84 亿美元。微软同一时期分别是 32 亿美元左右和 36 亿美元左右。\n\n显而易见，Azure 还要继续加油。\n文章看到这里，你心里应该有个疑问：微软没有公布过 Azure 收入，只公布增长率。你是怎么知道的？因为我认真看了微软给 SEC 的文档，里面可以算出来啊（感谢知乎网友yangdigital 提供的灵感）。\n根据微软在 10-Q 和 10-K 文件中提供的数据，可以计算出来 Azure 的实际收入。我们以 2019Q4 财季的数据来算一下：\n已知：\n\n2019 年的 Azure 收入 + 非 Azure 收入 = 94 亿美元\nAzure 收入较前一年增长 64%\n非 Azure 收入较前一年增长 5%\n2018 年的 Azure 收入+ 非 Azure 收入  = 77 亿美元\n\n设：\n\nX = 2019Q4 的 Azure 收入\nY = 2019Q4 的非 Azure 收入\n\n那么：\n\nX + Y = 94\nX/1.64 + Y/1.05 = 77\n\n解这个二元一次方程得出：\n\n2019Q4 财季 Azure 收入：36 亿美元左右\n2018Q4 财季 Azure 收入：22 亿美元左右\n\n不难计算。但要注意，这里的数据取整再进行计算之后，可能与真实数据有一点点误差，所以数字后面加了「左右」。\n\n总结\n总结一下：微软转型、复兴的故事，故事线很容易被写成「Windows、Office、Server 不行了，微软靠云服务 Azure 重回巅峰」。\n但是，不撒谎的财务数字告诉我们，更接近现实的情况是：「微软的 Windows、Office、Server 依然健壮，Azure 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见蠢自省篇》","htmlText":"昨日突然来袭的空方黑天鹅，相信不管多空都受到惊吓或惊喜，目前已经全部空手来分享我赔钱的感悟，特别是希望虎友看我赔的教训，这才是股市宝贵的经验，也不必替我担心，今年还是很大的正报酬，只是把关税再起的部分利润吐出来还给金毛而已。 ✔ 擅用止损限价单 这是老虎很棒的功能，只要碰触到某个价位会出单帮你买卖，未来多数股票我都会设定自动停损限价单，避免跟不上市场速度和减少人为思考，盘前决定的通常都是冷静下的正确产物 ✔ 别自作聪明! 相信市场瞬间集体智慧 这次急拉过程中，我最先收到的消息是中美通电话和9月继续谈话，所以当下认为这涨幅过头了，还摊平加空了一些，结果再后续得到是关税部分暂缓执行的大利多，立即停损卖出所有持股，未来短期瞬间的市场决定，我一定不对作，只会顺势或空手，要对作也要等收盘消息都曝光后再说，不合理买盘一定有它购买的道理 ✔ 冷静收手! 给自己停牌 看过我帖子的虎友一定知道我喊了休息2次，最后都忍不住再进场，这次真的要听老婆的话，停牌到9月25日包含我出国游玩的时间，一来这个关税暂缓打坏了形态，二来人往往想拿回损失做出更错误的决定，闽南话\"听老婆嘴 大富贵\"，事不过三，该收手不然我得跪在算盘打字跟虎友交流，呵呵 这阵子，我想好好消化我的VIX恐慌投资术，还是会时常分享市场情报，因为阅读是我的习惯，但可能不能即时了，祝你们投资顺利，赚大钱[爱你] <a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/.IXIC\">$纳斯达克(.IXIC)$</a><a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/SPY\">$标普500ETF(SPY)$</a><a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/TVIX\">$二倍做多VIX波动率指数短期期权ETN(</a>","listText":"昨日突然来袭的空方黑天鹅，相信不管多空都受到惊吓或惊喜，目前已经全部空手来分享我赔钱的感悟，特别是希望虎友看我赔的教训，这才是股市宝贵的经验，也不必替我担心，今年还是很大的正报酬，只是把关税再起的部分利润吐出来还给金毛而已。 ✔ 擅用止损限价单 这是老虎很棒的功能，只要碰触到某个价位会出单帮你买卖，未来多数股票我都会设定自动停损限价单，避免跟不上市场速度和减少人为思考，盘前决定的通常都是冷静下的正确产物 ✔ 别自作聪明! 相信市场瞬间集体智慧 这次急拉过程中，我最先收到的消息是中美通电话和9月继续谈话，所以当下认为这涨幅过头了，还摊平加空了一些，结果再后续得到是关税部分暂缓执行的大利多，立即停损卖出所有持股，未来短期瞬间的市场决定，我一定不对作，只会顺势或空手，要对作也要等收盘消息都曝光后再说，不合理买盘一定有它购买的道理 ✔ 冷静收手! 给自己停牌 看过我帖子的虎友一定知道我喊了休息2次，最后都忍不住再进场，这次真的要听老婆的话，停牌到9月25日包含我出国游玩的时间，一来这个关税暂缓打坏了形态，二来人往往想拿回损失做出更错误的决定，闽南话\"听老婆嘴 大富贵\"，事不过三，该收手不然我得跪在算盘打字跟虎友交流，呵呵 这阵子，我想好好消化我的VIX恐慌投资术，还是会时常分享市场情报，因为阅读是我的习惯，但可能不能即时了，祝你们投资顺利，赚大钱[爱你] <a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/.IXIC\">$纳斯达克(.IXIC)$</a><a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/SPY\">$标普500ETF(SPY)$</a><a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/TVIX\">$二倍做多VIX波动率指数短期期权ETN(</a>","text":"昨日突然来袭的空方黑天鹅，相信不管多空都受到惊吓或惊喜，目前已经全部空手来分享我赔钱的感悟，特别是希望虎友看我赔的教训，这才是股市宝贵的经验，也不必替我担心，今年还是很大的正报酬，只是把关税再起的部分利润吐出来还给金毛而已。 ✔ 擅用止损限价单 这是老虎很棒的功能，只要碰触到某个价位会出单帮你买卖，未来多数股票我都会设定自动停损限价单，避免跟不上市场速度和减少人为思考，盘前决定的通常都是冷静下的正确产物 ✔ 别自作聪明! 相信市场瞬间集体智慧 这次急拉过程中，我最先收到的消息是中美通电话和9月继续谈话，所以当下认为这涨幅过头了，还摊平加空了一些，结果再后续得到是关税部分暂缓执行的大利多，立即停损卖出所有持股，未来短期瞬间的市场决定，我一定不对作，只会顺势或空手，要对作也要等收盘消息都曝光后再说，不合理买盘一定有它购买的道理 ✔ 冷静收手! 给自己停牌 看过我帖子的虎友一定知道我喊了休息2次，最后都忍不住再进场，这次真的要听老婆的话，停牌到9月25日包含我出国游玩的时间，一来这个关税暂缓打坏了形态，二来人往往想拿回损失做出更错误的决定，闽南话\"听老婆嘴 大富贵\"，事不过三，该收手不然我得跪在算盘打字跟虎友交流，呵呵 这阵子，我想好好消化我的VIX恐慌投资术，还是会时常分享市场情报，因为阅读是我的习惯，但可能不能即时了，祝你们投资顺利，赚大钱[爱你] 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导语：市值最高有望达到7.5万亿。 最近大半年来，华为几乎成为了全民话题： ·2018年12月1日，华为副董事长、任正非女儿孟晚舟在加拿大被捕； ·2019年5月16日美国把华为纳入实体清单； ·2019年5月21日任正非接受央视专访； ·2019年7月30日华为正式公布2019年上半年半年报； …… 作为一家非上市公司，华为的吸睛程度甚至比整个A股上市公司还要高。 以2017年8月至2019年8月两年内的百度指数为例：在2018年11月份以前，华为基本上和深圳另外一家互联网巨头腾讯(HK:00700)的关注度不相上下； 但2018年12月份以来，华为的关注度快速提高，而且话题热度常常形成极高的峰值。 图1：华为近半年关注度快速增加 资料来源：百度，点击可看大图。 对于华为，每个人说起来都很熟悉，但仔细一盘算，又感觉很陌生——“实体清单”、“鸿蒙”、“华为海思”、“mate系列”、“5G基站”……这些应接不暇的词汇，每个都对应着极大的信息量。 华为由于体量大、涉及业务广，同时由于是高科技企业，布局前沿领域，所以经常使人深入打量它时深感“丈二的和尚摸不着头脑”。 想用一篇文章把华为讲清楚显然是天方夜谭，笔者尝试以“对比量化”方式，尝试勾勒出华为这头快速成长的科技大象的基本面貌，进而推演如果其上市将会是怎样一个体量。 01 横向对比，厘清历史 横向看华为，将其作为一个单独个体，了解其成长的历史。 【1】 收入增长：过去13年年复合增速为22%。 7月30日下午，华为发布了2019年半年报：收入4013亿元，同比增长23.2%，十分亮眼。而实际上，华为自2006年开始一直到2018年，收入年复合增速保持在22%，一步一个脚印成长为巨头。 图2：华为收入保持稳定的增长趋势 资料来源：华为年报，点击可看大图。 再来细拆一下收入结构：根据2018年","listText":"作者为阿尔法工场特邀研究员 导语：市值最高有望达到7.5万亿。 最近大半年来，华为几乎成为了全民话题： ·2018年12月1日，华为副董事长、任正非女儿孟晚舟在加拿大被捕； ·2019年5月16日美国把华为纳入实体清单； ·2019年5月21日任正非接受央视专访； ·2019年7月30日华为正式公布2019年上半年半年报； …… 作为一家非上市公司，华为的吸睛程度甚至比整个A股上市公司还要高。 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对于华为，每个人说起来都很熟悉，但仔细一盘算，又感觉很陌生——“实体清单”、“鸿蒙”、“华为海思”、“mate系列”、“5G基站”……这些应接不暇的词汇，每个都对应着极大的信息量。 华为由于体量大、涉及业务广，同时由于是高科技企业，布局前沿领域，所以经常使人深入打量它时深感“丈二的和尚摸不着头脑”。 想用一篇文章把华为讲清楚显然是天方夜谭，笔者尝试以“对比量化”方式，尝试勾勒出华为这头快速成长的科技大象的基本面貌，进而推演如果其上市将会是怎样一个体量。 01 横向对比，厘清历史 横向看华为，将其作为一个单独个体，了解其成长的历史。 【1】 收入增长：过去13年年复合增速为22%。 7月30日下午，华为发布了2019年半年报：收入4013亿元，同比增长23.2%，十分亮眼。而实际上，华为自2006年开始一直到2018年，收入年复合增速保持在22%，一步一个脚印成长为巨头。 图2：华为收入保持稳定的增长趋势 资料来源：华为年报，点击可看大图。 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