在之前的日记里我简单的回顾了2016年的那波黄金和债券波动，表面看有着相似的地方（都是债券收益率下行）但深层次却还是有着非常大的不同； 2016年中全球债券和黄金的转折是g20央行财长峰会在成都的召开其实给了大家信心：货币政策有效性共识下的无效，使得大家对于共同结构性改革，加强合作，财政政策共识等方面的信心，加上中国供给侧改革开始对于提振，虽然在2016年的短暂负利率下，但是当年的G20仍然给大家有一种希望，此后全球债券世界重新回归包括负利率下套利交易的解除也带来了黄金那波行情的结束； 拥挤和踩踏：临界值+不兜底+杠杆解除 这种希望表现在2016年下半年到2017年底的全球ficc交易上就是典型的按照大家一起走出困境的情况来假设的，比如当年最典型的一个现象是大家认为美国继续加息的正轨会重回以前全球化你好我好大家好的路径，欧洲和日本大家认为最终会通胀起来并走出负利率的环境，所以一些乐观的华尔街交易者喊出了做空德债（认为德债收益率会大幅度走高）为一辈子难得机会； 然而，现实世界的发展和2016年大家g20从央行财长到杭州首脑峰会的乐观预期产生巨大的不同，历史终究有着自己神秘的轨迹，全球并不是那种理想的乐观的路径（大家嘴上说说看似容易，但真的做起来真的很难），最终历史的车轮选择了走向最小阻力的方向，所有的矛盾最终转为了最差的环境，逆全球化最后的平衡希望破裂，各国的撕裂继续加深，各国开始走向了孤立主义，以邻为壑，寻求对外民粹方式来试图缓和对内的结构矛盾，这点以政治正确为代价似乎更符合人性，虽然和为贵，有事商量共度难关很绅士，但是却有悖于政治正确和人心的原罪； 结果到现在希望下的德债却创出了新高（收益率新低），欧洲的矛盾最终转为了日本化状态，也使得货币政策的无效在越来越多的经济体上得到了反馈，以中美川建国为代表的孤立主义成为了全球巨大的希望崩溃的导火索； 全球债券市场再次驶入了茫茫

本文作者 付鹏 东北证券首席经济学家       12年前我人生经历的第一场金融危机中，曾经的Boss教会了我一句重要的话： 应对流动性风险选择和央行站一起； 应对衰退风险选择和财政部站一起； 中央银行在应对危机的时候有着两个重要的职能：其中一个最重要的是在金融市场上提供最后的借款人角色，在这方面你可以质疑很多EM国家的中央银行这个最后借款人的角色，他们需要考虑资金流动，需要考虑资金清算，需要考虑储备资产等等许多的因素，但是美联储在美元货币体系中的角色是毋庸置疑的，面对着FED的时候你需要考虑的是中央银行想不想做，什么时候想做，而不是他能不能做的到的问题； 另一个是中央银行货币政策针对经济层面的反馈，这个反馈你就需要考虑是否货币政策一定对经济有作用，简单说就是货币政策的有效性的质疑； 先考虑第一件事情，2008年那样的流动性断裂的情况会重演么，美联储和美国财政部这帮政治经济的精英们真的无能为力了么？2008年的经历经验告诉我们，对于美联储而言，市场的流动性问题永远不是问题，工具箱里面工具不够了也不用担心，FED是整个美元货币体系的创造者，各种工具可以随时的创造出来，唯一他们考虑的的是此时要不要救助的，怎么救助，是否及时救助的问题，2008年之所以牵连广泛，在出手救助这个层面当时的保尔森团队在道德风险，政治风险，救助手段时机上面都有所犹豫，整个事件的发生迅速，滞后的选择导致了市场风险的急增，最终还是选择力挽狂澜，在最后的行动中似乎也有着一种政治考量，倒逼政客们面对巨大的危机不得不站在一起，这段内容在电影《大而不倒》中有着详细的描述： 一个2008年经历过来的老兵能够分享的就是，我认为目前不会任其恶行发展失控的可能，也不会像当年那样有点犹豫不决，现在的FED在这两个方面都有着2008年的经验，也有着运用娴熟的各种工具，资产负债表可以随时

周六（9月13日），10架无人机轰炸了位于Abqaiq的全球最大原油加工设施，以及沙特第二大油田Khurais，此后沙特国有能源企业沙特阿美表示， 原油日产量因此减少约570万桶。 传统的研究正在忙着计算究竟何时复产，忙着测算美国释放战略储备能否对冲对于原油市场的影响，不少研究机构根据沙特阿美可能复产多久时间给出不同的情景假设：如果破坏能够及时解决（48小时）油价涨2-3美元/桶；如果一周时间的断供估计，油价可能将上涨至少15-20美元/桶；要是时间长达1个月，可能要到三位数（100+）； 而我觉得，更加让交易员关注的怕是会大幅度提高原油市场关于中东不稳定风险的溢价，这才是原油市场交易者最为关注的地方； Abqaiq这里是沙特最核心的资产，整体沙特的安全防御等级都是最高的，曾经在过去的时间里，胡塞武装也好，背后的伊朗也好，无人机也好还是导弹袭击也好，都已经对沙特进行了几次的轰炸，这都对于原油价格产生了一些影响，但是Abqaiq绝不同于先前的，这里可以说是沙特重兵防御的心脏地区，也可以说是沙特最后的防线，现在竟然能够突破防御被“恐怖袭击”，这对沙特王储绝对是不亚于美国911式的感觉； 随即也门胡塞武装宣布对此负责，其实管他谁干的，谁是幕后凶手其实已经并不重要了，有时候只需要一个借口而不是真相； 相比去猜测究竟什么时候复产，缺口有多少，这还是交给研究人员去做预测吧，更深入的去思考现在沙特的感受，这才能够体会到目前中东地缘溢价究竟值多少钱； 也门胡塞的背后其实就是伊朗，这点没有什么可以隐瞒的，伊朗本身不出面，胡塞武装就像是他的代理人一样，当然胡塞武装的武器也都师出伊朗，而伊朗武装的精髓尤其是导弹部分根据美国的情报显示还是得到了中国，俄罗斯的传承，并且拥有一系列基于前苏联飞毛腿技术研发的导弹系列，这使得之前也门胡塞武装展示的新型武器中就包含有Quds-1巡航导弹，Badi

现在的油价计入哪些情况？ 绝对的油价处在52这个OPEC动产协议的起点，而OPEC的产量份额已经被拿走（俄罗斯美国），供应一头减一头加，结构在这个2016年的价格上是微微的1个多美金的back而不是3个美金的contango,这说明即便是在需求差这张明牌的背景下，绝对价格已经计入了这些情况，而结构则计入了前面供应OPEC的收缩带来的库存平衡的结果；$FUT:小原油主连(QMmain)$ $FUT:WTI原油主连(CLmain)$ 所以这种动态均衡下，油价卡在了50-60这个绝对价格的区间已经两个多季度了，波动幅度越来低，图形典型的震荡整理结构； 其原因也就正如此表格表述的一样，需求，两部分供应，绝对价格，远期曲线结构，反映出来的信息是一致，需要打破这种“僵局”需要一些外部的变量来引发市场的预期差或意外值； 四个重要的维度组合去分析油价的博弈策略 未来想有更低区间的绝对价格油价需要什么条件？ 从目前的供应维度，OPEC忽然转为增加（+）无论是沙特还是伊朗，这肯定会对现在的油价平衡造成巨大的冲击，这必然会导致一个类似2014年下半年那种全球供需双杀，暴跌拉着结构出现super contango走的情况，不过我给这种可能性的假设概率很低； 原因其实很简单，2014-2016年的博弈走到目前OPEC的动产和逐步的产出减少去库存的格局，充分的证明了页岩油生存的基础，这种情况下，这两年的动态平衡就是上次这种博弈的结果，没有特殊情况，将很难打破（这意味着OPEC已经让出了市场份额）； 另一个情况可能就更可能一些：那就是比目前还要进一步恶化且变更差的需求预期，但要注意因为已经有了前面OPEC-OPEC-的供应曲线收缩的对冲（全球库存低于OECD5年均值），并且如果进一步下跌将逐步临近美国页岩油供给边际区间，这意味着这种情况假设意味着对于绝对价格的影响将会减弱； 所以如果真的发生这

本月过后，就是2020年。 下一个十年就要来了，那新的十大趋势又是什么呢？ 今天，伦敦交易员就与大家探讨一下此问题。 ---- 美银美林一直以趋势投资见长，并留下了诸多如的传奇报告。 而就在本月推出的大报告中，美林深刻比较了2010s与2020s的21个重大转折（下图），并以此提出了'下个十年的十大趋势'。 图：过去十年与未来十年的21个重大转折。细心的读者应该能发现，美林在下图画的地球分界线，刚好是中美两极的'势力范围'^_^ 图：未来十年的数字巨变。乍一看觉得无聊？别急，精彩即将开始：) #注意：由于原文非常长，伦敦交易员只能凭借我个人的理解精选部分内容呈现给大家；另外，由于部分原图很大，上传至微信可能会看不清楚。对本文非常感兴趣的读者，可在伦敦交易员公号后台回复关键字：'美林'，获取的英文原文。# 在本文中，伦敦交易员将依次解读'下个十年的十大趋势'，并探讨其逻辑与投资性。 趋势一：地球不再是平的： 资本、商品、劳动的自由流通时代即将结束，冷战结束以来的全球化红利似乎到头了。 最先行动是美国。政策大势一旦扭转，常常是突然而急促的。 图：美国关税骤然攀升，一夜回到'解放前' 全球化进程的走到头，将对金融市场有深远的影响。 图：实体类资产 与 金融类资产 价格的比值 金融狂欢的音乐似乎要停止了？（下图来自华尔街电影，这也许是伦敦交易员最喜欢的金融电影） 但美国过去20年的金融牛市，似乎是建立在普通劳动者的代价上。 图：美国过去的20年金融牛市 与 不断降低的美国劳动参与率（就业机会转移至成本更低的海外） 越来越多的金融财富，掌握在了越来越少的'精英'手中。 图：美国私人部门持有的金融资产占美国GDP的比例% 在这贫富差距越来越悬殊的情形下，民粹主义的出现也就不那么让人意外：无论是大西洋的两岸，还是深圳河的对岸。 趋势二：经济衰退要来了 贫富不均激

导读 无论在哪，都要对体系的主宰者保持敬畏之心，他们会犯错，但同时也有能力解决棘手的问题，如果他们没有能力解决问题，我们也就不复存在，无论是在中国还是在美国，其实都一样，电影《大空头》里面Mark的做法是睿智的； ---付鹏 东北证券首席经济学家 我一直认为这次危机主要是疫情冲击原本全球脆弱的经济层面有可能会引发较长的全球衰退的风险，也一直和机构沟通的时候强调不是类似2008年金融危机那样金融层面的金融危机，这点的究竟是经济危机还是金融危机的判断是非常关键的，其实在最近的一周时间里美联储的紧急应对中我们可以看的出来，正如美国财长努钦一直强调的那样：“银行系统能够应对美联储采取行动后的情况，现在是需要流动性的企业的问题”； 为什么说虽然在当下你看金融市场里面资产价格的表现似乎有着很大的相似地方，但这个关键的判断将直接决定后续我们对于整个资产组合配置的整体判断有着非常大的不同：金融危机是暴跌高波动率，解决后低波动率下很快金融资产就恢复了，而如果是经济衰退的风险和危机的话，那么前面是暴跌高波动率，解决流动性紧张问题后，虽然经过反弹或震荡恢复到低波动率，但是可能的结果却有可能是阴跌，分化 对应着经济的衰退的程度； 推荐阅读 🔹  2008年的老司机经验-仅供参考

*责编根据付总语音口述整理 市场都在预期ECB会有进一步的行动，进一步降息的空间和可能在欧洲央行会议决议上有这种迹象，保持或更低，很多人无比的亢奋，这意味着市场的没有最低只有更低的押注推着欧洲主权债券收益率不断的创下新低，买买买的赌你最后不得不“更低”，这一开始出现的市场逻辑关系： 欧洲债券收益率不断刷新新低----欧洲股市受益---更低预期催生套利加剧---拉低美债收益率---实际利率下行---黄金上行 简单说：只有更低的预期葬送着全球实际利率，刷新着实际利率负的规模和负的深度，这推动着风险性资产和避险性资产同行； 但是然而德拉吉在自己欧洲央行行长即将落幕的生涯中，我认为讲出了实话，任何的进一步行动（降息，QE或者分层准备金利率制度）都要非常谨慎，更重要的是如果前景继续恶化，需要付诸于财政政策的努力(其实言外之意是说别总是依赖于货币政策了，我们能做的都已经做了，副作用加大，对实体经济的边际效应已经大幅度下降，不能再低了，再低的货币政策手段面临着欧洲内部结构性问题和外部的全球性的失衡也是无效的； 欧洲债券买买买暂缓了一下----欧洲股市马上就死给德拉吉看---没有更低预期套利缓解一下---美债收益率稳住---实际利率预期稳住---黄金走低 单从隔夜ECB的这一出表现和市场的反映来看，首先股债的正相关关系表露无疑，简单说你不断地磕药，股市才能不断的亢奋，你暂停磕药或者不达预期，我就死给你看； 这一点我想也在美股身上能够看到非常清晰的变化股债齐飞舞，更低的债券收益率（债券价格的上涨）意味着美股的上涨，这种股债双牛的现象意味着什么，简单说就是风险性资产过度的在依赖着货币政策 如果降息意味着经济的放缓得到了中央银行的确认的话，那么如果股债双牛延续的话，这意味着泡沫化的过程，这一点其实在中国2014年的股债双牛到股市纯资金杠杆泡沫化和崩塌的过程中可以得到不少的启发； 从

“ 应对流动性风险选择和央行站一起； 应对衰退风险选择和财政部站一起； ---付鹏 东北证券首席经济学家” 在整个疫情的冲击下，从经济预期层面到金融市场再到引发流动性紧张的情况，随时处在防御状态的FED也在关键时刻出手，其主要目的就是保持商业票据、公债和海外美元融资资市场正常运转，基本上哪里有问题美联储马上出手进行补救（工具箱里面挨个掏出来，TAF,TLSF,PDCF,MMMF,ABCP,CPFF,YCC工具嘛如果需要还有，不够还可以创造），目前情况正在逐步的恢复，商业票据市场和货币基金，债券市场波动率和债券的买入，离岸美元的流动性紧张层面都随着美联储的一系列操作都开始有了逐步企稳的迹象，这样对于可能的金融层面的风险就能够相对的得到一定的缓解； 疫情冲击下，这是各国都会做的事情并且一时也不能耽误，虽然各国其实在早期面对疫情中都有些对于疫情的低估，但是随后的行动也都是非常迅速的，这一点我们基本上属于最早的样本：从早期疫情防御第一阶段判断失误，到后面重拳出击以巨大的行动以及代价来遏制疫情的传播，说实话我们的运气真的很好-由于是春节期间，没有造成很多企业当期现金流的挤兑，进而的造成金融市场流动性的风险，同时我们的股市很好的利用了假期延后，也避开了自己疫情恐慌伤害外加流动性冲击可能带来的超级波动率，同时在疫情得到一定控制后，立刻出台相关的政策，央行1月6日开始降准0.5个百分点，释放资金8000多亿元，3月16日再次降准0.5至1个百分点，从信贷扶持中小企业，专项贷款支持，延长居民房贷车贷消费贷的还款，企业资金支持，税收减免，企业房租等等政策迅速的做出对冲； 图：中国固定资产投资和制造业投资同比% 数据来源：路孚特 EIKON 现在外围几乎面临着和两个月前中国一模一样的情况，无论是疫情的发展，金融市场层面的冲击，还是对经济的冲击和担忧，原则上都是有很大的相同之处，当然

两件事一起朝着死给你看的方向发展，阿弥陀佛；直接死给你看-躺地扑街那种。。。。。 先是上海提前结束，其实对话依旧是你讲你的我讲我的，得不到确定性的结果，那就干脆不谈了，做好应对的准备防御，紧接着鲍威尔降息25bp完全不够市场预期，并且还及其不情愿的在答记者问的时候含糊不清“周期中的调整”； Fed降息时刻： 仔细看了一下，债券市场反应还不坏，十年期守在2.0，无论是g2毛衣谈的无进展还是鲍威尔的降息（虽然是预防性）债券市场没有出现大幅度恐慌抛售，风险起来了，债券依旧是买的节奏，这就给了黄金不会大跌的支持，金银比价87已经回到一个关键水盆，所以蛙跳目的已经达到，处于震荡考虑，交易者会考虑重新加回抛白银来匹配自己手上黄金多头头寸不被丢掉；其他受影响的关键资产是美股，这个是典型的“死给你看”，鲍威尔的周期中的调整成为了死亡原因，整个提问中紧皱眉头，预防降息是不是降息周期开启，对于鲍威尔来说都是走一步说一步，美联储选择滞后，主要是对于它而言，就业薪资和放缓的苗头之间，独立的选择只能是走一步看一步，有个记者揪着到底是不是降息开启，鲍威尔都没给出明确答案，前面预期太足太丰满的其实并不是债券市场，而是美股。。 Fed降息第一天 隔夜全球股市先转弱，紧接着全球工业品都明显转弱... Fed降息第二天 全球闪崩。川建国接着加Tax。 。黄金直接干了个新高。。债券买买买买模式。。日元避险狂升值。。。 美债十年期1.90全球掀起疯狂的避险模式。。不确定下，买买买干掉一切债券正收益。。各路资产均是风险降临开启的模式 最后更新一下这个各路资产图： $二倍做多VIX波动率指数短期期权ETN(TVIX)$

本文摘录自付总12月18日在“金融夜话”沙龙的演讲《下一个十年，全球化经济与消费化社会是否还能「持续新生」?》 “金融夜话”沙龙由伦敦交易员发起，「荷马国际」和「芝商所（CME）」主办和赞助支持。 1. 如何规划未来十年的投资职业生涯？ 本人从事市场投资已经15年，未来十年，我的工作重心将放在方向性和大类资产配置上，交易性工作和数据分析会交给年轻人。年轻人身体好有精力，更适合做交易性工作。前期用力过猛，35岁以后精力和体力跟不上，就应转向中长期资产配置。资产配置工作原则上就是降低杠杆，拉长周期，保持正常的生活状态。不同阶段应有不同阶段的行为和思考。 未来十年，我们可能会等一次很大的全球性冲击，这个冲击会超越金融市场层面，它将延伸至社会层面。在过去15年里，我比较幸运地经历了发生在欧美和中国的两轮正反馈性的金融周期，这提升了我的风险敏感度，也塑造了我应对金融市场的方式。 我今天的思考和讨论，不是站在交易员的角度讲明天和后天怎么样，而是从掌舵人角度思考明年后年甚至5年后会怎么样、要注意什么，这对资产配置极为关键。 这类似于达里奥最近很火的演讲，他的演讲对于资产配置掌舵人、对掌握大方向的人而言，很有思考价值，但对掌握实际头寸的交易员没有任何意义。 2. 如何理解金融周期和经济周期？ 这些年周期这个词被很多人挂在嘴边，但到底什么是周期，大部人都不知道。不管什么原因造成周期，人们会发现总逃不过它，因为经济需要这个过程来调节。一个人能经历两轮完整的周期就很值了，我本人则很幸运地经历过完整意义上的大周期。 经济周期本质上是技术周期、人口周期、债务周期等各种周期的叠加，它是一个整体的结果。 有人说，未来几年将被最广泛讨论的中国宏观问题会是债务和房地产，但债务和房地产问题背后的终极问题其实是人口。 对中国而言，我们宏观大问题的累积比别人晚5-10年, 这让我们自我感觉良好，觉得比别人聪明。但

对黄金的日记里这些年的论述已经写的很清楚，黄金就是美元真实利率的对标物，也就是动态看名义利率和通胀预期之间的赛跑，真实利率=名义利率-通胀，那么通过对两个变量未来预期方向和速率的判断，得到未来真实利率的方向； 现在的很多情况很像2016年上半年情况，有很多的相似地方，也有一些不一样的地方，我这里再回顾和整理一下，并且给大家做一个对比，来达到温故而知新； 我们还是用这张图里面的三个数据：美债十年期，OIS隔夜指数掉期各个期限结构，花旗的美国通胀意外指数； I 首先回顾一下2016年的路径：温故而知新 2016年年初，随着全球央行进一步的降息，欧洲央行德拉吉记加大力度扩张资产负债表，全球日元和欧元的carry trading套美债拉着美债收益率急速往下走，市场同时开始预期美国可能也会被拖下水，那个时候全球的思维还没有意识到逆全球化的可能性正在加大，实际上全球发展的不同步已经 2012年就已经开始，各国的利率分化已经开始非常的明显； 在套利力量推动下，市场也加大了对于美国会被拖下水的预期，OIS隔夜指数开始转为扁平（但并没有倒挂）市场的预期是美联储可能无法进一步加息，进入观察期，但实际上美国经济和FED联储虽然在2016年大部分时间均保持着观察期，但是美联储一直保持着对于市场预期的管理，并且在2016年年中主动的引导了市场预期的修正，FED一直保持着高度的前瞻性（认为通胀终究会存在着较大的压力），这一点也可以从花旗通胀意外指数上得到验证，保持相当稳定的水平，没有进一步的恶化（向下-大幅度的低于预期，超意外）； 这样的组合给了黄金最佳的推动，利率预期下行太快，而实际通胀并没有恶化，美联储保持观察期，TIPS代表的实际利率大幅度下行，黄金的上涨从1050到了年中G20会议前后的1350附近； （图：2016年五月份开始FED不停的进行预期管理，市场低估了FED） 在这期间，FE

本文作者 付鹏 东北证券首席经济学家 付鹏先生现任东北证券首席经济学家，毕业于英国雷丁大学ISMA/ICMA（国际资本市场协会）中心，主修国际证券、投资与银行学。在十余年对冲基金工作中对全球资本市场大类资产之间的轮动及全球宏观经济的把握有着深刻的理解。 此次疫情前全球经济应该说本身就是疲弱的，主要经济体各自都在过去的十年中累积了自身的基础病，美国经济的表现只是相对的比大家强一点而已，而美国经济本身在2018-2019就已经也逐步的进入疲软态势，此次疫情扩散最终是加速了基础病的恶化，这和新冠病毒造成的死亡很像，身体强或许能扛过去，原本一身基础病那问题就大了，说疫情阻断了全球经济向好态势这话不严谨，准确形容-屋漏偏逢连阴雨则更为准确。 根据基金电话会议 2 月 21 日  内部交流内容整理  整理人：刘辰涵 此次疫情前全球经济本身就是疲弱的 2008金融危机后的欧债问题将欧洲的深层次矛盾暴露无遗，包括当下的英国脱欧本质是都是此的延续，虽然欧洲央行用尽货币政策的能力暂时稳住了欧猪四国，但是这种失衡关系却并没有真正的消失掉； 在面临着2014-2015年的冲击下，EM的基础病暴露出来，通缩下企业债务问题和严重的产能过剩成为了最大的制约，债务风险激增；中国着手通过供给侧改革的方式来解决债务风险，对内的改革给了经济一定的缓冲，并且缓解了债务的风险压力； 看似这种做法对全球意义上有着积极的影响，但是实质上更多的都是各国在着手处理自身的结构性问题，以前全球经济一体化下的各国之间的连锁反馈则并没有积极的发生，全球经济的一体化共振的增长动力依旧非常脆弱。 全球分工分配困局，全球化进行到尾声致使全球经济发展动力枯竭，这其中即便是处在食物链顶头的美国，整体表现则相对受益，但自己内部的问题依然存在并且影响广泛，贫富严重的差距使得美国民粹主义思潮兴起，随着特朗普上台，逆全球化发展

本文作者 付鹏 东北证券首席经济学家 付鹏先生现任东北证券首席经济学家，毕业于英国雷丁大学ISMA/ICMA（国际资本市场协会）中心，主修国际证券、投资与银行学。在十余年对冲基金工作中对全球资本市场大类资产之间的轮动及全球宏观经济的把握有着深刻的理解。 【推荐阅读相关日记】： 【付鹏专栏】原油市场又推给了供应那边：分配的联盟权衡 时间留给沙特和俄罗斯的并不多，目前疫情全球扩散引发的担忧已经扩大，如果沙特和莫斯科不能尽快的稳定供应，达成更深入的削减，那对当下油价怕是岌岌可危的； OPEC+是进一步抱紧团维持价格？还是一哄而散呢？这将是当下最关键的变量，退一步海阔天空，进一步万丈深渊。。 新管肺炎爆发给原本脆弱的全球经济雪上加霜，之后沙特多次和俄罗斯进行沟通试图去说服俄罗斯一同通过进一步的减产约束来完成供给收缩以期望来支撑油价，但是俄罗斯一直以目前全球原油需求只是暂时的受到疫情的影响导致为理由，对于沙特的提议不是特别的上心，尤其是随着中国的硬核管控，俄罗斯越来越相信情况随后会很明显的好转； 中国的情况似乎在好转，在未来的数月里，中国的终端需求会逐步的恢复，虽然不能够完全的补上全部需求的缺口（能源终端需求没有了，并不是滞后，是扎扎实实的没有了），但是或多或少的能够缓解大家对于需求过渡的担忧，至少可以逐步的支撑价格，但是直到欧洲的情况开始变得越来越糟糕，对于全球的判断或许不仅仅的要集中在中国身上，现在不得不考虑欧洲的下一步变化了； 最坏的情景假设：super contango再次降临 这张在EIKON上的我做的图表清晰的表明了这几年原油市场关键的供应变动的时间节点和时间，当然下面的月差结构也是非常关键； 图：布伦特油价、布伦特1-5价差、技术指标 （数据来源：路孚特Eikon） 在2015年沙特和页岩油的第一次对决，沙特选择增产来打击页岩油，需求的放缓叠加沙特的增产，油价在20

昨天用百度提供的人口迁移的大数据库简单的对比看了看目前各地的人口流动情况，具体的数据库适用大家可以手机登录qianxi.baidu.com自己跟踪，我这里简单的做一下记录给大家分享； 当然我主要想利用这个跟踪的是农民工这个大的群体，这也是中国劳动和服务（非金融）领域中春节前后人口迁移最大的一类群体，根据2018年国家统计局统计的农民工数据上可以看到，主要集中在制造业，建筑业，批发零售，服务餐饮和运输仓储物流； 生产流水线上的工人，建筑工地上的工人，批发市场，货运司机，快递小哥，外卖小哥，这是农民工就业集中的领域 感谢百度大数据提供的迁徙数据库，这可以很好地帮助我们去观察当下的人口流动的数据统计，先看几个农民工输出大省的数据-河南，四川，湖南，安徽等；其中河南作为人口输出大省，其人口流动的数据非常具有代表性；    河南迁出的目的地中，上海比例约占据20%，上海农民工就业从事服务业的比例最大，而第二位到第四位的广东，江苏，安徽，则是以制造业，服务业综合为主，制造业比例较大；所以从河南一省的迁出数据上大概能看出目前制造业和服务业用工到位的情况； 传统上腊月十五开始回乡，返程高峰开始，去年腊月二十二到二十八返程相对稳定，今年持续到了腊月二十八，初一到初七河南迁出，旅游一部分，初四开始就开始返程准备复工，正月十五返程二次小高潮，目前受到疫情的影响，截止到9号河南流出的务工人员返程迁出非常的低； 后期可以通过密切观察河南人口迁出情况来粗略判断复工生产线员工到位情况； 再来看制造业大省的第一位江苏省，8大主要工业行业规模总量均居全国前列，江苏工业的规模优势转化为质量优势、引领优势成为促进制造业转型升级的重中之重。 江苏省的迁入来源排名前三位的，两个都是农民工输出大省，安徽占比34.45%，河南占比10%，迁入的春节节奏和这些省份的迁出是非常吻合的，春节一波，元

“ 应对流动性风险选择和央行站一起； 应对衰退风险选择和财政部站一起” ---付鹏 东北证券首席经济学家   核心速记： 图：疫情冲击下，三大风险FED观测 数据：路孚特EIKON 企业遭遇突发性事件冲击，雪上加霜，从非金融部门渠道影响了流动性，对金融市场产生了波动风险的冲击，不是金融体系的风险； 美联储火箭炮目标非常明确稳定因为企业导致的三大问题：长期债券流动性（货币基金），商业票据，离岸流动性； VIX波动率已经在这六个交易日下降，长期债券市场得以恢复，并且在FED买买买的加持下，也不用担心实际利率下降导致的结构性配置问题，离岸美元流动性得以恢复，美元指数重新回落100，主要币种的basis swap也逐步恢复； 图：IG和HY级CDX回落 数据：路孚特EIKON 财政计划兜住企业部门短期风险+居民部门短期风险，阻止信用继续恶化； 货币财政是一种阻断，疫情防御是最终重回轨道的Key，货币+财政做，比什么都不做肯定要强；不要指望FED和财政计划能够改变疫情本身，相关政策主要是为了以后的流动性，信用，经济数据等不至于长期持续恶化的对冲手段，是一种阻断，而不是治愈，这点必须明确； 这几个月差的经济数据已经市场有预期，就如同中国疫情延迟开市第一天跌停后的情况，心理上已经有了风险的防范； 政策阻断未来恶化的预期，波动率恢复到合理水平后，剩下的交给疫情防御，根据疫情的情况才可以有正常的市场反应；   推荐阅读相关日记  ： 长期债券市场出的问题-引发的连锁反应（债券、通胀保值债券、黄金） 谈今朝：长期债券的问题和股债双杀的麻烦（万字图文完整版） 2008年的老司机经验-仅供参考 出现类似1997年的问题-一些国家地区都在面临着巨大的资本流出 美联储关键的一周-对体系的主宰者保持敬畏之心 疫情后续转向全球财政政策应对经济的观察 三张以前整

关于作者 见证能源咨询 Witness Energy Consulting美国合伙人，美国圣约瑟夫大学MBA，负责美国政治政策分析和中东局势观察。曾在费城市议会办公室工作，负责议会竞选市场策略及区域投资移民项目设计。 影视制造业的措手不及 纽约和洛杉矶这两个重要的电影拍摄地，由于政府对50人以上的集会进行限制，各影视制作室不得不停止运营。Netflix不但暂停了其在美国和加拿大的拍摄，还关闭了洛杉矶办公室，华纳兄弟暂停了70多个节目的制作和拍摄。与之同步的，是艺人经纪公司和代理机构逐一关停业务。 随着电影制片厂，例如迪士尼、Comcast陆续推迟了原定未来几周上映的电影的发行日期，越来越多的电影院也可能面临关闭。不过对于很多付费节目订阅者来说，虽然新的电视剧集暂时取消，消费者仍然可以在流媒体和有线电视台上订阅已发行播放过的剧集。 通常情况下，新剧集的试播会在5月完成，由电视台和网络发行公司审核后，决定哪些电视剧可以在秋天播出，然后在7月开始录制。热门的电视剧会吸引大量的广告投放。如果影视制造业的停工超过了四个月，将会对秋天的电视剧季的收入产生严重的影响。 或许一切刚刚开始 从东海岸到西海岸，美国各行各业也被新冠状病毒按下了暂停键。全国篮球联赛、曲棍球联赛、棒球联赛、男子篮球锦标赛都取消了，迪士尼乐园关闭，百老汇暂停演出。周日，新奥尔良市首个新冠状肺炎死亡案例发生后，市政府宣布禁止全市范围内进行大型集会，并将由警察强制维持禁令。俄亥俄州和伊利诺伊州也都要求酒吧和餐厅关闭营业，至少到3月底。 各地的3月传统圣派特里克节游行活动无限延期了。而在纽约的圣约翰大教堂，也几乎没有人参加周日的弥撒仪式。在北卡州周末的公园，也显得从未如此空旷。正逢春假和圣派特里克节，迈阿密政府为了应对前来海滩度假的人群，要求可容纳250人以上的酒吧和餐厅关闭，并实行晚11点后的宵禁。 拉斯维加斯上周五新增

导读       如果透过大类资产之间的密切关系，通过其他资产来实现原油的策略，却能够成为一些经典操作的记忆，在同样的环境条件下，可以忆往昔参考样的思路和方法。。 ---付鹏 东北证券首席经济学家 前言-当年的原油市场的简单背景描述 2014年美国页岩油随着美国内陆管道的完成，冲击到全球供应市场，2014-2015年全球经济放缓的背景下，供应的增加，需求的放缓，油价的暴跌通过原油的波动率快速的传导通缩预期蔓延到其他大类资产，其中对于EM市场的冲击也在其列，通缩对于EM经济的企业债务形成打击，加剧了经济放缓下的企业债务风险的激增； 油价跌至50USD美元一桶这一均衡博弈的阀值，沙特为首的OPEC需要作出对于市场博弈的选择，囚徒困境下，沙特选择了增产来狙击页岩油对市场份额的冲击，我们迎来了三国杀的第一次梭哈决斗，原油价格近月价格从50-40-30一路跌破，而远端价格却保持足够的升水，使得原油价格曲线形成super contango结构，博弈均衡水平之下供需是个动态变化，近月反应了决斗的对立，而远端价格从某种角度隐含了近端价格狂跌必然会造成的一种结果-毕然有人退出来重新达到均衡；

核心逻辑 当下阶段的燃料电池汽车与最初新能源客车的推广一样，行业本质的驱动力在政策，应用于公共领域，行业的利润源于补贴。客车是直接拿到补贴的环节，也是最能够兑现利润的环节。 商用车是燃料电池的主要载体。而目前对于乘用车而言，有成本过高，空间有限以及加氢站普及度有限等诸多问题掣肘。根据合格证数据，2019年国内燃料电池汽车产量3018辆，YOY +87%。2019年燃料电池汽车全部是客车以及专用车，其中客车1335辆，YOY+88%；专用车1683辆，YOY+85%。 燃料电池汽车市场规模已达数十亿，或将迎来政策明确的窗口期。2019年国内燃料电池汽车产量0.3万台，燃料电池汽车的市场规模业已达到数十亿。在2019年的补贴政策提到过渡期补贴退坡20%，过渡期后补贴政策另行公布。但是过渡期后的政策迟迟未落地，我们判断当政策明朗，可以类比2015年新能源汽车补贴通知落地，明确未来规划及补贴，产业发展会更加明确。 复盘2015-2016年新能源客车产业，客车环节的收入体量、毛利体量和净利润体量大大高于配套的电池环节。复盘来看，2015-2016年新能源客车市场规模分别是630/800亿，毛利规模分别是157/200亿，净利润规模分别是79/100亿，配套客车的电池环节的市场规模分别是201/318亿，毛利规模分别是90/143亿，净利润规模分别是43/68亿。 客车环节具有高利润爆发弹性。复盘2015-2016年新能源客车爆发阶段，客车企业利润增速明显。若燃料电池客车行业爆发，将极大扩容整个新能源客车市场规模。分别假设新增3000、5000、10000辆燃料电池客车，新增市场规模分别为97/161/322亿，对新能源客车市场规模的拉动分别达到19%、31%、62%；新增毛利规模36/60/120亿元，对新能源客车市场毛利规模的拉动分别达到46%、77%、154%。 风险提示：燃料电