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src=\"https://static.tigerbbs.com/466fda269933b8237c406237432ab63a\"></p>\n<p>官员们担心，这可能导致消费者和企业预期通胀将会减弱，从而成为一种自我实现的预言。</p>\n<p>其实市场上已经有很多人不明白美联储为什么要为未能实现通胀目标而烦恼。鲍威尔上个月在罗德岛州普罗维登斯的一次演讲中说，随着大学、医疗和住房成本的上升，似乎没有人抱怨总体通胀率低于2%。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>2019年美联储最后一轮会议三大看点！</title>\n<style 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09:43</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p><span>美联储将于北京时间12月12日（周四）凌晨03:00（美国东部时间周三14:00）公布利率决议，半个小时后，美联储主席鲍威尔将召开新闻发布会。</span></p>\n<p><span>外界普遍预期，美联储将维持利率不变，目前焦点主要集中在经济预测、点阵图和新闻发布会上。</span></p>\n<p>美国联邦储备委员会的官员此前已经暗示，他们打算在今晚政策会议结束时将利率维持在目前的1.5%-１.75%区间不变，上周意外强劲的就业报告可能进一步巩固了这一预期。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a5fa349b677deeeff74e2d3d31854525\"></p>\n<p>不过，尽管市场预计决策者将在利率问题上坚持立场，但市场想知道，今晚的声明、最新的经济预测以及随后由美联储主席杰罗姆•鲍威尔(Jerome Powell)主持的与记者的问答是否会对未来政策有所暗示。</p>\n<p><b>看点一： 美联储对2020年利率的预测会改变吗?</b></p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/S/JPM\">摩根大通</a>(JPMorgan Chase)经济学家迈克尔•<a href=\"https://laohu8.com/S/FOE\">费罗</a>利(Michael Feroli)表示，他认为美联储所谓的“点图”(dot-plot) - 描绘美联储成员对未来利率的个人预期的图表将表明，到2020年不会出现利率变化。尽管明年仍有一些指标可能会降息一两次，但怀疑多数FOMC成员认为未来一年不会调整政策利率。Feroli指的是负责制定利率的联邦公开市场委员会中的票为。与市场很多人的意见不同的是，他认为基准联邦基金利率的中间值将会升高，但只是逐渐升高。Feroli认为，到2022年底，中间点的位置应该是2.125%。这使得利率政策保持在一个“宽松”的水平，或者在预测范围内支持经济增长。</p>\n<p><b>看点二： 美联储官员的“团结程度”如何?</b></p>\n<p>Regions Financial首席分析师Richard Moody称，9月美联储的点图显示出\"明显缺乏共识\"，观点的分散程度为2015年以来最高。 他表示看看过去3个月是否发生了变化，将是一件有趣的事情。这次表面应该是一致的，预计将不会有任何反对维持利率不变的正式投票的意见，这与7月、9月和10月放宽政策的争议较大的决定不同</p>\n<p><b>看点三：美联储会低声下气的认错吗?</b></p>\n<p>Grant Thornton首席经济学家戴安•斯旺克(Diane Swonk)表示，美联储官员应下调对失业率在不引发通胀的情况下能维持多低水平的预期。美联储估计，如果不冒通货膨胀飙升的风险，就不能让失业率降至4.2%以下。但失业率已经连续两年低于4.2%。美联储也可能将他们认为既不刺激也不限制增长的“中性”联邦基金利率从2.5%下调。在不引发通胀的情况下，美国经济能够以远低于任何人想象的低失业率和低短期利率运行。其实现在是美联储认错的时候了。</p>\n<p>美联储官员在2018年四次加息，以防范通胀或金融泡沫上升的风险，但他们今年三次降息，以缓冲随着海外和美国经济增长放缓。如果美国经济在2020年避免下滑，鲍威尔的主要任务将是就更广泛地调整美联储的利率制定策略达成一致。</p>\n<p>今天，他的使命完全不同了。鲍威尔一直担心的是，在下一次经济下滑期间和之后，美联储将陷入同样的困境:通货膨胀不断下降、利率接近于零、推动经济增长的能力有限。美联储官员寻求2%的通胀率，因为他们认为这符合健康的增长。问题是通货膨胀率一直低于目标。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/466fda269933b8237c406237432ab63a\"></p>\n<p>官员们担心，这可能导致消费者和企业预期通胀将会减弱，从而成为一种自我实现的预言。</p>\n<p>其实市场上已经有很多人不明白美联储为什么要为未能实现通胀目标而烦恼。鲍威尔上个月在罗德岛州普罗维登斯的一次演讲中说，随着大学、医疗和住房成本的上升，似乎没有人抱怨总体通胀率低于2%。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/6a1de7aced7748879f251930783a3cb1","relate_stocks":{},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1176993545","content_text":"美联储将于北京时间12月12日（周四）凌晨03:00（美国东部时间周三14:00）公布利率决议，半个小时后，美联储主席鲍威尔将召开新闻发布会。\n外界普遍预期，美联储将维持利率不变，目前焦点主要集中在经济预测、点阵图和新闻发布会上。\n美国联邦储备委员会的官员此前已经暗示，他们打算在今晚政策会议结束时将利率维持在目前的1.5%-１.75%区间不变，上周意外强劲的就业报告可能进一步巩固了这一预期。\n\n不过，尽管市场预计决策者将在利率问题上坚持立场，但市场想知道，今晚的声明、最新的经济预测以及随后由美联储主席杰罗姆•鲍威尔(Jerome Powell)主持的与记者的问答是否会对未来政策有所暗示。\n看点一： 美联储对2020年利率的预测会改变吗?\n摩根大通(JPMorgan Chase)经济学家迈克尔•费罗利(Michael Feroli)表示，他认为美联储所谓的“点图”(dot-plot) - 描绘美联储成员对未来利率的个人预期的图表将表明，到2020年不会出现利率变化。尽管明年仍有一些指标可能会降息一两次，但怀疑多数FOMC成员认为未来一年不会调整政策利率。Feroli指的是负责制定利率的联邦公开市场委员会中的票为。与市场很多人的意见不同的是，他认为基准联邦基金利率的中间值将会升高，但只是逐渐升高。Feroli认为，到2022年底，中间点的位置应该是2.125%。这使得利率政策保持在一个“宽松”的水平，或者在预测范围内支持经济增长。\n看点二： 美联储官员的“团结程度”如何?\nRegions Financial首席分析师Richard Moody称，9月美联储的点图显示出\"明显缺乏共识\"，观点的分散程度为2015年以来最高。 他表示看看过去3个月是否发生了变化，将是一件有趣的事情。这次表面应该是一致的，预计将不会有任何反对维持利率不变的正式投票的意见，这与7月、9月和10月放宽政策的争议较大的决定不同\n看点三：美联储会低声下气的认错吗?\nGrant Thornton首席经济学家戴安•斯旺克(Diane Swonk)表示，美联储官员应下调对失业率在不引发通胀的情况下能维持多低水平的预期。美联储估计，如果不冒通货膨胀飙升的风险，就不能让失业率降至4.2%以下。但失业率已经连续两年低于4.2%。美联储也可能将他们认为既不刺激也不限制增长的“中性”联邦基金利率从2.5%下调。在不引发通胀的情况下，美国经济能够以远低于任何人想象的低失业率和低短期利率运行。其实现在是美联储认错的时候了。\n美联储官员在2018年四次加息，以防范通胀或金融泡沫上升的风险，但他们今年三次降息，以缓冲随着海外和美国经济增长放缓。如果美国经济在2020年避免下滑，鲍威尔的主要任务将是就更广泛地调整美联储的利率制定策略达成一致。\n今天，他的使命完全不同了。鲍威尔一直担心的是，在下一次经济下滑期间和之后，美联储将陷入同样的困境:通货膨胀不断下降、利率接近于零、推动经济增长的能力有限。美联储官员寻求2%的通胀率，因为他们认为这符合健康的增长。问题是通货膨胀率一直低于目标。\n\n官员们担心，这可能导致消费者和企业预期通胀将会减弱，从而成为一种自我实现的预言。\n其实市场上已经有很多人不明白美联储为什么要为未能实现通胀目标而烦恼。鲍威尔上个月在罗德岛州普罗维登斯的一次演讲中说，随着大学、医疗和住房成本的上升，似乎没有人抱怨总体通胀率低于2%。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1885,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":910167172,"gmtCreate":1575680098097,"gmtModify":1704729911804,"author":{"id":"3511383926438949","authorId":"3511383926438949","name":"Powehi","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7dc6a7852a25dc33caf9512726bc1f9d","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3511383926438949","authorIdStr":"3511383926438949"},"themes":[],"htmlText":"下周美股又要创新高了","listText":"下周美股又要创新高了","text":"下周美股又要创新高了","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/910167172","repostId":"1176544617","repostType":4,"repost":{"id":"1176544617","kind":"news","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1575674258,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1176544617?lang=&edition=full","pubTime":"2019-12-07 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中概股周五总体上涨</b></p>\n<p>投资者对中美达成贸易协定仍保持乐观，在美上市的中概股周五随大盘上涨，追踪中概股走势的纽约梅隆银行中国ADR指数上涨4.03点或0.72%，报收于567.40点；大型中概股中，阿里巴巴涨0.94%，台积电涨0.99%，中国移动跌0.2645%，拼多多涨2.57%，京东涨1.2%，网易跌1.4418%，百度跌0.7709%，好未来涨1.63%，新东方跌1.0161%，携程涨2.02%，中通快递涨0.53%，爱奇艺涨4.05%，网易有道涨0.71%，优信跌0.7968%，新浪涨1.75%，迅雷跌3.4413%，微博涨0.71%，老虎证券跌1.4706%，蔚来汽车跌0.4405%。</p>\n<p><b>3. 受美国就业数据提振 欧股大涨</b></p>\n<p>美国公布强劲就业数据，为欧股等全球股市注入强心针，欧洲STOXX 600指数收涨近1.2%，几乎抹去了一周以来录得的所有跌幅。伦敦FTSE 100指数上涨101.81点，涨幅为1.43%，报收于7239.66点，创7月末以来最大单日涨幅，但本周录得两个月来最大周线跌幅。法兰克福DAX 30指数上涨111.78点，涨幅为0.86%，报收于13166.58点。巴黎CAC 40指数上涨70.36点，涨幅为1.21%，报收于5871.91点。</p>\n<p><b>4. 避险需求降温 金价周五下跌</b></p>\n<p>因强劲的美国就业数据令市场再度押注美联储将维持低利率不变，并提振了对高风险资产的需求，金价周五下跌；纽约商品交易所黄金期货市场交投最活跃的2020年2月黄金期价3日比前一交易日下跌18美元，收于每盎司1465.1美元，跌幅为1.2%。</p>\n<p><b>5. OPEC决定减产 油价上涨</b></p>\n<p>石油输出国组织（OPEC）周五与俄罗斯为首的减产盟友结束会议后，同意进一步每日减产50万桶，直至2020年3月，而新协议的整体每日减产幅度为170万桶。此外，贝克休斯公司宣布美国活跃原油钻井平台数量录得连续第七周下降。纽约商品交易所1月交割的西德州中质原油（WTI）期货价格上涨77美分，涨幅1.3%，收于每桶59.20美元。WTI原油期货本周上涨7.3%，创6月21日当周以来的最高周涨幅。</p>\n<p>6. 比特币：CME比特币期货BTC主力合约报7495美元，较之前一个交易日上涨1.01%，盘中交投于7335-7655美元区间；</p>\n<p><b>国际宏观</b></p>\n<p><b>1. 美国11月非农就业大超预期 失业率50年新低</b></p>\n<p>根据美国劳工部周五发布的数据，11月份非农就业增加26.6万，超过接受调查的所有经济学家预期中值的18万，也是1月份以来最大增幅；10月份上修为增加15.6万；失业率跌至3.5%，追平1969年以来的最低水平；平均时薪同比增长3.1%，超出预期，并且上个月数据得到上修；私营部门就业大增25.4万。对前两个月数据的修订总计增加4.1万就业，使三个月均值达到20.5万的10个月高点。最新非农数据支持了美联储的观点，即劳动力市场依然强劲，为消费者和持续经济增长提供支持。在贸易不确定性之下，这让美联储在下次会议上有余地维持利率不变，经济在逆风中保持稳定。</p>\n<p><b>2. 美国密歇根大学12月消费者信心指数超预期</b></p>\n<p>美国密歇根大学12月消费者信心指数初值升至99.2，是5月以来最高，远超出于市场预期的97，11月终值为96.8。期内消费者现况指数初值由111.6升至115.2；消费者预期指数初值亦由87.3升至88.9，两者均高于预期。另外，消费者1年通胀预期初值为2.4%，5年通胀预期初值为2.3％。</p>\n<p><b>3. 加拿大就业连续下滑两月 降幅创10年最大</b></p>\n<p>加拿大统计局周五在表示，11月加拿大减少了7.12万个工作岗位，大幅低于经济学家预期中值的增加1万个岗位，且为连续第二个月走软，录得2009年以来最大的就业下降；此前一个月则减少了1800个，使今年新增就业人数总数减少到约28.51万。同时，失业率从10月份的5.5%上升至5.9%，升幅是2009年以来最大，就业人数下降在商品生产行业和服务业部门中普遍存在。</p>\n<p><b>4. 加拿大央行行长明年6月卸任</b></p>\n<p>加拿大央行行长Stephen Poloz周五宣布，将在明年6月份结束任期时后不再寻求连任。加拿大央行此前升息，但基准利率仍保持在Stephen Poloz任期内的最低水平附近，同时也是加拿大央行80年历史中的低位；但由于大宗商品价格的大跌以及全球贸易紧张局势的影响，Stephen Poloz任内仍未将加拿大经济恢复全面健康。</p>\n<p><b>5. 德国10月工业产出意外下降</b></p>\n<p>德国联邦统计局周五发布的数据显示，10月工业产出意外下降1.7%，连续第二个月环比减少，并创下4月份以来的最大降幅，预期为增长0.1%，主因资本货物产出大幅下降，表明德国经济的主要支柱持续疲软；数据发布之前，有报告显示德国工厂订单意外下滑，原因是德国国内以及欧元区19国以外的地区对投资品的需求疲软。德国经济部在一份声明中表示：“工业经济的疲软仍然存在。不过，新订单和商业预期的最新发展表明，未来几个月可能出现稳定趋势。”</p>\n<p><b>个股信息</b></p>\n<p><b>1. 大摩上调目标价 特斯拉上涨</b></p>\n<p>摩根士丹利日前发布研究报告，将其对特斯拉目标价上调至每股500美元，条件是新发布的赛博皮卡（CyberTruck）能够取得成功，而且特斯拉中国新工厂的表现能够超出预期。摩根士丹利分析师亚当·乔纳斯(Adam Jonas)表示，在此情况下，他预计特斯拉到2024年底时将可售出10万辆赛博卡车，平均售价为5万美元。此外，乔纳斯相信特斯拉在中国的“超级工厂”将有好于预期的表现，到2024/2025年时年产量将达45万辆。但与此同时，摩根士丹利将特斯拉的“基本假设情境”目标价维持在每股250美元不变，股票评级也维持在“持股观望”不变。受此影响，特斯拉股价周五上涨1.67%，收盘价为335.89美元。</p>\n<p><b>2. 纽交所允许直接上市的申请遭SEC驳回</b></p>\n<p>美国证券交易委员会周五（SEC）拒绝了纽交所此前提交的允许公司通过直接上市筹集资金的申请。不过，纽交所表示，仍将继续就这一个议题与SEC展开合作讨论。通过直接上市，公司不需要筹集新的资金，而是向市场发行一部分现有股票，以允许私人投资者出售所持股份。</p>\n<p><b>3. 苹果明年或推出五款iPhone 股价周五创新高</b></p>\n<p>知名苹果分析师郭明錤周五发布最新报告预测，苹果将在2020年发布四款5G iPhone 12以及iPhone SE 2，尺寸从4.7英寸-6.7英寸不等；其中，4.7英寸版本外观像iPhone 8，其余4款外观重回iPhone 4。郭明錤表示，5G支持将是2020年款iPhone机型最关键的技术升级，并预测2020下半年苹果推出的4款新iPhone，均会配备高通X55基带，同时根据不同国家发售支持Sub-6G或Sub-6G+mmWave的机型。苹果股价周五上涨1.93%，收盘价为270.71美元，创下历史新高。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; 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OPEC决定减产 油价上涨</b></p>\n<p>石油输出国组织（OPEC）周五与俄罗斯为首的减产盟友结束会议后，同意进一步每日减产50万桶，直至2020年3月，而新协议的整体每日减产幅度为170万桶。此外，贝克休斯公司宣布美国活跃原油钻井平台数量录得连续第七周下降。纽约商品交易所1月交割的西德州中质原油（WTI）期货价格上涨77美分，涨幅1.3%，收于每桶59.20美元。WTI原油期货本周上涨7.3%，创6月21日当周以来的最高周涨幅。</p>\n<p>6. 比特币：CME比特币期货BTC主力合约报7495美元，较之前一个交易日上涨1.01%，盘中交投于7335-7655美元区间；</p>\n<p><b>国际宏观</b></p>\n<p><b>1. 美国11月非农就业大超预期 失业率50年新低</b></p>\n<p>根据美国劳工部周五发布的数据，11月份非农就业增加26.6万，超过接受调查的所有经济学家预期中值的18万，也是1月份以来最大增幅；10月份上修为增加15.6万；失业率跌至3.5%，追平1969年以来的最低水平；平均时薪同比增长3.1%，超出预期，并且上个月数据得到上修；私营部门就业大增25.4万。对前两个月数据的修订总计增加4.1万就业，使三个月均值达到20.5万的10个月高点。最新非农数据支持了美联储的观点，即劳动力市场依然强劲，为消费者和持续经济增长提供支持。在贸易不确定性之下，这让美联储在下次会议上有余地维持利率不变，经济在逆风中保持稳定。</p>\n<p><b>2. 美国密歇根大学12月消费者信心指数超预期</b></p>\n<p>美国密歇根大学12月消费者信心指数初值升至99.2，是5月以来最高，远超出于市场预期的97，11月终值为96.8。期内消费者现况指数初值由111.6升至115.2；消费者预期指数初值亦由87.3升至88.9，两者均高于预期。另外，消费者1年通胀预期初值为2.4%，5年通胀预期初值为2.3％。</p>\n<p><b>3. 加拿大就业连续下滑两月 降幅创10年最大</b></p>\n<p>加拿大统计局周五在表示，11月加拿大减少了7.12万个工作岗位，大幅低于经济学家预期中值的增加1万个岗位，且为连续第二个月走软，录得2009年以来最大的就业下降；此前一个月则减少了1800个，使今年新增就业人数总数减少到约28.51万。同时，失业率从10月份的5.5%上升至5.9%，升幅是2009年以来最大，就业人数下降在商品生产行业和服务业部门中普遍存在。</p>\n<p><b>4. 加拿大央行行长明年6月卸任</b></p>\n<p>加拿大央行行长Stephen Poloz周五宣布，将在明年6月份结束任期时后不再寻求连任。加拿大央行此前升息，但基准利率仍保持在Stephen Poloz任期内的最低水平附近，同时也是加拿大央行80年历史中的低位；但由于大宗商品价格的大跌以及全球贸易紧张局势的影响，Stephen Poloz任内仍未将加拿大经济恢复全面健康。</p>\n<p><b>5. 德国10月工业产出意外下降</b></p>\n<p>德国联邦统计局周五发布的数据显示，10月工业产出意外下降1.7%，连续第二个月环比减少，并创下4月份以来的最大降幅，预期为增长0.1%，主因资本货物产出大幅下降，表明德国经济的主要支柱持续疲软；数据发布之前，有报告显示德国工厂订单意外下滑，原因是德国国内以及欧元区19国以外的地区对投资品的需求疲软。德国经济部在一份声明中表示：“工业经济的疲软仍然存在。不过，新订单和商业预期的最新发展表明，未来几个月可能出现稳定趋势。”</p>\n<p><b>个股信息</b></p>\n<p><b>1. 大摩上调目标价 特斯拉上涨</b></p>\n<p>摩根士丹利日前发布研究报告，将其对特斯拉目标价上调至每股500美元，条件是新发布的赛博皮卡（CyberTruck）能够取得成功，而且特斯拉中国新工厂的表现能够超出预期。摩根士丹利分析师亚当·乔纳斯(Adam Jonas)表示，在此情况下，他预计特斯拉到2024年底时将可售出10万辆赛博卡车，平均售价为5万美元。此外，乔纳斯相信特斯拉在中国的“超级工厂”将有好于预期的表现，到2024/2025年时年产量将达45万辆。但与此同时，摩根士丹利将特斯拉的“基本假设情境”目标价维持在每股250美元不变，股票评级也维持在“持股观望”不变。受此影响，特斯拉股价周五上涨1.67%，收盘价为335.89美元。</p>\n<p><b>2. 纽交所允许直接上市的申请遭SEC驳回</b></p>\n<p>美国证券交易委员会周五（SEC）拒绝了纽交所此前提交的允许公司通过直接上市筹集资金的申请。不过，纽交所表示，仍将继续就这一个议题与SEC展开合作讨论。通过直接上市，公司不需要筹集新的资金，而是向市场发行一部分现有股票，以允许私人投资者出售所持股份。</p>\n<p><b>3. 苹果明年或推出五款iPhone 股价周五创新高</b></p>\n<p>知名苹果分析师郭明錤周五发布最新报告预测，苹果将在2020年发布四款5G iPhone 12以及iPhone SE 2，尺寸从4.7英寸-6.7英寸不等；其中，4.7英寸版本外观像iPhone 8，其余4款外观重回iPhone 4。郭明錤表示，5G支持将是2020年款iPhone机型最关键的技术升级，并预测2020下半年苹果推出的4款新iPhone，均会配备高通X55基带，同时根据不同国家发售支持Sub-6G或Sub-6G+mmWave的机型。苹果股价周五上涨1.93%，收盘价为270.71美元，创下历史新高。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/b23574aac95526c9e5c62ebc8dd25130","relate_stocks":{},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1176544617","content_text":"摘要：\n 美股周五全线上涨，逼近历史高位，道指涨1.22%，创下自10月4日以来最大单日涨幅；OPEC决定减产，\n WTI原油期货本周上涨7.3%，创6月21日当周以来的最高周涨幅。\n\n\n海外市场\n1. 非农数据大超预期 美股全线上涨\n强劲的非农就业数据提振了市场情绪，石油输出国组织及其盟友同意执行更大幅度的减产计划，投资者仍对中美达成阶段性贸易协定表示乐观，美股周五全线上涨，逼近历史高位。道指收盘上涨337.27点，涨幅为1.22%，报收于28015.06点，创下自10月4日以来最大单日涨幅，能源与科技股领涨；标普500指数涨28.48点，涨幅为0.91%，报收于3145.91点；纳指涨85.83点，涨幅为1%，报收于8656.53点。本周，道指跌0.1%，标普涨0.2%，纳指跌0.1%。\n2. 中概股周五总体上涨\n投资者对中美达成贸易协定仍保持乐观，在美上市的中概股周五随大盘上涨，追踪中概股走势的纽约梅隆银行中国ADR指数上涨4.03点或0.72%，报收于567.40点；大型中概股中，阿里巴巴涨0.94%，台积电涨0.99%，中国移动跌0.2645%，拼多多涨2.57%，京东涨1.2%，网易跌1.4418%，百度跌0.7709%，好未来涨1.63%，新东方跌1.0161%，携程涨2.02%，中通快递涨0.53%，爱奇艺涨4.05%，网易有道涨0.71%，优信跌0.7968%，新浪涨1.75%，迅雷跌3.4413%，微博涨0.71%，老虎证券跌1.4706%，蔚来汽车跌0.4405%。\n3. 受美国就业数据提振 欧股大涨\n美国公布强劲就业数据，为欧股等全球股市注入强心针，欧洲STOXX 600指数收涨近1.2%，几乎抹去了一周以来录得的所有跌幅。伦敦FTSE 100指数上涨101.81点，涨幅为1.43%，报收于7239.66点，创7月末以来最大单日涨幅，但本周录得两个月来最大周线跌幅。法兰克福DAX 30指数上涨111.78点，涨幅为0.86%，报收于13166.58点。巴黎CAC 40指数上涨70.36点，涨幅为1.21%，报收于5871.91点。\n4. 避险需求降温 金价周五下跌\n因强劲的美国就业数据令市场再度押注美联储将维持低利率不变，并提振了对高风险资产的需求，金价周五下跌；纽约商品交易所黄金期货市场交投最活跃的2020年2月黄金期价3日比前一交易日下跌18美元，收于每盎司1465.1美元，跌幅为1.2%。\n5. OPEC决定减产 油价上涨\n石油输出国组织（OPEC）周五与俄罗斯为首的减产盟友结束会议后，同意进一步每日减产50万桶，直至2020年3月，而新协议的整体每日减产幅度为170万桶。此外，贝克休斯公司宣布美国活跃原油钻井平台数量录得连续第七周下降。纽约商品交易所1月交割的西德州中质原油（WTI）期货价格上涨77美分，涨幅1.3%，收于每桶59.20美元。WTI原油期货本周上涨7.3%，创6月21日当周以来的最高周涨幅。\n6. 比特币：CME比特币期货BTC主力合约报7495美元，较之前一个交易日上涨1.01%，盘中交投于7335-7655美元区间；\n国际宏观\n1. 美国11月非农就业大超预期 失业率50年新低\n根据美国劳工部周五发布的数据，11月份非农就业增加26.6万，超过接受调查的所有经济学家预期中值的18万，也是1月份以来最大增幅；10月份上修为增加15.6万；失业率跌至3.5%，追平1969年以来的最低水平；平均时薪同比增长3.1%，超出预期，并且上个月数据得到上修；私营部门就业大增25.4万。对前两个月数据的修订总计增加4.1万就业，使三个月均值达到20.5万的10个月高点。最新非农数据支持了美联储的观点，即劳动力市场依然强劲，为消费者和持续经济增长提供支持。在贸易不确定性之下，这让美联储在下次会议上有余地维持利率不变，经济在逆风中保持稳定。\n2. 美国密歇根大学12月消费者信心指数超预期\n美国密歇根大学12月消费者信心指数初值升至99.2，是5月以来最高，远超出于市场预期的97，11月终值为96.8。期内消费者现况指数初值由111.6升至115.2；消费者预期指数初值亦由87.3升至88.9，两者均高于预期。另外，消费者1年通胀预期初值为2.4%，5年通胀预期初值为2.3％。\n3. 加拿大就业连续下滑两月 降幅创10年最大\n加拿大统计局周五在表示，11月加拿大减少了7.12万个工作岗位，大幅低于经济学家预期中值的增加1万个岗位，且为连续第二个月走软，录得2009年以来最大的就业下降；此前一个月则减少了1800个，使今年新增就业人数总数减少到约28.51万。同时，失业率从10月份的5.5%上升至5.9%，升幅是2009年以来最大，就业人数下降在商品生产行业和服务业部门中普遍存在。\n4. 加拿大央行行长明年6月卸任\n加拿大央行行长Stephen Poloz周五宣布，将在明年6月份结束任期时后不再寻求连任。加拿大央行此前升息，但基准利率仍保持在Stephen Poloz任期内的最低水平附近，同时也是加拿大央行80年历史中的低位；但由于大宗商品价格的大跌以及全球贸易紧张局势的影响，Stephen Poloz任内仍未将加拿大经济恢复全面健康。\n5. 德国10月工业产出意外下降\n德国联邦统计局周五发布的数据显示，10月工业产出意外下降1.7%，连续第二个月环比减少，并创下4月份以来的最大降幅，预期为增长0.1%，主因资本货物产出大幅下降，表明德国经济的主要支柱持续疲软；数据发布之前，有报告显示德国工厂订单意外下滑，原因是德国国内以及欧元区19国以外的地区对投资品的需求疲软。德国经济部在一份声明中表示：“工业经济的疲软仍然存在。不过，新订单和商业预期的最新发展表明，未来几个月可能出现稳定趋势。”\n个股信息\n1. 大摩上调目标价 特斯拉上涨\n摩根士丹利日前发布研究报告，将其对特斯拉目标价上调至每股500美元，条件是新发布的赛博皮卡（CyberTruck）能够取得成功，而且特斯拉中国新工厂的表现能够超出预期。摩根士丹利分析师亚当·乔纳斯(Adam Jonas)表示，在此情况下，他预计特斯拉到2024年底时将可售出10万辆赛博卡车，平均售价为5万美元。此外，乔纳斯相信特斯拉在中国的“超级工厂”将有好于预期的表现，到2024/2025年时年产量将达45万辆。但与此同时，摩根士丹利将特斯拉的“基本假设情境”目标价维持在每股250美元不变，股票评级也维持在“持股观望”不变。受此影响，特斯拉股价周五上涨1.67%，收盘价为335.89美元。\n2. 纽交所允许直接上市的申请遭SEC驳回\n美国证券交易委员会周五（SEC）拒绝了纽交所此前提交的允许公司通过直接上市筹集资金的申请。不过，纽交所表示，仍将继续就这一个议题与SEC展开合作讨论。通过直接上市，公司不需要筹集新的资金，而是向市场发行一部分现有股票，以允许私人投资者出售所持股份。\n3. 苹果明年或推出五款iPhone 股价周五创新高\n知名苹果分析师郭明錤周五发布最新报告预测，苹果将在2020年发布四款5G iPhone 12以及iPhone SE 2，尺寸从4.7英寸-6.7英寸不等；其中，4.7英寸版本外观像iPhone 8，其余4款外观重回iPhone 4。郭明錤表示，5G支持将是2020年款iPhone机型最关键的技术升级，并预测2020下半年苹果推出的4款新iPhone，均会配备高通X55基带，同时根据不同国家发售支持Sub-6G或Sub-6G+mmWave的机型。苹果股价周五上涨1.93%，收盘价为270.71美元，创下历史新高。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1727,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":910036775,"gmtCreate":1575441560697,"gmtModify":1704729487745,"author":{"id":"3511383926438949","authorId":"3511383926438949","name":"Powehi","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7dc6a7852a25dc33caf9512726bc1f9d","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3511383926438949","authorIdStr":"3511383926438949"},"themes":[],"htmlText":"俄罗斯最难受测 招谁惹谁了","listText":"俄罗斯最难受测 招谁惹谁了","text":"俄罗斯最难受测 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特朗普损害了国家安全，并阻挠和恐吓乌克兰相关案件的潜在证人和实际证人。而且，特朗普还继续寻求外国政府的协助，以调查一名潜在政敌。\n周二的报告指出：“在美国大选期间，这种持续不断的引诱外国干涉美国的行为代表着一种明显而切实的风险，那就是总统将继续利用其职权来谋取个人的政治利益。”\n民主党的报告没有对可能对总统进行弹劾的条款提出任何建议，但其陈述了有关调查进入下一阶段以及众议院对特朗普进行弹劾表决的正当理由。\n众议院情报委员会主席Adam Schiff，监督委员会主席Carolyn Maloney和外交事务委员会主席Eliot Engel在联合声明中表示，“对于这些行为是否上升到可被弹劾级别，现任总统是否应该负责，以及我们作为一个国家是否继续致力于法治，或者说这样一个利用职权在美国大选期间引诱外国势力干涉美国大选的总统是否能够被美国人民放过，这都将由国会来做出决定”。\n弹劾调查的核心问题是，特朗普利用白宫会议上的承诺和近4亿美元的援助金来迫使乌克兰总统宣布对前副总统乔·拜登进行调查，此举将为特朗普谋取政治利益。\n报告说：“总统的不当行为不是孤立的事件，也不是一个幼稚天真总统所能做出的事情。相反，这个在2020年总统大选期间将乌克兰卷入其中的人是因为得到了俄罗斯史无前例的干预和竞选帮助，才在2016年当选总统，俄罗斯给予的这种政治利益是总统所欢迎并乐于利用的。”\n调查结果将移交给众议院司法委员会，后者将接手弹劾调查的下一阶段。\n司法委员会主席Jerrold Nadler将于周三开始正式的弹劾听证会，司法委员会将真正决定是否把针对特朗普任何条款交由众议院全院进行表决。到目前为止，民主党人只安排了一次听证会，但目标是在圣诞节前完成任何弹劾行动。\n由委员会共和党人发布的“少数派报告” 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Biggs）说：“世界上只有两位真正伟大的投资者，他们是斯文森和巴菲特。”\n两者为何会受到如此的赞誉？卓越的投资业绩、开创了独特的投","content":"<p><span>前摩根史丹利投资管理公司董事长巴顿·M·毕格斯（Barton M. Biggs）说：“世界上只有两位真正伟大的投资者，他们是斯文森和巴菲特。”</span></p>\n<p><span>两者为何会受到如此的赞誉？卓越的投资业绩、开创了独特的投资模式及广泛传播与传承的投资理念等等。而这两个投资巨匠之间有何异同？谁更技高一筹？我们普通投资者是否可以复制他们的传奇？</span></p>\n<p><b><span>01、投资业绩</span></b></p>\n<p><b><span>巴菲特</span></b></p>\n<p><span>沃伦·巴菲特（Warren Buffett）1930年8月出生于美国内布拉斯加州的奥马哈小镇，在孩童时期他就显现出对数字的敏感。1950年考入哥伦比亚大学商学院，拜师号称“价值投资者之父”的本杰明·格雷厄姆。在格雷厄姆门下，巴菲特如鱼得水。</span></p>\n<p><span>1962年，巴菲特买入第一笔伯克希尔股票。1965年年初，巴菲特获得伯克希尔的控制权。之后伯克希尔的经营性质发生了变化，不再是一家单纯的纺纱企业，而是一个投资实体。巴菲特将其作为经营平台，不断地收购其他利润丰厚的公司和股权，创造投资神话。</span></p>\n<p><span>1965-2018年，伯克希尔账面价值的复合年增长率为18.7%，明显超过标普500指数的9.7%。1964-2018年，伯克希尔的整体增长率是1,091,899%（即10918倍以上），而标普500指数为15,019%。这仅是账面价值的增长，伯克希尔内在价值的增长远高于其账面价值。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0af2a0b4ec7cefb20172cd567613f6a9\"></p>\n<p><span>数据来源：《WarrenBuffett's Letters to Berkshire Shareholders，2018》</span></p>\n<p><span>如果你在1965年买入1万美元的伯克希尔股票，经过巴菲特53年鬼斧神工的运作，它今天市场价格就已然变成大约2.47亿美元——值得一提的是这是税后的收入！</span></p>\n<p><b><span>斯文森</span></b></p>\n<p><span>大卫·斯文森 (David F. Swensen) 1954年生于美国威斯康辛州的一个小镇 River Falls。本科从威斯康辛大学River Falls 分校毕业后，斯文森进入耶鲁大学经济系攻读经济学博士，师从诺贝尔经济学奖得主托宾，主要研究方向为公司债券的估值模型。</span></p>\n<p><span>拿到博士学位后，斯文森在华尔街工作了6年，在雷曼兄弟公司工作了3年，在所罗门兄弟做了3年。当时他的主要工作是开发新的金融技术。在所罗门兄弟，他参与构建了第一个货币互换交易。</span></p>\n<p><span>1985年，斯文森被耶鲁校长WilliamC. Brainard 挖回耶鲁，管理学校10亿美金的校友捐赠基金 (endowment fund)。从1985年接管耶鲁捐赠基金到2019年的35年里，耶鲁大学基金从最初的10亿美元，增长到了2019年中的303亿美元，增长了近30倍。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/962d5abac151de394a26102ba0592004\"></p>\n<p><span>数据来源：Yale Investments Office</span></p>\n<p><b><span>两者比较</span></b></p>\n<p><span>巴菲特年长斯文森两轮（24年），更早地进入投资领域，即使不算上早期的巴菲特合伙人公司，也有超过半世纪的投资业绩记录。相较之下，斯文森的业绩记录就短了很多。这样比较起来或许有失偏颇，但可以肯定的是两者都跑赢了同期的业绩基准。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/df03e228ab8450fc8ed9244ecd89b391\"></p>\n<p><span> 巴菲特、斯文森及美国股债60/40组合的收益特征</span></p>\n<p><span>尽管如此，我们还是来稍微比较下。从上表中清晰地看到，巴菲特的年化收益率优于斯文森，而斯文森的波动率更低。巴菲特集中投资，不注重分散化，这种投资特点是回报高的同时波动性也更大。斯文森作为大学捐赠基金的管理者，要保证捐赠基金对耶鲁大学开支的稳定支援，投资组合的回报不能大幅波动。</span></p>\n<p><b><span>02、业绩归因分析</span></b></p>\n<p><span>我们来分别对两者的投资业绩进行归因分析。</span></p>\n<p><b><span>巴菲特</span></b></p>\n<p><span>巴菲特是股权集中投资的代表，其投资案例少且精。这些“战役”的胜利硕果，依靠复利的力量，把伯克希尔推进了美国上市公司市值前十行列。</span></p>\n<p><span><b>喜诗糖果</b></span></p>\n<p><span>1972年，巴菲特以蓝筹印花公司(不久后被并入伯克希尔·哈撒韦公司)的名义花了2500万美元收购了喜诗糖果(See’s Candies)公司。</span></p>\n<p><span>喜诗糖果年均销量增长缓慢，而因单价的提升致使净利润暴增。</span></p>\n<p><span>在1984年3月致股东信里，巴菲特讲到：喜诗糖果比其账面价值要值钱很多。它是一个品牌企业，它的产品能够以高于生产成本的价格销售，并且在未来也会继续拥有这种定价权。</span></p>\n<p><span>巴菲特在回顾收购喜诗糖果时，视它为一项梦幻般出色的业务。从1972年至2007年，其为伯克希尔贡献了13.5亿美元的税前利润，只消耗了其中3200万美元用于补充公司的运营资金。在支付了企业利润税之后，剩下的资金来购买其他具有吸引力的企业。</span></p>\n<p><span>喜诗公司给伯克希尔带来了许多新的现金源泉，对伯克希尔来说就像《圣经》中形容的一样：“丰腴膏沃且生养众多”。</span></p>\n<p><span><b>政府雇员保险公司(GEICO)</b></span></p>\n<p><span>1976年，巴菲特买进了400万美元的政府雇员保险公司(GEICO)股票。1980年，巴菲特再次大笔买入GEICO股票，总共持有其720万股，占GEICO总股本的33%，总成本4714万美元。1980年之后的15年里，GEICO不断回购公司股票，伯克希尔的股权占比不断提高。1995年，伯克希尔股权占比已提高至50%，并花费23亿美元收购了剩余50%股份。在拥有全部股权后，GEICO不断地为伯克希尔贡献免费的保险浮存金用于投资，帮助伯克希尔的资产净值快速增长。</span></p>\n<p><span>巴菲特与政府雇员保险公司（GEICO)的渊源颇深。早在1950年，巴菲特还是格雷厄姆的学生时，就去拜访过GEICO，时任GEICO副总裁的大卫接待了巴菲特并花了约4小时详细地向巴菲特解释保险公司的运营模式，告诉巴菲特GEICO的核心竞争优势在于直销模式带来的低成本优势。</span></p>\n<p><span>若说GEICO是一座价值不菲且的众所仰望的商业城堡，那么其与同业间的成本与费用差异就是它的护城河。</span></p>\n<p><span><b>可口可乐</b></span></p>\n<p><span>1987年，可口可乐因百事可乐挑起的装瓶商之间的矛盾而陷入困境，股价较为低迷。1988年，巴菲特开始大量买入可口可乐股份，1988年年底共持有1417万股，成本5.92亿。1989年，继续增持，持股总数翻了一倍达2335万股，总成本10.24亿。1994年，巴菲特又买入了价值2.7亿美元的股票。</span></p>\n<p><span>至今，可口可乐仍是伯克希尔的重仓股，占总持仓比例的9.79%，持有4亿股，市值超过200亿美元，期间收到的分红总额约为60亿美元。</span></p>\n<p><span>巴菲特对可口可乐是真爱。在伯克希尔某次股东大会上，巴菲特表示，自己每天都喝可乐，从1982年开始就一直沿用这样的生活方式。“如果我每天只吃芦笋和西兰花一类的健康蔬菜可以多活一年，每天喝可乐吃巧克力能让我更开心却要折寿一年，那我愿意用一年的生命换取这样的快乐，这就是我的选择。”</span></p>\n<p><span>可口可乐是家卓越的公司，管理层关心股东的资本回报和有形现金收益。公司既能经营轻资产业务，同时还能获得极强的盈利能力。公司的增长既有很长的历史持续性，而且未来几十年的前景也很清晰。可口可乐被巴菲特归类为“永恒的持股“。</span></p>\n<p><span>散落在伯克希尔年报中的其他经典案例还有：</span></p>\n<p><span>1973年开始买入的</span><span><b>华盛顿邮报</b></span><span>，2014年股权置换，年化收益率12%；</span></p>\n<p><span>1986年买入的</span><span><b>斯科特费策尔</b></span><span>，到2000年，总共为伯克希尔贡献了10.3亿美元的分红；</span></p>\n<p><span>1988年开始买入的</span><span><b>房地美</b></span><span>，2000年全部卖出，税前总收益约为30亿美元；</span></p>\n<p><span>2003买入的</span><span><b>中国石油</b></span><span>H股，2007年7-10月全部卖出，税前投资收益约为35.5亿美元；</span></p>\n<p><span>等等。</span></p>\n<p><span>一个个鲜活的案例，不仅串成了显赫的投资业绩光耀于世，背后更蕴含着投资哲学及巴菲特投资思维的变化。</span></p>\n<p><span>巴菲特是一个出色的企业学习者，能够快速、精确地分辨出一个公司的复杂关键所在。他能在两分钟内否决一项投资，也能在分析的两天之内做出重大投资决策。他时刻准备着，正如他在公司年报中所说：“诺亚并不是等到下雨时才开始建造方舟。”</span></p>\n<p><span>他不关心短期股市的走势如何，强调确定公司内在价值和一个公平安全的价格是投资的要素。他从不投资于自己不懂的公司或能力圈之外的公司。在90年代，他曾指出，在他已有的40年职业生涯中，12项投资决策带来的结果已经使他与众不同。</span></p>\n<p><b><span>斯文森</span></b></p>\n<p><span>而斯文森执掌下的耶鲁捐赠基金，其优秀的业绩主要来自斯文森开创的“耶鲁模式”。</span></p>\n<p><span>在80年代中期时，大学捐赠基金大约50%的资产投资于国内有价证券，基本是股票；40%资产在固定收益，包括现金产品；剩下的10%投资于另类投资工具。斯文森认为这种投资组合是不合理的：第一这种投资组合不够分散 ；第二长期来看股票的回报远超固定收益产品。大学基金是个长期的事业，要保持资产的购买力并且要永恒地保持下去，大比例地配置固定收益实现不了这个目标。</span></p>\n<p><span>于是，斯文森对耶鲁捐赠基金的改造是转到一个更加分散化、以股权为导向（equity-oriented）的投资组合。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/26e6f7d81fb437adeaf1b7d0e8e4896a\"></p>\n<p><span>过往30年耶鲁捐赠基金大类资产配置比例的变迁</span></p>\n<p><span>数据来源：Yale Investments Office</span></p>\n<p><span>根据对经济状况如经济增长、价格通胀或利率变化等的预期反映的差异，耶鲁捐赠基金定义了上图中的八类资产。通过考虑它们的风险调整回报和相关性在投资组合中进行分配权重，并每年加以调整以达到均值-方差最优化（mean – variance optimization）模型下的有效前沿（Efficient portfolio frontier）最优配置。</span></p>\n<p><span>从上图可以看出，在过往的30年里，耶鲁捐赠基金将资金逐步分配到非传统的资产类别，极大地降低了对国内股票（DomesticEquity）的依赖。在1989年，将近四分之三的捐赠基金被投资于美国股票、债券和现金。如今，国内有价证券在投资组合中所占比例不到十分之一，而外国股票（Foreign Equity）、私人股权（Private Equity）、绝对回报策略(Absolute Return strategies) 和实物资产(Real Assets)占捐赠基金投资组合的90%+。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/897132edfe203c8b4516333f7cc01f15\"></p>\n<p><span>耶鲁捐赠基金组合分类资产近10年与20年的收益表现</span></p>\n<p><span>数据时间：截止耶鲁捐赠基金2019财年</span></p>\n<p><span>数据来源：Yale Investments Office</span></p>\n<p><span>耶鲁捐赠基金对非传统资产类别的大量配置源于它们的回报潜力和多样化。与1985年的投资组合相比，今天的实际投资组合预期回报率要高得多，波动性也低得多。</span></p>\n<p><span>值得注意的是，在这8类资产中除了固收（FixedIncome）耶鲁投资公办室选择内部管理外，其他类资产类别都寻找外部基金经理进行主动投资。这样安排的原因是在捐赠基金的八个资产类别中，固定收益资产的预期回报率最低。此外，政府债券市场可以说是定价最有效的资产类别，几乎没有机会通过主动管理增加重要价值。</span></p>\n<p><span>如下图所示，由于市场定价的高效率，美国国内固收基金之间的回报差异非常微小，第1四分位和第3四分位基金的年化业绩差只有0.8%。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/56a95c38d9e56b5a8495d59421628718\"></p>\n<p><span>各大类资产主动基金过去10年年化回报的四分位分布情况</span></p>\n<p><span>数据时间：2002年6月30日-2012年6月30日</span></p>\n<p><span>数据来源：耶鲁捐赠基金2012年财年报</span></p>\n<p><span>这张图同时也说明了，耶鲁基金为何选择非流动性股权资产作为投资的重心。在非流动性资产市场，一些资产定价往往缺乏效率，存在着更为良好的投资机遇，部分投资者可以凭借专业优势取得优异的投资业绩。</span></p>\n<p><span>相比其他大类资产基金，另类资产基金的回报呈现出显著的离散性：</span></p>\n<p><b><span>杠杆收购</span></b><span>的第1四分位和第3四分位基金的年化业绩差为13.8%；</span></p>\n<p><b><span>自然资源</span></b><span>的第1四分位和第3四分位基金的年化业绩差为17.4%；</span></p>\n<p><b><span>房地产</span></b><span>的第1四分位和第3四分位基金的年化业绩差为19.1%；</span></p>\n<p><b><span>风险投资</span></b><span>的第1四分位和第3四分位基金的年化业绩差为19.8%。</span></p>\n<p><span>相比在二级市场选择出顶级管理人，耶鲁捐赠基金在另类资产领域选择出顶级的基金管理人，可以获得更高的回报。可一旦选择错误，结果也会非常令人失望。</span></p>\n<p><span>所以“耶鲁模式”里除了根据学术理论：均值-方差模型来构建投资组合，进行大类资产配置外，还得对外部基金经理进行严格的筛选，与杰出的外部基金经理建立投资合作关系。耶鲁投资办公室每年均会会见无数的外部基金经理，然后将范围缩小至那些尤为吸引人的候选基金经理。再通过数轮会谈和无数层的尽职调查，用以评估外部基金经理的潜力。一个成功的外部基金经理曾开玩笑说，耶鲁投资办公室挖掘如此之深，甚至约谈了他三年级的老师。</span></p>\n<p><span>一旦选定基金经理后，耶鲁捐赠基金就将与其建立长期的合作伙伴关系，一般合作期限为10年。某位PE基金经理成为耶鲁的紧密合伙人已经30年了。</span></p>\n<p><span>值得一提的是，斯文森从2008年那场金融危机中学到了很重要的一课：关于组合的流动性。由于当时耶鲁大学基金的流动性资产不够了，错过了在底部低价买入流动性不佳资产的机会。虽然当时抄了点底，但本想买更多的。所以之后，耶鲁大学资产配置目标将非流动性资产（包括杠杆收购、自然资源、房地产及风险投资）限制在投资组合的50%左右。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/62fc0bf9bec87a81f04c80b81a2739df\"></p>\n<p><span>数据来源：Yale Investments Office</span></p>\n<p><span>耶鲁模式的一个显著成就是构建了一套完整的机构投资流程和不受市场情绪左右的严谨投资原则，包括投资目标的设定、资产类别的划分与配置、基金经理的选择等。</span></p>\n<p><span>斯文森强调：追求风险调整后的长期、可持续的投资回报，投资收益由资产配置驱动，严格的资产再平衡策略，避免择时操作。</span></p>\n<p><span>简言之，以股权为导向的投资策略是耶鲁基金取得强劲业绩的驱动力，而分散化投资是耶鲁大学实现资产保值的法宝。</span></p>\n<p><b><span>03、两者的异同</span></b></p>\n<p><span>从上述简要的业绩归因分析中，我们明显可以看出伯克希尔和耶鲁捐赠基金的投资方式有很大的差异。当然细察之下也有相同之处。</span></p>\n<p><b><span>异：</span></b><span>巴菲特是股权（股票）集中投资，而斯文森是大类资产配置，分散投资。</span></p>\n<p><span>斯文森的导师诺贝尔奖获得者詹姆士·托宾，获奖的原因是他曾经研究了一个金融理论。《纽约时报》的一名记者请他用通俗的话来解释他为何获奖，他回答说，“不要把所有的鸡蛋都放在一个篮子里面”。巴菲特却认为：投资者应该把所有鸡蛋都放在同一个篮子里，然后小心地看好它。因为他觉得：在时间和资源有限的情况下，决策次数少的成功概率自然比投资决策多的要高，就好像独生子女总比多子女家庭所受的照顾多一些，长得也壮一些一样。</span></p>\n<p><span>巴菲特相信，集中的投资组合会带来非凡的回报，优秀的投资很少出现。他多次告诉学生，如果他们在职业生涯开始时拿到一张只能打20孔的卡片，代表他们在投资生涯中可以投资的总数量，那么他们的投资结果会有所改善。正如他在1993年的年度报告中总结的“我们认为，让投资组合更集中的策略能提高投资者对一家企业的思考强度，也提高他在购买该企业之前对其经济特征的满意度，那么这种策略很可能会降低风险。”</span></p>\n<p><span>巴菲特的投资基本是美国股票（国内股票），虽然也有美国之外的投资机会，如中国的中石油、比亚迪，但是他的重点基本还是国内股票。</span></p>\n<p><span>而斯文森是标准的学院派。耶鲁的投资组合结合了学术理论和市场判断。其理论框架是詹姆士·托宾和“现代组合投资理论之父”哈里·马科维茨开发的均值-方差模型。耶鲁利用统计技术将投资资产的预期回报、方差和协方差结合起来，运用均值-方差分析来估计各种资产配置方案的预期风险和回报情况，测试结果对输入假设变化的敏感性。因此投资组合涉及了更多的资产类别。</span></p>\n<p><span>资产配置、择时和证券选择是创造投资收益的主要动力，也是常用的投资组合管理工具。斯文森认为在资产配置方面，要尽可能使你的组合分散化并进行偏重股权投资；至于市场时机选择，尽量不要这么做；而证券选择方面，要集中精力寻找市场定价失效的部分，并且在决定采取超越市场策略之前要先仔细考虑一下你的投资水平如何。</span></p>\n<p><span>在大方向上斯文森的分散化投资和巴菲特的集中投资理念形成鲜明的反差。然而在局部方面，有着相似之处。</span></p>\n<p><span>对资产类别里每一类资产，斯文森相信越是定价效率低的市场，基金经理获得超额收益的可能性越大。尽管美国股票市场效率很高，但他选择了主动的管理策略，倾向于筛选的外部基金经理，拥有卓越的自下而上的基本面研究能力，找寻低估且拥有发展前景的股票公司。这点和巴菲特是一样的。</span></p>\n<p><span>在斯文森的一次演讲交流环节中，斯文森表达了对巴菲特的崇敬之情：</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/94095b2fa9158b12f5201982ba57df23\"></p>\n<p><span>并希望他们外部合作的基金经理有巴菲特那样的投资风格。且强调了分散化从资产类别层面上来说是好的，但在一个资产类别当中还是要集中投资。</span></p>\n<p><b><span>同：</span></b><span>两者都是长期投资，不为短期业绩波动所扰。面对市场质疑时能坦然自若。</span></p>\n<p><span>在喧嚣的资本市场中，不乏趁热度博眼球者：“股神巴菲特走下神坛” 、“耶鲁模式站不住脚”等等。在历史业绩表现不及市场平均水平的年份里，这种质疑的声浪更高。</span></p>\n<p><b><span>1. 巴菲特戳破2000年科网股泡沫</span></b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b3ac8b6b6ceb7461f22e3240206ad250\"></p>\n<p><span>数据来源：《WarrenBuffett's Letters to Berkshire Shareholders，2018》</span></p>\n<p><span>整个20世纪90年代末期，伯克希尔的表现远超过市场。到1998年6月，每股已达84000美元，一股伯克希尔股票当时可以在美国买一套产权独立的小型公寓。但是1999年度，伯克希尔却大跌19.9%，而同期标普500上涨21%。2000年3月，伯克希尔跌到40800美元一股。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/eeb390e3a6b8ccfc0c9ec530f92f06d1\"></p>\n<p><span>伯克希尔1990年至2001年K线图</span></p>\n<p><span>数据来源：Bloomberg</span></p>\n<p><span>在这一年多的时间里，金融评论嘲笑巴菲特已经是明日黄花，是过去式。在新千年即将来临之时，巴菲特成为《巴伦周刊》的封面人物，配的大标题是：“沃伦，你怎么了?”封面文章还写道：巴菲特狠狠地摔了一个跟头。巴菲特面临着从未曾遭遇的负面新闻报道。</span></p>\n<p><span>到1999年年底的时候，众多追随巴菲特风格的长期价值投资者要么结束了自己的公司或业务，要么放弃了“价值投资”，买了科技股。但是，巴菲特没有这么做。他拥有“内部计分卡”：在进行金融投资决策时，他骨子里具有坚韧，让他避免了摇摆不定。</span></p>\n<p><span>在1999年太阳谷峰会的演讲中，巴菲特指出当前互联网存在泡沫。他认为20世纪90年代的这个大牛市纯属胡闹。利润的增长远远低于前期，但是因为利率处于较低水平，想持有现金的人数越来越少，并且人们变得越来越贪婪。加之新行业由于懂的人很少，没有历史参照物，即使是没有盈利前景的公司也很容易被推销出去。意指买互联网股票的大部分人被忽悠了，而听众席里坐满了IT业的领军人物。这场关于股票市场过度膨胀的演讲就像是对一屋子名声不好的人宣扬贞洁。</span></p>\n<p><span>巴菲特一语成谶，互联网泡沫在2000年破裂。</span></p>\n<p><span>而始终坚持价值投资的伯克希尔，在接下来的连续3年里股价大幅跑赢大盘。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/29a13c18e294d5061fb3429c83b57805\"></p>\n<p><span>数据来源：《WarrenBuffett's Letters to Berkshire Shareholders，2018》</span></p>\n<p><b><span>2. 耶鲁捐赠基金坚持有纪律地长期投资</span></b></p>\n<p><span>从20世纪80年代晚期至90年代中期，耶鲁捐赠基金革命性地将资产配置的重点转向非传统资产类别，选择出优秀的基金主动管理人，在不同的市场环境下取得了出色的业绩。</span></p>\n<p><span>可是在牛市中，坚持投资组合多元化可能是痛苦的。在90年代末，美国股票市场出现了大牛市，耶鲁捐赠基金的非传统投资组合似乎过时了，无法跟上市场的步伐。股价严重脱离基本面，对于奉行自下而上、基本面研究驱动的基金经理造成了极大的困难。自1995年牛市开始，到2000年3月牛市顶点的 5年中，标普500指数年化收益率高达23.8%。耶鲁捐赠基金的多元化策略显然无法提供这么好的回报，表现弱于美股大盘指数。尽管资产配置策略遭遇了挑战，但是耶鲁捐赠基金依然坚持其多元化配置策略。</span></p>\n<p><span>2000年，耶鲁捐赠基金的风险投资(Venture Capital) 取得了非凡的回报，使2000财年的整体收益达到41%，弥补了以价值投资为主的二级市场基金投资组合的惨淡表现，这些价值投资基金表现大大落后于美股大盘指数。2000年互联网泡沫崩盘之后，基于积极的投资管理和良好的多元化资产配置的“耶鲁模式”显现出其优势，耶鲁捐赠基金产生了极其出色的回报。在互联网泡沫崩盘到2008年金融危机之前的这段时间，在市场没有出现非理性繁荣的环境下，耶鲁捐赠基金所投资的基金经理们有机会证明了他们杰出的投资能力。在2003-2007这几个财年连续跑赢标普500指数。</span></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0d207a322f8e1738f79d394f550a0a7d\"></p>\n<p><span>数据时间：1997财年-2019财年</span></p>\n<p><span>数据来源：Yale Investments Office、Bloomberg</span></p>\n<p><span>（注：耶鲁捐赠基金的会计年度是前一年7月1日至次年6月30日，图中美国股债60/40组合的业绩表现相应调整，与耶鲁基金的会计年度保持一致，以便进行比较。）</span></p>\n<p><span>然而在2008年，“常胜将军”遇到了“滑铁卢”。</span></p>\n<p><span>2008年11月，Barron’s杂志登了一篇文章，标题“崩溃过程”，主要内容是说大学都在消减预算，不再聘用新的教授雇员。造成这个严重问题的原因是“耶鲁模式”；后来到了2009年6月，Barron’s杂志又登了篇封面文章，说现在的情况变得更糟了，耶鲁模式有很大问题，太过激进，另类资产投资太多，不够分散，流动性不足……“耶鲁模式”在很长的时间里都取得了很大的成功，但在这两年因为市场行情不佳遭到了批评。</span></p>\n<p><span>在2008年全球金融危机期间，美国国债是避风港，但是耶鲁捐赠基金的投资组合是为了追求强劲的长期回报，对低预期回报的美国国债的风险敞口很小，因此在市场崩溃中遭受了巨大损失。在市场底部阶段，一些机构担忧波动性飙升和组合资产缺乏流动性，大幅减仓权益类资产。耶鲁捐赠基金选择维持权益类组合仓位，积极管理非流动性资产，同时适度增加负债用于投资。当市场反弹，这种做法受益匪浅。耶鲁捐赠基金的流动性和非流动性权益仓位随着危机后价格回升产生了巨大的回报。</span></p>\n<p><span>斯文森在一次访谈中提到：我们从危机中脱身得还不错。我们没有被迫甩卖任何流动性不佳的资产，同时还保持了足够的流动性，以支持耶鲁的运营预算，当时是每年10亿美元。</span></p>\n<p><b><span>04、无法复制的投资奇迹</span></b></p>\n<p><span>诚然市场对巴菲特的投资，对斯文森开创的“耶鲁模式”研究得很透彻。巴菲特的每场演讲、每次出镜、讲的每句话，伯克希尔投资组合的任何披露变动都会第一时间地被媒体报道与传播。斯文森更是受机构投资者的追捧，在同行和竞争对手中享有极高的声望。</span></p>\n<p><span>然而要复制他们的投资业绩却不是那么容易做到。第一是因为优秀的投资能力是稀缺的，第二是模式优势的不可复制性。</span></p>\n<p><b><span>1. 稀缺的投资能力</span></b></p>\n<p><span>巴菲特有超高的选股技能，市面上总结了其核心重仓股的共同特征：(1) 产品需求永无止境的快速消费品公司；(2)买大（所在行业的超级龙头）不买小、卖老不买新、买垄断不买竞争；(3)买简（业务容易看得懂的）不买繁；(4)买轻（轻资产，资本回报率高的）不买重；(5)买每天都可以随时接触到的公司；(6)买上下游关系极其简单的公司。</span></p>\n<p><span>用巴菲特的话说就是要有护城河、要有安全边际、要在其能力圈以内；满足于无期限持有能产生出令人满意的资产回报，管理层能够诚信，以及股价没有过高的公司。</span></p>\n<p><span>选股只是第一步，巴菲特作为主动投资者 (activist investor)，当投资的公司内部出现问题时，由于持股比例高会进入董事会影响管理层决策。一流的投资者也是企业管理的一把好手，尽管巴菲特不是很喜欢这种角色。一旦解决完问题后，巴菲特就会退回幕后，交予真正的企业家打理。</span></p>\n<p><span>再者伯克希尔是以保险为主业的运营性控股公司，不是一家法律意义上的投资公司。这一结构最直接的优势是不需要根据美国1940年投资公司税法真金白银地交账面收益增值税。对长期投资者来说，这几乎是一个无法比拟的优势。同时，这也许是巴菲特在投资未上市公司时，基本上要求绝对控股权的重要原因。取得了控股比例，在税法上就是运营公司。同时，控股权也在最大程度上保证了股东的利益不受侵犯。</span></p>\n<p><span>一般的普通投资者在选股技能上就很难升级，更别提后面两步。专业些的投资者有选股能力，但是进入公司董事会并指导公司运营对很多人来说也非能力所及。第三步，选择保险业作为投资平台，利用资金成本极低的保险浮存金，若没有雄厚的财力也是无法做到的。</span></p>\n<p><span>复星国际（00656 hk）号称中国版的伯克希尔，是有一个投资平台，但是其投资的项目和伯克希尔还是无法相比的。上市12年，复星国际股价累计回报仅约37%。</span></p>\n<p><b><span>2. 模式优势的不可复制性</span></b></p>\n<p><span>耶鲁模式的成功是难以复制的。耶鲁模式的实施需要一系列先决条件，比如：</span></p>\n<p><span>可以进行超长期的投资，除了提供耶鲁大学日常运营预算支出外，无外部客户的任何赎回压力;</span></p>\n<p><span>资产组合始终有正现金流的支撑，如来自校友的源源不断的私人捐赠等；</span></p>\n<p><span>耶鲁基金享有免税待遇，可以进行频繁地再平衡操作而不用顾及资本利得税对收益的负面影响；</span></p>\n<p><span>耶鲁基金凭借其资金及品牌优势，可以雇佣到最佳的外部资产管理人;</span></p>\n<p><span>斯文森与其唯一的客户(即耶鲁大学办公室投资委员会)拥有非常融洽的工作关系，管理团队稳定；</span></p>\n<p><span>斯文森个人的超凡投资技巧及完整的投资体系。</span></p>\n<p><span>除了美国同类别的高校捐赠基金外，耶鲁模式很难被其他机构复制。</span></p>\n<p><span>尽管投资业绩难以复制，但对于有志于在投资界一展拳脚、专注于投资事业的专业投资者来说，学习斯文森的大类资产配置方法、巴菲特的价值投资对于投资内涵的了解、投资生涯的成长还是大有裨益的。</span></p>\n<p><b><span>05、对普通投资者的建议</span></b></p>\n<p><span>两位大神深知主动投资需要具备各种投资分析技能，对于没有独特资源和技能的普通投资者，建议使用被动工具进行投资。</span></p>\n<p><span>巴菲特先后多次推荐了指数基金：</span></p>\n<p><span>早在1993年的时候，巴菲特就第一次向大家推荐指数基金：“通过定期投资指数基金，一个什么都不懂的业余投资者竟然往往能够战胜大部分的专业投资者。”</span></p>\n<p><span>1996年的致股东信中再次提到：“如果让我提供一点心得给各位参考，我认为，大部分的投资者，不管是机构投资者还是个人投资者，投资股票最好的方式是直接去买手续费低廉的指数型基金，而且这样做的收益（在扣除相关费用后），应该可以轻易地击败市场上大部分的投资专家。”</span></p>\n<p><span>在2003年的致股东信中：“那些收费非常低廉的指数基金，在产品设计上是非常适合投资者的，对于大多数想要投资股票的人来说，收费很低的指数基金是最理想的选择。”</span></p>\n<p><span>2004年的致股东信中：“过去35年来，美国企业创造了优异的业绩，按理说股票投资者也应该相应取得优异的收益，只要大家以分散且低成本的方式投资所有美国企业即可分享其优异业绩，这通过投资指数基金就可以做到，但绝大多数投资者很少投资指数基金，结果他们投资股票的业绩大多只是平平而已，甚至亏得惨不忍睹。我认为主要有三个原因：第一，成本太高，投资者买入卖出过于频繁，或者费用支出过大；第二，投资决策是根据小道消息或市场潮流，而不是根据深思熟虑并且量化分析上市公司；第三，盲目追涨杀跌，在错误的时间进入或退出股市。”</span></p>\n<p><span>2007年CNBC电视采访时：“对于绝大多数没有时间进行充分的个股调研的中小投资者，成本低廉的指数型共同基金或许是他们投资股市的最佳选择。”</span></p>\n<p><span>2008年5月3日，Tim Ferriss在伯克希尔股东大会上向问巴菲特提问：“假设你只有30来岁,没有其它经济来源，只能靠一份全日制的工作来谋生，根本没有很多时间研究分析投资，但是你已经有笔储蓄足够维持一年半的生活开支，那么你攒的第一个100万将会如何投资？请告诉我们具体投资的资产种类和配置比例。”巴菲特回答：“我会把所有的钱都投资到一个低成本的追踪标准普尔500指数的指数基金,然后继续努力工作。”</span></p>\n<p><span>2014年的致股东信中：“我对信托公司的要求非常简单：持有10%的现金购买短期政府债券，另外90%配置在低费率的标普500指数基金上。我相信遵守这个策略，信托的长期业绩会战胜大多数聘请了高费率管理人的投资者——无论是养老金、机构还是个人。”</span></p>\n<p><span>2018年的致股东信中：“十年赌约”（注：十年前巴菲特和一个叫Protege Partners的对冲基金打赌，看谁在十年后的收益更多）已经结束，带来了一个意料之外的投资教训。投资一个被动的标普500指数基金，长期来看会比绝大部分专业投资者获得更好的收益，无论这些投资者有着怎样的信誉和激励机制。</span></p>\n<p><b><span>斯文森</span></b><span>在其两本著作《机构投资的创新之路》和《不落俗套的成功：最好的个人投资方法》(Unconventional Success: A Fundamental Approach to Personal Investment）中都提到了普通投资者应该选择低成本的被动投资工具。</span></p>\n<p><span>“对于那些缺乏必要的资源进行主动投资的投资者，比较明智的方法是以被动的方式投资较广泛的可流通证券类别。投资领域竞争异常激烈，所以希望跑赢市场但又没有做足功课的投资者难免受到惩罚。在资源不足的情况下，理性的投资者应该选择低成本的被动投资工具。”（《机构投资的创新之路》）</span></p>\n<p><span>《不落俗套的成功：最好的个人投资方法》是斯文森专门为个人投资者写的。在他刚开始写时想告诉普通投资者，在耶鲁做的投资中，他们可以做什么。当他把各种投资工具看了看，像LBO、风险投资、房地产这些追求绝对回报的投资工具，普通投资者是难以获得的。</span></p>\n<p><span>在实际中，普通投资者没有高质量的投资工具，只有高成本的投资工具。最后斯文森不情愿地得出结论：“我没法告诉普通人我们在耶鲁校产基金里是怎么做的，这没意义；我只能告诉他们：用低成本的指数化投资工具作多元化投资。”</span></p>\n<p><b><span>写在最后</span></b></p>\n<p><span>“天不生仲尼，万古如长夜”。</span></p>\n<p><span>巴菲特被誉为“奥马哈的先知”，斯文森被称作机构投资领域的巴菲特。两人都在自己坚守的领域取得了巨大的成就，非凡的投资业绩是最好的脚注。</span></p>\n<p><span>斯文森放弃华尔街的高薪来到耶鲁执掌学校捐赠基金并且教书育人。斯文森培养出的人才不仅在耶鲁创造了佳绩，也向哈佛大学捐赠基金、希尔顿基金会、卡耐基基金会等重要投资机构输出了领导力量。</span></p>\n<p><span>巴菲特几十年如一日般辛勤，每年精心撰写伯克希尔致股东信，文章不仅涉及投资和管理，还充满了他对人性贪念等弱点的批判，文风简洁又不失幽默，广为传阅。信徒遍布全球，每年伯克希尔股东大会被称为奥马哈朝圣之旅。</span></p>\n<p><span>他们是“兼济天下”的典范：把在成功的投资生涯中探索出的投资模式、投资哲学倾囊相授，对投资业界存在的损害投资者利益问题进行不留情面地剖析与痛斥，真诚地向普通投资者推介低成本的被动投资工具。</span></p>\n<p><span>虽然两者的投资理念不尽相同，但都以极大的个人魅力和出色的投资能力，像磁铁一样吸引着周围的人。</span></p>\n<p><span>而作为普罗大众中一枚默默无闻的投资者，虽难以复制他们的投资奇迹，但可以学习他们的投资理念，结合自身禀赋，找到合适自己的投资方式。</span></p>","source":"lsy1574401673618","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>斯文森VS巴菲特：真正的投资大师</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ 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href=https://mp.weixin.qq.com/s/ZOdA8QH7AxMCQds7CwSu2g><strong>新全球资产配置</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>前摩根史丹利投资管理公司董事长巴顿·M·毕格斯（Barton M. Biggs）说：“世界上只有两位真正伟大的投资者，他们是斯文森和巴菲特。”\n两者为何会受到如此的赞誉？卓越的投资业绩、开创了独特的投资模式及广泛传播与传承的投资理念等等。而这两个投资巨匠之间有何异同？谁更技高一筹？我们普通投资者是否可以复制他们的传奇？\n01、投资业绩\n巴菲特\n沃伦·巴菲特（Warren Buffett）1930年...</p>\n\n<a href=\"https://mp.weixin.qq.com/s/ZOdA8QH7AxMCQds7CwSu2g\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/753c9aba3202037bc97463c545d5d015","relate_stocks":{},"source_url":"https://mp.weixin.qq.com/s/ZOdA8QH7AxMCQds7CwSu2g","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1181702965","content_text":"前摩根史丹利投资管理公司董事长巴顿·M·毕格斯（Barton M. Biggs）说：“世界上只有两位真正伟大的投资者，他们是斯文森和巴菲特。”\n两者为何会受到如此的赞誉？卓越的投资业绩、开创了独特的投资模式及广泛传播与传承的投资理念等等。而这两个投资巨匠之间有何异同？谁更技高一筹？我们普通投资者是否可以复制他们的传奇？\n01、投资业绩\n巴菲特\n沃伦·巴菲特（Warren Buffett）1930年8月出生于美国内布拉斯加州的奥马哈小镇，在孩童时期他就显现出对数字的敏感。1950年考入哥伦比亚大学商学院，拜师号称“价值投资者之父”的本杰明·格雷厄姆。在格雷厄姆门下，巴菲特如鱼得水。\n1962年，巴菲特买入第一笔伯克希尔股票。1965年年初，巴菲特获得伯克希尔的控制权。之后伯克希尔的经营性质发生了变化，不再是一家单纯的纺纱企业，而是一个投资实体。巴菲特将其作为经营平台，不断地收购其他利润丰厚的公司和股权，创造投资神话。\n1965-2018年，伯克希尔账面价值的复合年增长率为18.7%，明显超过标普500指数的9.7%。1964-2018年，伯克希尔的整体增长率是1,091,899%（即10918倍以上），而标普500指数为15,019%。这仅是账面价值的增长，伯克希尔内在价值的增长远高于其账面价值。\n\n数据来源：《WarrenBuffett's Letters to Berkshire Shareholders，2018》\n如果你在1965年买入1万美元的伯克希尔股票，经过巴菲特53年鬼斧神工的运作，它今天市场价格就已然变成大约2.47亿美元——值得一提的是这是税后的收入！\n斯文森\n大卫·斯文森 (David F. Swensen) 1954年生于美国威斯康辛州的一个小镇 River Falls。本科从威斯康辛大学River Falls 分校毕业后，斯文森进入耶鲁大学经济系攻读经济学博士，师从诺贝尔经济学奖得主托宾，主要研究方向为公司债券的估值模型。\n拿到博士学位后，斯文森在华尔街工作了6年，在雷曼兄弟公司工作了3年，在所罗门兄弟做了3年。当时他的主要工作是开发新的金融技术。在所罗门兄弟，他参与构建了第一个货币互换交易。\n1985年，斯文森被耶鲁校长WilliamC. Brainard 挖回耶鲁，管理学校10亿美金的校友捐赠基金 (endowment fund)。从1985年接管耶鲁捐赠基金到2019年的35年里，耶鲁大学基金从最初的10亿美元，增长到了2019年中的303亿美元，增长了近30倍。\n\n数据来源：Yale Investments Office\n两者比较\n巴菲特年长斯文森两轮（24年），更早地进入投资领域，即使不算上早期的巴菲特合伙人公司，也有超过半世纪的投资业绩记录。相较之下，斯文森的业绩记录就短了很多。这样比较起来或许有失偏颇，但可以肯定的是两者都跑赢了同期的业绩基准。\n\n 巴菲特、斯文森及美国股债60/40组合的收益特征\n尽管如此，我们还是来稍微比较下。从上表中清晰地看到，巴菲特的年化收益率优于斯文森，而斯文森的波动率更低。巴菲特集中投资，不注重分散化，这种投资特点是回报高的同时波动性也更大。斯文森作为大学捐赠基金的管理者，要保证捐赠基金对耶鲁大学开支的稳定支援，投资组合的回报不能大幅波动。\n02、业绩归因分析\n我们来分别对两者的投资业绩进行归因分析。\n巴菲特\n巴菲特是股权集中投资的代表，其投资案例少且精。这些“战役”的胜利硕果，依靠复利的力量，把伯克希尔推进了美国上市公司市值前十行列。\n喜诗糖果\n1972年，巴菲特以蓝筹印花公司(不久后被并入伯克希尔·哈撒韦公司)的名义花了2500万美元收购了喜诗糖果(See’s Candies)公司。\n喜诗糖果年均销量增长缓慢，而因单价的提升致使净利润暴增。\n在1984年3月致股东信里，巴菲特讲到：喜诗糖果比其账面价值要值钱很多。它是一个品牌企业，它的产品能够以高于生产成本的价格销售，并且在未来也会继续拥有这种定价权。\n巴菲特在回顾收购喜诗糖果时，视它为一项梦幻般出色的业务。从1972年至2007年，其为伯克希尔贡献了13.5亿美元的税前利润，只消耗了其中3200万美元用于补充公司的运营资金。在支付了企业利润税之后，剩下的资金来购买其他具有吸引力的企业。\n喜诗公司给伯克希尔带来了许多新的现金源泉，对伯克希尔来说就像《圣经》中形容的一样：“丰腴膏沃且生养众多”。\n政府雇员保险公司(GEICO)\n1976年，巴菲特买进了400万美元的政府雇员保险公司(GEICO)股票。1980年，巴菲特再次大笔买入GEICO股票，总共持有其720万股，占GEICO总股本的33%，总成本4714万美元。1980年之后的15年里，GEICO不断回购公司股票，伯克希尔的股权占比不断提高。1995年，伯克希尔股权占比已提高至50%，并花费23亿美元收购了剩余50%股份。在拥有全部股权后，GEICO不断地为伯克希尔贡献免费的保险浮存金用于投资，帮助伯克希尔的资产净值快速增长。\n巴菲特与政府雇员保险公司（GEICO)的渊源颇深。早在1950年，巴菲特还是格雷厄姆的学生时，就去拜访过GEICO，时任GEICO副总裁的大卫接待了巴菲特并花了约4小时详细地向巴菲特解释保险公司的运营模式，告诉巴菲特GEICO的核心竞争优势在于直销模式带来的低成本优势。\n若说GEICO是一座价值不菲且的众所仰望的商业城堡，那么其与同业间的成本与费用差异就是它的护城河。\n可口可乐\n1987年，可口可乐因百事可乐挑起的装瓶商之间的矛盾而陷入困境，股价较为低迷。1988年，巴菲特开始大量买入可口可乐股份，1988年年底共持有1417万股，成本5.92亿。1989年，继续增持，持股总数翻了一倍达2335万股，总成本10.24亿。1994年，巴菲特又买入了价值2.7亿美元的股票。\n至今，可口可乐仍是伯克希尔的重仓股，占总持仓比例的9.79%，持有4亿股，市值超过200亿美元，期间收到的分红总额约为60亿美元。\n巴菲特对可口可乐是真爱。在伯克希尔某次股东大会上，巴菲特表示，自己每天都喝可乐，从1982年开始就一直沿用这样的生活方式。“如果我每天只吃芦笋和西兰花一类的健康蔬菜可以多活一年，每天喝可乐吃巧克力能让我更开心却要折寿一年，那我愿意用一年的生命换取这样的快乐，这就是我的选择。”\n可口可乐是家卓越的公司，管理层关心股东的资本回报和有形现金收益。公司既能经营轻资产业务，同时还能获得极强的盈利能力。公司的增长既有很长的历史持续性，而且未来几十年的前景也很清晰。可口可乐被巴菲特归类为“永恒的持股“。\n散落在伯克希尔年报中的其他经典案例还有：\n1973年开始买入的华盛顿邮报，2014年股权置换，年化收益率12%；\n1986年买入的斯科特费策尔，到2000年，总共为伯克希尔贡献了10.3亿美元的分红；\n1988年开始买入的房地美，2000年全部卖出，税前总收益约为30亿美元；\n2003买入的中国石油H股，2007年7-10月全部卖出，税前投资收益约为35.5亿美元；\n等等。\n一个个鲜活的案例，不仅串成了显赫的投资业绩光耀于世，背后更蕴含着投资哲学及巴菲特投资思维的变化。\n巴菲特是一个出色的企业学习者，能够快速、精确地分辨出一个公司的复杂关键所在。他能在两分钟内否决一项投资，也能在分析的两天之内做出重大投资决策。他时刻准备着，正如他在公司年报中所说：“诺亚并不是等到下雨时才开始建造方舟。”\n他不关心短期股市的走势如何，强调确定公司内在价值和一个公平安全的价格是投资的要素。他从不投资于自己不懂的公司或能力圈之外的公司。在90年代，他曾指出，在他已有的40年职业生涯中，12项投资决策带来的结果已经使他与众不同。\n斯文森\n而斯文森执掌下的耶鲁捐赠基金，其优秀的业绩主要来自斯文森开创的“耶鲁模式”。\n在80年代中期时，大学捐赠基金大约50%的资产投资于国内有价证券，基本是股票；40%资产在固定收益，包括现金产品；剩下的10%投资于另类投资工具。斯文森认为这种投资组合是不合理的：第一这种投资组合不够分散 ；第二长期来看股票的回报远超固定收益产品。大学基金是个长期的事业，要保持资产的购买力并且要永恒地保持下去，大比例地配置固定收益实现不了这个目标。\n于是，斯文森对耶鲁捐赠基金的改造是转到一个更加分散化、以股权为导向（equity-oriented）的投资组合。\n\n过往30年耶鲁捐赠基金大类资产配置比例的变迁\n数据来源：Yale Investments Office\n根据对经济状况如经济增长、价格通胀或利率变化等的预期反映的差异，耶鲁捐赠基金定义了上图中的八类资产。通过考虑它们的风险调整回报和相关性在投资组合中进行分配权重，并每年加以调整以达到均值-方差最优化（mean – variance optimization）模型下的有效前沿（Efficient portfolio frontier）最优配置。\n从上图可以看出，在过往的30年里，耶鲁捐赠基金将资金逐步分配到非传统的资产类别，极大地降低了对国内股票（DomesticEquity）的依赖。在1989年，将近四分之三的捐赠基金被投资于美国股票、债券和现金。如今，国内有价证券在投资组合中所占比例不到十分之一，而外国股票（Foreign Equity）、私人股权（Private Equity）、绝对回报策略(Absolute Return strategies) 和实物资产(Real Assets)占捐赠基金投资组合的90%+。\n\n耶鲁捐赠基金组合分类资产近10年与20年的收益表现\n数据时间：截止耶鲁捐赠基金2019财年\n数据来源：Yale Investments Office\n耶鲁捐赠基金对非传统资产类别的大量配置源于它们的回报潜力和多样化。与1985年的投资组合相比，今天的实际投资组合预期回报率要高得多，波动性也低得多。\n值得注意的是，在这8类资产中除了固收（FixedIncome）耶鲁投资公办室选择内部管理外，其他类资产类别都寻找外部基金经理进行主动投资。这样安排的原因是在捐赠基金的八个资产类别中，固定收益资产的预期回报率最低。此外，政府债券市场可以说是定价最有效的资产类别，几乎没有机会通过主动管理增加重要价值。\n如下图所示，由于市场定价的高效率，美国国内固收基金之间的回报差异非常微小，第1四分位和第3四分位基金的年化业绩差只有0.8%。\n\n各大类资产主动基金过去10年年化回报的四分位分布情况\n数据时间：2002年6月30日-2012年6月30日\n数据来源：耶鲁捐赠基金2012年财年报\n这张图同时也说明了，耶鲁基金为何选择非流动性股权资产作为投资的重心。在非流动性资产市场，一些资产定价往往缺乏效率，存在着更为良好的投资机遇，部分投资者可以凭借专业优势取得优异的投资业绩。\n相比其他大类资产基金，另类资产基金的回报呈现出显著的离散性：\n杠杆收购的第1四分位和第3四分位基金的年化业绩差为13.8%；\n自然资源的第1四分位和第3四分位基金的年化业绩差为17.4%；\n房地产的第1四分位和第3四分位基金的年化业绩差为19.1%；\n风险投资的第1四分位和第3四分位基金的年化业绩差为19.8%。\n相比在二级市场选择出顶级管理人，耶鲁捐赠基金在另类资产领域选择出顶级的基金管理人，可以获得更高的回报。可一旦选择错误，结果也会非常令人失望。\n所以“耶鲁模式”里除了根据学术理论：均值-方差模型来构建投资组合，进行大类资产配置外，还得对外部基金经理进行严格的筛选，与杰出的外部基金经理建立投资合作关系。耶鲁投资办公室每年均会会见无数的外部基金经理，然后将范围缩小至那些尤为吸引人的候选基金经理。再通过数轮会谈和无数层的尽职调查，用以评估外部基金经理的潜力。一个成功的外部基金经理曾开玩笑说，耶鲁投资办公室挖掘如此之深，甚至约谈了他三年级的老师。\n一旦选定基金经理后，耶鲁捐赠基金就将与其建立长期的合作伙伴关系，一般合作期限为10年。某位PE基金经理成为耶鲁的紧密合伙人已经30年了。\n值得一提的是，斯文森从2008年那场金融危机中学到了很重要的一课：关于组合的流动性。由于当时耶鲁大学基金的流动性资产不够了，错过了在底部低价买入流动性不佳资产的机会。虽然当时抄了点底，但本想买更多的。所以之后，耶鲁大学资产配置目标将非流动性资产（包括杠杆收购、自然资源、房地产及风险投资）限制在投资组合的50%左右。\n\n数据来源：Yale Investments Office\n耶鲁模式的一个显著成就是构建了一套完整的机构投资流程和不受市场情绪左右的严谨投资原则，包括投资目标的设定、资产类别的划分与配置、基金经理的选择等。\n斯文森强调：追求风险调整后的长期、可持续的投资回报，投资收益由资产配置驱动，严格的资产再平衡策略，避免择时操作。\n简言之，以股权为导向的投资策略是耶鲁基金取得强劲业绩的驱动力，而分散化投资是耶鲁大学实现资产保值的法宝。\n03、两者的异同\n从上述简要的业绩归因分析中，我们明显可以看出伯克希尔和耶鲁捐赠基金的投资方式有很大的差异。当然细察之下也有相同之处。\n异：巴菲特是股权（股票）集中投资，而斯文森是大类资产配置，分散投资。\n斯文森的导师诺贝尔奖获得者詹姆士·托宾，获奖的原因是他曾经研究了一个金融理论。《纽约时报》的一名记者请他用通俗的话来解释他为何获奖，他回答说，“不要把所有的鸡蛋都放在一个篮子里面”。巴菲特却认为：投资者应该把所有鸡蛋都放在同一个篮子里，然后小心地看好它。因为他觉得：在时间和资源有限的情况下，决策次数少的成功概率自然比投资决策多的要高，就好像独生子女总比多子女家庭所受的照顾多一些，长得也壮一些一样。\n巴菲特相信，集中的投资组合会带来非凡的回报，优秀的投资很少出现。他多次告诉学生，如果他们在职业生涯开始时拿到一张只能打20孔的卡片，代表他们在投资生涯中可以投资的总数量，那么他们的投资结果会有所改善。正如他在1993年的年度报告中总结的“我们认为，让投资组合更集中的策略能提高投资者对一家企业的思考强度，也提高他在购买该企业之前对其经济特征的满意度，那么这种策略很可能会降低风险。”\n巴菲特的投资基本是美国股票（国内股票），虽然也有美国之外的投资机会，如中国的中石油、比亚迪，但是他的重点基本还是国内股票。\n而斯文森是标准的学院派。耶鲁的投资组合结合了学术理论和市场判断。其理论框架是詹姆士·托宾和“现代组合投资理论之父”哈里·马科维茨开发的均值-方差模型。耶鲁利用统计技术将投资资产的预期回报、方差和协方差结合起来，运用均值-方差分析来估计各种资产配置方案的预期风险和回报情况，测试结果对输入假设变化的敏感性。因此投资组合涉及了更多的资产类别。\n资产配置、择时和证券选择是创造投资收益的主要动力，也是常用的投资组合管理工具。斯文森认为在资产配置方面，要尽可能使你的组合分散化并进行偏重股权投资；至于市场时机选择，尽量不要这么做；而证券选择方面，要集中精力寻找市场定价失效的部分，并且在决定采取超越市场策略之前要先仔细考虑一下你的投资水平如何。\n在大方向上斯文森的分散化投资和巴菲特的集中投资理念形成鲜明的反差。然而在局部方面，有着相似之处。\n对资产类别里每一类资产，斯文森相信越是定价效率低的市场，基金经理获得超额收益的可能性越大。尽管美国股票市场效率很高，但他选择了主动的管理策略，倾向于筛选的外部基金经理，拥有卓越的自下而上的基本面研究能力，找寻低估且拥有发展前景的股票公司。这点和巴菲特是一样的。\n在斯文森的一次演讲交流环节中，斯文森表达了对巴菲特的崇敬之情：\n\n并希望他们外部合作的基金经理有巴菲特那样的投资风格。且强调了分散化从资产类别层面上来说是好的，但在一个资产类别当中还是要集中投资。\n同：两者都是长期投资，不为短期业绩波动所扰。面对市场质疑时能坦然自若。\n在喧嚣的资本市场中，不乏趁热度博眼球者：“股神巴菲特走下神坛” 、“耶鲁模式站不住脚”等等。在历史业绩表现不及市场平均水平的年份里，这种质疑的声浪更高。\n1. 巴菲特戳破2000年科网股泡沫\n\n数据来源：《WarrenBuffett's Letters to Berkshire Shareholders，2018》\n整个20世纪90年代末期，伯克希尔的表现远超过市场。到1998年6月，每股已达84000美元，一股伯克希尔股票当时可以在美国买一套产权独立的小型公寓。但是1999年度，伯克希尔却大跌19.9%，而同期标普500上涨21%。2000年3月，伯克希尔跌到40800美元一股。\n\n伯克希尔1990年至2001年K线图\n数据来源：Bloomberg\n在这一年多的时间里，金融评论嘲笑巴菲特已经是明日黄花，是过去式。在新千年即将来临之时，巴菲特成为《巴伦周刊》的封面人物，配的大标题是：“沃伦，你怎么了?”封面文章还写道：巴菲特狠狠地摔了一个跟头。巴菲特面临着从未曾遭遇的负面新闻报道。\n到1999年年底的时候，众多追随巴菲特风格的长期价值投资者要么结束了自己的公司或业务，要么放弃了“价值投资”，买了科技股。但是，巴菲特没有这么做。他拥有“内部计分卡”：在进行金融投资决策时，他骨子里具有坚韧，让他避免了摇摆不定。\n在1999年太阳谷峰会的演讲中，巴菲特指出当前互联网存在泡沫。他认为20世纪90年代的这个大牛市纯属胡闹。利润的增长远远低于前期，但是因为利率处于较低水平，想持有现金的人数越来越少，并且人们变得越来越贪婪。加之新行业由于懂的人很少，没有历史参照物，即使是没有盈利前景的公司也很容易被推销出去。意指买互联网股票的大部分人被忽悠了，而听众席里坐满了IT业的领军人物。这场关于股票市场过度膨胀的演讲就像是对一屋子名声不好的人宣扬贞洁。\n巴菲特一语成谶，互联网泡沫在2000年破裂。\n而始终坚持价值投资的伯克希尔，在接下来的连续3年里股价大幅跑赢大盘。\n\n数据来源：《WarrenBuffett's Letters to Berkshire Shareholders，2018》\n2. 耶鲁捐赠基金坚持有纪律地长期投资\n从20世纪80年代晚期至90年代中期，耶鲁捐赠基金革命性地将资产配置的重点转向非传统资产类别，选择出优秀的基金主动管理人，在不同的市场环境下取得了出色的业绩。\n可是在牛市中，坚持投资组合多元化可能是痛苦的。在90年代末，美国股票市场出现了大牛市，耶鲁捐赠基金的非传统投资组合似乎过时了，无法跟上市场的步伐。股价严重脱离基本面，对于奉行自下而上、基本面研究驱动的基金经理造成了极大的困难。自1995年牛市开始，到2000年3月牛市顶点的 5年中，标普500指数年化收益率高达23.8%。耶鲁捐赠基金的多元化策略显然无法提供这么好的回报，表现弱于美股大盘指数。尽管资产配置策略遭遇了挑战，但是耶鲁捐赠基金依然坚持其多元化配置策略。\n2000年，耶鲁捐赠基金的风险投资(Venture Capital) 取得了非凡的回报，使2000财年的整体收益达到41%，弥补了以价值投资为主的二级市场基金投资组合的惨淡表现，这些价值投资基金表现大大落后于美股大盘指数。2000年互联网泡沫崩盘之后，基于积极的投资管理和良好的多元化资产配置的“耶鲁模式”显现出其优势，耶鲁捐赠基金产生了极其出色的回报。在互联网泡沫崩盘到2008年金融危机之前的这段时间，在市场没有出现非理性繁荣的环境下，耶鲁捐赠基金所投资的基金经理们有机会证明了他们杰出的投资能力。在2003-2007这几个财年连续跑赢标普500指数。\n\n数据时间：1997财年-2019财年\n数据来源：Yale Investments Office、Bloomberg\n（注：耶鲁捐赠基金的会计年度是前一年7月1日至次年6月30日，图中美国股债60/40组合的业绩表现相应调整，与耶鲁基金的会计年度保持一致，以便进行比较。）\n然而在2008年，“常胜将军”遇到了“滑铁卢”。\n2008年11月，Barron’s杂志登了一篇文章，标题“崩溃过程”，主要内容是说大学都在消减预算，不再聘用新的教授雇员。造成这个严重问题的原因是“耶鲁模式”；后来到了2009年6月，Barron’s杂志又登了篇封面文章，说现在的情况变得更糟了，耶鲁模式有很大问题，太过激进，另类资产投资太多，不够分散，流动性不足……“耶鲁模式”在很长的时间里都取得了很大的成功，但在这两年因为市场行情不佳遭到了批评。\n在2008年全球金融危机期间，美国国债是避风港，但是耶鲁捐赠基金的投资组合是为了追求强劲的长期回报，对低预期回报的美国国债的风险敞口很小，因此在市场崩溃中遭受了巨大损失。在市场底部阶段，一些机构担忧波动性飙升和组合资产缺乏流动性，大幅减仓权益类资产。耶鲁捐赠基金选择维持权益类组合仓位，积极管理非流动性资产，同时适度增加负债用于投资。当市场反弹，这种做法受益匪浅。耶鲁捐赠基金的流动性和非流动性权益仓位随着危机后价格回升产生了巨大的回报。\n斯文森在一次访谈中提到：我们从危机中脱身得还不错。我们没有被迫甩卖任何流动性不佳的资产，同时还保持了足够的流动性，以支持耶鲁的运营预算，当时是每年10亿美元。\n04、无法复制的投资奇迹\n诚然市场对巴菲特的投资，对斯文森开创的“耶鲁模式”研究得很透彻。巴菲特的每场演讲、每次出镜、讲的每句话，伯克希尔投资组合的任何披露变动都会第一时间地被媒体报道与传播。斯文森更是受机构投资者的追捧，在同行和竞争对手中享有极高的声望。\n然而要复制他们的投资业绩却不是那么容易做到。第一是因为优秀的投资能力是稀缺的，第二是模式优势的不可复制性。\n1. 稀缺的投资能力\n巴菲特有超高的选股技能，市面上总结了其核心重仓股的共同特征：(1) 产品需求永无止境的快速消费品公司；(2)买大（所在行业的超级龙头）不买小、卖老不买新、买垄断不买竞争；(3)买简（业务容易看得懂的）不买繁；(4)买轻（轻资产，资本回报率高的）不买重；(5)买每天都可以随时接触到的公司；(6)买上下游关系极其简单的公司。\n用巴菲特的话说就是要有护城河、要有安全边际、要在其能力圈以内；满足于无期限持有能产生出令人满意的资产回报，管理层能够诚信，以及股价没有过高的公司。\n选股只是第一步，巴菲特作为主动投资者 (activist investor)，当投资的公司内部出现问题时，由于持股比例高会进入董事会影响管理层决策。一流的投资者也是企业管理的一把好手，尽管巴菲特不是很喜欢这种角色。一旦解决完问题后，巴菲特就会退回幕后，交予真正的企业家打理。\n再者伯克希尔是以保险为主业的运营性控股公司，不是一家法律意义上的投资公司。这一结构最直接的优势是不需要根据美国1940年投资公司税法真金白银地交账面收益增值税。对长期投资者来说，这几乎是一个无法比拟的优势。同时，这也许是巴菲特在投资未上市公司时，基本上要求绝对控股权的重要原因。取得了控股比例，在税法上就是运营公司。同时，控股权也在最大程度上保证了股东的利益不受侵犯。\n一般的普通投资者在选股技能上就很难升级，更别提后面两步。专业些的投资者有选股能力，但是进入公司董事会并指导公司运营对很多人来说也非能力所及。第三步，选择保险业作为投资平台，利用资金成本极低的保险浮存金，若没有雄厚的财力也是无法做到的。\n复星国际（00656 hk）号称中国版的伯克希尔，是有一个投资平台，但是其投资的项目和伯克希尔还是无法相比的。上市12年，复星国际股价累计回报仅约37%。\n2. 模式优势的不可复制性\n耶鲁模式的成功是难以复制的。耶鲁模式的实施需要一系列先决条件，比如：\n可以进行超长期的投资，除了提供耶鲁大学日常运营预算支出外，无外部客户的任何赎回压力;\n资产组合始终有正现金流的支撑，如来自校友的源源不断的私人捐赠等；\n耶鲁基金享有免税待遇，可以进行频繁地再平衡操作而不用顾及资本利得税对收益的负面影响；\n耶鲁基金凭借其资金及品牌优势，可以雇佣到最佳的外部资产管理人;\n斯文森与其唯一的客户(即耶鲁大学办公室投资委员会)拥有非常融洽的工作关系，管理团队稳定；\n斯文森个人的超凡投资技巧及完整的投资体系。\n除了美国同类别的高校捐赠基金外，耶鲁模式很难被其他机构复制。\n尽管投资业绩难以复制，但对于有志于在投资界一展拳脚、专注于投资事业的专业投资者来说，学习斯文森的大类资产配置方法、巴菲特的价值投资对于投资内涵的了解、投资生涯的成长还是大有裨益的。\n05、对普通投资者的建议\n两位大神深知主动投资需要具备各种投资分析技能，对于没有独特资源和技能的普通投资者，建议使用被动工具进行投资。\n巴菲特先后多次推荐了指数基金：\n早在1993年的时候，巴菲特就第一次向大家推荐指数基金：“通过定期投资指数基金，一个什么都不懂的业余投资者竟然往往能够战胜大部分的专业投资者。”\n1996年的致股东信中再次提到：“如果让我提供一点心得给各位参考，我认为，大部分的投资者，不管是机构投资者还是个人投资者，投资股票最好的方式是直接去买手续费低廉的指数型基金，而且这样做的收益（在扣除相关费用后），应该可以轻易地击败市场上大部分的投资专家。”\n在2003年的致股东信中：“那些收费非常低廉的指数基金，在产品设计上是非常适合投资者的，对于大多数想要投资股票的人来说，收费很低的指数基金是最理想的选择。”\n2004年的致股东信中：“过去35年来，美国企业创造了优异的业绩，按理说股票投资者也应该相应取得优异的收益，只要大家以分散且低成本的方式投资所有美国企业即可分享其优异业绩，这通过投资指数基金就可以做到，但绝大多数投资者很少投资指数基金，结果他们投资股票的业绩大多只是平平而已，甚至亏得惨不忍睹。我认为主要有三个原因：第一，成本太高，投资者买入卖出过于频繁，或者费用支出过大；第二，投资决策是根据小道消息或市场潮流，而不是根据深思熟虑并且量化分析上市公司；第三，盲目追涨杀跌，在错误的时间进入或退出股市。”\n2007年CNBC电视采访时：“对于绝大多数没有时间进行充分的个股调研的中小投资者，成本低廉的指数型共同基金或许是他们投资股市的最佳选择。”\n2008年5月3日，Tim Ferriss在伯克希尔股东大会上向问巴菲特提问：“假设你只有30来岁,没有其它经济来源，只能靠一份全日制的工作来谋生，根本没有很多时间研究分析投资，但是你已经有笔储蓄足够维持一年半的生活开支，那么你攒的第一个100万将会如何投资？请告诉我们具体投资的资产种类和配置比例。”巴菲特回答：“我会把所有的钱都投资到一个低成本的追踪标准普尔500指数的指数基金,然后继续努力工作。”\n2014年的致股东信中：“我对信托公司的要求非常简单：持有10%的现金购买短期政府债券，另外90%配置在低费率的标普500指数基金上。我相信遵守这个策略，信托的长期业绩会战胜大多数聘请了高费率管理人的投资者——无论是养老金、机构还是个人。”\n2018年的致股东信中：“十年赌约”（注：十年前巴菲特和一个叫Protege Partners的对冲基金打赌，看谁在十年后的收益更多）已经结束，带来了一个意料之外的投资教训。投资一个被动的标普500指数基金，长期来看会比绝大部分专业投资者获得更好的收益，无论这些投资者有着怎样的信誉和激励机制。\n斯文森在其两本著作《机构投资的创新之路》和《不落俗套的成功：最好的个人投资方法》(Unconventional Success: A Fundamental Approach to Personal Investment）中都提到了普通投资者应该选择低成本的被动投资工具。\n“对于那些缺乏必要的资源进行主动投资的投资者，比较明智的方法是以被动的方式投资较广泛的可流通证券类别。投资领域竞争异常激烈，所以希望跑赢市场但又没有做足功课的投资者难免受到惩罚。在资源不足的情况下，理性的投资者应该选择低成本的被动投资工具。”（《机构投资的创新之路》）\n《不落俗套的成功：最好的个人投资方法》是斯文森专门为个人投资者写的。在他刚开始写时想告诉普通投资者，在耶鲁做的投资中，他们可以做什么。当他把各种投资工具看了看，像LBO、风险投资、房地产这些追求绝对回报的投资工具，普通投资者是难以获得的。\n在实际中，普通投资者没有高质量的投资工具，只有高成本的投资工具。最后斯文森不情愿地得出结论：“我没法告诉普通人我们在耶鲁校产基金里是怎么做的，这没意义；我只能告诉他们：用低成本的指数化投资工具作多元化投资。”\n写在最后\n“天不生仲尼，万古如长夜”。\n巴菲特被誉为“奥马哈的先知”，斯文森被称作机构投资领域的巴菲特。两人都在自己坚守的领域取得了巨大的成就，非凡的投资业绩是最好的脚注。\n斯文森放弃华尔街的高薪来到耶鲁执掌学校捐赠基金并且教书育人。斯文森培养出的人才不仅在耶鲁创造了佳绩，也向哈佛大学捐赠基金、希尔顿基金会、卡耐基基金会等重要投资机构输出了领导力量。\n巴菲特几十年如一日般辛勤，每年精心撰写伯克希尔致股东信，文章不仅涉及投资和管理，还充满了他对人性贪念等弱点的批判，文风简洁又不失幽默，广为传阅。信徒遍布全球，每年伯克希尔股东大会被称为奥马哈朝圣之旅。\n他们是“兼济天下”的典范：把在成功的投资生涯中探索出的投资模式、投资哲学倾囊相授，对投资业界存在的损害投资者利益问题进行不留情面地剖析与痛斥，真诚地向普通投资者推介低成本的被动投资工具。\n虽然两者的投资理念不尽相同，但都以极大的个人魅力和出色的投资能力，像磁铁一样吸引着周围的人。\n而作为普罗大众中一枚默默无闻的投资者，虽难以复制他们的投资奇迹，但可以学习他们的投资理念，结合自身禀赋，找到合适自己的投资方式。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1882,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":910167172,"gmtCreate":1575680098097,"gmtModify":1704729911804,"author":{"id":"3511383926438949","authorId":"3511383926438949","name":"Powehi","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7dc6a7852a25dc33caf9512726bc1f9d","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3511383926438949","authorIdStr":"3511383926438949"},"themes":[],"htmlText":"下周美股又要创新高了","listText":"下周美股又要创新高了","text":"下周美股又要创新高了","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/910167172","repostId":"1176544617","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1727,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0}],"lives":[]}
