导读：A股市场在进入9月之后开启了一次较大级别的反弹，特别是国庆长假之前的10个交易日，上证指数出现了历史上罕见的“十连阳”。有人开玩笑说，这一次的国庆长假休市对A股投资者是漫长的等待。10月8日长假之后的第一个交易日，上证指数接近涨停的开盘点位却成了市场阶段性的最高点。许多火速入场的投资者发现，波动显著加大的权益市场赚钱效应并没有想象的那么好。对于非专业投资者来说，要通过一笔投资获得收益，波动率也是一个重要的因素。波动低的资产，持有体验相对更好，赚钱概率相对较高。反之，资产波动越大，对应的持有体验就相对越差，赚钱概率也会降低。高波动恰恰是国内权益市场显著的特征之一。从2005年到2023年底，A股整体的年化收益率为9.61%，这个收益率在各类资产中并不低。但是，A股市场整体的年化波动率高达56.98%（数据来源：中国大类资产投资2023年报告；数据区间：2005年1月1日—2023年12月31日）。随着居民家庭财富的增长和经济增速放缓时代下未来收入预期的下降，大家在投资上的风险偏好也比过去更低。过去，居民财富的配置主要在以房地产为主的非金融资产中。但是我们看到2015年之后，中国居民的非金融资产配置（主要是房地产）占比出现了显著的下滑，从早期50%以上的占比下降到2022年底35%以下的占比。金融资产在居民财富配置中的占比显著提升。数据来源：海通证券研究报告；数据截至：2022年12月31日在这几个大趋势的变化下，能够成为大家当下资产配置“压舱石”的投资选择，我们认为要有两个特征：首先，这个资产的波动要比较低。较低的波动，才能让投资者安心，也更适合承载比较大的资金体量；其次，这个资产要有比货币基金更高的预期收益率，并且能够呈现比较高的年度正收益概率。我们发现，有一类基金在过去17年每年度都取得了正收益，这就是：短期纯债基金！下面这张图是2007到2023年短期纯债指数基金

导读：前几天很高兴和王冠亚做了一次直播，从一名基金经理的角度推荐了我的新书《与时俱进的投资》。王冠亚是一名爱读书、爱翻译的基金经理。他翻译了《比尔·米勒投资之道》、《超越巴菲特的伯克希尔》、《巴菲特的嘉年华》三本书。在这一次的直播中，王冠亚从他的角度，详细把一些价值投资的具体操作，和这本书基金经理的金句、案例都结合在一起了。这是我目前看到，对我这本新书最好、最深度的总结！以下，是我和王冠亚的直播内容！1宾主对谈王冠亚：从2018年起，朱昂老师跟超过500位基金经理做过深度访谈。今天的对谈挺有意思的，相当于是个角色互换，以往都是朱昂老师采访基金经理，今天是朱昂老师作为嘉宾接受基金经理的采访。首先问个问题啊，您作为金融科班出身，没有自己去做基金管理，而是选择了打造中国版的《金融怪杰》，是什么样的机缘巧合促成您走上财经自媒体之路？ 朱昂  我刚入行是做卖方销售的，当时我们在外资行都要给客户写销售笔记。那时候，我就开始每天给客户发一些自己的个人思考，中美对比，海外投资大师的翻译等内容。很快，我的销售笔记就得到了许多客户的认可，大家几乎每一封笔记都看。记得2013年底的时候，有一个客户和我说，每天收到的邮件太多了，我的销售笔记经常会被大量的邮件淹没。那时候微信公众号刚刚出来，他说你要不去注册一个微信公众号，通过公众号同步你的销售笔记，我就不会漏掉你的个人思考了。于是，我在2014年初做了点拾投资这个公众号。最初这个公众号非常个人化，都是自己的一些研究随笔。后来也是机缘巧合，正好《金融怪杰》作者杰克·施瓦格先生要来中国做一个三天三个城市的读者交流活动。主办方恰好也是我公众号的粉丝，就找到我，希望每一场活动由我和施瓦格先生做一次对话。那是我第一次接触到施瓦格先生本人，虽然之前也看过他的书。我那时候就发现，原来不做投资依然能给这个行业创造价值，而且访谈基金经理

伴随着政策在十一长假前后陆续出台，国内资本市场也迎来了久违的活跃，单日股票成交量创历史新高的同时，市场主流资金大幅流入ETF。10月8日当天行情，以科创板、创业板等代表指数表现出较强的进攻性，引发了投资者对于利用ETF把握后市行情的热情。自美联储降息以来，中国市场受益于外围流动性缓解，流入的权益类资金规模开始增加，此后受益于国内924、926政策催化，十一假期后流入的权益类资金规模明显增长，但在10月10日明显收窄。资料来源：CEIC，截至2024/10/10在国内资产行情逐步从“高斜率”阶段转向“分化”之际，择线的重要性相对此前明显提升。投资者普遍关心：后市行情该怎样分化？哪些板块仍值得继续参与？港股波动加剧后，后续行情如何演绎？924、926政策预期下，十一期间港股市场情绪维持高涨，内部板块轮动明显，政策利好+假期出行火热推动消费板块领涨，AH溢价较高的地产建筑以及估值偏低的资讯科技表现较好。由于短期内经历了快速上涨，积累了大量获利盘，在节后乐观情绪释放后，市场出现回调。从情绪指标来看，其实在924、926政策发布后，港股卖空成交占整体成交的比例一度反向出现上行，指向部分投资者对于本轮市场行情存在一定怀疑态度，随着港股市场持续大幅上行，空头占比出现显著的回落，而在节后，空头占比下滑速度出现缓和。在资金面上，十一期间大规模国内外资金流入港股，而节后，不管是南向资金还是外资，均呈现流入放缓的趋势。整体来看，十一期间港股经历了短期的快速上涨，累积了大量获利盘，在此类情况下市场出现波动也并不意外。资料来源：Wind，截至2024/10/10结合海外宏观情况，美联储正式开启降息，海外央行基本进入降息周期，全球流动性重回宽松，利好风险资产表现，港股随之值得重点关注。根据Wind数据，美联储降息开启后，短期内恒生指数大部分时间均上涨。数据来源：Bloomberg，Wind在具体方向上

导读：在2024年9月的最后两周内，沪深300指数在短短9个交易日上涨了27%以上。进入10月后，虽然市场波动有所加大，但整体市场还是呈现了比较活跃的状态。截止10月18日，今年以来沪深300指数已经上涨了14.40%、上证指数上涨9.63%、创业板指数更是上涨16.06%。一时间，中国资产已经成为今年全球表现靠前的资产。在一系列政策的刺激下，我们相信市场最艰难的阶段可能已经过去，无论是资本市场还是经济基本面或都在向着更美好的方向发展。基金经理是金融行业的重要组成部分。那么如何正确认识基金经理的价值呢？关于基金经理的价值，在2024年的前九个月被多次提及。曾经高光的基金经理职业，一度被贴上了“羞耻感”的标签。在短短几年时间内，出现了180度的大转弯，也让我感到无比心痛。我曾经为此专门在今年9月初和华尔街见闻联合创始人录制了一期视频，为行业发出一些正面声音。客观来说，过去几年许多基金产品确实给大家带来了不少亏损。作为和大家一样的基金持有人，我持有的基金也普遍跌了20%到40%。特别是在整体收入增长放缓的大环境下，基金上的浮亏肯定让大家觉得更肉疼。但是，市场还需要基金经理吗，还需要资产管理行业吗？答案是肯定的。在9月24日国务院新闻发布会上，证监会主席吴清专门提到了“大力发展权益类公募基金”。今天，权益类公募基金占A股市场的流通市值比重越来越高的背景下，资产管理行业的发展也对经济的影响越来越大。显然，市场比过去更需要基金经理，他们是实现社会资源分配的重要组成部分。作为一名年过40、工作了20年的中年人、接触了上千位基金经理的“行业外部观察家”，我深知基金经理作为一个群体，依然是中国社会中学历、勤奋度、人品价值观最顶尖的一群人。20多年前，我们入行的时候，是看到了这个行业的“光辉”。投资是创造社会价值的工作，投资收益是来自实现更大的正外部性，基金经理是一个具有荣誉感的行业，二级市

导读：就在2024年10月14日，诺贝尔经济学奖揭晓，达龙·阿西莫格鲁以其对科技、自动化和就业市场的深入研究荣获此殊荣。他的经济学必读书目、经典教材《宏观经济学》第三版中提出的问题引人深思：科技进步是否必然导致失业？从19世纪的卢德分子暴动到今日自动化的挑战，我们该如何在技术革新与就业稳定之间找到平衡？让我们一同探讨这位诺奖得主的见解，以及它对我们未来的影响。 很多经济学者最初对他了解，来源一篇2001年发表论文：“比较发展的殖民地起源一项实证研究”（The Colonial Origins of Comparative Development: An Empirical Investigation）。 这篇论文尝试讨论一个问题，今天各个国家的经济表现存在差异，这些差异能否通过历史上的经济社会制度加以解释，那些制度可能产生长期影响，一直延续到今天。他们在论文里发明了一个巧妙的工具变量，使得研究结果扎实可靠。这篇文章在学界产生巨大影响，很多后继者都在模仿他们，制度经济学和经济史等领域也重新复兴。这篇论文正是阿西莫格鲁等三人在今年获得诺贝尔奖最重要的理由。 近百年来，经济学家一直在关注制度。但制度研究的最大挑战是如何描述制度，如何界定制度，如何比较制度，如何将制度与经济的互动影响梳理清楚。就以这篇经典论文为例。三位研究者发现，欧洲人从16世纪开始向全世界开展殖民。殖民者的足迹遍布亚洲、非洲、美洲、澳洲，尽可能拓展自己的殖民地。今天许多国家在历史上都有被殖民的经验。但有些国家早已从阴影中走出，变成了经济发达国家，如澳大利亚、新西兰甚至美国；而另一些国家却迟迟无法摆脱困境，至今仍挣扎在温饱线上，如刚果等一些非洲国家。 很显然，欧洲人当年在不同的殖民地采用不同的政策，也建立不同的经济制度。在某些殖民地，殖民者的目标很直接，就是剥削当地土著，掠夺当地自然资源以获取短期利益。殖民者不想在

导读：一直以来，行业轮动都是A股市场比较普遍而且独特的投资框架。各类海外投资大师的书籍，基本上讲的都是关于基本面选股、公司定价、组合管理等方面的。价值投资者会把巴菲特和格雷厄姆的书籍作为“教科书”，成长投资者会把彼得·林奇的书籍作为“教科书”，但行业轮动却找不到一个海外投资大师的“教科书”。即便如此，行业轮动却依然被A股市场的基金经理普遍运用。 这可能是因为，中国股市有着典型的新兴市场特征，不同阶段的经济结构、产业趋势不一样。反映在股市中，我们会看到每隔几年市场会出现不同的投资主线。把握相应的投资主线，能够获得可观的收益。2005到2007年的周期品、2010到2015年的苹果产业链+移动互联网、2017年到2020年的消费核心资产、2018到2021年的新能源车产业链、2022年至今的出海产业链等等。 但是，每一轮市场的投资主线从后视镜角度看很清晰，站在当下看未来却是迷茫的。天弘基金混合资产部基金经理张馨元有一套基于经济循环的行业配置框架，用宏观、中观、微观三者结合的方式，提高了行业配置的胜率。 在张馨元的眼中，经济是一个循环体，实体利润和实体资金的循环流转过程，形成了股票投资中的行业配置变迁。张馨元的轮动，并不是股价层面的轮动，而是从基本面利润流转视角出发的轮动。这也让她的这套基于经济循环的行业配置框架，与市场上主流做法有几个层面的不同。 1）张馨元行业配置的起点是经济周期和产业周期。她认为地产周期、电力周期、运力周期、信息技术周期等不同周期的时长不同、驱动力不同、核心矛盾不同、产业链特征不同。锚定所处周期的位置，是择时的关键；厘清产业链内部的盈利关系，是做组合的关键。 2）而她行业配置的支点则是分行业的财务数据。她认为，长达二十年的行业三表，最真切地展示着行业的发展历程、生意模式和盈利关系，对财务数据的应用并不是简单按照业绩增速做景气度分析。比如在2016年供给侧改革

导读：上次写了一篇避免牛市亏钱的“负面清单”，受到的反响很大。当然，这一篇文章肯定和许多10万+阅读量的文章不能比。不过我们还是希望在这一轮牛市初期，就能给有缘的朋友提供一些有价值的思考。这些思考，也是我个人从业20多年后的一些感悟。过去这几天，市场波动开始加大，也确实发现亏钱的人反而比熊市更多了。这其实是一个很有意思的现象。毕竟上证指数已经比一个月前的2700点高了很多，为什么身边听到的都是负面声音呢？这是因为，许多人在市场阶段性暴涨后，选择了高位加仓，从而在短期调整中实现了更严重的亏损。如果说散户避免亏损的根本是什么，那一定是嫉妒。请大家千万记住这句话：牛市中一定要避免嫉妒！嫉妒会让一个人在高位加杠杆入场，最后的结果也是显而易见的。嫉妒也会让一个人，在本该欢乐的牛市郁郁寡欢。不仅影响投资，还影响生活。我也看到了许多关于“散户牛市亏钱”的段子。但是在这里，我真的不想说段子，也真心希望每一个朋友都在牛市中赚到钱。毕竟，赚钱在当下经济放缓的时代中，已经变得越来越不容易。看到大家辛辛苦苦赚到的钱，轻而易举的亏掉，我内心是会非常难过的。我认为，一个人在牛市收益最基本要求是正收益。这听上去似乎像一个笑话，大家牛市进场肯定是冲着发财的。但实际上，投资是一个先要防范风险，再看收益的游戏。我们先确保了绝对收益的下限后，再去努力获得更高的收益回报。避免了嫉妒心，就能让一个人在牛市中获得正收益。那么问题来了，怎么样才能在一轮大牛市发财，实现阶层的跃升呢？从我过去20多年的从业经历中发现，大牛市实现跃升的就是两种人。第一种人是我们无法控制的，依靠运气的“幸存者偏差”者。就像买彩票一样，每一次都有人中奖，但一个人不可能连续两次中奖。而且，99.999%的人买一辈子彩票也中不到一次大奖。第二种人是我们希望制度上规避的，在市场高点把股票卖给普通散户的管理层、大小非。许多人说牛市最终是富人对穷人的洗劫

导读：一夜之间，上海的天气从酷暑降温到了寒秋。而股市的温度却从寒冬转到了盛夏。在9月24日的国务院新闻发布会之后，上证指数在短短几个交易日内从2700点附近涨到了最高3600点以上，指数涨幅接近了1000点。（数据来源：Wind）市场的快速上涨，也带来了投资者情绪的升温。A股市场的成交量从此前不足6000亿快速放大到10月8日的3.45万亿，创下了历史新高。多年以来，我们再一次看到了牛市端倪。（数据来源：Wind）相比于此前几轮的市场反弹，这一次A股市场的催化剂有着实打实的政策，包括流动性的放松、降息降准、房地产政策的宽松等等。即便到了今天，利好政策的组合拳还在不断推出。在市场快速反弹的过程中，许多人发现部分主动权益基金未能跑赢宽基指数ETF。这一点也和2014年12月牛市刚启动类似，低估值的优质蓝筹股率先启动。况且，在9月24日国务院新闻发布会上，特别提到要“大力推动宽基ETF等指数产品创新”。那么在市场热度快速回归，同时波动又开始加大之后，投资者又应该如何选择值得投资的宽基ETF呢？对于投资者来说，我们认为，新时代的核心宽基ETF不仅要体现中国经济的竞争力，也要能走出国门，形成国际影响力。过去几年，越来越多的中国企业通过出海，逐渐成为了具有全球竞争力和生产优势的公司。而未来，我们的资本市场也会随着国家竞争力的提高走出去，打造具有全球影响力的指数产品。放眼全球，大部分GDP总量在市场前列的国家和地区，都有至少一个全球投资者参与配置的指数产品，无论美国的标普500和纳斯达克、日本的日经225、欧洲的富时100等，都有大量的全球投资者参与。那么，全球投资者真的会配置中国市场的宽基指数吗？我们从一个变化和一个不变出发，同大家分别阐述背后的原因。先说一个变化。国庆长假之前的政策组合拳出台，叠加股市的周期性。从数据统计的角度看，我们发现国家之间股市表现，或也有均值回归和周期性规律。

导语：“投资大家谈”是点拾投资的公益内容栏目，希望通过每周不定期的推送，让更多人看到基金经理对投资和市场的思考。“投资大家谈”栏目内容以公益类的分享为主，不带有基金产品的代码和信息，也必须来自基金经理的内容创作。也欢迎大家给我们投稿：azhu830@yeah.net! 下面，我们分享来自鹏华基金的最新10月思考。9月美联储降息，国内政策层面也迎来历史级转变，在显性因素与隐形因素共振的背景下，A股及H股市场应声显著上涨，成交量也迅速放大。与此同时，政策变化也对债市产生了一定影响。展望后市，各资产类别又有哪些值得关注的机会以及需要注意的方面？本期依然邀请了来自鹏华基金主动权益、固定收益以及多元资产的多位优秀的基本面投资专家与大家分享他们的投资思考与观点。 主动权益 闫思倩 鹏华基金权益投资三部总经理/投资总监 整体全球宽松，人民币升值预期下，蓝筹搭台后，成长也会有不错表现，包括AI、自主可控、电子、半导体以及基本面见底的医药、军工、超跌的新能源都有不错机会。 9月美联储降息，国内政策层面迎来历史级的转变。从中共中央政治局会议释放信号，到降准降息，稳定房价，刺激消费。从根本上改善就业与收入，振兴经济，引导长期资金进入。大蓝筹板块强势表现，当前估值仍处于历史低位，预计10到11月相关政策将逐步部署落地，经济和基本面逐步企稳改善，顺周期、国央企、券商保险、行业独角兽等蓝筹资产修复空间依然很大。整体全球宽松，人民币升值预期下，蓝筹搭台之后，成长也会有不错表现，包括AI、自主可控、电子、半导体以及基本面见底的医药、军工、超跌的新能源都有不错机会。尤其长线来看，成长的持续性更好。并购重组也往往诞生于科技行业，未来2-3年成长股空间也进一步打开。 袁航 鹏华基金权益投资一部副总经理 我们始终相信，理性只会迟到，不会缺席。展望后市，我们倾向以积极乐观心态面对，A股市场中长期仍具备进一步上行的空

导语：“投资大家谈”是点拾投资的公益内容栏目，希望通过每周不定期的推送，让更多人看到基金经理对投资和市场的思考。“投资大家谈”栏目内容以公益类的分享为主，不带有基金产品的代码和信息，也必须来自基金经理的内容创作。 下面，我们分享来自景顺长城基金科技军团的10月思考。一直以来，景顺长城科技军团通过持续深耕产业链，不断取得前沿、深度的投资洞见。他们也是买方基金公司中，少数提供持续观点分享的投研团队，相信这一期的10月观点，也能帮助大家理解景顺长城科技军团的投研思考。 最后，也欢迎大家持续给我们投稿！可以发送邮件到：azhu830@yeah.net 杨锐文 不少的新兴产业正在崛起，全产业链优势的雏形已现。尤其以半导体产业为例，经过五年的打压之后不断加速前行，Mate 60的推出更是说明了轻舟已过万重山。面对前所未有的挑战，我们不会把投资建立在不确定的预测之上，不会盲目乐观和冒进，倾向于假定眼下即常态，然后在这样的常态尽可能地构建有独立成长逻辑的公司作为组合，以此应对复杂多变的市场。 张仲维 2024年9月12日，OpenAI官方发布了新一代模型o1，其在数学、代码和科学领域的表现远超此前的gpt4o，引入了强化学习算法+自动化思维链推理，成为业内大模型迭代的新范式，随着后训练阶段强化学习的训练数据增加和推理阶段思考时间的增加，o1的性能也会持续平稳提高。换言之，新范式下同样存在Scaling Law，新范式的出现将进一步打开算力需求的增长空间。苹果新机正式发布，10月份从美国开始上线apple intelligence 到明年五月全球主要国家覆盖，我们看好从云端到终端的正向AI商业循环，持续带动行业发展，因此我们持续看好围绕云端AI芯片的投资机会之外，也期待终端AI手机销量增加带来的投资机会。 詹成 利好的政策频出，效果会进一步体现，宏观经济中结构性亮点还是很多，经济在逐步好转，

国庆长假期间，海外股市仍在交易，此时的中国资产异军突起。10月2日至4日，港股在急速暴涨后先释放回调压力，后迅速企稳回升。万得数据显示，截至10月4日收盘，恒生指数周涨幅达7.6%，恒生科技指数的周涨幅达10.0%。自9月11日本轮反弹低点以来，截至10月4日，恒生指数区间反弹31.9%，恒生科技指数区间反弹51.5%。 值得注意的是，在近期连续大涨后，截至10月4日，港股市场（恒生指数）的年内表现排到了万得全球重要指数首位。市场预期，国庆长假期间港股市场持续大涨，或会助推节后A股市场走势。 节假期间，港股市场表现强势，或由于部分外资加仓中国资产所致。摩根资产管理亚太区首席市场策略师许长泰认为，在本轮反弹之前，A股估值处于近十年相对低位，当政策基调转向有利于市场的方向时，市场估值或会恢复到与企业基本面相符的合理水平。 从长期来看，代表新质生产力的战略新兴产业，正站在新的成长起点上，随着资本市场的稳定发展和投资者信心的逐步提升，有望成为推动经济持续增长的重要力量。 如何把握当前投资机遇？ 摩根中证A50ETF一键布局A股核心资产 市场走强，ETF也表现抢眼，成为广大投资者一键式入场的便利工具。在沪深股市的众多龙头宽基ETF中，中证A50 ETF或是投资者提供布局A股核心资产、新质生产力的理想工具。 万得数据显示，截至2024年9月30日，以中证A50指数为跟踪标的的10只ETF合计规模已达386.7亿元，相比基金募集时的165.3亿元，实现了1.3倍的增长，“吸金”实力彰显。其中摩根中证A50ETF（560350）近10个交易日累计成交额达31.2亿元，居同标的ETF前列。最新规模56.0亿元，再创历史新高。 作为A股核心资产的代表指数，中证A50指数一经发布，便受到市场广泛关注。原因之一即为中证A50指数成分股涵盖了一批中国颇具影响力和代表性的公司，如贵州茅台、中国平安、宁

导读：长期的复利效应是所有价值投资者的共性。这种共性，不仅能体现在一个资产管理机构的投资方式上，也能在客户服务和陪伴的方方面面环节中呈现。 “东方红万里行”一直以来都是业内非常精品的投资者陪伴线下活动。我自己也曾经参加过东方红的好几场线下活动，能感受到每一场活动的高品质。不仅有东方红资产管理的基金经理、讲师团队做分享，也会有不少投资之外的思想触动。比如说，许多好的投资书籍分享，我都是最早从“东方红万里行”中获得的。 比较凑巧的是，原来“东方红万里行”的开启，也是在2015年8月14日市场情绪比较低迷的时候。不知不觉“东方红万里行”已经做了9年时间，期间有市场的高光时刻，也有低迷的阶段，但东方红资产管理一直兢兢业业把万里行活动做下去。 作为东方红资产管理的好伙伴，我自己对于他们的这种长期精神有很强烈感受。从2020年开始对东方红资产管理的基金经理做了系统性访谈，到一起出版了基金经理访谈的合集，到接触的每一个东方红员工等等。 资产管理行业是一个对外经营信任的行业，长期的高品质客户陪伴，也能最终建立起客户和管理人之间的信任。负债端的稳定，才能帮助基金经理真正去践行长期价值投资。从这个角度看，“东方红万里行”也为资管行业如何提供高品质的投资者教育和陪伴树立了榜样。 以下文章转自中国证券报 9月13日，“东方红万里行”九周年特别场活动在招商银行上海分行成功举办，活动面向100余位业务负责人及理财顾问开展交流与研讨，从宏观环境及资产配置角度解答大家当前的投资困惑，助力提振长期信心。东方红首席财富管理师何国亮、华东零售部部门副总经理（主持工作）李亮出席本次活动。 本次活动前期，东方红团队根据银行机构实际情况和客户特点定制开发培训课程，努力搭建个性化的服务体系，提升精细化服务能力。 2024年度“东方红万里行”九周年特别场活动现场 图片来源：东方红资产管理 活动现场，东方红首席财富管理师何

黄金年内一直维持较为顺畅的上行，成为全球市场上“最靓”的资产之一。上周美联储宣布超预期降息50bp之后，黄金价格迎来机遇，截止本日（2024/9/25）黄金再次刷新历史新高来到2683美元/盎司。 随着上周以来的市场发酵，近期欧央行、英央行、加拿大央行等均进入降息周期，这将助于拉低全球整体的实际利率，为黄金市场营造了相对有利的环境。当前，投资者最关心的问题无疑是：降息后黄金还能不能投？在积累了较高涨幅之后，金价未来还有上涨空间吗？ 数据来源：WInd，统计区间：2023/1/1——2024/9/25，过往行情不代表未来，投资需谨慎 如何看待本次降息的力度及后续节奏？ 回顾本次会议声明，美联储做出的改动包括：在就业描述上，将“新增就业有所放缓（moderated）”改为“新增就业放缓（slowed）”；通胀描述上，将“通胀有所缓解，但仍然较高”改为“通胀进一步向委员会的2%目标迈进，但仍然较高”。 数据来源：美联储 在过去的三十年中，美国共经历6轮降息周期，包括3轮预防性降息和3轮纾困性降息。结合当前的宏观形势，我们认为本次降息更偏向于预防性降息，从降息力度看，本次降息50bp略超预期，反映美联储对实现通胀目标更有信心，并加大对就业目标的支持力度。 数据来源：美联储 此外，会议中的利率点阵图透露了更多的降息路径信息。利率点阵图暗示，今年年底美国联邦基金利率将达到4.4%，即4.25%至4.5%的目标区间，到2025年将降至3.4%，到2026年预计将降至2.9%。因此，利率点阵图暗示，年内还将降息50个基点。 数据来源：美联储 美联储降息周期下黄金资产规律 在上半年，市场认为“央行购金”一度是驱动金价上涨的关键，不过从5月之后，驱动金价上涨的核心因素似乎逐渐从“央行购金”转移到了“降息交易”。总体而言，影响黄金价格走势的宏观因子主要可以分为三类：一是实际利率所代表的投资黄金的

导读：过去几年A股市场波动变得越来越剧烈，缺少能持续表现的产业趋势或投资主题，导致赚钱的难度变得越来越大。截止到2024年8月27日，沪深300指数第一次出现了连续四年的调整。在这样的市场环境下，投资者也比任何时候都渴望找到稳健收益的来源。 股票投资是通过承担风险去获取收益的一种方式。但是从大家的理财需求出发，也希望用承担较小风险的方式去获得一定的收益。那么，市场上有没有一种“高性价比”的风险承担方式呢？ 我们发现，红利策略是一种“高性价比”的策略，无论是在过去两三年、还是拉长到十年维度，都提供了比较好的历史收益回报，而且其间对应的波动率和最大回撤，又显著低于主流的宽基指数。 数据来源：Wind，统计周期：2014/8/26——2024/8/26 我们以中证红利指数作为红利策略代表，考虑到其股息率，在收益对比时均采用全收益指数。中证红利全收益指数近十年（2014.08.26-2024.08.26）累计涨幅206.84%，年化回报7.42%，显著跑赢了300收益、500收益、800收益、以及中证全收益。更重要的是，中证红利全收益的年化波动率和最大回撤，都低于这几个主流的宽基指数。实现了承担更低风险的条件下，获得更高收益的结果。 数据来源：Wind，统计周期：2014/8/26——2024/8/26 看到了红利策略优异的历史表现后，相信大家会提出两个“灵魂拷问”：1）过去红利策略表现很好，未来还能延续吗？2）有什么比较好的红利策略投资方式？ 红利策略并不拥挤 关于红利策略是否拥挤，市场上有许多不同的声音。如果说过去几年市场的波动教会了大家哪些“真理”，周期轮回必然是其中之一。每当某个投资风格或策略被证明极其有效的时候，往往就是这个风格的顶点。每一次对亮眼历史业绩的追逐，也经常换来之后几年的亏损。 那么今天的红利策略，是否就是2021年春节前的“核心资产”，2022年初的“新能源

导读：最近这几年，市场上有许多质疑公募基金的声音，尬黑公募基金也成为了一种“流量密码”。这个现象，让我们感到极其心痛。客观来说，截止到2024年8月末，全市场公募基金总规模突破30万亿，再创历史新高。在如此巨大的存量规模下，公募基金也肩负了更大的社会责任，更不可能推倒重来。主观来说，我们在接触了上千位基金行业的投研人员后，发现他们依然是整个社会最勤奋刻苦、最有责任心的群体之一。我们也看到许多访谈过的优秀基金经理，这些年确实遭遇了投资业绩上的困境，甚至背负了不应该受到的指责。许多人也是我们认识多年的好朋友，看到这一批人被抨击，也让我们难过。当然，困境中带来的是变化、是进化。好在市场上有一群不断思考行业变革的人。他们的研究和创新，或许会带来公募基金行业迈向下一个里程碑。近期我的好朋友，国联证券策略首席包承超写了一篇资管行业的深度报告，对资产管理行业的工业化发展提出了他的看法。包承超认为，如何跳出简单的“选股式投资”，通过系统化、科学化的方式来管理投资组合，构建一套长期可靠、风险可控、可复制、可迭代的策略方法，与传统主动投资兼容，最终形成资产管理公司的护城河。个人认为，资管行业当下遇到的各种问题，都是和“可持续的规模化”有关。从商业模式角度看，全球所有的公募基金都是以赚取管理费为主的生意模式。在这个生意模式的主导下，自然希望追求规模化。在这篇报告中，包承超也提到了美国最终形成的便宜 Beta公募基金模式和昂贵Alpha对冲基金模式两大路径。个人阿尔法的规模化难度很大，稳定性也很差。大家经常说，基金收益不等于未来。过去的个人阿尔法，很难转变到未来。特别是在规模化之后，要进一步获得阿尔法的难度大幅上升。这也是当下资管行业出现的问题，许多具有阿尔法基金经理的规模化之后，超额收益就出现了下滑。进一步来看，收益率应该划分成为贝塔和阿尔法两个部分。相比之下，贝塔是比较容易实现规模化的，也能够

导读：如果问全世界最著名的街道是什么，相信许多人会脱口而出华尔街。在这一条全长仅三分之一英里，宽仅11米的街道上，却以“美国的金融中心”闻名于世。那是因为，这一条小小街道上有着两个著名的交易所：纽约证券交易所和美国证券交易所。 这两个同时成立于1908年的交易所，在发展的过程中并非一帆风顺。在成立的前50年中，美国证券交易所一直被投资者称为“路边交易所”，甚至在20世纪80年代也陷入过泥潭，却因为一次金融危机和一个巨大的创新，在最近的30年重新辉煌。 1987年10月19日的黑色星期一，导致了美股的突然崩盘。经过几个月的调查后，次年2月美国证券交易委员会公布了触发市场崩盘的罪魁祸首：一种名为“投资组合保险”的新兴自动化算法交易策略。许多机构投资者用这种策略做下跌中的自动卖出，却引发了黑色星期一。 在报告中，美国证券交易委员会提到“如果投资者能够通过某个单一的产品来交易一篮子股票，情况也许有所改善……可以在期货市场和单个股票之间起到缓冲器的作用。” 这句不经意的暗示，引发了一种仓库式基金的产品，通过建立一种合法的仓库，用来装某个指数里面的股票，然后生成一个仓库的份额列表供人们交易。 这种仓库式基金有两个好处：1）得益于组合交易的方式，投资者能买入和卖出一个大篮子的股票；2）用基金包含一篮子等量的股票，而不是现金，来交换为基金份额。 由于仓库份额在创建和回收时，并没有现金参与交换，所以资本利得税只有当投资者确实卖出了份额时才会收取。这种方式，不仅能成为一种大家需要的投资产品，还能降低投资者支付的资本利得税。 这个仓库的概念，成就了可能是金融史上最伟大的一次创新：ETF产品。通过对ETF产品的创新，重振了美国交易所的辉煌。甚至在之后的发展过程中，一大批有代表性的ETF产品实现了和交易所的共同成长。这其中就包括全球第四大ETF供应商景顺集团，通过积极布局纳斯达克系列指数，成为纳斯达

导读：标普500是一个神奇的指数。在过去40年的时间内，仅仅出现了7次年度收益的亏损。无论是80年代的石油时代、90年代的消费时代、00年的PC互联网时代、10年的移动互联网时代和20年开始的新科技时代，标普500指数总是会把带有时代烙印的龙头公司纳入到指数中，持续给投资者带来回报。如果在1980年1月1日投入100美金投资标普500指数，这一笔投资拿到2024年1月1日后，会变成14,957.13美金，实现了高达11.93%的年化收益率。甚至在过去20年的时间中，标普500指数跑赢了巴菲特管理的伯克希尔。而巴菲特本人作为主动投资的大师，毫不掩饰他对标普500的喜爱。他甚至在2008年开始的那场著名“十年赌约”中，用标普500指数来和对冲基金的FOHF比赛，并且大获全胜。数据来源：Officialdate.org；数据区间：1980年1月1日—2024年1月1日。指数历史表现不代表未来。相信许多国内的投资者也希望找到我们的标普500，让指数在十年后不再总是“保卫3000点”，而是能持续给大家提供满意的长期表现。我们认为最新发布的中证A500指数，或许就是大家一直在寻找的中国版“标普500”。时代变迁下，持续新高的标普500大家说起美股，总会感觉是牛长熊短，而提到A股又是牛短熊长。这种感受背后，和指数的长期表现有直接关系。虽然许多朋友第一个知道的美股指数可能是道琼斯，但大家更多会用标普500指数来代表美股。因为标普500指数包含了多达500家不同行业的上市公司，相比道琼斯的30个成分股，对美国股市的表现更具代表性。下面这张图是1929到2023年的标普500指数年度表现，我们看到剔除了30年代的大萧条和70年代的高通胀外，美股绝大多数时间都呈现出了上涨，而且单一年份跌幅超过10%的情况很少出现。数据来源：SlickCharts。指数历史表现不代表未来。另一方面，我们的上证指数

导读：随着美国7月份就业数据的发布，这组超预期走弱的数据触发萨姆法则，引发市场对美国经济转向衰退的猜测。随后，鲍威尔在8月的杰克逊霍尔全球央行年会发表讲话，明确“政策转向时机已经到来”。经济数据后，联储降息落地？此前两年，鲍威尔在杰克逊霍尔都释放了重要的政策信号。2022年8月，在高通胀背景下，他强调加息虽然会带来痛苦，但高通胀会带来更大痛苦，随后美联储加息节奏加快；2023年8月，他表示将谨慎前行，其后尽管美国经济数据波动起伏，但美联储一直维持利率不变至今。数据来源：iFind，统计周期：2019/9/6——2024/9/6这一次，鲍威尔传递出的信号是美联储即将转向，市场普遍认为9月降息基本上属于板上钉钉，黄金降息交易已成为较为确定的市场主线，从持仓方面来看，SPDR黄金ETF持仓仍处低位运行，后市黄金ETF交易市场持仓回升有望成为驱动金价抬升的助力。数据来源：iFind，统计周期：2019/9/6——2024/9/6降息对黄金影响几何？作为全球资产定价的基石，美联储政策利率的转向无疑将对全球资本流动及大类资产表现产生深远影响。长期来看，黄金价格与美债实际收益率呈反向变化关系。黄金作为非生息资产，在实际利率上升时，持有黄金的机会成本增加，投资者可能会转向其他生息资产；当美联储降息，则名义利率降低，带动实际利率下降，促进金价上涨。数据来源：iFind，统计周期：2019/9/6——2024/9/6从不同资产的表现来看，黄金在整个降息周期中表现较好且更持续。资料来源：Bloomberg从降息前100个交易日资产表现的相似情况来看，与目前情景较为相似的是1995年、2007年和2019年，6个主要资产中，美股和黄金均表现为上涨，债券利率均表现为下跌。1995年与今年主要差异是铜的表现，2007年与今年的差异是原油的表现，2019年与今年的差异是美元指数的表现。如果仅以这三轮降息