最近灵光一闪，突然想弄明白，2000年互联网泡沫破灭的催化剂是什么，于是查了些资料。互联网泡沫开始应该是从1999年开始的，那时候美国处于一个相对低息的周期，只有4%左右的利率。流动性开始涌入以互联网企业为代表的，新兴经济体，特别是在GDP增长，以及股市攀升带来的纸上富贵错觉影响下，拉动的消费增长，极大的增加的企业营收，越来越多的企业愿意在这些互联网公司身上投放网络广告。网络广告，也就是横幅banner，是当时互联网企业唯一的能够盈利的商业模式。新经济概念＋营收增长＋新商业模式故事带来的预期增长（其实就是网络销售 B2C B2B),形成戴维斯双击错觉＋正循环效应。让所有的人都心潮澎湃，nasdq指数的斜率陡然攀升，互联网大泡沫开始形成。很多企业在 ipo 的时候，就享受2-5倍的股价攀升，分析师、投资者、企业家、风投、银行全部都陷入狂热的情绪当中，everybody is winner,no loser.那时候格林斯潘，还是美联储主席，预感到经济过热，和足够低的失业率空间，给了鹰派足够的多的话语权，美国开始进入一个加息周期，利率4%逐渐攀升到6%。流动性的减少，带来了企业净利润的削弱，广告投放的减少，外加那些不挣钱的 B2B B2C业务，还有并购业务的繁荣，疯狂蚕食互联网企业的现金流，聪明的投资者开始意识到，这是一场不可持续的繁荣，已经有人在开始撤离，纳斯达克从最高点的5048.62开始逐渐回落，但是市场总体的情绪，并没有意识到这大周期的逆转点，抄底才是主旋律。当然，那时候市场还有些别的新闻，为股市的下跌做出合理化的解释，最著名的莫过于微软公司在反垄断诉讼中的失败，被贴上的垄断的标签，差点面临被拆分的命运。不过最终剥掉皇帝的新衣，还是《巴伦周刊》上的一篇报道，《Burning Up》。这篇基于207家互联网公司的研究报告指出，将会有51家网络公司，现金流面临枯竭，而且股价下

Ackman 曾经在Ira Sohn的会议上做过一个预测，到2020年，vrx 将会通过700亿美金的负债，完成 38.6 的eps，债务与息税折旧摊销前的净利润比率，能够稳定控制在4倍左右。其实这种计算方法，奠定了两个问题，1、VRX必须要走上一条负债收购之路，通过不停的并购来扩大现金流。2、每次并购产生的价值，必须要能够发挥出来，每一个并购都能够产生预期的现金流。当然，Ackman 与 Mike Pearson 曾经是同学，他也无限相信他的能力，所以用以前的历史业绩做了个简单的回溯，表示所有的美好都能继续。他把 vrx 看作为一个类似于 fof 对冲基金，通过直接收购药企的方式，提价＋削减成本，尤其是研发，直接获取现金流，总而言之，就是平台模式。但问题的关键就是，这些并购是不是能够产生足够的协同效应，产品提价销售会不会影响收入，净利润能够覆盖利息，整个公司的估值具不具备安全边际。在 VRX 的会计处理中，最令人诟病的就是他们采用了non-gaap的方式，将大量的并购产生的费用，计入了一次性损耗当中，因为他们认为这些买买买的行为，不属于公司日常经营的损益，但是又能够持续的产生净利润，所以在报表中，摊薄了成本，做厚了净利润，让公司的 PE 看起来合理。同时又在同行业比较,multiple 估值中，其他有的公司并没有像 non－gaap 那样，减记这些一次费用，总之，一切都看起来很合理。他们还采用了一种叫做 cash EPS (每股现金流）的指标，来表示公司强劲的增长性， 另外一方面， VRX 从2009年起，就将投资型资本支出，从23亿美金，提高到了268亿美金，翻了十三倍，但是税后营运净利润仅仅翻了3倍，投资资本回报率（roic）从15%降到了4%，这样的并购效率是不是优质的，要打个问号。同时，他们在一些药品上的提价幅度远远高于其他药企，在行业平均价格涨幅在66美分的情况