涨跌纷纭——一周大科技表现本周市场并没有更多的宏观指引，影响市场走势的两大事件：1.BTC新高，并冲击10万美元高位；2.英伟达财报。风险情绪相对高涨，但同时，因美元继续强势，对特朗普政策的担忧也在持续，美股交易也持续分化。至11月21日收盘，过去一周，大科技公司涨跌不一，其中 $苹果(AAPL)$ +0.13%， $英伟达(NVDA)$ -0.06%， $微软(MSFT)$ -3.28%， $亚马逊(AMZN)$ -6.19%， $谷歌(GOOG)$ $谷歌A(GOOGL)$ -4.52%， $Meta Platforms, Inc.(META)$ -2.43%， $特斯拉(TSLA)$ +9.14%。影响资产组合的核心交易策略——一周大科技核心观点英伟达如此之强，谁又在拖AI的后腿？11月20日盘后，影响全市场的英伟达财报公布，Q3当期业绩不出意外地再次超预期（营收超20亿，利润率持平），虽然对Q4业绩指引，Jensen显得“不那么奔放”，仅略超卖方预期，可能略低于买方的“超20亿”预期，因此市场的第一反应是“预期兑现”，没有出现跳空大涨，

（ 数据来源： www.smartoption.tech ）当主要科技公司（几乎每天如此）希望挖掘AI工具的“圣杯”时，英伟达为其提供了“铲子”（最先进的硬件），这些硬件非常适合用于训练大型语言模型（LLM），这些模型构成了许多主流解决方案的基础，例如ChatGPT，已成为人们日常生活中的常用工具。 自10月初以来，其股价已上涨超过16%。今天，公司发布了2025财年第三季度财报，再次展现了强劲的季度环比和同比表现。然而，截至本文撰写时，其股价在盘后交易中下跌了2%-3%。 Image Image 超出预期的表现为何仍然不够？ Image Image 英伟达又一个令人瞩目的季度总收入达到了350.8亿美元，比预期高出19.5亿美元。公司数据中心业务再创季度收入纪录，超过307.7亿美元，同比增长17%（环比）和112%（同比）。 尽管收入动态增长，英伟达依然严格控制成本结构，保持了强劲的盈利能力。该季度毛利率高达74.6%，运营利润率达62.3%（较2024财年Q3增长近485个基点）。 在盈利方面，英伟达的稀释后每股收益环比增长16%，同比增长111%，总结了这一季度的优异表现。 英伟达带来了更多利好消息 投资者需记住，英伟达的数据中心业务在未来几年仍有更多发展潜力。目前的卓越表现主要由其上一代Hopper计算平台（用于大型语言模型训练）架构推动。 收入增长主要来自H200需求的增加。利好消息是，最近公司推出了更先进的架构——Blackwell，相比于之前非常成功的Hopper环境，Blackwell将大幅超越前者的性能。对于不熟悉“Blackwell”这一术语的读者，英伟达于2024年初宣布了该架构。其GB200 NVL72在训练模型速度上提升4倍，实时吞吐量提升30倍，能效提高25倍（与H100相比）。 根据英伟达CFO的评论，公司将在2025财年及以后同时供应Bla

英伟达这份报告整体略低于我们此前的预测，尤其是营收指引；但考虑到实际情况，其第四季度收入可能达到创纪录的400亿美元。 展望后市，我们对英伟达的乐观预期没有变。考虑到台积电产能受限和大厂资本开支继续增长，预期明后年其营收利润复合增速略好于此前预期，在半导体下行周期时的抗逆风能力明显强于行业整体。 【文末附详细分析】 英伟达营收拆解 具体来看，英伟达2024三季报主要财务数据如下： 01 利润表现 营业收入350.82亿美元，同比增93.6%，环比增17%，符合买方预期的345～355亿美元，增长低于三位数； 净利润193.09亿美元，同比增108%，环比增14%，也符合我们预期的192～196亿美元； 英伟达营收利润数据 稀释后每股收益EPS为0.78美元，同比增110.8%，好于预期的0.75美元； 毛利率74.6%，环比下跌1.1个百分点，基本符合公司指引，但差过部分乐观买方预期，净利润率55.04%，环比基本持平； 英伟达毛利率净利率 02 业务关键数据 数据中心：营收307.71亿美元，同比增112%，环比增17%，基本符合买方预期的300～310亿美元；H200销售额达到数十亿美元 游戏：营收32.79亿美元，同比增14.8%，环比增约13%，略高于预期的31～32亿美元； 其他业务：营收为10.32亿美元，高于预期的9.3亿美元； 本财季分红回购为261.45亿美元，其中分红2.45亿美元，回购259亿美元，为历史首次回购； 本财季Blackwell发送量为13000个 英伟达产品营收和占比 03 业绩指引 预期Q4营收375亿美元，略低于买方预期的385～390亿美元； 预期Q4毛利率73%～73.5%，高于公司此前的70%的预期，环比继续下滑； 预期下一季度Blackwell出货量可达数十万个（大摩估计是30万，实际料更多） 预期Blackwell带来的收入

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图片  （图片来源：Pixels） 图片 没有倾向性、专业、简单和极致，造就了新一轮搜索革命。 图片 @数科星球原创 作者丨苑晶 编辑丨大兔 2024年，AI Agent爆发。 对于大模型企业而言，搜索是第一站。作为流量入口，目前该场景已成为AI产品的首选。 对比传统搜索引擎，AI搜索更能理解用户查询意图，它不止是关键词的简单匹配，更可结合析用户的查询历史、上下文信息，甚至情绪状态，以推断用户真正想要找的内容。 现在，作为海淀国投的全资子公司，如今海新智能正在推进AI Agent与搜索的结合产品。它提供了纯净、直接的产品。 用户在此不会看到广告，在产品设计上，简洁的界面更是为绝大多数用户提供了诸多方便。 它是如何思考的，该产品有何特色？ 01 拒绝广告、产品轻量为王 如今，在各类大厂的产品中，AI Agent已嵌套至大模型之中。用户可以在使用大模型的时候使用写作大纲、面试助手等多个应用。 但在大模型喧嚣两年之际，绝大部分产品正在变得越来越臃肿。 一个明显的趋势是，上述产品正在变得同质化。“我认为他们都在主打工作流，用户画像是一样的，引入各种插件、调用不同工具，主打效率提升”，海新智能产品经理许建行对数科星球DigitalPlanet称。 与之不同的是，这家公司选择了另外一条产品路线：主打轻量、面向包含“一老一小”和“无障碍”群体以获得更广大受众。 该位产品经理认为，用户在大多数情况下，需要的是简单扼要的答案。对于医疗等行业来说，屏蔽有倾向性的查询答案更是用户痛点之一。 所以基于此，轻量化查询搜索便有机会成为“超级入口”。 许建行补充道：“我们想打造互联网第一入口这一概念，通过这个入口培养用户使用智能体。” 图片 02 专业数据集的力量 数科星球DigitalPlanet曾在此前文章中列举了搜索引擎用户的痛点：即他们的查询动作包含了资讯浏览、目的性很强的短查询和资料

美股今日开盘受到国际冲突升级和TGT零售数据不佳影响，避险情绪升温，导致股市普遍下滑。纳指一度跌近1.4%，标普500指数也曾下挫接近1%，道指更是一度下跌超过194点，跌幅接近0.4%。与此同时，芯片股指数一度下跌逾2.1%。然而，美股展开V型反弹，最终收盘时股指回升至接近日内高点。最终，道指上涨139.53点，涨幅为0.32%；纳指小幅下跌21.32点，跌幅为0.11%；标普500指数微涨0.13点。消费疲软，塔吉特和沃尔玛表现分化$塔吉特(TGT)$ 股价大跌21.4%，主要由于其最新财季的利润和收入未能达到分析师的预期。除此之外，TGT还给出了低于预期的假日季节利润预测，这也令市场失望。与TGT的表现形成鲜明对比的是 $沃尔玛(WMT)$ ，后者在周二发布的财报显示，销售业绩持续强劲，并对假日季节的前景保持乐观。目前，美国消费者的消费状况备受关注，因为它们的支出将直接影响美国经济的增长前景。如果消费者支出减缓，经济可能面临衰退的风险。然而，高物价和高利率依然给消费者带来压力，成为市场关注的焦点。IG北美首席执行官JJ Kinahan表示：“我认为TGT和WMT的财报揭示了一个现象。通常，在经济放缓时，我们会看到消费者从TGT等零售商转向WMT，这种现象被称为‘瀑布效应’。但现在，我不确定消费者转向WMT是因为该店商品更符合他们的需求，还是这一转变反映了更深层次的经济担忧。”除了TGT之外，其他一些低价零售商也表现不佳。美元通（DG）股价下跌了4.2%，而美元树（DLTR）则下跌了2.6%。不过，家居零售商 $Williams-Sonoma In

关于英伟达财报，已经写了2篇了，该说的都说了，但财报发了，还要补一篇。 1、数据 3Q本季收入35.1billion，之前指引32.5billion，超出2.6b。 4Q收入指引37.5 b，比本季度增加2b。 2、市场反应 数字出来后，股价大跌-4.89%，旋即反弹到-0.46%，继而跌至-4.1%，然后稳定在跌-2%。 3、如何理解这个反应 关注前两篇的同学应不会有这个困惑——主要是4Q指引没达到38B。 复习一下38B的预期怎么来的？ 4Q的基准是39B。为什么是39B。因为这延续了英伟达的财报传统：本季实际完成超指引2-2.5B，下季指引再超本季2B。 32.5B（3Q指引）+2B（超出部分）=34.5B（对3Q的收入的预期） 34.5B（3Q收入）+2.5B（指引超出部分）=37B（对4Q指引的预期） 37B+2B=39B（对4Q收入的预期） 有同学问，4Q做到39B，指引给到37B就行了啊？38B是怎么来的？ 这又体现了买方蹬鼻子上脸的本性：万一Blackwell出点问题咋办？为了保证39B，最好4Q指引给到38B，这不就稳了吗？搞不好，最后4Q还能到40B呢？ 买方就是用这的简单粗暴的方法来给一家伟大的公司定价。 但换个角度，越简单粗暴，越容易形成共识和交易。太复杂了，大家要更多时间消化，放缓了交易，特别是财报后争分夺秒的氛围下。 所以，最初大跌是由于，4Q没有没到达到38B。在意这点的资金马上抛售。 反弹是因为，有一波资金提前减了仓（回忆下财报前一周的下跌），等着财报不及预期buy dip（包括我们，好困） 之后稳定在-2%，可能是因为财报前，基金对英伟达仓位非常高，补仓有限。 英伟达财报前后的市场反应，是个典型的案例：集中体现了买方预期的形成、仓位加减和财报后的交易。 从财报和电话内容，我看不到不乐观的理由（如果非要说不利因素的话，近期BTC的大涨或许吸走

看了《华尔街日报》中文版的一篇文章，提到很多公司对2025年的盈利预测开始变得模糊不清。再加上全球经济的不确定性，华尔街对未来的态度也不再像之前那么乐观了。 文中提到的几个要点还是挺值得思考的： 通胀和利率的双重压力：虽然通胀有所缓解，但高利率短期内估计跑不了，企业的融资成本增加，对盈利影响还是挺大的。 科技行业的机遇与挑战：AI、云计算等虽然是未来的希望，但短期内投入成本太高，可能会拖累整体盈利。 行业分化明显：能源、消费品、金融行业表现参差不齐，有的赚钱，有的还在扛经济放缓的压力。 市场观察：几只标的供大家参考 看市场，最近倒是有几只股票能反映目前的分化趋势： $英伟达(NVDA)$ ：AI 芯片的龙头股，2023年涨疯了，但市值也高得吓人，接下来两年还能不能撑住这么高的估值？这事儿说不好。 $特斯拉(TSLA)$ ：电动车市场还是热点，但补贴减少、对手增多，加上消费者对定价越来越敏感，特斯拉的压力确实在增加。不过它自动驾驶和能源存储的布局，还是挺有未来的。 $苹果(AAPL)$ ：硬件增长放缓成事实，但它服务业务扩展还不错。如果哪天真的搞出一款大家都用得上的AR设备，可能又是一波新高潮。 GameStop (GME) 和 AMC：这些meme股大家都熟，虽然热度没以前高，但背后散户的力量还在，不定时来点反弹还是有可能的。 还有一些迷你股，比如 Richtech Robotics (RR) 这种专注机器人赛道的企业，未来机器人化可能是趋势，尤其在清洁、送餐甚至医疗领域都有发展空间。它们虽然现在不算主流，但我觉得在分散风险的同时，留点仓

美股盘后，英伟达公布了2025财年三季报（截止10月27日的三个月成绩单），业绩炸裂！其中，三季度营收350.8亿，大超分析师预期的332.5亿；调整后净利润200亿，大超分析师预期的185.6亿：但因四季度指引不及分析师预测高值，英伟达盘后股价一度大跌近5%： $英伟达(NVDA)$ 类似的戏码在上一季财报中也曾上演，英伟达在短线下挫后，很快便重拾升势，并突破历史高点，这次会重演吗？从收入上看，英伟达三季度达到350.8亿，同比增长93.6%，大超分析师预期的332.5亿，可谓劲爆：分业务来看，最主要的数据中心业务营收307.7亿，同比增长112%，大超分析师预期的291.4亿；传统的游戏业务营收32.8亿，同比增长14.8%，超过分析师预期的30.6亿；汽车芯片营收4.5亿，同比增长72%，大超分析师预期的3.6亿。其他业务悉数超预期，但因收入规模较小，对英伟达来说并不重要，这里不做过多分析：如果说三季报的瑕疵，唯一的就是调整后毛利率略不及预期，实际值75%，略低于分析师预期的75.05%。英伟达预计四季度的毛利率在73%左右，从趋势上看，已是连续3个季度下滑：造成毛利率环比下滑的原因是产品结构从H100向H200及更高性能的Blackwell系统过渡，芯片初期的生产成本偏高，尤其是Blackwell在制造上还遇到工艺上的小麻烦，因此，毛利率暂时下滑符合预期。管理层预计明年下半年毛利率将恢复至75%左右，因此，毛利率上的瑕疵对股价影响不大。导致盘后股价下跌的主要原因是市场预期太高了，英伟达给出的指引是营收在375亿美元左右，高于分析师预期的371亿中值！由于超预期幅度不够大，加上英伟达年内股价涨幅巨大，估值处于历史高位，因此，每次超预期财报发布之后，英伟达的股价都很难大涨！但是，拉长时间看，

‌$英伟达(NVDA)$  ‌‌ 好消息：连着两天终于算是有交易量了，不像这整整一个月，日均交易量连2亿股都破不了。总算是有多空博弈，有资金推波助澜拉大振幅了。 坏消息：就这3亿多的交易规模。。。。上半年横盘的3-5月日均都得有4-5亿。越是变成大成份股就越是变成一潭死水。 其实从6月底开始，这头巨无霸就陷入很尴尬的境地，一如当年的特斯拉一样，谁都知道概念是好的，经营情况是好的，但也太过于被市场聚焦，拆股后过于巨大，航母难掉头，整整4个多月就是在盘整。希望纳入道指后的ETF强配，和圣诞行情能把这头大鲸鱼再拽拽，不然这个从去年开始一路火花带闪电砍过来的猛小伙也要变成颤颤悠悠走一步抖三步的迟暮老人了。

英伟达FY2025Q3业绩电话会议 $英伟达(NVDA)$CJ缪斯关于大型语言模型的扩展是否已经停滞的争论。显然，我们讨论得还很早，但我很想听听您在这方面的想法。您如何帮助您的客户解决这些问题？然后显然，这是这里的部​​分背景，因为我们正在讨论尚未从 Blackwell 中受益的集群。那么这是否会推动对 Blackwell 的更大需求？黄仁勋基础模型的预训练扩展是完整的，并且还在继续。如你所知，这是一个经验定律，而不是基本的物理定律，但有证据表明它继续扩展。然而，我们了解到，现在我们发现了另外两种扩展方式还不够。一种是训练后扩展。当然，第一代训练后扩展是强化学习人工反馈，但现在我们有了强化学习人工智能反馈和各种形式的合成数据生成的数据，这些都有助于训练后扩展。其中最大的事件之一和最令人兴奋的发展之一是 Strawberry、ChatGPT o1、OpenAI 的 o1，它可以进行推理时间扩展，也就是所谓的测试时间扩展。它思考的时间越长，它给出的答案就越好、质量就越高，它考虑了诸如思路链和多路径规划之类的方法以及反射所需的各种技术等等，直观地说，这有点像我们在回答问题之前在脑子里思考。因此，我们现在有三种扩展方式，而且我们正在看到这三种扩展方式。因此，对我们基础设施的需求非常大。您现在可以看到，上一代基础模型的尾端大约有 100,000 个 Hoppers。下一代模型的起始数量为 100,000 个 Blackwell。因此，这可以让您了解行

英伟达FY2025Q3业绩电话会议 $英伟达(NVDA)$科莱特·克雷斯第三季度又创下了新高。我们继续实现惊人的增长。收入为 351 亿美元，环比增长 17%，同比增长 94%，远高于我们 325 亿美元的预期。所有市场平台都实现了强劲的环比和同比增长，这得益于 NVIDIA 加速计算和 AI 的采用。首先从数据中心开始，数据中心业务又创下了一项纪录。收入为 308 亿美元，环比增长 17%，同比增长 112%。NVIDIA Hopper 需求异常旺盛，NVIDIA H200 的销售额环比大幅增长至数十亿美元，这是我们公司历史上最快的产品增长。H200 的推理性能提高了 2 倍，TCO 降低了 50%。云服务提供商约占我们数据中心销售额的一半，收入同比增长超过 2 倍。CSP 部署了 NVIDIA H200 基础设施和高速网络，安装规模扩大到数万个 GPU，以发展业务并满足对 AI 训练和推理工作负载的快速增长需求。现在 AWS、CoreWeave 和 Microsoft Azure 均提供基于 NVIDIA H200 的云实例，Google Cloud 和 OCI 也即将推出。除了大型 CSP 的显著增长外，随着北美、欧洲、中东和非洲地区以及亚太地区大力推广 NVIDIA 云实例和主权云建设，NVIDIA GPU 区域云收入同比增长了 2 倍。随着各公司扩展其 NVIDIA Hopper 基础设施以支持下一代 AI 模型、训练、多模式和代

英伟达（NVDA）刚刚公布了2025财年第三季度财报，关键数据全面超预期： 营收：35.08亿美元 vs 市场预期33.25亿美元 每股收益（EPS）：0.81美元 vs 预期0.74美元 数据中心营收：30.8亿美元 vs 预期29.14亿美元 毛利率：75% 净利润：23.28亿美元 vs 预期21.9亿美元 尽管成绩亮眼，股价在盘后却小幅下跌。市场反应冷淡的原因或在于财报的“好”已被提前消化：过去几个月，随着股价的迅猛上涨，分析师们不断上调预期，导致此次财报的“Beat”幅度显得不足为奇。此外，公司对下季度的业绩指引略显保守，预计营收为37.5亿美元上下2%（即36.75-38.25亿美元）。相比之下，华尔街分析师的平均预期为37.03亿美元，而一向“乐观过头”的高盛则预计39亿美元。这也为股价带来一定压力。 完美财报背后的隐忧 从数据看，这份财报仍称得上完美。黄仁勋再次证明了英伟达的强大执行力，我在年初给的120美元目标价早已突破，我个人依然看好英伟达到明年冲击160-180美元。短期来看，年末可能回调的风险较小。毕竟，没有基金经理会在年底向投资者坦白： 我没有英伟达的持仓。 我卖掉了唯一的AI“金铲子”。 对于“英伟达市值第一是否意味着见顶”的疑虑，可以参考苹果：登顶后其市值依然翻了数倍。 不过，从明年开始，英伟达所面临的挑战会逐渐加大。我年初曾提到，AI支出的第一个周期为3年，从2022年Q4开始，预计持续至2025年Q4。尽管巨头们明年还会继续加码AI，但下半年市场可能会更加注重投资回报。如果投入未见明显成效，数据中心业务的续费需求可能受到抑制。 此外，英伟达的估值已开始显现压力。从最近几次财报前后的P/E（市盈率）变化来看，市场逐步调整对其长期增长的预期。明年，公司需要说服投资者当前的收入水平是可持续的。同时，注重增长的投资者或许会被注重价值的资金所取代。这

$英伟达(NVDA)$ 于2024年11月20日盘后公布了其2025财年第三季度的财报。当期业绩继续强劲增长，且延续此前几个季度的势头，达到了超市场一直预期（Consensus）20亿美元（2B）的成绩，其中数据中心占比近9成，达到300亿美元的营收，也证明AI算力需求仍然旺盛。不过市场更关心的是下季度的指引。其中收入指引375亿美元（上下2%），小超市场预期的371亿美元，没有达到“超20亿美元”这种“巨大期待”，而毛利率指引与市场预期的持平，为73%，主要受Blackwell量产的推动，而初期的一些额外成本，以及Blackwell和Hopper本身的毛利率影响，都会影响指引，与市场预期接近。从长远来看，英伟达解决产能上的问题，或者今后进一步提价都很有空间，长期的利润率依然向好，进一步支撑股价。财务数据概览营收方面,2025财年第三季度的营收为350.8亿美元，同比增长94%，显著高于一致预期的332.5亿美元，也超出了公司之前给出的318.5亿至331.5亿美元的指引。利润方面，调整后毛利率为75%，同比持平，也与市场一致预期相同，环比下降0.7个百分点，主要受Hopper和Blackwell产品的影响。净利润为193.09亿美元，同比增长109%，环比增长16%。调整后的每股收益（EPS）为0.81美元，同比大幅增长103%，同样超出分析师预期的0.74美元。各业务部门表现数据中心依然是英伟达最重要的收入来源，Q3营收达到308亿美元，同比增长112%，远超一致预期的291.4亿美元。游戏和AI PC业务营收为33亿美元，同比增长15%，也高于预期的30.6亿美元。专业可视化业务和汽车及机器人业务分别贡献了4.86亿美元和4.49亿美元，增幅分别为17%和72%。资者关注焦点数据中心业务是

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全球市值第一又会怎样撼动市场呢？ 概要       11月20日盘后，全球市值第一的英伟达即将公布三季报。其重要性无需多说，作为本次全球资产上涨的万法之源，财报备受瞩目，在全球会引起相当大的宏观效应，其他大类资产可能也会因此波动。 英伟达营收和利润走势           具体来看，市场预期本季度英伟达营收330~335亿美元，同比增约84%，净利润182~185亿美元，同比增98%，稀释后EPS为0.75美元，同比增89%。     我们预期英伟达三季度营收350~355亿美元，净利润192~196亿美元，均高于市场预期，同时上调英伟达目标价至170美元，距离周三收盘价仍有16%的上涨空间。      投资者继续关心数据中心收入，游戏业务，行业竞争情况，AI应用端和大厂资本开支的问题。 数据中心继续爆炸性增长        目前，英伟达的营收有近90%来自数据中心，算是最核心业务，笔者对此比较乐观。       据英伟达财报数据显示，2023年初以来，英伟达数据中心营收大幅增长，将游戏业务远远甩在后面。最近几个季度英伟达营收均创下纪录，主要就是由数据中心带动。 英伟达数据中心营收占比           据市场预期，分析师认为本季度英伟达的数据中心营收为290~295亿美元，同比增101%，环比增11.3%，同比增速依旧在三位数。此前，其二季报数据中心业务营收为263亿美元，同比增154%，营收占比为87.5%。不过，由图中可以看出，近几个季度数据中心营收增速大幅放缓，同比增速将掉下3位数，后续料持续放缓。