上篇说了巴菲特著名的护城河理论以及宽护城河ETF （MOAT），详情请戳：ETF复制巴菲特的投资哲学之（1）护城河投资——Wide Moat ETF。
这周来谈谈巴菲特的投资风格，以及市场上与其风格相近的ETF。
提起巴菲特， 不少人会认为他是价值投资。巴菲特曾师从价值投资之父——格雷厄姆，其早期投资风格更确实偏向于传统意义上”捡烟蒂“的价值投资。但是，巴菲特后来受到芒格的影响，投资的喜诗糖果，可口可乐等耳熟能详的案例，早就偏离了传统价值投资的范畴。那么巴菲特的投资风格究竟是什么？
巴菲特的超额回报
18年AQR资本管理公司的大佬们发表了一篇题为“Buffett’s Alpha”的文章， 详细分析了巴菲特长期超额回报的来源，总结为三点：
1)低成本的保险浮存金加杠杆。伯克希尔哈撒韦的资产负债表上杠杆率大约为1.7倍。此外，伯克希尔哈撒韦的保险浮存金成本大约为1.72%，比国债还要低3个百分点。
2)选股能力大于管理能力。通过对比伯克希尔哈撒韦持有的公开市场股票与私人公司的夏普比率得出，其回报更多源于巴菲特的投资选股能力，而非其经营管理能力。
3)投资于低波动、高品质的股票。对巴菲特投资的股票作归因，分析其投资风格。共分为六大因子：市场因子(Market Return), 规模因子 (Small-Minus-Big)，价值因子(High-Minus-Low) , 动量因子(Momentum), 低波动因子（Betting Against Beta）以及品质因子（Quality）。结论是低波动和高品质因子可以解释巴菲特绝大部分的超额收益。值得注意的是：价值因子并没有对巴菲特的超额收益有很大贡献，反而是品质因子的贡献非常突出。
可以说巴菲特真正的投资风格是高品质投资。那么什么是价值投资，什么又是品质投资？用巴菲特自己的话说：以合理的价格买进一家很棒的公司，远胜于以很低的价格买进一家平平的公司。简言之，品质投资是买好货，价值投资是是买便宜货。
价值与品质ETF
价值投资和品质投资在ETF领域可以对应为Value ETF和Quality ETF。我们选取Blackrock旗下的价值ETF (VLUE) 和品质ETF （QUAL）来对比分析一下。关于具体的指数构建方法，可以参考笔者写的另一篇关于成长类ETF的文章：SmartBeta系列之扒一扒成长型ETF背后的指数那些事儿。
1)财务比率选取：从下表可以看出，二者的选取标准有相当大的不同，品质ETF主要根据股权收益率（ROE）、杠杆率、收益的波动来选股，而价值ETF主要根据预期市盈率、市净率和企业价值与经营现金流的比率来选股。
2) 市场表现：由下表可以看出，品质ETF在过去的表现远远高出价值ETF，尤其当时间维度拉长到5年，二者的收益率可以相差30%。不仅如此，品质ETF的收益波动率相较价值ETF也更低， 即风险更低。
Quality ETF
目前市场上对标美国大中盘股 Quality ETF见下表所示：
注：投资国际市场，或者美国中小盘股的Quality ETF没有列出。
从它们跟踪的指数来看，有几点值得注意：
1)QUAL和FQAL都是板块中性(Sector Neutral)。QUAL的方法是先在各个板块中选取品质评分较高的公司，然后按照其母指数（Parent Index ）中各个板块的权重再进行分配，以保持各个板块的权重和母指数的权重相同。
2)WBIL和VFQY是主动管理型ETF (Active)。二者并没有固定跟踪的指数。所以持有的股票数量相对比较极端，从上图可以看出，WBIL持有29只股票，而VFQY持有798只股票。
3）Direxion的QMJ是一个多空策略型ETF，也就是做多高品质的公司，做空低品质的公司股票。
下期再会。
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