现在的情况，的确和2000年科网股泡沫时的情形很相似，科技的发展，提供无限的憧憬空间，碰巧遇上特殊事件促发的海量货币供应，于是科网股的泡沫越吹越大。
时隔二十年，回顾过去，不少人只是着重泡沫爆破的过程，在过去几年的牛市中一直不敢进场，错失赚钱良机。科网股爆破经验当然恐怖，可是苹果、亚马逊等公司其后的上升浪其实更加恐怖，从低位已经上涨了超过100倍。在回顾历史时，不应该只看爆破的一段，而忽略掉暴涨的一段。
苹果股价过去20年上涨100倍：
贪婪和恐惧是人性，每次都会在全民皆股后，出现急速调整，但总不能为了避免短线受伤，而痛失暴富的机会。只当观众永不会输钱，但也与赚钱无缘。我当然怕输，但更怕穷，不想轻易错失百倍奉还的机遇。
价值投资者抗拒高估值公司，多是因为有痛苦的亲身经历。股神巴菲特的老师，格雷厄姆（Benjamin Graham），曾著书《证券分析》，被誉为价值投资的圣经。《证券分析》成书的年代，是1929年股灾之后数年，之前没有系统化的证券估值方法，加上民智未开，普罗大众天价买入次货。江湖传闻，格雷厄姆在股灾中也输光个人资产。所以书中内容先求保本，后求大富，并非无因。
错失强股，比错买废股更不幸
科网股年代，历史重演。错信奇形怪状的故事，天价高追过百倍PE股票后被套，自然会歧视一切高科技股。尤其是有概念、无资产的互联网股，最为十恶不赦。
但当中隐含以偏概全的思考盲点：负心汉都是男人，但不代表所有男人都是负心汉。就算高估值股票（尤其是科技股、互联网股）多有鱼目混珠，但也不代表每一家都是地雷。高估值的科网股中，像腾讯、苹果、亚马逊这类成功例子，比比皆是。
一看到男人，就认定他没良心，自然孤独终老。一看到高估值，就打死也不买，自然永远买不到股王。高估值不一定是好股票，但好股票一定是高估值，除非大股灾极度恐慌的时候。放弃高估值股，等于放弃高增长股，也就放弃了大富的机会。
但很多人仍然不放心：“万一踩到地雷怎么办？”
答案是：买股票从来不必百战百胜。股票的优点之一，是不做融资融券的话，最多是输到零，而优质股的上涨空间，并不受限制，十倍百倍，遍地都是。以高估值买入，当然有机会出错，但只要每只限额买入，不要错失真正的王者便可。
当持股其中一只成功翻倍，就可以抵偿一只持股死亡，又或是两只次货各跌一半。就当不设止损，只要五成选对，而收益超过一倍，就算剩下的五成全军覆没，收益仍为正数。夸张点说，有幸捕捉到十倍股，以组合一成资金买入，就算另外九只全部阵亡，也不用输钱。所以，避免错过强股，比避免买错坏股，重要千倍万倍。记住，股票的优点之一，是下跌空间有限，上涨空间无限。
格雷厄姆式价值投资的盲点
与此相反，由于传统价值投资有“劣股驱逐良股”的机制，所以难以如上述方法般，从容犯错。所谓“劣股驱逐良股”，是因为他们认为每只股票均有“内在价值”，一旦“到价”甚至出现溢价，便急急获利。而股价一动不动的，则安放仓中，静候价值显现。长此下去，便会发现满仓待售劣股，真正王者，却在赚几成后，早已卖掉。由于赚则最多几成，输则持有全程，所以命中率必须比较高，才能抵消劣股所带来的损失。
格雷厄姆热衷于寻找价格低残，没人关注的股票，买入他们，然后静待他们的价值显现，等股价重返合理水平后获利。上述概念简单易懂，但缺点也显然易见，就是等待股价“合理化”的时间，短则数天，长则数年，不确定性非常之高。
格雷厄姆当然明白以上道理，并用以下两招应对：第一招是“活公司当作死公司”，以公司倒闭清盘的价值，去决定买入价格。万一买入的这些公司不幸死亡，实物资产变卖后分到的钱，比买入价更高的话，公司倒闭也不用害怕。第二招是“安全边际”，简而言之就是股价要比自己保守的估值更低才买入。这招是为了保障自己的估值有所偏差，又或者公司价值被消耗时，仍然有获利空间。
此外，格雷厄姆买这些低残股时采用雨露均沾战术，分散投资，每只买一点点，让大数定律生效。由于格雷厄姆买入股票只因其价格对比价值有所折让，而不是因为公司基本因素有何过人之处。所以，折让价变为“原价“，他便会获利离场。
这种操作手法，往往造成“汰强留弱”的情况。由于买入的原因是折让，信念是折让终会变成“原价”，但经营不善的公司甚少会忽然被市场欣赏，没有资金流入，推高股价，自然会变成永恒持有组合的中坚分子。加上爱买“便宜”股票的心理已经变得根深蒂固，视高市盈率及高市账率为洪水猛兽，当买入优秀公司，而该公司渐被市场接受而赋予高估值时，自然战战兢兢，然后尽快卖掉而后快。结局：废股拿一世，好股拿几日。
投资没有必胜方程式，要与时俱进
这时大家会发现，股神师父的操作手法中，并没有大家耳熟能详的“价值投资“金句：“选择好公司“，”长期持有“，“集中投资“等等。其实巴菲特的操作手法，与格雷厄姆已大为不同，他保留了安全边际这项精髓，理念却已变成了“合理价格买入卓越公司“。
有这个改变，源于巴菲特有多次买入股价便宜，但管理不善的公司的不愉快经历。当年，股神大手入股Sanborn这家公司，在董事会上发现董事们正事不干，却大抽特抽三十美元一根的雪茄。吝啬成性的股神坐在一旁，气得七孔冒烟，大怒曰：“那是用我的钱买的雪茄……我为每一根雪茄支付30%，而我是在场唯一不抽雪茄的人！“
股神意识到，假如公司所托非人，董事和管理层根本不理会股东利益，再大的PB折让也好，他们可以运用管理权去谋取私利，合法“打劫“小股东。
低价买入比价值低的股票，理论上，应该是无懈可击的投资王道，但这个理论，很可能只是“理论上可行”。格雷厄姆本身管理的基金，1928年赚六成，1929年输两成，1930年输五成，1931年输16%。每逢道琼斯指数在100点以上，格雷厄姆就坐立难安，投资取态变得保守，怕股市大跌，悲剧重演。而道琼斯指数在1942年后，从未低于100点。到1956年，指数突破500点，格雷厄姆就高处不胜寒，金盘洗手，错过了之后二十年的大牛市。
很多人抗拒高估值股，原因是怕输，而不是衡量胜败的几率，以及潜在的收益。巴菲特不是一出生就贵为股神，是一边输一边学，到了中年就开始脱胎换骨。他早年坚决不买科网股，一再错失买入亚马逊的机会，感慨万千，后来调整策略，才大手买入苹果公司。
现时叫人买科网股，通常得到的回应是怕高P/E，怕摸顶，怕这怕那。几年前就建议客户把A股和港股的投资，转投到美股，一部分客户的看法是，低估值的A股和港股，比高估值的美股，更值得投资。现在回看，纳斯达克指数已经翻倍，而上证和恒指还在原地飘浮。
大部分投资者，参与金钱游戏，真正目的是想改善生活，甚至是大富大贵。要靠有限的资本去达到这个梦想，需要分析市场上存在的机会。其实投资市场中，从来不缺少机会，只不过真正好的机会，表面上一定充满瑕疵，高估值股就是其中的一种。当一个投资项目好到令人安心的境界的话，日后收益肯定一般，例如低估值的银行股。只要一生中有幸遇上几只腾讯、亚马逊，能够好好把握，暴富就指日可待。
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撰文：Dick Wong——港美股价值投资/辰宇投资成都分公司VP
整理：Lorraine——辰宇投资品宣部
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