这几年消费金融这赛道一直很火，也出过很多不错的公司。最近刚好看到有一家二手车金融公司美利车金融（ML）车金融车金融在美股上市，所以特地去研究了一下这个行业。
先说对行业的整体判断，二手车金融是近几年消费金融浪潮里崛起的一个重要分支，行业整体增速很快。
这里头有两方面原因，二手车交易量提升和金融渗透率提高。两个因素叠加，让二手车金融增速远远高于二手车市场的增长。
举个例子，2018年国内二手车金融的渗透率为29%。在美国、日本，二手车金融渗透率分别为54%和50%。即使在交易量不变的情况下，二手车金融的市场也有一倍左右增长空间。事实上，二手车交易量还在以每年15%的速度增长。
与很多消费金融不同，二手车交易场景主要在线下，被大量分散的经销商掌握。二手车金融公司的工作就变成了找到二手车经销商，为他们的用户提供金融服务。这是个对运营要求极高的活，需要大量的线下人员，有很强的业务壁垒。因此这里头有机会跑出一家头部公司。
接下来，我们来分析下什么样的公司才是二手车金融行业里最好的投资标的。以下是我的一些看法：
得经销商者得天下
目前二手车交易主要以线下渠道为主，大约80％都发生在线下。从销售渠道来看，74％是通过独立经销商进行。在中国，这样的二手车经销商大约有10万家。
这些二手车经销商依托于二手车交易市场存在，因此二手车电商平台很难威胁到经销商们的生存。原因有两点，获客和定价。
先说获客，二手车交易市场的存在，通过地标聚拢的方式，使交易成本最低化。相反电商平台每年需要在获客上大量投入，效率远远低于交易市场。只要交易市场不消失，经销商就不会消失。
其次是定价，二手车作为非标品，其价格与品牌、车型、车况、地区等诸多因素相关，当地经销商可以凭借多年从业积累经验，给出合适的价格。在这方面，交易平台的定价效率和经销商还有一定差距。
二手车经销商的长期存在，意味着谁掌握越多的经销商，谁就能有更多业务。所以二手车金融本质上是一个TO B生意，核心逻辑是运营。
但二手车运营难度很大，原因是二手车交易的主战场在非一线城市。2017、2018年非一线城市的二手车销售占所有交易的69％和75％。
在这样情况下，不同二手车金融玩家的组织、战略、打法等因素决定了其表现。在这里，我以平安、易鑫、美利车金融三家公司为例，来分析各家在运营上的差异。
先说平安，目前全国四大行，只有工行在做二手车，通过和各地的小担保公司合作。股份制银行里就只有平安在做。平安也是二手车金融领域做得最好的金融机构。再往下一层，部分城商行银行也有涉及，但区域化明显，规模有限。
平安二手车金融业务主要是通过平安银行展业。有银行背书，平安更容易在早期启动业务。再加上资金成本的优势，平安可以提供利率更低的产品，服务高净值人群。
但和其他金融机构一样，平安始终没有解决金融机构无法下沉的问题。从地域来说，平安只能在有平安银行的城市展业，而平安银行在全国只有84家分行。这是平安需要去解决的问题。
再说下易鑫。易鑫最早起源于2013年12月开始的易车汽车融资事业部，这个时间不算晚。但一开始，易鑫就把工作重心放在新车市场，地推人员主要铺新车的二网市场，二手车业务靠代理拓展。
所以截至2019年上半年，二手车融资交易约11.1万笔，同比增长只有18%。直到去年下半年，易鑫把二手车业务的淘车拆分，独立运营。但由于失去了时机过晚，易鑫的二手车业务表现并不理想。
最后说美利车金融。按时间来说，美利车金融切入车金融时间在2014年，比易鑫略晚。但美利车金融是行业中最早建立自己销售团队的公司。
2017年美利车金融直营产生的贷款金额为85亿，占总贷款的比例为77.98%。到2019年上半年，这个比例提升到90%。
到2019年上半年，员工人数增加到5342人，其中销售人员约4000人。通过这4000名销售，美利车金融避开一线城市的战场，选择默默向市场下沉。数据显示，二线城市对美利车金融车金融的交易贡献达41%，三线城市达17%。
从目前看，这4000名销售价值巨大。一方面，牢牢掌握着二手车交易的核心资源经销商。由于单个经销商每个月金融单量不大，对金融服务商需求稳定，因此率先进入的公司具备很强的先发优势。
另一方面，作为公司代表，线下销售可以确保交易真实发生，提升风控水平。
截至目前，美利车金融的业务已经覆盖全国30个省，300多个城市，是为数不多全国性的二手车金融公司。
目前平安和美利车金融的优势分别在一线城市和非一线市场。考虑TO B关系的稳定性，先发优势也将支撑它们未来的成长。长期来看，美利车金融的直营和下沉打法，更符合二手车行业的发展规律，因此有机会获得比平安更快的增长。
规模越大的公司，优势越大
二手车金融是个规模效应明显的生意。规模最直接的影响是，业务边际毛利的提高。
二手车金融的成本主要来自销售成本和中后台支出。由于是TO B的生意，因此销售人效的提高，需要一定的时间积累。理论上来说，规模越大的公司，人效越高。
以美利车金融为例，2018年人效从25.66万元提高到30.5万元，增长18.86%。2017年美利车金融的销售费用为4.82亿，占比高达55.6%。到2018年，销售费用率下降到34.2%。
同时，对二手车金融公司来说，无论规模大小，审批、风控模型搭建、产品设计、客服等环节都是必不可少的，因此中后台固定成本很高。
随着贷款规模增加，平摊到决策引擎、模型研发、产品研发等上的成本自然就越少。同时，随着贷款规模的增加，也有机会为二手车金融公司带来更低的资金成本。以美利车金融为例，今年上半年其资金成本为8.3%，较2017年的9.1%下降0.7个百分点。
短期来看，规模效应会给公司带来成本结构优化。长期来看，这种成本优势最终会反馈到二手车金融的行业竞争。
拥有规模优势的公司能从产品定价到车商返点等各个环节，都形成对竞争对手的优势。举个例子，规模更大的公司，可以为了争夺某个区域的份额，调整当地的价格策略，通过全国业务整体的盈利去弥补当地的亏损，以保证其在竞争中占据绝对主动权。
由于二手车成交均价存在差异，金融交易量更能反映各家规模。
当下上市的二手车金融公司中，2018年美利车金融、易鑫和优信的二手车金融单量分别为23.3万单、21.3万单和22.81万单。2019年上半年，美利车金融二手车金融单量为12.8万单，易鑫的数据为11.12万单，两者差距进一步拉开。（今年上半年，优信将二手车业务卖给了58，因此看不到最新数据。）
单从规模来说，所有的上市二手车金融公司中，美利车金融处于领先。
三、可能被忽视的业务效率
相比其他互金行业，二手车金融的风险完全可控。
原因有两点，一是人群相对优质，二手车金融主流客户群体18-35岁之间，月收入在8000元以上，其中大部分为人行征信覆盖客户。二是抵押资产的存在，也会降低坏账的损失。
各家风控的差异更多体现在效率。这个效率具体指两个方面，审批效率和风险控制。
先说审批效率，在实际二手车交易中，能不能把交易快速结束掉，是线下车商和消费者都非常看重的。
举个例子，美利车金融是能实现当天放款的二手车金融公司。而优信二手车的放款仍然需要T+1个工作日，比起美利车金融要慢得多。这种情况下，如果双方提供的是同一款金融产品，车商往往更愿意选择美利车金融。
再比如，在获取用户征信报告这事上，美利车金融、瓜子可以直接接入央行征信实时获取征信报告，而未接入央行征信的公司只能通过银行去调取。在这个过程中，无论是速度还是数据完整性，两者都有着不小的差距。
风险控制就好理解很多，最简单的指标就是看逾期率。
从过去两年M3逾期率来看，美利车金融的M3逾期率始终维持在0.7%，这个数字低于已上市的二手车金融公司。2017年-2018年，优信的M3逾期率从1.37%增长到1.41%，易鑫从0.82%增长到1.1%。截至2019年上半年，美利车金融的M3逾期率为0.8％。
由于消费场景确定，业务样本量越大，二手车金融公司的风控模型也会更加趋于精准。
长期来看，规模效应显现和运营效率提升，终将把这个行业推到寡头垄断的局面。无论从规模还是效率来说，美利车金融已经处于一个不错的位置了。
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