灰熊浑水才能摸鱼:蔚来做空报告之我见

陈达美股投资
2022-07-02

灰熊攻击蔚来,这事儿我周中比较忙没细聊,现在有了更多时间,可以说一说。


从投资的角度来看,我经常说在金融行业有两批人,势同水火但又旗鼓相当,就是分析师 vs. 会计师,缺一不可。当然我说的分析师不是你们理解的大忽悠啊,是实实在在的专业分析师,而这些人存在的价值,其任务就是刺穿报表的迷雾,还原一个更加真实的商业实体给你。就像灰熊做的一样无可厚非。但前提是,咱得做得专业。


灰熊的报告呢,首先被我质疑了最最最基本的专业度,就是几个地方有数字没算对,而且是小学算术。他们其实在报告出来后,在推特上开了个播客电话会,听众可以发言也可以问问题,我自然就接入了,然后我的第一个问题就是:老哥,你这算的不对啊…你猜他们怎么回答我的?他们闭了我的麦。(真事儿啊可考,你们可以向灰熊问一下,看有没有电话会录音。)


我就是,歪,歪歪,歪歪歪?然后在夏日室内的冷气中凌乱。


再有就是图表色盲是吧,诸多不够专业的地方,许多人认为这些都是次要的错误,但我认为至少表明一个态度。也就是灰熊你对这篇报告的严谨性,到底是否重视,报告的细节在发布前,是否会做谨慎的核查。所以我认为他们成本控制出了问题,招了太多还没毕业的summer intern。


这些都是闲话,这么多年以来专业度方面,大家也都知道灰熊是个什么水平,比起浑水还是差了几个香橼。


然后说一说这篇报告的实质内容。没有公司是不可以被质疑的,主要看质疑是否合理。


比如换电站的成本,前段时间刚聊过一个与换电站行业直接的从业人员,正好也聊到说开一个换电站的成本是多少,因为在美国加油站的生意被三哥包掉不少,但美国开加油站的成本是很高的,范围(大概)是50万美元到150万美元不等(看规模),我就说那不如搞个加盟换电站。这样蔚来也省心,换电站投资一个,收益率也不错。那么换电站成本是多少呢。


蔚来的换电站,即使是一代换电站,成本也不像灰熊报告里说的那样是建造500万人民币+60万运营;第一代都没那么贵,然而越升级成本会越高,到2025年巨贵成了500万?这逻辑上说不通。目前换电站的建设+运营成本单个就是100-200万。不算前期研发费用这个overhead,有两个方面的费用,一块是初期建设、人员值守、日常保养,分摊下来,一个站几十万元;另外一块就是电费(给电池充电的费用),这个不同的充电站差异就比较大了,而且也存在终生免费换电的客户,平均下来,成本一个站也是几十万元。


其他的关于表内表外,并不并表的操作,许多人已经说过了,会计操作,我认为有两个点值得细说。


蔚来公司到底是什么公司?我们可以说,新势力,造车的,其收入与盈利取决于蔚来卖车上硬件+软件的商业模式与货币化能力。但是蔚来与其他新势力有个区别,就是其BaaS的电池租赁模式。蔚来持股19.8%的武汉蔚能,是一家独立运营的电池资产管理公司,然后他收费模式是所谓的订阅制——类似于软件SaaS的收费模式,所以才叫BaaS——而这个模式的收入与利润,取决于两点,一是电池的租借费用,二是租借七年后,这块电池退休了,那么还有多少残值。这像极了租车的生意模式。小鹏之前面对更严厉的指控,说靠卖给二手车公司与租车公司虚增销量云云,这事儿也没下文。但是融资租赁模式,一定合法合规合理合会计准则,并没有问题。


另外灰熊的指控就是所谓向蔚能过度销售电池,夸大自己的收入与盈利。这一块未来,无论从李斌自己对外的演讲、贴出两张发票那个PPT,还是蔚来最近提交的香港IPO招股说明书,详细讨论了它的BaaS模式(可以参考,第225-227页、第239-244页、第263-264页),都说明了这是明面上的操作。我查了关于去年9月武汉蔚能发行ABS的资料,ABS里的A,19000块电池是全部基础资产(40053块电池)的一部分。武汉蔚能可以用剩余电池或未来的电池(来自新的BaaS订户)作为基础资产继续发行更多的ABS,以扩大未来的资产组合。有一点很重要,就是蔚能的每一块电池,都确实有相应的用户(订阅客户)。


行文至此,我认为关于这份做空报告,可以读者可以下自己的结论。当然汽车板块整体最近估值,也正是看到估值比较高的情况下出做空报告,大概率能赚钱(反正胡说八道也不用负很高的法律风险),所以这个时候灰熊扑了出来,找了几个summer intern写了一篇小学算术也没算对的报告。总之,博君一笑。


而关于蔚来的未来,其实从投资者的角度,增长面是最需要关注的方面,而竞争风险是最大的风险。刚出来的数据,今年6月蔚来交付新车为12961,同比增长了60.3%并创下月度新高。是个不错的消息。另外之前一直萦绕在我忧虑之塔上的是大家都停摆后的供应链问题,如今上海也逐步恢复正常。灰熊或许可以浑水摸鱼,但我们做长期投资,自然还是要以事实作为依据,摸一条鱼吃意义并不大,钻研渔猎之技,才是兹事体大。


蔚来曾给过我十倍的投资回报,而我也希望有一天将把她再买回来。

《财经》杂志关于蔚来被做空,对我的采访。

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利益披露:作者不持有$蔚来(NIO)$$蔚来-SW(09866)$  仓位

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精彩评论

  • 康德的的的
    2022-07-02
    康德的的的
    老师说的对:没有一家公司是不可以被质疑的
  • 迪士尼迪斯尼
    2022-07-02
    迪士尼迪斯尼
    怪不得$蔚来(NIO)$​$蔚来-SW(09866)$ 最近这走势有点不好,原来是有人做空
  • 刀哥拉丝
    2022-07-02
    刀哥拉丝
    回答不上来就直接闭麦,这动作有点点耍流氓的味道呀
  • 越洋盈
    2022-07-02
    越洋盈
    灰熊不直面你的质疑,说明他们底气不足啊!
  • 灯塔国02
    2022-07-02
    灯塔国02
    做空吧,做空吧,跌的差不多我去抄底一下
  • 丹尼尔加
    2022-07-02
    丹尼尔加
    向蔚能过度销售电池,夸大自己的收入与盈利这件事情还真的是有可能的
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