财报后股价大涨，新东方缓过来了？

被教改重创的新东方借助直播带货、降本保利，以及创始人俞敏洪频繁在网络上露面，似乎正在重新让投资者兴奋。

26日晚，美港两地上市的新东方发布2023新财年的Q1财报，美股股价（$新东方(EDU)$ ）涨幅达28%，港股股价（代码HK09901）涨幅为20%，迎来久违的提振。新东方在线（$新东方在线(01797)$ ）股价也顺势上扬。

这里说明一下，新东方在线是此前在新东方集团基础上分拆后在港交所独立上市的主体，除了专注于在线课程业务外，还100%控股直播电商东方甄选。而当年靠线下业务起家的那些实体课堂+书籍售卖等，则属于新东方主体内。

此外，新东方在线参与新东方的业绩并表。据新东方在线截至5月31日的年报显示，新东方对新东方在线持股55.68%，腾讯及其控制的意像架构各自持股9.04%。但这是在今年6月腾讯$腾讯控股(00700)$ 大幅减持新东方在线股权之前的比例关系，减持发生后，新东方所持股权比例应该有所上升，符合并表要求。

由于受到去年教改政策影响而砍掉义务教育阶段K-9校外培训业务，新东方Q1财季（自然年的三季度）总营收同比大减43.1%，但也正因为顺势大幅压缩了成本与各项费用，反倒让经营利润和净利润同比分别增加140.5%和9%。具体控成本的方式是，因业务重组导致的裁员和关停学校使营业成本下降了一半，相应还涉及行政费用大幅减少；以及取消暑期促销宣传等，使市场费用同比降低四成。

这个效果是很明显的，直接把该季度经营利润率拉升到两位数百分比，达到10.5%，而上一财年同期是2.5%。此外，经营现金流净额从上一财年同期4.5亿美元流出，变成现在的1.9亿美元流入。

对于Q1取得的7.4亿美元收入（约合52亿元人民币），公司管理层在分析师会议上透露了其结构组成：大体上是25%收入来自出国相关业务，像考试、咨询等，55%来自传统的K-12非学科、成人、大学生课程培训以及新业务（新业务营收占比16%，包括自学设备、夏令营等），剩下20%来自其他收入，这里面包括新东方在线（Koolearn平台）、东方甄选等收入。

值得关注的是管理层的Q2展望，届时这三部分的营收占比预期会从25%-55%-20%变成20%-55%-25%，也就是说直播电商所在的其他收入占比将明显提升，这也符合东方甄选扩品类发展、提升GMV的当前趋势，尽管管理层没有透露直播相关数据。

在新东方在线2022财年年报中，直播电商业务收入（实际仅为半年收入）仅为2460万元，收入占比很小，对新东方在线、新东方的总盘子均无法产生实质影响。但该年报截至5月31日，此后像董宇辉等新东方主播才火起来，也就是6、7、8三个月所对应的2023财年Q1期间，对于直播电商收入的拉动效果尚未体现在年报中。Q2展望中的结构性变化已经暗示了这部分业务的快速增长态势。

如果按照第三方监测数据给出的这三个月东方甄选22.5亿元GMV，假设自营和代销比例二八开，以及按照平均15%佣金率（不考虑内容平台抽成和主播分成）粗略计算，则东方甄选季度带货收入在2.7亿元以上。比上半年有了较为实质性的飞跃。

目前看，直播电商的发展可以给新东方带来整体毛利率的提升。无论是做教育培训，还是做直播电商，两者共同点是打掉中间商、批发商，让知识生产者、商品生产者直接面向最终消费者，这是一种可以保证毛利率空间的商业模式。只不过教育培训属于自营，教师工资、教室房租与设备支出这些都属于硬性成本，基本上与线下餐馆的成本结构一样，那么餐馆在疫情下遇到的困难也是新东方的困难之一。而直播电商背后的主体是第三方，这个模式在成本上天然享有优势。

但在流量端火起来的东方甄选正打算把外部流量导入自己开发的App中，并尝试在后端控制供应链，引入自营商品。为第三方带货赚的是销售提成，卖自己的商品赚的是差价，目前还难说后续哪个模式的毛利率更高。从传统零售规律特点看，自有品牌通常比第三方商品更有毛利率优势，前提是能依靠自身品牌信任度建立起自有商品的规模。从新东方课程的品牌信任度延伸到带货商品的信任度，这中间并没有持久的关联性，受众可能也不一样。

同样的情况也体现在流量端。抖音扶持东方甄选，而新东方在流量上也是花了一定价钱的，没有空手套白狼的买卖。自己做App能有多少比例的用户留存下来，仍然存疑。从过往看，国内没有电商独立站的消费认知土壤，这点区别于欧美，国内品牌自己的独立站没有机会做起来，而远到凡客、近到严选这种自有品牌集合店也没有成功。

带货一哥李佳琦能凭借选品上的敏锐性、低价拿货能力，以及平台流量倾斜持续制造销售热度，可复制性很低。罗永浩可以靠直播带货还掉之前的6个亿欠款，依靠的是资本注入、人脉变现，而非单纯靠赚差价或提成。对于东方甄选，目前看它的方向是全品类SKU，不排除今后它在公域流量和独立App两端采取差异化策略，比如前者偏向给第三方商家带货，后者逐步增加自营比重。

“这两周的时间，在工作上没有投入太多的精力。东方甄选停播了几天，刚好让大家休息一下。……经济形势不太容易看清楚，业务只能走一步看一步，全力以赴把眼前的事情做好。”在北京过完一个悠闲惬意的国庆假期后，俞敏洪在他的老俞闲话公众号文章里写道。他还说在今年重阳节时收到很多人发来的问候，礼貌回复了，但他自己“心理上不太容易接受”，没觉得已是老人。

俞敏洪的人设特点很鲜明，在网上拥有大众化的认知度，而新东方业务本身集中在垂直领域，有一定消费门槛。通过进入直播电商这种低消费门槛的场景，使这家公司迅速走进大众生活轨迹，似乎让人一下子以为新东方在“双减”政策之后从教育机构变身成电商公司了，资本和二级市场的关注度也都对焦于此。但从业务体量和营收规模看，新东方目前仍是基于线下教育和知识消费的主体。这次财报显示，截至2022年8月31日，新东方学校及学习中心比上一年时点减少了一半，目前在全国仍有706间。

在教育领域对于新东方的一个利好是，2023年考研报名人数将超过520万，数字惊人，而2022年报名人数是457万，2021年是377万，十年前只有176万。在当前就业环境下，这个趋势在中短期内仍将延续，这将推高大学生相关考试培训的收入。另一方面是出国留学市场逐渐回暖，反映在财报上，新东方Q1财季出国考试准备和出国咨询业务收入同比增长分别为2%和21%。

那么，双减政策之后新东方缓过来了吗？可以这么说，至少让外界看到了它较强的修复能力，但离趟出第二条路、转变增长模式还为时尚早，当前股价也仅有其巅峰期2021年初时的七分之一左右。新东方目前账面现金储备有11.37亿美元（约合80亿元），如果再算上定期存款和短期投资，总计约合人民币300亿元。早年靠稳扎稳打积累的财富和韧性，让困境转型中的新东方有机会做新尝试，这种放在以前不被互联网青睐的慢节奏，反倒在看重盈利的当下市场体现出优势。

眼下的逻辑确实已经变了。