下面是「小镇做T家」的第3篇炒股笔记。
今天不开盘，时间也充裕，我就写点平时KOL们很少会涉足的一个禁区：特斯拉的真实市值。这篇文章我将和大家探讨一下特斯拉是否有泡沫、现阶段的真实估值，以及未来5年的估值等问题。$特斯拉(TSLA)$
我先放结论：目前特斯拉的5600亿美元的市值，已经透支了未来5年的业绩，目前严重虚高。不仅已远超当前的合理估值，而且甚至超过了其5年后的保守市值估计。
首先，我们要承认马斯克是极其优秀的企业家。从Paypal到Space X，再到Tesla，这几个执时代之牛耳的、在各自领域几乎都是前两名（保守说）的企业，足以让其载入商界史册。马斯克可以说是21世纪最杰出最成功的连续创业者。
虽然反对者声称Sapce X的技术和NASA脱不了干系，且Tesla汽车核心三大件只有BMS是自研的，连马斯克最近宣传的脑机接口其实也是某个研究机构的产品，但是我们要知道，企业家核心能力之一就在于资源整合。我们虽然拒绝造神运动，但是对马斯克应该有一个清醒的认知。
接下来就要说特斯拉了。
我们先看一下特斯拉的基本面：2019年，特斯拉凭借367,820台的销量获得了新能源汽车冠军，占据世界新能源汽车市场18%的份额。总营收为246亿美元，毛利率为23.5%，全年净亏损8.6亿美元。截止今天，特斯拉市值为5600亿美元，市盈率超过1000。这个市盈率水平，能在美股5000家公司中，排进前30。
一、是什么推高了特斯拉的市值？
从2016年到2019年的几年间，特斯拉的股价一直维持在40~70美元之间上浮动。从去年Q3开始，特斯拉迎来第一波较大的涨幅，并于今年2月21日达到180美元。此后一路下跌至3月18日的72美元；紧接着特斯拉的股价便开启第二轮涨幅，直接蹿到450美元，这个价格从八月到11月一直相对稳定；然后从11月13日开始，特斯拉开启第三波涨幅，目前为599美元：
第三个阶段的涨幅，其实分别对应了三波利好：
第一波涨幅是因为2019年Q3财报的扭亏微赢。Q3能扭亏很大程度上得益于Model3，Model3是百年汽车工业史上的新车型发布预订记录保持者（远超第二名），除了Model3预付款的贡献，特斯拉运营费率的大幅度降低和供应链的蜕变，也是不可忽视的重要因素。
此时的特斯拉，像极了2005年的苹果公司。当时的苹果公司因为库克的大刀阔库式改革（砍产品线+供应链优化），首次实现了利润的大幅增长，将苹果由处在盈亏边缘能力薄弱的公司（是的，乔布斯执掌苹果二十年，没怎么赚钱）打造成首次大幅盈利的公司。
特斯拉的扭亏为盈，以及特斯拉在汽车工业中的明星地位，成为了各路资本眼里的香饽饽。这为特斯拉打开了第一波上涨空间。当然，这一波涨幅还有漂亮的Q4财报的发布，以及特斯拉中国工厂项目超预期顺利投产的功劳。
第二波涨幅归功于2020年Q1财报的发布以及Model3在中国的加冕。
在第一季度，特斯拉的净利润实现了1600万美元，与去年同期亏损7.02亿美元相比，剧增102.28%。交付量实现88496辆，与去年同期相比增长40%。Model 3/Y的销量为7.6万辆，同比增长50%。特斯拉首席财务官扎克·科克霍恩更是强调，车辆订单积压已经达到“有史以来最高”水平。
6月份，特斯拉在中国销售了14954辆国产Model 3，相比5月份销量增长了近35%，创下新纪录。这一销量**国电动汽车市场总销量的23%。成为中国市场最畅销车型（包括燃油车和新能源）。北京、上海、深圳 6 月销量排行出炉后，在所有榜单中，特斯拉都遥居第一，甚至高出第二名 2-3 倍。对此，理想汽车 CEO 李想表示：「所有人眼睁着特斯拉从所有人身上碾压过去。」、「灭顶之灾」。
这两个持续性的利好，在美国的大规模放水刺激下，直接将特斯拉股价推向400+美元的高度。
第三波涨幅归功于2020年Q3的发布。
2020年第三季度，特斯拉在许多层面上都是创了新纪录。该季度总收入同比增长39%，毛利率为23.5%，营业利润为8.09亿美元，营业利润率为9.2%。Model3的全球交付量比起上一季度有了明显的增长。
以上是我为特斯拉股价上涨找到的比较有说服力的原因。虽然我很认可特斯拉业绩的增长，但我仍然被它当前变态的市值吓到了。因为此前我曾花了一个晚上的时间，收集各种数据，尝试计算特斯拉的合理市值。下面仔细介绍一下我的计算过程：
二、合理的特斯拉市值是多少？
目前，全球汽车行业每年的“蛋糕总额”在20万亿人民币以上。按照每年5%的增长速度，到2025年大概是25万亿人民币。
此外，2019年全球一共售出了约220万辆新能源汽车，同比增长了10%。而全球新能源汽车的市场份额也从之前的2.1%提升至了2.5%。特斯拉在2020年电动汽车销售中占到18％市场份额位居全球电动汽车销量榜首。
考虑到各国对新能源车的支持力度，预计2020-2025年，全球新能源车销量增速在37%以上。
根据以上数据，我们对新能源车及特斯拉公司做出以下假设：
按照2025年汽车行业25万亿计算其营收和利润（给了15%的净利润率）：
按照汽车行业较高市盈率水平计算市值计算（国际汽车行业整体市盈率是7.85，综合丰田是13.67，大众是8.25，宝马是12.68的水平，如果把特斯拉按照汽车公司来算，给出15的市盈率无疑是很高了）：
得出特斯拉2025年市值在1038亿~5192亿美元之间，均低于特斯拉目前的市值。
如果按照国际顶尖硬件公司中等市盈率水平计算的话（综合苹果36，高通32.5，小米46.5，三星10，Intel9.5的水平，我给特斯拉35倍的市盈率）：
得出特斯拉2025年市值在2423亿~12115亿美元之间，最低值不到现在市值的1/2，最高值是现在市值的2倍多一点，这也是我认为最有可能的估值区间。考虑到这是2025年的特斯拉的市值水平，那么现在的5600亿美元，无疑是极大的透支了。
如果按照互联网巨头的市盈率水平计算的话（综合阿里37，谷歌35，脸书31，腾讯58，微软34.5，亚马逊92的水平，我给特斯拉50倍市盈率）：
得出特斯拉2025年市值在3461亿~17307亿美元之间。但是考虑到特斯拉的主营业务以及收入构成，根本无法把它归入为互联网公司，无论是现在还是可预见的未来都不太可能。因此它也无法享受互联网公司的特殊市盈率水平。
考虑到当前汽车工业的特性，以及在未来车联网时代汽车扮演的智慧终端的角色，以及2025年新能源汽车行业无论是竞争格局已经相对稳定的情况（市场竞争格局越稳定，各竞争者份额越稳定，市盈率越低），我觉得给出35倍的市盈率，已经有点过高了。
另外，我给出特斯拉15%的净利润率，也是一个非常高的指标。要知道现在除了苹果这个逆天般的存在（净利润率22%），像三星华为等顶级手机厂商的净利润率，最多也就10%。而且汽车工业不像手机行业，有大量的高利润率的服务类营收，收入的大头还是卖车。
三、特斯拉领跑优势在下降
还有，未来的特斯拉，会面临更加强大的竞争。目前Model3在中国市场份额的增长已经被狙击住了，从今年下半年的数据上看，已经在走下坡路了。国产新能源大哥比亚迪，加上美股三剑客（更不要说长城长安吉利等），未来极有可能会吃掉更多的同价位区间的特斯拉份额。从目前来看，虽然特斯拉的新能源车进步很大，但是国产新能源车进步更大。
而且目前中国新能源车基本还是以国内销售为主，因为国内市场就已经供不应求了（参考比亚迪大量的在手订单，比亚迪汉至少等3个月）。未来如果这几家车企进军海外，无疑会给特斯拉带来更大的压力。手机行业国产品牌在海外市场攻城略地的景象，极有可能会重新上演一次。
而且这两年传统车厂也逐渐开始掉头，纷纷发力新能源车型。无论是美国本土品牌，实力强劲的欧洲品牌、还是更加不可令人小觑的日韩品牌。新能源汽车核心三大件，对于这些传统汽车巨头来说，自研的压力不算很大，而且市场上的成熟供应商也很多。哪怕特斯拉最引以为豪的自动驾驶，也有Waymo和Pony.ai等第三方供应商，而且跟特斯拉比起来毫不逊色。
我们再横向对比一下，目前汽车行业的20万亿市场，份额最高的丰田大众大概都只占了10%左右。每年不到4万亿人民币的手机市场，苹果的出货量也才只有15%左右。而全球有史以来最能吸金的苹果公司，净利润率也才只有22%多一点。
特斯拉再牛，未来在汽车行业的地位，也很难达到苹果在手机行业的高度。这样也为我们评估特斯拉未来市值提供了有力的参考天花板。苹果公司在达到现在特斯拉营收水平（250~400亿美元）的时候（2007~2008年），利润率是远超过后者的，而当时苹果才刚刚突破1500亿美元。
所以目前特斯拉的股票，已经透支了太多。已经获利的朋友，请及时落袋为安；等待入场的朋友，不妨选一些风险更低成长空间更大的股票。请持续关注我的公众号，我会以PM的眼光，去分析具有潜力的公司，并分享给大家。
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