平安首经团队：
钟正生 投资咨询资格编号：S1060520090001
张 璐 投资咨询资格编号：S1060522100001
常艺馨 投资咨询资格编号：S1060522080003
核心观点
事项：2024年11月CPI同比增长0.2%，较上月回落0.1个百分点；PPI同比-2.5%，跌幅较上月收窄0.4个百分点。
11月份中国CPI和PPI走势分化，结构上存在亮点。CPI方面，11月份同比增速小幅回落，主因食品价格拉动减弱，而核心CPI略有回升、能源价格跌幅收窄，尤其是核心商品价格止跌，居住价格保持相对稳定，受房地产“930”以来的新政及“以旧换新”等增量政策带动。PPI方面，11月份环比由跌转涨，生活资料、中下游制造业价格止跌，既得益于需求的回稳，也与供给侧“价格战”降温相关。11月以来财政部宣布下调光伏、电池等产品出口退税率，相关行业也举办自律会议，号召主动减产，这有助于引导价格回归合理范围，加速行业出清。
CPI同比增速小幅回落。11月CPI同比增长0.2%，较上月回落0.1个百分点；剔除食品和能源的核心CPI同比增长0.3%，较上月提升0.1个百分点。结构上：1）食品价格弱于季节性，是CPI的主要拖累。鲜菜、鲜果、猪肉、水产等价格超季节性下跌，暖冬天气下供应充足、储运便利，四者合计影响CPI环比下降约0.46个百分点，占CPI总降幅约八成。2）服务价格同比持平，继续支撑CPI表现。服务相关分项中，旅游价格跌幅收窄，淡季表现略强于去年同期；居住服务价格趋稳，受房地产销售回暖的支撑；除此之外，医疗服务价格微降，家庭服务、教育服务、交通工具维修、通信服务、邮递服务价格同比增速持平于上月。3）能源价格跌幅收窄。受国际油价变化影响，11月能源价格同比下降3.8%，降幅比上月收窄1.3个百分点。3）商品价格止跌，价格同比增速由上月下降0.2%转为持平。其中，通信工具价格由跌转涨，家用器具和通信工具价格跌幅收窄，三者均属于“以旧换新”补贴相关领域；而中药、西药、酒、卷烟等价格同比跌幅扩大。
PPI同比跌幅收窄，环比由降转升，得益于生活资料价格回稳。11月PPI同比-2.5%，跌幅收窄0.4个百分点；PPI环比0.1%，由跌转涨。其中，生产资料PPI环比增长0.1%，持平于上月；而生活资料PPI环比由上月的回落0.4%转为持平，尤其是耐用消费品价格反弹，或受到“以旧换新”政策和“双十一”促销节奏的影响。分行业看：1）外需定价的石油化工拖累减弱，对PPI环比的拖累较上月减弱0.17个百分点。国际油价低位震荡，石油化工相关制品价格跌幅也同步收窄。2）中下游制造业对PPI的拖累减弱，装备制造和消费制造板块对PPI的拖累合计较上月收窄0.17个百分点。3）水电燃气价格由跌转涨，对PPI增速略有支撑。因北方大面积供暖开始，电力、燃气需求季节性增加。4）不过，黑色建材和有色金属价格涨幅收窄，对PPI的环比支撑减弱，部分商品前期较快反弹后涨势放缓。
风险提示：海外经济超预期衰退；国内房地产政策落地效果不及预期；生猪集中出栏超预期拖累猪肉价格等。
一
核心CPI继续回升
2024年11月CPI同比增长0.2%，较上月回落0.1个百分点。其中，CPI食品分项同比增速回落1.9个百分点至1.0%，非食品价格同比增速由上月的下降0.3%转为同比持平；剔除食品和能源的核心CPI同比增速微升0.1个百分点至0.3%，连续两个月回升。从环比增速看，11月CPI下降0.6%，弱于季节性表现（2014-2023年同期均值为-0.1%）。
CPI同比增速小幅回落，主因食品价格拉动减弱，而核心CPI略有回升、能源价格跌幅收窄，尤其是核心商品价格止跌，居住价格保持相对稳定，受房地产“930”以来的新政及“以旧换新”等增量政策带动。具体看：
1. 食品价格弱于季节性，是CPI的主要拖累。11月食品价格上涨1.0%，涨幅比上月回落1.9个百分点，对CPI的支撑减弱。从环比增速看，11月食品分项CPI环比增速为-2.7%，降幅超近十年同期平均水平2.5个百分点。食品分项中，影响力（以权重及波动率衡量）较大的鲜菜、猪肉、鲜果和水产品价格分别下降13.2%、3.4%、3.0%和1.3%，合计影响CPI环比下降约0.46个百分点，占CPI总降幅约八成。食品价格受季节变化影响较大，暖冬天气下生鲜品供应充足，推动价格超季节性下行。国家统计局表示，11月全国平均气温为1961年以来历史同期最高，冷空气过程偏少，利于农产品生产储运。
2. 服务价格同比持平，继续支撑CPI表现。11月服务分项CPI同比增速为0.4%，持平于上月。服务相关分项中，1）旅游服务价格降幅收窄0.2个百分点至-0.2%，旅游价格淡季表现略强于去年同期，或受到偏暖天气因素的支撑。2）居住服务价格趋稳。11月CPI居住分项同比增速持平于-0.1%，租赁房房租分项同比增速持平于-0.3%。11月份样本城市新房销售面积同比由跌转涨（详见《中国经济高频观察：11月高频数据表现如何》），或对居住价格形成支撑。3）除此之外，家庭服务、教育服务、交通工具维修、通信服务、邮递服务价格同比增速持平于上月，医疗服务价格微降。
3. 能源价格跌幅收窄，对CPI拖累减弱。受国际油价变化影响，11月能源价格同比下降3.8%，降幅比上月收窄1.3个百分点；其中汽油价格下降8.2%，降幅较上月收窄2.5个百分点。
4. 商品价格止跌，受“以旧换新”政策支撑。据国家统计局公告，11月扣除能源的工业消费品（商品）价格同比增速由上月下降0.2%转为持平。其中，通信工具CPI同比增速由上月下降2.1%转为上涨0.7%；家用器具和通信工具价格跌幅分别较上月收窄0.2和0.5个百分点，三者均属于“以旧换新”补贴相关领域；而中药、西药、酒、卷烟等价格同比跌幅扩大。
二
PPI同比跌幅收窄
2024年11月PPI同比增速回升，环比由跌转涨，得益于生活资料价格回稳，且生产资料价格保持涨势。
从同比看：2024年11月PPI同比-2.5%，跌幅较上月收窄0.4个百分点。其中，生产资料价格下降2.9%，跌幅收窄0.4个百分点；生活资料价格同比下降-1.4%，跌幅较上月收窄0.2个百分点。
从环比看：11月PPI环比0.1%，由上月的跌0.1%转为上涨。其中，1）生产资料PPI环比增长0.1%，影响PPI总水平上涨约0.10个百分点。生产资料中，采掘和原材料工业价格环比增速提升，但加工工业价格环比涨幅收窄。2）生活资料PPI环比持平，上月为回落0.4%。生活资料中，一般日用品价格涨幅收窄，衣着价格环比持平，食品价格跌幅略有收窄；耐用消费品价格反弹，环比由上月的下降1.1%转为上涨0.2%，或受到“以旧换新”政策和“双十一”促销节奏的影响。
分行业看，11月份石油化工和装备制造板块价格“止跌”，助力PPI环比增速回升，而前期偏强的黑色建材和有色金属价格涨幅收窄。将细分行业归为：黑色建材、有色金属、装备制造、消费制造、石油化工、水电燃气六个大类，据此测算11月PPI增速的环比支撑在于：
一是，外需定价的石油化工拖累减弱，对PPI环比的拖累较上月减弱0.17个百分点。国际油价低位震荡，石油化工相关制品价格跌幅也同步收窄。其中，石油和天然气开采业价格环比回落0.4%，降幅较上月收窄2个百分点；石油煤炭及其他燃料加工业价格环比持平，而上月下跌2.6%。
二是，中下游制造业对PPI的拖累减弱，装备制造和消费制造板块对PPI的拖累合计较上月收窄0.17个百分点。消费制造板块中，食品制造业、农副食品加工业PPI环比跌幅均较上月收窄0.2个百分点。装备制造业中，计算机通信电子行业PPI环比回升0.2%，而上月为下降0.5%；汽车制造业行业PPI环比跌幅收窄0.8个百分点至-0.1%；金属制品业PPI环比增速提升0.6个百分点至0.3%；通用设备制造业、铁路船舶和其他运输设备制造业环比增速也有提升。中下游价格趋稳，与出口退税率的下调、行业自律会议和主动减产的号召不无关联，有助于引导价格回归合理范围，加速行业出清。11月15日，财政部、税务总局发布《关于调整出口退税政策的公告》，自2024年12月1日起将部分成品油、光伏、电池、部分非金属矿物制品等出口退税率由13%下调至9%。10月14日中国光伏行业协会于在上海举行防止行业“内卷式”恶性竞争专题座谈会，并公布组件成本参考价，助力行业走出恶性价格战。
三是，水电燃气价格由跌转涨，对PPI增速略有支撑。因北方大面积供暖开始，电力、燃气需求季节性增加，11月燃气生产和供应业价格环比上涨0.7%，电力热力生产和供应业价格上涨0.3%。
不过，黑色建材和有色金属价格涨幅收窄，对PPI的环比支撑减弱。重点行业中，黑色金属加工和有色金属加工行业环比涨幅收窄，分别较上月回落3.2和0.9个百分点，前期较快反弹后涨势放缓；煤炭开采和洗选业由涨转跌，环比增速回落0.5个百分点至-0.4%，因煤炭保供力度加大，电厂备煤较为充足。
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