伯克希尔·哈撒韦：动荡时现金为王

伯克希尔哈撒韦公司 ( NYSE: BRK.A ) ( NYSE: BRK.B ) 是许多其他基金和投资公司试图效仿的公司。其成功的主要原因不是官僚结构，而是其领导者沃伦·巴菲特的智慧。通过伯克希尔哈撒韦公司，这位“奥马哈先知”目前持有超过 3,250 亿美元的现金。这些都是创纪录的水平，虽然著名的投资分析师已经多次报道过，但我对巴菲特现金储备的看法是独特而微妙的——事实上，它深受宏观经济和地缘政治的影响。巴菲特现年 94 岁，尚未退休。经过如此漫长的任期，一个明智的人会形成一套敏锐的思维模型（正如巴菲特的最好的朋友查理芒格所倡导的那样）。这导致了对权力动态和经济学的广泛、普遍的理解，这可以为投资决策提供信息，而不仅仅是估值和财务报表。鉴于目前世界上的地缘政治风险，我认为巴菲特对大量投资股票犹豫不决是正确的。我认为他的风险中性立场反映了对未来十年内可能出现的全球经济萧条的理性预防。巴菲特通过伯克希尔哈撒韦公司在 2022 年第三季度购买了价值超过 40 亿美元的台积电 ( TSM ) 股票——仅仅几个月后，他卖掉了近 90% 的头寸，到 2023 年中期，巴菲特已经卖掉了他的全部股份。他的理由是：“我不喜欢它的位置，我已经重新评估了它。”

宏观经济与投资组合分析

截至2024 年第三季度，伯克希尔哈撒韦公司的主要持股为苹果 ( AAPL )，占投资组合的 26.24%，美国运通 ( AXP )，占 15.44%，美国银行 ( BAC )，占 11.88%，可口可乐 ( KO )，占 10.79%，雪佛龙 ( CVX )，占 6.56%。伯克希尔最初持有 Domino's Pizza ( DPZ ) (5.5 亿美元) 和 Pool Corp. ( POOL ) (1.52 亿美元) 的股份，但减持了苹果、美国银行、Nu Holdings ( NU )、Charter Communications ( CHTR ) 和 Ulta Beauty ( ULTA ) 的股份。伯克希尔退出了 Floor & Decor Holdings ( FND ) 和 Liberty SiriusXM A 和 C 系列股票的头寸。截至目前，伯克希尔哈撒韦公司的现金储备约占其投资组合价值的 54.97%，其中包括其股票持有量和现金储备（不包括全资子公司、商誉和其他总资产）。正如我在介绍中提到的，现金储备为 3252 亿美元，股票投资组合价值为 2663.8 亿美元——合并后的投资组合价值为 5915.8 亿美元。3252 亿美元的现金目前约占伯克希尔哈撒韦公司总资产价值的 28.35%。

由于投资组合目前更看重现金而非股票，分析师对此原因进行了大量的猜测。我不会在本文中重述其他人给出的原因；相反，我会给出自己的观点。正如我在介绍中提到的，芒格和巴菲特以广泛的好奇心而闻名，这也为他们的投资组合管理提供了信息。我相信这包括地缘政治、历史和宏观经济学。因此，和巴菲特一样，我认为目前明智的做法是将大量资金投入短期国债、投资级债券，并只适度投资于低风险、估值合理的股票。这是否正是巴菲特选择风险中性投资组合的原因尚不得而知，但这位 94 岁投资者的经验和智慧告诉我，他很可能已经将宏观因素考虑在投资组合管理中。我也这么做——现在是谨慎的时候了。过去，巴菲特曾强调保持流动性的重要性，以便在市场低迷时果断采取行动。如果市场真的崩盘，巴菲特决定保持创纪录的现金储备，将使伯克希尔哈撒韦公司能够充分利用低估值，并有可能精明地带领公司进入大萧条后经济繁荣的新时代。然而，根据我的经验，谨慎行事总比后悔好。

估值分析

伯克希尔哈撒韦公司的估值并不传统——它拥有大量无形价值，这些价值与巴菲特和已故芒格的长期有效管理息息相关。该公司目前的市值超过 1 万亿美元，但股票投资组合只有 2660 亿美元，现金储备只有 3250 亿美元，因此很容易被高估。该公司的大部分价值取决于其全资子公司，这些子公司的独立估值尚未披露。当巴菲特不再掌舵，候任首席执行官格雷格·阿贝尔 (Greg Abel) 领导该集团时，该公司的无形价值有多少还有待观察。

1. 苹果占该投资组合的 26.24%，预期企业价值与 EBITDA 比率比其五年平均值高出 22.81%，该比率是由于其以收益为基础的业务而使用的。

2. 美国运通占其投资组合的 15.44%，预期市盈率非 GAAP 比率比其五年平均值高 15.97%，由于采用基于收益的业务，因此使用市盈率非 GAAP 比率。

3. 美国银行，占投资组合的 11.88%，预期市净率比其五年平均值高 18.37%，使用市净率是因为其主要资产是金融贷款、存款等。

4. 可口可乐占其投资组合的 10.79%，预期企业价值与 EBITDA 比率比其五年平均值低 7.2%，由于企业价值与 EBITDA 比率是基于收益的业务，因此采用该比率。

5. 雪佛龙占其投资组合的 6.56%，预期企业价值与 EBITDA 比率比其五年平均值高 2.37%，该比率是由于其以收益为基础的业务而采用的。

使用公式加权估值过高 = (投资组合百分比 x 估值过高百分比) / 100，与五年平均值相比，投资组合的整体加权估值过高约为 9.7%。这表明需要谨慎行事，但大部分风险在很大程度上被 3250 亿美元的巨额现金储备所抵消。此外，如果由于地缘政治因素而出现经济衰退，伯克希尔的现金储备（通过短期美国国债收益率超过 5%）可以消除很多估值风险。然而，考虑到伯克希尔 2024 年第三季度的收入为 930 亿美元（由于保险、铁路、公用事业和能源部门萎缩，同比下降 -0.2%），当季营业利润为 101 亿美元，同比下降 -6.2%（主要是由于保险承保减少和成本上升），该公司的估值可能过高。我认为，鉴于目前股市普遍被高估，且地缘政治因素可能在中期内造成巨大波动，我倾向于认为伯克希尔哈撒韦目前的预期市净率为 1.38（相当于其五年平均值），更为合适。因此，我认为该股被高估了约 13%，因为其目前的预期市净率为 1.56。

结论：持有

伯克希尔哈撒韦可以说是历史上最成功、最精明的投资集团。因此，我认为，怀疑巴菲特决定在此时持有创纪录现金储备的意义是一种傲慢行为。鉴于他因地缘政治担忧而撤回对台积电的投资，我认为更广泛的宏观经济考虑正在影响他目前谨慎的投资策略，采用以短期美国国债、投资级债券、黄金和一些低风险股票为核心的投资组合模型似乎是目前的明智策略。较小的投资组合可以承担更多风险，并将利润转移到更大的风险中性投资组合中——目的是保住财富。 $伯克希尔(BRK.A)$ $伯克希尔B(BRK.B)$ $苹果(AAPL)$