【首席声音】张忆东最新分享：坚定多头思维，从逼空式反弹进入到震荡但可持续的上升新阶段

国庆假期期间，A股虽暂时休市，港股却是风起云涌，一度出现10月2日恒生指数单日暴涨6.2%的疯狂。

兴业证券全球首席策略分析师、兴证国际首席经济学家张忆东，在国庆假期期间，以“继续做多中国股市：反转逻辑、三大主线”为题，发表了最新的策略报告，同时也在线分享了自己对市场的最新观点。

张忆东表示，在9月24号之后，大家应该清晰地认知到，中国股市行情，它进入到了一个反转逻辑。

反转逻辑的原因就在于，中国宏观政策的导向，出现了方向性的转换。

按照反转逻辑的大框架来看，

短期上涨势头最凶的，其实是港股曾经空头最聚集的部分，过去的一周，形成了对空头的挤压和踩踏。

因此，第一阶段的行情，就可以理解为是空头回补、跌深反弹。

但张忆东表示，市场可能又进入到了短期的情绪化，

现在可以泼点冷水，可能在未来一二周就出现一些震荡，这其实是个好事。

在反转逻辑的大框架下，我们要关注的是这轮行情它走多长，而不是要看短期有多高。

大家应该更加有耐心一些，从反转的逻辑看变化，从变化来看未来的投资主线。

从中期的维度来说，大家要摒弃熊市思维，坚定多头思维，对行情的时间和空间不要设限。

投资报（liulishidian）整理提炼了张忆东交流的精彩内容：

中国股市行情

进入到一个反转逻辑

事实上，港股市场的转机并不是从近期开始的，而是从今年的二三月份。

恒指跌破一万五以后，港股市场已经开始逐步破冰，有些转机。

我们在今年的三月份写了一篇报告，现在来看还是蛮有前瞻性的，当时提出来叫做港股的春天。

我们认为，2024年整个港股有希望从底部抬升，从过去五年的空头市场回到多头市场的格局。

当然，这个过程并不是大家想的那么顺畅，

我们在7月31号写了一个报告，叫《流泪撒种，必欢呼收割》。

我们当时说，7月底、8月初是流泪洒种的时候；反过来说，现在大家都是欢呼的时候了。

往后面来看，我昨天(10月1日)发了一个报告，名字起的很鲜明，就是《继续做多中国股市：反转逻辑、三大主线》。

所以，我跟大家汇报的一个重点是，

9月底之前，我们对港股的整体框架，一直是按照反弹的框架，对A股的思维也是一个反弹的框架；

但是从9月24号之后，现在大家清晰地认知到，中国股市行情，它进入到一个反转逻辑，这是结论。

反转逻辑的原因在哪？

原因就是，在7月底看多港股的时候，三个重要驱动力中的第三点——中国宏观政策的变化。

当时我们认为的是，（政策）会优化，但是当时对于宏观政策的判断或者说期盼，更多是托底，托住而已。

但是，9月24号之后，形势发生了巨大的变化。

正是因为政策导向所发生的方向性的转变，

我们认为，中国股市，无论是A股还是港股，

在未来中期的维度来说，它的逻辑开始从反弹逻辑变为反转逻辑。

过去的一周形成了

空头的挤压和踩踏

反转逻辑的基石是在于，政策导向上的方向性的变化。

政策导向它的新变化，其实就是八个字——“抓住重点，主动作为”。

在过去两年，全球有几大拥挤交易，分别是：

第一大拥挤交易，做多美股大盘科技股；

第二大拥挤交易，做空中国股票。

风水轮流转。

正是因为空头太拥挤了，以至于当反转的逻辑开始转向的时候、开始发挥作用的时候，

近期我们可以看到，空头出现squeeze，空头被踩踏。

今年年初，港股的卖空占比，就是卖空金额比上全市场成交金额的比例，高达30%左右，那太极端了。

到今年7月底的时候，虽然经过了3–5月份那一次的反弹，但是六七月份市场又经历了调整，到了7月底的时候，卖空比例又反弹到大概23%左右。

所以，我们在7月31号的报告说，流泪撒种，必欢呼收割。

因为那个时候，空头非常地强大。

也正是如此，过去的一周，反转性的力量，把空头挤得非常难受。

甚至有些不是裸空，而是市场中性，市场中性它是会多一些资产、同时空一些资产，它只要有空仓，过去的一周就形成了挤压和踩踏。

所以，截止到国庆前，9月30号，我们看到，整个的卖空比例已经快速地回到了10%以下，回到了一个历史的低位。

关注这轮行情它走多长

而不是要看短期有多高

今天（10月2号），我们看到，港股继续气势如虹。

在这个过程中间我们看到，跌深反弹非常清晰，

比如说一些地产股，特别是民营企业地产股，过去三年的重灾区，空头最凶猛的地方。

今天反弹最强劲的，就是空头赶紧回补。

所以，截止到现在，其实依然可以理解为行情的第一阶段，就是空头回补、跌深反弹。

但我们认为，现在可以泼点冷水，

如果能够稳一点，甚至在未来一周左右出现一些震荡，其实是个好事。

同样，现在我们认为，市场可能又进入到短期的情绪化。

情绪化就是说，遍地都是股神。

这个状态下，是好事又不是好事。

好事就是，能够有效地逆转熊市思维；

但不是好事是什么呢？

健康的市场，就像一个人一样，健康的人不是持续亢奋的，可持续的才是健康。

我们还是要关注这轮行情它走多长，而不是要看短期有多高。

走多长则是要关注它的背后，整个K线背后，究竟是反弹还是反转？

我们的结论刚才也说了，我们认为是一个反转的逻辑。

反转的逻辑，大家就应该更加有耐心一些，从反转的逻辑看变化，从变化来看未来的投资主线。

我们认为，这一次政策的变化，是一场持续的春风。

政策的变化，短期逆转了市场的熊市思维，

打破了外资机构，特别是一些欧美的外资，他们对中国经济政策，乃至于对中国前景的不正确理解，做了一个逆转。

但是回到中期，我们要更多地看到，政策组合拳它带来的是股市环境和中国经济环境的良性循环，它是一个持续的改善。

我们有理由相信，经过从9月24号到可能10月中旬这样一个数周的逼空式反弹，围绕着中期反转的逻辑，

我们认为，行情将有希望进入到一个震荡但可持续的上升新阶段。

抓住重点，主动作为

资本市场政策红利大超预期

我们再回到政策，为什么说政策导向的方向性转变非常重要？

因为方向性的转变，它代表着，向市场化的、改革开放的方向转变，尊重客观规律，正视困难并且解决困难。

9月24号可以说，吹响了政策红利的冲锋号。

9月26号，可以说最高管理层明确地向市场传递了政策的新导向。

如果用四个字讲就是，主动作为；

我们看到，之后，整个的政策组合拳，把提振资本市场、稳定房地产市场作为重点，而且是主动作为。

这样的话有助于提高经济政策的有效性，有利于坚定信心、扩大内需、提高效率，使得股市、楼市和经济呈现出一种良性循环。

这是一个大的阐述。

我们再从三个维度来看政策导向的方向性意义的转变。

第一个维度就是，资本市场的政策红利大超预期。

9月24号，央行创新的货币政策工具非常重要。

我认为这是一个历史性的突破。

这一次央行的措施，可以类比2023年3月美联储启动无上限QE，以及它对市场的主动作为、主动干预。

这一次央行创设的两大结构性的货币政策工具，一个是互换便利，一个是股票回购增持的专项再贷款，非常重要。

因为这两个政策凸显了，政策组合拳把股市作为重点，来积极作为、主动作为。

而且非常关键的意义在于，它创造性地打通了央行和资本市场的通道，使得央行助力资本市场变得异常顺畅，路修得非常平坦。

它就能够有效地支撑起中国资本市场的价值重估，不至于出现越跌越悲观，资本市场出现了失灵的状态，看到股息率这些正面的因素不做反应；

反过来说，通过互换便利，第一期是5000亿，未来可能有很多期，

使得证券、基金、保险这些非银机构，他们通过资产质押，从人民银行源源不断地获得流动性，但是它要求这个资金只能去投股票。

所以这对于资本市场是特别好的，真的是四两拨千斤，用活了资本市场牵一发而动全身的枢纽作用。

通过这种安排，它能够有效地提升中国的货币流通速度。

因为此前，我们一直在宽货币，但是没有办法变成宽信用，整个社融增速、货币流动速度都是比较低迷。

但是，这一招可以说是一举多得。

另外一个结构性工具就是创设股票回购增持的专项再贷款，第一期是3000亿，而且未来也可以有好多期。

这件事情也很重要，就是说央行用行动宣告了政策面鼓励上市公司的大股东，或者说重要的产业资本，积极去做回购，做增持，从而提高了股东回报。

它有助于引导包括产业资本在内的长线资金，持续成为一个增量资金来入市。

除了央行创设的两大结构性工具之外，

9月26号的会议进一步地强调了，要努力提振资本市场，努力提振，而且要大力引导中长期的资金入市打通，打通堵点。

新的宏观政策思路

强调以需求侧为发力重点

政策导向的方向性转变的第二个方面，‍‍‍‍

新的宏观政策的思路，或者经济发展的新思路，强调以需求侧作为政策发力的重点。

原有的经济发展有了一些结构性的问题。

结构性问题主要就体现在债务问题——房地产的债务以及地方债务问题。

如果只是针对他们进行了去杠杆、进行收缩，你发现说，大家都陷在困局里边了。

但是反过来说，如果我们在这边稳住债务问题的同时，我们发展新动能，寻找新的发力点，整个的局面就盘活了。

除了资本市场以外，除了股市以外，我们还要看到什么呢？

就是这一次，决策层把稳定房地产市场，促进房地产市场止跌回稳当做一个工作的重点。

因为房地产是中国居民财富的最大的一项，

房地产的企稳有利于整个内需消费，特别是这一次调整了住房的存量房贷利率，也调整了限购政策。

特别是降低存量房贷利率，根据测算，下降50个BP，将惠及5000多万户家庭，它平均每年帮助家庭的利息支出减少了1500亿。

所以这样的话，稳股市、稳楼市，甚至也有助于稳消费，

有效地斩断了过去几个季度居民资产负债表、地方政府资产负债表以及企业资产负债表的持续恶性循环的收缩。

甚至有可能，使得股市、楼市、消费，还有经济，形成一种良性的扩张，良性的循环。

这是政策方向性转变的第二个维度。

逆周期调节

力度超预期

第三个维度，是政策力度，

“抓住重点，主动作为”这样一个政策新导向，它体现的宏观政策逆周期调节的力度是超预期的。

这个超预期，刚好可以说恰逢时机，因为这个时候刚好是内外环境存在共振。

从外部环境来看，9月18号美联储开启了降息周期，人民币保持强势，这是一个很重要的外部环境。

美联储降息周期的启动，其实是这一轮中国政策组合拳的“布谷鸟”之声，给了我们后续政策放松一个更好的外部环境。

四季度，流动性的货币政策空间已经打开了，

我们认为，四季度中国的流动性环境，有可能进一步宽松，这是值得期待的。

因为四季度，美联储有可能还会有两到三次的降息，也给了中国政策空间一个友好的外部环境。

从财政政策的角度来说，我们认为还是有潜力可挖。

因为会议也强调，要更好地发挥政府投资带动的作用。

宽货币，它落地的效果需要宽财政的配合。

所以我们认为，后续的财政政策还是值得期待。

特别是围绕促消费和惠民生相结合，后续整个的政策发力点、重点也有新的变化，

从以前可能更多的是从供给端发力，现在开始转向需求端，特别是围绕着居民，终端需求端进行发力。

这是一个转向，三个具体内涵。

这个转向就是整个政策导向方向性的转变，而这个方向性的转变，让我们认为，此轮的行情应该从一个反弹的逻辑走向一个反转的逻辑。

问答部分：

摒弃熊市思维

坚定多头思维

问：您认为市场进入了一个反转的行情，那么未来的空间怎么看？对于短期和中长期，您的预测是怎样的？

张忆东：短期我刚才也说了，在未来一两周，

港股有可能快就在本周内，慢是在下周，A股在节后两周内也有可能出现一定程度的颠簸、震荡。

因为我刚才讲，这种持续的亢奋、逼空式的行情，它的历史使命可能已经完成了。

这种逼空式的反弹的历史使命，就是彻底地扭转熊市思维，这就够了。

中外投资者，他们对于中国资本市场的预期，这种思维已经发生了180度的转弯。

往后面来看，比如说后续出现一些短期获利盘的回吐也非常正常，有震荡是更好的，千万不要搞一波流。

什么样的可能性是一波流呢？

除非中期的反转逻辑被证伪了，也就是大家发现说，政策又开始转向去杠杆、收缩，但这不可能，美联储都在放松，全球央行都在放松。

整个政策好不容易转过来，不可能很快就再摆回去的。

所以，从中期的维度来说，大家要摒弃熊市思维，坚定多头思维。

10月中下旬，完全有可能出现更多的震荡，

而这个震荡它是一个良性的、是大浪淘沙，这个震荡是为了寻找更具有可持续性、更具有反转性的主线机会。

对于中期行情的空间和时间不要设限；‍

很多人说什么A股3500，4000，5000，6000，（我认为）不要设限。

趋势和逻辑比这种有零有整地算点位重要得多。

同样，从持续时间上来看，我们认为，这个行情的时间是刚刚开始，我们现在也不要设限。

究竟是涨一个月、两个月，还是说一个季度、两个季度，一年、两年，这也不要设限。

当反转的逻辑依然持续的时候，那么你就应该保持一个多头思维。

保持多头思维，并且要拿得住。

因为在牛市中，往往投资者容易亏钱。

熊市赚的钱，在牛市中全都亏掉，为什么要老是折腾？

现在反而应该不动如山；

但是不动如山，你一定要注意，不动如山有个前提。

就是守在那些最优秀的公司、最好的股票上面，不动如山，不要去跟着别人瞎炒。

行情的初期，垃圾可能飞得更高，但是一旦风小的时候，它会跌得哪来的，回哪去。

一个变化，

两个方向，三个主线

问：您说三大主线，做多中国，您觉得有什么板块和行业是最为看好的吗？ 

张忆东：围绕着刚才讲的主线逻辑，我们讲，一个变化，两个方向，三个主线。

一个变化，就是整个政策导向上面的方向性变化。

两个方向，第一个方向，注重股东回报的方向，特别是回购注销；

第二个方向是并购重组；

你能够从这两个维度里找到好股票，找到好公司。

展开来看，哪三个主线？

内需牛、出海牛和科技牛。

内需牛，特别是注重股东回报的公司，

因为内需里面的东西，无论是互联网、生物医药、教育、新兴服务业，包括传统的消费，乃至于还活下来的优秀的地产和物管这些泛消费的龙头，

未来一旦基本面稳住了，它有较强的持续进行回购注销的动能。

所以后续，内需牛要多关注增持和回购注销的机会。

第二个方面是，继续看好出海牛，或者结构性的出海牛。

这里面后续关注的是电动车、电力设备、家电、互联网、消费电子，也包括一些新兴服务业的出海。

它受益于美国的降息周期，这些领域可能既有回购注销、增持，同时也有可能出现并购重组。

第三个主线，就是科技牛。

这里面包括国防军工、计算机、AI，包括新能源车、生物医药Biotech，也包括先进制造业，这些为代表的新质生产力。

这一块A股是主战场。

刚才讲内需牛，其实A股、港股都有各自的特色，比如说港股就是互联网，A股就是消费。

但是在科技牛里边，我们还是觉得A股新质生产力的可选择面更广一些。

科技牛里面，特别要关注并购重组所带来的机会。

所以总体来说，我们要从短期市场情绪性的亢奋慢慢地沉淀；

现在这个时候，不是看着人家赚钱了就去盲目追高，而是要立足于中期反转的逻辑，去找到那些好资产。

- 结语-

注：文中内容依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

继续做多中国股市：反转逻辑、三大主线

流泪撒种，必欢呼收割——港股投资策略

港股2024年中期策略：熬出的精华：核心资产星火燎原

新时代的港股核心资产

港股的春天：高胜率投资是赢家之道

港股高股息策略行稳致远

港股低波红利资产当前配置性价比如何？

全球策略2024年度策略报告：全球“慢速”时代：精选“卷王”与科创

高股息及回购是港股定价权的新基石

自媒体信息披露与重要声明

使用本研究报告的风险提示及法律声明

兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。

本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。

本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。

本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。

除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。

本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。

本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。

在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。

投资评级说明

报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深300指数为基准；北交所市场以北证50指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。

行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。

免责声明

市场有风险，投资需谨慎。本平台所载内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议（专家、嘉宾或其他兴业证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本人或其所在机构之观点），亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本平台内容仅供兴业证券股份有限公司客户中的专业投资者使用，若您并非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或转载本平台中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、兴业证券股份有限公司不对任何人因使用本平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

本平台旨在沟通研究信息，交流研究经验，不是兴业证券股份有限公司研究报告的发布平台，所发布观点不代表兴业证券股份有限公司观点。任何完整的研究观点应以兴业证券股份有限公司正式发布的报告为准。本平台所载内容仅反映作者于发出完整报告当日或发布本平台内容当日的判断，可随时更改且不予通告。

本平台所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。