近数月来,市场对工业金属的需求预期出现波动,引发了不少周期股的调整。然而,正是在市场情绪普遍悲观之际,往往隐藏着逆向投资的机会。特别是对于那些并非完全周期属性的行业,在商品价格经历一轮调整后,仍具有较强的内在价值。
以港股为例,电解铝巨头中国宏桥(1378.HK)刚发布了中报,营收和盈利均创了历史新高。
于2024年上半年,中国宏桥年实现收入735.9亿元,同比增长12%;归母净利润91.5亿元,同比增长272.7%;中期股息0.59港元/股,分红比例提高至56%,年化股息率逾10%。
长期来看,中国作为全球最大的电解铝生产国,其供应端受到明确限制,而在全球能源结构逐渐向电动化转型的大背景下,铝的新增需求量亦相对乐观。随着美联储加息周期的结束,美元的疲软也有望进一步推高铝价。可以说,当前铝价的回调是在为新一轮的上升周期做准备。
从另一角度看,即使在去年的弱周期中,中国宏桥的盈利仍然突破了100亿元。尽管目前宏观环境存在不确定性,但公司所展示的盈利弹性和分红特性应当得到市场的认可和重视。
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一、营收盈利创新高,分红比例进一步提升
今年上半年,铜、铝等工业金属价格经历了一轮显著上涨,主要得益于3月份海外经济的明显复苏,美国和欧洲的制造业PMI指数上升,国内制造业PMI也有所回暖。在宏观情绪偏乐观和旺季需求恢复的双重推动下,铝价强势攀升,达到了自2022年4月以来的新高。
之后进入6月,宏观指引转向,包括供应增加及淡季需求表现偏弱,以及美联储潜在降息预期的不确定性,导致了资金的撤离,有色金属市场随之进入下行通道。
根据安泰科资料显示,于2024年上半年,LME三月期铝平均价约2,401美元/吨,同比上涨约1.6%。上海期货交易所三月期铝的平均价约人民币19,846元/吨,同比上涨约8.2%。
具体来看,海外市场在包装、建筑和耐用消费品等传统领域的需求仍然疲弱,对铝等大宗商品的出口构成了明显的抑制。
与此形成鲜明对比的是,中国铝消费市场则稳中有增,特别是新能源汽车和光伏行业的快速发展,为铝消费带来了新的增长动力。据上海有色网统计,新能源汽车的耗铝量是传统燃料汽车的3-4倍,而汽车轻量化长期趋势不改,单车用铝量有望持续上升。
可以预期,随着海外经济体进入降息周期,宏观经济得到支撑,传统行业的铝需求将逐步复苏。同时,铝的绿色需求也将带来新的市场机遇,后续全球铝需求的回暖值得期待。
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回顾中国宏桥上半年业绩,得益于量价齐升,公司营收和盈利均创下了新高。
期内,公司铝合金产品销量达到约283.7万吨,同比增长约0.5%,平均销售价格上升约6.7%至约17,379元/吨,营收增长7.2%至493亿元;氧化铝产品销量约550.7万吨,同比增长约2.4%,平均销售价格上升约16.9%至约2,942元/吨,营收增长19.7%至162亿元;铝合金加工产品销量约37.9万吨,同比增长约35.9%,平均销售价格下降约1.2%至约20,027元/吨,营收增长34.3%至75.8亿元。
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同时,原材料价格的持续下降,加上有效的成本控制,推动了公司毛利率的大幅提升,从2022年同期的约9%上升至24.2%。公司期内行政开支同比减少12.6%,最终实现股东应占净利润同比增长272.7%至91.5亿元,经营活动现金流量净额同比增长100%至142.6亿元。
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值得留意的是,期内公司其他开支5.96亿元和金融工具公允价值变动亏损16.1亿元,其他开支主要是物业、厂房和设备的减值亏损5.3亿元;金融工具公允价值变动主要是可换股债券的衍生工具部分亏损13.9亿元。若剔除这些非经营性因素影响,公司的盈利表现将更加出色。
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在资产负债表方面,截止2024年6月底,公司现金及现金等价物同比增加18.2%至375亿元,资产负债比率约为48.5%,维持在历史较低水平。
期内,公司持续优化债务结构,年初在美元债市场发行了息票率为7.75%的3亿美元高级无抵押债券,并获得高达超7倍的认购;子公司山东宏桥也成功发行总价值为95亿元的短期融资券、中期票据以及科创中期票据,创下其中长期债券利率历史新低。
市场的积极反馈表明,国内外投资者对中国宏桥的未来发展充满信心。此外,中国宏桥的大股东在6月披露了两次增持,价格分别约为11.76港元和11.87港元,共涉资约1.6亿港元,这也反映了对公司前景的看好。
在盈利创新高和财务状况稳健的背景下,中国宏桥进一步回报股东,分红率从2023年约47.6%提高至56%,中期股息同比增长73.5%,分红总额接近去年全年水平。
展望下半年,铝的当前平均价格略高于去年下半年平均水平。如果这一趋势持续,预计公司下半年盈利有望超过去年同期,即约90亿元水平,这意味着全年盈利有望达到180亿元,股息率可逾10%。
然而,在市场对于后市需求态度悲观下,公司PB再次跌破净值,但这当中的预期差说不定就是一个良好的配置窗口。
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二、海外进入降息周期,传统需求有望回暖
从长远角度看,供给制约以及绿色需求的新增量仍然是电解铝的投资逻辑,而短期内,铝价正处于全年的较低水平,后续向上弹性大。
截止今年7月底,中国电解铝运行产能达到4,350万吨,接近产能天花板,且开工率保持在较高水平。
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另外,于5月份,国务院印发《2024-2025年节能降碳行动方案》,方案中也多次提及铝行业,例如严格落实电解铝产能置换等。
这表明,作为全球最大的铝加工国,中国在政策导向和环保要求的双重影响下,未来供给端的增长将受到限制。
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海外方面,根据国际铝协数据显示,上半年海外电解铝产量1,458万吨,同比增长2.1%。
考虑到新增产能建设持续不及预期、以及欧洲等发达国家的限产停产趋势,预计全年海外产量的增长速度将维持在2%左右。同时,海外需求的疲软也可能抑制产能利用率,这在短期内为铝价提供了一定的支撑。
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从需求端来看,虽然传统需求领域仍面临压力,但国内多数下游行业的开工率已经实现同比增长,需求有望逐步回升。此外,随着光伏和新能源汽车等明确增长领域的旺季到来,以及全球多国进入降息周期以刺激经济,铝价有望进一步得到提振。
综上所述,尽管短期内铝价面临一些不确定性,但从中长期来看,供需基本面和宏观政策的积极影响,将会成为铝价上行的重要基础。
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三、结语
上半年,中国宏桥实现了盈利爆发,背后既有宏观经济的复苏预期和供需关系的有利变化,但也有公司自身优势和战略布局的有力推动。
中国宏桥一直致力于积极整合海外铝土矿资源,构建了全球一体化的运营模式,这不仅在成本控制上形成了明显优势,也使公司在市场竞争中长期保持着领先地位。
截至2023年末,作为上游原材料,公司氧化铝运行产能达到1,950万吨,其中包括山东的1,750万吨的产能以及印尼的200万吨产能。因此在上半年,公司不仅受益于快速上行的铝价,更是在氧化铝价格大幅上涨、行业整体成本急增的情况下,实现了更高的盈利。
基于中国宏桥的铝土矿、氧化铝、电解铝的产业链布局基本完成,这为公司在未来行业景气度上升时,提供了充分享受市场增长(beta)和公司自身优势(alpha)共振效应的机会。
当前,行业的真正拐点取决于传统需求的复苏。虽然这一过程中存在不确定性,但退一步看,经济弱复苏环境未被打破,高股息风格有望继续占优。
对于中国宏桥而言,公司在去年和今年上半年已经展现了其盈利的韧性和弹性,并具备较强的红利属性,当中带来相对较高的配置价值,仍有望持续获得市场关注。
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