微软本季Capex大超预期，与宏观事件一起带动英伟达单日涨幅超过15%，我们认为这是首次有科技巨头在财报中正式证明开启新一轮‘星球大战’级别数据中心投入，这个证明并不体现在capex指引，而体现在年报中的已签署超过千亿美元的新增租约与土建合约，市场在未来将会陆续认知年报的解读。本季度微软Capex加租赁190亿美元，不加租赁140亿美元。上个季度加租赁140亿美元，不加租赁110亿美元。
在此前多个季度，微软租赁支出稳定在20-30亿美元。
1、在租赁中，微软向IDC租用数据中心，按照机柜上架采购计算，微软也向Coreweave、Lambda乃至Oracle租赁数据中心+服务器，按照实际采购算力计算。在OperatingLeases，产权不转移，在Financialleases，产权转移。微软在FY2024年有322亿美元的FinancialLeases，已经折旧了64亿美元，微软在FY2023只有205亿美元FinancialLeases。
2、在我们和微软IR的多次交流中，公司都强调在上个季度Capex没有预期增长那么快的很重要原因就是Oracle、Coreweave的GPU上架速度不及预期，并且这部分GPU供给需要计入Capexandleases里面。
3、微软和Coreweave、Oracle签署的合同总额没有披露，且合同什么时候确认为微软Capex也较难确定。根据我们的产业跟踪，Coreweave可能收入60%以上来自于微软/OpenAI，与微软签署的多年合同超过70亿美元，二季度Inflection四万张卡完全归微软所有，且明年有9万卡以上的H200供微软使用。Oracle当季度AI合同超过100亿美元，最大客户也是微软，且在这个季度Oracle和微软、OpenAI新签署合同，将此前GPU的规划从Bing等业务进一步拓展到OpenAI训练。
4、在微软FY24年报的附注里，对于FY2025，微软的建筑合同达到299亿美元，相比去年增长160亿美元，这个是其自建数据中心的前置指标。而运营和财务leases达到123亿美元，而微软对于FY25年之后未来的总租约达到了夸张的1600亿美元，这是其租约数据中心的前置指标。根据微软年报，数据中心尚未开展的operating和financialleases各自是86亿美元和1085亿美元，在去年财报，这两个数字仅仅是77和344亿美元。这些尚未开展的租约在FY25-30年陆续开始，租期从1-20年。这也意味着微软将从第三方数据中心获得天量的电、机柜乃至算力供给。
5、微软在OpenAI的训练是不是计入Capex？尽管有部分投资人认为不计入，但此部分尚有争议。OpenAI训练确定不计入微软收入，但微软从未在财报或者在与我们的交流中表示OpenAI训练不计入Capex。并且在这次财报的法律声明和业绩会中，微软多次强调训练支出是Capex重要部分。
6、微软指引下季度Capex环比有增长，且FY25会比FY24整体高，我们认为FY25年至少有850亿美元以上的Capex。Stargate单个数据中心可能建设成本就在150亿美元以上。
我们认为在过去一年微软的数据中心合约增长了千亿美元，其根本原因是正如微软CTOKevinScott所言，其内部测试的前沿模型能力已经达到PHD级别，且未来持续训练提高。我们坚定看好整个AI带动的数据中心GPU、制冷、电力、软件应用产业链。 $微软(MSFT)$ $纳斯达克(.IXIC)$ @爱发红包的虎妞
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