“过去的半年, A股市场比去年更难。”
“以美国为代表的 AI产业趋势才刚刚开始。”
“中国经济转型虽然已经过去了两年,但可能(转型的痛苦期)还会持续一段时间。”
“A股中一些几十亿、一两百亿市值的股票,虽然跌了很多,但是依然很贵;这些小市值、估值贵,且基本面一般的个股,会成为未来杀跌的主力。”
“下半年有一个风险是越来越明晰的,就是美国选举对于全世界经济和资本市场的影响,而这一影响在下半年可能会不停地被交易。”
“如果跌得多,基本面又反转,我们会非常乐观地去买入,但仅仅跌得多并不会成为我们买入的理由。”
以上,是今天(7月4日)源乐晟资产创始人曾晓洁在2024年中策略会上分享的最新观点。
从聪明投资者拿到的源乐晟某产品4月份月报来看,仓位接近9成。行业配置上较3月份,有色金属的仓位下降了超10个点,增持较多的是电子和传媒行业。
这一点跟交流中的信息是一致的。
曾晓洁表示,在4月大宗商品“狂飙”的时候,大幅降低了铜的仓位,逢低布局科技和中概互联资产。
其管理的源乐晟-尊享晟世2号,从2015年10月30日成立以来,截至最新净值日期2024年6月21日,年化收益**%。
经历了前两年比较大的回撤,今年以来,这只产品获得两位数正收益,为**%。(点此认证合格投资者后查看完整业绩)
交流中,曾晓洁从2023年末所提出的四大投资方向,复盘了2024年上半年的产品运作思路。
用他的话来说,上半年的整体思路符合去年底的判断,但在中间做了一些修正。
去年底的判断,就是从产业角度出发,谨慎任何赌需求增长的领域,一手抓景气度向上的AI科技股;一手抓供给受损、受限的上游资源品。
同时,再加上在当前宏观环境下,更具有确定性的红利资产。
问答环节中,曾晓洁对新能源、高股息板块进行了分析解答,还探讨了源乐晟在不同市场的持仓情况以及对下半年市场的展望。
聪明投资者(ID:Capital-nature)整理了本次交流的重点内容分享给大家。
过去的半年, A股市场比去年更难
我们先来回顾过去市场的表现,以及我们的判断和操作。
过去的半年, A股市场比去年更难。
虽然去年基金重仓股的波动非常大,但A股的中位数涨了3%。所以去年很多朋友说,专业投资者的业绩是跑输市场的。
但今年的情况反过来了。
上半年A股至少有一半以上的股票跌了25%,但还是有不少的机会,让很多机构投资者赚到了很多钱。
差异在什么地方?
最大的差异是,过去两年公募基金的重仓股经历了集体杀估值的过程,到了今年,这些公募基金重仓股的表现出现了分化。
比如,重仓白酒、消费、新能源、医药的,今年以来表现依然一般;但重仓上游资源品、高股息的红利资产,表现都非常不错。
我们在2023年12月底发的2024年投资策略中,有提到四个值得关注的投资方向:
第一个是出海;
第二个是供给受损、受限的上游资源品;
第三个是高股息的红利资产;
第四个是美国的科技股。
现在来看,这四个方向今年以来表现都还不错,当然取决于怎么选股。
从产业角度出发,谨慎任何赌需求增长的领域
我们在出海这个领域选择的股票不是很好,后来对这个板块的仓位降得比较多。
但上游的资源品、红利资产、美国的科技股,目前为止的配置比例都比较多。
我们做判断是从产业角度出发。
我们认为,中国的内需经济增长还需要经过一段时间修复。
现在自上而下都在讲高质量增长,增长速度自然会有所放缓,再加上中国各行各业的企业家比较卷,导致各个行业在需求增长比较慢的时候,供给的增长会超过需求的增长。
(行业)压力就会很大,只有供给增长低于需求增长的行业是有机会的。
这就是我们在上半年选了铜、油的基本逻辑。
任何赌需求增长的领域,我们都会相对比较谨慎。
所以,我们当时选了外需的增长,那些把产能投放到国外、匹配外需的企业会更好。
在今年上半年,海外需求较好的行业表现非常好,比如AI相关的光模块,电力设备相关的变压器等等。
但是,跟着出海主题上涨的股票,最近的跌幅比较大,比如工程机械、汽车、创新药等等。
因为中国很早以前就是全世界出口最大的国家之一,中国的人口占全球总人口的17%,但中国的产能占了全世界的35%。
这意味着,即使中国的人均消费能力跟全球其他国家一样,中国还有一半的产能是为其他国家准备的。
在这个全世界需求都比较一般的情况下,中国大量的出口产品一定会成为其他国家抵制中国产品的理由。
如果这些行业原本的需求增长比较慢,中国企业又去抢其国内市场的份额,一定会造成各个国家从政府到行业,对中国企业设置贸易壁垒的情况。
所以,我们看到美国、欧盟刚刚对中国的汽车做了反倾销;今天又有一个新的传言,要对中国的港口机械做反倾销。
尤其是下半年,很多人认为,特朗普(可能)重新回归白宫,贸易出口在下半年会有比较大的压力。
中国现在的经济状况,需求增长速度一般,但各行各业又非常卷,供给增长比较快,内需的投资压力就会比较大。
这也是我们去年底对今年的判断,要去寻找供给受限的行业,以及寻找美国、欧洲等海外其他国家需求增长较快的行业,而中国刚好能够补充这些行业所需要的产品。
上半年我们对美国的科技股配置比较多,科技股最典型的是以AI为代表的美国科技趋势。
迄今为止,我们依然拿了不少的头寸,由于这些股票的流动性非常好,所以也做了一些交易。
总体来看,依然保持了相对较高的仓位,最重要的逻辑是,我们认为以美国为代表的 AI产业趋势才刚刚开始。
而且,这是一个大力出奇迹的行业,需要大量的投资,只有用足够大的力量才能实现AGI的理想效果。
从现在来看,虽然这些头寸涨了不少,但这个行业还没结束,股票就算有调整,依然会是一个不错的方向。
这是我们上半年的操作。
未来依然是一个比较分化的市场
为什么我们会这样操作?
基于两个结论:
第一,从中国的内需来看,国家政策是让中国经济通过一段时间的调整,从高增长转变为高质量发展。
在转型的过程中,经济增长的速度不是政府所追求的唯一目标。
所以,过去几年很多行业经历了非常痛苦的转型,从房地产到互联网、教培、金融,这是经济转型必须付出的代价。
在这个过程中,很难找到大量的比经济增长快很多的投资机会,这也是资本市场降估值的一个重要逻辑。
为什么现在 A股中高股息、上游资源品受到青睐?
很重要的原因是经济转型,利率有一个向下的动能,一些确实拥有稳定收益的高股息资产,成为全市场追逐的热点,包括中长期的债券,以及盈利端非常稳定的国有企业等等。
所以,市场的表现完全符合经济的走势,而且市场应该是非常有效的。
那么,很多人会问,下半年的经济会如何?
中国经济转型虽然已经有两年,但可能(转型的痛苦期)还会持续一段时间,至于这个时间有多长,我们现在也无从判断。
7月份的重要会议,可能会形成一些改革的共识。
当然,中长期的一些问题依然还会存在,比如各个地方的债务问题,中国房地产永久性销售面积下滑的问题,以及人口的问题等等,都会成为资本市场对未来的比较担心的因素。
所以,我们依然觉得,未来3-6个月很难有指数级的机会。
第二,A股中一些几十亿、一两百亿市值的股票,虽然跌了很多,但是依然很贵。
这些小市值、估值贵,且基本面一般的个股,会成为未来杀跌的主力。
这也符合“新国9条”的核心内容,要把资金从垃圾股中退出来,让这些市值比较贵且基本面一般的股票,尤其是造假的,要让它们付出代价。
总体来看,接下来依然是一个比较分化的市场。
三季度不会做较大调整
从投资方向上来看,我们依然维持现在的想法。
第一,去寻找供给收缩比需求增长快的行业,以及供不应求的投资机会。
比如,油、铜,以及煤炭等个别的资源股,依然是重点研究跟配置的一个方向。
第二,从长期维度,我们依然看好美国现在的科技趋势。
当然,如果个别股票涨得较多或比较贵,我们会做一些调仓;但从这个行业本身以及这个行业里公司的价值来看,依然能够找到一些比较大的投资机会。
第三,依然会去挖掘和寻找,中国资产中个别非常优秀、成长非常快的小行业。
比如,我们组合里依然有一些互联网、教育,作为中国成长的方向(有所配置)。
A股的成长现在更集中在AI相关的领域中;而一些港股及中概股的成长性会比现在的消费、制造要好一些。
国内的消费、制造是中国体量最大的几个行业,但从股票投资的角度,我们觉得依然面临一些压力。
所以,从组合的角度,至少三季度不会做较大的调整。
很多人会问,上半年铜、油涨了很多,为什么现在还会继续看好?或者新能源、消费行业的一些股票跌了这么多,会不会出现反转?
我的回答是,我们在4月底,对铜以及上游资源品,进行了很大比例的降仓,然后去加了港股和美股的互联网,(它们的)表现至少比铜要好。
这个操作从事后来看是比较成功的,因为从四月到六月,铜基本上没涨,甚至还是跌的。
同期我们对于油的配置基本没有变动。
所以,我们会做一些行业之间的微调,但总体思路没有变。
不过因为股价总是变化的,所以如果我们看好的资产涨得比较多,我们会进行一些调整;如果不看好的资产跌得比较多,我们也有可能会长期买入。
美国大选的影响会被市场不停交易
下半年有一个风险是越来越明晰的,就是美国选举对于全世界经济和资本市场的影响,而这一影响在下半年可能会不停地被交易。
无论是拜登的连任,还是特朗普的再次当选,他们在很多行业上的政策是不一样的。
比如,对关税的判断,对新能源的判断,对于AI的想法等等,两位总统候选人都有不同的表述。
不同的人当选对于不同行业的影响会比较大,比如说在第一次辩论结束之后,当天晚上美股新能源相关股票跌了很多。
7月3日和7月4日,A股出口相关板块跌幅很大,这主要反映了特朗普有可能重新当选的预期。
越往后,谁当选会越确定。
我们在这块会做一些预防性动作,这是下半年市场波动或者个股波动最大的一个风险。
但从产业逻辑来看,不依赖于产业政策的行业相对会更确定一些。
比如不管谁当选,也不会要求去开采更多的铜,不会要求去开采更多的油。
虽然从边际来讲,会有一些变化,但大的方向不太会变。
比如,不管谁当选都不会改变对中国的对立态度,不会改变美国经济的通胀现状,也不会改变中国追求高质量发展,以及从高增长经济体转向中低增长经济体的趋势。
虽然大环境改变不了,但一些细分行业的政策可能会出现比较大的变化,从而造成市场的波动。
我们自己在内部讨论的时候,也会做比较多的研究、探讨或预防。
总体来讲,我们上半年的整体思路符合去年底的判断,但中间做了一些修正。
问答环节
问题1
怎么看新能源这类成长行业?
曾晓洁 所谓“成长”,需求是快速增长的。
但新能源行业跌了这么多,意味着其需求增长是慢于供给增长的。
对于过去半年多跌幅较大的消费、医药、新能源等领域,大部分股票我们依然会维持相对谨慎的态度,尤其是公募基金重仓的行业。
一方面是因为这些行业的基本面还不太行,另一方面是因为公募基金持仓的头寸巨大。
比如从去年年底到今年二季度,公募基金连续两个季度加仓的行业中,白酒都是第一大行业,但过去一个多月白酒的跌幅非常大。
一个很重要的原因是,这些传统成长股的基本面出现了比较大的问题。
有些行业在巨大跌幅之后,供需可能是讲不清楚的。
比如军工,虽然跌了很多,但接下来会跌很多还是涨很多,我们不知道。
相对来讲,消费、新能源可能会更容易判断,只是机会较少。
问题2
现在的持仓中,A股占比相对较低,大概不到20%,港股占比大概在40%,中概股和美股的总体仓位较高,请问这个比例会不会有较大调整。
曾晓洁 我们不会承诺接下来会对这三个市场如何配置,因为我们的配置逻辑完全取决于哪个市场有更看好的方向。
比如,如果我们继续看好AI,那么对美股科技股的配置比例依然会比较高;反之,如果对美国科技股的基本面产生了怀疑,就会迅速把比例降下来。
未来,如果A股的消费、制造、医药等方向有投资机会,我一定会加大对A股的配置。
港股主要的配置方向在“互联网+高股息”。
问题3
现在的持仓中,A股占比相对较低,大概不到20%,港股占比大概在40%,中概股和美股的总体仓位较高,请问这个比例会不会有较大调整。现在美股持仓较多,请问美股的研究资源是怎么安排的?
曾晓洁 先给大家汇报一下我们整个研究团队的配置。
过去半年基本没有大的变化,但今年新入职了两个研究员,一个看消费,一个看医药,我们希望能够全面地覆盖整个市场。
新入职的两个研究员,他们更多的研究精力会放在对美股的研究中。
比如运动品牌,我们会将中国运动品牌的研究跟美国运动品牌的研究结合起来;在研究中国创新药的同时,也会研究美国创新药公司的基本面。
我们今年校招可能会比较多,大概会招4-5个人。
当前我们大量的研究资源都是全球共通的。
比如,科技方面,我们研究美国的AI,也会研究中国大陆和台湾地区,以及韩国的产业链,这是“全球一盘棋”的一个研究过程。
我们现在对美股的研究就集中在一个行业——科技AI相关领域,没有过多地覆盖其他领域,因为觉得并没有特别大的投资机会。
问题4
对于高股息的资产怎么看?这类资产的强势什么时候会出现转折,以及标志是什么?
曾晓洁 现在来看,高股息依然是市场比较热的一个方向,背后的逻辑就是中国从高增长经济体向中低增长经济体转变。
在这个过程中,由于各个行业的供给增长比需求增长更快,使得大量的产业或者整个经济体处于供过于求,或者说“类通缩”的状态。
利率会不停下移,下移多少我无从判断,但在下移过程中,我们认为高股息资产是一个不错的标的。
什么时候会出现问题,大致有两个。
第一,特别贵的时候。
比如说现在10年期国债的利率是2.3%,如果这类股票的分红率到3%以下,跟国债差不多了,那可能就贵了。
第二,中国利率预期出现反转的时候。
比如利率预期从中长期下降的转变为中长期上涨,那么这类资产就可能出现一个比较大的反转,否则依然会有不断的资金去买这类资产。
问题5
现在内需信心不足,请问怎么看待下半年市场?
曾晓洁 现在的内需不足,或者说各个行业的信心不足,是经济转型过程中必然出现的问题。
这个情况在过去其他发达国家的转型过程中都出现过,谁都没法避免,比如当年的日本和美国。
过去两年,中国做得比这几个发达国家都要好,我们也相信政府有能力从这些发达国家的转型过程中吸取好的思想,让中国的经济转型能更快、更成功的落地。
今年以来,资本市场还是有不少机会的,但在个股选择上,需要以更开放、更包容的思维去思考。
而不是非常执拗地认为,当这个公司估值跌到15倍,很便宜就一定可以买。
过去两年大家投资业绩比较差的一个重要原因就是,很多股票的估值从2021年之前的50倍跌到了25倍,大家觉得可以了,然后买入。
但买了之后,又跌到了15倍……
越到后来发现,这些公司的盈利是大于预期的,估值可能会进一步往下跌。
所以,不是一只股票的估值跌到了15倍,或者跌了很多,就一定有投资机会。
如果跌得多,基本面又反转,我们会非常乐观地去买入。仅仅跌得多并不会成为我们买入的理由。
—— / Cong Ming Tou Zi Zhe / ——
编辑:鹤九
责编:艾暄
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