今天的上海市场黄金，在最高峰的时候溢价达到了6%，这是个非常疯狂的溢价。
这种情况，我印象中上一次经历，是在2019年9月，当时上海黄金的溢价来到2013年以来的高点
首先这里面肯定有很多供需问题，这不可能是基本面可以全部解释的问题。但2019年那次还是留下了一些经验。这种情况一般发生在
- 人民币贬值预期非常重，群众们需要保值升值资产的时候
2019年一季度股票还是不错的，全年来看创业板也不错，放假也不错，当下情况显然有点不一样，所以情况可能也更严重了
- 黄金进口减少，需求增加
所以虽然我自己觉得供需不一定是全部的故事。但和2019年一样，我觉得这个问题的解决，还是需要汇率问题解决。
之前提到过，人民币汇率，不是一个自由交易的货币，所以我有一个很简答的Rule of Thumb，如果有人和你说看中美利差交易人民币，那大概率是个骗子。人民币的融资成本，尤其是离岸融资成本，只能说在你不关心人民币的时候，他和十年期国债收益率还有更好的相关性，而当你思考人民币汇率问题的时候，你在离岸市场借人民币的成本，就和中国国内的流动性关系不大了。
所以还是那个观点，不是什么人民币汇率企稳才有资产价格企稳，是资产价格预期企稳，才有汇率企稳。所以北京最近的做法是非常必须的。
多说几句，货币总共就三个价格，汇率，利率，通胀。如果通胀和利率不能企稳，汇率是很难单独企稳的。而过去这么多年，人民币从2015年以前以美元为锚，到2016年之后以信贷和地产为部分锚，到2023年，出口走弱，地产预期走弱两个锚都失效，今年的波动并不令人奇怪。我今年学到的最重要的一课就是，汇率这个东西，波动率具有相当强的连续性。或者说赫斯特常数很高。去年波动很大的时候，今年波动要突然变低就有难度。往未来去看，出口预期的稳定，和国内资产价格价格的稳定，是汇率企稳的两个条件。
对于这个问题我倒是不担心，在过去两年中，全世界大部分国家都在宽财政+紧货币，做大政府。中国在紧财政+宽货币，相信市场。这个矛盾一旦掉头，中国会进入一段宽财政+宽货币的周期中，政府投资的发力已经在上个月的金融数据中体现，通胀预期会从政府的投资项目中扩散开。
所以今年做多商品的朋友都很爽，我最大的遗憾就是，我和很多多商品的朋友一样，每次在商品中看多中国经济爽了之后，就喜欢去A股看多中国经济。这习惯以前其实是可以用的，但今年确实不好用。
回到黄金的利差上来说，我觉得这种利差肯定是会均值回归的，但它的回归是一个很难赚到的钱，你要做好准备，这个均值在2-3的东西，你在26做回归，他有可能明天就回归，也有可能先干到35再回归，简单来说，做这种回归，你至少要留下一次double down的钱..
我有个同事的看法很精髓，这个世界上有两种统计套利，一种是有人告诉你1+1不等于2了，一种是有人告诉你这个东西在六倍标准差。第一种是可以勇敢一点的，第二种大部分时候可以赚钱，但最好留一点double down的钱。
对于ECB，我觉得他今天的态度就是很明确了，他不会继续加息了。如果通胀不下来，他就维持这个利率更长时间，但他不加息了。
拉加德后面那个找补的说法我是不信的，根据我浅薄得和政治家打交道学到的教训，如果一个政治家给你口头承诺，然后在书面承诺里面写另外的事情。永远相信书面的东西，口头的东西不说绝对，95%的概率是骗你的。
所以目前美元指数的走势，完全取决于联储，或者说美国的经济状况了。我看到很多朋友都质疑美国的经济，我之前也质疑，但我说句心里话，我每次去美国，我都感觉当地根本不是讨论萧条的问题，而是要讨论是不是在复苏。美国通过财政和超额储蓄，在目前依然维持了很好的经济现状，我觉得未来是要走弱，但你说他现状不好是很武断的。
而且退一万步说，美国经济的韧性，比欧洲更强，联储就两个工作目标，通胀和失业率，通胀还高于目标，而且甚至读数还在走高，这时候，美国失业率如果不走高，联储顶多不加息，但绝无可能预防性降息，因为他没必要。
这种故事我也曾经经历过，2018年，欧洲根本没有跟着联储加息，因为当时情况也不好，然后美国在2018年，通过贸易战和特朗普带来的美元回流，也保持了不错的经济动能，然后之前说过，2018年特朗普一直干伊朗的原油，然后沙特也说担心经济问题所以减产，所以油价一路走高，市场对于2019年的美债收益率预期来到3.5%
然后卡舒吉在国庆节被肢解，美国群情激奋，特朗普本来想继续和沙特眉来眼去，但被迫划清界限，伊朗的油进入市场，干崩了油价，联储还在加息缩表，看着美股下跌开始还在装淡定，最后高收益债被干掉之后，开始转向。
我从2018年学到的经验是：联储只有两个目标，通胀和失业率，但也有一个Hidden Mandate叫做保持金融市场稳定，而金融市场里面，信用债的风险比股票更大
所以现在美国信用债市场再融资风险不大，通胀带来额外偿债能力，AI带着纳斯达克上涨，除非美国信用债市场出问题，美股出问题，联储不然就可以继续Higher for Longer。
所以还是之前说的那个大主题，加息末期的防风险，但你要思考一下，风险到底爆发在哪里。其实总共三个可能
- 如果风险爆发在美国，如同2018年那样，那么就是联储停止加息，然后2019年全球市场重新开心
- 如果风险没有爆发在美国，1997年亚洲金融危机，那联储完全有理由因为担心二次通胀而继续Higher for Longer，直到一个其他地方爆发风险，让美元走高，商品走低。
- 完美结局，没有人有风险，如达里奥所说，中美都通过债务货币化轻装上阵
我觉得中国开始防风险，和ECB说自己可能不加息，就意味着这个故事已经逐渐到了最后图穷匕见的时候了。BofA上周说Higher = Harder，意思是如果联储继续加息，硬着陆的概率就会加大。但其实现在看起来，Longer = Harder，即便联储什么都不做，风险也在积累。
我有时候就在想，最糟糕的事情莫过于：如果明年美国企业再融资的时候，沙特还在努力减产，就是要干美国，中国在财政刺激+货币宽松，把一堆商品的预期拉起来。然后俄罗斯就继续和乌克兰继续干。而2024年，大选时候共和党一定全力掣肘民主党的财政。
周期末期的油价狂飙，联储因为通胀预期不敢放手降息，这就有点2008年的意思了。
我感觉我们正在驶向一个很多分支的未来，沙特，中国，俄罗斯，美国，欧洲的不同选择都会带来完全不一样的结局。此时此刻，我觉得最离谱的就是美股市场的交易者，依然在为一个完美结局定价...VIX今天的读数不到14，我自己反正觉得这个挺不合理的。
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