殁轻狂
2021-05-15
[微笑]
@小斯新报道：
京东物流的估值极限是多少？
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<p>很显然，这一动作是为了最后的估值定价去的。</p> <ul> \n <li>2020年京东物流营收分别为元734亿，同比增长47.2%；</li> \n <li>2021年Q1，京东物流收入224亿元，同比增长64.1%，而<span style=\"color:rgba(255,0,0,1);\"><b>毛利润2.7亿元，同比下降72.7%</b></span>；</li> \n <li>物流外部客户收入占比已经从2018年的29.9%、2019年的38.4%增长至2020年的46.6%。</li> \n</ul> <p>遥想去年<a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/06618\">$京东健康(06618)$</a><b> </b>上市的时候，东哥给的定价极其厚道，在营收和利润率全面超过阿里健康的情况下，居然还<span style=\"color:rgba(255,0,0,1);\"><b>给了相比较阿里健康20-29%的折价</b></span>。<a href=\"https://laohu8.com/TW/393704613\" target=\"_blank\">点击回顾京东健康IPO分析</a></p> <p>所以市场肯定都在期待大东子再给口肉吃，毕竟，以京东物流的实力和口碑，绝大多数投资者都认可它和<a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/002352\">$顺丰控股(002352)$</a> 同在第一梯队。</p> <p>以目前的传闻，350亿美元（相当于2253亿元人民币）的估值，和顺丰这个标杆相比如何？</p> <h4><b>京东物流乐观场景下增长预期</b></h4> <p>从业务规模上来说，京东物流要高出顺丰一筹，但是它最大的问题是高成本和低运营效率，因此京东物流的利润率远远不及顺丰。</p> <p>同时，京东物流在21Q1扩充了50%的员工人数，一下子把利润率拉下来，言下之意就是“<span style=\"color:rgba(255,0,0,1);\"><b>你们别拿任何跟利润有关的指标来给我估值</b></span>”。</p> <p>OK，如它所愿，我们只比较收入。</p> <p><img referrerpolicy=\"no-referrer\" src=\"https://static.tigerbbs.com/d9dbf6f372d643b2c1f33d2e6e4af8cc\" tg-width=\"897\" tg-height=\"166\"></p> <p>需要说明一下，2021年Q1京东物流的增速达到64.1%，与整体规模扩充有直接关系，毕竟仓库也投了，人员也加了，而且20年Q1有疫情影响，这个增速长期来虽然可以影响到整个2021年业绩，但长期来看必然还是要回归均值的。</p> <p>京东物流收入增长假设：</p> <ol> \n <li>因为规模的扩张，且全年规模效应至少保持在Q1的水准上，2021年收入增速达到60%；</li> \n <li>2022年-2025年以2019年前后的增速回归至2019年左右的水平，即30-40%的水平。</li> \n</ol> <p>顺丰收入增长假设就更简单了，考虑到Q1已经出现了竞争和行业变革带来的利润率断崖，未来维持收入增速也相对更难。预计在2022-2025年会慢慢回归至20%以下。</p> <p>那么，京东健康已最极限的速度，从收入规模上超过顺丰，至少是在2025年。</p> <p>请注意：这是一个非常乐观的预期。</p> <p class=\"t-img-caption\"><img referrerpolicy=\"no-referrer\" src=\"https://static.tigerbbs.com/c05e9e7b6f6191efb6eb06f35e005001\" tg-width=\"944\" tg-height=\"166\"><span>京东物流高速增长极乐观预期</span></p> <h4><b>乐观预期下的相对估值——362亿美元</b></h4> <p>由于顺丰发过债，就用企业价值/过去12个月收入(EV/TTM Sales)的倍数。<span style=\"color:rgba(255,0,0,1);\"><b>过去3年的EV/Sales平均值为2倍左右</b></span>，最近由于业绩暴雷以及市场白马股回调趋势，<span style=\"color:rgba(255,0,0,1);\"><b>掉到1.88倍左右</b></span>。</p> <p>要不，就干脆平衡一点，2和1.88再取个中值，1.94倍。</p> <p><img referrerpolicy=\"no-referrer\" src=\"https://static.tigerbbs.com/00048a647d27b9525287426c7dd5bb90\" tg-width=\"481\" tg-height=\"289\"></p> <p>以1.94的倍数给京东物流估值，预期2021年的收入为1204亿元，<span style=\"color:rgba(255,0,0,1);\"><b>则对应的公司价值（暂且不考虑少数股东权益）为2408亿元，相当于363亿美元。</b></span></p> <p>看到这里，作为比散户更早知道Q1业绩的承销投行，是怎么估350亿美元这个数的，应该有点数了吧？</p> <p>当然，我们也可以这样想，如果到了2025年业绩真的达到3600亿元，与顺丰平起平坐。彼时的收入估值倍数正好是1倍（EV/Sales=1），则2025年的估值为3600亿元。</p> <p>暂借顺丰的WACC 11.5%一用，折现回2021年，<span style=\"color:rgba(255,0,0,1);\"><b>差不多是2329亿元，也相当于362亿美元。</b></span></p> <p>所以综合来说，362亿美元的估值，并不是站不住脚。</p> <p><img referrerpolicy=\"no-referrer\" src=\"https://static.tigerbbs.com/248f1a45d5ac957dc9956f714f2d7f28\" tg-width=\"688\" tg-height=\"199\"></p> <p>另外，我查看了一下顺丰控股的EBITDA利润率，差不多是7-11%的水平，就算它平均8.5%好了。</p> <p>如果京东物流是一家和顺丰差不多利润率的公司，<span style=\"color:rgba(255,0,0,1);\"><b>以2021年的363亿美元估值，就是22.8倍市盈率</b></span>。</p> <p>作为投资者的你能接受不？</p> <p>当然，这些假设能不能成真，就要看大东子的了。</p> <p><i>PS：IPO价格波动，更主要由情绪和流动性来决定，因此20年底和21年初新股的是由于过剩的热情和紧缺的流动性造成。但今时不同往日，现阶段IPO情绪低落，京东健康能否出现更高的溢价，就全看市场反应了。</i></p> <p><a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/90032\">$京东物流(临时)(90032)$</a> </p></body></html>","htmlText":"<html><head></head><body><p>京东物流下周就要开启招股了，昨天也在港交所更新了一版招股书，加上了2020年Q4的业绩，以及2021Q1业绩的简介。</p> <p>很显然，这一动作是为了最后的估值定价去的。</p> <ul> \n <li>2020年京东物流营收分别为元734亿，同比增长47.2%；</li> \n <li>2021年Q1，京东物流收入224亿元，同比增长64.1%，而<span style=\"color:rgba(255,0,0,1);\"><b>毛利润2.7亿元，同比下降72.7%</b></span>；</li> \n <li>物流外部客户收入占比已经从2018年的29.9%、2019年的38.4%增长至2020年的46.6%。</li> \n</ul> <p>遥想去年<a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/06618\">$京东健康(06618)$</a><b> </b>上市的时候，东哥给的定价极其厚道，在营收和利润率全面超过阿里健康的情况下，居然还<span style=\"color:rgba(255,0,0,1);\"><b>给了相比较阿里健康20-29%的折价</b></span>。<a href=\"https://laohu8.com/TW/393704613\" target=\"_blank\">点击回顾京东健康IPO分析</a></p> <p>所以市场肯定都在期待大东子再给口肉吃，毕竟，以京东物流的实力和口碑，绝大多数投资者都认可它和<a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/002352\">$顺丰控股(002352)$</a> 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京东物流乐观场景下增长预期 从业务规模上来说，京东物流要高出顺丰一筹，但是它最大的问题是高成本和低运营效率，因此京东物流的利润率远远不及顺丰。 同时，京东物流在21Q1扩充了50%的员工人数，一下子把利润率拉下来，言下之意就是“你们别拿任何跟利润有关的指标来给我估值”。 OK，如它所愿，我们只比较收入。 需要说明一下，2021年Q1京东物流的增速达到64.1%，与整体规模扩充有直接关系，毕竟仓库也投了，人员也加了，而且20年Q1有疫情影响，这个增速长期来虽然可以影响到整个2021年业绩，但长期来看必然还是要回归均值的。 京东物流收入增长假设： 因为规模的扩张，且全年规模效应至少保持在Q1的水准上，2021年收入增速达到60%； 2022年-2025年以2019年前后的增速回归至2019年左右的水平，即30-40%的水平。 顺丰收入增长假设就更简单了，考虑到Q1已经出现了竞争和行业变革带来的利润率断崖，未来维持收入增速也相对更难。预计在2022-2025年会慢慢回归至20%以下。 那么，京东健康已最极限的速度，从收入规模上超过顺丰，至少是在2025年。 请注意：这是一个非常乐观的预期。 京东物流高速增长极乐观预期 乐观预期下的相对估值——362亿美元 由于顺丰发过债，就用企业价值/过去12个月收入(EV/TTM Sales)的倍数。过去3年的EV/Sales平均值为2倍左右，最近由于业绩暴雷以及市场白马股回调趋势，掉到1.88倍左右。 要不，就干脆平衡一点，2和1.88再取个中值，1.94倍。 以1.94的倍数给京东物流估值，预期2021年的收入为1204亿元，则对应的公司价值（暂且不考虑少数股东权益）为2408亿元，相当于363亿美元。 看到这里，作为比散户更早知道Q1业绩的承销投行，是怎么估350亿美元这个数的，应该有点数了吧？ 当然，我们也可以这样想，如果到了2025年业绩真的达到3600亿元，与顺丰平起平坐。彼时的收入估值倍数正好是1倍（EV/Sales=1），则2025年的估值为3600亿元。 暂借顺丰的WACC 11.5%一用，折现回2021年，差不多是2329亿元，也相当于362亿美元。 所以综合来说，362亿美元的估值，并不是站不住脚。 另外，我查看了一下顺丰控股的EBITDA利润率，差不多是7-11%的水平，就算它平均8.5%好了。 如果京东物流是一家和顺丰差不多利润率的公司，以2021年的363亿美元估值，就是22.8倍市盈率。 作为投资者的你能接受不？ 当然，这些假设能不能成真，就要看大东子的了。 PS：IPO价格波动，更主要由情绪和流动性来决定，因此20年底和21年初新股的是由于过剩的热情和紧缺的流动性造成。但今时不同往日，现阶段IPO情绪低落，京东健康能否出现更高的溢价，就全看市场反应了。 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