吉宝企业与胜科海事的合并交易

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吉宝企业与胜科海事终将合并

$吉宝企业(BN4.SI)$ 与$胜科海事(S51.SI)$ 申请在 6月 24日开盘之前暂停各自股票交易。根据《海峡时报》援引路透社的报道，双方正在启动谈判，探索合并难以维持的岸外与海事 (O&M)业务。

双方 O&M实体的合并可以说是姗姗来迟。我曾表示，吉宝在关键股东淡马锡的支持下剥离其 O&M资产将成为推动其股价走高的关键催化剂。

2021年 6月 24日收盘后，两家公司发布公告表示，将就吉宝 O&M实体和胜科海事的拟议合并签署一份不具约束力的谅解备忘录。

在详细解读这份备忘录之前，首先让我们快速回顾一下 2020年的背景情况。

背景

吉宝在 2020年首次宣布打算重组时，市场就希望吉宝能够剥离其 O&M实体，并与胜科海事合并，如同胜科工业过去的做法。

然而，吉宝并未如市场所愿。2021年 1月 28日宣布 2020年全年业绩时，吉宝表示将对其钻井平台建造业务进行有机重组，退出海上钻井平台建造业务，还将逐渐退出附加值较低的修理业务。但这并没有改变现状。

这一切仅表示其将降低对 O&M业务的重视程度和资源投入。此外，重组还要求集团向开发公司额外注入 5亿新元，帮助其完成未完工的钻井平台，因此进一步拖累了集团的现金流。

2021年 1月，我曾指出：

“吉宝当前的动作实际上是为‘尚未公布’的合并做准备，这项合并会将两家公司的知识和资源汇聚于一家规模更大的公司，有利于更准确地定位自身，更好地与韩国和中国船厂展开竞争。

我依然认为未来双方将实现合并。但问题在于何时合并？”

由于其 O&M业务剥离的时间，以及后续与胜科海事合并的时间均尚未明确，因此我决定减持吉宝。 

备忘录详情

两大要点：

1.            吉宝希望将其 O&M业务与胜科海事合并，后者为合并后实体。

2.            吉宝打算将已完工和未完工的遗留钻井平台及相关应收项目出售给一家单独的资产公司，该资产公司将由外部投资人控股 (80%)，吉宝持股不得超过 20%。

这两项拟议交易将互为条件，并同期进行。

这些交易将增加吉宝企业本财年的收益（稍后将详细介绍），如果交易完成，吉宝企业将获得合并后实体（又名胜科海事）的股份和高达 5亿新元的现金对价。

吉宝希望以实物分派形式将合并后实体的股份分派给股东。

合并后实体基本就是规模扩大后的胜科海事，且仍旧是一家上市公司。

目前尚不确定胜科海事筹集 5亿新元对价（可能来自胜科海事通过配股募集的 15亿新元资金）的方式，以及吉宝在合并后实体中的持股占比。 

这对吉宝的股价有何影响？

这笔交易可能会拉高吉宝的股价。

这是所有人期盼已久的催化剂。吉宝 O&M业务和胜科海事合并将成立一家能够在全球市场前沿竞争的大规模实体。

鉴于此，吉宝将成为一家房地产或“城市开发”公司，而不再具备岸外业务。

关键在于：5亿新元付款 +合并后实体的股份（不确定吉宝的持股占比）是否划算？

我们来看看几家经纪公司对吉宝的评估。

大华继显和 CIMB对吉宝设定的目标股价分别为 6.37新元和 6.40新元，在推算对吉宝 O&M实体的目标股价时，都将其限定在 0.05-0.34新元/股的范围内。

这本质上说明，市场在很大程度上并未将吉宝 O&M业务的价值考虑在内。

同时，这还意味着无论吉宝的 O&M业务定价几何，对集团而言都是“加分项”。

在 2020财年报表中，吉宝 O&M事业部的净资产为-6.58亿新元，而 2019财年其净资产为 7.03亿新元。即使吉宝以零价格剥离 O&M事业部，从业务（资产负债表上该业务为负值）的重估值收益角度出发，这对集团而言也是好事。

由于能够从资产负债表上“剔除”这一负值，因此吉宝在备忘录中强调，这笔交易将增加集团的收益。

同时，集团的净负债水平也会下降，这是另一点好处，尽管总体杠杆率水平变化不大（净债务股本比）。

2020年 8月，我就胜科海事分拆交易正在获批和淡马锡可能的计划撰写文章时，曾强调根据 CIMB的数据，吉宝 O&M事业部当时的估值仅有 0.18倍市净率，账面价值为 17.7亿新元。换言之，根据当时 4.88新元的股价，O&M事业部当时的估值仅为 3.2亿新元。

我认为该事业部应至少按 0.4倍的市净率估值（如果胜科海事当时交易），据此计算其“公允估值”约为 6.4亿新元。 

目前，吉宝将获得 5亿新元现金，以及扩大后胜科海事未知占比的股份。鉴于胜科海事如今宣称其估值为 24亿新元（扩大后实体的市值可能更高），除非吉宝的股东在扩大后实体中的占股少于 8-10%，否则与现状相比，这笔交易对吉宝现有股东而言是更好的选择。 

基于 18.2亿份发行在外的流通股份，这 5亿新元相当于每股吉宝股份 0.275新元。我估计等到吉宝开始交易时，其股价至少会涨至 5.40-5.50新元；随着投资者/投机者预测合并后实体的股份占比得到确认后便会再产生一笔“暴利”，这种积极的势头应当会持续下去。

这只是我的粗略估算，还有其他一些资产价值并未考虑在内，例如已完工/未完工的钻井平台，它们不包含在此次与胜科海事的合并交易之内，并将被注入由外部投资人控股的一家单独的公司。

这对胜科海事的股价有何影响？

一方面，胜科海事可以获取吉宝 O&M业务的资源、人才和知识产权等。而另一方面，胜科海事也宣布将配售总金额为 15亿新元的股份，为此次合并和其他营运资本目的而筹资。

这对胜科海事而言可能是个糟糕的事情。因此，我预计市场投资者可能会因其配股而抛售胜科海事的股份。

结论

本文仅代表个人对该交易的初步评估，不构成对买卖吉宝股票的投资建议。

我认为该交易将有利于吉宝的发展，市场对此已期盼数年。

但迟来总比没有好。

合并后实体可能会优化运营结构，削减成本以降低运营费用，从而能够更好地与韩国和中国的重型船厂竞争。

如欲评估以高于 5.50新元的价格买入吉宝是否值得，还需考虑更多详情，特别是吉宝在扩大后实体中的持股占比。