美国经济：衰退还是“软着陆”？

前期市场在美国“软着陆交易”和“衰退交易”之间来回摇摆，美联储9月FOMC会议50bps提前发力的预防式降息落地后，中信证券认为美国经济距离“软着陆”更近一步，原因在于消费将继续保持韧性。美国GDP结构中私人消费占比接近七成，其好坏对美国经济走向具有决定性作用。疫情后商品消费有所走弱，但服务消费对冲商品消费完成托底。近期消费数据保持韧性，美国经济最重要部分仍然稳健。存量视角，美国居民资产负债表健康；流量视角，就业市场走弱，但实际薪资增长对后续消费仍有支撑。当前美国金融条件和信贷条件都偏松，且随着美联储开启降息周期，经济下行风险在可控范围内。向前看，美国经济是“软着陆”图景。

▍美国消费持续保持韧性，美国经济最重要的部分仍然稳健。

美国GDP结构中私人消费占比接近七成，是最重要的组成部分，消费的好坏对美国经济的走向是决定性的。美国二季度GDP年化季环比从初值2.8%上修至3%，其中，私人消费从2.3%上修至2.9%，商品消费由2.5%上修至3%，服务消费由2.2%上修至2.9%。从更为高频的数据看，7月美国实际个人消费支出环比录得0.38%，年化三个月环比为4.8%。近期消费数据没有明显放缓的迹象，持续保持韧性，美国经济最为重要的部分仍然稳健。

▍疫情后商品消费有所走弱，但服务消费对冲商品消费完成托底。

本轮中美国居民在消费结构上向服务消费倾斜，实际服务消费与实际商品消费之比呈现上行趋势。尽管疫情后商品消费疲弱，但强劲的服务消费起到了对冲作用，整体消费保持韧性；价格指数的表现也是如此，美联储加息后商品价格通胀快速下行，而服务通胀保持粘性。2023年下半年，商品消费开始有所恢复，服务消费完成托底，目前商品消费和服务消费均保持同比正增速。

▍美国居民资产负债表健康，就业市场走弱，但实际薪资增长对后续消费仍有支撑。

存量视角，得益于疫情期间超额储蓄的积累和本轮薪资的持续上涨，加之美股和美国房价带来的财富效应，疫情后美国居民资产负债表保持健康。流量视角，超额储蓄耗尽后，薪资是美国居民收入结构中最重要的组成部分。近期失业率上升受劳动力供给增加影响较大，而非企业大规模裁员所致，美国黄金年龄段的人口就业情况保持健康。向后看，当前就业市场在历史周期中仍然偏紧，其走弱幅度不至于导致美国经济衰退。薪资增速持续跑赢通胀，实际薪资的增长持续支持美国居民实际可支配收入增长，叠加储蓄率有所下降，美国居民消费有持续的支撑，预计将继续保持韧性。

▍当前美国金融条件和信贷条件都偏松，且随着美联储前置预防式降息50bps开启降息周期，经济下行风险在可控范围内。

向前看，美国经济当前是“软着陆”图景。当前，通胀回到降温轨道，CPI同比降至2.5%，二季度GDP年化季环比仍有3%，消费增速为2.9%；失业率有所上升（仍是历史低位），且失业主要受劳动力供给增加影响而非裁员。目前美国金融条件和信贷条件都偏松，且随着美联储前置预防式降息50bps开启降息周期，经济下行风险在可控范围内。向前看，美国经济是“软着陆”图景。

▍风险因素：

美国就业市场超预期走弱；美联储货币政策超预期；美国大选选情出现超预期变化。

注：本文节选自中信证券研究部已于2024年9月19日发布的《海外宏观经济专题—美国经济：衰退还是“软着陆”？》报告，分析师：李翀S1010522100001；崔嵘S1010517040001；贾天楚S1010524040002