美联储10月议息会议如预期降息25基点，基准利率下调至3.75%至4%，并宣布12月结束缩表。然而，主席鲍威尔明确反驳了市场对于12月降息的乐观预期，市场对鲍威尔的言论偏鹰派解读，美股开高走低，美国10年期国债收益率上行8个基点，在过去一个月全球风险性资产持续创新高和长天期债券价格亦出现一波反弹后，中美元首会面后可能亦缺乏更多利好刺激，短期市场波动度可能提高，短久期的债券和货币基金有望再度成为资金的避风港。 回顾今晨鲍威尔反驳市场对12月再度降息预期的主要理由有二，一是理事会此对12月降息存在严重分歧，主要核心原因是政府停摆导致数据缺失，他将其比作雾中开车，看不清路时应该减速，另一个原因是不少官员认为利率接近中性水平，倾向于观望。 尽管鲍威尔对12月降息的言论比较鹰派，但其对通胀的态度又比较乐观。他估计关税使核心通胀上升了0.5到0.6个百分点，这意味着除关税外的核心通胀只有2.3%左右，另外，除住房核心服务通胀的韧性较大一部分来自非市场价格，而这些价格的指示意义较小。因此，我们可以推测鲍威尔对12月降息预期的打压，主要是不想在没数据的情况下降息过快，以中期维度而言，通胀回落仍支持降息周期延续，毕竟美国目前的消费和就业市场数据并不理想。 后续我们将关注下一届美联储的联储主席人选，如果是白宫的哈塞特，就意味着可能重走1970年尼克松和伯恩斯的组合，极致的宽松交易可能重现，但如果是选择现任联储理事鲍曼或者沃勒，则意味着特朗普在重新平衡联储的政治性和独立性，宽松交易可能会迎来较大的回调。 有鉴于目前全球风险性资产估值已不便宜，在中美元首会面后仍以框架性协议协议为主，加上海外AI巨头大会和财报发布后，短期市场可能缺乏其他催化因素，建议投资者可增配短久期债券，在降息路颠颇的过程中持盈保泰，或将资金停泊在仍有一定收益率的货币基金，待风险性资产回调充分后再行布局。 免责声明 除非另有说明

基金介绍

1.     2025年及明年的降息预期如何？ 我们目前预期今年底之前，还有2次降息机会，明年可能还有2到3次降息，与目前市场共识相仿。尽管最近一次美联储议息会议的点阵图显示明年可能只有1次的降息概率，但市场普遍预期现任美联储主席鲍威尔明年5月中离职后，特朗普通过人员任命对FOMC的政策产生影响。 图:目前市场期货定价预估美联储降息次数 数据源：Bloomberg, 2025年9月19日 2.     降息对基金收益有何影响？例如，短期内基金可能受益于资本利得。中期来看，随着底层资产逐步到期，是否会面临再投资风险，收益率水平是否有下降预期？产品接下来收益如何？ 美联储降息，对短端利率影响较显着，投资组合的确有望受益于资本利得。降息周期下，产品短期的底层资产逐步到期后，新购入的短端债券票息部分收益会跟随市场降低，因此，未来的收益水平，将透过更主动的管理，在严控下行风险的前提下，通过更灵活的一二级市场交易创造Alpha，弥补在短期债券品种利率下滑的确定性收益，持续追求高于货币基金的绝对收益。 3.    降息预期下，产品投资策略是否会有所调整？如果是，将如何调整呢？ 本产品的投资策略仍是以短久期债券为投资核心，由于美国并非没有通胀反复的可能，此次美联储会议上修了增长和通胀预测，鲍威尔本人都直言此次为风险管理式的减息，加上美国财政问题时不时就会干扰债券市场，以及明年可能在美联储主席换人后对其独立性的质疑造成债市波动，短债策略在达成绝对收益的确定性是较高的。然而，我们也会更加把握二期市场买低卖高、一级市场打新的投资机会，迭加对美国经济前景看法决定在卫星投资部位可以适度投资久期较高的债券，追求创造资本利得的机会。 4.     在降息周

9月短债基金最新亮点

风险披露 上周我们的产品美元class仍然取得了正回报，而港元class主要是由于港元兑美元大幅升值而产生了一点回撤。 上周投资者情绪谨慎，债券市场相对清淡，都在等待鲍威尔周五的讲话。鲍威尔在上周五的Jackson Hole会议上发表讲话，指出美国的风险平衡似乎正在变化，就业下行风险超过通胀上行风险，甚至强调就业下行风险带来的严重后果是“大幅增加裁员和失业率上升”。我们对鲍公讲话的解读是，若8 月通胀和就业数据如期呈现鲍威尔预期的组合，特别是就业数据适度走弱，9 月联储降息25bps即是合理情况。12月第二次降息25个bps的可能性也较大，短期美债更为受益。上周，2年期收益率下降7个bps，报收3.70%；10年期收益率下降7个bps，报收4.25%。 面对很有可能发生的九月美联储降息，我们将采取灵活的策略，适时对仓位进行调整，并且参与打新来增厚收益。全年目标依然以稳健收益为主，在相对确定的收益中寻求稳健的回报。我们部署精选投资标的，在持有中获得票息收益和资本利得。 在这里和大家回顾一下过去一周的宏观事件： MBA抵押贷款申请，-1.40%，前值10.9% 标普美国制造业采购经理人指数53.3，前值49.8，预期49.7 首次申请失业救济人数235K,前值224K，预测225K 下周关注：耐用品订单（8月26日）；英伟达业绩（8月27日）；首次申请失业救济人数（8月28日）；GDP年化季度环比增长率(8月28日) 十年期美国国债收益率走势（%） 十年期美国国债收益率走势（%） 两年期美国国债收益率走势（%） 两年期美国国债收益率走势（%） 数据来源：彭博，截至2025年8月22日

基金亮点 稳稳派息份额5.5% 畅享多币直接投资机遇 每月绝对收益目标 亚洲及中国投资级债券收益率吸引 基金荣获多项殊荣

基金亮点 1.长期业绩领先，牛市表现更佳！基金中长期业绩优异，近1年、2年、3年、5年、成立以来表现居同型基金第一梯队，且大幅领先同型基金平均偏成长的投资风格，在牛市启动后超额收益突出。通过每月持续定投，更能克服人性弱点，享受长期投资成果。 2.捕捉中港股市中的结构性机遇：中国对外药品许可交易的快速增长彰显生物科技创新实力,相比成熟市场，中国IP经济热潮仍处于起步阶段，仅占全球IP行生品市场4%的份额，远低于美国的56.8%和日本的4%。 3.港股重于A股，静待外资回流!超配港股、低配A股，主因看好中国牛市一旦启动，港股特色板块(TMT、电商、消费)弹性较大。对于掌握未来定价权的大型外资基金而言，他们更加偏好较为熟悉的境外中资股票。 4.灵活管理，选股能力出色!基金主要仰赖自下而上的选股能力，辅以自上而下的宏观判断。主动持仓(active shares)至少60%，除了以行业龙头为核心持股，亦对于确信度高、长期股价爆发力强的中小型股予以重仓，对于业绩贡献显著，更适时酌量参与看好的IPO打新机会。

美国国债收益率方面，上月2年期、5年期和10年期的收益率分别下跌18bp、下跌17bp、下跌17bp。其中 2 年期国债收益率从上月初的3.90%下跌至上月末的3.72%，5 年期国债收益率从上月初的3.96%下跌至上月末的3.80%，10年期国债收益率从上月初的4.40%下跌至上月末的4.23%。 6月美国国债收益率下行，主要因5月PCE数据温和、联储官员鸽派言论及美国经济数据疲软令市场对降息预期升温。同时，中东紧张局势降级与油价回落缓解长端利率压力。美联储拟放宽大型银行补充杠杆率要求，预计将提升美债流动性和需求，则进一步助推了美债的涨势。以伊冲突导致原油价格暴涨，一度引发通胀担忧，但双方于6月24日达成停火后，油价回落。5月整体CPI环比增速放缓至0.1%，受关税直接影响的核心商品分项甚至出现负读数，或为关税风暴前的平静。6月消费者信心指数下降5.4点至93.0，5月零售不及预期，劳动力市场显现降温迹象，就业增长放缓。美联储6月FOMC会议维持利率不变，最新经济预测显示滞胀担忧，鲍曼和古尔斯比释放鸽派信号。 投资级债券方面，6月亚洲（日本除外）投资级美元债指数整体利差收窄3bp至74bp，投资者偏好高评级品种，AA评级区间利差收窄最为显著，10年期以上品种因美债收益率下行及久期需求增加录得最佳回报。中国AMC名字有支撑，国家向长城资产注资人民币369亿元。长和系表现较佳，消息称中远海运拟加入财团收购其港口资产。投资者追逐利差，高波动印度及东南亚企业债跑赢主权债。泰国政治波动拖累相关债券表现。 高收益债券方面，亚洲（日本除外）高收益美元债指数利差收窄26bp至347bp，BB评级利差相较美国同等评级的债券仍有吸引力。万科企业债券大涨，因深圳市政府批准其大股东深圳地铁集团合并财务报表的请求。新世界发展完成880亿港元贷款再融资，提振房企债券的市场情绪。包括VEDLN、可再生

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近期评级机构 Moody’s 下调了美国主权评级至 Aa1，长端美债收益率进一步走宽，我们 认为在目前的宏观环境下，短债基金依然是稳健的策略之选： 1、美联储今年不急于降息，因此短端的美债利率没有大幅下降，短期限的投资级债券和 FRN 依然可以提供有吸引力的 carry 2、目前期货市场定价今年降息两次，从 9 月份开始第一次降息，高盛等投行的观点 是直到 12 月才开始第一次降息 3、美联储需要观察到关税增加之后对于通胀的冲击从而再决定货币政策方向，而关税增加的推迟（90 天左右）延后了能够观测到的时点 4、美国财政方面对于降低支出并未有太多实质性进展，而新的减税法案又会在目前的基础之上进一步推高财政赤字 5、政府效率部门 (DOGE) 遇到较高的政治阻力，随着 Elon Musk 的离职，进一步的减低支出面临很大的不确定性 6、国会目前讨论的新的减税法案可能在未来 10 年增加 4 万亿美元的财政赤字 7、投资人对于长端美债会需要更高的期限溢价（term premium）来补偿对于债务可持续性和赤字高企的担忧 8、此外随着其他发达国家利率的上升（欧洲，日本），非美元利率债对长端美债也有挤出效应 9、欧洲开始财政扩张的方向，而日本央行也在货币正常化的道路上，存量投资上传统的 EUR, JPY carry trade 面临诸多 unwind 的压力 10、边际增量方面，欧洲和日本的机构投资人（例如保险资金）可能更多转向本币利率债而非美债投资（例如 30 年期 JGB 在 cross currency swap 之后收益率高过 30 年 UST） 11、此外，美国在贸易逆差上的缩减也势必带来资本顺差的缩减，使得海外投资人对整体美国资产投资需求有所降低。 综上我们认为保持较短久期，利用短期限投资级债券和浮息票据债券能够在很大程度上规避宏观市场的不确定性，为客户带来稳健的回报。

昨天市场还沉浸在特朗普“对等关税”阴霾中。4月9日，指标十年期美国国债收益率从上周五的3.997%大幅跃升至4.336%，美国10年期国债价格下跌2%-2.5%。二年期美国国债收益率从上周五的3.655%大幅跃升至3.911%，美国2年期国债价格下跌0.5%左右。雪上加霜的是市场情绪受贸易战影响而持续承压，信用利差普遍走阔。两重因素对昨天的组合净值带来压力。 今天，市场情绪出现改善，特朗普暂缓部分国家关税90天，港股及昨夜美股市场普遍上涨。债市情绪也得到提振，信用利差收窄，相信可以为持仓带来支撑。 我们将继续采取防守为主的策略，我们继续保留相对较短的久期，全年目标低波动稳健收益为主，穿越市场波动。未来我们将继续在二级市场优选债券，并通过一级打新不断增厚组合收益，在波动的市况下充分进行地区和择券的分散，牢牢把控久期风险，继续努力为组合创造收益。

关税政策引发市场波动 上周，特朗普的关税政策引起了市场的广泛关注。尤其是他宣布对所有贸易伙伴征 收高额关税，远超市场最悲观的预期。这一消息导致上周五市场出现恐慌，中国也 随之宣布了报复性关税。结果，我们看到2年期美债收益率一度大幅下跌超过20个 基点，股指期货也下跌了4%。 美联储的立场 美联储主席鲍威尔（Powell）表示，关税可能导致通胀压力，因而美联储并不急于 降息。在他的讲话后，美债市场情绪发生了反转，午后出现了剧烈反弹。最终， 2年期收益率仅下跌1个基点，10年期收益率也几乎没有变化，相比早间的低点，反 弹了16个基点。 我们认为，这波美债市场的变化有多种原因，包括市场波动、止损、去杠杆风险和 久期再配置等因素。这些都导致了流动性不足，价格大幅波动。 未来展望 对于美元来说，未来几周市场可能会出现多重效应：大规模的关税升级可能会打击 经济增长预期，影响风险资产，从而对美元形成一定支撑；但同时，也可能加剧美 国衰退的担忧，削弱“美国例外主义”，使美元面临下行压力。 投资组合的调整： 保持流动性 在我们的投资组合中，我们已经保持充足的现金和流动性，以应对未来可能的市场 冲击。历史上，每次恐慌性抛售后，估值最终都会回归理性水平。当前的关税政策 在短期内难以完全定价，可能会重塑全球贸易架构。因此，我们将保持谨慎的态度， 灵活应对市场变化。 短债基金的布局 我们的短债基金组合中，流动性高的债券占比较大，行业也相对分散，因此我们对 平稳度过这场关税贸易战的冲击充满信心。 对美联储而言，美国经济面临滞涨风险，美联储或只能保持谨慎态度，需要时间继 续评估关税对经济和通胀的影响。如果美联储因抗通胀而无法降息，则进一步加大 美国经济的下行风险，预计将冲击风险偏好和避险情绪上升。相关消息公布后，指 标十年期美国国债收益率短暂走高，截至北京时间4月3日早上10点回落至约4.06% 的位置

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