上周我去了位于浦东的华勤技术总部实地调研，昨天又参加了公司的三季报电话会。当下AI产业链最热的话题是超节点，华勤技术是绕不开的一家核心公司，结合这些信息，我简单聊一下公司基本面的蝶变，也可以一窥产业发展的脉络。 01 营收、净利双位数增长 公司三季报披露，Q3单季营收722.95亿，同比增长六成，环比再涨37%；扣非净利11.87亿，创出历史单季新高，环比也涨了近四成。 营收、净利双位数增长，核心逻辑之一是华勤已跳出单一终端代工框架，增长引擎已经换挡了。 把镜头拉远到前三季度，累计营收1660亿，同比增长28.8%，已经逼近去年全年的1714亿；归母净利润43.2亿，增速39.5%，快于营收；扣非净利28.6亿，同比增长15.5%。 这里得先解释一句，为什么归母涨了四成、扣非只涨了一成半——差额来自产业链投资，前三季度非经常性损益有14.6亿，其中金融资产公允价值变动和处置相关损益就有13.8亿。 02 超节点收入远超100亿目标 业务视角看，四大板块前三季度全部正增长：移动终端688亿、同比涨16%；AIoT 92亿、涨68%；计算及数据827亿、涨39%；创新业务41亿、涨了119%。 有意思的点是，在手机行业承压的年份里，移动终端完成了逆势增长，靠的是ODM渗透率提升、份额向头部集中。基本盘不仅没塌，血条还在持续变厚，穿越周期的实力更强了。 真正改变增长斜率的是计算及数据：单看Q3，数据业务收入225亿，同比涨了228%，占当季收入的比重已经超过三成。 这里必须提一下市场最关心的超节点。国产算力加速部署的背景下，超节点已经成为头部云厂商算力方案的主流形态，而它远不是简单堆料，需要整机架构、供电、散热、软硬件深度耦合一起设计，还得同时懂计算节点和网络节点。国内同时具备这两项能力的厂商，掰着手指头数也就那几家。 华勤Q3超节点收入61.9亿，刚进入规模化交付就干到这个量级
公子豹
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周五一波大跌过后，周末论坛里基本都是一片哀嚎，很多人都在吐槽今年回撤很大、亏了不少。 早在六月份，就有不少人提前提示过科技股的风险。但当时市场的主流氛围完全不是谨慎，大家清一色觉得这次不一样，认定AI是长坡厚雪、顶级高景气的黄金赛道。 那时候甚至很多基金经理，还要专门写检讨，向金主自己为什么没有买科技股。 还有些基金经理，半路割了白酒股，去追科技，沦为笑话。 种种细节都能看出来，当时AI板块的投资热度，已经彻底过热了。 每次市场炒高景气赛道，大家都会陷入“这次不一样”的误区。复盘过去几十年的核心资产行情，不管是之前的电动车、光伏，全是同一个套路。 行情最热的时候，市场总能找出各种逻辑，证明当下的高估值、高热度是合理的，但事后回头看，这些所谓的特殊逻辑，最后全部被证伪了。 股市最真实的规律从来没变：股价永远会提前基本面反应。哪怕未来几年光模块、半导体的真实基本面依旧向好，也改变不了现状。 经过十倍、二十倍的大幅上涨，市场早就把未来几年的利好预期，全部提前透支、充分交易完了。 更关键的是，高位堆积了海量的套牢筹码，很难再有新的大资金，愿意接力同一个主题，更不会主动进场解救高位的套牢盘。 所以我个人判断，AI这一波大势行情，基本走完了。接下来是持续的估值回归、挤泡沫的过程。 这些话听起来可能不太好听，但都是实打实的市场规律，经得起过去30年的验证。 大家最该做的，就是放低杠杆、妥善应对，优先守住本金。 $东山精密(02384)$
宇树科技Q3货越卖越多了，对产业链的是一个好信号
宇树科技发布了三季报出来，Q3货越卖越多了，我认为对产业链的零部件是一个好信号。 Q3营收6.65亿元，同比+69.93%，意味着机器人的销量高增长，放量最直接受益的就是上游供应商。中大力德、双环传动、鸣志电器、步科股份、奥比中光等等都是在名单上的。 可以推测，其他主机厂的营业额也在高增长。根据工信部口径，上半年中国人形机器人产量超4万台，全年整机产量有望突破10万台。 这些都是实打实的拉升了供应链需求，铲子股还是有优势的…. 宇树Q3归母净利润1.13亿元，同比下降，看上去增收不增利，主要是研发费用吃掉了。Q3研发投入1.27亿元，同比增长249.58%，钱砸进了具身大模型和算力，卷机器人大脑，这是宇树自己的事，跟供应链关系不大。 再看全行业，特斯拉Optimus已经量产，周产1000多台，明年底计划年产100万台。将是27年最大科技单品。 小鹏机器人量产产线已于9月就绪，进入量产准备阶段。英伟达、Meta、hw、都可能有重磅发布，供应链积累的越来越多的订单已经无法掩盖。 这一波涨的是openAI概念，也就是数据采集，正宗硬件没咋涨，但这是制造机器人绕不开的。 机器人供应链主要沿用了汽零链，该板块已经跌了快接近一年，第一个阶段是大家对于整个2026年传统主业业绩承压的担忧，因为内需走弱、购置税减半增收等；第二个阶段是2026年机器人出货量的整体下修，也导致了估值承压。 反弹核心原因是：机构对汽零板块持仓比例极低，叠加物理AI催化，板块指数当日上涨4个多点，机器人板块涨幅居前。 当下，宇树科技、特斯拉等主机厂催化，物理AI零部件的基本面还是向上的。比亚迪二季度的业绩已经拐头往上走，也是一个有力的支撑。 加上机构持仓低，2027年的出货量会有一个快速的放量，零部件的确定性会相当高。 $宇树科技-W
华勤技术Q3营收、净利双位数增长，增长引擎换挡加速
华勤技术Q3营收、净利双位数增长，增长引擎换挡加速
《能源保供中长期合同管理办法（试行）》12月1日正式施行，首次将电煤、电力、天然气保供长协纳入统一制度框架。 以前的长协保供，只是君子协议，煤价涨了煤企就不愿意低价保供，煤价跌了电厂就不乐意收高价煤，每年都扯皮。 2025 年长协现货倒挂拖累履约、煤企盈利下滑，2026 年初低煤价预期下长协签约偏弱，下半年煤价反弹又造成电厂亏损，煤电两端轮番承压。 本次《办法》从量、价、履约层面硬化长协约束，有助于熨平煤价大幅波动，推动上下游盈利更趋稳健。 长协制度下，煤炭企业未来盈利稳健性，可预见性提高，叠加高分红，红利属性愈发凸显，陕西煤业、中国神华等红利龙头更利好一些。
这一波机器人的爆发，催化剂不是特斯拉，而是OpenAI，他发布的GPT-6 Astra给机器人带来了很强的泛化能力，中金公司评价说“标志人形机器人开始拥有自己的通用底座大模型”。 OpenAI买了100万小时的数据来投喂给模型，才达到这个效果。 如果说宇树科技是专注于本体，那么OpenAI的核心目的是机器人大脑。 大脑成熟的前提是海量真机数据，往上就是数据采集、采集工具，现在热炒的凡拓数创、海天瑞声、奥比中光，都是这一概念。 为什么数据成了稀缺的资产，网上的视频、图片数据还不够用吗？ 一句话，世界模型无法替代真机数据：虽然有很多虚拟数据，但很多复杂的物理方程没有精确的解析解。 比如《黑神话》，悟空在水里运动、做动作、发技能，水流很不逼真；看一些仿真动画片，水流也很难真实还原，因为流体力学没有精确解析解。 软物体挤压、捏脸时脸部的挤压形状也未必真实，因为很多分子之间相互作用； 一个人从桌上拿水杯，手往前伸，但具体伸了多少厘米、往上抬了多少角度，都不知道。拿空杯子、满杯子、湿杯子、滑的杯子，需要的力也不同；视频里没有这些数据，虚拟数据无法消除这个系统性物理偏差，需要真实数据来反馈修正模型。 结论是：一定要真机数据，真机数据是最底层、最稀缺的底层资产。 GPT是靠海量文本数据，大力出奇迹跑出来的，机器人大脑也需要海量数据力大砖飞。 不止是openAI在这么做，字节、腾讯控股、谷歌、Meta都需要这些数据、采集设备。 全球维度，今年大概是1000万小时的数据体量，到3年后可能有百亿级别的有效数据体量，翻1000倍，并且都是有效数据。 什么是有效数据？ 8小时的原始数据，能用的只有1~1.5小时，中间需要清洗。 按10亿有效数据对应100亿维度原始数据，一天采集8小时（不是24小时，因为人要休息；采集对象不是专门找的数据采集员，而是正在干活的工人，很多是
本周，机器人板块引领了惊天逆转。趁着周末，我复盘了一下，感觉不少人都是人云亦云，对产业进展还是不够清晰。我简单说一下： 机器人产业仍处在0‑1阶段。人形机器人成熟之后，年产能规模有望上亿台，体量超过汽车行业每年8000万辆销量；就算仅1%渗透率，对应市场规模也有100‑300万台。 特斯拉 Optimus 量产，有两个积极的信号。一是给出了相对乐观的中期产能指引，提到Optimus将集成AI 5芯片，明年4月份实现落地； 二是明年底，周产目标达到2万台，对应年化产能约100万台。这个产能目标相比此前市场普遍预期2030年实现100万台，时间有所提前。 另一方面，AI大模型厂商入局具身智能，是另一重强催化。 Optimus为啥迟迟不发布，太垃圾了怕丢人？ 马斯克说：1‑2个月内会发布Optimus的演示视频，展示非预编程动作，以此证明Optimus V3具备自主AI思考能力。 V3多次跳票，马斯克的担心是：过往V1、V2.5版本对外演示之后，竞争对手会根据公开视频逆向工程、抄袭研究。所以，马斯克计划等到周产达到1000台以上之后，再对外发布演示视频。 换算一下，周产1000台对应年化产能5万台，选择年底11‑12月时间点发布，具备合理性。 也能看出，马斯克重心已经回归机器人业务，后续会持续产生利好催化。 机器人板块最大的β，来自V3机器人持续上量，带动供应链订单增长。 选股的逻辑是，未来一个季度至半年，能够持续拿到特斯拉订单、并且订单不断提升的公司： 1、减速器环节：浙江荣泰、北特科技在相关领域份额较好，现有订单以及未来订单预期不错； 2、外覆盖件、结构件：模塑科技供应外壳，实现轻量化与防护； 3、机身、灵巧手、手臂内部小型塑料传动、防护轻量化零部件：福赛科技。 这些公司，9‑12月订单口径整体积极，有望反映企业在机器人
信宇人：被低估的固态电池「卖铲人」，迎来了经营拐点
锂电板块的周期拐点，最近是越来越有眉目了。 政策端，工信部等七部门印发《新型电池产业发展“十五五”规划》；产业端，1-10月排产数据高增长，印证了行业需求拐点。与此同时，行业估值低位+固态电池产业化落地，电池材料与设备环节正迎来新一轮价值重估期。 复盘锂电设备板块的每一轮行情，都会跑出不同的黑马。这一轮，被市场视为“锂电干燥设备龙头”信宇人的几个信号值得细品：上半年营收翻倍、Q2现金流转正、头部订单密集验收、惠州智能智造工厂投产；再加上10月19日公告将回购1500万-3000万元，次日即启动了首次回购，为公司未来发展的确定性加了码…… 在锂电设备的新一轮周期拐点，市场还在沿用“传统锂电设备股”的旧估值框架，但信宇人已经迎来了新的叙事逻辑，这一预期差值得关注。 01 行业进入新一轮景气周期 先说一下大环境。2026年锂电设备行业进入新一轮景气周期，和两年前那个“内卷”生态已经不是一回事了。这从政策和产业端都能得到印证。 政策端，《新型电池产业发展"十五五"规划》定调2030年全固态电池初步规模化应用；财政部则敲定2026年9月至2028年底对钠离子电池、固态电池等创新品类免征消费税。资源往新型电池技术倾斜的意图再明显不过。 市场端，今年1-10月，电池、正极、负极、隔膜、电解液的预排产累计同比分别涨了54%、54%、48%、49%、59%。验证了不是间歇式脉冲，而是产业在系统性往上走。此外，下游应用还在向低空经济、人形机器人、AI数据中心等新赛道延伸；海外建厂、整线集成，也成了设备商的新战场。 天风机械的研报提到了一个细节：锂电和钠电设备之间差异其实不大，而钠电因能量密度偏低，单 GWh 的设备价值量还会相应提升15%-20%。工艺路线每变一次，对设备商往往意味着量价齐升的机会。 这一轮还有固态电池的新增量，2026-2027年是中试验证和量产工艺突破的关键窗口。招商电新的
1、AI的三大致命产业特征 ① 资本投入极其巨大； ② 商业化商业模式脆弱，至今没有清晰稳定的赚钱路径； ③ 企业持续大额融资烧钱。 鉴于以上3点，无论估值是 10/20/40/100 倍，都不适合做多； 保守选择直接回避，激进视角可以寻找做空机会。 2、AI 的双重破坏效应 AI 不仅会毁灭 AI 产业内部企业的资本回报，也会摧毁传统价值股的存量盈利。 低估值价值股在 AI 时代也并不安全，不要抱有幻觉。 类比历史：新能源浪潮，车企利润被压缩，受伤更大的反而是传统低估值燃油车企（丰田、本田等）。 3、市场的认知偏差 市场严重高估 AI 短期商业化落地，严重低估 AI 长期对各行业的颠覆破坏力。 AI 板块股价很脆弱，一旦叙事、信念松动，很容易大幅下跌。 $HSI(HSI)$
有人说市场下跌时因为基本面不好。实际上，A股对基本面并没有那么看重，大差不差就行。 除非大超预期地好或者坏，尤其对坏消息特别敏感，当前的风险偏好不高。 但是，市场对资金面尤其看重，但很难还原机构的真实持仓情况，好在，基金三季报马上要披露了，是全市场最有价值的数据，来作为机构真实持仓情况的一个参考。 如果AI全链的仓位大幅下降，会有助于市场启稳，因为抛压减轻； 如果持仓仍然显著地高（这里衡量尺度因人而异，高于基准20个百分点以上算高），还会给市场消纳压力。 在看不清以及出手胜率不高的时候，均衡配置是可以接受的，不因为欠配科技而担心miss反弹，也不因为没有红利等防守仓位而加深负超额，接受净值的平庸、等待时机。 $上证指数(000001.SH)$
特斯拉发布了飞行汽车，股市却一点也不给面子，昨晚又跌成狗。 跳票9年的 Roadster 2，昨天展示了倒立悬挂、腾空飞行、空中翻转。这哪里还是汽车？分明是一个陆地航行器。 马斯克用到的技术，都不是新鲜玩意儿，F1赛车都出现过，航天器利用喷嘴进行姿态控制，更是老掉牙的技术。 但这种工程整合，除了马斯克无人能做，因为资源都是自己的。如果找外部供应商，很难解决一个高度耦合的动态控制问题。 Roaster 2不应该叫“车”了，应该叫主动负压与反作用姿态控制电动载具。 那么问题来了，为什么股价还跌了？ 现在分析特斯拉的人，满脑子都是 Robotaxi、Optimus、FSD、毛利率、交付量和资本开支。Roadster 一年能卖几辆？Optimus更是怀疑是个骗局。 实际上，你无法仅仅通过一款产品的销量，去衡量一家企业持续突破工程边界的能力。 Roadster2 可能挣不了几个钱，但它展示了马斯克所掌握的技术资源，以及他把不同产业的技术组合起来、创造新产品类别的能力。 这种能力很难体现在当期的业绩里，而是一种技术期权，一种工程能力上的非对称优势。 比如，月球重力只有地球的六分之一，Roadster2 开在月球上，通过推进器短暂跳跃、调整姿态，会比传统车轻松得多。 $特斯拉(TSLA)$
华勤技术的数据中心业务，提升得挺快的，支撑逻辑来自国内云服务商加大 AI 训练、推理服务器投入，公司具备完整的产品矩阵供给能力，包含 AI 服务器、通用服务器、超节点、交换机等，超节点整体方案更是打开了新空间。 公司自 2026 年第二季度开始对超节点方案进行小批量交付，下半年出货量爬坡，国内头部云服务商客户正逐步采用该套方案。 后市，智能手机与个人电脑业务整体保持平稳，叠加数据中心业务高速增长，预计Q3收入增长可观；产品结构升级带动下，毛利率也会进一步提升。 这一背后，华勤技术横跨硬件、软件、机械工程、运营效率、供应链管理以及先进制造领域的端到端研发实力，可以说是最大的底气。 9月8日，高盛和华勤管理层做了深度沟通，聊的核心集中在：超级节点的市场机会，以及交换机、AI服务器的放量节奏。 管理层对数据中心业务的增长前景持积极态度：一方面国内云服务商在AI训练与推理侧的资本开支持续释放，另一方面公司凭借服务器和交换机领域的研发积累与整体解决方案能力，持续拓展客户边界。 在高盛看来，国内CSP扩大AI训练与推理相关资本开支，将直接拉动服务器、交换机等数据中心产品需求；与此同时，华勤技术在PC及服务器ODM市场的份额提升，以及AI PC、智能穿戴等产品的持续拓展，也将为后续增长提供支撑。 华创证券10月13日的报告，给华勤做的估值可以参考。 采用分部估值法，数据中心业务参考紫光股份、浪潮信息和中兴通讯，消费电子及其他业务参考龙旗科技、歌尔股份，考虑超节点及高速交换机业务成长性、PC 客户份额提升和AIoT 业务拓展，分别给予2027 年22 倍、19 倍PE，对应27 年目标市值1377 亿，对应目标价90.87 元。 $华勤技术(603296)$
未来三四年，中国创新药将大量在美国上市，集中在ADC和双抗两大领域，足以将“临床数据”转化为可理解的营收和利润，从而让创新药的投资叙事更经得起审视。 当前创新药板块利润增速约25%、估值约30倍。适合大部分投资人的是两类公司：一是有收入有利润的头部药企(这类公司会越来越多)；二是管线已在海外有合作伙伴且已开临床的公司(信息透明度高、预期差可研究)。 偏早期、偏催化剂的标的，波动大、数据难跟踪，其实更适合对创新药特别懂的专业客户。 随着更多产品在海外上市，盈利陆续兑现，是未来创新药的一个看点，市场对"中国创新药赚到美国的钱"的关注度会进一步提升。 未来几年，有望在美国上市的重点产品，主要包括： 2026年：112(依沃西单抗)是最大焦点，11月14日FDA将公布批准结果，首个适应症为EGFR突变后线非小细胞肺癌，是最快有望在美国获批上市的国产创新药。 2027年：有多款产品--264(科伦博泰TROP2ADC)的子官内膜癌适应症预计今年提交FDA申请、明年获批，这是264首个海外适应症，默沙东为其开了17个国际适应症； BNT323(映恩生物HER2ADC)也将上子宫内膜癌适应症，后续可能推进HER2低表达乳腺癌等大适应症； CMG901(康诺亚CLDN18.2ADC)是全球首个在该靶点阳性胃癌大三期中OS阳性的产品。 2028年：汉森的BHH-3ADC值得关注(今年WCLC读出非常好的数据)，看其能否在全球复刻SCLC数据； 科伦博泰将密集读出264的三个关键数据(一线PD-L1高表达非小、EGFR TKI进展后突变非小、二线转移性宫颈癌)； 百力天恒(EAbrain)将发一线TNBC和一线HR+/HER2-乳腺癌数据； 信达生物发后线鳞癌数据(363的第一个国际大三期数据读出)。 2029年：BNT327(普米斯/百欧恩泰的PD-L1NEGF双抗
AI制药能够实打实地提高研发效率、降低成本，但这都属于“内部挖潜”，带来的改变没法量化，不好去测算业绩估值。 所以，短期还是从0到1炒想象力为主，真正想买创新药，需要比较深的基本面研究，跟踪管线布局和研发进展，老老实实赚自己能看得懂的钱。 渗透节奏来看，中短期AI在临床前早研阶段介入的成功率更高，长期将逐步渗透至PCC后、IND及临床实验环节。 靶点发现的难度系数最高，此前以人工、生信分析或初级AI软件辅助为主，当前已可通过大模型能力实现赋能。 分子生成及筛选打分是目前AI应用最成熟的环节，可通过多维度筛选推高临床成功率分子，上一轮AI制药以小分子为主，本轮伴随大分子药物兴起，在蛋白抗体、ADC等大分子领域有望研发出first-in-class、best-in-class药物，实现显著降本增效。 总之，AI4S与传统AI制药存在差异，可视为AI制药的前期阶段，核心是从更基础、更广泛的层面助力药物机理研究，解决当前制药领域少数靶点资源堆积、大量潜在成药靶点缺乏基础研究突破的痛点。 $金斯瑞生物科技(01548)$
Muse为何推动了半导体的狂欢节？
AI 出现了新的叙事，Meta发布Muse仅约10天，已登上美国苹果Store免费榜第一。半导体昨夜集体狂欢，Arm 涨幅 17%，AMD 10% 直接破万亿美元市值、英特尔暴涨超 12%。 Muse牛x在哪？扎克伯格表示，每个用户均对应一台运行在Meta云端的专属虚拟机（配备专属CPU、内存、存储），能够自主打开网页、填写表单、代为完成购物与差旅预订，甚至处理支付与邮件往来等多步骤任务。 上线仅约10天，已登上免费榜第一，超过ChatGPT。 Muse为何推动了半导体的狂欢节？ CPU承担任务编排、数据调度、沙箱执行、记忆管理和工具调用等关键环节。Agent应用复杂度提升，将增加CPU的需求，其重要性显著增加。这是一个新的叙事逻辑。 年初，英特尔为代表服务器CPU缺货涨价，Agent带来区别传统大模型训练推理的新增算力需求，产业逻辑又升级了。 基于此，资金迅速涌向整个芯片链条。英伟达、AMD、台积电这些权重股直接将ETF直接拉起来。 之前，市场关注的是 anthropic 的需求，因为AI需求当中，只有 coding 是跑通的，但是现在事情起了变化。 个人Agent将会是继 coding 之后的第二增长曲线，且天花板巨大。 coding 的需求对应 3000 万程序员，而Agent对应的是几十亿消费者。 接下来，openAI即将推出类似Muse的产品，Anthropic、Google、Apple 也不会坐以待毙，会陆续看到他们新动作。 当前服务器CPU交付周期显著拉长，英特尔、AMD高端服务器CPU供货紧张，Q4存在涨价的市场预期。AI Agent新增需求叠加传统服务器需求，进一步放大供需矛盾。
刚刚，中国移动与智谱拟达成战略合作：推进GW级国产算力中心建设
中国移动与智谱前一阵达成了GW级国产算力战略合作。合作的首个落地成果是，数万张一线国产卡算力中心即将落成投产，主要用于全面支撑GLM大模型的训练与推理。 之前智谱官方在发布GLM-5.3-Flash时曾宣布已启用超过10万卡国产芯片集群，支撑新模型的全量线上推理。这次与中国移动合作之后，智谱的国产算力容量要迈上新台阶了，也与其他模型厂商在国产卡这块直接拉开了直接差距。 目前按照双方的规划，除了算力之外，还会联合经营Token业务。大概就是说GLM模型以托管API形式接入移动云MoMA平台，在编程及智能体应用场景，中国移动优先推动使用智谱GLM模型，并向其开放覆盖政企客户与近10亿用户的商业网络，拓展网络安全、金融等高价值市场。 对智谱而言，GW级算力进一步解除了“供不应求”约束。 $智谱(02513)$ $中国移动(00941)$
干掉减速器：「直驱第一股」本末科技定义机器人动力新范式
如果AI的进化注定要让机器人走向物理世界，那么动力系统的第一性原理就必须被重写。 过去，工业机器人追求标准化、低成本、规模化量产，对动力单元的精度、柔性、稳定性要求相对宽松，结构成熟、量产成本低廉的减速器，恰好适配了时代需求，得以统治行业。 但如今，AI赋能的具身智能机器人、人形机器人、服务机器人已经对动力系统提出了极致化要求：毫秒级响应、零误差控制、低能耗静音、超长寿命、免高频维护。 面对全新的产业需求，传统减速器的底层物理架构已经彻底落伍，技术天花板已然固化，革新已是必然趋势。 一个清晰的革命信号已然开启：直驱，用电机原生力量直接驱动——零背隙、零摩擦、超高响应。 01 直驱“杀死”减速器：一场将席卷全球的动力革命 海外投资圈热议的“白毛股神”Serenity曾提出一个“紫苏叶理论”：顶级寿司店里，食客追逐的是金枪鱼大腹，但真正不能断供的却是一片紫苏叶——缺了它，整家店都会停摆。映射到投资上，“紫苏叶”就是那些牵一发而动全身的关键环节。在机器人产业链中，动力系统正是这样一片“紫苏叶”。 传统的机器人动力方案，普遍采用的是“电机+减速器”组合，从而能像人一样做出精密动作。但齿轮啮合必然会带来机械噪音、能量损耗、发热量大、寿命衰减和维护成本高等短板。 这些问题的根源不在工艺，而在底层转动架构：只要有齿轮啮合，就有背隙、有摩擦；只要有多级传动，就有响应延迟、能量损失、精度衰减。这是减速器路线的结构性天花板，无法通过工艺改良来突破。 而具身智能对高动态、高精度、高响应的长远需求，恰恰要求动力系统同时做到零背隙、零延迟、低能耗、长寿命——这与减速器的物理本质直接矛盾。 直到本末科技的出现，这些困扰机器人行业多年的难题，迎来了一种全新的解法。 本末科技2020年成立之初便另辟蹊径，区别于传统减速器复杂的传动结构，本末科技核心布局的直驱技术，彻底摒弃了齿轮、减速机、传动链条等中间传动
干掉减速器：「直驱第一股」本末科技定义机器人动力新范式
市场弱的一笔，回头一看，短期拼景气、拼赛道，长期还是靠红利资产。但红利资产不仅仅是稳、没弹性、赚点死利息，复盘日本股市过去30年，可以看出一些门道。 先破除一个误区，高股息赛道从来不是一成不变的。 很多人以为公用事业、金融地产永远是红利主力，但日本30年的行情推翻了这个说法。 90年代的日本高股息核心是中上游制造和出口产业链，汽车、化工、机械靠着出口景气和阶段性高分红领跑； 2000年后市场风格彻底切换，消费、金融、成熟科技慢慢接过红利大旗； 近十年，稳增长属性的公用事业、金融地产，才成为高股息的绝对主力。 另一个反直觉的：最赚钱的，不是股息最高的那一批标的。 有一个术语叫“高股息陷阱”。 日本股市各个阶段股息排名前五的行业，看似回报率诱人，实则大多是股价超跌导致的被动高股息，没有扎实的现金流支撑，长期收益反而平平无奇。 反而是排名5-10名的次高股息标的，既有稳定分红兜底，又有业绩提升、股息率继续上行的潜力，超额收益的稳定性远超前者。 拉长30年周期看，90年代的高股息基本是跌出来的，并非企业基本面向好，红利因子根本不主导收益，只起到简单避险作用。 2000-2010年才是真正的红利黄金期，国债利率长期维持1%-2%低位，行业高景气机会稀缺，高股息资产收益跑赢固收，正式成为市场主线。 2010年后科技消费复苏，红利行情短暂蛰伏。 近几年借着“日特估”改革，高股息资产再度迎来估值修复。 穿越牛熊的核心密码，其实很好理解。纯红利股优势是胜率高、波动小，但缺点也很明显，赔率有限、弹性不足。 真正能长期跑出超额收益的，始终是具备竞争力的行业龙头。既能在成长行情中跟上节奏，也能在震荡熊市靠分红稳住底盘。 落脚到我们当下的投资，这几年国内红利行情演绎速度极快，短短两三年就走完了日本十几年的估值修复，导致当前A股红利资产性价比有所下降。 对比来看，港股
AI 编程已经是码农的标配，Anthropic 凭借AI 编程的叙事，IPO 估值超过了2 万亿美金。 但在国内，应用的方向不大一样，从6 月开始至少3个AI 应用得到追捧，包括腾讯的WorkBuddy、AI 短剧，以及阿里巴巴的阿福，分别对应了办公，影视和医疗三个场景. 腾讯和阿里这些单体公司先不说，单单是AI影视，发展速度非常快，首部AIGC长剧《后西游记》登陆湖南卫视黄金档，最大IP、首部AI，营销热点拉满了。 所以，影视和出版上涨的逻辑特别简单：在AI多模态工具的帮助下，越来越多的网文、动漫、IP等，可以很快转化为AI视频，类似于当时的端游页游转手游，这一波就是全面的文字转视频的大浪潮。 很多影视动漫出版IP公司，都在干这个事，像三体，盗墓笔记，凡人修仙传等知名IP，都会有更多AI影视版本。 后面的AI电影，可能每一部成本就只有1000万左右，不仅大幅改善影视公司现金流提高周转率，而且当影视作品成本足够低的情况下，影视作品回报率足够惊人。 很多人觉得AI 只是一个降本增效的工具，这个观点有失偏颇了。
巴菲特与普通人的区别，能利用保险公司的浮存金，拥有无限子弹
巴菲特与我们做投资最大的区别，就是他能利用保险公司的浮存金，拥有无限子弹。 把保险做成了全球最大生意，却从不按保险集团的样子经营，这是理解巴菲特时，最绕不开的一处反差。 2025年，伯克希尔保险板块总资产接近5900亿美元，旗下14个品牌横跨财产险、责任险和再保险，GEICO是美国第三大车险公司，General Re是全球再保险巨头，若把这些公司视为一个整体，它就是全世界最大的财产保险公司。 这个板块，过去20年为伯克希尔贡献了1/3强的营运利润，体量仍在扩张——保险总资产从2000年的1000多亿美元一路增长到如今接近5900亿。 然而，各子公司经营高度独立，母公司极少干预，品牌之间甚至互有竞争，巴菲特从未想把它们捏合成一家"伯克希尔保险"。 原因在于，巴菲特不是以保险经营者的眼光看待这些公司，而是把它们当成一个个投资项目。 他看中的有两样：一是公司本身能不能持续赚钱，二是账上沉淀的"浮存金"能不能拿来投资。 浮存金可以一直占用，是"我们持有但不拥有的钱"。它既是负债，又是巴菲特最看重的资金来源——只要业务源源不断，这笔钱就像活水一样永续存在，不用付利息；承保若能盈利，成本甚至是负的，客户把钱交给你，还反过来付"管理费"。 这恰好解释了巴菲特为何只爱财产险、回避寿险。 寿险负债期限长、带有保证收益，本质上是有成本的杠杆，资产端被迫做久期匹配，投资灵活性大打折扣，监管限制也更多； 财产险期限短，风险能在短期内出清，承保利润加上浮存金，构成他眼中最优质的双重价值。 他多次将浮存金与递延所得税并提，称之为长期稳定的优质杠杆。 去中心化只存在于经营层面，资金层面恰恰高度集中。 各保险子公司把相当比例的保费和风险，通过内部再保险分保给NICO——GEICO五成业务、MedPro七成五、General Re四成——大量资金由此归集到这个平台，由巴菲特统一决策。 这条归集之路始于196
小米澎程 N70上市：不止是一台 SUV，也是第二增长曲线
小米澎程N70的定价一出来，20.99万起，感觉不给友商留活路了。比预售价低了整整3万，差不多就是很多品牌一台车的全部利润，这仗怎么打？ 只能说，增程SUV的终极卷王登场了。 显然，已经有了SU7、YU7证明性能之后，澎程N70的打法已不是卷参数了，而是主打舒适空间。 对于用户来说，真正用到性能的并不多，大多时候还是想宽敞舒适。澎程N70的出发点，也是基于“一个中国家庭一年到底怎么用车”这个逻辑来考虑的。显然，“百公里加速几秒”并不是痛点。 这个思路，在生意上意味着什么？预售数据有个细节：大约30%的用户没有任何对比车型，剩下70%的对比对象极度分散。这说明澎程没有在红海里跟人抢客，它自己造了一个池子。 理想L6卖24.98万，以前年轻人第一台家庭增程车先看它，现在20.99万的小米横在那里，这个价位一天比一天难守。 零跑、深蓝这些靠“20万给你30万配置”吃饭的玩家更难受，同样的叙事，小米用品牌势能直接覆盖了。 至于日系的CR-V、RAV4，过去两年靠可靠性和保值率撑着，现在同样的预算摆一台为露营、带娃、午休专门设计的新物种在旁边，90后已经不会多看一眼了。 20.99万这个价，是不是亏钱卖？ 从成本粗算看，入门版确实贴着地板，但小米的月交付已经连续站稳3万台，SU7+YU7累计超过80万辆，采购和产能摊薄能力早就不是两年前的水平。真正的利润藏在选装、服务、软件、人车家生态里，这套“硬件利润率压到极限”的打法，手机行业跑通过，现在原封不动搬进了汽车。 SU7证明的是小米能为驾驶者造一台好车，澎程要证明的是它能为一大家子的真实生活造车。两件事都成了，市场对小米汽车的估值逻辑就该从“新势力”切换成“生态入口”了。 $小米集团-W(01810)$
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