机器人板块今天大涨，之前跌得太厉害了，仿佛已经被科技板块开除了.... 实际上还是有不少利好的： 昨晚特斯拉大涨8.5%，主因二季度车辆交付超预期、grok 4.5开启内部试用、与SpaceX团队加强合作，以及机器人产线进度符合预期等； 29号英伟达机器人团队发布招聘信息。铁了心要打造下一代通用机器人系统，做机器人时代的安卓。 白毛股神Serenity援引了通用汽车裁员及产线机器人换人的新闻，表示了对机器人发展的强烈看好，以及重点看好中国的整机厂、减速器和传感器上游零部件供应商。 韩国宣布重大物理AI投资计划、现代投资超9万亿韩元。韩国总统昨日宣布三大AI发展计划，其中物理AI及机器人领域力争2030年达到全球三大强国，推动重点企业对该领域投资。 优必选今天正式发布仿生机器人，订单超过1.3万台，机器人陪伴市场逐步打开，C端放量未来可期。 宇树IPO在即，预计8月能挂牌。 机器人板块回调超跌，筹码已逐步出清，产业进展显著快于投资节奏，Q3可以重点关注具身智能机器人板块。 $优必选(09880)$

科技板块在加速新高的位置放出天量，并走出冲高回落的走势，意味短期行情产生前所未有的分歧。决定短期走势的不是什么逻辑和基本面，而是逻辑和基本面已经被发酵和共识的反映程度，极致的Alpha已经转成为了Beta。 每个人都在讲基本面的时候，其实决定将来走势的，已经是市场的情绪，而不是基本面本身，毕竟已经充分定价，接力的行情取决于，接下来还有多少边际的增量信息，带动多少边际的增量资金，让后知后觉的去相信。 当资金情绪阶段性透支基本面的时候，一方面需要用空间的迅速调整，来洗出跟风盘消化获利盘，一方面需要用时间等待基本面如业绩释放，如产业进展再次超预期。 这里要做好行情过热后带来指数调整15%、对应个股可能调整30%的准备，如果觉得调整幅度受不了，就该提前部分止盈来应对。 客观讲，当前这个靠提前打满一两年业绩、不断上调估值倍数、用终局视角换来的完美叙事和新高股价，其实并不牢靠。 低位多看逻辑变化，高位多看趋势量价，这是上一轮新能源结构牛转熊后最大的经验。 $纳斯达克(.IXIC)$

昨天AI赛道股震荡了一把，但不用慌，只要产业趋势不变、巨头还在加大开支，股价必然会跟随产业继续演绎。震荡之际，反倒是重新踏准节奏，发掘更大弹性标的的时机。 AI行情至今，光模块、CPO、光芯片等热门赛道已经定价很充分了，未来的超额收益藏在技术迭代环节，以及被忽视的上游刚需环节。 6月23日，博敏电子与华工科技签署了一份长达3年、涉及份额锁定、产能锁定、技术协同的战略合作协议，双方深度绑定光模块PCB、陶瓷基板核心供应链。用业内人士的话说，这是光通信产业链一次“珠联璧合”式的整合。 如果你多花些时间研究博敏电子，就会发现，“PCB厂商”这个模糊的标签，已经不太适合了，公司质地发生了脱胎换骨的变化，估值修复空间依然很大。 01  光模块迭代的红利 “白毛股神”Serenity的选股逻辑是，不要看谁的价值量最大，而是要寻找产业链中最不可或缺的环节。博敏电子的核心红利，来自AI光模块的全面代际升级。 过去两年，市场最火的叙事是什么？光模块。从400G到800G，再到正在爆发的1.6T和未来的3.2T，光模块作为AI算力的“血管”，景气度高得发烫。 很多人没注意到的是，当血液流速从“高速公路”升级成“磁悬浮”，功耗和信号传输难度是指数级增长的，这时传统的PCB根本撑不住，血管壁的材料也必须跟上，倒逼基板材料全面升级。 于是，上游承载材料迎来结构性爆发，高阶MSAP工艺的PCB和散热逆天的陶瓷基板，就成了全村的希望。 摩根士丹利的结论很直接：AI投资周期进入了“光互联与算力同等关键”的新阶段。光模块PCB，成了分享AI红利的一条差异化路径，产品单价、毛利率都实现大幅跃升，高端产品盈利能力远超传统PCB产品，走的是量价齐升的逻辑，也是本轮行情的吸引人之处。 这条路径有多宽？据花旗银行测算，到2028年，全球AI PCB市场规模将从今年的819亿飙升至5622亿，其中光模块PCB

如果要给刚落幕的2026 ASCO年会一个结语，我觉得是“中国创新药的历史性确权”。历经十余年沉淀，中国药企实现了从跟跑到同场竞技，FIC、BIC产品批量涌现，MNC重新审视中国创新药的全球竞争力。 百利天恒，无疑是此中一个重要的执牛耳者。2026年的这一波中国军团集体上镜，百利天恒用一场5款产品、7项研究、5项口头报告（含1项LBA（突破性摘要）），展示了一套可复制、高成功率的FIC/BIC创新体系。 很多人对百利天恒的印象，还停留在84亿美金出海的超级爆品iza-bren上。但通过今年ASCO这场数据秀，公司亮出了创新家底：手里的牌，远不止一个王炸。 就在日前，百利天恒迎来又一个国际化里程碑：其自主研发的BL-M14D1（DLL3 ADC）联合免疫治疗用于一线广泛期小细胞肺癌患者的III期临床试验申请已获得FDA许可。BL-M14D1与iza-bren共享同一小分子技术平台，百利天恒拥有其完整的全球权益。 这是全球首个在一线广泛期小细胞肺癌（ES-SCLC）开展的ADC+免疫治疗的III期临床研究，也是百利天恒独立开展的第一个全球III期临床研究。搭建起自主开展全球III期临床试验的开发能力，标志着百利天恒朝着成为MNC的目标又迈出了坚实的一步。 01 “200亿美元分子”iza-bren 作为百利天恒的核心支柱，iza-bren（BL-B01D1，EGFR×HER3双抗ADC）此前已在全球范围内达成首个鼻咽癌III期研究的双抗ADC的里程碑，本次ASCO现场，二线食管鳞癌（ESCC）III期数据再次技惊四座，这个最重磅成绩单，让“200亿美元分子”成期许变成了共识。 食管鳞癌全球每年新发病例超50万，而二线治疗的主流方案已陷入停滞十余年。一线免疫联合化疗耐药之后，标准治疗的中位PFS只有2个月左右，客观缓解率不到15%。这块临床上的硬骨头，多少年了没人啃下来，多家跨国

当下投资者对创新药的体感是：板块整体承压，估值修复一波三折。低迷情绪下，一些明明数据不错、却因“不及极致预期”而被错杀的公司，股价也受到拖累。近期公布CS2009临床数据的基石药业，就是一个典型。 市场对这份成绩单的反应，着实让业内人看不懂。公司在ASCO披露的三抗CS2009最新临床数据，明明是一个突破性的成绩，股价却单日下跌超30%。 导火索是：一线NSCLC单药ORR，从前期的90%回落至81.3%。市场将其解读为“数据不及预期”“三抗优势不再”，叠加创新药板块整体低迷，部分资金选择撤离。 但冷静想想，81.3%的ORR真的差吗？这次下跌，到底是逻辑证伪，还是极致预期下的情绪错杀？ 如果是后者，那这或许就是一个罕见的“黄金坑”。这也是我今天想聊的核心话题。 01 被误读的临床数据 CS2009是基石药业的核心管线，也被视为全球首个PD-1/VEGF/CTLA-4三特异性抗体。这次ASCO公布了I/II期NSCLC核心数据： 一线PD-L1高表达NSCLC：单药ORR 81.3%，DCR 100%，鳞癌与非鳞癌获益一致。 一线PD-L1阴性/低表达鳞癌：联合化疗ORR 75%，DCR 100%，其中PD-L1阴性患者ORR达100%。 后线NSCLC（重度经治）：联合化疗ORR 66.7%，DCR 100%；单药治疗免疫经治患者ORR达40%。 安全性：≥3级TRAE发生率23%，无严重免疫相关毒性，显著优于PD-1+CTLA-4联合疗法。 股价为啥大幅波动呢？市场分歧点在于，根据3月数据，在PD-L1高表达的一线NSCLC亚组中，ORR数据曾达到过90%（10例样本）。而本次发布的数据，单药ORR回落至81.3%（16例样本）。因此，“不及预期”的标签贴上去了。 但说实话，我也不知道市场期待的“王炸”到底长什么样。81.3%的ORR，已经很优秀了。 说个业内的常识：早

市场最核心的逻辑没变，就是科技，而且是硬件科技。 盘面有一个特别明显的现象，涨得最好的几乎全是美股映射。新易盛继续历史新高，亨通光电晋级二连板，寒武纪、工业富联..... 很多人没看懂，为什么科技越来越强？ 因为不是在炒题材，而是在炒全球映射，美股 AI 产业链不断新高，英伟达不断强化，A 股资金最简单的思路是什么？找对应映射，找产业链受益方向. 你会发现一个非常明显的规律，只要美股科技继续强， A 股科技就有承接，只不过表现形式不同，有时候是 PCB，有时候是存储。有时候是先进封装，有时候是光模块，但核心逻辑一直没变，资金始终围绕 AI 硬件在打. 很多人的误区是，总想着去找新的主线，但市场早就已经告诉你答案了，没有新主线，科技就是主线。 区别只是今天轮到谁，昨天是光模块，今天还是光模块，明天可能轮到芯片封装，后天可能轮到算力硬件。但资金从来没有离开过科技。 硬件方向这么强，指数大涨，市场依然有 4000 多家个股下跌，赚了指数不赚钱，这意味着什么？资金正在疯狂聚焦，全部被硬件端抽走了。 市场真正赚钱的，只有找到核心，然后拿住。 很多人觉得行情难做，恰恰相反，现在反而是最简单的时候，因为资金已经帮你选好了方向。不断新高的这些票，每天都在告诉市场资金在哪里。

核心结论：触底反弹已启动，3美元目标价窗口正在打开 近日，车车科技（纳斯达克：CCG）释放一个重磅信号：AI大模型驱动的智能定价产品正式发布。市场反应极为迅速： ✦ 5月29日，股价直接跳涨 8.89%，当日成交量异常放大； ✦ 5月30日，盘中一度拉升超 20%，强势突破压制区间； ✦ 30日收盘涨幅锁定 12.71%，两日累计涨幅超 23%。 连续两日强势拉升，不是偶然的技术反弹，而是AI能力落地后，市场开始重新给这家公司定价。 一、为什么偏偏是现在？行业集体押注AI定价 过去两年，保险科技行业有一个集体焦虑：大家都知道「用数据定价」是方向，但真正能落地的极少。原因很现实——没有足够的驾驶行为数据，模型就是空架子。 但2025年之后，这个局面开始转变。几件事同时发生： ✦特斯拉FSD在中国加速推进，智能驾驶数据开始规模化产生； ✦北京金融监管局启动智能网联新能源汽车商业保险开发应用，监管首次为「智驾险」开绿灯； ✦Lemonade宣布为特斯拉FSD用户提供最高50%折扣，全球资本市场第一次用真金白银验证了「驾驶数据=定价能力」这个逻辑； ✦国内新能源保有量突破3000万辆，车险市场结构性改变已无法逆转。 时机成熟了。数据有了，监管松了，市场验证了。谁先把AI定价能力跑通，谁就卡住了这条赛道的咽喉。 车车科技选在这个节点发布AI大模型驱动的智能定价产品，不是巧合，是深耕十几年之后等来的那个「正确的时间点」。 二、这套AI大模型，到底难在哪里？ 数据壁垒：十几年才攒出来的「燃料」。AI模型好不好，70%取决于数据质量。而车险AI定价需要的，是最稀缺的一类数据：真实、连续、包含事故结果的完整驾驶行为链路数据。 这种数据买不到，只能靠时间积累。车车科技已与18家主流车企深度合作，积累了覆盖特斯拉、小鹏、理想、小米、蔚来、比亚迪等头部品牌的海量真实出险数据，面向中国约2000万辆

读完奇富科技的Q1财报，基本在我的预料之中，逆风期取得这样的成绩相当不易了，此中既有大环境的原因，也是公司“有所不为”的结果。 或许你觉得不够性感，但有一说一，这是一个典型的格雷厄姆式的投资机会： 一家账上现金逼近市值、回购/分红源源不断、AI赋能正在起势的公司，却被市场以“破产价”在交易。 今天，我就来捋一捋奇富科技的真实底色，看看为什么符合价值投资鼻祖的选股逻辑。 01 一季报的表象和内核 财报解读的老规矩，先来看一下一季报的表象和内核。 Q1实现营收39.09亿，同比下降16.7%；Non-GAAP净利润9.46亿，同比下降50.8%。我对此的理解是，这并非经营失速，而是公司主动收紧风控、清退高风险次级客群的战略选择，用短期利润换长期资产质量。 复牌股价走势，从 2025 年上半年170 港元的平台，一路下探至最低 45.76 港元，累计跌幅超 73%。长达一年的深度调整，足已充分消化市场对业绩走弱的悲观预期。 而本次一季报落地，相当于利空落地，也为资金进场吃下了定心丸。财报发布次日，股价放量大涨20%，自然也不是偶然。 自去年底助贷新规落地，行业进入全面洗牌期。奇富科技的应对是，收紧风控门槛，甚至压缩了放款规模（Q1放款650亿，环比下降7.5%）。 “金融的核心是风险管理”，这句教科书级的论断，在Q1数据中得到了验证。 Q1新放款的早期风险指标FPD7（首日逾期率）环比大降约20%，说明新放出去的贷款质量极高。C-M2（60天逾期率）环比大降17%至0.80%，3月单月已经回到了去年行情最好时的水平。30天回收率达到85.8%，环比提升1.8个百分点。 依托千亿级的在贷资产规模，风险指标每优化一个档位，都意味着数亿元坏账损失的缩减。 管理层在业绩交流中还透露，4月5月的风险指标，在3月基础上依然保持平稳向好。随着这些低风险新贷款滚动积累，未来两三个季度的大盘风险会

煤炭股的一季报大多很难看，股价却哐哐涨，兖矿能源早盘一个低开，瞬间拉到了8%+，让你见识了什么叫周期大过天。 核心催化剂是，迎峰度夏马上到来，下游电厂的库存，却是近3年同期最低的。 煤炭不像白酒，大不了不喝，夏天缺电时火电一旦顶不上，问题就大了。说白了，是刚需。 从全社会库存看，4月20日起库存数据拐头向上，淡季开始累库。往年库存拐点，通常在3月20日左右，今年晚了一个月，累库水平远不及往年。 电厂补库为啥不积极？还是高价煤惹的祸，受进口煤减量影响。 冲突导致了国际油价保障，又带动了煤价，日韩等亚洲国家询货需求增加，澳大利亚发运到日韩的煤炭量比往年偏高。 某电厂反馈，往年同期都有进口煤采购需求，近期几乎0签约，原因在于进口煤价格倒挂。 2月底到3月以来，电厂普遍反馈进口签约量下降明显，该部分进口煤到港减量，预计在3月底及4月将有所体现。 受进口煤减量影响，煤炭市场以近3年同期最低库存步入旺季。好巧不巧，预计5月将进入厄尔尼诺状态。 虽然库存低并不意味煤价必涨，但这为旺季的煤炭提供了弹性。 $中国神华(01088)$

看了一个新闻，多国央行集体甩卖黄金。一季度，阿塞拜疆国家石油基金出售了约22吨黄金，价值超过30亿美元。此前土耳其、俄、波兰央行也采取了类似举动。 为啥要抛售黄金？只能说，各有各的难处。 3月份，土耳其砸出去118.4吨黄金，不过，主要是掉期交易的方式，即以黄金为抵押换取美元流动性，到期后再赎回。所以，土耳其并不是不要黄金了，只是当下手头有点紧。因为土耳其能源进口依存度超过70%，需要美元买石油天然气。 上热搜的阿塞拜疆，一季度它卖了22吨黄金，这是从2012年开始囤黄金以来第一次减持。不少人看到直接慌了，说连躺着赚钱的石油富国都不看好黄金了。 真相要更简单：它只是被金价涨得不得不卖，基于规则被动调整持仓结构。该基金规则是，黄金在组合中的占比上限是35%，允许4个点的浮动。金价暴涨，直接把它的黄金占比推到了38.2%，已经逼近上限。 这么说吧，阿塞拜疆只是一个无情的组合投资经理，严格遵守纪律。 俄的操作也被不少人拿出来说事，1月卖了9吨，2月卖了6吨，听着不少，但俄的总储备高达2300多吨，这点量就是毛毛雨。变现少量黄金应急，不会影响储备结构，而且它本是去美元化的坚定人士。 最有意思的是波兰，3月4日突然放话，卖掉一部分黄金用于国防。这话一出，现货黄金直接跳水70美元，把整个市场都砸懵了。 第二天，波兰财长辟谣说，宁愿找欧盟借低息贷款，也不会动黄金。之前的2月，波兰刚买了20吨黄金。 把零散的消息凑在一起，可以看出，虽然金价挺高了，但“各国央行集体看空黄金”的结论并不成立，数据不会说谎。 一季度，全球央行净买了215吨黄金，最新的行业调查显示，95%的央行都明确说，今年要么继续买黄金，要么维持现有仓位不动。 还有一个很多人忽略的历史性节点，4月，全球央行手里黄金的总价值，第一次超过了它们持有的经调整后美债资产的价值。全球储备体系，

市场对君实生物的观察，正在进入一个新的阶段。 一季报给出的信号很直接，公司实现营业收入7.26亿元，同比增长45.09%；归母净利润同比减亏91%；扣除股份支付影响后，本报告期内实现归属于上市公司股东的净利润4,344.03万元；核心产品特瑞普利单抗国内销售收入6.23亿元，同比增长39.37%。 收入端延续增长，利润端大幅减亏，并且在扣除股份支付的因素后单季度实现了扭亏为盈。君实过去几年围绕商业化、费用效率所做的调整，已经开始在报表里连续体现，公司整体盈利的趋势逐渐明朗。 报表确认的是经营改善，更重要的是，战略聚焦之后，公司的研发逻辑也在变得更加清晰。 过去，市场习惯用PD-1理解君实，特瑞普利单抗是公司的基本盘，也是中国创新药出海的重要样本。 但现在，君实的核心叙事正在从单一产品，走向以IO和ADC为基础的管线协同生态。 特瑞普利单抗仍是基本盘，JS207和JS212正在成为新支点。 JS207是PD-1/VEGF双抗，JS212是EGFR/HER3双抗ADC，一个重塑肿瘤微环境，一个强化靶向递送和细胞毒杀伤。两者可以单独推进，也可以和特瑞普利单抗、JS007、化疗、靶向药形成组合。 这意味着，君实的研发逻辑已经转向围绕核心资产做体系化迭代。 这才是一季报市场真正需要读懂的变化。 01 基本盘继续变厚 创新药公司走向成熟，通常要跨过两道门槛。 第一道，是产品能不能卖出去。第二道，是收入增长能不能转化为利润贡献和现金流改善。 君实生物正在跨越第二道门槛。 从过去一年的数据看，特瑞普利单抗仍是公司经营改善的核心变量。2025年，特瑞普利单抗于国内销售收入达20.68亿元，同比增长38%；2026年第一季度，特瑞普利单抗国内收入同比增长39.37%。在PD-1竞争已经充分、医保控费持续存在的背景下，君实的核心产品仍然保持了较强的增长韧性。 背后的原因并不复杂。 作为君实自主研

4月23日，万孚生物发布了2025年报和2026年一季报，经过连续三个季度的调整后，26Q1 迎来了正增长，归母净利润环比25Q4大增142.89%，这个“开门红”其实暗藏了多重信号。 看了公司业绩变化和业务动作，我最大的感受是：万孚的拐点真的来了。这一拐点并非单一的业绩反弹，而是涵盖业绩、赛道、海外业务占比的三重共振。 事实上，二级市场也持同样的观点，财报发布后，公司股价跳空高开，连续两日逆市放量上涨，一扫此前阴跌的阴霾，K线图上走出了清晰的底部反转态势，这就很值得玩味了。 01 至暗时刻已过，业绩拐点确立 过去一年IVD行业整体下行，万孚也未能独善其身，但拨开迷雾，公司自身的α比行业β要强不少。2025年归母净利润亏了0.63亿，看似业绩承压，但扣除因股权激励计划终止带来的一次性股权支付费用的影响，实际是盈利0.37亿。 这说明，公司的业务底子不错，即使在行业逆风期，也有足够的韧性。这在26Q1体现得更明显，单季净利润环比扭亏为盈，确立了真正的拐点。 26Q1万孚实现营收5.82亿，环比大增46.66%；净利润直接干到了0.84亿，环比扭亏为盈。这个增速放在整个IVD板块，都算亮眼的，显示了核心盈利能力的改善。 毛利率方面，26Q1毛利率达到了63.24%，环比回升20多个百分点，增幅相当大。回顾2025年，受集采落地和产品结构影响，毛利率一度承压，但26Q1随着海外高毛利新品放量、国内集采项目逐步消化，毛利率见底企稳的迹象很明显，这一核心指标也足以佐证公司的业绩拐点。 我觉得更值一提的是现金流，做过企业的都知道，现金流的重要性更甚于利润。财报披露，2025年经营性现金流量净额为4.63亿元，同比增长28.01%；26Q1经营性现金流量净额为2.18亿元，同比大幅增长246.63%。现金流增速跑赢营收，回款能力大幅增强，造血功能实打实恢复了。 再看资产负债表。截至Q1末

中国神华和陕西煤业，是煤炭板块的2个老大哥，股价也在创新高。有人问了一个扎心的：神华、陕煤的业绩一连跌了3年，凭啥股价还涨？ 凡是都有一个解释，尤其是几千亿市值的大票，不能用“有庄”来一笔带过。我觉得最合理的解释是：高股息率回归。 2021 年末，中国神华的股息率约为 11.3%，陕西煤业股息率约为 11.1%。 而且，煤炭是一个长期存续的刚需板块，不像其它一些公司的突击分红、一锤子买卖，煤炭的分红是有延续性的。那么，高达11%的股息率，无论放在哪个市场，都非常有吸引力。 恰好过去几年，红利概念开始普及，红利指数基金也发了不少，对险资的考核先增加了权益仓位。 这些大资金建仓的话，绕不开银行、煤炭、白酒、电力这些，买入神华、陕煤也就顺理成章。 所以看到，稳健资金一直在买这些板块，银行股去年也创新高了，尤其是农业银行，走出了六亲不认的架势。 不过总有梦醒时分，但股息率收敛到平均水平，他们的修复也就到头了。 这个位置，我拍一下，大概是4%股息率。 当下，神华股息率4%、陕煤4.47%，属于合理中性的位置。单纯靠股息率，已经无法继续推高股价了。 所以，神华的股价没有高估，也没有低估。 后市如何操作？核心是看煤价走势。 过去3年煤价一直下跌，纵使经营再稳，也敌不过大趋势。 但业界公认，去年中600多元的时候，就是煤价底部，短期看已经触底反转。 中长期看，一是中东部的煤越挖越少，成本抬升将推升煤价； 二是能源安全下，煤炭不宜贱卖，不然大家以量补价，拼命的挖，挖完之后都是买进口煤？人家能卖你1亿元一吨。 所以看到，去年煤价暴跌后，发哥、能源局出台各种措施，压缩供给侧。 总结就是，煤价下跌是有底的，随着越挖越少、成本上升，煤价隔几年也会上一个台阶。 那么，神华、陕煤的业绩，长期是上涨的，对应股息率也会上涨。 这个视

今天煤炭板块领涨，能源安全当然是一个长期逻辑，但核心驱动力是短期变量：夏季高温将至，全社会库存处于下降通道，这是看涨煤价的核心依据。 我的一个深切感受是，全社会都认为煤炭不值钱了，煤价涨不起来了，甚至下游火电厂也是这么看的。自己的命脉被上游捏在手里，还一天天蹬鼻子上脸的。 库存有多低呢，看几个数据： 港口库存：秦皇岛港库存下降至5年均值附近，历史上此位置易引发煤价上涨。 煤矿库存：煤炭企业库存处于历史低位，年同比下降近30%，尤其无烟煤库存大幅下降49%，印证了化工煤采购强势。 电厂库存：电厂库存明显下降，且社会库存拐点较往年延迟出现，为旺季煤价上涨积蓄了动能。 焦煤库存：全社会焦煤库存非常干净，下游及中间环节库存均低，一旦需求预期改善，价格弹性很大。 供给方面： 进口煤3月超预期，主因是蒙古煤放量，印尼发运量同比下滑近30%。随着价格倒挂幅度在扩大，进口煤4月份或出现明显下降。 蒙古国石油产品完全依赖进口，随着石油进口能力减少，蒙古国矿山开采、煤炭运输等活动将会受到影响，存在减量预期。 国内煤企的整体产量水平较低，前三月同比仅增0.1%，未出现大幅增产。4月份大型集团日均产量环比3月有所下降，整体供给偏紧格局未变。 结论是，五一节后，可能有一波猛烈的电厂和贸易商的补库行情。至少未来半年，煤炭的上涨确定性依然非常强，且比市场预想的更强。 $01171

在“AI for Science”持续升温的背景下，医药研发领域的资本与关注度，过去一年高度集中于分子发现环节。以Recursion、Exscientia及晶泰科技等为代表的企业，通过AI重构分子生成路径，大幅提升新分子的产生效率，也推动相关公司估值快速提升。 但与此同时，市场正在逐步意识到一个新的结构性变化：随着分子生成效率的提升，医药行业正进入“分子溢出”的新阶段。 越来越多候选分子被快速生成，但这些分子能否顺利完成临床开发、最终实现商业化，正成为新的核心瓶颈。 在这一背景下，一类聚焦临床开发阶段的AI企业开始受到关注。其中，美国公司Formation Bio 的路径，正在成为行业的重要参考样本。 01 Formation Bio：从技术工具到“资本+AI”的临床开发平台 Formation Bio（前身为Trial Spark）近年来在全球医药投资与研发领域持续受到关注。作为一家AI驱动的临床开发平台公司，其核心逻辑并非参与分子发现，而是聚焦于临床阶段资产的加速与成功率提升。 与传统CRO不同，Formation Bio并不只是提供服务，而是通过“资本+技术”的方式直接参与项目：一方面，通过AI能力优化临床试验设计、患者招募及数据分析；另一方面，通过基金或合作模式承接临床阶段资产，深度参与开发过程。 近期，Formation Bio在全球范围内，尤其是在中国市场，积极寻找具有潜力的临床阶段分子资产，进一步印证了这一模式的扩展性。 在业内看来，Formation Bio的本质，是将AI能力从“工具层”提升至“决策与结果层”，其目标并非提高单一环节效率，而是提升整个临床开发的成功概率与资本回报。 这一模式也意味着，其商业模式已从最初的软件与服务，逐步演化为以基金为核心的“平台型公司”。 02 从“AI for Science”到“AI for Success” Forma

宁德时代的市值突破2万亿，宁王的宝座焊死了。但是，当年一起打天下的弟兄们，市值却没有跟上来。 锂电池环节的亿纬锂能、国轩高科，市值距离上一轮高点仍有不少差距。资源领域的天齐锂业、赣锋锂业，隔膜龙头恩捷股份，设备领域的先导智能、杭可科技，亦是如此。 最典型的是派能科技，作为上一轮锂电周期中储能电池的顶流，市值曾接近800亿，这一轮高点也仅在200亿左右。 为何宁德时代一枝独秀？ 这一轮锂电周期的驱动力是储能，虽然有β，但α却落到了新玩家头上。 比如，储能电池环节，海辰储能和湖北楚能异军突起，中创新航的储能业务发展迅猛，行业格局明显变化。 阳光电源、海博思创、阿特斯等大型储能系统集成商，依托庞大的采购规模，也左右了上游储能电池的格局。 锂电巨头还在向上打通产业链，宁德时代出资300亿元成立时代资源集团，布局锂、镍、磷等关键矿产。 锂电材料领域，以隔膜为例，璞泰来大幅扩张基膜业务，金力新能源市场份额大幅提升，下一代5微米产品势头很猛。 锂电设备也是如此，下游巨头扶持新势力，打击旧势力，竞争格局微妙。旧势力深陷同质化竞争，新势力又不断搅局。 综合来看，这一轮锂电周期，想象力及热度没有上一轮那么亢奋，竞争格局更差，市场给的估值也越低。上市公司的股价，自然没法跟上一轮相比了。 对比而言，宁德时代的竞争优势遥遥领先，股价自然是一枝独秀了。 这是一个充分竞争的市场，没有一劳永逸的高门槛。

国内动力煤价是770元/吨，乐观的话，夏天能目前冲1000块，目前是蓄势阶段。理由是： 1）往年淡季期间，下游的库存自3月初起便开启被动累库，以应对旺季到来。今年淡季已过半，直至本周被动累库现象仍未出现（主要受进口煤减量影响），这样的话，下游电厂大概以近3年同期最低库存步入旺季。虽然库存低并不意味煤价必涨，但低库存为旺季价格提供了弹性。 此外，虽然3月我国整体进口煤数量同比并未下降（印尼进口量下降，但其他国家量增），但往后看，3月初冲突爆发后，海外煤炭遭疯抢，国内外倒挂幅度扩大，考虑到进口煤到岸周期，预计自4月起，我国进口煤或出现明显下降，加剧供应紧张局面。 2）国家气候中心预计，5月将进入厄尔尼诺状态，并于夏秋季形成一次中等及以上强度的厄尔尼诺事件，至少持续至今年年底。 届时，将带动全球夏季制冷需求的大升，成为煤价主升浪的导火索。 $兖矿能源(600188)$

为什么今年算力租赁逻辑和去年不一样？ 去年AI 刚爆火，高端 GPU（H800）全网缺货。谁能抢到卡，股价就涨。大家赚的是 "囤卡涨价" 的钱：卡越缺、价越涨，随便租出去都暴利。 那时候不管成本、不管客户、不管电，有卡 = 赚钱，全是炒预期。 今年开始，逻辑彻底变了： 1、从谁都能做到向头部集中。去年随便一家公司都能蹭热度，今年只有有官方渠道（NCP）、有低成本电、有大资金、有大客户的公司才能活。 2、从抢卡到拼成本。前几年卡价飞涨，怎么买都赚；今年 B300 价格固定，拿货价、电费、资金成本决定了赚不赚钱。 目前租赁价格，单台15万/月，年化180万；B300拿货价为43万美金（310万人民币），算上折旧+电费+财务费用，基本2年半回本； 如果成本控制的低，比如电费便宜，自有现金流充沛，更有优势。 3、从赚差价到长单现金流。去年囤卡倒卖赚快钱，今年要签 1-3 年长单、稳定运营、按月收钱，靠服务和效率赚钱。 从这些不难看出，今年的算力租赁行业，从原来的单纯炒题材，转变成真正能出业绩的成长赛道，从各公司业绩公告都能印证。 原来是炒的是市梦率，不看利润，只看未来有多少卡。 如今，主要是看几个维度： 1、有拿卡正规渠道（NCP）； 2、有长协订单（下游大厂绑定）； 3、公司现金流充沛（有成本优势）。

煤价已经进入了上行通道，上周动力煤价格是754元/吨，今天来到了770元。 三四月份是煤炭的淡季，750元左右差不多就是上半年淡季的底部价格。 后续的煤价为什么乐观呢？有3个驱动因素： 1、        今年夏季提前半个月到一个月，华南地区已出现高温，带动电厂备货需求。进入5、6月后，下游补库可能会比预想更快。 2、        印尼受到出口额度的制约，相对偏紧；日韩加紧够煤，截留了海外供给，二季度进口煤补充将比较有限。 3、        高油价下，煤化工的替代性价比凸显，提振了化工煤的需求。 因此，从4月中旬开始，煤价进入上行阶段，上涨斜率可能比预想更陡，这也是煤炭股的布局窗口期。 弹性标的的话，主要是兖矿能源、广汇能源、中煤能源、中国神华等。

创新药的大涨，是昨晚发布的《关于健全药品价格形成机制的若干意见》驱动的。文件首次从国家层面明确给予高水平创新药“首发定价”自主权。 核心一条是，高水平创新药，可以在一定时期内保持价格相对稳定。简言之，留足了价格空间。 创新药的定价逻辑依然是出海井喷，一季度BD数据很美丽，交易总金额是 2025 年总包的38.2%，强化了“自主创新+全球化兑现”的发展逻辑。 4月是创新药催化剂较多的一个月份，行业大会（AACR、ASCO等）有望形成正面催化，复盘过去几年行业大会都会催化创新药行情。 同时，百济神州自成立以来首次取得年度盈利，药明康德超越业绩指引。。。。财报电话会各大公司相继表明信心。 创新药还具备强科技属性，一旦风险偏好提升，具有极强的进攻锐度。   估值与位置：板块经历了长时间(去年8月至今年3月)和深空间(指数回落约30%)的调整，当前处于底部背离状态，估值极具性价比。 当前资金配置相对不拥挤，除了医药行业基金外，主动基金买医药股的并不多，都跌怕了。 价格松绑 + 审批加速 + 出海炸裂 + 估值地板 + 机构少，安全边际是足够了，应该有强逻辑β机会。 确定性高、BD预期扰动小的创新药标的：信达生物、三生制药、康方生物、映恩生物、维立志博、乐普生物、康诺亚、荃信生物等。 CXO标的：药明康德、药明合联、泰格医药、昭衍新药、益诺思、普蕊斯等。