泡泡玛特于2026年8月20日发布中报。 收入171亿，同比增23.8%。净利润50亿，同比增10.1%。 净利润率29%。如果和各行业的优秀公司比较，这个净利润率算相当高的。 泡泡玛特2025年全年营收371亿，2024年130亿，同比增长184%。
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泡泡玛特2026年营收利润推演（8月20日更新）
泡泡玛特2026年营收利润推演（8月20日更新）
泡泡玛特2026年营收利润推演（5月31日初版）
特别感谢泡泡玛特股东会送的小礼物（两个Molly） 本文首次发表于2026年5月31日，2026年8月20日，已经对本利润推演进行更新。 泡泡玛特当前主要分歧来自于2026年业绩到底是什么样子。我们能否尝试推演一下呢？ 先看看2025年。 泡泡玛特2025年全年营收371亿，2024年130亿，同比增长184%。 年内盈利130亿，相对33亿，同比293%。 2025年中报，收入138亿，利润46亿。2025年上半年营收占全年37%，利润占35%。也就是63-65%左右的营收和利润都是2025年下半年产生的。 2026年5月公告，二零二六年第一季度整体收益，较二零二五年第一季度同比增长75%-80%，其中中国收益同比增长100%-105%，亚太同比增长25%-30%，美洲同比增长55%-60%，以及欧洲及其他地区同比增长60%-65%。 泡泡玛特系列文章： 写在泡泡玛特157，2026股东会后（大众版） 泡泡玛特王宁战略选择与经营细节的底层逻辑 读完《因为独特》，王宁是有理想的现实主义者 读《因为独特》，谈泡泡玛特的改错能力 尊重时间，尊重经营，勇于改正 泡泡玛特补货也像开盲盒 泡泡玛特关键战略转折与港股上市 泡泡玛特持续调研与新三板财报 泡泡玛特壹号店调研（2026年4月） 泡泡玛特，因为独特
泡泡玛特2026年营收利润推演（5月31日初版）
泡泡玛特2026半年报跟进
泡泡玛特于2026年8月20日发布中报。 收入171亿，同比增23.8%。净利润50亿，同比增10.1%。 净利润率29%。如果和各行业的优秀公司比较，这个净利润率算相当高的。 中国区收入同比增长47%，海外同比下降12.5%。 中国区收入122亿，同比增47%。而海外业务收入49亿，同比降12.5%。 海外线上收入，从25亿下降到14亿。同比降44%。 据财报内容，线上渠道下降比较多，还是因为2025年的热度带来的流量红利已经过去了，后续需要持续运营和搭建线上销售能力。 星星人收入同比增长近6倍 从产品系列角度来看，星星人IP增速最快。相对2025年上半年，增长了近6倍。收入从3.89亿，涨到26亿，占泡泡玛特上半年收入的15.4%。 从星星人IP的收入暴增，可以看到泡泡玛特在IP矩阵上存在较多的潜力IP。2025年，尤其是下半年Labubu的爆火，就是IP运营的“意料之外，情理之中”。 泡泡玛特将回购20-50亿，2026年已回购17.44亿 8月20日晚间，泡泡玛特创始人王宁在中期业绩电话会上表示，未来六个月，集团将启动不低于20亿元、不高于50亿元的股份回购计划。截至2026年4月，公司已累计回购金额约17.44亿港元。 对泡泡玛特的观察与思考 对泡泡玛特公司来说，能做的事情就是在因上努力，在经营上努力，然后就把结果交给时间吧。 从笔者作为投资者角度来看，实际上觉得泡泡玛特团队给出的业绩指引，也只是基于公司高管对公司业务的理解给出的推测。但实际最终怎么发生，尤其是这种创意类、IP类的产品，不那么容易准确预测。 正如，2025年下半年Labubu的全球爆火很难预测一样。 所以，综上所述，笔者还是更关心泡泡玛特的文化有没有改变，公司有没有兢兢业业的“尊重经营，尊重时间”。 公司有没有一直防微杜渐，朝乾夕惕。 朝乾夕惕是泡泡玛特2020年年报中提到的，是笔者很重视的一个字
泡泡玛特2026半年报跟进
福耀玻璃2026半年报跟进
福耀玻璃2026上半年，收入219亿元，同比增长2.44%；净利润39.70亿元，同比下降17.37%。 因汇率波动产生汇兑损失8.03亿元，而去年同期为汇兑收益6.02亿元。扣除汇兑损益影响，利润同比增长4.78%。 负债率逐年缓慢上升 福耀玻璃负债率2026半年报48%；2025年报46%；2024年43%；2017年以前是在40%以下。虽然上升的幅度不大，但是福耀玻璃负债率是逐年在缓慢上升的。 负债率上升，可能还是和汽车行业的汽车厂商的付款周期有关。随着公司经营规模越来越大，应收账款等应收科目也会越来越大。 公司正常生产需要适当的投入在厂房和设备上，同时在交付产品前还会有大量的存货。 应收加上固定资产投入加上存货，公司的负债率就会越来越高。 尤其是考虑到福耀玻璃在美国的工厂，可能相对国内的投入更大。 曹晖接任福耀玻璃董事长 去年10月，曹德旺儿子曹晖成为福耀玻璃新任董事长。 从财报角度来看，2025年三季报发布于10月17日，曹德旺作为公司负责人。 2025年年报，曹晖成为公司的法人、董事长、公司负责人。 曹晖2006年9月出任福耀玻璃总经理； 2015年7月辞去总经理职务；创立福建三锋，担任董事长。业务主要涉及汽车零部件、汽车饰件、模具、智能装备等领域。 2018年，福耀玻璃收购三锋系部分资产，曹晖回归福耀玻璃担任副董事长。 直接在父辈公司继承高管岗，会面临内外部的诸多挑战。选择自主创业，独立开创一份事业，积攒从0开始的创业和经营经验，有助于更好地接管福耀玻璃这种规模的上市公司。 企业高管接班话题的探讨 先谈一个投资者比较关心的巴菲特管理的伯克希尔的接班问题。 作为股东和投资者，面对巴菲特退休，格雷格管理这件事。虽然知道格雷格是巴菲特选出来的，同时也具有丰富的独立投资的经验。 但也深知，从1958年开始算，巴菲特有60多年接近70年的独立创立和经营公司的经验。实际上
福耀玻璃2026半年报跟进
百度2026年半年报，与2014年对比
百度发布2026年半年报，收入313亿元。环比降2%。净利润23亿元。 2026年7月，百度向港交所提出双主动上市申请。获批后，百度可以从SW（第二次上市），变成W。这样未来就可能纳入港股通了。 很久没有花时间跟进百度的财报和业务了，但在20年前，也就是2006年的时候，搜索其实是如日中天的业务，也是笔者最喜欢使用的应用之一了。BAT为什么B在前面？因为那个时代搜索是互联网的入口。 今天看到百度发半年报，正好最近在写半年报跟进，就来聊聊。 看到百度股价，笔者第一反应是，百度这些年股价到底涨没涨呢？ 百度2014年向前复权价（扣除了各种拆股分红回购等的影响，相对当前股价最真实的股价）最高250，最低140。 2012年百度最低85，最高154。今天的收盘价是104。 如果跟2014年最高250元比，还跌了60%左右。 如果跟2012最低价格85比的话，涨了22%。 于是发出了第二个疑问，百度这些年利润涨了没有呢？ 2024年净利润为237.6亿元，同比增长17%。 2025年净利润为56亿元，剔除减值影响后，Non-GAAP口径下净利润为189亿元。2025年第三季度，百度主动计提162亿元，淘汰不适配当前高算力的AI算力集群。 要小心，这以后可能也会是腾讯需要面对的情况。毕竟腾讯2026年算力硬件投入不小，按照当前的说法，2027年可能还会继续投入。 回到百度，2023年净利润为195亿，2022年为69亿。 2012年百度净利润为104亿。2013年105亿。2014年净利润131亿。 如果从净利润的规模来看，2012-2014年在104-131亿，而2024-2025年百度净利润达到了200亿左右。当然，2025年有计提AI硬件投入的费用。 百度利润翻了一倍，市值（向前复权股价）这十多年没有太大变化。 2012-2014年的百度，从利润上百度过去一直在上升期，
百度2026年半年报，与2014年对比
价值投资研究报告超市
在做研究报告之前，做过三个版本课程。幸运遇到过几个有天赋的学生，他们已经走上了价值投资的道路。 尝试写基金、写长期投资、价值投资、理性投资文章。有一些阅读量和粉丝，但达不到想真正帮助到普通投资者的效果。 在大量的实践和沟通后，发现最大的沟通障碍，在于大家经历和关注的东西不同，导致对同一个问题认知差异非常大。 即使两个人都是10年以上的价值投资者，讨论同一家公司比如茅台，也可能是完全相反的结论。 想要降低投资中的叫沟通障碍，最重要的就是把关键信息拿出来一起探讨，而在投资中，企业的商业模式和企业文化，无疑是值得一起探讨的核心。 通过一篇篇报告，既梳理了企业的商业模式和企业文化，又对长期投资、价值投资、理性投资的思想体系和行为实践进行记录和思考，也算是一种实时的投资活动呈现。 这个项目命名为“报告超市”。 既然叫超市，就要向胖东来学习。 腾讯内容2018年有系列免费内容。大家可以自取。 贵州茅台和泡泡玛特完整报告，笔者已经进行了更新。茅台是7月19日更新，泡泡玛特是7月20日。 付费报告，需要的朋友可以咨询，微信5289884。 以下是小店最开始的“货架”： 免费内容： 从腾讯2026年半年报，谈谈AI大模型 腾讯系列文章总结：社交、游戏维稳，广告有巨大空间（2018年） 长鑫存储IPO上市调研跟进 东鹏饮料2026年半年报跟进 泡泡玛特的竞争优势、风险与增速20%的探讨 阿根廷2022年夺冠研究 西班牙2010年世界杯夺冠研究 茅台付费研究： 茅台2026年研究报告（上） 贵州茅台2026研究报告（中） 贵州茅台2026年研究报告（下）-供需角度 茅台和腾讯的调研更新（付费版） 茅台极限低利润测算 泡泡玛特付费研究： 泡泡玛特商业模式研究1.1（泡泡玛特的商业模式1.0） 泡泡玛特的长期逻辑与企业文化1.0 泡泡玛特2026年营收利润推演 腾讯付费研究： 以腾讯为例的企业内生价
价值投资研究报告超市
从茅台2026半年报，谈“三投资”
茅台2026年半年报发布，有人聚焦半年利润微跌；也有人发现二季度同比下降。还有人在意现金很多，还有人关注合同负债大幅下降。 如同腾讯，原计划半年报好好解读一下，写一篇付费文章。结果半年报一出来，觉得“情理之中”，该说的以前都说过，真的觉得没什么可解读的。 如果我们投资每一家公司，上来就是看3年甚至更长时间的视角。大多情况下，不会特别关注半年甚至一年的业绩波动。 比如近期笔者按照过去多年的习惯，看了很多家公司的半年报。有些公司以前跟进过，大多情况下其半年报业绩会按照以前对公司的判断和预期发生。 也会有一些公司，或者没看过，或者会半年报业绩比预期的好很多。尤其是有一些周期性比较强的企业，如果单纯看这半年，业绩的确很好。股价也有反映，业绩好了股价就涨。当然，前几年这家公司业绩不好的时候股价也跌了不少。 笔者几年前看这家公司的时候，就是站在比较长周期的角度去思考，当时的结论就是竞争力没那么强，业绩不会持续成长，风险点比较多，周期性也比较强，所以就没有进一步跟进。 即使2025年到2026年这家业绩看起来变好了，实际上从长周期也就是3年甚至更长的时间看，笔者还是没有判断的变化，所以不会因为这家攻宠短期业绩而提高研究兴趣。 反观茅台和腾讯，笔者也不会因为他一个季度的业绩报告，就转变对其长期发展的判断。因为在最开始关注这两家公司的时候，就是从长期视角来看的。 尤其是从2022年腾讯200最低点到2026年这几年间，笔者也尝试做过很多次中短期的操作。可以提升一点收益，但如果把这些精力放在多看一些公司，多发现一些长期有价值的企业上，或者把更多精力放在思考那些长期有价值的企业为什么会有构建出长期竞争力，甚至把精力放在如何洞察自己的人性特点，防止这些人性影响自己的投资情绪、投资思维和投资行为上，可能都会更有意义。 所以，近几年笔者更少去做类似之前在腾讯上的那种半年内的操作。而是更多精力去思考更长
从茅台2026半年报，谈“三投资”
从腾讯2026年半年报，谈谈AI大模型
2026年8月12日，腾讯发2026年半年报后，大家集体关注的都是腾讯的资本开支达到593亿。 业绩会上，分析师们集中问的也是腾讯Ai的投入产出问题。 腾讯管理层也好，财报也好，也是在极力说明大模型应该投入，大模型投入有价值和意义，大模型就算投入失败，也能卖掉或者租出花钱买的这些硬件。 换句话说，从管理层的角度，大模型必须要做，就算是哪天真的做不下去，这笔生意也不会赔很多。 从昨天到今天，其实一直觉得应该写点什么，但笔者真实的感受就是，其实也没什么可写的。 腾讯春天开年报业绩会的时候管理层就已经表明要大力投入大模型了。半年报其实就是确认一下大模型到底投入了多少钱，游戏和广告业务数据怎么样，以及管理层对大模型接下来的态度。 笔者一直在尝试使用大模型，曾经和Deepseek有过这样一段对话。笔者问Deepseek，大模型可以在人输入信息以外，自己创造新的内容么？ Deepseek认为自己必须需要人不断输入新的内容。换句话说，也就是如果没有人的专家去训练大模型，其实大模型的水平最多也就是比一般的实习生强点，强在收集信息相对比较全面，且能相对结构化的表达出来。 昨晚，笔者让大模型去写一篇关于东鹏饮料的研究报告。怎么说呢，如果是业余的，就是投资经验非常浅的，或许还真能得到一点有价值的信息。 但如果是专业的投资者，这篇报告不能说是浪费时间吧，但只能说是价值比较小。 如果让我付费给workbuddy或者是Deepseek帮我写投资研究报告，我觉得意义真的不大。 但是换个角度来说，如果是我完全没有专业能力的领域，刚开始还是有点用的。毕竟，我是小白，大模型比我强点。但是，在问答过程中，其实最后还是我在用我的经验，训练他，而且我还得花时间去帮他纠错，帮他校对，帮他判断是否正确和合理。 想到前段时间看到一个案例，一个农民菜地出问题，好像问了一个大模型，我观察界面可能是豆包，然后大模型给他的一个结
从腾讯2026年半年报，谈谈AI大模型
东鹏饮料2026年半年报跟进
东鹏特饮2021年5月上市。上半年营收124亿元，扣非净利润25.9亿元。 东鹏特饮功能饮料（能量饮料），2026 年上半年实现营业收入89.37 亿元，同比增长 6.89%，营收占比71.9%。 运动饮料（电解质饮料），上半年实现营业收入16.72 亿元，同比增长11.98%，营收占比13.45%。 一、功能饮料，东鹏赞助张雪机车 东鹏饮料上市公司财报中，叫能量饮料。但笔者习惯上叫功能饮料。 1975年，泰国华人许书标，发现泰国的司机、搬运工等蓝领工人需要熬夜、重体力，常喝一种便宜的提神饮品。 他在1975年研发出了一种混合了咖啡因、牛磺酸、维生素B族和糖的糖浆状饮料，取名Krating Daeng（意为“红色的野牛”）。 1984年，奥地利人迪特里希·马特希茨在泰国出差，发现喝Krating Daeng能有效缓解时差。 他将口味调成带气的碳酸饮料，以适应欧美人喝汽水的习惯。包装抛弃了原来的小药瓶，开创性地使用了蓝银相间的细长铝罐，一下子就和所有普通饮料拉开了差距。 在营销上深度绑定极限运动：通过赞助F1赛车、山地自行车、滑板、电竞等赛事和运动员，红牛牢牢占据了年轻人心中“肾上腺素”和“突破极限”的代名词。 现在的F1红牛车队，也是奥地利红牛在运营的。足见奥地利红牛在营销、包装上让红牛这个饮料在全球拥有更大的影响力。 东鹏特饮于2026 年1月正式成为张雪机车 WSBK 车队官方赞助商，同年4月升级为全球冠名合作品牌；除该合作外，东鹏还广泛赞助F4方程式、世界杯转播、电竞（KPL/PEL）、街舞联赛及海南“村 VA"等多项赛事 。 2025年11月张雪机车在抖音公开招募赞助商，网友大量"@东鹏特饮”呼吁支持，被东鹏运营团队捕捉 。 2026 年3月底张雪机车在WSBK葡萄牙站夺冠引发全网关注，2026年4月 16日
东鹏饮料2026年半年报跟进
宇树科技IPO跟进
2026年8月10日，宇树科技IPO网上申购。 宇树科技2025年，实现了人形机器人出货量全球第一。 2025年宇树科技营收16.99亿，扣非净利润5.9亿。 一、宇树科技2026年一季度利润下降因研发费用增加 公司2026年一季度营业收入同比增速已降至68.49%，扣非后净利润净利润5001万，同比下降52.55%（2025年9560万）。 公司一季度在机器人本体与结构研发、具身智能大模型、运动控制算法等领域持续加大技术研发投入与新产品开发，并持续扩充研发团队，带动当期研发费用同比增加3832万元。 二、宇树科技股权结构，王兴兴表决权68.7816% 王兴兴直接持有公司8,671.4964万股股份，占公司股本总额的23.8216%，系公司控股股东。在表决权差异安排下，王兴兴直接持股部分的表决权比例为63.5457%，结合所控制的上海宇翼股权激励持股平台，合计控制的公司表决权比例为68.7816%。由此，王兴兴为公司的控股股东、实际控制人。 三、财报分析 1.债权投资中定期存单8.8亿 债券投资8.8亿，公司以暂时闲置资金购入银行大额定期存单，确认为债权投资。招股书发布时，一年内到期的金额为1089万。 如果定期存单，加上17亿现金、可交易金融资产，账上总资金为25.8亿。 从招股书中来看，宇树只有2025扣非净利润达5.9亿，2024年利润7847万，2023年亏1801万。推测来看，宇树科技真正大规模盈利也就是2024-2025年，积累的利润约6.7亿。 账上的25.8亿，有大量资金是没有使用的股权融资来的资金。 2.固定资产规模较小 非流动资产总共9.8亿，如果减去债券投资8.8亿，剩下1亿左右。其中，固定资产只有3515万。 这块问了一下Deepseek，大模型认为宇树科技有自建工厂，而且投入应该在数亿元规模。但是财报这不明确固定资产是3515万么。 大
宇树科技IPO跟进
宁德时代2026年半年报跟进
备注：以后撰写的报告内容，关于AI大模型提供的内容，会在文中做特别的标注，便于各位区分是AI内容还是笔者原创内容，以便于大家更好地去分析判断。 宁德时代2026年上半年营收2769亿，同比增54.8%。扣非净利润390亿，同比增长43.44%。 宁德时代的核心业务是动力电池，即电动汽车电池。 在动力电池领域，根据SNE Research 数据，2026年1- 5月公司动力电池使用量全球市占率为40.2%，同比提升2.2个百分点。在储能领域，根据鑫椤资讯数据， 2026 年 1-6 月公司储能电池出货量位列全球第一。 一、财报中的应付账款 公司货币资金和交易性金融资产合计4300多亿。 公司应付账款和应付票据合计3500多亿。公司负债率约为63%。 以下是AI分析的应收账款规模较大的原因： 宁德时代应付账款高企核心源于产业链绝对强势地位带来的无息占款能力与主动供应链金融工具（反向保理）的规模化应用，本质是占用上游资金支撑自身运营与备货。 产业链议价权极强：作为全球动力电池龙头，对上游原材料供应商拥有绝对话语权，可自然延长结算账期，将应付账款转化为零成本营运资金，规模随营收扩张同步增长 。 供应链金融工具放大：大量使用“反向保理”等供应链融资安排（2026 年上半年该项高达约374亿元），由供应商承担贴现成本提前回款，宁德时代维持原账期不变，既优化了自身现金流，又推高了账面应付账款余额 。 战略备货需求：面对碳酸锂等关键原材料价格波动预期，公司主动加大原材料囤积，采购规模扩大直接导致应付债务同步增加 。 “反向保理”形成的应付账款占比显著，显示其并非单纯拖欠，而是通过金融手段将债务结构化。这种高应付账款模式在营收高速增长期尤为明显，是行业龙头利用规模优势优化现金循环周期（CCC）的典型财务特征 。 正面效应：相当于获得巨额无息贷款，大
宁德时代2026年半年报跟进
海康威视2026年半年报跟进
备注：以后撰写的报告内容，关于AI大模型提供的内容，会在文中做特别的标注，便于各位区分是AI内容还是笔者原创内容，以便于大家更好地去分析判断。 海康威视2026年上半年营收468亿，同比增长12%。扣非净利润77亿，同比增40%。境内境外业务占比基本变化不大。 一、海康机器人业务 海康威视机器人业务，上半年营收40.28亿元，同比增长超28%。 海康威视的机器人，不是大家普遍理解的宇树那样的人形机器人。而是实际应用于工厂的工业机器人。 以下这段内容来源于AI汇总： 机器视觉（眼）：负责感知识别，提供工业相机、光源、镜头等硬件及算法平台，累计出货超 1000 万台，国内每两台工业相机就有一台来自海康。 移动机器人（脚）：负责搬运转运，包括潜伏式、叉取式、重载式等上千款机型，全球累计出货量已突破15万台，市占率接近30%。 关节机器人（手）：负责装配加工，2026年1月发布两款中型关节机器人，适用于搬运、装配、加工等工艺，形成“眼脚手”协同体系。 从海康机器人业务的官网来看，大多是工业机器人的应用。对于行业的外行来说，这一堆产品型号可能不太容易理解。 但是从行业应用领域来看，这些产品主要是应用于自动化生产领域，海康的核心优势还是其视频硬件、视觉相关算法的优势，从这个优势发展出的工业机器人业务。 虽然机器人业务增速很快，但占海康威视总营收占比在8.6%。是海康威视目前各产品线中营收占比最高的业务。能看出海康威视业各产品线和业务的独立性和分散性越来越强了。 也能看出视频领域不断深耕，逐步延伸出各种细分的需求场景和业务线。 二、从萤石网络看，业务必要的情况下会分拆独立发展 虽然这部分业务叫做海康机器人业务，但其实核心还是基于海康最初的视频识别的优势和大量视频识别内容的数据积累和算法积累。 萤石网络也公布了其半年报，营收30亿，净利润4亿。 以下是AI对萤石网络和
海康威视2026年半年报跟进
优彩资源2026年半年报分析
2026年7月16日，A股首家公司优彩资源公布财报。 优彩资源2026年上半年，营收达13.3亿，同比增长7.87%。公司海外营收增长7%。 扣非净利润7589万，同比增长96%。 一、核心业务、产品 公司主要产品为低熔点纤维，占营收79.6%。 低熔点纤维主要应用于汽车内饰、卫生无纺材料、仿丝棉、滤材、硬质棉材料、椰棕床垫、家纺墙板等。 再生涤纶占营收16.15%以下。 再生纤维主要应用的领域有汽车主地毯、行李箱、顶篷、地毡底毡、脚垫等；滤材、车饰无纺布、家纺等；被子、枕头、抱枕、床垫、保护垫、软床、填充、替代椰棕纤维、替代喷胶棉纤维等；纺织纱线、服装衬布等；展览地毯、门垫、墙毯、无纺布等；百洁布，土工用布。 公司重要的业务之一是再生涤纶，其原材料主要是回收的PET材料。属于绿色环保、资源利用方向的化工原料企业。 公司在半年报中提到，目前我国再生涤纶行业内企业数量较多，市场集中度低。 低熔点涤纶短纤属于涤纶功能型、差别化开发方向之一，具有低碳环保、易热粘结、热稳定性好等优点，成为纺织行业绿色制造的热点原料，应用前景广阔。 公司原生原料主要为 PTA 和 MEG 等，均属于石油化工原材料，受原油价格、市场供需关系以及宏观经济综合影响，其价格波动幅度较大。 二、2026半年报 1.资产负债表 公司流动资产11.7亿。货币资金3.58亿，应收账款2.72亿，存货3.31亿。 固定资产11亿，总资产25亿。 流动负债2.5亿。应付账款1.3亿，合同负债0.75亿。 应付债券4.1亿，总负债7.1亿。
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从内在价值与内在记分牌谈“三投资”
2023年10月召开的中央金融工作会议明确部署“推动中长期资金入市，树立理性投资、价值投资、长期投资的理念。 内在价值，就是一家企业在它剩余的生命周期里，所能产生的全部现金流的折现值。 他在1992年致股东的信中明确写道，这是评估任何资产（无论是企业、股票还是农场）唯一合理的办法。此外的所有方法，比如看市盈率、市净率，都不是在计算内在价值。 当一个投资人用内在价值看企业的价值的时候，就会将更多的精力专注于企业经营本身，企业是用什么样的商业模式和企业文化，在未来的时间中，取得可分配的自由现金流的。 也正是因为一个投资者能够意识到专注于研究企业，以研究企业为核心，才能持续深入价值投资实践。 从某种程度上说，意识到专注研究企业，也是一种理性的认识，和具备长期投资成果的基础。 当一个投资者更加关注企业的内在价值的时候，也更容易不受到短期内股票价格波动的影响，从而更加理性的做到“不以物喜不以己悲”。 就如同在这人世间，能够看破名利，才能在名利场中心如止水，不被名利所牵绊和控制。也才能理性的面对一切。 在投资上，理性投资的核心，恰恰是要看破股价的波动，能够看清楚所投资的股票背后企业的内在价值，能够清楚自己是投入了多少钱，买入了的股票和企业股份到底内在价值是多少，才真正算是理性。 和理性相对的，非理性投资，恰恰就很容易成为市场先生的一部分，在市场情绪高涨时还疯狂买入，在市场情绪低落时本是遍地黄金的时候却在卖出。 说市场先生和理性投资是两个相对的概念，也不为过。用中国阴阳对立统一的观念来看，人性中既有盲目和情绪化的非理性一面，又有客观理性实事求、“没有调查就没有发言权”的一面。 所以，一个投资者觉察了自己人性的多面性，能够更加客观理性的认知自己，也就能更加客观理性的投资了。 价值投资，其实本就是一种理性的投资方式和投资逻辑。 长期投资，实质上是坚持理性投资和价值投资的结果。 即使是保险
从内在价值与内在记分牌谈“三投资”
从价投公募共管，思考价值投资实践
图片引用自大道无形我有型的雪球账号 2026年7月，多年以后，也许会成为价值投资在公募基金实践的重要的研究案例。 2026年半年报，知名的价值投资公募基金实现共管。从重仓白酒，到增加互联网科技，现在共管以后新的基金经理可能更擅长AI大模型半导体这种。 笔者试图站在基金经理，基金投资者和基金公司的角度，去思考每个角色所面临的情境。 基金经理与基金公司 如果是较为纯粹的价值投资者，经过研究发现具备长期投资价值的公司，如果恰好是在比较便宜的时候买入的，最好的做法应该是持有便宜买入的，新进的资金不动。等待有好的机会再买入。 但对于公募基金来说，大量的新进资金都是在最高点进来的。 基金经理如果不买进基金会不符合权益基金持仓比例的规定。所以，最好的方法只有限购。 如果在白酒股票最高点的时候卖掉，持有现金或大金额分红，大概率会面临巨额赎回风险，这样减少了公募基金唯一的收益来源管理费，管理费和规模成正比。 如果不卖出，理想化一点，就算是长期公司价值高于之前卖出点。那这三五年价格持续下跌，账面价值亏损大部分人肯定也受不了。赎回、客服压力、投诉等等肯定少不了。 赎回的人肯定不少。而且大量的人还是亏损赎回，因为买入点在高点。 所以，站在基金经理角度，卖出也面临很大的非议和公司规模和管理费的压力。 面对如此大的压力，基金经理很难做出卖出、持有现金的决策，只能等比例买入，结果就可想而知了。虽然是好公司，高估值的时候买入亏损的概率也不小，而且大部人不可能等很多年恢复以前的价格。 如果是自己投资，在白酒高点的时候可以卖出，拿着现金等待，也不会被投资者给压力。巴菲特近几年就持有几千亿美元不买入。试问有几个人能做到持有大量现金等三五年呢？ 基金投资者 站在普通投资者的角度，高位买入，承担亏损的过程又很难受。 坚持理性投资、价值投资、长期投资，需要经过对自身的觉察和修炼。理念说起来简单，但是真正实践起来，个中
从价投公募共管，思考价值投资实践
长鑫存储IPO上市调研跟进
一、业务概览 长鑫存储（CXMT）的主营业务是动态随机存取存储器（DRAM）的研发、设计与制造销售，是一家专注于DRAM领域的垂直整合制造（IDM）企业。 核心产品：DRAM芯片。 主要产品线包括： DDR4 / DDR5：面向台式机、笔记本电脑、服务器等。 LPDDR4X / LPDDR5：面向智能手机、平板电脑等低功耗移动设备。 LPDDR5X：最新推出的面向旗舰手机和高性能移动终端的低功耗内存。 商业模式：IDM模式 长鑫存储包揽了从芯片设计、晶圆制造到封装测试的全部环节，拥有位于安徽合肥的12英寸晶圆厂，是中国大陆唯一能够大规模量产DRAM的企业。 技术来源与演进 基于授权引进的工艺（如奇梦达相关技术）进行自主研发，目前量产工艺以19纳米及更先进的17纳米制程为主。 二、主要客户、竞争情况 1.主要客户 阿里、字节、腾讯、联想、小米、传音、荣耀、OPPO、vivo等。 **中低端机型：畅享系列、以及部分nova系列机型中，用长鑫的LPDDR4X内存。 旗舰机型作为“二供”：在最新的Mate 60、Pura 70等旗舰系列中，拆解发现其内存除了采用海力士的，也会混用长鑫存储的LPDDR5芯片。 **的商用PC（如MateBook系列）和部分平板电脑，也已导入长鑫的DDR4/DDR5内存模组或直接使用其颗粒。 **的鲲鹏服务器、**AI服务器等，需要大量的服务器内存条。 2021年，媒体报道，苹果计划在iPhone SE等机型中采用长鑫的LPDDR4X内存，并让长鑫按苹果标准进行了长时间验证。但目前还没有真正落地。 目前，长鑫的产品更多是先用在车辆的娱乐中控系统上，因为这个领域的可靠性要求略低于自动驾驶的零容错标准。 从招股书层面看，有可能已经和汽车厂商有更深一步的合作。具体需要调研确认。 2. 竞争格局，消费级别方向7.67%的市场份额 Omdia数据测算，
长鑫存储IPO上市调研跟进
从价值投资实践角度，理解“三投资”
注：配图转载自大道无形我有型的雪球账号 2023年10月召开的中央金融工作会议明确部署“推动中长期资金入市，树立理性投资、价值投资、长期投资的理念。 理性投资：市场先生与群体情绪与个体人性 理性投资是一切的基础。和理性投资相对的另外一面，是非理性投资，也就是非理性投机。 非理性在价值投资的核心理念里，和市场先生这个词分不开。市场先生，就是描述市场像一个情绪怪异的先生，经常在低价的时候卖出好公司，又在高价的时候买入好公司。 市场先生更像是对一个群体的描述。而从100年前格雷厄姆提出市场先生，已经又越来越多的心理学家、行为经济学家，不断通过科学研究证明，很多时候这就是一种个体人性和群体人性的互动作用下形成的一种现象。 很多人置身于股票市场的波动中，置身于浩如烟海的复杂的各种信息中，很难完全保持理性和独立思考。被价格波动影响情绪，被市场中充斥的各种信息引发的恐慌或盲目自信的情绪，在群体中相互影响，最终形成了“市场先生”这种非理性的状态。 对于个体来说，如何保持理性是个课题。芒格比较信奉阅读提升认知。巴菲特则更多是独立研究，比较少接触华尔街。 从笔者个人的15年价值投资实践中，认为阅读提升认知可能让自己觉察到情绪的变化，从而更巧妙的化解和应对。而远离对取得投资成功没有价值的信息源，可以让投资者保持更加理性的状态，从而有更多时间专注于思考真正对投资结果有贡献和帮助的事情，达到提质增效的投资成果。 价值投资：看得明白的企业就是在能力圈内 完整的价值投资理念，实际上会包含了理性投资和长期投资的成分。比如我们在前文中提到的市场先生。 “三投资”理念中价值投资，笔者认为更侧重于对企业基本面的研究。 实际上，价值投资的核心，最核心的思想就是买股票就是买公司“Stock as buseness”。 从银行存款，国债，到基金股票，本质上穿透到资产最底层，绝大部分都与公司或者说与商业模式高度相关
从价值投资实践角度，理解“三投资”
为什么要写企业研究报告
近期把贵州茅台2026年的报告算是阶段性完成了。 贵州茅台2026年研究报告（下）-供需角度 贵州茅台2026研究报告（中） 茅台2026年研究报告（上） 因为写作习惯就是一段一段的写，然后再完善修改、更新。所以发布也是完成一部分就发布。今天把完整内容从头到尾又小幅度完善和修改了一下。 在做研究报告之前，我尝试过做价值投资课程，分别在2013年、2017年、2024年末做过三个版本。 在做这三个版本的课程中，的确每个阶段都可能有一两个同学有所收获，但从我上课的角度看，投资做的好的，大多是自己性格和思维方式比较适合，课程起到的更多是辅助作用。 我还尝试过写公募基金相关的内容，无论是主动型的还是被动型的。我发现其实这些内容和股票类的内容是一样的。大部分读者更多会关注，什么基金、什么股票能不能买这种直接的结论，而对背后的逻辑不是特别深入了解。 当我尝试写大量的有关长期投资、价值投资、理性投资相关的内容，尤其是更偏向价值投资理念的文章的时候，读者就会更少。 在从事投资相关实践，在与其他人包括从业者交流的过程中，我发现从事投资理财活动的人，最大的沟通障碍，在于大家对投资这件事，比如对股票、对基金、对具体的股票背后是什么，基金背后是什么，认知差异非常大。 即使两个人都是10年以上的价值投资者，看起来沟通起来更容易一些吧，但实际上两个人可能对价值投资一些概念的理解也不同。如果放在同一家公司上，可能理解会大相径庭。 比如，目前大家对茅台这家公司的认知，就可能是完全相反的两个结论。 我觉得课程、普及价值投资理念、通过具体案例写价值投资理解，甚至和都是做价值投资的人交流，都会出现许多认知差。 所以，想办法降低对一家企业的认知差，更有助于大家一起探讨一家公司。 所以，萌生了持续更新一些企业研究报告的想法。 研究报告的核心核心价值，第一是不再像以前那样只写一些热门的话题，虽然可能流量会大，但其实有
为什么要写企业研究报告
贵州茅台2026年研究报告（下）-供需角度
原本茅台研究报告的第三个板块，在说完产品和渠道以后，想聚焦于产销量和供需这个角度来说一说。由于我们在第二部分中已经梳理过茅台当前的销售渠道，在这个板块中，销售渠道更偏实际商业活动中对供需的影响，而非渠道特性。 2026年7月17日周五，茅台公告随行就市，飞天茅台零售价涨价100元至1639，经销商拿货价从1269到1369。 如果说茅台的供需变化的核心，回到经济学的供需规律，如果需求大于供给，就很容易涨价；如果供给大于需求就很容易跌价。 2025年底，飞天茅台二手价格一直往下跌，让许多囤酒的大商担忧价格持续下跌亏损，引发市场恐慌性抛售。当时茅台二手市场价格一路下跌，跌到1499附近。因为这种价格变化触发了茅台公司的红线，所以茅台采取了一系列的供需调整、渠道调整、价格调整的策略。才有了2026年一系列的i茅台直销改革，经销商提货改革，飞天茅台随行就市的改革。 从长期跟进茅台的价值投资角度看，这一系列改革无疑对茅台更多是积极作用。如果没有这样合适的契机，茅台也不便于一下推出这么多改革政策。 1.茅台的产销量数据角度看供需 从茅台产销量方面，2022年笔者做过一张推演的数据图。数据源来自贵州茅台财报中对贵州茅台酒产量和销量数据的披露。
贵州茅台2026年研究报告（下）-供需角度
谈飞天茅台提价至1639
2026年7月17日周五，茅台公告随行就市，飞天茅台零售价涨价100元至1639，经销商拿货价从1269到1369。 如果说茅台的供需变化的核心，回到经济学的供需规律，如果需求大于供给，就很容易涨价；如果供给大于需求就很容易跌价。 2025年底，飞天茅台二手价格一直往下跌，让许多囤酒的大商担忧价格持续下跌亏损，引发市场恐慌性抛售。 当时茅台二手市场价格一路下跌，跌到1499附近。因为这种价格变化触发了茅台公司的红线，所以茅台采取了一系列的供需调整、渠道调整、价格调整的策略。 才有了2026年一系列的i茅台直销改革，经销商提货改革，飞天茅台随行就市的改革。 从长期跟进茅台的价值投资角度看，这一系列改革无疑对茅台更多是积极作用。如果没有这样合适的契机，茅台也不便于一下推出这么多改革政策。 最近看了很多人在网上探讨茅台。也观察了很多从业者的现状。 探讨得最激烈的就是年轻人不喝白酒。 我看到一种观点我觉得挺有道理。年轻人不是不喝酒，而是年轻人不喜欢酒桌文化，不喜欢那种被强制和胁迫喝酒的感受。 另外，的确现在大家工作的时候，比如担心晚上有急事要开车出门的情况下，一般也不喝酒了。所以，周一到周五喝酒的场景也会变少。 有可能周末或者节假日真的没什么事的时候可以喝一点。 所以，现在可能是被迫喝酒的场景越来越少了。 但不代表人就不喝酒了。这是两个概念。 年轻人可能不喜欢和被老登逼着喝酒，但不代表年轻人和自己朋友在一起撸串或者去酒吧的时候就不喝一点。 不知道年轻人不喝白酒这句话是谁最先提出来的，会不会提出这个的人是一位想让年轻人喝酒，但年轻人就是强硬不喝，慢慢他就形成这种观念的？ 如果没有经历过类似的场景，那又是怎么得出结论年轻人不喝白酒的呢？是访谈过很多年轻人，还是通过某种数据统计出来的？ 其实，流传的这种看似有道理的观点，可以让他拿出实事求是的数据和证据来说明，只流传观点却没有足够的证据，
谈飞天茅台提价至1639
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