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height=\"auto\"></p>\n<p>换言之，百度目前仍是网民接触游戏的一个重要入口，生态内每天产生的亿级流量都与游戏相关，这也是百度不可能轻易放掉游戏业务的关键所在。</p>\n<p>其二，围绕百度自身的流量生态，一方面，搜索业务的服务能力，使平台与国内诸多游戏厂商都存在合作关系；另一方面，百度在剥离游戏业务之前，其游戏发行也有过一些高光时刻。2011年时，百度基于贴吧生态搭建“社区化小游戏平台”，涉足游戏分发，3天累计用户便超过7000万。</p>\n<p>从广告到发行，百度在游戏行业的连接能力，使之能够更便捷地找到合作伙伴，为之后的联运、发行等业务打下基础。此次发布会上，<a href=\"https://laohu8.com/S/09990\">祖龙娱乐</a>、悠米互娱等都是百度游戏联合开发产品的合作方。徐建还透露，百度游戏也准备构建新的开发者平台，将给出诸多策略扶持和让利。</p>\n<p>其三，尽管百度目前已经与腾讯、阿里拉开了距离，但百度仍是处在第一梯队的互联网巨头，若平台将资本向游戏倾斜，在财力支持下未必没有与其他平台一战的实力。目前，百度游戏已经完成了两个自研团队的搭建，正式进入开发阶段。</p>\n<p>但是，从百度游戏发布的产品来看，休闲游戏仍占据更大比例，而在用户粘性更高的重度游戏中，“代号”产品居多，落地时间并不明朗。这意味着百度在真正形成竞争力之前，还有一段很长的路要走，且这条路并不容易。</p>\n<h3><b>不能“丢”的游戏业务</b></h3>\n<p>百度重拾游戏业务并不让人意外，尤其是在近几年，百度一直都在搜索业务之外，寻找新的收入增长点。</p>\n<p>回到2017年，百度以近12亿的价格出售了百度游戏，这一动作是百度实施“航母计划”的一环。当时，百度通过业务“分拆”，将文学、视频、游戏、音乐、地图、外卖等版块独立运营，业内对此普遍认为，百度在尝试摆脱对搜索业务的依赖。同一时期，百度也进一步发力人工<a href=\"https://laohu8.com/S/5RE.SI\">智能</a>的新方向，尝试向智能科技公司转型。沿着这一发展脉络来看，如今的百度，或许更需要游戏了。</p>\n<p>首先，从其内部发展而言，业务“分拆”的思路并没有帮助百度在多领域建立优势。</p>\n<p>在这之中，百度发展最好的视频业务孵化出<a href=\"https://laohu8.com/S/IQ\">爱奇艺</a>，但爱奇艺至今累计亏损已达上百亿，不仅不赚钱，还消耗着巨额运营成本。此外，百度地图市场渗透率虽然较高，但地图业务的变现模式尚不清晰。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/edc6630b89c5e58130682294de8830bf\" tg-width=\"650\" tg-height=\"563\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>而在其他业务方面，文学领域至今仍是阅文一家独大；音乐市场中<a href=\"https://laohu8.com/S/TME\">腾讯音乐</a>占据更大份额，网易云音乐后来居上；外卖行业中，美团、饿了么两强相争……相比之下，百度并没有形成与之相抗的实力，在业绩贡献上也难以成为未来的新支柱。</p>\n<p>其次，在外部竞争环境上，百度面临的压力越来越大。</p>\n<p>近几年，业内开始频繁地讨论，字节跳动会不会取代百度成为第三大互联网巨头？在这背后，双方之间虽然没有正面冲突，但字节跳动却在一步步蚕食曾属于百度的市场。</p>\n<p>说到底，百度和字节跳动所做的都是信息分发，而后者抓住了移动互联网崛起的契机，并以独特的算法抢占市场，后来基于同样的算法体系入局短视频，并建立自身的广告体系和变现模型。在这一过程中，受到冲击最大的便是百度。也就是说，百度搜索业务所覆盖的市场已经受到威胁，寻找新的业绩增长点正变得越来越迫切。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0bd74003ddc66f316f5a4afa89fa7e74\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"540\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>字节跳动游戏《仙境传说RO：新世代的诞生》，月流水达到1.5亿</p>\n<p>再者，对百度自身的发展而言，人工智能的新定位还没有成规模的变现机会。</p>\n<p>财报数据显示，截至2020年第四季度，百度来自搜索服务与交易服务的收入，在总收入中占比将近80%，而公司来自AI及云服务的收入占比则不足20%。</p>\n<p>在人工智能的业绩创造力形成之前，发力流量变现效率更高的游戏业务，或许是百度更好的选择。且就技术发展对云游戏的赋能来看，提前布局游戏业务，未来也能更高效地与公司的技术实力共振。</p>\n<h3><b>微妙的返场时机</b></h3>\n<p>实际上，尽管百度曾高调出售百度游戏，但从未真正离开过这个市场。</p>\n<p>当初，百度游戏被剥离后更名为多酷游戏，仍然作为百度在游戏业务上唯一的平台级入口，与百度保持紧密的合作关系。同一年，百度APP接入智能小游戏入口；2019年，百度则投资了游戏公司蝴蝶互动；直到今年，百度申请注册“百度游戏”、“百度游戏 MG.BAIDU.COM DU”等商标，并于前不久召开品牌发布会，正式在这一赛道上“重启”。百度似乎一直在等待机会，但选择此时返场，这个时机还是有些微妙。</p>\n<p>从表面上看，当下，游戏市场的竞争越来越激烈。腾讯、网易两大头部势力仍无可撼动，阿里、字节跳动、B站等互联网巨头也开始在这一市场划分势力范围。</p>\n<p>在国内，阿里在游戏领域持续深耕之后，孵化出的《三国志·战略版》《三国志幻想大陆》表现亮眼，双双登上App Store手游收入排行榜TOP10。其中，仅在2020上半年，《三国志·战略版》的总流水便达到37亿。以此为起点，阿里逐渐在游戏领域站稳脚跟；字节跳动近来在游戏市场的步子也越来越大。今年3月，公司以260亿元的高价收购游戏公司沐瞳科技，将东南亚影响力最大的MOBA游戏《无尽对决》收入囊中；此外，B站也通过资本布局，在二次元游戏赛道上持续巩固实力。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a2557f4955deb03cc8a5e455e81407a4\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"508\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>在国外，伴随着<a href=\"https://laohu8.com/S/00799\">IGG</a>、莉莉丝等游戏厂商从海外市场涌现出来，这一市场也成为更多国内头部势力的布局范围，原本的蓝海优势正在激烈的竞争中逐渐消退，新入场者抢占市场份额的难度也在加大。</p>\n<p>然而，在这样的发展环境下，一些新势力还是“冒出头来”。尤其是《原神》的出现，在上线30天内收入便达到2.45亿美元，一度超越《王者荣耀》《和平精英》同期收入，位列全球手游收入榜首位。背后的公司米哈游也随之变得炙手可热。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fa4d5c6dc9ad9c4c73abc473abf4cd38\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"692\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>这一现象的出现，刺激了头部势力的敏感神经，也加速了巨头“围猎”的脚步。以动作最大的腾讯为例，据镜像娱乐统计，2021年上半年，腾讯参与投资的游戏公司多达49家，平均每4天便投资一家公司。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/643cf0b0e11b9df8d22b62da650634e1\" tg-width=\"549\" tg-height=\"2866\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>然而，透过这一现象，其实也反映出，一方面，当下的游戏市场还远未饱和，市场能够容下更多爆款游戏产品；另一方面，激烈的竞争环境，也为当下的游戏市场带来更多变数。在爆款终会被新的爆款替代的行业规律之下，新入局者并非没有机会，或许这才是百度选择此时返场的关键所在。</p>\n<p>但是，机会都是留给有准备的人，百度显然落后太多。发布会现场，百度游戏副总经理王慧也坦言：“重启后的百度团队优势仍不明显，团队一直在思考如何利用百度的资源，走出百度游戏自己的路。”但在变幻莫测的游戏市场之上，留给百度思考的时间已然不多了。</p>","source":"36kr_stock","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>百度放不下游戏</title>\n<style 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Return》《Garden》等14款休闲游戏，以及《武庚纪》《梦想新大陆》等9款重度游戏。可以看出，百度游戏未来将着力于休闲+重度游戏两条赛道，尝试跳出以发行为主的模式，转而以发行、自研并重，同时探索国际市场。\n\n从战略到产品，百度游戏此举可以视作其重返赛场的一个重要举动。作为一个拥有巨大流量池的互联网巨头，百度做游戏其实一直被业内看好。然而，直到2017年百度剥离游戏业务时，平台也没有找到适合自己的发展模式。\n而今，游戏行业风云变幻，腾讯、网易分走大块蛋糕，阿里、字节跳动、B站等头部势力加码，海外市场竞争愈演愈烈，游戏行业新势力更是如雨后春笋……选择此时返场的百度游戏，也让当下的竞争环境变得更加复杂。\n流量变现的重头戏\n发布会上，百度游戏总经理徐建将未来的发展方向归纳为两点：一点是做服务，即基于自身流量生态和产品矩阵，为游戏厂商提供发行服务；另一点则在于做产品，或与行业伙伴合作、或自主研发，推出具备竞争力的游戏产品。\n从这两点来看，百度游戏此次返场，步子相对稳健，布局方向都建立在自身优势上。\n其一，游戏一直都是流量变现的重头戏，而百度是一个拥有10亿用户的流量生态，仅在百度APP，月活便超过5.4亿。并且，据官方披露，用户在百度搜索游戏相关内容的日均次数达到1亿次，其中为找游戏的用户占比为25.3%，玩游戏的占比为45.5%，找服务的占比为29.2%。\n\n换言之，百度目前仍是网民接触游戏的一个重要入口，生态内每天产生的亿级流量都与游戏相关，这也是百度不可能轻易放掉游戏业务的关键所在。\n其二，围绕百度自身的流量生态，一方面，搜索业务的服务能力，使平台与国内诸多游戏厂商都存在合作关系；另一方面，百度在剥离游戏业务之前，其游戏发行也有过一些高光时刻。2011年时，百度基于贴吧生态搭建“社区化小游戏平台”，涉足游戏分发，3天累计用户便超过7000万。\n从广告到发行，百度在游戏行业的连接能力，使之能够更便捷地找到合作伙伴，为之后的联运、发行等业务打下基础。此次发布会上，祖龙娱乐、悠米互娱等都是百度游戏联合开发产品的合作方。徐建还透露，百度游戏也准备构建新的开发者平台，将给出诸多策略扶持和让利。\n其三，尽管百度目前已经与腾讯、阿里拉开了距离，但百度仍是处在第一梯队的互联网巨头，若平台将资本向游戏倾斜，在财力支持下未必没有与其他平台一战的实力。目前，百度游戏已经完成了两个自研团队的搭建，正式进入开发阶段。\n但是，从百度游戏发布的产品来看，休闲游戏仍占据更大比例，而在用户粘性更高的重度游戏中，“代号”产品居多，落地时间并不明朗。这意味着百度在真正形成竞争力之前，还有一段很长的路要走，且这条路并不容易。\n不能“丢”的游戏业务\n百度重拾游戏业务并不让人意外，尤其是在近几年，百度一直都在搜索业务之外，寻找新的收入增长点。\n回到2017年，百度以近12亿的价格出售了百度游戏，这一动作是百度实施“航母计划”的一环。当时，百度通过业务“分拆”，将文学、视频、游戏、音乐、地图、外卖等版块独立运营，业内对此普遍认为，百度在尝试摆脱对搜索业务的依赖。同一时期，百度也进一步发力人工智能的新方向，尝试向智能科技公司转型。沿着这一发展脉络来看，如今的百度，或许更需要游戏了。\n首先，从其内部发展而言，业务“分拆”的思路并没有帮助百度在多领域建立优势。\n在这之中，百度发展最好的视频业务孵化出爱奇艺，但爱奇艺至今累计亏损已达上百亿，不仅不赚钱，还消耗着巨额运营成本。此外，百度地图市场渗透率虽然较高，但地图业务的变现模式尚不清晰。\n\n而在其他业务方面，文学领域至今仍是阅文一家独大；音乐市场中腾讯音乐占据更大份额，网易云音乐后来居上；外卖行业中，美团、饿了么两强相争……相比之下，百度并没有形成与之相抗的实力，在业绩贡献上也难以成为未来的新支柱。\n其次，在外部竞争环境上，百度面临的压力越来越大。\n近几年，业内开始频繁地讨论，字节跳动会不会取代百度成为第三大互联网巨头？在这背后，双方之间虽然没有正面冲突，但字节跳动却在一步步蚕食曾属于百度的市场。\n说到底，百度和字节跳动所做的都是信息分发，而后者抓住了移动互联网崛起的契机，并以独特的算法抢占市场，后来基于同样的算法体系入局短视频，并建立自身的广告体系和变现模型。在这一过程中，受到冲击最大的便是百度。也就是说，百度搜索业务所覆盖的市场已经受到威胁，寻找新的业绩增长点正变得越来越迫切。\n\n字节跳动游戏《仙境传说RO：新世代的诞生》，月流水达到1.5亿\n再者，对百度自身的发展而言，人工智能的新定位还没有成规模的变现机会。\n财报数据显示，截至2020年第四季度，百度来自搜索服务与交易服务的收入，在总收入中占比将近80%，而公司来自AI及云服务的收入占比则不足20%。\n在人工智能的业绩创造力形成之前，发力流量变现效率更高的游戏业务，或许是百度更好的选择。且就技术发展对云游戏的赋能来看，提前布局游戏业务，未来也能更高效地与公司的技术实力共振。\n微妙的返场时机\n实际上，尽管百度曾高调出售百度游戏，但从未真正离开过这个市场。\n当初，百度游戏被剥离后更名为多酷游戏，仍然作为百度在游戏业务上唯一的平台级入口，与百度保持紧密的合作关系。同一年，百度APP接入智能小游戏入口；2019年，百度则投资了游戏公司蝴蝶互动；直到今年，百度申请注册“百度游戏”、“百度游戏 MG.BAIDU.COM DU”等商标，并于前不久召开品牌发布会，正式在这一赛道上“重启”。百度似乎一直在等待机会，但选择此时返场，这个时机还是有些微妙。\n从表面上看，当下，游戏市场的竞争越来越激烈。腾讯、网易两大头部势力仍无可撼动，阿里、字节跳动、B站等互联网巨头也开始在这一市场划分势力范围。\n在国内，阿里在游戏领域持续深耕之后，孵化出的《三国志·战略版》《三国志幻想大陆》表现亮眼，双双登上App Store手游收入排行榜TOP10。其中，仅在2020上半年，《三国志·战略版》的总流水便达到37亿。以此为起点，阿里逐渐在游戏领域站稳脚跟；字节跳动近来在游戏市场的步子也越来越大。今年3月，公司以260亿元的高价收购游戏公司沐瞳科技，将东南亚影响力最大的MOBA游戏《无尽对决》收入囊中；此外，B站也通过资本布局，在二次元游戏赛道上持续巩固实力。\n\n在国外，伴随着IGG、莉莉丝等游戏厂商从海外市场涌现出来，这一市场也成为更多国内头部势力的布局范围，原本的蓝海优势正在激烈的竞争中逐渐消退，新入场者抢占市场份额的难度也在加大。\n然而，在这样的发展环境下，一些新势力还是“冒出头来”。尤其是《原神》的出现，在上线30天内收入便达到2.45亿美元，一度超越《王者荣耀》《和平精英》同期收入，位列全球手游收入榜首位。背后的公司米哈游也随之变得炙手可热。\n\n这一现象的出现，刺激了头部势力的敏感神经，也加速了巨头“围猎”的脚步。以动作最大的腾讯为例，据镜像娱乐统计，2021年上半年，腾讯参与投资的游戏公司多达49家，平均每4天便投资一家公司。\n\n然而，透过这一现象，其实也反映出，一方面，当下的游戏市场还远未饱和，市场能够容下更多爆款游戏产品；另一方面，激烈的竞争环境，也为当下的游戏市场带来更多变数。在爆款终会被新的爆款替代的行业规律之下，新入局者并非没有机会，或许这才是百度选择此时返场的关键所在。\n但是，机会都是留给有准备的人，百度显然落后太多。发布会现场，百度游戏副总经理王慧也坦言：“重启后的百度团队优势仍不明显，团队一直在思考如何利用百度的资源，走出百度游戏自己的路。”但在变幻莫测的游戏市场之上，留给百度思考的时间已然不多了。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1395,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":802408772,"gmtCreate":1627792436996,"gmtModify":1633756321234,"author":{"id":"4087724323237220","authorId":"4087724323237220","name":"kohhweelee00","avatar":"https://static.tigerbbs.com/3f741d69f015e260606583f365ef9874","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"[呆住] 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referrerpolicy=\"no-referrer\">7月30号深夜23时许，高途集团创始人陈向东向全体员工宣告了裁员决策，不过并未透露裁员人数。“非常抱歉，我们不得不做出如此艰难的决策；<b>非常非常难过，我们的不少小伙伴将不得不离开</b>。”</p>\n<p>陈向东解释，之所以做出如此艰难的决策，<b>核心动机只有一个，那就是活下去。</b>高途必须严格遵守“双减”政策，必须改变运营模式，必须聚焦我们的人力、物力和财力，必须为未来的发展备好充分的弹药和资金。</p>\n<p><b>不少小伙伴将不得不离开，真实原因只有一个，那就是必须对每一位小伙伴们负责。</b>因为行业、政策、市场等的变化，很多优秀技术人才会“逃离”教育行业，很多优秀的管理者会离开教育行业，很多优秀的大学毕业生会不再选择教育行业。</p>\n<p>所以，高途必须聚焦，必须精简，必须扁平化，必须激活组织，必须去除冗余，必须打破平衡，必须减少浪费，必须改革绩效制度，必须提升运营效率，必须提升经营水平。</p>\n<p>陈向东称，每一次危机，其实都是机会。只有经历过两次重大的危机的企业，才能算得上是伟大的企业。“2016年，我们差点‘死掉’。<b>2021年，面临巨大的外部变化，如果我们不做大的变化，处境就会异常艰难，我们的现金消耗就会吞噬整个公司</b>，我们就会再次走向‘死掉’。”陈向东说。</p>\n<p>他透露，账上还有足够变革的3到5年的现金，如果持续选择相信、选择奋斗、选择创新、选择拥抱变化，能够持续成就客户。“我们都不少小伙伴要离开了，心里面特别难受，但又无能为力。因为，我们必须活下去，高途必须活下去，如果我们今天不做变化和变革，不做调整和聚焦，我们一定是会加速走向灭亡；<b>如果我们这一次的改革和变革能够真正到位，那么我们账上的现金足够我们活3年到5年</b>。”</p>\n<p>高途承诺会让<b>留下来的员工拿到超越市场平均水平的薪酬，会对2021年3月工资兑换股票的员工进行恢复现金工资</b>，会全面梳理、拉齐和改革薪酬绩效体系，进一步激活组织、让奋斗者不吃亏。</p>\n<p>此前，据晚点 LatePost 报道，在 \" 双减 \" 下发第二天，陈向东召开管理层会议，宣布将关闭全国 13 个中心，仅留下郑州、武汉、成都三个辅导老师中心。每个中心平均上千人，<b>总涉及上万人，相当于 1/3 高途员工将离开。</b></p>\n<p>财报显示，2018 年、2019 年、2020 年高途 K12 业务占总收入的比重分别为 73.2%、80.7%、87.5%，今年一季度的比重甚至达到了 93.6%。<b>截至今年 3 月底，高途集团现金及现金等价物合 29.1 亿元。</b></p>\n<p>以下是高途集团创始人陈向东内部信全文：</p>\n<p>各位小伙伴：</p>\n<p>大家好！</p>\n<p>非常非常抱歉，我们不得不做出如此艰难的决策。</p>\n<p>非常非常难过，我们的不少小伙伴将不得不离开。</p>\n<p>非常非常伤心，我们必须割舍那么多不得不割舍的情感。</p>\n<p>我们每一个人活的都是一辈子，活着，就要找到活的意义，就要找到人生的意义，就要让自己的人生有意义。所以，我们才要学习，才要生长，才要和我们一样的人在一起，才要如同我们的每一位小伙伴们说的，我们是一群向往美好的伙伴，在一起，创造美好，成为美好。</p>\n<p>我们每一个人都希望有幸福的一生，都希望能被幸福宠幸，都希望能被幸福“砸中”，都希望幸福如玫瑰花盛开时的芳香四溢。所以，我们选择着我们的选择，成为着我们的“我们”，如同我们经常说的，我们要做到的是科技让教育更美好，我们要做到的是成为令人尊敬的教育机构。</p>\n<p>我们每一个人都想拥有一辈子都想做的事业。我们都想拥有一份好工作，一群好伙伴，一起奋斗，一起拼搏，一起为彼此尽力，如果这样，那该多好啊。如同我们经常说的，做教育，做好的教育，其实，就是做慈善，就是在做最大的慈善。从我创业的第一天，我就“忽悠”我遇到的每一个人，给他们讲述什么是教育、什么是我眼中的教育、什么是我们要做的教育。</p>\n<p>非常非常抱歉，我们不得不做出如此艰难的决策。</p>\n<p>非常非常难过，我们的不少小伙伴将不得不离开。</p>\n<p>非常非常伤心，我们必须割舍那么多不得不割舍的情感。</p>\n<p>从昨天开始，不少伙伴给我留言，或邮件，或微信，或面对面，或在匆忙的会议途中·······我知道不少伙伴是含着眼泪给我说的话，我知道不少伙伴内心的煎熬和不眠之夜，我知道不少伙伴对于高途的痴爱和心痛，我知道不少伙伴的惋惜和不舍......我也知道不少伙伴真的是一下子成长和成熟了，我也知道不少伙伴真的是有超乎想象的同情心和同理心，我也知道不少伙伴真的是对高途有太多的情感和热爱，我也知道不少伙伴真的是有着对于作为公司创始人Larry的担忧和鼓励......</p>\n<p>在高途的日子，就是我们的生命啊，就是我们的成长啊，就是我们的青春年华啊。感谢每一位小伙伴，因为我们，我们成为了今天的高途；感激每一位小伙伴，因为我们，我们染色浸染为当下的我们；感动每一位小伙伴，因为我们，我们聚是一团火，散是满天星！</p>\n<p>7年前，我们开始创业的时候，我们可以说是一无所有，因为相信，因为热爱，因为奋斗，因为创新，因为拥抱变化，我们真的一直走在成就客户、诚信、务实、进取、合作的路上，我们成为了今天的我们；7年后的今天，我们有这么多优秀的小伙伴，我们有这么多选择我们的学生和家长，我们账上还有足够我们探索和变革的3年到5年的现金，如果我们持续选择相信，持续选择热爱，持续选择奋斗，持续选择创新，持续选择拥抱变化，我们能够持续走在成就客户、诚信、务实、进取、合作的路上，那么，7年之后，我们将会成为更加值得我们骄傲的高途，成为更加令人尊敬的高途。</p>\n<p>非常非常抱歉，我们不得不做出如此艰难的决策。</p>\n<p>非常非常难过，我们的不少小伙伴将不得不离开。</p>\n<p>非常非常伤心，我们必须割舍那么多不得不割舍的情感。</p>\n<p>我们之所以做出如此艰难的决策，核心动机只有一个，那就是活下去。我们必须严格遵守“双减”政策，我们必须改变我们的运营模式，我们必须聚焦我们的人力、物力和财力，我们必须为未来的发展备好充分的弹药和资金。我们只有活下去，我们才能对得起每一位在高途奋斗过的小伙伴，才能内心深处平静一些，才能不辜负曾经的小伙伴的信任。</p>\n<p>我们的不少小伙伴将不得不离开，真实原因只有一个，那就是我们必须对每一位小伙伴们负责。因为行业、政策、市场等的变化，很多优秀技术人才会“逃离”教育行业，很多优秀的管理者会离开教育行业，很多优秀的大学毕业生会不再选择教育行业，所以，我们必须聚焦，必须精简，必须扁平化，必须激活组织，必须去除冗余，必须打破平衡，必须减少浪费，必须改革绩效制度，必须提升运营效率，必须提升经营水平。</p>\n<p>我们必须割舍那么多不得不割舍的情感，本质思考只有一个，那就是我们必须配得上彼此。高途是不少小伙伴的第一份工作，有的伙伴在高途工作的时间并不长，这么多的小伙伴离开，我心如刀割，和几位小伙伴谈及这次的调整的时候，我数次泪流满面，我知道，这么多小伙伴的父母含辛茹苦把大家拉扯长大，送给高途，当下，我们真的是辜负了，真的是内心感到羞愧。4月份我到咱们的几个中心走走看看，很多碰到的伙伴叫的每一声“Larry”，每一位小伙伴拉着我照的每一张合影，其实，都是对我的鼓励啊，都是对我的生命的鼓舞啊，都是我每天醒来都急着要到公司来的喜悦啊。而现在，我们都不少小伙伴要离开了，心里面特别难受，但又无能为力。因为，我们必须活下去，高途必须活下去，如果我们今天不做变化和变革，不做调整和聚焦，我们一定是会加速走向灭亡；如果我们这一次的改革和变革能够真正到位，那么我们账上的现金足够我们活3年到5年。</p>\n<p>非常非常抱歉，我们不得不做出如此艰难的决策。</p>\n<p>非常非常难过，我们的不少小伙伴将不得不离开。</p>\n<p>非常非常伤心，我们必须割舍那么多不得割舍的情感。</p>\n<p>感恩每一位要离开的小伙伴。谢谢你们！真诚盼望你们每一个人无论走到何处，都能持续爱高途，都能持续疼爱高途，都能持续代表高途。真诚渴望你们每一个人持续支持高途，在高途需要大家并且能够吸引大家的时候，大家能够回归高途，能够推荐你身边的朋友、你的学弟学妹能够加入高途。</p>\n<p>承诺每一位留下来的小伙伴。谢谢你们！我们应该是在我们最好的时候主动做的调整，我们账上的现金足以支持我们的探索和发展，我们会让每一位奋斗的小伙伴拿到超越市场平均水平的薪酬，我们会对2021年3月工资兑换股票的小伙伴进行恢复现金工资，我们会全面梳理、拉齐和改革薪酬绩效体系，进一步激活组织，让奋斗者不吃亏，让我们能够配得上每一位优秀的小伙伴。</p>\n<p>美好给予我们共同的高途。谢谢你们！每一次危机，其实都是机会。只有经历过两次重大的危机的企业，才能算得上是伟大的企业。2016年，我们差点“死掉”。2021年，面临巨大的外部变化，如果我们不做大的变化，我们的处境就会异常艰难，我们的现金消耗就会吞噬整个公司，我们就会再次走向“死掉”。</p>\n<p>非常非常抱歉，我们不得不做出如此艰难的决策。</p>\n<p>非常非常难过，我们的不少小伙伴将不得不离开。</p>\n<p>非常非常伤心，我们必须割舍那么多不得不割舍的情感。</p>\n<p>各位小伙伴，谢谢你们！因为你们，才有了我们，才有了今天的我们，才有了当下我们共同面对的我们。我们也是你的一部分啊，你也是我们的一部分啊，你我一体，成就彼此，成为我们。让我们擦拭泪眼，让我们抚平伤痛，让我们为往事干杯，让我们为未来祈福，让我们，只争朝夕，向着美好，善良、阳光、自信、自燃、自驱、激情地出发！</p>\n<p>2021年7月28日，我和咱们的近400位高途课堂的管培生面对面对话和沟通，我也把当时讲话的内容发给大家，小伙伴们有时间的话，可以认真地阅读一下。记得当时有小伙们问，公司会裁员吗，我们该怎么办？我回答说，很多外在的变化，我们没有办法改变，我们要做的，就是专注于当下的事情，专注于事情的本质，疯狂地创造价值，唯有如此，才是最好的你，才是最好的做法。我们不少小伙伴都服务了不少的学生和家长，我希望、渴望、也相信我们的每一位小伙伴都能配得上学生和家长的信任，服务好每一个学生，执行好每一个要求，做一个好人，做一个令人尊敬的人，做一个让高途为你骄傲的人！</p>\n<p>最难的时候，如果能够过去，就是最好的时候。小伙伴们，让我们大家一起，做一个真正的人，做一个在我们共同的艰难时刻负起责任的人，做一个一辈子不遗憾的人，做一个纯粹的人，做一个让伙伴们感到幸福和骄傲的人！人生很短，但我们之间的情愫、情谊和情感会很长。感恩每一个你，感恩每一位小伙伴，感恩我们！</p>\n<p>在我发出这封邮件的时候，我是如此盼望和渴望着，此时，此刻，就是我们最好的时候……</p>\n<p>是的，这是你最好的时候，这是她或他最好的时候，这是高途最好的时候……</p>\n<p>祝福每一位小伙伴！</p>\n<p>疼爱你们的Larry</p>","source":"taimeiti","collect":0,"html":"<!DOCTYPE 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LatePost 报道，在 \" 双减 \" 下发第二天，陈向东召开管理层会议，宣布将关闭全国 13 个中心，仅留下郑州、武汉、成都三个辅导老师中心。每个中心平均上千人，总涉及上万人，相当于 1/3 高途员工将离开。\n财报显示，2018 年、2019 年、2020 年高途 K12 业务占总收入的比重分别为 73.2%、80.7%、87.5%，今年一季度的比重甚至达到了 93.6%。截至今年 3 月底，高途集团现金及现金等价物合 29.1 亿元。\n以下是高途集团创始人陈向东内部信全文：\n各位小伙伴：\n大家好！\n非常非常抱歉，我们不得不做出如此艰难的决策。\n非常非常难过，我们的不少小伙伴将不得不离开。\n非常非常伤心，我们必须割舍那么多不得不割舍的情感。\n我们每一个人活的都是一辈子，活着，就要找到活的意义，就要找到人生的意义，就要让自己的人生有意义。所以，我们才要学习，才要生长，才要和我们一样的人在一起，才要如同我们的每一位小伙伴们说的，我们是一群向往美好的伙伴，在一起，创造美好，成为美好。\n我们每一个人都希望有幸福的一生，都希望能被幸福宠幸，都希望能被幸福“砸中”，都希望幸福如玫瑰花盛开时的芳香四溢。所以，我们选择着我们的选择，成为着我们的“我们”，如同我们经常说的，我们要做到的是科技让教育更美好，我们要做到的是成为令人尊敬的教育机构。\n我们每一个人都想拥有一辈子都想做的事业。我们都想拥有一份好工作，一群好伙伴，一起奋斗，一起拼搏，一起为彼此尽力，如果这样，那该多好啊。如同我们经常说的，做教育，做好的教育，其实，就是做慈善，就是在做最大的慈善。从我创业的第一天，我就“忽悠”我遇到的每一个人，给他们讲述什么是教育、什么是我眼中的教育、什么是我们要做的教育。\n非常非常抱歉，我们不得不做出如此艰难的决策。\n非常非常难过，我们的不少小伙伴将不得不离开。\n非常非常伤心，我们必须割舍那么多不得不割舍的情感。\n从昨天开始，不少伙伴给我留言，或邮件，或微信，或面对面，或在匆忙的会议途中·······我知道不少伙伴是含着眼泪给我说的话，我知道不少伙伴内心的煎熬和不眠之夜，我知道不少伙伴对于高途的痴爱和心痛，我知道不少伙伴的惋惜和不舍......我也知道不少伙伴真的是一下子成长和成熟了，我也知道不少伙伴真的是有超乎想象的同情心和同理心，我也知道不少伙伴真的是对高途有太多的情感和热爱，我也知道不少伙伴真的是有着对于作为公司创始人Larry的担忧和鼓励......\n在高途的日子，就是我们的生命啊，就是我们的成长啊，就是我们的青春年华啊。感谢每一位小伙伴，因为我们，我们成为了今天的高途；感激每一位小伙伴，因为我们，我们染色浸染为当下的我们；感动每一位小伙伴，因为我们，我们聚是一团火，散是满天星！\n7年前，我们开始创业的时候，我们可以说是一无所有，因为相信，因为热爱，因为奋斗，因为创新，因为拥抱变化，我们真的一直走在成就客户、诚信、务实、进取、合作的路上，我们成为了今天的我们；7年后的今天，我们有这么多优秀的小伙伴，我们有这么多选择我们的学生和家长，我们账上还有足够我们探索和变革的3年到5年的现金，如果我们持续选择相信，持续选择热爱，持续选择奋斗，持续选择创新，持续选择拥抱变化，我们能够持续走在成就客户、诚信、务实、进取、合作的路上，那么，7年之后，我们将会成为更加值得我们骄傲的高途，成为更加令人尊敬的高途。\n非常非常抱歉，我们不得不做出如此艰难的决策。\n非常非常难过，我们的不少小伙伴将不得不离开。\n非常非常伤心，我们必须割舍那么多不得不割舍的情感。\n我们之所以做出如此艰难的决策，核心动机只有一个，那就是活下去。我们必须严格遵守“双减”政策，我们必须改变我们的运营模式，我们必须聚焦我们的人力、物力和财力，我们必须为未来的发展备好充分的弹药和资金。我们只有活下去，我们才能对得起每一位在高途奋斗过的小伙伴，才能内心深处平静一些，才能不辜负曾经的小伙伴的信任。\n我们的不少小伙伴将不得不离开，真实原因只有一个，那就是我们必须对每一位小伙伴们负责。因为行业、政策、市场等的变化，很多优秀技术人才会“逃离”教育行业，很多优秀的管理者会离开教育行业，很多优秀的大学毕业生会不再选择教育行业，所以，我们必须聚焦，必须精简，必须扁平化，必须激活组织，必须去除冗余，必须打破平衡，必须减少浪费，必须改革绩效制度，必须提升运营效率，必须提升经营水平。\n我们必须割舍那么多不得不割舍的情感，本质思考只有一个，那就是我们必须配得上彼此。高途是不少小伙伴的第一份工作，有的伙伴在高途工作的时间并不长，这么多的小伙伴离开，我心如刀割，和几位小伙伴谈及这次的调整的时候，我数次泪流满面，我知道，这么多小伙伴的父母含辛茹苦把大家拉扯长大，送给高途，当下，我们真的是辜负了，真的是内心感到羞愧。4月份我到咱们的几个中心走走看看，很多碰到的伙伴叫的每一声“Larry”，每一位小伙伴拉着我照的每一张合影，其实，都是对我的鼓励啊，都是对我的生命的鼓舞啊，都是我每天醒来都急着要到公司来的喜悦啊。而现在，我们都不少小伙伴要离开了，心里面特别难受，但又无能为力。因为，我们必须活下去，高途必须活下去，如果我们今天不做变化和变革，不做调整和聚焦，我们一定是会加速走向灭亡；如果我们这一次的改革和变革能够真正到位，那么我们账上的现金足够我们活3年到5年。\n非常非常抱歉，我们不得不做出如此艰难的决策。\n非常非常难过，我们的不少小伙伴将不得不离开。\n非常非常伤心，我们必须割舍那么多不得割舍的情感。\n感恩每一位要离开的小伙伴。谢谢你们！真诚盼望你们每一个人无论走到何处，都能持续爱高途，都能持续疼爱高途，都能持续代表高途。真诚渴望你们每一个人持续支持高途，在高途需要大家并且能够吸引大家的时候，大家能够回归高途，能够推荐你身边的朋友、你的学弟学妹能够加入高途。\n承诺每一位留下来的小伙伴。谢谢你们！我们应该是在我们最好的时候主动做的调整，我们账上的现金足以支持我们的探索和发展，我们会让每一位奋斗的小伙伴拿到超越市场平均水平的薪酬，我们会对2021年3月工资兑换股票的小伙伴进行恢复现金工资，我们会全面梳理、拉齐和改革薪酬绩效体系，进一步激活组织，让奋斗者不吃亏，让我们能够配得上每一位优秀的小伙伴。\n美好给予我们共同的高途。谢谢你们！每一次危机，其实都是机会。只有经历过两次重大的危机的企业，才能算得上是伟大的企业。2016年，我们差点“死掉”。2021年，面临巨大的外部变化，如果我们不做大的变化，我们的处境就会异常艰难，我们的现金消耗就会吞噬整个公司，我们就会再次走向“死掉”。\n非常非常抱歉，我们不得不做出如此艰难的决策。\n非常非常难过，我们的不少小伙伴将不得不离开。\n非常非常伤心，我们必须割舍那么多不得不割舍的情感。\n各位小伙伴，谢谢你们！因为你们，才有了我们，才有了今天的我们，才有了当下我们共同面对的我们。我们也是你的一部分啊，你也是我们的一部分啊，你我一体，成就彼此，成为我们。让我们擦拭泪眼，让我们抚平伤痛，让我们为往事干杯，让我们为未来祈福，让我们，只争朝夕，向着美好，善良、阳光、自信、自燃、自驱、激情地出发！\n2021年7月28日，我和咱们的近400位高途课堂的管培生面对面对话和沟通，我也把当时讲话的内容发给大家，小伙伴们有时间的话，可以认真地阅读一下。记得当时有小伙们问，公司会裁员吗，我们该怎么办？我回答说，很多外在的变化，我们没有办法改变，我们要做的，就是专注于当下的事情，专注于事情的本质，疯狂地创造价值，唯有如此，才是最好的你，才是最好的做法。我们不少小伙伴都服务了不少的学生和家长，我希望、渴望、也相信我们的每一位小伙伴都能配得上学生和家长的信任，服务好每一个学生，执行好每一个要求，做一个好人，做一个令人尊敬的人，做一个让高途为你骄傲的人！\n最难的时候，如果能够过去，就是最好的时候。小伙伴们，让我们大家一起，做一个真正的人，做一个在我们共同的艰难时刻负起责任的人，做一个一辈子不遗憾的人，做一个纯粹的人，做一个让伙伴们感到幸福和骄傲的人！人生很短，但我们之间的情愫、情谊和情感会很长。感恩每一个你，感恩每一位小伙伴，感恩我们！\n在我发出这封邮件的时候，我是如此盼望和渴望着，此时，此刻，就是我们最好的时候……\n是的，这是你最好的时候，这是她或他最好的时候，这是高途最好的时候……\n祝福每一位小伙伴！\n疼爱你们的Larry","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":464,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":803501739,"gmtCreate":1627445492021,"gmtModify":1633764902961,"author":{"id":"4087724323237220","authorId":"4087724323237220","name":"kohhweelee00","avatar":"https://static.tigerbbs.com/3f741d69f015e260606583f365ef9874","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"[呆住] 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1）对流动性情况较为敏感的数字货币近期高点出现在4月末5月初，与上文中提到的美联储事实上“缩表”时点较为一致，不排除存在一定关联；","content":"<p>美联储已经事实上“缩表”？</p>\n<p>—2021年7月19日~7月25日</p>\n<p>摘要</p>\n<p>疫情以来美联储快速政策响应对于稳定金融体系、防范现金流风险向更严重的资产负债表风险蔓延的重要意义自不必多说，超过2008年金融危机以来三轮QE的大规模流动性释放对金融资产价格的推动作用也非常显著。正因如此，市场才如此关注美联储接下来的政策动向。</p>\n<p>通常而言，不论是QE资产购买、还是当下市场关注的QE减量甚至缩表，所指的都是美联储资产端持有的有价证券的变化。相反，作为资产端另外一面的负债端往往被忽视，但其变化也会对金融体系中的实际流动性状况产生影响。</p>\n<p>近期变化是，4月底以来逆回购规模大幅增加，且增加幅度和速度超过同期财政部TGA账户下降和美联储资产购买速度，相当于美联储阶段性“锁住”了更多流动性，也就使得金融体系的实际流动性阶段性减少。因此，如果扣掉逆回购规模后，美联储资产负债表从4月下旬便开始回落，形成事实上（de facto）的“缩表”效果。</p>\n<p>了解这一变化后，再来看近期一系列资产特别是那些没有自身现金流而更多依赖流动性环境的资产，一些表现可能就会显得更加“顺理成章”，具体来看：</p>\n<p>1）对流动性情况较为敏感的数字货币近期高点出现在4月末5月初，与上文中提到的美联储事实上“缩表”时点较为一致，不排除存在一定关联；</p>\n<p>2）美元流动性边际收敛和美元指数走强、及主要大宗商品如有色金属、铜、<a href=\"https://laohu8.com/S/000061\">农产品</a>从高点回落也基本在此附近；</p>\n<p>3）股市内部，周期金融板块回落也在5月中旬左右；</p>\n<p>4）近期美债利率持续下行可能乍一看从逻辑上并不契合，但实际上从这个角度也可以得到解释，主要和逆回购操作本身的特点有关。</p>\n<p>往前看，短期金融流动性的状况由资产端QE与负债端逆回购规模之间的动态变化所共同决定，但逆回购毕竟是带期限的暂时性变化，更重要的长期影响依然还要看资产端的美联储政策决策。考虑到未来的减量，整体流动性环境的大方向大概率是回落的。</p>\n<p>本周焦点：美联储近期资产负债表的变化及其对资产影响</p>\n<p>一、近期美联储资产和负债端的主要变化</p>\n<p>疫情以来美联储快速的政策响应对于稳定金融体系、防范现金流风险向更严重的资产负债表风险蔓延的重要意义自不必多说，其超过2008年金融危机以来三轮QE的大规模流动性释放和资产负债表扩张对于金融资产价格的推动作用也是非常显著的。正因如此，市场才如此关注美联储接下来的政策动向。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/89064cc0775e142b546c08a1c0eb4105\" tg-width=\"977\" tg-height=\"332\" referrerpolicy=\"no-referrer\">通常而言，不论是扩张资产负债表的QE资产购买、还是当下市场较为关注的QE减量（Taper）甚至缩表，所指的都是美联储资产端持有的有价证券的变化。当前美联储整体8.24万亿美元总资产中，持有国债、MBS和机构债总计7.67万亿美元，占比高达93%。接下来，我们预计美联储有可能会在年底（12月FOMC）正式开始减少当前每个月至少1200亿美元的国债和MBS购买速度（所谓减量Taper），而在9月FOMC会议修改声明传递减量信号。</p>\n<p>相比之下，作为资产端另外一面的负债端虽然往往会被忽视，但其变化也会对金融体系中的实际流动性状况产生显著影响。美联储当前的总负债约为8.2万亿美元，除了流通中的货币外（2.1万亿美元），其主要构成是金融机构在美联储的存款（所谓准备金，3.97万亿美元），逆回购（1.14万亿美元）以及财政部现金账户（6163亿美元）这几项，合计占比约70%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3cee6abfbce28bb449f96ce4efc26853\" tg-width=\"979\" tg-height=\"344\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8952c09fd991d9738aeff9466f223208\" tg-width=\"613\" tg-height=\"476\" referrerpolicy=\"no-referrer\">美联储负债端近期最主要的变化是：一方面，美国财政部TGA账户因3月新一轮1.9万亿美元财政刺激发放以及7月底债务上限要重新生效而持续下降，起到释放流动性的效果；但另一方面，除了金融机构在美联储的准备金略有增加外，4月底以来逆回购操作规模却大幅增加，当前相比4月底规模增加8340亿美元；其规模增加幅度远超同期财政部TGA账户的下降（下降3871亿美元）、也超过同期美联储资产购买的速度（增加4179亿美元）。</p>\n<p>短期内逆回购规模以更快速度的增加相当于美联储阶段性“锁住”了更多流动性，也就使得金融体系中的实际流动性暂时性的减少了。因此从这个意义上看，如果扣掉逆回购规模后，美联储资产负债表规模从4月下旬便开始逐步回落，形成了事实上（de facto）的“缩表”效果。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/b93802ac5bee94fb173349f725dd5d98\" tg-width=\"986\" tg-height=\"750\" referrerpolicy=\"no-referrer\">二、事实上（de facto）“缩表”期间的资产表现</p>\n<p>了解了这一特征后，再来看近期一系列资产特别是那些没有自身现金流而更多依赖流动性环境的资产价格的表现，一些变化可能就会显得更加“顺理成章”。当然，我们需要指出的是，同时发生的变化两者之间未必有必然的因果关系，即便美联储的资产负债表变化的确对资产价格有影响，但也可能并非唯一或者主导因素，因此我们这里从美联储资产负债变化出发，更多是想从另一个维度和视角提供补充。具体来看，</p>\n<p>1）对流动性情况较为敏感的数字货币近期高点出现在4月末5月初，与上文中提到的美联储事实上“缩表”时点较为一致，不排除存在一定关联。</p>\n<p>2）类似的，美元流动性的边际收敛和美元指数走强、以及主要大宗商品如有色金属、铜、农产品等从高点回落也基本在此附近。</p>\n<p>3）股市内部，周期金融板块的回落也在5月中旬左右。</p>\n<p>4）</p>\n<p>相比之下，近期美债利率持续下行可能乍一看从逻辑上并不契合，但实际上从这个角度也可以得到解释，主要和逆回购操作本身的特点有关。</p>\n<p>隔夜逆回购毕竟不是美联储永久性的抛售资产而更多是暂时性（隔夜）“锁住”部分流动性，而且由于抵押品只能是国债，因此逆回购规模的大幅增加反而相当于增加了对国债的需求。进一步对债券驱动因素分解后看，美债利率中的通胀预期从5月中旬开始的回落则可能受到同期大宗商品价格下行、美联储资产负债表事实性回落导致对于市场未来通胀预期下降共同影响。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d97e0fae5bb6c96904a9859a2c58fd5e\" tg-width=\"988\" tg-height=\"368\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4f6700df6e776fc478509cef9cab34e0\" tg-width=\"988\" tg-height=\"378\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/29327e693c878c08008fd08a9b90b7ae\" tg-width=\"1000\" tg-height=\"404\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>三、流动性未来可能演变与对资产价格的潜在影响</p>\n<p>不难看出，短期金融流动性的状况由资产端QE与负债端逆回购规模之间的动态变化所共同决定，4月中旬形成事实上（de facto）的“缩表”效果就与逆回购规模激增有关。但需要明确的是，逆回购毕竟是带期限的暂时性变化，更重要的长期影响依然还要看资产端的美联储政策决策。</p>\n<p>短期逆回购规模居高不下，与流动性过度充裕下对收益的追逐、财政部TGA账户释放、商业银行SLR豁免到期后对资产负债表和资本充足率的管理要求等因素有关，因此不排除有可能仍会维持一段时间高位。而资产端购债速度回落目前看也将是必然的，减量只是时间早晚的问题（我们预计12月正式开始，持续一年左右结束所有资产购买），因此整体流动性环境的大方向大概率是回落的。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e6d4c763a8dd0fe4dcad67a494d8c493\" tg-width=\"779\" tg-height=\"493\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>假如这样一个大环境成立的话，一些属性资产的可能影响值得关注。</p>\n<p>例如，那些自身无现金流更多依靠流动性支撑、或者价格涨幅中流动性驱动成分占比过多的部分资产（如部分大宗商品或数字货币，或估值过高但无足够业绩支撑的板块）可能相对承压；由于这一背景下增长预期和通胀预期回落，对增长和通胀预期敏感度的价值和周期板块也很难出现大幅超额收益。相比之下，那些估值相对合理同时有稳定增长的高质量成长板块就会显得更有吸引力，这也是近期市场交易的主要逻辑。</p>\n<p>对美债利率的影响将体现在不同期限和结构上。在整体流动性边际收敛的背景下，美债短端利率将逐渐走高，实际利率也有抬升空间、但通胀预期或逐步回落，因此整体长端名义利率短期走势将是这两者此消彼长的共同结果。我们倾向于认为美联储9月附近正式暗示减量前后，可能更多体现为整体利率在实际利率推动下先走高，随后在减量正式开始后逐步筑顶回落。相比美债利率，对整体美股市场的影响将会从利率到估值再到市场这三层递进关系种逐步体现，中间还有风险溢价和盈利的缓冲，因此流动性的变化会减缓市场涨幅和速度，但真正的拐点依然是由基本面趋势决定，目前看可能还有距离。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d82d9c3ad429aa5cbc1bfa0b36a37961\" tg-width=\"995\" tg-height=\"799\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>市场动态：变种疫情一度引发波动、利率降至2月以来新低，但随后修复；成长继续领先；美国制造业PMI再创新高</p>\n<p>►资产表现：股>大宗>债；利率降至2月以来新低，成长继续领先。本周周初，受担忧变异病毒在全球主要国家升级可能引发新一轮防控封锁，进而拖累增长前景的影响，全球市场进入避险模式，欧美股市普遍大跌，尤其是疫情反复较为明显的欧洲跌幅更大，10年美债反映尤为明显，一度回落至1.19%并基本回吐了2月初以来的所有涨幅。但周二美债收益率的反弹部分缓解了市场对新冠疫情重燃将阻碍经济复苏的担忧，叠加美股二季度已公布业绩公司85%均超出预期，美股市场修复并再创新高。</p>\n<p>整体看，全球主要资产中，美元计价下，股>大宗>债，天然气、FAAMNG、美股领涨；港股、大豆、巴西股市领跌。分板块看，成长领跑价值，其中消费者服务、耐用消费品、半导体、软件与服务领涨；电信服务、公用事业领跌。10年美债利率周中一度回落至1.22%，随后抬升并于周五收于1.28%，其中实际利率回落，通胀预期抬升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9dc94fe3fb9d5ce19fa4aec3d07a39a0\" tg-width=\"986\" tg-height=\"447\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c5a2beca6ac8777809a23947657ec42d\" tg-width=\"995\" tg-height=\"378\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8efeb7df88dea41034c51072d59525f7\" tg-width=\"985\" tg-height=\"373\" referrerpolicy=\"no-referrer\">►情绪仓位：Put/call比例继续抬升，美元美债多头增加。过去一周，美股看空/看多期权比例较上周继续抬升，目前高于历史均值-1倍标准差。仓位方面，美股多头仓位大幅减少，美元指数多头仓位继续增加；伴随美债利率的进一步回落，10年美债多头仓位大幅增加，2年美债空头仓位大幅减少。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/5dd4b0e2ddde2f8c298282f452aa8687\" tg-width=\"994\" tg-height=\"383\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/80e0ae0c8491c6d0fdf88316a3fbe006\" tg-width=\"988\" tg-height=\"376\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0cc7cdc74e96ba21759de25ab211be9e\" tg-width=\"980\" tg-height=\"340\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/842df60df87c010adddca7b00786d24a\" tg-width=\"999\" tg-height=\"744\" referrerpolicy=\"no-referrer\">►资金流向：股市流入大幅放缓、美股转为流出。过去一周，债市加速流入，股市流入大幅放缓，货币市场基金再度转为流入。分市场看，美股转为流出，欧洲和日本股市流入放缓，新兴市场持续流入，其中中国流入放缓。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8ec25655921922c92ea1cde9b7b88623\" tg-width=\"996\" tg-height=\"737\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>►基本面与政策：7月美国<a href=\"https://laohu8.com/S/MRKT\">Markit</a>制造业PMI初值再创新高，但服务业意外回落。美国方面，7月Markit制造业PMI初值再创新高，但服务业意外回落。7月Markit制造业PMI初值录得63.1，高于前值（62.1）和预期（62.0），再创历史新高，但与此同时公布的服务业PMI初值却意外下滑至59.8，为5个月以来新低。分项来看，制造业订单积压量达到有记录以来第二高，购进价格也攀升2007年以来最高水平，一定程度上表明短期产能仍存在问题，产量受限，价格上涨。6月新屋开工超预期，升至3个月以来新高。6月新屋开工数达164万套，环比增长6.3%，创下近3个月以来新高，表明尽管存在供应链瓶颈和劳动力短缺，但住宅建设正在企稳。</p>\n<p>欧洲方面，Delta变种病毒导致法国及英国疫情近期再度升级。受此影响，法国及英国7月Markit制造业及服务业PMI初值较前月均出现下滑且不及预期。但由于德国疫情控制相对较好，其制造业及服务业PMI较前月仍继续抬升且好于预期。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/29ced60d3ccca122cd609d230f3d4286\" tg-width=\"992\" tg-height=\"597\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9607b8381da6d0feadc3f874630350ff\" tg-width=\"995\" tg-height=\"797\" referrerpolicy=\"no-referrer\">►市场估值：美股估值低于增长和利率环境支撑水平。伴随10年美债利率上周的持续回落，当前标普500指数27.8倍静态P/E低于增长（7月Markit制造业PMI初值=63.1）和流动性（10年美债利率1.28%）能够支撑的合理水平（~30.7倍）。包括欧洲、日本、新兴在内的全球主要市场股市的估值水平均有回落，但处于历史相对高位。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/222e23666ac73b8eb40e6f523b06d57c\" tg-width=\"989\" tg-height=\"378\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/da3dbd1c14c9381c914e4f69fc1ee0d8\" tg-width=\"832\" tg-height=\"641\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>","source":"sina","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>中金海外：美联储已经事实上“缩表”？</title>\n<style 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}\nol{ list-style:decimal; }\nli,li p{ margin:10px 0;}\nimg{ max-width:100%;display:block;margin:0 auto 1em; }\nblockquote{ color:#B5B2B1; border-left:3px solid #aaa; padding:1em; }\nstrong,b{font-weight:bold;}\nem,i{font-style:italic;}\ntable{ width:100%;border-collapse:collapse;border-spacing:1px;margin:1em 0;font-size:.9em; }\nth,td{ padding:5px;text-align:left;border:1px solid #aaa; }\nth{ font-weight:bold;background:#5d5d5d; }\n.symbol-link{font-weight:bold;}\n/* header{ border-bottom:1px solid #494756; } */\n.title{ margin:0 0 8px;line-height:1.3;color:#ddd; }\n.meta {color:#5e5c6d;font-size:13px;margin:0 0 .5em; }\na{text-decoration:none; color:#2a4b87;}\n.meta .head { display: inline-block; overflow: hidden}\n.head .h-thumb { width: 30px; height: 30px; margin: 0; padding: 0; border-radius: 50%; float: left;}\n.head .h-content { margin: 0; padding: 0 0 0 9px; float: left;}\n.head .h-name {font-size: 13px; color: #eee; margin: 0;}\n.head .h-time {font-size: 11px; color: #7E829C; 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facto）的“缩表”效果。\n了解这一变化后，再来看近期一系列资产特别是那些没有自身现金流而更多依赖流动性环境的资产，一些表现可能就会显得更加“顺理成章”，具体来看：\n1）对流动性情况较为敏感的数字货币近期高点出现在4月末5月初，与上文中提到的美联储事实上“缩表”时点较为一致，不排除存在一定关联；\n2）美元流动性边际收敛和美元指数走强、及主要大宗商品如有色金属、铜、农产品从高点回落也基本在此附近；\n3）股市内部，周期金融板块回落也在5月中旬左右；\n4）近期美债利率持续下行可能乍一看从逻辑上并不契合，但实际上从这个角度也可以得到解释，主要和逆回购操作本身的特点有关。\n往前看，短期金融流动性的状况由资产端QE与负债端逆回购规模之间的动态变化所共同决定，但逆回购毕竟是带期限的暂时性变化，更重要的长期影响依然还要看资产端的美联储政策决策。考虑到未来的减量，整体流动性环境的大方向大概率是回落的。\n本周焦点：美联储近期资产负债表的变化及其对资产影响\n一、近期美联储资产和负债端的主要变化\n疫情以来美联储快速的政策响应对于稳定金融体系、防范现金流风险向更严重的资产负债表风险蔓延的重要意义自不必多说，其超过2008年金融危机以来三轮QE的大规模流动性释放和资产负债表扩张对于金融资产价格的推动作用也是非常显著的。正因如此，市场才如此关注美联储接下来的政策动向。\n通常而言，不论是扩张资产负债表的QE资产购买、还是当下市场较为关注的QE减量（Taper）甚至缩表，所指的都是美联储资产端持有的有价证券的变化。当前美联储整体8.24万亿美元总资产中，持有国债、MBS和机构债总计7.67万亿美元，占比高达93%。接下来，我们预计美联储有可能会在年底（12月FOMC）正式开始减少当前每个月至少1200亿美元的国债和MBS购买速度（所谓减量Taper），而在9月FOMC会议修改声明传递减量信号。\n相比之下，作为资产端另外一面的负债端虽然往往会被忽视，但其变化也会对金融体系中的实际流动性状况产生显著影响。美联储当前的总负债约为8.2万亿美元，除了流通中的货币外（2.1万亿美元），其主要构成是金融机构在美联储的存款（所谓准备金，3.97万亿美元），逆回购（1.14万亿美元）以及财政部现金账户（6163亿美元）这几项，合计占比约70%。\n美联储负债端近期最主要的变化是：一方面，美国财政部TGA账户因3月新一轮1.9万亿美元财政刺激发放以及7月底债务上限要重新生效而持续下降，起到释放流动性的效果；但另一方面，除了金融机构在美联储的准备金略有增加外，4月底以来逆回购操作规模却大幅增加，当前相比4月底规模增加8340亿美元；其规模增加幅度远超同期财政部TGA账户的下降（下降3871亿美元）、也超过同期美联储资产购买的速度（增加4179亿美元）。\n短期内逆回购规模以更快速度的增加相当于美联储阶段性“锁住”了更多流动性，也就使得金融体系中的实际流动性暂时性的减少了。因此从这个意义上看，如果扣掉逆回购规模后，美联储资产负债表规模从4月下旬便开始逐步回落，形成了事实上（de facto）的“缩表”效果。二、事实上（de facto）“缩表”期间的资产表现\n了解了这一特征后，再来看近期一系列资产特别是那些没有自身现金流而更多依赖流动性环境的资产价格的表现，一些变化可能就会显得更加“顺理成章”。当然，我们需要指出的是，同时发生的变化两者之间未必有必然的因果关系，即便美联储的资产负债表变化的确对资产价格有影响，但也可能并非唯一或者主导因素，因此我们这里从美联储资产负债变化出发，更多是想从另一个维度和视角提供补充。具体来看，\n1）对流动性情况较为敏感的数字货币近期高点出现在4月末5月初，与上文中提到的美联储事实上“缩表”时点较为一致，不排除存在一定关联。\n2）类似的，美元流动性的边际收敛和美元指数走强、以及主要大宗商品如有色金属、铜、农产品等从高点回落也基本在此附近。\n3）股市内部，周期金融板块的回落也在5月中旬左右。\n4）\n相比之下，近期美债利率持续下行可能乍一看从逻辑上并不契合，但实际上从这个角度也可以得到解释，主要和逆回购操作本身的特点有关。\n隔夜逆回购毕竟不是美联储永久性的抛售资产而更多是暂时性（隔夜）“锁住”部分流动性，而且由于抵押品只能是国债，因此逆回购规模的大幅增加反而相当于增加了对国债的需求。进一步对债券驱动因素分解后看，美债利率中的通胀预期从5月中旬开始的回落则可能受到同期大宗商品价格下行、美联储资产负债表事实性回落导致对于市场未来通胀预期下降共同影响。\n\n三、流动性未来可能演变与对资产价格的潜在影响\n不难看出，短期金融流动性的状况由资产端QE与负债端逆回购规模之间的动态变化所共同决定，4月中旬形成事实上（de facto）的“缩表”效果就与逆回购规模激增有关。但需要明确的是，逆回购毕竟是带期限的暂时性变化，更重要的长期影响依然还要看资产端的美联储政策决策。\n短期逆回购规模居高不下，与流动性过度充裕下对收益的追逐、财政部TGA账户释放、商业银行SLR豁免到期后对资产负债表和资本充足率的管理要求等因素有关，因此不排除有可能仍会维持一段时间高位。而资产端购债速度回落目前看也将是必然的，减量只是时间早晚的问题（我们预计12月正式开始，持续一年左右结束所有资产购买），因此整体流动性环境的大方向大概率是回落的。\n\n假如这样一个大环境成立的话，一些属性资产的可能影响值得关注。\n例如，那些自身无现金流更多依靠流动性支撑、或者价格涨幅中流动性驱动成分占比过多的部分资产（如部分大宗商品或数字货币，或估值过高但无足够业绩支撑的板块）可能相对承压；由于这一背景下增长预期和通胀预期回落，对增长和通胀预期敏感度的价值和周期板块也很难出现大幅超额收益。相比之下，那些估值相对合理同时有稳定增长的高质量成长板块就会显得更有吸引力，这也是近期市场交易的主要逻辑。\n对美债利率的影响将体现在不同期限和结构上。在整体流动性边际收敛的背景下，美债短端利率将逐渐走高，实际利率也有抬升空间、但通胀预期或逐步回落，因此整体长端名义利率短期走势将是这两者此消彼长的共同结果。我们倾向于认为美联储9月附近正式暗示减量前后，可能更多体现为整体利率在实际利率推动下先走高，随后在减量正式开始后逐步筑顶回落。相比美债利率，对整体美股市场的影响将会从利率到估值再到市场这三层递进关系种逐步体现，中间还有风险溢价和盈利的缓冲，因此流动性的变化会减缓市场涨幅和速度，但真正的拐点依然是由基本面趋势决定，目前看可能还有距离。\n\n市场动态：变种疫情一度引发波动、利率降至2月以来新低，但随后修复；成长继续领先；美国制造业PMI再创新高\n►资产表现：股>大宗>债；利率降至2月以来新低，成长继续领先。本周周初，受担忧变异病毒在全球主要国家升级可能引发新一轮防控封锁，进而拖累增长前景的影响，全球市场进入避险模式，欧美股市普遍大跌，尤其是疫情反复较为明显的欧洲跌幅更大，10年美债反映尤为明显，一度回落至1.19%并基本回吐了2月初以来的所有涨幅。但周二美债收益率的反弹部分缓解了市场对新冠疫情重燃将阻碍经济复苏的担忧，叠加美股二季度已公布业绩公司85%均超出预期，美股市场修复并再创新高。\n整体看，全球主要资产中，美元计价下，股>大宗>债，天然气、FAAMNG、美股领涨；港股、大豆、巴西股市领跌。分板块看，成长领跑价值，其中消费者服务、耐用消费品、半导体、软件与服务领涨；电信服务、公用事业领跌。10年美债利率周中一度回落至1.22%，随后抬升并于周五收于1.28%，其中实际利率回落，通胀预期抬升。\n►情绪仓位：Put/call比例继续抬升，美元美债多头增加。过去一周，美股看空/看多期权比例较上周继续抬升，目前高于历史均值-1倍标准差。仓位方面，美股多头仓位大幅减少，美元指数多头仓位继续增加；伴随美债利率的进一步回落，10年美债多头仓位大幅增加，2年美债空头仓位大幅减少。►资金流向：股市流入大幅放缓、美股转为流出。过去一周，债市加速流入，股市流入大幅放缓，货币市场基金再度转为流入。分市场看，美股转为流出，欧洲和日本股市流入放缓，新兴市场持续流入，其中中国流入放缓。\n\n►基本面与政策：7月美国Markit制造业PMI初值再创新高，但服务业意外回落。美国方面，7月Markit制造业PMI初值再创新高，但服务业意外回落。7月Markit制造业PMI初值录得63.1，高于前值（62.1）和预期（62.0），再创历史新高，但与此同时公布的服务业PMI初值却意外下滑至59.8，为5个月以来新低。分项来看，制造业订单积压量达到有记录以来第二高，购进价格也攀升2007年以来最高水平，一定程度上表明短期产能仍存在问题，产量受限，价格上涨。6月新屋开工超预期，升至3个月以来新高。6月新屋开工数达164万套，环比增长6.3%，创下近3个月以来新高，表明尽管存在供应链瓶颈和劳动力短缺，但住宅建设正在企稳。\n欧洲方面，Delta变种病毒导致法国及英国疫情近期再度升级。受此影响，法国及英国7月Markit制造业及服务业PMI初值较前月均出现下滑且不及预期。但由于德国疫情控制相对较好，其制造业及服务业PMI较前月仍继续抬升且好于预期。\n►市场估值：美股估值低于增长和利率环境支撑水平。伴随10年美债利率上周的持续回落，当前标普500指数27.8倍静态P/E低于增长（7月Markit制造业PMI初值=63.1）和流动性（10年美债利率1.28%）能够支撑的合理水平（~30.7倍）。包括欧洲、日本、新兴在内的全球主要市场股市的估值水平均有回落，但处于历史相对高位。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":732,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":175516457,"gmtCreate":1627041121179,"gmtModify":1633768551162,"author":{"id":"4087724323237220","authorId":"4087724323237220","name":"kohhweelee00","avatar":"https://static.tigerbbs.com/3f741d69f015e260606583f365ef9874","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"[呆住] 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1）对流动性情况较为敏感的数字货币近期高点出现在4月末5月初，与上文中提到的美联储事实上“缩表”时点较为一致，不排除存在一定关联；","content":"<p>美联储已经事实上“缩表”？</p>\n<p>—2021年7月19日~7月25日</p>\n<p>摘要</p>\n<p>疫情以来美联储快速政策响应对于稳定金融体系、防范现金流风险向更严重的资产负债表风险蔓延的重要意义自不必多说，超过2008年金融危机以来三轮QE的大规模流动性释放对金融资产价格的推动作用也非常显著。正因如此，市场才如此关注美联储接下来的政策动向。</p>\n<p>通常而言，不论是QE资产购买、还是当下市场关注的QE减量甚至缩表，所指的都是美联储资产端持有的有价证券的变化。相反，作为资产端另外一面的负债端往往被忽视，但其变化也会对金融体系中的实际流动性状况产生影响。</p>\n<p>近期变化是，4月底以来逆回购规模大幅增加，且增加幅度和速度超过同期财政部TGA账户下降和美联储资产购买速度，相当于美联储阶段性“锁住”了更多流动性，也就使得金融体系的实际流动性阶段性减少。因此，如果扣掉逆回购规模后，美联储资产负债表从4月下旬便开始回落，形成事实上（de facto）的“缩表”效果。</p>\n<p>了解这一变化后，再来看近期一系列资产特别是那些没有自身现金流而更多依赖流动性环境的资产，一些表现可能就会显得更加“顺理成章”，具体来看：</p>\n<p>1）对流动性情况较为敏感的数字货币近期高点出现在4月末5月初，与上文中提到的美联储事实上“缩表”时点较为一致，不排除存在一定关联；</p>\n<p>2）美元流动性边际收敛和美元指数走强、及主要大宗商品如有色金属、铜、<a 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referrerpolicy=\"no-referrer\">通常而言，不论是扩张资产负债表的QE资产购买、还是当下市场较为关注的QE减量（Taper）甚至缩表，所指的都是美联储资产端持有的有价证券的变化。当前美联储整体8.24万亿美元总资产中，持有国债、MBS和机构债总计7.67万亿美元，占比高达93%。接下来，我们预计美联储有可能会在年底（12月FOMC）正式开始减少当前每个月至少1200亿美元的国债和MBS购买速度（所谓减量Taper），而在9月FOMC会议修改声明传递减量信号。</p>\n<p>相比之下，作为资产端另外一面的负债端虽然往往会被忽视，但其变化也会对金融体系中的实际流动性状况产生显著影响。美联储当前的总负债约为8.2万亿美元，除了流通中的货币外（2.1万亿美元），其主要构成是金融机构在美联储的存款（所谓准备金，3.97万亿美元），逆回购（1.14万亿美元）以及财政部现金账户（6163亿美元）这几项，合计占比约70%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3cee6abfbce28bb449f96ce4efc26853\" tg-width=\"979\" tg-height=\"344\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8952c09fd991d9738aeff9466f223208\" tg-width=\"613\" tg-height=\"476\" referrerpolicy=\"no-referrer\">美联储负债端近期最主要的变化是：一方面，美国财政部TGA账户因3月新一轮1.9万亿美元财政刺激发放以及7月底债务上限要重新生效而持续下降，起到释放流动性的效果；但另一方面，除了金融机构在美联储的准备金略有增加外，4月底以来逆回购操作规模却大幅增加，当前相比4月底规模增加8340亿美元；其规模增加幅度远超同期财政部TGA账户的下降（下降3871亿美元）、也超过同期美联储资产购买的速度（增加4179亿美元）。</p>\n<p>短期内逆回购规模以更快速度的增加相当于美联储阶段性“锁住”了更多流动性，也就使得金融体系中的实际流动性暂时性的减少了。因此从这个意义上看，如果扣掉逆回购规模后，美联储资产负债表规模从4月下旬便开始逐步回落，形成了事实上（de facto）的“缩表”效果。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/b93802ac5bee94fb173349f725dd5d98\" tg-width=\"986\" tg-height=\"750\" referrerpolicy=\"no-referrer\">二、事实上（de facto）“缩表”期间的资产表现</p>\n<p>了解了这一特征后，再来看近期一系列资产特别是那些没有自身现金流而更多依赖流动性环境的资产价格的表现，一些变化可能就会显得更加“顺理成章”。当然，我们需要指出的是，同时发生的变化两者之间未必有必然的因果关系，即便美联储的资产负债表变化的确对资产价格有影响，但也可能并非唯一或者主导因素，因此我们这里从美联储资产负债变化出发，更多是想从另一个维度和视角提供补充。具体来看，</p>\n<p>1）对流动性情况较为敏感的数字货币近期高点出现在4月末5月初，与上文中提到的美联储事实上“缩表”时点较为一致，不排除存在一定关联。</p>\n<p>2）类似的，美元流动性的边际收敛和美元指数走强、以及主要大宗商品如有色金属、铜、农产品等从高点回落也基本在此附近。</p>\n<p>3）股市内部，周期金融板块的回落也在5月中旬左右。</p>\n<p>4）</p>\n<p>相比之下，近期美债利率持续下行可能乍一看从逻辑上并不契合，但实际上从这个角度也可以得到解释，主要和逆回购操作本身的特点有关。</p>\n<p>隔夜逆回购毕竟不是美联储永久性的抛售资产而更多是暂时性（隔夜）“锁住”部分流动性，而且由于抵押品只能是国债，因此逆回购规模的大幅增加反而相当于增加了对国债的需求。进一步对债券驱动因素分解后看，美债利率中的通胀预期从5月中旬开始的回落则可能受到同期大宗商品价格下行、美联储资产负债表事实性回落导致对于市场未来通胀预期下降共同影响。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d97e0fae5bb6c96904a9859a2c58fd5e\" tg-width=\"988\" tg-height=\"368\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4f6700df6e776fc478509cef9cab34e0\" tg-width=\"988\" tg-height=\"378\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img 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referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>市场动态：变种疫情一度引发波动、利率降至2月以来新低，但随后修复；成长继续领先；美国制造业PMI再创新高</p>\n<p>►资产表现：股>大宗>债；利率降至2月以来新低，成长继续领先。本周周初，受担忧变异病毒在全球主要国家升级可能引发新一轮防控封锁，进而拖累增长前景的影响，全球市场进入避险模式，欧美股市普遍大跌，尤其是疫情反复较为明显的欧洲跌幅更大，10年美债反映尤为明显，一度回落至1.19%并基本回吐了2月初以来的所有涨幅。但周二美债收益率的反弹部分缓解了市场对新冠疫情重燃将阻碍经济复苏的担忧，叠加美股二季度已公布业绩公司85%均超出预期，美股市场修复并再创新高。</p>\n<p>整体看，全球主要资产中，美元计价下，股>大宗>债，天然气、FAAMNG、美股领涨；港股、大豆、巴西股市领跌。分板块看，成长领跑价值，其中消费者服务、耐用消费品、半导体、软件与服务领涨；电信服务、公用事业领跌。10年美债利率周中一度回落至1.22%，随后抬升并于周五收于1.28%，其中实际利率回落，通胀预期抬升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9dc94fe3fb9d5ce19fa4aec3d07a39a0\" tg-width=\"986\" tg-height=\"447\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c5a2beca6ac8777809a23947657ec42d\" tg-width=\"995\" tg-height=\"378\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8efeb7df88dea41034c51072d59525f7\" tg-width=\"985\" tg-height=\"373\" referrerpolicy=\"no-referrer\">►情绪仓位：Put/call比例继续抬升，美元美债多头增加。过去一周，美股看空/看多期权比例较上周继续抬升，目前高于历史均值-1倍标准差。仓位方面，美股多头仓位大幅减少，美元指数多头仓位继续增加；伴随美债利率的进一步回落，10年美债多头仓位大幅增加，2年美债空头仓位大幅减少。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/5dd4b0e2ddde2f8c298282f452aa8687\" tg-width=\"994\" tg-height=\"383\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/80e0ae0c8491c6d0fdf88316a3fbe006\" tg-width=\"988\" tg-height=\"376\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0cc7cdc74e96ba21759de25ab211be9e\" tg-width=\"980\" tg-height=\"340\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/842df60df87c010adddca7b00786d24a\" tg-width=\"999\" tg-height=\"744\" referrerpolicy=\"no-referrer\">►资金流向：股市流入大幅放缓、美股转为流出。过去一周，债市加速流入，股市流入大幅放缓，货币市场基金再度转为流入。分市场看，美股转为流出，欧洲和日本股市流入放缓，新兴市场持续流入，其中中国流入放缓。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8ec25655921922c92ea1cde9b7b88623\" tg-width=\"996\" tg-height=\"737\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>►基本面与政策：7月美国<a href=\"https://laohu8.com/S/MRKT\">Markit</a>制造业PMI初值再创新高，但服务业意外回落。美国方面，7月Markit制造业PMI初值再创新高，但服务业意外回落。7月Markit制造业PMI初值录得63.1，高于前值（62.1）和预期（62.0），再创历史新高，但与此同时公布的服务业PMI初值却意外下滑至59.8，为5个月以来新低。分项来看，制造业订单积压量达到有记录以来第二高，购进价格也攀升2007年以来最高水平，一定程度上表明短期产能仍存在问题，产量受限，价格上涨。6月新屋开工超预期，升至3个月以来新高。6月新屋开工数达164万套，环比增长6.3%，创下近3个月以来新高，表明尽管存在供应链瓶颈和劳动力短缺，但住宅建设正在企稳。</p>\n<p>欧洲方面，Delta变种病毒导致法国及英国疫情近期再度升级。受此影响，法国及英国7月Markit制造业及服务业PMI初值较前月均出现下滑且不及预期。但由于德国疫情控制相对较好，其制造业及服务业PMI较前月仍继续抬升且好于预期。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/29ced60d3ccca122cd609d230f3d4286\" tg-width=\"992\" tg-height=\"597\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9607b8381da6d0feadc3f874630350ff\" tg-width=\"995\" tg-height=\"797\" referrerpolicy=\"no-referrer\">►市场估值：美股估值低于增长和利率环境支撑水平。伴随10年美债利率上周的持续回落，当前标普500指数27.8倍静态P/E低于增长（7月Markit制造业PMI初值=63.1）和流动性（10年美债利率1.28%）能够支撑的合理水平（~30.7倍）。包括欧洲、日本、新兴在内的全球主要市场股市的估值水平均有回落，但处于历史相对高位。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/222e23666ac73b8eb40e6f523b06d57c\" tg-width=\"989\" tg-height=\"378\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/da3dbd1c14c9381c914e4f69fc1ee0d8\" tg-width=\"832\" tg-height=\"641\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>","source":"sina","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>中金海外：美联储已经事实上“缩表”？</title>\n<style 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facto）的“缩表”效果。\n了解这一变化后，再来看近期一系列资产特别是那些没有自身现金流而更多依赖流动性环境的资产，一些表现可能就会显得更加“顺理成章”，具体来看：\n1）对流动性情况较为敏感的数字货币近期高点出现在4月末5月初，与上文中提到的美联储事实上“缩表”时点较为一致，不排除存在一定关联；\n2）美元流动性边际收敛和美元指数走强、及主要大宗商品如有色金属、铜、农产品从高点回落也基本在此附近；\n3）股市内部，周期金融板块回落也在5月中旬左右；\n4）近期美债利率持续下行可能乍一看从逻辑上并不契合，但实际上从这个角度也可以得到解释，主要和逆回购操作本身的特点有关。\n往前看，短期金融流动性的状况由资产端QE与负债端逆回购规模之间的动态变化所共同决定，但逆回购毕竟是带期限的暂时性变化，更重要的长期影响依然还要看资产端的美联储政策决策。考虑到未来的减量，整体流动性环境的大方向大概率是回落的。\n本周焦点：美联储近期资产负债表的变化及其对资产影响\n一、近期美联储资产和负债端的主要变化\n疫情以来美联储快速的政策响应对于稳定金融体系、防范现金流风险向更严重的资产负债表风险蔓延的重要意义自不必多说，其超过2008年金融危机以来三轮QE的大规模流动性释放和资产负债表扩张对于金融资产价格的推动作用也是非常显著的。正因如此，市场才如此关注美联储接下来的政策动向。\n通常而言，不论是扩张资产负债表的QE资产购买、还是当下市场较为关注的QE减量（Taper）甚至缩表，所指的都是美联储资产端持有的有价证券的变化。当前美联储整体8.24万亿美元总资产中，持有国债、MBS和机构债总计7.67万亿美元，占比高达93%。接下来，我们预计美联储有可能会在年底（12月FOMC）正式开始减少当前每个月至少1200亿美元的国债和MBS购买速度（所谓减量Taper），而在9月FOMC会议修改声明传递减量信号。\n相比之下，作为资产端另外一面的负债端虽然往往会被忽视，但其变化也会对金融体系中的实际流动性状况产生显著影响。美联储当前的总负债约为8.2万亿美元，除了流通中的货币外（2.1万亿美元），其主要构成是金融机构在美联储的存款（所谓准备金，3.97万亿美元），逆回购（1.14万亿美元）以及财政部现金账户（6163亿美元）这几项，合计占比约70%。\n美联储负债端近期最主要的变化是：一方面，美国财政部TGA账户因3月新一轮1.9万亿美元财政刺激发放以及7月底债务上限要重新生效而持续下降，起到释放流动性的效果；但另一方面，除了金融机构在美联储的准备金略有增加外，4月底以来逆回购操作规模却大幅增加，当前相比4月底规模增加8340亿美元；其规模增加幅度远超同期财政部TGA账户的下降（下降3871亿美元）、也超过同期美联储资产购买的速度（增加4179亿美元）。\n短期内逆回购规模以更快速度的增加相当于美联储阶段性“锁住”了更多流动性，也就使得金融体系中的实际流动性暂时性的减少了。因此从这个意义上看，如果扣掉逆回购规模后，美联储资产负债表规模从4月下旬便开始逐步回落，形成了事实上（de facto）的“缩表”效果。二、事实上（de facto）“缩表”期间的资产表现\n了解了这一特征后，再来看近期一系列资产特别是那些没有自身现金流而更多依赖流动性环境的资产价格的表现，一些变化可能就会显得更加“顺理成章”。当然，我们需要指出的是，同时发生的变化两者之间未必有必然的因果关系，即便美联储的资产负债表变化的确对资产价格有影响，但也可能并非唯一或者主导因素，因此我们这里从美联储资产负债变化出发，更多是想从另一个维度和视角提供补充。具体来看，\n1）对流动性情况较为敏感的数字货币近期高点出现在4月末5月初，与上文中提到的美联储事实上“缩表”时点较为一致，不排除存在一定关联。\n2）类似的，美元流动性的边际收敛和美元指数走强、以及主要大宗商品如有色金属、铜、农产品等从高点回落也基本在此附近。\n3）股市内部，周期金融板块的回落也在5月中旬左右。\n4）\n相比之下，近期美债利率持续下行可能乍一看从逻辑上并不契合，但实际上从这个角度也可以得到解释，主要和逆回购操作本身的特点有关。\n隔夜逆回购毕竟不是美联储永久性的抛售资产而更多是暂时性（隔夜）“锁住”部分流动性，而且由于抵押品只能是国债，因此逆回购规模的大幅增加反而相当于增加了对国债的需求。进一步对债券驱动因素分解后看，美债利率中的通胀预期从5月中旬开始的回落则可能受到同期大宗商品价格下行、美联储资产负债表事实性回落导致对于市场未来通胀预期下降共同影响。\n\n三、流动性未来可能演变与对资产价格的潜在影响\n不难看出，短期金融流动性的状况由资产端QE与负债端逆回购规模之间的动态变化所共同决定，4月中旬形成事实上（de facto）的“缩表”效果就与逆回购规模激增有关。但需要明确的是，逆回购毕竟是带期限的暂时性变化，更重要的长期影响依然还要看资产端的美联储政策决策。\n短期逆回购规模居高不下，与流动性过度充裕下对收益的追逐、财政部TGA账户释放、商业银行SLR豁免到期后对资产负债表和资本充足率的管理要求等因素有关，因此不排除有可能仍会维持一段时间高位。而资产端购债速度回落目前看也将是必然的，减量只是时间早晚的问题（我们预计12月正式开始，持续一年左右结束所有资产购买），因此整体流动性环境的大方向大概率是回落的。\n\n假如这样一个大环境成立的话，一些属性资产的可能影响值得关注。\n例如，那些自身无现金流更多依靠流动性支撑、或者价格涨幅中流动性驱动成分占比过多的部分资产（如部分大宗商品或数字货币，或估值过高但无足够业绩支撑的板块）可能相对承压；由于这一背景下增长预期和通胀预期回落，对增长和通胀预期敏感度的价值和周期板块也很难出现大幅超额收益。相比之下，那些估值相对合理同时有稳定增长的高质量成长板块就会显得更有吸引力，这也是近期市场交易的主要逻辑。\n对美债利率的影响将体现在不同期限和结构上。在整体流动性边际收敛的背景下，美债短端利率将逐渐走高，实际利率也有抬升空间、但通胀预期或逐步回落，因此整体长端名义利率短期走势将是这两者此消彼长的共同结果。我们倾向于认为美联储9月附近正式暗示减量前后，可能更多体现为整体利率在实际利率推动下先走高，随后在减量正式开始后逐步筑顶回落。相比美债利率，对整体美股市场的影响将会从利率到估值再到市场这三层递进关系种逐步体现，中间还有风险溢价和盈利的缓冲，因此流动性的变化会减缓市场涨幅和速度，但真正的拐点依然是由基本面趋势决定，目前看可能还有距离。\n\n市场动态：变种疫情一度引发波动、利率降至2月以来新低，但随后修复；成长继续领先；美国制造业PMI再创新高\n►资产表现：股>大宗>债；利率降至2月以来新低，成长继续领先。本周周初，受担忧变异病毒在全球主要国家升级可能引发新一轮防控封锁，进而拖累增长前景的影响，全球市场进入避险模式，欧美股市普遍大跌，尤其是疫情反复较为明显的欧洲跌幅更大，10年美债反映尤为明显，一度回落至1.19%并基本回吐了2月初以来的所有涨幅。但周二美债收益率的反弹部分缓解了市场对新冠疫情重燃将阻碍经济复苏的担忧，叠加美股二季度已公布业绩公司85%均超出预期，美股市场修复并再创新高。\n整体看，全球主要资产中，美元计价下，股>大宗>债，天然气、FAAMNG、美股领涨；港股、大豆、巴西股市领跌。分板块看，成长领跑价值，其中消费者服务、耐用消费品、半导体、软件与服务领涨；电信服务、公用事业领跌。10年美债利率周中一度回落至1.22%，随后抬升并于周五收于1.28%，其中实际利率回落，通胀预期抬升。\n►情绪仓位：Put/call比例继续抬升，美元美债多头增加。过去一周，美股看空/看多期权比例较上周继续抬升，目前高于历史均值-1倍标准差。仓位方面，美股多头仓位大幅减少，美元指数多头仓位继续增加；伴随美债利率的进一步回落，10年美债多头仓位大幅增加，2年美债空头仓位大幅减少。►资金流向：股市流入大幅放缓、美股转为流出。过去一周，债市加速流入，股市流入大幅放缓，货币市场基金再度转为流入。分市场看，美股转为流出，欧洲和日本股市流入放缓，新兴市场持续流入，其中中国流入放缓。\n\n►基本面与政策：7月美国Markit制造业PMI初值再创新高，但服务业意外回落。美国方面，7月Markit制造业PMI初值再创新高，但服务业意外回落。7月Markit制造业PMI初值录得63.1，高于前值（62.1）和预期（62.0），再创历史新高，但与此同时公布的服务业PMI初值却意外下滑至59.8，为5个月以来新低。分项来看，制造业订单积压量达到有记录以来第二高，购进价格也攀升2007年以来最高水平，一定程度上表明短期产能仍存在问题，产量受限，价格上涨。6月新屋开工超预期，升至3个月以来新高。6月新屋开工数达164万套，环比增长6.3%，创下近3个月以来新高，表明尽管存在供应链瓶颈和劳动力短缺，但住宅建设正在企稳。\n欧洲方面，Delta变种病毒导致法国及英国疫情近期再度升级。受此影响，法国及英国7月Markit制造业及服务业PMI初值较前月均出现下滑且不及预期。但由于德国疫情控制相对较好，其制造业及服务业PMI较前月仍继续抬升且好于预期。\n►市场估值：美股估值低于增长和利率环境支撑水平。伴随10年美债利率上周的持续回落，当前标普500指数27.8倍静态P/E低于增长（7月Markit制造业PMI初值=63.1）和流动性（10年美债利率1.28%）能够支撑的合理水平（~30.7倍）。包括欧洲、日本、新兴在内的全球主要市场股市的估值水平均有回落，但处于历史相对高位。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":732,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":802402966,"gmtCreate":1627792498255,"gmtModify":1633756320266,"author":{"id":"4087724323237220","authorId":"4087724323237220","name":"kohhweelee00","avatar":"https://static.tigerbbs.com/3f741d69f015e260606583f365ef9874","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false},"themes":[],"htmlText":"[呆住] 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referrerpolicy=\"no-referrer\">若按照每点100元计算，一张期权合约亏损12620元。值得注意的是，在26元价格多头平仓成交了20张，即这一笔交易或亏损25万元。</p>\n<p><u>对于期权诡异大跌的原因，有行业人士告诉表示，主要原因是远月合约流动性不足，仅一笔20张的多头平仓就导致价格异常波动，也有可能是某个倒霉的投资者下错单出现乌龙指。不过，实际影响并不大，由于发生在尾盘集合竞价，仅对当笔交易造成影响。</u></p>\n<p>期权尾盘诡异大跌，一秒暴跌超80%</p>\n<p>7月22日，A股三大指数涨跌不一，沪指小幅收涨，创业板高位震荡收盘下跌0.44%，两市成交额高达1.3万亿，行业涨跌互现，北向资金净买入59.27亿元。</p>\n<p><u>截至收盘，沪深300指数收盘上涨0.15%，报5151.75，实现四连阳。由于标的指数走强，沪深300指数看涨期权多数上涨，其中有三个合约涨幅超过20%。</u></p>\n<p>不过，<b>沪深300指数期权9月看涨5100合约却在尾盘出现诡异大跌。尾盘集合竞价时，该期权价格从152.2元瞬间跌至26元，跌幅高达82.71%。</b><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bafdbacab13dc4563248538f144a6c35\" tg-width=\"497\" tg-height=\"630\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>对比9月相邻的执行价在5000和5200的看涨期权合约，收盘的价格分别是210和106.6，均属正常，9月看涨5100合约明显发生了异常交易。</p>\n<p><b>华工量化投资于孝建表示，期权异常大跌可能有三大原因：</b></p>\n<blockquote>\n 一是，远月合约流动性较差。远月期权的流动性通常要远远小于当月的合约。比如在相同的5100执行价格情况下，周四看涨期权8月份合约的成交量是9月份成交量9倍左右，5200执行价的差别甚至到近20倍。\n</blockquote>\n<blockquote>\n 二是，过高的交易需求。在流动性差的情况下，如果交易者需要完成大量合约的成交，此时会对价格形成冲击，即要付出较高的冲击成本。\n</blockquote>\n<blockquote>\n 三是，乌龙指。如果交易者在最后的集合竞价环节下错单，是无法撤单的。周四的5100看涨期权合约，有可能是交易者误输入的卖出平仓的价格，导致最终的成交价远远小于集合竞价前的成交价。\n</blockquote>\n<p>于孝建说：</p>\n<blockquote>\n “23日的价格当然是重新回到正常的水平。相邻执行价格的期权的价格差恢复正常。”\n</blockquote>\n<p><u>期权行业资深专家谢接亮也表示，发生异常交易的主要原因是流动性不足，股指期权合约成交本身就不太活跃，近月（8月）合约流动性尚好，其它远月合约流动性更差。从成交明细来看，仅一笔20张的多头平仓（卖出平仓）就导致价格异常波动。</u></p>\n<p>谢接亮说：</p>\n<blockquote>\n “实际影响并不大，由于发生在尾盘集合竞价，仅对当笔交易造成影响，而根据中金所结算规则，结算价按照最后15分钟每单的成交价和交易量通过加权平均 来计算 ，从汇点行情系统显示结算价为143点，所以无论对于保证金和次日开盘价参考都没有影响。”\n</blockquote>\n<p>期权是非线性品种，交易应注意流动性和持仓结构</p>\n<p>值得注意的是，沪深300股指期权合约是以沪深300指数为标的物的期权合约，与商品期权和ETF期权不同，沪深300股指期权采用到期自动行权、现金交割的方式。</p>\n<p><u>作为我国境内首个股指期权，沪深300股指期权自2019年12月23日上市以来，整体运行稳健。市场流动性方面，持仓量和成交量逐步提升，日均持仓量从上市初期的5000张提升20万张左右，7月的日均成交量也达到12万张。</u></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9140ac6a24638f68df0e04df4c588c0f\" tg-width=\"1064\" tg-height=\"576\" 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