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EdmundLee

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2021-10-13

$中国铁塔(00788)$1，04

2021-10-10

说得好，

中金：10月份，中国与海外资产该如何配置

2021-09-22

無話可说,大家看著作伴

市场专家警告耶伦：美国违约对金融体系冲击巨大

2021-09-22

大家如何看?

经济日报刊文：楼市调控应注意满足刚需

2021-09-22

是時候买进了|

抱歉，原内容已删除

2021-09-02

大家甚么看?

@格隆汇:营利双增不敌股价下跌，石头科技还能“疯”多久？

2021-09-02

大家可参考

@格隆汇:新股评级 | 海伦司国际：中国最大的连锁酒馆

2021-09-02

大可构入

@格隆汇:新力控股集团(02103.HK)：业绩潜能释放，财务稳健获机构认可

2021-09-02

大家甚么看?

@格隆汇:九方财富控股申请赴港上市，中金公司为其独家保荐人

2021-08-31

这篇文章不错，转发给大家看

@赞我的今年账户翻十倍:$协鑫新能源(00451)$会到一块钱嘛？

2021-08-31

这篇文章不错，转发给大家看

@赞我的今年账户翻十倍:$协鑫新能源(00451)$会到一块钱嘛？

2021-08-28

这三只股能买进吗？

张坤最新中报“内涵”，三只新隐形重仓股

2021-08-28

有望再升可买进•

抱歉，原内容已删除

2021-08-28

加油

纳指续创历史新高，AMD等科技股拉升

2021-08-28

说得好

抱歉，原内容已删除

2021-08-28

好

抱歉，原内容已删除

2021-08-25

教育股可以卖进吗？

抱歉，原内容已删除

2021-08-25

韭菜披人割

抱歉，原内容已删除

2021-08-25

好,漲漲漲

纳指首次站上15000点关口，续刷历史新高

2021-08-15

可以买入'还有上漲的空间

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11:16","market":"us","language":"zh","title":"中金：10月份，中国与海外资产该如何配置","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1162350370","media":"中金点睛","summary":"中国债券>海外股票>商品>中国股票>黄金。","content":"<p>作者：李昭、杨晓卿、王汉锋</p>\n<p><b>9月下旬以来，能源紧缺状况在全球市场持续升温，可能推高股票资产的调整风险。我们建议近期资产配置减少风险敞口，加配安全资产。我们对10月份大类资产的排序为：中国债券&gt;海外股票&gt;商品&gt;中国股票&gt;黄金。</b></p>\n<p><b>图表: 10月资产配置建议</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f3ff23cdffcb24bc999148d1a882538a\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：中金公司研究部</p>\n<p><b>能源担忧推高商品指数，资产组合关注风险管理：</b>近期部分省市限电限产政策趋严，既有完成能耗双控考核目标的考量，也受到电力和煤炭供给紧缺的影响。在此背景下，煤炭价格领涨大宗商品。根据中金商品组测算，假定国内动力煤恢复峰值产量，在经济平稳以及煤炭进口总量持平的情况下，第四季度可能仍有一定短缺风险。煤炭不足导致电力不足，可能推高其他高耗能工业金属价格。与此同时，“拉尼娜”造成的冷冬预期也许继续推高海外能源价格。</p>\n<p><b>图表：煤炭价格领涨大宗商品</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3f38623541b02e1aa00997b064941d15\" tg-width=\"805\" tg-height=\"486\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：中国煤炭企业库存已达到过去5年低点</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/63662464a56b1181dd04849fcdf284cf\" tg-width=\"823\" tg-height=\"502\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：CCTD, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：美国原油和石油产品库存量持续下降</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d9debc99c39ca3f34c9cacfc0d151478\" tg-width=\"819\" tg-height=\"513\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：美国可利用天然气库存上升速度弱于往年</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/af630b91020018bd9c2307880c9d90aa\" tg-width=\"810\" tg-height=\"501\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p>虽然“双限”政策存在边际调整，但商品指数短期可能仍有向上动能，第四季度存在一定普涨风险。如果商品继续上涨或居高不下，可能加剧“滞胀”担忧，造成风险资产的调整压力。大类资产相关性有所上升，也提示资产组合的风险增大。我们建议适度减少风险资产敞口，提高债券配置比重。</p>\n<p><b>图表：信贷脉冲持续上行将为利率打开下行空间</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/aa61d577a4b8c9d502183d169dddc0ec\" tg-width=\"818\" tg-height=\"496\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：大类资产相关性指标显示系统性风险正在上行</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/73db2e4f4839cfde12650e5dced453eb\" tg-width=\"752\" tg-height=\"496\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p><b>“双限”政策加剧经济下行风险，股票配置中性偏谨慎：</b>8月份国内经济活动数据普遍走弱，社消增速降至2.5%，地产销售继续下跌。9月份以来，能耗双控和限电限产政策压制工业生产，经济活动数据继续疲弱，最新公布的9月制造业PMI已回落至收缩区间（49.6）。A股9月下旬再次震荡调整，反映经济增长担忧与政策不确定性。我们建议淡化A股指数预期，内部配置更均衡。</p>\n<p><b>图表：社会消费品零售总额增速滑落至2.5%</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fa85b7e76a653340b789f24dc76cf693\" tg-width=\"780\" tg-height=\"502\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：商品房销售面积累计同比继续下滑</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/94b75a8b271e267021eec4775eb3f654\" tg-width=\"789\" tg-height=\"499\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：中金CMI 指数继续走弱</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/697e17cd98cfbe4d05203d2b9dbb9767\" tg-width=\"1050\" tg-height=\"667\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p>由于美欧等发达国家处在复苏中期，我们仍然看好海外股市的中期增长前景。但从短期来看，由于美股估值偏高，海外央行收紧流动性，我们近期一再提示美股的调整风险。9月份美股下跌3.7%，与我们预期一致。进入10月份，能源短缺预期与美国债务上限问题可能增大美股的调整风险。我们建议短期适度减少海外股票的风险敞口，配置风格偏谨慎。</p>\n<p><b>中国债券的配置价值凸显：</b>我们建议适度提高债券配比，减少组合风险敞口。近期商品大涨，但是由于上下游分化与需求不振，PPI通胀并没有转化成CPI通胀，我们认为利率上行压力不大。目前经济动能回落，货币政策稳中趋松，风险情绪回落，总体反而利好债券表现。虽然第四季度政府债券发行提速，社融增速有望企稳，但是未必能推高利率：<b>在“宽信用”初期，信用扩张往往需要货币宽松支持，利率趋于下行</b>。</p>\n<p><b>图表：信用扩张前期和信用收缩后期往往对应着利率下降区间</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4b11326631cf1d39e9306c8c8d656a5c\" tg-width=\"810\" tg-height=\"496\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：信用扩张前期和信用收缩后期往往对应着利率下降区间图表：信用扩张后期和信用收缩前期往往对应着利率上升区间</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cdc92c6bfb419762703785547a8fcb05\" tg-width=\"801\" tg-height=\"510\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p>由于目前中美经济周期出现明显错位，我们认为美债利率上行未必带高中国利率。中国利率更可能在中国自身宏观因素影响下走出独立行情，保持下行趋势。</p>\n<p><b>图表：疫情后中美经济周期再次错位，中美利率走出独立行情的可能性增大</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/14912bfde82bbbd4598ea0f8b5184fe8\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"689\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部</p>\n<p><b>美债利率9月份如期上行，年底或升至1.9%以上：</b>在8月份大类资产月报《把握中国市场独立行情》中，<b>我们预测9月份是美债利率上行的起点。美债利率9月底结束震荡行情，大幅上行25个基点，</b>与我们的预测一致。进入10月份，债务上限不确定性可能造成一些短期扰动，但美债利率上行的大趋势应该不会改变。由于美债违约的后果过于严重，我们认为两党终会达成协议，本次债务上限问题大概率和历史上的债务上限危机一样“有惊无险”。10年期美债利率可能在债务上限问题解决后加速上行，年底或升至1.9%以上。我们对美债利率的预期高于远期合约价格（1.57%）和彭博分析师预期中位数（1.6%），有以下几点原因：1）美国经济仍有修复空间，经济增速高于历史均值（图表18）， 2）海外央行收紧流动性，推高真实利率（《大类资产观察：关注欧洲Taper风险》），3）油价上升，推高通胀预期，4）压制美债利率的交易性因素减退（《流动性潮起潮落，下半年如何布局》）。当然，如果近期海外与国内股票市场波动过大，全球避险情绪抬升，也可能延缓美债利率的上行节奏，我们会保持密切关注。</p>\n<p><b>图表：期货市场隐含价格在9月美联储会议之后计入更快的加息节奏</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e52c336d2e13b9134608e7628015c0c3\" tg-width=\"833\" tg-height=\"515\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：美国仍处于加速复苏期，根据彭博一致预期推算美国将在2022年初恢复至疫情前长期增长路径</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c6ce178a02a6031d848ea6debf1d0f8f\" tg-width=\"813\" tg-height=\"551\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：美国GDP环比彭博一致预期显示美国经济增长仍有韧性</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/63593e28e2f6f23372e897d5b8406093\" tg-width=\"811\" tg-height=\"471\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：季节性因素可能在10月份对美债利率形成上行推力</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fc24d8dbcf5b0e31a6f02d132db58845\" tg-width=\"814\" tg-height=\"503\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：第一阶段，美联储、英国央行释放流动性紧缩信号后，推高实际利率；第二阶段，油价上升，推高通胀预期</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ed63db6c074764947fd152e4f166e571\" tg-width=\"809\" tg-height=\"516\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：近期油价上升推高10年期美债利率隐含的通胀预期</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4bf599e8ab5fee18dde7d53ccc26af21\" tg-width=\"821\" tg-height=\"528\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p><b>10月资产配置建议</b></p>\n<p><b>9月下旬以来，能源紧缺状况在全球市场持续升温，可能推高股票资产的调整风险。我们建议10月资产配置减少风险敞口，加配安全资产。</b>我们对10月大类资产表现排序为：<b>中国债券&gt;海外股票&gt;商品&gt;中国股票&gt;黄金。具体配置建议如下:</b></p>\n<p><b>股票建议标配，A股短期趋势暂不明朗，建议均衡配置；港股短期不确定性上升</b></p>\n<p>近期我国经济面临一定考验：一方面，各地执行的能耗双控政策导致上游价格居高不下，仅依靠货币政策难以缓解供需错配格局；另一方面，我国政府对于部分地产企业债务风险的应对时点和方式受到国内和海外投资者的密切关注。多重因素交织之下，政策需要在短期逆周期调节和中长期目标之间的做出平衡，结合信贷脉冲信号，我们判断当前股票指数层面仍缺乏机会，市场短期趋势暂不明朗。</p>\n<p>在此背景下，A股方面，我们建议投资者均衡配置领先和落后的板块，关注前期部分落后风格：1）自下而上选择泛消费行业中部分前期跌幅较大、当前估值具备吸引力的优质标的；2）关注受益于稳增长预期的行业，如水泥，以及部分前期估值回调较多的“老白马”；3）逢低吸纳中国制造产业链升级趋势的相关产业，如电动车、光伏、半导体产业链，部分制造业基本品等。另外，我们提示投资者适当关注近期受双限政策执行影响的部分板块，但需谨慎部分估值过高的标的：1）关注国电板块估值修复：当前火电厂大量亏损导致发电意愿偏弱，为本轮限电的原因之一。在电力保供压力下，未来电价交易区间有望打开，利于火电板块整体估值提升；2）关注交运行业化工物流子板块：限电限产导致部分化工原材料及中间品库存上升，带动仓库及储罐的产能利用率和周转率提升，对于化工仓储板块偏利好。</p>\n<p>港股方面，一方面，投资者对于部分房地产开发商债务问题可能引发的国内系统性风险仍有担忧，叠加十月美国两党围绕债务上限问题的博弈也为市场进一步增加了不确定性，对短期市场情绪或有所扰动；同时海外流动性收紧在资金层面上也对港股中期形成压力，我们建议投资者中短期保持谨慎。但同时，港股估值纵向和横向都已具备吸引力，对于长期投资者而言可能是比较好的布局时机，建议关注：1）港股成分中顺应监管导向、成长性强的新经济龙头公司，如电动车产业链、高端制造、新能源等核心板块低估值龙头标的；2）逢低吸纳部分前期受市场情绪影响出现过度回调、当前估值处于历史底部区间的标的，如医疗保健及部分科技龙头。</p>\n<p><b>海外风险资产短期适度减配，控制风险，但仍看好中长期</b></p>\n<p>当前各海外经济体正在陆续加快退出宽松政策，9月美联储FOMC议息会议明确“如果经济按照预期继续取得进展，预计资产购买节奏可能很快放缓”，会议点阵图也暗示加息节奏快于市场预期。无独有偶，其余海外央行近期也陆续发出政策收紧信号：巴西央行在9月22日宣布再次加息100bps；挪威央行在9月23日上调基准利率25bps，成为G10中首个在新冠疫情后实施加息的国家，并表示可能在12月再度加息；英国央行称适度收紧政策的理由增强，市场预期加息节奏提前到明年3月。</p>\n<p>欧美发达市场方面，当前美国已越过环比增速高点，且对比2013年的Taper Tantrum，当前美股估值远高于2013年。本次流动性收紧，叠加十月美国债务上限不确定性，可能在短期对于美股情绪造成扰动。</p>\n<p>新兴市场方面，参照2013年Taper Tantrum期间，新兴市场相对美国遭遇了更加严重的资本外流、货币贬值和股市回撤。当前新兴国家相对2013年债务负担和经常项目的恶化状况更加严重，一旦美联储开启Taper，新兴国家市场可能相对发达市场需要承受更大的调整风险。因此我们维持发达市场&gt;新兴市场的相对排序。</p>\n<p><b>利率债建议加配，国内利率仍有下降空间</b></p>\n<p>受政府专项债发行提速影响，10年国债利率在8-9月震荡上行，一度突破2.9%，印证我们在8月初提示的利率回调风险，我们认为当前利率水平已接近回调尾声，中国利率将保持下行趋势，走出独立行情。首先，国内经济下行压力有增无减，“能耗双控”政策、房地产严控政策、局地疫情等制约经济增长动能，9月最新公布的制造业PMI已经回落至收缩区间（49.6%），经济下行压力是利率下行的主要驱动力。其次，如果四季度商品继续上涨或居高不下，可能加剧“滞胀”担忧，造成风险资产的调整压力，我们所监测的海内外系统性风险指标近期均出现明显上行，经济不确定性上升将导致投资者风险偏好回落，增强债市的避险配置需求，且今年10月起中国债券将正式纳入富时全球政府债券指数，中美利差较厚增强了中国债券作为国际避险资产的吸引力。第三，虽然地方债发行提速叠加新增3000亿元支小再贷款额度有利于社融逐渐企稳，但在信用扩张初期，主导力量仍是宽松的货币政策，例如9月中旬起央行明显加大公开市场操作力度，重启14天隔夜逆回购，单日投放规模均接近1000亿元，在此背景下利率往往会继续保持下行趋势。最后，由于目前中美经济周期出现明显错位，我们认为美债利率上行未必带高中国利率。中国利率更可能在中国自身宏观因素影响下走出独立行情，保持下行趋势。</p>\n<p><b>图表：9月中旬起央行明显加大公开市场操作力度</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a792cfddc228f913635fe3560f0f323d\" tg-width=\"769\" tg-height=\"507\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：信贷脉冲持续上行将为利率打开下行空间</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/61e8d22b10134533174df607a10acc54\" tg-width=\"815\" tg-height=\"500\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p><b>信用债维持低配，信用风险仍有待释放</b></p>\n<p>我们认为信用债风险仍有待释放，维持低配。首先，受“能耗双控”政策影响，我国上游商品短期内仍将供需错位，PPI与CPI剪刀差维持高位挤占下游企业利润，债务压力可能增加。其次，部分地产企业债务风险事件反映出部分高杠杆地产企业的债务风险较高，房地产严控政策可能继续施压，部分企业面临评级下调或债务违约风险。最后，信贷脉冲信号显示信用利差仍然偏紧，有继续走阔的风险。</p>\n<p><b>商品建议标配，关注其对风险资产造成的调整压力</b></p>\n<p>9月商品整体表现优于我们预期，受供给端扰动驱动，以煤炭、原油和天然气为代表的能源价格出现大幅上涨，市场对于今年冬季能源短缺的担忧出现明显升温。在国内方面，煤价的快速上涨主要是由于夏季用电需求旺盛且煤炭产能受限，煤炭企业库存已达历史低点。而煤价的上行使得火力发电厂利润受损，用电紧张叠加部分省市在季末面临较大的“能耗双控”达标压力，不得不采取“限产限电”，进而对用电需求较大的工业金属的产能形成约束。在海外方面，一方面墨西哥湾石油产能尚未完全从飓风影响中恢复，另一方面“拉尼娜”冷冬预期影响加强了对于能源消费的需求，供需错配推动了石油和天然气价格的上涨。</p>\n<p>展望未来，我们认为商品可能维持一定的上涨动能，第四季度存在一定的普涨风险，需关注其对风险资产可能造成的调整压力。首先，国内煤炭供需现状短期内较难得到缓解，根据中金商品组测算，假定国内动力煤恢复峰值产量，在经济平稳以及煤炭进口总量持平的情况下，四季度可能仍有一定短缺风险（《大宗商品：限电限产，影响几何？》）。如果煤炭价格维持高位，电力供给则依然存在较大压力，为稳定居民用电，工业“限产限电”可能会持续，进而对高能耗工业金属价格形成支撑。其次，伴随海外疫情逐渐好转，航空煤油需求这一推动石油价格上涨的最后一块版图可能会逐渐发力，与此同时，“拉尼娜”冷冬也可能继续提振能源需求，进而推高能源价格。</p>\n<p>目前双限政策已经出现边际调整，近期多部门联合发声要全力增加电煤供应量，可能加大商品的波动幅度，我们不建议继续追高，建议标配商品。</p>\n<p><b>9月大类资产表现回顾</b></p>\n<p>9月全球大类资产表现整体排序为：大宗商品&gt;A股&gt;中国债券&gt;0%&gt;全球债券&gt;美股&gt;黄金&gt;港股。9月，供给冲击对于疫后各国经济回归长期增长的路径形成扰动，全球类滞胀风险已经开始浮现。受欧洲能源危机、中国限产限电影响，商品中能源类品种出现大幅上涨，超出我们预期。但国内股市指数层面表现平淡、美债利率在9月开始迅速走高、海外股市和黄金下跌，与我们在《大类资产配置月报(2021-09): 把握中国市场独立行情》的预判一致。</p>\n<p><b>图表: 9月大类资产表现（以美元计价，全收益回报率）</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/867485bc59e0d63ce5e16b6d9933b5af\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"383\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p>1） 股票中，除日本股市和A股之外，其余主要国家股市本月均出现下跌。日本众议院选举临近，投资者对新内阁的乐观预期主导日本股市本月的强势表现，日经指数月内上涨6.2%；A股内部表现呈现结构分化，其中，电力及公共事业、石油石化等板块受能耗双控影响表现亮眼，而偏成长风格的创业板、中小板月内收跌，与我们在《大类资产配置月报(2021-09): 把握中国市场独立行情》中提示的“成长板块估值趋高，建议配置更均衡”预判一致；海外发达市场中，美国、欧洲股市本月整体趋势下行，美股、欧洲股市月内分别下跌3.7%、4.8%。我们在9月8日发布的《大类资产观察：关注欧洲Taper风险》和《大类资产观察：美联储会议如何影响资产走势？》中预判海外流动性收紧信号可能对高估值海外风险资产（如美股）造成扰动，本月海外风险资产的表现与我们的预判几乎完全一致。</p>\n<p>2） 债券中，本月中国利率债&gt;0%&gt;全球高收益债&gt;全球债券&gt;全球利率债。如我们在《美债利率如何影响中国市场？》、《大类资产配置月报(2021-09): 把握中国市场独立行情》中的分析预判，本月国内、海外利率走势继续分化，即使在本月全球利率快速走高的情况下，中国利率保持韧性，并未跟随海外利率迅速上行。在海外流动性陆续开始退潮之际，中国央行为维护季末资金面平稳过渡，9月17日重启14天逆回购投放，9月17-24日期间央行公开市场操作累计投放5600亿元，国内、海外流动性趋势分化继续得到验证。信用债方面，受“能耗双控”及部分房地产企业信用风险影响，9月信用利差普遍走阔，其中1年期AAA级信用利差走阔约8bps，与我们预判一致。</p>\n<p>3） 商品中，国内煤炭供应问题逐渐严峻，叠加“拉尼娜”造成冷冬预期引发对于全球能源短缺的担忧升级，驱动以动力煤、原油、天然气为首的能源类品种价格本月快速上涨。国内方面，煤炭低库存已经触及历史低位，叠加冷冬预期下，市场预期四季度煤炭供需偏紧的情况或难以缓解，动力煤价格本月大幅上涨37.4%。高煤价引发火电厂发电成本上升，电力供应短缺加剧了限电限产对下游耗电强度较大的金属加工行业的影响，其中电解铝作为用电大户首当其冲，LME铝价格月内上涨7.6%。海外方面，欧洲的能源危机正在全球范围内蔓延， NYMEX天然气期货价格月内上涨17%， 布伦特原油价格月内上涨8.4%。</p>\n<p><b>图表: 全球大类资产表现汇总表（以美元计价）</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3b0228f5efcea1ceb7df1640f0443093\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"699\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部&nbsp;&nbsp;&nbsp; *在细分类别中选择了发行时间超过半年，规模较大的基金作为参考。数据截至2021年9月28日。</p>\n<p><b>图表: 中国大类资产表现汇总表（以人民币计价）</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6b01bdb82891bb751aae430f3b2d42de\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"748\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部&nbsp;&nbsp; *在细分类别中选择了发行时间超过半年，规模较大的基金作为参考；房地产表现使用中国一线/二线/三线城市房地产住宅价格指数作为参考（下同）。数据截至2021年9月28日。</p>\n<p><b>图表: 2007-2021年中国大类资产历年表现排序及国际对比（以人民币计价，全收益回报率，截至9月28日）</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/911af69b6c2dd97bb2f0aa35b90a8883\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"552\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部</p>\n<p>*现金：2014年及以前使用1周期银行理财收益率年均值，2014年以后使用余额宝7日年化收益率年均值；利率债：中债总财富指数；高收益债：中债企业债AA总财富指数；可转债：中证转债指数；全球债券：JPM Global Aggregate Bond，调整为人民币计价；A股沪深300：沪深300全收益指数；A股中证500：中证500全收益指数；港股：恒生指数，调整为人民币计价；发达股指：MSCI DM TR Index，调整为人民币计价；USDCNY：美元兑人民币汇率变化，正值代表投资美元资产的汇兑收益；原油：布伦特原油价格，调整为人民币计价；黄金：伦敦金现货价格，调整为人民币计价。数据截至2021年9月28日。</p>\n<p><b>图表：大类资产估值对比（时间区间为过去十年）</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a163c51ae73f17b5fe7349364a8353af\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"331\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部&nbsp;&nbsp; *数据截至2021年9月28日。</p>\n<p><b>图表: 沪深300指数与股债估值百分位之差具有较为明显的正相关</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/28d5edf389b8703ae4e5aa4ec767c3db\" tg-width=\"801\" tg-height=\"512\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部</p>\n<p><b>图表: 股票当前估值水平隐含的未来三年的年化回报率为9.6%</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5b446f3d7c9de4551b1d2a434579009e\" tg-width=\"839\" tg-height=\"530\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：债券当前利率水平隐含的未来五年的年化回报率为2.8%</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6f2427d08f82a9338f00df7c6ae7b3cb\" tg-width=\"825\" tg-height=\"541\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：当前股票估值与利率正相关</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/406e594d8277fc0614b51b6f5249d37d\" tg-width=\"833\" tg-height=\"532\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部</p>","source":"zjdj","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>中金：10月份，中国与海外资产该如何配置</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; 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href=https://www.gelonghui.com/p/489703><strong>中金点睛</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>作者：李昭、杨晓卿、王汉锋\n9月下旬以来，能源紧缺状况在全球市场持续升温，可能推高股票资产的调整风险。我们建议近期资产配置减少风险敞口，加配安全资产。我们对10月份大类资产的排序为：中国债券>海外股票>商品>中国股票>黄金。\n图表: 10月资产配置建议\n\n资料来源：中金公司研究部\n能源担忧推高商品指数，资产组合关注风险管理：近期部分省市限电限产政策趋严，既有完成能耗双控考核目标的考量，也受到电力和...</p>\n\n<a href=\"https://www.gelonghui.com/p/489703\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/277a0aa3d579d4bdcbda0598e0c059ca","relate_stocks":{"000001.SH":"上证指数"},"source_url":"https://www.gelonghui.com/p/489703","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1162350370","content_text":"作者：李昭、杨晓卿、王汉锋\n9月下旬以来，能源紧缺状况在全球市场持续升温，可能推高股票资产的调整风险。我们建议近期资产配置减少风险敞口，加配安全资产。我们对10月份大类资产的排序为：中国债券>海外股票>商品>中国股票>黄金。\n图表: 10月资产配置建议\n\n资料来源：中金公司研究部\n能源担忧推高商品指数，资产组合关注风险管理：近期部分省市限电限产政策趋严，既有完成能耗双控考核目标的考量，也受到电力和煤炭供给紧缺的影响。在此背景下，煤炭价格领涨大宗商品。根据中金商品组测算，假定国内动力煤恢复峰值产量，在经济平稳以及煤炭进口总量持平的情况下，第四季度可能仍有一定短缺风险。煤炭不足导致电力不足，可能推高其他高耗能工业金属价格。与此同时，“拉尼娜”造成的冷冬预期也许继续推高海外能源价格。\n图表：煤炭价格领涨大宗商品\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n图表：中国煤炭企业库存已达到过去5年低点\n\n资料来源：CCTD, 中金公司研究部\n图表：美国原油和石油产品库存量持续下降\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n图表：美国可利用天然气库存上升速度弱于往年\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n虽然“双限”政策存在边际调整，但商品指数短期可能仍有向上动能，第四季度存在一定普涨风险。如果商品继续上涨或居高不下，可能加剧“滞胀”担忧，造成风险资产的调整压力。大类资产相关性有所上升，也提示资产组合的风险增大。我们建议适度减少风险资产敞口，提高债券配置比重。\n图表：信贷脉冲持续上行将为利率打开下行空间\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n图表：大类资产相关性指标显示系统性风险正在上行\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n“双限”政策加剧经济下行风险，股票配置中性偏谨慎：8月份国内经济活动数据普遍走弱，社消增速降至2.5%，地产销售继续下跌。9月份以来，能耗双控和限电限产政策压制工业生产，经济活动数据继续疲弱，最新公布的9月制造业PMI已回落至收缩区间（49.6）。A股9月下旬再次震荡调整，反映经济增长担忧与政策不确定性。我们建议淡化A股指数预期，内部配置更均衡。\n图表：社会消费品零售总额增速滑落至2.5%\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n图表：商品房销售面积累计同比继续下滑\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n图表：中金CMI 指数继续走弱\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n由于美欧等发达国家处在复苏中期，我们仍然看好海外股市的中期增长前景。但从短期来看，由于美股估值偏高，海外央行收紧流动性，我们近期一再提示美股的调整风险。9月份美股下跌3.7%，与我们预期一致。进入10月份，能源短缺预期与美国债务上限问题可能增大美股的调整风险。我们建议短期适度减少海外股票的风险敞口，配置风格偏谨慎。\n中国债券的配置价值凸显：我们建议适度提高债券配比，减少组合风险敞口。近期商品大涨，但是由于上下游分化与需求不振，PPI通胀并没有转化成CPI通胀，我们认为利率上行压力不大。目前经济动能回落，货币政策稳中趋松，风险情绪回落，总体反而利好债券表现。虽然第四季度政府债券发行提速，社融增速有望企稳，但是未必能推高利率：在“宽信用”初期，信用扩张往往需要货币宽松支持，利率趋于下行。\n图表：信用扩张前期和信用收缩后期往往对应着利率下降区间\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n图表：信用扩张前期和信用收缩后期往往对应着利率下降区间图表：信用扩张后期和信用收缩前期往往对应着利率上升区间\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n由于目前中美经济周期出现明显错位，我们认为美债利率上行未必带高中国利率。中国利率更可能在中国自身宏观因素影响下走出独立行情，保持下行趋势。\n图表：疫情后中美经济周期再次错位，中美利率走出独立行情的可能性增大\n\n资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部\n美债利率9月份如期上行，年底或升至1.9%以上：在8月份大类资产月报《把握中国市场独立行情》中，我们预测9月份是美债利率上行的起点。美债利率9月底结束震荡行情，大幅上行25个基点，与我们的预测一致。进入10月份，债务上限不确定性可能造成一些短期扰动，但美债利率上行的大趋势应该不会改变。由于美债违约的后果过于严重，我们认为两党终会达成协议，本次债务上限问题大概率和历史上的债务上限危机一样“有惊无险”。10年期美债利率可能在债务上限问题解决后加速上行，年底或升至1.9%以上。我们对美债利率的预期高于远期合约价格（1.57%）和彭博分析师预期中位数（1.6%），有以下几点原因：1）美国经济仍有修复空间，经济增速高于历史均值（图表18）， 2）海外央行收紧流动性，推高真实利率（《大类资产观察：关注欧洲Taper风险》），3）油价上升，推高通胀预期，4）压制美债利率的交易性因素减退（《流动性潮起潮落，下半年如何布局》）。当然，如果近期海外与国内股票市场波动过大，全球避险情绪抬升，也可能延缓美债利率的上行节奏，我们会保持密切关注。\n图表：期货市场隐含价格在9月美联储会议之后计入更快的加息节奏\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n图表：美国仍处于加速复苏期，根据彭博一致预期推算美国将在2022年初恢复至疫情前长期增长路径\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n图表：美国GDP环比彭博一致预期显示美国经济增长仍有韧性\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n图表：季节性因素可能在10月份对美债利率形成上行推力\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n图表：第一阶段，美联储、英国央行释放流动性紧缩信号后，推高实际利率；第二阶段，油价上升，推高通胀预期\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n图表：近期油价上升推高10年期美债利率隐含的通胀预期\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n10月资产配置建议\n9月下旬以来，能源紧缺状况在全球市场持续升温，可能推高股票资产的调整风险。我们建议10月资产配置减少风险敞口，加配安全资产。我们对10月大类资产表现排序为：中国债券>海外股票>商品>中国股票>黄金。具体配置建议如下:\n股票建议标配，A股短期趋势暂不明朗，建议均衡配置；港股短期不确定性上升\n近期我国经济面临一定考验：一方面，各地执行的能耗双控政策导致上游价格居高不下，仅依靠货币政策难以缓解供需错配格局；另一方面，我国政府对于部分地产企业债务风险的应对时点和方式受到国内和海外投资者的密切关注。多重因素交织之下，政策需要在短期逆周期调节和中长期目标之间的做出平衡，结合信贷脉冲信号，我们判断当前股票指数层面仍缺乏机会，市场短期趋势暂不明朗。\n在此背景下，A股方面，我们建议投资者均衡配置领先和落后的板块，关注前期部分落后风格：1）自下而上选择泛消费行业中部分前期跌幅较大、当前估值具备吸引力的优质标的；2）关注受益于稳增长预期的行业，如水泥，以及部分前期估值回调较多的“老白马”；3）逢低吸纳中国制造产业链升级趋势的相关产业，如电动车、光伏、半导体产业链，部分制造业基本品等。另外，我们提示投资者适当关注近期受双限政策执行影响的部分板块，但需谨慎部分估值过高的标的：1）关注国电板块估值修复：当前火电厂大量亏损导致发电意愿偏弱，为本轮限电的原因之一。在电力保供压力下，未来电价交易区间有望打开，利于火电板块整体估值提升；2）关注交运行业化工物流子板块：限电限产导致部分化工原材料及中间品库存上升，带动仓库及储罐的产能利用率和周转率提升，对于化工仓储板块偏利好。\n港股方面，一方面，投资者对于部分房地产开发商债务问题可能引发的国内系统性风险仍有担忧，叠加十月美国两党围绕债务上限问题的博弈也为市场进一步增加了不确定性，对短期市场情绪或有所扰动；同时海外流动性收紧在资金层面上也对港股中期形成压力，我们建议投资者中短期保持谨慎。但同时，港股估值纵向和横向都已具备吸引力，对于长期投资者而言可能是比较好的布局时机，建议关注：1）港股成分中顺应监管导向、成长性强的新经济龙头公司，如电动车产业链、高端制造、新能源等核心板块低估值龙头标的；2）逢低吸纳部分前期受市场情绪影响出现过度回调、当前估值处于历史底部区间的标的，如医疗保健及部分科技龙头。\n海外风险资产短期适度减配，控制风险，但仍看好中长期\n当前各海外经济体正在陆续加快退出宽松政策，9月美联储FOMC议息会议明确“如果经济按照预期继续取得进展，预计资产购买节奏可能很快放缓”，会议点阵图也暗示加息节奏快于市场预期。无独有偶，其余海外央行近期也陆续发出政策收紧信号：巴西央行在9月22日宣布再次加息100bps；挪威央行在9月23日上调基准利率25bps，成为G10中首个在新冠疫情后实施加息的国家，并表示可能在12月再度加息；英国央行称适度收紧政策的理由增强，市场预期加息节奏提前到明年3月。\n欧美发达市场方面，当前美国已越过环比增速高点，且对比2013年的Taper Tantrum，当前美股估值远高于2013年。本次流动性收紧，叠加十月美国债务上限不确定性，可能在短期对于美股情绪造成扰动。\n新兴市场方面，参照2013年Taper Tantrum期间，新兴市场相对美国遭遇了更加严重的资本外流、货币贬值和股市回撤。当前新兴国家相对2013年债务负担和经常项目的恶化状况更加严重，一旦美联储开启Taper，新兴国家市场可能相对发达市场需要承受更大的调整风险。因此我们维持发达市场>新兴市场的相对排序。\n利率债建议加配，国内利率仍有下降空间\n受政府专项债发行提速影响，10年国债利率在8-9月震荡上行，一度突破2.9%，印证我们在8月初提示的利率回调风险，我们认为当前利率水平已接近回调尾声，中国利率将保持下行趋势，走出独立行情。首先，国内经济下行压力有增无减，“能耗双控”政策、房地产严控政策、局地疫情等制约经济增长动能，9月最新公布的制造业PMI已经回落至收缩区间（49.6%），经济下行压力是利率下行的主要驱动力。其次，如果四季度商品继续上涨或居高不下，可能加剧“滞胀”担忧，造成风险资产的调整压力，我们所监测的海内外系统性风险指标近期均出现明显上行，经济不确定性上升将导致投资者风险偏好回落，增强债市的避险配置需求，且今年10月起中国债券将正式纳入富时全球政府债券指数，中美利差较厚增强了中国债券作为国际避险资产的吸引力。第三，虽然地方债发行提速叠加新增3000亿元支小再贷款额度有利于社融逐渐企稳，但在信用扩张初期，主导力量仍是宽松的货币政策，例如9月中旬起央行明显加大公开市场操作力度，重启14天隔夜逆回购，单日投放规模均接近1000亿元，在此背景下利率往往会继续保持下行趋势。最后，由于目前中美经济周期出现明显错位，我们认为美债利率上行未必带高中国利率。中国利率更可能在中国自身宏观因素影响下走出独立行情，保持下行趋势。\n图表：9月中旬起央行明显加大公开市场操作力度\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n图表：信贷脉冲持续上行将为利率打开下行空间\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n信用债维持低配，信用风险仍有待释放\n我们认为信用债风险仍有待释放，维持低配。首先，受“能耗双控”政策影响，我国上游商品短期内仍将供需错位，PPI与CPI剪刀差维持高位挤占下游企业利润，债务压力可能增加。其次，部分地产企业债务风险事件反映出部分高杠杆地产企业的债务风险较高，房地产严控政策可能继续施压，部分企业面临评级下调或债务违约风险。最后，信贷脉冲信号显示信用利差仍然偏紧，有继续走阔的风险。\n商品建议标配，关注其对风险资产造成的调整压力\n9月商品整体表现优于我们预期，受供给端扰动驱动，以煤炭、原油和天然气为代表的能源价格出现大幅上涨，市场对于今年冬季能源短缺的担忧出现明显升温。在国内方面，煤价的快速上涨主要是由于夏季用电需求旺盛且煤炭产能受限，煤炭企业库存已达历史低点。而煤价的上行使得火力发电厂利润受损，用电紧张叠加部分省市在季末面临较大的“能耗双控”达标压力，不得不采取“限产限电”，进而对用电需求较大的工业金属的产能形成约束。在海外方面，一方面墨西哥湾石油产能尚未完全从飓风影响中恢复，另一方面“拉尼娜”冷冬预期影响加强了对于能源消费的需求，供需错配推动了石油和天然气价格的上涨。\n展望未来，我们认为商品可能维持一定的上涨动能，第四季度存在一定的普涨风险，需关注其对风险资产可能造成的调整压力。首先，国内煤炭供需现状短期内较难得到缓解，根据中金商品组测算，假定国内动力煤恢复峰值产量，在经济平稳以及煤炭进口总量持平的情况下，四季度可能仍有一定短缺风险（《大宗商品：限电限产，影响几何？》）。如果煤炭价格维持高位，电力供给则依然存在较大压力，为稳定居民用电，工业“限产限电”可能会持续，进而对高能耗工业金属价格形成支撑。其次，伴随海外疫情逐渐好转，航空煤油需求这一推动石油价格上涨的最后一块版图可能会逐渐发力，与此同时，“拉尼娜”冷冬也可能继续提振能源需求，进而推高能源价格。\n目前双限政策已经出现边际调整，近期多部门联合发声要全力增加电煤供应量，可能加大商品的波动幅度，我们不建议继续追高，建议标配商品。\n9月大类资产表现回顾\n9月全球大类资产表现整体排序为：大宗商品>A股>中国债券>0%>全球债券>美股>黄金>港股。9月，供给冲击对于疫后各国经济回归长期增长的路径形成扰动，全球类滞胀风险已经开始浮现。受欧洲能源危机、中国限产限电影响，商品中能源类品种出现大幅上涨，超出我们预期。但国内股市指数层面表现平淡、美债利率在9月开始迅速走高、海外股市和黄金下跌，与我们在《大类资产配置月报(2021-09): 把握中国市场独立行情》的预判一致。\n图表: 9月大类资产表现（以美元计价，全收益回报率）\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n1） 股票中，除日本股市和A股之外，其余主要国家股市本月均出现下跌。日本众议院选举临近，投资者对新内阁的乐观预期主导日本股市本月的强势表现，日经指数月内上涨6.2%；A股内部表现呈现结构分化，其中，电力及公共事业、石油石化等板块受能耗双控影响表现亮眼，而偏成长风格的创业板、中小板月内收跌，与我们在《大类资产配置月报(2021-09): 把握中国市场独立行情》中提示的“成长板块估值趋高，建议配置更均衡”预判一致；海外发达市场中，美国、欧洲股市本月整体趋势下行，美股、欧洲股市月内分别下跌3.7%、4.8%。我们在9月8日发布的《大类资产观察：关注欧洲Taper风险》和《大类资产观察：美联储会议如何影响资产走势？》中预判海外流动性收紧信号可能对高估值海外风险资产（如美股）造成扰动，本月海外风险资产的表现与我们的预判几乎完全一致。\n2） 债券中，本月中国利率债>0%>全球高收益债>全球债券>全球利率债。如我们在《美债利率如何影响中国市场？》、《大类资产配置月报(2021-09): 把握中国市场独立行情》中的分析预判，本月国内、海外利率走势继续分化，即使在本月全球利率快速走高的情况下，中国利率保持韧性，并未跟随海外利率迅速上行。在海外流动性陆续开始退潮之际，中国央行为维护季末资金面平稳过渡，9月17日重启14天逆回购投放，9月17-24日期间央行公开市场操作累计投放5600亿元，国内、海外流动性趋势分化继续得到验证。信用债方面，受“能耗双控”及部分房地产企业信用风险影响，9月信用利差普遍走阔，其中1年期AAA级信用利差走阔约8bps，与我们预判一致。\n3） 商品中，国内煤炭供应问题逐渐严峻，叠加“拉尼娜”造成冷冬预期引发对于全球能源短缺的担忧升级，驱动以动力煤、原油、天然气为首的能源类品种价格本月快速上涨。国内方面，煤炭低库存已经触及历史低位，叠加冷冬预期下，市场预期四季度煤炭供需偏紧的情况或难以缓解，动力煤价格本月大幅上涨37.4%。高煤价引发火电厂发电成本上升，电力供应短缺加剧了限电限产对下游耗电强度较大的金属加工行业的影响，其中电解铝作为用电大户首当其冲，LME铝价格月内上涨7.6%。海外方面，欧洲的能源危机正在全球范围内蔓延， NYMEX天然气期货价格月内上涨17%， 布伦特原油价格月内上涨8.4%。\n图表: 全球大类资产表现汇总表（以美元计价）\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部    *在细分类别中选择了发行时间超过半年，规模较大的基金作为参考。数据截至2021年9月28日。\n图表: 中国大类资产表现汇总表（以人民币计价）\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部   *在细分类别中选择了发行时间超过半年，规模较大的基金作为参考；房地产表现使用中国一线/二线/三线城市房地产住宅价格指数作为参考（下同）。数据截至2021年9月28日。\n图表: 2007-2021年中国大类资产历年表现排序及国际对比（以人民币计价，全收益回报率，截至9月28日）\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部\n*现金：2014年及以前使用1周期银行理财收益率年均值，2014年以后使用余额宝7日年化收益率年均值；利率债：中债总财富指数；高收益债：中债企业债AA总财富指数；可转债：中证转债指数；全球债券：JPM Global Aggregate Bond，调整为人民币计价；A股沪深300：沪深300全收益指数；A股中证500：中证500全收益指数；港股：恒生指数，调整为人民币计价；发达股指：MSCI DM TR Index，调整为人民币计价；USDCNY：美元兑人民币汇率变化，正值代表投资美元资产的汇兑收益；原油：布伦特原油价格，调整为人民币计价；黄金：伦敦金现货价格，调整为人民币计价。数据截至2021年9月28日。\n图表：大类资产估值对比（时间区间为过去十年）\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部   *数据截至2021年9月28日。\n图表: 沪深300指数与股债估值百分位之差具有较为明显的正相关\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部\n图表: 股票当前估值水平隐含的未来三年的年化回报率为9.6%\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部\n图表：债券当前利率水平隐含的未来五年的年化回报率为2.8%\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部\n图表：当前股票估值与利率正相关\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":939,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":869692190,"gmtCreate":1632277315810,"gmtModify":1632801536270,"author":{"id":"3562128072371791","authorId":"3562128072371791","name":"EdmundLee","avatar":"https://static.tigerbbs.com/e770f72e24c2f18c2c06314e56ef4e95","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3562128072371791","authorIdStr":"3562128072371791"},"themes":[],"htmlText":"無話可说,大家看著作伴","listText":"無話可说,大家看著作伴","text":"無話可说,大家看著作伴","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/869692190","repostId":"1175070130","repostType":4,"repost":{"id":"1175070130","weMediaInfo":{"introduction":"追踪全球财经热点，精选影响您财富的资讯，投资理财必备神器！","home_visible":1,"media_name":"华尔街见闻","id":"1084101182","head_image":"https://static.tigerbbs.com/66809d1f5c2e43e2bdf15820c6d6897e"},"pubTimestamp":1632276838,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1175070130?lang=&edition=full","pubTime":"2021-09-22 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我们鼓励你们继续与国会合作，立即提高、暂停或取消债务上限，违约是不可想象的，即使是冒这种风险也将是鲁莽和不负责任的。\n</blockquote>\n<p>以上警告并非危言耸听，本周美国金融市场已经表现出惊恐万分的样子。</p>\n<p>不仅短期国债市场扭曲更加严重，标普500指数成分股的下降幅度也已达到2020年6月以来的最高水平，1年期美国主权信用违约互换更是直线拉升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/188bae2ee6d691bc57751d011bae9f9a\" tg-width=\"640\" tg-height=\"387\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/53ad5921efa6349adddb2806a200c913\" tg-width=\"640\" tg-height=\"316\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fec7f1232f6cc8193642abb21dbbcbe8\" tg-width=\"640\" tg-height=\"331\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>本周，众议院民主党人正试图通过一项法案，将美国债务上限推迟到2022年国会选举之后，并暂时为政府提供资金，以避免本月底后政府关闭。</p>\n<p>Hammack和Sack在信中写道，美国两党围绕债务上限的持久战也可能引发人们对美国信誉产生怀疑。他们警告称，鉴于偿还本息的不确定性，部分美国国债甚至可能变得难以成交。</p>\n<p>2011年，标普评级就曾在一场旷日持久但最终成功提高债务上限的斗争后，下调了美国的信用评级。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" 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北京时间&nbsp;&nbsp;&nbsp;<strong>华尔街见闻</strong>\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>本周美国金融市场惊恐万分。定期向美国财政部提供建议的债券交易商和投资者委员会的领导人向美国财长耶伦强调，如果国会不能取消或重新暂停债务上限，金融体系可能面临严重风险。\n\n定期向美国财政部提供建议的债券交易商和投资者委员会的领导人周二向美国财长耶伦强调，他们担心，如果国会不能取消或重新暂停债务上限，金融体系可能面临严重风险。\n美国债务上限在之前两年的暂停期结束后，于8月开启，迫使财政部采取“非常规...</p>\n\n<a href=\"None\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/3b94748254746975add4199d2ec0ee3d","relate_stocks":{"IEF":"债券指数ETF-iShares Barclays 7-10年","SHY":"债券指数ETF-iShares Barclays 1-3年国债","GOVT":"iShares安硕核心美国国债ETF","IEI":"iShares Barclays 3-7 Year 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我们鼓励你们继续与国会合作，立即提高、暂停或取消债务上限，违约是不可想象的，即使是冒这种风险也将是鲁莽和不负责任的。\n\n以上警告并非危言耸听，本周美国金融市场已经表现出惊恐万分的样子。\n不仅短期国债市场扭曲更加严重，标普500指数成分股的下降幅度也已达到2020年6月以来的最高水平，1年期美国主权信用违约互换更是直线拉升。\n\n本周，众议院民主党人正试图通过一项法案，将美国债务上限推迟到2022年国会选举之后，并暂时为政府提供资金，以避免本月底后政府关闭。\nHammack和Sack在信中写道，美国两党围绕债务上限的持久战也可能引发人们对美国信誉产生怀疑。他们警告称，鉴于偿还本息的不确定性，部分美国国债甚至可能变得难以成交。\n2011年，标普评级就曾在一场旷日持久但最终成功提高债务上限的斗争后，下调了美国的信用评级。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":563,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":869699003,"gmtCreate":1632276962202,"gmtModify":1632801540948,"author":{"id":"3562128072371791","authorId":"3562128072371791","name":"EdmundLee","avatar":"https://static.tigerbbs.com/e770f72e24c2f18c2c06314e56ef4e95","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3562128072371791","authorIdStr":"3562128072371791"},"themes":[],"htmlText":"大家如何看?","listText":"大家如何看?","text":"大家如何看?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/869699003","repostId":"1138979827","repostType":4,"repost":{"id":"1138979827","pubTimestamp":1632272269,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1138979827?lang=&edition=full","pubTime":"2021-09-22 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对于刚需群体的真实买房需求，调控政策还要更加“友好”，渠道应进一步拓宽。保障他们的买房需求，有利于释放市场增量，促进楼市平稳健康发展。\n</blockquote>\n<p>近日，两组关于房地产市场的数据引发广泛关注。一方面，最新发布的70个大中城市房价数据显示，无论新房还是二手房，涨幅下降的城市数量较上月均继续增加，创年内新高；另一方面，今年以来各地房地产调控累计突破400次，楼市调控次数创历史新高。密集的调控举措，对于抑制投机炒房、稳定楼市预期起到了重要作用。下一步，调控政策应更加优化，不断满足刚需群体的购房需求。</p>\n<p>同为购房群体，炒房客和刚需群体的诉求有本质区别。炒房客通过购买房产实现增值获利，旨在放大房子的投资功能；刚需群体买房则是为了满足自住需求，利用的是房子的居住功能。中央强调坚持“房住不炒”定位，就是让房子回归居住本质。从这个角度看，打击炒房客是楼市调控政策始终坚持的发力点。</p>\n<p>梳理各地调控举措不难发现，楼市正进入双向调控模式。一些城市为了防止房价过快上涨，不断给楼市“打补丁”，及时出台形式多样的调控政策。比如，有的地方推出“‘离婚购房’计入家庭购房总套数”举措，有些地方把“法拍房”纳入限购范畴。与此同时，岳阳、惠州、唐山等多地相继发布楼市“限跌令”，就房价过快下跌出台指导性意见。精细化的调控政策，有效抑制了投机性需求，净化了房地产市场，客观上也为刚需群体买房创造了有利条件。</p>\n<p>也要看到，楼市调控的精细化，不仅要体现在调控方式的“花样百出”上，更要体现在以人为本的思路上。<b>对于刚需群体的真实买房需求，调控政策还要更加“友好”，渠道应进一步拓宽。调查显示，现在大城市里有不少新市民和青年人靠租房居住，这一群体有着强烈的购房需求，却大多处于事业上升期，经济条件还不够坚实，保障他们的买房需求，有利于释放市场增量，促进楼市平稳健康发展。</b></p>\n<p>从这个角度看，细分炒房客和刚需人群，对于优化调控政策有着积极的意义。<b>由于炒房客天然具备相当的变通能力及资本融通实力，刚需群体在现实中容易受到“误伤”。</b>今后，相关部门可利用大数据等先进技术手段，对调控范围内购房人群作出区分，并探索在持有环节做做文章，对调控政策在不同群体中可能造成的影响作出更充分更精准的预判，尽最大能力防止“误伤”刚需群体。</p>\n<p>本文作者：郭存举，来源：经济日报，原文标题：《楼市调控应注意满足刚需》</p>","source":"highlight_wallstreetcn","collect":0,"html":"<!DOCTYPE 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94.8%。。另一方面，石头科技海外业务收入也有所增长。2021上半年，石头科技境外收入12.55亿元，同比增长124.14%。不过，在原材料涨价和芯片短缺背景下，由于自有品牌产品销售额占比从 11.9%提升至 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| 海伦司国际：中国最大的连锁酒馆","htmlText":"今天为大家带来【海伦司国际】 的新股评级。本评级主要围绕基本盘、实操盘两大维度，针对目标公司各项核心指标进行打分评级，满分为 10 分，各指标单独评分，按“(权重占比*分数)之和” 计算，最终结果按照四舍五入得到。格隆汇新股研究根据已公开数据及独家的内部评级体系，给予【海伦司国际】 的新股综合评估分数为【6.8】(满分为10分），如下图：","listText":"今天为大家带来【海伦司国际】 的新股评级。本评级主要围绕基本盘、实操盘两大维度，针对目标公司各项核心指标进行打分评级，满分为 10 分，各指标单独评分，按“(权重占比*分数)之和” 计算，最终结果按照四舍五入得到。格隆汇新股研究根据已公开数据及独家的内部评级体系，给予【海伦司国际】 的新股综合评估分数为【6.8】(满分为10分），如下图：","text":"今天为大家带来【海伦司国际】 的新股评级。本评级主要围绕基本盘、实操盘两大维度，针对目标公司各项核心指标进行打分评级，满分为 10 分，各指标单独评分，按“(权重占比*分数)之和” 计算，最终结果按照四舍五入得到。格隆汇新股研究根据已公开数据及独家的内部评级体系，给予【海伦司国际】 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图源：招股书财务方面，2018截至2021年3月31日止三个月，九方财富的总收益分别为人民币970.1万元、约人民币2.74亿元、约人民币7.09亿元、人民币9975.7万元及约人民币2.78亿元。同期公司毛利润分别为人民币46.5万元、人民币约2.26亿元、人民币约6.36亿元、人民币8756万元及人民币约2.52亿元。图源：招股书02或面临财商监管问题众所周知，投教服务行业竞争激烈，尽管随着消费水平的提高，人们投资意愿普遍加大，但是想要获取规模巨大的长尾市场。用户的留存率，规模效应、声誉等问题都不容小觑。区别于一","images":[{"img":"https://static.tigerbbs.com/2a70de82ae51e2635a43bff89208a5cb"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/4d260f3d8528e4592352cbe97405134b"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/f9961222097769bfa0b67f9d2c38a7f2"}],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":2,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/816369624","isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":0,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":3,"langContent":"CN","totalScore":0},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":788,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":818133802,"gmtCreate":1630382241106,"gmtModify":1704959464928,"author":{"id":"3562128072371791","authorId":"3562128072371791","name":"EdmundLee","avatar":"https://static.tigerbbs.com/e770f72e24c2f18c2c06314e56ef4e95","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3562128072371791","authorIdStr":"3562128072371791"},"themes":[],"htmlText":"这篇文章不错，转发给大家看","listText":"这篇文章不错，转发给大家看","text":"这篇文章不错，转发给大家看","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/818133802","repostId":"837355877","repostType":1,"repost":{"id":837355877,"gmtCreate":1629859091599,"gmtModify":1631883637017,"author":{"id":"3569581951650623","authorId":"3569581951650623","name":"赞我的今年账户翻十倍","avatar":"https://static.tigerbbs.com/d1d63378f07d4231f465c7cd27356410","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3569581951650623","authorIdStr":"3569581951650623"},"themes":[],"htmlText":"<a 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10:02","market":"uk","language":"zh","title":"张坤最新中报“内涵”，三只新隐形重仓股","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2162073747","media":"华尔街见闻","summary":"03三只新“隐形重仓股”张坤的持仓相对比较集中，除了前十大重仓股，在易方达中小盘的持仓中，能看到的占基金净值比超过1%的个股仅还有3只：中国国贸、双汇发展和国投电力。这3只个股在张坤2020年年报里均未现身。","content":"<p>易方达张坤，大约是过去一年来最受市场关注的基金经理之一。</p>\n<p>他同时也是“最低调”的，没有之一。</p>\n<p>但他的定期报告，却往往直抒胸臆讲述“干货”，讨论投资更加本性的东西。最新的中期报告也是如此，他讨论了对折现率的看法，对高增长股前景的看法，亦“隐隐”提及了减持消费品股增持银行股的内在逻辑。</p>\n<p>此外，最新的中报里，张坤还有新的隐形重仓股面世，恐怕又会引起行业的讨论与关注。</p>\n<p><b>01</b></p>\n<p><b>“趋势外推”有风险</b></p>\n<p>张坤在中期报告中重点谈了他的股价定价方法，以及现在市场估值观点中的“风险”。</p>\n<p>他提及，在市场先生对一只股票出价时，是由两个因素决定的：第一个是投资者对未来盈利、自由现金流的金额和时机的共识；第二个是投资者采用何种贴现率将预期盈利、自由现金流折算成现值的共识。</p>\n<p>对于第一个因素未来盈利，“趋势外推”是投资者形成对未来判断的一个本能方法，即根据最新的经营数据判断企业的长期经营成果。</p>\n<p>然而，<b>“趋势外推”有两方面风险</b>：<b>一方面是商业的经营是动态博弈的</b>，当投资人对未来更乐观时，行业的参与者也会更加乐观，这时往往会对产业进行更大的投资，可能产生虽然需求快速增长，但供给增长更快的局面，这也是我们在过去发现很多增长十倍、甚至几十倍的行业并没有给投资者带来可观回报的最重要原因；</p>\n<p><b>另一方面，企业的增长会受行业天花板的制约，企业的快速增长往往并不能改变天花板的高度，只是改变了达到天花板的速度。</b></p>\n<p><b>02</b></p>\n<p><b>“贴现因素”重要性会不断减弱</b></p>\n<p>对于第二个因素贴现率，他着重指出“（贴现率的）变动是影响股价短期波动的重要因素，然而，<b>随着投资者持有股票时间的不断延长，贴现因素的重要性是不断减弱的。</b>”</p>\n<p>尤其是，“<b>在长周期内，影响贴现率的两个因素，利率和风险偏好，都有一定的均值回归倾向</b>。”</p>\n<p>这两句话的意思非常明确，即他认为，如今市场采用长期超低贴现率，来构建高目标价的估值方法可能存在问题。</p>\n<p>“今年的股票市场，呈现出对高成长企业的强烈偏好。在对企业出价时，对于第一个因素，投资人愿意对短期的乐观情况做趋势外推，对长期盈利能力乐观；对于第二个因素，投资人倾向于认为目前的低利率会长期维持下去。</p>\n<p>然而，根据前文的分析，<b>在未来3-5年的时间维度中，这两个因素是否能一直维持不变？</b>对于我们来说，或许需要以更加严苛的标准来挑选企业，问一下自己，<b>如果股市关闭3-5年，我是否还有信心买这个企业的股票</b>。”</p>\n<p><b>03</b></p>\n<p><b>三只新“隐形重仓股”</b></p>\n<p>张坤的持仓相对比较集中，除了前十大重仓股，在易方达中小盘的持仓中，能看到的占基金净值比超过1%的个股仅还有3只：<b><a href=\"https://laohu8.com/S/600007\">中国国贸</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/000895\">双汇发展</a>和<a href=\"https://laohu8.com/S/600886\">国投电力</a></b>。</p>\n<p>这3只个股在张坤2020年年报里均未现身。因此大概率这三只个股都是张坤在今年新挖掘和买入的。</p>\n<p>另外，从2021年上半年累计买入金额和期末持有金额对比，张坤目前的持股市值应该没有明显的盈利。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3b7e30ad1d1c4eb485299009eda6a8cd\" tg-width=\"624\" tg-height=\"115\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b410984a1180448cbc497298efe9f1fa\" tg-width=\"623\" tg-height=\"69\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\">&nbsp;</p>\n<p>Wind信息显示，中国国贸是中国乃至全球规模最大、功能最齐全的综合性高档商务服务大型中外合资企业。公司主要从事商务服务设施的投资、经营和管理，包括高档甲级写字楼、商城、公寓等设施的出租及管理，高档酒店经营，大型展览及配套服务，停车设施服务等。</p>\n<p>以中国国贸为中心的CBD地区，已经形成了一个极具活力的经济商圈，辐射带动了周边经济的快速发展。</p>\n<p>此前中国国贸并不是一只机构关注较多的个股。截至2021年1季报，十大流通股东中，除了中国国际贸易中信有限公司、香港中央结算有限公司（陆股通）、易方达的社保基金1104组合，全都是个人股东。</p>\n<p>社保基金1104组合也只持有约600万股。而张坤持有了3900万股左右。累计买入金额超8亿元，期末公允价约7亿元。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b7ebab3e93aa411caead83a754274b0c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"715\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\">&nbsp;</p>\n<p>易方达中小盘持有双汇发展约1250万股，比2021年中报第十大流通股东兴全商业模式少了约108万股。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ea4e3dabaf9a44a48fca5d2dffd9d5f4\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"722\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\">从累计买入金额看，国投电力累计买入约3.73亿元，但是期末持有不到3.56亿元，也有可能略有浮亏。</p>\n<p>除了前十大重仓股，易方达蓝筹持仓中占净比超过1%的还有<a href=\"https://laohu8.com/S/000001\">平安银行</a>和锦欣生殖，都是此前在定期报告中有所痕迹的个股。</p>\n<p>易方达优质企业三年持有基金中，占净比超过1%的有一个新鲜面孔是<a href=\"https://laohu8.com/S/06078\">海吉亚医疗</a>。这是一只港股医药股。信息显示，这是一家以肿瘤科为核心的医疗集团。这只个股也现身了易方达蓝筹持仓中，占净值比约0.52%。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>张坤最新中报“内涵”，三只新隐形重仓股</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ font-size:24px; }\nh2{ font-size:20px; }\nh3{ font-size:18px; }\nh4{ font-size:16px; }\nh5{ font-size:14px; 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北京时间&nbsp;&nbsp;&nbsp;<strong>华尔街见闻</strong>\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>易方达张坤，大约是过去一年来最受市场关注的基金经理之一。\n他同时也是“最低调”的，没有之一。\n但他的定期报告，却往往直抒胸臆讲述“干货”，讨论投资更加本性的东西。最新的中期报告也是如此，他讨论了对折现率的看法，对高增长股前景的看法，亦“隐隐”提及了减持消费品股增持银行股的内在逻辑。\n此外，最新的中报里，张坤还有新的隐形重仓股面世，恐怕又会引起行业的讨论与关注。\n01\n“趋势外推”有风险\n张坤在中期...</p>\n\n<a href=\"None\">Web 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target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/U/3555926517215344\">@走马财经</a> 如果一切如常，白银时代的时间估计能持续到2025年左右。 但是，2020年末，随着蚂蚁金服的盛宴戛然而止，阿里巴巴的罚款珊珊来迟，美团的立案和社保风波推波助澜，字节跳动上市无疾而终，滴滴上市后的审查风暴一波未平一波又起。 一切都预示着，白银时代提前结束了。中国互联网或提前进入青铜时代。 <a href=\"https://laohu8.com/TW/152985491\" target=\"_blank\">瑞幸，危险又美丽</a> 发布者：<a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/U/3558740752146406\">@李永浩</a> 最近一个月，为了调研瑞幸<a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/LKNCY\">$瑞幸咖啡(LKNCY)$</a> ，我正儿八经地梳理了中、美、日消费的发展趋势和咖啡行业的市场空间，复盘了瑞幸从诞生以来的发展历程，研究了几个关键人物，调研了6个不同能级的城市店面的运营情况，做了几个相关人士深访。基本上把运营层面的事情摸清楚了。","listText":"嗨，虎友们好~这里是老虎社区每周更新的栏目“老虎周刊”。 “老虎周刊”精选老虎社区虎友们一周精华写作，希望对您的投资有所助力。 最好发现认识志同道合的虎友，一起投资一起成长。感谢虎友们支持，祝您投资顺利！ 下面进入一周榜单： <a href=\"https://laohu8.com/TW/154879967\" target=\"_blank\">滴滴被查启示录：互联网行业或提前进入青铜时代</a> 发布者：<a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/U/3555926517215344\">@走马财经</a> 如果一切如常，白银时代的时间估计能持续到2025年左右。 但是，2020年末，随着蚂蚁金服的盛宴戛然而止，阿里巴巴的罚款珊珊来迟，美团的立案和社保风波推波助澜，字节跳动上市无疾而终，滴滴上市后的审查风暴一波未平一波又起。 一切都预示着，白银时代提前结束了。中国互联网或提前进入青铜时代。 <a href=\"https://laohu8.com/TW/152985491\" target=\"_blank\">瑞幸，危险又美丽</a> 发布者：<a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/U/3558740752146406\">@李永浩</a> 最近一个月，为了调研瑞幸<a target=\"_blank\" href=\"https://laohu8.com/S/LKNCY\">$瑞幸咖啡(LKNCY)$</a> ，我正儿八经地梳理了中、美、日消费的发展趋势和咖啡行业的市场空间，复盘了瑞幸从诞生以来的发展历程，研究了几个关键人物，调研了6个不同能级的城市店面的运营情况，做了几个相关人士深访。基本上把运营层面的事情摸清楚了。","text":"嗨，虎友们好~这里是老虎社区每周更新的栏目“老虎周刊”。 “老虎周刊”精选老虎社区虎友们一周精华写作，希望对您的投资有所助力。 最好发现认识志同道合的虎友，一起投资一起成长。感谢虎友们支持，祝您投资顺利！ 下面进入一周榜单： 滴滴被查启示录：互联网行业或提前进入青铜时代 发布者：@走马财经 如果一切如常，白银时代的时间估计能持续到2025年左右。 但是，2020年末，随着蚂蚁金服的盛宴戛然而止，阿里巴巴的罚款珊珊来迟，美团的立案和社保风波推波助澜，字节跳动上市无疾而终，滴滴上市后的审查风暴一波未平一波又起。 一切都预示着，白银时代提前结束了。中国互联网或提前进入青铜时代。 瑞幸，危险又美丽 发布者：@李永浩 最近一个月，为了调研瑞幸$瑞幸咖啡(LKNCY)$ ，我正儿八经地梳理了中、美、日消费的发展趋势和咖啡行业的市场空间，复盘了瑞幸从诞生以来的发展历程，研究了几个关键人物，调研了6个不同能级的城市店面的运营情况，做了几个相关人士深访。基本上把运营层面的事情摸清楚了。","images":[{"img":"https://static.tigerbbs.com/e6c01db463d345a5b4ea288c3181bc2d","width":"1080","height":"648"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/75eef26cec2cede5f306b098bd00aebc","width":"434","height":"638"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/7f05b4062eecb862d67c0de4a5ba61f2","width":"432","height":"556"}],"top":1,"highlighted":2,"essential":2,"paper":2,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/141449620","isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":0,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":9,"langContent":"CN","totalScore":0},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":324,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":170628951,"gmtCreate":1626428090873,"gmtModify":1633926833268,"author":{"id":"3562128072371791","authorId":"3562128072371791","name":"EdmundLee","avatar":"https://static.tigerbbs.com/e770f72e24c2f18c2c06314e56ef4e95","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3562128072371791","authorIdStr":"3562128072371791"},"themes":[],"htmlText":"还有上涨空间吱吗？之前是0.72","listText":"还有上涨空间吱吗？之前是0.72","text":"还有上涨空间吱吗？之前是0.72","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/170628951","repostId":"2151553756","repostType":2,"repost":{"id":"2151553756","weMediaInfo":{"introduction":"凤凰网港股","home_visible":1,"media_name":"凤凰网港股","id":"1039806269","head_image":"https://static.tigerbbs.com/b6fb647077f1ce46dc341fc35c26e817"},"pubTimestamp":1626141850,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2151553756?lang=&edition=full","pubTime":"2021-07-13 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height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：中国煤炭企业库存已达到过去5年低点</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/63662464a56b1181dd04849fcdf284cf\" tg-width=\"823\" tg-height=\"502\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：CCTD, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：美国原油和石油产品库存量持续下降</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d9debc99c39ca3f34c9cacfc0d151478\" tg-width=\"819\" tg-height=\"513\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：美国可利用天然气库存上升速度弱于往年</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/af630b91020018bd9c2307880c9d90aa\" tg-width=\"810\" tg-height=\"501\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p>虽然“双限”政策存在边际调整，但商品指数短期可能仍有向上动能，第四季度存在一定普涨风险。如果商品继续上涨或居高不下，可能加剧“滞胀”担忧，造成风险资产的调整压力。大类资产相关性有所上升，也提示资产组合的风险增大。我们建议适度减少风险资产敞口，提高债券配置比重。</p>\n<p><b>图表：信贷脉冲持续上行将为利率打开下行空间</b></p>\n<p><img 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tg-width=\"789\" tg-height=\"499\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：中金CMI 指数继续走弱</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/697e17cd98cfbe4d05203d2b9dbb9767\" tg-width=\"1050\" tg-height=\"667\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p>由于美欧等发达国家处在复苏中期，我们仍然看好海外股市的中期增长前景。但从短期来看，由于美股估值偏高，海外央行收紧流动性，我们近期一再提示美股的调整风险。9月份美股下跌3.7%，与我们预期一致。进入10月份，能源短缺预期与美国债务上限问题可能增大美股的调整风险。我们建议短期适度减少海外股票的风险敞口，配置风格偏谨慎。</p>\n<p><b>中国债券的配置价值凸显：</b>我们建议适度提高债券配比，减少组合风险敞口。近期商品大涨，但是由于上下游分化与需求不振，PPI通胀并没有转化成CPI通胀，我们认为利率上行压力不大。目前经济动能回落，货币政策稳中趋松，风险情绪回落，总体反而利好债券表现。虽然第四季度政府债券发行提速，社融增速有望企稳，但是未必能推高利率：<b>在“宽信用”初期，信用扩张往往需要货币宽松支持，利率趋于下行</b>。</p>\n<p><b>图表：信用扩张前期和信用收缩后期往往对应着利率下降区间</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4b11326631cf1d39e9306c8c8d656a5c\" tg-width=\"810\" tg-height=\"496\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：信用扩张前期和信用收缩后期往往对应着利率下降区间图表：信用扩张后期和信用收缩前期往往对应着利率上升区间</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cdc92c6bfb419762703785547a8fcb05\" tg-width=\"801\" tg-height=\"510\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p>由于目前中美经济周期出现明显错位，我们认为美债利率上行未必带高中国利率。中国利率更可能在中国自身宏观因素影响下走出独立行情，保持下行趋势。</p>\n<p><b>图表：疫情后中美经济周期再次错位，中美利率走出独立行情的可能性增大</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/14912bfde82bbbd4598ea0f8b5184fe8\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"689\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部</p>\n<p><b>美债利率9月份如期上行，年底或升至1.9%以上：</b>在8月份大类资产月报《把握中国市场独立行情》中，<b>我们预测9月份是美债利率上行的起点。美债利率9月底结束震荡行情，大幅上行25个基点，</b>与我们的预测一致。进入10月份，债务上限不确定性可能造成一些短期扰动，但美债利率上行的大趋势应该不会改变。由于美债违约的后果过于严重，我们认为两党终会达成协议，本次债务上限问题大概率和历史上的债务上限危机一样“有惊无险”。10年期美债利率可能在债务上限问题解决后加速上行，年底或升至1.9%以上。我们对美债利率的预期高于远期合约价格（1.57%）和彭博分析师预期中位数（1.6%），有以下几点原因：1）美国经济仍有修复空间，经济增速高于历史均值（图表18）， 2）海外央行收紧流动性，推高真实利率（《大类资产观察：关注欧洲Taper风险》），3）油价上升，推高通胀预期，4）压制美债利率的交易性因素减退（《流动性潮起潮落，下半年如何布局》）。当然，如果近期海外与国内股票市场波动过大，全球避险情绪抬升，也可能延缓美债利率的上行节奏，我们会保持密切关注。</p>\n<p><b>图表：期货市场隐含价格在9月美联储会议之后计入更快的加息节奏</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e52c336d2e13b9134608e7628015c0c3\" tg-width=\"833\" tg-height=\"515\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：美国仍处于加速复苏期，根据彭博一致预期推算美国将在2022年初恢复至疫情前长期增长路径</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c6ce178a02a6031d848ea6debf1d0f8f\" tg-width=\"813\" tg-height=\"551\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：美国GDP环比彭博一致预期显示美国经济增长仍有韧性</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/63593e28e2f6f23372e897d5b8406093\" tg-width=\"811\" tg-height=\"471\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：季节性因素可能在10月份对美债利率形成上行推力</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fc24d8dbcf5b0e31a6f02d132db58845\" tg-width=\"814\" tg-height=\"503\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：第一阶段，美联储、英国央行释放流动性紧缩信号后，推高实际利率；第二阶段，油价上升，推高通胀预期</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ed63db6c074764947fd152e4f166e571\" tg-width=\"809\" tg-height=\"516\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：近期油价上升推高10年期美债利率隐含的通胀预期</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4bf599e8ab5fee18dde7d53ccc26af21\" tg-width=\"821\" tg-height=\"528\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p><b>10月资产配置建议</b></p>\n<p><b>9月下旬以来，能源紧缺状况在全球市场持续升温，可能推高股票资产的调整风险。我们建议10月资产配置减少风险敞口，加配安全资产。</b>我们对10月大类资产表现排序为：<b>中国债券&gt;海外股票&gt;商品&gt;中国股票&gt;黄金。具体配置建议如下:</b></p>\n<p><b>股票建议标配，A股短期趋势暂不明朗，建议均衡配置；港股短期不确定性上升</b></p>\n<p>近期我国经济面临一定考验：一方面，各地执行的能耗双控政策导致上游价格居高不下，仅依靠货币政策难以缓解供需错配格局；另一方面，我国政府对于部分地产企业债务风险的应对时点和方式受到国内和海外投资者的密切关注。多重因素交织之下，政策需要在短期逆周期调节和中长期目标之间的做出平衡，结合信贷脉冲信号，我们判断当前股票指数层面仍缺乏机会，市场短期趋势暂不明朗。</p>\n<p>在此背景下，A股方面，我们建议投资者均衡配置领先和落后的板块，关注前期部分落后风格：1）自下而上选择泛消费行业中部分前期跌幅较大、当前估值具备吸引力的优质标的；2）关注受益于稳增长预期的行业，如水泥，以及部分前期估值回调较多的“老白马”；3）逢低吸纳中国制造产业链升级趋势的相关产业，如电动车、光伏、半导体产业链，部分制造业基本品等。另外，我们提示投资者适当关注近期受双限政策执行影响的部分板块，但需谨慎部分估值过高的标的：1）关注国电板块估值修复：当前火电厂大量亏损导致发电意愿偏弱，为本轮限电的原因之一。在电力保供压力下，未来电价交易区间有望打开，利于火电板块整体估值提升；2）关注交运行业化工物流子板块：限电限产导致部分化工原材料及中间品库存上升，带动仓库及储罐的产能利用率和周转率提升，对于化工仓储板块偏利好。</p>\n<p>港股方面，一方面，投资者对于部分房地产开发商债务问题可能引发的国内系统性风险仍有担忧，叠加十月美国两党围绕债务上限问题的博弈也为市场进一步增加了不确定性，对短期市场情绪或有所扰动；同时海外流动性收紧在资金层面上也对港股中期形成压力，我们建议投资者中短期保持谨慎。但同时，港股估值纵向和横向都已具备吸引力，对于长期投资者而言可能是比较好的布局时机，建议关注：1）港股成分中顺应监管导向、成长性强的新经济龙头公司，如电动车产业链、高端制造、新能源等核心板块低估值龙头标的；2）逢低吸纳部分前期受市场情绪影响出现过度回调、当前估值处于历史底部区间的标的，如医疗保健及部分科技龙头。</p>\n<p><b>海外风险资产短期适度减配，控制风险，但仍看好中长期</b></p>\n<p>当前各海外经济体正在陆续加快退出宽松政策，9月美联储FOMC议息会议明确“如果经济按照预期继续取得进展，预计资产购买节奏可能很快放缓”，会议点阵图也暗示加息节奏快于市场预期。无独有偶，其余海外央行近期也陆续发出政策收紧信号：巴西央行在9月22日宣布再次加息100bps；挪威央行在9月23日上调基准利率25bps，成为G10中首个在新冠疫情后实施加息的国家，并表示可能在12月再度加息；英国央行称适度收紧政策的理由增强，市场预期加息节奏提前到明年3月。</p>\n<p>欧美发达市场方面，当前美国已越过环比增速高点，且对比2013年的Taper Tantrum，当前美股估值远高于2013年。本次流动性收紧，叠加十月美国债务上限不确定性，可能在短期对于美股情绪造成扰动。</p>\n<p>新兴市场方面，参照2013年Taper Tantrum期间，新兴市场相对美国遭遇了更加严重的资本外流、货币贬值和股市回撤。当前新兴国家相对2013年债务负担和经常项目的恶化状况更加严重，一旦美联储开启Taper，新兴国家市场可能相对发达市场需要承受更大的调整风险。因此我们维持发达市场&gt;新兴市场的相对排序。</p>\n<p><b>利率债建议加配，国内利率仍有下降空间</b></p>\n<p>受政府专项债发行提速影响，10年国债利率在8-9月震荡上行，一度突破2.9%，印证我们在8月初提示的利率回调风险，我们认为当前利率水平已接近回调尾声，中国利率将保持下行趋势，走出独立行情。首先，国内经济下行压力有增无减，“能耗双控”政策、房地产严控政策、局地疫情等制约经济增长动能，9月最新公布的制造业PMI已经回落至收缩区间（49.6%），经济下行压力是利率下行的主要驱动力。其次，如果四季度商品继续上涨或居高不下，可能加剧“滞胀”担忧，造成风险资产的调整压力，我们所监测的海内外系统性风险指标近期均出现明显上行，经济不确定性上升将导致投资者风险偏好回落，增强债市的避险配置需求，且今年10月起中国债券将正式纳入富时全球政府债券指数，中美利差较厚增强了中国债券作为国际避险资产的吸引力。第三，虽然地方债发行提速叠加新增3000亿元支小再贷款额度有利于社融逐渐企稳，但在信用扩张初期，主导力量仍是宽松的货币政策，例如9月中旬起央行明显加大公开市场操作力度，重启14天隔夜逆回购，单日投放规模均接近1000亿元，在此背景下利率往往会继续保持下行趋势。最后，由于目前中美经济周期出现明显错位，我们认为美债利率上行未必带高中国利率。中国利率更可能在中国自身宏观因素影响下走出独立行情，保持下行趋势。</p>\n<p><b>图表：9月中旬起央行明显加大公开市场操作力度</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a792cfddc228f913635fe3560f0f323d\" tg-width=\"769\" tg-height=\"507\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：信贷脉冲持续上行将为利率打开下行空间</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/61e8d22b10134533174df607a10acc54\" tg-width=\"815\" tg-height=\"500\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：万得资讯, 中金公司研究部</p>\n<p><b>信用债维持低配，信用风险仍有待释放</b></p>\n<p>我们认为信用债风险仍有待释放，维持低配。首先，受“能耗双控”政策影响，我国上游商品短期内仍将供需错位，PPI与CPI剪刀差维持高位挤占下游企业利润，债务压力可能增加。其次，部分地产企业债务风险事件反映出部分高杠杆地产企业的债务风险较高，房地产严控政策可能继续施压，部分企业面临评级下调或债务违约风险。最后，信贷脉冲信号显示信用利差仍然偏紧，有继续走阔的风险。</p>\n<p><b>商品建议标配，关注其对风险资产造成的调整压力</b></p>\n<p>9月商品整体表现优于我们预期，受供给端扰动驱动，以煤炭、原油和天然气为代表的能源价格出现大幅上涨，市场对于今年冬季能源短缺的担忧出现明显升温。在国内方面，煤价的快速上涨主要是由于夏季用电需求旺盛且煤炭产能受限，煤炭企业库存已达历史低点。而煤价的上行使得火力发电厂利润受损，用电紧张叠加部分省市在季末面临较大的“能耗双控”达标压力，不得不采取“限产限电”，进而对用电需求较大的工业金属的产能形成约束。在海外方面，一方面墨西哥湾石油产能尚未完全从飓风影响中恢复，另一方面“拉尼娜”冷冬预期影响加强了对于能源消费的需求，供需错配推动了石油和天然气价格的上涨。</p>\n<p>展望未来，我们认为商品可能维持一定的上涨动能，第四季度存在一定的普涨风险，需关注其对风险资产可能造成的调整压力。首先，国内煤炭供需现状短期内较难得到缓解，根据中金商品组测算，假定国内动力煤恢复峰值产量，在经济平稳以及煤炭进口总量持平的情况下，四季度可能仍有一定短缺风险（《大宗商品：限电限产，影响几何？》）。如果煤炭价格维持高位，电力供给则依然存在较大压力，为稳定居民用电，工业“限产限电”可能会持续，进而对高能耗工业金属价格形成支撑。其次，伴随海外疫情逐渐好转，航空煤油需求这一推动石油价格上涨的最后一块版图可能会逐渐发力，与此同时，“拉尼娜”冷冬也可能继续提振能源需求，进而推高能源价格。</p>\n<p>目前双限政策已经出现边际调整，近期多部门联合发声要全力增加电煤供应量，可能加大商品的波动幅度，我们不建议继续追高，建议标配商品。</p>\n<p><b>9月大类资产表现回顾</b></p>\n<p>9月全球大类资产表现整体排序为：大宗商品&gt;A股&gt;中国债券&gt;0%&gt;全球债券&gt;美股&gt;黄金&gt;港股。9月，供给冲击对于疫后各国经济回归长期增长的路径形成扰动，全球类滞胀风险已经开始浮现。受欧洲能源危机、中国限产限电影响，商品中能源类品种出现大幅上涨，超出我们预期。但国内股市指数层面表现平淡、美债利率在9月开始迅速走高、海外股市和黄金下跌，与我们在《大类资产配置月报(2021-09): 把握中国市场独立行情》的预判一致。</p>\n<p><b>图表: 9月大类资产表现（以美元计价，全收益回报率）</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/867485bc59e0d63ce5e16b6d9933b5af\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"383\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部</p>\n<p>1） 股票中，除日本股市和A股之外，其余主要国家股市本月均出现下跌。日本众议院选举临近，投资者对新内阁的乐观预期主导日本股市本月的强势表现，日经指数月内上涨6.2%；A股内部表现呈现结构分化，其中，电力及公共事业、石油石化等板块受能耗双控影响表现亮眼，而偏成长风格的创业板、中小板月内收跌，与我们在《大类资产配置月报(2021-09): 把握中国市场独立行情》中提示的“成长板块估值趋高，建议配置更均衡”预判一致；海外发达市场中，美国、欧洲股市本月整体趋势下行，美股、欧洲股市月内分别下跌3.7%、4.8%。我们在9月8日发布的《大类资产观察：关注欧洲Taper风险》和《大类资产观察：美联储会议如何影响资产走势？》中预判海外流动性收紧信号可能对高估值海外风险资产（如美股）造成扰动，本月海外风险资产的表现与我们的预判几乎完全一致。</p>\n<p>2） 债券中，本月中国利率债&gt;0%&gt;全球高收益债&gt;全球债券&gt;全球利率债。如我们在《美债利率如何影响中国市场？》、《大类资产配置月报(2021-09): 把握中国市场独立行情》中的分析预判，本月国内、海外利率走势继续分化，即使在本月全球利率快速走高的情况下，中国利率保持韧性，并未跟随海外利率迅速上行。在海外流动性陆续开始退潮之际，中国央行为维护季末资金面平稳过渡，9月17日重启14天逆回购投放，9月17-24日期间央行公开市场操作累计投放5600亿元，国内、海外流动性趋势分化继续得到验证。信用债方面，受“能耗双控”及部分房地产企业信用风险影响，9月信用利差普遍走阔，其中1年期AAA级信用利差走阔约8bps，与我们预判一致。</p>\n<p>3） 商品中，国内煤炭供应问题逐渐严峻，叠加“拉尼娜”造成冷冬预期引发对于全球能源短缺的担忧升级，驱动以动力煤、原油、天然气为首的能源类品种价格本月快速上涨。国内方面，煤炭低库存已经触及历史低位，叠加冷冬预期下，市场预期四季度煤炭供需偏紧的情况或难以缓解，动力煤价格本月大幅上涨37.4%。高煤价引发火电厂发电成本上升，电力供应短缺加剧了限电限产对下游耗电强度较大的金属加工行业的影响，其中电解铝作为用电大户首当其冲，LME铝价格月内上涨7.6%。海外方面，欧洲的能源危机正在全球范围内蔓延， NYMEX天然气期货价格月内上涨17%， 布伦特原油价格月内上涨8.4%。</p>\n<p><b>图表: 全球大类资产表现汇总表（以美元计价）</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3b0228f5efcea1ceb7df1640f0443093\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"699\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部&nbsp;&nbsp;&nbsp; *在细分类别中选择了发行时间超过半年，规模较大的基金作为参考。数据截至2021年9月28日。</p>\n<p><b>图表: 中国大类资产表现汇总表（以人民币计价）</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6b01bdb82891bb751aae430f3b2d42de\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"748\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部&nbsp;&nbsp; *在细分类别中选择了发行时间超过半年，规模较大的基金作为参考；房地产表现使用中国一线/二线/三线城市房地产住宅价格指数作为参考（下同）。数据截至2021年9月28日。</p>\n<p><b>图表: 2007-2021年中国大类资产历年表现排序及国际对比（以人民币计价，全收益回报率，截至9月28日）</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/911af69b6c2dd97bb2f0aa35b90a8883\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"552\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部</p>\n<p>*现金：2014年及以前使用1周期银行理财收益率年均值，2014年以后使用余额宝7日年化收益率年均值；利率债：中债总财富指数；高收益债：中债企业债AA总财富指数；可转债：中证转债指数；全球债券：JPM Global Aggregate Bond，调整为人民币计价；A股沪深300：沪深300全收益指数；A股中证500：中证500全收益指数；港股：恒生指数，调整为人民币计价；发达股指：MSCI DM TR Index，调整为人民币计价；USDCNY：美元兑人民币汇率变化，正值代表投资美元资产的汇兑收益；原油：布伦特原油价格，调整为人民币计价；黄金：伦敦金现货价格，调整为人民币计价。数据截至2021年9月28日。</p>\n<p><b>图表：大类资产估值对比（时间区间为过去十年）</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a163c51ae73f17b5fe7349364a8353af\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"331\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部&nbsp;&nbsp; *数据截至2021年9月28日。</p>\n<p><b>图表: 沪深300指数与股债估值百分位之差具有较为明显的正相关</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/28d5edf389b8703ae4e5aa4ec767c3db\" tg-width=\"801\" tg-height=\"512\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部</p>\n<p><b>图表: 股票当前估值水平隐含的未来三年的年化回报率为9.6%</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5b446f3d7c9de4551b1d2a434579009e\" tg-width=\"839\" tg-height=\"530\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：债券当前利率水平隐含的未来五年的年化回报率为2.8%</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6f2427d08f82a9338f00df7c6ae7b3cb\" tg-width=\"825\" tg-height=\"541\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部</p>\n<p><b>图表：当前股票估值与利率正相关</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/406e594d8277fc0614b51b6f5249d37d\" tg-width=\"833\" tg-height=\"532\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p>资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部</p>","source":"zjdj","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>中金：10月份，中国与海外资产该如何配置</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; 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href=https://www.gelonghui.com/p/489703><strong>中金点睛</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>作者：李昭、杨晓卿、王汉锋\n9月下旬以来，能源紧缺状况在全球市场持续升温，可能推高股票资产的调整风险。我们建议近期资产配置减少风险敞口，加配安全资产。我们对10月份大类资产的排序为：中国债券>海外股票>商品>中国股票>黄金。\n图表: 10月资产配置建议\n\n资料来源：中金公司研究部\n能源担忧推高商品指数，资产组合关注风险管理：近期部分省市限电限产政策趋严，既有完成能耗双控考核目标的考量，也受到电力和...</p>\n\n<a href=\"https://www.gelonghui.com/p/489703\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/277a0aa3d579d4bdcbda0598e0c059ca","relate_stocks":{"000001.SH":"上证指数"},"source_url":"https://www.gelonghui.com/p/489703","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1162350370","content_text":"作者：李昭、杨晓卿、王汉锋\n9月下旬以来，能源紧缺状况在全球市场持续升温，可能推高股票资产的调整风险。我们建议近期资产配置减少风险敞口，加配安全资产。我们对10月份大类资产的排序为：中国债券>海外股票>商品>中国股票>黄金。\n图表: 10月资产配置建议\n\n资料来源：中金公司研究部\n能源担忧推高商品指数，资产组合关注风险管理：近期部分省市限电限产政策趋严，既有完成能耗双控考核目标的考量，也受到电力和煤炭供给紧缺的影响。在此背景下，煤炭价格领涨大宗商品。根据中金商品组测算，假定国内动力煤恢复峰值产量，在经济平稳以及煤炭进口总量持平的情况下，第四季度可能仍有一定短缺风险。煤炭不足导致电力不足，可能推高其他高耗能工业金属价格。与此同时，“拉尼娜”造成的冷冬预期也许继续推高海外能源价格。\n图表：煤炭价格领涨大宗商品\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n图表：中国煤炭企业库存已达到过去5年低点\n\n资料来源：CCTD, 中金公司研究部\n图表：美国原油和石油产品库存量持续下降\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n图表：美国可利用天然气库存上升速度弱于往年\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n虽然“双限”政策存在边际调整，但商品指数短期可能仍有向上动能，第四季度存在一定普涨风险。如果商品继续上涨或居高不下，可能加剧“滞胀”担忧，造成风险资产的调整压力。大类资产相关性有所上升，也提示资产组合的风险增大。我们建议适度减少风险资产敞口，提高债券配置比重。\n图表：信贷脉冲持续上行将为利率打开下行空间\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n图表：大类资产相关性指标显示系统性风险正在上行\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n“双限”政策加剧经济下行风险，股票配置中性偏谨慎：8月份国内经济活动数据普遍走弱，社消增速降至2.5%，地产销售继续下跌。9月份以来，能耗双控和限电限产政策压制工业生产，经济活动数据继续疲弱，最新公布的9月制造业PMI已回落至收缩区间（49.6）。A股9月下旬再次震荡调整，反映经济增长担忧与政策不确定性。我们建议淡化A股指数预期，内部配置更均衡。\n图表：社会消费品零售总额增速滑落至2.5%\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n图表：商品房销售面积累计同比继续下滑\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n图表：中金CMI 指数继续走弱\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n由于美欧等发达国家处在复苏中期，我们仍然看好海外股市的中期增长前景。但从短期来看，由于美股估值偏高，海外央行收紧流动性，我们近期一再提示美股的调整风险。9月份美股下跌3.7%，与我们预期一致。进入10月份，能源短缺预期与美国债务上限问题可能增大美股的调整风险。我们建议短期适度减少海外股票的风险敞口，配置风格偏谨慎。\n中国债券的配置价值凸显：我们建议适度提高债券配比，减少组合风险敞口。近期商品大涨，但是由于上下游分化与需求不振，PPI通胀并没有转化成CPI通胀，我们认为利率上行压力不大。目前经济动能回落，货币政策稳中趋松，风险情绪回落，总体反而利好债券表现。虽然第四季度政府债券发行提速，社融增速有望企稳，但是未必能推高利率：在“宽信用”初期，信用扩张往往需要货币宽松支持，利率趋于下行。\n图表：信用扩张前期和信用收缩后期往往对应着利率下降区间\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n图表：信用扩张前期和信用收缩后期往往对应着利率下降区间图表：信用扩张后期和信用收缩前期往往对应着利率上升区间\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n由于目前中美经济周期出现明显错位，我们认为美债利率上行未必带高中国利率。中国利率更可能在中国自身宏观因素影响下走出独立行情，保持下行趋势。\n图表：疫情后中美经济周期再次错位，中美利率走出独立行情的可能性增大\n\n资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部\n美债利率9月份如期上行，年底或升至1.9%以上：在8月份大类资产月报《把握中国市场独立行情》中，我们预测9月份是美债利率上行的起点。美债利率9月底结束震荡行情，大幅上行25个基点，与我们的预测一致。进入10月份，债务上限不确定性可能造成一些短期扰动，但美债利率上行的大趋势应该不会改变。由于美债违约的后果过于严重，我们认为两党终会达成协议，本次债务上限问题大概率和历史上的债务上限危机一样“有惊无险”。10年期美债利率可能在债务上限问题解决后加速上行，年底或升至1.9%以上。我们对美债利率的预期高于远期合约价格（1.57%）和彭博分析师预期中位数（1.6%），有以下几点原因：1）美国经济仍有修复空间，经济增速高于历史均值（图表18）， 2）海外央行收紧流动性，推高真实利率（《大类资产观察：关注欧洲Taper风险》），3）油价上升，推高通胀预期，4）压制美债利率的交易性因素减退（《流动性潮起潮落，下半年如何布局》）。当然，如果近期海外与国内股票市场波动过大，全球避险情绪抬升，也可能延缓美债利率的上行节奏，我们会保持密切关注。\n图表：期货市场隐含价格在9月美联储会议之后计入更快的加息节奏\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n图表：美国仍处于加速复苏期，根据彭博一致预期推算美国将在2022年初恢复至疫情前长期增长路径\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n图表：美国GDP环比彭博一致预期显示美国经济增长仍有韧性\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n图表：季节性因素可能在10月份对美债利率形成上行推力\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n图表：第一阶段，美联储、英国央行释放流动性紧缩信号后，推高实际利率；第二阶段，油价上升，推高通胀预期\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n图表：近期油价上升推高10年期美债利率隐含的通胀预期\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n10月资产配置建议\n9月下旬以来，能源紧缺状况在全球市场持续升温，可能推高股票资产的调整风险。我们建议10月资产配置减少风险敞口，加配安全资产。我们对10月大类资产表现排序为：中国债券>海外股票>商品>中国股票>黄金。具体配置建议如下:\n股票建议标配，A股短期趋势暂不明朗，建议均衡配置；港股短期不确定性上升\n近期我国经济面临一定考验：一方面，各地执行的能耗双控政策导致上游价格居高不下，仅依靠货币政策难以缓解供需错配格局；另一方面，我国政府对于部分地产企业债务风险的应对时点和方式受到国内和海外投资者的密切关注。多重因素交织之下，政策需要在短期逆周期调节和中长期目标之间的做出平衡，结合信贷脉冲信号，我们判断当前股票指数层面仍缺乏机会，市场短期趋势暂不明朗。\n在此背景下，A股方面，我们建议投资者均衡配置领先和落后的板块，关注前期部分落后风格：1）自下而上选择泛消费行业中部分前期跌幅较大、当前估值具备吸引力的优质标的；2）关注受益于稳增长预期的行业，如水泥，以及部分前期估值回调较多的“老白马”；3）逢低吸纳中国制造产业链升级趋势的相关产业，如电动车、光伏、半导体产业链，部分制造业基本品等。另外，我们提示投资者适当关注近期受双限政策执行影响的部分板块，但需谨慎部分估值过高的标的：1）关注国电板块估值修复：当前火电厂大量亏损导致发电意愿偏弱，为本轮限电的原因之一。在电力保供压力下，未来电价交易区间有望打开，利于火电板块整体估值提升；2）关注交运行业化工物流子板块：限电限产导致部分化工原材料及中间品库存上升，带动仓库及储罐的产能利用率和周转率提升，对于化工仓储板块偏利好。\n港股方面，一方面，投资者对于部分房地产开发商债务问题可能引发的国内系统性风险仍有担忧，叠加十月美国两党围绕债务上限问题的博弈也为市场进一步增加了不确定性，对短期市场情绪或有所扰动；同时海外流动性收紧在资金层面上也对港股中期形成压力，我们建议投资者中短期保持谨慎。但同时，港股估值纵向和横向都已具备吸引力，对于长期投资者而言可能是比较好的布局时机，建议关注：1）港股成分中顺应监管导向、成长性强的新经济龙头公司，如电动车产业链、高端制造、新能源等核心板块低估值龙头标的；2）逢低吸纳部分前期受市场情绪影响出现过度回调、当前估值处于历史底部区间的标的，如医疗保健及部分科技龙头。\n海外风险资产短期适度减配，控制风险，但仍看好中长期\n当前各海外经济体正在陆续加快退出宽松政策，9月美联储FOMC议息会议明确“如果经济按照预期继续取得进展，预计资产购买节奏可能很快放缓”，会议点阵图也暗示加息节奏快于市场预期。无独有偶，其余海外央行近期也陆续发出政策收紧信号：巴西央行在9月22日宣布再次加息100bps；挪威央行在9月23日上调基准利率25bps，成为G10中首个在新冠疫情后实施加息的国家，并表示可能在12月再度加息；英国央行称适度收紧政策的理由增强，市场预期加息节奏提前到明年3月。\n欧美发达市场方面，当前美国已越过环比增速高点，且对比2013年的Taper Tantrum，当前美股估值远高于2013年。本次流动性收紧，叠加十月美国债务上限不确定性，可能在短期对于美股情绪造成扰动。\n新兴市场方面，参照2013年Taper Tantrum期间，新兴市场相对美国遭遇了更加严重的资本外流、货币贬值和股市回撤。当前新兴国家相对2013年债务负担和经常项目的恶化状况更加严重，一旦美联储开启Taper，新兴国家市场可能相对发达市场需要承受更大的调整风险。因此我们维持发达市场>新兴市场的相对排序。\n利率债建议加配，国内利率仍有下降空间\n受政府专项债发行提速影响，10年国债利率在8-9月震荡上行，一度突破2.9%，印证我们在8月初提示的利率回调风险，我们认为当前利率水平已接近回调尾声，中国利率将保持下行趋势，走出独立行情。首先，国内经济下行压力有增无减，“能耗双控”政策、房地产严控政策、局地疫情等制约经济增长动能，9月最新公布的制造业PMI已经回落至收缩区间（49.6%），经济下行压力是利率下行的主要驱动力。其次，如果四季度商品继续上涨或居高不下，可能加剧“滞胀”担忧，造成风险资产的调整压力，我们所监测的海内外系统性风险指标近期均出现明显上行，经济不确定性上升将导致投资者风险偏好回落，增强债市的避险配置需求，且今年10月起中国债券将正式纳入富时全球政府债券指数，中美利差较厚增强了中国债券作为国际避险资产的吸引力。第三，虽然地方债发行提速叠加新增3000亿元支小再贷款额度有利于社融逐渐企稳，但在信用扩张初期，主导力量仍是宽松的货币政策，例如9月中旬起央行明显加大公开市场操作力度，重启14天隔夜逆回购，单日投放规模均接近1000亿元，在此背景下利率往往会继续保持下行趋势。最后，由于目前中美经济周期出现明显错位，我们认为美债利率上行未必带高中国利率。中国利率更可能在中国自身宏观因素影响下走出独立行情，保持下行趋势。\n图表：9月中旬起央行明显加大公开市场操作力度\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n图表：信贷脉冲持续上行将为利率打开下行空间\n\n资料来源：万得资讯, 中金公司研究部\n信用债维持低配，信用风险仍有待释放\n我们认为信用债风险仍有待释放，维持低配。首先，受“能耗双控”政策影响，我国上游商品短期内仍将供需错位，PPI与CPI剪刀差维持高位挤占下游企业利润，债务压力可能增加。其次，部分地产企业债务风险事件反映出部分高杠杆地产企业的债务风险较高，房地产严控政策可能继续施压，部分企业面临评级下调或债务违约风险。最后，信贷脉冲信号显示信用利差仍然偏紧，有继续走阔的风险。\n商品建议标配，关注其对风险资产造成的调整压力\n9月商品整体表现优于我们预期，受供给端扰动驱动，以煤炭、原油和天然气为代表的能源价格出现大幅上涨，市场对于今年冬季能源短缺的担忧出现明显升温。在国内方面，煤价的快速上涨主要是由于夏季用电需求旺盛且煤炭产能受限，煤炭企业库存已达历史低点。而煤价的上行使得火力发电厂利润受损，用电紧张叠加部分省市在季末面临较大的“能耗双控”达标压力，不得不采取“限产限电”，进而对用电需求较大的工业金属的产能形成约束。在海外方面，一方面墨西哥湾石油产能尚未完全从飓风影响中恢复，另一方面“拉尼娜”冷冬预期影响加强了对于能源消费的需求，供需错配推动了石油和天然气价格的上涨。\n展望未来，我们认为商品可能维持一定的上涨动能，第四季度存在一定的普涨风险，需关注其对风险资产可能造成的调整压力。首先，国内煤炭供需现状短期内较难得到缓解，根据中金商品组测算，假定国内动力煤恢复峰值产量，在经济平稳以及煤炭进口总量持平的情况下，四季度可能仍有一定短缺风险（《大宗商品：限电限产，影响几何？》）。如果煤炭价格维持高位，电力供给则依然存在较大压力，为稳定居民用电，工业“限产限电”可能会持续，进而对高能耗工业金属价格形成支撑。其次，伴随海外疫情逐渐好转，航空煤油需求这一推动石油价格上涨的最后一块版图可能会逐渐发力，与此同时，“拉尼娜”冷冬也可能继续提振能源需求，进而推高能源价格。\n目前双限政策已经出现边际调整，近期多部门联合发声要全力增加电煤供应量，可能加大商品的波动幅度，我们不建议继续追高，建议标配商品。\n9月大类资产表现回顾\n9月全球大类资产表现整体排序为：大宗商品>A股>中国债券>0%>全球债券>美股>黄金>港股。9月，供给冲击对于疫后各国经济回归长期增长的路径形成扰动，全球类滞胀风险已经开始浮现。受欧洲能源危机、中国限产限电影响，商品中能源类品种出现大幅上涨，超出我们预期。但国内股市指数层面表现平淡、美债利率在9月开始迅速走高、海外股市和黄金下跌，与我们在《大类资产配置月报(2021-09): 把握中国市场独立行情》的预判一致。\n图表: 9月大类资产表现（以美元计价，全收益回报率）\n\n资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部\n1） 股票中，除日本股市和A股之外，其余主要国家股市本月均出现下跌。日本众议院选举临近，投资者对新内阁的乐观预期主导日本股市本月的强势表现，日经指数月内上涨6.2%；A股内部表现呈现结构分化，其中，电力及公共事业、石油石化等板块受能耗双控影响表现亮眼，而偏成长风格的创业板、中小板月内收跌，与我们在《大类资产配置月报(2021-09): 把握中国市场独立行情》中提示的“成长板块估值趋高，建议配置更均衡”预判一致；海外发达市场中，美国、欧洲股市本月整体趋势下行，美股、欧洲股市月内分别下跌3.7%、4.8%。我们在9月8日发布的《大类资产观察：关注欧洲Taper风险》和《大类资产观察：美联储会议如何影响资产走势？》中预判海外流动性收紧信号可能对高估值海外风险资产（如美股）造成扰动，本月海外风险资产的表现与我们的预判几乎完全一致。\n2） 债券中，本月中国利率债>0%>全球高收益债>全球债券>全球利率债。如我们在《美债利率如何影响中国市场？》、《大类资产配置月报(2021-09): 把握中国市场独立行情》中的分析预判，本月国内、海外利率走势继续分化，即使在本月全球利率快速走高的情况下，中国利率保持韧性，并未跟随海外利率迅速上行。在海外流动性陆续开始退潮之际，中国央行为维护季末资金面平稳过渡，9月17日重启14天逆回购投放，9月17-24日期间央行公开市场操作累计投放5600亿元，国内、海外流动性趋势分化继续得到验证。信用债方面，受“能耗双控”及部分房地产企业信用风险影响，9月信用利差普遍走阔，其中1年期AAA级信用利差走阔约8bps，与我们预判一致。\n3） 商品中，国内煤炭供应问题逐渐严峻，叠加“拉尼娜”造成冷冬预期引发对于全球能源短缺的担忧升级，驱动以动力煤、原油、天然气为首的能源类品种价格本月快速上涨。国内方面，煤炭低库存已经触及历史低位，叠加冷冬预期下，市场预期四季度煤炭供需偏紧的情况或难以缓解，动力煤价格本月大幅上涨37.4%。高煤价引发火电厂发电成本上升，电力供应短缺加剧了限电限产对下游耗电强度较大的金属加工行业的影响，其中电解铝作为用电大户首当其冲，LME铝价格月内上涨7.6%。海外方面，欧洲的能源危机正在全球范围内蔓延， NYMEX天然气期货价格月内上涨17%， 布伦特原油价格月内上涨8.4%。\n图表: 全球大类资产表现汇总表（以美元计价）\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部    *在细分类别中选择了发行时间超过半年，规模较大的基金作为参考。数据截至2021年9月28日。\n图表: 中国大类资产表现汇总表（以人民币计价）\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部   *在细分类别中选择了发行时间超过半年，规模较大的基金作为参考；房地产表现使用中国一线/二线/三线城市房地产住宅价格指数作为参考（下同）。数据截至2021年9月28日。\n图表: 2007-2021年中国大类资产历年表现排序及国际对比（以人民币计价，全收益回报率，截至9月28日）\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部\n*现金：2014年及以前使用1周期银行理财收益率年均值，2014年以后使用余额宝7日年化收益率年均值；利率债：中债总财富指数；高收益债：中债企业债AA总财富指数；可转债：中证转债指数；全球债券：JPM Global Aggregate Bond，调整为人民币计价；A股沪深300：沪深300全收益指数；A股中证500：中证500全收益指数；港股：恒生指数，调整为人民币计价；发达股指：MSCI DM TR Index，调整为人民币计价；USDCNY：美元兑人民币汇率变化，正值代表投资美元资产的汇兑收益；原油：布伦特原油价格，调整为人民币计价；黄金：伦敦金现货价格，调整为人民币计价。数据截至2021年9月28日。\n图表：大类资产估值对比（时间区间为过去十年）\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部   *数据截至2021年9月28日。\n图表: 沪深300指数与股债估值百分位之差具有较为明显的正相关\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部\n图表: 股票当前估值水平隐含的未来三年的年化回报率为9.6%\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部\n图表：债券当前利率水平隐含的未来五年的年化回报率为2.8%\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部\n图表：当前股票估值与利率正相关\n\n资料来源：Bloomberg，万得资讯，中金公司研究部","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":939,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":812999353,"gmtCreate":1630544863472,"gmtModify":1632473577310,"author":{"id":"3562128072371791","authorId":"3562128072371791","name":"EdmundLee","avatar":"https://static.tigerbbs.com/e770f72e24c2f18c2c06314e56ef4e95","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3562128072371791","authorIdStr":"3562128072371791"},"themes":[],"htmlText":"大家甚么看?","listText":"大家甚么看?","text":"大家甚么看?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/812999353","repostId":"818691599","repostType":1,"repost":{"id":818691599,"gmtCreate":1630400668311,"gmtModify":1630400668311,"author":{"id":"39105730803552","authorId":"39105730803552","name":"格隆汇","avatar":"https://static.tigerbbs.com/8774dfe20eceb38c9645128bb6e60684","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"39105730803552","authorIdStr":"39105730803552"},"themes":[],"title":"营利双增不敌股价下跌，石头科技还能“疯”多久？","htmlText":"目前，各公司已经逐步进入公布业绩的尾声，石头科技也在昨晚姗姗来迟公布了自己的半年报。营收净利的双增长并没有使石头科技今日的股价疯涨，反而是大跌了近20%。不过，股价大涨大跌对石头科技来说，并不新鲜。自6月21日，石头科技股价冲至高点1492.94元后，石头科技便一路坐上了“过山车”。画个时间轴，来看石头科技股票市场的快速切换。从6月21日至7月28日，石头科技股价最高达1492.94元，最低跌至980元，一个多月间股价震荡下跌34%，市值蒸发340亿。此后石头科技股价重回至1337元（8月23日收盘价），不足一月波动上涨超25%。短短两月，石头科技股价振幅之大让市场为之侧目。不过，资本市场的任何风吹草动，往往都是企业经营层面的某种映照。究竟是何缘由，让这颗石头如此“疯狂”？01自有品牌销量增长根据昨天发布的业绩来看，石头科技上半年实现营收 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| 海伦司国际：中国最大的连锁酒馆","htmlText":"今天为大家带来【海伦司国际】 的新股评级。本评级主要围绕基本盘、实操盘两大维度，针对目标公司各项核心指标进行打分评级，满分为 10 分，各指标单独评分，按“(权重占比*分数)之和” 计算，最终结果按照四舍五入得到。格隆汇新股研究根据已公开数据及独家的内部评级体系，给予【海伦司国际】 的新股综合评估分数为【6.8】(满分为10分），如下图：","listText":"今天为大家带来【海伦司国际】 的新股评级。本评级主要围绕基本盘、实操盘两大维度，针对目标公司各项核心指标进行打分评级，满分为 10 分，各指标单独评分，按“(权重占比*分数)之和” 计算，最终结果按照四舍五入得到。格隆汇新股研究根据已公开数据及独家的内部评级体系，给予【海伦司国际】 的新股综合评估分数为【6.8】(满分为10分），如下图：","text":"今天为大家带来【海伦司国际】 的新股评级。本评级主要围绕基本盘、实操盘两大维度，针对目标公司各项核心指标进行打分评级，满分为 10 分，各指标单独评分，按“(权重占比*分数)之和” 计算，最终结果按照四舍五入得到。格隆汇新股研究根据已公开数据及独家的内部评级体系，给予【海伦司国际】 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图源：招股书财务方面，2018截至2021年3月31日止三个月，九方财富的总收益分别为人民币970.1万元、约人民币2.74亿元、约人民币7.09亿元、人民币9975.7万元及约人民币2.78亿元。同期公司毛利润分别为人民币46.5万元、人民币约2.26亿元、人民币约6.36亿元、人民币8756万元及人民币约2.52亿元。图源：招股书02或面临财商监管问题众所周知，投教服务行业竞争激烈，尽管随着消费水平的提高，人们投资意愿普遍加大，但是想要获取规模巨大的长尾市场。用户的留存率，规模效应、声誉等问题都不容小觑。区别于一","images":[{"img":"https://static.tigerbbs.com/2a70de82ae51e2635a43bff89208a5cb"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/4d260f3d8528e4592352cbe97405134b"},{"img":"https://static.tigerbbs.com/f9961222097769bfa0b67f9d2c38a7f2"}],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":2,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/816369624","isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":0,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":3,"langContent":"CN","totalScore":0},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":788,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0}],"lives":[]}