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黑洞无敌
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黑洞无敌
2022-12-27
以后看天线宝宝吧
国家广播电视总局：对国产网络剧片发行实行许可制度
黑洞无敌
2022-12-11
虽然币安很讨厌，cz很虚伪，但是我的资金也不可避免的和币安有关联
赵长鹏“玩火会自焚”吗？币圈风暴刮到了币安
黑洞无敌
2022-09-06
什么鬼，比亚迪和特斯拉比？
巴菲特减持比亚迪，无关大局
黑洞无敌
2022-03-24
最大的一个变量：香港在全球的金融市场地位不断弱化，这个居然没都没提。
回顾过去30年的历次大跌，港股已处在估值洼地
黑洞无敌
2020-11-21
分析的很不错
起底独角兽的估值魔法
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tg-height=\"479\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>财报之谜</p><p>为了安抚投资者，币安在FTX破产之后采取了一系列措施试图让客户对其资产的安全性放心，但现在看来可能适得其反。</p><p>本周三，币安发布了一份来自玛泽会计师事务所（Mazars）的“加密货币储备报告”——实际上只是一封该所南非分部合伙人写出的长达五页的信。<b>这封信没有涉及到币安内部财务报告控制的有效性，也并没有玛泽的意见出具。</b></p><p>玛泽表示，它使用币安要求的 "商定程序 "开展工作，"我们不对该程序的适当性做任何陈述"。</p><p>但这份简短的“报告”本身也充满疑点。</p><p>在玛泽信件的最后一页，有一个部分叫做 "报告细节"，其中包括三个数字，每个数字都以比特币计价。 其中一个数字被标记为 "客户负债报告余额"，显示余额为597,602比特币。 另一个数字，标记为 "资产余额报告"，显示余额为582,486比特币。</p><p>结果是，玛泽信中引用的比特币负债总额比报告日期（即11月22日）纳入报告范围的比特币资产多3%。</p><p>换句话说，<b>币安没有达到其储备金与客户资产1:1的比例。</b>根据媒体计算，以美元计算，根据当时的比特币价格，负债约为96.8亿美元，而资产约为94.3亿美元，或少2.45亿美元。</p><p><b>这封信没有显示币安的总资产或总负债，而只披露了其比特币资产和负债。</b></p><p>币安方面表示，<b>玛泽的信涵盖了币安交易所的所有比特币资产和比特币负债</b>——尽管玛泽的信本身并没有这样说。币安还表示，玛泽的信还未涵盖币安美国业务的任何资产和负债，后续可能会继续披露。</p><p>币安在11月25日的新闻稿中将这些数字称为 “审计结果”。 美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）前任首席审计师Carmichael说：</p><blockquote>把这称为审计是一种严重的误导。</blockquote><p>本是同根生</p><p>用户的担心不无道理，同样是交易所，币安与FTX有太大的相似度。</p><p>华尔街见闻早些时候曾介绍，在三年前，赵长鹏和FTX的CEO SBF还是亲密无间的盟友，币安还曾对FTX进行过战略投资，帮助FTX在短短两年内估值从1亿美元飙涨至180亿美元。</p><p>但不久之后，由于双方业务早已高度重合，并直接产生竞争。2021年7月，赵长鹏宣布币安已从FTX的股权投资中完全退出，正式向外界宣布双方分手。</p><p>表面上看，这源于双方业务生态的布局冲突，但更高的维度来源于二者战略与文化的分歧。</p><p>分手之后，币安与FTX一直相安无事，直到今年11月，那份点燃FTX危机的报告被泄露。</p><p>11月6日，赵长鹏宣布将抛售账面上所有FTT，FTT价格迅速暴跌。随后，他与SBF又展开了一场收购“拉锯战”，而放弃收购FTX更是将其推向了悬崖边缘——11月11日，FTX申请破产。</p><p>在“助力”FTX的倒下后，赵长鹏还发出警告，指出币圈正面临着与2008年时类似的危机：</p><blockquote>2008年的金融危机与本周发生的事件可能是一个准确的类比。</blockquote><p>但现在，火可能已经烧到了币安自己的身上。</p></body></html>","source":"wallstreetcn_api","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>赵长鹏“玩火会自焚”吗？币圈风暴刮到了币安</title>\n<style 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另一个数字，标记为 \"资产余额报告\"，显示余额为582,486比特币。结果是，玛泽信中引用的比特币负债总额比报告日期（即11月22日）纳入报告范围的比特币资产多3%。换句话说，币安没有达到其储备金与客户资产1:1的比例。根据媒体计算，以美元计算，根据当时的比特币价格，负债约为96.8亿美元，而资产约为94.3亿美元，或少2.45亿美元。这封信没有显示币安的总资产或总负债，而只披露了其比特币资产和负债。币安方面表示，玛泽的信涵盖了币安交易所的所有比特币资产和比特币负债——尽管玛泽的信本身并没有这样说。币安还表示，玛泽的信还未涵盖币安美国业务的任何资产和负债，后续可能会继续披露。币安在11月25日的新闻稿中将这些数字称为 “审计结果”。 美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）前任首席审计师Carmichael说：把这称为审计是一种严重的误导。本是同根生用户的担心不无道理，同样是交易所，币安与FTX有太大的相似度。华尔街见闻早些时候曾介绍，在三年前，赵长鹏和FTX的CEO SBF还是亲密无间的盟友，币安还曾对FTX进行过战略投资，帮助FTX在短短两年内估值从1亿美元飙涨至180亿美元。但不久之后，由于双方业务早已高度重合，并直接产生竞争。2021年7月，赵长鹏宣布币安已从FTX的股权投资中完全退出，正式向外界宣布双方分手。表面上看，这源于双方业务生态的布局冲突，但更高的维度来源于二者战略与文化的分歧。分手之后，币安与FTX一直相安无事，直到今年11月，那份点燃FTX危机的报告被泄露。11月6日，赵长鹏宣布将抛售账面上所有FTT，FTT价格迅速暴跌。随后，他与SBF又展开了一场收购“拉锯战”，而放弃收购FTX更是将其推向了悬崖边缘——11月11日，FTX申请破产。在“助力”FTX的倒下后，赵长鹏还发出警告，指出币圈正面临着与2008年时类似的危机：2008年的金融危机与本周发生的事件可能是一个准确的类比。但现在，火可能已经烧到了币安自己的身上。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1267,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":669256042,"gmtCreate":1662471165286,"gmtModify":1662471597126,"author":{"id":"3461107015138398","authorId":"3461107015138398","name":"黑洞无敌","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3461107015138398","authorIdStr":"3461107015138398"},"themes":[],"htmlText":"什么鬼，比亚迪和特斯拉比？","listText":"什么鬼，比亚迪和特斯拉比？","text":"什么鬼，比亚迪和特斯拉比？","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/669256042","repostId":"1113448163","repostType":2,"repost":{"id":"1113448163","pubTimestamp":1662433736,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1113448163?lang=&edition=full","pubTime":"2022-09-06 11:08","market":"sh","language":"zh","title":"巴菲特减持比亚迪，无关大局","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1113448163","media":"虎嗅","summary":"一两个巴菲特增持石油公司、减持新能源龙头公司无法改变全球碳中和大局。","content":"<html><head></head><body><p>浪费时间猜测巴菲特减持动机，不如从第一性原理出发，思考全球碳中和大计、中国推广新能源车决心和<a href=\"https://laohu8.com/S/002594\">比亚迪</a>行业地位是否会因某位投资家的操作而发生改变。</p><p>结论很清楚——巴菲特减持无关大局。</p><p><b>无关全球碳中和大计</b></p><p>气候变化是人类面临的重大而紧迫的挑战。远的不说，今夏高温干旱席卷全球：中国大部分地区存在中度至重度干旱、多地发布红色高温预警；欧洲多国气温突破历史极值，河湖水位下降，多国农作物估计减产；美国西部70%地区处于“干旱”至“极度干旱”状态……</p><p>节能减排、以低碳方式发展经济越来越成为共识，全球已有100多个国家提出碳中和计划。</p><p>巴菲特是有战略眼光的优秀投资者，但认为其一举一动都昭示人类命运就大错特错了。他也担待不起。</p><p>进入2022年，<a href=\"https://laohu8.com/S/BRK.A\">伯克希尔</a>哈撒韦多次购入“<a href=\"https://laohu8.com/S/OXY\">西方石油</a>公司”普通股、优先股、认购权证、期权，合计持股比例约为28%。</p><p>前不久，伯克希尔哈撒韦获得<a href=\"https://laohu8.com/S/USEG\">美国能源</a>监管机构批准，可以购买西方石油公司多达50%股份，为进一步增持大开方便之门。</p><p>巴菲特疯狂加仓石油股的背景有二：一是美国通过“页岩油革命”跃升为世界最大产油国（2021年美国、俄罗斯、沙特石油产量分别为7.1亿吨、5.4亿吨、5.2亿吨）；二是俄乌冲突引起国际油价飙升。</p><p>不同公司页岩油成本差异巨大，每桶当量成本从20美元、30美元到50美元、60美元皆有，中枢在40美元左右。沙特、俄罗斯石油开采成本中枢分别为10美元、20美元。成本劣势是美国石油资本最大的“敌人”。</p><p>挑动俄乌冲突进而通过制裁将俄罗斯踢出国际石油市场（制造短缺，同时阻止俄从油价上涨受益），美国石油资本正在收割全世界（包括美国选民）。巴菲特号称“西方石油公司股票能买多少就买多少”，就是来参加资本盛宴的。</p><p>有意思的是，制裁下的俄罗斯石油产销量仅略微下降，2022年能源出口收入超过2021年已成定局。甚至有预测认为，俄罗斯2022年能源出口额将同比增长近40%！</p><p>跨国石油公司没亏、俄罗斯没亏，印度、中国不同程度受益，倒霉的只有欧美选民。</p><p>能源价格维持高位，将有力地推动新能源推广，客观上推动碳中和。公私兼顾是巴菲特最为令人钦佩之处。</p><p>新能源车替代燃油车是全球碳中和大计的重要组成部分。2021年，全球新能源车渗透率达8.5%。其中挪威（70%）、德国（23%）、英国、法国、中国（13%）居前五。</p><p>美国仅为4%。8月12日以微弱优势在众议院通过的《通胀消减法案》规定，电动车购买者最高可获7500美元补贴。</p><p>一两个巴菲特增持石油公司、减持新能源龙头公司无法改变全球碳中和大局。</p><p><b>无关中国推广新能源车决心</b></p><p>据统计，我国一次能源消费总量折算为标准煤约为50亿吨/年。其中，排放因子最高的煤炭占比达70%，其它化石能源（石油、天然气）约占15%。</p><p>中国二氧化碳年排放量约100亿吨（占全球总排放量的四分之一）。其中，七成碳排放来自工业，二成来自“公民建”，一成来自交通。</p><p>由于中国是世界工厂，2021年出口总额3.36万亿美元，70亿吨工业碳排放中有多少是“代人受过”说不清。</p><p>“代人受过”也是过。发达国家一方面大量使用价廉物美的中国工业品，另一方面动辄拿中国碳排放说事。做为负责任的大国，中国提出2030年碳达峰、2060年碳中和，这个承诺一定要实现。</p><p>还有一个问题就是中国对进口石油的依赖。2021年<a href=\"https://laohu8.com/S/601857\">中国石油</a>产量为2亿吨，进口量为5.13亿吨，对外依存度达72%。中国石油消费量占世界的16.4%、进口量占世界石油贸易量的26.4%。</p><p>2021年，我国汽车消耗汽油约1.19亿吨。按1吨原油提炼0.256吨汽油计算，满足汽车消耗需要4.65亿吨原油。占石油进口量的90.7%！</p><p>综上所述，中国石油对外依存度超过70%，进口石油的90%被汽车烧掉。截至2022年5月底，全国汽车保有量3.07亿辆，新能源汽车保有量约1000万辆，仅占汽车总量的3.25%。不论从碳中和还是从能源安全角度，中国都要大力推广新能源车，而且越快越好。</p><p>2021年，中<a href=\"https://laohu8.com/S/600617\">国新能源</a>汽车产量为327.8万辆，销量352.1万辆，渗透率13.4%。这一年，中国石油进口量首次出现下降，幅度为5.4%。影响因素很多，新能源车保有量增长必在其中。</p><p>有人认为“新能源车渗透率超过30%，增速会放缓”。其实，只有当新能源车渗透率超过50%，对燃油车的替代进程才会开始。</p><p>一两个巴菲特丝毫不会动摇我们的决心。</p><p>有人将巴菲特此次减持与当年清仓<a href=\"https://laohu8.com/S/PTR\">中石油</a>相提并论。中石油受国际油价影响，业绩波动幅度很大。清仓那年（2007年），中石油归母净利润1468亿，2016年仅为78.6亿，2017年回升到228亿，2021年922亿，2022年H1高达824亿。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/942c204b23463a3eb171e921547036c0\" tg-width=\"550\" tg-height=\"309\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>中石油与比亚迪没有可比性，何况一个处于将要被替代的传统能源领域，另一个是将要替代传统能源的新能源领域。</p><p>无关比亚迪行业地位</p><p>比亚迪有两张“王牌”：纯电/插混“两条腿”和深度整合产业链。全球新能源车玩家，不论<a href=\"https://laohu8.com/S/TSLA\">特斯拉</a>还是“油改电”的传统汽车厂商，更不要提“新势力”（包括华为），没有谁兼具这两张牌，难以阻挡比亚迪称雄。</p><p>1）纯电、混动两条腿走路</p><p>2020年，比亚迪新能源车累计销售19万台；Q4纯电、插混销量分别为5.3万台、2.3万台；</p><p>2021年，比亚迪新能源车累计销量60.4万台，同比增长218%；Q4纯电、插混销量分别为12.7万台、13.6万台，同比增速分别为158%、464%；</p><p>2022年H1，比亚迪新能源车销量63.8万台，超过2021全年；其中纯电、混动销量分别为32.4万台、31.5万台，已经平分秋色；</p><p>2022年7月、8月两月，混动销量达17.3万台，反超纯电动车。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ec5c15480a2bbbf5822b0de74507802d\" tg-width=\"550\" tg-height=\"293\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>越来越多的人认识到纯电动车不是最终解决方案（有可能是氢能源），因为化学电池能量密度再怎样提高也只有汽油、液氢的零头。</p><p>特斯拉21700电芯能量密度为247Wh/Kg，高调推出的4680电芯体积是21700的5.48倍、能量提升5倍，能量密度几乎没有变化。在电池结构上大作文章，说明提高能量密度的空间已基本不存在。</p><p>纯电动与插电混动都是过渡方案，后者有三大优势：</p><p>一是不受充电桩推广进度制约。</p><p>截至2022年7月，纯电动车保有量、充电桩总数分别为844万台、398万台（其中公共充电桩158万台，私人充电桩240万台），车桩比为2.1（844/398）。</p><p>如此笼统计算难以反映车主真实境遇：</p><p>604万台没有“私桩”的车主，只有158万台公共充电桩可用，车桩比为3.8；</p><p>240万“桩主”，不会让他人使用私桩，还时不时要使用公桩（开车出门不能带着私桩）。假设240万台车使用公共充电桩的概率为10%，相当于24万台无私桩车，这样算出的车桩比接近4.0。</p><p>2022年前7个月，纯电动车销量196万台，新增充电桩136万台，两者相差60万台。已经制约纯电动车推广的“充电难”，将会越来越难。</p><p>二是大幅降低对锂、镍、钴等金属的依赖</p><p>纯电动车续航里程约为插电混动车的4~5倍，电池容量、消耗的资源也是后者的4~5倍。</p><p>例如，比亚迪宋PLUS（插电混动版）纯电续航110公里、电池容量18.3kWh；<a href=\"https://laohu8.com/S/NIO\">蔚来</a>ES6续航610公里、电池容量100kWh；特斯拉Model X续航605公里、电池容量也是100kWh。</p><p>2021年中国纯电、插电混动车销量之比约 5：1。制造动力电池消耗的资源，95%用于纯电动车。</p><p>假如纯电、插电混动车销量的比例调整为1：5，可以节约60%的资源，特别是中国无法自给自足的锂、钴、镍（中国缺锂、少镍、没钴）。</p><p>王传福曾说“中国不能从石油被卡脖子变成电池被卡脖子”。推广插电混动是重要的解决之道。</p><p>三是消除里程焦虑，促进更多民众购买、使用新能源车，节能减排效果更好。</p><p>只有一个“购车指标”或只打算购买一辆机动车的消费者，考虑到远行的不时之需，对购买纯电动车难免有顾虑。</p><p>同时拥有燃油车和纯电动车的消费者，如果用车半径超过50公里，除非纯电动车满电，肯定倾向于开燃油车出行。里程焦虑+充电难影响购买和使用，不利于新能源车推广。</p><p>插电混动车可油可电，完全不存在里程焦虑。比亚迪插电混动车型最高纯电续航超过200公里，足以满足日常用车需求。</p><p>由于用电成本远远低于烧油。不需宣传、不必监督，车主会尽最大可能用电不烧油。</p><p>无需专家、学者鼓与呼，升斗小民天然懂得趋利避害，插电混动车在新能源车销量中的比重稳步上升。2022年7月，纯电、插电混动车销量分别为33.6万台、10.1万台，插电混动车占比提高到23%。</p><p>2023年新能源车销量要突破1000万台，假如纯电动车占比仍为80%，意味着新增800万台纯电动车。</p><p>预计2022年底，充电桩数量有望突破500万台，2023年再增300万台，年未达到800万台（远超发改委2025年654万台规划）。</p><p>但新增充电桩仍比纯电动车销售少500万台（800万减300万），充电难必然更难。</p><p>居民区、商圈附近等方便用户充电的场地，只要具备安装条件（主要是电网容量）已“应装尽装”。2023年新增300万台充电桩，如果部署在不方便的地方，利用率会大打折扣。</p><p>年销量突破500万台后，中国新能源车还想高歌猛进，必须倚重插电混动产品。在这个领域，比亚迪领先“油改电”的传统车企好几个身位，特斯拉、新势力则完全无法染指。</p><p>2）垂直整合</p><p>在外行眼里比亚迪的“垂直整合”就是“什么都自己做，不划算，所以利润率低”。</p><p>比亚迪自产零部件不外乎三种原因：</p><p>一是核心零部件，包括电池、电机、电控、IGBT芯片，全部自己设计、自己制造、自给自足。长期不懈的投资、研发，加上规模够大，与新能源车相关的核心技术，比亚迪均处于行业领先地位。</p><p>以动力电池为例，2022年H1装机容量34GWh，同比增长168%，相当于<a href=\"https://laohu8.com/S/300750\">宁德时代</a>同期产量的27.2%。</p><p>2022年H1新能源车销量增长了315%，而动力电池装机容量只增长了168%，因为插电混动车电池容量仅为纯电动车的五分之一。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/563df89567882ba83547c423ab519a9f\" tg-width=\"550\" tg-height=\"276\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>如果特斯拉采购刀片电池成真，将为比亚迪动力电池打开外供之门。预计从2024年开始，机装容量会迅速提高，缩小与宁德时代的距离。</p><p>时至今日，还有人认为比亚迪不该自研、自造动力电池？</p><p>在疫情冲击下，全球供应链时断时续，比亚迪能将不利影响降至最低，产量逆势增长，正是因为可能被“卡脖子”的零部件比亚迪基本都能自己造。</p><p>第二类非核心零部件，比亚迪自产交易成本更低。根据科斯1930年代提出的“交易成本理论”，企业对外采购要付出谈判、监督、验货、违约处理等附加成本（包括时间、金钱和机会）。</p><p>进入2022年，比亚迪新车型“下饺子”，如果所有零部件都由外部采购，与供应商谈判、协调进度、更改设计……“扯皮”的事情会很多。没有强大的自有零部件配套能力，怎能“左手王朝、右手海洋”。</p><p>第三是非核心零部件，但比亚迪生产成本更低。比亚迪集团本身就是产业集群，产品涵盖手机零部件、智能家居、<a href=\"https://laohu8.com/S/300024\">机器人</a>、无人机、通讯设备、医疗设备，具备材料开发、产品设计、供应链管理能力。如果自产零部件性价比更高，为什么要从外部采购。</p><p>除上述三种情况之外，比亚迪自然会引入外部供应商，例如博世、采埃孚、布雷博……国内供应商更多，A股已形成“比亚迪供应商”板块。</p><p>比亚迪早已是中国新能源车霸主，因手里两张“王牌”特斯拉没有，成为全球新能源车霸主只是时间问题，与巴菲特减持与否没有半毛钱关系。#王牌又不是老巴给的#</p><p><b>“增收不增利”不是比亚迪的宿命</b></p><p>1）提高单车毛利润，并非不能，是不想</p><p>特斯拉早年主力车型为Model S、Model X，2017年销量将将突破10万，出厂均价55.9万（人民币，下同），单车毛利润11.9万、毛利润率21.2%。</p><p>2018年交付24.8万台、首次超过比亚迪。由于Model 3开始交付，2018年出厂均价降至47.5万，较2017年低8.4万，但毛利润率却提高了1.2个百分点。</p><p>2021年特斯拉销量达93.6万台，单车价格降至30万元，毛利润率却提高了26.5%，每台车赚8万元。</p><p>进入2022年，特斯拉数度涨价，销售均价提高至33.5万元，毛利润率27.8%，每台车赚9.3万元！</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7f249a860b26b47b994752540ef99529\" tg-width=\"550\" tg-height=\"320\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>外行认为比亚迪汽车档次低，售价低，毛利润率肯定没有特斯拉高。实际上，过往六个年度中的四个，比亚迪汽车业务毛利润率高于特斯拉。</p><p>2016年比亚迪主力车型是F3、秦和e6，只有唐勉强算得上“中档”，但比亚迪汽车业务毛利润率高达28.2%。那一年，特斯拉主力车型是Model S、Model X，毛利润率23.6%，较比亚迪低4.6%个百分点。</p><p>2017年、2019年、2020年，比亚迪汽车业务毛利润率均高于特斯拉。“比亚迪车档次低毛利润率必然低”、“比亚迪天然不会赚钱”都是无稽之谈。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8ff258db8b86f910ef397d098e2fad4e\" tg-width=\"550\" tg-height=\"326\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>说比亚迪不赚钱的人，认为特斯拉天然就会赚钱，而且很会赚钱。殊不知特斯拉连续多年亏损，2017年亏损高达22.4亿美元。直到2020年才扭亏为盈，满打满算刚过上两年“好日子”。</p><p>进入2022年，特斯拉的几次涨价动作属于典型的“撇脂定价法”（market-skimming pricing）——在强大竞品出现前，将品牌溢价能力挖掘到极致，多赚一点是一点。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/86c79c6edcbbed447e13a98e9bd23264\" tg-width=\"550\" tg-height=\"377\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>比亚迪没有采取同样的策略，否则在手中积压70万定单的情况下，每台车涨一两万，如果热度不减就再涨一两万。或者在新车发布时，把原定价格提高几万，如果遇冷就搞搞优惠……#平庸之辈足以玩转这些营销把戏#</p><p>归根结底，王传福不认为30万的车每台赚9万可以持续。但只要想，比亚迪每台赚两三万不成问题。</p><p>实际上，随着新车型定位提高，2022年H1比亚迪出厂均价达到19.4万元/台，比2021年高3.8万元。</p><p>销量遥遥领先、价格中枢不断上移，垂直整合+深度把控产业链，低利润不是比亚迪的宿命。</p><p>2）经营活动现金流净额与特斯拉旗鼓相当</p><p>特斯拉、<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>都曾连续亏损多年，但经营活动产生的现金流始终为正。例如，2018年特斯拉亏损11亿美元，经营活动现金净流入达21亿美元（约合138亿人民币），高于比亚迪。</p><p>2020年特斯拉被比亚迪超过，落后44亿人民币。2021年，特斯拉反超比亚迪，经营活动现金流领先87亿。</p><p>2022年H1，比亚迪经营活动现金流432亿，再度领先。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/43a23f0c6df5d62101629ebe6eb38f65\" tg-width=\"550\" tg-height=\"349\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>特斯拉最新市值约8500亿美元，比亚迪7800亿人民币。经营活动现金流旗鼓相当，两家市值差距有点大。</p><p>*以上分析仅供参考，不构成任何投资建议</p></body></html>","source":"lsy1571189977230","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>巴菲特减持比亚迪，无关大局</title>\n<style 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X续航605公里、电池容量也是100kWh。2021年中国纯电、插电混动车销量之比约 5：1。制造动力电池消耗的资源，95%用于纯电动车。假如纯电、插电混动车销量的比例调整为1：5，可以节约60%的资源，特别是中国无法自给自足的锂、钴、镍（中国缺锂、少镍、没钴）。王传福曾说“中国不能从石油被卡脖子变成电池被卡脖子”。推广插电混动是重要的解决之道。三是消除里程焦虑，促进更多民众购买、使用新能源车，节能减排效果更好。只有一个“购车指标”或只打算购买一辆机动车的消费者，考虑到远行的不时之需，对购买纯电动车难免有顾虑。同时拥有燃油车和纯电动车的消费者，如果用车半径超过50公里，除非纯电动车满电，肯定倾向于开燃油车出行。里程焦虑+充电难影响购买和使用，不利于新能源车推广。插电混动车可油可电，完全不存在里程焦虑。比亚迪插电混动车型最高纯电续航超过200公里，足以满足日常用车需求。由于用电成本远远低于烧油。不需宣传、不必监督，车主会尽最大可能用电不烧油。无需专家、学者鼓与呼，升斗小民天然懂得趋利避害，插电混动车在新能源车销量中的比重稳步上升。2022年7月，纯电、插电混动车销量分别为33.6万台、10.1万台，插电混动车占比提高到23%。2023年新能源车销量要突破1000万台，假如纯电动车占比仍为80%，意味着新增800万台纯电动车。预计2022年底，充电桩数量有望突破500万台，2023年再增300万台，年未达到800万台（远超发改委2025年654万台规划）。但新增充电桩仍比纯电动车销售少500万台（800万减300万），充电难必然更难。居民区、商圈附近等方便用户充电的场地，只要具备安装条件（主要是电网容量）已“应装尽装”。2023年新增300万台充电桩，如果部署在不方便的地方，利用率会大打折扣。年销量突破500万台后，中国新能源车还想高歌猛进，必须倚重插电混动产品。在这个领域，比亚迪领先“油改电”的传统车企好几个身位，特斯拉、新势力则完全无法染指。2）垂直整合在外行眼里比亚迪的“垂直整合”就是“什么都自己做，不划算，所以利润率低”。比亚迪自产零部件不外乎三种原因：一是核心零部件，包括电池、电机、电控、IGBT芯片，全部自己设计、自己制造、自给自足。长期不懈的投资、研发，加上规模够大，与新能源车相关的核心技术，比亚迪均处于行业领先地位。以动力电池为例，2022年H1装机容量34GWh，同比增长168%，相当于宁德时代同期产量的27.2%。2022年H1新能源车销量增长了315%，而动力电池装机容量只增长了168%，因为插电混动车电池容量仅为纯电动车的五分之一。如果特斯拉采购刀片电池成真，将为比亚迪动力电池打开外供之门。预计从2024年开始，机装容量会迅速提高，缩小与宁德时代的距离。时至今日，还有人认为比亚迪不该自研、自造动力电池？在疫情冲击下，全球供应链时断时续，比亚迪能将不利影响降至最低，产量逆势增长，正是因为可能被“卡脖子”的零部件比亚迪基本都能自己造。第二类非核心零部件，比亚迪自产交易成本更低。根据科斯1930年代提出的“交易成本理论”，企业对外采购要付出谈判、监督、验货、违约处理等附加成本（包括时间、金钱和机会）。进入2022年，比亚迪新车型“下饺子”，如果所有零部件都由外部采购，与供应商谈判、协调进度、更改设计……“扯皮”的事情会很多。没有强大的自有零部件配套能力，怎能“左手王朝、右手海洋”。第三是非核心零部件，但比亚迪生产成本更低。比亚迪集团本身就是产业集群，产品涵盖手机零部件、智能家居、机器人、无人机、通讯设备、医疗设备，具备材料开发、产品设计、供应链管理能力。如果自产零部件性价比更高，为什么要从外部采购。除上述三种情况之外，比亚迪自然会引入外部供应商，例如博世、采埃孚、布雷博……国内供应商更多，A股已形成“比亚迪供应商”板块。比亚迪早已是中国新能源车霸主，因手里两张“王牌”特斯拉没有，成为全球新能源车霸主只是时间问题，与巴菲特减持与否没有半毛钱关系。#王牌又不是老巴给的#“增收不增利”不是比亚迪的宿命1）提高单车毛利润，并非不能，是不想特斯拉早年主力车型为Model S、Model X，2017年销量将将突破10万，出厂均价55.9万（人民币，下同），单车毛利润11.9万、毛利润率21.2%。2018年交付24.8万台、首次超过比亚迪。由于Model 3开始交付，2018年出厂均价降至47.5万，较2017年低8.4万，但毛利润率却提高了1.2个百分点。2021年特斯拉销量达93.6万台，单车价格降至30万元，毛利润率却提高了26.5%，每台车赚8万元。进入2022年，特斯拉数度涨价，销售均价提高至33.5万元，毛利润率27.8%，每台车赚9.3万元！外行认为比亚迪汽车档次低，售价低，毛利润率肯定没有特斯拉高。实际上，过往六个年度中的四个，比亚迪汽车业务毛利润率高于特斯拉。2016年比亚迪主力车型是F3、秦和e6，只有唐勉强算得上“中档”，但比亚迪汽车业务毛利润率高达28.2%。那一年，特斯拉主力车型是Model S、Model X，毛利润率23.6%，较比亚迪低4.6%个百分点。2017年、2019年、2020年，比亚迪汽车业务毛利润率均高于特斯拉。“比亚迪车档次低毛利润率必然低”、“比亚迪天然不会赚钱”都是无稽之谈。说比亚迪不赚钱的人，认为特斯拉天然就会赚钱，而且很会赚钱。殊不知特斯拉连续多年亏损，2017年亏损高达22.4亿美元。直到2020年才扭亏为盈，满打满算刚过上两年“好日子”。进入2022年，特斯拉的几次涨价动作属于典型的“撇脂定价法”（market-skimming pricing）——在强大竞品出现前，将品牌溢价能力挖掘到极致，多赚一点是一点。比亚迪没有采取同样的策略，否则在手中积压70万定单的情况下，每台车涨一两万，如果热度不减就再涨一两万。或者在新车发布时，把原定价格提高几万，如果遇冷就搞搞优惠……#平庸之辈足以玩转这些营销把戏#归根结底，王传福不认为30万的车每台赚9万可以持续。但只要想，比亚迪每台赚两三万不成问题。实际上，随着新车型定位提高，2022年H1比亚迪出厂均价达到19.4万元/台，比2021年高3.8万元。销量遥遥领先、价格中枢不断上移，垂直整合+深度把控产业链，低利润不是比亚迪的宿命。2）经营活动现金流净额与特斯拉旗鼓相当特斯拉、亚马逊都曾连续亏损多年，但经营活动产生的现金流始终为正。例如，2018年特斯拉亏损11亿美元，经营活动现金净流入达21亿美元（约合138亿人民币），高于比亚迪。2020年特斯拉被比亚迪超过，落后44亿人民币。2021年，特斯拉反超比亚迪，经营活动现金流领先87亿。2022年H1，比亚迪经营活动现金流432亿，再度领先。特斯拉最新市值约8500亿美元，比亚迪7800亿人民币。经营活动现金流旗鼓相当，两家市值差距有点大。*以上分析仅供参考，不构成任何投资建议","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1656,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":637280524,"gmtCreate":1648096597719,"gmtModify":1648096597719,"author":{"id":"3461107015138398","authorId":"3461107015138398","name":"黑洞无敌","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3461107015138398","authorIdStr":"3461107015138398"},"themes":[],"htmlText":"最大的一个变量：香港在全球的金融市场地位不断弱化，这个居然没都没提。","listText":"最大的一个变量：香港在全球的金融市场地位不断弱化，这个居然没都没提。","text":"最大的一个变量：香港在全球的金融市场地位不断弱化，这个居然没都没提。","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":6,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/637280524","repostId":"1159935049","repostType":2,"repost":{"id":"1159935049","pubTimestamp":1648090153,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1159935049?lang=&edition=full","pubTime":"2022-03-24 10:49","market":"hk","language":"zh","title":"回顾过去30年的历次大跌，港股已处在估值洼地","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1159935049","media":"方正证券","summary":"当前港股市场主要指数估值普遍处于历史中枢水平之下。","content":"<html><head></head><body><p><b>核心结论</b></p><p>本文回顾了1990年以来历次港股暴跌的背景演变，并对比了当前港股所处阶段和历次港股暴跌的异同。与以往情况类似，当前港股正处于经济下行、货币环境收紧阶段，新冠疫情的反复、俄乌战争以及国际形势的日趋严峻复杂这些内外部风险冲击更是为港股市场增加了不确定性。不同的是，今年2月份以来港股的这一轮加速调整是在估值本身已经较低的情况下，再度出现的下跌。<b>而在经历这一轮下跌之后，港股市场目前已处在估值洼地、配置价值凸显。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b774f6119da6240dbd3a4976666b6fc6\" tg-width=\"881\" tg-height=\"483\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"/></p><p>风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来等。</p><p><b>报告正文</b></p><p><b>1 回顾过去30年港股大回撤的背景演变</b></p><p>过去30年港股市场整体震荡上行，但期间也经历了多轮大幅调整。1994年美联储加息引发的大跌是港股市场90年代以来的第一次大调整。90年代初，香港联交所做出改革放开新股上市条件，使得新股上市数量和募资金额大幅增加，同时也增强了市场的热度。1991年海湾战争爆发后对市场有很短暂的冲击，但战争很快结束，市场迅速回升，同时1991年香港经济表现也非常好，港股大涨。1992年小平同志南巡讲话后，中国内地改革开放再上一个台阶，香港股市也再掀高潮。除了经济层面的因素外，90年代初香港股市火爆的另一个原因是红筹股和国企股开始涌入香港股市，受到了投资者大力追捧。在红筹股和国企股浪潮中，1993年港股飙涨。</p><p>港股这轮行情在1994年出现转折，一方面此前几年确实是涨多了，从1987年底到1993年底，六年时间里恒生指数涨幅超过了4倍，另一方面直接的导火索是美联储从1994年初开始加息，香港在联系汇率制度下货币政策被动收紧，资金开始外流，同时从1994年1月香港开始试行股票抛空制度。这些因素导致了香港股市在1994年出现了较大幅度调整，一直持续到1995年1月，此时相比1993年底高点位置，恒生指数累计跌幅约40%。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/99d25361bb0fff051652d6d18b3cc86c\" tg-width=\"608\" tg-height=\"391\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"/></p><p>亚洲金融风暴导致香港市场在1997年至1998年再次出现了一轮大幅调整。1997年7月2日，泰国宣布放弃固定汇率制，实行浮动汇率制，当日泰铢兑换美元的汇率贬值近17%，并引发其他金融市场混乱。8月份以后，亚洲金融危机持续发酵，马来西亚放弃保卫林吉特的努力，新加坡也受到冲击，港股开始有所调整，9月底恒生指数收报15049点，进入10月以后跌幅开始加大。随后，国际对冲基金开始进入香港，大举做空港股和港元汇率。此时香港金融管理局并未直接干预外汇市场，而是通过减少同业拆借市场的港元流动性，用提高利率的办法捍卫港元汇率。到10月28日，恒生指数跌破10000点整数关口到9059点，较年内高点累计跌幅达46%。国际炒家第一次进攻香港没有得手，1997年最后两个月港股低位震荡。</p><p>到1998年，亚洲金融危机已经开始从金融市场扩大到实体经济，香港经济进入衰退，此时国际炒家卷土重来，于1998年1月、4月、8月对香港市场先后又发动了三次狙击。到1998年8月13日，恒生指数最低见到6544点，较前一年高点跌幅达61%，俨然又是一次股灾。8月14日，香港特区政府开始救市，大量买入权重蓝筹股并同时介入期货市场，拉抬股市指数，香港股市开始见底回升。1998年8月13日恒生指数创下的6544点低点之后再也没有被击穿过，成为历史大底。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/536c1b0647ba3c277e6f0b0d687d2598\" tg-width=\"609\" tg-height=\"384\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"/></p><p>亚洲金融危机之后，港股市场跟随美股的互联网泡沫行情逐渐上行，一直到2000年初美股纳斯达克见顶回落后，港股也开始回落并出现了新一轮的大幅调整。在2008年金融危机之前，港股是充分受益于中国内地改革开放红利的，但股市走势更多是跟着美股走的，与当时A股走势经常背离。A股在2000年是大牛市，上证综指涨幅超过40%，港股已经走出了熊市。</p><p>2001年美国互联网泡沫破灭叠加“9•11”事件冲击，全球经济陷入衰退，香港经济也受到拖累，2001年恒生指数下跌24%。2000年互联网泡沫破灭后美股的跌势一直持续到2002年底，但由于2003年非典（SARS）的爆发，港股的下跌势头结束的时间更晚，要到2003年一季度末。二季度才开始企稳向上，随后开始了新的一轮牛市。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f388eff053d825a519830a8a7d4cf374\" tg-width=\"606\" tg-height=\"384\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"/></p><p>港股市场此轮牛市一直持续到2008年金融危机的爆发。2007年开始中国内地QDII（合格境内机构投资者）产品正式落地，港股被认为是最大的受益者，市场加速上涨，恒生指数在2007年10月30日达到了高点31958点，这也是本轮牛市的高点。</p><p>而随着美国次贷危机的持续恶化，到2008年最终演变为了全球性的金融危机，香港经济和股市都无法幸免于难。2008年香港经济陷入衰退，港股大跌，恒生指数全年跌幅-48%，2008年10月27日指数最低达到10676点，较一年前高点累计下跌67%。2009年前两个月，受金融危机余波以及西方国家股市二次探底影响，香港股市有所回落，3月起股市开始向上大涨。</p><p>港股市场2009年在中国内地四万亿政策和美国量化宽松政策刺激下出现了快速回升。到2010年，虽然由于中国内地的货币政策开始慢慢收紧，欧债危机也开始爆发，叠加之前港股涨幅也较大，上半年港股小幅调整，但在经济基本面和企业盈利强劲作用下，下半年港股继续上扬，到2011年上半年依然持续在高位徘徊。</p><p>到2011年上半年，全球大宗商品价格普遍大涨并创历史新高，通胀压力持续升温，中国内地货币政策大幅收紧，经济开始降温。2011年二季度起全球经济开始了金融危机之后的二次探底，香港经济也不例外，这导致港股大幅下挫，2011年10月初恒生指数降至16170的低点，较前一年的高点下降了超过35%。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e0e61ad0eafe7b232ea91df94a074d90\" tg-width=\"607\" tg-height=\"388\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"/></p><p>这一轮调整之后，从2012年到2014年，港股整体是一个震荡缓慢向上的过程。</p><p>2015年A股从上半年的大牛市开始，到下半年出现异常波动。受A股波动和美国加息的影响，港股市场也是大起大落，恒生指数在2015年4月底最高达到28588点，创金融危机后高点，随后又大幅下挫，全年指数下跌7%。2016年1月，受A股市场两次熔断暴跌的影响，港股市场也大幅回撤，恒生指数跌破20000点整数关口。市场从2月份起见底企稳，之后中国内地供给侧结构性改革不断推进，经济形势持续好转，港股和A股都走出了缓慢上行的行情。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3523e8b2311068c0dab60632c95e40bd\" tg-width=\"614\" tg-height=\"390\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"/></p><p>2017年全球经济复苏，港股取得了极佳的表现，这波上涨行情持续到2018年初，恒生指数最高达到33484，创历史新高。不过后来随着2018年起全球经济再度进入衰退，以及中美贸易摩擦持续升温，香港股市开始大幅回落，恒生指数从2018年年初33484的高点一路跌至10月份的24541点，累计下跌了26.7%。</p><p>2019年初开始中国内地各项政策再度放松，A股迎来大涨，港股也见底反弹，随后2019年8月起美联储开始“预防性降息”，使得全球流动性再度泛滥，各类资产价格普涨。因此尽管2019年香港经济大幅下行陷入经济衰退，港股依然是上涨的，恒生指数全年涨幅9%。2020年一季度新冠疫情在全球蔓延，香港作为一个全球贸易和金融的中心城市，经济受到重大影响陷入深度衰退，港股在2020年1至5月暴跌，一直持续到3月中下旬，跌幅最深达到27.5%。随后在全球各国史无前例的货币宽松中，港股也见底反弹，但由于政治事件以及恒生指数本身结构等原因，2020年港股的反弹相对较弱，恒生指数全年依然有3%的下跌。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/52c88d3ea97600d149e5ba04bac8afe9\" tg-width=\"730\" tg-height=\"462\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"/></p><p><b>2 当前港股阶段和历史上暴跌的同与不同</b></p><p>2021年2月份以来港股市场持续回落，今年2月份开始更是加速调整，在全球市场中表现大幅靠后。恒生指数在2022年3月15日最低下探至18235.5点，距离2021年2月份的高点累计下跌了41.5%。截至2022年3月21日，与2021年2月初相比，恒生指数累计下跌25%，在全球主要市场指数中表现垫底，仅次于因俄乌冲突而大跌的俄罗斯RTS指数跌幅。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0da9b2673acc656e765fa64580c4104f\" tg-width=\"733\" tg-height=\"466\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"/></p><p>从所处的市场环境来看，当前港股阶段与历史上数次暴跌阶段存在着一些相同之处。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0d20e7f1fd2643bc1a140d06afde0fa3\" tg-width=\"892\" tg-height=\"489\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"/></p><p>一是经济增速都在下行。</p><p>1990年以来港股的历次暴跌调整都伴随着经济基本面的下行。1994年一季度后香港经济增速开始放缓；1997年至1998年因为亚洲金融风暴经济出现了深度衰退；2000年的互联网泡沫危机拖累经济开始下行；2008年全球金融危机中，香港地区经济陷入深度衰退；2011年二季度起，香港经济跟随全球经济开始了金融危机之后的二次探底；2015年至2016年期间，香港经济增速也出现了小幅下行；2018年起由于全球经济再度进入衰退，香港经济再次开启下行周期。</p><p>本轮港股市场的调整也不例外。在新冠疫情的影响下，2020年上半年，香港经济增速加速探底，随后在货币宽松和财政刺激的环境下，与全球经济同步复苏。本轮经济复苏的高点出现在2021年上半年，从二季度开始，香港地区实际GDP增速开始下降，当前的港股市场毫无疑问正处于经济下行周期中。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c31d19d72a84eeb02bdf04dceafbaa35\" tg-width=\"719\" tg-height=\"465\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"/></p><p>二是货币环境收紧。</p><p>1990年以来港股的多次暴跌调整背后都可以看到货币环境的收紧。1994年美联储加息是当年港股暴跌的导火索；亚洲金融危机国际炒家的狙击致使港币利率急升、恒生指数暴跌；2001年互联网泡沫破灭前美联储持续加息；2004年至2006年美联储持续的货币收紧戳破了房地产市场的泡沫，带来了次贷危机并最终演变成全球性的金融危机；2011年上半年，由于通胀压力持续升温，中国内地货币政策大幅收紧；2015年底美联储正式开启了货币政策正常化进程，2015年12月，美联储在金融危机之后首次加息，一直持续到2018年，此外，2017年10月，在加息的同时，美联储也开始缩表。</p><p>当前港股市场同样处于流动性收紧的环境当中。美东时间2022年3月16日，美联储会后宣布，联储货币政策委员会FOMC的委员会后投票决定，将政策利率联邦基金利率的目标区间上调25个基点，升至0.25%到0.50%。这是美联储自2018年12月以来首次加息，本次会后，美联储预告了这次行动将开启今年的多次加息进程，并暗示最快今年5月的下次会议就开始缩减负债表的规模（缩表）。鲍威尔最新表态称，“如果未来一次或多次会议上有必要加息超过25个基点，我们将这样做”，这使得5月加息50个基点的概率大幅提升。此外，俄乌战争引发的恐慌也在一定程度上导致了港股资金的外流。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6723db4fcf4e999f4b5bbdb956156d73\" tg-width=\"724\" tg-height=\"460\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"/></p><p>三是内外部风险事件冲击。1994年的香港开始试行股票抛空制度，1997年至1998年的亚洲金融危机，2003年非典的爆发，2008年的全球金融危机，2011年欧债危机的蔓延，2015年的A股两次和2016年的两次熔断，2018年的中美贸易摩擦不断升级，2020年的新冠疫情，这些内外部的风险事件在一定程度上都加剧了市场的恐慌情绪。在此轮下跌的过程中，受政策影响较大的医药、科技板块大幅拖累港股市场的表现，当前新冠疫情的反复、俄乌战争以及国际形势的日趋严峻复杂也为港股市场增加了不确定性。</p><p>1990年以来，历次香港股市出现深幅调整之前都出现了长期大幅的上涨，市场本身积蓄了较大的调整压力。如果将港股本轮调整以2021年底为界限分为两个阶段，那么今年2月份以来港股的这一轮加速调整是在估值本身已经较低的情况下，再度出现的下跌，这是与以往港股暴跌的不同之处。</p><p><b>3 港股处于估值洼地，估值性价比凸显</b></p><p>当前港股市场主要指数估值普遍处于历史中枢水平之下，并且在全球主要市场中同样处于较低位。我们认为港股市场在经历超跌过后，目前处在估值洼地、配置价值凸显。</p><p>由于疫情等因素造成的盈利冲击给市盈率计算带来较大干扰，我们以恒生指数市净率为例，观察目前港股的估值水平。恒生指数于3月15日收盘时市净率一度低至0.88倍，逼近过去20年的最低水平，经过快速反弹后仍处于自下而上7%的历史分位数。与港股历史数据对比，目前的估值处于平均值减一倍标准差的底部附近。港股目前整体处于向下有支撑，向上有空间的区间范围。</p><p>另一个角度来看，当前AH股溢价正处于高位。在发达经济体的资本市场，同一公司在海外市场的交易价格通常高于在本地市场的股价，即海外股溢价现象。而在我国股票市场，同一公司无论是H股还是B股，其股价大都低于A股本地市场的价格，即存在本地股溢价现象，引起AH股溢价波动的原因，存在信息不对称、流动性差异、需求弹性差异、风险偏好、分红制度差异等多种解释。</p><p>恒生沪深港通AH股溢价指数系统反映了在内地和香港两地同时上市的股票的价格差异。指数走高，代表A股相对H股越贵。基于一些因素，A股相对于H股长期存在溢价现象（指数大于100）。2022年年初A股市场迎来一轮快速调整，而香港市场逆势上涨，由此造成AH股溢价指数的小幅下行。但从长达十余年的长期历史来看，目前的AH股溢价仍然处于高位，港股市场估值性价比凸显。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ef8f69bb8d6d074e1326dfdac50f5aec\" tg-width=\"728\" tg-height=\"452\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"/></p><p>具体来看，截至2022年3月21日，“A+H”两地上市公司共有143家，恒生AH股溢价指数为144.4，即将这些两地上市公司按流通市值加权汇总来看，A股较H股溢价达44.4%。其中溢价率超过200%的公司有18家，溢价率在100%-200%之间的有50家。目前仅1家公司A股较H股出现折价，是银行业的国内龙头公司，溢价率为-8%。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e7cd9bf601e2a36e034d8fbcf93d2aab\" tg-width=\"720\" tg-height=\"457\" referrerpolicy=\"no-referrer\" width=\"100%\" height=\"auto\"/></p><p>AH股溢价率情况存在巨大的结构性差异。从行业平均溢价率来看，截至2022年3月21日，A股较H股在信息技术和公用事业行业的溢价率最高，分别达到172%和146%。材料行业溢价率最低，仅为74%。自2014年底沪港通开通以来，日常消费和金融行业溢价率提升较多，材料行业溢价率大幅下降。从AH股溢价率与市值的关系来看，存在着大市值企业A股溢价率较低，而小市值企业的A股溢价率较高的现象。这主要因为小市值企业存在信息不对称以及市场投资者结构不同，使得A股与港股市场对大市值企业的估值更为接近。</p><p></p></body></html>","source":"lsy1583736415415","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" 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href=https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/687052.html><strong>方正证券</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>核心结论本文回顾了1990年以来历次港股暴跌的背景演变，并对比了当前港股所处阶段和历次港股暴跌的异同。与以往情况类似，当前港股正处于经济下行、货币环境收紧阶段，新冠疫情的反复、俄乌战争以及国际形势的日趋严峻复杂这些内外部风险冲击更是为港股市场增加了不确定性。不同的是，今年2月份以来港股的这一轮加速调整是在估值本身已经较低的情况下，再度出现的下跌。而在经历这一轮下跌之后，港股市场目前已处在估值洼地、...</p>\n\n<a href=\"https://www.zhitongcaijing.com/content/detail/687052.html\">Web 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回顾过去30年港股大回撤的背景演变过去30年港股市场整体震荡上行，但期间也经历了多轮大幅调整。1994年美联储加息引发的大跌是港股市场90年代以来的第一次大调整。90年代初，香港联交所做出改革放开新股上市条件，使得新股上市数量和募资金额大幅增加，同时也增强了市场的热度。1991年海湾战争爆发后对市场有很短暂的冲击，但战争很快结束，市场迅速回升，同时1991年香港经济表现也非常好，港股大涨。1992年小平同志南巡讲话后，中国内地改革开放再上一个台阶，香港股市也再掀高潮。除了经济层面的因素外，90年代初香港股市火爆的另一个原因是红筹股和国企股开始涌入香港股市，受到了投资者大力追捧。在红筹股和国企股浪潮中，1993年港股飙涨。港股这轮行情在1994年出现转折，一方面此前几年确实是涨多了，从1987年底到1993年底，六年时间里恒生指数涨幅超过了4倍，另一方面直接的导火索是美联储从1994年初开始加息，香港在联系汇率制度下货币政策被动收紧，资金开始外流，同时从1994年1月香港开始试行股票抛空制度。这些因素导致了香港股市在1994年出现了较大幅度调整，一直持续到1995年1月，此时相比1993年底高点位置，恒生指数累计跌幅约40%。亚洲金融风暴导致香港市场在1997年至1998年再次出现了一轮大幅调整。1997年7月2日，泰国宣布放弃固定汇率制，实行浮动汇率制，当日泰铢兑换美元的汇率贬值近17%，并引发其他金融市场混乱。8月份以后，亚洲金融危机持续发酵，马来西亚放弃保卫林吉特的努力，新加坡也受到冲击，港股开始有所调整，9月底恒生指数收报15049点，进入10月以后跌幅开始加大。随后，国际对冲基金开始进入香港，大举做空港股和港元汇率。此时香港金融管理局并未直接干预外汇市场，而是通过减少同业拆借市场的港元流动性，用提高利率的办法捍卫港元汇率。到10月28日，恒生指数跌破10000点整数关口到9059点，较年内高点累计跌幅达46%。国际炒家第一次进攻香港没有得手，1997年最后两个月港股低位震荡。到1998年，亚洲金融危机已经开始从金融市场扩大到实体经济，香港经济进入衰退，此时国际炒家卷土重来，于1998年1月、4月、8月对香港市场先后又发动了三次狙击。到1998年8月13日，恒生指数最低见到6544点，较前一年高点跌幅达61%，俨然又是一次股灾。8月14日，香港特区政府开始救市，大量买入权重蓝筹股并同时介入期货市场，拉抬股市指数，香港股市开始见底回升。1998年8月13日恒生指数创下的6544点低点之后再也没有被击穿过，成为历史大底。亚洲金融危机之后，港股市场跟随美股的互联网泡沫行情逐渐上行，一直到2000年初美股纳斯达克见顶回落后，港股也开始回落并出现了新一轮的大幅调整。在2008年金融危机之前，港股是充分受益于中国内地改革开放红利的，但股市走势更多是跟着美股走的，与当时A股走势经常背离。A股在2000年是大牛市，上证综指涨幅超过40%，港股已经走出了熊市。2001年美国互联网泡沫破灭叠加“9•11”事件冲击，全球经济陷入衰退，香港经济也受到拖累，2001年恒生指数下跌24%。2000年互联网泡沫破灭后美股的跌势一直持续到2002年底，但由于2003年非典（SARS）的爆发，港股的下跌势头结束的时间更晚，要到2003年一季度末。二季度才开始企稳向上，随后开始了新的一轮牛市。港股市场此轮牛市一直持续到2008年金融危机的爆发。2007年开始中国内地QDII（合格境内机构投资者）产品正式落地，港股被认为是最大的受益者，市场加速上涨，恒生指数在2007年10月30日达到了高点31958点，这也是本轮牛市的高点。而随着美国次贷危机的持续恶化，到2008年最终演变为了全球性的金融危机，香港经济和股市都无法幸免于难。2008年香港经济陷入衰退，港股大跌，恒生指数全年跌幅-48%，2008年10月27日指数最低达到10676点，较一年前高点累计下跌67%。2009年前两个月，受金融危机余波以及西方国家股市二次探底影响，香港股市有所回落，3月起股市开始向上大涨。港股市场2009年在中国内地四万亿政策和美国量化宽松政策刺激下出现了快速回升。到2010年，虽然由于中国内地的货币政策开始慢慢收紧，欧债危机也开始爆发，叠加之前港股涨幅也较大，上半年港股小幅调整，但在经济基本面和企业盈利强劲作用下，下半年港股继续上扬，到2011年上半年依然持续在高位徘徊。到2011年上半年，全球大宗商品价格普遍大涨并创历史新高，通胀压力持续升温，中国内地货币政策大幅收紧，经济开始降温。2011年二季度起全球经济开始了金融危机之后的二次探底，香港经济也不例外，这导致港股大幅下挫，2011年10月初恒生指数降至16170的低点，较前一年的高点下降了超过35%。这一轮调整之后，从2012年到2014年，港股整体是一个震荡缓慢向上的过程。2015年A股从上半年的大牛市开始，到下半年出现异常波动。受A股波动和美国加息的影响，港股市场也是大起大落，恒生指数在2015年4月底最高达到28588点，创金融危机后高点，随后又大幅下挫，全年指数下跌7%。2016年1月，受A股市场两次熔断暴跌的影响，港股市场也大幅回撤，恒生指数跌破20000点整数关口。市场从2月份起见底企稳，之后中国内地供给侧结构性改革不断推进，经济形势持续好转，港股和A股都走出了缓慢上行的行情。2017年全球经济复苏，港股取得了极佳的表现，这波上涨行情持续到2018年初，恒生指数最高达到33484，创历史新高。不过后来随着2018年起全球经济再度进入衰退，以及中美贸易摩擦持续升温，香港股市开始大幅回落，恒生指数从2018年年初33484的高点一路跌至10月份的24541点，累计下跌了26.7%。2019年初开始中国内地各项政策再度放松，A股迎来大涨，港股也见底反弹，随后2019年8月起美联储开始“预防性降息”，使得全球流动性再度泛滥，各类资产价格普涨。因此尽管2019年香港经济大幅下行陷入经济衰退，港股依然是上涨的，恒生指数全年涨幅9%。2020年一季度新冠疫情在全球蔓延，香港作为一个全球贸易和金融的中心城市，经济受到重大影响陷入深度衰退，港股在2020年1至5月暴跌，一直持续到3月中下旬，跌幅最深达到27.5%。随后在全球各国史无前例的货币宽松中，港股也见底反弹，但由于政治事件以及恒生指数本身结构等原因，2020年港股的反弹相对较弱，恒生指数全年依然有3%的下跌。2 当前港股阶段和历史上暴跌的同与不同2021年2月份以来港股市场持续回落，今年2月份开始更是加速调整，在全球市场中表现大幅靠后。恒生指数在2022年3月15日最低下探至18235.5点，距离2021年2月份的高点累计下跌了41.5%。截至2022年3月21日，与2021年2月初相比，恒生指数累计下跌25%，在全球主要市场指数中表现垫底，仅次于因俄乌冲突而大跌的俄罗斯RTS指数跌幅。从所处的市场环境来看，当前港股阶段与历史上数次暴跌阶段存在着一些相同之处。一是经济增速都在下行。1990年以来港股的历次暴跌调整都伴随着经济基本面的下行。1994年一季度后香港经济增速开始放缓；1997年至1998年因为亚洲金融风暴经济出现了深度衰退；2000年的互联网泡沫危机拖累经济开始下行；2008年全球金融危机中，香港地区经济陷入深度衰退；2011年二季度起，香港经济跟随全球经济开始了金融危机之后的二次探底；2015年至2016年期间，香港经济增速也出现了小幅下行；2018年起由于全球经济再度进入衰退，香港经济再次开启下行周期。本轮港股市场的调整也不例外。在新冠疫情的影响下，2020年上半年，香港经济增速加速探底，随后在货币宽松和财政刺激的环境下，与全球经济同步复苏。本轮经济复苏的高点出现在2021年上半年，从二季度开始，香港地区实际GDP增速开始下降，当前的港股市场毫无疑问正处于经济下行周期中。二是货币环境收紧。1990年以来港股的多次暴跌调整背后都可以看到货币环境的收紧。1994年美联储加息是当年港股暴跌的导火索；亚洲金融危机国际炒家的狙击致使港币利率急升、恒生指数暴跌；2001年互联网泡沫破灭前美联储持续加息；2004年至2006年美联储持续的货币收紧戳破了房地产市场的泡沫，带来了次贷危机并最终演变成全球性的金融危机；2011年上半年，由于通胀压力持续升温，中国内地货币政策大幅收紧；2015年底美联储正式开启了货币政策正常化进程，2015年12月，美联储在金融危机之后首次加息，一直持续到2018年，此外，2017年10月，在加息的同时，美联储也开始缩表。当前港股市场同样处于流动性收紧的环境当中。美东时间2022年3月16日，美联储会后宣布，联储货币政策委员会FOMC的委员会后投票决定，将政策利率联邦基金利率的目标区间上调25个基点，升至0.25%到0.50%。这是美联储自2018年12月以来首次加息，本次会后，美联储预告了这次行动将开启今年的多次加息进程，并暗示最快今年5月的下次会议就开始缩减负债表的规模（缩表）。鲍威尔最新表态称，“如果未来一次或多次会议上有必要加息超过25个基点，我们将这样做”，这使得5月加息50个基点的概率大幅提升。此外，俄乌战争引发的恐慌也在一定程度上导致了港股资金的外流。三是内外部风险事件冲击。1994年的香港开始试行股票抛空制度，1997年至1998年的亚洲金融危机，2003年非典的爆发，2008年的全球金融危机，2011年欧债危机的蔓延，2015年的A股两次和2016年的两次熔断，2018年的中美贸易摩擦不断升级，2020年的新冠疫情，这些内外部的风险事件在一定程度上都加剧了市场的恐慌情绪。在此轮下跌的过程中，受政策影响较大的医药、科技板块大幅拖累港股市场的表现，当前新冠疫情的反复、俄乌战争以及国际形势的日趋严峻复杂也为港股市场增加了不确定性。1990年以来，历次香港股市出现深幅调整之前都出现了长期大幅的上涨，市场本身积蓄了较大的调整压力。如果将港股本轮调整以2021年底为界限分为两个阶段，那么今年2月份以来港股的这一轮加速调整是在估值本身已经较低的情况下，再度出现的下跌，这是与以往港股暴跌的不同之处。3 港股处于估值洼地，估值性价比凸显当前港股市场主要指数估值普遍处于历史中枢水平之下，并且在全球主要市场中同样处于较低位。我们认为港股市场在经历超跌过后，目前处在估值洼地、配置价值凸显。由于疫情等因素造成的盈利冲击给市盈率计算带来较大干扰，我们以恒生指数市净率为例，观察目前港股的估值水平。恒生指数于3月15日收盘时市净率一度低至0.88倍，逼近过去20年的最低水平，经过快速反弹后仍处于自下而上7%的历史分位数。与港股历史数据对比，目前的估值处于平均值减一倍标准差的底部附近。港股目前整体处于向下有支撑，向上有空间的区间范围。另一个角度来看，当前AH股溢价正处于高位。在发达经济体的资本市场，同一公司在海外市场的交易价格通常高于在本地市场的股价，即海外股溢价现象。而在我国股票市场，同一公司无论是H股还是B股，其股价大都低于A股本地市场的价格，即存在本地股溢价现象，引起AH股溢价波动的原因，存在信息不对称、流动性差异、需求弹性差异、风险偏好、分红制度差异等多种解释。恒生沪深港通AH股溢价指数系统反映了在内地和香港两地同时上市的股票的价格差异。指数走高，代表A股相对H股越贵。基于一些因素，A股相对于H股长期存在溢价现象（指数大于100）。2022年年初A股市场迎来一轮快速调整，而香港市场逆势上涨，由此造成AH股溢价指数的小幅下行。但从长达十余年的长期历史来看，目前的AH股溢价仍然处于高位，港股市场估值性价比凸显。具体来看，截至2022年3月21日，“A+H”两地上市公司共有143家，恒生AH股溢价指数为144.4，即将这些两地上市公司按流通市值加权汇总来看，A股较H股溢价达44.4%。其中溢价率超过200%的公司有18家，溢价率在100%-200%之间的有50家。目前仅1家公司A股较H股出现折价，是银行业的国内龙头公司，溢价率为-8%。AH股溢价率情况存在巨大的结构性差异。从行业平均溢价率来看，截至2022年3月21日，A股较H股在信息技术和公用事业行业的溢价率最高，分别达到172%和146%。材料行业溢价率最低，仅为74%。自2014年底沪港通开通以来，日常消费和金融行业溢价率提升较多，材料行业溢价率大幅下降。从AH股溢价率与市值的关系来看，存在着大市值企业A股溢价率较低，而小市值企业的A股溢价率较高的现象。这主要因为小市值企业存在信息不对称以及市场投资者结构不同，使得A股与港股市场对大市值企业的估值更为接近。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1385,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":399314361,"gmtCreate":1605935343653,"gmtModify":1703840537869,"author":{"id":"3461107015138398","authorId":"3461107015138398","name":"黑洞无敌","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3461107015138398","authorIdStr":"3461107015138398"},"themes":[],"htmlText":"分析的很不错","listText":"分析的很不错","text":"分析的很不错","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/399314361","repostId":"2084286744","repostType":4,"repost":{"id":"2084286744","weMediaInfo":{"introduction":"为上市公司提供知识产权解决方案","home_visible":1,"media_name":"锦缎","id":"1075158368","head_image":"https://static.tigerbbs.com/a6edd4ef1e1f428dad9cb66d3735ea2a"},"pubTimestamp":1605829680,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/2084286744?lang=&edition=full","pubTime":"2020-11-20 07:48","market":"us","language":"zh","title":"起底独角兽的估值魔法","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2084286744","media":"锦缎","summary":"估值在远见卓识者看来是经营预期与统计概率的游戏。估值对混沌的人来说是魔法，透视不了本源，只能睁眼看老法师玩弄套路。但新的故事对于资本市场，对于上市前做预期管理提升估值总是好的。因为投资者对两者的认同感，对两者长期价值的判断是完全不同的。不同的行业有不同的估值中枢，上市公司被归类如A行业和B行业，估值差距常常可达2、3倍。","content":"<p><b>声明：本文基于公开资料撰写，仅作为信息交流，不构成任何投资建议。</b></p><p>估值在远见卓识者看来是经营预期与统计概率的游戏。比如段永平与<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>“金风玉露一相逢”，今年他的说法是，“2011年一月下旬开始买苹果，目前还不到10年，但那以后在美股居然就没再找到过更想买的公司”。</p><p>估值对混沌的人来说是魔法，透视不了本源，只能睁眼看老法师玩弄套路。玩套路这件事，永远比投资者想象的要早，很多上市公司从IPO之前就厉兵秣马，为了IPO及上市之后拿到更高的估值。</p><p>不过套路的背后，总会留下草蛇灰线。</p><p><i><b>01、</b></i><b>字节跳动的预期管理：作用于心理层面的收购操作</b></p><p>市场上已经有各种“知情人士”放消息，字节跳动正准备打包部分资产在香港上市。从竞争的角度上来看，字节上市的可能性还是比较大的，快手上了它就必须得上，就像优酷上了土豆必须上，<a href=\"https://laohu8.com/S/JD\">京东</a>上了阿里必须上。</p><p><b>上市不上市的差距是全方位的——品牌声誉，多层次融资渠道搭建，人才吸引力，企业治理水平。</b></p><p>相应地，字节跳动上市前市值管理操作已经开始，通过“买买买”管理预期。</p><p>所谓的预期管理，主要是给予投资者对公司增长能力的预期。增长分为三个层次（其中第2点最有利于提升估值）：</p><p><b>1)拓展并且确保核心事业运作；</b></p><p><b>2)发展新业务；</b></p><p><b>3)开创未来事业的机会。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/eca204b87ec1458e8ad48c1eacc07f7b\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"810\"></p><p>图1：增长三层面，来源：Mckinsey & Company</p><p>比如字节跳动2020年11月投资掌阅，涉足IP源头，它的意义在于打开版权衍生开发的想象力，为未来影视、动画、漫画、游戏等文娱业务条线提供弹药，对抗<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯控股</a>以<a href=\"https://laohu8.com/S/00772\">阅文集团</a>为主的文娱板块。</p><p>比如字节跳动2020年5月投资懒熊火锅，进军生鲜便利店，谋局本地生活。</p><p>并购的同时，字节跳动也孵化产品以及做品牌来进行预期管理，比如2020年4月推出瓜瓜龙英语，这是个对标斑马AI的项目。再比如2020年10月推出的大力教育（大力出奇迹的意思），统筹自主开发、全资收购、投资合作的各种教育产品，像是要发起总攻的样子。</p><p>值得一提的是，教育、本地生活、医疗等领域的流程很复杂，在字节跳动核心能力“算法、流量、组织能力、高效率商业化”能轻易斩获的边界之外，不一定能取得成功。<b>但新的故事对于资本市场，对于上市前做预期管理提升估值总是好的。</b></p><p><i><b>02、</b></i><b>瑞幸的“声浪攻势”：从逻辑自洽到“成就伟大”</b></p><p>什么是声浪攻势，就是不断的包装概念穿透圈层引导社会声音，一浪接一浪的社会声音，让资本市场看到你的接盘潜力，看到你的用户潜力。</p><p>关于瑞幸，有哪些声音呢？</p><p><b>1）“中国的<a href=\"https://laohu8.com/S/SBUX\">星巴克</a>”</b></p><p>瑞幸的商业故事能讲的逻辑自洽，中国人不喝咖啡不是因为茶文化而是因为经济制约，星巴克太贵，瑞幸低价销售立刻起量。与港澳台比人均杯数看到潜力，低价把潜力变成现实。</p><p>持续低价的保障在于供应链把控，运营费用把控——开面积较小的自提店、数字化履约将人工成本、设备融资租赁。</p><p><b>2）“免费喝咖啡”裂变</b></p><p>瑞幸横空出世的时候，差不多等于免费喝，它送很多券给用户，等用户把券用完了，他还要券怎么办？拉新，找他的朋友、他的亲人、他的同事注册成为瑞幸的用户，然后继续喝低价咖啡。</p><p><b>这在无形之中培养扩大了用户群体和用户习惯，形成声浪裂变。</b>比<a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">拼多多</a>拉用户送100元红包（能提现）的拉新策略感觉还更高级，更有商业意义。</p><p><b>3）割洋韭菜的意识形态</b></p><p>提到国货之光，现在人们只提完美日记、花西子等国内彩妆品牌。然而在两年前，瑞幸是真正的国货之光——拿<a href=\"https://laohu8.com/S/BLK\">贝莱德</a>的投资，补贴国人喝便宜咖啡，对抗星巴克等国外咖啡公司。</p><p>以上逻辑令意识形态比较强的人倍感兴奋。当时割洋韭菜传播的可是很广的，不过瑞幸最终把韭菜苗连根拔起是我们没想到的。 </p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f109a6bb691449b7b4eab6c873f89663\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"660\"></p><p>图2：瑞幸股价“瀑布流”连根拔起韭菜，来源：wind金融终端</p><p><b>4）二次创业，值得尊敬的老兵or“骗子”</b></p><p>从成立的第一天开始，就有人说瑞幸是“骗子”，很多人都说老陆的瑞幸是个烧钱局，港股的<a href=\"https://laohu8.com/S/00699\">神州租车</a>2016年6月之后股价一条直线半死不活，神州优车与滴滴竞争失败，瑞幸又会好到哪里去？</p><p>然而还有一部分人认为，创业成功哪有那么简单，应该为老陆的再次创业点赞，他是一名值得尊敬的老兵。<b>anyway，争论的结果是瑞幸成为话题之王。</b></p><p><b>5）唯快不破的上市奇迹</b></p><p>天下武功唯快不破，从创立到上市<a href=\"https://laohu8.com/S/LK\">瑞幸咖啡</a>仅用时18个月，它的执行力为人津津乐道。</p><p>以上，围绕<a href=\"https://laohu8.com/S/LUCKIN\">瑞幸咖啡</a>的各种话题确实让资本市场上看到了它的用户潜力：</p><p>现实中你也能看到，基金经理喝它的咖啡，企业高管喝它的咖啡，白领喝它的咖啡，买菜大妈喝它的咖啡，愤青喝它的咖啡，二次元人群喝它的咖啡……</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/dc56f4ea4b44c968c999412b454ba9de\" tg-width=\"531\" tg-height=\"296\"></p><p>图3：送你一杯瑞幸，来源：网络</p><p>破圈之后，目之所视的用户规模变大，自然而然的会推高相关上市公司的估值，这就是声浪攻势。</p><p>优秀的声浪操盘手能把石头包装成金子，只有少数人能这样玩市值管理。优秀的PR职能能把公司牛逼之处淋漓尽致的展现出来，这是大多数准备上市的公司都能做到的。</p><p><i><b>03、</b></i><b><a href=\"https://laohu8.com/S/LI\">理想汽车</a>的4R之PR：成功有效的PR助其价值实现</b></p><p>（注：4R即IR投资者关系、AR分析师关系、PR公共关系、RR监管层关系）</p><p>企业价值实现和市值提升最大的障碍是什么？很多人认为是当前的业绩和能调动的资源，你的公司不赚钱，现金流不稳健，不是行业老大，凭什么享有很高的市值？</p><p><a href=\"https://laohu8.com/S/NIO\">蔚来</a>(NYSE:NIO)是个典型的例子，股价上市后几天冲到13.8美元，然后一路跌到1.19美元，市值磨灭了90%。</p><p>同行的理想汽车(NASDAQ:LI)，假设即使和蔚来同期上市（并有一定的交付量的话），我们仍倾向认为它的股价绝不会像蔚来这样惨。因为投资者对两者的认同感，对两者长期价值的判断是完全不同的。</p><p>无须讳言，当初谈到造车新势力，继而谈到李斌的时候，很多人的认知都是“画饼”。而谈到理想的时候呢？竖起大拇哥，其PR做的实在是太好了，充分的让外界了解这家企业是什么样的，创始人是什么样的。 </p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9482d02d194d404897feff1c1143f79c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"719\"></p><p>图4：李斌（左）和李想（右），来源：网络</p><p>公关稿里的（现实也差不离）李想：</p><p>→高一攒电脑写文章投稿挣钱；</p><p>→高二搞了个惠多网BBS；</p><p>→高三做个人网站；</p><p>→没上大学去创业做了泡泡网；</p><p>→后来创办的<a href=\"https://laohu8.com/S/ATHM\">汽车之家</a>是行业的绝对龙头且美股上市；</p><p>→再然后创办理想汽车。</p><p>2018年那篇《李想：终身成长》流传至今，彻底让人了然其构建优质企业的方法论。投资，投的是未来能产生海量现金流的企业，有个牛逼CEO逻辑清晰的做这件事，投资者还不爽歪歪的呢？类似的案例，还有俨然已成为“哲学、物理学者”的黄峥。</p><p><b>上市公司释放的正面信息越多，买入筹码的投资者越多，后者给予上市公司的估值就越高。</b></p><p>有个真实的案例：某资深投资人士在一支股票上亏了很多钱，问他如今为什么还持有，他说，“这周跟管市场的副总喝了两顿酒，了解经营策略和公司情况，我更相信股价被极端低估”——刚去看了下股价，比那时又跌了30%多。</p><p><i><b>04、</b></i><b>小米与<a href=\"https://laohu8.com/S/603486\">科沃斯</a>的4R之AR：定性决定价值高低</b></p><p>你是房地产上市公司？估值5PE（市盈率）。</p><p>你是保险上市公司？估值10PE。</p><p>你是工程机械上市公司？估值15PE。</p><p>你是TMT上市公司？估值100PE。</p><p>不同的行业有不同的估值中枢，上市公司被归类如A行业和B行业，估值差距常常可达2、3倍。而上市公司，定性的灵活性很大，所以就存在AR（分析师关系）管理的必要性。</p><ul><li><p>比如腾讯控股(HK:00700)，按收入和利润分类它是游戏公司，按关键成功要素（驱动公司的源动力，腾讯的是QQ和微信）分类它是社交公司，按资产分类它是投资公司。</p></li></ul><ul><li><p>比如小米(HK:01810)，按收入分类它是手机公司，按利润分类它是互联网公司，按未来预期分类它是IoT公司。</p></li><li><p>再比如科沃斯(SH:603486)，相比家电分析师，肯定更欢迎TMT分析师来做估值分析，而且最好是在AI上有心得的分析师。把公司调性从发展初期的低端扫地家用电器，提升到AI驱动的高端扫地机器人。 </p></li></ul><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bc9a5deb36154190890f044391160353\" tg-width=\"500\" tg-height=\"372\"></p><p>图5：所处的位置不同价值不同，来源：网络</p><p><i><b>05、</b></i><b>京东数科玩杠杆：1%股份撬动700亿估值</b></p><p>你今天去注册个公司，让朋友出资1块钱换0.01%的股份，那这个公司理论上的市值就是1万元。让朋友出资1块钱换0.000001%的股份，那这个公司理论上的市值就是1个亿。是不是很神奇？ </p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a73627c83e994484a6460b3e51e5a4d8\" tg-width=\"500\" tg-height=\"375\"></p><p>图6：阿基米德名言，来源：网络</p><p>这种情况往往发生在一级市场，在成熟的、交投量活跃的证券交易市场很难见到。也就是几年前，投资门槛很高（500万才能入场玩）的新三板，很多挂牌公司成交量小，或者干脆很长时间没有成交量，能看到上午市值5个亿，下午市值25个亿或者1个亿的奇观。</p><p>wind数据显示，京东数科上市前有两轮PE/VC融资，2018年7月那次投后估值为1300亿元。此后的两年时间，没有机构投资者入场抬估值。 </p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/925ef9f1ff494e92aee0e50ad00d86ff\" tg-width=\"610\" tg-height=\"834\"></p><p>图7：京东A轮和B轮投后估值情况，来源：wind金融终端</p><p>机构不来没关系，京东数科还有“爸爸”，京东2020年2月25日公告：</p><p>将利润分成权转换为京东数科35.9%的股权，同时向京东数科增资17.8亿元用于收购额外股权，京东将累计持有京东数科36.8%的股权。17.8/(36.8%-35.9%)=1977.8亿元，京东数科估值接近2000亿元。 </p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4d8581e1856b4293b922aa2479c90f2a\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"296\"></p><p>图8：京东公告，来源：SEC网站</p><p><b>不到1%的股权交易，让京东数科估值从1300亿元提升到2000亿元，多了700亿元，这操作很精髓有没有？</b></p><p><i><b>06、</b></i><b>完美日记的营收百米冲刺：国货之光是如何炼成的</b></p><p>什么样的营收规模拿什么样的估值，上市前冲收入就是冲估值（只有高段位投资者会不局限于收入增速去全方位评估）。玩法有很多种，拿最近在做IPO的完美日记举例，它们冲收入的方法是疯狂营销+电商购物节超越同行的打折力度。</p><p>营销费用，2020年完美日记营收32.7亿元，营销费用20.3亿元，占收入的62.1%。你知道，美妆公司毛利率大概70%多（完美日记是60%多），扣掉营销费用基本无了，就是拿钱换量。 </p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a89c707643cf455ba24c51ad13994754\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"389\"></p><p>图9：完美日记营销费，来源：招股书</p><p>冲收入的另一个方法就是电商购物节疯狂打折。</p><p>就比如说2019年618，其它彩妆品牌折扣率没有低于7折的，中位数差不多是9折，而完美日记你知道几折吗？维恩咨询给的数据是3.6折。通过疯狂打折，完美日记稳住618彩妆TOP10里的第1的名次，国货之光就是这么炼成的。</p><p>除了完美日记这样的，冲收入还有其它玩法。</p><p>比如卖家电的卖白酒的消费行业，让经销商压货，以经销商的库存为代价放大自己的收入。另外还有一些违法的野路子，比如通过注册大量壳公司做关联交易，虚增利润欺诈投资人。</p><p><i><b>07、</b></i><b>两点建议：写给用心做公司企业家</b></p><p>诸如此类市值管理方法不胜凡举（更有甚者直接和资金勾兑拉升股价），以上大部分招数都略微偏门。<b>真正的市值管理是“价值创造、价值运营（增发和回购等）、价值实现（上面的说的IR）”，最核心的还是价值创造。</b></p><p>而顶级的最令人心驰神往的价值创造，我们认为有两点：</p><ul><li><p>通过知识产权（主要是专利）布局，形成壁垒，建立“标准”——三流企业做产品、二流企业做品牌，一流企业做标准——如华为，如大疆（诚然大疆仍须进一步追踪观察）。</p></li></ul><ul><li><p>通过解决重大难题，提升社会运行的效率，引领产业升级。比如阿里提升商品流转效率，比如恒瑞顶上创新药研发的高地。</p></li></ul><p><b>一家公司完成IPO只是开始，恰恰像马拉松赛跑，开始既重要也不重要，只有坚持到最后的人，才能成为胜利者。</b></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>起底独角兽的估值魔法</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ 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style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/a6edd4ef1e1f428dad9cb66d3735ea2a);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">锦缎 </p>\n<p class=\"h-time\">2020-11-20 07:48</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p><b>声明：本文基于公开资料撰写，仅作为信息交流，不构成任何投资建议。</b></p><p>估值在远见卓识者看来是经营预期与统计概率的游戏。比如段永平与<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>“金风玉露一相逢”，今年他的说法是，“2011年一月下旬开始买苹果，目前还不到10年，但那以后在美股居然就没再找到过更想买的公司”。</p><p>估值对混沌的人来说是魔法，透视不了本源，只能睁眼看老法师玩弄套路。玩套路这件事，永远比投资者想象的要早，很多上市公司从IPO之前就厉兵秣马，为了IPO及上市之后拿到更高的估值。</p><p>不过套路的背后，总会留下草蛇灰线。</p><p><i><b>01、</b></i><b>字节跳动的预期管理：作用于心理层面的收购操作</b></p><p>市场上已经有各种“知情人士”放消息，字节跳动正准备打包部分资产在香港上市。从竞争的角度上来看，字节上市的可能性还是比较大的，快手上了它就必须得上，就像优酷上了土豆必须上，<a href=\"https://laohu8.com/S/JD\">京东</a>上了阿里必须上。</p><p><b>上市不上市的差距是全方位的——品牌声誉，多层次融资渠道搭建，人才吸引力，企业治理水平。</b></p><p>相应地，字节跳动上市前市值管理操作已经开始，通过“买买买”管理预期。</p><p>所谓的预期管理，主要是给予投资者对公司增长能力的预期。增长分为三个层次（其中第2点最有利于提升估值）：</p><p><b>1)拓展并且确保核心事业运作；</b></p><p><b>2)发展新业务；</b></p><p><b>3)开创未来事业的机会。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/eca204b87ec1458e8ad48c1eacc07f7b\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"810\"></p><p>图1：增长三层面，来源：Mckinsey & Company</p><p>比如字节跳动2020年11月投资掌阅，涉足IP源头，它的意义在于打开版权衍生开发的想象力，为未来影视、动画、漫画、游戏等文娱业务条线提供弹药，对抗<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯控股</a>以<a href=\"https://laohu8.com/S/00772\">阅文集团</a>为主的文娱板块。</p><p>比如字节跳动2020年5月投资懒熊火锅，进军生鲜便利店，谋局本地生活。</p><p>并购的同时，字节跳动也孵化产品以及做品牌来进行预期管理，比如2020年4月推出瓜瓜龙英语，这是个对标斑马AI的项目。再比如2020年10月推出的大力教育（大力出奇迹的意思），统筹自主开发、全资收购、投资合作的各种教育产品，像是要发起总攻的样子。</p><p>值得一提的是，教育、本地生活、医疗等领域的流程很复杂，在字节跳动核心能力“算法、流量、组织能力、高效率商业化”能轻易斩获的边界之外，不一定能取得成功。<b>但新的故事对于资本市场，对于上市前做预期管理提升估值总是好的。</b></p><p><i><b>02、</b></i><b>瑞幸的“声浪攻势”：从逻辑自洽到“成就伟大”</b></p><p>什么是声浪攻势，就是不断的包装概念穿透圈层引导社会声音，一浪接一浪的社会声音，让资本市场看到你的接盘潜力，看到你的用户潜力。</p><p>关于瑞幸，有哪些声音呢？</p><p><b>1）“中国的<a href=\"https://laohu8.com/S/SBUX\">星巴克</a>”</b></p><p>瑞幸的商业故事能讲的逻辑自洽，中国人不喝咖啡不是因为茶文化而是因为经济制约，星巴克太贵，瑞幸低价销售立刻起量。与港澳台比人均杯数看到潜力，低价把潜力变成现实。</p><p>持续低价的保障在于供应链把控，运营费用把控——开面积较小的自提店、数字化履约将人工成本、设备融资租赁。</p><p><b>2）“免费喝咖啡”裂变</b></p><p>瑞幸横空出世的时候，差不多等于免费喝，它送很多券给用户，等用户把券用完了，他还要券怎么办？拉新，找他的朋友、他的亲人、他的同事注册成为瑞幸的用户，然后继续喝低价咖啡。</p><p><b>这在无形之中培养扩大了用户群体和用户习惯，形成声浪裂变。</b>比<a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">拼多多</a>拉用户送100元红包（能提现）的拉新策略感觉还更高级，更有商业意义。</p><p><b>3）割洋韭菜的意识形态</b></p><p>提到国货之光，现在人们只提完美日记、花西子等国内彩妆品牌。然而在两年前，瑞幸是真正的国货之光——拿<a href=\"https://laohu8.com/S/BLK\">贝莱德</a>的投资，补贴国人喝便宜咖啡，对抗星巴克等国外咖啡公司。</p><p>以上逻辑令意识形态比较强的人倍感兴奋。当时割洋韭菜传播的可是很广的，不过瑞幸最终把韭菜苗连根拔起是我们没想到的。 </p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f109a6bb691449b7b4eab6c873f89663\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"660\"></p><p>图2：瑞幸股价“瀑布流”连根拔起韭菜，来源：wind金融终端</p><p><b>4）二次创业，值得尊敬的老兵or“骗子”</b></p><p>从成立的第一天开始，就有人说瑞幸是“骗子”，很多人都说老陆的瑞幸是个烧钱局，港股的<a href=\"https://laohu8.com/S/00699\">神州租车</a>2016年6月之后股价一条直线半死不活，神州优车与滴滴竞争失败，瑞幸又会好到哪里去？</p><p>然而还有一部分人认为，创业成功哪有那么简单，应该为老陆的再次创业点赞，他是一名值得尊敬的老兵。<b>anyway，争论的结果是瑞幸成为话题之王。</b></p><p><b>5）唯快不破的上市奇迹</b></p><p>天下武功唯快不破，从创立到上市<a href=\"https://laohu8.com/S/LK\">瑞幸咖啡</a>仅用时18个月，它的执行力为人津津乐道。</p><p>以上，围绕<a href=\"https://laohu8.com/S/LUCKIN\">瑞幸咖啡</a>的各种话题确实让资本市场上看到了它的用户潜力：</p><p>现实中你也能看到，基金经理喝它的咖啡，企业高管喝它的咖啡，白领喝它的咖啡，买菜大妈喝它的咖啡，愤青喝它的咖啡，二次元人群喝它的咖啡……</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/dc56f4ea4b44c968c999412b454ba9de\" tg-width=\"531\" tg-height=\"296\"></p><p>图3：送你一杯瑞幸，来源：网络</p><p>破圈之后，目之所视的用户规模变大，自然而然的会推高相关上市公司的估值，这就是声浪攻势。</p><p>优秀的声浪操盘手能把石头包装成金子，只有少数人能这样玩市值管理。优秀的PR职能能把公司牛逼之处淋漓尽致的展现出来，这是大多数准备上市的公司都能做到的。</p><p><i><b>03、</b></i><b><a href=\"https://laohu8.com/S/LI\">理想汽车</a>的4R之PR：成功有效的PR助其价值实现</b></p><p>（注：4R即IR投资者关系、AR分析师关系、PR公共关系、RR监管层关系）</p><p>企业价值实现和市值提升最大的障碍是什么？很多人认为是当前的业绩和能调动的资源，你的公司不赚钱，现金流不稳健，不是行业老大，凭什么享有很高的市值？</p><p><a href=\"https://laohu8.com/S/NIO\">蔚来</a>(NYSE:NIO)是个典型的例子，股价上市后几天冲到13.8美元，然后一路跌到1.19美元，市值磨灭了90%。</p><p>同行的理想汽车(NASDAQ:LI)，假设即使和蔚来同期上市（并有一定的交付量的话），我们仍倾向认为它的股价绝不会像蔚来这样惨。因为投资者对两者的认同感，对两者长期价值的判断是完全不同的。</p><p>无须讳言，当初谈到造车新势力，继而谈到李斌的时候，很多人的认知都是“画饼”。而谈到理想的时候呢？竖起大拇哥，其PR做的实在是太好了，充分的让外界了解这家企业是什么样的，创始人是什么样的。 </p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9482d02d194d404897feff1c1143f79c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"719\"></p><p>图4：李斌（左）和李想（右），来源：网络</p><p>公关稿里的（现实也差不离）李想：</p><p>→高一攒电脑写文章投稿挣钱；</p><p>→高二搞了个惠多网BBS；</p><p>→高三做个人网站；</p><p>→没上大学去创业做了泡泡网；</p><p>→后来创办的<a href=\"https://laohu8.com/S/ATHM\">汽车之家</a>是行业的绝对龙头且美股上市；</p><p>→再然后创办理想汽车。</p><p>2018年那篇《李想：终身成长》流传至今，彻底让人了然其构建优质企业的方法论。投资，投的是未来能产生海量现金流的企业，有个牛逼CEO逻辑清晰的做这件事，投资者还不爽歪歪的呢？类似的案例，还有俨然已成为“哲学、物理学者”的黄峥。</p><p><b>上市公司释放的正面信息越多，买入筹码的投资者越多，后者给予上市公司的估值就越高。</b></p><p>有个真实的案例：某资深投资人士在一支股票上亏了很多钱，问他如今为什么还持有，他说，“这周跟管市场的副总喝了两顿酒，了解经营策略和公司情况，我更相信股价被极端低估”——刚去看了下股价，比那时又跌了30%多。</p><p><i><b>04、</b></i><b>小米与<a href=\"https://laohu8.com/S/603486\">科沃斯</a>的4R之AR：定性决定价值高低</b></p><p>你是房地产上市公司？估值5PE（市盈率）。</p><p>你是保险上市公司？估值10PE。</p><p>你是工程机械上市公司？估值15PE。</p><p>你是TMT上市公司？估值100PE。</p><p>不同的行业有不同的估值中枢，上市公司被归类如A行业和B行业，估值差距常常可达2、3倍。而上市公司，定性的灵活性很大，所以就存在AR（分析师关系）管理的必要性。</p><ul><li><p>比如腾讯控股(HK:00700)，按收入和利润分类它是游戏公司，按关键成功要素（驱动公司的源动力，腾讯的是QQ和微信）分类它是社交公司，按资产分类它是投资公司。</p></li></ul><ul><li><p>比如小米(HK:01810)，按收入分类它是手机公司，按利润分类它是互联网公司，按未来预期分类它是IoT公司。</p></li><li><p>再比如科沃斯(SH:603486)，相比家电分析师，肯定更欢迎TMT分析师来做估值分析，而且最好是在AI上有心得的分析师。把公司调性从发展初期的低端扫地家用电器，提升到AI驱动的高端扫地机器人。 </p></li></ul><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bc9a5deb36154190890f044391160353\" tg-width=\"500\" tg-height=\"372\"></p><p>图5：所处的位置不同价值不同，来源：网络</p><p><i><b>05、</b></i><b>京东数科玩杠杆：1%股份撬动700亿估值</b></p><p>你今天去注册个公司，让朋友出资1块钱换0.01%的股份，那这个公司理论上的市值就是1万元。让朋友出资1块钱换0.000001%的股份，那这个公司理论上的市值就是1个亿。是不是很神奇？ </p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a73627c83e994484a6460b3e51e5a4d8\" tg-width=\"500\" tg-height=\"375\"></p><p>图6：阿基米德名言，来源：网络</p><p>这种情况往往发生在一级市场，在成熟的、交投量活跃的证券交易市场很难见到。也就是几年前，投资门槛很高（500万才能入场玩）的新三板，很多挂牌公司成交量小，或者干脆很长时间没有成交量，能看到上午市值5个亿，下午市值25个亿或者1个亿的奇观。</p><p>wind数据显示，京东数科上市前有两轮PE/VC融资，2018年7月那次投后估值为1300亿元。此后的两年时间，没有机构投资者入场抬估值。 </p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/925ef9f1ff494e92aee0e50ad00d86ff\" tg-width=\"610\" tg-height=\"834\"></p><p>图7：京东A轮和B轮投后估值情况，来源：wind金融终端</p><p>机构不来没关系，京东数科还有“爸爸”，京东2020年2月25日公告：</p><p>将利润分成权转换为京东数科35.9%的股权，同时向京东数科增资17.8亿元用于收购额外股权，京东将累计持有京东数科36.8%的股权。17.8/(36.8%-35.9%)=1977.8亿元，京东数科估值接近2000亿元。 </p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4d8581e1856b4293b922aa2479c90f2a\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"296\"></p><p>图8：京东公告，来源：SEC网站</p><p><b>不到1%的股权交易，让京东数科估值从1300亿元提升到2000亿元，多了700亿元，这操作很精髓有没有？</b></p><p><i><b>06、</b></i><b>完美日记的营收百米冲刺：国货之光是如何炼成的</b></p><p>什么样的营收规模拿什么样的估值，上市前冲收入就是冲估值（只有高段位投资者会不局限于收入增速去全方位评估）。玩法有很多种，拿最近在做IPO的完美日记举例，它们冲收入的方法是疯狂营销+电商购物节超越同行的打折力度。</p><p>营销费用，2020年完美日记营收32.7亿元，营销费用20.3亿元，占收入的62.1%。你知道，美妆公司毛利率大概70%多（完美日记是60%多），扣掉营销费用基本无了，就是拿钱换量。 </p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a89c707643cf455ba24c51ad13994754\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"389\"></p><p>图9：完美日记营销费，来源：招股书</p><p>冲收入的另一个方法就是电商购物节疯狂打折。</p><p>就比如说2019年618，其它彩妆品牌折扣率没有低于7折的，中位数差不多是9折，而完美日记你知道几折吗？维恩咨询给的数据是3.6折。通过疯狂打折，完美日记稳住618彩妆TOP10里的第1的名次，国货之光就是这么炼成的。</p><p>除了完美日记这样的，冲收入还有其它玩法。</p><p>比如卖家电的卖白酒的消费行业，让经销商压货，以经销商的库存为代价放大自己的收入。另外还有一些违法的野路子，比如通过注册大量壳公司做关联交易，虚增利润欺诈投资人。</p><p><i><b>07、</b></i><b>两点建议：写给用心做公司企业家</b></p><p>诸如此类市值管理方法不胜凡举（更有甚者直接和资金勾兑拉升股价），以上大部分招数都略微偏门。<b>真正的市值管理是“价值创造、价值运营（增发和回购等）、价值实现（上面的说的IR）”，最核心的还是价值创造。</b></p><p>而顶级的最令人心驰神往的价值创造，我们认为有两点：</p><ul><li><p>通过知识产权（主要是专利）布局，形成壁垒，建立“标准”——三流企业做产品、二流企业做品牌，一流企业做标准——如华为，如大疆（诚然大疆仍须进一步追踪观察）。</p></li></ul><ul><li><p>通过解决重大难题，提升社会运行的效率，引领产业升级。比如阿里提升商品流转效率，比如恒瑞顶上创新药研发的高地。</p></li></ul><p><b>一家公司完成IPO只是开始，恰恰像马拉松赛跑，开始既重要也不重要，只有坚持到最后的人，才能成为胜利者。</b></p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"","relate_stocks":{},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"2084286744","content_text":"声明：本文基于公开资料撰写，仅作为信息交流，不构成任何投资建议。估值在远见卓识者看来是经营预期与统计概率的游戏。比如段永平与苹果“金风玉露一相逢”，今年他的说法是，“2011年一月下旬开始买苹果，目前还不到10年，但那以后在美股居然就没再找到过更想买的公司”。估值对混沌的人来说是魔法，透视不了本源，只能睁眼看老法师玩弄套路。玩套路这件事，永远比投资者想象的要早，很多上市公司从IPO之前就厉兵秣马，为了IPO及上市之后拿到更高的估值。不过套路的背后，总会留下草蛇灰线。01、字节跳动的预期管理：作用于心理层面的收购操作市场上已经有各种“知情人士”放消息，字节跳动正准备打包部分资产在香港上市。从竞争的角度上来看，字节上市的可能性还是比较大的，快手上了它就必须得上，就像优酷上了土豆必须上，京东上了阿里必须上。上市不上市的差距是全方位的——品牌声誉，多层次融资渠道搭建，人才吸引力，企业治理水平。相应地，字节跳动上市前市值管理操作已经开始，通过“买买买”管理预期。所谓的预期管理，主要是给予投资者对公司增长能力的预期。增长分为三个层次（其中第2点最有利于提升估值）：1)拓展并且确保核心事业运作；2)发展新业务；3)开创未来事业的机会。图1：增长三层面，来源：Mckinsey & Company比如字节跳动2020年11月投资掌阅，涉足IP源头，它的意义在于打开版权衍生开发的想象力，为未来影视、动画、漫画、游戏等文娱业务条线提供弹药，对抗腾讯控股以阅文集团为主的文娱板块。比如字节跳动2020年5月投资懒熊火锅，进军生鲜便利店，谋局本地生活。并购的同时，字节跳动也孵化产品以及做品牌来进行预期管理，比如2020年4月推出瓜瓜龙英语，这是个对标斑马AI的项目。再比如2020年10月推出的大力教育（大力出奇迹的意思），统筹自主开发、全资收购、投资合作的各种教育产品，像是要发起总攻的样子。值得一提的是，教育、本地生活、医疗等领域的流程很复杂，在字节跳动核心能力“算法、流量、组织能力、高效率商业化”能轻易斩获的边界之外，不一定能取得成功。但新的故事对于资本市场，对于上市前做预期管理提升估值总是好的。02、瑞幸的“声浪攻势”：从逻辑自洽到“成就伟大”什么是声浪攻势，就是不断的包装概念穿透圈层引导社会声音，一浪接一浪的社会声音，让资本市场看到你的接盘潜力，看到你的用户潜力。关于瑞幸，有哪些声音呢？1）“中国的星巴克”瑞幸的商业故事能讲的逻辑自洽，中国人不喝咖啡不是因为茶文化而是因为经济制约，星巴克太贵，瑞幸低价销售立刻起量。与港澳台比人均杯数看到潜力，低价把潜力变成现实。持续低价的保障在于供应链把控，运营费用把控——开面积较小的自提店、数字化履约将人工成本、设备融资租赁。2）“免费喝咖啡”裂变瑞幸横空出世的时候，差不多等于免费喝，它送很多券给用户，等用户把券用完了，他还要券怎么办？拉新，找他的朋友、他的亲人、他的同事注册成为瑞幸的用户，然后继续喝低价咖啡。这在无形之中培养扩大了用户群体和用户习惯，形成声浪裂变。比拼多多拉用户送100元红包（能提现）的拉新策略感觉还更高级，更有商业意义。3）割洋韭菜的意识形态提到国货之光，现在人们只提完美日记、花西子等国内彩妆品牌。然而在两年前，瑞幸是真正的国货之光——拿贝莱德的投资，补贴国人喝便宜咖啡，对抗星巴克等国外咖啡公司。以上逻辑令意识形态比较强的人倍感兴奋。当时割洋韭菜传播的可是很广的，不过瑞幸最终把韭菜苗连根拔起是我们没想到的。 图2：瑞幸股价“瀑布流”连根拔起韭菜，来源：wind金融终端4）二次创业，值得尊敬的老兵or“骗子”从成立的第一天开始，就有人说瑞幸是“骗子”，很多人都说老陆的瑞幸是个烧钱局，港股的神州租车2016年6月之后股价一条直线半死不活，神州优车与滴滴竞争失败，瑞幸又会好到哪里去？然而还有一部分人认为，创业成功哪有那么简单，应该为老陆的再次创业点赞，他是一名值得尊敬的老兵。anyway，争论的结果是瑞幸成为话题之王。5）唯快不破的上市奇迹天下武功唯快不破，从创立到上市瑞幸咖啡仅用时18个月，它的执行力为人津津乐道。以上，围绕瑞幸咖啡的各种话题确实让资本市场上看到了它的用户潜力：现实中你也能看到，基金经理喝它的咖啡，企业高管喝它的咖啡，白领喝它的咖啡，买菜大妈喝它的咖啡，愤青喝它的咖啡，二次元人群喝它的咖啡……图3：送你一杯瑞幸，来源：网络破圈之后，目之所视的用户规模变大，自然而然的会推高相关上市公司的估值，这就是声浪攻势。优秀的声浪操盘手能把石头包装成金子，只有少数人能这样玩市值管理。优秀的PR职能能把公司牛逼之处淋漓尽致的展现出来，这是大多数准备上市的公司都能做到的。03、理想汽车的4R之PR：成功有效的PR助其价值实现（注：4R即IR投资者关系、AR分析师关系、PR公共关系、RR监管层关系）企业价值实现和市值提升最大的障碍是什么？很多人认为是当前的业绩和能调动的资源，你的公司不赚钱，现金流不稳健，不是行业老大，凭什么享有很高的市值？蔚来(NYSE:NIO)是个典型的例子，股价上市后几天冲到13.8美元，然后一路跌到1.19美元，市值磨灭了90%。同行的理想汽车(NASDAQ:LI)，假设即使和蔚来同期上市（并有一定的交付量的话），我们仍倾向认为它的股价绝不会像蔚来这样惨。因为投资者对两者的认同感，对两者长期价值的判断是完全不同的。无须讳言，当初谈到造车新势力，继而谈到李斌的时候，很多人的认知都是“画饼”。而谈到理想的时候呢？竖起大拇哥，其PR做的实在是太好了，充分的让外界了解这家企业是什么样的，创始人是什么样的。 图4：李斌（左）和李想（右），来源：网络公关稿里的（现实也差不离）李想：→高一攒电脑写文章投稿挣钱；→高二搞了个惠多网BBS；→高三做个人网站；→没上大学去创业做了泡泡网；→后来创办的汽车之家是行业的绝对龙头且美股上市；→再然后创办理想汽车。2018年那篇《李想：终身成长》流传至今，彻底让人了然其构建优质企业的方法论。投资，投的是未来能产生海量现金流的企业，有个牛逼CEO逻辑清晰的做这件事，投资者还不爽歪歪的呢？类似的案例，还有俨然已成为“哲学、物理学者”的黄峥。上市公司释放的正面信息越多，买入筹码的投资者越多，后者给予上市公司的估值就越高。有个真实的案例：某资深投资人士在一支股票上亏了很多钱，问他如今为什么还持有，他说，“这周跟管市场的副总喝了两顿酒，了解经营策略和公司情况，我更相信股价被极端低估”——刚去看了下股价，比那时又跌了30%多。04、小米与科沃斯的4R之AR：定性决定价值高低你是房地产上市公司？估值5PE（市盈率）。你是保险上市公司？估值10PE。你是工程机械上市公司？估值15PE。你是TMT上市公司？估值100PE。不同的行业有不同的估值中枢，上市公司被归类如A行业和B行业，估值差距常常可达2、3倍。而上市公司，定性的灵活性很大，所以就存在AR（分析师关系）管理的必要性。比如腾讯控股(HK:00700)，按收入和利润分类它是游戏公司，按关键成功要素（驱动公司的源动力，腾讯的是QQ和微信）分类它是社交公司，按资产分类它是投资公司。比如小米(HK:01810)，按收入分类它是手机公司，按利润分类它是互联网公司，按未来预期分类它是IoT公司。再比如科沃斯(SH:603486)，相比家电分析师，肯定更欢迎TMT分析师来做估值分析，而且最好是在AI上有心得的分析师。把公司调性从发展初期的低端扫地家用电器，提升到AI驱动的高端扫地机器人。 图5：所处的位置不同价值不同，来源：网络05、京东数科玩杠杆：1%股份撬动700亿估值你今天去注册个公司，让朋友出资1块钱换0.01%的股份，那这个公司理论上的市值就是1万元。让朋友出资1块钱换0.000001%的股份，那这个公司理论上的市值就是1个亿。是不是很神奇？ 图6：阿基米德名言，来源：网络这种情况往往发生在一级市场，在成熟的、交投量活跃的证券交易市场很难见到。也就是几年前，投资门槛很高（500万才能入场玩）的新三板，很多挂牌公司成交量小，或者干脆很长时间没有成交量，能看到上午市值5个亿，下午市值25个亿或者1个亿的奇观。wind数据显示，京东数科上市前有两轮PE/VC融资，2018年7月那次投后估值为1300亿元。此后的两年时间，没有机构投资者入场抬估值。 图7：京东A轮和B轮投后估值情况，来源：wind金融终端机构不来没关系，京东数科还有“爸爸”，京东2020年2月25日公告：将利润分成权转换为京东数科35.9%的股权，同时向京东数科增资17.8亿元用于收购额外股权，京东将累计持有京东数科36.8%的股权。17.8/(36.8%-35.9%)=1977.8亿元，京东数科估值接近2000亿元。 图8：京东公告，来源：SEC网站不到1%的股权交易，让京东数科估值从1300亿元提升到2000亿元，多了700亿元，这操作很精髓有没有？06、完美日记的营收百米冲刺：国货之光是如何炼成的什么样的营收规模拿什么样的估值，上市前冲收入就是冲估值（只有高段位投资者会不局限于收入增速去全方位评估）。玩法有很多种，拿最近在做IPO的完美日记举例，它们冲收入的方法是疯狂营销+电商购物节超越同行的打折力度。营销费用，2020年完美日记营收32.7亿元，营销费用20.3亿元，占收入的62.1%。你知道，美妆公司毛利率大概70%多（完美日记是60%多），扣掉营销费用基本无了，就是拿钱换量。 图9：完美日记营销费，来源：招股书冲收入的另一个方法就是电商购物节疯狂打折。就比如说2019年618，其它彩妆品牌折扣率没有低于7折的，中位数差不多是9折，而完美日记你知道几折吗？维恩咨询给的数据是3.6折。通过疯狂打折，完美日记稳住618彩妆TOP10里的第1的名次，国货之光就是这么炼成的。除了完美日记这样的，冲收入还有其它玩法。比如卖家电的卖白酒的消费行业，让经销商压货，以经销商的库存为代价放大自己的收入。另外还有一些违法的野路子，比如通过注册大量壳公司做关联交易，虚增利润欺诈投资人。07、两点建议：写给用心做公司企业家诸如此类市值管理方法不胜凡举（更有甚者直接和资金勾兑拉升股价），以上大部分招数都略微偏门。真正的市值管理是“价值创造、价值运营（增发和回购等）、价值实现（上面的说的IR）”，最核心的还是价值创造。而顶级的最令人心驰神往的价值创造，我们认为有两点：通过知识产权（主要是专利）布局，形成壁垒，建立“标准”——三流企业做产品、二流企业做品牌，一流企业做标准——如华为，如大疆（诚然大疆仍须进一步追踪观察）。通过解决重大难题，提升社会运行的效率，引领产业升级。比如阿里提升商品流转效率，比如恒瑞顶上创新药研发的高地。一家公司完成IPO只是开始，恰恰像马拉松赛跑，开始既重要也不重要，只有坚持到最后的人，才能成为胜利者。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":3190,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[{"author":{"id":"3527667803686145","authorId":"3527667803686145","name":"社区成长助手","avatar":"https://static.tigerbbs.com/2b7c7106b5c0c8b0037faa67439d898f","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"idStr":"3527667803686145","authorIdStr":"3527667803686145"},"content":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引","text":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引","html":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引"}],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0}],"hots":[{"id":669256042,"gmtCreate":1662471165286,"gmtModify":1662471597126,"author":{"id":"3461107015138398","authorId":"3461107015138398","name":"黑洞无敌","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3461107015138398","authorIdStr":"3461107015138398"},"themes":[],"htmlText":"什么鬼，比亚迪和特斯拉比？","listText":"什么鬼，比亚迪和特斯拉比？","text":"什么鬼，比亚迪和特斯拉比？","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/669256042","repostId":"1113448163","repostType":2,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1656,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":637280524,"gmtCreate":1648096597719,"gmtModify":1648096597719,"author":{"id":"3461107015138398","authorId":"3461107015138398","name":"黑洞无敌","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3461107015138398","authorIdStr":"3461107015138398"},"themes":[],"htmlText":"最大的一个变量：香港在全球的金融市场地位不断弱化，这个居然没都没提。","listText":"最大的一个变量：香港在全球的金融市场地位不断弱化，这个居然没都没提。","text":"最大的一个变量：香港在全球的金融市场地位不断弱化，这个居然没都没提。","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":6,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/637280524","repostId":"1159935049","repostType":2,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1385,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":399314361,"gmtCreate":1605935343653,"gmtModify":1703840537869,"author":{"id":"3461107015138398","authorId":"3461107015138398","name":"黑洞无敌","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3461107015138398","authorIdStr":"3461107015138398"},"themes":[],"htmlText":"分析的很不错","listText":"分析的很不错","text":"分析的很不错","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/399314361","repostId":"2084286744","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":3190,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[{"author":{"id":"3527667803686145","authorId":"3527667803686145","name":"社区成长助手","avatar":"https://static.tigerbbs.com/2b7c7106b5c0c8b0037faa67439d898f","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"idStr":"3527667803686145","authorIdStr":"3527667803686145"},"content":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引","text":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引","html":"终于等到了您的初发帖[比心][比心]发帖时关联相关股票或者相关话题，可以获得更多曝光哦～如果您想创作优质文章，请查看老虎社区创作指引"}],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":621805399,"gmtCreate":1672143948712,"gmtModify":1672143950508,"author":{"id":"3461107015138398","authorId":"3461107015138398","name":"黑洞无敌","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3461107015138398","authorIdStr":"3461107015138398"},"themes":[],"htmlText":"以后看天线宝宝吧","listText":"以后看天线宝宝吧","text":"以后看天线宝宝吧","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/621805399","repostId":"1126777557","repostType":2,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1430,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":629411351,"gmtCreate":1670755463573,"gmtModify":1670755465284,"author":{"id":"3461107015138398","authorId":"3461107015138398","name":"黑洞无敌","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3461107015138398","authorIdStr":"3461107015138398"},"themes":[],"htmlText":"虽然币安很讨厌，cz很虚伪，但是我的资金也不可避免的和币安有关联","listText":"虽然币安很讨厌，cz很虚伪，但是我的资金也不可避免的和币安有关联","text":"虽然币安很讨厌，cz很虚伪，但是我的资金也不可避免的和币安有关联","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/629411351","repostId":"1118043653","repostType":2,"repost":{"id":"1118043653","pubTimestamp":1670727096,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1118043653?lang=&edition=full","pubTime":"2022-12-11 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