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近日，线上医美新氧APP更新了招股说明书，根据最新路演情况，新氧科技发行价定在11.8-13.8美金/股，最高募集金融1.79亿美金。以最后一次更新招股说明书的定价计算，对应新氧整体估值，资本市场给出最高13.8亿美金。
网红第一股如涵早几日已经在美国上市，上市当天便遭遇破发，暴跌38%。不论是从财务质量、商业模式、市场空间来看，我们今天要讨论的颜值第一股都与网红第一股都更值得拥有。
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财务状况：依然处在高增长期，现金流稳健
2016年-2018年三年内，新氧营收分别为4900万、2.59亿、6.17亿，对应同比增速为428%、138%。近三年利润分别为：-8100万、1700万、5500万，值得注意的是在扭亏为盈后，2018年同比利润增速为220%，高于营收同比增长138%。
我们先财务排雷，看一下营收和净利高增长背后是财技过人还是公司经营状况改善。
新氧的营收来源主要是两个来源，一是用户在线付费预约（GMV），另一个是美容机构在新氧的信息流投放。
根据电商行业的万用营收计算公式，即GMV（交易额）=MAU（月度活跃用户）*Conversion rate（付费转化率）*ARPPU（每付费用户的支付金额），招股书披露数据如下：
2018年在日活仅增加43%，ARPPU下降15%的情况下，预约付费保持74%的同比增长，这得益于转化率的提高，这组数据无疑可以说明公司在业务运营层面得到改善。至于为何ARPPU下降了15%，小胆儿将在Part 3的市场空间里回答这个问题。
2018年预约付费74%的增长显然无法支撑整体营收增长138%，这侧面反应了医美机构在新氧投放信息流的增速更高，营收占比更大。拆解招股书映证我们的猜测。
这个营收结构的变化对于新氧来说是更好还是更坏，小胆儿会在Part 2的行业属性里回答。营收增速变缓，这个倒是不必惊慌，任何一家公司一个行业都势必会经理从野蛮增长—高速增长—稳定增长的阶段，新氧的增速符合这一逻辑，且在最近三个季度里增速下降的速度变缓了。
2016/2017/2018年的营业成本分别为2519万元，4480万元，9156万元，对应2017/2018年的同比增速为78%/104%。尤其是在2017年扭亏为盈后，2018年的成本增速远低于营收和净利138%和220%的增速，这也为新氧提供了稳健现金流。
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商业模式：三大动能打造中国第一医美平台
新氧管理层对公司发展提出了三大动能：（i）原创，可靠和专业的内容，并通过主要的社交媒体网络和我们在中国的目标媒体平台进行分发，（ii）高度参与的社交社区，其特点是用户点评生成的内容， （iii）为客户提供透明且友好的在线预订服务，用于医学美容治疗。
新氧的商业模型，用三大动能连接医美机构和消费者，形成商业闭环。
用户端：
可靠性：通过追求质量和值得信赖的内容产品以及精心挑选的医疗美容服务提供商，为用户提供可靠的体验;透明性：提供透明的医疗美容处理细节，例如定价，评论和审核医美供应商资质；便利性：提供全面的媒体内容，社交社区和在线预订功能引导用户进行无缝的医疗美学服务之旅，从发现，互动和评估，到预订，审查和售后；
医美机构端：
有效获客：利用精准的潜在有高度消费倾向的用户群，以及我们的数据洞察力和技术优势，能够经济高效地将医疗美容服务提供商与目标用户相匹配;建立差异化品牌：授权医疗美容服务提供商，特别是中小型市场参与者，通过真实的用户驱动评估来介绍他们的品牌并建立信誉;提高运营效率：为医疗服务提供商提供SaaS和专业培训计划，帮助他们更好地管理客户信息，提高购买转换率并升级服务产品。
关于市场占有率：
2018年Q4,新氧PGC内容通过新氧自媒体分发，每月有2.4亿次浏览；2018年，根据第三方机构Frost&Sullivan的数据，用户在新氧APP上的浏览时间，占线上医疗美容医疗APP总数的84.1%；2018年，新氧完成了21亿人民币的在线预定金额，根据第三方机构Frost&Sullivan的统计，占到了中国线上医美市场的33%；
我们在第一部分的营收结构变化中说到信息流投放的收入增长远高于在线预定，我们从这组数据里可以找到原因：1）新氧的社区属性导致用户更愿意花时间停留（占市场总额84%），对于商家来说在新氧投放信息流和垂直搜索广告无疑最具吸引力；2）在线预约付费的形式会很容易被切客，新氧平台会收取10%的中介费，对于商家来说只要导流到了线下，更愿意拿出部分优惠引导用户线下付款。
对于第二个原因，是O2O的模式决定的，在线旅游行业同样发生过酒店联合抵制携程，线下付款更优惠的恶性切客事件，所有O2O的公司都无法回避这个风险。
因此小胆儿认为：新氧的营收结构变化是降低了公司经营风险，也更有利于资本市场给新氧更高估值。
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市场空间：迎来整合，红利向头部玩家倾斜
医疗美容行业可划分为手术治疗和非手术治疗。手术治疗通常被称为外科整形手术，包括隆胸、双眼皮手术、面部和身体轮廓等；而非手术治疗通常是指注射和激光类，包括瘦脸针、玻尿酸、激光去斑去疤痕等；
据Frost＆Sullivan称，2018年医疗美容服务行业的总收入达到人民币1,217亿元（177亿美元），与2014年相比复合年增长率为23.6％。该行业的总收入预计将达到人民币360.1元到2023年将达到10亿美元（524亿美元），从2018年到2023年的复合年增长率为24.2％。
随着这样的增长速度，中国已成为世界上发展最快的医疗美容服务市场之一，在市场规模方面排名第二。在2017年，并有望在2021年成为世界上最大的市场。特别是非手术 医疗审美程序享有高于市场预期的增长率，从2018年到2023年的复合年增长率为26.3％，因为它们可以通过风险较小且痛苦的过程和较短的恢复时间来吸引更多的消费者。
通过这组数据，我们可以为何在第一部分拆解财务数据时，2018年比2017年的ARPPU下降了15%。1）由于非手术治疗的增速高于手术治疗；2）手术治疗一般会先到线下问诊，这样线下机构更容易将平台的预约中介费直接让利给用户，从而“切客”；3）非手术治疗的风险小，用户决策时间短，更容易在线上下单；4）非手术治疗的项目费用相对较低；
从医美产业链的角度看，由于我国医药监管的高合规性，上游的生产商利润最为牢固，下游医美机构鱼龙混杂，势必迎来行业整合期，因此以新氧为代表的中游平台，尤其是线上综合医美平台将成为下游机构求生存的救命稻草。
当所有行业都越来越重视线上获客时，搜索引擎工具百度曾迎来过黄金期，医美行业同样在百度上砸下真金白银。
随着百度医疗的魏则西丑闻，中国民众对百度医疗的信任度大大降低。以新氧为代表的医美综合平台出现不仅填补了医美垂直领域垂直搜索的空白，还可以节约医美机构需要自建和维护网站的成本。
根据三方机构frost&sullivan的报告，中国的10000多家私人机构占到了2018年行业总收入的81.5%，预计到2023年，这一比例将达到87.9%。然而前5名的机构仅占总份额的7.4%，可见这是一个高度分散的市场。
对于中小机构而言，品牌差异化和精准获客是其保持毛利的重点，因此只会更倚重新氧这种垂直领域平台，而非百度系这类需要自建网站才可投放的带有附加成本的渠道。
在线医美垂直领域的信息流投放已经从2014年的线上总占比的0.9%，增加到2018年额7%，然而总占比数量依然很小；预计2023年将达到25.6%，增长至12.6亿人民币。
因为市场上并没有任何参照物，新氧的估值按照互联网高成长的普遍估值P/S估值，发行价区间为11.8—13.8美金/股，对应P/S为13.2x—15.3x；
若以我的一贯强盗逻辑——存在即合理，即此轮路演下来市场已经达成了一致，估值是合理的。那么小胆儿毛估估算了一下：
2019-2021年三年的信息流收入为7.2亿、11.8亿、20.2亿，对应总收入为10.3亿、17.1亿、28.4亿元。取本次估值上限94亿人民币，对应P/S为9.1x、5.5x、3.3x。
然而对于尚未上市的成长股，这种预测纯属心理安慰，还不如行业逻辑弄清楚更有安全感。
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