为债务而窒息
8月18日，许家印卸任恒大集团董事长
8月19日，恒大集团总裁减持恒大相关股票，套现过亿；
8月20日，人民银行、银保监会相关部门负责人约谈恒大集团高管。
尽管恒大集团新闻发言人表示，董事长变更是恒大地产借深深房回归A股终止后的正常变动，未涉及具体管理架构、股权的变化
9月11日，恒大财富出现违约，未经证实的违约资金总额为400亿，而这400亿，不过是近2万亿负债中的一小部分（2%）。
恒大的总资产从100亿发展至1000亿只用了5年，从1000亿至1万亿只用了不到6年时间，而从1万亿到2万亿也只用了5年时间，中国恒大在资产增速上连续创造了神话。但这个神话造就了今日极其庞大而难解的债务危机，截至2021年6月30日，恒大表内债务达到1.97万亿元的天文数字。这个数值相当于2020年全国的商品住宅销售总额17.4万亿的12.7%
中国恒大负债总额（亿）
数据来源：公司年报
中国恒大已跨过杠杆极值
十次危机有九次是债务引发的，这是个财务常识，即当企业的ROE（净资产收益率）低于债务成本时，举债将变得不“经济”，不适合再扩大债务。如果再举债，过高的利息支出将降低股权资本的收益率，同时加大了经营风险，尤其当企业的净利润率低于ROE和负债成本时更是如此。
根据中国恒大的年报，可以看出其在2019年，中国恒大ROE已经与债务成本基本持平，分别为9.30%和8.99%，而在2020年，其ROE已经明显低于债务成本，分别为8.96%和9.49%；与此同时，中国恒大的净利润率自2019年已降至7%以下，2020年仅为6.2%。2021年，上述指标将更加恶化。中国恒大，早已跨过继续扩大债务的临界点了。
中国恒大2018年-2020年的ROE、负债成本和净利润率
400亿的财富毁约只是开始
9月11日，恒大财富确认违约，未经证实的违约总规模为400亿。9月13日，恒大集团公布恒大财富的三种兑付方案，投资人可以从三种方案中选择其中一种兑付，或者组合任意两种及三种方案兑付。
方案一为现金分期兑付。投资产品到期后，在到期当月的最后一个工作日支付上述“现金分期兑付金额”10%，此后每满三个月，在第三个月的最后一个工作日支付10%，直至上述“现金分期兑付金额”全部支付完毕为止。
方案二为实物资产兑付。恒大各地区公司提供所有可兑付的实物资产供投资人选择。住宅为现售价格9折优惠基础上再打8折；公寓和写字楼为现售价格9折优惠基础上再打6折；商铺与车位为现售价格8折优惠基础上再打6折。
方案三为冲抵购房尾款兑付。购房尾款是指在9月12日24点前已认购的任意恒大楼盘房屋的未付清尾款。
现金流入日益枯竭
房地产开发企业的现金流：现金流入主要靠销售收入（首付+银行房贷）、融资资金流入和变卖资产；支出大项为投资（土地款、开发建设）和融资款偿还。
当债务危机发生时，金融机构通常不会容易提供资金，反而会追回债务，因此，在现金流改善与融资资金流入已经几乎不可能，那么，中国恒大的现金流入自身只能靠销售收入和变卖资产改善。
2021年恒大集团已经变卖了部分资产，包括恒腾网络、恒大汽车、恒大物业的部分股权。
那么还有多少资产可以卖？无论从营收利润、负债率还是现金流上看，恒大物业仍是一个非常不错的资产，恒大物业仍有400多亿元的市值。与恒大物业相比，恒大汽车变现的难度则较大，恒大汽车市值不到400亿元。
从资产变现的角度看，将上述两家公司股权全部按现值变现，也很难达到当前该公司现金流的缺口。
因此，现金流的改善再次聚焦于房地产主业的销售回款和项目变卖上来。不幸的是，很难让购房者放心去购买一家遭遇“前所未有”困难的开发商的期房，而不少银行亦限制恒大楼盘的房贷业务。那么，恒大的期房销售必然将迎来断崖式下降，且不可逆。现房销售尽管亦会受到一定影响，但相对较小。因此，恒大的销售模式被动转入现房销售，这对项目开发带来了更高的资金需求。
从恒大发布的数据亦可印证，7月、8月销售额连续骤降，可以预期，第四季度销售数据仍将持续下降。按300亿的月销售平均值估计下半年的销售总额，仅能回款1800亿元这个资金很难达到2万亿的负债利息以及为了达到交房条件而必须再投入建设的资金。
变卖项目将成为不得已的选择，也只有变卖项目才可能达到一定的回款规模。
与恒大物业、恒大汽车等上市公司股权相比，卖掉项目要简单直接且有效得多，只是不得不牺牲价格与利润。土地储备是当前中国恒大最核心的资产，截至2020年底，恒大集团共有土地规划建筑面积2.31亿平方米，原值4901亿元，其中分布于一二线城市土地储备原值为3287亿元，占比67%，楼面地价2638元/平。从一二线城市目前的房价水平看恒大集团土地成本，其重估价值巨大，变卖部分项目将能明显改善现金流，并降低负债。
信托违约高潮即将来临
从财务报表上看负债，并不能看出有多少有息负债为信托产品，同时，信托产品形成的债务及投资关系，并不完全体现在资产负债表内。以开发借贷形式进入恒大集团的信托计划，必然会体现在资产负债表的借款中，但是以股权投资形式进入到项目公司的信托计划，如果信托计划占了大头，对于恒大而言，这个项目就只是个投资项目，并不体现在恒大资产负债表的负债中，因此，我们无法从中国恒大的财务报表上看出信托到底有多少规模。
那如何去估计中国恒大的地产信托真实规模？准确的数字只有恒大才知道。但是，全国的信托公司只有68家，其中参与投资中国恒大的也很多家，而且每一只信托起步价至少100亿元。
根据上述分析，中国恒大必然出现销售回款断崖式下降，而资产负债表修复前的融资性资金流入几乎不太可能，与此同时，到止前为止还没有看到实质性的资产变卖有效回笼资金，所以可以预见的是，与恒大地产相关的信托集中违约可能成为大概率事件。
如何自救？
显然，恒大集团即将面临理财投资人、购房者、金融机构的集中挤兑，恒大集团的流动性将瞬间消失。解救危机最有效的办法自然是一次性注入流动性，但在当前的政治与经济背景下，希望渺茫，唯有自救！
如何自救？改善现金流并修复资产负债表是中国恒大必选项。
第一步，所有借款全部违约延期支付。延期支付不是不付，而是争取时间；
第二步，选择性变卖项目并降低负债回笼资金；
第三步，集中为数不多的资金，抢建地理位置优良，销售前景良好的项目销售回款逐步降低负债，停建交房尚早的项目；
第四步，逐步修复资产负债表，恢复银行及金融机构融资造血功能；
第五步，引入战投，增厚资金和土地资产，提升各方信心。
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