上次说要专门写一篇分析赤子城$赤子城科技(09911)$ ，前两天公司发了中报，上半年数据到手，开始动笔。
总的来看，赤子城是出海公司里社交赛道的代表，主营业务就是社交app，同时也有手游。主要市场都在海外，是一家原生出海公司，2013年开始出海，主做工具类app，2016年开始搞社交。
上半年公司总营收10.4亿人民币（去年全年11.8亿），同比增590.8%；净利润1.4亿，同比增3950.2%。
半年业绩同比增速很快，但考虑到赤子城从去年下半年并表MICO，同比参考性不强，本篇就换一些维度，把数据详细解读一下。
先说我的结论：赤子城这半年业绩，乍一看没有那么惊艳，因为利润不够厚实；但细看下来潜力十足，因为投入得坚决、正确、有效，市场和产品都在进化。总体来说，这家公司在压缩短期暂时的利润，来换取未来长期的爆发，现在弹簧已经压实，坐等一个时机弹射起飞。
一、中报究竟好不好？
先来从中报里划一下重点：
1、营收：同比大增，环比下降，营收结构更优
今年上半年营收同比涨快6倍，环比和去年下半年基本持平，微涨约720万。但很明显，相邻两个半年的营收结构发生了很大变化：去年下半年增值服务收入占比62%，到今年上半年已经涨到79%。结合更早的数据，看得出来公司在持续缩减应用内的广告变现的比重，扩大内购。营收结构的变化一定程度上体现出公司战略执行的收效。
2、利润：净利环比小增，归母保持不变
净利和归母利润的图我一起放上来了，对比起来结论会比较明显。首先说2019年H2到2020年H1利润跳水，这个是赤子城当时业务转型，砍掉广告平台业务开始主做社交和游戏造成的，这之后营收和利润来源就主要是自有app了。
再看今年上半年的表现。净利方面，2021年H1相比2020年H2环比涨了25%；但到了归母上，基本维持了去年下半年的水平，微涨3%。两者一比较，能看出来MICO的利润还在涨，但赤子城自身业务的利润相对停滞，而且对于MICO的依赖还是比较大。
这确实有一定风险。赤子城并表MICO已过去一年多，目前来看还是没有一款MICO之外足够厉害的产品支撑起利润：社交Yumy表现亮眼，但目前主要还在扩大用户规模的阶段，下载榜增长非常快，但用户积累起来后收益规模和效率还看不到确定性；游戏今年上了两款自研产品，还没有大规模推广，虽然游戏品质看上去可以，但收益性同样待观察。
但不确定之外也有明显的确定性。有两点值得说：一个是MICO的营收和利润是并入赤子城之后加速爆发的，可以说赤子城本身的优势和积累，让MICO变得更能赚钱。这种能力能在MICO上管用，在它自己的社交app上一样可以，比如Yumy，只不过还需要时间。
从新产品的成长曲线来说，赤子城未来利润对MICO这款产品的依赖会减小，这个后面我再详细去说。从长远上看，我觉得目前的利润结构尚可，而且“压弹簧”的特征很明显。
3、月活：社交保持增长，游戏停滞或换代中
从图里可以看到，社交月活数是一直保持增长的，Q2环比增长率有一点放缓，这和公司这半年开拓市场的方向有关：主推发达市场，在拉用户质量。
游戏月活从2020年Q4到今年Q2变化不大，造成这种情况要么就是业务陷入瓶颈，要不就策略方向在转变，听完公司业绩会，并且体验过他家的游戏产品后，我判断是倾后者。也就是说，用户并非滞涨，而是在大规模更迭，由于之前的游戏做的轻、生命周期受限，所以总量上看着很平静，这个在后面分析产品的时候细说。
4、费用：销售支出优化降低，研发费用占比不高
赤子城的费用里面，销售及市场推广、主播薪金及分成应该是最大的两块。
2020年中期之前，赤子城没有并表MICO，没有主播薪金和分成支出。从去年下半年到今年上半年，主播薪金和分成上升了一些，应该是MICO市场拓展的结果，比如今年着重发力的日本和欧美。赤子城社交是PUGC模式，运营更多的市场，主播数量和薪金自然就高上去了。
销售及市场推广开支有所下降，这一点不错，可见并不是用烧钱的方式换来用户增长。研发费用相比去年下半年上升了一些，但与销售及市场推广开支一比仍然不多。
二、产品到底怎么样？
要回答上面中报到底好不好的问题，还是得结合着业务一起说。简单来看，赤子城的业务结构目前就是社交和游戏两大块。
1、游戏策略性转变：中重度长期产品
先说游戏这块，流量变现收入基本全部是游戏贡献的。我也看了公司的业绩发布会，管理层一直在强调做中重度，也就是“内购+流量”共同变现的游戏。
刚刚分析到流量变现收入缩减，以及游戏月活的停滞，可以认为是公司在人为压缩纯流量游戏的投入和产出，转移资源集中做混合式变现产品。但这种混合式产品对内容要求更高，不然怎么在产品里埋付费点让用户花钱，所以开发投入周期长了，回收周期也长了。
但好处是产品的寿命很久，一款游戏能有很长的盈利时间，比如3年、5年，甚至更久。拉长时间线来看，对于持续性的增长是有好处的，但转型期的阵痛是必须经历的。
发布会主讲了两款目前的游戏，都是今年上线的，画面看着不错，玩法上也比较丰富。Merge Island这款我比较感兴趣，翻墙体验了一下（国内搜索下载不到），竟然玩得有点上瘾。
这个游戏最基础的玩法是合成，小的建筑合成更大更高级的，三个以上相同的就可以合。基础玩法之外融合了建造玩法，高级建筑通过合成可以不断解锁。然后游戏题材是动物拟人，随着游戏推进，可以解锁新的人物形象，然后可以通过建筑做一些生产，交付订单赚收益。
整个链条可以说是一环扣一环，总的来看，在基础合成上融合了剧情、建造、生产等等一些元素，是典型的混合游戏。有点像国内很火的梦幻家园，也是“三消+建造”的混合玩法。
梦幻家园，应该有一些朋友应该了解，不做赘述。另外我搜了一下同类型的游戏在国外的情况，搜到一款叫EverMerge的，2019年8月上线，到现在上线2年多了，还在不断刷新游戏畅销榜的成绩，感觉收入是在今年爆发的。如果赤子城的这款merge后面能跑出规模，有机会成为新的增长点。但是注意，可能和EverMerge一样需要时间——压弹簧的时间。
作为赤子城做中重度的先头产品，Merge和另外一款Solitaire Chapters上线不久，还没有进入大规模推广，更谈不到回收周期，也就是说对这次的业绩没有贡献，而且应该花了不少钱。这也解释了，为什么流量变现收入降低，游戏月活无增长，且利润环比增长不高。
说白了，这里是其中一个压实的弹簧，能不能起飞要继续看。下半年可以先看规模（月活、下载榜），再往后看收益（收入、畅销榜），再再往后就是看生命周期了，希望到时候还能和大家分享。
2、社交价值提升：主攻发达市场
另一个弹簧，当然就是社交。
社交是赤子城的主营业务，但我其实没有亲自体验产品，游戏可以自己玩，但社交得和老外视频匹配，社恐人士表示压力山大。所以社交主要看数据吧，能翻墙的球友可以自己下载试一试，MICO、Yumy、YoHo，和外国美女激情连线，然后来雪球和大家具体交流。
如果说中报和发布会给游戏划的重点是中重度，那给社交划的重点就是发达市场。这个光体验产品应该没什么实际感知，主要从app annie和sensor tower的数据验证一下吧。
来看公司最近经常提的新产品Yumy，标签视频匹配，最近公司的宣传口径都是下载榜，可以推测这是一个规模型产品，没有高进入门槛，且不像YoHo一样主推中东，而是在全球各地都推。
可以看到，这个月，app annie上Yumy在欧美国家社交下载榜的成绩还在不断刷新。
公司5月20号官宣这个产品，那个时候的下载量是全球500万，发布会上讲的下载量已经到1000万了，这个量级Google商店也可以验证。两次放数据中间隔了3个月，下载量涨一倍，用户规模增长非常快。
起量肯定是需要投放成本的，但听说这款产品目前的投放回收已经打正，不知道是上半年就打正了还是近期。不过这个没有官方盖章，大家听听仅供参考。
可以猜想，这很可能是继MICO之后，赤子城的又一个核心爆款。赤子城应该也想像扶持MICO一样尽快培育出一款新的现金牛，后面我也会持续关注这个app在收入榜的表现怎样。
说回发达市场。这次Yumy不像之前MICO一样先走中东和东南亚，而是一上来就大面积铺，同时直奔欧美，在欧美各国下载榜的成绩是前进最快的。这也可以理解，一方面Yumy这种视频匹配的方式非常open，在欧美的接受度很高；另一方面有MICO在前，赤子城在欧美已经已经有经验了，可以直接进。
当然了，还有一点，欧美钱多。来看Statista的一组数据：2020年，北美、欧洲的线上陌生人社交用户数量占全球的14%和18%，而市场规模分别占全球的23%和22%。也就是说，较少的用户量花着较多的钱，可见欧美的用户更值钱，能从他们身上赚的钱更多。
除了Yumy最近在欧美做得不错之外，看到MICO在日本也开始发力了，又是做户外广告，又是做品牌合作，还有各种品牌周边（能翻墙的球友可以关注赤子城的Facebook，有很多料）。
发达市场之所以难做，是因为有很多本土产品，但一旦冲进去，收益性肯定是超过其他市场的。赤子城走这一步，投入可能不小，但结果上绝对利好。这也解释了为何公司的增值服务收入环比增长高于社交月活，核心就是主攻发达市场之后达到的用户价值的上升。
总结一下，产品业务方面其实还是两个关键点：游戏做混合式变现的中重度，社交做发达市场。这两块都是前期需要大投入，但是后期收益性大，而且长期价值高的策略性规划。两个弹簧现在都已压实，能飞多高，得看这两个弹簧攒的力道有多大。还是那句话，投资买的是未来。
三、优势和风险
最后补充几个优势和风险。
先说点优势：
1、赛道的确定性
上次写了Yalla$Yalla Group(YALA)$ ，这次研究了赤子城，之所以在出海赛道先观察了两个社交公司，是因为我对社交赛道长期是看好的。
社交是人类的本性，疫情让全球人民线上社交的需求爆发了。现在外国的疫情仍然在反反复复没完没了，短期之内人们用社交app的需求不会降低。而且社交关系渐渐沉淀在app里，就算以后疫情消散，用户也已经养成习惯，离不开了。所以我觉得这个赛道是有极强的确定性的。
2、本地化能力
放眼全球的陌生人社交公司，美国的Match Group做得最大，但欧美公司的傲慢也不是一天两天了，产品带着非常鲜明的欧美特色，就算发展到其他市场，也是用户必须适应我的产品，我才不会为各地用户定制什么内容。
最典型的就是苹果手机，单独出一个iOS系统，顶多做一些语言版本，其他都按原版的来，你爱用不用，就是这么自信。
然而放到线上产品，这就不好使了。从中国铩羽而归的google、ebay、amazon、uber……就是典型的例子。到其他海外市场也是一样的，欧美傲慢不解决，就给其他竞争者留下了很多的空间。
恰好，中国就是做本地化做得做好的，不管是产品还是运营。放到海外市场，有专门针对本地用户投其所好的，为啥不试试呢？
而Yalla和赤子城就是这样善于做本地化的中国公司，社交又是这种最需要本地化的人文服务。Yalla主做中东，发展不久产品已经碾压Match Group的Tinder；赤子城就更不用说，做全球市场，不同市场用不同本地化方式，这种能力非常可怕。
主观上来说，我觉得欧美傲慢和优越感是时候该遭受打击了。客观上看，中国这套本地化的本事正不断被市场验证。
最后说说风险：
1、社交新品的盈利能力有待观察
目前MICO之外，赤子城还没有非常具有确定性的规模化的利润来源。社交方面有望继MICO之后成为新现金牛的就是Yumy，现阶段以扩大用户规模为主，收益性方面需要继续观察。
来看放一组Yumy在Google Play下载榜和畅销榜的对比图：
图上可以看到畅销榜的成绩慢慢追上来了，但目前在欧美国家表现还不突出，比如在欧洲的英国排第30、法国36、意大利38、荷兰30、葡萄牙17等等，在北美的美国目前只排61、加拿大46。接下来在发达市场的收益表现需要继续观察。
2、游戏熟透的时间周期不确定
更加不确定的我认为在游戏部分。因为走的中重度精品游戏路线，所以前期的投入，不管是美术成本还是开发成本，应该都不小。Merge Island和Solitaire Chapters的收益性作为投资者还不能验证，后期成本能否收回、长期能否盈利，目前还是要画个问号。
从这次中报里游戏月活和流量变现收入的情况来看，之前运营的轻度游戏应该已经不能担起收益任务。不管是公司主动转移资源放弃这部分业务，还是产品自身的寿命将尽，总之现在要紧的是，新推的两款中重度游戏能及时衔接上，承担起游戏收益。
总结一下，我认为赤子城“压弹簧”的动作是没问题的，投是值得投的。至于投资收益有多高，关键就在于到时候能弹多高。
下一篇是昆仑万维$昆仑万维(300418)$ ，已经安排起来了。最近财报季，对于这些出海公司我也想都仔细看一下，所以文章出得不算快，大家见谅。有什么想法欢迎交流，有其他想看的出海公司或者细分赛道，欢迎给我留言，下篇见。
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