三季度财报拼多多盈利了！消息一出，拼多多当天涨幅超过20%，股价一路狂飙超过155美金。阿里活跃消费者已快见顶，专注下沉市场的拼多多日活还能涨到哪里去？多多买菜是不是给韭菜讲故事？合理估值到底是多少？本篇为大家提供我的见解。
拼多多的营收从哪里来？
拼多多的营收分三部分，广告业务、商家佣金、直销收入。直销收入是2016年母公司拼好货的业务，当年主打生鲜水果，2017年开始已逐步放弃。商家佣金较京东、淘宝低很多，为交易额的0.6%，而实际上结合历年GMV来看，平均只有0.35%，这是因为平台为了牢牢稳固部分KA商家，会给予服务费减免的政策。
拼多多上市以来一直亏损，之所以还被看好，一是因为惊人的增长率，二是寄希望于日后占有的下沉大市场。如果拼多多要继续实现营收的增长，收入绝大部分还要来自这两项，我们分别来看。
1.广告。商家的广告投入与广告的投产比、流量有直接关系，如果投产比能保证商家盈利，商家一定会愿意花更多钱购买流量。一般来讲，广告花费占商家销售额的10%左右是比较合理的，因为平均来看商家的毛利率一般在20-30%左右，利润比较高的商家如女装、化妆品等类目愿意花40%-70%销售额的钱来引流。
对比淘宝广告营收货币化率，两个平台在2019年几乎完全相等。广告变现能力与平台GMV、广告推荐技术进步、商家利润等都相关，但按淘宝近10年来的趋势，三年之内，广告货币化率最多到3%。
2.交易佣金。交易佣金也是一项与GMV直接挂钩的收入，可以断言，拼多多绝无可能提升佣金比例，拼多多之所以 吸引了很大一批中小卖家，原因就是店铺佣金低，对个人卖家和企业卖家一视同仁，如果贸然提升佣金比例势必会伤害很多商家。因此，拼多多的营收天花板是多少，归根到底看GMV就够了。
拼多多的GMV到头了吗？
电商平台GMV=活跃用户数X人均消费金额。
活跃用户数
目前拼多多最新年活跃账户已达7.3亿，已快追平阿里，同比来看，活跃账户增速仍有30%+，但季度环比增长已降至7%。（对比阿里同比增速8%，环比增速2%）
与在【深挖阿里】一系列中的估算类似，有网购能力者占人口82.1%，一线城市占比总人口5%，假设除去一线城市人口，其他地区中国人都可能成为拼多多用户，那拼多多用户上限是14x95%x82.1%=10.92亿。
如今用户增速也逐渐放缓，预计2021年季度环比增速5%，2022年3%，则2023年将到达峰值。往后营收增长只能依赖人均年消费的增长。
人均年消费金额
阿里2019年公布的数据，其中新增的下沉市场用户人均首年消费只有2000元。财报中显示拼多多的人均年消费额季度环比增速已降至7%，拼多多的人均年消费会超过淘宝吗？如果同样只有2000岂不是不会增长了？真实的情况会是这样吗？以下部分没有数据做支撑，认为没有道理可以当做胡说八道好了。
实际情况淘宝与拼多多可能并不相同，原因有以下几个：
（1）淘宝公布的所谓人均年消费2000，只是新用户第一年的消费金额。
（2）拼多多之所以先打开下沉市场，是因为淘宝京东价格高，用户愿意在拼多多购买自然也愿意多买，这当然有待后续财报中验证，恐怕一两个季度便可见分晓。
农村人口网购少也与物流不通畅等问题有有关，随着“内循环”，电商在农村的渗透，二三四线城市消费水平必然会持续增长，只是多少的问题。距离淘宝近万元的人均年消费，成长空间还很大。
拼多多成本几何？
拼多多的营销费用被很多人诟病，几乎所有的媒体（包括吴晓波等）都在说，拼多多的获客成本从77跃升到了163元，这个成本怎么得来的呢？
很简单，就是直接用营销费用/年活跃，只能说这种算法是无知的！无知在不懂互联网广告、不懂电商。我不是要给拼多多的亏损洗白，拼多多的亏损现在的价格并没有低估，只是客观解读财报而已。拼多多的营销费用里包括广告费、优惠券补贴、工资、员工福利和其他营销相关的费用。广告费主要对获客有帮助，而优惠券补贴对提升消费有帮助。甚至获客、补贴购买之间重合也不小。
如果能减去补贴费用获客单价会更真实，可惜补贴费用我们不得而知了，但其实有种估算方式更准，即按营销费用占平台GMV比例。为什么呢？
因为拼多多的营销费用并不一定能直接带来用户。拼多多的广告费分为线上和线下，线下主要是品牌广告（包括赞助电视节目、广告牌、电视广告等等），意图在于强化PDD在买家的用户心智，付费模式以按时间付费为主。线上广告主要指互联网广告，这种广告形式一般有CPT(按时间付费，如某个app开屏广告一天多少钱)、CPM(按展示付费)、CPC(按点击付费)形式。CPM&CPC的投放一般不会拼多多官方自己投放，一般会委托代理商投放，但是为了保证代理商不会刷量，最初会限定能带来多少注册，后来电商行业都已采取ARPU(每活跃用户价值)来衡量，即所有线上广告最终都可通过技术手段追踪折算成ARPU，如果低于官方要求，拼多多可能会判定代理商作弊不予支付推广费。
因此从这个角度，以营销费用占平台GMV比例或ROI相对来说更合理，拼多多也绝对不会一直为不能带来流量的推广付钱，实际运营策略也一般都是按这样去规划营销费用(2019\2020年pdd财报电话会议高层讲话)。通过计算发现，基本上近两年营销费用基本维持在接近GMV 3%的水平。
拼多多估值多少合适？
除去营销费用这一大项，其他几项成本就影响较小了，
一般及行政开支：2019年费用在12.97亿元，如有股权激励也可能会计入这一项。
研发费用：这一项与研发员工的人数和云服务的使用量相关。
交易手续费：主要是使用支付宝、微信支付需要的技术费用。2019年3.42亿，预计其中减免了近一半，与GMV直接正相关。
运营成本：带宽和服务成本由2018年5.789亿增长到14.699亿，与流量正相关。员工成本由18-19年只增长了1亿，主要费用增加还是呼叫中心和商户支持费用从2018年9.9亿增加到30.9亿。与线上交易额间接相关。
从往期季报可以看出，每年营销费用一般每年才对代理商或者服务提供商支付一次，可以说今年第三季度盈利可以说具有一定偶然性。不过下一季度，拼多多仍有可能盈利，为什么？毕竟三季度财报公布后马上增发233.2亿人民币ADS，完全可以覆盖接下来2021年“多多买菜”和研发等一系列支出了。
根据上述的营收、成本增长预估，我们可以得到至2023年拼多多预期数据如下，经过与2020年已公布的三季度财报来看，偏差并不大（若后续没有重大变动情况下）。
可以看出基本影响拼多多净利润最大的成本就是营销费用，如果按目前营销费用占平台GMV的比例2.7%，采用营销费用A，净利润差到一塌糊涂，盈利遥遥无望；如果即便营销费用以后一直与2019年相同，到2023年时，净利润只有500亿，而以后的营收增长只能依赖人均年消费增长，按照现在的人均年消费季度环比3%增长率，以后每年的净利润增长率只有7%不到，即使市值不再增长，PE=1.2w亿/500亿=24。作为一个零售行业平台，如此ROE和PE，15倍估值都算高了。恐怕96美元以下才是合理的估价。
依我看来，拼多多的百亿补贴必然会越来越疯狂，因为目前下沉市场基本已被洗劫殆尽，之百亿补贴的对象主要是中高客单价的品牌产品，目的就是为了吸引高消费人群，实现破圈。从目前和国美等一系列品牌的合作便可看出端倪。
更何况，这里还没有考虑到即将年烧500亿的多多买菜，很显然结果将更为惨烈。
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