观点总结：9月24日以来中国政府所发布的政策组合拳扭转了中港股市的颓势，从原本在全球表现敬陪末座的股市，一跃成为今年主要股市中表现最好的。展望后市，由于短短两周已累积相当可观的涨幅，中港股市估值也接近长期历史中枢，短期市场震荡难免，但由于此轮急涨踏空者众，目前仅处在对冲资金疯狂扫货的第一阶段，海外长线投资者和散户资金尚未大举进场，建议投资者可趁市场面临技术性修正时，重新将中港股市纳入资产配置当中，在中港股市估值底、政策底出现后，全球投资人都在关注后续的财政发力能否足以成功扭转宏观下行趋势，倘若外资确信宏观底已过，过去三年流出中港股市的环球长线资金，有望重新配置，中港股市的长期均值回归仍可期待，唯短期的市场激情过后，后续板块分化将更加明显，个股表现也将回归基本面。
市场回顾
中港股市9月下旬急涨，反映出投资者认同国新办金融发布会集中出台一揽子政策组合拳，以及政治局会议关于稳增长的表述明显更为迫切、有力。统计至9月底，今年以来MSCI中国指数上涨25%，但光是9月24日到9月30日一周涨幅
即高达21%，板块方面，今年以来最弱势的地产和必选消费涨幅最惊人，都有3成以上，主要受惠于政策的针对性较强。
图一：MSCI中国指数按GICS板块分类表现
数据来源：Bloomberg，截至2024年9月30日
过去两周一揽子政策组合拳，让人目不暇给，包括央行降准降息、降存量房贷利率、创设救市工具，金监总局对六家大型商业银行增加核心一级资本、扩大金融资产投资公司股权投资试点、优化无还本续贷政策，证监会发布关于促进并购重组的措施、关于推动中长期资金入市的指导意见、市值管理指引公开征求意见，9月26日政治局会议分析研究当前经济形势和经济工作，对货币政策宽松，财政政策加力两方面均有明确的指引，且在保民生、保就业、稳预期和稳地产政策方面也有进一步的明确表态。产业政策方面，包括上海发放5亿元服务消费券，北上广亦在住房限购政策有所松绑。
后市展望：
经过短期急涨之后，中港股市或进入高位震荡阶段，以恒生指数而言，22000点是一个比较重要的分水岭，因为这个位置除了是2022年底解封以来反弹的高点，也是恒生指数从2021年3万点开始下跌进入熊市的支撑位，倘若后续的财政发力能高于市场基本预期(2万亿人民币的特别国债)，则恒生指数有望持续震荡上行，但如果低于预期或股市已反映了基本预期，股市在累积可观涨幅后，可能面临获利了结卖压。
综观此次出台的货币政策，央行释放了满满的诚意，此前市场预期内的政策全部落地，且有增量内容，例如，罕见预告年内还有降准以及救市相关政策。创新的货币政策工具支持股市发展，则添加市场的想象空间。在至关重要的房市政策上，降低存量房利率与统一房贷最低首付比例，政策导向已足够清晰，而感受到急迫性提前召开的政治局会议更明确提出“要促进房地产市场止跌回稳”，较之前的表述更为积极。
房地产销售数据将是衡量政策刺激效果的关键指标。政策调整后，对预期改善有一定效果，未来也可能有一些资金下达，这对房地产销售、微观主体资金压力、库存投资、商品市场、实物量施工等方面可能有一定的托底作用。地产稳住了加上财政发力，系统性风险就减低了，就长期而言，过去三年超卖的中港股市，未来有望步入慢牛格局，因此我们认为，在第一阶段踏空的人，若遇到短期有较大的市场回撤，反而是长线布局的时机。
就估值而言，恒生指数9月底的预测市盈率9.5倍，MSCI中国指数10.5倍，趋近长期历史均值，但相较于美国、印度等市场，仍是相对便宜，也因此市场预期在确定中国领导层救市决心后，海外资金有望从估值较贵的市场转往较便宜的中港股市，例如，我们就看到例如港股科网股反弹幅度相当惊人，主要就是海外资金从估值的角度，对标美国科技七巨头，中港科网龙头的股价仍不贵，且对外资投资者而言也较为熟悉。
图二：中港股市估值(预测市盈率)提升至趋近长期历史均值
数据来源：FactSet，截至2024年9月30日
图三：中港股市估值(预测市盈率)仍较其他发达市场和新兴市场便宜
数据来源：FactSet，截至2024年9月30日
中美央行的减息无论是对中港股市的资金面或估值定价都有较积极的影响，美国降息加软着陆的组合，加上中国政策组合拳，有望支持中港股市持续表现。目前中港股市的气氛和机构投资者信心已显着修复，但长线底部已确立，根据高盛证券统计，MSCI中国指数每次的反弹行情，从低点到高点的均值为44%，中位数为34%，我们预计四季度的市场仍处于高位震荡阶段，但就长期走势而言，过去几年美股跑赢中国股市的趋势可能反转，其中资金的重新配置，包括海外主动基金从发达市场转向新兴市场、新兴市场中缩小对中国欠配的比重、从债券基金流向股票基金、从高分红基金转向成长型基金，这些趋势的变化都不容小觑。
表一：MSCI中国指数历次波段行情统计
数据来源：高盛研究，截至2024年9月28日
图四：MSCI中国指数与标普500指数五年走势（标准化100）
数据来源：Bloomberg，2019年9月30日至2024年9月30日
图五：恒生科技指数与纳斯达克综合指数五年走势（标准化100）
数据来源：Bloomberg，2019年9月30日至2024年9月30日
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