正文概述
Invesco QQQ 的预期收益为 26.89 倍，过去现金流为 21.29 倍。尽管这些比率很高，但仍低于大多数其他大型成长型 ETF。
QQQ 的估值至少部分合理，这体现在其强劲的增长、质量、动能和情绪特征上。本分析为这一结论提供了支持性的基本指标。
风险包括盈利意外下行，历史上，盈利意外通常伴随着经济衰退或价值重新评级，例如 2022 年。尤其是英伟达 5.66% 的盈利意外率，是自 2022 年 10 月以来的最低水平。
QQQ 仅依靠少数几只股票来推动回报。这是一个额外的风险，但另一边的草并不总是更绿。另类 ETF 通常会牺牲质量。
在这篇平衡的文章中，我将深入评估 QQQ 的基本面，并阐明评估 ETF 估值的不同方法。
作者介绍：我是小发发小赚赚。我是一名拐点投资者。我会在股票前景好转时推荐股票。在富途牛牛1700万注册用户 投资组合总收益排名第三 2年半资产上涨7.5倍。即使在2022年纳指暴跌一整年的情况，当年仍实现了60%的年收益。关注我带你穿越牛熊，实现财富自由
介绍
景顺 QQQ 信托 ETF（纳斯达克股票代码：QQQ ）在过去五年中上涨了 142.12%，轻松超越了 SPDR® S&P 500® ETF 信托（ SPY ）等大盘基准，并促使一些分析师宣布是时候出售了。
然而，我认为事情没那么简单。首先，一些分析师误解了数据提供商计算 ETF 估值比率的方式，这很遗憾地导致了不相关的苹果和橘子之间的比较。其次，评估估值应该比分析市盈率等单一比率更全面，因为销售额、现金流、账面价值和企业价值等指标也很重要。第三，分析师经常忽略可以证明股票溢价估值合理的因素，这些因素可能包括出色的盈利能力、高增长潜力、持续的盈利超出预期，或者对于某些防御性股票而言，出色的下行保护。
所有这些已知因素以及许多其他未知因素的结合有助于市场参与者确定价格，我今天的目标是汇总这些信息，以便您证明：
1. QQQ 的预期收益比 SPY 高出 21.4%，但预计一年期每股收益增长率高出 4.17%（相对而言为 31.78%）。
2. QQQ 的成分股通常比 SPY 的盈利能力更强，净利润率高出 0.61%，行业调整后利润得分在我追踪的所有美国股票 ETF 中排名第 39/932。
3. 华尔街分析师仍然普遍看好QQQ的持股，但最近的盈利意外结果表明这种情况可能很快就会改变。
我将使用以下指标来解释，在评估 QQQ 是否“定价过高”或“估值过高”时，这是一个复杂的问题。我的看法是，市场情绪正在从成长型股票转移，因此明智的做法是投资优质价值股和防御性股票进行多元化投资。不过，宣布 QQQ 明显是卖出对我来说没有多大意义，我期待在下文中更详细地说明原因。
ETF 估值：挑战与陷阱
数据提供商以不同的方式计算估值比率。投资组合的市盈率是一种常用指标，市销率、市净率和市净率也是如此。估值分析师还可能检查企业价值与销售额之比和企业价值与 EBITDA 之比，以减少因公司资本结构不同而产生的偏差，甚至在每股收益为负时纳入更多公司。作为一只大盘基金，QQQ 的风险并不大，因为只有 12/100 只股票（按权重计算占投资组合的 3.55%）的一年期每股收益为负，甚至更少（2/100 只股票，按权重计算占 0.33%）的一年期每股收益为负。然而，大多数人都同意使用几个估值比率是明智的。
根据晨星的数据，截至 2024 年 9 月 4 日，QQQ 的市盈率为 27.86 倍，比截至 2024 年 7 月 31 日的大盘成长类平均市盈率 30.24 倍低几个百分点。它的市净率为 6.57 倍，市销率为 4.93 倍，市现率为 17.96 倍。晨星的数据定义明确指出，这些都是前瞻性指标。然而，分析师可能也会对后续指标感兴趣，尤其是对于成熟的公司而言，这些公司的实际业绩可能比华尔街分析师的预期更重要。同样，考虑两者是个好主意。
自 2005 年 11 月 30 日起，晨星在计算投资组合估值比率时从算术加权平均法改为调和加权平均法。通过这一公告，数据提供商辩称后者在防止异常值扭曲结果方面做得更好。作为一名独立为近 1,000 只美国股票 ETF 执行这些计算的分析师，我可以说处理异常值非常重要，因为如果你做错了，你很可能会误导最终用户。例如，Vertex Pharmaceuticals Incorporated ( VRTX ) 的预期收益为 2,772.35 倍，QQQ 的权重为 0.86%。我不会让这样一只不相关的股票对投资组合的估值产生太大影响，因此我将估值上限设为 60，晨星也是如此。截至 2024 年 9 月 6 日，无上限和有上限的预期市盈率之间的差异相对较小（27.18 倍 vs. 26.89 倍），但想想去年亚马逊公司 ( AMZN ) 的市盈率超过 300 倍时，这是多么必要。虽然 QQQ 中没有，但将其市盈率与 SPY 的无上限市盈率进行比较会产生误导性结果。
另一个错误是将谐波加权市盈率与算术加权市盈率进行比较，因为后者总是相等或更高。例如，QQQ 的上限算术远期市盈率为 31.68 倍，而谐波加权平均法下的市盈率为 26.89 倍。您可能还会在不知情的情况下将一家数据提供商提供的基金过去市盈率与另一家数据提供商提供的远期市盈率进行比较，所以我的建议是要非常小心。很容易犯这些错误，这可能会付出高昂的代价。
最后，尽管晨星采用了合理的技术来控制异常值的影响，比如将股票的市盈率限制在 60 倍，并在近 20 年前改用谐波加权平均法，但这仍然是一个不完善的过程。首先，虽然股票的价格从未受到质疑，但其预计收益却存在疑问，甚至可能不清楚数据提供商在分母中使用 GAAP 还是非 GAAP 收益。其次，晨星只要求投资组合中 50% 的成分股按权重获得正收益。这是一个相当低的标准。举例来说，您是否知道 iShares Russell 2000 Value ETF（IWN）中按权重计算只有 79.57% 的持股有正的一年期每股收益，而过去一年的每股收益仅为 74.76%？因此，其 12.78 倍的预期市盈率伴随着分析师经常忽略的质量警告。如果将 60 上限应用于无盈利股票，IWN 的估值将跃升至 15.23 倍，差距为 19%。
总而言之，评估 ETF 的估值可能很复杂，但您可以采取一些简单的措施来减少被误导的机会，包括：
1. 使用晨星等单一数据提供商。投资组合的预期市盈率等统计数据采用统一的流程，适用于所有 ETF。
2. 质疑重大差异并阅读脚注。例如，QQQ 的情况说明书指出市盈率为 38.88 倍，但词汇表确认这是基于过去数据。此外，这很可能是基于 GAAP 收益，而我的分析表明 Invesco 没有控制异常值。因此，比较 Invesco 和 Morningstar 的估值比率是不合适的。
3. 评估投资组合的估值和质量。根据经验，大盘股通常盈利能力强，因此数据提供商可能将大部分持股纳入计算。然而，小盘股的估值就比较棘手了。晨星没有突出净资产收益率等盈利能力指标，但在其因子概况图中包括了“质量”。如果质量指标高，估值指标可能合理，但如果质量指标太低，则呈现的估值比率可能被低估。
我在这里讲得比我预期的要深入，因为我希望读者能够了解数据提供商在评估 ETF 时面临的挑战。根据我的经验，自己计算指标并观察约束对结果的影响是无可替代的。归根结底，这是试图呈现合理、透明、有用和一致的东西，因此为了全面披露，下面是我在计算投资组合基本面时使用的数据源和约束的摘要。
1. 对于价值，我的数据来源是 Seeking Alpha。我使用非 GAAP 预期和过去市盈率、过去市销率、过去市现率和过去市净率。有时，我会使用过去 EV-EBITDA 和过去 EV-Sales。示例在这里。
2. 对于增长，我的数据来源也是 Seeking Alpha。我主要依靠每股摊薄收益增长和 EBITDA 增长率。示例在这里。
3. 我使用调和加权平均法计算估值指标，使用算术加权平均法计算增长指标，与晨星的方法一致。
4. 我为每个统计数据分配最小值和最大值，以限制异常值的影响。这些约束包括：
市销率、市现率、市盈率：0 到 60。
价格簿：0 到 30。
增长率、销售/盈利意外：-50% 至 50%。
利润率（毛利、EBITDA、EBIT、自由现金流、净利）：-100% 至 100%。
beta：-3 到 3。
5. 在大多数情况下，我会直接从基金提供商处提取 ETF 持股，并根据现金和其他非股权持股进行调整。在极少数情况下，例如对于知名度较低的基金，我会使用第三方网站。
我希望这些信息能让您有信心，我将要展示的 QQQ 和其他 ETF 的数字都是经过精心计算的，并且是我尽我所能做到的准确。话虽如此，让我们深入分析一下。
QQQ 分析
高级基础知识
下表重点介绍了 QQQ 前 25 大持股的部分基本指标，这些持股占投资组合的 71.38%。我还在底部列出了 SPDR® Portfolio S&P 500 Growth ETF ( SPYG )、SPDR® S&P 500® ETF Trust ( SPY )、SPDR® Portfolio S&P 500 Value ETF ( SPYV ) 和 iShares Core S&P Small-Cap ETF ( IJR ) 的汇总指标。请快速浏览一下结果，然后我会提供一些高级评论。
我为我分析的所有 ETF 创建了这些表格，因为它很全面。除了公司名称和权重外，我们还提供涵盖多样化、规模、波动性、增长、估值、动量、质量和情绪因素的数据。例如，我们可以快速判断：
1. QQQ 的加权平均市值为 11 亿美元，介于 SPY 和 SPYG 之间。这表明超大盘股在 QQQ 中占有重要地位，但可能不如专项成长型基金那么重要。对其前十大持股与 SPYG 和 SPY 的快速构成分析证实了这一点。请注意，与 SPYG 相比，QQQ 对 Apple Inc. ( AAPL )、Microsoft Corporation ( MSFT ) 和 NVIDIA Corporation ( NVDA ) 的持股比例要低 3% 或更多，但与 SPY 相比，QQQ 对它们的持股比例要高 1-2%。
2. QQQ 持股的五年期加权平均贝塔值为 1.14，略低于 SPYG 的 1.16，但低于 SPY 的 1.05。SPYV 的五年期贝塔值为 0.90，表明其持股波动性低于大盘，而 IJR 中的小盘股波动性最大，这是该板块的典型特征。
3. QQQ 的预计一年销售额和每股收益增长率的加权平均值分别为 12.28% 和 17.31%，介于 SPY 和 SPYG 之间。QQQ 的过去现金流为 21.29 倍，预期收益为 26.89 倍，也介于 SPY 和 SPYG 之间。GARP 投资者可以考虑将每只 ETF 的预期市盈率除以其一年预计每股收益增长率，以计算出修正的 PEG 比率。该比率越低越好，QQQ、SPYG 和 SPY 的结果非常相似：
QQQ：26.89 倍/17.31%/100 = 1.55。
SPYG：27.94x / 19.22% / 100 = 1.45。
SPY：22.15 倍/13.13%/100 = 1.69。
SPYV：17.54 倍/5.97%/100 = 2.94。
IJR：14.68x / 4.21% / 100 = 3.49。
根据这些结果，QQQ 看起来相当不错。它价格昂贵，但即使在将 Nvidia 的盈利增长率从 128.64% 限制为 50% 后，它仍提供了出色的增长。使用此指标，您可以使用 SPYG 做得更好，但请记住，这只是一个统计数据，您的分析不应止步于此。
4. 如果根据当前权重进行回溯测试，QQQ 成分股的一年价格涨幅将达到 28.52%，而 SPY 和 SPYG 的涨幅分别为 34.99% 和 27.78%。与此同时，SPYV 和 IJR 的数字要低得多，分别为 18.91% 和 20.73%。
5. QQQ 的质量非常好，其成分股的加权平均净利润率为 21.61%，行业调整后利润得分为 9.69/10，这是我从 Seeking Alpha Factor Grades 中得出的。与增长型基金一样，SPYG 的表现可能会更好一些，但我们在这里吹毛求疵。QQQ、SPYG 和 SPY 都是优质基金。SPYV 更差，而 IJR 的质量缺陷则从其 8.99% 的净利润率和 5.99/10 的利润得分中可见一斑。
6. Seeking Alpha 每股收益修正评级是良好的情绪指标，因为输入的是华尔街分析师实际的共识收益变化。对我来说，这个分数必须与价格动量保持一致，因为脱节意味着市场效率低下。例如，即使分析师下调盈利预期，股票也很难实现可观的回报，但幸运的是，对于 QQQ 来说，没有脱节。其 6.53/10 每股收益修正分数在我跟踪的所有美国股票 ETF 中排名第 199/932。同时，其动量得分排名第 196/932。我对 Seeking Alpha 的动量等级充满信心，因为根据当前持股和权重重新计算后，排名靠前的动量基金正是您所期望的。截至 2024 年 8 月 31 日，排名前五的 ETF 为：
景顺多尔西赖特小型股动量 ETF ( DWAS )。
先锋美国动量因子 ETF ETF 股票（VFMO）。
景顺标准普尔小型股动量 ETF ( XSMO )。
景顺多尔西赖特公用事业动量 ETF ( PUI )。
景顺多尔西莱特消费必需品动量 ETF ( PSL )。
总体而言，QQQ 的结果表明，与 SPY 等大盘替代品相比，其估值较高但合理。其远期收益溢价 21.38%（26.89 倍 vs. 22.15 倍）至少部分合理，因为一年的预期收益增长率高出 4.17%（17.31% vs. 13.13%），或相对高出 31.78%，从而导致 PEG 比率更高（1.55 倍 vs. 1.69 倍）。缺点是它的风险更大，因为其五年贝塔系数更高，但也许其质量起到了抵消作用。最后，QQQ 在收益修正方面仍然具有优势，这意味着华尔街分析师仍然青睐成长型股票而不是价值型股票。
如果不是 QQQ，那还有什么？
QQQ 空头应该会建议你把卖出 QQQ 所得的钱投到别处。唯一的例外是他们主张减少你的股票总仓位，但这是一个资产配置决策，需要了解你的风险承受能力和投资目标。我无法回答这些问题，所以暂时假设你想卖出 QQQ 并买入其他东西。
问题是，大多数“其他东西”并不一定更好。举例来说，如果你让我为你寻找一只具有更好价值特征的替代大型成长型 ETF，我会建议你选择以下十只基金，这些基金是根据我截至 2024 年 8 月 31 日对 932 只基金的价值排名排序的：
周日投资者
毫无意外，Invesco S&P 500 GARP ETF ( SPGP ) 在价值因素上的排名远高于 QQQ（排名第 142 位，而排名第 836 位），但在风险、增长、动量和情绪等其他因素上的牺牲也相当大。它的费用率也更高，所以我不确定它是否是一个好的选择。相反，我可能会引导您选择“轻增长”基金，例如 SoFi Select 500 ETF ( SFY )，该基金在增长、价值和多样化方面有轻微改善，质量上的牺牲是可以接受的。
或者，你可以反其道而行之，选择一只高质量的大盘价值 ETF。我认为这是大多数 QQQ 看跌者会建议的，对于这些投资者，我建议研究以下十只高质量和价值排名高的基金：
周日投资者
这些选择的问题在于，无论如何你都必须做出质量牺牲，即使是选择质量最高的 iShares Core High Dividend ETF ( HDV ) 或 VanEck Durable High Dividend ETF ( DURA )。此外，这些基金中的大多数仍然具有灾难性的增长、动量和情绪排名，所以我不能责怪 QQQ 投资者坚持多年来一直行之有效的策略。尽管有许多人声称它定价过高，但QQQ 的 AUM 在过去三个月中增长了 91.8 亿美元，其中 50 亿美元是基金流动，其余 41.8 亿美元是由于价格变化。
追踪市场情绪
俗话说，隔岸的青草并不总是更绿，但市场似乎正处于一个转折点。近几个月来，成长型 ETF 和价值型 ETF 的 EPS 修订分数之间的差距有所缩小，值得注意的是，QQQ 的成分股上个季度的加权平均盈利意外率仅为 4.82%，而 SPYV 为 7.10%。这两个数字在两个月前分别为 7.85% 和 6.48%，虽然一个月不是一种趋势，但这些结果为价值轮换奠定了基础。英伟达的意外尤其令人失望，是自 2022 年 10 月以来的最低水平。
我之所以提到这一点，是因为从历史上看，盈利意外变化在预测熊市方面做得相当不错。为了说明这一点，下面是 1987 年至 2022 年标准普尔 500 指数盈利意外的存档图片，我在这篇2023 年第一季度盈利季摘要文章中使用了它。请注意，盈利意外在 21 世纪初下降到接近 0%，与臭名昭著的科技股崩盘相吻合。在金融危机期间，盈利意外急剧下降，然后在 2009 年再次转为正值，当时 SPY 上涨了 26%。
最近，突然的变化也很重要。在 2022 年股票重新估值之前，疫情爆发后连续几个季度的盈利意外都达到两位数，SPY 下跌了 18%。然而，自 2023 年以来，人工智能改变我们生活方式的潜力引发了巨大的市场热情和回报，这对许多人来说很难证明。正如 FactSet 在其2024 年第二季度收益洞察报告中所述：
总体而言，各公司报告的收益比预期高出 3.6%。这一意外百分比低于 1 年平均值（+6.5%）、5 年平均值（+8.6%）和 10 年平均值（+6.8%）。历史平均值反映的是所有 500 家公司的实际结果，而不是截至目前报告结果的公司百分比的实际结果。
标准普尔 500 指数的总体销售意外率为 0.7%，也低于 1 年、5 年和 10 年的 1.1%、2.0% 和 1.4% 的平均值。下图很好地说明了这一点。科技股在 SPY 中影响力最大，占 QQQ 的 50%，但其盈利意外率仅为 3.2%。
相反，公用事业股的盈利意外增长了 9.5%，其次是医疗保健和金融股，分别为 8.6% 和 7.5%。在我看来，这张图表应该引起 QQQ 股东的关注。虽然这只是一个季度，但我上次看到这样的细分是在 2022 年。2022年 3 月，当几乎所有其他分析师都看跌时，我对 XLU 做出了正确的判断。最近，我推断该行业的盈利意外变化从 2023 年第一季度到 2023 年第二季度从 -8.6% 变为 +5.7%，这证明买入 VPU 是合理的，虽然我为时过早，但自本文发表以来，VPU 已经赶上了标准普尔 500 指数的总回报率。
不过，我们还是应该关注纳斯达克 100 指数的顶级股票上个季度的盈利仍超出预期。特斯拉公司 ( TSLA )、德州仪器公司 ( TXN ) 和安进公司 ( AMGN ) 是关键的例外，但它们仅占该指数的 5.34%，这几乎不是抛售所有股票的信号。相反，需要采取更谨慎的方法，我认为在下一个收益季节之前，值得尝试提高投资组合的风险和估值排名。就此而言，让我们更仔细地研究一下 QQQ 的价值和增长特征。
QQQ：高估值、高增长（但有陷阱）
下表比较了 QQQ、SPYG、SPY、SPYV 和 IJR 的几个估值和增长指标。我已将几个行业调整后的因子评分加粗，这些评分是我从 Seeking Alpha Factor Grades 中得出的，我的第一个想法是 SPY 可能是降低投资组合风险和估值的最简单方法，而无需牺牲太多其他因子。撇开过去的表现不谈，它是一只基本面稳健的 ETF。
就 QQQ 而言，一个值得关注的问题是销售额增长放缓（一年与三年相比），但每股收益增长加快。运营效率提高和回购可能是推动因素，但公司“耗尽”或回购不再有意义（例如，当股价过高时）之前有一个限度。
另一方面，与这些大盘替代品相比，QQQ 的估值比率是合理的。上表列出了七个比率，它们都高于 SPY，但低于 SPYG。因此，如果你想证明 QQQ 被高估，那么这个论点几乎适用于所有其他大型成长型 ETF，甚至 SPY，其 2.60/10 的价值得分在我跟踪的所有美国股票 ETF 中排名第 716/932。
QQQ：只讲深度，不讲广度
最后，我想强调一下 ETF 回报深度和广度之间的差异。根据 QQQ 目前的构成，令人难以置信的是，五只股票在 QQQ 中的权重合计为 32.01%，却在过去三年中为该基金的总回报贡献了 76.48%。英伟达的贡献为 43.18%，因此这绝对是一个由人工智能驱动的市场。这就是其上季度 5.66% 的收益惊喜如此令人失望的原因。
相比之下，SPYV 的表格显示，其前 5 只股票仅占投资组合当前构成相对回报的 32.29%。此外，其底层持股平均上涨 22.17%，高于 QQQ 的 19.72%。
总结与结论
本文对 QQQ 进行了全面分析，并反驳了其估值过高的说法。我的发现喜忧参半，我认为这支持中性的“持有”评级，我建议 QQQ 多头和空头考虑以下几点：
1. QQQ 的预期收益为 26.89 倍，过去现金流为 21.29 倍，与更广泛的美国股票 ETF 相比，这一比率较高，但低于大多数大型成长型 ETF。另一方面，QQQ 的增长、质量、动能和情绪都强于 SPY。因此，其溢价估值至少是部分合理的。
2. 替代规模和风格板块（如大盘价值）为投资者提供了一种降低风险和估值的方法，但通常需要在其他因素上做出重大牺牲。QQQ 之所以具有弹性，是因为其选择质量很高，因此我警告不要通过交易 QQQ 来提高投资组合的市盈率。SFY 和 SPY 等 ETF 可能是不错的“小步”选择。
3. 华尔街分析师似乎仍然青睐成长型股票，QQQ 和 SPYG 的 EPS 修正分数高于 SPYV 等价值型 ETF 就是明证。然而，标普 500 科技股上季度的盈利意外率仅为 3.2%，低于该指数 3.6% 的总体平均值，也远低于公用事业、医疗保健和金融等防御性行业的盈利意外率。一个月的业绩相对较差并不是趋势，但它可能为 2022 年那样的价值轮换奠定基础。
4. QQQ 深度大但广度不足。根据目前的权重，以 Nvidia 为首的五只股票在过去三年中为该 ETF 贡献了 76.48% 的回报，而 SPYV 前五只股票的贡献率为 32.29%。重要的是，SPYV 的底层贡献者实际上表现优于 QQQ，因此如果这些股票开始达不到预期，则有可能出现大幅下滑。
再次重申，我给 QQQ 的评级为“持有”，因为我认为有几个利弊需要考虑。虽然不是那么明确，但我仍然希望这些信息对您有所帮助，我期待您在下方发表评论。感谢您的阅读。
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