JackyLove
2021-03-08
好
中金宏观:PPI上升难以构成货币收紧的理由
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referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>信用风险呼唤松货币,而PPI上升和楼市局部过热风险制约松货币空间</b></p>\n<p><b>一方面,信用风险释放呼唤松货币,另一方面,PPI上升是输入性通胀,冲击下游企业利润,不足以构成货币收紧的理由,但制约货币宽松空间,楼市局部过热风险短期也是松货币的掣肘</b>(图9-12)。疫情后信贷扩张推升宏观杠杆,随着债务到期还本压力的增大,信用风险事件逐渐增加,11月永煤、华晨等信用债超预期违约事件后,AA级企业债信用利差大幅上行并维持高位。历史上看,信用利差与社融增速负相关(图表13),与到期债务量正相关,随着社融增速的放缓、债务到期高峰的来临(图表14),信用风险仍然有待释放。<b>今年的货币政策或更多是相机抉择,短期受楼市制约维持中性偏紧,之后随着楼市降温、信用风险升温,货币逐渐放松亦对冲紧信用的影响,相对应的,市场利率短期或高位震荡,随后有所回落。</b><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e581f957814d122495f090ed34cd0169\" tg-width=\"667\" tg-height=\"451\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5d692da6a6a650815ecfc04f2c5ed0c8\" tg-width=\"650\" tg-height=\"468\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/594ad985f8926134894beba4d822cf1a\" tg-width=\"650\" tg-height=\"453\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/304b825b376d3f6901a147c4b002f6eb\" tg-width=\"663\" tg-height=\"496\" 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SHIBOR)能较好地刻画货币政策的态势(图表5),不仅能体现数量型和价格型货币政策的强信号调整(如降准降息),也能灵敏捕捉到央行的渐进式操作意图(公开市场操作等)。同时,SHIBOR作为短端利率,也对国债收益率等市场利率有着重要的影响(图表6)。我们也提出货币政策的态势可以从经济周期和金融周期两个维度,增长、通胀和楼市三个因素去理解,除了传统泰勒规则关注的实际产出缺口和通胀(我们采用服务CPI和PPI同比用PCA合成因子、或单变量回归系数加权平均合成),楼市热度(以土地成交价款衡量)也是影响短期利率的重要因素。\n去年宏观杠杆攀升加重今年的还本付息压力,或带来信用风险,我们在货币政策模型中加入信用利差因子,和楼市一起作为金融周期对货币政策影响的补充。2017年下半年金融供给侧改革推出后,低等级信用债利差出现了结构性的上行,信用风险越来越成为货币政策考量的一个因素,在市场自发紧信用时往往需要松货币来对冲,以呵护市场情绪,我们看到2017年下半年以来,信用利差与3M SHIBOR呈负相关关系。\n由于影响因素的重要性变化,我们将过去15年分为三个时间段2006-2012、2013-2016、2017年以来,并发现货币政策对通胀的反映程度差别不大,对楼市热度的反应时间越来越快、力度越来越强,同时对信用利差的反应也增大(图表7-8)。\n2020年二季度后,四因素共同带动SHIBOR触底回升。通胀因子于2020年中由底部回升。疫情冲击下,产出缺口一季度深负,随着疫后复工复产、内外需恢复,二季度后产出缺口逐渐收窄。新增信贷大规模投放同样带动信用利差从高位回落,支持货币政策正常化进程。信用风险呼唤松货币,而PPI上升和楼市局部过热风险制约松货币空间\n一方面,信用风险释放呼唤松货币,另一方面,PPI上升是输入性通胀,冲击下游企业利润,不足以构成货币收紧的理由,但制约货币宽松空间,楼市局部过热风险短期也是松货币的掣肘(图9-12)。疫情后信贷扩张推升宏观杠杆,随着债务到期还本压力的增大,信用风险事件逐渐增加,11月永煤、华晨等信用债超预期违约事件后,AA级企业债信用利差大幅上行并维持高位。历史上看,信用利差与社融增速负相关(图表13),与到期债务量正相关,随着社融增速的放缓、债务到期高峰的来临(图表14),信用风险仍然有待释放。今年的货币政策或更多是相机抉择,短期受楼市制约维持中性偏紧,之后随着楼市降温、信用风险升温,货币逐渐放松亦对冲紧信用的影响,相对应的,市场利率短期或高位震荡,随后有所回落。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":359,"commentLimit":10,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false,"reportStatus":false,"symbols":[],"verified":2,"subType":0,"readableState":1,"langContent":"CN","currentLanguage":"CN","warmUpFlag":false,"orderFlag":false,"shareable":true,"causeOfNotShareable":"","featuresForAnalytics":[],"commentAndTweetFlag":false,"upFlag":false,"length":2,"xxTargetLangEnum":"ZH_CN"},"commentList":[],"isCommentEnd":true,"isTiger":false,"isWeiXinMini":false,"url":"/m/post/320511149"}
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