导读：近期，鹏华基金举办了以“潮涌海天阔，东风随春归”为主题的第二届基本面投资峰会暨2024年春季投资策略会。作为长期观察鹏华基金的“外部观察家”，我也有幸连续第二次参与到这个活动。和去年的活动类似，鹏华基金集体展现了包括副总裁梁浩、董事总经理(MD)叶朝明在内的13位基金经理，人数规模超过了去年的11位，也分布在主动权益、量化指数、固定收益三大领域。
在去年春季投资策略会上，我们看到了主动权益的三个层次进化：1）通过更多“1+1”的产品模式，对单一策略和单一赛道做改变；2）打造系统化的投研资源系统，优化内外部资源分配；3）持续优化投研团队的“三体”，即基本面投资共同体、人才聚和多面体、价值赋能发光体。
而在今年的春季投资策略会上，我们看到了一个更加系统化和体系化的多资产投资平台。鹏华基金用了25年的时间，完成了管理规模从0到1万亿的跃升。截止2023年底，鹏华基金总资产规模超过1万亿元，累计为1.99亿个人投资者以及6.1万家机构投资者提供资管服务，累计为客户创造了2067亿元的历史收益。
在资产规模突破一万亿之后，对一家资产管理公司的内外部效率、产品线的丰富程度、各类资产的投资能力、人员梯队的培养、投资者的教育和品牌建设等多个方面提出了更高的要求。这就如同我们小时候玩三国志战棋类游戏，管理一个国家的难度远远超过管理一个城市、管理几百个武将的难度也远远超过管理几个人。这就需要对底层系统的进一步升级。
在底层的系统上，鹏华基金围绕金融科技、绿色金融创新、投资者教育体系、养老金融和数字金融，用实际行动诠释“五篇大文章”的深刻内涵：
1）在科技金融积极布局科技创新主被动产品线；
2）绿色金融创新践行ESG主题投资；
3）普惠金融通过打造国民教育旗舰课程，构建多元投教体系，助推投教服务向更宽领域延伸；
4）养老金融持续完善养老投资与社保服务；
5）数字金融积极拥抱前沿技术，充分释放大模型在资管各个业务场景的应用价值，力争为投资者带来更加智能、便捷、个性化的投资体验。
在多元化的产品线上，鹏华基金坚持“基本面投资专家”的底层价值观，打造了基本面投资“三体”模式，建立起了“内观、内功、内生性增长”的固收黄金战队、以及提供了特色化的鹏华Ashares指数解决方案。
新环境下的主动权益变局与出路
在去年的策略会上，我们着重介绍了鹏华基金主动权益的内部改造。当时鹏华基金副总裁梁浩的发言用了两个关键词：迭代和成长，详细讲解了鹏华基金主动权益投资团队从单一策略向多策略模式的演变、外部产品线的管理方式演变、以及内部研究系统的搭建。
在今年的策略会上，梁浩做了《2024年投资策略：公募主动权益的变局与出路》主题演讲，主要围绕两个问题：第一，现在公募主动权益面临什么样的变局；第二，公募基金主动权益未来的出路在哪里。
主动权益的变局体现在几个方面：
首先，2021年行业高点以后，主动权益的规模出现了持续下降。在这个过程中，主动权益基金持有的自由流通市场比重也在持续下降，很难成为市场的边际定价资金，整体定价权已经不在主动权益手中。
其次，主动权益基金比较追捧的几大景气赛道遭遇到了各种问题，以白酒和新能源赛道为例，都因为各种因素的出现导致景气度回落。
第三，宏观经济增长的下台阶，随着新质生产力的提出，逐渐成为一个越来越明确的变化，基于宏观反转的情形不会再出现。
第四，基于基本面的成长股投资同样面临困境。2023年领涨的成长股主要是和题材相关，这让以基本面为主的公募基金成长股投资感到难以适应。
在公募基金的主动权益面临的大变局下，梁浩认为需要通过重新迭代方法和知识体系，以及重新分布投研力量去适应新的投资时代。能够解决这些问题的公募基金会迎来更好的发展。
未来的机会可能出现在四个领域：
1）具有全球定价的行业，包括石油石化、有色金属等。这类行业可能面临各种开工不确定性，各种地缘政治的影响，也呈现了比较高的基本面波动。但实际上这类行业有自身的投资逻辑和跟踪体系。梁浩一直强调，牛股不是选出来的，是跟出来的。通过在这些领域的知识沉淀和跟踪，是能够抓住机会的；
2）具有出海优势的行业。这两年中国出海的企业越来越多，通过国内积累下来的竞争力，很容易在海外市场发挥，这也在电力设备、汽车零部件行业已经出现；
3）经济主体行为变化中，催生出来的长期产业趋势，比如说老龄化需求在不断更新迭代。
4）红利资产的投资机会。从公募基金重仓股和中证红利的暴露看到，主动权益整体上在红利风格的暴露没有达成共识。过去在经济高增长时代，许多基金经理是不习惯基于股息率做投资的。但是进入新的全社会资产荒时代，越来越多人意识到股息率的价值。红利型投资会替代以前的稳定成长类投资，逐步成为公募基金主动权益的压舱石。
不断优化，持续复盘下的主动权益
从鹏华基金提供的客观数据和研究发现，红利投资本不是这个时代独有的有效投资策略。这个策略在过去十几年的时间中都体现了很强的超额收益能力。再对比日本能看到，低利率、低增长、低通胀的“三低环境”下，整个市场的风险偏好也明显转移到了注重ROE、现金流以及股息率较高的股票上。
另一方面，主动权益的特征一定是体现在主动，而不是成为一种被动的风格投资。主动的个股选择、主动的投资优化、主动的复盘回顾，是鹏华基金主动权益团队继续在做的几件事，这也能从此次策略会的几位基金经理分享中看到。
鹏华基金权益投资一部的副总经理伍旋是大家熟知的深度价值风格基金经理，他的投资框架体系中也有比较鲜明的红利风格，追求用好价格去买好公司。从2006年研究生毕业后，伍旋就加入了鹏华基金的主动权益投研团队，是一名完全在鹏华基金成长起来的基金经理。
由于长期恪守估值层面的投资纪律，伍旋管理的产品过去都体现了比市场回撤更低、长期超额收益又更高的特点。以他管理时间最长的鹏华盛世创新为例，2012年至今只有三个年份出现亏损：2016、2018、2022。
伍旋提出了一个重要的事实：价值型指数在A股市场长期具有很强的超额收益。以中证红利为例，过去长期是持续跑赢沪深300的。这说明，红利类的低估值投资在A股市场具有了很强的有效性。
注重股息率的红利投资还有一个好处，能够在管理层的考量上，挑选出善待投资者的公司。这类公司不仅现金流比较强，还愿意给股东做分红。这种选股的角度，也帮助伍旋在其长达12年的投资生涯中，从未发生过重仓股踩雷事件。
那么红利投资的方法能否优化呢？鹏华基金稳定收益部基金经理范晶伟提出了一个有意思的思路。如果把红利类的投资标的进一步优化，剔除盈利能力和估值波动较高的行业，能够进一步提升红利投资带来的收益率。
范晶伟以估值和ROE都比较稳定的水电龙头和高速公路企业为例，这类公司的历史分红率、ROE都很稳定，能够进一步提升这个策略的收益率和波动率，并且能够做到在270天左右的时间内创出新高。从收益回归的数据看，优化后的红利投资策略能够做到大幅跑赢中证红利指数，而且回撤控制也更好。
这意味着，进一步把红利投资的范围聚焦在3-5个ROE稳定、股息率稳定、估值稳定的行业上，能够优化红利投资策略的风险收益比。
当然，鹏华基金的主动权益远远不止于红利投资，事实上成长股投资一直以来也是鹏华基金主动权益聚焦的方向。成长投资的关键是，把握长期的投资机会，以及对过去的自己不断复盘，让基金经理本人也保持成长。
权益二部的副总经理金笑非，一直是一名观点鲜明的基金经理。他在去年的春季策略会上就前瞻性提出了对创新药行业的看好，也是全市场最早买创新药的基金经理。我们当时在现场还专门和金笑非为此做了一次深度访谈《鹏华基金金笑非：寻找医药投资基本面和资产价格周期的共振》。
在这一次的春季策略会上，金笑非继续对之前的观点做了复盘。受益于他对创新药的前瞻判断，金笑非管理的鹏华医药科技在2023年取得了10.62%的正收益，排名同类产品第一(数据来源：银河证券，同类指医药医疗健康行业股票型基金，同类排名1/42）。作为一名非医学背景出身的基金经理，金笑非却跑赢了所有同类的医药基金产品。
金笑非在医药投资上的成功，也给我们提供了一种全新的视角。做好成长股投资，不仅要有产业视角，也要有股票视角。金笑非找的是医药基本面和资产价格周期的共振。他原创了投资中的“明线”和“暗线”模式，“明线”对应基本面拐点、“暗线”对应资产价格周期。
此次春季策略会，也是基金经理陈金伟加盟鹏华基金之后的首次公开亮相。他也对自己的低估值成长投资体系，做了比较全面的复盘和反思。陈金伟属于一种广义的成长投资，不是只投某些成长行业，而是挖掘各个具有盈利增长能力的公司。也正因为对估值比较看重，陈金伟相对偏好一些中小市值的黑马成长股。
在今年初的微盘股崩盘之后，陈金伟也看到了更多适合他框架体系的投资机会。在无差别的下跌后，许多中小市值的公司依然有比较好的盈利成长性，估值也比较合理。
陈金伟是一名非常坦诚的基金经理，他曾经和我们谈到过2022年业绩的回撤。由于高质量的低估值公司变得越来越少，他为了追求估值因素而降低了质量要求，在整个2022年各行业景气度不太好的背景下，遭遇了挑战。
来到鹏华基金后的陈金伟，也提到用“老审美”去找“新公司”。
权益投资二部的基金经理朱睿，兼具了周期和成长的投资框架。他提出了机构投资者面临的两个主要问题：1）研究变得越来越卷，无论是机构重仓股接受调研的数量还是大家对各种高频数据的关注；2）投资变得越来越标签化，大家对基金经理投资策略和风格的关注，超越了基金经理自身的投资能力。
朱睿提出，投资是一个求索、求真、求道的过程，这个过程不仅要认识世界、认识客观规律、也有认识自己。对于成长和周期两套体系的差异，朱睿认为核心是思维方式的不同。周期往往和逆向价值联系在一起，更偏向左侧去做均值修复的机会。成长往往和新的变化联系在一起，更偏向右侧的景气和确定性。
但无论哪种思维，定价能力是专业投资者的核心竞争力。在进入新的时代环境下，朱睿认为选股的方式逐渐变得有效。基金经理具备了定价能力后，就能不受短期情绪因素的影响。而通过对投资方式的流程化改造后，也能让基金经理的投资能力变得更稳定、适应能力更快速。
鹏华Ashares特色ETF供应商
2019年开始，鹏华基金打造了一系列有特色的指数基金产品，包括全市场唯一的酒ETF，和独具特色的国防ETF。并且在2019年后，陆续推出了一批特色化的细分指数产品和以创50、科创100为代表的特色宽基指数，并且打造了鹏华Ashares指数品牌。
毕业于量化投资殿堂，芝加哥大学金融数学系的苏俊杰，按照“指数系统化投资解决方案的提供者”角色，把产业线分为两大部分：1）Beta+Alpha的主动量化，保持纯的主动量化和指数增强；2）覆盖多个宽基赛道和特色细分行业的被动指数。
在此次春季策略会上，鹏华基金量化与衍生品投资部总经理苏俊杰，也带来了他的一些新思考。
苏俊杰做了一个统计，从市场底部反弹以来A股平均上涨中位数在24%，这个反弹幅度在历次流动性恢复后的第一个阶段都算比较大的。即便如此，场外依然有大量“踏空”的资金，包括私募基金目前仓位在76%附近，属于历史极低区间。
从苏俊杰团队的量化模型推测，主要宽基指数可能会有较好的表现，估值修复会成为主要收益来源。历史上看，这个模型在沪深300上的预测效果很好。
再从ETF的交易思路看，小市值风格和科技成长方向仍然是目前被低估的方向，油气经历了年初大幅波动后，还是具备相当的超额收益潜力。
苏俊杰和他的团队自主研发了一个基于ETF的量化择时模型，帮助提升交易上的胜率和赔率。这个模型也在2月下旬反复提示持续买入科创100ETF的信号。从信号发出至今，也取得了不错的收益。
关于大家常用的哑铃策略，苏俊杰提出了不同的看法。他认为哑铃策略过于一致预期了，也就是大家都在提红利。苏俊杰认为，哑铃的一端更接近于一个类固收的配置思路，应该逢低布局做左侧交易。哑铃的另一端更应该偏向长久期的成长，就是能承受一定周期波动后，依然带来超额的领域。
向内生长、向上成长的固收黄金战队
除了权益投资团队外，鹏华基金也有着一支“向内生长、向上成长”的固收黄金战队。过去7年鹏华基金的固收管理规模实现了2000亿到超8500亿的增长，团队成员也由17人发展到82人。
无论是团队管理的规模、团队人数、业内获得奖项荣誉，鹏华基金的固收黄金战队都是业内第一梯队。在此次春季策略会上，也云集了包括鹏华基金董事总经理（MD）、现金投资部总经理叶朝明、债券投资二部总经理刘涛、固定收益研究部总经理王志飞、债券投资一部总经理助理邓明明、以及多元资产投资部副总经理方昶在内的多位固收大咖。
叶朝明、刘涛、和方昶，也是点拾投资固收TOP 50基金经理榜单的成员。
在叶朝明的主题演讲中，他提出了固收投资面临的两个变化，低利率和高波动。他认为，债务周期、地产周期、人口周期共同指向了利率的下行。所以说低利率环境有着重要的时代背景，在一个整体利率的下行周期中，很难对利率看空。
在这样的大背景下，叶朝明认为要做好利率债投资需要把握四大方向：1）更精细化的组合结构和期限；2）做好久期管理；3）更积极的流动性管理；4）做好负债端的管理。
作为鹏华基金自己培养起来的大满贯基金经理，此次论坛也是刘涛难得的公开发言。刘涛提出了他对海外市场观点的看法。许多人很关注美联储降息对大类资产有什么影响。从过往历史看，美联储降息前一年的A股表现都是比较强劲的，平均达到了50%的涨幅，反而降息之后A股表现减弱。这意味着在美联储降息周期开启的前一年，A股市场的表现值得期待。
相比之下，无论是降息前还是降息后，美债下行的确定性是比较强的。美股整体表现也会不错，但幅度预期要偏低一些。更细分来看，历次美联储降息主要分为三种范式：预防式降息、衰退式降息、危机式降息。刘涛认为，此次美联储降息更偏向预防式降息，通过小幅度、多次数形式，最终实现美国经济软着陆。
作为鹏华基金固定研究部总经理，王志飞则带来了他对城投债这个资产的认知。在整个2023年，城投债出现了冰火两重天的行情。2023年上半年，城投债出现了负面舆情的爆发，市场一度担忧城投债的刚兑打破。但是到了2023年7月的政治局会议中，出台了一揽子化债的方案后，城投债的信用风险得到缓释，并且也走出了一波波澜壮阔的牛市行情。
王志飞认为，城投债的诞生有两大背景：1）中央和地方债券的财政和事权不匹配。分税制改革出现后，土地财政收入留在了地方；2）各地GDP的激烈竞争。
城投债的出现，也对地方拉动基础建设起到了很大作用。王志飞以自己的家乡为例，通过城投债的发行，这些年的城镇基础建设得到了比较大的改善。
王志飞认为，本轮的一揽子化债方案是2018年隐债化解政策的延续，主要有三大主线：1）发行特殊债融资债券；2）进入机构支持化债；3）央行设立应急流动性借款的SPV工具。
鹏华基金债券投资一部总经理助理邓明明，分享了流动性视角下在的债券交易策略。邓明明提出债券市场目前最大的困惑是10年期国债2.5%的收益率“铁底”在1月份磨了三周就突破了，这个过程中甚至没有一次常规的降息。
背后的关键因素在于流动性。邓明明的流动**易有三大策略。
第一个策略，当市场利率偏离政策利率过大的时候，反向做多流动性，博弈市场利率向政策利率的回归。
第二个策略，博弈非银的融资资本向银行融资成本的收敛，也就是R向DR回归。
第三个策略，回国利率波动率的下降。当融资成本的波动率下降时，可以成为压缩利差非常重要的推动力量。
邓明明提到，从去年12月开始央行的净投放，到今年2月的一次降准，整个基础货币的投放量非常大，也对资金面形成了强有力的支撑。在牛市思维形成后，只要资金面不收紧，债券市场就很难下跌。
多元资产投资部副总经理方昶是一名深受机构投资者喜爱的基金经理，他管理着两只规模超过百亿的债券基金，其中大部分持有人是外部FOF和机构投资者。方昶提到了债市最核心关注点是融资需求的边际变化。在整个金融机构面临比较大的息差压力下，短端实际利率有进一步下行空间背景下，货币和流动性环境未来还有进一步下行的空间。
除了宏观基本面的因素外，方昶也提到了交易力量起到的影响。配置力量一方面提供流动性，另一方面也会引发市场波动。
从2月份之后，股票市场和债券市场并没有出现一个明显的股债跷跷板效应，反而债券市场在股市反弹过程中也是表现比较强劲的。追根溯源，就是居民端行为的变化需要一些耐心和时间。居民的大量存款还没有往风险资产转移。从资产配置的角度看，方昶也提到了股票权益的红利类资产有不错的机会。
另一方面，方昶也提到了运用量化模型对精细化交易做辅助。在债券市场大波动减小之后，我们也看到越来越多的固收投资开始和量化结合，把一些更小的波段做好。
为大众理财提供多元化、多资产的解决方案
随着资管新规对刚性兑付的打破，公募基金产品也逐渐在家庭理财中占据一个更重要的作用。早期大家买公募基金产品，更多是冲着股票资产所提供的收益弹性。到之后，越来越多的产品创新开始满足更多样化的大众理财需求。
比如说早期的货币基金产品，满足了大众理财的现金管理需求；前几年的“固收+”产品，满足了大众理财的稳健收益需求；再到这两年的FOF类基金，满足大众理财买基金难的需求；甚至最近几年大幅增长的ETF类产品，满足大众理财更加个性化的投资目标。
显然，在这样的发展理财中，资产管理公司的单一资产和单一策略，是远远无法满足大众理财日益增长的投资需求。
在此次春季策略会上，我们也看到鹏华基金在过去这几年中，逐渐形成了多元化、多资产的产品解决方案。
在主动权益上，鹏华基金涵盖了投资风格的“九宫格”（大盘、中盘、小盘；成长、均衡、价值的组合搭配）。并且提供包括新能源、消费、医药、科技创新、高端装备在内的多个主题型产品。
在权益指数上，鹏华基金打造了Ashares特色ETF供应商，不仅提供一些主流的宽基和行业主题产品，还有以白酒和中药为代表的“国粹ETF”产品线、特色的ESG300和科创100宽基指数等等。
在固定收益上，鹏华基金固收团队打造了几乎没有短板的产品线，根据固收产品中的风险收益由低到高分为8大赛道：货币基金、债券指数、纯债利率、纯债信用、一级债基、二级债基、偏债混合、可转债。在每一个风险收益类型的产品赛道中，都有表现突出的产品。
此外，在REITs、FOF/MOM、海外投资等多个领域，鹏华基金也提供差异化的产品研发创新。比如说2015年鹏华基金发行了国内首只公募REITs，是我国公募REITs的重大制度创新；2021年发行的鹏华深圳鹏华精选群英一年持有MOM，是国内首批公募基金MOM产品。
另一方面，鹏华基金坚持打造高品质的“基本面投资大学堂”栏目，通过视频的方式分享基金经理的投资理念和市场观点。今年，鹏华的“基本面投资大学堂”已经坚持做到了第五期，整个品牌的内容体系依然延续了初心，无论市场涨跌、情绪冷暖，都保持了基金经理的定期输出。而且，这里面大量内容还是以基金经理的框架体系为主，具有很强的时间价值。
况且，围绕“基本面投资大学堂”，鹏华基金推出了一系列延伸的投资者教育内容。包括和上证报、上海财经大学联合举办的高质量投教课程系列、基金经理的读书会分享系列、以及去年重新开启的“基本面投资之美”线下深度调研之旅等等。
今天，点拾投资的“基金经理英雄榜”栏目也已经超过了500期，在这个过程中，我们能感受到和鹏华基金一致的理念：不断打造具有时间价值、能在牛熊周期后沉淀下来的内容。
从高速发展的25年
走向高质量发展的新时代
在电影《奇迹·笨小孩》中，我们看到了深圳在中国经济高速发展阶段下，实现了一个个“中国梦”。在那里，只要有梦想，长期坚持，就能实现。1998年12月22日成立于深圳的鹏华基金，在第一个25年中经历了资产管理总规模从0到10000亿的飞跃，实现了资管行业的“中国梦”。
在这25年中，鹏华基金的产品线也从主动权益为主，发展成今天的多资产齐头并进，没有明显的短板。并且，已经在多个维度跻身全球前100的资产管理公司。
对于大众理财来说，买基金产品不是去找一个能让我们发家致富的牛人，而是透明可靠的投资方案。这个投资方案，是能够满足不同人的风险偏好和投资需求，并且能在家庭财富管理中比较好的进行组合搭配。这意味着，真正能满足大众理财需求的一定是平台型资产管理公司。
从海外资产管理行业的发展中，我们也看到以公募基金为代表的大众理财服务模式和以对冲基金为代表的高端客户服务方式，是两个完全不同的体系。
大众理财提供的是解决方案，类似于公交系统，注重的是可靠和稳定。所以，海外公募基金基本上都是以产品方案为主的平台模式，在这个平台上通过多类资产的搭配和选择，满足不同客户的需求。最重要的是，背靠的平台是稳定可靠的。
相比之下，对冲基金提供的是阿尔法导向的投资能力，这种能力通常不具备可复制性，对应的容量也有限。不同对冲基金的阿尔法能力不同，导致业绩的稳定性千差万别。
过去25年，鹏华基金沿着平台型公募基金的方式稳步发展，度过了多轮的单一资产牛熊周期，不断打造强大的投研“底座”和解决方案能力。在这25年的时间中，中国经济的发展模式也从高速发展转向今天的高质量发展。
我们认为，中国的资产管理行业的发展，也早已告别了单一资产牛熊周期的影响。从鹏华基金过去25年的发展历程中，我们发现从0到万亿规模的增长，依靠的不再是单一资产的投资能力，更是满足大众理财的多样化需求。
展望未来，质量会比速度更重要。对于鹏华基金来说，或许不再是规模的几倍，几十倍增长，而是在发展的过程中继续优化资产质量，为老百姓的财富保值增值提供可信赖的解决方案。
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