1、短剧出海：从爆发到驶向蓝海，长期空间有望达360亿美元。
2023H2短剧出海爆发，2023年净流水同比增长2871x。海外短剧发展始于2022年8月ReelShort上线，后其他短剧APP陆续推出。2023年11月ReelShort超越TikTok登上美国iOS娱乐榜免费第1名，实现破圈。据SensorTower，2023年头部短剧出海平台合计下载量/净流水分别达2823万次/5671万美元，较2022年实现爆发式增长。
商业模型逐渐清晰：（1）区域：从东南亚走向欧美，欧美贡献流水，东南亚贡献下载量；（2）内容：内容策略差异化，翻译剧和原创剧并存，翻译剧增厚内容储备，提升留存，原创剧针对核心市场，流水拉动能力强；（3）盈利模式：单集付费、广告、订阅 “混合变现”模式；（4）营销获量：短剧出海消耗量爆发式增长，DramaBox、ShortTV等后期之秀买量强劲，ReelShort投放不多但社交媒体运营优势显著；（5）用户画像及评价：用户以25-45岁女性为主，年龄范围广泛。截至2024年1月18日，ReelShort美国iOS商店五星好评率56%（1.8万人评分），谷歌商店综合评分4.3分（超10万人评分）；ShortTV美国谷歌商店综合评分4.5分（1.2万人评分）。
我们采用短剧DAU*ARPPU测算出长期空间有望达360亿美元。短视频用户池为短剧用户的基础，根据海外短视频DAU*短剧渗透率估算短剧DAU，以奈飞及Disney+的ARM为参考估算长期短剧ARPPU，计算得到长期海外短剧市场规模在144-648亿美元区间，中性假设下为360亿美元。
2、模式思考：革新内容生产、传播、付费模式、拥有更大的盈利潜力。
VS传统流媒体：（1）出海短剧制作成本、创作门槛远低于传统流媒体平台，释放大量PUGC创作者产能，赋予内容创作者更强话语权，改变了自上而下的内容传播方式；（2）传统流媒体平台以订阅为主要模式，用户基于对平台制作及采剧能力的信任而订阅，对内容实际质量没有选择权，平台对优秀创作者也没有向上激励机制；短剧以单集付费为主，用户可自由选择观看集数，仅为自己喜欢的内容支付全额费用。
VS小程序短剧：国内爆发的toC短剧以小程序为载体，没有留存概念，高度依赖买量，ROI一般为1.1-1.2，限制了盈利空间（净利润率一般在个位数）；短剧出海以APP为载体，通过提升长线留存及ROI，有望实现高于国内的盈利水平（即使考虑30%渠道费用）。
3、竞争格局：“一超多强”，长期竞争核心看内容制作能力，跟踪流水、留存、ROI、融资情况。
ReelShort：短剧出海先行者，模式跑通，全球化布局。原创/本土化改编+精品化制作，2023年6月《The Double Life of My Billionaire Husband》拉动数据爆发增长，后持续推出爆款（截至2024年1月15日，播放量破亿2部，破千万12部，爆款率近20%），带动日、月度流水屡创新高。截至2023年末，累计净流水3577万美元，占整体出海市场约63%。团队近400人，实现从编剧创意、改编、拍摄、后期、运营推广、社媒运作全流程覆盖，上线16个月推出31部短剧，平均月更1.9部，2023年10月起实现周更，目前产能4部/月。已实现全球影响力，进入160+个国家地区，2024年1月13日，进入80/132个国家（地区）iOS娱乐免费榜TOP10/50。
后起之秀：两大国内短剧龙头竞争力较强。新兴平台大多于2023年上线产品，2023H2起量。目前ShortTV、DramaBox增长较快，其中ShortTV在2023年9月推出后，下载量/净流水迅速起量，9月底曾位列谷歌商店娱乐免费榜TOP10，连续5天位于TOP1。
我们认为，长期竞争核心仍看内容制作能力（内容策略、题材创新、产能、爆款率），跟踪流水、留存、ROI、融资情况。
4、投资建议：短剧出海仍处蓝海，长期空间有望达360亿美元。基于此，维持影视行业“推荐”评级。建议重点关注中文在线（300364，持有ReelShort母公司CMS 49%股权），其他关注易点天下（301171，海外营销服务商，与短剧头部客户开展出海营销合作）、掌阅科技（603533，持有Dramabox母公司点众科技5%股权）、赤子城科技（9911.HK，推出短剧出海产品Mini Episode）、MEGA MATRIX（MPU，控股Flex TV）、九州文化及点众科技（未上市）等。
风险提示：政策监管风险、国际局势影响、行业竞争加剧、广告投放成本上升、制作成本上升、产能扩张不及预期、产品表现不及预期、用户留存不及预期、流水表现不及预期、新市场开拓不及预期、公司业绩不及预期等。
证券研究报告《中国短剧出海深度报告：掘金蓝海新赛道》
对外发布时间：2024年1月30日
发布机构：国海证券股份有限公司
本报告分析师：姚蕾/方博云
SAC编号：S0350521080006/S0350521120002
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