$三生制药(01530)$十倍三生·低估值高增长

一、业务及战略

1、集团+万晟。

集团聚焦肾科生物药。

现金流产品特比澳+EPO，三个核心产品基本垄断市场（依靠不断价格战以及扩产能降成本胜出），拳头产品特比澳2020年国谈降价19%（下次国谈2022年，不排除继续降价。降价幅度远比降价80-90%低多了，垄断格局优势利于现金流持续释放），竞争格局良好。

2021年一季度销量大幅放量，如特比澳销售量+50%，销售额继续提升20%。特比澳预期销售峰值50亿/年。目前国内及全球无同类针剂产品。

浙江万晟。聚焦斑秃，医美，曼迪放量。

OTC产品，不受集采影响。电商销售边际成本低，中国2.5亿斑秃脱发人群，巨大群体市场，继续翻倍增长+100%。加大线上推广及线下渗透，如与植发机构合作等。

上述两块业务维持中高增速，蔓迪今年有望翻倍增长，稳健增长现金流，2021年销售额预期超50亿级别，净利润2021年18亿级别，2022年冲20亿。

即，目前三生制药单算这两块业务估值，也仅仅10倍估值，有巨大前景的三生国健创新药及德生CDMO未来仅次于药明的产能，目前市场完全忽视，是免费的重大的、免费看涨期权。

3、三生国健。创新药企业。聚焦自免+肿瘤。

益赛普降价营收大幅下滑，竞争格局恶化，依靠降价+最强大产能支撑市占率。

去年降价50%今年销量+100%+，目前销售额+60%。重新恢复增长，今年高增速。赛普汀已持续放量达到每月两千多万，今年2亿销售，5年峰值15亿。

即将获批新产品也将继续贡献增量。

最悲观预期下，后续若广东+16省联盟或第六轮集采继续降价，市占率大概率继续稳固回60%以上。这个适应症也宣告完全普及，销量提升300%。

益赛普降价是本轮提供三折买入机会的直接原因。

4、北方药谷德生生物科技。聚焦CDMO。

18年开始战略推进及落地，拿地300亩，目前建设进度已完成1期，2万升产能，并投产，满足在售产品扩产需求，以及对外提供CMC商业化生产，以及新冠疫苗订单。

远期60亿销售规模。发展到一定阶段会引入资本，独立上市。

产能仅次于药明，国内产能稀缺，未来空间巨大。

二、缘何低估

老牌医药企业，也是国内大而全一梯队医药龙头之一，在三年前市值五六百亿，因集采（其实生物药影响是最低且最慢的，明显的错杀）及太晚布局PD1被市场杀跌70%（PD1价格战也是血海），到了最低150亿RMB估值（45亿现金，母公司16亿净利润），目前毫无疑问是冷门资产，市场完全无视优势优点，从而形成了千载难逢的逆势投资机会，三折优质资产，疫情及降价导致去年形成低基数，未来几年高增长概率大幅提升，即戴维斯双击。

预期差源于：

1、无视了极其强劲的经营现金流

2、无视了老牌一梯队企业产品销售能力，商业化能力。

3、无视国内第一的单抗商业化产能，综合成本低，规模优势突出，能有效应对老龄化阶段药品不断降价的需求，实现量涨价跌，销售利润持续增长。

三、如何破局

1、在售产品继续扩产放量，特比澳等继续保持10-20%复合增长，蔓迪继续高速甚至翻倍增长。净利润释放到20亿以上。

2、新产品加大研发投入，强化BD项目落地，特比澳等产品加速出海。今年大品种2个上市，未来每年都有，持续接力。

3、德生CDMO，完成职业经理人团队构建，完成全产业链构建，加速订单获取。国内目前急缺产能。

4、引入国际资本，尤其是前五大药厂的合作，加速产能释放以及核心产品出海获得增量，增厚护城河。

四、短期重要进展及事件驱动

1、下半年即将获批上市较大产品：

两性霉素B脂质体。内地市场规模40亿，国内首个，增量可观。

脱发泡沫剂新品，加速蔓迪增速突破7亿销售。

301S等其他产品陆续获批上市。

2、未来几个月NDA产品：

艾曲泊帕

CD20（利妥昔单抗）

上述两个较为重要产品，三季度进行NDA，2022年6月前上市。

3、CDMO业务

一个巨大的免费看涨期权，目前业内药明报价溢价率500%，合适的产能供不应求，公司是国内商业化产能第一，且有多余产能进行CDMO的企业。

短期若获得新冠疫苗订单，可以贡献短期现金流。如科兴一季度疫苗利润上百亿，中生暴赚14亿。

4、核心产品出海

特比澳等产品出海也为未来提供增量。

重要项目对外出售权益。

$恒瑞医药(600276)$$强生(JNJ)$