大家好！我是喵董。
今天说的这家公司，可谓和我们的生活息息相关，或许每天都有摄入，而你却不自知，它就是大名鼎鼎的海天。这期我们就分析一下海天味业。
公司简介：
海天2006年入选商务部公布的第一批“中华老字号”，自清代中叶至今，已经有300多年的历史。300年前，广东佛山出现大量酱园生产酱油等调味品，产品在珠江水系、港澳地区热销并远销东南亚和欧美地区。
海天深耕中国调味品行业六十余载，以酱油、蚝油和调味酱为核心，目前品 类已拓展至醋、料酒以及各类复合调味料（鸡精、鸡粉、火锅底料等）。海天品牌 深入消费者心中，公司已连续 9 年蝉联中国品牌力指数行业第一，在调味品行业 的市占率第一，在酱油子品类也位居第一。
佛山酱油如此热销，是因为佛山酱油得天独厚的地理位置。酱油原料是黄豆，决定酱油品质最重要的一环是晾晒。佛山位于北回归线之上，气候温暖、阳光充沛、日照时间长，非常适合黄豆的晾晒。
到民国时期，已经有40家新老酱园聚集于此，海天是其中工艺最讲究、产品口感最醇厚、规模和影响力最大的一家。时谚有云：有人烟处，必有海天。
我们的分析将为四个步骤:
一，了解整个行业的现状及竞争格局及护城河
二，了解该公司的财务报表
三，估值该公司未来三年的总市值
四，总结
一，海天味业在行业的现状，竞争格局及护城河
我国调味行业空间广阔，高速增长有望持续。根据 Euromonitor，2005-2019 年我国调 味品行业市场空间由 379 亿元上升至 1282 亿元，CAGR+9.09%。2016 年后，我 国调味品市场空间增速维持在 8%左右。
我们认为调味品属于刚性需求，需求增长 背后的动力是居民生活水平的提高和对消费结构改善的需求。伴随着我国社零增速 回暖，我们认为调味品消费有望维持较高增速。我们假设行业空间增速为 8%，计算可得，2025 年我国调味品行业空间可突破 2000 亿元。
对比国际发达经济体，尤其是同属东亚饮食文化圈的日本、韩国，我国的人均调味品消费量仍有较大提升的空间。未来调味品消费或将迈入稳健增长的阶段，量增有所放缓，但品牌化进程持续推进，并且随着产品升级，行业均价将不断提升，推动行业整体规模持续扩容。调味品零售额持续增长，产品均价不断提升，未来增长空间仍可观。
行业竞争格局
海天味业调业务以酱油、蚝油和调味酱三大传统品类为主，酱油为公司的主要收入与利润来源。2019 年三个品类的营收占比分别为 57%、18%和 11%，毛 利润占比分别为 30%、7%、6%。
随着公司在蚝油和调味酱等品类的快速发展， 酱油占公司营业收入的比重逐年下降（从 2010 年的 72%降至 2020 年前三季度 的 57%），而蚝油占比则显著提升（从 2010 年的 11%升至 2020 年前三季度的 18%）。
受益于蚝油行业快速增长，公司蚝油品类营业收入增速最高（2010-2019 年 CAGR：19.2%），其次为调味酱，而酱油品类由于较为成熟且基数较高，增速相对平稳，2010-2019 年 CAGR 为 11.3%。
公司的酱油和蚝油产品是行业的绝对龙头。酱油方面，按零售口径，2019 年海天味业市占率为 7.3%，超出第二名的美味鲜（3.5%）3.8 个百分点。若按 出厂销量口径，海天味业的领先优势更加明显。2019 年海天 味业酱油销量占全行业销量的 19.9%，远超第二位的中炬高新（即美味鲜） （4.1%）。
蚝油方面，公司在零售端的优势显著，市占率稳步提升。得益于公司在蚝 油领域的耕耘，公司蚝油产品的市占率提升速度较快。按零售口径，2015 年公 司蚝油市占率为 33.3%，2019 年提升 8.9 个百分点至 42.2%。2019 年公司蚝 油产品市占率超过第二名的李锦记（30.5%）11.7 个百分点。
营收水平较高，增速高位稳定。与同行业可比公司相比，公司的营收水平较 高，2019 年，公司实现营收 198 亿元，是千禾味业/中炬高新/恒顺醋业的 14.61/4.23/10.81 倍。公司营收增速较稳定，2017 年至今维持在 17%左右，高于 中炬高新和恒顺醋业，千禾味业营收增速波动较大。
海天味业护城河:
1，成本优势
首先是规模，可以看出海天资产规模遥遥领先！规模效应首先带来的就是成本优势，因为量大，自然在采购环节，它要领先很多。所以，长期以来海天的毛利率要高过很多同行企业，其中很重要的环节，就是采购环节控制成本。
在销售行业有句名言，得销售者得天下。因此渠道是构成护城河的最好条件。
渠道方面，餐饮企业是重头戏，可以这么说，谁能够真正掌控餐饮端，谁就是这个领域的渠道王者。据前瞻产业研究院数据，2017 年在餐饮渠道中海天、李锦记、美味鲜三大品牌的市占率分别为 20.78%、8.23%和 2.21%。可以看出，后两者加起来还没有海天的占比大！而这些年海天在餐饮渠道的成功，很大程度上也归功于一些大单品的推出，比如海天草菇老抽、金标生抽以及海天味极鲜等主打大单品。
然后是地理独特，海天的晒池紧邻北回归线，气候温润适宜，光照时间长、太阳高度高、太阳辐射强，有利于酱油发酵时酶系的生长，是晒制优质酱油的黄金地带。经过充沛晾晒的黄豆制作出来的酱口感更加淳厚！
还有一个就是海天的独特的工艺，
制曲是海天的核心机密！海天酱油的制曲过程，是通过培养有益微生物来进行酱油发酵的过程，该过程的优劣直接决定酱油的收得率和品质。传统工艺不容易控制好制曲，因为外部环境的变化很容易干扰制曲过程中菌种的生长。
2，无形资产:品牌
海天建立了强大的销售渠道来销售自己的产品。由于在中国做饭的主要都是妈妈们，中老年妈妈们一般买菜的时候在菜市场、小便利店、超市就把酱油买了，一般不会在网上买酱油。选择的时候品牌就发挥了巨大的作用！
二，财报分析
1、总资产——成长能力
海天味业作为调味品的龙头，其实力和成长性非常好。不像其他商品，人每天都要吃饭，做饭就需要调味品，即使遇到新冠疫情也没有阻止海天的高速增长。
2、资产负债率:
海天的资产负债率不到40%，没有偿债风险，通过财报可以得知海天的总负债增加主要来自经营性负债，说明海天无偿占用上下游公司的资金更多！进一步说明海天的竞争力更强了。
3、现金流——造血能力
可以看出海天2016-2020年经营活动产生的现金流量净额整体是成增长趋势的，造血能力很强！
4、净资产收益率ROE
净资产收益率（ROE）是一个综合性最强的财务比率，是杜邦分析系统的核心。它反映所有者投入资本的获利能力，同时反映企业筹资、投资、运营的效率。一般来说，净资产收益率在15%以上为佳。可以看出海天有多优秀！
5、毛利率
海天味业连续 5 年毛利率均保持在45%左右，说明海天的核心竞争力很强大且风险很小。
6、净利润现金比率
可以看出海天味业的净利润现金比率很高，近五年都大于100%的。说明海天的销售回款能力及盈利能非常强，利润质量高。
7、分红率
该股自上市以来累计分红 8 次，累计分红金额为 163.12 亿元。 分红率在50%~60%之间，对股民的回报很不错！作为投资者，我们除了资本利得外，应该也要注重分红！
三，企业估值
1，合理的市盈率
海天拥有成本优势和品牌优势，其中海天独特的工艺流程一般企业难以模仿，这也是海天最重要的护城河！
再根据市场占有率和各方面的财务指标都突出表现，结合历史市盈率变动情况，保守估计可以给出40倍的市盈率！
2.净利润增速分析（参考过去5年复合增长率和公司下一年盈利预测）
公式：合理的市值=合理的利润×PE（市盈率）
计算得出海天味业最近5年的年化收益率是22.50%。
海天味业增速比较稳定，保守估计以20%的净利润增速为准计算未来 3 年的净利润。
2023年的合理市值=64.03*1.2*1.2*1.2*40=4425亿
投资估值：4425×60%=2655亿（60%是为了扩大安全边际）
目前海天味业的总市值为5573亿，高于我们的估值！
安全边际思想仍是巴菲特投资体系最重要的基石，或者说安全边际是整个价值投资体系的核心和基石。
四，总结
优势
公司作为我国调味品行业龙头，充分发挥规模经济优势，实现较高的经营效率； 积极构建全品类产品矩阵，以海天品牌为核心，积极打造平台型大企业；密集的销售渠道持续发力，科学的经销商管理模式实现低成本深度分销。
净资产收益率（ROE）常年维持在30%，自有资本获利能力非常强。
净利润现金比率非常高，利润的质量能够能到保证。
毛利率多年维持在37%左右，体现了行业龙头的地位。
风险
- 原材料涨价风险
- 食品安全事故风险
- 行业竞争加剧
- 公司渠道扩张不及预期
- 宏观经济增速不及预期
以上就是海天味业的简单分析。
本文仅供参考，不做任何投资依据！
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数据来源：野村东方国际证券，东方财富证券研究所，雪球。
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